Contents I. 21 년 1 분기실적전망및실적개선근거 II. 커버리지증권사 21 년 1 분기실적전망 9 III. 증권업종투자전략및최선호종목 11 IV. Valuation 및증권업주요지표정리 1 기업분석 삼성증권 (13) 22 대우증권 (8) 2 NH 투자증권 (9

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1 거래대금, ELS 조기상환그리고금리의 3 박자 투자의견비중확대로상향 - 증권업종에대한투자의견을비중확대로상향. 증권업종고유의경쟁력개선보다는우호적주식 시장환경과경쟁금융사들의상품 ( 금리 ) 경쟁력약화가주요원인임 - 근거는 1) 최근급증한거래대금과상하한폭확대영향을반영하여 21 년거래대금가정상향, 2) 지수형 ELS 의선순환으로정체된자산관리부분의실적개선전망, 3) 경쟁금융권역의금리경쟁력약화로증권사로자금유입이확대될것으로판단하기때문임 - 중기적관점의최선호종목은한국금융지주, 단기적관점의최선호종목은대우증권제시 강승건 cygun11@daishin.com 투자의견 Overweight 비중확대, 상향 Rating & Target 종목명 투자의견 목표주가 삼성증권 Buy 8, 원 대우증권 Buy 1, 원 NH 투자증권 MarketPerform, 원 한국금융지주 Buy 7, 원 미래에셋증권 MarketPerform, 원 키움증권 MarketPerform 73, 원 주가수익률 1M 3M M 12M 절대수익률 상대수익률 (pt) 증권산업 ( 좌 ) Ralative to KOSPI( 우 ) 년 1 분기커버리지 개증권사순이익대폭개선 - 커버리지 개증권사의합산순이익은,13 억원으로전분기대비 8.%, 전년동기대비 11.% 증가할것으로전망 - 원인은 1) KOSDAQ 시장강세와개인매매비중확대로일평균거래대금이 7. 조원수준까지증가하여위탁매매수수료수익및관련이자수익이전년동기대비각각 2.7%, 22.% 증가할것으로전망되며 2) 지난해발행이급증한지수형 ELS 의조기상환이증가하고금리하락에따른채권평가이익증가로트레이딩및상품손익이전년동기대비 3.7% 급증할것으로전망되기때문임 - 위탁매매수수료손익 3,11 억원 (yoy +2.7%), 위탁매매관련이자수지 1,3 억원 (yoy +22.%) - 트레이딩및상품손익,289 억원 (yoy +3.7%), 판관비,81 억원 (yoy +2.8%) - 거래대금증가, ELS 조기상환, 채권평가이익등모든조건을충족하는대우증권의 1 분기실적이 가장우수할것으로예상되며 ELS 조기상환과해외주식관련수수료수익증가가예상되는삼성증권의실적이우수할것으로전망됨 21 년증권사이익전망상향 - 커버리지 개증권사의 21 년이익전망치를 1 조,82 억원으로 22.9% 상향 - 21 년일평균거래대금가정을기존.7 조원에서 7.2 조원으로상향하였으며지수형 ELS 선순환구조진입으로트레이딩및상품손익전망치를상향하였기때문임 - 증권사이익은시장변화에매우민감함. 우리는지금의낮은금리와 2 년하반기이후경쟁금융상품 ( 예금, 저축성보험 ) 의금리경쟁력이빠르게약화되고있다는점을감안할때미래전망 에낙관을반영할이유가발생하였다고판단함 - 이익전망치상향으로증권사들의목표주가를상향하였으며대우증권의경우투자의견도상향 - NH 투자증권과키움증권의경우최근주가급등으로상승여력이축소되어투자의견하향 증권사 21 년 1 분기실적전망 2 1Q 2 Q Consensus 21 1QF ( 단위 : 십억원, 원, %, %p) 대신증권 FnGuide 괴리율 예상치 (QoQ, %) (YoY, %) 삼성증권 대우증권 NH 투자 한국금융 미래에셋 키움증권 증권사계 주 : 연결기준자료 : 각사, FnGuide, 대신증권리서치센터 산업분석

2 Contents I. 21 년 1 분기실적전망및실적개선근거 II. 커버리지증권사 21 년 1 분기실적전망 9 III. 증권업종투자전략및최선호종목 11 IV. Valuation 및증권업주요지표정리 1 기업분석 삼성증권 (13) 22 대우증권 (8) 2 NH 투자증권 (9) 28 한국금융지주 (71) 31 미래에셋증권 (372) 3 키움증권 (399) 37 2

3 DAISHIN SECURITIES 증권 21 년 1 분기실적 Preview 거래대금, 금리그리고 ELS 조기상환의 3 박자가맞았다 Summary n 증권업종 개사 21 년 1 분기순이익은,13 억원으로전분기대비 8.%, 전년동기대비 11.% 증가전망 n 이익이크게증가할것으로예상하는이유는 1) 거래대금급증에따른 Brokerage 수수료및관련이자수익증가, 2) 금리하락에따른채권평가이익증가, 3) ELS 조기상환에따른수수료일시인식증가때문임 n Brokerage: 일평균거래대금이 7. 조원, KOSDAQ 시장강세로인한개인매매비중확대와시가총액상승으로거래대금이전년동기대비 3.3% 급증할것으로전망. 커버리지증권사의위탁매매수수료수익은 2.7%, 위탁매매관련이자수익은 22.% 증가할것으로전망됨 n WM: 수익증권판매잔고및신탁관련수익은큰변화가없지만 ELS/DLS 발행이증가하여트레이딩손익에긍정적인영향 n Trading: 채권금리하락에따른채권평가이익과 ELS 조기상환에따른일시수수료인식으로트레이딩및상품손익이전년동기대비 3.7% 급증할것으로전망됨 n 커버리지증권사의이익이모두증가할것으로예상되며채권평가이익및 ELS 발행잔고가많은증권사의이익개선폭이상대적으로크게발생할것으로전망됨 증권사수익결정 Key driver ( 단위 : 십억원, 원, %, %p) 수익원 주요지표 2 1Q 2 2Q 2 3Q 2 Q 21 1Q 1월 2월 3월F 1QF YoY QoQ KOSPI (end, pt) 1,98 2,2 2,2 1,91 1,99 1,98 2,2 2, KOSDAQ (end, pt) KOSPI 거래대금 ( 조원 ) KOSDAQ 거래대금 ( 조원 ) 위탁매매 KOSPI 일평균거래대금 ( 조원 ) KOSDAQ 일평균거래대금 ( 조원 ) 일평균거래대금 ( 조원 ) 회전율 ( 연환산 ) 개인매매비중 전체수익증권 (MMF 제외 ) 유출입 1,718,188,79 18,21 1,7,78-1,3,7 N/A N/A 자산관리 주식형수익증 (ETF 제외 ) 유출입 8-3, -2, ,3-1,12 N/A N/A ELS 설정액,82,79 2, 2,2 7,1,2 8,9 22, DLS 설정액,87,83,238,88 1,7 1,7 1,881, 국고채 1년 통안채 1년 상품운용 국고채 3년 IRS 3년 KTB 3년선물 ( 억원 ) 주 : 21 년 3월지표는 3월 27일기준임 / 자료 : KRX, KDSA, Check, 대신증권리서치센터 증권사 21년 1분기실적전망 21 1QF 2 1Q 2 Q Consensus ( 단위 : 십억원, 원, %, %p) 대신증권 FnGuide 괴리율 예상치 (QoQ, %) (YoY, %) 삼성증권 대우증권 NH 투자증권 한국금융지주 미래에셋증권 키움증권 증권사계 주 : 연결기준 / 자료 : 각사, FnGuide, 대신증권리서치센터 3

4 Ⅰ. 21 년 1 분기실적전망및실적개선근거 21 년 1 분기순이익전년동기대비큰폭으로개선 사합산순이익,13 억원 YoY +11.% QoQ +8.% 커버리지 개증권사의 21년 1분기합산순이익은,13억원으로전망된다. 전분기대비 8.%, 전년동기대비 11.% 증가한수준이다. 증권사순이익이크게증가할것으로예상되는원인은 1) 일평균거래대금상승에따른 Brokerage 수수료수익증가 2) 시중금리하락에따른채권평가이익증가, 3) ELS 조기상환에따른수수료수익인식증가때문이다. 계절적요인으로지난 분기에평가손실처리되었던 ELS 배당락이환입되었고지난해실시하였던구조조정의영향으로판관비안정도일정부분영향을미친것으로판단된다. 이번분기의 Check point 는 1 분기에보여진거래대금, 금리, ELS 조기상환과같은호재 의지속가능성이며이부분에대한판단이증권업종에대한비중을결정할것으로생 각된다. 표 1. 커버리지 개증권사 21 년 1 분기실적전망 ( 단위 : 단위 ) 요약손익 수익원별수익재구성 수익성 주요가정 21 1Q 2 Q QoQ 2 1Q YoY 순영업수익 1, 수수료손익 위탁매매 자산관리 IB 기타수수료 위탁매매관련이자수지 트레이딩및상품손익 대손및기타 판관비 영업이익 세전이익 순이익 연결순이익 ( 지배주주기준 ) 순영업수익 1, Brokerage 관련 자산관리 IB 트레이딩관련 기타수수료 판관비율 ROE ROA 일평균거래대금 ( 조원 ) 국고 3 년금리 주 : 별도재무제표기준, 삼성, 대우, NH, 한국, 미래, 키움합산자료 : 각사, 대신증권리서치센터

5 DAISHIN SECURITIES 1 분기실적개선근거 1) 회전율상승에따른 Brokerage 수익증가 회전율상승으로 Brokerage 수수료수익증가 21 년 1 분기일평균거래대금 7. 조 QoQ +1.8% 증가 과거회전율이상승하 며 Brokerage 수익이 크게증하였던시기는 28.9 ~ 29.9 임 21 년에도기준금리인하, KOSDAQ 시장활황등을고려할때최소한상반기까지높은회전율지속가능 21년 1분기커버리지증권사의 Brokerage 수수료수익은 3,11억원으로전년동기대비 2.7%, 전분기대비 27.7% 증가할것으로전망된다. 21년 1분기일평균거래대금은 7.조원으로전분기대비 1.8% 증가하였다. 기준금리인하에따른유동성효과, 그리고 KOSDAQ 급등에따른개인매매비중증가가주요원인이며 3월에는외국인순매수가유입되며 KOSPI가 2,p를회복하였다는점도기여한것으로판단된다. 과거회전율이급등하면서증권사의 Brokerage 수익이급증한구간은 28년 9월 ~29년 9월까지이다. 이당시금융위기로인하여한국은행은.2% 였던기준금리를 28년 1월에.2%, 11월.%, 12월 3.%, 29년 1월 2.%, 2월 2.% 수준으로 3.2%p를인하하였으며 KOSPI는 28년 1월에 892pt까지하락하였다가 29년 3월부터상승하기시작하여 9월에는 1,73pt까지급등하였다. 21년을 28~29 년과비교하기는무리이지만 2년 8월부터기준금리는 3차례인하되었으며추가기준금리인하가능성도남아있어회전율측면에서의모멘텀은 21년상반기에지속될가능성이높다고판단된다. 그림 1. 회전율결정변수 회전율기준금리 ( 우 ) ( 조원 ) 일평균거래대금개인매매비중 ( 우 ) 주 : 회전율은연환산기준자료 : KRX, 대신증권리서치센터

6 일평균거래대금 1조증가시 ROE는. ~ 1.%p 변동 일평균거래대금은증권사수익에매우큰영향을미친다. Brokerage 관련수익이증권사순영업수익에서여전히높은비중을차지하고있으며금융상품을비롯한주식시장의시황을가장잘설명해주기때문이다. Brokerage 관련수익은크게 1) 일평균거래대금과직접적으로연동되는위탁매매수수료수익이있으며 2) 신용및매입자금대출등으로부터발생하는이자수익이있다. 관련비용으로는 1) 유관기관수수료비용과 2) 영업직원성과급증가에따른인건비등이있다. 일평균거래대금과직접적으로연동되는위탁매매수수료과유관기관수수료비용만반영하여일평균거래대금수준별이익민감도를산출하면 [ 표2] 와같다. 수수료손익기준으로삼성 31억원, 대우 373억원, NH 399억원, 한국 317억원, 미래 112억원, 키움 12억원변동하는것으로분석되었다. 표 2. 일평균거래대금수준에따른이익민감도 ( 단위 : 단위 ) 삼성증권 1 조당 ROE 1.%p 대우증권 1 조당 ROE.7%p NH 투자증권 1 조당 ROE.7%p 한국금융지주 1 조당 ROE.8%p 미래에셋증권 1 조당 ROE.%p 키움증권 1 조당 ROE 1.%p 일평균거래대금 ( 조원 ) 거래대금 ( 조원 ) 1, 1,7 2, 2,2 2, M/S 약정총액 ( 조원 ) 수수료율..... 주식수수료손익 ( 십억원 ) 자본총계 ( 십억원 ) 3,27 3,27 3,27 3,27 3,27 ROE M/S..... 약정총액 ( 조원 ) 수수료율..... 주식수수료손익 ( 십억원 ) 자본총계 ( 십억원 ),17,17,17,17,17 ROE M/S..... 약정총액 ( 조원 ) 수수료율..... 주식수수료손익 ( 십억원 ) 자본총계 ( 십억원 ),378,378,378,378,378 ROE M/S 약정총액 ( 조원 ) 수수료율 주식수수료손익 ( 십억원 ) 자본총계 ( 십억원 ) 2,8 2,8 2,8 2,8 2,8 ROE M/S 약정총액 ( 조원 ) 수수료율..... 주식수수료손익 ( 십억원 ) 자본총계 ( 십억원 ) 2,3 2,3 2,3 2,3 2,3 ROE M/S 약정총액 ( 조원 ) 수수료율 주식수수료손익 ( 십억원 ) 자본총계 ( 십억원 ) ROE 주 : 유관기관수수료.38% 반영, ROE 는인건비, 관리비등제반비용을고려하지않은주식수수료손익을자본총계대비로산출한것임자료 : 각사, 대신증권리서치센터

7 DAISHIN SECURITIES 1 분기실적개선근거 2) 시중금리하락에따른채권평가이익 채권평가이익결정변수 1) 당기손익인식증권계 정에계상되어있는채 권규모 2) 듀레이션수준및보유채권과국고채권과의스프레드 12 월말대비단기국고 채권금리는 32bp 하 락하였음 증권사듀레이션의높은변동성으로구체적추정은어려운상황 1분기증권사실적개선의두번째이유는시중금리하락에따른채권평가이익이다. 증권사는당기손익인식증권계정으로대부분의채권을보유하고있기때문에시중금리하락은채권평가이익발생가능성을확대시킨다. 금리하락과평가이익이바로연결되지않는이유는듀레이션및스프레드변화때문이다. 증권사들은국고선물매도또는 IRS-pay를통해보유채권의듀레이션을관리 ( 헷지 ) 하고있으며듀레이션수준및국고채와보유하고있는채권 ( 특수채, 은행채등 ) 의스프레드에따라평가손익이결정된다. 채권운용을적극적으로하는증권사는시중금리하락이예상되는구간에서헷지물량을줄여일시적으로듀레이션을늘리는방법등을이용하여수익을추구하고있다. 당기손익인식증권계정에가장많은채권을보유한증권사는 NH투자증권이며대우증권과 NH투자증권, 그리고한국투자증권이경쟁사대비적극적으로채권을운용하는증권사이다. 시중금리는 2년 12월말대비 32bp 하락하였기때문에증권사들은채권평가이익을대부분시현했을것으로생각된다. 회사별채권평가이익에대해구체적추정이불가능한이유는보유듀레이션에따라평가이익의규모가크게변동하며증권사들은매우능동적으로듀레이션을관리하기때문이다. 그림 2. 2 년 12 월말대비단기채권금리 32bp 하락그림 3. 듀레이션별채권평가이익추정 (32bp 하락가정 ) 국고 1 년 국고 3 년 ( 십억원 ) 년물 :-1bp 3 년물 :-bp 1 년물 :+3bp 3 년물 :+7bp 년물 :-2bp 2 3년물 :-2bp 삼성대우 NH 한국미래키움 자료 : BOK, 대신증권리서치센터 자료 : 각사, 대신증권리서치센터 표 3. 2 년 12 월말기준보유채권규모 ( 단위 : 십억원 ) 당기손익인식증권매도가능증권계 삼성증권, 1,77 1,23 대우증권 9,392 7,33 1,2 NH 투자증권 18, ,212 한국투자증권 12, , 미래에셋증권 9,37 1,2 1,7 키움증권 주 : 별도기준자료 : 각사, 대신증권리서치센터 7

8 1 분기실적개선근거 3) ELS 조기상환에따른일시수수료인식 21 년 1분기예상 ELS 상환금액조기상환.3 조원, 만기상환.조원금리하락과더불어트레이딩및상품손익크게개선 1분기증권사실적개선의세번째이유는 ELS 조기상환에따른일시수수료인식때문이다. ELS 판매시점에예상되는수수료수익 ( 거래가격과공정가치의차이 ) 을거래일손익평가조정 ( 부채 ) 로이연시키고예정된만기까지분할인식하게된다. 하지만 ELS가조기상환이결정되면미인식한수수료수익을한번에인식하게되며이익증가로연결된다. 21년 1분기에예상되는 ELS 관련조기상환금액은.3조원으로지난해 3분기. 조원보다는적지만매우많은규모가조기상환될것으로전망된다. ELS 관련이익은트레이딩및상품손익에반영된다는점과전술한바와같이채권평가이익이반영될예정이라는점을감안할때 21년 1분기증권사들의트레이딩및상품손익은크게개선될것이며이를바탕으로순이익개선이나타날것으로전망된다. 그림. 21 년 1 분기에 ELS.3 조원조기상환 그림. 미상환잔액은 NH 투자와대우증권이많음 ( 조원 ) Q 2Q 만기상환 조기상환 발행 ( 우 ) 3Q 11 Q 1Q 2Q 1 3Q 11 Q 1Q 1F ( 조원 ) ( 조원 ) F 삼성대우 NH 한국미래키움 자료 : 예탁결제원, 대신증권리서치센터 자료 : 예탁결제원, 대신증권리서치센터 그림. 21 년 1 분기 : 금리와 ELS 조기상환반영 그림 7. 트레이딩손익이지난해 3 분기수준시현전망 (%p) ELS 조기상환 ( 우 ) 국고 3 년금리변동 ( 조원 ) ( 십억원 ) 3 3 트레이딩및상품손익 Q 2Q 3Q Q 1Q 2Q 3Q Q 1Q 1F 1Q 2Q 3Q Q 1Q 2Q 3Q Q 1Q 1F 자료 : BOK, 대신증권리서치센터 주 : 커버리지 개사합산기준자료 : 각사, 대신증권리서치센터 8

9 DAISHIN SECURITIES Ⅱ. 커버리지증권사 21 년 1 분기실적전망 대우증권과삼성증권의이익이가장우수할것으로전망 21 년 1 분기실적전망 대우증권과삼성증권이가장우수할것으로전망 삼성증권 연결순이익 88 억원 YoY % QoQ +.% 21년 1분기실적은대우증권과삼성증권이가장우수할것으로전망된다. 거래대금증가에따른 Brokerage 관련수익증가, 금리하락에따른채권평가이익, ELS 조기상환은모든증권사에서공통적으로예상되는이슈이지만대우증권은적극적채권운용, 경쟁사대비많은지수형 ELS 발행잔고, 그리고구조조정이없었던 retail 채널의영향으로경쟁사대비우수한이익을시현할것으로전망된다. 삼성증권은후강통관련 Brokerage 수익이추가될것이고 ELS 조기상환규모역시경쟁사대비많은수준이될것이기때문이다. 삼성증권의 21년 1분기순이익은 88억원으로전년동기대비 111.8% 증가할것으로전망된다. 일평균거래대금증가의영향과해외주식관련수수료수익증가로위탁매매수수료수익이전년동기대비 1.9% 증가할것으로전망되며신용공여확대로위탁매매관련이자수지역시.9% 증가할것으로예상된다. 트레이딩및상품손익은 1,9억원으로전년동기대비 21.8% 증가할것으로전망된다. ELS 조기상환과채권평가이익이반영된결과로동일한이슈가있었던지난해 3분기 91억원대비 18.7% 증가한수준인데이는지난 3~분기발행한지수형 ELS의조기상환규모가과거대비클것으로예상하였기때문이다. 동사의 1분기약정기준 M/S는.9% 로전분기대비.3%p 감소할것으로예상된다. 지난해그룹관련주식거래가많았기때문이다. 주식형수익증권판매잔고는 2월말기준 3.조원 (retail 2.1조원 ) 으로 12월말대비각각.%, 2.% 감소하였다. KDB 대우증권 연결순이익 99 억원 YoY +1.3% QoQ % 대우증권의 21년 1분기순이익은 99억원으로전년동기대비 1.3% 증가할것으로전망된다. KOSDAQ 시장강세로인하여 Brokerage 약정 M/S가회복되고있으며금리하락속에서적극적인채권운용전략을통해관련이익이크게증가할것으로예상된다. 또한경쟁사대비많은지수형 ELS 발행잔고를감안할때 ELS 조기상환의영향이상대적으로클것으로전망된다. 동사의위탁매매수수료수익은 7억원으로전년동기대비.8% 증가할것이고트레이딩및상품손익은 1,2억원으로전년동기대비 2.8% 증가할것으로전망된다. 동사의 1 분기약정기준 M/S 는.8% 로전분기대비.%p 증가할것으로예상되며주 식형수익증권판매잔고는 2 월말기준 2. 조원 (retail. 조원 ) 으로 12 월말대비각각 3.1% 증가, 1.2% 감소하였다. NH 투자증권 연결순이익 711 억원 YoY +37.8% QoQ % NH투자증권의 21년 1분기순이익은 711억원으로전년동기대비 37.8% 급증할것으로전망된다. NH농협증권과의합병에따른위탁매매 M/S 및금융상품판매잔고증가효과가반영되었고 ELS 조기상환에따른이익인식이증가할것으로예상되기때문이다. 우리가기대하고있는합병에따른시너지효과는하반기이후를예상하고있다. 지역농협에대한금융상품판매가하반기에본격화될것으로예상하고있으며판관비조정또한일정수준의시간이필요하기때문이다. 9

10 한국금융지주 연결순이익 7 억원 YoY +72.1% QoQ +.2% 한국금융지주의 21년 1분기순이익은 7억원으로전년동기대비 72.1% 증가할것으로전망된다. 위탁매매약정점유율이소폭하락하며거래대금증가율보다낮은 22.1% 의위탁매매수수료수익증가가예상된다. 트레이딩및상품손익은 7억원으로채권평가이익및 ELS 조기상환의영향으로전년동기대비 3.% 증가할것으로전망된다. 한국투자증권의 1 분기약정기준 M/S 는.% 로전분기대비.1%p 증가, 전년동기대 비.%p 감소할것으로예상되며주식형수익증권판매잔고는 2 월말기준. 조원 (retail 3.3 조원 ) 으로 12 월말대비각각 12.8% 증가, 2.% 감소하였다. 미래에셋증권 연결순이익 1 억원 YoY +23.8% QoQ +.7% 미래에셋증권의 21년 1분기순이익은 1억원으로전년동기대비 23.8% 증가할것으로전망된다. 경쟁사대비상대적으로이익증가율이적은이유는 1) 경쟁사대비 Brokerage관련수익 ( 수수료및이자 ) 이전체순영업수익에서차지하는비중이적고 ( 미래 29.2%, 경쟁사평균.%), 2) 보수적인채권운용에따라금리하락에따른평가이익규모가경쟁사대비적을것으로예상되기때문이다. 동사의 1 분기약정기준 M/S 는 7.1% 로전분기대비.%p 증가할것으로예상되며주 식형수익증권판매잔고는 2 월말기준.7 조원 (retail 3.7 조원 ) 으로 12 월말대비각각 1.%, 2.7% 감소하였다. 키움증권 연결순이익 38 억원 YoY % QoQ +8.1% 키움증권의 21년 1분기순이익은 38억원으로전년동기대비 191.1% 증가할것으로전망된다. 거래대금및신용증가로 Brokerage 관련수익이전년동기대비 7.2% 증가할것으로전망되며자회사실적안정화가동반될것으로예상되기때문이다. 경쟁사대비이익증가율이낮은이유는동사의경우채권평가이익이미미하기때문이다. 동사의 1 분기약정기준 M/S 는.7% 로전분기대비.1%p 감소, 전년동기대비 1.%p 증가할것으로예상된다. 표. 21 년 1 분기커버리지증권사실적전망 ( 단위 : 십억원, %) 삼성 대우 NH 한국 미래 키움 순영업수익 수수료손익 위탁매매 자산관리 IB 기타수수료 위탁매매관련이자수지 트레이딩및상품손익 대손및기타 판관비 영업이익 세전이익 순이익 ( 별도 ) 연결순이익 ( 지배주주 ) 판관비율 ROE ROA 자료 : 각사, 대신증권리서치센터 1

11 DAISHIN SECURITIES Ⅲ. 증권업종투자전략및최선호종목 증권업종투자의견비중확대로상향 투자의견 비중확대로상향 증권업종의투자의견을비중확대로상향한다. 투자의견상향의근거는 1) 최근급증한거래대금과상하한폭확대영향을반영하여 21년이후일평균거래대금가정을상향하였고 2) 지수형 ELS의선순환으로정체된자산관리부분의실적개선 ( 인식은트레이딩및상품손익계정 ) 이나타날수있을것으로예상되며 3) 경쟁금융권역이금리경쟁력약화로증권사로의자금유입이가속화될수있을것으로전망되기때문이다. 전술한근거의표면적모습을이미 2 년하반기부터발생하였지만투자의견을현시 점에상향하는이유는수익성개선이라는부분의지속가능성에대한판단때문이다. 1) 21 년이후거래대금가정상향 일평균거래대금가정상향 기존.7 조원에서 7.2 조원으로상향 회전율상승이 ~12 개월지속가능 우리는직전에 21년일평균거래대금을.7조원으로가정하고있었지만이번보고서를통해 7.2조원으로상향하였다. 2년일평균거래대금이 1분기.조원, 2분기.조원, 3분기.3조원, 분기.조원임을감안할때낮은수준의가정은아니였다고생각한다. 하지만이번에 21년일평균거래대금가정을 7.2조원으로크게상향한이유는 1) 기준금리의연속적인인하, 그리고낮은절대수준이주식시장에개인중심의유동성확대로연결될가능성이높아졌으며 2) 21년 월 1일 ( 미확정 ) 상하한가폭확대로인하여거래대금증가의주요원인인 KOSDAQ 시장의거래량증가가확대될가능성이높기때문이다. 우리는당초기준금리인하가 2년에마무리될가능성이높을것으로생각하였고상장대형사들의부진한실적으로인하여 [ 구간2] 정도의회전율상승을예상하였다. 하지만 KOSDAQ 급등과함께 21년 3월기준금리 2bp 인하 (1.7%) 와향후추가인하가능성까지기대되고있어 [ 구간1] 처럼회전율의상승이 ~12개월지속되는모습이나타날가능성이높아졌다고생각한다. 또한상하한가폭확대는 KOSDAQ 시장중심으로거래대금증가에플러스요인으로작용할것으로판단된다. 그림 8. 지금회전율상승은 [ 구간 1] 의가능성이높아지고있음 회전율기준금리 ( 우 ) 구간 1 구간 자료 : KRX, 대신증권리서치센터 11

12 2) 지수형 ELS 의선순환구조시작 지수형 ELS 선순환구조진입 지수형 ELS 판매급증 조기상환규모가증가할때발행규모도증가 우리는지수형 ELS가선순환구조에진입하였다고판단한다. ELS의경우판매수수료가만기까지분할하여인식되는데조기상환조건을충족하게되면고객에게약정한수익을제공하고증권사는부채로이연하였던수수료를한번에인식하게된다. 고객에게수익을주고증권사도이익을시현하는 Win-Win 이되는것이다. 2년이후지수형중심으로 ELS 판매가크게증가하고있으며대부분의기초자산 ( 지수 ) 가한국, 유럽, 중국으로설정되어있다. 지수형상품의조기상환조건은대부분 개월시점에기준가대비 9% 이상 ( 기준가대비 % 이내하락 ) 인데유럽과중국의주요지수는상승하고있으며 KOSPI도최근 2,pt를넘어서면서조기상환물량이증가하고있다고판단된다. 조기상환이증가하는구간에서발행이증가하는모습을보이는데이는조기상환에따른절대이익규모가크지않기때문에 ( 제시수익률은연환산기준임 ) 높은재가입률이나타나고있기때문이다. 주요국주가지수의안정적인상승또는횡보를전제로한것이지만지수형 ELS 의조기 상환, 그리고발행증가는당분간이어질것으로예상되며이는위축되어있는증권사 자산관리부분의수익성회복에도움이될것으로전망된다. 조기상환에따른수수료일시인식 ELS의마진 ( 판매수수료 ) 은상품마다편차가크기때문에일률적인가정을하기는쉽지않다. 하지만평균적인마진율은약 1bp 수준이며만기가 3년임을감안하면분기당 8bp 정도를인식하기된다. 하지만발행후 개월만에조기상환이진행된다면한번에 98bp를인식하게되는구조가되는것이다. 따라서 ELS 관련이익은조기상환여부가중요하다. 지금과같이주요기초자산 ( 한국, 중국, 유럽의주가지수 ) 이안정적인흐름을이어간다면 ELS 조기상환과발행이계속되며증권사는고객과함께이익의선순환구조를가질수있을것으로판단된다. 그림 9. ELS 월별발행현황 그림 1. ELS 월별상환현황 ( 십억원 ) 12, 1, 8, 혼합및기타해외주식형국내주식형지수형 ( 십억원 ) 8, 7,,, 혼합및기타해외주식형국내주식형지수형,,, 2, 3, 2, 1, 자료 : 예탁결제원, 대신증권리서치센터 자료 : 예탁결제원, 대신증권리서치센터 12

13 DAISHIN SECURITIES 그림 년 1 분기에 ELS.3 조원조기상환 그림 12. 미상환 ELS 잔액이계속증가하고있음 ( 조원 ) Q 2Q 만기상환 조기상환 발행 ( 우 ) 3Q 11 Q 1Q 2Q 1 3Q 11 Q 1Q 1F ( 조원 ) ( 조원 ) F 삼성대우 NH 한국미래키움 자료 : 예탁결제원, 대신증권리서치센터 자료 : 예탁결제원, 대신증권리서치센터 3) 경쟁금융회사의금리경쟁력약화 경쟁금융사의금리경쟁력약화 212~2 년에는보험권으로자금흡수 원금보장형지수형 ELS 의예금금리상회 증권업종으로자금유입전망 우리가전술한거래대금증가와 ELS의선순환전망에는경쟁금융사의금리경쟁력약화라는기본적인가정이전제되어있다. 28년금융위기이후은행권의수신금리가크게하락하면서보험사의저축성보험판매가크게증가하였고 2% 수준의낮은기준금리를바탕으로늘어난유동성이회전율을상승시키며거래대금을크게증가시켰다. 212~2 년기준금리가인하되면서은행예금금리는빠르게하락하였지만보험사의저축성보험공시이율인하가지연되었고절세수요가발생하며시중에증가한유동성이보험권으로흡수되면서증권업종에는나타나지않았다. 하지만저금리가확대되고보험사의이자차마진방어노력이가시화되면서보험사는 2년하반기부터공시이율을급격히인하하기시작하였으며저축성보험의매력이축소되고있다. 반면원금보장지수형 ELS의평균상환수익률은예금금리를상회하기시작하였으며저축성보험공시이율과의격차를축소하고있다. 경쟁금융회사의금리경쟁력약화는기준금리인하영향이 212~2 년과같이보험권으로자금이쏠리것으로나타나는것이아닌증권업권으로자금이동이가시화될수있는기회를제공할것으로생각하고있으며 ELS 판매의지속적증가와 KOSDAQ 중심의거래대금증가가그결과로나타나고있는현상이라고판단된다. 증권사이익은시장변화에따라변동성이크기때문에낙관과비관이수시로변화하는업종이다. 하지만지금의낮은금리와경쟁금융회사의금리경쟁력약화는증권사에기회요인으로작용할수있을것으로생각하고있으며미래전망을위한가정에낙관을반영하는이유가될것으로생각한다.

14 그림. 원금보장지수형 ELS 수익률이예금금리상회 그림. 지수형 ELS 의수익률안정화 저축성보험공시이율은행수신금리 (1~2년미만) 9 원금보장지수형 ELS 수익률 원금보장지수형 ELS 수익률 원금비보장지수형 ELS 수익률 자료 : 한국은행, 예탁결제원, 대신증권리서치센터 자료 : 예탁결제원, 대신증권리서치센터 그림 1. 저축성보험공시이율과신계약판매 그림 1. 고객예탁금증가 ( 십억원 ) 신계약APE 저축성보험공시이율 ( 우 ) ( 조원 ) 2 고객예탁금 주 : 커버리지보험사기준 ( 생명 : 삼성, 한화, 동양, 손해 : 삼성, 현대, 동부.LIG, 메리츠 ) 자료 : 보험개발원, 대신증권리서치센터 자료 : KRX, 대신증권리서치센터

15 DAISHIN SECURITIES 커버리지증권사투자의견및목표주가변경 커버리지 개증권사의 21 년이익전망 22.9% 상향 공통요인 : 1) 일평균거래대금가정상향을반영하여증권사의 21 년이익전망치를상향 2) ELS 조기상환에따른트레이딩및상품손익상향 우리는커버리지 개증권사의 21년이익전망치를상향하였다. 일평균거래대금가정을기존.7조원에서 7.2조원으로상향한결과 21년커버리지증권사합산순이익이 1조 1,2억원에서 1조,82억원으로 22.9% 상향되었으며이익상향을크게한증권사는 KDB대우증권과삼성증권이다. 대우증권은채권평가이익과위탁매매점유율회복영향이반영되었고삼성증권은해외주식관련수수료수익전망치를추가로반영하였기때문이다. 대우증권투자의견, 목표주가상향 NH 투자증권과키움증권목표주가상향, 투자의견하향 삼성증권, 한국금융지주는목표주가만상향 상향된순이익과 BPS를바탕으로목표주가를조정하였으며투자의견도변경하였다. 대우증권의목표주가를 1, 원으로상향하고투자의견을매수로상향하였다. 대규모로발행된 ELS와적극적인채권운용전략으로 1분기기존예상을크게상회하는이익이예상되며경쟁사와달리리테일채널의구조조정을시행하지않았기때문에일평균거래대금증가에적극적으로대응할수있을것으로예상되기때문이다. NH투자증권과키움증권은목표주가를상향하지만투자의견을시장수익률로하향하였다. 이유는적은상승여력때문이다. NH투자증권의경우합병시너지및비용안정화가하반기이후나타날것으로예상하고있어확인후실적및투자의견에반영할예정이며, 키움증권의경우이익증가에비해주가상승이빠르게진행되었다고판단되기때문이다. 지속가능 ROE 11.% 가정에 1.배의프리미엄이반영된 Target multiple 을적용하였지만상승여력이 7.% 에불과하다. 삼성증권과한국금융지주는기존과동일한투자의견에목표주가만조정하였다. 그림 년순이익전망상향 ( 단위 : 십억원, %) 삼성증권 대우증권 NH 투자 한국금융 미래에셋 키움증권 21 년신규연결순이익전망 년기존연결순이익전망 상향폭 자료 : 각사, 대신증권리서치센터 그림 18. 커버리지증권사투자의견및목표주가변경 ( 단위 : 단위 ) 삼성증권 대우증권 NH 투자 한국금융 미래에셋 키움증권 투자의견 매수 매수 시장수익률 매수 시장수익률 시장수익률 목표주가 ( 원 ) 8, 1,, 7,, 73, 상승여력 Target P/B( 배 ) 지속가능 ROE Ke 기존투자의견 매수 시장수익률 매수 매수 시장수익률 매수 기존목표주가 ( 원 ), 12,,,, 1, 자료 : 각사, 대신증권리서치센터 1

16 Ⅳ. Valuation 및증권업주요지표정리 Valuation Table ( 단위 : 십억원, %,) 삼성증권대우증권 NH투자한국금융미래에셋키움증권 증권계 투자의견 매수 매수 시장수익률 매수 시장수익률 시장수익률 비중확대 목표가 (개월 ) 8, 1,, 7,, 73, 목표시가총액 (개월 ),189,8,7 3,92 2,3 1, 2,831 상승여력 (개월,%) 목표 PBR 현재가 ( 기준 ),2 12,3,7 8,7, 8,2 시가총액 3,837,18 3,8 3,271 2,22 1,7 18,79 PBR (2A) (21F) (21F) PER (2A) (21F) (21F) 배당수익률 (2A) (21F) (21F) BPS (2A) 7,33 12,9 22,31,22, 1, 2,1 (21F),83,38 1,31 8,79 8,,9 2,27 (21F) 3,7,3 17,222 3,28 1,,9 2,781 EPS (2A) 3,9 3 9,3,378 3,2 1,2 (21F) 3, ,27,383,877 1,77 (21F) 3, ,9,2,292,719 1,93 DPS (2A) (21F) (21F) , 1, 8 2 ROA (2A) (21F) (21F) ROE (2A) (21F) (21F) 총자본 (2A) 3,27,17,39 2,8 2, ,71 (21F) 3,3,1,7 3,9 2,17 1,1 19,28 (21F) 3,883,19,83 3,337 2, 1,12 2, 순이익 (2A) ,11 (21F) ,8 (21F) ,1 수정상장주식수 ( 백만주 ) 총자산 (21F) 27,7 3,19 2,223 23,88 2,2,9 19,3 (21F) 3,7 37,81 3,79 2,3 2,7, 1,889 1

17 DAISHIN SECURITIES 그림 1. M1 과 M2 증가율추이 그림 2. 증시주변자금추이 M1증가율 M2증가율 3 초과유동성 (M2기준) ( 우 ) 자료 : BOK, 대신증권리서치센터 ( 조원 ) 고객예탁금 2 신용 + 미수잔고 KOSPI( 우 ) 자료 : Fnguide, 대신증권리서치센터 (Pt) 2, 2, 1, 1, 그림 3. 일평균거래대금 그림. 수탁수수료수입및수탁수수료율 ( 조원 ) 일평균거래대금 _KOSPI 12 일평균거래대금 _KOSDAQ 시가총액회전율 ( 우 ) ( 백만원 ) 2, 1, 1,2 수탁수수료수입평균수수료율 ( 우 ) 자료 : KRX, 대신증권리서치센터 8 FY7 2Q FY8 2Q FY9 2Q 자료 : 금감원, 대신증권리서치센터 FY1 2Q FY11 2Q FY12 2Q FY 2Q.1.8. FY 3Q 그림. 각주체별거래비중 그림. 각주체별회전율 외국인 (pt) 개인 7 기관 2, KOSPI( 우 ) ` 2, 1, 1, 개인 3 외국인 ( 우 ) 기관 ( 우 ) 자료 : Fnguide, 대신증권리서치센터 자료 : Fnguide, 대신증권리서치센터 17

18 그림 7. 증권사별위탁 M/S 추이 그림 8. 증권사별수수료수입기준 M/S 추이 삼성대우 1 NH 한국미래키움 ( 우 ) 삼성대우 NH 한국미래키움 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : Check, 대신증권리서치센터 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : 금감원, 대신증권리서치센터 수익증권전체 ( 단위 : 십억원 ) 설정원본 순자산총액 (NAV) 판매잔액 삼성대우 NH 투자한국투자미래에셋키움증권 2 년 3 월 31 일 3,88 337,8 1,871 1,737,88,7 18,1 2,317 2 년 월 3 일 3,282 31,3 1,787 11,2 1,18,121 19,2 2,2 2 년 9 월 3 일 3,898 32,872,2 11,9 1,39 18,23 19,2 2,88 2 년 12 월 31 일 381,93 37,3,87 12,3 1,97 2,931 17,2 3, 자료 : KSDA, 대신증권리서치센터 주식형 + 혼합주식형 ( 단위 : 십억원 ) 설정원본 순자산총액 (NAV) 판매잔액 삼성대우 NH 투자한국투자미래에셋키움증권 2 년 3 월 31 일 9,18 87,78,72 2,33 2,2,38, 년 월 3 일 9,291 8,8,23 2,31 2,32,, 년 9 월 3 일 8,88 83,92,9 2,3 2,327,717, 년 12 월 31 일 89,83 83,83,17 2,3 2,,83, 자료 : KSDA, 대신증권리서치센터 채권형 + 혼합채권형 ( 단위 : 십억원 ) 설정원본 순자산총액 (NAV) 판매잔액 삼성대우 NH 투자한국투자미래에셋키움증권 2 년 3 월 31 일 78,38 78,9,2 1,81 7,93 2,797, 32 2 년 월 3 일 82, 82,99,23 1,9 7,17 3,,9 2 2 년 9 월 3 일 9,1 91,1,71 1,9,912 7,7, 년 12 월 31 일 98,13 99,,119 2,2,83 1,38,238 1,118 자료 : KSDA, 대신증권리서치센터 18

19 DAISHIN SECURITIES 그림 9. 수익증권 NAV 및신규설정액 : 주식 (ETF 제외 ) + 주식혼합 그림 1. 수익증권 NAV 및신규설정액 : 채권 + 채권혼합형 ( 조원 ) 3 신규설정액순자산총액 ( 우 ) ( 조원 ) 17 ( 조원 ) 신규설정액 1 순자산총액 ( 우 ) ( 조원 ) 자료 : 금융투자협회, 대신증권리서치센터 자료 : 금융투자협회, 대신증권리서치센터 그림 11. ELS 발행추이 그림 12. DLS 발행추이 ( 조원 ) 삼성 대우 NH 한투 미래 키움, 3, 3, 2, 2, 1, 1, ( 조원 ) 1,2 1, 8 2 삼성대우 NH 한투미래키움 2 1Q 2 2Q 2 3Q 2 Q 21 1Q 2 1Q 2 2Q 2 3Q 2 Q 21 1Q 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : 인포맥스, 대신증권리서치센터 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : 인포맥스, 대신증권리서치센터 그림. ELS 상환추이 그림. DLS 상환추이 ( 조원 ) Q 2 2Q 만기상환 조기상환 발행 ( 우 ) 1 3Q 11 Q 3 1Q 2Q 3 1 3Q 11 Q 1Q 1F ( 조원 ) ( 조원 ) Q 2 3 2Q 만기상환 조기상환 발행 ( 우 ) Q Q 1Q 2Q 3 1 3Q Q 1Q 1F ( 조원 ) 자료 : 예탁결제원, 대신증권리서치센터 자료 : 예탁결제원, 대신증권리서치센터 19

20 그림 1. 직접금융자금조달 : 주식 (IPO + 유상증자 ) 그림 1. 직접금융자금조달 : 회사채 ( 십억원 ), IPO& 유상증자 ( 십억원 ) 1, 회사채 3,, 3, 12, 2, 1, 2, 8, 1,, 1,, 2, 자료 : 금감원, 대신증권리서치센터 자료 : 금감원, 대신증권리서치센터 그림 17. 회계기준별채권보유액그림 18. 각사별채권보유액 (2 Q) ( 조원 ) 당기손익인식증권 삼성대우 NH 한국미래키움 매도가능증권 당기손익인식증권 매도가능증권 당기손익인식증권 FY12 FY 2 매도가능증권 ( 조원 ) 국공채특수채회사채 삼성대우우리한국미래키움 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : 금융투자협회, 리서치센터 자료 : 금융투자협회, 대신증권리서치센터 그림 19. 주요보유채권금리 그림 2. Swap Spead(IRS-KTB).. 국고채 1 년통안채 3 일국고채 3 년은행채 3 년 (bp) 국고채 1 년 은행채 3 년 국고채 3 년 자료 : Check, 대신증권리서치센터 자료 : Check, 대신증권리서치센터 2

21 DAISHIN SECURITIES 그림 21. BROKERAGE 그림 22. 자산관리 ( 십억원 ) 7 삼성대우 NH 한국미래키움 ( 십억원 ) 삼성대우 NH 한국미래키움 FY 3Q FY 1Q FY 2Q FY 3Q FY Q FY 3Q FY 1Q FY 2Q FY 3Q FY Q 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : 각사, 대신증권리서치센터 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : 각사, 대신증권리서치센터 그림 23. IB 그림 2. 이자수익 ( 트레이닝관련이자수익제외 ) ( 십억원 ) 삼성대우 NH 한국미래키움 FY 3Q FY 1Q FY 2Q FY 3Q FY Q 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : 각사, 대신증권리서치센터 ( 십억원 ) 삼성대우 NH 한국미래키움 FY 3Q FY 1Q FY 2Q FY 3Q FY Q 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : 각사, 대신증권리서치센터 그림 2. 트레이딩수익 ( 트레이닝관련이자수익포함 ) 그림 2. 판관비 ( 십억원 ) 삼성대우 NH 한국미래키움 ( 십억원 ) 2 삼성대우 NH 한국미래키움 FY 3Q FY 1Q FY 2Q FY 3Q FY Q FY 3Q FY 1Q FY 2Q FY 3Q FY Q 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : 각사, 대신증권리서치센터 주 : NH 투자증권 2 년 12 월 29 일까지는우리투자증권기준임자료 : 각사, 대신증권리서치센터 21

22 Issue & News 삼성증권 (13) 체질개선효과는시간이필요하다 강승건 투자의견 BUY 매수, 유지 목표주가 8, 상향 현재주가 (1.3.27),2 증권업종 KOSPI 시가총액 3,837 십억원 시가총액비중,3% 자본금 ( 보통주 ) 39 십억원 2주최고 / 최저 2,1 원 /37,7 원 12 일평균거래대금 2 억원 외국인지분율 22.3% 주요주주 삼성생명보험외 인 19.7% 국민연금 9.2% 주가수익률 1W 2W 3W W 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 삼성증권 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) 투자의견매수, 목표주가 8, 원으로 3.% 상향 - 고객수익률중심의영업및평가보상체계확립을위해 1) 과대매매및특정자산편중을실적평가에서제외, 2) 고객수익률이반영된 건전매출 을 % 반영하여직원성과평가, 3) 단일금융상품이아닌포트폴리오중심의영업을액션플랜으로제시 - 메릴린치벤치마킹을통해전문 P/B 중심의자산관리증권사로발전계획 - 고액자산가를많이확보하고있는동사만이추진할수있는전략이라고평가하며타금융권대비고객자산규모가적은증권업종에중기적으로긍정적인영향을미칠수있을것으로판단 - 체질개선효과가나타나기위해서는시간이필요함. 증권사의수익은보유자산규모 와수수료율, 그리고회전율로결정되는데회전율제고에는어려움이예상되기때문 - 동사의이익및수익성이개선되기위해선보유자산규모가늘어나고보수중심의수수료체계가확대되어야함. 이부분은고객의인식변화가필요한부분이기때문에 단기간에큰성과보다는중기적관점의성과를기대하고있음 - 동사의목표주가를 3.% 상향함. 21 년일평균거래대금가정을 7.2 조원으로직전대비 1.% 상향하면서 21 년이익전망치를 28.1% 상향하였기때문임 - 목표주가 8, 원은 21 년예상 BPS,83 원에 target multiple 1.2 배를적용하여 산출한것임 (substainable ROE 7.7%, Ke.%) 21 년 1 분기실적전망 : 거래대금증가와 ELS 조기상환으로실적개선 - 21 년 1 분기순이익은 88 억원으로전년동기대비 111.8% 증가전망 - 일평균거래대금증가의영향과해외주식관련수수료수익증가로위탁매매수수료수 익이전년동기대비 1.9 % 증가할것으로전망. 또한신용공여확대로위탁매매관련이자수지역시.9% 증가할것으로전망됨 - 자산관리부분및 IB 부분은전년동기와유사한수준을시현할것으로전망 - 트레이딩및상품손익은크게개선될것으로전망됨. 금리히락에따른채권평가이익 뿐만아니라 ELS 조기상환에따른이익이반영될것으로전망되기때문임 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) FYA 2A 21F 21F 217F 영업수익 2,2 3,12 2,898 2,89 2,93 영업비용 2,182 2,98 2, 2,7 2,1 영업이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS 3 3,27 3,793 3,983,19 PER BPS,291 7,33,83 3,7 7,12 PBR ROE 주 : FY 은 ~12 월합산기준, EPS/ROE 는연환산, 2 년이후 CY 기준자료 : 삼성증권, 대신증권리서치센터 22

23 DAISHIN SECURITIES 표 1. 삼성증권의 2 년손익세부사항및 21 년 1 분기전망 ( 단위 : 십억원, %, %p) 2 2 1Q 2Q 3Q Q 연간 순영업수익 수수료손익 위탁매매 자산관리 IB 기타수수료 적전 위탁매매관련이자수지 트레이딩및상품손익 대손및기타 판관비 영업이익 세전이익 순이익 ( 별도 ) 연결순이익 ( 지배주주 ) 판관비율 ROE ROA 자료 : 삼성증권, 대신증권리서치센터 YoY 21 1QF QoQ YoY 2 년실적평가 : 일회성처분이익과트레이딩부분개선을통해이익증가 2년별도기준순이익은 2,3억원으로전년대비 9.% 급증하였다. 연결대상이었던삼성자산운용매각으로세후 1,122억원의일회성처분이익이발생하였고삼성SDS 및제일모직관련공모자금유입으로이자수지및 Brokerage 점유율이상승하였다는점도원인으로판단된다. 또한업계공통요인인시중금리하락에따른채권평가이익과 ELS 조기상환이 3~분기에집중되며트레이딩및상품손익도개선된것으로평가된다. 2년 brokerage 약정점유율은.2% 로 2년대비.%p 상승하였으며이는대형 IPO에인수단으로참여하였기때문으로판단된다. 21 년 1 분기전망 : 거래대금증가와 ELS 조기상환으로실적개선 21년 1분기순이익은 88억원 ( 별도기준 87억원 ) 으로전년동기대비 111.8% 증가할것으로전망된다. 1분기일평균거래대금은 7.조원으로전년동기대비 38.% 증가할것으로전망되며후강통관련해외주식거래 ( 환전수수료포함 ) 가증가하며 Brokerage 관련수수료수익이전년동기대비 1.9% 증가할것으로예상된다. 트레이딩및상품손익은 1,9 억원으로전년동기대비 21.8% 증가할것으로전망된다. 시중금리하락에따른채권평가이익과 ELS 조기상환에따른이익일시인식이반영될것으로예상되기때문이다. 23

24 재무제표 재무상태표 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 ( 별도 ) ( 단위 : 십억원 ) FY 2 21F 21F 217F FY 2 21F 21F 217F 현금및예금 ,198 순영업수익 당기손익금융자산,9 17,1 18,9 2,78 22,77 수수료손익 매도가능금융자산 1,89 2,28 2, 2,81 3,1 위탁매매 종속및관계기업투자 자산관리 파생상품자산 ( 헤지 ) 인수 / 주선등 대여금및수취채권,211,17,23,33,8 기타 28 3 유형자산 & 투자부동산 이자수지 무형자산 금융상품관련수지 기타자산 기타수익 자산총계 2,3 2,77 27,7 3,7 33,298 판관비 예수부채 2,88 3, 3,17 3,29 3,39 영업이익 당기손익금융부채,839 8,2 8,87 9,93 1,39 영업외손익 차입부채 7,9 9,98 1,73 12,,931 법인세차감전순이익 발행사채 3 당기순이익 기타금융부채 파생상품부채 ( 해지 ) 기타부채 1,2 1,28 1,77 1,1 1,12 수익기여도 ( 별도기준 ) ( 단위 : %) 부채총계 17,98 22,38 2,11 2,2 29,172 FY 2 21F 21F 217F 지배주주지분 3,29 3,27 3,3 3,883,12 위탁매매 자본금 자산관리 자본잉여금 1,8 1,8 1,8 1,8 1,8 인수 / 주선 / 기타 이익잉여금 1,337 1,8 1,77 2, 2,2 이자수지 기타자본 금융상품관련 ( 이자포함 ) 비지배주주지분 1 영업비용률 자본총계 3,37 3,27 3,3 3,883,12 부채및자본총계 2,3 2,77 27,7 3,7 33,298 성장성지표 ( 단위 : %) FY 2 21F 21F 217F 포괄손익계산서 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 자산총계 FY 2 21F 21F 217F 부채총계 영업수익 2,2 3,12 2,898 2,89 2,93 자본총계 수수료수익 지배주주자본 위탁매매 순영업수익 자산관리 판관비 인수 / 주선등 영업이익 기타 17 9 법인세차감전순이익 이자수익 당기순이익 금융상품관련수익 1,382 1,99 1, 1,37 1,37 기타수익 영업비용 2,182 2,98 2, 2,7 2,1 주요지표가정 ( 단위 : 조원, %) 수수료비용 FY 2 21F 21F 217F 이자비용 KOSPI market cap 1,1 1,18 1,239 1,37 1,379 금융상품관련비용 1,2 1,972 1,37 1,27 1,27 일평균거래대금 기타비용 KOSDAQI market cap 판관비 일평균거래대금 영업이익 회전율 영업외손익 수익증권판매잔고 법인세차감전순이익 당기순이익 투자지표 ( 연결 ) ( 단위 : 배, %) 지배주주순이익 FY 2 21F 21F 217F ROE ROA EPS( 원 ) 3 3,27 3,793 3,983,19 주요지표 ( 단위 : %) BPS( 원 ),291 7,33,83 3,7 7,12 FY 2 21F 21F 217F DPS( 원 ) 영업이익률 P/E 자산 / 순자산비율 P/B 주 : FY 은 ~12 월합산, EPS/ROE 는연환산기준, 2 년이후 CY 기준 자료 : 삼성증권, 대신증권리서치센터 2

25 DAISHIN SECURITIES Issue & News KDB 대우증권 (8) 거래대금 & 금리 &ELS 삼박자가맞았다 강승건 투자의견 BUY 매수, 상향 목표주가 1, 상향현재주가 (1.3.27) 12,3 증권업종 KOSPI 시가총액,112 십억원 시가총액비중,33% 자본금 ( 보통주 ) 1,7 십억원 2주최고 / 최저 12, 원 /8, 원 12 일평균거래대금 179 억원 외국인지분율 1.81% 주요주주 한국산업은행외 3인 3.% 주가수익률 1W 2W 3W W 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 대우증권 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) 투자의견매수, 목표주가 1, 원상향 - 투자의견을매수로상향하며목표주가역시 1, 원으로 2.% 상향 - 투자의견을상향하는이유는 1) 지난해단행한퇴직금누진제폐지로비용효율화가 나타나고있으며 2) 대규모구조조정을한경쟁사와달리리테일채널이유지되고있는상황에서시장의거래가증가하고있어영업레버리지가확대될여지가크며 3) 적극적인채권운용전략을바탕으로이익개선이빠르게진행될것으로전망되기때문임 - 목표주가 1, 원은 21 년예상 BPS,38 원에 Target multiple 1.1 배를적용한 것임 (substainable ROE 7.2%, Ke 7.%) - 21 년일평균거래대금가정을 7.2 조원으로직전대비 1.% 상향하였고최근금리하락에따른평가이익, 그리고 1 분기 ELS 조기상환관련이익을반영하면서 21 년순이익전망치를 38% 상항하였음 - 기존에우리가동사의투자의견을시장수익률로제시하였던이유는 조원이넘는자본대비지속가능하게창출할수있는이익의규모가적었기 ( 낮은 ROE) 때문임 - 이번에이익전망치를상향 (ROE 상향 ) 하였지만상당부분이시장의변화 ( 거래대금및 금리 ) 에기인한것임. 따라서시장의변화에따라주가변동성이확대될여지가크다고판단됨 21 년 1 분기실적전망 : 거래대금 & 금리 &ELS 조기상환으로이익대폭개선 - 21 년 1 분기순이익은 99 억원으로전년동기대비 1.3% 증가전망 - 일평균거래대금증가의영향과코스닥강세로개인들의 off-line 거래증가로위탁매매 수수료수익이전년동기대비.8% 증가할것으로전망됨. 신용공여증가로위탁매매관련이자수지역시 29.1% 증가할것으로전망 - 지난해특판 RP 판매와금융상품판매를연동시키며증가한리테일금융상품판매의영향으로자산관리수수료수익이전년동기대비 9.2% 증가할것으로전망 - 적극적인채권운용전략으로금리하락에따른채권관련이익이크게증가하고 2 년하반기판매가급증한지수형 ELS 의조기상환이증가하며트레이딩및상품손익이 1,2 억원규모로확대될것으로전망됨 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) FYA 2A 21F 21F 217F 영업수익 3,78,38,3,3,399 영업비용 3,1,11 3,933 3,92 3,988 영업이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS ,7 PER BPS 12,12 12,9,38,3 1,71 PBR ROE 주 : FY 은 ~12 월합산기준, EPS/ROE 는연환산, 2 년이후 CY 기준자료 : KDB 대우증권, 대신증권리서치센터 2

26 표 1. KDB 대우증권의 2 년손익세부사항및 21 년 1 분기전망 ( 단위 : 십억원, %, %p) 2 2 1Q 2Q 3Q Q 연간 순영업수익 수수료손익 위탁매매 자산관리 IB 기타수수료 흑전 위탁매매관련이자수지 트레이딩및상품손익 대손및기타 판관비 영업이익 흑전 세전이익 -7 2 흑전 순이익 ( 별도 ) 흑전 연결순이익 ( 지배주주 ) 판관비율 ROE ROA 자료 : KDB 대우증권, 대신증권리서치센터 YoY 21 1QF QoQ YoY 2 년실적평가 : 리테일고객자산확대노력의결과가나타나고있음 2년별도기준순이익은 1,928억원으로 2년적자에비해크게개선되었다. 이익개선의원인은이자수지를비롯한트레이딩및상품손익의큰폭개선때문이다. 위탁매매수수료수익및자산관리수익은수수료율하락과 Wrap 관련수익감소로 2년대비각각 2.3%, 9.% 감소하였다. 2년실적에서가장긍정적인측면은 1) 리테일예탁자산의빠른증가 (년말.8조 년말 8.1조, +32.8%) 와 2) 해외및국내채권에대한적극적투자를통해동사의경쟁력이확인되었다는점이다. 21 년 1 분기전망 : 거래대금 & 금리 &ELS 조기상환으로이익대폭개선 21년 1분기순이익은 99억원 ( 별도기준 9억원 ) 으로전년동기대비 1.3% 증가할것으로전망된다. 일평균거래대금증가의영향과코스닥강세로개인들의 off-line 거래가증가하고있어동사의위탁매매수수료수익이전년동기대비.8% 증가할것으로전망된다. 경쟁사와달리동사는구조조정을실시하지않았고전통적으로리테일 off-line 에서경쟁력을가지고있기때문이다. 지난해특판RP 판매와금융상품판매를연동시키며증가한리테일금융상품판매의영향으로자산관리수수료수익이 9.2% 증가할것으로전망된다. 무엇보다도적극적인채권운용전략으로금리하락에따른채권관련이익이크게증가하고 2년하반기판매가급증한지수형 ELS의조기상환이증가하며트레이딩및상품손익이 1,2억원규모로확대될것으로전망된다. 2

27 DAISHIN SECURITIES 재무제표 재무상태표 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 ( 별도 ) ( 단위 : 십억원 ) FY 2 21F 21F 217F FY 2 21F 21F 217F 현금및예금 1, 순영업수익 당기손익금융자산,72 1,88 18,821 19,7 2,328 수수료손익 매도가능금융자산,7 7,9 9,3 9,7 1,87 위탁매매 종속및관계기업투자 자산관리 파생상품자산 ( 헤지 ) 인수 / 주선등 대여금및수취채권 3,18,9,87,12,237 기타 유형자산 & 투자부동산 이자수지 무형자산 금융상품관련수지 기타자산 1, 1,18 1,7 1,1 1,7 기타수익 자산총계 2, 3, 3,19 37,81 39,292 판관비 예수부채 1,89 2,321 2,18 2,9 2,7 영업이익 당기손익금융부채 9,8 11,881 12,73,7,8 영업외손익 차입부채 9, 9,9,39,1,22 법인세차감전순이익 발행사채 9 1, 당기순이익 기타금융부채 파생상품부채 ( 해지 ) 기타부채 1,182 1,1 1,272 1,22 1,29 수익기여도 ( 별도기준 ) ( 단위 : %) 부채총계 22,9 2,39 32,11 33,189 3,21 FY 2 21F 21F 217F 지배주주지분 3,98,17,1,19,83 위탁매매 자본금 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 자산관리 자본잉여금 인수 / 주선 / 기타 이익잉여금 1,1 1,81 2,3 2,23 2,98 이자수지 기타자본 금융상품관련 ( 이자포함 ) 비지배주주지분 영업비용률 자본총계 3,9,17,8,2,871 부채및자본총계 2, 3, 3,19 37,81 39,292 성장성지표 ( 단위 : %) FY 2 21F 21F 217F 포괄손익계산서 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 자산총계 FY 2 21F 21F 217F 부채총계 영업수익 3,78,38,3,3,399 자본총계 수수료수익 지배주주자본 위탁매매 순영업수익 자산관리 판관비 인수 / 주선등 영업이익 기타 법인세차감전순이익 이자수익 당기순이익 금융상품관련수익 2,239 3,23 3,1 2,979 2,977 기타수익 3 9 영업비용 3,1,11 3,933 3,92 3,988 주요지표가정 ( 단위 : 조원, %) 수수료비용 39 9 FY 2 21F 21F 217F 이자비용 KOSPI market cap 1,1 1,18 1,239 1,37 1,379 금융상품관련비용 2,28 3,9 2,717 2,7 2,72 일평균거래대금 기타비용 KOSDAQI market cap 판관비 일평균거래대금 영업이익 회전율 영업외손익 수익증권판매잔고 법인세차감전순이익 당기순이익 투자지표 ( 연결 ) ( 단위 : 배, %) 지배주주순이익 FY 2 21F 21F 217F ROE ROA EPS( 원 ) ,7 주요지표 ( 단위 : %) BPS( 원 ) 12,12 12,9,38,3 1,71 FY 2 21F 21F 217F DPS( 원 ) 영업이익률 P/E 자산 / 순자산비율 P/B 주 : FY 은 ~12 월합산, EPS/ROE 는연환산기준, 2 년이후 CY 기준 자료 : KDB 대우증권,, 대신증권리서치센터 27

28 Issue & News NH 투자증권 (9) 합병효과에대한확인이필요한시점 강승건 투자의견 Marketperform 시장수익률,, 하향 목표주가, 상향 현재주가 (1.3.27),7 증권업종 KOSPI 시가총액 3,99 십억원 시가총액비중.32% 자본금 ( 보통주 ) 1,31 십억원 2주최고 / 최저,9 원 /8,3 원 12 일평균거래대금 7 억원 외국인지분율.8% 주요주주 농협금융지주외 8인 9.12% 국민연금.% 주가수익률 1W 2W 3W W 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) NH 투자증권 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) 목표주가는, 원 3.% 상향하지만투자의견은시장수익률로하향 - 2 년 12 월 17 일임시주총을통해우리투자증권과 NH 농협증권합병절차가마무리되며순자산규모로국내최대증권사가탄생 (12 월말기준연결자본.37 조원 ) - ECM 에서강점을가지고있는우리투자증권과 DCM 에서강점을가지고있는 NH 농협증권의합병으로 IB 부분에서의시너지가기대되며단위농협에대한공통상품개발 및판매, 그리고지방채널강화등의효과가나타날수있을것으로기대됨 - 하지만조직문화통합및시너지를위한협업의과정들이필요한상황이며조직효율성제고역시선행되어야할문제라고판단되어우리가기대하고있는시너지가본격화되기위해선시간이필요할것으로전망됨. 하반기이후로예상함 - 합병에따른신주발행으로동사의 BPS( 자사주차감후보통주기준 ) 2 년 3 분기 17,7 원에서 분기 1,78 원으로 11.8% 감소하며 Valuation 부담이커진상황임 - Valuation 부담해소의방법은시너지를비롯한자본효율성확대를통해 ROE 를제 고시켜야함. 21 년 1 분기에는합병시너지를전술한바와같은이유로확인하기어려울것으로예상되어경쟁사대형사대비부진한 ROE 가시현될것으로전망 - 목표주가를 3.% 상향하지만상승여력축소로투자의견을시장수익률로조정함 - 목표주가, 원은 21 년예상 BPS 1,31 원에 target multiple.9 배를적용하여 산출하였음 (substainable ROE.%, Ke 7.%) - 우리는동사의시너지효과에대해관심을가지고있으며예측가능한수준으로가시성이확보되면실적전망및투자의견을반영할예정임 21 년 1 분기실적전망 : 합병효과와트레이딩및상품손익개선 - 21 년 1 분기순이익은 711 억원으로전년동기대비 37.8% 증가전망 - 합병에따른약정 M/S 및금융상품판매잔고증가의영향으로수수료손익이 8.2% 증가할것으로전망되며금리하락에따른채권평가이익과 ELS 조기상환의영향으로트레이딩및상품손익이 1,8 억원규모로확대될것으로전망됨 - 하지만판관비증가영향과시너지효과반영지연으로순이익개선은경쟁사대비적 은수준으로발생할것으로전망됨 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) FYA 2A 21F 21F 217F 영업수익 3,1,827 3, 2,73 2,772 영업비용 3,1,72 3,1 2,31 2,31 영업이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS ,12 1,1 PER BPS 17,39 22,31 1,31 17,222 18,182 PBR ROE 주 : FY 은 ~12 월합산기준, EPS/ROE 는연환산, 2 년이후 CY 기준자료 : NH 투자증권, 대신증권리서치센터 28

29 DAISHIN SECURITIES 표 1. NH 투자증권의 2 년손익세부사항및 21 년 1 분기전망 ( 단위 : 십억원, %, %p) 2 2 1Q 2Q 3Q Q 연간 순영업수익 수수료손익 위탁매매 자산관리 IB 기타수수료 위탁매매관련이자수지 트레이딩및상품손익 대손및기타 판관비 영업이익 세전이익 순이익 ( 별도 ) 연결순이익 ( 지배주주 ) 판관비율 ROE ROA 자료 : NH 투자증권, 대신증권리서치센터 YoY 21 1QF QoQ YoY 2 년실적평가 : 구조조정의영향으로상대적으로부진한이익시현 2년별도기준순이익은 8억원 ( 연결기준 811억원 ) 으로 2년대비 31.8% 증가하였다. 위탁매매및 IB관련수수료수익감소로수수료손익은 2년대비.2% 감소하였지만금리하락및 3분기발생한대규모 ELS 조기상환관련이익으로트레이딩및상품손익은 3.8% 증가하였다. 판관비의경우합병전구조조정의영향으로 2년대비 8.8% 증가하였다. 21 년 1 분기전망 : 시너지창출을위해서시간이필요하다 21년 1분기순이익은 711억원으로전년동기대비 37.8% 증가할것으로전망된다. 합병에따른약정 M/S 및금융상품판매잔고증가의영향으로합병전기준인 2년 1분기대비수수료손익이 8.2% 증가할것으로전망되며금리하락에따른채권평가이익과 ELS 조기상환의영향으로트레이딩및상품손익이 1,8억원규모로확대될것으로예상되기때문이다. 하지만합병에따른판관비증가가예상되며지역농협등과의시너지효과는하반기에구체화될가능성이높다고판단되어경쟁사대비순이익개선이상대적으로적게발생할것으로전망된다. 특히동사의자본은업계최고수준인.37조원으로증가하였기때문에동일한 ROE를만들기위해서더많은이익이필요하다는점도부담요인으로생각된다. 29

30 재무제표 재무상태표 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 ( 별도 ) ( 단위 : 십억원 ) FY 2 21F 21F 217F FY 2 21F 21F 217F 현금및예금 순영업수익 당기손익금융자산 21,2 27,9 28,382 29,23 3,9 수수료손익 매도가능금융자산 1,79 1,78 1,822 1,87 1,929 위탁매매 종속및관계기업투자 자산관리 파생상품자산 ( 헤지 ) 인수 / 주선등 32 1 대여금및수취채권,79 1,2 1,937 11,2 11,8 기타 유형자산 & 투자부동산 이자수지 무형자산 금융상품관련수지 기타자산 기타수익 자산총계 29,98 1,9 2,223 3,79,7 판관비 예수부채 1,33 1,729 1,923 1,972 2,1 영업이익 당기손익금융부채 1,28 1,832 1,27 17, 17,78 영업외손익 차입부채 11,998 1,13 1,87 1,18 1,1 법인세차감전순이익 발행사채 1,9 1,19 1,19 1,19 1,19 당기순이익 기타금융부채 2,37 1,31 2,3 2,79 2,81 파생상품부채 ( 해지 ) 기타부채 수익기여도 ( 별도기준 ) ( 단위 : %) 부채총계 2,38 3,81 37,39 38,1 39,37 FY 2 21F 21F 217F 지배주주지분 3,,39,7,83,99 위탁매매 자본금 1,12 1,31 1,31 1,31 1,31 자산관리 자본잉여금 1,17 1,32 1,32 1,32 1,32 인수 / 주선 / 기타 이익잉여금 1,2 1, 1,31 1, 1,833 이자수지 기타자본 금융상품관련 ( 이자포함 ) 비지배주주지분 영업비용률 자본총계 3,7,378,8,838,17 부채및자본총계 29,98 1,9 2,223 3,79,7 성장성지표 ( 단위 : %) FY 2 21F 21F 217F 포괄손익계산서 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 자산총계 FY 2 21F 21F 217F 부채총계 영업수익 3,1,827 3, 2,73 2,772 자본총계 수수료수익 지배주주자본 위탁매매 순영업수익 자산관리 31 1 판관비 인수 / 주선등 영업이익 기타 법인세차감전순이익 이자수익 ,1 1,8 1,8 당기순이익 금융상품관련수익 2,31 3,79 1,9 1,1 1,12 기타수익 영업비용 3,1,72 3,1 2,31 2,31 주요지표가정 ( 단위 : 조원, %) 수수료비용 FY 2 21F 21F 217F 이자비용 KOSPI market cap 1,1 1,18 1,239 1,37 1,379 금융상품관련비용 2,23 3,9 2,31 1, 1, 일평균거래대금 기타비용 KOSDAQI market cap 판관비 일평균거래대금 영업이익 회전율 영업외손익 수익증권판매잔고 법인세차감전순이익 당기순이익 투자지표 ( 연결 ) ( 단위 : 배, %) 지배주주순이익 FY 2 21F 21F 217F ROE ROA EPS( 원 ) ,12 1,1 주요지표 ( 단위 : %) BPS( 원 ) 17,39 22,31 1,31 17,222 18,182 FY 2 21F 21F 217F DPS( 원 ) 영업이익률 P/E 자산 / 순자산비율 P/B 주 : FY 은 ~12 월합산, EPS/ROE 는연환산기준, 2 년이후 CY 기준 자료 : NH 투자증권, 대신증권리서치센터 3

31 DAISHIN SECURITIES Issue & News 한국금융지주 (71) 안정적사업포트폴리오와지주조달비용감소 강승건 투자의견 BUY 매수, 유지 목표주가 7, 상향현재주가 (1.3.27) 8,7 증권업종 KOSPI 시가총액 3, 십억원 시가총액비중.27% 자본금 ( 보통주 ) 38 억원 2주최고 / 최저 9,3 원 /3,3 원 12 일평균거래대금 9억원 외국인지분율 39.% 주요주주 김남구외 11인 22.2% 국민연금 9.% 주가수익률 1W 2W 3W W 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 한국금융지주 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) 투자의견매수유지, 목표주가 7, 원으로 7.7% 상향 - 자산운용사, VC&PEF, 저축은행등안정적인이익을시현하고있는자회사들을보유하고있어시장변동에따른이익변동성이경쟁사대비낮다는강점을보유하고있음 - 최근절세수요증가로인하여관심이집중되고있는연금저축부분에서시장점유율 1 위를하고있어안정적인수익증권판매잔고증가가나타날수있을것으로전망 - 한국투자증권증자를위해지주가조달한자금의만기가도래하며조달금리인하가예상되고있어지주의이자비용이 1 억원이상감소할것으로전망됨 - 동사의강점인자회사로부터의안정적인이익흐름이증권시장강세시점에서는경쟁사대비낮은이익증가률로나타날수있지만증권시장의높은변동성을감안할때중기적관점에서접근한다면프리미엄요인으로작용할것으로판단 - 중기적관점에서증권업종의최선호종목으로유지 - 동사의목표주가를 7, 원으로 9.2% 상향, 목표주가는 2 년예상 BPS 8,79 원에 target multiple 1.2 배를적용하여산출한것임 (substainable ROE 9.%, Ke 7.%) 21 년 1 분기실적전망 : 거래대금증가와금리하락의영향으로개선 - 21 년 1 분기순이익은 7 억원으로전년동기대비 72.1% 증가할것으로전망됨 - 일평균거래대금증가의영향으로위탁매매수수료수익이 22.1% 증가하고관련이자수지역시.1% 증가할것으로전망됨. 시장의일평균거대래금증가율 38.% 보다낮은수준의이익증가를예상하는이유는동사의약정 M/S 가지난해 1 분기에비해.%p 하락할것으로전망되기때문임 - 자산관리부분에서는국토부자금유입으로수익증권판매잔고가증가하고있어수수료수익이전년동기대비.2% 증가할것으로전망됨 - 시중금리하락영향과 ELS 조기상환의영향으로트레이딩및상품손익이전년동기대 비 3.% 증가할것으로전망됨 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) FYA 2A 21F 21F 217F 영업수익 2,7 3,87 3,2 2,928 2,97 영업비용 2,87 3,3 2,88 2, 2,87 영업이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS 1,81,3,27,2,1 PER BPS,8,22 8,79 3,28 7,9 PBR ROE 주 : FY 은 ~12 월합산기준, EPS/ROE 는연환산, 2 년이후 CY 기준자료 : 한국금융지주, 대신증권리서치센터 31

32 표 1. 한국금융지주의 2 년손익세부사항및 21 년 1 분기전망 ( 단위 : 십억원, %, %p) 2 2 1Q 2Q 3Q Q 연간 순영업수익 수수료손익 위탁매매 자산관리 IB 기타수수료 위탁매매관련이자수지 트레이딩및상품손익 대손및기타 판관비 영업이익 세전이익 순이익 ( 별도 ) 연결순이익 ( 지배주주 ) 판관비율 ROE ROA 주 : 세부 data 는한국투자증권별도기준임. 연결순이익만한국금융지주기준임자료 : 한국금융지주, 대신증권리서치센터 YoY 21 1QF QoQ YoY 2 년실적평가 : IB 및채권평가이익, 그리고자회사실적개선 2년한국투자증권별도순이익은 2,29억원으로 2년대비 3.3% 증가하였다. 이익증가의원인은 1) 대형 IPO 수행으로 IB 관련이익이증가하였고 2) 금리하락에따른채권평가이익이증가하며트레이딩및상품손익이크게개선되었기때문이다. 한국금융지주의이익증가는자산운용사실적호조, 한국투자파트너스및저축은행의이익이 2년에개선되었기때문이다. 21 년 1 분기전망 : 거래대금증가와금리하락의영향으로개선 21년 1분기순이익은 7억원으로전년동기대비 72.1% 증가할것으로전망된다. 일평균거래대금증가의영향으로위탁매매수수료수익이 22.1% 증가하고관련이자수지역시.1% 증가할것으로전망된다. 동사의 Brokerage 관련이익증가율이시장일평균거래대금증가율보다낮은이유는동사의위탁매매약정 M/S가지난해 1분기대비.%p 하락할것으로전망되기때문이다. 자산관리부분에서는국토부자금유입으로수익증권판매잔고가증가하고있어수수료수익이전년동기대비.2% 증가할것으로전망된다. 32

33 DAISHIN SECURITIES 재무제표 한국금융지주 한국투자증권 재무상태표 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 별도 ) ( 단위 : 십억원 ) FY 2 21F 21F 217F FY 2 21F 21F 217F 현금및예금 1,993, 현금및예금 당기손익금융자산,399 1,37 1,7 1,1 1,8 당기손익금융자산,3 1,7 1,7 1,1 1,8 매도가능금융자산 매도가능금융자산 종속및관계기업투자 종속및관계기업투자 대여금및수취채권 2,8 2,7,,77,99 대여금및수취채권 2,9,,,77,99 유형자산 & 투자부동산 유형자산 & 투자부동산 무형자산 무형자산 기타자산 기타자산 자산총계 21,21 2,3 23,88 2,3 2, 자산총계 19,8 23,89 23,88 2,3 2, 예수부채 2,39 3,271 2,1 2,83 2,9 예수부채 1, 2,228 2,1 2,83 2,9 당기손익금융부채,27 7, 7, 7,2 8,272 당기손익금융부채,8,232 7, 7,2 8,272 차입부채 1,23 1,8 9,932 1,78 1,228 차입부채 9,39 11,29 9,932 1,78 1,228 발행사채 발행사채 기타부채 기타부채 부채총계 18,9 22,8 2,391 21,197 22,2 부채총계 1,777 2,298 2,391 21,197 22,2 지배주주지분 2,2 2,8 3,9 3,337 3,7 자본금 자본금 자본잉여금 1,31 1,31 1,31 1,31 1,31 자본잉여금 이익잉여금 1,381 1,37 2,2 2,2 2,98 이익잉여금 1, 1,788 2,2 2,2 2,98 기타자본 기타자본 자본총계 3,87 3,191 3,97 3,337 3,71 비지배주주지분 부채및자본총계 19,8 23,89 23,88 2,3 2, 자본총계 2, 2,8 3,97 3,337 3,71 부채및자본총계 21,21 2,3 23,88 2,3 2, 손익계산서 ( 별도 ) ( 단위 : 십억원 ) FY 2 21F 21F 217F 손익계산서 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 순영업수익 FY 2 21F 21F 217F 수수료손익 영업수익 2,7 3,87 3,2 2,928 2,97 위탁매매 수수료수익 자산관리 이자수익 인수 / 주선등 금융상품관련수익 1,81 2,22 1,87 1,7 1,8 기타 기타수익 2 27 이자수지 영업비용 2,87 3,3 2,88 2, 2,87 금융상품관련수지 수수료비용 기타수익 이자비용 판관비 금융상품관련비용 2,7 2,1 1,78 1,7 1,7 영업이익 기타비용 영업외손익 판관비 법인세차감전순이익 영업이익 당기순이익 영업외손익 법인세차감전순이익 당기순이익 수익기여도 ( 별도기준 ) ( 단위 : %) 지배주주순이익 FY 2 21F 21F 217F 위탁매매 투자지표 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 자산관리 FY 2 21F 21F 217F 인수 / 주선 / 기타 ROE 이자수지 ROA 금융상품관련 ( 이자포함 ) EPS( 원 ) 1,81,3,27,2,1 영업비용률 BPS( 원 ),8,22 8,79 3,28 7,9 DPS( 원 ) , 1,1 주요지표가정 ( 단위 : 조원, %) P/E FY 2 21F 21F 217F P/B KOSPI market cap 1,1 1,18 1,239 1,37 1,379 일평균거래대금 주요지표 ( 단위 : %) KOSDAQI market cap FY 2 21F 21F 217F 일평균거래대금 영업이익률 회전율 자산 / 순자산비율 수익증권판매잔고 1,27 1,3 2,9 1,983 2,93 주 : FY 은 ~12 월합산, EPS/ROE 는연환산기준, 2 년이후 CY 기준자료 : 한국금융지주, 대신증권리서치센터 33

34 Issue & News 미래에셋증권 (372) 거래대금및금리에대한이익민감도낮음 강승건 투자의견 Marketperform 시장수익률, 유지 목표주가, 유지 현재주가 (1.3.27), 증권업종 KOSPI 시가총액 2,11 십억원 시가총액비중.17% 자본금 ( 보통주 ) 22 십억원 2주최고 / 최저, 원 /37,27 원 12 일평균거래대금 2억원 외국인지분율 2.1% 주요주주 미래에셋캐피탈외 2인 39.3% 국민연금 7.% 주가수익률 1W 2W 3W W 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 미래에셋증권 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) 투자의견시장수익률, 목표주가, 원유지 - 투자의견시장수익률, 목표주가, 원유지 - 투자의견을시장수익률로유지하는이유는최근증권업종수익성개선의원인인일평균거래대금증가와채권평가이익에대한이익민감도가상대적으로낮아증권업종에서의상대적으로매력도가낮다고판단되기때문임 - 미래에셋생명의 IPO 추진이언론에보도되고있으며 IPO 를통해자본확충이이루어질수있다는측면에서동사에미래불확실성제거요인으로판단하고있음 - 동사의경쟁력은자산관리기반의안정적수익구조, 경쟁사대비다양한글로벌금융상품제공능력, 퇴직연금및연금저축을기반으로보수중심의수익구조등임 - 변동성이높은 Brokerage 수익및금리변동에따른채권관련이익의비중이적다는점이동사의강점이지만최근과같이거래대금이급증하고금리가하락하는시기에서는경쟁사대비이익개선이더딜수밖에없다고판단됨 - 동사목표주가, 원은 21 년예상 BPS 8, 원에 target multiple.97 배를적용하여산출하였음 (substainable ROE 7.%, Ke 8.%) 21 년 1 분기실적전망 : 거래대금및금리에낮은이익민감도 - 21 년 1 분기순이익은 1 억원으로전년동기대비 23.8% 증가할것으로전망 - 일평균거래대금증가로위탁매매수수료수익이전년동기대비.8% 증가할것으로전망되고관련이자수익도.% 증가할것으로전망됨 - 반면자산관리수수료수익은전년동기대비 9.% 감소할것으로전망됨. 특정정부부처가위탁한수익증권이정책변화로이관되면서수익증권판매잔고가감소하였고 지난해 1 분기의높은기저때문임 - 동사의 Brokerage 관련수익 ( 위탁매매수수료수익과관련이자수익 ) 의순영업수익에서의비중은 29.2% 로경쟁사.%(2 년기준 ) 대비낮고보수적인채권운용전략을시행하고있어경쟁사대비이익개선폭이적을것으로전망됨 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) FYA 2A 21F 21F 217F 영업수익 1,9 3,391 2,79 2, 2,17 영업비용 1,873 3,192 2,3 1,923 1,923 영업이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS 2,221,38,383,292,79 PER BPS,97, 8, 1,,11 PBR ROE 주 : FY 은 ~12 월합산기준, EPS/ROE 는연환산, 2 년이후 CY 기준자료 : 미래에셋증권, 대신증권리서치센터 3

35 DAISHIN SECURITIES 표 1. 미래에셋증권의 2 년손익세부사항및 21 년 1 분기전망 ( 단위 : 십억원, %, %p) 2 2 1Q 2Q 3Q Q 연간 순영업수익 수수료손익 위탁매매 자산관리 IB 기타수수료 위탁매매관련이자수지 트레이딩및상품손익 대손및기타 판관비 영업이익 세전이익 순이익 ( 별도 ) 연결순이익 ( 지배주주 ) 판관비율 ROE ROA 자료 : 미래에셋증권, 대신증권리서치센터 YoY 21 1QF QoQ YoY 2 년실적평가 : 트레이딩및상품손익과연결자회사실적개선 2년별도기준순이익은 1,93억원으로 2년대비 31.8% 증가하였지만연결기준순이익은 1,89억원으로 1.% 급증하였다. 별도기준이익개선의원인은시중금리하락에따른트레이딩및상품손익이개선되었기때문이다. 연결이익의증가가크게발생한이유는연결대상법인인미래벤처투자의호실적과연결대상금융상품에서평가이익이증가였기때문이다. 21 년 1 분기전망 : 거래대금및금리에낮은이익민감도 21년 1분기순이익은 1억원으로전년동기대비 23.8% 증가할것으로전망된다. 일평균거래대금증가로위탁매매수수료수익이전년동기대비.8% 증가할것이고관련이자수익도.% 증가할것으로전망된다. 반면자산관리수수료수익은전년동기대비 9.% 감소할것으로예상되는데이는특정정부부처가위탁한수익증권이정책변화로이관되면서수익증권의판매잔고가감소하였고지난해 1분기높은기저효과때문이다. 시장환경변화에따라동사의각부분별이익이증가하였지만 Brokerage 관련수익 ( 수수료수익과관련이자수익 ) 의비중은 29.2% 로경쟁사평균.% 대비낮고보수적인채권운용전략을시행하고있어이번분기이익개선폭은상대적으로적은것으로판단된다. 3

36 재무제표 재무상태표 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 ( 별도 ) ( 단위 : 십억원 ) FY 2 21F 21F 217F FY 2 21F 21F 217F 현금및예금 2, 순영업수익 당기손익금융자산 1,2, 1,1 1,91 1,232 수수료손익 매도가능금융자산 1,9 2,23 2,378 2, 2,8 위탁매매 종속및관계기업투자 자산관리 파생상품자산 ( 헤지 ) 인수 / 주선등 7 7 대여금및수취채권 1,28 1,8 1,7 1,827 1,9 기타 유형자산 & 투자부동산 이자수지 무형자산 금융상품관련수지 기타자산 3,3 2,73 2,91 3,7 3,21 기타수익 자산총계 2,79 22,72 2,2 2,7 2,117 판관비 예수부채 영업이익 당기손익금융부채,3 8,1 9,3 1,1 1,917 영업외손익 -9 1 차입부채,89 7,8 7,13 7,2 7,33 법인세차감전순이익 발행사채 당기순이익 기타금융부채 파생상품부채 ( 해지 ) 기타부채 3,11 3, 3,27 3,27 3,2 수익기여도 ( 별도기준 ) ( 단위 : %) 부채총계 17,98 2,31 21,1 22,39 23,27 FY 2 21F 21F 217F 지배주주지분 2,89 2,331 2,17 2, 2,82 위탁매매 자본금 자산관리 자본잉여금 인수 / 주선 / 기타 이익잉여금 1,77 1,23 1,19 1, 1,727 이자수지 기타자본 금융상품관련 ( 이자포함 ) 비지배주주지분 영업비용률 자본총계 2,111 2,3 2,1 2,89 2,8 부채및자본총계 2,79 22,72 2,2 2,7 2,117 성장성지표 ( 단위 : %) FY 2 21F 21F 217F 포괄손익계산서 ( 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 자산총계 FY 2 21F 21F 217F 부채총계 영업수익 1,9 3,391 2,79 2, 2,17 자본총계 수수료수익 지배주주자본 위탁매매 순영업수익 자산관리 판관비 인수 / 주선등 17 3 영업이익 기타 법인세차감전순이익 이자수익 당기순이익 금융상품관련수익 1,337 2,92 1,7 1,291 1,293 기타수익 영업비용 1,873 3,192 2,3 1,923 1,923 주요지표가정 ( 단위 : 조원, %) 수수료비용 FY 2 21F 21F 217F 이자비용 KOSPI market cap 1,1 1,18 1,239 1,37 1,379 금융상품관련비용 1, 2,2 1,79 1,31 1,31 일평균거래대금 기타비용 2 KOSDAQI market cap 판관비 일평균거래대금 영업이익 회전율 영업외손익 수익증권판매잔고 법인세차감전순이익 당기순이익 투자지표 ( 연결 ) ( 단위 : 배, %) 지배주주순이익 FY 2 21F 21F 217F ROE ROA EPS( 원 ) 2,221,38,383,292,79 주요지표 ( 단위 : %) BPS( 원 ),97, 8, 1,,11 FY 2 21F 21F 217F DPS( 원 ) , 1,1 영업이익률 P/E 자산 / 순자산비율 P/B 주 : FY 은 ~12 월합산, EPS/ROE 는연환산기준, 2 년이후 CY 기준 자료 : 미래에셋증권, 대신증권리서치센터 3