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1 ` 화장품 산업분석 In-depth / 화장품 종목 비중확대 ( 분석재개 ) 투자의견 목표주가 아모레퍼시픽 (943) 매수 3,7, 원 LG 생활건강 (519) 매수 86, 원 12 개월업종수익률 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, (p) -2 Mar-14 Jun-14 Sep-14 Dec-14 Mar-15 자료 : WISEfn-WICS KOSPI 대비 (%p, 우 ) 화장품업종지수 (p, 좌 ) (%p) 한국, 중국, 그리고세계 화장품도, 주가도코리아프리미엄글로벌사업확장이본격화되는화장품업종에대해 비중확대 의견을제시한다. 최선호주는중국을비롯한아시아사업의고성장이돋보이는아모레퍼시픽 ( 매수, TP/3,7, 원 ) 이다. 프리미엄화장품이주도하는실적개선이기대되는 LG생활건강 ( 매수, TP/86,원 ) 에대해매수의견을제시한다. 양사의 215, 216 년평균 PER은각각 31배, 25배로글로벌피어에비해프리미엄을받고있으나양사의향후 2년평균 EPS 성장률은각각 34%, 21% 에달해동종업체중가장높은성장을보일전망이다. 내수시장에서높은점유율을확보한국내화장품업체들은이제중국프리미엄화장품개화기의수혜를본격적으로누리고있다. 중국시장성장으로국내화장품업체들의성장전망강화글로벌 2위인중국화장품시장은낮은인당화장품소비와소득수준향상에힘입어연평균 12% 성장해주요시장중가장빠르게성장하고있다. 22년에는미국시장을추월할것이다. 프리미엄화장품시장이본격적으로형성되고있는데반해로컬업체들의경쟁력은글로벌및국내업체들에비해열위이다. 특히국내업체들은문화적동질성, 한류열풍등과더불어국내에서축적된브랜드경쟁력과멀티채널적응력으로중국시장성장수혜를가장크게누릴것이다. 안팎으로중국고성장향유, 중장기적으로글로벌시장으로의도약계기아모레퍼시픽은중국시장점유율이약 1.5% 에불과하나 213~214 년중국내글로벌화장품기업중점유율이가장빠르게상승한것으로추정된다. 국내면세점채널매출을합산하면중국시장에서경쟁하는글로벌프리미엄화장품업체중 4~5위권이다. LG생활건강은국내면세점채널을통해중국의프리미엄화장품수요확대수혜를일차적으로누리고있으며중국현지사업도 214년부터고성장시기로진입했다. 양사의대중국브랜드사업의성과는중장기적으로는범아시아지역에서의고성장및글로벌브랜드업체로도약할가능성을높인다. 화장품업종, 해외사업고성장으로상승국면지속 3,5 3, (25=1) 국내화장품지수 나은채 ec.na@truefriend.com 2,5 해외사업 고성장중저가호황 2, OEM/ODM 사업선전 1,5 대형화장품업체 내수시장점유율확대 내수둔화 1, 해외성장통 자료 : 한국투자증권

2 Sector report focus 리포트작성목적 화장품산업분석재개 글로벌화장품업종내국내화장품업체의경쟁력과매력도점검 중국현지경쟁상황과국내업체사업동향, 국내면세점채널을통 한국내사업성장가능성점검 핵심가정및 valuation 중국과한국화장품시장, 글로벌평균보다높은성장지속전망 중국은글로벌 2 위시장으로연평균 12% 성장. 22 년미국시장을 넘어글로벌최대시장으로등장예상 한국화장품시장은향후연평균 7% 대성장예상 글로벌주요화장품시장전망 전망 ( 단위 : 백만달러, % YoY, %) F 215F 216F 217F 세계 41, ,18 453, ,3 5, ,121 미국 71,97 73,256 76,88 79,891 83,866 88,113 중국 4,669 44,22 5,741 57,554 64,846 72,948 한국 9,363 9,818 1,72 11,778 12,79 13,798 % YoY 세계 미국 중국 한국 % GDP 미국 중국 한국 자료 : Euromonitor, 한국투자증권 시나리오분석 브랜드업체들은원가비중이낮아원재료등외부요인영향미미 가장큰변수는경쟁으로인한할인판매임. 소비자배수와할인율에 따른원가율상승은다음과같음 소비자배수와할인율에따른원가율변동 ( 단위 : 배, %, %p) 할인율배수 자료 : 한국투자증권 산업의주요특징 1) 글로벌화장품업체의향후성장은중국이 key 글로벌화장품업체들은주요경제권인미주, 유럽시장에서점유율이 높아글로벌 2 위로부상한중국에서의성과가 key 중국은본격적인화장품 / 프리미엄화장품시장형성단계 글로벌범용생필품업체 MS 하락, 글로벌전문화장품업체 MS 상 승, 로컬업체 MS 상승에주목 아모레퍼시픽, 글로벌화장품회사중중국내 MS 가장빠르게상승 중국화장품시장규모 vs. 아모레퍼시픽시장점유율 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, ( 백만달러 ) 중국화장품시장 ( 좌 ) 아모레퍼시픽점유율 ( 우 ) F 216F 자료 : Euromonitor, 한국투자증권 2) 글로벌화장품 / 생활용품시장 : 경기비탄력적, 과점화시장 1) 화장품 / 생활용품산업은브랜드가진입장벽, 내수시장과점화, 글 로벌시장도상위 1 개사가 5% 이상점유. 주요경제권에서높은 점유율을확보한업체들이신흥시장에서도주도권확보 2) 경기비탄력적, small luxury 로가격보다품질이구매결정요인, 다 양한신제품출시로부가가치창출. 높은 ASP 결정력 동종기업비교 국내화장품업체양사 215, 216 년평균 PER 31 배, 25 배로글로벌 생활용품, 중국화장품업체보다높은수준. 글로벌화장품과유사 한국화장품업체들은과거내수시장에서고성장시현. 이제중국프 리미엄화장품시장성장수혜로향후 2 년성장성도글로벌업체보다 높음. 과거투자회수기로이익성장이매출성장상회예상 위험 / 기회요인 중국시장로컬및해외업체들의경쟁심화가능성 국내면세점채널의고성장지속가능성. 국내인바운드관광객과높은인당소비지출지속여부

3 Contents I. Investment summary... 2 화장품업종 비중확대 제시, 아모레퍼시픽최선호주제시 II. 화장품도, 주가도코리아프리미엄... 6 화장품, 브랜드산업의정점향후글로벌화장품업체성장은중국성과에달려있다국내화장품, 중국고성장에따른높은성장성돋보여 III. 중국, 글로벌 2 위시장에서찾는기회 글로벌 2 위중국화장품시장, 22 년 1 위로올라설것프리미엄화장품시장개화와유통채널변화중국화장품시장경쟁현황 기회 IV. 중국이국내시장을들어올리다 들어올리다...22 국내화장품시장도중국소비영향권국내화장품업체, 멀티채널전략과브랜드투자가경쟁력강력한브랜드파워가중국인을만났다 22 Ⅴ. 리스크요인 요인 용어해설 용어해설 Ⅵ. 종목분석 분석...31 아모레퍼시픽 (943) LG 생활건강 (519) 31

4 I. Investment summary 화장품업종 비중확대 제시, 아모레퍼시픽최선호주제시 화장품업종 비중확대 로분석재개 화장품업종에대해 비중확대 의견을제시한다. 국내화장품업체들은과거내수시장 고성장과점유율확대등에힘입은성장기를지나이제는중국을필두로한해외사업확 장을본격화하고있다. 글로벌화장품업체들의성장성은현재전체시장의 1% 를차지하는글로벌 2위인중국에서의성과에좌우될것이다. 중국화장품시장은낮은인당화장품소비와경제성장등에힘입어향후연평균 12% 증가할것으로예상돼주요화장품소비국중가장빠르게성장할전망이다. 22년에는미국을추월해가장큰시장이될것이다. [ 그림 1] 화장품업종지수 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 (25=1) 국내화장품지수 대형화장품업체내수시장점유율확대 중저가호황 OEM/ODM 사업선전 내수둔화해외성장통 해외사업고성장 주 : 아모레퍼시픽, LG 생활건강, 한국콜마, 코스맥스, 에이블씨엔씨, 한국콜마홀딩스, 코스맥스 BTI 7 개사자료 : 한국투자증권 투자포인트 1. 글로벌업체대비높은성장성 한국화장품양강업체인아모레퍼시픽과 LG생활건강은과거고성장에이어향후에도글로벌업체가운데높은성장이예상된다. 아모레퍼시픽은향후 2년간연평균매출성장률 19%, EPS 성장률 34% 를시현해글로벌화장품업체들중성장성이가장돋보일것이다. LG생활건강은 214년턴어라운드시기를지나향후 2년간매출은연평균 8.3%, EPS는 21% 성장할전망이다. 2. 중국화장품고성장으로국내면세위주로성장성강화 한국화장품업체들의높은성장전망은중국화장품시장고성장의수혜를가장직접적으로누리고있기때문이다. 아모레퍼시픽과 LG 생활건강은국내에서는중국인바운드관광객증가와한국화장품에대한선호도강화로면세점매출이호황을맞고있다. 향후중인들의구매패턴은면세점뿐아니라전문점, 온라인역직구등으로다양화될것인데국내대형업체들의브랜드파워와멀티채널적응력등으로수혜가지속될전망이다. 3. 중국화장품시장고성장으로해외사업확장 중국화장품시장이프리미엄시장으로전환하면서국내화장품업체들의현지사업 전망도강화되고있다. 아모레퍼시픽의경우중국현지시장에서외자기업중시장 점유율이가장빠르게확대되고있으며 LG 생활건강도중국현지사업을강화하고있다. 2

5 4. 비화장품사업영업환경개선전망 그외 214년소비경기부진과경쟁심화로부진했던비화장품사업의영업환경개선이예상된다. 소비침체, 대형할인점영업규제, 출혈경쟁및통상임금등의여파로부진했던생활용품, 음료사업등비화장품사업은낮은기저와비용정상화, 경쟁완화로완만한실적개선이예상된다. 아모레퍼시픽최선호주제시 아시아대표 beauty 기업으로도약하는아모레퍼시픽이최선호주로, 목표주가 3,7, 원을제시한다. 목표주가는 215~216 년평균 EPS에목표 PER 4배를적용해산출했다. 목표 PER은역사적최고 PER에 1% 프리미엄을부여한수준이다. 아모레퍼시픽의 28년매출액과영업이익은아시아 beauty 대표기업인일본 Shiseido 의 22%, 44% 에불과했으나해외사업성과가눈부셨던 214년영업이익은 Shiseido 의두배이상으로커졌으며시가총액도 Shiseido 를앞질렀다. 글로벌기업중중국내시장점유율이가장빠르게상승하고있다. 라네즈 브랜드에대한높은의존도에서벗어나 설화수, 이니스프리 등국내히트브랜드들의출점이진행되고있으며 214년부터는이익창출국면에진입했다. 부진했던 마몽드 브랜드의구조조정도일단락됐다. 국내인바운드관광객효과가가세해면세점을필두로내수부문도고성장하고있다. 중국사업호조는아시아및글로벌사업고성장의근거가될것이다. LG 생활건강금년중국수혜본격화 금년부터프레스티지화장품이주도하는실적개선이예상되는 LG생활건강에대해목표주가 86, 원을제시한다. 목표주가는 215~216 년평균 EPS에목표 PER 3배를적용해구했다. 후 브랜드인지도상승에힘입어면세점매출이고성장추세이고프레스티지브랜드들이모두성장국면에진입했다. 경쟁업체에비해면세점카운터, 방판채널등에서의침투여력이높고 후 와 The Face Shop 의중국내사업도 214년을기점으로고성장국면에접어들었다. 214년부진했던생활용품과음료부문에서의정상화를예상한다. 과거성장을견인했던 M&A에대한기대는유효하며의미있는 M&A가없다면재무구조가빠르게개선될것이다. < 표 1> 화장품업종투자의견 비중확대 제시 투자의견 투자포인트 목표주가 산정방식 비중확대 - 글로벌화장품과국내소비재업종내이익성장가장높음 - 국내시장에서형성된브랜드력기반으로중국및해외사업성장본격화 - 화장품내수시장, 중국인바운드관광객을필두로중국성장향유예상 - 소비침체로부진했던비화장품사업턴어라운드예상 아모레퍼시픽 - 국내화장품 MS 1위업체, 높은브랜드력과실적안정성 3,7, 원 목표 PER 4배 (943, 매수 ) - 중국사업고성장에힘입어글로벌화장품업체중성장성가장높은성장성 215~16F EPS 평균 - 중국내빠른 MS 상승, 국내 DFS 고성장에힘입어향후 2년 EPS 연평균 34% 성장 - 중국시장에서의성장은향후동남아및글로벌사업확대의가능성도높여줄것 LG생활건강 - 국내화장품 2위, 생활용품 1위, 음료 2위업체. 높은브랜드력과실적안정성 86, 원 목표 PER 3배 (519, 매수 ) - 프레스티지부문이견인하는면세점, 방판채널화장품사업고성장 215~16F EPS 평균 - 면세점성장은중국현지사업성공가능성높여줘, 중국현지사업강화예상 - 생활용품과음료부문수익성개선전망, 규제및경쟁완화, 비용부담완화 자료 : 한국투자증권 3

6 [ 그림 2] 214~16F EPS 성장률 vs. PER (5) F EPS 평균성장률 Johnson&John son Shanghai Jahwa Yunnan Baiyao 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 LG 생활건강 Estee Lauder L'Occitane Kao P&G Colgate Beiserdorf Unilever L'Oreal 아모레퍼시픽 215F-216F 평균 PER ( 배 ) Shiseido (1) [ 그림 3] 215~16F 평균 PBR vs. ROE F-216F 평균 ROE Johnson&John son P&G Shiseido L'Occitane L'Oreal Beiserdorf 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 Shanghai Jahwa Yunnan Baiyao LG 생활건강 아모레퍼시픽 Unilever Estee Lauder 215F-216F PBR ( 배 ) < 표 2> 화장품업종글로벌피어밸류에이션 ( 단위 : 백만달러, X, %, % YoY) 한국화장품 중국화장품 글로벌화장품 글로벌생활용품 Amore Shanghai Estée LG H&H L'Oréal Pacific Jahwa Lauder Beiersdorf Shiseido P&G Unilever Kao Mkt Cap. 15,713 9,932 4,555 12,844 3,68 22,146 7, , ,387 24,58 PER 214F F F PBR 214F F F EV/EBITDA 214F F F ROE 214F F F EPS growth 214F 45.6 (2.2) (1.) (4.3) F (31.1) (26.3) 8.2 (2.9) F OPM 214F F F Sales growth 214F (1.9) (1.3) (6.5) (2.7) F F 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 4

7 [ 그림 4] 화장품 / 생활용품업종시총순위 3 (USD bn) Cap Johnson & Johnson Procter & Gamble Unilever L'Oréal Colgate-Palmolive Henkel AG & Co KGaA Christian Dior Estée Lauder Kao Beiersdorf AG Amore Pacific Yunnan Baiyao LG H&H Coty Shiseido Shanghai Jahwa United L'occitane 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 [ 그림 5] 국내화장품업체, 글로벌업체중성장성돋보여 [ 그림 6] 국내화장품업체, 글로벌업체중이익도가장크게늘어날것 (X) 년대비 216 년예상매출액 1. (X) 28 년대비 216 년예상영업이익 Amore LG H&G Shanghai Jahwa L'Oreal Beisersdorf Estee Lauder Shiseido P&G Unilever Colgate Johnson& Johnson NU SKIN Coty Elizabeth Arden Avon Kao Kose L'occitane. -2. Amore LG H&G Shanghai Jahwa L'Oreal Beisersdorf Estee Lauder Shiseido P&G Unilever Colgate Johnson& NU SKIN Coty Elizabeth Arden Avon Kao Kose L'occitane 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 5

8 II. 화장품도, 주가도코리아프리미엄 화장품, 브랜드산업의정점 1. 경기비탄력적인 Small luxury 2. 높은소비자로열티와 ASP 결정력 3. 브랜드력으로내수시장과점화 4. 해외진출도활발 화장품은소모품이자생활필수품으로경기에비탄력적이고, 소비자의관여도가높아상향구매패턴이나타난다. Small luxury 로가격보다품질, 브랜드가구매결정요인이다. 화장품산업은브랜드산업의정점에있다. 물리적인진입장벽이낮아완전경쟁시장이나실질적으로는 R&D와마케팅을통해브랜드력을구축해소비자의지속가능한로열티를확보한다. 동일브랜드로장수하는제품이있는가하면지속적인혁신신제품을출시해부가가치를창출한다. 브랜드력을기반으로 ASP 결정력도높다. 화장품업체들의강력한브랜드력은신규업체들에게강력한진입장벽으로작용해과점화가이루어지고있다. 미주의 Johnson &Johnson, P&G, Estee lauder, 유럽의 Unilever, 로레알, 아시아의 Shiseido 와아모레퍼시픽등이대표적업체로우리나라의경우아모레퍼시픽과 LG생활건강양사의점유율이 5% 이상이다. 주요화장품업체들은내수시장에서형성된강력한브랜드력을기반으로신흥시장을포 함한해외확장도활발히전개해실제상위 1 개업체들이글로벌시장의 5% 를점유하 고있다. < 표 3> 화장품업종아시아주요업체개요 아모레퍼시픽 한국 LG 생활건강 중국 상해가화 Shiseido 설립연도 1945 년태평양설립 1947 년설립 1989 년 Guangshenghang 설립 1872 년약국으로설립 1887 년상점으로설립 기업개요화장품및생활용품화장품, 생활용품및음료화장품및생활용품화장품, 생활용품 213 년매출액영업이익 ( 이익률 ) 사업부별매출비중 214 년 35.6 억달러 5.4 억달러 (14.6%) 화장품 92% 생활용품 8% 214 년 39.5 억달러 4.5 억달러 (11.4%) 화장품 38% 생활용품 33% 음료 28% 7.2 억달러 1.2 억달러 (8.6%) 화장품및생활용품 93% 플라스틱용기및케이터링 7% 76 억달러 5 억달러 (6.6%) 화장품 9% 생활용품 / 기타 1% 일본 Kao 화장품, 생활용품, 헬스케어 135. 억달러 12.8 억달러 (9.5%) 화장품 42% 생활용품 4% 화학 18% 주요브랜드 < 화장품 > 설화수, 라네즈, 마몽드이니스프리, 에뛰드, 헤라아이오페외 < 생활용품 > 해피바스, 송염, 메디안, 미쟝센, 려, 오설록외 < 화장품 > 후, 오휘, SUM, Belief 이자녹스, 더페이스샵외 < 생활용품 > 엘라스틴, 페리오, 샤프란, 홈스타 < 음료 > 코카콜라, 파워에이드, 미닛메이드 < 화장품 > ( 솽메이 /Shanghai Vive) ( 바이차오지 /Herborist) 高 ( 가오푸 /gf) 외 < 생활용품 > ( 리우션 /Liushen) 美加净 ( 메이자징 /Maxam) 외 < 화장품 > < 화장품 > Shiseido, Clé de Peau SOFINA, Kanebo, Beauté Bioré, Molton Brown Nars, Za, MAQuillAGE 외외 < 생활용품 > < 생활용품 > Shiseido Professional Merries, Laurier, 외 Attack, Haiter 외 213 년지역별매출비중 214 년국내 79% 중국 12% 기타 ( 유럽, 미주외 ) 1% 214 년국내 84% 해외 16% 중국 4%, 기타 2% 중국 1% 일본 5% 아시아 / 호주 22% 미주 16% 유럽 13% 일본 66% 아시아 16% 유럽 1% 북미 8% 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 6

9 < 표 4> 화장품업종글로벌주요업체 L'Oreal 글로벌화장품 Estee Lauder Beiersdorf AG Johnson& Johnson 글로벌생활용품 P&G Unilever 설립년도 1919 년설립 1946 년설립 1882 년설립 1886 년설립 1837 년설립 1929 년설립 기업개요화장품, 생활용품화장품, 생활용품 화장품, 생활용품, 의약품 생활용품, 헬스케어 생활용품, 화장품, 음료, 헬스케어 화장품, 생활용품, 식음료 213 년매출액영업이익 ( 이익률 ) 35.2 억달러 51.5 억달러 (16.9%) 19.7 억달러 18.3 억달러 (16.7%) 81.6 억달러 1.9 억달러 (13.4%) 억달러 억달러 (25.8%) 83.6 억달러 억달러 (17.4%) 억달러 99.8 억달러 (15.1%) 사업부별매출비중 화장품 93% 생활용품 4% 피부의학 4% 화장품 95% 생활용품 5% Tesa17% 그외 (Nivea, La Prairie, Eucerin)83% 제약 36% 의료장비 31% 생활용품 16% 생활용품 57% 화장품 33% 헬스케어 9% 식음료 44% 개인생활용품 / 화장품 37% 가정생활용품 19% 주요브랜드 < 화장품 > Lancome, Giorgio Armani, YSL, Kiel's, Ralph Lauren, Diesel 외 < 생활용품 > L'oreal, Essie, Garnier 외 < 화장품 > Aveda, Bobbi Brown, Clinique, Estee Lauder, Lab Series, MAC, Coach( 향수외 ), Tommy Hilfiger( 향수외 ) 외 Nivea, La Prairie 외 < 생활용품 > Tesa, 8x4 외피부의약 -Eucerin, Hansaplast, Florena 외 < 생활용품 > Johnsons, Bebe,Neutrogena, Clean&clear 외 < 제약 > Band-aid,oral Listerine,Tylenol 외 < 화장품 > SKⅡ,Olay,Hugo Boss, CoverGirl, Dolce&Gabbana 외 < 생활용품 > Dove,Vaseline,Axe, Rexona, Clear, Omo,Comfort 외 < 생활용품 > < 식음료 > Pampers,Whisper,Tid Lipton, e,downy,gillette, Ben&Jerry's,Knorr 외 Oral-B외 213 년지역별매출비중 서유럽 35% 북미 25% 아시아 21% 남미 9%, 기타 1% 미주 42% 유럽 / 중동 / 아프리카 38% 아시아 / 태평양 2% 미국45% 유럽54% 유럽26% 아프리카 / 아시아 / 호주아시아퍼시픽 28% / 아프리카 19% 미주18% 기타1% 북미 39% 서유럽 18% 아시아 18% 동유럽 / 중동 / 아프리카 15%, 기타 1% 아시아 / 아프리카 41% 미주 32%, 유럽 27% 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 향후글로벌화장품업체성장은중국성과에달려있다 한국, 중국화장품업체높은성장성돋보여 글로벌화장품 / 생활용품업체중단연한국과중국화장품업체의성장성이돋보인다. 글로벌화장품, 생활용품업체들의경우미주, 유럽시장이성숙기에접어들면서낮은한자리수에성장에그친반면한국, 중국화장품업체들은내수시장고성장에힘입어과거 3 년간두자리수성장했으며, 향후 2년동안에도두자리수성장이예상된다. 성장을주도하는요인은현재글로벌 2위로커진중국화장품시장의성장이다. 중국시장에서주도권을확보하는업체가미주의에스티로더, 유럽의로레알과같은글로벌플레이어로도약할것이다. 아모레퍼시픽, 글로벌기업중중국내점유율가장빠르게상승 현재화장품전문업체중글로벌시가총액 4위인아모레퍼시픽은중국시장에서의점유율이가장빠르게상승하고있다. 향후 2년간연평균매출성장률이 19%, EPS 성장률이 34% 에달해독보적인실적이기대된다. LG생활건강은화장품부문의도약에힘입어실적개선폭이지난 3년을상회할것으로예상된다. 음료와생활용품사업의저성장으로외형성장은향후 2년간연평균 8.3% 에그치나수익성높은화장품사업성장으로 EPS 성장률은 21% 에이를것으로예상한다. 214년의프리미엄화장품도약에주목하며향후면세점및해외사업에서경쟁업체와의격차를줄일것이다. 소비침체, 대형할인점영업규제, 출혈경쟁및통상임금등의여파로부진했던생활용품, 음료사업등비화장품사업은낮은기저와비용정상화, 경쟁강도완화로완만한실적개선이예상된다. 7

10 [ 그림 7] 글로벌화장품업체중국내 MS 추이 [ 그림 8] 아모레퍼시픽중국화장품시장점유율 Shiseido ( 좌 ) Beiserdorf ( 좌 ) Estee Lauder ( 좌 ) Amorepacific ( 좌 ) L'Oreal ( 우 ) 아모레퍼시픽중국화장품시장점유율 F 216F 자료 : Euromonitor 자료 : Euromonitor, 한국투자증권 국내화장품, 중국고성장에따른성장성돋보여 높은성장이밸류에이션프리미엄근거 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 215년, 216년평균 PER은각각 31배, 25배로글로벌화장품 / 생활용품업체중에서도높다. 그러나우리는국내업체들의높은밸류에이션은높은성장성에근거를두고있다고판단한다. 글로벌업체들의경우주력시장에서의성장성이현저히낮고, 중국로컬화장품업체들의경우제품및브랜드경쟁력이열위에있어프리미엄시장의수혜여부는미지수다. 현재중국내에서 MS가빠르게상승하면서프리미엄시장성장의수혜를본격적으로누리고있는국내업체들의밸류에이션상승은지속될것으로예상된다. 국내업체밸류에이션글로벌생활용품, 중국화장품보다높으나글로벌전문화장품업체와유사 글로벌화장품 / 개인용품 ( 생활용품 ) 업체들을한국화장품, 중국화장품, 글로벌화장품, 화장품사업과생활용품사업을동시에영위하는글로벌생활용품회사로분류해보았다. 한국화장품업체들의 215~216 년평균 PER은 28.5배로일견높아보이고실제로글로벌생활용품, 중국화장품업체보다높다. 국내업체들의밸류에이션은 215~216 년평균 PER이 27배인글로벌화장품전문업체들과유사하다. 과거 3년, 향후 2년간의매출성장률을비교했을때한국과중국화장품업체들이두드러진다. 한국화장품업체들은향후 2년간 EPS 성장률이과거 3년보다더높을것으로예상되는데, 이는내수경기둔화, 해외사업투자등으로이익이정체됐던국면에서벗어나투자성과가가시화되기때문이다. 업체별로는아모레퍼시픽의성장률이가장높고 LG생활건강도과거 3년보다높은성장을시현할전망이다. 아모레퍼시픽은향후 2년간중국업체들보다더높은성장이예상된다. 글로벌생활용품업체들은성장전망이약하고, 중국화장품업체들은향후실적전망이 국내화장품업체들에떨어진다. 중국화장품시장이브랜드선호도가강화되면서프리미 엄위주로형성되고있어국내프리미엄화장품업체들의실적이더욱주목받고있다. 참고로중국에서 MS 확대가빠른글로벌화장품전문회사인아모레퍼시픽, 로레알, 에스 티로더등의밸류에이션은지속적으로우상향하고있으며로레알, 에스티로더, Beisersdorf 모두 12MF PER 이 3 배내외에서형성돼있다. 8

11 [ 그림 9] 글로벌화장품업체 12MF PER 추이 (x) Amore Pacific Jan-8 Jul-8 Jan-9 Jul-9 Jan-1 Jul-1 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan (x) Loreal Jan-8 Jul-8 Jan-9 Jul-9 Jan-1 Jul-1 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan (x) Estee Lauder Jan-8 Jul-8 Jan-9 Jul-9 Jan-1 Jul-1 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan (x) Beiersdorf Jan-8 Jul-8 Jan-9 Jul-9 Jan-1 Jul-1 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 [ 그림 1] 주요화장품 / 생활용품매출성장률비교 [ 그림 11] 업체별매출성장률 F 매출성장률 매출성장률 F 매출성장률 매출성장률 한국화장품중국화장품글로벌화장품글로벌생활용품 (5) 아모레퍼시픽 LG 생활건강 Shanghai Yunnan Baiyao L'Occitane L'Oreal Estee Lauder Beiserdorf Shiseido Johnson&Johnson P&G Unilever Colgate Kao 자료 : Bloomberg, 한국투자증권자료 : Bloomberg, 한국투자증권. [ 그림 12] 주요화장품 / 생활용품 EPS 성장률비교 [ 그림 13] 업체별 EPS 성장률 F EPS 성장률 EPS 성장률 F EPS CAGR EPS CAGR 한국화장품중국화장품글로벌화장품글로벌생활용품 (5) (1) 아모레퍼시픽 LG 생활건강 Shanghai Yunnan Baiyao L'Occitane L'Oreal Estee Lauder Beiserdorf Shiseido Johnson&Johnson P&G Unilever Colgate Kao 자료 : Bloomberg, 한국투자증권자료 : Bloomberg, 한국투자증권. 9

12 [ 그림 14] 주요화장품 / 생활용품 PER 비교 [ 그림 15] 업체별 PER 비교 3 (X) (X) 평균 PER 한국화장품중국화장품글로벌화장품글로벌생활용품 아모레퍼시픽 LG 생활건강 Shanghai Yunnan Baiyao L'Occitane L'Oreal Estee Lauder Beiserdorf Shiseido Johnson&Johnson P&G Unilever Colgate Kao 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 [ 그림 16] 주요화장품 / 생활용품 PEG ratio 비교 [ 그림 17] 업체별 PEG 비교 3 (X) PEG ratio (X) 한국화장품중국화장품글로벌화장품글로벌생활용품 아모레퍼시픽 LG 생활건강 Shanghai Yunnan Baiyao L'Occitane L'Oreal Estee Lauder Beiserdorf Shiseido Johnson&Johnson P&G Unilever Colgate Kao 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 1

13 III. 중국, 글로벌 2 위시장에서찾는기회 글로벌 2 위중국화장품시장, 22 년 1 위로올라설것 중국화장품시장연평균 12% 성장, 22 년글로벌최대시장예상 213년글로벌화장품시장규모는 4,32억달러 ( 약 47조원 ) 로이중중국의비중은약 1% 다. 중국화장품시장은 213년 442억달러 ( 약 47조원 ) 로세계에서미국다음이며 214년에도약 1% 성장, 5조원을상회했을것으로추정된다. 중국화장품시장은과거 1년간연평균 12% 성장했다. 2년에는일본의 1/4, 미국의 1/5 규모에도미치지못했으나이제는아시아최대시장이었던일본을추월했고미주시장의 6% 규모로성장했다. 우리는향후에도중국화장품시장이연평균 12% 성장해 22년에는미국시장을추월할것으로예상한다. [ 그림 18] 중국화장품시장연평균 12% 증가, 22 년미국시장추월해글로벌 1위시장 12 1 ( 십억달러 ) 중국화장품시장 ( 좌 ) 미국화장품시장 ( 좌 ) 중국화장품시장성장률 ( 우 ) (%YoY) F 215F 216F 217F 218F 219F 22F 자료 : Euromonitor, 한국투자증권 [ 그림 19] 글로벌화장품시장, 주요국가별비중 [ 그림 2] 중국, 한국성장률글로벌화장품시장보다높아 중국 1% 홍콩 1% 일본 9% 한국 2% (%YoY) 글로벌시장성장률중국한국 기타 57% 미국 17% 5 프랑스 4% (5) 자료 : Euromonitor 자료 : Euromonitor 1) 절대적으로낮은인당화장품소비, 2) GDP 대비낮은비중 중국화장품시장고성장은 1) 낮은인당화장품소비, 2) GDP 대비현저하게낮은화장품소비등이배경이다. 중국의인당화장품구매액은연 33달러로한국의 1/6, 일본의 1/9에불과하다. GDP 대비화장품소비비중은.47% 로우리나라와일본의.8% 에비해현저히낮다. 우리나라의경우화장품소비가고성장했던 2년대초반에는 GDP 대비비중이 1% 까지상승한바있다. 중국화장품시장이 22년까지연평균 12% 성장해도 GDP 대비비중은.6% 대에그칠것이다. 11

14 [ 그림 21] 중국인당화장품구매액, 국내 1/6, 일본 1/9 수준 [ 그림 22] GDP 대비비중도아시아국가대비현저하게낮아 (USD) 중국세계홍콩일본한국미국프랑스. 중국한국일본 자료 : Euromonitor 자료 : Euromonitor 프리미엄화장품시장개화와유통채널변화 중국은본격적인화장품시장형성단계 중국화장품 / 생활용품시장은이제본격적인화장품시장으로나아가고있다고판단된다. 헤어케어 ( 샴푸 ), 오랄케어 ( 치약 ), 목욕용품 ( 비누 ) 등기초생필품의비중이낮아지고스킨 케어비중이지속적으로상승하고있다. 이제스킨케어는전체시장의 48% 를차지하는주요시장이다. 참고로홍콩, 일본, 한국등주요아시아국가의경우소득수준대비화장품소비가서구권에비해높은편인데가장크게차이나는품목이스킨케어다. 중국뿐아니라화장품소비가높은한국, 일본, 홍콩모두스킨케어시장비중이 4% 이상이다. 중국의소비패턴이한국, 일본과유사하다고볼때향후에도가장중요한시장이될것이다. 또한현재서구권이나아시아권공통적으로화장품시장의 1% 이상을차지하는색조화 장품시장비중이중국은 6.9% 에불과해향후성장잠재력이높다. 향후색조와향수품 목등으로소비패턴이다양해지면서전체시장파이는한층커질것이다 [ 그림 23] 중국화장품시장품목별비중 유아용품 4% 세트상품 4% 목욕용품 7% 오랄케어 1% 스킨케어 48% 헤어케어 16% 색조 7% 자료 : Euromonitor, 한국투자증권 12

15 [ 그림 24] 중국화장품시장품목별비중 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 스킨케어 색조 헤어케어 오랄케어 목욕용품 유아용품 세트상품 향수 썬케어 남성쉐이빙 데오도란트 자료 : Euromonitor 아시아는기초스킨케어, 서구권은색조, 향수강해 최근중국시장에서색조화장품은로레알등서구권기업이절대적으로높은 MS를차지하고, 스킨케어에서는일본과한국업체들이선전하고있는데이는화장품소비패턴과무관하지않다. 아시아국가들은대체로스킨케어에관심이높은반면서구권에서는색조화장품과향수에대한관심이크다. [ 그림 25] 스킨케어시장비중 : 아시아권 vs. 서구권 [ 그림 26] 색조 / 향수시장비중 : 아시아권 vs. 서구권 중국홍콩일본한국미국프랑스 중국홍콩일본한국미국프랑스 자료 : Euromonitor 주 : 색조화장품과향수합산비중임자료 : Euromonitor 인터넷, 전문점, 약국 / 드러그스토어채널의부상 중국화장품유통채널이변하고있다. 과거백화점과영세소규모잡화점으로양분됐으나최근에는위두채널의비중이축소되고있다. 할인점도업태의성장과함께비중이높아졌으나최근낮아지고있다. 반면인터넷과전문점이부상하고있다. 특히인터넷화장품판매는 21년을기점으로폭발적으로증가해전체화장품유통경로의 13% 를차지하며글로벌상위권이다. 다른주요시장에비해상위브랜드의집중도가낮아 Watsons 과같은 Drugstore 형태의다양한브랜드를유통하는채널의비중도상승하는추세다. 채널은가격경쟁력, 브랜드업체들은브랜드력이 key 전반적으로우리나라가경험했던온라인채널부상, 전문점비중상승, 백화점및할인점비중하락과유사한패턴을보이는것으로판단되는데이러한변화는판매채널은가격경쟁력이, 화장품업체들의경우브랜드력이중요해짐을의미한다. 국내화장품업체들은브랜드력을보유하고있을뿐아니라과거방판-> 백화점-> 할인점-> 인터넷 / 홈쇼핑-> 전문점등다양한채널변화를경험했기때문에각채널에적합한브랜드컨셉과전략, 마케팅노하우를확보하고있다고판단된다. 13

16 [ 그림 27] 중국채널별비중 : 온라인, 전문점부상 / 백화점, 소규모잡화점, 할인점쇠퇴할인점백화점인터넷직판전문점슈퍼마켓약국 / 드러그스토어소규모잡화점기타 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 자료 : Euromonitor [ 그림 28] 국내채널별비중 : 온라인. 전문점상승 / 백화점, 할인점축소할인점백화점인터넷 / 홈쇼핑직판전문점기타 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 자료 : Euromonitor 중국화장품시장경쟁현황 중국화장품시장 상위브랜드집중도낮으나브랜드시장성장하고있어 중국화장품시장은 213년기준으로상위 1개업체가 44.5%, 상위 25개업체가 6% 를차지한다. 우리나라의경우 2개업체의점유율이 5% 이상이고, 글로벌시장도상위 1개사의점유율이약 5% 라는점을감안하면현재중국시장은상당히세분화되어있다. 지역적으로넓고경쟁이치열하다는요인이있으나아직브랜드시장이본격적으로형성되지않았기때문이다. 브랜드시장으로의전환은가시화되고있다. 중국화장품시장에서상위 25개를제외한업체들의점유율은지속적으로하락했다. 향후성장하는시장은생필품보다미용과관련된화장품, 그리고프리미엄시장이될것으로예상된다는점에서브랜드선호도가강화되면서브랜드업체들의 MS가확대될것이다. 일반생활용품, 특정채널의존도높은업체점유율하락 실제중국화장품시장의 MS 변화를보면일반생활용품업체의점유율하락 (P&G, Unilever, Colgate, Johnson& Johnson), 특정채널의존도가높은업체들의시장점유율하락내지정체 (Amway-방문판매, DHC-통신판매 ) 가눈에띈다. 이는소비패턴이일반생필품에서화장품으로옮겨가고있으며채널의존도가높은업체들의경쟁력이약화되고있음을의미한다. 14

17 화장품전문브랜드시장점유율상승추세 반면, 본격적으로성장하는화장품시장에서상위브랜드업체들의점유율은오히려상승하고있다. 일견중국화장품시장에서외자기업들의점유율이하락하고있는것으로보이나화장품전문브랜드인로레알, 에스티로더, 아모레퍼시픽등은점유율이지속적으로상승하는대표적인해외브랜드다. < 표 5> 중국화장품 / 생활용품시장점유율 점유율 ( 단위 : %) Company Shares: P&G L'Oréal Unilever Shiseido Mary Kay Colgate-Palmolive Amway Beiersdorf Johnson&Johnson Estée Lauder Shanghai Jahwa Jala Group Nu Skin AmorePacific Jiangsu Longliqi LVMH Shanghai Inoherb Henkel AG & Co Yunnan Baiyao Guangdong Marubi Kao Magic Holdings Prince Frog Chanel SA Proya Cosmetics Others 주 : 하늘색하이라이트는로컬기업. 회색하이라이트는피크시장점유율자료 : 한국투자증권 [ 그림 29] MS 하락외자기업 : 생활용품, 범용제품위주업체 [ 그림 3] MS 상승외자기업 : 전문화장품브랜드업체 P&G (LHS) Colgate (RHS) Unilever(RHS) Amway(RHS) Johnson & Johnson(RHS) Shiseido(RHS) KAO(RHS) Beisersdorf(RHS) L'Oreal(LHS) Mary Kay(RHS) Estee Lauder(RHS) Nu Skin(RHS) AmorePacific(RHS) 자료 : Euromonitor 자료 : Euromonitor 15

18 색조시장, 가장빠르게브랜드시장으로재편 중국화장품시장의 7% 를차지하는색조시장은가장빠르게브랜드시장으로전환되고있으며상위 1개브랜드업체중 Shiseido 와 Amway를제외하고는모두시장점유율이상승했다. 색조시장의글로벌강자인로레알그룹은색조시장점유율이 34% 에달해압도적이다. < 표 6> 색조화장품시장점유율 점유율 ( 단위 : %) Company Shares: L'Oréal LVMH Carlsan Shiseido Estée Lauder Mary Kay Chanel Shanghai Feiyang Amway AmorePacific Jala Group Nu Skin P&G Kao DHC Huanya Group Proya Inter Parfums Revlon Kosé Danzi Esprit Avon Beiersdorf Sisley Others 주 : 하늘색하이라이트는로컬기업. 회색하이라이트는피크시장점유율자료 : 한국투자증권 스킨케어시장은로컬업체약진두드러져, 외자기업중아모레퍼시픽점유율가장빠르게상승 중국화장품시장의 48% 를차지하는스킨케어시장은절대적인시장규모가가장큰데다성장성이더해져경쟁이치열하다. 로컬업체들의약진도두드러진다. 전반적으로범용제품위주인글로벌브랜드 P&G의점유율하락이두드러지고화장품전문업체들의점유율상승이돋보인다. 주목할점은글로벌 2위업체이자프리미엄위주인에스티로더의약진을제외하면아모레퍼시픽이외자기업가운데점유율이상승이가장눈에띈다는것이다. 아시아지역을대표하던 Shiseido 의점유율은 21년을정점으로하락하고있다. 반면아모레퍼시픽은 마몽드 브랜드의부진으로 27~29 년점유율이정체되었으나이후 라네즈 호조와 설화수 런칭등으로고성장이지속됐고 214년에는 이니스프리 의약진까지더해져 214 년에는외자기업가운데점유율상승이매우높았을것으로추정된다. 16

19 < 표 7> 스킨케어시장점유율 점유율 ( 단위 : %) Company Shares: L'Oréal P&G Shiseido Mary Kay Estée Lauder Amway Jala Group Shanghai Jahwa Nu Skin Beiersdorf Shanghai Inoherb AmorePacific Guangdong Marubi Johnson & Johnson Jiangsu Longliqi Magic Holdings LVMH Proya Cosmetics Unilever Pierre Fabre Rohto DHC Corp Shanghai Pehchaolin Fancl Kao Others 주 : 하늘색하이라이트는로컬기업. 회색하이라이트는피크시장점유율자료 : 한국투자증권 [ 그림 31] 중국로컬업체 MS 빠르게상승추세 [ 그림 32] 스킨케어에서특히로컬업체점유율가파른상승 2. Shanghai Jahwa Jala Longrich Shanghai Inoherb Guangdong Marubi Shanghai Jahwa Jala (Group) Co Ltd Shanghai Inoherb Cosmetics Co Ltd Guangdong Marubi Biotechnology Co Ltd Proya 자료 : Euromonitor 자료 : Euromonitor 로컬업체주요브랜드는아직중저가위주 중국로컬업체들의부상은향후관전포인트다. 로컬업체들중대표적인스킨케어업체 는상하이쟈화, 쟈란그룹, 샹이번차오, 완메이, 보라이야등이다. 로컬업체들의브랜드력 은아직국내업체들에게위협이되는수준은아니다. 한국업체들의강점은해외브랜드로서프리미엄이미지를가진동시에아시아인에적합 한제품및브랜드컨셉을보유하고있다는점이다. 아모레퍼시픽의 설화수 나 LG 생활건 강의 후 브랜드는모두한방, 기능성, 초고가제품이다. 중국로컬브랜드중연매출이 17

20 1억위안이상은상하이쟈화의 바이차오지, 쟈란그룹의 쯔란탕, Inoherb의 샹이번차오, 보라이야 등에그치는데이들대부분은가격대가아모레퍼시픽의히트브랜드인설화수, 라네즈보다현저하게낮아전문점이나할인점과같은중저가채널이주력이다. 이들브랜드는화장품시장초기성장과함께성장한것으로판단된다. 샹하이쟈화의 솽메이 브랜드는초고가로포지셔닝했으나전사매출비중이아직 1% 에도못미쳐고가시장은글로벌브랜드들이경쟁우위를확보한것으로판단된다. < 표 8> 중국화장품로컬업체개요및현황 상하이쟈화 쟈란그룹 샹이번차오 완메이 보라이야 ( 家 ) ( 伽 /Jala) ( /Inoherb) ( 美, Marubi) (,, Proya) 설립년도 1989년설립 21년설립 2년설립 2년설립 23년 기업개요화장품및생활용품화장품, 생활용품화장품화장품화장품 213 년매출액 8 억달러 6.6 억달러 4.9 억달러 4. 억달러 2.7 억달러 주요브랜드 < 화장품 > ( 솽메이 /Shanghai Vive) ( 바이차오지 /Herborist) 高 ( 가오푸 /gf) 외 < 생활용품 > ( 리우션 /Liushen) 美加 ( 메이자징 /Maxam) 외 美 ( 메이쑤 /Maysu) ( 쯔란탕 /Chando) 格 ( 야거리바이 /Aglaia) ( 이팅 /Insea) 외 ( 샹이번차오 /Inoherb) Marubi 보라이야 (, Proya) 요즈라이 (, UZRO) 한야 (, Anya) 주요채널 솽메이, 바이차오지 - 고가, 백화점바이차오지, 가오푸, 칭페이 - 중가, 전문점리우션, 메이자징 - 중저가, 할인점 메이쑤 - 고가브랜드, 백화점야거리바이 - 전문점, 할인점쯔란탕 - 중저가, 전문점 한방스킨케어선두백화점, 할인매장 6% 온라인 3%, 전문점 1% 기능성고급화장품브랜드 - 백화점비중 25% 3,4 선도시화장품전문점 1,2 선도시에서는주로할인매장 자료 : 한국투자증권 [ 그림 33] 아모레퍼시픽중국화장품시장점유율 아모레퍼시픽중국스킨케어시장점유율 아모레퍼시픽중국화장품시장점유율 F 자료 : Euromonitor, 한국투자증권 한국화장품높은선호도 : 문화적호감도에국내에서축적된브랜드경쟁력에기반 한국화장품의인기요인으로한류열풍, 문화적동질감등이제기되고있다. 분명한것은한국화장품에대한열풍이식지않고있다는것이다. 국내업체들은아시아 2위규모의내수시장에서까다로운소비자를대상으로다양한판매채널대응력과브랜드력을공고히하면서외산브랜드와의경쟁을이겨내고독보적인시장점유율을확보해왔다. 이과정에서형성된경쟁력이중국소비자들의한국화장품선호로이어지고있다. 한국화장품의수출은최근 5년간연평균 33% 증가했는데이는브랜드업체뿐아니라 ODM 업체까지가세한결과로판단된다. 대중국수출비중이올라가고있고일본을제외한거의전지역으로의수출이증가하고있는데, 아시아지역의고성장은중화권의범아시아지역영향으로판단된다. 18

21 마찬가지로중국의화장품수입도과거 5년간연평균 23% 성장했는데. 국가별비중을살펴보면프랑스가가장높고여전히상승하는추세다. 아시아권에서는일본의비중이가장높은데점유율의경우일본은 211년을정점으로하락하는반면한국비중은가파르게상승하고있다. [ 그림 34] 한국화장품수출고성장 [ 그림 35] 한국화장품국가별수출비중 2, 1,8 (USD mn) 한국수출총액 ( 좌 ) %, YoY( 우 ) (% YoY) 중국 홍콩 미국 대만 일본 태국 말레이시아 싱가포르 베트남 호주 기타 1, ,4 1,2 1, 자료 : KITA 자료 : KITA [ 그림 36] 중국화장품수입고성장 [ 그림 37] 중국화장품국가별수입비중 3,5 3, 2,5 (USDmn) (% YoY) 중국수입총액 ( 좌 ) %, YoY( 우 ) , ,5 1, 프랑스미국일본한국영국인도태국독일대만이탈리아기타 자료 : KITA 자료 : KITA 아모레퍼시픽, LG 생활건강뿐아니라비상장, 중가브랜드선전도돋보여 한국화장품에대한선호와함께아모레퍼시픽, LG생활건강등국내메이저업체들의중국사업확대가가속화되고있다. 중국최대온라인쇼핑몰타오바오기준상위브랜드에아모레퍼시픽의 라네즈, 이니스프리 등이포진돼있고, LG생활건강의 후 와 페이스샵 도올라있다. 대형업체뿐아니라달팽이크림으로잘알려진 잇츠스킨, 마스크팩강자인 Leaders 등특정카테고리킬러에서우리나라업체들의선전도확인할수있다. 19

22 < 표 9> 타오바오화장품품목별순위 : 한국브랜드다수등재 로션 / 크림 스킨 / 토너 클렌저 마스크 순위 브랜드 순위 브랜드 순위 브랜드 순위 브랜드 1 Cloud 9/ 九朵 SNP ( 라이프 1 Lancome 1 Shiseido 1 ( 비앤비코리아 ) 테크놀로지스코리아 ) 2 Guerisson ( 비앤비코리아 ) 2 Avene 2 Cetaphil/ 丝 2 Clinie/ 可 丝 3 Estee Lauder 3 SK-II 3 Givenchy 3 Leaders ( 산성앨엔에스 ) 4 La Mer 4 Kiehl's 4 이니스프리 ( 아모레퍼시픽 ) 4 Choiskycn/ 岁 5 Marykay 5 Albion 5 The Face Shop (LG 생활건강 ) 5 Yunifang/ 8 잇츠스킨스킨푸드 Charmzone 이니스프리 ( 잇츠스킨 ) ( 스킨푸드 ) ( 참존화장품 ) ( 아모레퍼시픽 ) 8 Laneige ( 아모레퍼시픽 ) 13 Nature Republic Laneige 1 ( 네이처리퍼블릭 ) ( 아모레퍼시픽 ) 1 Laneige ( 아모레퍼시픽 ) 16 이니스프리 ( 아모레퍼시피 ) 19 The history of whoo/ (LG 생활건강 ) Laneige ( 아모레퍼시픽 ) 스킨푸드 ( 스킨푸드 ) 이니스프리 ( 아모레퍼시픽 ) 설화수 ( 아모레퍼시픽 ) The Face Shop (LG 생활건강 ) 마몽드 ( 아모레퍼시픽 ) 주 : 타오바오 3 월 11 자관심지수순위, 회색음영은한국브랜드자료 : 한국투자증권 19 잇츠스킨 ( 잇츠스킨 ) 23 The history of whoo/ (LG 생활건강 ) 28 The Face Shop (LG 생활건강 ) 3 마몽드 ( 아모레퍼시픽 ) 36 설화수 ( 아모레퍼시픽 ) 설화수 ( 아모레퍼시픽 ) 잇츠스킨 ( 잇츠스킨 ) The history of whoo/ (LG 생활건강 ) 마몽드 ( 아모레퍼시픽 ) Etude ( 아모레퍼시픽 ) Nature Republic ( 네이처리퍼블릭 ) 스킨푸드 ( 스킨푸드 ) 2 잇츠스킨 ( 잇츠스킨 ) 33 설화수 ( 아모레퍼시픽 ) 89 The history of whoo/ (LG 생활건강 ) 아모레퍼시픽, 중국내 MS 가장빠르게확대. 전브랜드가이익창출단계 국내업체중중국시장을가장공격적으로공략하는업체는단연아모레퍼시픽이다. 일찍중국시장에진출해라네즈브랜드성공, 마몽드의구조조정등시행착오를거쳐이제는매출고성장과이익성장의선순환사이클에진입한것으로판단된다. 21년부터설화수백화점입점과로드샾브랜드인이니스프리등신규브랜드를런칭하면서고성장을지속하고있다. 다양한판매채널에적합한브랜드컨셉, 가격대및마케팅전략등이중국화장품시장개화와함께부각되고있다. 아모레퍼시픽은투자확대로 213년까지수익성이하락했으나 214년을기점으로전브랜드가이익을창출하는단계에진입했다. 현재중국내시장점유율이가장빠르게상승하고있는외자기업으로시장점유율은 1.5% 미만으로추정된다. 강점이있는스킨케어시장에서의점유율은 214년 2.7% 까지상승한것으로추정된다. 중국인관광객이매출의 8% 를차지하는면세점매출을합하면중국관련매출액은 1조원을상회하는데이는글로벌 4위 Beisersdorf 와 3위 Estee Lauder의중국매출규모와유사하다. 2

23 LG생활건강의중국현지사업은아모레퍼시픽에비해더디다. 그러나국내면세채널매출이빠르게성장하면서 후 브랜드의 214년매출액은 213년보다배증해 4,291억원에달했는데설화수의국내, 중국 ( 중국외해외사업제외 ) 합산매출액이약 7,4억원인것을감안하면격차가대폭축소됐다. 중국내 후 브랜드매출액은설화수보다크다. 초고가 후 브랜드에 더페이스샵 도안착단계다. 더페이스샵 중국사업은 JV에서직영으로전환하면서판관비및재고관련비용이발생했으나하반기부터매출성장이빠르게가시화되고있으며향후온라인강화와가격정상화로수익성개선이예상된다. [ 그림 38] 아모레퍼시픽해외매출 vs. 중국매출 [ 그림 39] 아모레퍼시픽중국수익성본격상승구간 2,5 ( 십억원 ) 중국아시아 ( 중국외 ) 일본미국프랑스 1,4 ( 십억원 ) 중국매출 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) 16 2, 1,2 1, ,5 1, F 215F 216F 217F F 216F 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 [ 그림 4] LG 생활건강해외화장품 vs. 중국화장품 [ 그림 41] LG 생활건강 후 브랜드매출액추이 ( 십억원 ) 해외 Beautiful 매출액중국매출액 F 216F 217F ( 십억원 ) ' 후 ' 브랜드매출액 자료 : LG 생활건강, 한국투자증권 자료 : LG 생활건강, 한국투자증권 [ 그림 42] 아모레퍼시픽중국내매장수 [ 그림 43] LG 생활건강중국더페이스샵매장수 1, ( 개 ) 중국설화수백화점 중국라네즈백화점 마몽드백화점 이니스프리원브랜드샵 ( 개 ) FaceShop 중국매장수 F 216F 217F - 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 자료 : LG 생활건강, 한국투자증권 21

24 IV. 중국이국내시장을들어올리다 국내화장품시장도중국소비영향권 국내화장품시장 214 년성장재개, 향후 7% 대성장예상 국내화장품시장은 213년 98억달러, 약 1조원규모다. 과거연평균 8~1% 성장했으나 213년에는극심한소비침체로 4.9% 성장에그쳤다. 214년에도소비가침체됐으나국내화장품시장은 9% 대성장한것으로추정되며향후 7% 대성장이예상된다. 국내인당화장품소비는 196달러수준으로홍콩 258달러, 일본 37달러에비해아직성장여력이있으며, 중국관광객의화장품소비증대로국내시장성장률은글로벌시장보다높을전망이다. 214년의특징은중국화장품의고성장과한국화장품에대한선호가중국내뿐아니라한국화장품시장의성장에도영향을미쳤다는점이다. 향후국내화장품시장은중국화장품소비확대의수혜가가능할것으로예상된다. [ 그림 44] 국내화장품시장전망 ( 조원 ) (% YoY) 국내화장품시장 ( 좌 ) 증감 ( 우 ) F 216F (2.) (4.) 자료 : Euromonitor, 한국투자증권 국내화장품업체, 멀티채널적응력과브랜드투자가경쟁력 국내화장품시장특징 : 높은과점화, 아모레와 LG 양강이전채널및전가격대섭렵 국내화장품시장은아모레퍼시픽, LG생활건강두업체가 5% 를점유하는과점화시장이다. 실제아모레G가영위하는이니스프리와에뛰드매출을합할경우아모레퍼시픽의점유율은 5%p 이상추가상승한다. 국내화장품업체들은채널및트렌드변화에능동적으로대응해전채널및전가격대를섭렵하는파워브랜드를확보했다. 소비재업체들의경우유통채널의변화와함께부침이크게나타나는경향이있는데, 의류의경우백화점의존도가높아최근소비침체에주력채널부진으로이중고를겪고있다. 반면화장품업체들은일찍이브랜드력을공고히하고각채널에맞는전략을구축해꾸준하게점유율을확대할수있었다. 대표적인불황기였던 28~29 년, 그리고 212~214 년에도매출성장과이익개선을시현한바있다. 국내화장품산업의경우 2년이전고성장시기에는직판 ( 방판 ) 채널이우세했고이후에는백화점, 할인점에이어인터넷, 홈쇼핑등디지털채널부상과브랜드샵의성장으로이어졌다. 아모레퍼시픽의경우프리미엄화장품에대한선호가높아지면서외국화장품시장이고성장할때방판밀착영업을통해 설화수, 헤라 등의고가제품을판매, 브랜드력을확보했다. 이후채널트렌드는지속적으로변화했으나공고해진브랜드력에힘입어큰무리없이채널을전환할수있었다. 22

25 29년소비경기둔화와더불어프리미엄화장품시장의침체, 그리고 미샤 와같은원브랜드샾고성장에도아모레퍼시픽은아모레G의 이니스프리, LG생활건강은 더페이스샵 으로대응해오히려매스시장으로확장하는기회로활용했다. 자체생산및기획력, 마케팅력, M&A 역량까지뒷받침된것이다양한연령대와가격대로확장하며성장할수있었던배경이다. [ 그림 45] 국내화장품시장 MS [ 그림 46] 유통업태변화에따라화장품매출업태도변화 1% 기타 36% 아모레퍼시픽 32% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 더페이스샵 4% LG 생활건강 18% 2% 1% 로레알 4% 에스티로더 6% % 기타전문점직판인터넷 / 홈쇼핑백화점할인점 자료 : 업계자료 자료 : Euromonitor [ 그림 47] 소비트렌드변화에도적응 : 아모레 G 고가 vs. 중저가 [ 그림 48] LG 생활건강부문별매출추이 : 다양한가격대흡수하며성장 3,5 ( 십억원 ) 매스프리미엄 Luxury 2, ( 십억원 ) 매스매스티지프레스티지 3, 1,8 1,6 2,5 1,4 2, 1,2 1, 1,5 8 1, 자료 : 아모레퍼시픽 자료 : LG 생활건강 [ 그림 49] 이니스프리매출액 vs. 영업이익 [ 그림 5] 더페이스샵매출액 vs. 영업이익 ( 십억원 ) 5 이니스프리매출액 영업이익 7 ( 십억원 ) TFS 매출액 영업이익 자료 : 아모레 G 자료 : LG 생활건강 23

26 강력한브랜드파워가중국인을만났다 중국인관광객국내소비는국내화장품시장변수로작용 국내화장품브랜드의강력한경쟁력은중국인소비가국내소비의변수가되기시작한 214 년에국내화장품시장의성장으로이어졌다. 전반적으로내수가침체됐으나중국인 들의한국내소비가화장품에집중되면서국내화장품시장은침체에서벗어났다. 214년방한중국인은 589만여명으로전체입국자수의 44% 를차지했다. 27년 3만명에서 7년만에 2배가량늘어난것이다. 213년중국인관광객의국내소비규모는 1조원을넘어섰으며이중제품구매에사용한금액은약 7조원에달하는것으로파악된다. 213년기준중국인 1인당평균지출경비는 2,271달러로일본관광객 (99달러) 의두배이상이었으며가장많이구입한쇼핑품목은향수, 화장품이었다. 우리나라소매판매품목중중국인관광객소비의영향이가장크게나타나는것은결국화장품이나의류, 잡화등이될공산이큰데그가운데서도브랜드력을확보한화장품이큰영향을받고있다. 실제 212~213년화장품소매판매는내수침체의영향권이었는데 214년에는확연히달랐다. 214년화장품소매판매액은 9.2% 성장해전체소매판매증가율 1.7% 를크게상회했다. 면세점만도국내화장품소매판매증가율의 3~4%p를기여했을것으로추정된다. 또한백화점, 전문점등에서의판매까지감안하면 214년국내화장품시장성장은중국관광객이이끌었다고볼수있다. 참고로홍콩대형화장품체인점사사 (SASA) 의홍콩매출 6% 이상은홍콩을여행하는 중국관광객매출이다. 향후중국인관광객이더늘어날것임을감안하면향후중국인관 광객의국내소비가국내화장품시장에미치는영향력은더욱커질수있다. [ 그림 51] 화장품소매판매 vs. 전체소매판매디커플링 [ 그림 52] 중국인관광객, 국내화장품시장성장의한축 12 (%YoY) 전체소매판매증가율 화장품 16 (% YoY) 화장품소매판매증감 ( 좌 ) 내한중국인관광객증감 ( 우 ) (% YoY) 자료 : 통계청 (2) 1 (4) 자료 : 통계청, 관광지식정보시스템 중국인관광객성장은당분간지속전망 중국인인바운드관광객고성장은향후 2~3년간유지될것으로보인다. 중국의아웃바운드여행자비중은인구의 8% 내외에불과하다. 한국의해외출국자수비중이 29% 라는점을감안할때중국은해외관광의초입단계다. 중국아웃바운드여행자중한국향비중은 4.4%, 전체인구의.4% 에불과하다. 중국의해외관광수요는경제성장과함께성장할여력이충분하며이중한국향여행자증가율은중국의전체아웃바운드여행자증가율을상회한다. 해외여행초기에는단거리위주로성장할가능성이높기때문이다. 물리적으로증국관광객수증가영향을반영해항공의경우 214년운수권이확대되어운항횟수가증가했으며탑승률이개선될여지도있다. 면세점및호텔 / 숙박등관광인프라강화에대한정부의의지도강하다. 24

27 [ 그림 53] 인바운드중국인관광객수빠르게증가 7, ( 천명 ) 내한중국인관광객수 ( 좌 ) 증감 ( 우 ) (%YoY) , , 7 4, 3, , 3 1, 자료 : 관광지식정보시스템, 한국투자증권 214 년의가장큰특징은 면세점 채널성장 국내화장품시장에서중국인관광객유입효과는일차적으로면세점에서나타나고있다. 국내면세점시장은 214년 22% 성장했는데이는 21년이래가장높은수준이다. 면세점에서화장품은 Small luxury로전통적으로가장인기있는품목이다. 흥미로운것은 214년아모레퍼시픽과 LG생활건강양사가면세점시장성장의 3% 이상을기여했다는점이다. 면세점시장은 213년 6.8조원에서 214년 8.3조원으로 1.48조원성장했는데아모레퍼시픽과 LG생활건강의면세점매출액만약 9,68억원으로전년대비두배이상증가해양사의기존점매출증가율이전체면세점성장률을끌어올리는데일조한것으로판단된다. [ 그림 54] 국내면세점시장고성장 [ 그림 55] 면세점품목별매출액비중순위 ( 조원 ) 면세점시장규모 ( 좌 ) 증감 ( 우 ) (% YoY) E 215F 216F 217F 218F 5 5 화장품 가방류 시계 주류. 담배 귀금속 의류 인삼류 안경류 전자제품 자료 : 관세청, 한국투자증권 자료 : Euromonitor 면세점고성장향후이어질전망 1) 중국인관광객고성장 2) 면세점시장점포및영업면적확장 국내면세점시장은출입국자고성장, 특히인바운드관광객고성장에대응하기위해 214년하반기시내면세점위주로영업면적이확장되었으며금년에도추가로시내면세점신설이허가돼면세점점포및면적확대의효과가본격화될것으로예상된다. 현재국내에서운영중인면세점은공항. 항만 19개, 시내 17개, 제주도 5개등이다. 시내면세점은서울 6개, 부산 2개, 제주 2개다. 금년에서울 3개, 제주 1개등시내면세점 4개의신설이허가돼사업자선정이예정돼있다. 25

28 < 표 1> 국내면세점확장계획 계획 ( 단위 : m2, %) 기업 점포 기존면적 확장면적 증감률 오픈시점 롯데 본점 8,994 1, 년 7월 잠실점 4,327 1, 년 1월 부산점 5,415 6, 년 9월 제주점 2,292 2,292 - 코엑스점 4,726 4,726 - 신라 장충점 6,999 6,999 - 제주점 3,841 11, 년 9월 동화 5,116 5,116 - 워커힐 3,762 9, 년 8월 신세계 6,921 6,921 - 합계 52,393 74, 자료 : 업계자료, 한국투자증권 화장품은면세점고성장의일차수혜 국내화장품의면세채널시장규모는 214년약 3.1조원으로추정된다. 면세점시장고성장과더불어면세점내에서화장품비중도상승했을것이다. 최근한국화장품의인기를고려할때면세점내에서한국화장품비중도상승한것으로추정된다. 과거에는아웃바운드관광객들이수입제품위주로구매했으나최근중국인바운드관광객들의한국화장품구매급증으로면세점내국산화장품비중도상승하고있다. 214년기준아모레퍼시픽과 LG생활건강의면세점내 MS는 31% 로추정되는데이는 213년 18% 에서비약적으로상승한것이다. 특히향후영업면적확대와추가면세점설립시화장품은별도의 capex가필요없어중국인바운드관광객수요확대의일차적수혜를누릴수있다. [ 그림 56] 화장품면세점시장규모 [ 그림 57] 아모레, LG 생건면세점매출액추이 ( 조원 ) 화장품 / 향수면세점시장규모 ( 좌 ) 면세점시장내비중 ( 우 ) ,4 1,2 1, ( 십억원 ) 아모레퍼시픽면세점매출액 ( 좌 ) LG생건면세점매출액 ( 좌 ) 면세점내비중 ( 우 ) 면세점화장품내비중 ( 우 ) E 215F 216F 217F 218F E 215F 216F 217F 자료 : 한국투자증권 자료 : 한국투자증권 향후전문점, 역직구등중국인화장품소비형태는다양해질것 일차적으로면세점에서시작된한국화장품에대한중국인수요는점진적으로일반전문점채널, 역직구등의형태로다양화될것으로예상된다. 온라인채널고성장과함께중국해외직구시장은 214년약 27조원에달하고 3년이내에약 9배규모로성장할것으로전망된다. 이러한트렌드에맞추어실제주요온라인채널들은중국을비롯한해외고객대상서비스를강화하고있다. 중요한점은중국화장품시장고성장과한국화장품선호가다른형태로확산되는것이 고, 국내화장품업체들의경우다양한유통채널변화에적응하는시기를거쳤으며, 궁극 적으로는강력한브랜드력을확보해다양해지는수요변화에대응할수있다는것이다. 26

29 [ 그림 58] 국내일반샵도대규모중국인 [ 그림 59] G-market G 역직구몰오픈 자료 : 한국투자증권 자료 : 한국투자증권 [ 그림 6] 중국해외직구시장규모 [ 그림 61] 인터파크글로벌쇼핑사이트국가별접속자현황 25 2 ( 조원 ) 중국역직구시장규모 F 216F 217F 중화인민공화국 미국 홍콩 일본 중화민국 오스트레일리아 캐나다 싱가포르 타이 러시아 기타 56 개국 / 지역 자료 : 중국전자상거래연구센터 자료 : 한국투자증권 한국화장품열풍, 중소형업체로도확산 중국인들의한국화장품선호현상은 214년화장품업체실적에도극명하게나타났다. 대부분업체들의실적이 213년보다개선되었으며, 중국인들의다양해지는선호도와한국화장품에대한높은관심으로대형업체뿐아니라중소형업체들의매출호조로도이어졌다. 중국마스크팩에서상위권브랜드 리더스마스크팩 을보유한산성앨엔에스 (161, Not Rated), 잇츠스킨등은특정카테고리에서높은인지도를확보하고있다. 산성앨엔에스의 214년매출액은 63%, 영업이익은 1배증가한바있다. 27

30 < 표 11> 화장품브랜드업체실적추이 매출액 추이 ( 단위 : 십억원, % YoY, %) 대형브랜드아모레퍼시픽 1,531 1,769 2,59 2,555 2,849 3,1 3,874 LG 생활건강 1,355 1,525 2,826 3,456 3,896 4,326 4,677 중저가브랜드에이블씨엔씨 영업이익 산성앨엔에스 한국화장품 NA NA 제닉 코리아나 토니모리 NA NA 스킨푸드 NA 잇츠스킨 NA NA NA NA 네이처리퍼블릭 NA NA 대형브랜드아모레퍼시픽 LG 생활건강 중저가브랜드에이블씨엔씨 매출액증감률 산성앨엔에스 한국화장품 NA NA (4) (18) (17) (13) (11) 제닉 코리아나 2 (6) 1 (4) (1) (1) (5) 토니모리 NA NA 스킨푸드 NA 잇츠스킨 NA NA NA (1) 3 9 NA 네이처리퍼블릭 NA (11) (5) 5 (4) () NA 대형브랜드아모레퍼시픽 LG 생활건강 중저가브랜드에이블씨엔씨 (2.2) (1.) 영업이익률 산성앨엔에스 23.7 (11.5) 한국화장품 NM NM NM (5.9) 1.7 제닉 (18.5) (27.5) 2.9 코리아나 3.6 (8.7) (5.7).5 (7.5) (2.1) 5.5 토니모리 NM NM NM 스킨푸드 (5.2) NM 잇츠스킨 NM NM NM NM NM 네이처리퍼블릭 NM NM NM 대형브랜드아모레퍼시픽 LG 생활건강 중저가브랜드에이블씨엔씨 자료 : 한국투자증권 산성앨엔에스 한국화장품 NM NM (12.6) (25.) (22.8) (19.1) (14.3) 제닉 코리아나 1.9 (5.7).5 (3.5) (1.5) (1.1) (5.) 토니모리 NM NM 스킨푸드 NM 잇츠스킨 NM NM NM (5.9) NM 네이처리퍼블릭 NM (56.2) (1.8) 5.9 (3.4) (.3) NM 28

31 V. 리스크요인 중국현지내경쟁심화가능성 가장큰리스크는중국시장에서경쟁이심화될가능성이다. 중국내로컬기업이부상하고해외기업들도공격적으로시장에진입하고있다. 기본적으로해외화장품업체들은관세 (6~7%) 뿐아니라생산비용등의이유로가격경쟁력을갖추기어렵다. 따라서프리미엄제품위주로포지셔닝하게되는데, 국내에서아모레퍼시픽과 LG생활건강이해외브랜드의시장을가져오며성장한것처럼경쟁력을갖춘로컬업체의부상과경쟁구도의변화여부가가장큰관전포인트다. 그외우리나라에만해도중국시장을타겟으로화장품업체들이우후죽순으로생겨나고있어중국및국내시장에서경쟁및마케팅활동이격해질가능성이있다. 중국인바운드관광객과높은인당화장품구매액에의존하는면세점채널지속가능성여부 국내면세점채널고성장은중국인바운드관광객고성장과높은인당화장품구매액에기인하는데지속가능성에대해서는의구심이생긴다. 중국인바운드관광객이지속적으로고성장하더라도현재의관광객기반보다넓어질때인당소비는하락할가능성이있다. 현재인당쇼핑지출액이일본관광객들보다도높은수준이기때문이다. 우리나라업체들도현지사업, 온라인사업등으로빠르게확장해넓은고객층을확보하는전략이필요하다. 29

32 용어해설 상향구매 : 중저가상품을구매하던패턴에서고품질이나감성적인만족을추구하며비교적저렴한신명품브랜드를소비하려는경향 소비자관여도 : 특정제품에관련하여개인적관심의정도나지각된중요성 아웃바운드관광객 : 국외로나가는국내관광객 인바운드관광객 : 국내외국인관광객 역직구 : 해외소비자들이국내온라인및오프라인쇼핑몰에서우리나라제품을직접구매하는것 매스티지 : ' 대중 (mass)' 과 ' 명품 (prestige product)' 의합성어. 품질은명품과거의흡사하지만가격은한단계아래인대중상품과고가상품의틈새상품 3

33 종목분석 아모레퍼시픽 (943) LG 생활건강 (519)... 38

34 아모레퍼시픽 (943) 매수 ( 분석재개 ) / TP: 3,7, 원 주가 (3/18, 원 ) 3,84, 시가총액 ( 십억원 ) 18,29 발행주식수 ( 백만 ) 6 52 주최고 / 최저가 ( 원 ) 3,123,/1,186, 일평균거래대금 (6 개월, 백만원 ) 45,487 유동주식비율 5.6 외국인지분율 29.5 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) 212A 2, ,198 (17.3) A 3, ,842 (.9) F 3, , F 4, , F 5, , , 주 : 순이익, EPS 등은지배주주지분기준 아시아퍼시픽대표브랜드 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 상대주가 (%p) MF PER 추이 ( 배 ) ( 천원 ) 12MF PER ( 좌 ) 4, 4. 아모레퍼시픽주가 ( 우 ) 3,5 3, 3. 2,5 2, 2. 1,5 1. 1, 5. Apr-1 Apr-11 Apr-12 Apr-13 Apr-14 투자의견매수, 목표주가 3,7, 원제시 : 아모레퍼시픽에대해투자의견 매수 와목표주가 3,7,원을제시하며분석을재개한다. 목표주가는 215~216년평균 EPS 에목표 PER 4배 ( 역사적고점밸류에이션을 1% 할증 ) 를적용해산출했다. 해외사업주도로향후 2년연평균 EPS 성장률이 34% 에이르는아시아대표 beauty 기업으로의도약에대한기대감으로글로벌화장품업종내에서높은프리미엄이지속될전망이다. 내수시장탄탄한지배력, 면세점호조로내수화장품고성장전망 : 국내화장품시장점유율 32% 의확고한 1위업체다. 16개브랜드를보유하고있으며 설화수, 헤라, 아이오페, 라네즈 4개브랜드가매출의 74% 를차지한다. 다양한가격대와유통경로를섭렵하면서내수시장에서점유율을높여왔으며이제확고한브랜드력을기반으로채널과무관한성장을시현하고있다. 매출의 66% 를차지하는내수매출액은향후 3년간연평균 15%, 영업이익은 18% 증가할전망이다. 영업이익률 18% 이상의안정적인 cash cow 역할에 214년면세점채널의도약이두드러져성장성도높아졌다. 중국인관광객이면세점매출에서차지하는비중은 21년 25% 에서 214년 78% 로상승했다. 면세점채널은 214년 12% 증가한데이어향후 3년간연평균 28% 증가할전망이다. 해외사업고성장 : 214년은해외사업에서국내면세점과중국및아시아지역고성장에수익성개선까지이루어져지난 3년간의이익정체국면에서레벨업한시기였다. 수익성턴어라운드에도불구하고 214년해외사업영업이익률은 7.4% 로아직낮다. 중국사업수익성도피어그룹에비해낮은수준이나향후성장과더불어개선될것으로예상된다. 중국을필두로홍콩 / 아시아지역고성장까지가세해해외사업매출액은향후 3년간연평균 31% 증가할전망이다. 해외부문영업이익률은수익성이좋은중국부문의기여도확대로 214년턴어라운드에이어꾸준히개선, 217년에는 13.5% 로높아질전망이다. 나은채 ec.na@truefriend.com 중국시장내 MS 상승이가장빠른화장품업체 : 214년중국시장에서아모레퍼시픽의점유율은 1.5% 로약 1위권이며글로벌프리미엄화장품업체들중 5위권이다. 면세점매출을합하면대중국매출은 1조원이상으로중국에진출한전문화장품업체중 4~5위로추정된다. 아모레퍼시픽은외자기업중가장빠르게시장점유율을확대해가고있다. 중국에서는 라네즈 와 마몽드 를주력브랜드로하고있으며 21년부터 설화수, 이니스프리 등의브랜드를출시했으며금년 아이오페 출시를계획하고있다. 214년라네즈, 마몽드, 설화수, 이니스프리매출비중은각각 41%, 3%, 7%, 2% 이며전브랜드가이익창출단계에진입했다. 중국시장에발빠른진출과중국프리미엄화장품시장개화에힘입어중국현지매출액은최근 5년간연평균 32% 성장했고마몽드구조조정일단락과이니스프리등신규수익창출원출시로외형성장과수익성개선이동시에진행될것이다. 32

35 < 표 12> 아모레퍼시픽수익추정 추정 ( 단위 : 십억원 ) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14P 1Q15F 2Q15F 3Q15F 4Q15F P 매출액 ,145 1,173 1,181 1,147 3,1 3,874 4,646 5,45 6,329 국내화장품 ,88 2,579 3,64 3,521 3,919 국내생활용품 해외화장품 ,11 1,423 1,89 국내화장품유통채널별전문점 할인점 방판 백화점 면세점 ,222 1,467 온라인 해외화장품지역별매출중국 ,235 프랑스 미국 일본 아시아 ( 중국외 ) 매출총이익 ,189 2,846 3,448 4,65 4,722 영업이익 ,76 국내화장품 국내생활용품 (7) 해외화장품 (6) 매출액 %YoY 국내화장품 국내생활용품 (1.8).4 (5.3) (1.1) 해외화장품 매출총이익률 % 영업이익 %YoY 국내화장품 국내생활용품 (19.6) 5.9 (38.9) NA NA (4.3) (15.5) 해외화장품 1, ,485.7 NA NA NA NA 영업이익률 % 국내화장품 국내생활용품 NA 해외화장품 NA 매출액비중 % 국내화장품 국내생활용품 해외화장품 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 215F 216F 217F [ 그림 62] 아모레퍼시픽매출액과영업이익률전망 [ 그림 63] 부문별매출전망 7, 6, ( 십억원 ) 아모레퍼시픽매출액 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) , 6, ( 십억원 ) 해외화장품국내생활용품국내화장품 5, 14. 5, 4, 12. 4, 1. 3, 8. 3, 2, 6. 2, 1, , F 217F F 215F 216F 217F 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 33

36 [ 그림 64] 해외사업매출비중 [ 그림 65] 부문별수익성추이 6 5 해외화장품매출비중 면세점포함해외화장품매출비중 국내화장품영업이익률국내생활용품해외화장품 F 216F 217F F 215F 216F 217F 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 [ 그림 66] 국내사업은총브랜드 16 개, 4 개가매출 74% 차지 [ 그림 67] 국내채널별매출비중 1% 기타 17% 9% 8% 려 4% 설화수 26% 7% 6% 미장센 5% 5% 4% 3% 라네즈 15% 아이오페 17% 헤라 16% 2% 1% % F 216F 217F 전문점할인점방판백화점면세점온라인직판기타 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 [ 그림 68] 해외사업지역별매출전망 [ 그림 69] 해외사업지역별영업이익전망 2,5 ( 십억원 ) 중국아시아 ( 중국외 ) 일본미국프랑스 25 ( 십억원 ) 중국아시아 ( 중국외 ) 일본미국프랑스 2, 2 1, , F 215F 216F 217F (5) F 215F 216F 217F 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 34

37 [ 그림 7] 중국매출액 vs 영업이익률 [ 그림 71] 중국매출은백화점이아직주, 향후다각화예상 1,4 1,2 ( 십억원 ) 중국매출 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) 전문점 9% 1, 원브랜드샵 21% 백화점 57% 디지털 13% F 216F 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 [ 그림 72] 중국브랜드별매출예상 [ 그림 73] 브랜드별매장수 1,4 ( 조원 ) IOPE 에뛰드이니스프리 설화수마몽드라네즈 1, 9 ( 개 ) 중국설화수백화점중국라네즈백화점 마몽드백화점 이니스프리원브랜드샵 1,2 8 1, F 216F 217F F 216F 217F 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 [ 그림 74] PER 밴드 [ 그림 75] 주가 vs EPS 3,5 3, 2,5 ( 천원 ) x36. x32. x28. ( 천원 ) ( 원 ) 3,5 9, 주가 ( 좌 ) 3, 12MF 컨센서스 EPS( 우 ) 8, 2,5 7, 2, 1,5 x24. 2, 1,5 6, 1, 5 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13Jul-13 Jan-14Jul-14 Jan-15 자료 : 한국투자증권 1, 자료 : 한국투자증권 5, 4, 3, 35

38 [ 그림 76] 아모레그룹지배구조 서경배 : 1.7% 서경배외 9 명 화장품사업부 아모레퍼시픽그룹 35.4% 8.5% 81.8% 1.% 1.% 1% 99.4% 1% % 아모레퍼시픽에뛰드이니스프리아모스코스비전퍼시픽글라스퍼시픽패키지태평양제약장원 자료 : 아모레퍼시픽, 한국투자증권 36

39 재무상태표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 유동자산 ,152 1,59 2,138 현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 비유동자산 2,222 2,434 2,669 2,883 3,13 투자자산 유형자산 1,767 1,936 2,46 2,137 2,227 무형자산 자산총계 3,26 3,42 3,82 4,474 5,24 유동부채 매입채무및기타채무 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 부채총계 ,17 1,263 지배주주지분 2,334 2,554 2,88 3,355 3,968 자본금 자본잉여금 기타자본 (2) (2) (2) (2) (2) 이익잉여금 1,592 1,815 2,143 2,621 3,236 비지배주주지분 자본총계 2,344 2,568 2,893 3,367 3,978 손익계산서 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 매출액 2,849 3,1 3,874 4,646 5,45 매출원가 ,28 1,199 1,384 매출총이익 2,2 2,189 2,846 3,448 4,65 판매관리비 1,637 1,819 2,282 2,725 3,158 영업이익 금융수익 이자수익 금융비용 이자비용 기타영업외손익 (15) (18) (44) (6) 관계기업관련손익 세전계속사업이익 법인세비용 연결당기순이익 지배주주지분순이익 기타포괄이익 (21) (3) (3) (3) (3) 총포괄이익 지배주주지분포괄이익 EBITDA ,45 현금흐름표 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 영업활동현금흐름 당기순이익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 자산부채변동 (126) (18) (81) 5 (25) 기타 투자활동현금흐름 (254) (349) (367) (351) (361) 유형자산투자 (232) (323) (249) (233) (238) 유형자산매각 투자자산순증 15 () (12) (12) (12) 무형자산순증 (17) (18) (33) (33) (34) 기타 (29) (25) (83) (83) (87) 재무활동현금흐름 (35) 49 (61) (75) (88) 자본의증가 2 4 차입금의순증 8 9 배당금지급 (45) (45) (45) (62) (76) 기타 (16) (13) (12) 기타현금흐름 (3) (4) 현금의증가 (17) 주요투자지표 212A 213A 214F 215F 216F 주당지표 ( 원 ) EPS 39,198 38,842 56,568 8,283 12,157 BPS 338,323 37, , , ,92 DPS 6,5 6,5 9, 11, 13, 성장성 (%, YoY) 매출증가율 영업이익증가율 (2.) 순이익증가율 (17.3) (.9) EPS 증가율 (17.3) (.9) EBITDA 증가율 수익성 영업이익률 순이익률 EBITDA Margin ROA ROE 배당수익률 배당성향 안정성순차입금 ( 십억원 ) (235) (275) (325) (631) (1,4) 차입금 / 자본총계비율 Valuation(X) PER PBR EV/EBITDA 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 37

40 LG 생활건강 (519) 매수 ( 분석재개 ) / TP: 86, 원 주가 (3/18, 원 ) 737, 시가총액 ( 십억원 ) 11,511 발행주식수 ( 백만 ) 주최고 / 최저가 ( 원 ) 758,/424, 일평균거래대금 (6 개월, 백만원 ) 29,44 유동주식비율 59.8 외국인지분율 39. 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) 213A 4, , A 4, ,842 (2.2) F 5, , F 5, , F 5, , 주 : 순이익, EPS 등은지배주주지분기준 생활용품저성장딛고 Beauty 로도약 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 상대주가 (%p) MF PER 추이 ( 배 ) MF PER ( 좌 ) LG 생활건강주가 ( 우 ). Apr-1 Apr-11 Apr-12 Apr-13 Apr-14 ( 천원 ) 투자의견매수, 목표주가 86, 원제시 : 투자의견 매수 와목표주가 86,원을제시하며분석을재개한다. 목표주가는 215~216 년평균 EPS에목표 PER 3배를적용해산출했다. 화장품부문영업가치산정시목표 PER은경쟁업체대비 2% 할인한 32 배를적용했고, 생활용품과음료는각각글로벌, 국내업종평균 PER 26배, 17배를적용했다. 국내화장품 2위, 생활용품 1위, 음료 2위업체로 214년화장품, 생활용품, 음료매출비중은각각 42%, 32%, 26%, 이익기여도는각각 53%, 31%, 16% 이다. 과거 M&A 와내수시장점유율제고로고성장후 214년외형과수익성이둔화되었으나향후수익성높은화장품부문이주도하는실적개선이예상된다. 향후해외사업확장이나추가성장동력확보를위한 M&A에대한기대감이유효하며대규모 M&A가없다면차입금이축소될전망이다. 215 년화장품사업도약, 면세점채널고성장예상 : 214년가장큰변화는화장품사업의도약이다. 화장품부문은향후 3년간매출액은연평균 14%, 영업이익은 18% 증가할것으로예상된다. 213~214년상반기까지국내에서는중가인매스티지부진, 해외에서는일본사업부진과중국사업성장통으로수익성이저조했다. 214년하반기부터면세점과방판채널을중심으로국내화장품부문의고성장과수익성개선이가시화되었다. 후 를필두로 오휘, 숨, 빌리프 등의프레스티지브랜드들이모두성장세로전환됐다. 프레스티지부문은 213년화장품매출액의 31% 를차지했으나 214년 58% 성장하며매출비중이 42% 로높아졌다. 수익성높은브랜드위주여서화장품부문수익성개선에도긍정적이다. 면세점카운터, 방판인력모두경쟁사보다적어향후성장여력이충분하다. 해외사업비중아직낮으나향후성장가능성확인 : 해외사업에서두드러진성과는아직미미하다. 214년해외매출비중은 15.7% 이고해외매출에서생활용품과화장품의비중은각각 44%, 56% 다. 214년화장품부문성장은중국사업이주도했으며중국사업은 더페이스샵 매출 4% 성장과 후 브랜드매출 1% 성장이견인했다. 국내면세점채널및방판에서프리미엄브랜드호조는중국시장에서의성공가능성을높여주며 더페이스샵 과 후 는오프라인출점여력이있고온라인으로효율화를모색하고있다. 나은채 ec.na@truefriend.com 생활용품과음료어려운시기지나턴어라운드기대 : 실적부진의주요인인생활용품과음료부문은 214년에소비침체, 경쟁심화, 대형마트규제, 통상임금영향등으로부진했다. 향후고성장을기대하기는어려우나업계 1, 2위사업으로안정적인캐쉬카우역할을할수있다. 코카콜라, 미닛메이드, 페리오, 샤프란등과같은대표브랜드를보유하고있으며소비회복및경쟁완화를예상한다. 통상임금영향은 214년하반기음료부문에반영되었으며금년상반기종료된다. 비용정상화가예상된다. 38

41 < 표 13> LG 생활건강수익추정 추정 ( 단위 : 십억원 ) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14P 1Q15F 2Q15F 3Q15F 4Q15F P 215F 216F 217F 매출액 1,128 1,142 1,23 1,176 1,248 1,248 1,343 1,246 4,326 4,677 5,86 5,487 5,98 화장품 ,662 1,956 2,273 2,574 2,891 생활용품 ,442 1,52 1,57 1,632 1,698 음료 ,222 1,219 1,243 1,281 1,319 영업이익 화장품 생활용품 음료 매출증감 (% YoY) 화장품 생활용품 음료 영업이익증감 (% YoY) 화장품 생활용품 음료 매출비중 화장품 생활용품 음료 영업이익률 화장품 생활용품 음료 자료 : LG 생활건강, 한국투자증권 < 표 14> 목표주가 86, 원 ( 단위 : 십억원, 원 ) 215F 216F Note 화장품영업가치 8,379 9,925 목표배수 32배적용, 경쟁업체대비 2% 할인 생활용품영업가치 3,419 3,667 목표배수 26배적용, 글로벌피어평균 음료영업가치 1,186 1,287 목표배수 17배적용, 음식료업종평균 영업가치 (A) 12,984 14,88 순차입금 (B) 주식수 (C) 15,618 15,618 주당적정가치 (A-B)/(C) 791, ,371 목표주가 859, ~216 년평균 자료 : 한국투자증권 [ 그림 77] LG 생활건강 M&A 히스토리 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, - ( 십억원 ) (%YoY) LG생활건강매출액 ( 좌 ) 증감 ( 우 ) Everlife 해태음료 Ginza Stefani 더페이스샾 VOV 코카콜라 LG유니참 F 16F 17F 자료 : LG 생활건강, 한국투자증권 39