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1 기업 Note 한화테크윈 ( 매수 ( 유지 ) 목표주가 : 42, 원 ( 유지 ) Stock Data KOSPI(1/2) 1,845 주가 (1/2) 31, 시가총액 ( 십억원 ) 1,647 발행주식수 ( 백만 ) 주최고 / 최저가 ( 원 ) 4,15/21,55 일평균거래대금 (6 개월, 백만원 ) 14,411 유동주식비율 / 외국인지분율 (%) 67.6/6.9 주요주주 (%) 한화외 1 인 32.4 국민연금 13.1 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 (%) (11.4) (17.3) 38.1 상대주가 (%p) (4.9) (6.3) MF PER 추이 ( 배 ) 12MF PER ( 좌 ). Feb-11 Feb-12 Feb-13 Feb-14 Feb-15 자료 : WISEfn 컨센서스 한화테크윈주가 ( 우 ) ( 원 ) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 우려는곧해소된다 4 분기실적, 빅배스있어도괜찮다한화테크윈 ( 이하테크윈 ) 의 215년 4분기예상실적은매출액 6,658억원, 영업손실 31억원이다. 전년대비매출액은비슷하고영업손실폭은줄어드는 (4Q14-234억원, CCTV공장중국이전으로비용발생 ) 것이다. 추정치에는약 3억원의노사합의관련비용 ( 기본급인상및타결보너스 1인당 6만원등 ) 이포함돼있다. 4분기실적에서주목할만한점은대규모부실반영 ( 빅배스 ) 여부다. 일반적으로기업인수첫해에새로운경영진이부실자산이있을경우일시에비용처리하는사례가많기때문이다. 그러나 4분기빅배스가발생해도대부분현금유출이적은회계평가상비용일것이고, 재무제표에대한신뢰도가높아지며, 빅배스관련불확실성도해소돼긍정적관점의접근을추천한다. 216년예상영업이익은 672억원으로전년도적자 48억원에서흑자전환할것이다. 일회성비용들 (2분기인수위로금약 9억원등 ) 이제거되고특수 ( 지상방산 ), 파워시스템 ( 항공엔진 ) 사업부이익증가가예상된다. 한화그룹의인수발표후 1년, 펀더멘털좋아졌지만주가는낮아졌다한화그룹은테크윈인수를 214년 11월 26일에발표했다. 지난 1년간테크윈은방산 / 항공엔진중심의회사로변모하고있다. 파워시스템 ( 엔진부품사업 ) 사업부는 214년 12월 GE와의장기공급계약을시작으로총 3건의대규모 life time 계약 (RSP포함) 을맺었고, 특수사업부 ( 방산 ) 는 21년터키수출이후처음으로 K9 자주포수출 ( 폴란드 ) 에성공했다. 이러한펀더멘털개선요인에도불구하고현재주가는 31,원으로오히려인수발표전일종가 33,9원보다낮아졌다. 편입후대규모일회성비용발생우려와, SS(CCTV), IMS( 칩마운터 ) 사업부실적불안감이존재하기때문이다. 4분기실적발표를기점으로일회성비용우려는크게완화될것이다. 또한, 올해 SS와 IMS사업부합산영업이익이거의없다 (45억원) 추정해도현재주가는저평가상태다. 우려떨쳐내고본격성장하는 216 년매수의견과목표주가 42,원 (SOTP valuation 으로산출 ) 을유지한다. 지난한달간한화종합화학과한국항공우주 (KAI) 지분을매각해약 7,억원 ( 세후약 5,5억원추정 ) 의현금을확보했다. 올해예상되는엔진부품 RSP 참여금을고려해도 216년에는순현금구조로유동성에여유가생긴다. 향후풍부한자금력을바탕으로방산및항공엔진사업에적극적인투자가예상된다. 특히최근두산DST 인수예비입찰참여로회사의강력한방산부문투자의지를엿볼수있다. 안정적인실적턴어라운드에다양한긍정적인 event 가기대되는 216년이다. 조철희 chulhee.cho@truefriend.com 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) (x) (x) (x) (%) (%) 213A 2, , A 2,616 8 (119) (2,237) NM 88 NM (7.1) - 215F 2,523 (48) (9) (178) NM 28 NM (.5) - 2, ,37 NM , , 주 : 순이익, EPS 등은지배주주지분기준

2 < 표 1> 밸류에이션 적정가 43, 원. 기존목표주가 (42, 원 ) 와큰차이없어 TP 유지 215F 비고 단위 실적 매출액 2,523 2,67 2,772 ( 십억원 ) 영업이익 (48) ( 십억원 ) EBITDA 글로벌방산및민수 ( 십억원 ) EV/EBITDA 기체부품업체평균 1.5배 ( 십억원 ) 소계 296 1,716 2,68 ( 십억원 ) 보유자산 한화탈레스 장부가 ( 십억원 ) 한국항공우주 /2 기준시장가 3% 할인 ( 십억원 ) 소계 ( 십억원 ) 순차입금 141 (11) (15) ( 십억원 ) 총가치 627 2,288 2,689 ( 십억원 ) 발행주식수 53,13 53,13 53,13 ( 천주 ) 적정가 11,792 43,61 5,617 ( 원 ) 현재가 31, 31, 31, 1/2일종가기준 ( 원 ) Upside 38.9 (%) < 표 2> 실적추이 추이 ( 단위 : 십억원, %) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15F F 매출액 , , ,67.4 특수사업부 파워시스템 ,1.2 1,23.9 1,98.4 SS IMS % YoY (9.5) 1.4 (.3) (16.1) 7.1 (2.6) (.5) (3.5) 3.3 특수사업부 (23.1) 2.7 (13.7) (18.4) (.) 파워시스템 (1.5) 14.6 (8.1) SS 5.7 (1.5) (6.1) (16.2) 4.2 (15.5) (5.8) (11.9) (5.1) (7.3) (2.) IMS (9.3) (.4) (16.8) (11.2) (6.8) (46.6) (21.4) (27.2) (8.3) (28.) (5.) 영업이익 (23.4) 1.3 (79.2) 24. (3.1) 1. (48.) 67.2 특수사업부 (1.8) (14.6) (3.3) 24.2 파워시스템 (25.9) (5.1) 38.4 SS 2.7 (3.7) 3.5 (21.9) 5.1 (22.2) 7. (2.5) (19.4) (12.7) 12.4 IMS (.8) 9.1 (5.6) (14.).6 (16.5) (4.4) (6.7) (11.3) (26.9) (7.9) 영업이익률 (3.4) 1.7 (13.) 3.7 (.5).4 (1.9) 2.6 특수사업부 (1.2) (9.1) (.5) 3.5 파워시스템 (1.7) (.5) 3.5 SS 1.6 (2.1) 2. (13.5) 2.9 (14.9) 4.2 (1.8) (2.8) (2.) 2. IMS (1.1) 8.7 (9.8) (26.).9 (29.5) (9.7) (17.1) (3.9) (13.) (4.) < 표 3> 항공기엔진부품주요장기공급계약및 RSP 참여현황 공시일 상대 계약제품 세부내용 년 P&W 엔진공동개발 (RSP) GE GEnX 엔진공동개발 (RSP, 회전체, 압축기케이스 ) Life time 계약 비고 - 연간 6 억원매출예상, 지분 2% - B787 / B P&W GTF 엔진에들어가는부품 6 종장기공급계약 3-4 년간 - 15 년이후 9 억달러매출예상 GE LEAP 엔진에들어가는부품 18종 16년부터 1년 - 1년간 4.3억달러매출예상 - Boeing 737 Max, Airbus 32 neo, C P&W GTF 엔진공동개발 (RSP) -1 Life time 계약 - 47 년간 17.2 억달러매출예상, 지분 1% P&W GTF 엔진공동개발 (RSP) -2 Life time 계약 - 47 년간 38.3 억달러매출예상, 지분 1% 2

3 [ 그림 1] 영업이익추이 [ 그림 2] 주가추이 인수발표일보다낮아진주가 12 ( 십억원 ) 특수부문파워시스템 SS IMS 7, ( 원 ) (pt) 주가 ( 좌 ) Kospi( 우 ) 2, , 5, 4, 2, 1,5 2 (2) (4) 3, 2, 1, 인수발표 1, 5 (6) F Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 두산 DST 인수전참여, 방산 / 항공엔진업체로의사업구조집중테크윈은두산DST 인수전 (1% 지분인수 ) 에참여중이다. 한화종합화학및 KAI 지분매각후처음으로참여한방산업체인수건이다. 두산DST 예비입찰에는테크윈, LIG, PE 4곳등총 6곳이참여했다. 두산DST는기동무기, 유도무기, 발사대등을생산하고한화그룹방산업체들 ( 한화, 한화탈레스, 한화테크윈 ), LIG넥스원등과시너지를낼수있는 1% 순수방산기업이다. 특히지난해 3월에는 3mm 차륜형대공포및사격통제 (EOTS) 체계개발업체 ( 전자광학추적장치는한화탈레스, LIG넥스원이우선협상대상자 ) 로선정돼안정적인매출처를확보했다. 정부는예산 1.4조원을투입해 219년부터 223년까지 3여문의신형차륜형대공포를공군과해병대에공급할예정이다. 언론보도에따르면 1월인수숏리스트선정후 2월예비실사를거쳐 3월에본입찰이진행될예정이다. < 표 4> 두산 DST 연혁 ) 연도 내용 1937 국영업체인한국기계공업으로시작 1973 방산업체지정 1976 대우그룹계열사인대우기계와합병후대우중공업설립 1992 비호 (3mm 자주대공포 ) 개발완료 1998 천마 ( 단거리지대공유도무기 ) 개발완료 2 천마 ( 단거리지대공유도무기 ) 양산개시 24 비호 (3mm 자주대공포 ) 양산개시 25 두산인프라코어에편입 27 K21 보병전투차량개발완료 29 두산인프라코어에서분할, 두산 DST 출범. 49% 지분오딘홀딩스 ( 미래에셋 PEF, IMM PE 에매각 ) 29 천무 ( 차기다련장 ) 발사대체계및탄약운반차체계개발계약 29 K21 보병전투차량초도양산 213 천무 ( 차기다련장 ) 개발완료 213 비호복합 ( 비호 + 신궁 ) 개발완료 215 차륜형대공포체계개발수주 자료 : 두산DST, 한국투자증권 3

4 < 표 5> 두산 DST 실적 실적 ( 단위 : 십억원, %) 매출액 영업이익 영업이익률 세전이익 당기순이익 순차입금 (47) (7) (73) (92) (119) (129) EBITDA 자료 : 전자공시시스템, 한국투자증권 < 표 6> 두산 DST 주요제품분류주요제품기동무기체계 - K21 보병전투장갑차등대공 / 유도무기체계 - 자주대공포비호, 지대공유도무기천마, 쌍열함포노봉, 자주발칸발사대 - 현무발사대, 청상어발사대, 해성유도무기발사대, 한국형수직발사체계, 천궁발사대및적재 / 수송차량, 천무 ( 차기다련장 ) 발사대및탄약운반차체계등자료 : 두산DST, 한국투자증권 [ 그림 3] K21 장갑차 [ 그림 4] 천무 ( 차기다련장 ) 발사대 자료 : 두산 DST, 한국투자증권 자료 : 두산 DST, 한국투자증권 기업개요및용어해설한화테크윈 (Hanwha Techwin) 은대한민국의항공 방위산업에사용되는엔진류및, 기계, 로봇, 보안시스템, IT 솔루션등을제조하는회사이다. 1977년삼성정밀공업으로창립, 1987년에는 ' 삼성항공산업주식회사 ' 로사명이변경됐고, 2 년 ' 삼성테크윈 ' 으로변경했다. 214년 11월 26일자로한화에삼성테크윈을매각한다는결정이발표됐다. 215년 7월사명을한화테크윈으로변경했다. RSP: Risk and revenue Sharing Program: 개발, 양산, after market 까지참여지분만큼사업의 risk 를공동으로부담 하고, 개발참여부품에대해독점공급권을보장받음 4

5 재무상태표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 유동자산 1,562 1,68 1,994 2,25 2,393 현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 비유동자산 1,873 1,921 1,849 1,734 1,833 투자자산 962 1, 유형자산 무형자산 자산총계 3,434 3,62 3,843 3,984 4,226 유동부채 1,169 1,597 1,559 1,641 1,84 매입채무및기타채무 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 부채총계 1,729 1,959 1,911 1,998 2,158 지배주주지분 1,73 1,641 1,929 1,985 2,66 자본금 자본잉여금 기타자본 () () () () () 이익잉여금 1,148 1, ,53 1,134 비지배주주지분 자본총계 1,75 1,643 1,931 1,986 2,68 손익계산서 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 매출액 2,63 2,616 2,523 2,67 2,772 매출원가 2,9 2,49 1,993 2,29 2,157 매출총이익 판매관리비 영업이익 96 8 (48) 금융수익 이자수익 금융비용 이자비용 기타영업외손익 2 (32) (8) 관계기업관련손익 세전계속사업이익 142 (39) (19) 법인세비용 (9) 1 15 연결당기순이익 133 (118) (9) 지배주주지분순이익 132 (119) (9) 기타포괄이익 총포괄이익 155 (35) 지배주주지분포괄이익 154 (35) EBITDA 현금흐름표 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 영업활동현금흐름 (55) 당기순이익 133 (118) (9) 유형자산감가상각비 무형자산상각비 자산부채변동 1 9 (65) 기타 (2) 4 (57) (5) 1 투자활동현금흐름 (38) (13) (193) 유형자산투자 (47) (114) (68) (72) (77) 유형자산매각 6 1 투자자산순증 14 (97) (34) 무형자산순증 (2) (2) (26) (174) (75) 기타 (9) 127 (2) (3) (7) 재무활동현금흐름 (143) (9) 38 (28) (94) 자본의증가 차입금의순증 (116) (63) 38 (28) (94) 배당금지급 (28) (27) 기타 1 기타현금흐름 (1) () 현금의증가 37 (182) 주요투자지표 213A 214A 215F 주당지표 ( 원 ) EPS 2,494 (2,237) (178) 1,37 1,531 BPS 32,59 3,891 36,316 37,354 38,885 DPS 5 성장성 (%, YoY) 매출증가율 (1.4) (.5) (3.5) 영업이익증가율 (38.5) (91.8) NM NM 4.1 순이익증가율 1.1 NM NM NM 47.6 EPS증가율 1.1 NM NM NM 47.6 EBITDA증가율 (23.3) (52.2) (67.9) 수익성 (%) 영업이익률 (1.9) 순이익률 5. (4.5) (.4) EBITDA Margin ROA 4. (3.4) (.3) ROE 8.1 (7.1) (.5) 배당수익률 배당성향 2. NM NM.. 안정성순차입금 ( 십억원 ) (15) (246) 차입금 / 자본총계비율 (%) Valuation(X) PER 21.8 NM NM PBR EV/EBITDA 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 5

6 투자의견및목표주가변경내역종목 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 한화테크윈 ( 매수 7, 원 NR 매수 42, 원 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, Jan-14 May-14 Sep-14 Jan-15 May-15 Sep-15 Jan-16 Compliance notice 당사는 216 년 1 월 2 일현재한화테크윈종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료의내용일부를기관투자가또는제 3 자에게사전에제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는상기발행주식을보유하고있지않습니다. 기업투자의견은향후 12 개월간시장지수대비주가등락기준임 매 수 : 시장지수대비 15%p 이상의주가상승예상 중 립 : 시장지수대비 %p 의주가등락예상 비중축소 : 시장지수대비 15%p 이상의주가하락예상 중립및비중축소의견은목표가미제시 투자등급비율 ( 기준 ) 매수 중립 비중축소 ( 매도 ) 77.% 2.8% 2.2% 최근 1년간공표한유니버스종목기준 업종투자의견은향후 12 개월간해당업종의유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중대비포트폴리오구성비중에대한의견임 비중확대 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다높이가져갈것을권함 중 립 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중과같게가져갈것을권함 비중축소 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다낮게가져갈것을권함 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 6