한미약품 (128940) 표 1. 한미약품목표주가산출 ( 단위 : 십억원 ) 영업가치 2,682 비영업가치 ( 신약가치 ) 4,632 환산가치임상단계비고 Efpeglenatide 1,790 임상 3 상 Sanofi 기술이전 Rolontis (LAPS-GCSF) 1,21

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1 Issue & News 한미약품 (128940) 포지오티닙, 성공에한걸음더 홍가혜 투자의견 BUY 매수, 유지 6개월목표주가 620,000 유지현재주가 ( ) 492,500 제약업종 4 차산업혁명 / 안전등급 Sky Blue KOSPI 시가총액 5,607 십억원 시가총액비중 0.37% 자본금 ( 보통주 ) 28십억원 52주최고 / 최저 620,000 원 / 395,290 원 120 일평균거래대금 247억원 외국인지분율 13.16% 주요주주 한미사이언스외 3 인 41.39% 국민연금 10.04% 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 한미약품 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) (%) 투자의견매수, 목표주가 620,000 원유지 - 목표주가는영업가치 2 조 6,825 억원 (12m Fwd EBITDA=1,661 억원, Target EV/EBITDA= 16.2 배적용 ) 과주요파이프라인가치 (rnpv=4 조 6,322 억원 ) 를합산하여 SOTP 방식으로산출. RIM 을이용한가치는주당 597,183 원 - 세계폐암학회 (WCLC 2018) 초록에서포지오티닙의임상 2 상중간결과공개. 현재치료제가없는 EGFR. HER2 exon 20 변이환자대상으로높은반응률을달성해상업화가능성증가. 본결과발표는오는 9 월 24 일예정. 긍정적결과유지시, 신약가치상승기대 포지오티닙, 긍정적인임상 2 상중간결과공개 : First & Best-in-class 기대감유효 - 포지오티닙은암환자에서비정상적으로활성화되는 EGFR, HER2 를억제하여암세포증식에관여하는신호를차단하는약물. 경구투여가능하며, 구조적장점으로 exon 20 변이환자에특히효과적임. 비소세포폐암치료제로집중개발중 - 전체폐암에서비소세포폐암은약 85% 에해당. 비소세포폐암에서 EGFR, HER2 exon 20 변이환자는 3~9% 수준. 특히 EGFR exon 20 변이환자는무진행생존기간 (PFS) 중간값이 2 개월 (vs. 일반 EGFR 변이 : 14 개월 ) 로예후가좋지않으며, 기존치료제의객관적반응률 (ORR) 은 10% 대에불과해효과적인치료제가없는상황 - 공개된초록에따르면, 포지오티닙은 EGFR exon 20 변이환자 40 명 ( 총환자 50 명대비 80%) 에서 58% 의높은객관적반응률 (ORR) 달성. 질병통제율 (DCR) 은 90%, 무진행생존기간 (PFS) 중간값으로 5.6 개월도출 - 최초로공개된 HER2 exon 20 변이환자 12 명 ( 총환자 30 명대비 40%) 에서는 50% 의객관적반응률 (ORR) 을달성해기대감증가 - 임상에서나타난부작용은피부발진. 설사, 손톱주위염등으로동종계열약물의일반적부작용으로알려진사항 - 파트너사스펙트럼은포지오티닙에대해 FDA 혁신치료제지정신청을할예정 (4Q18). 지정시임상 2 상종료이후바로출시가가능해빠른상업화기대 (2020 년말 ~2021 년 ). 최근컨퍼런스콜 (9/5) 에서포지오티닙의적용범위를확대하는개발방향제시. 구체적으로 1) 비소세포폐암에대한 1 차치료제로개발 2) 다른암종으로의적응증확대 3) 다른약물과의병용투여예정. 성공시적용환자군확대에따른신약가치상승기대 * 무진행생존 (Progress-free survival, PFS) 기간 : 시험약첫투약일로부터객관적종양진행 / 사망까지의기간 * 객관적반응률 (Objective Response Rate, ORR): 사전에정의된양이상의종양크기축소를보이는환자비율 * 질병통제율 (Disease Control Rate, DCR): 종양의성장이멈추거나크기가줄어든환자비율 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, %) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 매출액 ,009 1,084 1,160 영업이익 세전순이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS 2,235 5,414 5,855 6,615 7,419 PER BPS 63,196 63,754 67,995 74,137 81,067 PBR ROE 환율민감도 ( 원달러 ) 분석 2019F 2020F 환율 100원상승시 EPS( 주당순이익 ) 변동율 NA NA 주 : EPS 와 BPS, ROE 는지배지분기준으로산출 / 기업분석

2 한미약품 (128940) 표 1. 한미약품목표주가산출 ( 단위 : 십억원 ) 영업가치 2,682 비영업가치 ( 신약가치 ) 4,632 환산가치임상단계비고 Efpeglenatide 1,790 임상 3 상 Sanofi 기술이전 Rolontis (LAPS-GCSF) 1,215 임상 3 상 Spectrum 기술이전 HM12525A 862 임상 2 상 Janssen 기술이전 HM 임상 1 상 Genentech 기술이전 Poziotinib 341 임상 2 상 Spectrum 기술이전 순차입금 351 기업가치 6,964 전체주식수 11,385,691 목표주가 ( 원 ) 611,607 주 : 영업가치는한미약품 12m Fwd EBITDA:166.1, 상위제약사 ( 한미약품제외 ) 평균 12m Fwd EV/EBITDA:16.2 적용자료 : 대신증권 Research&Strategy 본부 그림 1. 비소세포폐암환자현황 주 : 비소세포폐암 (Non-small cell lung cancer, NSCLC) / 자료 : Spectrum Pharmaceuticals, 대신증권 Research&Strategy 본부 그림 2. 포지오티닙임상 2 상초기결과 (11 명환자대상 ) 주 : EGFR exon 20 변이환자대상 / 기준, ORR= 64% 달성 (11 명, 총환자 50 명대비 22% 결과 ) 기준, ORR=58% 달성 (40 명, 총환자 50 명대비 80% 결과 ) 추가데이터확인가능자료 : Spectrum Pharmaceuticals, 대신증권 Research&Strategy 본부 2

3 DAISHIN SECURITIES 그림 3. 포지오티닙개발전략 주 : 비소세포폐암 (Non-small cell lung cancer, NSCLC) 자료 : Spectrum Pharmaceuticals, 대신증권 Research&Strategy 본부 그림 4. 한미약품파이프라인현황 3

4 한미약품 (128940) 주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F 2027F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) ,040 1,201 1,410 1,683 2,038 2,508 3,130 추정 ROE Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 6.8 무위험이자율 ( 주 4) 2.3 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4.0 베타 1.12 Ⅳ Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ) Ⅴ 필요수익 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) 현가계수 잔여이익의현가 Ⅶ 잔여이익의합계 955 Ⅷ 추정기간이후잔여이익의현가 5,132 영구성장률 (g) ( 주 6) 2.0% Ⅸ 기초자기자본 712 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 6,799 총주식수 ( 천주 ) 11,386 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 597,183 현재가치 ( 원 ) 492,500 Potential (%) 21.3% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (10 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (10 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 0% 를반영 4

5 DAISHIN SECURITIES 1. 기업개요 기업및경영진현황 매출및영업이익비중추이 년설립된제약사, 전문의약품 (ETC) 의안정적인매출성장을바탕으로암, 당뇨 / 비만, 희귀질환영역에서혁신신약개발중 - 국내제약사중에서가장많은 R&D 모멘텀을보유하고있음. 임상 3 상파이프라인 : 3 개, 임상 2 상파이프라인 : 5 개 매출구성 영업이익 - 설립자임성기, 우종수 권세창공동대표이사. ( 경영관리부문 : 우종수, 신약개발부문 : 권세창 ) - 자산 1.7 조, 부채 0.9 조, 자본 0.8 조 (2017 년 12 월기준 ) ( 발행주식수 : 11,385,691) 주가변동요인 9% 21% 70% 40% 57% - (+) 신약개발임상진전으로인한 R&D 모멘텀 호중구감소증치료제롤론티스 2H18 美 FDA 허가신청, 비소세포폐암치료제포지오티닙임상결과발표 (WCLC, 9 월 ) 등 - (-) 임상진전으로인한 R&D 비용증가 3% 의약품원료의약품해외의약품 주 : 2017 년전사기준 2. Earnings Driver 그림 1. 한미약품주요제품국내원외처방조제액 그림 2. 한미약품 R&D 투자금액 ( 억원 ) 아모잘탄 로수젯 아모디핀 에소메졸 로벨리토 카니틸 낙소졸 피도글 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q 자료 : 한미약품, UBIST, 대신증권 Research&Strategy 본부 그림 3. 한미약품신약개발현황 그림 4. 롤론티스 : 2019 년 FDA 승인기대 Long-lasting version of Neulasta LAPSCOVERY 자료 : Spectrum, 대신증권 Research&Strategy 본부 5

6 한미약품 (128940) 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 매출액 ,009 1,084 1,160 유동자산 매출원가 현금및현금성자산 매출총이익 매출채권및기타채권 판매비와관리비 재고자산 영업이익 기타유동자산 영업이익률 비유동자산 756 1, EBITDA 유형자산 영업외손익 관계기업투자금 관계기업손익 기타비유동자산 금융수익 자산총계 1,597 1,661 1,526 1,597 1,681 외환관련이익 유동부채 금융비용 매입채무및기타채무 외환관련손실 차입금 기타 유동성채무 법인세비용차감전순손익 기타유동부채 법인세비용 비유동부채 계속사업순손익 차입금 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 기타비유동부채 당기순이익률 부채총계 비지배지분순이익 지배지분 지배지분순이익 자본금 매도가능금융자산평가 자본잉여금 기타포괄이익 이익잉여금 포괄순이익 기타자본변동 비지배지분포괄이익 비지배지분 지배지분포괄이익 자본총계 ,028 순차입금 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F EPS 2,235 5,414 5,855 6,615 7,419 영업활동현금흐름 PER 당기순이익 BPS 63,196 63,754 67,995 74,137 81,067 비현금항목의가감 PBR 감가상각비 EBITDAPS 6,290 10,626 13,671 14,934 16,002 외환손익 EV/EBITDA 지분법평가손익 SPS 84,592 82,106 88,635 95, ,868 기타 PSR 자산부채의증감 CFPS 9,807 11,143 15,031 16,293 17,361 기타현금흐름 DPS 투자활동현금흐름 투자자산 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 A 2017A 2018F 2019F 2020F 기타 성장성 재무활동현금흐름 매출액증가율 단기차입금 영업이익증가율 사채 순이익증가율 장기차입금 수익성 유상증자 ROIC 현금배당 ROA 기타 ROE 현금의증감 안정성 기초현금 부채비율 기말현금 순차입금비율 NOPLAT 이자보상배율 FCF

7 DAISHIN SECURITIES [Daishin House View 4 차산업혁명 / 안전등급 ] 대신증권 Research&Strategy 본부소속의각분야및기업담당애널리스트의분석을기초로토론과정을거쳐산업및기업별안전등급최종확정 4 차산업혁명전개과정에서산업및종목에미치는영향을파악, 긍정, 중립, 부정적영향에따라 Sky Blue, Neutral Green, Dark Gray 등급부여 Dark Gray ( 흐림 ) Neutral Green ( 보통 ) Sky Blue ( 맑음 ) [Compliance Notice] 금융투자업규정 4-20 조 1 항 5 호사목에따라작성일현재사전고지와관련한사항이없으며, 당사의금융투자분석사는자료작성일현재본자료에관련하여재산적이해관계가없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며당사의금융투자분석사는본자료의작성과관련하여외부부당한압력이나간섭을받지않고본인의의견을정확하게반영하였습니다. ( 담당자 : 홍가혜 ) 본자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 본자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. [ 투자의견및목표주가변경내용 ] 한미약품 (128940) 투자의견및목표주가변경내용투자의견비율공시및투자등급관련사항 ( 기준일자 : ) ( 원 ) 1,000, , , , ,000 Adj. Price Adj. Target Price 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 620, , , , , ,200 괴리율 ( 평균,%) (25.92) (30.80) (25.09) (12.92) (13.67) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (17.90) (17.79) (24.03) (7.76) (7.79) 제시일자 담당자변경 투자의견 Buy Buy Marketperform Marketperform Marketperform 목표주가 572, , , , ,800 괴리율 ( 평균,%) (6.91) (4.99) 1.32 (6.12) (34.80) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (1.40) (32.44) 제시일자 투자의견 Buy Buy 목표주가 642, ,200 괴리율 ( 평균,%) (48.19) (44.82) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (38.14) (38.00) 제시일자투자의견목표주가괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 구분 Buy( 매수 ) Marketperform( 중립 ) Underperform( 매도 ) 비율 82.1% 16.3% 1.1% 산업투자의견 - Overweight( 비중확대 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비초과상승예상 - Neutral( 중립 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준예상 - Underweight( 비중축소 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비하회예상 기업투자의견 - Buy( 매수 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 10%p 이상주가상승예상 - Marketperform( 시장수익률 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 -10%p~10%p 주가변동예상 - Underperform( 시장수익률하회 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 10%p 이상주가하락예상 7