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나리 왕
6 years ago
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1 214 년주식시장전망 : US 투자자인가? Non US 투자자인가? 조윤남 CFA Head of Research Strategist yunnamcho@daishin.com 214 년 KOSPI 목표 24

2 5W1H 214 년주식시장은 누가 Who ; 외국인과한국인이주가를올린다 언제 When ; 상반기에는외국인이그리고하반기에는한국인이주가를올린다 어디서 Where ; 채권시장이아닌주식시장으로자금이몰린다 ; 한국, 유럽 ( 이탈리아등 ), 신흥시장등 (non US) 부진했던경제권에서 ; 소재 ( 화학 )/ 산업재 ( 조선 )/ 금융 ( 은행 ) 등평균을까먹는부진했던주식들에서 무엇을 What ; KOSPI 24 까지날려버려 ~ 날려버려 ~ ; 경기회복과이익개선등가시적인성과가나타난다 어떻게 How ; 경기 / 금리 / 물가 / 기대감상승에따른주식시장 PER 상승을통해 왜 Why ; 한국주식이유망한투자대안이기때문에, 리스크 ( 프리미엄 ) 의감소때문에 2

3 214 년 KOSPI 목표 24: 상低하高경로 214년 KOSPI 목표치 24: PER 1배넘어서기가능 => 경기회복기대감생성및외국인매수세와더불어국내자금의유입예상. Multiple expansion 가능 => 그렇지만 25~27년의호황및강한국내자금유입은예상키힘들어 : PER 12배미만 ( 상반기중이익하향조정고려 ) 만약국내자금의유입이나타나지않는다면 => 지난 2 년간의박스권 (18~2) 이소폭상향된박스권움직임 (KOSPI 195 에서 215 범위 ) 3

214 년의세계 : 반평균점수가올라간다. 세계경제성장률회복전망 : non-us 쪽의기대이상의성장도가능 (%) 유로존 1.5 (%) 한국 1..5. -.5 4. 3.5 3. 2.5 2. (%) 3.5 3. 2.5 미국 -1. 212 213 214 215 1.5 2. (%) 중국 1.

4 214 년의세계 : 반평균점수가올라간다. 세계경제성장률회복전망 : non-us 쪽의기대이상의성장도가능 (%) 유로존 1.5 (%) 한국 (%) 미국 (%) 중국 (%) 브라질 (%) 호주

5 미국경제순항 : QE tapering 주가조정이슈아니다 미국주택 ( 주택가격 ) 과고용 ( 총취업자수 ) 의 28년 9월 ( 리만파산시점 ) 수준이상으로의회복 - 미국주택가격은이미 27년수준 - 미국고용은 28년 9월수준에임박 소비의자생적회복이가능해 ; 양적완화규모축소 (QE tapering) 가있다해도주식시장의상승추세지속가능 - 213년현재는 QE1, QE2, operation twist 종료시점의미국집값과고용수준이아니다 8 미국주택시장전망지수 (NAHB) 케이스실러주택가격 (2 개도시, 우 ) 22 15, 총취업자수 ( 천명 ) , , '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 ' ,

6 미국경제순항 : 연말소비도위축되지않을것 정치이벤트가경제펀더멘탈에미치는영향은차라리잊고지나자 - QE tapering, 부채한도협상등이경기둔화나주가하락을가져오지못할것 - 제조업경기도점진적회복예상 211년 7월 ~8월당시 ( 부채한도협상난항으로인한미국신용등급강등사태 ) 에도소매판매가줄지않았다 관건은연말소비시즌에대한기대가현실화되는가에달려있음 - 주택, 고용, 주가 ( 소비심리의대용 ) 로볼때연말소비는상당한수준에이를것 45 소매판매액 ( 십억달러 ) QE3 7 ISM 제조업지수 4 QE2 OT 6 QE 일본지진 (211.3) 여파로시작된미국의제조업경기둔화가마무리될가능성

7 유럽경제리바운드 : 부진했던경제권도플러스성장전환 유로존 2분기플러스전환에이어 3분기에도플러스성장가능 특징적인부분은부진했던경제권의플러스성장동참 - 2분기유로존플러스성장에는독일과프랑스기여 - 3분기부터스페인, 이탈리아가세 유로존 GDP(QoQ 연율 ) 유로존 PMI( 제조업, 우 ) 이탈리아 GDP(QoQ 연율 ) 이탈리아제조업 PMI( 우 )

8 유로화가치또한부진했던경제권의회복을반영하고있어 유로화환율은유로존내부진한경제를대변하고있어 : 이탈리아주가와유사 유로화추가반등가능성높아 => 달러강세가한동안나타나기어려워, 반면한국원화강세요인은많다 유로존국가별주가수준은경기회복의시차를반영하고있어 유로화 (EUR:USD) 이탈리아주가 (FTSE MIB), 우 ) 한국원화 미국달러 유럽유로화

9 중국또한기대이상의성장이가능할지도 : 최소한경기하강위험은정지 213 년하반기에나타나는중국경기모멘텀 ; 감속을꾀하다위기가다가왔기때문 (213 년 6 월의그림자금융문제 ) 214년상반기까지기대이상의경기모멘텀이나타날가능성 ; 계획된투자의집행그리고신도시화로인한투자와소비여력의증대 중국 GDP(YoY%) 중국 PMI ( 우 ) 대외수요부진 ( 미국, 유럽, 아시아등신흥시장 ) 저가제품 기업 (SOE) 낮은임금 부실자산 중국정부 7 45 강제수요인위적수요생성 (SOC, FAI) ( 철도, 공항, 부동산등 ) 은행 ( 정부소유 )

10 한국 214 년상반기까지경기상승모멘텀 : 그이후는국내자금유입을기대 한국경제는글로벌경제의회복과동반하여 ; 214년에 3.5% 대의성장률상승가능 214년상반기가하반기보다는모멘텀이강할것으로예상 ; 부진했던경제권의회복모멘텀시기와동일 ; 그러나주식시장에는국내자금의유입 ( 후행적인투자자들의신뢰와자금유입 ) 이존재할것 (%) 한국 한국 GDP (yoy%) 모멘텀은분명 상반기가강하다 그러나하반기는국내자금유입이있다 Q 213.1Q 214.1Q 215.1Q 1

11 외국인매수의특징 : 환율, 국내자금유입, 삼성전자성장 외국인매수패러다임의특징은 (i) 원 / 달러 11 원이상에서, (ii) 삼성전자성장시기에, (iii) 국내자금이유입이활발치않을때 Won/Dollar Foreign net buying Foreign net buying Foreign net selling 11

12 세계적인주식투자의시대 : 글로벌펀드유입지속될것 미국금리상승추세예상 그러나금리수준은높지않고상승속도는빠르지않을것 미국국채금리상승시주식형펀드유입강도높다 (Bil $) 28 년이후 All Fund Total 유입액누계미국채 1 년금리 ( 우, %) /1 29/1 21/1 211/1 212/1 213/1 (Bil $) 3 All Fund Total ( 우, 주간순유입 ) 미국채 1 년금리 ( 우, %) 금리상승시주식형펀드유입강도높다 /1 29/1 21/1 211/1 212/1 213/1

13 세계적인주식투자의시대 : 글로벌펀드유입지속될것 미국금리상승추세예상 미국물가또한완만하게상승할것 3. 미국 CPI (yoy%) 3.5 미국국채 1 년금리 (%) Q 213.1Q 214.1Q 미국근원 PCE (yoy%) Q 213.1Q 214.1Q Q 213.1Q 214.1Q

14 외국인왜사는가? : 중위험중수익의대안, 한국시장 2개월경상수지흑자?, 주가저평가?, 미국 No Tapering? 모두시점에대한정답은아닐것 중위험중수익 (key concept은하락위험이없다는것 ) 성격의한국주식시장 환율불안정, 경기둔화, 기업이익의급하강가능성매우적은시장 돈이 ( 주식으로 ) 몰려온다. 그렇지만확실한대안이없다 : 일본, 기타신흥시장등고위험고수익성자산보다투자매력이높다 : 부진했던경제권의회복과동반된경기회복흐름을보인다 (P) 2,5 KOSPI (bp) 1 2, 1,5 1 1, 1 5 CDS 프리미엄 ( 우 ) '2/1 '3/8 '5/4 '6/12 '8/7 '1/3 '11/11 '13/7 '15/2 1, 14

15 신용위험완화 + 경기회복 의미하는것 신용위험완화 : (1) KOSPI 상승, (2) 중소형주상승, (3) 소재, 산업재, 금융주의상승 - 25~27년 KOSPI 상승추세 : 그러나중소형주의주가가보다크게올라 - 25~27년의특징중하나는신용위험의완화 ( 회사채와국고채간의금리차, 즉신용스프레드의하락 ) QE의시기를잊으세요 ( 많은금융변수들이금융위기이전수준으로회귀한다 ) - KOSDAQ ( 중소형주 ) 또한지난 5년간의굴레를벗을것 (%, %p) yr Gov't Bond Yield spread between BBB- and 3yr Gov't KOSDAQ

16 214 년은주식의시대 : pent-up demand 기대 국고 3 년금리와투자자위험선호도모두상승할것으로예상 지난 5 년간의 PENT-UP DEMAND 의분출 ( 위험자산에의투자 ) 을기대한다 Era of bonds High: 6.17 (28/7/14) Era of bonds - Era of Samsung Electronics - Era of deleveraging - Low preferences for risk - Pent-up demand for stocks Era of stocks (Domestic) funds inflow into stocks Era of stocks (Domestic) funds inflow into stocks Low: 2.44 (213/4/5) 16

17 214 년경제성장률 3.5~4% = 국고채 3 년금리 3.5~4% 금리는올라갈것 ( 상승추세예상 ) 그러나금리수준은높지않고상승속도는빠르지않을것 7 6 한은기준금리 (%) 국고 3 년금리 (%) 9 8 국고채 3 년금리 (%) GDP 성장률 (yoy%) 한국기준금리 (%) Q 213.1Q 214.1Q

18 금리가오른다는것은? 주식시장高 PER 국면으로진입 금리상승은주식시장의고 PER 를만들고, 주식시장으로의자금유입을가능케한다 실질금리의상승은실질성장률에대한믿음에서출발, 결국경기회복기대감 ( 금리상승 ) 이고 PER 를만든다 S&P5 12개월예상 PER 평균 ( 중간값 ) 최대값다항식 ( 최대값 ) 1 8 주식형펀드 ( 국내, 설정원본, 조원 ) 국고3년금리 ( 우, %) 펀드유입기간펀드환매기간 Less than. ~ ~ ~ ~ ~ ~ ~ 7. 실질금리 ( 미국채수익률 - 물가상승률 )

19 국내자금의유입 : 경기, 물가, 금리, 부동산, 주가 경기 : 214 년경제성장률은올라간다 물가 : 물가완만하게상승할것으로예상 금리 : 금리또한완만한상승예상 1 8 주식형펀드 ( 국내, 설정원본, 조원 ) 핵심물가상승률 (%, 우 ) 펀드유입기간 환매기간 한국물가상승률 (%) Q 213.1Q 214.1Q 19

20 국내자금의유입 : 경기, 물가, 금리, 부동산, 주가 부동산 : 완만한상승예상 주가 ( 변동성 ): ( 주가상승으로인해 ) 변동성이커질것으로예상 주가 ( 신고점의기억 ): KOSPI 22 을상향돌파하는신고가를투자자들은보게될것 주식형펀드 ( 국내, 설정원본, 조원 ) 주택매매가격 ( 전국, 우 ) 주식형펀드 ( 국내, 설정원본, 조원 ) KOSPI 변동성 (12d, 우 ) 1 9 펀드유입기간환매 주식형펀드 ( 국내, 설정원본, 조원 ) KOSPI ( 우 ) 1 9 펀드유입기간환매 % 3.% 2.5% 2.% 1.5% 1.%.5%.%

21 삼성전자신고가가능 : 그러나 outperform 이가능할까? 25년에도삼성전자주가는올랐다 ( 시장이삼성전자성장이멈추었다는것을인식한것은 1년반뒤에야 ) : 그렇지만초과수익을보이진못했다 (214년상반기까지삼성전자주가는오른다. 그렇지만초과수익은아닐것 ) , 7, 삼성전자 (1999~ ) 삼성전자 (28~, 우, 천원 ) 6, 6, 5, 5, KOSPI 삼성전자 ( 우, 천원 ) 2,1 2,1 1,8 1,8 1,5 1, 분기영업이익 ( 조원, 6 개월선행 ) 삼성전자주가 ( 우, 천원 ) 2, 1,6 4, 4, 1,2 1,2 9 1,2 3, 3, , 6 1,

; 업종내에서도 3분기회복주 => 4분기회복주 =>1분기회복주 - 경기회복은위험을하락시킨다 ; 신용위험완화는 COE의하락을유도 (ERP감소) 하여이론 PBR을높게만든다.

22 주도주컨셉 : 소재 ( 화학 ), 산업재 ( 조선 ), 금융 ( 은행 ), 그리고중소형주 주도주의컨셉 - 매크로패러다임은 부진경제 ( 평균깍아먹었던 ) 의회복 이다. ; 부진했던주식, 그리고부진경제와관련이많은업종은여전히소재 / 산업재 / 금융이다. - 부진경제권의회복은시차를두고순차적으로진행된다. ; 소재 / 산업재 / 금융의실적회복이증거로나타나는것도순차적으로진행된다. ; 업종내에서도 3분기회복주 => 4분기회복주 =>1분기회복주 - 경기회복은위험을하락시킨다 ; 신용위험완화는 COE의하락을유도 (ERP감소) 하여이론 PBR을높게만든다. ; 신용위험과관련된주식은소재 / 산업재 / 금융 / 중소형주 ; PBR 측면에서상승여력이있다면 PER이높아도주가는오른다 ; ( 경기로인한 ) 금리상승은금융에유리하다 - 독일을살것인가? 이탈리아를살것인가? IT와자동차 - 환율이불리하게작용할것이다 - 절대주가는오르지만. 22 방어주 - Low Quality Cyclicals 란대안보다못하다.

23 미래의잠재위험 : 214 년말무엇을점검해야하는가? 215 년경이면미국의금리인상싸이클이시작된다 ( 최소한금리인상에대한논의가증시에는 214 년말부터 ) 215 년경이면미국의제조업회복될가능성 : 생산성의추세적상승, 달러의추세적강세가동반될수있다 한국포함주요국정권들의집권초기가지나간다 : 정책적드라이브약화가능성 (214 년말오바마도쉽지않다 ) 지정학적리스크가능성?: 중국과일본 ( 미국의대리인 ), 한국의인구구조 ( 생산가능인구의부양가족수증가세로반전 ) 일본아베노믹스의실패증거들 중국 (BRICs, 신흥시장 ) 과유럽의봉합적경기유지가더이상은버티지못한다 : 필연적인구조조정필요 추가적인디레버리지혹은구조조정이불가능하다. 특히자연감속은힘들다. 자연감속은 1 번의경로를탈것이다. 1 번의경로를피하는방법은 2 번의경로로가는것이다. 2 번의경로가수년간지속될지는 214 년말쯤점검해보자 레버리지 유럽, 중국하다말았다 디레버리지 1 2 성장 23 미국부동산은어느정도디레버리지가되었다

24 Compliance Notice 본자료에수록된내용은당리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로얻어진것이나정확성을보장할수없으므로어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. 자료작성일현재본자료에관련하여위애널리스트는재산적이해관계가없습니다. 본자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견을정확하게반영하였습니다. 동자료는기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다.

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