삼성전자 (005930)

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1 2018/05/15 삼성화재 (000810) 전략적행보의결과는아직가시화되지못했음 투자의견 Buy, 목표주가 360,000 원유지 - 삼성화재에대한투자의견 Buy와목표주가 360,000 원을유지 - 투자의견을 Buy로유지하는이유는 1) 온라인자동차보험시장에서주도권을유지하고있어자동차보험합산비율관리가경쟁사대비유리할것으로판단되며 2) 배당성향상향, 성장전략추진등변화를추구하고있기때문임 - 1분기실적은신계약성장전략에도불구하고우리전망치 2,625 억원을상회하였음. 장기보험손해율및투자수익률이우리예상치를상회하였기때문 - 하지만지난해에이어장기위험손해율이 1분기에전년동기대비 1.2%p 상승하였고자동차보험손해율역시 5.1%p 상승하며주요손해율지표는예상보다부진하였다고판단됨. 또한성장전략시행에도불구하고성장률은 2위권을압도하지못했음 - 우리는동사의전략적행보에대해긍정적으로평가하고있지만 1분기실적에는이런변화의결과가충분히반영되지못했다고판단됨. 그럼에도불구하고동사의높은자본력은전략시행의지속성을담보해줄것으로생각하고있으며 2분기에는일정부분의성과가가시화될수있을것으로전망됨 - 목표주가 360,000 원은 2018년예상 BPS 302,751 원및 EVPS 473,022 원 Target multiple 0.9배, 0.9배를적용하여산출하였음 2018년 1분기순이익 3,011 억원, 전년동기대비 40.1% 감소 - 1분기순이익이전년동기대비크게감소한이유는지난해 1분기반영된본사건물매각이익 (2,614 억원 ) 의기저효과때문임 - 1분기합산비율은전년동기와동일한 101.8% 를시현하였음. 인담보신계약판매가 14.8% 증가하였지만사업비율이 0.2%p 개선되었고자동차보험손해율 5.1%p 상승, 장기위험손해율 1.2%p 상승등핵심손해율이상승하였지만장기보험손해율이 1.1%p 개선되며손해율상승부담을완화하였기때문임 - 신계약성장에도불구하고사업비율이개선된이유는지난해일회성이익 ( 건물매각이익 ) 시현으로성과급재원약 400억원이적립되었고이에따른기저효과때문임 - 1분기투자수익률은 3.8% 로삼성전자배당 400억원과처분이익 462억원이반영되었음 은행 / 증권 / 보험강승건 ( ) neo.cygun@hi-ib.com 은행 / 증권 / 보험최영수 ( ) yschoi@hi-ib.com Buy(Maintain) 목표주가 (12M) 360,000원 종가 (2018/05/14) 268,500원 Stock Indicator 자본금 27십억원 발행주식수 5,057만주 시가총액 13,296 십억원 외국인지분율 51.3% 배당금 (2017) 10,000 원 EPS(2018E) 24,935 원 BPS(2018E) 302,751 원 ROE(2018E) 8.3% 52주주가 258,500~305,500 원 60일평균거래량 64,086 주 60일평균거래대금 17.6십억원 Price Trend 000'S 삼성화재 (2017/05/12~2018/05/14) May Jul Sep Nov Jan Mar May Price( 좌 ) Price Rel. To KOSPI

2 ( 단위 : 십억원, %) 1Q17 4Q17 1Q18 2Q18 (F) 확정치 YoY QoQ 컨센서스당사추정 YoY QoQ 경과보험료 4,409 4,373 4, ,448 4, 영업이익 별도순이익 자료, fnguide, 삼성화재, 하이투자증권리서치센터 삼성화재세부실적 요약손익 원수보험료 ( 성장지표 ) 보험영업 ( 수익지표 ) 보종별손해율 ( 수익지표 ) 보종별사업비율 ( 수익지표 ) 투자부문 투자지표 신계약 자료 : 삼성화재, 하이투자증권 ( 단위 : 십억원, %, %p) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 YoY QoQ 원수보험료 4,565 4,618 4,654 4,393 4, 보유보험료 4,426 4,489 4,491 4,249 4, 경과보험료 4,409 4,435 4,473 4,373 4, 발생손해액 3,583 3,604 3,732 3,750 3, 순사업비 보험영업이익 N/A N/A 투자영업이익 총영업이익 영업외손익 N/A N/A 세전이익 당기순이익 일반 자동차 1,241 1,235 1,228 1,100 1, 장기 3,038 3,035 3,026 2,999 3, 장기위험 손해율 사업비율 합산비율 일반 자동차 장기 장기위험 일반 자동차 장기 운용자산 59,221 61,367 62,173 64,419 62, 투자수익률 평가 / 처분이익 ROE 자기자본 11,298 12,092 12,321 11,842 11, 신계약 ( 월납환산 ) 보장성 인담보 HI Research 2

3 컨퍼런스콜 Q&A Q. [ 장기 / 자동차 ] 장기보험시장내경쟁이심화되고있음. 경쟁심화에도불구하고충분한마진을확보할수있는지? 치아, 당뇨등신상품의경험통계가충분한것인지 ( 가격적정성및리스크관리측면 )? 자동차시장에서는추가요율조정이있을수있는지? - 손해보험인보험시장의경쟁이과열된부분있는것은사실임. 특히과거에는상품위주의경쟁구도였다면, 이번에는담보, 언더라이팅의운영, 시책등의프로모션등을통한경쟁임. - 당사의최우선전략은신상품을통해대응하는것임. 올해 1분기치아, 당뇨보험출시도그러한취지임. 치아보험의경우 5년간의관찰기간을두고먼저진출했던회사들의판매, 고객통계등을확인하였음. 당뇨관련상품의경우건강증진형서비스를부가하여수익성과시장창출을동시에노리고있음. 2분기이후에도같은기조하에신상품공급으로신수요개척을위해노력할예정임. - 자동차는인터넷중심의전략을지속하는중임. 규모의경제로사업비율감축효과를누리고있기때문이며당분간은이러한효과지속될것이라고생각하고있음. - 자동차보험의요율조정에대해서는지금답변하기어려움. 다만요율조정은수익성기반하에판단하고있으며상황에따라진행될예정임. Q. [ 배당 ] 미국지점회계처리변경이슈관련해서올해배당성향어떻게예측해야할지? - 지난해결산실적발표시점에서는미국지점부채매각손실이반영된상황이었고그당시의순이익기준으로배당성향 44.5% 의배당성향을발표하였음. 연초회계처리방식변경으로지난해이익이증가하였고새로운이익기준으로는배당성향이 40.8% 수준으로하락하지만우리는기존의배당성향중심으로 2018년배당성향을검토할예정임. Q. [ 장기 ] 인보험시장에서경쟁심화로인해 MS 유지힘들것으로보이는데, 앞으로의전략은? - 보통 3월에는 4월제도개정전절판영업중심으로시장이형성됨. 그러나올해 3월에는제도개정이슈가단독실손뿐으로절판으로인한효과는크지않았고언더라이팅기준완화를통해서고 ( 高 ) 리스크담보를늘린회사들이많았음. 고리스크시장이전체중 20% 정도차지할정도로확대되었으며당사의견실경영전략에는맞지않다고판단하였음. 따라서 3월경쟁에는적극적으로참여하지않았음 - 3월과같이고리스크담보를계속해판매하는것은업계전체적으로부담이기때문에추후안정될것으로생각함. - 당사의 GA시장내인보험 MS는소폭이나마개선되는추세이기때문에크게걱정할일은아니라고생각함. - 시책 ( 추가판매비 ) 재원은신계약비재원내에서활용하는것으로당사는 GA비중이타사대비작기때문에시책여력은상대적으로높음. 시책을높여업계경쟁을촉발하는것은지양하려하고있으며, 현재보다더높아지진않을것으로생각. 시장상황에따라대응할것. Q. [ 자동차 ] 2분기자동차손해율에대한예측은? - 2분기자동차손해율환경은우호적인것은아님. 1분기와달리폭설, 한파등은없어사고율은낮겠지만, 대당보험료하락추세는지속될것으로판단. 다만, 손해율부담은경쟁사에더클것으로생각함. 우리는대당보험료하락문제를온라인채널을통한사업비율하락으로상쇄할수있을것으로생각하고있음. - 다만 4월보험료인하료인하여하반기부터는대당보험료하락부담이커질수있다고판단하고있으며이에대비해 2분기부터는손해율악화에대해대응할계획임 Q. [ 사업비 ] 지난해신계약비추가상각비규모는얼마이고올해성장전략을감안한신계약비추가상각규모는? - 지난해신계약비추가상각비규모는약 2,227 억원이었으며올해에는약 3,000 억원을예상하고있음 Q. [ 사업비 ] 자동차보험의온라인채널비중이얼마나확대될수있고, 이때사업비율이어느정도수준까지하락할수있을지? - 우리의자동차보험료에서온라인이차지하는비중이 10% 상승 ( 현재 40% 이기때문에 4%p 를의미 ) 하면자동차보험사업비율이 0.2%p 하락하는효과가있음. 현재온라인비중은 40% 수준이며지속적으로확대될것으로생각하고있음 HI Research 3

4 Q. [ 투자 ] 해외투자자산의환헤지비용증가부담을어떻게상쇄해나가고있는지? - 환프리미엄악화된것은사실이며특히달러자산에대한우려커지고있는상황임. 다만경쟁사는환헷지기간이보통 1년인반면당사는 3년으로환프리미엄악화로인한악영향이적었을것으로생각함. 또한환헷지기간을 1~7년으로분산하고있음. 환프리미엄이과거평균수준으로회귀된다고하여도원화채권보다는 yield 가높을때투자하는것을원칙으로환리스크에대응하고있음 Q. [ 장기 ] 2017년에도경쟁사와달리장기위험손해율이상승하였고 2018년 1분기도유사한상황임. 원인은? - 지난해당사의손해율이경쟁사와달리상승한이유는 1) 재물부분에서의고액사고반영과 2) 휴유장애관련손해액부담이확대되었기때문임. 2위권손보사와의손해율격차축소는 2016년실손보험료인상률의차이때문으로판단됨 년 1분기손해율에도재물관련고액사고가반영되며위험손해율이당사의목표수준에이르지못하고있음. 다만재물관련고액사고는비경상적요소가강한것으로 2분기이후안정화될것으로생각하고있음. 다만연초실손보험료인상을하지못했기때문에손해율개선추세는완만할것으로생각함 - 또한손해율이불량할것으로예상했던생존담보의손해율이업계전반적으로안정화되고있으며당사도이러한긍정적영향을받을수있을것으로판단됨 Q. [ 자동차 ] 보험료인하등을감안했을때, 자동차보험합산비율 100% 이하로유지할수있을지? - 올해계절성에도불구하고 1 분기자동차합산비율은 100 이하로유지되었음. 사업비율하락을감안하면소폭이익시현가능할 것으로생각 Q. [ 자동차 ] 이번분기인터넷채널자동차손해율이 91% 로높았는데특이요인이있었는지? 해당채널의경상적손해율은어느정도로생각하고있는지? 인터넷채널및전체 MS 에대한예상은? - 1분기손해율높았던이유는차량단독사고가많았기때문임. 당사는자기차량담보비중높고, 외제차등고가차비중높아미끄러짐등차량단독사고로인한지급보험금이컸던것으로판단. - 경쟁심화된상황에서도 31% MS 유지하고있음. 다만 GA채널 MS는낮은수준임. 그이유는손익관리측면에서 GA채널을억제해왔기때문이며경쟁사의장기보험과연계한시책등의경쟁도존재하기때문임. 현재는우량물건중심으로 GA 확대하려는전략추진하고있으며실제효과가일부나타나고있다고생각함. - 올해 MS는목표는전체 29% 온라인 31% 임 - 자동차손해율은 3월 73%(GAAP 기준 ). 4월도비슷한수준으로안정적추세이어가고있음. HI Research 4

5 K-IFRS 연결요약재무제표 재무상태표 ( 별도 ) ( 단위 : 십억원 ) 성장성지표 ( 별도 ) ( 단위 :%) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 운용자산 58,238 64,419 65,233 67,316 69,148 원수보험료 현금및예금 1,049 1, 일반 유가증권 38,127 40,868 41,467 42,791 43,956 자동차 당기손익증권 1, 장기 매도가능증권 36,480 39,110 39,652 40,945 42,083 장기위험 만기보유증권 경과보험료 관계기업투자주식 투자영업이익 대출채권 17,878 21,393 22,059 22,763 23,382 총영업이익 부동산 1, 별도당기순이익 비운용자산 5,136 5,473 5,797 6,007 6,205 운용자산 특별계정자산 4,524 5,629 7,906 8,134 8,320 책임준비금 별도자산총계 67,898 75,521 78,936 81,456 83,674 별도자본총계 책임준비금 49,416 52,872 55,589 57,192 58,504 지급준비금 3,731 4,174 4,150 4,202 4,282 수익성지표 ( 별도 ) ( 단위 :%) 보험료적립금 41,941 44,982 47,696 49,226 50, A 2017A 2018F 2019F 2020F 미경과보험료적립금 3,240 3,161 3,148 3,081 3,007 손해율 기타준비금 일반 기타부채 2,996 3,194 3,358 3,455 3,535 자동차 특별계정부채 4,605 7,532 7,919 8,148 8,335 장기 별도부채총계 57,017 63,599 66,867 68,795 70,373 장기위험 자본금 사업비율 자본잉여금 합산비율 이익잉여금 7,414 8,198 8,756 9,348 9,987 투자수익률 자본조정 -1,484-1,484-1,484-1,484-1,484 기타포괄손익누계 3,985 4,242 3,831 3,831 3,831 재무제표 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 별도자본총계 10,881 11,922 12,069 12,661 13, A 2017A 2018F 2019F 2020F 연결자산총계 68,218 75,908 79,323 81,843 84,060 연결부채총계 57,209 63,980 67,248 69,176 70,754 지배기업소유지분 10,991 11,911 12,058 12,650 13,289 비지배지분 연결자본총계 11,008 11,928 12,075 12,667 13,306 법인세차감전순이익 1,120 1,314 1,359 1,435 1,531 손익계산서 ( 별도 ) ( 단위 : 십억원 ) 법인세 A 2017A 2018F 2019F 2020F 세율 원수보험료 18,183 18,230 18,206 18,469 18,863 연결순이익 ,050 1,119 일반 1,303 1,329 1,343 1,410 1,481 지배주주지분순이익 ,047 1,117 자동차 4,804 4,804 4,766 4,771 4,873 비지배지분순이익 장기 12,077 12,097 12,097 12,287 12,509 경과보험료 17,406 17,690 17,635 17,955 18,335 투자지표 ( 별도 ) ( 단위 : 십억원, 배, %) 일반 1,208 1,279 1,357 1,420 1, A 2017A 2018F 2019F 2020F 자동차 4,364 4,592 4,484 4,564 4,666 ROE 장기 11,834 11,820 11,793 11,970 12,177 ROA 경과손해액 14,626 14,670 14,533 14,875 15,211 EPS( 원 ) 21,113 26,182 24,695 26,059 27,797 보험금 5,539 5,913 6,436 6,541 6,727 BPS( 원 ) 273, , , , ,941 환급금 / 연금 / 배당 5,004 4,660 5,006 5,409 5,566 투자지표 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원, 배, %) 준비금증가액 3,600 3,463 2,582 2,394 2, A 2017A 2018F 2019F 2020F 손해조사비 ROE 순사업비 3,347 3,530 3,517 3,484 3,511 ROA 일반 EPS( 원 ) 21,542 24,261 24,935 26,300 28,038 자동차 BPS( 원 ) 275, , , , ,658 장기 2,232 2,396 2,416 2,386 2,391 DPS( 원 ) 6,100 10,000 10,500 11,000 11,500 보험영업이익 P/E 투자영업이익 1,688 2,001 1,880 1,959 2,038 P/B 총영업이익 1,129 1,489 1,464 1,555 1,651 배당수익률 영업외손익 RBC 법인세차감전순이익 1,102 1,412 1,343 1,419 1,515 Embeded Value 15,707 17,173 18,840 20,304 21,776 법인세 RoEV 세율 EVPS( 원 ) 394, , , , ,759 별도당기순이익 841 1, ,038 1,107 P/EV 주 : 손해율, 사업비율, 합산비율은경과보험료기준 자료 : 삼성화재, 하이투자증권 HI Research 5

6 최근 2 년간투자의견변동내역및목표주가추이 ( 삼성화재 ) 400, , , , ,000 16/05 16/08 16/11 17/02 17/05 17/08 17/11 18/02 18/05 주가 ( 원 ) 목표주가 ( 원 ) 일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 목표주가대상시점 ( 담당자변경 ) Buy 360,000 1년 평균주가대비 괴리율 최고 ( 최저 ) 주가대비 Compliance notice 당보고서공표일기준으로해당기업과관련하여, 회사는해당종목을 1% 이상보유하고있지않습니다. 금융투자분석사와그배우자는해당기업의주식을보유하고있지않습니다. 당보고서는기관투자가및제 3자에게 등을통하여사전에배포된사실이없습니다. 회사는 6개월간해당기업의유가증권발행과관련주관사로참여하지않았습니다. 당보고서에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 강승건 ) 본분석자료는투자자의증권투자를돕기위한참고자료이며, 따라서, 본자료에의한투자자의투자결과에대해어떠한목적의증빙자료로도사용될수없으며, 어떠한경우에도작성자및당사의허가없이전재, 복사또는대여될수없습니다. 무단전재등으로인한분쟁발생시법적책임이있음을주지하시기바랍니다. 1. 종목추천투자등급 ( 추천일기준종가대비 3등급 ) 종목투자의견은향후 12개월간추천일종가대비해당종목의예상목표수익률을의미함.(2017 년 7월 1일부터적용 ) - Buy( 매수 ): 추천일종가대비 +15% 이상 - Hold( 보유 ): 추천일종가대비 -15% ~ 15% 내외등락 - Sell( 매도 ): 추천일종가대비 -15% 이상 2. 산업추천투자등급 ( 시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천하는것임 ) - Overweight( 비중확대 ), - Neutral ( 중립 ), - Underweight ( 비중축소 ) 하이투자증권투자비율등급공시 기준구분매수중립 ( 보유 ) 매도투자의견비율 (%) 93.6 % 6.4 % - HI Research 6