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1 기업분석 삼성 SDI (64/ 매수 ) 디스플레이 내년 2차전지시장을이끌두가지기술트랜드에주목투자의견매수, 목표주가 19, 원유지삼성SDI에대한투자의견매수, 목표주가 19,원을유지한다. 목표주가는영업가치 ( 중소형 2차전지 3. 조원 ) 와자산가치 (SDC 3.1 조원, SBL 1. 조원, 기타 1.4 조원 ) 의합산으로산정했다. SMD 합병에따른순자산 (1.3 조원추정 ) 증가를가정하면 P/B.8 배수준이다. 3분기실적전망 : 매출 1.5 조원 (YoY +4%), 영업이익 89 억원 (YoY +15%) 예상 3분기연결기준매출액은 1조 5,11 억원 (QoQ +2%, YoY +4%), 영업이익 89 억원 (QoQ +6%, YoY +15%) 으로시장예상치에부합할전망이다. 2차전지매출액이전기대비 11% 성장하며전체매출의 64% 에이를것으로추산된다. Apple 전지출하량감소에대한우려가있지만다양한테블릿 / 하이브리드PC의출시로오히려고객다변화에성공했으며 4분기에도폴리머전지출하량은지속적으로늘어날전망이다. 내년주목해야할기술트랜드 : 1) 초고해상도디스플레이, 2) 테블릿 / 하이브리드 PC 스마트폰, 테블릿PC 와같은모바일기기에서소비자가직접적으로보는디스플레이패널이핵심차별화요소로부각되면서내년부터 4ppi(pixel per inch) 이상의초고해상도패널이상용화될전망이다. Sharp 와 Japan Display 가이미 4분기부터 5인치 Full HD (192x18, 443ppi) 패널양산을가동할예정이다. LG디스플레이도올해 SID 212에 5 인치 Full HD 패널을전시했으며양산을준비하고있다. 디스플레이의해상도가높아질수록 1) LCD 개구율하락으로 BLU 광원이증가하고, 2) 영상처리데이터가증가하여전력소모와직접적인관계가있다. 5인치 full HD 패널의경우갤럭시노트 (5.3 인치, 286ppi) 에비해전력소모량이 55% 증가한다. 동일한사용시간을유지하기위해서는배터리용량을늘려야하며대용량배티리비중증가는동사의 ASP 증가와수익성개선에기여할전망이다. Microsoft 의 Windows 8 출시로새로운형태의 PC들이부상할것으로예상한다. 노트북의생산성과테블릿PC의이동성및편리성을결합한하이브리드PC( 또는스마트PC) 가대거출시될전망이다. 내년테블릿PC ( 하이브리드PC 포함 ) 출하량은올해대비 64% 성장한 1.8 억대로추산된다. 테블릿PC 에사용되는대면적폴리머전지는표준화된각형이나원형전지에비해제품마다주문제작 (customize) 되어교체비용 (replacement cost) 이높으며기존업체의지배력확대가용이하다. 동사의전체 2차전지글로벌점유율은 27%(1 위 ) 이며대면적폴리머전지의경우점유율이 45% 수준으로더욱높은것으로추산된다. 동사의 4분기폴리머전지매출액은전체 2차전지매출액의 4% 를상회할전망이다. 황준호 j.hwang@dwsec.com 오세범 brian.oh@dwsec.com Trading Data & Share Price 매수 Maintain 목표주가 ( 원,12M) 19, 현재주가 (12/1/17, 원 ) 149, 상승여력 (%) 27.5 EPS 성장률 (12F,%) 49.2 MKT EPS 성장률 (12F,%) 12.3 P/E(12F,x) 14.7 MKT P/E(12F,x) 1.3 KOSPI 1, 시가총액 ( 십억원 ) 6,788 발행주식수 ( 백만주 ) 47 6D 일평균거래량 ( 천주 ) 266 6D 일평균거래대금 ( 십억원 ) 39 배당수익률 (12F,%) 1.3 유동주식비율 (%) 주최저가 ( 원 ) 115,5 52주최고가 ( 원 ) 171,5 베타 (12M, 일간수익률 ) 1.3 주가변동성 (12M daily,%,sd) 2.2 외국인보유비중 (%) 18.8 주요주주 삼성전자 ( 주 ) 외 3인 (2.54%) 국민연금관리공단 (9.14%) 한국투자신탁운용 ( 주 )(8.3%) 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 주요사업 2차전지, CRT/PDP 패널, 태양전지생산 Earnings & Valuation Metrics 결산기 매출액영업이익영업이익률 순이익 EPS EBITDA FCF ROE P/E P/B EV/EBITDA ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) 12/1 5, , /11 5, , /12F 5, , /13F 5, , /14F 6, , 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : 삼성SDI, KDB대우증권리서치센터 삼성SDI KOSPI

2 4ppi 이상의초고해상도디스플레이로배터리용량대형화 Apple 과삼성의고해상도디스플레이경쟁지속전망 5인치 Full HD 디스플레이의전력소모는갤럭시노트에비해 55% 증가 2차전지단가는배터리용량에비례 Apple 은고해상도 Retina Display 를 Macbook Air 등으로확대적용하고 in-cell 터치패널로 slim & light 를구현하는디스플레이차별화전략을가져갈전망이다. 삼성은고해상도 OLED 생산을위한기술적난관을대부분극복하여내년부터확대적용하고 UBP(Unbreakable Panel) 으로 slim & light 구현하는디스플레이차별화전략을이어갈것으로예상한다. 스마트폰과테블릿 PC와같은모바일기기에서소비자가직접적으로보는디스플레이패널이핵심차별화요인이되면서내년에는 4ppi 이상의초고해상도패널들이상용화될전망이다. Sharp 와 Japan Display 가이미 4분기부터 5인치 Full HD(192x18, 443ppi) 패널양산을가동할전망이다. 최근 HTC 가 5인치 Full HD 스마트폰 (J Butterfly) 을출시했으며중국 Oppo 도 5인치 Full HD 스마트폰을준비하는것으로알려지고있다. 이러한초고해상도디스플레이스마트폰뿐아니라노트북, 테블릿 PC에도확대적용될전망이다. Apple이이미 15인치 Macbook Pro에 Retina Display(288x18, 22 ppi) 를적용했으며오는 23 일 13인치 Macbook Pro에도 Retina Display(256x16, 223 ppi) 를적용할전망이다. 구글은삼성전자를통해내년상반기중으로넥서스 1.1 인치 (256x16, 299 ppi) 를출시할계획이다. 그림 1. 2 시간동영상재생에필요한전력량 ( 최대밝기기준 ) 그림 2. 2 차전지용량과가격 (ASP) 비교 (USD) 5" Full HD 443 ppi 5 3.Ah 폴리머 Galaxy Note 285 ppi +55% 4 3.2Ah 원형 iphone 4S iphone ppi 326 ppi Ah 슬림원형 3.Ah 원형 1.5Ah 각형 2.8Ah 원형 2.6Ah 원형 1.3Ah 각형 2.2Ah 원형 iphone 3GS 163 ppi (Wh) (Ah) 자료 : IIT, KDB 대우증권리서치센터 그림 3. LG 디스플레이 5 인치 Full HD LCD 패널 (443 ppi) 그림 4. HTC J Butterfly (192x18, 443 ppi) 자료 : LG 디스플레이 자료 : HTC 2

3 Windows 8 가세로내년테블릿 PC 출하량 64% 성장한 1.8 억대전망 노트북의생산성과테블릿 PC의편리성을결합한하이브리드 PC 출시전망동사의폴리머전지매출비중이 4분기에는 4% 상회할전망 Microsoft 의 Windows 8 출시로새로운형태의 PC들이부상할것으로예상한다. Windows 8의가장큰특징이 1) 기존인텔 x86 기반프로세서뿐아니라 ARM 기반의프로세서를지원한다는점과 2) Windows 95부터유지해온인터페이스를버리고터치에적합한인터페이스 (Metro UI) 를채택하기때문이다. 이로써기존테블릿 PC와노트북의중간형태인하이브리드 PC가등장할전망이며테블릿 PC와함께내년 IT 수요의성장을견인할전망이다. 내년테블릿 PC ( 하이브리드 PC 포함 ) 출하량은올해대비 64% 성장한 1억 8, 만대에이를전망이다. 테블릿 PC에사용되는대면적폴리머전지수요가크게늘어날전망이다. 또한폴리머전지는표준화된각형이나원형전지에비해제품마다주문제작 (customize) 되어교체비용 (replacement cost) 이높아기존업체의지배력확대가용이하다. 삼성SDI 의전체 2차전지글로벌점유율은 27%(1 위 ) 이며대면적폴리머전지의경우점유율이 45% 수준으로더욱높은것으로추산된다. 동사의폴리머전지매출액은전체 2차전지매출액의 4% 를상회할전망이다. 그림 5. Windows 8 기반의다양한하이브리드 PC 출시전망 Smartphone 3. ~ 5. Tablet PC 7. ~ 1. Notebook PC 1. ~ 15. Phablet 5. ~ 7. Hybrid PC 1. ~ 13. 그림 6. Microsoft Surface 예약판매개시 그림 7. 테블릿 PC 출하량추이및전망 ( 백만대 ) (%) Others(L) Nexus 7(L) Kindle Fire(L) Galaxy Tab(L) Apple ipad(l) YoY 성장률 (R) 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13F 자료 : Microsoft 3

4 4 분기 SBL 연결로영업이익이감소하지만세전이익은 3 분기와유사 4분기연결기준매출액은 1조 4,9 억원 (QoQ -7%, YoY -2%), 영업이익은 54 억원 (QoQ -39%, YoY +388%) 으로전기대비감소하지만이는 SBL 손실을연결하기때문이다. SBL 손실을제외할경우영업이익은 85 억원으로전기대비 5% 감소에그칠전망이다. 표 1. 삼성SDI 연결기준영업실적추이및전망 (K-IFRS 연결기준 ) ( 십억원,%) 구분 1Q12 2Q12 3Q12F 4Q12F 1Q13F 2Q13F 3Q13F 4Q13F F 213F 출하량 ( 백만대 ) CRT PDP 차전지 ,14 1,215 1,688 ASP (USD) CRT PDP 차전지 매출액 ( 십억원 ) 1,377 1,477 1,511 1,49 1,424 1,461 1,5 1,449 5,444 5,774 5,834 CRT PDP ,213 1,887 1,622 2차전지 ,745 3,476 3,694 기타 / 태양전지 영업이익 ( 십억원 ) CRT PDP 차전지 기타 / 태양전지 영업이익률 (%) CRT PDP 차전지 순이익 ( 십억원 ) 지분법이익 순이익률 (%) EBITDA ( 십억원 ) 이익률 (%) 증가율 (QoQ/YoY) 출하량 (%) CRT PDP 차전지 ASP (%) CRT PDP 차전지 매출액 (%) CRT PDP 차전지 기타 / 태양전지 영업이익 (%) CRT PDP 적전 흑전 , 차전지 기타 / 태양전지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 순이익 (%) 지분법이익 EBITDA (%)

5 그림 8. 연결기준매출액추이및전망 그림 9. 연결기준영업이익추이및전망 ( 십억원 ) 1,8 CRT PDP 2 차전지기타 ( 십억원 ) CRT (L) PDP (L) (%) 15 2차전지 (L) 영업이익률 (R) 2 1, , Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13F -1 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13F -1 그림 1. PDP 출하량추이및전망 ( 천대 ) (%) 2, PDP 출하량 (L) YoY 증가율 (R) 1 1, , 그림 차전지출하량추이및전망 ( 천대 ) (%) 45 2차전지출하량 (L) YoY 증가율 (R) Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13F -2 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13F -4 5

6 SBL 연결을반영하여내년영업이익 23%, 순이익 11% 하향조정 투자의견매수, 목표주가 19만원유지 동사는 4분기중으로 Bosch 가보유중인지분 3,8 만주 (5%) 를 9,5 만달러 (1,76 억원, 주당 2,827 원 ) 에매입하고 Bosch 는팩설비를보유한자회사 SBL 독일법인과 Cobasys 를 3,8 만달러 (43 억원 ) 에인수할예정이다. 단기적으로 SBL의영업손실이기존지분법에서삼성SDI의영업이익에연결되면서영업이익감소는불가피할전망이다. 다만 214 년부터 SBL 이흑자전환이가능할것으로예상하며영업이익개선에기여할전망이다. 표 2. 삼성SDI 212 년 3분기주요손익추정및컨센서스 ( 십억원, %, %p) 3Q11 2Q12 3Q12F 성장률 KDB대우추정치컨센서스 YoY QoQ 매출액 1,448 1,477 1,511 1, 영업이익 영업이익률 세전이익 순이익 자료 : FnGuide, KDB대우증권리서치센터 표 3. 삼성 SDI 의 212~213 년수익예상변경 (K-IFRS 연결기준 ) ( 십억원, 원, %) 변경전변경후변경률 12F 13F 14F 12F 13F 14F 12F 13F 14F 변경이유 매출액 5,757 5,683 6,11 5,774 5,834 6, SBL 손익지분법에서연결로변경 영업이익 순이익 EPS 1,52 13,594 15,126 1,124 12,113 14, 영업이익률 5.4% 7.4% 8.7% 5.1% 5.6% 8.2% 순이익률 8.2% 11.3% 11.7% 8.3% 9.8% 1.9% 원 / 달러환율 1,123 1,64 1,64 1,127 1,64 1, 표 4. 삼성 SDI 적정주가산정 (Sum of Parts) ( 십억원, 배 ) 영업가치 EBITDA 적용 EV/EBITDA EV 비고 CRT 23. CRT 퇴출가속화 PDP 14. LG전자 6.4배, Panasonic 4.2배 2차전지 ,959 LG화학 6.4배, Sony 3.배, GS Yuasa 6.5배 영업가치합계 (A) 2,959 투자자산가치 (SMD/SBL) EBITDA 적용 EV/EBITDA 삼성디스플레이 7, ,5 LG디스플레이 2.8배, Sharp 19.4 배 ( 지분율 15%) SB Limotive - - 1,9 DCF (WACC=1.7%, 지분율 5%) 투자자산가치 ( 상장사 ) 시가 할인율 삼성정밀화학 1, 지분율 11.5% 삼성엔지니어링 6, 지분율 5.1% 삼성물산 9, 지분율 7.2% 호텔신라 2, 지분율.1% 에스원 2, 지분율 11.% 투자자산가치 ( 비상장사 ) 장부가 할인율 비상장투자유가증권 삼성디스플레이제외 투자자산가치합계 (B) 5,466 순차입금 (C) (4) 차입금 6,952 억원 - 현금성자산 6,992억원 자사주 (D) 448 자사주 31만주 * 주가 149,원 EV (A)+(B)-(C)+(D) 8,878 주당가치 194,869 6

7 글로벌동종업체주가및 Valuation 비교 표 5. 글로벌동종업체 Valuation 테이블 ( 십억원,%, 배 ) 시가총액 매출액영업이익순이익 ROE PER PBR EV/EBITDA 12F 13F 12F 13F 12F 13F 12F 13F 12F 13F 12F 13F 12F 13F 삼성SDI 6,788 5,774 5, LG전자 11,54 51,427 53,281 1,196 1, Panasonic 1,239 19,436 11,83 3,169 4, , PDP 평균 LG화학 21,472 24,429 26,287 2,125 2,571 1,621 1, Sony 96 95,663 96,882 1,517 2, GS Yuasa 142 4,332 4, 차전지평균 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 그림 12. 글로벌 2 차전지업체상대주가추이 그림 13. 글로벌 PDP 업체상대주가추이 (1.1.3=1) 3 25 삼성SDI LG화학 Sony GS Yuasa (1.1.3=1) 25 삼성SDI Panasonic Hitachi 2 LG 전자 Sony Pioneer 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터그림 14. 삼성SDI P/B 밴드차트 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터그림 15. 글로벌동종업체 ROE-P/B 비교 (12F) ( 시가총액, 조원 ) x (PBR, 배 ) 2.5 LG 화학 1 1.3x x x.4x F LG디스플레이 삼성SDI LG전자 GS Yuasa Hitachi Panasonic Pioneer Sony (ROE,%) 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 7

8 삼성 SDI (64) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/11 12/12F 12/13F 12/14F ( 십억원 ) 12/11 12/12F 12/13F 12/14F 매출액 5,444 5,774 5,834 6,317 유동자산 2,364 2,661 3,381 3,311 매출원가 4,761 4,947 4,969 5,26 현금및현금성자산 758 1,9 1,766 1,565 매출총이익 ,112 매출채권및기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 영업이익 비유동자산 6,163 6,474 7,93 7,95 비영업손익 관계기업투자등 1,899 2,298 2,76 3,194 순금융비용 유형자산 1,827 1,811 1,987 2,367 관계기업등투자손익 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 8,527 9,135 1,474 11,217 계속사업법인세비용 유동부채 1,75 1,664 1,691 1,774 계속사업이익 매입채무및기타채무 중단사업이익 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 ,59 2,347 비지배주주 장기금융부채 26 1,23 1,23 총포괄이익 기타비유동부채 ,277 지배주주 부채총계 2,213 2,663 3,75 4,121 비지배주주 지배주주지분 6,118 6,228 6,41 6,7 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 1,258 1,258 1,258 1,258 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 3,611 4,21 4,56 5,99 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속순이익률 (%) 자본총계 6,315 6,472 6,724 7,96 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/11 12/12F 12/13F 12/14F 12/11 12/12F 12/13F 12/14F 영업활동으로인한현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS ( 원 ) 6,785 1,124 12,113 14,641 기타 CFPS ( 원 ) 16,83 2,226 21,746 24,93 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS ( 원 ) 13, , , ,345 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) DPS ( 원 ) 1,5 2, 2,25 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 배당수익률 (%) 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS증가율 (%) 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 ( 회 ) 기타투자활동 재고자산회전율 ( 회 ) 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 ( 회 ) 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) ROA (%) 자본의증가 ( 감소 ) 6 2 ROE (%) 배당금의지급 ROIC (%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 1, ,9 1,766 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 758 1,9 1,766 1,565 영업이익 / 금융비용 (x)

9 Compliance Notice - 삼성 SDI: 회사가 LP 업무를수행하는 ELW 의기초자산발행법인. 삼성 SDI: 회사가발행한 ELW 의기초자산발행법인. 본자료는당사홈페이지에게시된자료로, 기관투자가등제 3 자에게사전제공한사실이없음을확인함. 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재해당회사의유가증권을보유하고있지않으며, 외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인함. - 투자의견분류및적용기준 ( 시장대비상대이익기준, 주가 (---), 목표주가 (===), Not covered( )) 매수 (2% 이상 ), Trading Buy(1% 이상예상되나주가에영향을주는변수의불확실성이높은경우 ), 중립 (±1 등락 ), 비중축소 (1% 이상하락 ) - 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. ( 원 ) 25, 2, 15, 1, 5, 삼성 SDI