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1 Analyst 이지연 2) 통신서비스 (OVERWEIGHT) Initiation 스마트폰대중화국면의기회를즐길때 Recommendations KT (32 32) 투자의견 : BUY (Initiate) 목표주가 : 62, 원 (Initiate) SK 텔레콤 ( ) 투자의견 : BUY (Initiate) 목표주가 : 217, 원 (Initiate) LG 유플러스 ( ) 투자의견 : HOLD (Initiate) 목표주가 : 8,5 원 (Initiate) SK 브로드밴드 ( ) 투자의견 : HOLD (Initiate) 목표주가 : 6, 원 (Initiate) 스마트폰대중화의본격화로 211 년이동통신시장은전년대비 7.7% 성장할전망이다. 또한경쟁과규제의초점이요금에서네트워크품질로이동하면서산업전반의수익성제고가기대된다. 데이터트래픽폭증대응을위한설비투자확대가예상되나이는과거와달리수요가견인하는투자라는점에서 ROIC 확보가시성이높다는판단이다. 유선네트워크경쟁력기반으로트래픽분배및투자효율성측면에서의경쟁력부각이예상되는 KT 와이동통신 pure player 로서업황모멘텀호전수혜의가시성이두드러질것으로예상되는 SK 텔레콤에대해매수추천한다. 스마트폰대중화국면에서의외형성장모멘텀유효 스마트폰보급률이올해말 13% 에서 211 년말 31% 까지확대되며스마트폰의대중화가본격 화될전망이다. High-end 고객의휴대폰교체국면을지나 mass 고객군의스마트폰전환본격 화로 211 년이동통신매출액은전년대비 7.7% 증가한 22 조원으로예상한다. 한편, 유선전화 시장축소에도불구 IPTV 매출성장으로유선시장은 21~12 년 11 조원수준의시장규모가 유지될것으로예상된다. 수익성개선의긍정적변화진행중 211 년통신산업의영업이익 ( 일회성손익제외 ) 은전년대비 15.% 증가할전망이다. 경쟁구도 의초점이가격에서네트워크품질로이동하면서차별화요인이생기고있는가운데, 보조금 상한제도입으로마케팅비용축소가예상되기때문이다. 또한, 규제의초점이당분간요금 보다는네트워크품질에보다집중될것으로예상되는만큼현시점에서강도높은요금인 하압력가능성은낮을것으로판단한다. 효율적네트워크운영을통한경쟁우위확보업체에주목 Data Explosion 의폭에대한예측가시성이낮은만큼, 현시점에서는 1) 네트워크의활용도를극대화하면서, 2) 설비투자폭을최소화할수있고, 3) 데이터폭증시효과적으로트래픽을분산할수있는사업자가경쟁우위를확보할수있을것으로예상한다. 이러한경쟁국면에서는강력한유선망기반으로데이터분산및투자효율성을확보할수있는 KT의경쟁력이부각될것으로예상된다. KT와 SK텔레콤 BUY, LG유플러스와 SK브로드밴드 HOLD 투자의견제시효율적네트워크운영으로경쟁력부각이예상되는 KT를 top-pick 으로제시한다. 12개월목표주가는 62, 원으로 211년 EV/EBITDA 4.1배에해당한다. 이동통신 pure player 로서업황모멘텀호전수혜의가시성이두드러질것으로예상되는 SK텔레콤에대해목표주가 217, 원과매수의견제시한다. 스마트폰경쟁력확보가부진한 LG유플러스와 valuation 매력도가낮은 SK브로드밴드에대해서는각각 HOLD 투자의견과목표주가 8,5 원, 6, 원을제시한다.

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3 Contents I. Focus Charts...4 II. Executive Summary...5 III. 스마트폰보급화국면에서의외형성장모멘텀유효 Downstream 시장의성장으로추세적무선데이터수요증가예상 스마트폰대중화국면에서의중단기 ARPU 증대효과유효 유선시장의축소는 IPTV 의외형성장으로상쇄가능...16 IV. 수익성개선의긍정적변화진행중 서비스차별화요인의등장으로 Pricing 경쟁강도완화예상 규제측면에서의요금인하압력은당분간제한적일전망 IPTV 부문적자폭은점진적축소후 212 년턴어라운드전망...27 V. 효율적네트워크운영을통한경쟁우위확보업체에주목 경쟁축의이동 : 효율적네트워크운용능력의중요성증가 네트워크운영로드맵의차별성 : 트래픽분배능력의중요성증대예상 투자효율성측면에보다주목할필요...31 VI. 주가변동추이...34 VII. Valuation...36 EVA 방식에따른 Absolute Valuation...36 Historical Valuation...39 Relative Valuation...43 VIII. Risk 요인...45 IV. Appendix...47 Recommendations KT (32)...48 SK텔레콤 (1767)...52 LG유플러스 (3264)...56 SK브로드밴드 (3363)...6

4 I. Focus Charts ( 소비자비중 ) 21 년말 ( 보급률 13%) 211 년말 ( 보급률 31%) 스마트폰의대중화단계 년스마트폰의본격적인대중화로스마트폰보급률 21 년말 13% 에서 211 년말 31% 로확대전망 - 스마트폰 ARPU 의경우피쳐폰대비 5~6% 높은수준으로, 이동통신시장전년대비 7.7% 성장예상 - 무제한데이터정액제도입으로단기간내 ARPU 개선가능 Mainstream 2.5% 13.5% 34% 34% 36% 혁신수용자선각수용자전기다수수용자후기다수수용자지각수용자 자료 : KB 투자증권 사업자별영업이익및영업이익률전망 ( 십억원 ) KT ( 좌 ) SKT ( 좌 ) LGU+ ( 좌 ) KT ( 우 ) SKT ( 우 ) LGU+ ( 우 ) (%) 3, , , , , , E 212E 4 - 네트워크품질및속도 라는서비스차별화요인의등장, 대당단말기보조금상한제효과로소모적인가격경쟁강도완화예상 - 규제의초점이통신요금보다는무선데이터수요폭증에따른네트워크품질및용량관리로이동함에따라당분간규제측면에서의수익성훼손요인은제한적일전망 - 211~12 년통신산업전반적으로영업이익증가될것으로예상되는가운데사업자별경쟁력에따라수익성개선정도는차별화될전망 자료 : KB 투자증권 SK텔레콤영업이익및설비투자추이및전망 ( 십억원 ) ( 십억원 ) 3,5 영업이익 ( 좌 ) 2,2 설비투자 ( 우 ) 3, 2, - 4세대네트워크망에대한투자는과거와달리데이터수요증가가견인하는투자라는점에주목할필요 - 27~9 년 3G 투자당시와달리 4G 투자의경우데이터수요증가와더불어네트워크활용도제고되어수익성개선예상 2,5 2, 1,5 1,8 1,6 1,4 1,2 - Data Explosion 의정도에대한예측가시성이낮은만큼, 1) 현재네트워크의활용도를최대한향상하면서, 2) 설비투자폭을최소화할수있고, 3) 데이터폭발시효과적인트래픽분산능력을발휘할수있는업체가경쟁우위확보가능할전망 1, E 1, 자료 : SK 텔레콤, KB 투자증권 4

5 II. Executive Summary 방어주매력부각 + 업종내재적요인개선기대감으로주가반등예상 스마트폰의본격적인대중화국면도래로 ARPU 증대효과가시화 경쟁구도의초점이가격 네트워크품질로이동, 산업전반의수익성제고에긍정적영향 규제초점의네트워크품질및용량관리로의이동 : 당분간강도높은요금인하압력가능성은제한적 향후설비투자확대는과거와달리수요측면에서견인 : 네트워크투자에대한 ROIC 확보의가시성과거대비높아짐 통신서비스업종비중확대 : KT & SK 텔레콤 BUY, LG 유플러스, SK 브로드밴드 HOLD 투자의견제시 통신업종의주가는지난 1년동안 26 년과 28 년두해를제외하고는지속 KOSPI 수익률을하회하였다. 성숙산업의특성상성장모멘텀이제한된가운데단기적으로는스마트폰확산에따른실적개선기대감이충족되지못했기때문이다. 그러나경기선행지수증가율하락국면에서통신업종의할인율이감소하는양상을보였었던과거의경험과, 그리고업종내재적요인들의개선기대감등을감안할때주가반등이가능할것으로예상한다. 스마트폰의보급률이올해말 13% 에서 211 년말 31% 까지확대되며 Early Adopter 구간을지나본격적인대중화국면이도래할것이다. 당사가주목하고있는점은지금까지는기존 High- ARPU 가입자들의스마트폰전환이대부분이었던만큼 ARPU 상승효과가없었던반면, 앞으로는스마트폰이 mass 고객군으로진입하면서본격적인 ARPU 증대효과가기대된다는점이다. 우리는 211 년이동통신매출액이전년대비 7.7% 증가한 22조원에이를것으로전망한다. 소모적인마케팅경쟁국면에도변화가생길전망이다. 무선데이터트래픽폭증이예상됨에따라기존의가격경쟁에치우쳐있던경쟁구도의초점이네트워크품질과속도로이동할것으로전망하기때문이다. 가격이아닌품질이라는차별화요인이생겨나고있다는점은산업전반의수익성제고측면에서긍정적인영향을끼칠것으로예상한다. 또한대당단말기보조금상한제규제도산업전반의마케팅비용축소에실효성을발휘할것으로예상한다. 통신산업수익성저해의또다른축인요금인하압력의규제위험또한당분간완화될것으로예상한다. 올해초당요금제도입으로이미음성요금이한차례인하되었고, 정액제도입으로데이터또한무제한이용이가능해졌기때문이다. 당분간규제의초점은트래픽폭증에따른네트워크품질및용량관리가될것으로예상된다. 네트워크확충을위한설비투자증가가예상되는만큼현시점에서강도높은요금인하압력가능성은제한적일것으로판단한다. 한편, 향후 LTE 등네트워크구축위한설비투자규모확대에대한우려가적지않다. 그러나우리는 4세대네트워크망에대한투자가과거와달리수요측면에서견인하는투자라는점에주목하고있다. 이는투자될설비에대한 ROIC 확보의가시성이과거대비높아짐을의미한다. 27~9 년 3G 망투자에따른수익기반확대부진으로영업이익이하락했던때와달리, 내년 4G 망투자본격화되더라도네트워크활용도제고와더불어영업이익은확대될전망이다. 상기언급한산업전반의긍정적 fundamental 개선요인들을감안하여 KB투자증권은통신서비스업종에대해비중확대 (OVERWEIGHT) 의견으로커버리지를개시한다. KT와 SK텔레콤에대해각각 BUY 투자의견과 12개월목표주가 62, 원과 217, 원, LG유플러스와 SK브로드밴드에대해서는 HOLD 투자의견과 12개월목표주가 8,5 원과 6, 원을제시한다. 유선네트워크경쟁력을바탕으로트래픽분배능력및투자효율성측면에서경쟁력이부각될것으로예상되는 KT와, 이동통신 pure player 로서업황모멘텀호전수혜의가시성이가장두드러질것으로예상되는 SK텔레콤에대해매수관점의접근을권고한다. 스마트폰경쟁력이부진한 LG유플러스와실적개선예상되나 valuation 이부담스러운 SK브로드밴드에대해서는보수적인시각을제시한다. 5

6 III. 스마트폰보급화국면에서의외형성장모멘텀유효 국내통신서비스산업 21~11 년각각 4.3%, 5.1% 성장전망 KB투자증권은국내통신서비스산업이 21~11 년전년대비각각 4.3%, 5.1% 성장하며과거대비성장폭이회복될것으로전망한다. 이는스마트폰보급률의가파른증가에따른이동통신시장의회복이유선통신시장의부진을상쇄하며성장의폭을견인할것으로예상하기때문이다. 1) 스마트폰, 태블릿 PC, 모바일컨텐츠등 Downstream 시장의성장과더불어 2) 통신사업자들의무제한정액요금제도입에따른단기간내 ARPU 증대효과, 3) 유선시장침체폭감소등을감안할때모바일인터넷보급화국면에서의외형확대가능성은유효할것으로판단한다. 외형성장 = F ( 가입자, 가입자당통신서비스수, 요금, 가입자당통신서비스이용량 ) 표 1. 통신서비스부문별성장가능성 Check point 가입자확대 유선전화 (PSTN + VoIP) 매우낮음 초고속인터넷 인터넷 : 매우낮음 IPTV: 높음 이동통신 ( 무선데이터포함 ) 중간 1) 요금인상매우낮음매우낮음매우낮음 서비스이용량증가 낮음 인터넷 : 영향없음음성 : 낮음 IPTV: 높음 2) 무선데이터 : 중간 자료 : KB투자증권 참고 : 1) MID(Mobile Internet Device) 등장으로가입자당통신서비스수증가가능성 2) 유료컨텐츠이용량증가에비례 3) 스마트폰일반요금제의경우데이터량에비례하여증가가능, 무제한데이터정액요금제의경우요금인상효과 중간 211 년이동통신시장성장률 7.7% 로통신산업성장률회복을견인 그림 1. 국내통신서비스산업전망 ( 조원 ) (%) 5 유선전화 ( 좌 ) 초고속인터넷 ( 좌 ) 이동전화 ( 좌 ) 성장률 ( 우 ) E 211E 212E 자료 : 방송통신위원회, KB 투자증권 6

7 1. Downstream 시장의성장으로추세적무선데이터수요증가예상 스마트폰보급률확대로부터촉발된모바일산업의패러다임변화국면에서통신사업자의초점은무선데이터수요폭발에따른수익원확대가능성일것이다. 당사는 1) 스마트폰가입자의가파른상승, 2) 태블릿 PC 등 MID (Mobile Internet Device) 시장개화, 3) 모바일컨텐츠시장성장등을감안할때통신사업자수익원의질적향상요인이다변화되고있다고판단한다. Global 통신장비업체인 Cisco Systems 에따르면, 글로벌모바일데이터트래픽은 29~214 년연평균 18% 증가할것으로전망하고있다. 이는 214 년에 29 년대비트래픽이 4배증가하는셈이다. 이와더불어 MID의보급이활성화될경우트래픽은더욱급증할것으로예상된다. KT 에따르면아이패드는현재스마트폰대비 1배의트래픽을유발하는것으로분석하고있다. 전세계모바일데이터트래픽 214 년까지연평균 18% 증가전망 그림 2. (PB/ 월 ) 4, Global 모바일데이터트래픽증가전망 3,5 3,565 3, 연평균 18% 증가 2,5 2, 2,162 1,5 1, 5 1, E 211E 212E 213E 214E 자료 : KT (Cisco 자료재인용 ) 29 년 11 월말아이폰출시이후 3 분기말현재무선데이터트래픽 491% 증가 그림 3. (TB) 통신사업자별무선인터넷트래픽증가추이 KT SK 텔레콤 LG 유플러스 갤럭시 S 출시 아이폰 3GS 출시 년 1 월 9 년 5 월 9 년 9 월 1 년 1 월 1 년 5 월 1 년 9 월 참고 : 3G 기준자료 : 보도자료 ( 방송통신위원회자료재인용 ), KB 투자증권 7

8 국내스마트폰보급률은 211 년말 31% 로 21 년 3분기말현재 9% 대비가파르게성장할전망이다. 29 년 11월아이폰출시전에 5만명수준에불과했던국내스마트폰가입자수는약 1년만에 1배성장하여 1월말현재 55만명이넘어섰다. 각업체별연말스마트폰목표가입자수를고려하면 21 년말스마트폰가입자수는약 65만에이를것으로예상된다. 국내 21 년추정휴대폰판매량이약 2,37 만대임을감안하면 27% 이상을스마트폰이차지하고있는것으로추정된다. Qualcomm 에따르면 211 년국내휴대폰출하량의 5% 이상을스마트폰이차지할것으로전망하고있다. 1) 이를고려하면당사는 211 년말스마트폰가입자비중이 3% 를상회할가능성이높을것으로전망한다. 1) 국내소비자의경우상대적으로트렌드에매우민감하게반응한다는점, 2) 과거 1998 년두루넷서비스이후초고속인터넷보급이다른나라대비월등히빠른속도로보급되었던경험, 4) 211 년부터보급형스마트폰출하가가파르게진행되면서스마트폰가입자의저변이확대될수있다는점등을고려할때국내스마트폰시장확산속도에대한의심의여지는매우낮다는판단이다. 국내스마트폰가입자 211 년말 65 만명으로증가전망 그림 4. 국내스마트폰가입자전망 ( 천명 ) (%) 25, 스마트폰가입자 ( 좌 ) 4 보급률 ( 우 ) , , , 5, Q9 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1E 1Q11E 2Q11E 3Q11E 4Q11E 자료 : 각사, KB 투자증권 1) 21 년 1 월 매경지식포럼 Qualcomm 발표내용인용 8

9 211 년스마트폰성장률 7.6% 예상반면피쳐폰은.1% 감소예상 그림 글로벌스마트폰시장전망 ( 백만대 ) 스마트폰출하량 ( 좌 ) (%) 8 스마트폰성장률 ( 우 ) 14 Feature폰성장률 ( 우 ) E 211E 212E 213E 214E (2) 자료 : KB 투자증권 해외주요국가스마트폰보급률또한 211 년이후가파르게증가예상 그림 6. (%) 6 5 해외주요국가별스마트폰보급률추이및전망미국영국프랑스중국일본 E 211E 212E 213E 214E 자료 : emarketer (Atlas Research 재인용 ) Handset 제조업체스마트폰출하비중 21 년이후가파르게증가 : 삼성전자 29 년 16% 에서 21 년 22%, 211 년 25% 로증가 그림 7. 주요 Handset 업체의스마트폰출하비중전망 (Global 기준 ) (%) 4 35 삼성전자 LG 전자 Nokia E 211E 212E 213E 214E 자료 : 각사, KB 투자증권 9

10 또한, KT와 SK텔레콤이 11월아이패드와갤럭시탭을출시하면서국내시장에서도태블릿 PC 등 MID(Mobile Internet Device) 시장이본격화될전망이다. KT는 9월초안드로이드기반 K-pad 를출시한데에이어아이패드를포함해연내 4종의통신결합 Pad형단말출시를계획하고있으며, 태블릿 PC 가입자가 21 년말 2만, 211 년말 1만에이를것으로예상하고있다. SK 텔레콤은갤럭시탭이외내년상반기 3~4종의태블릿 PC 출시를계획하고있다. 국내시장의경우아이패드의높은판매량을보여준미국이나일본등과달리모바일컨텐츠가풍부하지않고, 잠재소비자들이대부분 1Mbps 초고속인터넷환경에익숙해져있다는점등을감안할때동시장의성장성에대해무조건낙관하기는이르다. 그러나 1) MID 시장의성장으로통신산업의성장결정요인중가입자당통신서비스수의증가가능성이있다는점, 2) MID로비롯되는모바일오피스구축, 컨텐츠로의수익원확대등장기적이고구조적인비즈니스모델전환가능성등의관점에서동시장의동향에주목할필요가있다는판단이다. 211 년태블릿 PC 출하량전년대비 4 배성장한 6, 만대에이를전망 그림 8. Global 태블릿 PC 시장전망 ( 백만대 ) (%) 25 태블릿PC ( 좌 ) 총 PC 대비비중 ( 우 ) E 211E 212E 213E 214E 215E 자료 : KB 투자증권 1

11 2. 스마트폰대중화국면에서의중단기 ARPU 증대효과유효 211 년 KT 와 SK 텔레콤 ARPU 전년대비각각 4.2%, 3.4% 증가예상 국내통신사업자의 211 년무선부문 ARPU 는스마트폰가입자비중증가와더불어전년대비상승할전망이다. 업체별로는 SK텔레콤의경우 21 년 36,319 원에서 211 년 37,836 원으로 4.2%, KT는 21 년 31,223 원에서 211 년 32,272 원으로 3.4% 상승할것으로예상한다. 한편, LG유플러스의경우스마트폰가입자확보부진으로 ARPU 상승폭이가장미미할것으로예상된다. 통신사업자입장들이모바일패러다임변화국면에서성장의기대감을갖는이유는무선인터넷활성화를통해서장기적으로새로운비즈니스모델을창출할수있다는가능성때문일것이다. 당사또한기회가존재한다는점에는동의하나, 이는통신사업자의의지뿐만아니라관련모바일에코시스템이더불어성숙해야하는만큼이에대한기대감은다소이르다는판단이다. 다만, 당사는현시점에서가시적인 ARPU 증대가능성에보다주목하고있으며데이터정액제도입으로 ARPU 상승효과는당분간가속화될것으로판단하고있다. 그림 9. SK 텔레콤기종별 ARPU 전망그림 1. SK 텔레콤기종별 ARPU 전년대비증가율전망 ( 원 ) 65, 6, 55, 5, 스마트폰 ARPU Feature 폰 ARPU 평균 ARPU (% YoY) 평균 ARPU 스마트폰 ARPU Feature 폰 ARPU 45, 4, 35, 3, 35,424 36,115 37,781 39,76 4,994 41,734. (5.) (1.) 25, 2Q1 4Q1E 2Q11E 4Q11E 2Q12E 4Q12E (15.) 2Q1 4Q1E 2Q11E 4Q11E 2Q12E 4Q12E 자료 : SK 텔레콤, KB 투자증권 자료 : SK 텔레콤, KB 투자증권 그림 11. KT 기종별 ARPU 전망그림 12. KT 기종별 ARPU 전년대비증가율전망 ( 원 ) 55, 5, 스마트폰 ARPU Feature 폰 ARPU 평균 ARPU (% YoY) 평균 ARPU 스마트폰 ARPU Feature 폰 ARPU 45, 5. 4, 35, 31,849 31,543 32,195 33,933 34,673 34,78. (5.) 3, (1.) 25, 2Q1 4Q1E 2Q11E 4Q11E 2Q12E 4Q12E (15.) 2Q1 4Q1E 2Q11E 4Q11E 2Q12E 4Q12E 자료 : KT, KB 투자증권 자료 : KT, KB 투자증권 11

12 211 년스마트폰대중화에따른 ARPU 개선본격화예상 통신업체의 ARPU 증가를전망함에있어당사가가장주목하고있는점은일부소비자층에국한되어있었던스마트폰의대중화가본격화될것이라는점이다. [ 그림 9] 과 [ 그림 11] 에서와같이스마트폰의 ARPU가피쳐폰대비 5~6% 수준이지만 [ 그림 1] 과 [ 그림 12] 의전년대비 ARPU 증가율을보면실제적으로 ARPU 증대효과가미미했다. 당사는이에대해현재까지는 35,~38, 원의요금을내던가입자들이 5, 원대의스마트폰요금제를전환했다기보다는기존 5, 원이상의 High ARPU 고객들의이동이대부분이었기때문으로판단하고있다. 따라서우리는 [ 그림 13] 에서와같이스마트폰이 Early Adopter 구간을지나전기대중화단계가본격화되는시기인 211 년에는통신사업자들의이동통신부문에서의미있는 ARPU 상승이가능할것으로전망한다. 특히, 1) 단말기제조업체와통신사업자중심으로스마트폰 push 전략이지속될것이라는점, 2) 저가형스마트폰비중확대와더불어해당단말기의실제구매단가는매우낮은수준에머무를것으로예상된다는점은보급속도에긍정적영향을끼칠전망이다. 또한, 대당단말기보조금규제도입에따른피쳐폰의실구매단가상승으로스마트폰으로의교체수요가가속화되고있는데다, 스마트폰이피쳐폰대비 High-end 제품으로인식됨에따라일반피쳐폰 고기능피쳐폰으로의교체수요대비소비자의지출의향수준을상대적으로용이하게레벨업시킬수있다는점등을감안할때스마트폰의대중화에따른 ARPU 상승의가시성은높다는판단이다. 211 년은 Early Adopter 구간을지나 Early Majority 로보급확대되는시기 그림 13. 스마트폰의대중화단계도식화 2) ( 소비자비중 ) 211 년말 ( 보급률 31%) 21 년말 ( 보급률 13%) Mainstream 2.5% 13.5% 34% 34% 36% 혁신수용자 (Innovators) 선각수용자 (Early Adopter) 전기다수수용자 (Early Majority) 후기다수수용자 (Late Majority) 지각수용자 (Laggards) 자료 : KB 투자증권 2) 제프리 A. 무어 토네이도마케팅 참고 12

13 3 달러미만스마트폰비중 21 년 56% 에서 212 년 68% 로상승예상 그림 14. 가격대별스마트폰시장전망 (Global 기준 ) ( 백만대 ) 5 1달러미만 1-19달러 달러 3달러이상 E 211E 212E 213E 214E 자료 : Strategy Analytics 최근국내스마트폰사용자연령대별비중조사자료를살펴보면, 아이폰 4, 갤럭시 S 등 Highendh 스마트폰의경우 Early Adopter 성향이강한 2~3 대가각각 83%, 72% 를차지하고있는반면, 보급형단말기로출시된 LG전자의옵티머스원의경우 4대이상과 1대이하의비중이상대적으로높다 ( 그림 15). 따라서소비자의실제단말기구매부담의거의없는보급형스마트폰의확대로스마트폰의대중화가본격화될전망이다. 보급형스마트폰은가입자의연령대기반을확대할전망 그림 15. 국내스마트폰사용자연령대별비중 1 대이하 2 대 3 대 4 대 5 대이상 옵티머스원 베가 갤럭시 S 아이폰 자료 : Atlas Research % 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 1% 13

14 정액요금제도입은단기간내 ARPU 상승시키는 upselling 효과 통신사업자들의무제한데이터정액요금제의도입은단기간내에 ARPU 를상승시킬수있다는점에서수익성에당분간긍정적으로작용할전망이다. [ 표 2] 의방송통신위원회조사자료에따르면실제로각사의무료데이터제공량대비실제데이터사용량은 5% 수준에도미치지못한다. 이는 무제한데이터제공 의마케팅효과로데이터사용량증가에따른네트워크 OPEX 부담의증가대비 ARPU 증가폭이크다는것을의미하는것으로정액제요금의 upselling 효과는스마트폰보급화국면에서유효할것으로예상된다. 표 2. 스마트폰사용자의월평균데이터사용량현황 구분 SK 텔레콤올인원 45 올인원 55 올인원 65 올인원 8 내용 제공량 5MB 7MB 1GB 1.5GB 사용량 144MB 166MB 168MB 171MB KT i 라이트 i 미디엄 i 프리미엄 i 스페셜 제공량 5MB 1GB 3GB 2GB 사용량 294MB 423MB 578MB 14MB LG 유플러스오즈스마트 45 오즈스마트 55 오즈스마트 75 오즈스마트 95 제공량 1GB 1.5GB 2GB 3GB 사용량 176MB 16MB 153MB 139MB 참고 : 21 년 7 월기준자료 : 전자신문 ( 방송통신위원회자료재인용 ) 14

15 장기성장측면에서는신규비즈니스모델가시화될때긍정적접근가능 한편, 장기추세적 ARPU 상승가능성에대해서는보다조심스럽게접근해야한다는판단이다. 무선데이터의폭발성장에대해서는의심의여지가없다. 그러나통신 3 사의무제한데이터정 액제도입은단기간에 ARPU 증대효과의장점이있는반면, 요금제만으로는무선데이터수 요에비례한매출증가를꾀할수없기때문이다. 과거이동통신이보급률이급격하게증가했던시기와비교해보면, 199 년대중후반보급률의가파른증가국면에서는 ARPU 도비례하여상승하였다가보급률이 4~5% 로 mass market 에진입하는시점부터요금의하락과더불어 ARPU 는지속정체되어있다 ( 그림 16 참조 ). 따라서우리는네트워크망이용에대한수익이외에모바일컨텐츠의개발및판매, 클라우드컴퓨팅서비스, 모바일오피스시장의도래등통신사업자들이추구하고있는신성장사업부문들의비즈니스모델이가시화되는시점에서장기관점에서의긍정적접근이가능할것으로판단한다. 과거이동통신서비스확대국면에서는보급률 4~5% 이전까지 ARPU 성장 그림 16. 과거이동통신보급률 vs ARPU 추이비교 (%) ( 원 ) 12 이동전화보급률 ( 좌 ) 8, 이동전화 ARPU ( 우 ) 1 7, 8 6, 6 5, 4 4, 2 3, , 자료 : 방송통신위원회, 각사, KB 투자증권 15

16 3. 유선시장의축소는 IPTV 의외형성장으로상쇄가능 전화, 초고속인터넷, IPTV 를포함하는유선통신시장은 211~12 년에도 21 년과유사한 11.1 조 원수준의시장규모가유지될수있을것으로전망한다. 유선전화시장의축소폭감소와더 불어 IPTV 부문의매출성장이이를상쇄할것으로예상되기때문이다. 유선전화시장규모는 211~12 년전년대비 3.1%, 2.6% 하락예상되나그폭은감소할전망이다. 유선전화가입자의경우 PSTN 가입자는지속감소할것으로예상되는반면, 결합서비스확대로기존 PSTN 가입자가빠르게 VoIP 가입자로대체되면서총가입자수는완만하게증가할전망이다. 그러나 1) VoIP 의 ARPU가 PSTN 대비약 5% 낮고, 2) 이동통신이외 SNS 등통신수단의다양화에따른통화량감소로유선전화의 ARPU 는지속하락할것으로예상되기때문이다. 유선전화시장 211~12 년에도 21 년과유사한 11.1 조원의시장규모유지할전망 그림 17. ( 조원 ) 15 유선통신시장전망 유선전화 ( 좌 ) 초고속인터넷 ( 좌 ) 유선전화성장률 ( 우 ) 초고속인터넷성장률 ( 우 ) (%) (5) (1) E 211E 212E 자료 : 방송통신위원회, KB 투자증권 VoIP 가입자수증가로 211~12 년유선전화가입자수전년대비 2.1%, 2.% 의완만한증가예상 그림 18. 사업자별유선전화가입자전망 ( 백만명 ) KT ( 좌 ) SK브로드밴드 ( 좌 ) (%) 3 LG유플러스 ( 좌 ) 전년대비증가율 ( 우 ) E 211E 212E 자료 : 각사, KB 투자증권 16

17 한편, 통신사업자의적극적인결합서비스확대로 IPTV 시장규모는견조하게성장할것으로예상된다. TPS(Triple Play Service) 에이어통신사업자의유무선합병이후이동전화할인이포함된 QPS(Quadruple Play Service) 의제공이본격화되면서 29 년하반기부터분기당순증가입자 3만명이상을기록하며 IPTV 가입자수가두드러지게증가하고있다. TPS 또는 QPS의경우대부분 3년단위의약정으로서비스제공이이루어져가입자의 lock-in 효과를누릴수있는만큼통신사업자의 IPTV 가입자는당분간증가추세를지속할것으로전망한다. IPTV 매출액 21~11 년전년대비 43%, 29% 성장한 5,59 억원, 7,19 억원예상 그림 19. IPTV 매출액전망 ( 십억원 ) KT ( 좌 ) SK브로드밴드 ( 좌 ) (%) 4 LG유플러스 ( 좌 ) IPTV 시장전년대비증가율 ( 우 ) E 211E 212E 자료 : 각사, KB 투자증권 IPTV 가입자수 21~11 년전년대비각각 47%, 31% 증가한 348 만명, 457 만명예상 그림 2. 사업자별 IPTV 가입자전망 ( 천명 ) KT ( 좌 ) SK브로드밴드 ( 좌 ) (%) 6, LG유플러스 ( 좌 ) 전년대비증가율 ( 우 ) 6 5, 5 4, 4 3, 3 2, 2 1, 1 자료 : 각사, KB 투자증권 E 211E 212E 17

18 또한 IPTV의 ARPU 측면에서도긍정적인변화들이나타나고있다. 일각에서는결합서비스제공에따른기본료하락때문에 ARPU 하락에대해우려하기도하나, 1) 앞서언급한가입자 lock-in 효과로매출의변동성이낮아질것으로예상되고, 2) 컨텐츠의지속적인확보노력으로 PPV(Pay per view) 매출이점진적으로증가하고있는만큼 IPTV 부문의사업자평균 ARPU 는 12, 원대수준을유지할수있을것으로예상된다. IPTV ARPU 211 년이후평균 12, 원대유지예상 그림 21. ( 원 ) 16, 14, 12, 사업자별 IPTV ARPU 전망 KT SK 브로드밴드 LG 유플러스 1, 8, 6, 4, 2, E 211E 212E 자료 : 각사, KB 투자증권 통신사업자들의적극적인결합서비스제공은통신사업자의초고속인터넷시장시장점유율에도긍정적인영향을끼칠것으로전망된다. 케이블업체의경우공격적인마케팅에힙입어 28 년말 18% 까지시장점유율을확대했었으나 29 년부터점진적으로하락하여 3분기말기준 16% 대까지하락하였다. 초고속인터넷의보급률이 98% 가넘어선만큼시장크기의확대를기대할수는없으나, 이러한통신업체의초고속인터넷가입자증가국면은가격및품질경쟁력을기반으로당분간지속될것으로예상된다. 결합서비스확대로현수준의 M/S 고착화될가능성이높음 그림 22. 사업자별초고속인터넷시장점유율추이및전망 (%) 6 KT LG 유플러스 SK 브로드밴드 SO 및기타 E 211E 212E 자료 : 각사, KB 투자증권 18

19 무선유선통신서비스 (OVERWEIGHT) IV. 수익성개선의긍정적변화진행중 1. 서비스차별화요인의등장으로 Pricing 경쟁강도완화예상 네트워크품질 이라는차별화요인의발생은산업전반의수익성제고측면에서긍정적 무선인터넷의품질과속도가통신산업의새로운경쟁요인으로부각되면서기존의가격경쟁에치우쳐있던경쟁구도의초점에변화가생긴다는점에주목해야한다. 이는산업전반의수익성제고측면에서긍정적인작용을할것으로판단한다. 기존유무선음성통화, 초고속인터넷시장의포화와더불어사업자간서비스품질의차별화가어려워짐에따라모든사업자는공히마케팅경쟁을통한시장점유율확대전략을취할수밖에없었고, 이는산업전반의수익성악화를초래하였다. 그러나무선데이터수요의폭증과함께 네트워크품질 이라는차별화요인이발생했다는점은이동통신이용자들이높은품질의서비스에대해서는높은가치를지불할수있다는가능성이생겨났다는점에서주목할만한가치가있다는판단이다. 사업자별차별적인서비스제공의환경이조성되고있는만큼, 질적인네트워크투자 ARPU 증대 라는선순환구조로산업이전환될수있다는점이과거대비통신산업에긍정적인접근이가능한이유이다. 특히, 1) 무제한데이터정액제의도입으로사업자별요금제의차별성이희미해진가운데, 2) 대당단말기보조금규제의도입으로과도한마케팅비용지출이제한적일것으로예상되는데다, 3) 무엇보다도소비자와규제당국의네트워크품질에대한요구의목소리가높아지고있는만큼, 당사는통신사업자들이네트워크의품질경쟁력을마케팅포인트로내세우며가입자확보에주력할것으로예상하고있다. 경쟁력차별화요인중네트워크품질중요성증가 그림 23. 통신산업경쟁력차별화관점의변화추이 브랜드 통화품질 Dropped Calls 단말기무 단말기 브랜드 통화품질 단말기 가격 브랜드 가격 OS / apps 네트워크품질 단말기 유선 통화품질 인터넷품질 인터넷속도 가격 가격 One Bill 가격 IPTV 컨텐츠량 선21 ~ ~ ~ ~ ~ 자료 : KISDI, KB 투자증권 19

20 실제로 [ 그림 24] 에서와같이통화품질, 브랜드등의차별화요소가존재하였던 23 년까지는통신3 사공히영업이익확대와더불어통화품질및브랜드력등의차별적경쟁력으로업체별수익성의차이가뚜렷한양상을보였다. 그러나, 23 년이후사업자간품질의차이가희미해진가운데품질경쟁보다는가격경쟁에초점이모아지며영업이익하락과동시에수익성또한점차수렴하는양상을띠고있음을볼수있다. 23 년이후품질보다는가격경쟁으로전반적인영업이익하락과동시에수익성수렴하는양상 그림 24. 이동통신업체영업이익및영업이익률추이 ( 십억원 ) SK텔레콤 OP ( 좌 ) KTF OP ( 좌 ) LGT OP ( 좌 ) (%) 3,5 SK텔레콤 OPM ( 우 ) KTF OPM ( 우 ) LGT OPM ( 우 ) 5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 (5) (1) (2) 참고 : KT-KTF, LG 텔레콤 -LG 데이콤합병이전 KTF 와 LG 텔레콤의재무제표자료 : KISDI, KB 투자증권 따라서, 네트워크경쟁력이부각되는무선데이터폭발국면에서는영업이익확대와더불어사업자들의경쟁력에따라차별적으로수익성확대국면의기회를누릴수있을것으로판단한다. 사업자별로는 KT와 SK텔레콤의영업이익률이각각 21 년 1.7%, 15.9% 에서 211 년 11.%, 16.6% 로회복할수있을것으로예상한다. 21~12 년영업이익확대국면재개예상, 그러나경쟁력차이에따라업체별수익성은차별화예상 그림 ~212 년업체별영업이익및영업이익률전망 ( 십억원 ) KT ( 좌 ) SKT ( 좌 ) LGU+ ( 좌 ) (%) KT ( 우 ) SKT ( 우 ) LGU+ ( 우 ) 3, , , , , , E 212E 4 참고 : KT 합병기준, 29 년일회성명예퇴직비용 8,764 억원제외 LG 유플러스 합병기준자료 : 각사, KB 투자증권 2

21 대당단말기보조금상한제 : 마케팅비용축소에긍정적효과기대 한편, 대당단말기보조금상한제의규제효과는통신사업자의마케팅비용축소에당분간실효성을발휘할전망이다. 상반기방송통신위원회에서는마케팅경쟁완화목적의일환으로마케팅비용가이드라인 22% 를제시한바있으나, 이는강제성이결여된규제였기때문에실제적인효과는미미했던것으로보인다. 그러나지난 9월방통위는 1) 이동통신업체의차별적보조금지급과관련하여과징금부과 (SK텔레콤 129억원, KT 48억원, LG유플러스 26억원 ) 하였고, 2) 제조사장려금을포함한대당보조금을 27만원으로제한하면서강도높은규제를도입하였다. 물론통신산업의포화국면에서가입자확보를위한마케팅경쟁이급격하게완화되길기대하기는어렵지만, 1) 과도한보조금지급을통한출혈경쟁의정도는약화될수있다는점, 2) 마케팅비용규제기준이매출액대비일정비율이아닌대당 27만원이라는 정액 기준으로바뀌면서상대적으로가격이비싼스마트폰비중이증가하더라도마케팅비용지출은일정수준이하로제한될수있다는점은수익성개선측면에서긍정적으로작용할전망이다. 그림 26. 단말기보조금의구성 지급주체 이동통신사업자 제조사 단말기보조금 판매촉진비 가입자관리비용 보조금재원 약정보조금 광고선전비 정책장려금모집수수료 관리수수료등 제조사장려금 판매점 대리점 판매점 이용자 이용자 참고 : 단말기보조금 = 약정보조금 + 약정외보조금약정보조금 : 이동통신사가의무약정과연계하여이용자에게지급약정외보조금 : 대리점이단말기를출고가보다저렴한가격에판매하기위해이용자에게제공하는일체의경제적이익자료 : 방송통신위원회 표 3. 통신사별스마트폰 vs 피쳐폰보조금지급액비교 ( 대당단말기보조금규제도입이후 ) ( 단위 : 원 ) KT 스마트스폰서 SK 텔레콤올인원 피쳐폰 ( 삼성전자매직홀폰기준 ) 단말기출고가 (16GB 기준 ) 814, 949, 528, 단말기보조금 264, 16,8 13, 요금할인 211,2 42, 24, 통신사총비용지원금 475,2 58,8 37, 참고 : 55, 원요금제기준 (24 개월 ) KT 아이폰, SK 텔레콤갤럭시 S 출고가기준자료 : 각사, KB 투자증권 21

22 대당단말기보조금상한제 : 스마트폰교체촉진 또한, 27만원의대당단말기보조급지급제한은스마트폰활성화에긍정적인영향을끼칠것으로전망된다. 방통위조사결과에따르면동규제도입이전에통신 3사는가입형태별로차등하여보조금을지급하였다. 차별정도를보면번호이동 / 신규가입자에게는 3만원이상의보조금을지급한경우가많았던반면, 기기변경가입자에게는 2만원미만의보조금을지급하는경우가많았다. 사업자별로보면 SK텔레콤의경우번호이동 / 신규가입자에게 23,1~35,2 원, KT는 23,3~28,2 원, LG유플러스는 21, 원 ~26,7 원의보조금을더지급하였다. 그러나, [ 표 3] 에서보는바와같이이미스마트폰요금제의경우대부분 27만원이하의단말기보조금을지급하는대신 요금할인 의형태로추가적인보조금을지급하고있기때문에동규제의영향은미미할것으로예상된다. 반면, 고가피쳐폰의경우 3만원이상의단말기보조금을지급하는경우가높았던것으로추정된다. 따라서, 동규제의도입으로 1) 경쟁사의가입자유치를위한차별적보조금지급은제한되고, 2) 피쳐폰의실구매가격상승효과로스마트폰으로의기기변경이가속화될것으로예상된다. 보조금제한규제도입이후 1 월초번호이동급감 그림 27. 보조금규제이후번호이동 / 기기변경가입자비중추이 ( 천대 ) 판매량 ( 좌 ) 1 신규 ( 우 ) (%) 6 번호이동 ( 우 ) 기기변경 ( 우 ) 월 1주 9월 2주 9월 3주 9월 4주 1월 1주 1월 2주 자료 : Atlas Research 요금할인경쟁발생하더라도 ARPU 상승효과가요금할인의정도를상쇄할전망 다만, 이번보조금제한규제에 SK텔레콤의 스페셜할인 이나 쇼킹스폰서 와같은매출할인에대해서적용되지않는다는점에서보조금경쟁이요금할인경쟁으로변질될수있다는우려가존재하기도한다. 즉, 사업자들간의경쟁이과열되어요금할인이과도하게이루어진다면앞서언급한스마트폰보급에따른 ARPU 증대효과를기대하기어려워지기때문이다. 그러나, 1) 현재요금할인을감안하더라도스마트폰의평균 ARPU 가피쳐폰대비 5~6% 높게형성되어있다는점을감안할때, 추가적인요금할인이있다고하더라도스마트폰보급이가파른확산단계에있는만큼현시점에서이에대한우려보다는 ARPU 상승효과가요금할인의정도를상쇄하여전반적인 ARPU는상승가능성은여전히유효하다는점에주목해야할것으로판단한다. 22

23 2. 규제측면에서의요금인하압력은당분간제한적일전망 규제위험은언제나존재 규제강도가 어떻게변할수있는지 에보다주목할필요 통신요금에대한규제압력강도는당분간다소완화될수있을것으로예상한다. 통신서비스요금수준에대한규제위험은물가관리, 소비자보호차원등에서항상존재하는이슈인만큼, 당사는규제위험자체보다는규제강도가 어떻게변할수있는지 에보다주목해야할것으로판단하고있다. 우리가통신요금에대한규제강도가완화될것으로전망하는이유는다음과같다. 1) 음성서비스 : 올해 3월 SK텔레콤부터초당요금제를도입하면서이미한차례요금인하가단행된바있음. 당분간추가적인요금인하압력은제한적일전망 2) 데이터요금 : 국내스마트폰요금제출시이후데이터요금은 29 년초대비 88% 하락하며충분히낮아진상황임. 9월정액제도입으로명목상무제한데이터이용이가능해진만큼데이터요금수준자체는규제의초점에서과거대비상당히벗어나있는것으로판단됨 3) 예측가능성이낮은향후네트워크투자비용증가 : 현재통신업계및규제당국의초점은무선데이터수요폭증에따른네트워크품질및용량관리임. 무선데이터수요증가에대응하기위한통신사업자의설비투자증가가한차례예고되어있는만큼현시점에서강도높은요금인하압력은어려울것임. 이는또한통신사업자들의요금인하압력에대한방어논리역할을할수있을것임 4) 통신네트워크가제공하는서비스범위의증가 통신요금규제기준에대한재검토요구의목소리가높아지고있음 소비지출대비통신비비중 23 년이후지속하락하여 29 년 5.9% 수준 그림 28. 2인이상도시근로자가구가계통신비추이 ( 원 ) (%) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 통신비용 ( 좌 ) 8 소비지출대비통신비비중 ( 우 ) 7 소득대비통신비비중 ( 우 ) 자료 : 통계청 23

24 초당요금제도입으로당분간추가적인음성통화요금인하압력제한적일전망 이동통신가입비도 29 년 SK 텔레콤 27%, KT 2% 인하 올해부터이동통신업체의초당요금제가도입, 적용됨에따라당분간이동통신음성통화에대한요금인하압력은제한적일것으로예상된다. 이로인해이미각사의연간이동통신음성통화매출액은평균 1, 억원수준이감소할것으로추정되기때문이다 (SK텔레콤 : 1,95 억원, KT: 1,28 억원, LG유플러스 : 7억원 ). 3월 SK텔레콤의초당요금제도입이후, KT와 LG유플러스도 12월부터초당요금제를도입하기로결정하였다. 1인당연평균통화요금인하액이 7,5~8, 원수준이될것으로예상된다. 또한, SK텔레콤과 KT가 29 년이동통신가입비를각각 27%, 2% 인하한만큼 (SK텔레콤 : 55, 원 4, 원, KT: 3, 원 24, 원 ), 각사의가입비수준또한당분간현수준에서유지될가능성이높다는판단이다. SK텔레콤과 KT의연간신규가입자가 9만명, 72만명수준임을감안할때이로인한 21 년가입비매출감소액은각각 1,35 억원, 432억원수준이될것으로예상된다. 표 4. 이동통신요금과금단위변경내역 구분 참고 : SK 텔레콤표준요금기준자료 : KISDI 5km / 1km / 3km / 4km / 41km 이상 - 2 원당 8 초 / 4 초 / 2.5 초 / 초 / 2 초 5km / 1km / 11km 이상 - 평상 : 25 원당 1 초 / 5 초 / 3.5 초 - 야간 : 25 원당 12.5 초 / 6.3 초 / 4.4 초 5km / 1km / 11km 이상 - 평상 : 25 원당 1 초 / 5 초 / 3.5 초 - 야간 25 원당 14 초 / 7 초 / 5 초 전국단일요금제실시 : ( 평상 / 할인 ) - 25 원당 1 초 / 14 초 과금단위변경 : ( 평상 / 할인 ) - 32 원당 1 초 / 14 초 1 초당 28 원 / 2 원 과금단위변경 : ( 평상 / 할인 ) - 1 초당 18 원 1 초당 1.8 원 과금단위변경내역 데이터요금 29 년초대비 88% 하락한수준으로충분히낮아진상황 규제당국의초점은소비자만족도제고측면에서네트워크품질개선으로집중될것으로보임 무선데이터요금또한현재정액제로이용이가능하거나또는 45, 원이하요금제의경우추가데이터이용량에대하여.5KB 당.25 원을부과하는등스마트폰활성화이전 2.1 원대비큰폭으로낮아진상황이다. 게다가최근무선데이터이용량증가에따른네트워크품질및용량문제에더욱더규제의초점이맞추어져있는만큼, 무선데이터요금에대한인하압력가능성은상당시간낮을것으로예상된다. 앞서언급한바와같이무선데이터트래픽증가와더불어네트워크품질및용량에대한이슈가점차부각되면서통신사업자의 WCDMA 망용량증설, LTE 등차세대네트워크투자등망확충을위한작지않은규모의설비투자가불가피하다. 이에따라당분간규제당국은소비자만족도제고측면에서봤을때요금인하를통한경제적효과보다는네트워크품질개선에따른서비스만족도제고에중점을보다중점을둘것으로예상된다. 통신사업자측면에서도이러한설비투자부담은요금인하압력에대한방어논리로작용할수있다는판단이다. 24

25 통신네트워크서비스범위의확대 요금규제기준에대한재검토요구지속제기될듯 한편, 통신네트워크가제공하는서비스의범위가넓어짐에따라통신업계에서통신비규제기준에대한논의의목소리가지속높아지고있다. 게다가스마트폰의확산이빠르게진행되면서현재 통신비 로분류되는가계지출이증가할것으로예상됨에따라이러한논의는활발하게이루어질것이다. 이러한통신비규제기준재정립의요구증가와더불어장기적으로는서비스이용범위확대에따른통신요금상승에대한규제의정도가다소완화될수있을것으로예상한다. 구체적으로는, IPTV, 쇼핑, 모바일뱅킹등과거통신네트워크를통해서이용할수없었던서비스범위가확대되고있다는사실에논의의초점이있다. 실제로 KT의조사자료 (21.1) 에따르면, 인터넷확산이후가계지출중오락문화비중은 2 년 5.2% 에서 28 년 4.7% 로감소하였으며, 연 18만원의신문구독료절감효과, 음반구입율 8% 이상감소등을지적하였다. 통신네트워크의초고속인터넷, 무선인터넷등이다양한활동을하는플랫폼의역할이증대됨에따라장기적으로는이에대한효용가치가통신비산정에고려되어야한다는판단이다. 표 5. 통신비항목별지출추이 ( 단위 : 원 ) ~8 년연평균증가율 (%) 총통신비 132, ,11 135,4 138, ,79.8 이동전화요금 78,644 81,477 85,393 91,894 94, 유선전화요금 24,699 22,236 2,677 18,387 17,79 (8.8) 인터넷이용료 21,559 21,547 21,497 21,88 22,9.6 이동전화기기 6,532 6,596 6,555 5,386 2,358 (22.5) 일반전화기기 (1.) 우편요금및기타 (9.7) 기타통신 (9.1) 참고 : 2 인이상도시근로자가구대상 29 년 1 월통계청분류개편이전구분류체계기준자료 : KISDI ( 통계청가계동향조사자료재인용 ) 25

26 KISDI 보고서에따르면, 이동통신및초고속인터넷서비스의효용가치를각각 81,418 원, 64,846 원으로제시하고있음 표 6. 이동통신서비스가제공하는가치 3) 속성 통화가능정도 수준 지정된장소에서만음성통화가능 ( 문자메세지불가능 ) Total 연령 2 대 3 대 4 대 5 대 어디서나음성통화가능 ( 문자메세지불가능 ) 25,135 39,99 25,57 18,413 15,2 어디서나음성통화 + 문자메세지가능 47,842 75,7 45,87 37,124 28,428 어디서나음성통화 + 문자메세지 + 영상통화가능 46,62 74,668 44,618 35,165 28,165 이동전화를이용한불가능 , 오락기능휴대폰자체오락기능가능 9,381 14,64 9,979 6,656 6,165 휴대폰자체오락기능가능 + 무선인터넷접속을통한게임 / 음악다운, 폰꾸미기가능 13,923 21,84 13,896 1,294 8,575 모바일뱅킹 / 불가능 612 1, 모바일쇼핑가능가능 14,99 1,645 16,814 15,774 16,425 모바일인터넷을통한불가능 정보검색기능가능 4,744 5,363 3,917 4,919 4,965 이동전화서비스효용가치추정 81, ,512 8,434 68,111 58,393 단위 : 원자료 : KISDI 표 7. 초고속인터넷서비스가제공하는가치 3) 속성 수준 Total 연령 2 대 3 대 4 대 5 대 상대방과의소통이메일만가능 1, ,388 1,595 이메일 + 쪽지 + 채팅 + 메신저가능 5,821 7,11 5,25 5,797 5,47 이메일 + 쪽지 + 채팅 + 메신저 + 화상 / 음성통화가능 6,451 8,61 6,275 6,11 4,893 인터넷을통한불가능 오락기능게임 + 영화보기 + 음악듣기가능 12,186 14,867 12,3 11,748 9,85 인터넷뱅킹 / 인터넷쇼핑가능 게임 + 영화보기 + 음악듣기 +IPTV 가능 13,78 16,679 13,567 13,464 9,739 둘다불가능 인터넷뱅킹만가능 ( 인터넷쇼핑불가능 ) 13,657 11,53 13,833 15,494 13,157 둘다가능 21,124 17,586 21,616 24,176 19,853 인터넷을통한정보불가능 검색 / 교육학습기능가능 14,322 14,462 13,84 15,697 12,379 커뮤니티활동불가능 가능 9,239 1,833 7,923 9,464 8,728 초고속인터넷서비스효용가치추정 64,846 67,622 63,184 68,911 55,747 단위 : 원자료 : KISDI 3) 정보통신정책연구원 가계통신비의사회경제적가치분석과주요통계관리 (29.11) 에서인용한것으로, 컨조인트분석 (conjoint analysis) 에따른효용을추정한것임 * 컨조인트분석 : 어떤제품 ( 또는서비스 ) 이갖고있는속성하나하나에고객이부여하는효용 (utility) 을추정함으로써그고객이어떠한제품을선택할지를예측하기위한마케팅분석기법 26

27 3. IPTV 부문적자폭은점진적축소후 212 년턴어라운드전망 IPTV 부문적자폭점차축소후가입자 5 만명넘어서는 212 년하반기흑자전환예상 통신업체의수익성훼손요인중의하나인 IPTV 부문은 1) IPTV 고객기반확대및 2) 컨텐츠 조달비용구조의점진적변화에힘입어 211 년적자폭축소이후 212 년부터흑자전환이 가능할것으로예상한다. IPTV 부문의수익성이저조했던가장큰이유는 1) IPTV 가입자의 PPV(Pay Per View) 등의유료서비스이용률은매우저조했던반면, 2) 초기공격적인 IPTV 가입자확보당시가입자당 15~16 만원수준의 IPTV 셋탑박스제공으로감가상각비부담이컸던데다, 3) 컨텐츠조달비용의경우수익분배보다는고정비용지출비중이컸기때문이다. 그러나, 1) PPV 이용률이가파르지는않지만점진적으로증가하고있다는점, 2) 초기 IPTV 셋탑박스감가상각비용이 211 년말이면대부분해소될것이라는점, 3) 컨텐츠조달구조의경우수익배분비중이점차증가하고있다는점등을감안할때 IPTV 가입자수준이 5만명이넘어서는 212 년하반기부터는 IPTV 부문의수익기여가흑자전환할수있을것으로예상된다. 업체별로는가입자수증가가가장가파르게이루어지고있는 KT > SK브로드밴드 > LG유플러스순으로턴어라운드할것으로전망된다. IPTV 가입자증가 KT > SK 브로드밴드 > LG 유플러스 그림 29. ( 천명 ) 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 IPTV 가입자증가추이 KT SK브로드밴드 LG유플러스 1, 년 3월 8년 8월 9년 1월 9년 6월 9년 11월 1년 4월 1년 9월 자료 : 각사, KB투자증권 27

28 V. 효율적네트워크운영을통한경쟁우위확보업체에주목 1. 경쟁축의이동 : 효율적네트워크운용능력의중요성증가 트래픽증가폭에대한상이한견해 : 네트워크운용전략사업자별로다른양상으로전개될전망 21 년스마트폰가입자유치에집중되었던국내통신시장의경쟁축이네트워크품질및속도로확대되면서향후통신업종에서의관심은사업자의네트워크전략에초점이맞춰질것으로예상된다. 미국 FCC에따르면, 마케팅활동의초점이기존의음성품질에서모바일인터넷네트워크의품질, 커버리지, 전송속도, 신뢰도로전환되는양상을보이고있다고한다 4). 아직통신사업자별 211 년이후설비투자계획이구체화되지는않았으나, 현시점에서각업체별네트워크전략로드맵을점검해보고각사의경쟁력을가늠해보는것이필요하다는판단이다. 앞부분에서잠시언급한바와같이, 스마트폰뿐만아니라태블릿 PC 등 Emerging Device 의보급과더불어무선데이터이용량은폭증할것으로예상된다. 따라서이러한디바이스의증가와고화질동영상컨텐츠이용등에따른인터넷트래픽급증현상에효율적으로대처하기위한네트워크고도화의필요성이점차증가하고있다. 한가지흥미로운점은각업체별로트래픽폭발에대해서는의견이어느정도일치하고있으나그정도에있어서는차이를보이고있다는점이다. KT의경우 3G와 LTE 만으로는급증하는데이터트래픽에대응할수없고 Wi-Fi 와 Wibro 를활용한 3W 전략을활용해야만이에대응할수있다는입장인반면, SK텔레콤의경우에는 3G망용량및 LTE 조기상용화등을통해향후 3년간트래픽이약 3배증가하여도충분히수용할수있다는입장을보이고있다. 이는각사의네트워크및주파수가용성이나효율성, 대체망보유전략등이상이하기때문으로판단되는만큼, 향후이에대한운영효율성또한다른양상으로전개될것으로예상된다. 4) 미국 FCC(Federal Communications Commission) 의 Commercial Mobile Radio Service Competition Reports (21.5) 28

29 1) 보유네트워크활용도향상, 2) 설비투자증가폭최소화, 3) 트래픽분산능력의중요성증가 주파수자원의희소성감안할때유선망의활용이경제적 현재네트워크관련하여시장의관심은 1) 데이트트래픽폭증에따른네트워크용량확충능력, 2) 네트워크품질관리능력, 3) 효율적인설비투자집행능력으로요약할수있을것이다. 이와관련하여당사는향후트래픽증가폭에대한예측가시성이낮은만큼 1) 현재보유하고있는네트워크의활용도를최대한향상시키는가운데, 2) 향후설비투자증가폭을최소화하면서 3) 데이터수요증가에대한트래픽분산능력을발휘할수있는업체가네트워크경쟁국면에서경쟁우위를확보할수있을것으로판단하고있다. 우선네트워크활용도및트래픽분산측면에서무선주파수자원의희소성및용량확대의제한성등을감안할때유선망의적극적활용전략은유효할것으로판단한다. 유선의경우광통신방식이가입자망까지적용되면서네트워크용량을확보하는것이용이해졌을뿐만아니라필요한경우에는투자를확대하여필요한전송능력을확장할수있다. 반면, 일정한용량을지닌무선의경우기술의진화를통해데이터 throughput 을확보할수있으나, 전달할수있는데이터전송의총용량을높이는데는한계가있다고알려져있다 5). 따라서, 유선망을활용한 Wi-Fi, Wibro, 펨토셀등을통한트래픽 offload 전략이불가피하다는판단이다. 무선데이터전송의백본망은유선네트워크 유선망의활용은통한트래픽 offload 전략필요 그림 3. 모바일데이터서비스를위한무선 / 모바일네트워크와유선네트워크의결합 자료 : KISDI 5) 정보통신정책연구원 모바일산업의패러다임변화와향후산업전략의변화 참조 29

30 2. 네트워크운영로드맵의차별성 : 트래픽분배능력의중요성증대예상 KT : Wi-Fi 확대주력 SK 텔레콤 : 이동성에초점, Wi-Fi, 펨토셀등으로보완 LG 유플러스 : LTE 조기상용화에주력예상 한정된주파수자원보다는대역폭의확장이가능한유선망의활용이트래픽분배측면에서유리 현재운용하고있는무선망진화로드맵과유선망보유정도에따라사업자별로네트워크전략에차이를보이고있다. KT의경우유선망커버리지의경쟁력을바탕으로유선망의활용에우선순위를두고있는것으로보인다. 구체적으로는무선 AP(Access Point) 를활용하여유선초고속망에접속할수있는 Wi-Fi 을우선으로하여데이터트래픽을배분할전략을가지고있으며, Wi-Fi zone 을올해말 4만국소, 211 년 1만, 212 년 13만국소로확대할계획이다. 한편, WCDMA 로드맵이건재한 SK텔레콤은 Wi-Fi 를주력망으로활용하기보다는 이동성 에중점을두어 3G나 LTE 등의무선망을주력으로하되 OPMD(One Person Multi Device), 대용량데이터트래픽등을감안하여 Wi-Fi, 펨토셀등으로보완한다는계획이다. Wi-Fi 의경우현재 1 만국소에서올해말 1만7 천국소로확대할예정이다. LG유플러스의경우, 4G 기술표준이 LTE 와 WiMax 로좁혀지면서기술진화로드맵이단절된경우로 HSPA+ 로의업그레이드가불가능해짐에따라 LTE 조기상용화에주력할것으로보인다. LG유플러스는지난 4월새로할당받은 8MHz 주파수대역에 LTE 전국망을구축할계획을가지고있다. 사업자별로네트워크전략이상이한데다각전략별로강점과약점이구분되는만큼, 현시점에서네트워크품질측면에서는우열을가리기어렵다는판단이다. 다만, 향후모바일컨텐츠의증가량과증가속도, 사용자들의무선인터넷이용패턴등의변화등에대한예측성이낮기때문에트래픽 분배 에우선하는전략이유효해보인다. 주파수자원이한정된무선보다는투자를통하여전송능력및대역폭의확장이가능한전송용량도큰유선망에의존할때트래픽수요증가에보다유연하게대응할수있을것으로판단되며, 이러한관점에서는유선망커버리지측면에서우위에있는 KT가경쟁력을가질수있을것으로예상된다. 표 8. 사업자별네트워크전략비교 KT SK 텔레콤 LG 유플러스 네트워크전략방향유선 Wi-Fi 주력으로확대 Wi-Fi 를우회망으로활용 Wi-Fi 를우회망으로활용 무선 3 FA WCDMA 활용 6 FA WCDMA 활용 (2 FA는데이터전용 ) 3 FA 활용 (1 FA는 12월추가계획 ) WCDMA 망 HSPA+ 업그레이드, Cell 분할 및 WCDMA 망 HSPA+ 업그레이드 Cell 분할 211 년 LTE 투자개시 21 년말 LTE 투자개시 21 년말 LTE 투자개시 강점 유선망커버리지 98~99% 수준 이동중트래픽증가시경쟁우위 CDMA 기술상대적으로데이터증가로인한 Wi-Fi 를통한트래픽분배능력우위 음성에의영향적음 약점 이동성 3G망용량이상의트래픽증가시 주파수고립으로 3G 서비스대응력부족 트래픽분배 capacity 자료 : 각사, KB투자증권 3

31 3. 투자효율성측면에보다주목할필요 투자효율성측면에주목한차별적접근필요 무선트래픽폭증에대비한설비투자규모확대가불가피할것으로예상되는데다, 무선망의희소성성격으로인해초고속인터넷과달리네트워크의효율적이용의중요성이증가할것으로예상되는만큼, 현시점에서는사업자별네트워크대응전략에따른투자효율성측면에주목한차별적접근이유효할것으로판단된다. 향후네트워크경쟁력이점차부각되면서네트워크인프라확충을통한트래픽대응능력이통신사업자의브랜드경쟁력구축측면에서도중요한역할을담당할것으로예상된다. 따라서통신사업자들은수익성훼손우려에도불구하고지속적으로설비투자확대를통한네트워크업그레이드에주력할것으로보인다. 게다가국내업체들의경우정액요금제의도입으로무선데이터부문에서장기적인매출증가가능성이제한되어있는만큼, 투자대비수익률확보가더욱중요해질것으로전망한다. 트래픽증가에비례한매출성장에는한계 투자효율성확보중요 그림 31. 트래픽 vs ARPU 증가추이비교 ARPU 모바일트래픽 매출증가가트래픽증가속도를따라가지못하는구간 통신업체매출증대구간 29 21E 211E 212E 213E 214E 215E 자료 : Digieco, KB 투자증권 31

32 통신사업자들의 Data Explosion 에대비한예상투자항목은 [ 표 9] 과같이정리할수있다. LG유플러스의경우이에대비한추가적인투자비용이대부분 LTE 구축에소요될것으로보이는반면, KT와 SK텔레콤은 3G망업그레이드, Wi-Fi, 펨토셀등우회망의구축, LTE 구축에투자가필요한상황이다. 다만, KT의경우데이터트래픽의 7% 를 Wi-Fi 로배분할전략을가지고있는만큼 Wi-Fi zone 확대에중점을둘것으로보이고, SK텔레콤은 211 년하반기 LTE 상용화를계획하고있는만큼 LTE 구축및 3G망업그레이드중심의설비투자집행이예상된다. 표 9. Data Explosion 관련필요한예상투자항목정리 KT SK 텔레콤 LG 유플러스 3G망업그레이드 WCDMA: 211 년약 5~6, 억원추정 WCDMA: 211 년약 1조원내외추정 12월중 1 FA 추가계획 (vs 21 년약 5,63 억원 ) (21 년약 9,5 억원 ) ( 추가할당없이보유주파수대역활용 ) Cell 분할 + HSPA + 업그레이드비용포함 6 FA 구축은 21 년말완료예정 트래픽집중지역 Cell 분할 Wi-Fi / Wibro / 펨토셀 Wi-Fi: 4만국소에서 1만국소로확대 Wi-Fi: 21 년말 1만7 천국소 Wi-Fi: 21 년말 1만6 천국소, 211 년말 5만국소 구축 (211 년약 6억원설비투자규모추정 ) ( 펨토셀포함 211 년약 1, 억원내외추정 ) Wibro: 211 년 3월말투자대부분완료 Wibro: 21 년말까지투자대부분완료 ( 용량충분하여추가확대가능성낮음 ) ( 추가확대가능성낮음 ) LTE 구축비용 9MHz 주파수대역 2M 활용예정으로 8MHz 주파수대역 1M 활용예정으로 8MHz 주파수대역 2M 활용예정 기존기지국에 LTE 장비설치비용추가 기존기지국에 LTE 장비설치비용추가 211 년 ~12년 1.4~1.5 조원투자계획 211.7~ 조원투자계획 211 년상반기부터투자개시예정 ( 주파수이용대가약 5, 억원포함 ) 투자규모미발표 자료 : KB투자증권 유선망커버리지우위로투자효율성측면에서는 KT 가유리한상황 3G망업그레이드투자의경우 SK텔레콤은 6FA 의증설이올해대부분완료되는만큼관련투자금액이 21 년과유사한수준으로예상된다. KT의경우 3G망용량확대를위한투자는증가할것으로예상되나커버리지증설을위한투자는대부분완료된만큼 WCDMA 관련총투자규모는 SK텔레콤과마찬가지로 21 년과유사한수준이될것으로전망한다. 와이브로의경우 211 년추가적인투자가미미할것으로예상되는가운데, Wi-Fi, 펨토셀등의투자는각사의계획을감안할때 KT는약 6억원내외, SK텔레콤은약 1, 억원내외의규모가투자될것으로예상한다. KT의경우유선망커버리지의경쟁력우위로해당부문에서는투자효율성측면에서우위에있다는판단이다. 다만, SK텔레콤의경우 Wi-Fi, 펨토셀등을보완망으로활용할계획인만큼 WCDMA 망으로트래픽용량이충분히수용된다면해당금액보다훨씬낮은수준에서투자가이루어질수있을것으로예상된다. LTE 관련구축비용은아직사업자별로커버리지등이구체화되지않은만큼매우유동적으로변할수있다는판단이다. 다만, LTE 의경우 1) 아직관련비즈니스모델이불투명한데다, 2) 이미 3G에서경험처럼투자를감행한뒤에도그에비례하여매출이늘어나지않는다는경험이있는만큼투자대비효용성측면에서 LTE 중심의데이터네트워크구축보다는유선망을활용한트래픽분산이보다현실적이고경제적인대안이될수있을것으로전망한다. 32

33 차세대네트워크투자는 demand-driven 높은 ROIC 확보가시성 한편, LTE 등 4세대네트워크망에대한투자는정부정책에따른투자가아닌데이터수요증가로촉발된투자라는점에주목할필요가있다. 과거 3G 망구축이후영상통화에따른수익확대가미미하여네트워크활용도가매우낮았던반면, 4G 투자의경우데이터수요증가에따른네트워크활용도제고가가능할것으로예상되기때문이다. [ 그림 32] 의 SK텔레콤영업이익및설비투자규모추이를보면, 3G망구축을위한투자집행으로설비투자규모는크게증가한반면 27~29 년영업이익은감소세를시현하였다. 그러나 211 년에는 SK텔레콤과 KT의설비투자금액이전년대비각각 14%, 8% 증가예상되나네트워크활용도증가와더불어데이터매출증가가예상되는만큼영업이익또한전년대비각각 12%, 5% 증가할것으로예상된다. 27~9 년 3G 투자당시와달리설비투자확대되더라도영업이익동시에개선가능할전망 그림 32. SK텔레콤의영업이익 vs 설비투자추이 ( 십억원 ) 영업이익 ( 좌 ) ( 십억원 ) 3,5 설비투자 ( 우 ) 2,2 3, 2,5 2, 1,5 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, E 211E 1, 자료 : SK 텔레콤, KB 투자증권 그림 33. KT 의영업이익 vs 설비투자추이 ( 십억원 ) 영업이익 ( 좌 ) ( 십억원 ) 2,5 설비투자 ( 우 ) 3,5 2, 3, 1,5 2,5 1, 2, 5 1, E 211E 1, 참고 : 29 년이전숫자는합병전 ( 구 )KT 의영업이익및설비투자규모임자료 : KT, KB 투자증권 33

34 VI. 주가변동추이 경기선행지수증가율하락폭대비현재통신업종의할인폭은과도 통신업지수는업종의성장모멘텀부재와더불어 26 년과 28 년을제외하고는지난 1년간 KOSPI 를지속 underperform 했다. 26 년에는 IPTV, Wibro 등업종내재적으로신규성장동력에대한기대감을기반으로 outperform 한반면, 28 년에는금융위기로방어주로서의매력이부각되면서시장을큰폭으로 outperform 하였다. 통신업종지수는경기선행지수증가율이가파르게상승하는국면에서는대부분 KOSPI 대비 underperform 한반면, 동지수증가율이하락하는국면에서는시장을 outperform 하거나 (28 년 ) 시장대비할인율이축소되는양상을보여왔다 ( 그림 34). 1) 21 년들어선행지수증가율이지속하락국면에있음에도불구, 오히려통신업종할인율이증가하고있다는점, 2) 앞서서술한업종내재적인기대감이부각되고있음을감안하면현수준의할인폭은과도하다는판단이다. 그림 34. 통신업종지수는경기선행지수전년대비증가율과역의상관관계 (pt) KOSPI 대비통신업종 performance ( 좌 ) (%) 8 경기선행지수 YoY 증가율 ( 우 ) (2) (2) (4) (4) (6) (6) 3년 4년 5년 6년 7년 8년 9년 1년 자료 : 통계청, FnGuide, KB투자증권 22 년이후 KOSPI 와의수익률상관계수지속감소하여현재.33 수준 그림 통신업종지수 vs KOSPI 지수수익률상관관계추이 수익률상관계수 _ 통신업종 /KOSPI 년1월 3년3월 4년4월 5년6월 6년8월 7년1월 8년11월 1년1월 자료 : FnGuide, KB투자증권 34

35 종목별로는지난 1년동안 KT와 SK브로드밴드의주가수익률은통신업종지수를상회한반면, SK텔레콤과 LG유플러스의주가는업종수익률을하회하였다. KT의경우작년말아이폰출시이후스마트폰시장에서의경쟁력이부각되었고, SK브로드밴드는 2분기에흑자전환에성공하며실적턴어라운드모멘텀이업종내에서두드러졌기때문으로판단된다. SK텔레콤의주가는하반기갤럭시 S 출시이후하회폭이축소되었으며, LG유플러스의주가는스마트폰경쟁력부재로지속상대수익률하회폭이확대되고있다. KT 와 SK 브로드밴드업종수익률상회 그림 36. (bp) 3 2 통신업종대비종목별상대수익률추이 KT SK텔레콤 LG유플러스 SK브로드밴드 1 (1) (2) (3) 1 년 1 월 1 년 2 월 1 년 4 월 1 년 6 월 1 년 7 월 1 년 9 월 1 년 11 월 자료 : FnGuide, KB 투자증권 스마트폰시장성장에따른수익성개선기대감이하반기에실적으로보여지지않음에따라 KT와 SK텔레콤의주가는상반기시장대비 outperform 한이후하반기주가 performance 의강도가약화되었다. 211 년이후스마트폰대중화에따른실적개선이점진적으로현실화되면서올해대비실적개선모멘텀이강화될것으로예상됨을감안할때최근의 performance 약화는회복될수있다는판단이다. 스마트폰성장에따른실적개선부재로하반기주가 performance 약화 그림 37. (bp) 4 3 KOSPI 지수대비종목별상대수익률추이 KT SK텔레콤 LG유플러스 SK브로드밴드 2 1 (1) (2) (3) (4) 1 년 1 월 1 년 2 월 1 년 4 월 1 년 6 월 1 년 7 월 1 년 9 월 1 년 11 월 자료 : FnGuide, KB 투자증권 35

36 VII. Valuation EVA 방식에따른 Absolute Valuation EVA valuation 에의한 12 개월목표주가산정 : KT 62, 원, SK 텔레콤 217, 원, LG 유플러스 8,5 원, SK 브로드밴드 6, 원 당사는 KT와 SK텔레콤에대해 BUY 투자의견, LG유플러스와 SK브로드밴드에대해 HOLD 투자의견을제시한다. 12개월목표주가는 EVA Valuation 을적용하여산정하였으며, KT의목표주가는 62, 원, SK텔레콤은 217, 원, LG유플러스는 8,5 원, SK브로드밴드는 6, 원으로제시한다. 목표주가산정에있어 1) 조정이익에각사의지분법평가손익을포함시켰으며, 2) 통신산업이성숙기에있음을감안하여영구성장률의경우 % 를적용하였고, 3) 베타의경우각사의과거 5년간 KOSPI 와의주가수익률상관계수를적용하였다. 표 1. 통신업종투자의견및목표주가정리 KT SK 텔레콤 LG 유플러스 SK 브로드밴드 투자의견 BUY BUY HOLD HOLD 12개월목표주가 62, 원 217, 원 8,5 원 6, 원 상승여력 (%) 32.9% 25.4% 18.5% 14.5% 자료 : KB투자증권 표 11. EVA Valuation 주요가정 ( 단위 : %) KT SK 텔레콤 LG 유플러스 SK 브로드밴드 무위험이자율 시장 Risk Premium 베타 (β) 자기자본비용 이자비용 법인세율 자기자본조달비중 WACC 영구성장률 자료 : KB투자증권 36

37 KT와 SK텔레콤모두그동안 WCDMA 망투자, 경쟁심화로인한수익성하락으로 ROIC가지속감소하며 EVA 가감소하는추세에있었다. 특히, KT의경우 29 년대규모구조조정비용발생으로 ROIC 가 WACC 를하회하기도하였다. 그러나향후 1) 기존투자한네트워크자산에대한활용능력의증대로과거대비투자에대한회수가증가하고, 2) 스마트폰보급확대로인한수익성도개선되어 211 년이후 ROIC가상승하는국면으로전환될것으로기대한다. 표 12. KT 목표주가산정 ( 단위 : 십억원 ) E 211E 212E 영업이익 1,434 1, ,152 2,261 2,368 조정이익 ( 지분법손익 ) 28 (1) 법인세 세후영업이익 (NOPAT) 1,169 1, ,824 1,83 1,94 영업용투하자본 1,245 11,471 16,666 15,655 16,221 16,837 ROIC (%) WACC (%) EVA (58) MVA ( 미래 EVA의현재가치 ) (A) 3,341 비영업자산 ( 현금성자산등 ) (B) 2,72 기업가치 (C=A+B) 21,716 이자지급성부채 (D) 5,632 순자산가치 (E=C-D) 16,84 주식수 ( 백만주 ) (F) 261 주당적정가치 (E/F) 61,598 자료 : KB투자증권 표 13. SK 텔레콤목표주가산정 ( 단위 : 십억원 ) E 211E 212E 영업이익 2,172 2,6 2,179 1,994 2,233 2,272 조정이익 ( 지분법손익 ) 17 (217) (232) (145) (73) (73) 법인세 세후영업이익 (NOPAT) 1,515 1,615 1,579 1,444 1,638 1,638 영업용투하자본 7,659 9,164 1,265 9,257 8,123 8,147 ROIC (%) WACC (%) EVA MVA ( 미래 EVA의현재가치 ) (A) 4,622 비영업자산 ( 현금성자산등 ) (B) 6,61 기업가치 (C=A+B) 19,94 이자지급성부채 (D) 2,433 순자산가치 (E=C-D) 17,57 주식수 ( 백만주 ) (F) 81 주당적정가치 (E/F) 216,814 자료 : KB투자증권 37

38 LG 유플러스의경우 1) 스마트폰보급확대에도불구하고기존망의활용이어려운가운데 LTE 투자확대가예상되는데다, 2) 스마트폰 ARPU 개선폭이상대적으로낮은가운데마케팅 비용증가가예상됨에따라 211 년 ROIC 가 WACC 를하회할것으로예상된다. 표 14. LG 유플러스목표주가산정 ( 단위 : 십억원 ) E 211E 212E 영업이익 조정이익 ( 지분법손익 ) (3) 1 법인세 세후영업이익 (NOPAT) 영업용투하자본 2,457 2,71 2,971 6,943 6,999 7,15 ROIC (%) WACC (%) EVA (52) 35 MVA ( 미래 EVA의현재가치 ) (A) 218 비영업자산 ( 현금성자산등 ) (B) 145 기업가치 (C=A+B) 7,37 이자지급성부채 (D) 2,988 순자산가치 (E=C-D) 4,318 주식수 ( 백만주 ) (F) 515 주당적정가치 (E/F) 8,388 자료 : KB투자증권 SK 브로드밴드는 29 년까지마케팅비용증가에따른수익성감소로 ROIC 가 WACC 를큰폭 으로하회하였다. 그러나향후영업이익흑자전환, 브로드밴드미디어의적자폭감소에따른지 분법평가손익의개선이기대되는만큼, 211 년 ROIC 6.3% 로가파르게개선될것으로예상된다. 표 15. SK 브로드밴드목표주가산정 ( 단위 : 십억원 ) E 211E 212E 영업이익 81 (23) (19) 조정이익 ( 지분법손익 ) (7) 3 (3) (2) () 법인세 세후영업이익 (NOPAT) 74 (2) (112) 영업용투하자본 2,29 2,573 2,544 2,477 2,56 2,54 ROIC (%) 3.3 (.8) (4.4) WACC (%) EVA (82) (21) (292) (166) (2) 15 MVA ( 미래 EVA의현재가치 ) (A) 319 비영업자산 ( 현금성자산등 ) (B) 27 기업가치 (C=A+B) 3,3 이자지급성부채 (D) 1,27 순자산가치 (E=C-D) 1,796 주식수 ( 백만주 ) (F) 296 주당적정가치 (E/F) 6,68 자료 : KB투자증권 38

39 Historical Valuation 시장대비통신업종의 12개월 Forward PER는 7.8배, PBR는 1.배수준으로시장대비각각 19.4%, 21.9% 할인된수준이다. 할인율의폭또한 [ 그림 38] 과 [ 그림 39] 에서보는바와같이지난 5년간최고수준에근접해있다. 그러나과거와달리산업적측면에서이동통신의보급률확대라는성장기회가부각되면서통신업종의 Fundamental 개선의가시성이높아질것으로예상됨을감안할때현수준의할인폭은과도하다는판단이다. 우리는연말배당매력도부각및 211 년상반기실적개선과더불어현재의할인정도는축소될수있을것으로예상한다. 통신업종 12 개월 Forward PER 는시장대비 19.4% 할인 그림 38. 통신업종 12 개월 Forward PER 프리미엄 / 디스카운트추이 ( 배 ) PER 프리미엄 ( 우 ) (%) 16 MSCI KOREA PER( 좌 ) 4 통신업종 PER( 좌 ) (1) (2) (3) 5년11월 6년11월 7년11월 8년11월 9년11월 1년11월 자료 : Datastream, KB투자증권 통신업종 12 개월 Forward PBR 는시장대비 21.9% 할인 그림 39. ( 배 ) 통신업종 12 개월 Forward PBR 프리미엄 / 디스카운트추이 PBR 프리미엄 ( 우 ) MSCI KOREA PBR( 좌 ) 통신업종 PBR( 좌 ) (%) (1) (2) (3). (4) 5년11월 6년11월 7년11월 8년11월 9년11월 1년11월 자료 : Datastream, KB투자증권 39

40 표 16. 역시적 Trailing Valuation 비교 ( 단위 : 배 ) 평균 현재 KT PBR High Low End Avg EV/EBITDA High Low End Avg SK 텔레콤 PBR High Low End Avg EV/EBITDA High Low End Avg SK 브로드밴드 PBR High Low End Avg EV/EBITDA High Low End Avg LG 유플러스 PBR High Low End Avg EV/EBITDA High Low End Avg KOSPI PBR 자료 : FnGuide, KB투자증권 4

41 그림 4. KT 1-yr forward EV/EBITDA 차트그림 41. SK 텔레콤 1-yr forward EV/EBITDA 차트 ( 십억원 ) 35, ( 십억원 ) 28, 3, 5.5 X 26, 25, 2, 15, 1, 4.5 X 3.5 X 3. X 24, 22, 2, 18, 16, 14, 5.5 X 5. X 4.5 X 4. X 5, , 자료 : KB 투자증권 자료 : KB 투자증권 그림 42. KT 1-yr forward PBR band 차트그림 43. SK 텔레콤 1-yr forward PBR band 차트 ( 원 ) 7, 1.7X ( 원 ) 4, 3.X 6, 5, 1.3X 35, 3, 25, 2.5X 2.X 4, 3, 1.1X.9X 2, 15, 1, 5, 1.5X 2, 자료 : KB 투자증권 자료 : KB 투자증권 그림 44. KT 1-yr forward PER band 차트그림 45. SK 텔레콤 1-yr forward PER band 차트 ( 원 ) 8, 13. X ( 원 ) 4, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 11. X 9. X 7. X 35, 3, 25, 2, 15, 1, 15. X 12. X 1. X 8. X , 자료 : KB 투자증권 자료 : KB 투자증권 41

42 그림 46. SK 브로드밴드 1-yr forward EV/EBITDA 차트그림 47. SK 브로드밴드 1-yr forward PBR band 차트 ( 십억원 ) 4, ( 원 ) 18, 3,5 16, 3, 2,5 2, 1,5 1, 6. X 5. X 4. X 3.5 X 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2.3X 1.5X 1.X 5 2,.6X 자료 : KB 투자증권 자료 : KB 투자증권 그림 48. LG 유플러스 1-yr forward PBR band 차트그림 49. LG 유플러스 1-yr forward PER band 차트 ( 원 ) 18, 2.3X 16, 14, 1.8X 12, 1, 1.3X 8, 1.X 6, 4, 2, 자료 : KB투자증권 ( 원 ) 2, 18, 15. X 16, 14, 12. X 12, 1, 8. X 8, 6, 4, 6. X 2, 자료 : KB투자증권 그림 5. LG 유플러스 1-yr forward EV/EBITDA band 차트 ( 십억원 ) 14, 12, 1, 8, 6, 6. X 4.5 X 3. X 4, 2, 1.5 X 자료 : KB 투자증권 42

43 Relative Valuation Valuation Multiple 수준은 29 년하반기이후사업자간 Valuation 격차가좁혀지고있다. 과거 SK텔레콤은경쟁력있는음성통화품질, 브랜드가치등을바탕으로 5% 이상의점유율을유지하며경쟁업체대비 PBR 기준약 45% 이상의 premium 을적용받았다. 그러나, 스마트폰의보급률이증가함에따라경쟁력의초점이스마트폰단말라인업, 무선데이터네트워크경쟁력등으로이동함에따라이러한 premium 은축소되고있는것으로판단된다. 사업자간 PBR multiple gap 은축소중 그림 51. ( 배 ) 3. 통신업체 PBR 추이 KT SKT SKB LGU 년 11월 6년 6월 7년 1월 7년 8월 8년 3월 8년 1월 9년 5월 9년 12월 1년 7월 자료 : KB 투자증권 한편, EV/EBITDA Multiple 추이를보면, SK브로드밴드의경우 28 년 KT와 ( 구 )KTF 의합병설이후 SK텔레콤과의합병기대감에따른높은 valuation premium 을적용받고있다. 다만, SK 진영양사에서합병에대해계획이없음을밝히고있는만큼해당 premium 은당분간지속축소될것으로예상된다. EV/EBITDA 3.3~3.9 배수준, SK 브로드밴드는합병기대감으로 4.8 배로프리미엄을받고있음 그림 52. 통신업체 EV/EBITDA 추이 ( 배 ) KT SKT SKB LGU 년 11월 6년 7월 7년 3월 7년 11월 8년 7월 9년 3월 9년 11월 1년 7월 자료 : KB투자증권 43

44 한편, SK텔레콤과 KT의 Valuation Gap을살펴보면 ( 그림 53), 29 년말 KT에서아이폰을출시하면서스마트폰시장에서선제적으로경쟁력을확보한이후 SK텔레콤의 PBR 기준 Valuation Premium 이기존약 55% 수준에서약 3% 으로급격하게감소하였다. 현수준의 Valuation Gap 은 KT의유선사업부문의제한적인성장가능여력에기인하는것으로판단된다. 그러나, [ 표 17] 에서와같이 1) KT의 ROE가 29 년 5.4% 에서 21 년 13.4%, 211 년 13.7% 로가파르게회복될것으로예상된다는점, 2) 무선데이터트래픽의급증으로유선네트워크의활용도증가에따라과거대비자산회전율의상승이기대된다는점을감안할때 KT와 SK텔레콤간의 Multiple 차이는점진적으로축소될것으로예상된다. SK 텔레콤의 KT 대비 PBR valuation 프리미엄이과거 55% 에서현재 3% 로축소중 그림 53. KT 대비 SK텔레콤의 PBR Multiple premium 추이 (%) 년 1월 9년 4월 9년 7월 9년 1월 1년 1월 1년 4월 1년 7월 1년 1월 자료 : KB투자증권 표 17. KT 와 SK 텔레콤의 ROE Breakdown ( 단위 : %) E 211E 212E KT ROE (AxBxCxDxE) 총자산회전율 (A) 매출액 / 총자산 영업이익률 (B) 영업이익 / 매출액 투자및재무활동성과 (C) 세전이익 / 영업이익 법인세부담 (D) 순이익 / 세전이익 재무레버리지 (E) 총자산 / 자기자본 SK 텔레콤 ROE (AxBxCxDxE) 총자산회전율 (A) 매출액 / 총자산 영업이익률 (B) 영업이익 / 매출액 투자및재무활동성과 (C) 세전이익 / 영업이익 법인세부담 (D) 순이익 / 세전이익 재무레버리지 (E) 총자산 / 자기자본 자료 : KB투자증권 44

45 VIII. Risk 요인 요금할인경쟁심화가능성 마케팅규제로인해대당보조금이도입되어마케팅비용의증가가능성이제한되어있는가운데, 요금할인을통한경쟁이심화될경우통신사업자의수익성개선을저해할수있다. 통신3 사의스마트폰요금제의경우현재단말기보조금이외월 15, 원수준의요금할인을시행함으로써보조금제공과유사한효과를꾀하고있다. 3분기기준으로이러한요금할인을감안하더라도스마트폰 net ARPU가 41,~57, 원수준으로기존 Feature 폰대비 ARPU 대비 39~68% 높은만큼현재요금할인수준의 2배이상요금할인이감행되지않는이상 ARPU 개선효과는가능할것으로예상된다 ( 그림 54 참조 ). 또한, 통신업체가가입자확보를위한마케팅포인트를요금할인보다는네트워크경쟁력에중점을두고있는만큼스마트폰을통한 ARPU 상승효과를상쇄시킬만큼의요금할인경쟁이당분간과열되지는않을것으로판단한다. 그림 54. Feature 폰과스마트폰 net ARPU 비교 KT SK 텔레콤 LG 유플러스 스마트폰 net ARPU 스마트폰 ( 요금제 )* Feature폰 ARPU 스마트폰 net ARPU 스마트폰 ( 요금제 )* Feature폰 ARPU 스마트폰 net ARPU 스마트폰 ( 요금제 )* 41, 44, 29,581 57, 45, 33,948 46, 44, 11, 1, 11, Feature 폰 ARPU 3,2 1, 2, 3, 4, 5, 6, 참고 : * 진한파란색부분이월요금할인금액 ( 월 1,~11, 원 ) 으로실제가입자가지불하는월요금은 44,~45, 원무제한데이터요금제 55, 원기준스마트폰및 Feature 폰 ARPU 는 3 분기평균기준자료 : 각사, KB 투자증권정리 ( 원 ) 45

46 신규통신사업자의진입가능성 MVNO (Mobile Virtual Network Operator: 가상이동통신망사업자 ) 등제4의이동통신사의등장가능성은통신시장에서의요금경쟁을과열시킬수있다. MVNO 란기존통신업체의망을빌려통신사업을하는업체로, 정부는저렴한음성요금제제공업체의등장을통한통신요금인하목적에서이러한정책을도입하였다. 이는기존 3개사가과점하고있는이동통신시장에신규경쟁자가출현할수있다는점에서명목상으로는기존업체의수익성을하락시킬수있는가능성이존재한다. 그러나우리는 MVNO의도입이현재통신산업에미치는영향은제한적일것으로판단하고있다. MVNO가도매대가할인율 31~44% 를적용하여기존통신업체로부터망을빌린다고하더라도현재이동통신시장의요금할인, 보조금지급등을통한마케팅경쟁상황을감안할때경쟁력을확보하기어려울것으로예상된다. 또한, 최근통신시장의패러다임이스마트폰으로급격하고이동하고있는가운데, 자금력이나단말 sourcing 경로등의측면에서열위에있는신규업체가풍부한단말라인업을확보하는데에는한계가있을것으로전망한다. 표 18. 통신서비스도매제공 ( 재판매 ) 제도도입주요내용 구분 재판매제도도입 도매제공조건, 절차, 방법 도매제공대가산정기준 도매제공대가산정기준에따른예상할인율 자료 : 방송통신위원회 주요내용 시장점유율이가장높은사업자 (SK 텔레콤 ) 의전기통신서비스를도매제공의무사업자및의무서비스로지정할수있도록규정 (1) MVNO 가자신또는구성원들의통신비절감만을주목적으로하는경우에는의무사업자가도매제공을거부할수있음 (2) 재제공은원칙적으로금지. MVNO 사업자가소비자보호등에문제가없다는것을입증한경우에는의무사업자가허용가능 소매요금 (MNO 의요금수익총액 ( 가입비, 기본료, 통화료 )/ 발신통화량 ) 에서회피가능비용 (MNO 가 MVNO 에게할인해주어야하는비용 ) 을차감해서산정 (1) 단순 MVNO: 자체설비투자없이 1% MNO 의설비를임차하여서비스를제공하므로할인율은 MNO 의소매관련비용으로한정 ( 도매제공대가는소매요금에서 31% 를할인하는수준으로산정 ) (2) 부분및완전 MVNO: MVNO 가일부설비를보유하는경우에는소매관련비용이외설비관련비용도할인율계산에포함 ( 설비보유정도에따라소매요금의 33% ~ 44% 를할인하되구체적대가는사업자간협상을통해결정 ) 46

47 IV. Appendix 표 19. Global peer comparison NTT DOCOMO SOFTBANK SINGAPORE FRANCE CHINA CHINA AT&T VERIZON VODAFONE ONE CORP TELECOM TELECOM MOBILE TELECOM 9437 JP 9984 JP FTE FP VOD LN 941 HK 728 HK Bloomberg code ST SP EQUITY T US EQUITY VZ US EQUITY EQUITY EQUITY EQUITY EQUITY EQUITY EQUITY 현재주가 ( 원, USD, 11/16) 1, 시가총액 ( 십억원, 백만달러 ) 71,25 36,777 38, ,898 9,994 59, ,87 21,536 4,82 절대수익률 (%) 1M (.3) (.7) (.2) 2.1 (6.) (5.) 3M (3.2) (4.7) 5.8 6M (.8) M 초과수익률 (%) 1M (.2) (.7) (1.1) (.5) 1.7 (6.4) (5.4) 3M (13.) 6.9 (3.) (2.2) (.7) (5.1) 1.2 (14.4) (3.9) 6M (5.7) M (.7) (4.6) PER (X) C C PBR (X) C C ROE (%) C C 매출액성장률 (%) (.8) 1.7 (8.7) C (1.9) (3.8) C 영업이익성장률 (%) (16.) (6.8) 15.4 (25.5) (16.4) 5.5 (18.8) 21C (8.4) C 순이익성장률 (%) (2.6) (43.2) (3.2) , C (5.8) C (14.8) 87. (8.5) (12.7) 영업이익률 (%) C C 순이익률 (%) C C 자료 : Bloomberg 주 : 초과수익률비교지수 - S&P 5 47

48 KT (32) Recommendations Analyst 이지연 2) KT (32) Initiation 투자의견 ( 신규 ) BUY 네트워크경쟁력부각에주목 목표주가 ( 신규 ) 62, ( 원 ) Upside / Downside (%) 32.9 현재가 (11/17, 원 ) 46,65 Consensus target price ( 원 ) 6, Difference from consensus (%) 3.3 Forecast earnings & valuation Fiscal year ending 29 21E 211E 212E 매출액 ( 십억원 ) 15,96 2,76 2,516 2,816 영업이익 ( 십억원 ) 612 2,152 2,261 2,368 순이익 ( 십억원 ) 517 1,461 1,623 1,712 EPS ( 원 ) 1,948 5,594 6,218 6,557 증감률 (%) PER (X) EV/EBITDA (X) PBR (X) ROE (%) KT 에대해 BUY 투자의견과목표주가 62, 원으로커버리지를개시한다. 모바일데이터수요급증으로장기적측면에서동사의유선네트워크를활용한데이터트래픽분산능력이부각될전망이다. 또한이는기존유선네트워크자산활용도제고측면에서도긍정적으로작용할것이라는판단이다. 스마트폰가입자증가로 211~12 년무선부문은전년대비 6.9%, 4.4% 성장하며유선전화의수익감소를상쇄할전망이다. 구조적비용축소와더불어동사의 ROE 는 211 년 13.7% 로개선되며주가측면에서의 Rerating 이가능할것으로기대한다. 유선네트워크활용한데이터트래픽분산능력이핵심경쟁요인 KT 의유선네트워크를최대한활용한데이터트래픽분산전략은향후스마트폰 보급률급증, 태블릿 PC 등 MID 시장의성장잠재력등을감안할때데이터수용 능력측면에서핵심경쟁력으로부각될전망이다. 이는또한초고속인터넷부문의 매출성장이정체되어있는가운데동사의유선네트워크 Turnover 제고측면에서 긍정적으로판단한다. Performance (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 (.5) 18.6 KOSPI 대비상대수익률 2.4 (1.5) (15.4) (1.1) 6, 5, 4, 3, 2, 1, Trading Data 주가 ( 좌, 원 ) KOSPI 지수대비 ( 우, pts) 11 월 2 월 5 월 8 월 시가총액 ( 십억원 ) 12,181 유통주식수 ( 백만주 ) 183 Free Float (%) 주최고 / 최저 ( 원 ) 5,6 / 38,5 거래대금 (3M, 십억원 ) 48 외국인소유지분율 (%) 49. 주요주주지분율 (%) 국민연금 7.7 자료 : Fnguide, KB 투자증권 ~12 년무선부문성장으로유선전화수익감소상쇄전망 211~12 년무선부문수익은전년대비각각 6.9%, 4.4% 성장할전망이다. 이는스마트폰가입자수가 3분기말 1% 에서 211 년말 35% 로가파르게증가하며 ARPU 상승을견인할수있을것으로예상한다. 이에따른수익증가금액은각각 7,58 억원, 5,17 억원으로유선전화시장정체와더불어시장점유율하락에따른수익감소분 3,76 억원, 2,62 억원을상쇄할수있을것으로전망한다. 비용축소및자산회전율증가로 211 년 ROE 13.7% 로개선예상 1) 무선부문 ARPU 211 년전년대비 3.4% 증가, 2) 29 년구조조정이후인건비비용감소 ( 구조조정비용제외 29년인건비 2.64 조대비 21~11 년각각 2.36 조, 2.43 조로감소예상 ), 3) Wi-Fi 데이터우선배분전략에따른기존보유설비활용도증가에따른경쟁사대비추가설비투자부담경감가능성등을감안할때 KT 의 ROE는 29 년 5.4% 에서 211 년 13.7%, 212 년 13.3% 로개선될전망이다. BUY 투자의견및목표주가 62, 원제시 KT에대해 BUY 투자의견을제시한다. 12개월목표주가 62, 원은 EVA Valuation 을통해산정한것으로, 211년 PBR 1.4배, EV/EBITDA 4.1배에해당한다. 동사의주가는매출감소가지속되는유선부문, 경쟁업체대비낮은무선부문수익성등으로경쟁업체대비 discount 를받아왔다. 1) 업황모멘텀개선과더불어, 2) 가파른 ROE 개선등을감안할때, 주가측면에서의 Rerating 이가능할것으로예상한다. 48

49 KT (32) I. 실적전망 표 2. KT 실적추정치 vs 컨센서스비교 ( 단위 : 십억원 ) KB 투자증권추정치 Consensus 차이 (%) 21E 211E 21E 211E 21E 211E 매출액 2,75 2,516 19,987 2, 영업이익 2,152 2,261 2,194 2,369 (1.9) (4.6) 영업이익률 (%) 순이익 1,461 1,623 1,354 1, 순이익률 (%) EBITDA 5,285 5,232 5,224 5, (4.3) EBITDA 이익률 (%) 자료 : FnGuide, KB투자증권 표 21. KT 실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1E 1Q11E 2Q11E 3Q11E 4Q11E 29 21E 211E 매출액 4,822 4,986 5,233 5,33 5,39 5,129 5,198 5,151 15,96 2,75 2,516 무선수익 2,578 2,662 2,926 2,89 2,864 2,925 2,955 2,989 9,264 1,975 11,733 전화수익 1,121 1,129 1,88 1,6 1,35 1, ,853 4,398 4,22 인터넷수익 ,574 2,713 2,83 데이터수익 ,317 1,31 1,266 부동산수익 기타 영업이익 ,152 2,261 인건비 ,422 2,363 2,434 마케팅비용 ,9 2,832 2,89 유무형자산상각비 ,637 2,982 2,845 순이익 ,461 1,623 EBITDA 이익 1,272 1,335 1,369 1,31 1,277 1,38 1,345 1,31 3,325 5,285 5,232 수익성 (%) 영업이익률 순이익률 EBITDA 이익률 자료 : KT, KB투자증권 49

50 KT (32) II. Consensus 실적추이 그림 55. 연초대비컨센서스매출추이 (211 년 ) 그림 56. 연초대비컨센서스영업이익추이 (211 년 ) ( 십억원 ) 21, ( 십억원 ) 2,45 2,5 2, 2,417 2,4 2,35 2,3 2,369 19,5 2,25 19, 18,5 2,2 2,15 2,1 18, 1년 1월 1년 3월 1년 5월 1년 7월 1년 9월 2,5 1년 1월 1년 3월 1년 5월 1년 7월 1년 9월 자료 : FnGuide, KB 투자증권 자료 : FnGuide, KB 투자증권 그림 57. 연초대비컨센서스 EBITDA 추이 (211 년 ) 그림 58. 연초대비컨센서스순이익추이 (211 년 ) ( 십억원 ) 5,6 ( 십억원 ) 1,64 5,55 1,62 1,6 5,5 1,58 5,45 5,4 5,467 1,56 1,54 1,52 1,541 5,35 1,5 5,3 1,48 1,46 5,25 1년 1월 1년 3월 1년 5월 1년 7월 1년 9월 1,44 1년 1월 1년 3월 1년 5월 1년 7월 1년 9월 자료 : FnGuide, KB 투자증권 자료 FnGuide, KB 투자증권 5

51 KT (32) 손익계산서 ( 십억원 ) 대차대조표 ( 십억원 ) E 211E 212E E 211E 212E 매출액 11,785 15,96 2,76 2,516 2,816 자산총계 18,685 24,342 24,844 25,786 27,42 증감률 (YoY,%) (1.3) 유동자산 3,778 6,475 6,459 6,647 6,799 수출비중 (%)..... 현금성자산 1,38 1,297 1,373 1,469 1,557 매출총이익 11,785 15,96 2,76 2,516 2,816 매출채권 1,687 3,49 3,267 3,339 3,388 판매및일반관리비 1,671 15,295 17,924 18,255 18,448 재고자산 영업이익 1, ,152 2,261 2,368 기타 543 1,8 1,363 1,393 1,413 증감률 (YoY,%) (22.3) (45.1) 비유동자산 14,97 17,868 18,385 19,139 2,243 EBITDA 3,382 3,325 5,285 5,232 5,43 투자자산 4,81 2,457 3,9 3,256 3,787 증감률 (YoY,%) (6.8) (1.7) 58.9 (1.) 3.8 유형자산 1,429 14,24 14,39 14,968 15,699 영업외손익 (553) (55) (246) (96) (85) 무형자산 397 1, 순이자수익 (226) (286) (224) (27) (191) 부채총계 9,853 13,944 13,474 13,445 13,641 외화관련손익 (611) 217 (122) 유동부채 2,586 5,684 6,292 6,227 6,388 지분법손익 (1) 매입채무 644 1,35 1,12 1,85 1,74 기타 284 (15) (17) 유동성이자부채 41 1,25 1,312 1,191 1,322 세전계속사업손익 ,96 2,165 2,283 기타 1,532 3,39 3,878 3,95 3,992 증감률 (YoY,%) (56.1) (.7) 비유동부채 7,267 8,26 7,181 7,218 7,253 법인세비용 비유동이자부채 5,844 6,82 5,693 5,715 5,736 당기순이익 ,461 1,623 1,712 기타 1,423 1,458 1,488 1,53 1,518 증감률 (YoY,%) (54.2) 자본총계 8,832 1,398 11,37 12,341 13,4 이익률 (%) 자본금 1,561 1,564 1,564 1,564 1,564 매출총이익률 자본잉여금 1,441 1,449 1,45 1,45 1,45 영업이익률 이익잉여금 9,814 9,595 9,66 1,631 11,69 EBITDA 마진 자본조정 (3,984) (2,21) (1,34) (1,34) (1,34) 세전이익률 순차입금 4,874 6,53 5,632 5,437 5,5 순이익률 이자지급성부채 6,254 7,827 7,5 6,96 7,58 현금흐름표 ( 십억원 ) 주요투자지표 E 211E 212E E 211E 212E 영업현금 2,394 3,114 4,639 4,388 4,626 Multiples (X, %, 원 ) 당기순이익 ,461 1,623 1,712 PER 자산상각비 2,269 2,714 3,133 2,971 3,62 PBR 기타비현금성손익 622 1,2 199 (169) (116) PSR 운전자본증감 (947) (1,143) (161) (37) (32) EV/EBITDA 매출채권감소 ( 증가 ) (12) (32) 36 (72) (49) 배당수익률 재고자산감소 ( 증가 ) (46) (146) EPS 1,639 1,948 5,594 6,218 6,557 매입채무증가 ( 감소 ) (135) (67) (253) (17) (11) BPS 3,836 35,22 39,767 43,76 48,418 기타 (647) (627) (83) SPS 42,931 59,991 76,885 78,572 79,719 투자현금 (2,89) (2,591) (3,12) (3,54) (4,36) DPS 1,12 2, 2,5 2,5 2,5 단기투자자산감소 ( 증가 ) 수익성지표 (%) 장기투자증권감소 ( 증가 ) (13) 62 (92) (1) (4) ROA 설비투자 (2,187) (2,372) (2,965) (3,22) (3,394) ROE 유무형자산감소 ( 증가 ) (94) (171) (215) (239) (242) ROIC 재무현금 66 (941) (1,454) (751) (51) 안정성지표 (%, X) 차입금증가 ( 감소 ) 58 (144) (945) (99) 151 부채비율 자본증가 ( 감소 ) (481) (754) (486) (653) (653) 순차입비율 배당금지급 유동비율 현금증감 372 (3) 이자보상배율 총현금흐름 (Gross CF) 3,342 4,256 4,8 4,425 4,658 활동성지표 ( 회 ) (-) 운전자본증가 ( 감소 ) (412) 총자산회전율 (-) 설비투자 2,187 2,372 2,965 3,22 3,394 매출채권회전율 (+) 자산매각 (94) (171) (215) (239) (242) 재고자산회전율 Free Cash Flow 464 1,418 2, 자산 / 자본구조 (%) (-) 기타투자 13 (62) 투하자본 잉여현금 361 1,48 1, 차입금 자료 : Fnguide, KB 투자증권 주 ) EPS 는완전희석 EPS 51

52 SK 텔레콤 (1767) Analyst 이지연 2) SK 텔레콤 (1767) Initiation 투자의견 ( 신규 ) BUY 이동통신 pure player 로서높은수익성향유 목표주가 ( 신규 ) 217, ( 원 ) Upside / Downside (%) 25.4 현재가 (11/17, 원 ) 173, Consensus target price ( 원 ) 225,5 Difference from consensus (%) (3.8) Forecast earnings & valuation Fiscal year ending 29 21E 211E 212E 매출액 ( 십억원 ) 12,11 12,51 13,485 14,11 영업이익 ( 십억원 ) 2,179 1,994 2,233 2,272 순이익 ( 십억원 ) 1,288 1,267 1,567 1,683 EPS ( 원 ) 15,952 15,685 19,41 2,848 증감률 (%) 1.4 (1.7) PER (X) EV/EBITDA (X) PBR (X) ROE (%) Performance (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 (1.7) (2.3) KOSPI 대비상대수익률 (1.4) (3.2) (11.3) (21.9) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, Trading Data 주가 ( 좌, 원 ) KOSPI 지수대비 ( 우, pts) 11 월 2 월 5 월 8 월 시가총액 ( 십억원 ) 14,13 유통주식수 ( 백만주 ) 54 Free Float (%) 주최고 / 최저 ( 원 ) 188, / 158,5 거래대금 (3M, 십억원 ) 22 외국인소유지분율 (%) 49. 주요주주지분율 (%) SK 외 6 인 23.2 자료 : Fnguide, KB 투자증권 SK 텔레콤에대해 BUY 투자의견과목표주가 217, 원으로커버리지를개시한다. 동사는이동통신 pure player 로서스마트폰확산에따른업황모멘텀호전수혜의가시성이가장두드러질전망이다. 장기적으로는경쟁사대비 ARPU 수준이 16~2% 높은만큼경쟁의초점이재차 Pricing 으로이동하더라도요금할인에따른수익성훼손감내력이가장양호할전망이다. 또한재무구조개선에따른 FCF 개선은 1) 설비투자확대위한현금흐름확보, 2) 배당여력증가가능성측면에서긍정적으로판단된다. 이동통신에집중된사업구조로높은이익개선폭예상 국내통신사업자중유일한이동통신 pure player 로서업황모멘텀호전수혜의가 시성이가장두드러질전망이다. SK 텔레콤의망접속정산수익을제외한이동전화 수익은총수익의 9% 를차지한다. 스마트폰가입자비중확대에따른 ARPU 개선 에힘입어 211 년매출액및영업이익은전년대비각각 7.9%, 12.% 증가한 13.5 조 원, 2.2 조원으로예상한다. 경쟁사대비높은 ARPU 로충분한요금할인여력확보 SK 텔레콤의 21 년예상 ARPU 는 36,319 원으로경쟁업체대비 16~2% 높은수준 이다. 단말기보조금확대를통한마케팅경쟁이규제적으로어려운상황에서, 장 기적으로경쟁의초점이 네트워크 에서 가격 으로재차이동할경우요금할인을 통한 M/S 확보경쟁이전개될가능성이높다. 이때동사의경우높은 ARPU 수준 에힘입어요금할인에따른수익성훼손감내력이가장양호할전망이다. 재무구조개선으로 FCF 증가전망 하나 SK 카드로의 3.5 조원수준의단말기할부채권양도결정에따른운전자본증가 로잉여현금흐름이개선이기대된다. 관련현금유입액이대부분부채상환에사용 될계획인만큼동사의순부채비율은 21 년말 2.7% 에서 211 년 3.3% 로크게개 선될것으로예상된다. 이는또한향후 1) LTE, 3G 망업그레이드등설비투자확대 를위한현금흐름확보, 2) 배당여력증가측면에서긍정적으로판단된다. BUY 투자의견및목표주가 217, 원제시 SK 텔레콤에대해 BUY 투자의견을제시한다. 12 개월목표주가 217, 원은 EVA Valuation 을통해산정한것으로, 211 년 PBR 1.7 배, EV/EBITDA 4.1 배에해당한다. 1) 단기적으로는그동안부진했던실적개선기대감이가시화될전망이고, 2) 장기적 으로는 FCF 개선에따른배당매력도증가가능성이높아지는만큼역사적 Valuation Band 하단인 EV/EBITDA 4.1 배수준의주가상승은가능할전망이다. 52

53 SK 텔레콤 (1767) I. 실적전망 표 22. SK 텔레콤실적추정치 vs 컨센서스비교 ( 단위 : 십억원 ) KB 투자증권추정치 Consensus 차이 (%) 21E 211E 21E 211E 21E 211E 매출액 12,51 13,485 12,517 13,183 (.1) 2.3 영업이익 1,994 2,233 2,16 2,46 (5.3) (7.2) 영업이익률 (%) 순이익 1,264 1,573 1,482 1,75 (14.7) (7.8) 순이익률 (%) EBITDA 4,174 4,325 4,282 4,633 (2.5) (6.7) EBITDA 이익률 (%) 자료 : FnGuide, KB투자증권 표 23. SK 텔레콤실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1E 1Q11E 2Q11E 3Q11E 4Q11E 29 21E 211E 매출액 3,18 3,89 3,181 3,213 3,283 3,34 3,43 3,46 12,11 12,51 13,485 이동전화수익 2,715 2,782 2,843 2,875 2,945 3,2 3,66 3,124 1,878 11,215 12,137 가입비 기본료 1,139 1,127 1,139 1,163 1,198 1,22 1,241 1,256 4,161 4,568 4,915 통화료 ,258 2,748 2,576 부가서비스및기타 무선인터넷 ,66 2,947 3,611 망접속정산수익 ,223 1,285 1,348 영업이익 ,179 1,994 2,233 인건비 마케팅비용 ,252 3,437 3,53 유무형자산상각비 ,3 2,18 2,91 순이익 ,288 1,264 1,573 EBITDA 이익 975 1,85 1,65 1, ,17 1,128 1,91 4,29 4,174 4,325 수익성 (%) 영업이익률 순이익률 EBITDA 이익률 자료 : SK텔레콤, KB투자증권 53

54 SK 텔레콤 (1767) II. Consensus 실적추이 그림 59. 연초대비컨센서스매출추이 (211 년 ) 그림 6. 연초대비컨센서스영업이익추이 (211 년 ) ( 십억원 ) 13,2 13,15 13,1 13,5 13,183 ( 십억 2,7 2,65 2,6 2,55 2,5 13, 12,95 12,9 12,85 1년 1월 1년 3월 1년 5월 1년 7월 1년 9월 자료 : FnGuide, KB투자증권 2,45 2,4 2,35 2,3 2,25 1년 1월 1년 3월 1년 5월 1년 7월 1년 9월 자료 : FnGuide, KB투자증권 2,46 그림 61. 연초대비컨센서스 EBITDA 추이 (211 년 ) 그림 62. 연초대비컨센서스순이익추이 (211 년 ) ( 십억 4,9 1,8 4,85 1,78 4,8 1,76 4,75 1,74 4,7 1,72 4,65 4,6 4,55 4,619 1,7 1,68 1,66 1,75 4,5 1,64 4,45 1년 1월 1년 3월 1년 5월 1년 7월 1년 9월 1,62 1년 1월 1년 3월 1년 5월 1년 7월 1년 9월 자료 : FnGuide, KB 투자증권 자료 : FnGuide, KB 투자증권 54

55 SK 텔레콤 (1767) 손익계산서 ( 십억원 ) 대차대조표 ( 십억원 ) E 211E 212E E 211E 212E 매출액 11,675 12,11 12,51 13,485 14,11 자산총계 18,617 19,298 18,865 18,87 18,58 증감률 (YoY,%) 유동자산 3,991 4,983 5,151 4,665 4,917 수출비중 (%) 현금성자산 ,19 1,324 1,496 매출총이익 11,675 12,11 12,51 13,485 14,11 매출채권 1,576 1,558 1,42 1,34 1,291 판매및일반관리비 9,615 9,922 1,57 11,252 11,829 재고자산 영업이익 2,6 2,179 1,994 2,233 2,272 기타 1,51 2,434 2,625 2,23 2,115 증감률 (YoY,%) (5.1) 5.8 (8.5) 비유동자산 14,627 14,315 13,714 13,422 13,663 EBITDA 4,3 4,29 4,174 4,325 4,427 투자자산 6,987 6,452 6,348 6,385 6,581 증감률 (YoY,%) (.5) 5.1 (.8) 유형자산 4,698 5,197 4,996 4,919 4,88 영업외손익 (554) (522) (322) (145) (27) 무형자산 2,942 2,666 2,37 2,118 2,21 순이자수익 (97) (13) (54) 부채총계 7,888 8,56 7,89 5,53 5,71 외화관련손익 319 (77) (45) (87) (86) 유동부채 3,412 3,295 4,6 3,214 3,376 지분법손익 (217) (232) (145) (73) (73) 매입채무 기타 (559) (2) (78) (9) (1) 유동성이자부채 ,6 6 6 세전계속사업손익 1,56 1,657 1,672 2,89 2,244 기타 2,549 2,781 2,945 3,154 3,316 증감률 (YoY,%) (35.) 비유동부채 4,476 4,762 3,83 2,289 1,695 법인세비용 비유동이자부채 3,78 4,166 2,481 1,681 1,81 당기순이익 1,278 1,288 1,267 1,567 1,683 기타 증감률 (YoY,%) (22.2).8 (1.7) 자본총계 1,729 11,241 11,776 12,584 13,58 이익률 (%) 자본금 매출총이익률 자본잉여금 2,957 3,32 3,33 3,33 3,33 영업이익률 이익잉여금 9,51 9,959 1,618 11,426 12,35 EBITDA 마진 자본조정 (1,774) (1,794) (1,919) (1,919) (1,919) 세전이익률 순차입금 3,673 3,71 2, (355) 순이익률 이자지급성부채 4,572 4,679 3,542 1,742 1,142 현금흐름표 ( 십억원 ) 주요투자지표 E 211E 212E E 211E 212E 영업현금 2,819 2,784 4,123 4,668 3,931 Multiples (X, %, 원 ) 당기순이익 1,278 1,288 1,267 1,567 1,683 PER 자산상각비 1,943 2,3 2,18 2,91 2,155 PBR 기타비현금성손익 PSR 운전자본증감 (876) (952) EV/EBITDA 매출채권감소 ( 증가 ) 9 (76) 배당수익률 재고자산감소 ( 증가 ) (2) (1) 8 EPS 15,736 15,952 15,685 19,41 2,848 매입채무증가 ( 감소 ) BPS 95,912 16,24 116,49 129,616 14,3 기타 (883) (865) (91) SPS 143, , , ,6 174,638 투자현금 (3,394) (1,678) (2,39) (2,345) (2,577) DPS 9,4 9,4 9,4 9,4 9,4 단기투자자산감소 ( 증가 ) (19) (8) (43) (251) (178) 수익성지표 (%) 장기투자증권감소 ( 증가 ) (1,527) 1,32 (345) () (2) ROA 설비투자 (1,84) (1,683) (1,767) (2,15) (2,115) ROE 유무형자산감소 ( 증가 ) (5) 13 (53) (8) (83) ROIC 재무현금 434 (1,12) (1,963) (2,359) (1,359) 안정성지표 (%, X) 차입금증가 ( 감소 ) 1,138 (48) (1,39) (1,6) (6) 부채비율 자본증가 ( 감소 ) (74) (71) (68) (759) (759) 순차입비율 n/a 배당금지급 유동비율 현금증감 (141) (14) 122 (36) (6) 이자보상배율 n/a n/a 총현금흐름 (Gross CF) 3,694 3,736 4,78 3,759 3,848 활동성지표 ( 회 ) (-) 운전자본증가 ( 감소 ) (89) 69 (136) (99) (83) 총자산회전율 (-) 설비투자 1,84 1,683 1,767 2,15 2,115 매출채권회전율 (+) 자산매각 (5) 13 (53) (8) (83) 재고자산회전율 Free Cash Flow 1,929 1,376 2,393 2,574 1,732 자산 / 자본구조 (%) (-) 기타투자 1,527 (1,32) 투하자본 잉여현금 42 2,48 2,49 2,574 1,532 차입금 자료 : Fnguide, KB 투자증권 주 ) EPS 는완전희석 EPS 55

56 LG 유플러스 (3264) Analyst 이지연 2) LG 유플러스 (3264) Initiation 투자의견 ( 신규 ) HOLD 기다림의 목표주가 ( 신규 ) 8,5 ( 원 ) Upside / Downside (%) 18.5 현재가 (11/17, 원 ) 7,17 Consensus target price ( 원 ) 9,75 Difference from consensus (%) (12.8) 기다림의시간이필요하다 LG 유플러스에대해 HOLD 투자의견과목표주가 8,5 원으로커버리지를개시한다. 경쟁의초점이네트워크로이동하고있는국면에서 QoE 가중요해지고있는만큼, 구조적수익개선을통한스마트폰경쟁력회복에는시간이필요할것으로보인다. Valuation 측면에서도 211 년 EV/EBITDA 3.3 배로경쟁사와유사한수준이다. 현시점에서는배당관점 ( 예상배당수익률 4.9%) 에서의투자전략이유효할것으로판단된다. Forecast earnings & valuation Fiscal year ending 29 21E 211E 212E 매출액 ( 십억원 ) 4,949 8,54 8,514 8,717 영업이익 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 1,111 1, 증감률 (%) (5.9) 21.7 PER (X) EV/EBITDA (X) PBR (X) ROE (%) Performance rmance (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 (4.5) (8.4) (8.2) (16.6) KOSPI 대비상대수익률 (4.3) (16.5) (23.1) (36.2) 주가 ( 좌, 원 ) KOSPI 지수대비 ( 우, pts) 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 11월 2월 5월 8월 Trading Data 시가총액 ( 십억원 ) 3,691 유통주식수 ( 백만주 ) 35 Free Float (%) 주최고 / 최저 ( 원 ) 9,18 / 6,95 거래대금 (3M, 십억원 ) 11 외국인소유지분율 (%) 25. 주요주주지분율 (%) LG 외 4 인 46.6 자료 : Fnguide, KB 투자증권 스마트폰경쟁력열위회복에는시간일걸릴듯스마트폰확산초기경쟁력확보부족에따른경쟁력열위국면이상당기간지속될것으로예상된다. 4분기 4~5종의스마트폰출시와더불어스마트폰라인업강화와더불어가입자확대가예상되나경쟁의초점이네트워크로이동하고있는국면에서트래픽대응력의 QoE(Quality of Experience) 가중요해지고있다는관점에서 LG 유플러스가단기간내경쟁사와의격차를좁히기는어려울것으로보인다. 구조적수익개선을기대하기는어려운상황 LG유플러스의무선부문경쟁력회복을위해서는 1) 시장점유율회복과 2) High ARPU 고객확보를통한수익성개선일것이다. 당사는이두가지측면에서의불확실성해소가능성이당분간제한적일것으로판단한다. 1) M/S 회복위해서는경쟁업체대비마케팅비용부담이증가할것으로예상되는데다, 2) 경쟁사의 High- ARPU 고객을확보하기에는 High-end 단말라인업등이부족하기때문이다. LTE 서비스가시화時긍정적접근가능 LG유플러스는 212 년 6월부터 LTE 서비스개시를계획하고있다. 모든통신사업자가차세대서비스로 LTE 상용화를계획하고있는가운데, 동사의계획대로 LTE 전국망구축을통해 LTE 네트워크에서경쟁력을선점할경우 Fundamental 관점에서긍정적시각으로의전환이가능하다는판단이다. 다만, 동사의예상 LTE 투자규모가 2년간 1.2~1.4 조원으로현설비투자규모대비부담스러운수준임을감안할때향후동사의효율적인설비투자집행능력에주목해야할것으로보인다. HOLD 투자의견및목표주가 8,5 원제시 LG유플러스에대해 HOLD 투자의견을제시한다. 12개월목표주가 8,5 원은 EVA Valuation 을통해산정한것으로, 211 년 PBR 1.1배, EV/EBITDA 3.9배에해당한다. 동사의현재 Valuation 의경우 211 년기준 PBR 1.배, EV/EBITDA 3.3배로 1) 211 년예상 ROE가 7.6% 이고, 2) 동종업체의 EV/EBITDA 가 3.3배임을감안할때저평가국면으로판단하기는어렵다. 현시점에서는예상배당수익률 4.9% ( 예상 DPS 35 원 ) 에국한된투자전략이유효하다는판단이다. 56

57 LG 유플러스 (3264) I. 실적전망 표 24. LG 유플러스실적추정치 vs 컨센서스비교 ( 단위 : 십억원 ) KB 투자증권추정치 Consensus 차이 (%) 21E 211E 21E 211E 21E 211E 매출액 8,54 8,514 8,462 8, 영업이익 (9.1) (8.7) 영업이익률 (%) 순이익 (12.6) (27.9) 순이익률 (%) EBITDA 2,5 1,89 2,6 1,833 (.5) 3.1 EBITDA 이익률 (%) 자료 : FnGuide, KB투자증권 표 25. LG 유플러스실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1E 1Q11E 2Q11E 3Q11E 4Q11E 29 21E 211E 매출액 2,422 1,977 2,66 2,75 2,86 2,122 2,143 2,164 4,949 8,54 8,514 영업수익 1,542 1,591 1,592 1,611 1,62 1,65 1,67 1,692 3,577 6,337 6,633 무선수익 ,577 3,529 3,689 TPS수익 ,48 1,134 데이터수익 ,247 1,285 전화수익 단말수익 ,372 1,716 1,839 임대수익 기타 영업이익 인건비 마케팅비용 ,441 2,15 1,95 유무형자산상각비 ,272 1,325 순이익 EBITDA 이익 ,5 1,89 수익성 (%) 영업이익률 순이익률 EBITDA 이익률 자료 : LG유플러스, KB투자증권 57

58 LG 유플러스 (3264) II. Consensus 실적추이 그림 63. 연초대비컨센서스매출추이 (211 년 ) 그림 64. 연초대비컨센서스영업이익추이 (211 년 ) ( 십억원 ) 8,3 8,28 8,278 8,26 8,24 8,22 8,2 8,18 1년 5월 1년 6월 1년 7월 1년 8월 1년 9월 1년 1월 자료 : FnGuide, KB투자증권 ( 십억원 ) 년 5월 1년 6월 1년 7월 1년 8월 1년 9월 1년 1월 자료 : FnGuide, KB투자증권 그림 65. 연초대비컨센서스 EBITDA 추이 (211 년 ) 그림 66. 연초대비컨센서스순이익추이 (211 년 ) ( 십억원 ) 2, 1,95 1,9 1,85 1,8 1,75 1,86 ( 십억원 ) ,7 1년 5월 1년 6월 1년 7월 1년 8월 1년 9월 1년 1월 자료 : FnGuide, KB 투자증권 2 1년 5월 1년 6월 1년 7월 1년 8월 1년 9월 1년 1월 자료 : FnGuide, KB 투자증권 58

59 LG 유플러스 (3264) 손익계산서 ( 십억원 ) 대차대조표 ( 십억원 ) E 211E 212E E 211E 212E 매출액 4,798 4,949 8,54 8,514 8,717 자산총계 3,858 4,28 8,129 8,286 8,41 증감률 (YoY,%) (.3) 2.4 유동자산 1,184 1,31 1,832 1,911 1,898 수출비중 (%)..... 현금성자산 매출총이익 ,54 8,514 8,717 매출채권 ,369 1,365 1,397 판매및일반관리비 ,762 7,949 8,31 재고자산 영업이익 기타 증감률 (YoY,%) (27.4) 21.4 비유동자산 2,674 2,717 6,297 6,375 6,512 EBITDA ,5 1,89 2,44 투자자산 증감률 (YoY,%) (7.8) 8.2 유형자산 2,186 2,228 4,953 5,22 5,513 영업외손익 (16) (28) (121) (152) (184) 무형자산 순이자수익 (4) (22) (1) (133) (164) 부채총계 1,891 1,988 4,118 4,145 4,73 외화관련손익 (64) 15 3 유동부채 1,677 1,369 1,948 1,974 1,92 지분법손익 (3) 1 매입채무 기타 55 (21) (23) (19) (19) 유동성이자부채 세전계속사업손익 기타 증감률 (YoY,%) 13.4 (1.1) 83.2 (37.2) 21.7 비유동부채 ,17 2,171 2,171 법인세비용 비유동이자부채 ,132 2,132 2,132 당기순이익 기타 증감률 (YoY,%) (5.9) 21.7 자본총계 1,967 2,4 4,11 4,141 4,338 이익률 (%) 자본금 1,386 1,386 2,574 2,574 2,574 매출총이익률 자본잉여금 영업이익률 이익잉여금 ,37 1,437 1,634 EBITDA 마진 자본조정 (1) (181) (75) (75) (75) 세전이익률 순차입금 ,988 2,914 2,869 순이익률 이자지급성부채 ,77 3,77 2,977 현금흐름표 ( 십억원 ) 주요투자지표 E 211E 212E E 211E 212E 영업현금 ,66 1,73 Multiples (X, %, 원 ) 당기순이익 PER 자산상각비 ,271 1,325 1,358 PBR 기타비현금성손익 (39) 3 (18) PSR 운전자본증감 8 (197) (944) 22 (14) EV/EBITDA 매출채권감소 ( 증가 ) 35 (85) (224) 4 (33) 배당수익률 재고자산감소 ( 증가 ) (1) (54) 11 (2) (2) EPS 1,23 1,111 1, 매입채무증가 ( 감소 ) 7 (3) BPS 7,39 7,295 6,784 7,399 8,118 기타 (24) (56) (735) SPS 17,34 17,849 16,59 16,539 16,933 투자현금 (745) (397) (1,127) (1,45) (1,478) DPS 단기투자자산감소 ( 증가 ) (5) 91 (15) () 수익성지표 (%) 장기투자증권감소 ( 증가 ) ROA 설비투자 (694) (48) (1,198) (1,372) (1,441) ROE 유무형자산감소 ( 증가 ) (1) (1) (23) (33) (36) ROIC 재무현금 (71) (126) 491 (18) (28) 안정성지표 (%, X) 차입금증가 ( 감소 ) (19) (1) 부채비율 자본증가 ( 감소 ) (83) (232) (12) (18) (18) 순차입비율 배당금지급 유동비율 현금증감 (58) 88 (67) 74 (55) 이자보상배율 총현금흐름 (Gross CF) ,512 1,638 1,717 활동성지표 ( 회 ) (-) 운전자본증가 ( 감소 ) (32) (22) 14 총자산회전율 (-) 설비투자 ,198 1,372 1,441 매출채권회전율 (+) 자산매각 (1) (1) (23) (33) (36) 재고자산회전율 Free Cash Flow (266) 자산 / 자본구조 (%) (-) 기타투자 () () () 투하자본 잉여현금 (266) 차입금 자료 : Fnguide, KB 투자증권 주 ) EPS 는완전희석 EPS 59

60 SK 브로드밴드 (3363) Analyst 이지연 2) SK 브로드밴드 (3363) Initiation 투자의견 ( 신규 ) HOLD 실적 목표주가 ( 신규 ) 6, ( 원 ) Upside / Downside (%) 14.5 현재가 (11/17, 원 ) 5,24 Consensus target price ( 원 ) 7, Difference from consensus (%) (14.3) Forecast earnings & valuation Fiscal year ending 29 21E 211E 212E 매출액 ( 십억원 ) 1,894 2,58 2,2 2,311 영업이익 ( 십억원 ) (19) 순이익 ( 십억원 ) (191) (73) EPS ( 원 ) (699) (247) 증감률 (%) 적지적지흑전 64.3 PER (X) n/a n/a EV/EBITDA (X) PBR (X) ROE (%) (13.6) (5.4) Performance (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 (1.) (.4) (7.3) 14.5 KOSPI 대비상대수익률 (9.7) (8.5) (22.1) (5.1) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, Trading Data 주가 ( 좌, 원 ) KOSPI지수대비 ( 우, pts) 월 2 월 5 월 8 월 시가총액 ( 십억원 ) 1,551 유통주식수 ( 백만주 ) 146 Free Float (%) 주최고 / 최저 ( 원 ) 6,38 / 4,375 거래대금 (3M, 십억원 ) 7 외국인소유지분율 (%) 6.1 주요주주지분율 (%) SK 텔레콤외 3 인 5.6 자료 : Fnguide, KB 투자증권 실적개선예상되나부담스러운 valuation SK 브로드밴드에대해 HOLD 투자의견과목표주가 6, 원으로커버리지를개시한다. 1) SK 텔레콤과의유선재판매확대에따른가입자기반확대가능성, 마케팅비용축소등의시너지효과, 3) 3 분기희망퇴직이후의인건비절감에따른비용구조개선등으로통신업종내실적턴어라운드모멘텀이가장두드러질전망이다. 다만, 현주가는 211 년 EV/EBITDA 기준 4.6 배로동종업체대비 39% 프리미엄에거래되고있다. 실적개선에대한기대감은이미상당부문주가에반영되어있는것으로보이며, SK 텔레콤과의합병가시성이확보되어야현수준의 valuation 이정당화될수있다는판단이다. 추세적실적개선기대감유효 SK 브로드밴드의영업이익은 21 년흑자전환이후 211 년 1,56 억원 ( 영업이익률 7.1%) 로가파르게개선될전망이다. 이는 1) 그룹중심의기업부문매출확대와더 불어 2) 3 분기희망퇴직에따른연간 23 억원수준의인건비절감효과, 3) SK 텔레콤 의유선재판매확대에따른마케팅비용절감등이예상되기때문이다. SK 텔레콤과의시너지가시화진행중 SK 텔레콤의유선재판매를통해이동통신시장에서 5.7% 의시장점유율을확보하고 있는 SK 텔레콤의가입자확대를통한안정적매출성장기반확보가가능할것으 로예상된다. 더불어마케팅비용절감에따른비용구조개선, 유통망공동활용 등의영업능력강화등의긍정적시너지효과가지속될전망이다. 그러나부담스러운 Valuation 으로상승여력은제한적 SK 브로드밴드의현재 valuation 은 211 년 EV/EBITDA 기준 4.6 배로동종업체평균 3.3 배대비 39% 높은수준이다. SK 텔레콤과의합병기대감으로 28 년초이후지 속동종업체대비약 5% 의프리미엄이적용된수준에서거래되었다. 현시점에서 SK 텔레콤과의합병에대한가시성이낮은만큼실적개선기대감을감안하더라도 현주가의 valuation 수준은부담스럽다는판단이다. HOLD 투자의견및목표주가 6, 원제시 SK 브로드밴드에대해 HOLD 투자의견을제시한다. 12 개월목표주가 6, 원은 EVA Valuation 을통해산정한것으로, 211 년 PBR 1.4 배, EV/EBITDA 4.8 배에해당한 다. 통신업종내실적턴어라운드모멘텀이가장두드러질전망이나이러한실적 개선에대한기대감은이미상당부분주가에반영되어있는것으로보인다. SK 텔 레콤과의합병에대한가시성이확보되어야현수준의 valuation 이정당화될수있 다는판단이다. 6

61 SK 브로드밴드 (3363) I. 실적전망 표 26. SK 브로드밴드실적추정치 vs 컨센서스비교 ( 단위 : 십억원 ) KB 투자증권추정치 Consensus 차이 (%) 21E 211E 21E 211E 21E 211E 매출액 2,58 2,2 2,67 2,223 (.4) (1.) 영업이익 (66.3) (6.2) 영업이익률 (%) 순이익 (73) 63 (43) 89 nm (29.3) 순이익률 (%) (3.5) 2.9 (2.1) 4. EBITDA (3.7) 1.3 EBITDA 이익률 (%) 자료 : FnGuide, KB투자증권 표 27. SK 브로드밴드실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1E 1Q11E 2Q11E 3Q11E 4Q11E 29 21E 211E 매출액 ,894 2,58 2,2 초고속인터넷 ,51 1,11 1,13 전화 전용회선 IDC/ 솔루션등 영업이익 (26) (19) 인건비 마케팅비용 유무형자산상각비 순이익 (44) (4) (14) (11) (191) (73) 63 EBITDA 이익 수익성 (%) 영업이익률 (5.3) (5.8) 순이익률 (9.) (.8) (2.6) (2.1) (1.1) (3.5) 2.9 EBITDA 이익률 자료 : SK브로드밴드, KB투자증권 61

62 SK 브로드밴드 (3363) II. Consensus 실적추이 그림 67. 연초대비컨센서스매출추이 (211 년 ) 그림 68. 연초대비컨센서스영업이익추이 (211 년 ) ( 십억원 ) 2,34 2,32 2,3 2,28 2,26 2,24 ( 십억원 ) ,22 2,2 2,18 2,16 1년 1월 1년 3월 1년 5월 1년 7월 1년 9월 자료 : KB투자증권 2, 년 1월 1년 3월 1년 5월 1년 7월 1년 9월 자료 : KB투자증권 그림 69. 연초대비컨센서스 EBITDA 추이 (211 년 ) 그림 7. 연초대비컨센서스순이익추이 (211 년 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) 년 1 월 1 년 3 월 1 년 5 월 1 년 7 월 1 년 9 월 (2) 1 년 1 월 1 년 3 월 1 년 5 월 1 년 7 월 1 년 9 월 자료 : KB 투자증권 자료 : KB 투자증권 62

63 SK 브로드밴드 (3363) 손익계산서 ( 십억원 ) 대차대조표 ( 십억원 ) E 211E 212E E 211E 212E 매출액 1,861 1,894 2,58 2,2 2,311 자산총계 3,131 3,147 3,13 3,188 3,27 증감률 (YoY,%) (.4) 유동자산 수출비중 (%)..... 현금성자산 매출총이익 1,828 1,894 2,58 2,2 2,311 매출채권 판매및일반관리비 1,85 2,3 2,47 2,43 2,119 재고자산 영업이익 (23) (19) 기타 증감률 (YoY,%) 적전 적지 흑전 1, 비유동자산 2,448 2,596 2,651 2,658 2,655 EBITDA 투자자산 증감률 (YoY,%) (27.9) (28.4) 유형자산 2,47 2,27 2,269 2,265 2,237 영업외손익 (76) (82) (84) (94) (89) 무형자산 순이자수익 (57) (81) (9) (9) (88) 부채총계 1,72 1,746 1,88 1,83 1,719 외화관련손익 (159) 44 (61) (4) (1) 유동부채 ,18 1,15 1,131 지분법손익 3 (3) (2) () 매입채무 기타 137 (43) 69 유동성이자부채 세전계속사업손익 (99) (191) (73) 기타 증감률 (YoY,%) 적전 적지 적지 흑전 64.3 비유동부채 1, 법인세비용 비유동이자부채 1, 당기순이익 (99) (191) (73) 기타 증감률 (YoY,%) 적전 적지 적지 흑전 64.3 자본총계 1,411 1,4 1,322 1,385 1,488 이익률 (%) 자본금 1,18 1,48 1,48 1,48 1,48 매출총이익률 자본잉여금 영업이익률 (1.2) (5.8) 이익잉여금 (111) (431) (54) (441) (337) EBITDA 마진 자본조정 세전이익률 (5.3) (1.1) (3.5) 순차입금 945 1,89 1,27 1,173 1,67 순이익률 (5.3) (1.1) (3.5) 이자지급성부채 1,342 1,39 1,362 1,358 1,258 현금흐름표 ( 십억원 ) 주요투자지표 E 211E 212E E 211E 212E 영업현금 Multiples (X, %, 원 ) 당기순이익 (99) (191) (73) PER n/a n/a n/a 자산상각비 PBR 기타비현금성손익 (12) PSR 운전자본증감 (95) (167) (35) (22) (2) EV/EBITDA 매출채권감소 ( 증가 ) 22 (82) (5) (19) (15) 배당수익률 n/a n/a n/a n/a n/a 재고자산감소 ( 증가 ) (59) (112) (19) EPS (47) (699) (247) 매입채무증가 ( 감소 ) BPS 5,229 4,34 4,94 4,322 4,627 기타 (59) 27 (11) (4) 13 SPS 7,657 6,919 6,953 7,432 7,89 투자현금 (517) (522) (479) (46) (459) DPS n/a n/a n/a n/a n/a 단기투자자산감소 ( 증가 ) (9) 37 (8) (7) (5) 수익성지표 (%) 장기투자증권감소 ( 증가 ) (46) (151) 7 () () ROA (3.4) (6.1) (2.3) 설비투자 (388) (44) (436) (441) (441) ROE (6.8) (13.6) (5.4) 유무형자산감소 ( 증가 ) 12 (6) (5) (13) (13) ROIC (.7) (3.3) 재무현금 (4) (1) 안정성지표 (%, X) 차입금증가 ( 감소 ) 376 () 3 (4) (1) 부채비율 자본증가 ( 감소 ) 순차입비율 배당금지급 유동비율 현금증감 23 (141) (73) 24 이자보상배율 n/a n/a 총현금흐름 (Gross CF) 활동성지표 ( 회 ) (-) 운전자본증가 ( 감소 ) (11) (11) (15) 22 2 총자산회전율 (-) 설비투자 매출채권회전율 (+) 자산매각 12 (6) (5) (13) (13) 재고자산회전율 Free Cash Flow 16 (149) (15) 자산 / 자본구조 (%) (-) 기타투자 (7) 투하자본 잉여현금 113 (299) (9) 차입금 자료 : Fnguide, KB 투자증권 주 ) EPS 는완전희석 EPS 63

64 Compliance Notice 21 년 11 월 18 일현재당사는상기회사와특별한이해관계가없으며, 동자료의조사분석담당자는해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다. 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본자료는기관투자자에게사전배포된사실이없습니다. 본자료는과거의자료를기초로한투자참고자료로서향후주가움직임은과거의패턴과다를수있습니다. 해당회사에대한최근 2 년간투자의견 기업명 발표일자 투자의견 목표주가 비고 KT 주가및 KB투자증권목표주가 KT BUY 62, 기업명 발표일자 투자의견 목표주가 비고 SK텔레콤주가및 KB투자증권목표주가 SK텔레콤 BUY 217, 기업명 발표일자 투자의견 목표주가 비고 LG유플러스주가및 KB투자증권목표주가 LG유플러스 HOLD 8,5 기업명 발표일자 투자의견 목표주가 비고 SK브로드밴드주가및 KB투자증권목표주가 SK브로드밴드 HOLD 6, 64

65 SK 브로드밴드 (3363) 투자등급및적용기준구분 투자등급 적용기준 ( 향후 1년기준 ) 업종 (Sector) OVERWEIGHT ( 비중확대 ) 시장대비 7% 이상상승예상 NEUTRAL ( 중립 ) 시장대비 -7%~7% 수익률예상 UNDERWEIGHT ( 비중축소 ) 시장대비 7% 이상하락예상 기업 (Report) BUY ( 매수 ) 추정적정주가 15% 이상상승예상 HOLD ( 보유 ) 추정적정주가 -15%~15% 수익률예상 SELL ( 매도 ) 추정적정주가 15% 이상하락예상 본저작물은 KB 투자증권 가저작권을보유하고있으며, KB 투자증권 의고객에게만배포됩니다. 저작권자의허락없이는이를무단전재, 재배포또는판매할수없습니다. 65

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