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1 Mid Small-cap 아시아 NDR 후기 휴비츠, 예림당, 유아이디 아시아 NDR 후기 한화증권 Mid Small-cap Team은 7월 9일부터 7월 13일까지 휴비츠(6551), 예림당(36), 유 아이디(693)에 대해 홍콩과 싱가폴을 방문하여 NDR(Non Deal Road Show)을 진행하였다. 휴비츠는 중국 성장 스토리와 신규 사업 가시화 및 경쟁업체 부진에 따른 시장점유율 확대에 주목하였다. 특히 작년 말부터 상용화된 광학현미경 가능성에 관심을 많이 가졌다 스몰캡분석 Analyst 김희성 예림당은 해외 수출과 e-contents의 매출 확대에 주목하였다. 맥그로힐과 디즈니를 통한 해외 유통망을 통한 Why? 시리즈 런칭에 큰 관심을 보였다. 유아이디는 G1, Apple의 맥북프로, MS의 태블릿 PC와 울트라북 등 Application과 거래처 확대 에 주목하였다. 특히 Apple과 삼성전자에 동시에 납품하고 있는 점에 큰 관심을 보였다. 휴비츠, 예림당과 유아이디의 투자포인트와 방문한 외국인들의 주요 Q&A를 요약하였다. Mid small-cap 아시아 NDR 종목 종목명 매출액(억원) 영업이익(억원) 212E YoY 212E YoY PER (배) 투자포인트 휴비츠 향후 가장 성장성이 큰 중국 안경 시장과 동반성장 사업영역(안과, 광학현미경)과 시장점유율확대 예림당 해외로열티와 e-contents로 중장기적 성장 가능할 전망 지속적인 수익성 개선에 주목 유아이디 Application 확대(태블릿 PC 스마트폰과 노트북) 신제품 확대(Apple 맥북프로, MS의 태블릿 PC, 삼성 갤럭시노트와 울트라북) 자료: 한화증권 리서치센터

2 Mid Small-cap ㅣ아시아 NDR 후기 Analyst 김희성 휴비츠 (6551) Not Rated 주가(7/16): 11,25원 중장기 성장성(중국+광학현미경)에 주목 Stock Data KOSDAQ(7/16) 483.5pt 시가총액 1,172억원 발행주식수 1,421천주 52주 최고가/최저가 13,75 / 6,18원 9일 일평균거래대금 25.8억원 외국인 지분율 12.6% 배당수익률(12.12E) 1.5% BPS(12.12E) 5,335원 KOSDAQ대비 상대수익률 1개월 2.9% 3개월 14.9% 6개월 1.7% 주주구성 김현수 외 6인 29.9% 중국 안경시장과 동반 성장 중국의 안경인구는 약 15%인 반면 국내 및 선진국 안경 착용률은 약 5% 내외여 서 인구 및 착용률을 감안할 때 중국의 안경점용 진단시장은 중장기적으로 크게 성장할 것으로 전망한다. 동사는 이러한 중국시장의 고성장을 감안하여 제품 포 지셔닝을 차별화하여 중국 시장에서 외형이 크게 증가하고 있다. High-end 제품 은 휴비츠가 중국으로 직수출하고 Middle-end 제품은 중국 현지에 설립한 상해휴 비츠에서 자체 생산해서 판매하고 있다. 향후 휴비츠의 중국 향 매출(휴비츠 중 국 수출+상해휴비츠)은 큰 폭으로 증가하여 가장 매출이 큰 유럽을 상회할 것으 로 전망된다(211년 153억원 212년 25억원 213년 261억원). 삼성전자 납품과 경기불황으로 동사의 광학현미경 매출 예상보다 확대 안과용 진단기기와 광학 현미경으로 사업 영역을 확대 중으로 예상보다 매출확 대가 빠르다. 입체현미경을 작년 말 처음 판매한 후, 당초 예상보다 빠른 9월경 정립 현미경을 출시할 계획이다. 동사는 품목 수를 지속적으로 확대할 예정이다. 지난 5월 삼성전자 무선사업부(베트남 하노이 공장)에 입체현미경(49대)를 납품 한 후 레퍼런스가 확대됨과 동시에 경기 불황으로 동사의 가격경쟁력이 크게 부 각되며 당사 예상보다 판매가 호조를 보이고 있어 내년 이후가 기대된다. 중장기 성장성과 Valuation 겸비 사상 최대 실적 경신이 지속되고 있으며 당분간 이러한 추세는 지속될 것으로 보 인다. 이러한 중국 시장과 사업 영역 확대 등 중장기 성장 동력을 확보하였음에 도 불구하고 212년 예상실적 기준으로 P/E가 1.2배로 의료기기업종(15.2배) 대 비 저평가되어있어 중기적으로 주가는 한 단계 도약할 것으로 전망된다. Stock Price Financial Data E 213E 매출액(억원) (원) 휴비츠 (pt) 16, 25 영업이익(억원) KOSDAQ지수대비 세전계속사업손익(억원) , 2 순이익(억원) , EPS(원) ,14 1,334 1, 15 증감률(%) , 6, 4, 2, 11/7 11/11 12/3 12/7 1 5 PER(배) PBR(배) EV/EBITDA(배) 영업이익률(%) EBITDA 마진(%) ROE(%) 순부채비율(%) 순현금 순현금 주:: 21 년 이전은 K-GAAP 단독, 211 년 이후는 K-IFRS 별도 기준임 2 Research Center

3 아시아 NDR 후기ㅣ Mid Small-cap 중국의 안경시장과 동반 성장 21년 중국 안경 협회 자료에 의하면 중국의 안경인구는 약 2억 명(약 15%)이나 실제로 시력 교정이 필 요한 인구는 약 4억 명으로 추산되고 있다. 1인당 안경점을 비교해 보아도 국내는 5천명 당 한 곳이나, 중국은 3만 7천명 당 한 곳으로 약 7배 이상 성장이 가능하다. 국내 안경 인구가 47%(28년 대한안경사 협회)가 넘는 점을 감안하면 향후 시장규모는 엄청나게 증가할 것으로 전망한다. 중국의 안경점용 진단시장은 신규 수요 및 수동형에서 자동화된 제품들에 대한 전환 수요까지 발생하기 때문에 매우 수요가 높다. 중국 안경 및 광학협회는 중국의 안경관련 시장은 2년 이후부터 급격하게 성장하기 시작했으며 연평균 성장률은 17%를 기록할 것으로 예상하고 있어 고성장이 지속될 것으로 예 상된다. 휴비츠는 이러한 중국시장의 고성장을 감안하여 제품 포지셔닝을 차별화하여 중국 시장에서 외형이 크게 증가하고 있다. High-end 제품은 휴비츠가 중국으로 직수출하고 Middle-end 제품은 중국 현지에 설립한 상해휴비츠정밀기기유한공사에서 자체 생산해서 판매하고 있다. Nidek, Topcon, 휴비츠가 High-End 시장, 중국 현지업체들이 Low-End 시장을 두고 경쟁하고 있는 가운 데 Middle-end 시장에서는 아직까지 뚜렷한 경쟁사가 없는 상황이다. 상해휴비츠는 211년 기준으로 [그림1] 상해휴비츠 생산라인 [그림2] 중국 안경점용 진단기기 업체 포지셔닝 SHANGHAI HUVITZ (CHAROPS) NIDEK TOPCON HUVITZ G-S EIKO POTEC UNICOS JUSTICE XINYUAN SUPORE LOW-END MID-END HIGHT-END 자료: 휴비츠, 한화증권 리서치센터 자료: 휴비츠, 한화증권 리서치센터 [그림3] 상해휴비츠 매출 전망 [그림4] 상해휴비츠 중국 직영 판매망 (천RMB) 12, 1, 8, (CAGR 57.7%) 78,21 11,55 북경 심양 6, 4, 27,27 37,42 56,993 성도 서안 정주 무한 제남 단양 상해 2, 1,499 자료: 휴비츠, 한화증권 리서치센터 E 212E 213E 본사 지역본부(경리 상주) 지역판매사무소(영업/SVC인원으로 구성) 자료: 휴비츠, 한화증권 리서치센터 광주 Research Center 3

4 Mid Small-cap ㅣ아시아 NDR 후기 SUPORE, XINYUAN에 이어 3위를 차지하고 있으나, 212년에는 2위, 213년에는 1위를 차지할 것으로 전망된다. 이는 현재는 검안기 등이 매출의 대부분을 차지하고 있으나, 렌즈 가공기 판매가 올해부터 가 시화될 것으로 예상되기 때문이다. 렌즈가공기는 중국 상위 업체들이 주력 매출원으로 품질과 브랜드력 으로 중국 업체의 시장점유율을 잠식할 계획이다. 금년 1월부터 자동 렌즈 가공기(Patternless)를 판매하기 시작하였고, 내년 6월에 수동 렌즈 가공기 (Pattern)를 발매할 계획이다. 현재 자동 렌즈 가공기는 수입산이 대부분 시장을 독점하고 있으며, 가격대 가 2만 위안 이상이다. 동사는 절반가격인 1만 위안으로 출시하여 충분히 시장 침투력이 높을 것으로 판단된다. 또한 가격 측면에서 중국에서 많이 사용되고 있는 수동 렌즈 가공기도 품질과 가격경쟁력을 겸비하여 시장에 출시할 계획이어서 향후 렌즈 가공기의 매출은 큰 폭으로 증가할 것으로 예상된다. 이외에 올해부터 고가 안과용 시장에도 진출할 계획이고, 국내처럼 안과용 의료기기 제품을 차례로 출시 할 계획이어서 안과용 매출도 중기적으로 확대될 것으로 보인다. 따라서 상해휴비츠 매출은 28년 18억원에서 211년에는 98억원, 212년에는 139억원, 212년에는 181 억원으로 크게 증가할 것으로 전망된다. 현재 상해휴비츠의 외형 성장속도가 과거 휴비츠에 비해 2배 이 상 빨리 증가하고 있다. 향후 휴비츠의 중국 향 매출(휴비츠 중국 수출+상해휴비츠)은 큰 폭으로 증가하여 가장 매출이 큰 유럽을 상회할 것으로 전망된다. 211년 153억원을 기록한 중국 향 매출은 212년 25억원, 213년 261억원으로 크게 증가할 것으로 추정된다. 휴비츠의 중국 성장 스토리는 예상대로 진행되고 있다. 사업영역 확대와 시장 점유율 상승에 주목 휴비츠는 안경점용 진단기기에서 시장 점유율이 지속적으로 상승하고 있으며, 사업 영역 확대도 가시화 되고 있어 중장기적으로 성장 모멘텀을 보유하고 있다. 안경점용 진단기기에서 안과용 진단기기와 광학 현미경으로 사업 영역을 확대 중이다. 안과용 진단기지 중 세극등 현미경은 28년에 출시되었으며, 21년 3분기에 안압측정기, 212년에는 안저카메라가 출시 될 예정이다. 27년 출자한 일본광학기기 회사인 베르노 기연과 공동으로 개발한 광학 현미경(입체현미경)이 작년 말 제품화되었으며, 계획보다 앞당긴 올해 9월 정립 현미경을 출시할 계획이다. 동사는 품목 수를 지속적으 로 확대할 예정이다. 현재 광학현미경 시장은 니콘, 올림푸스, 칼 짜이스와 라이카 등 세계 4대 메이커가 시장의 8~9%를 과점하고 있으며, 시장규모는 약 1억 달러이며, 국내 시장도 1억 달러 이상으로 추정 되고 있다. 시장규모가 크고, 오랫동안 품질 테스트에 주력하였고 가격 경쟁력을 보유한 점을 감안할 때 향후 동사 실적을 한 단계 도약시킬 것으로 전망한다. 지난 5월 삼성전자 무선사업부(베트남 하노이 공 장)에 입체현미경(49대)를 성사시킨 점은 고무적이다. 광학 현미경도 다양한 가격대가 형성되어 있는 점을 감안할 때 세계 4대 메이커의 OEM이나 중저가 가격 대의 판매는 가능할 것으로 보여, 금년 이후 중기적으로 동사 실적에 크게 기여할 것으로 전망한다. 금융위기 이후 경쟁 업체인 일본 업체는 엔화 강세로 가격 경쟁력이 크게 약화되며 경쟁력이 떨어졌다. 가격 경쟁력과 더불어 제품 레퍼런스가 확대되고 있는 상황에서 경쟁업체들의 경쟁력 약화로 시장점유율 확대가 지속되고 있다. 시장점유율 2위인 Topcon은 안경점용 의료기기에서 서서히 철수하고, 안과에 집 중할 계획인 것으로 알려져 중기적으로 1위인 Nidek과 동사가 시장을 재편할 것으로 예상된다. 4 Research Center

5 아시아 NDR 후기ㅣ Mid Small-cap IR Q&A 정리 Q1. 환율 강세에도 불구하고 매년 매출과 이익이 성장하는 이유는? 1여 년의 업력에 따른 브랜드 인지도의 상승 및 일본 경쟁사와 동등한 수준의 품질 때문이다. 28년 미국 금융위기 이후 엔 강세 및 지진과 일본 내수 침체로 인한 일본 경쟁사들의 경쟁력 저하로 최근 3년 이상 신제품 출시가 거의 이루어지지 않고 있다. 신제품으로 현재 15% 정도의 OP Margin율을 보이는 렌즈가공기와 안과용 의료기기 제품의 매출이 확대되고 있어 지속적으로 OP Margin은 증가할 것으로 전망된다. 광학현미경 매출도 예상보다 호조를 보이고 있어, 215년 목표하는 OP Margin 2%는 충분히 달 성할 수 있을 것으로 예상한다. Q2. 높은 영업이익을 유지할 수 있는 이유는 무엇인가? 제조공정의 9% 이상을 내재화하고 있다. 금형제작과 제품설계 등을 모두 내부적으로 소화하고 있기 때문에 글로벌 경쟁업체 대비 원가절감에 성공하였다. 매출액 대비 원재료 비용 비중이 15% 수준으로 낮기 때문에 공정과정에서 절감만 잘 하면 지금과 같은 마 진을 유지할 수 있다. 또한 제품이 작아지면 작아질수록 기술력이 더 많이 필요하기 때문에 제품단가는 높아지는 반면 원재료비는 더 줄어들고 있는 상황이다. Q3. 제품군별 OP Margin은? 안경점용 진단기기 : 25% 이상, 안과용 진단기기 : 1%, 렌즈 가공기기 : 15% 종합적으로 목표는 2%이며, 작년과 금년에 18%인 것은 광학 현미경에 대한 R&D 및 설비 선행 투자 때문이다. Q4. 매출 원가 구조는? 매출 총 이익율 4%(매출 원가 중 재료비 4%, 인건비 1%, 제조 경비 1% 수준) Q5. 제품 수준이 동등하다면서 일본 대비 2% 이상 싸게 팔 필요가 있는가? 회사의 상품기획 전략은 처음 진입할 때의 No. 1 회사 대비 가격 경쟁력을 3%로 가져가서 빠른 시장 진입을 추구하고 있다. 지속 적인 제품의 성능과 품질의 향상을 통해 215년경에는 그 격차를 1%까지 줄이는 전략을 추구할 계획이다. 근래 일본의 엔고로 인 해 일본 회사들이 가격 인하를 추진하지 못하게 됨에 따라 이러한 전략은 시장에서 매우 효과적으로 발휘되어 일본 회사는 최근 5 년간 매출이 정체 혹은 약간의 역성장을 하고 있는 데 반해 휴비츠는 연 2% 이상 성장하고 있다. Q6. 일본 제품이나 독일 제품이 아닌 휴비츠 제품을 선택하는 이유는? 경쟁사 제품과 비슷한 수준의 성능 및 품질을 유지하면서 가격은 2% 가량 싼 제품이 휴비츠의 시장 진입 전략이며 2년 초반까 지는 성능이나 품질적인 측면에서 시장에서 지금처럼 많이 선택되지 못했으나 2년 중반 이후 휴비츠의 제품 경쟁력이 높아지면 서 점점 채택율이 높아지기 시작했다. 특히 28년 Global 경제 위기 이후 많은 안경사 및 안과 의사들도 가격에 대한 민감도가 높아져서 채택율이 큰 폭으로 성장하는 계 기가 되었다.] Research Center 5

6 Mid Small-cap ㅣ아시아 NDR 후기 Q7. 안광학 의료기기 시장 규모 (6천억원)와 비교하여 매출 5억원 수준인데 M/S 2%라면 시장규모가 잘못 된 것 아닌가? 통상 딜러 마진이 5% 정도이고 일본 제품 대비 2% 가량의 가격 차이가 존재하므로 수량기준으로 검안기, 렌즈미터, 리플렉터 세 계 시장 M/S 2%는 틀림없는 숫자이다. 회사에서도 동 제품의 매출 확대를 위해 일본 경쟁사들처럼 매출 1,억원 정도 되는 시점에 미국과 유럽 지역에서의 판매 자회사 를 만드는 것을 검토하고 있다. 이렇게 되면 동일한 수량으로 매출 및 이익을 3% 이상 늘릴 수 있을 것이며 특히 글로벌 경제 위기 로 인해 미국 및 유럽에 많은 유망한 Distributor들이 휴비츠와의 제휴를 바라고 있고 또 뛰어난 Marketer들이 시장에 나와 있어 좋 은 기회가 될 것으로 판단하고 있다. Q8. 일본 엔화가 다시 12엔이 되면 어떻게 할 것인가? 26년 이전에는 엔화 12엔, 원화 9원 초반의 환율이었다. 이 상황에서도 휴비츠의 가장 낮은 수준의 OP Margin율이 13%였으며, 28년 이후 지속적인 엔화 환율의 상승과 일본 내수의 침체, 지진 등으로 인해 최근 3~4년간 일본 경쟁사들이 새로운 신제품 출시 가 거의 이루어지지 않고 있는 점과 최근 일본 경쟁사들의 구조 조정 (Topcon의 경우 2,7여명의 임직원 중 약 56명 가량을 퇴직 시킴) 및 Topcon사의 안경점용 진단기기 시장에서의 철수 움직임 등으로 볼 때 큰 충격은 없을 것이며 충분히 대처 가능할 것으로 판단한다. Q9. 부품 조달은 어떻게? 95% 이상을 국내 조달하며 5%도 핵심 부품이 아닌 중국 등을 통한 더 싼 제품의 수급을 위한 것으로 부품 수급으로 인한 리스크는 거의 없다. 국내 Outsourcing 파트너도 약 26여개가 회사 근처에 위치하고 있으며 주요 거래처는 회사 초기부터 함께 성장해 와서 파트너십이 매우 돈독하다. Q1. 제품의 교체 주기는? 통상 5년 정도면 교체하고 렌즈가공기는 렌즈 1만 Set 정도 가공하면 교체하여야 한다. 일반적으로 1년 정도 사용할 수 있을 것 같 지만 일정 기간이 경과하면 측정의 정확도가 떨어지게 되므로 5년 정도면 교체한다. Q11. 지역별 수출 비중은? 유럽 38%, 국내 13%, 중국 1%, 중남미 1%, 미주 7%, 기타 22%이다. 특히 유럽의 금융위기에도 불구하고 유럽 비중은 크게 줄지 않고 있어 시장점유율이 확대되고 있는 것으로 판단하고 있다. Q12. R&D 매출액 대비 투자 비율과 인력, 상각 방식 등은? - 전년도가 매출액 대비 12% 수준이었으며 이 중 5% 가량이 광학 현미경 관련 R&D이다. 현재까지는 매출의 증가와 R&D의 증가 가 비슷한 수준이며 광학 현미경의 선 투자가 이루어져 투자 비율이 좀 높은 감이 있으나 현재와 같은 매출 증가 추이 및 광학 현미 경의 매출이 발생하게 되면 215년에는 매출액 대비 1% 밑으로 떨어질 것으로 예상하고 있다. Q13. 설비투자는? 신 공장 부지 매입 및 건축 비용으로 약 1억원 가량이 투자되었다. 유지보수로는 매년 2억원 ~ 3억원의 Capex 투자가 이루어지 고 있으며, 이중 5% 가량은 광학 현미경 관련 투자이다. 6 Research Center

7 아시아 NDR 후기ㅣ Mid Small-cap 실제 휴비츠 제품 생산은 부품 및 Ass y를 Out-sourcing하고 이를 조립 및 테스트하는 공정이 대부분이라 큰 금액의 설비가 필요한 공정이 아니므로 대략적인 공장건설 등과 관련된 투자가 마무리된 상태이므로 투자로 인한 OP Margin의 훼손은 없을 것으로 판단 된다. 즉, 주로 설계와 조립이고 중간 장비제조는 아웃소싱을 통해서 이루어진다. Q14. 중국 시장 성장 전망 및 매출 방식 등은? 중국은 전체 인구의 약 1%인 1.5억명 가량만 안경을 착용하고 있으며 통상적인 비율인 4% ~ 5%인 약 5억명까지 확대된다고 보 면 성장성이 가장 큰 지역이다. 이에 회사는 28년 상해 휴비츠를 중국 시장 대리점과 공동으로 합자회사로 상해휴비츠를 설립하였 다. 시장 Segment상 Mid-end Product에 타겟팅하여 중국내 Local 업체보다 2배 이상의 가격으로 판매하고 있으며 지금까지의 CAGR은 약 4%, 212년은 25% 가량의 성장을 계획하고 있다. 실제 211년 Guidance가 매출 8억, OP 18억원 수준이었으나 실적은 매출 1억원, OP 23억원으로 2% 가량 초과 달성하였다. 금 년에 중점적으로 추진하는 것은 중국 내 내수 직판을 확대하는 것이며 현재 13개인 직판 Branch가 연말에는 2개로 확대할 예정이 다. Q16. 중국에서의 증설계획은 있는가? 현재 상해 시 정부와 부지 매입을 위한 협의를 진행 중이며 잘 될 경우 현재 공간 대비 2배 이상을 신축할 계획을 가지고 있다.. 토지 매입이 다소 지연되고 있다. 중국 정부와의 부지 매입이 원활하지 않더라도 현재 임대하고 있는 공장을 추가 임대하는 것으로 충분히 해결 가능할 것으로 보이며 머지 않아 현재 생산 공간의 2배 수준의 건물과 4배 수준의 부지를 확보할 예정이다. Q17. 중국 업체들이 금방 따라오지 않겠나? 안경진단기기의 특성상 전자, S/W, 기계, 광학 및 디자인 등 복합적인 기술이 필요한 제품이다. 실제 휴비츠 제품의 외관을 카피한 제품이 시장에 많이 나와 있으나 품질적인 측면에서 아직 현저한 차이를 보이고 있다. 이는 중국 로컬 제품의 가격 대비 상해 휴비 츠 가격이 2배 이상 높은 것에서 증명되고 있다. 중국업체들이 휴비츠를 따라 잡기 위해서는 우수한 인재들이 이 산업으로 들어와야 하나 실제 워낙에 작은 시장규모인 니치 마켓인 관계로 우수 인재의 확보가 매우 어려운 상태디. 가격이 물론 중요하지만 시장의 특성이 수입산 (High-end), 상해 휴비츠 (Mid-end), 중국 로컬 (Low-end)로 구분되어져있고, 중국의 1인당 국민소득의 증가와 더불어 이 3가지 카테고리의 제품도 함께 성장할 것으로 보인다. 상해 휴비츠는 금년부터 렌즈 가공기 Low-end Version을 개발에 착수하여 내년 중반에 출시할 예정이며, Mid-end에서 Low-end로 확대하는 전략을 추진 중에 있다. Q18. 현미경은 렌즈 뿐만 아니라 기구적으로도 훨씬 정밀한 기계인데 어떻게 개발했고 앞으로 어떻게 할 생각인가? 4년 전부터 일본의 전문가 그룹을 구성하여 연구개발 및 평가를 진행하여 왔다. 올림푸스의 회계 부정 문제와 일본 내수의 침체 등 으로 인해 많은 광학현미경 전문가들이 많이 퇴직하여 인재를 구하기 쉽고, 관련 설비 및 운영 관련 Know-how도 쉽게 구할 수가 있 었다. Research Center 7

8 Mid Small-cap ㅣ아시아 NDR 후기 휴비츠는 현재의 네트웍을 더 확대하여 보다 전문성있는 자문 그룹을 구성하여 지속적인 연구개발과 역량을 내재화할 예정이며 현 재 개발되었거나 출시 예정인 제품의 연구개발 Side에서의 수준은 95% 이상인 것으로 평가되고 있다. 이는 최근 개발하여 출시한 입 체 현미경이 삼성전자에 소량이지만 채택된 것에서 증명되며 9월 출시 예정인 자사의 주력 제품인 정립 현미경에서도 이와 같은 성 과가 보여 진다면 충분히 215년까지 세계 5대 메이커로의 진입이 가능할 것으로 판단한다. 삼성전자나 LG등에 제품을 납품한 다는 것은 세계적으로 현미경의 품질을 인정받는다는 Reference로 충분히 작용하며 금년 말 늦어도 내년 상반기 이전에는 그 성과가 판 가름 될 것으로 예상된다. 매출 목표는 215년 25억원을 목표로 하고 있으나, 현재의 가시화되는 수준을 감안하면 목표치는 수월하게 초과 달성할 수 있을것 으로 보인다. 정립 현미경에서의 세계 시장 M/S 5%를 달성하는 것이 목표이다. Q19. Distributor에 대한 Credit? 6일 이내가 기본적인 방침이며 Credit이 좋은 나라나 업체에는 이 보다 훨씬 빠르다. 처음 거래하거나 Credit이 나쁘거나 국가에 문 제가 있다고 판단되면 전액 현금 결재하는 등 탄력적으로 운영하고 있다. 7일을 넘던 평균 매출채권 회전일을 글로벌 경제 위기 이 후 더욱 Tight하게 운영하여 현재는 52일선까지 운영하고 있으므로 매출 채권으로 인한 문제는 거의 없다. Q2. Tax가 낮은 이유는? 연구개발 비용이 매년 늘어난 것에 기인하며 광학 현미경에 대한 R&D가 늘어나는 몇 년간은 이러한 추세가 계속될 것으로 보인다. Q21. 배당 정책은? 211년에는 주당 15원을 배당하였으며 이는 대략 순이익 기준 15% 수준이다. 장기적으로는 순이익의 3% 수준까지 배당하는 것을 기본적인 정책으로 삼고 있다. Q22. 수출비중이 85%인데, 헷지 전략은? 28년 이후 원/달러 환율의 변동성이 심해지면서 환 노출 금액의 5%를 단순 Forward Sell하는 방식으로 헷지를 하고 있다. KIKO 및 옵션 등은 취급하지 않다. 8 Research Center

9 아시아 NDR 후기ㅣ Mid Small-cap Analyst 김희성 예림당 (36) Not Rated 주가(7/16): 6,75원 하반기 해외진출과 e-contents 가시화! Stock Data KOSDAQ(7/16) 483.5pt 시가총액 1,555억원 발행주식수 23,34천주 52주 최고가/최저가 8,16 / 3,79원 9일 일평균거래대금 19.85억원 외국인 지분율.8% 배당수익률(12.12E) 2.5% BPS(12.12E) 3,244원 KOSDAQ대비 상대수익률 1개월 2.% 3개월 3.8% 6개월 -1.8% 주주구성 나춘호 외 3인 55.8% 해외로열티와 e-contents: 중장기 성장 동력 동사는 안정적인 재무구조와 사업구조를 보유함에도 성장성이 부족한 것이 최대 약점이었다. 그러나 동사는 하반기 기점으로 다시 성장동력을 확보함에 따라 실 적이 한 단계 레벨업될 것으로 전망된다. 특히 해외로열티와 e-contents, 애니메 이션, 게임 등 OSMU(One Source Multi Use)의 중장기적 매출 확대에 주목한다. 3분기 글로벌 영어교재 출판업체인 맥그로힐을 통해 14개국(아시아태평양, 호주, 뉴질랜드 등)에 과학시리즈 1권이 영어로 출간될 예정이다. 맥그로힐은 글로벌 전역에서 높은 브랜드 인지도를 보유하고 있고 중기적으로 유럽과 미국지역까지 확대될 것으로 예상되어 저작권 수출 확대가 지속될 것으로 전망된다. 맥그로힐 은 전 세계 125여 개국에 유통망을 확보하고 있으며 21년 매출액 24억 달러로 세계 출판 시장 점유율 9위를 차지하는 글로벌 업체이다. 중기적으로 현재 국내 연간 Why? 판매부수인 7만부까지 확대될 것으로 예상하며, 그럴 경우 로열티 매출이 연간 7억원 유입된다. 또한 디즈니 캐릭터를 이용한 Why? 도시 시리즈 도 내년 초 출시되어 하반기부터 글로벌 판매가 예상된다. Why? 도시 시리즈도 성공 가능성이 높다고 판단된다. 이외에도 CJ오쇼핑의 해외 자회사를 통한 홈쇼핑 판매도 올해 하반기부터 가시 화될 것으로 보여 당사 예상보다 해외 매출은 확대될 가능성이 높아 보인다. 지속적인 수익성 개선에 주목 2차 성장동력을 확보함에 따라 올해부터 중장기적으로 성장 모멘텀이 부각될 것 으로 전망된다. 그럼에도 불구하고 212년과 213년 예상 P/E가 각각 1.4배와 8.1배로 컨텐츠 업종(14.9배) 대비 크게 저평가되어 있다. Stock Price Financial Data E 213E (원) 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 예림당 KOSDAQ지수대비 (pt) 18 11/7 11/11 12/3 12/ 매출액(억원) 영업이익(억원) 세전계속사업손익(억원) 순이익(억원) EPS(원) 증감률(%) PER(배) PBR(배) EV/EBITDA(배) 영업이익률(%) EBITDA 마진(%) ROE(%) 순부채비율(%) 28.5 순현금 6.7 순현금 순현금 주: 21 년 이전은 K-GAAP 단독, 211 년 이후는 K-IFRS 별도 기준임 Research Center 9

10 Mid Small-cap ㅣ아시아 NDR 후기 금년 2차 성장기 진입 예림당은 21년 4종을 시작으로 211년 총 97종(과학시리즈 51종, 한국사 17권. 세계사 15종, 인문사회 14종)의 아동 학습문화 Why? 시리즈를 출시해 총 4,4만부를 판매하는 등 차별화된 콘텐츠를 확보하 며 21~211년까지 연평균 26.7%의 높은 매출 성장세를 기록했다. 그러나 28년 5권의 과학 시리즈 1편 발간 종료 후 211년 과학 시리즈의 초등학생 자녀를 보유한 가 정 내 보급률이 9.5%를 기록 한 후 보급률 상승세가 둔화되기 시작함에 따라 동사 매출의 82.7%를 차지 하고 있는 Why? 시리즈의 매출성장률도 21년 +.1%, 211년 +1.3%로 둔화되었다. [그림5] Why? 누적 발간 권수와 매출액 추이 (억원) (권) 6 매출액 누적발행권수 자료: 예림당, 한화증권 리서치센터 이처럼 예림당은 안정적인 재무구조와 사업구조를 보유함에도 성장성이 부족한 것이 최대 약점이었다. 그러나 동사는 올해 하반기를 기점으로 다시 성장동력을 확보함에 따라 실적이 한 단계 레벨업될 것으로 전망된다. 1) 외형 정체를 보였던 Why? 시리즈가 29년부터 발간되기 시작한 한국사와 세계사, 인문사 회의 누적 발행종수가 홈쇼핑을 통해 단독 묶음판매가 가능하고, Why? 시리즈 과학 시즌2, 인물, 인문고 전, 과학 영문판 등 신간이 출시되기 때문에 하반기부터 외형성장이 재개될 것으로 예상되기 때문이다. 따라서 212년과 213년 Why? 시리즈 매출액은 전년대비 각각 15.6%, 27.7% 증가할 것으로 예상된다. 2) 수출 국가 확대와 맥그로힐과의 영문판 판매계약에 따라 9월부터 본격적으로 판매되기 시작함에 따라 저작권 수출 확대가 본격화될 것으로 예상된다. 212년 저작권 수출 국가수가 기존 8개에서 36개로 증가 하고, 3분기기 이후 글로벌 영어교재 출판업체인 맥그로힐을 통해 14개국(아시아태평양, 호주, 뉴질랜드 등)에 과학시리즈 1권 영어로 출간될 예정이기 때문이다. 특히 맥그로힐은 글로벌 전역에서 높은 브랜드 인지도를 보유하고 있고 중기적으로 유럽과 미국지역까지 확대될 것으로 예상되어 저작권 수출 확대가 지속될 것으로 전망된다. 맥그로힐은 전 세계 125여 개국에 유통망을 확보하고 있으며 21년 매출액 24억 달러로 세계 출판 시장 점유율 9위를 차지하는 글로벌 업체이다. 중기적으로 현재 국내 연간 Why? 판매부수인 7만부까지 확 대될 것으로 예상하며, 그럴 경우 로열티 매출이 연간 7억원 유입된다. 1 Research Center

11 아시아 NDR 후기ㅣ Mid Small-cap 212년과 213년 Why? 로열티는 각각 11억원에서 19억원으로 지속적으로 증가할 것으로 예상된다. 특 히 로열티는 세금을 제외하고 전부 이익이기 때문에 지속적으로 동사의 수익성 개선에 크게 기여할 것 으로 전망된다. 디즈니캐릭터를 활용한 Why? 도시 시리즈도 내년 초 개발이 완료되어 하반기부터 본격적인 해외매출 이 반영될 것으로 전망된다. Why 도시 시리즈는 월드 디즈니 출판에 등재되어 각 국에 판매할 계획이어 서, Why 도시 시리즈도 성공 가능성이 높아 보인다. 이외에도 CJ오쇼핑의 해외 자회사를 통한 홈쇼핑 판매도 올해 하반기부터 가시화될 것으로 보여 당사 예상보다 해외 매출은 확대될 가능성이 높아 보인다. 3) e-contents, 애니메이션, 게임 등 OSMU(One Source Multi Use)의 매출도 금년을 기점으로 확대될 것 으로 전망된다. 동사는 자회사인 예림디지털을 통해 e-contents 사업을 진행 중이다. SKT와 태블릿 PC기반 T스마트러 닝 서비스를 런칭하였고, 211년 7월 Apple용 Why? 과학시리즈 5종에 대한 1차 e-book을 출시해 7,건의 다운로드 판매를 기록했다. 212년 2분기에 KT Kibot2, 4분기에는 멀티미디어 2차 e-book을 출시할 예정이며, 맥그로힐 Why? 과학시리즈 영문판 출시 이후 영문버젼을 출시해 글로벌 판매를 시작 할 계획이다. 이외에도 Why? 과학시리즈의 스토리 및 학습내용을 활용한 애니메이션과 게임을 지속적으로 출시할 예정이다. 이와 같은 OSMU 전략은 학습문화에서의 높은 브랜드 인지도를 통해 애니메이션과 게임의 수 요 증가를 동반할 것으로 예상된다. 이는 다시 기존 도서의 판매량 증가로 이어질 수 있어 선순환 효과 에 따라 중장기적으로 성장이 지속될 것으로 보인다. 또한 향후 디지털교과서에 따른 수혜도 기대된다. 작년 6월 교과부는 약 2조원을 투입하여 215년까지 모든 종이교과서를 디지털교과서로 전환할 것이라고 발표하였다. 당사는 동사의 과학 컨텐츠는 어느 출 판사보다 경쟁력이 높다고 판단되어 과학 교과서로 채택될 가능성이 높아 추가적인 매출도 기대된다. [표1] 예림당 사업부별 실적 전망 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12E 3Q12E 4Q12E E 213E 매출액(억원) Why 시리즈 과학 한국사 세계사 인문사회 인물고전 인물고전 과학 영문판 Why 교과서 기타도서 e -Book 로열티(해외) 영업이익(억원) 순이익(억원) 영업이익률(%) 순이익률(%) 자료: 예림당, 한화증권 리서치센터 Research Center 11

12 Mid Small-cap ㅣ아시아 NDR 후기 IR Q&A 정리 Q1. 국내시장이 포화되어 해외시장으로 눈 돌리는 것인지? 예림당의 Why? 는 단순하게 서적을 파는 것이 아니라, Contents를 파는 것이 주 사업이기 때문에 국내에 머물리지 않고 지속적으로 해외진출을 위해 노력하였고 금년 하반기부터 가시화되기 시작하는 것이다. 해외시장은 1)글로벌 출판업체인 맥그로힐과의 영문판 판매, 2)현지국가의 자국어 판, 3)디즈니 글로벌 유통망을 통한 판매, 4)CJ오쇼핑의 해외 홈쇼핑망을 통한 판매 등으로 다양한 유통망을 통해 사업을 전개할 계획이다. Q2. 국내에 만화로 된 학습서가 많은데 예림당의 Why 가 특히 성공하는 이유는? 국내에 많은 만화로 된 학습서가 많다. 원래 예림당은 백과사전에서 시작한 회사로, 백과사전 Contents를 학습서에 적용한 것으로 만 화 학습서가 방대한 Contents를 보유한 서적이 없기 때문에 인기가 좋다. 또한 지속적으로 Contents를 업데이트하고 단행본이기 때 문에 필요한 서적만 살 수 있는 점도 소비자들한테 매력적으로 작용하였다. Q3. 맥그로힐 판매시기와 로열티는 얼마이고 판권 계약으로 인한 마진은? 9월부터 글로벌 영어교재 출판업체인 맥그로힐이 Why 를 통해 14개국(아시아태평양, 호주, 뉴질랜드 등)에 과학시리즈 1권 영어로 출간할 예정이다. 특히 맥그로힐은 글로벌 전역에서 높은 브랜드 인지도를 보유하고 있고 중기적으로 유럽과 미국 등으로 확대할 계 획이어서 저작권 수출 확대가 지속될 것으로 전망된다. 맥그로힐은 전 세계 125여 개국에 유통망을 확보하고 있으며 21년 매출액 24억 달러로 세계 출판 시장 점유율 9위를 차지하는 글 로벌 업체이다. 전 세계 125여 개 유통망을 확보하게 되면 현재 국내 연간 Why? 판매부수인 7만부 정도 판매가 될 것으로 예상 하고 있다. 맥그로힐과 계약된 로열티는 매출액의 8~1%로, Why? 판매부수인 7만부 정도 판매될 경우 매년 연간 7억원 유입된 다. 로열티이기 때문에 Tax를 제외하고 모두 이익이기 때문에 향후 수익성 개선에 크게 기여할 것으로 전망된다. Q4. 디즈니와 추진하는 사업 내용은? 디즈니의 국내 서적 판권을 보유하고 있다. 국내에 한정된 디즈니와의 비즈니스를 해외로 확대하고 있다. 디즈니캐릭터를 활용한 Why? 도시 시리즈가 내년 초 발간되어 하반기부터 디즈니 글로벌 유통망을 이용하여 각 국에 판매할 계획이다. 아직 Why? 도시 시리즈의 구체적인 로열티 계약은 체결하지 않았지만, 맥그로힐보다 우호적인 조건으로 계약할 가능성이 높다. Q5. 매출 채권을 회수하는 시기는? 홈쇼핑의 매출채권 회수일은 45일이고 부실이 전혀 없다. 기타 오프라인 판매의 매출채권 회수일은 3일이며 보증보험을 통해 담보 를 잡고 있으며, 작년 2분기 대형 서적 부도 이후 매우 보수적으로 매출채권을 관리하고 있다. 전체 매출에서 홈쇼핑이 차지하는 비 중이 5%이고, 해외 로열티와 e-contents 매출이 확대될 예정이어서 매출채권 회수일은 더욱 빨라질 것으로 보인다. Q7. Why? 서적과 어플 매출이 충돌하는 것 아닌가? Why? 서적과 어플은 상호 보완적인 관계이지 경쟁관계가 아니다. e-contents는 Application 확대로 봐야 한다. Q8. Why? 어플을 갤럭시에도 출시할 계획이 있는가? Why? 어플은 Apple의 ios에 이미 작년 하반기 출시되었고, 안드로이드 버전은 이미 개발은 완료하였으나, 보안문제로 인해 상용화 가 지연되고 있다. 다만, 보안문제가 거의 해결이 되어 3분기에 안드로이드에도 출시할 계획이다. 12 Research Center

13 아시아 NDR 후기ㅣ Mid Small-cap Q9. 타사 대비 마진과 ROE가 높은 이유는? 동사는 Why? 의 Contents를 직접 개발하기 때문에 저작권 비용이 발생하지 않아 2% 후반대의 OP Margin이 가능하다. 디즈니서적 은 로열티을 주기 때문에 1% 후반대의 OP Margin을 기록하고 있다. 향후 원가가 거의 없는 해외 로열티와 e-contents 매출이 확대 되기 때문에 지속적으로 OP Margin이 확대될 것으로 예상한다. Q1. 직접 게임 비즈니스를 하지 왜 굳이 타사에 투자를 해서 하는 이유가 무엇인지? 동사가 직접 게임을 개발하기는 리스크가 너무 크다. 예림당은 라이브플렉스 등과 공동으로 모바일 게임 사업을 진행할 계획으로 기 존 사업과 시너지 효과가 발휘될 것으로 예상하고 있다. 모바일 게임 사업에서 예림당은 콘텐츠 공급을, 라이브플렉스가 앱과 모바 일 게임 개발을 담당하게 된다. 예림당의 자회사인 아인스는 모바일 게임과 앱 등을 유통시키는 역할을 수행한다. 첫 단계로 오는 11월경 여러 분야의 앱을 우선 출시할 계획이며, 모바일 게임의 경우 처음에는 중국이나 국내 개발회사로부터 사들 여 이르면 1월부터 유통시킬 계획이다. 현재 개발을 추진 중인 모바일 게임은 내년 2분기 경 출시될 예정이다. 자체 개발 게임이 출 시되는 내년 5~6월부터 모바일게임 부분이 정상궤도로 올라설 것으로 보인다. Research Center 13

14 Mid Small-cap ㅣ아시아 NDR 후기 Analyst 김희성 유아이디 (6933) Not Rated 주가(7/16): 5,6원 하반기부터 거래처와 Application 확대 Stock Data KOSDAQ(7/16) 483.5pt 시가총액 666억원 발행주식수 11,888천주 52주 최고가/최저가 7,28 / 3,4원 9일 일평균거래대금 4.4억원 외국인 지분율.5% 배당수익률(12.12E) 2.3% BPS(12.12E) 3,12원 KOSDAQ대비 상대수익률 1개월 12.7% 3개월.1% 6개월 1.% 주주구성 박종수 외 % G1, Apple의 맥북프로, MS의 태블릿 PC와 울트라북 등 Application 확대 금년 하반기부터 코닝사업부의 거래처와 Application이 동시 확대될 것으로 전망 된다. 21년 하반기부터 삼성전자 PLS 방식의 LCD 패널을 Apple의 아이패드에 납품 하면서 동사가 PLS(Plane to Line Switching) 패널 코팅의 파트너로 채택되었다. 또한 삼성전자 갤럭시탭에도 납품하며 동사의 대부분의 코팅 매출은 태블릿 PC 에서 발생하였다. 3분기부터 핸드폰 향 코팅 매출이 본격화될 것으로 전망된다. 현재 스마트폰 및 패 드용 정전용량 방식의 터치패널은 대부분 GFF타입이 주로 채용되고 있었으나, 212년 3분기부터는 삼성전자가 커버일체형 터치스크린(G1)을 본격적으로 채용할 계획이다. 현재 일진디스플레이, 멜파스와 삼성광통신을 중심으로 G1 터치스크린을 개발 중이다. 삼성 향 G1 핸드폰의 7%는 동사가 코팅할 것으로 예상된다. 또한 WWDC에서 공개한 Apple의 15.4인치 Retina Display 맥북프로와 MS 태블릿 PC, 갤럭시노트 1.1인치를 동사가 수주할 것으로 예상된다. 인텔이 새로운 울트 라북에 터치기능을 추가함에 따라 향후 울트라북에도 ITO코팅을 할 것으로 보여 추가적인 Application 확대가 기대된다. 디스플레이 소재업체임에도 불구하고 P/E 5.8배 수준으로 매우 저평가 디스플레이 소재업체와 강력한 성장 모멘텀에도 불구하고 212년과 213년 예상 P/E가 각각 5.8배와 4.3배로 동종업체나 시장대비 크게 저평가되어 있다. 특히 기 존 주력사업이 거래처와 Application이 확대되고 있고, flexible OLED 코팅 사업 의 성장성을 감안할 때 중기적으로 주가는 한 단계 도약할 보인다. Stock Price Financial Data E 213E (원) 8, 7, 유아이디 KOSDAQ지수대비 (pt) , 14 5, 12 4, 1 3, 8 6 2, 4 1, 2 11/7 11/11 12/3 12/7 매출액(억원) 영업이익(억원) 세전계속사업손익(억원) 순이익(억원) EPS(원) ,33 증감률(%) 14.8 적전 흑전 PER(배) PBR(배) EV/EBITDA(배) 영업이익률(%) EBITDA 마진(%) ROE(%) 순부채비율(%) 순현금 주: 21 년 이전은 K-GAAP 단독, 211 년 이후는 K-IFRS 별도 기준임 14 Research Center

15 아시아 NDR 후기ㅣ Mid Small-cap G1, Apple의 맥북프로와 울트라북 등 Application 확대 애플이 향후 아이폰에 인셀(In-Cell) 방식의 일체형 터치스크린 패널을 채용할 것으로 알려지면서 삼성전 자는 커버일체형 터치스크린(G1/G2)을 채용할 것으로 예상한다. G1은 212년 3분기부터 본격적으로 채용 할 것으로 예상된다. 현재 멜파스, 일진디스플레이와 삼성광통신을 중심으로 G1 터치스크린을 개발 중이 며, 삼성 향 G1 핸드폰의 7~8%는 동사가 코팅할 것으로 예상된다. G2타입은 수율 문제로 상용화가 지 연되고 있어, G1을 오히려 확대할 것으로 보인다. 211년은 8억원의 TSP의 코팅 매출을 기대하고 있으 며, TSP의 수익성이 가장 높다. 현재 TSP 업체들의 수율이 빨리 개선되거나 시장 반응이 좋을 경우 TSP 매출은 확대될 수 있으며, 내년 가장 성장성이 좋은 사업부로 전망하고 있다. 또한 WWDC에서 공개한 Apple의 15.4인치 Retina Display 맥북프로와 MS 태블릿 PC를 동사가 수주할 것 으로 예상된다. 그 외에 인텔이 새로운 울트라북에 터치기능을 추가함에 따라 향후 울트라북에도 코팅을 할 것으로 보여 추가적인 Application 확대가 기대된다. [그림6] Capacity-Type 구조 As-Is ( 現 在 ) ( 近 )To-BE ( 遠 )To-BE Film Type [GFF] Glass Type [G1F] [G2(P2)] [GG2] 자료: 유아이디, 한화증권 리서치센터 스마트기기 수요 증가에 따라 동사의 코팅 수요도 동반 증가 전망 21년 하반기부터 삼성전자가 PLS 방식의 LCD 패널을 Apple의 아이패드에 납품하면서 동사가 PLS(Plane to Line Switching) 패널 코팅의 파트너로 채택되었다. 아이패드의 경우 LGD가 IPS(In-Plane Switching) 방식으로 삼성전자는 PLS방식으로 납품하고 있는데, PLS는 IPS대비 시야각이 넓고, 밝기는 1% 좋으며 제조단가 또한 약 15% 낮은 특성을 보유하고 있다. 뉴아이패드가 3월에 7일 출시되었다. 아이패드3는 아이패드2보다 화면 해상도를 4배 끌어올린 XQGA( )급 고해상도 패널을 탑재하여 선명도가 훨씬 좋아져 지속적인 판매호조가 예상된다. 아이패드 판매대수는 211년 3,8만대에서 212년 4,28만대로 39% 증가할 것으로 추정되어, Apple향 PLS 코팅 물량은 지속적으로 증가할 것으로 전망된다. 아이패드 패널은 LG디스플레이와 삼성전자가 양 분해서 공급했는데, 현재까지 삼성전자가 Apple에서 요구하는 스팩을 훨씬 잘 맞춰 거의 대부분의 물량 을 배정받았다. 따라서 삼성 향에만 아이패드 코팅을 납품하는 동사 역시 동반 수혜를 받아 올해 들어 코 팅사업부의 매출이 매월 사상 최대치를 경신하고 있다. Research Center 15

16 Mid Small-cap ㅣ아시아 NDR 후기 [그림7] 아이패드 판매대수 추이 (백만대) (E) 213(E) 214(E) 215(E) 자료: Gartner, 한화증권 리서치센터 또한 올해 하반기 삼성전자의 태블릿 PC 매출 확대도 기대된다. 전년도 삼성의 갤럭시탭 판매량이 예상 보다 부진하였으나, 금년 하반기 이후에는 물량 확대가 본격화될 것으로 전망된다. 이는 삼성전자의 스마 트폰 갤럭시S 시리즈의 성공전략이었던 디스플레이 사이즈별 라인업 다양화와 플랫폼의 최소화 전략이 갤럭시탭에도 동일하게 적용되고 있기 때문이다. 즉 갤럭시S와 같은 프리미엄 모델을 선두로 보급형 갤 럭시탭 모델을 다양하게 출시하여 수량과 수익성을 동시에 확보할 것으로 보인다. 갤럭시라는 동일한 플 랫폼을 적용하되, 7.7인치(AM-OLED), 1.1인치(211.6월), 8.9인치(211.9월), 7인치(211.12월)로 사이즈 및 가격대를 다양화하는 전략을 구사하고 있다. 또한 3분기 삼성전자의 갤럭시노트 1.1인치 출시도 예상된다. 갤럭시노트 1.1인치의 사양은 1.4GHz 듀 얼코어 프로세서, 필기 기능을 갖춘 WXGA 화면, (mm) 크기, 7mAh 대용 량 배터리 등인 것으로 알려지고 있다. 동사는 지난 15일 PLS 1개 라인 추가 증설을 발표하였는데, 이는 향후 ITO코팅 사업에 대한 자신감이라 고 판단된다. 라인증설은 내부자금과 차입을 통해서 진행할 계획으로 내년이면 총 3개 라인이 가동된다. 중장기 성장 모멘텀 부각 전망 212년 매출액은 전년대비 24.7% 증가한 725억원, 영업이익은 33.3% 증가한 148억원, 당기순이익은 4.7% 증가한 114억원을 기록할 것으로 전망된다. 213년은 기존 태블릿 PC 외에도 G1, Apple의 맥북프로와 울트라북 등 Application 확대 효과가 본격적으 로 반영될 것으로 예상된다. 또한 최근 공시한 ITO코팅 1개 라인 증설 효과도 반영될 것으로 보이며 이 러한 실적 호조 추세는 중기적으로 지속될 것으로 예상된다. 디스플레이 소재업체와 강력한 성장 모멘텀에도 불구하고 212년과 213년 예상 P/E가 각각 5.2배와 3.8 배로 동종업체나 시장대비 크게 저평가되어 있다. 기존 주력사업이 거래처와 Application이 확대되고 있 고, flexible OLED 코팅 사업의 성장성을 감안할 때 중기적으로 주가는 주가는 한 단계 도약할 보인다. 16 Research Center

17 아시아 NDR 후기ㅣ Mid Small-cap IR Q&A 정리 Q1. OLED 확대에 따라 동사의 성장성이 불투명한 것이 아닌가? 동사는 LCD코팅사업이 주력이기 때문에 OLED 확대가 위협요인은 맞다. 그러나 동사의 주력 전방산업은 태블릿 PC로 스마트폰과 달리 태블릿 PC의 OLED 적용은 한계가 있어 크게 위협적이지 못하다. 그보다는 Application확대에 더 주목해야 한다. 올해 하반기부 터 태블릿 PC에서 스마트폰과 노트북의 Application이 확대되고 있다. 삼성전자는 올해 3분기 커버일체형 터치스크린(G1/G2)을 채용할 계획이다. 우선 G1이 212년 3분기부터 본격적으로 채용할 것으로 예상된다. 현재 멜파스, 일진디스플레이와 삼성광통신을 중심으로 G1 터치스크린을 개발 중이며, 삼성 향 G1 핸드폰의 7%는 동사 가 코팅할 것으로 예상된다. G2타입은 수율 문제로 상용화가 지연되고 있어, G1을 오히려 확대할 것으로 보인다. 또한 WWDC에서 공개한 Apple의 15.4인치 Retina Display 맥북프로와 갤럭시노트1,1인치를 동사가 수주하였다. 그 외에 인텔이 새 로운 울트라북에 터치기능을 추가함에 따라 향후 울트라북에도 코팅을 할 것으로 보여 노트북으로도 채용이 확대되고 있다. 삼성디스플레이의 OLED는 On Cell로 코팅된 글라스를 대만 업체로부터 구매하여 사용하여 왔으나, flexible OLED는 필름에 직접 코팅하여야 하기 때문에 동사에겐 기회요인으로 작용하고 있다. 동사는 삼성전자의 PLS 코팅 수량의 7~8%를 납품하고 있고, 국내 에서 코팅 R&D 능력이 가장 뛰어난 점을 고려할 때 동사의 Flexible OLED 코팅 사업이 가시화될 가능성이 높다. 현재 대기업과 공 동으로 개발 중으로 가시화될 경우 동사의 새로운 성장동력이 될 것으로 전망된다. Q2. 국내 경쟁사는 어떠한가? 코팅사업의 높은 기술력과 초기 투자로 인해 진입장벽이 높다. 현재 국내는 LG디스플레이, 삼성전자와 유아이디만 코팅사업을 수행 하고 있다. 여러 중소기업이 시도하였지만 현재 기사화된 업체는 없는 상황이다. 삼성전자와 LG디스플레이도 추가적인 Capa투자를 확대하지 않을 계획이어서 시장 확대에 따라 동사의 수혜가 기대된다. 최근 동사는 ITO코팅 1개 라인 증설을 발표하였으며, 내년 1 월부터 본격 가동될 것으로 보인다. PLS 코팅 기준으로 월 5만대에서 9만대로 확대된다. Q3. G1 핸드폰 상용화 시기와 매출 전망과 시장성은? G1은 212년 3분기부터 본격적으로 채용할 것으로 예상된다. 현재 멜파스, 일진디스플레이와 삼성광통신을 중심으로 G1 터치스크린 을 개발 중이며, 추가적으로 이엘케이도 개발을 진행 중이다. 내년 월 5~6만대가 생산될 것으로 보이며 동사는 삼성 향 G1 핸드 폰의 약 7%는 동사가 코팅할 것으로 예상된다. G2타입은 수율 문제로 상용화가 지연되고 있어, G1을 오히려 확대할 것으로 예상된 다. 212년 35억원의 TSP의 코팅 매출을 기대하고 있으며, TSP의 수익성이 가장 높다. 현재 TSP 업체들의 수율이 빨리 개선되거나 시 장 반응이 좋을 경우 TSP 매출은 확대될 수 있으며, 내년 가장 성장성이 좋은 사업부로 전망하고 있다. 현재 애플이 아이폰에 인셀 (In-Cell) 방식의 일체형 터치스크린 패널을 채용할 계획이어서 삼성전자의 G1/G2 사업 의지가 강한 편이어서 과거 G1F와는 다른 양 상을 보일 것으로 예상한다. Q4. 올해 실적 전망은? 올해 매출액은 전년대비 29.3% 증가한 75억원, 영업이익은 14.6% 증가한 13억원을 가이던스로 제시하였다. 이는 보수적으로 제시 한 실적 전망치로 현재 실적을 감안하면 가이던스를 상회할 가능성이 높다. Research Center 17

18 Mid Small-cap ㅣ아시아 NDR 후기 Q5. 삼성전자의 코팅 라인 확대 가능성은? 삼성 코팅의 7~8%를 동사가 담당하고 삼성이 2~3%를 생산하고 있다. 과거 LCD 대형라인과 달리 중소형 라인은 식각을 거쳐야 하기 때문에 외부로 나가야 하고, 시장규모와 기술력을 감안할 때 추가적인 라인 확대 가능성은 적다고 판단하고 있다. 또한 동사가 최근 Capa 확대하여 내년 1월부터 PLS 코팅기준으로 월 9만대가 생산되기 때문에 삼성전자가 코팅 라인을 확대할 이유가 없다. Compliance Notice 이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다. (작성자: 김희성) 상기종목에 대하여 212년 7월 16일 기준 당사 및 조사분석 담당자는 규정상 고지하여야 할 재산적 이해관계가 없습니다. 당사는 본 조사분석자료를 기관투자가 또는 제3자에게 사전제공한 사실이 없습니다. 당사는 212년 7월 16일 기준으로 지난 1년간 위 조사분석자료에 언급한 종목들의 유가증권 발행에 참여한 적이 없습니다. 당사는 212년 7월 16일 현재 상기 종목의 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 위 자료는 212년 7월 16일 22시 17분에 한화증권 홈페이지( 통해 공표된 자료입니다. 본 자료는 투자자의 증권투자를 돕기 위하여 당사 고객에 한하여 배포되는 자료로서 어떠한 경우에도 복사되거나 대여될 수 없습니다. 본 조사자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터가 신뢰할 만한 자료 및 정보로부터 얻어진 것이나, 당사는 그 정확성이나 안전성을 보장할 수 없습니다. 따라서, 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 증권투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용할 수 없습니다. 투자 등급 예시 (6개월 기준) 기업 산업 Buy(매수) 시장대비 초과수익률 2% 이상 기대 Overweight 비중확대 Outperform(시장수익률 상회) 시장대비 초과수익률 1% ~ 2% 기대 Neutral 중립 Marketperform(시장수익률) 시장대비 초과수익률 -1% ~ 1% 기대 Underweight 비중축소 Underperform(시장수익률 하회) 시장대비 초과수익률 -1% 이하 기대 N/R(Not Rated) 투자의견 없음 18 Research Center

19 아시아 NDR 후기ㅣ Mid Small-cap 사내번호/ 기준 리서치센터 최석원 센터장/상무 리서치센터 총괄 716 투자전략팀 투자전략파트 이호상 연구위원 파생시장분석 797 배재현 책임연구원 투자전략 7689 배재성 연구원 투자전략 RA 7541 정다운 연구원 투자전략 RA 757 경제파트 김진성 파트장 국내외 경제 8467 전배승 책임연구원 국내외 경제 7686 박매화 책임연구원 중국경제 727 정하늘 연구원 중국경제 RA 7457 안영진 연구원 국내외 경제 RA 7445 미드-스몰캡파트 김희성 파트장 미드-스몰캡 7556 오주식 연구위원 미드-스몰캡 7688 정홍식 책임연구원 미드-스몰캡 759 서용희 책임연구원 미드-스몰캡 7468 채권전략팀 이종명 채권전략팀 팀장 채권/크레딧분석 843 박태근 수석연구위원 채권시장 전망 및 전략 8434 김은기 연구위원 크레딧분석 7167 사공단비 연구원 채권시장 전망 및 전략 RA 7624 손소현 연구원 크레딧분석 RA 7162 기업분석팀 IT파트 안성호 기업분석팀 총괄 반도체/부품 7475 김운호 수석연구위원 가전/전자부품/통신장비 7153 박유악 책임연구원 디스플레이 744 김민기 연구원 가전/전자부품/통신장비 RA 7164 고정우 연구원 반도체/부품 RA 7466 내수/소비재파트 박종수 파트장 통신서비스/미디어/엔터테인먼트 7463 김경기 수석연구위원 유통/홈쇼핑 7471 나태열 수석연구위원 인터넷/게임/지주회사 7473 서동휘 연구원 유통/홈쇼핑 RA 7152 김기훈 연구원 통신서비스/미디어/엔터테인먼트 RA 7472 이한별 연구원 인터넷/게임/지주회사 RA 7161 송한상 연구원 제약/바이오/음식료 RA 754 기간산업파트 김강오 파트장 철강/비철금속 7163 정동익 수석연구위원 조선/기계 7165 hanwha.com 이다솔 책임연구원 정유/석유화학 7318 조동필 책임연구원 건설 7479 박혜민 연구원 철강/비철금속 RA 7454 임준성 연구원 조선/기계 RA 7465 금융파트 심규선 파트장 은행/카드 7465 강현수 연구원 은행/카드 RA 7539 이형운 연구원 보험/증권 RA 7446 Research Center 19