경제전망 : 재고소진의원년 트럼프의나비효과 - 트럼프대통령이주장하는인프라투자가현실화되면내수진작과수입확대로연결. 궁극적으로미국의재정정책확대는다른국가들에게도 재정확대를요구하는변화로연결. 이러한흐름이트럼프정부 (217~ 22 년 ) 내에서진행될전망 수요확대 - 2년동안극심한

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기웅 방
6 years ago
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1 217 년전망 217 년경제 / 환율전망 Economist: 안기태 tel 2) kt.an@nhqv.com

2 경제전망 : 재고소진의원년 트럼프의나비효과 - 트럼프대통령이주장하는인프라투자가현실화되면내수진작과수입확대로연결. 궁극적으로미국의재정정책확대는다른국가들에게도 재정확대를요구하는변화로연결. 이러한흐름이트럼프정부 (217~ 22 년 ) 내에서진행될전망 수요확대 - 2년동안극심한부진을겪은미국설비투자가개선될것으로예상. 재고출하사이클이개선되는쪽으로움직이고있으며, Fed는시장과소통하며점진적인금리인상을단행. 이는설비투자에필요한두가지조건을충족. 출하가완만히늘어나는상황에서 Fed는실질금리상승이느리게진행되도록유도 - 3세를전후한젊은이들을중심으로경제활동참가율이 7년만에상승하고있는점주목. 임금상승과경제활동참가율반등은소비의내용을견조하게만들어기업의투자를유도 공급축소 - Fed 의점진적인금리인상속도라면, 강달러부담은제한적. 궁극적으로중국의해외직접투자확대를지원하는결과로연결. 216 년부터중국 이시도하고있는효율적디레버리지가성과를거둘것으로예상 제조업재고소진과단가상승 - 수요확대와공급축소에기반해글로벌제조업재고소진이진행될전망. 이는제품단가상승으로연결. 213 년이후제품단가하락압박을겪 어온한국에게는긍정적변화라판단. 재고기여도축소로글로벌성장률은하락하겠으나, 내용면에서는긍정적변화

3 217 년경제 / 환율전망 : 재고소진의원년 217 년글로벌경제개요 미국 설비투자유도 주문개선 + 실질금리상승억제구매력확대 임금X경제활동참가율 트럼프의나비효과 : 트럼프정부 (217 년 ~ 22 년 ) 트럼프의재정정책 + 보호무역조합이글로벌재정정책을유도 수요확대 질적측면 재고소진제품단가상승 해외직접투자확대 강달러압박약화 양적측면 중국 제조업디레버리지 공급축소 GDP 성장률횡보 과잉설비업종부채축소 한국 수출부문단가개선긍정적, 건설투자와재고의성장률기여도하락 FX 시장과간극을좁힌 Fed의점진적금리인상으로강달러압력이약화 자료 : NH 투자증권리서치센터 3

4 트럼프의나비효과

5 트럼프의나비효과 ( 트럼프정부의영향 ) 미국의재정정책은글로벌재정정책공조로확대 통화정책의한계를재정정책이대체 재정정책과보호무역정책을정책조합으로해석할수있음 미국에서시작된변화는글로벌전체로확산 상대방에수요진작압박 ( 보호무역 ) Non 미국, 재정정책공조 미국기업수혜 Non 미국기업수혜경상수지적자 미국수요진작 미국재정확대 자료 : NH 투자증권리서치센터 5

6 재정확대와보호무역결합의의미 재정확대와보호무역을일종의정책결합으로해석해볼수있음 (Paul Krugman) 다른국가들이재정을늘리지않을때, 미국혼자재정확대를하게되면미국의경상수지적자가늘어나게됨 경상수지적자를보완하기위해일정부분보호무역을시행 다른국가에대한보호무역압박은좀더크게보면재정확대요구로연결 미국정부지출증가율과관세율 재정확대와재정긴축의보수 (Payoff) 행렬 (% y-y) 미국정부지출 ( 좌 ) (%) 3 미국평균관세율 ( 우 ) 외국 본국 재정확대 재정긴축 재정확대 양국수요확대 본국수요축소외국수요확대 5-5 '5 '6 '7 '8 '9 ' '1 2 1 재정긴축 본국수요확대외국수요축소 양국수요축소 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 자료 : 게임이론 ( 왕규호 ), NH 투자증권리서치센터 6

7 재정확대없이보호무역만을시행하면미국에도피해 미국스무트 - 홀리법 : 193 년제정. 2 만개가넘는수입품목에대해역대최고수준의관세를매김 미국외에다른국가들도경쟁적으로보호무역에나서면서글로벌교역이더욱위축되는결과 재정확대없이보호무역만을강화하기는어려울것임 보호무역강화이후교역규모위축 자유무역과보호무역의보수 (Payoff) 행렬 (1929년 =1) ( 억달러 ) 12 국제무역 ( 우 ) 35 외국 본국 자유무역 보호무역 미국GDP ( 좌 ) 미국수출 ( 좌 ) 자유무역 양국교역확대 본국무역수지흑자외국무역수지적자 보호무역 본국무역수지적자외국무역수지흑자 양국교역축소근린궁핍화정책 (beggar thy neighbor) 자료 : Kindleberger, NH 투자증권리서치센터 자료 : 게임이론 ( 왕규호 ), NH 투자증권리서치센터 7

8 환율전쟁에서재정정책으로의전환 1985년 9월플라자합의 : 일본과독일의환율강세를유도 (= 달러화약세를통해미국이이익을취하고자함 ) 1987년 2월루브르합의 : < 플라자합의 > 2년후, 환율조정효과의한계를인식하고일본과독일의내수확대를구체적으로요구 ( 내수확대, 일본소득세및법인세한계세율인하, 독일감세정책을명시 ) < 루브르합의 > 는환율전쟁에서재정정책으로전환의계기 < 루브르합의 > 이후독일, 재정적자확대를용인 < 루브르합의 > 이후일본정부, 내수확대위해감세 (% of GDP) 독일재정수지 '83 '84 '85 '86 '87 '88 (%) 일본최고한계세율 '85 '86 '87 '88 '89 '9 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 자료 : OECD, NH 투자증권리서치센터 8

9 美공화당집권시정부투자성적표, 의외로좋음 196년대이후美공화당이집권시정부투자평균증가율은 6.1% 로민주당집권시증가율 (5.1%) 보다높음 < 작은정부 > 를추구한것으로알려진레이건대통령당시정부투자 ( 국방부문제외 ) 증가율은 6.1% 반면인프라확대를강조했던오바마행정부는여소야대로정책추진에어려움을겪으면서정부투자증가율.3% 에그침 216년선거에서공화당이대통령과상하원을모두장악함에따라인프라투자추진이용이 공화당집권시, 의외로정부투자증가율이높았음 (% y-y) 2 음영 : 美공화당대통령미국정부투자 ( 非국방부문 ) '66 '69 '72 '75 '78 '81 '84 '87 '9 '93 '96 '99 '2 '5 '8 '11 '14 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 9

10 내수부양효과는 non 미국수혜로연결 미국이재정확대와보호무역을병행할때, 두가지효과가발생 1 재정확대 내수진작 한국의對美수출확대 > 2 보호무역 한국의對美수출제한 트럼프정책효과를전부미국의수혜만으로유지시키긴어려움 선진국과비교하면미국의수입유발효과가적지않음 주요국의수입유발계수비교 보호무역만을강요하기엔미국도다른국가들과긴밀해짐.3 非제조업 제조업 (%) 16 미국수출대비해외부가가치비중 한국중국미국일본 1 '95 ' '5 '1 '15 년조사 주 : 수입유발계수는최종수요 1 단위증가할때직간접적으로유발되는수입액단위를의미자료 : OECD, NH 투자증권리서치센터 주 : 미국이 $1 를수출할때 $15 만큼은다른국가들의부가가치로연결된다는의미자료 : OECD, NH 투자증권리서치센터 1

11 미국재정확대는글로벌재고소진에기여 미국경제가좋아도신흥국경제에는좋을것이없다는낙수효과무용론이 212년이후확산 미국도누적된재고로인해, 수요가있어도우선재고를소진하기에급급함. 이에따라신흥국의對선진국수출도부진 결국신흥국수출부진은근본적으로글로벌재고부담으로설명됨 미국수요확대가재고부담을낮추면서글로벌경기에기여 글로벌높은재고가신흥국수출을억제 (Index) 미국제조업재고율 ( 좌 ) 신흥국수출 ( 우 ) ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 (% y-y)

12 경제전망 : 재고소진의원년

13 재고소진을이끄는축 : (1) 투자사이클 미국이과거평균기간을넘어서는확장국면을지속하면서, 경기가하강할것이라는전망이 214 년부터제기 공식적인경기확장기간은시대에따라달라질수있음. 따라서현재공식적인경기확장국면이과거평균보다길다해서향후 경기불황이온다고단정할수는없음 시대별미국경제평균경기확장기간 미국경기판단국면과산업생산지수 ( 개월 ) 7 미국평균경기확장기간 (Index) 12 美경기불황 산업생산지수 ~1919 년 1919~1945 년 1945~29 년 '59 '63 '67 '71 '75 '79 '83 '87 '91 '95 '99 '3 '7 '11 '15 자료 : NBER( 전미경제연구소 ), NH 투자증권리서치센터 주 : 음영부분은 NBER( 전미경제연구소 ) 가공식적으로판단한경기불황국면자료 : NBER( 전미경제연구소 ), NH 투자증권리서치센터 13

14 214 년이후미국경제, 하드웨어투자부진 214 년하반기이후미국경제는소비는양호한반면, 투자는부진한특징을보임 소프트웨어와 R&D 투자로구성되는지식재산권투자는빠른성장을지속한반면, 구조물투자 ( 공장 ) 와설비투자 ( 기계장비 ) 증가율 은하락세 지적재산권 ( 소프트웨어, R&D) 투자견조한반면 하드웨어 ( 구조물, 설비 ) 투자는부진 (% y-y) 음영 : 경기불황 지식재산권투자 (% y-y) 음영 : 경기불황 설비투자 '6 '7 '8 '9 ' '1-4 '6 '7 '8 '9 ' '1 14

15 Capa cycle 복원근거 : 1 재고출하사이클 제조업부문에서설비투자가늘어날지여부는재고출하사이클로점검 반도체와기계, 철강, 정유업종을중심으로미국제조업출하증가율이반등 미국제조업재고출하사이클 (% y-y) 음영 : 경기불황 미국제조업출하 '58 '62 '66 '7 '74 '78 '82 '86 '9 '94 '98 '2 '6 '1 '14 15

16 Capa cycle 복원근거 : 2 제조업주문확대 + 실질금리상승억제 美연준옐런의장의입장 : 경제지표가개선될때금리인상은매우더딘속도로진행 이렇게되면두가지조건이동시에충족 : 1 실물경제가완만하게개선되는과정에서 2 실질금리는하락혹은횡보 실물경제완만하게개선되는가운데실질금리가하락하면 ( 신규주문-5) 美 ISM 제조업신규주문 ( 좌 ) (%p) 3 美실질금리 ( 우 ) '7 '72 '74 '76 '78 '8 '82 '84 '86 '88 '9 '92 '94 '96 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 ' 주 : ISM 제조업신규주문과기준선 (5) 의차이를활용. 따라서그래프의지수가 보다크면제조업주문이늘어남을의미 16

17 두가지조건이충족될때미국설비투자확대 제조업신규주문이늘어나는과정에서실질금리가하락한기간에미국설비투자가늘어남 물가가상승하는것에비해명목금리가그만큼상승하지않게되면기업설비투자를자극 양적완화를단행한 211~ 214 년에는실질금리가상승, 실질금리가하락한 215 년에는제조업주문이부진 미국설비투자증가율이상승반전할것으로예상 (% y-y) 3 설비투자 '7 '73 '76 '79 '82 '85 '88 '91 '94 '97 ' '3 '6 '9 '12 '15 17

18 미국경제의설비투자사이클복원 21 년과 28 년미국공식경기불황기간에자본재주문과가동률이모두하락 214 년하반기이후 2 년가까이부진한자본재주문이나가동률이높아질가능성에주목 214 년이후, 2 년동안미국자본재주문과설비가동률부진 ( 십억달러 ) 미국비국방자본재주문 ( 좌 ) 미국설비가동률 ( 우 ) (%) '92 '94 '96 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '

19 재고소진을이끄는축 : (2) 고용사이클 미국구인율은임금상승률에선행 구인율이높아지면 ( 노동시장에서수요가공급을앞서면 ), 임금상승률도높아짐 : 미국노동시장이타이트해짐 217 년미국임금상승률우상향예상 선행관계 : 구인율 임금상승률 (% y-y) (%) 4.5 미국임금상승률 ( 좌 ) 4.5 미국구인율 ( 우 ) '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 ' 주 : 구인율 = 1* ( 구인공고건수 )/( 구인공고건수 + 취업자수 ) 19

20 미국경기사이클 ( 임금 소비 ) 과거경기사이클을보면, 임금상승률은소비증가율의선행지표로작용 임금상승률이높아지는구간에서소비증가율둔화되지않았음 소비확대가누적되면재고소진으로연결 선행관계 : 임금 소비지출 (% y-y) (% y-y) 미국임금상승률 ( 좌 ) 미국소비증가율 ( 우 ) '85 '86 '87 '88 '89 '9 '91 '92 '93 '94 '95 '96 '97 '98 '99 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '

21 이제나타난경제활동참가율반등 장기간취업이되지않으면서미국대졸자들이 2 년가까운교육을받으면서쌓은인적자본을제대로활용하지못함 이는노동생산성하락으로연결. 인적자본을활용하지못해생산성이떨어진가운데, 실업장기화로소비수준이떨어졌고이에 따라기업은투자를꺼리게된것으로해석 미국 25~ 34 세경제활동참가율반등 리먼사태이후하락세지속한경제활동참가율이반등 (%) 84.5 미국 25~34 세경제활동참가율 (%) 경제활동참가율 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 58 '7 '73 '76 '79 '82 '85 '88 '91 '94 '97 ' '3 '6 '9 '12 '15 주 : 경제활동참가율은 15 세이상인구가운데취업자와실업자를합한인구비중을의미구직을단념한사람들은포함되지않음 21

22 미국경제활동참가율과 Capa Cycle 의관계 미국투자부진의한가지이유로경제활동참가율부진을들수있음 경제활동참가부진 안정적인소비기반기대어려움 ( 미국소비는주로비내구재, 서비스품목등에집중 ) 구인율과임금상승 경제활동참가율반등 미국투자회복기대가능 경제활동참가율과내구재지출 (%p, y-y) 미국경제활동참가율 ( 좌 ) (%) 1. 소비지출대비내구재지출비중 ( 우 ) '8 '86 '92 '98 '4 '1 '16 경제활동참가율과자본재주문 (%p, y-y) 미국경제활동참가율 ( 좌 ) ( 십억달러 ).8 미국자본재주문 ( 우 ) '96 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16 주 : 내구재란자동차나냉장고와같이사용기간이 1~3 년이상으로긴상품 22

23 실업률보다경제활동인구규모에주목 경제활동참가율 =( 취업자 + 실업자 )/ 생산가능인구. 구직단념자는포함되지않음 리먼사태이후구직단념자들이늘면서경제활동참가율이하락 소비기반약해짐 기업들이투자에소극적으로변화 구인률높아진가운데경제활동참가율하락세가둔화. 경제활동인구규모증가를예상 미국실업률과주가추이 (%) 미국실업률 ( 좌 ) (P) 11 S&P5 ( 우 ) 2,5 1 2, 9 8 1, , 미국경제활동참가인구와주가추이 ( 천명, y-y) 미국경제활동참가인구 ( 좌 ) (P) 4, S&P5 ( 우 ) 2,5 3, 2, 2, 1,5 1, 1, -1, 5 3 '9 '92 '94 '96 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16-2, '9 '92 '94 '96 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16 23

24 수요 = 임금 x 경제활동인구 경제활동참가인구는취업자와실업자로구성. 구직단념자들이노동시장에유입되는변화가나타나기시작 일단, 이들이실업자로분류되겠지만잠재적인취업자로볼수있음 임금상승률확대와결제활동인구규모가동시에증가하면미국경제성장률높이는효과 경제활동참가인구규모와개인소비지출, 같은궤적을그림 ( 천명, y-y) (% y-y) 미국경제활동참가인구 ( 좌 ) 개인소비지출 ( 우 ) 4, 1 3, 2, 1, -1, -2, '9 '91 '92 '93 '94 '95 '96 '97 '98 '99 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '

25 재고소진을이끄는축 : (3) 중국의효율적인디레버리지 211~ 214 년사이중국의산업생산증가율은가파르게하락하는데은행대출증가율은유지 이에따라은행대출과산업생산증가율의격차가확대 : 무리한레버리지와비효율적인투자가능성을시사 216 년이후은행대출증가율은둔화된가운데산업생산증가율하락세약화 중국은행대출과산업생산추이 (%p, y-y) 은행대출 - 산업생산격차 ( 좌 ) 산업생산 ( 우 ) 은행대출 ( 우 ) (% y-y) '11 '12 '13 '14 '15 '

26 효율적디레버리지 : 1 그림자금융시장의위축 그림자금융 : 당국의은행관련규제와감독에서벗어난, 돈을빌리고빌려주는은행업 자산관리상품 : 시중은행과신탁회사가판매 / 운용하는상품으로광산개발, 부동산등고수익고위험상품에투자 위탁대출 : 중국국영기업들이은행에서중소기업대신대출을받고, 이를다시중소기업에높은금리에대출 WMP 발행건수증가율둔화 (% y-y) 그림자금융상품발행건수 '14 '15 '16 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 신규위탁대출감소 ( 십억위안 ) 5 위탁대출 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 26

27 효율적디레버리지 : 2 재고소진단계진입 현재중국의경기부양방식은과거와는상이한것으로판단 그림자금융상품은줄어들고, 과잉설비를줄여가는과정에서대출증가율이둔화 광공업부문에서출하증가율상승하고재고증가율은하락 중국광공업출하와재고증가율추이 중국제조업재고율추이 (% y-y, 3ma) 3 중국광공업출하 (21년 =1) 13 중국광고업재고율 25 중국광공업재고 '11.7 '12.7 '13.7 '14.7 '15.7 ' '13 '14 '15 '16 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 주 : 재고율이란재고지수를출하지수로나눈값자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 27

28 효율적디레버리지 : 3 공급과잉업종의부채비율하락 중국기업들이무리한투자를하지않고, 부채를줄여가는점은성장률둔화요인이지만무리한투자를지양한다는점에서보면 긍정적 강력한구조조정은아닐지라도, 점진적인노력의흔적이라판단. 중국제조업체의자기자본대비부채비율도하락세 금속가공업종부채비율 : 하락 화학업종부채비율 : 하락 (%) 12 금속가공업종자기자본대비부채비율 (%) 145 화학업종자기자본대비부채비율 '14.1 '14.7 '15.1 '15.7 '16.1 ' '14.1 '14.7 '15.1 '15.7 '16.1 '16.7 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 28

29 중국자금이탈완화 215 년 8 월과 216 년 1~ 2 월중국자본이탈이이슈 자본유출이지속되고있지만, 고정적인달러유입 ( 무역흑자 ) 을무시할수없음 215 년 ~216 년초에비해자본유출부담이줄어들고있음 ( 십억달러 ) 15 중국무역흑자중국자본순유입추정규모외환보유고증감 '13.1 '13.3 '13.5 '13.7 '13.9 '13.11 '14.1 '14.3 '14.5 '14.7 '14.9 '14.11 '15.1 '15.3 '15.5 '15.7 '15.9 '15.11 '16.1 '16.3 '16.5 '16.7 '16.9 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 29

30 강달러는중국의해외투자확대를제한 215 년 3 분기달러강세가심화되면서중국의해외직접투자도전년대비감소 달러강세와중국내자본이탈압박이심했던 215 년에도중국의對아시아직접투자는 28% 증가해여타지역을상회. 그만큼중 국이아시아신흥국에대한투자를원한다는의미로해석. 달러강세부담이약화되면對아시아신흥국투자확대예상 강달러는중국의해외투자를제한하는요인 (% y-y) 중국해외투자증가율 ( 좌 ) 신흥국대비달러지수 ( 우 ) (Index) '14 '15 ' 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 3

31 해외직접투자를통해재고부담완화 Fed 가점진적인금리인상을단행하면강달러부담도제한적 중국은자국내에서의자금이탈부담을덜고, 이를통해해외직접투자를좀더활발히늘릴수있게됨 빠르면 217 년에는중국의해외직접투자 (ODI) 가외국인의중국에대한직접투자 (FDI) 를웃돌것으로예상 중국의해외직접투자 (Outward Direct Investment) 특히아시아에대한투자가확대 ( 십억달러 ) ( 십억달러 ) 35 중국의해외직접투자 16 오세아니아 외국인의중국직접투자 북미남미유럽아프리카아시아 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16F '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 주 : 직접투자란주식, 채권과같은금융상품투자가아니라공장을짓거나회사를운영하는데참여하는투자를의미자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 31

32 경제전망의최대이슈 : 재고소진이보인다 미국과중국, 한국모두제조업재고부담이 213 년이후높아짐 재고율 ( 재고지수 / 출하지수 ) 상승은글로벌경제저성장과맞물림 미국경제의공식적인경기불황기간은재고율상승기간과일치 미국제조업재고율 ( 재고 / 출하 ) 추이 (Index) 2.2 음영 : 경기불황 미국제조업재고율 '58 '6 '62 '64 '66 '68 '7 '72 '74 '76 '78 '8 '82 '84 '86 '88 '9 '92 '94 '96 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16 32

33 재고감소의결과 : 가격경쟁종료 213 년이후글로벌경제의재고부담이높아지면서, 수출단가도함께하락 누적된재고를처분하기위해어쩔수없이제품가격인하를단행 일부경우에는환율약세를통해달러기준수출단가하락을유도하기도함 미국수출단가지수반등 일본수출단가지수반등 (Index) (Index) 14 미국수출단가지수 125 일본수출단가지수 '13 '14 '15 '16 1 '13 '14 '15 '16 33

34 재고감소의결과 : 제품단가상승 216 년초부터주요국제조업재고율이하락한가운데, 수출단가는반등 3 년이상지속된, 가격경쟁이일단락 미국소비확대가지속되면서추가적인재고감소여지가존재. 재고가추가로줄어들경우제품단가올라갈것으로예상 중국수출단가지수반등 한국수출단가지수반등 (Index) 14 중국수출단가지수 (Index) 11 한국수출단가지수 '13 '14 '15 '16 7 '13 '14 '15 '16 34

35 가격인하압박종료는한국에특히중요 213~215 년사이달러기준수출단가를보면한국의하락폭이상대적으로큼 재고소진으로글로벌산업전반적으로제품단가압박이해소되면, 그동안단가인하압박을겪어온한국경제와기업에는긍정 적이라판단 국가별수출단가하락폭 한국제조업, 점유율방어 한국제조업수익성추이 (%) (%) 3.4 글로벌시장한국점유율 (%) 7. 한국제조업매출액영업이익률 ~215 년달러기준수출단가변동률 중국미국일본한국 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 ' '9 '1 '11 '12 '13 '14 35

36 물가 (PPI) 상승할때의부담? 물가가상승하기시작할때, PPI( 생산자물가 ) 상승폭이 CPI( 소비자물가 ) 상승폭을웃도는경향있음 PPI가 CPI 상승폭을웃돌경우기업입장에서이익축소부담이제기되나, 두경우로나뉨에주의 1 PPI가외부충격이아니라, 하락을경험한후상승할때 : 기업이익감소한적없음 2 PPI가외부충격으로급등할때 : 스태그플레이션 기업이익축소 미국 CPI 와 PPI 상승률추이 (% y-y) 1 미국 CPI 미국 PPI '85 '86 '87 '88 '89 '9 '91 '92 '93 '94 '95 '96 '97 '98 '99 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 36

37 원자재수입단가부담은제한적 현재원자재수입단가상승은경기상황외의조건으로상승한과거사례 (27 년 : 투기자금원자재시장유입, 211 년아랍의봄 ) 와는다름. 스태그플레이션이아니라는점이중요 재고소진초기단계에서의원자재가격상승은수요회복에기반한것으로해석. 기업의마진축소로보기는어려움 한국수출단가와수입단가추이 성질별수입단가추이 (Index) 한국수출단가지수 한국원자재수입단가지수 (Index) 소비재원자재자본재 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 4 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 37

38 환율및국내경제전망

39 Fed 에의한강달러압력, 크지않음 216 년초만하더라도, Fed 가한해 4 차례금리인상을예고 당시시나리오대로라면 217 년말미국기준금리는 2% 수준에도달 216 년 9 월 FOMC 점도표를보면, 217 년금리인상은두차례로파악. Fed 가시장과의간극을좁히고있는것으로해석 215 년 12 월 FOMC 점도표 216 년 9 월 FOMC 점도표 주 : 점도표란미국연준위원들의기준금리전망치를표시한표를의미자료 : FRB, NH 투자증권리서치센터 자료 : FRB, NH 투자증권리서치센터 39

40 2~ 3 차례금리인상후에는달러지수약세 Fed 가금리인상을단행하면서금리인상의주기가윤곽을드러내게될것임 이후금리인상에따른달러강세압력이약화될것으로전망 1994 년美연준의금리인상주기가확인된후에는달러지수가약세로전환 연준금리인상과달러지수추이 (%) 연준기준금리 ( 좌 ) (Index) 6. 달러지수 ( 우 ) '93.7 '93.8 '93.9 '93.1 '93.11 '93.12 '94.1 '94.2 '94.3 '94.4 '94.6 '94.7 '94.8 '94.9 '94.1 '94.11 '

41 과도하게소외된경상수지역할이높아질전망 외환시장에서 Fed 의역할이줄어든다면, 수급요인이환율결정 214 년이후주요신흥국경상수지규모가늘어남 통화정책의영향력이줄어들면, 경상수지가외환시장에서중요변수가될것임 신흥국경상수지변화 (% of GDP) 년 216 년 한국호주대만태국브라질중국 41

42 원 / 달러환율전망 1 경상수지흑자기조, 2 美연준에의한달러강세제한적, 3 글로벌경기완만하게개선 216 년원 / 달러평균환율 : 1,156 원 217 년원 / 달러평균환율 : 1,13 원 한국수출과무역수지추이 ( 억달러 ) 무역수지 ( 좌 ) 수출 ( 우 ) 수입 ( 우 ) (%y-y) '13 '14 '15 ' 원 / 달러환율추이및전망치 ( 원 / 달러 ) 1,22 1,2 1,18 1,16 1,14 1,12 1,1 1,8 1,6 1,21 1,163 1,156 1,15 1,14 1,13 1,13 1,13 1,12 1,11 1Q 162Q 163Q 164Q 161Q 172Q 173Q 174Q 17 16(E) 17(F) 원 / 달러환율 ( 평균 ) 42

43 엔화 : 인플레유발에성공할지가관건 212 년 11 월, 아베노믹스이후일본의 GDP 디플레이터는빠르게상승 그러나 215 년 2 분기이후일본의 GDP 디플레이터상승률은재차하락. 아베노믹스가일본을최악의장기불황에서벗어나게 하는데는일단견인차역할을했지만, 인플레이션까지연결되지는못하고있음 주요국 GDP 대비현금잔고비중비교 일본 GDP 디플레이터추이 (% of GDP) (% y-y) 2 GDP 대비현금통화 4 GDP 디플레이터 영국한국미국일본 -3 '95 '97 '99 '1 '3 '5 '7 '9 '11 '13 '15 자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 주 : 디플레이터는한나라의전반적인물가수준을의미자료 : CEIC, NH 투자증권리서치센터 43

44 엔 / 달러환율전망 엔화전망의두가지도구 : 구매력평가설과일본금융기관의해외투자 구매력평가설 : 일본물가가미국물가보다높으면, 일본화폐 ( 엔 ) 의가치가떨어짐 일본물가상승폭이미국보다크지않아, 중장기적으로엔화약세압력도크지는않음 美日물가차와엔 / 달러환율 (%p) ( 엔 / 달러 ) 3 일본-미국물가차이 ( 좌 ) 13 엔 / 달러환율 ( 우 ) '13.1 '13.3 '13.5 '13.7 '13.9 '13.11 '14.1 '14.3 '14.5 '14.7 '14.9 '14.11 '15.1 '15.3 '15.5 '15.7 '15.9 '15.11 '16.1 '16.3 '16.5 '

45 유로화 : 유럽의경기상황은밋밋 유럽경제, 216년상반기성장률은미국보다높음 216년 6월 TLTRO( 목표물장기대출 ) 시행이후대출증가율소폭이나마증가 ECB( 유럽중앙은행 ) 가경제지표가미약하나마개선되는상황에서선제적으로강력한통화정책을시행할가능성은크지않음. 사후적인대응에주력할전망. 유동성에의한유로화약세압력은적음 유로존성장률추이 (%y-y) 유럽은행들의대출증가율추이 (% y-y) 유로존기업대출 유로존가계대출 -6 미국 GDP 유로존 GDP '15 '16-5 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 주 : TLTRO 란유럽의시중은행들이가계소비나기업투자를조건으로대출하도록유럽중앙은행 (ECB) 이자금을지원하는프로그램을의미 45

46 유럽 : 은행위기방어막을확보중 유럽시중은행문제와 28년리먼의차이점 리먼사태당시미국 : 제도장치미흡. 연준이상업은행에대한감독은담당했지만, 가계예금을받지않기때문에뱅크런문제가없다고간주한투자은행 ( 비은행금융회사 ) 은연준의감독대상이되지않음 현재유럽은은행위기를제어하기위한수단을마련 유럽은 212년부터논의를해은행감독, 단일은행감독기구, 예금보험제도등제도적장치마련 1단계 : 214년 11월 ECB 내에단일감독기구 (Single Supervisory Mechanism, SSM) 가설립 2단계 : 단일정리기구 (Single Resolution Mechanism, SRM) 215년 1월출범. 222년까지은행들에대한분담금부과를통해 55 억유로규모의은행정리기금을조성 : 현재진행중이며, EU내모든은행들을대상으로함 3단계 : 단일예금보증기구설립. 현재논의중에있음 활용가능한수단 단일감독기구 (SSM) 가도입된만큼, 유럽안정화기구 (ESM) 자금을끌어다쓸수는있음 우선, 은행스스로가자본금을충당하고채권자가먼저손실을부담해야하는점은있지만, 은행시스템리스크로의확산가능성은제한적 46

47 위안환율전망 중국정부가 2 년에다소무리하게위안화강세를유도한측면있음 물가차이누적을감안할때, 향후중국위안화약세흐름불가피 중국정부는외환시장자금이탈압박을가하지않는선에서점진적인위안화약세를유도할전망 미국-중국물가차이와위안환율 (%p, y-y) 중국-미국물가상승률차이 ( 좌 ) ( 위안 / 달러 ) 4 위안 / 달러 ( 우 ) '1 '12 '14 '16 위안 / 달러환율추이및전망치 ( 위안 / 달러 ) 6.9 위안 / 달러환율 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 '16E '17F 47

48 한국경제 : 1 최악국면에서벗어난수출 미국과중국의제조업재고율부담이다소줄어들면서수출실적이점차개선되고있음 제조업 Re-stocking( 재고재축적 ) 을기대할수있는단계는아니므로, 성장률이큰폭으로오르긴어려움 다만, 그동안한국경제를짓눌러온재고압박이완화된다는점은긍정적포인트 한국광공업생산과수출증가율추이 (%y-y) '14 '15 '16 광공업생산 ( 좌 ) 수출금액 ( 우 ) (%y-y)

49 한국경제 : 2 소비는밋밋 216 년 2/4 분기기준, 한국가계의평균소비성향은역대최저치를기록 반면, 가계저축률은 213 년이후가파르게상승. 217 년가계저축률 8.7% 추정 노후자금확보, 청년실업등의이유로가계가디레버리지성향을갖고있어, 민간소비확대를기대하기는쉽지않음 평균소비성향하락세지속 213 년이후한국의가계저축률급등 (%) 8 평균소비성향 (%) 1 가계저축률 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 2 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 주 : 평균소비성향 =1* 소비지출 /( 소득 - 비소비지출 ) 자료 : 통계청, NH 투자증권리서치센터 자료 : 통계청, NH 투자증권리서치센터 49

50 한국경제 : 3 건설투자증가율둔화 건설투자증가율은주거용인허가건수에후행하거나동행 216년 1분기와 2분기에걸쳐건설투자증가율이가파르게상승했는데, 217년에는둔화될가능성이높음 정부의부동산정책이공급조절에맞춰지면서주거용인허가건수증가율이하락. 여기에 SOC( 사회간접자본 : 도로, 철도등 ) 예산투자도둔화됨에따라토목관련건설투자증가율도둔화예상 주택건설인허가건수와건설투자증가율 217 년정부 SOC 예산 8.2% 감소 (% y-y) 전국주거용인허가건수 ( 좌 ) 한국건설투자 ( 우 ) (% y-y) ( 조원 ) SOC 재정투자 -6 '1 '11 '12 '13 '14 '15 ' '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 자료 : 한국은행, 국토교통부, NH 투자증권리서치센터 자료 : 기획재정부, NH 투자증권리서치센터 5

51 한국경제 : 4 설비투자미약하게개선 설비투자의가능성을체크할수있는설비투자조정압력은소폭의플러스로전환 조선업구조조정이설비투자에서새로운이슈는아님. 이미 212년이후선박부문의설비투자기여도는빠르게하락 다만설비투자를빠르게늘릴단계는아님. 현재한국경제는기존에쌓인재고를일정부분처분하는과정에있음. 현재의재고를좀더소진한이후에설비투자확대를예상 설비투자조정압력추이 조선업이설비투자에서차지하는비중 (%) 1 설비투자지수내선박비중 E 주 : 설비투자압력 = 설비투자증가율 - 생산능력증가율자료 : 통계청, NH 투자증권리서치센터 자료 : 통계청, NH 투자증권리서치센터 51

52 한국경제총평 : 양보다는질적개선 214년이후한국경제성장률에서재고의성장률기여도는지속적으로플러스를기록 수요가발생하지않는과정에서재고가쌓이면서성장률이높아진것으로해석 217년한국경제는재고의성장기여도는낮아진가운데수출물량회복이이를일부상쇄할것으로전망 양적인성장은기대하기어렵지만, 질적인성장개선을예상 ( 재고기여도축소 ) 지출항목별성장기여도추이 한국경제성장률전망 (% y-y, %p) 민간소비설비투자건설투자 재고증감순수출 GDP (% q-q) (% y-y).9 전분기대비성장률 ( 좌 ) 전년대비성장률 ( 우 ) Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16.2 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q 자료 : 한국은행, NH 투자증권리서치센터 자료 : 한국은행, NH 투자증권리서치센터 52

53 세계경제전망 세계경제전망 Table E 217F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 216E 217F 전세계 GDP (% y-y) 미국경제성장률 (% AR) 유로경제성장률 (% y-y) 일본경제성장률 (% AR) 중국경제성장률 (% y-y) 달러지수 ( 평균 ) 엔 / 달러 ( 평균 ) 엔 / 달러 ( 기말 ) 달러 / 유로 ( 평균 ) 위안 / 달러 ( 평균 ) 자료 : NH 투자증권리서치센터전망 53

54 한국경제전망 한국경제전망 Table E 217F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 216E 217F GDP 성장률 (% y-y) 민간소비 (% y-y) 설비투자 (% y-y) 건설투자 (% y-y) 경상수지 ( 억달러 ) 1, ,8 1, 무역수지 ( 억달러 ) 수출 (% y-y) 수입 (% y-y) CPI (% y-y) 원 / 달러 ( 평균 ) 1,131 1,21 1,163 1,12 1,14 1,13 1,15 1,13 1,11 1,156 1,13 원 / 달러 ( 기말 ) 1,172 1,145 1,153 1,12 1,14 1,15 1,14 1,12 1,1 1,14 1,1 자료 : NH 투자증권리서치센터전망 54

55 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.

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<40C1B6BBE7BFF9BAB85F35BFF9C8A328C3D6C1BE292E687770> 최근 미국 경제동향 및 향후 통화정책 전망 최근 미국 경제동향 및 향후 통화정책 전망 목 차 Ⅰ. 검토 배경 Ⅱ. 최근 미국의 경제지표 Ⅲ. 미국 통화정책 전망에 대한 시장 평가 Ⅳ. 향후 전망 및 시사점 Ⅰ 검토 배경 미국 경제지표 부진 15년도 들어 미국 주요 경제지표 실적은 혼조세 시현 - 14년도 경기회복을 견인한 소비 및 제조업 관련 지표 실적은 전반적으로