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진우 국
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1 Corporate Analysis 한진해운 평가일 평가담당자 송민준수석애널리스트 안태영실장 Client Service Desk 평가대상 : 회사채평가종류 : 본평가 평가개요등급연혁 ( 舊한진해운포함 ) 제 74 회차회사채본평가 주요재무지표 ( 舊한진해운포함 ) A-/ 안정적 A/ 안정적직전등급 A/ 안정적현재유효등급기업어음 A2- Issuer Rating A+ A A GAAP( 개별 ) IFRS( 별도 ) 매출액 ( 억원 ) 60,514 69,360 93,558 71,172 94,233 68,942 영업이익 ( 억원 ) 1,491 2,359 3,344-9,472 6,298-3,216 EBITDA( 억원 ) 3,596 4,613 6,609-5,954 10, 자산총계 ( 억원 ) 59,293 60,057 82,600 79,083 90, ,415 순차입금 ( 할인포함 )( 억원 ) 15,211 17,330 28,308 43,723 44,468 65,528 영업이익율 (%) EBITDA/ 매출액 (%) EBITDA/ 이자비용 ( 배 ) 총차입금 /EBITDA( 배 ) 부채비율 (%) 차입금의존도 (%) 총차입금 = 차입금 ( 정리채무포함 ) + 할인어음 + 매출채권양도 EBITDA = 영업이익 + 감가상각비 + 대손상각비 ( 판매관리비 ) + 퇴직급여충당금전입액 2009 년재무지표는분할전, 후합산임 평가의견 2012 년 1 월당사는다음사항을반영, 한진해운의제 74 회차무보증회사채신용등급을 A-/ 안정적으로변경한다. 첫째, 컨테이너선운임하락등으로 2011 년대규모영업적자를기록하였다. 둘째, 선박투자와금융비용등으로재무부담이가중되었다. 셋째, 글로벌경기회복세의둔화전망확산등을감안할때, 단기적으로영업여건이크게개선되기는쉽지않을것으로예상된다. 넷째, 시황부진이지속됨에따라해운업계전반의자금조달여건이저하되고있다. 한편, 주요평가요소는다음과같다. 국내최대해운선사 부진한영업실적과시황에서증대된불확실성 선박투자등에따라확대된차입 저하된자금조달여건 1

01 10.01 11.01 12.01 GAAP( 개별 ) IFRS( 별도 ) 2006.12 2007.12 2008.12 2009.12 2010.12 2011.

2 OUTLOOK 안정적과거에비해컨테이너선시황의가변성이증가되었으나오랜업력과컨네이너선시장내우수한시장지위등을감안할때신용등급전망은안정적이다. 업체개요동사는컨테이너선단운영규모에있어세계 9 위, 매출및선대보유규모에있어국내 1 위의대형해운선사이다. 주요등급논리및현황동사는컨테이너선시장내에서세계 9 위의운영선단규모를갖춘대형해운선사로오랜업력을토대로양호한영업경쟁력을갖추고있다. 그러나글로벌금융위기이후물동량, 운임변동성이커지며동사의실적도크게변동되는모습을보이고있다 년에는시황개선으로양호한영업실적을기록하였으나, 2010 년 4 분기부터시작된운임하락이대형선박투입확대, 계선감소등으로최근까지이어졌고 2011 년에는대규모영업손실마저기록하였다 (2011 년 3 분기누적영업손실, 3,216 억원, 영업이익률 (-)4.7%). 영업이부진한가운데, 기발주된선박의인도와신규발주선박의자담투자, 금융비용등으로차입규모가큰폭으로증가하였고영업불확실성이확대된상황에서 2011 년 9 월말현재인도예정선박규모는 20 척 ( 총발주금액 USD 16.9 억불 ) 에이르고있다. 유럽의재정위기, 미국의소비회복지연등으로글로벌경기회복의둔화전망이확산되고있고, 2012 년에도전기수준의선박인도가예정되어있어단기적으로수급여건이개선되기는쉽지않을것으로예상된다. 최근, 계선증가, 선사간 Alliance 강화, 운임인상시도등컨테이너선사들의시황개선노력이가시화되고있으나글로벌경기회복의둔화전망확산, 대형선박의인도증가, 연료유부담등을감안할때, 선사간공조가큰폭의시황개선으로이어지기는쉽지않을것으로보인다. 한편, 2011 년 9 월말현재총 20 척의인도예정선박중 19 척의선박금융이체결되어있으나영업부진과선박과관련한자담투자로보유유동성이전년말대비위축된모습을보이고있고, 해운시황회복의지연에따른업계전반의자금조달여건저하도부담요인이되고있다. 2

영업이부진한가운데, 기발주된선박의인도와신규발주선박의자담투자, 금융비용등으로차입규모가큰폭으로증가하였고영업불확실성이확대된상황에서 2011 년 9 월말현재인도예정선박규모는 20 척 ( 총발주금액 USD 16.9 억불 ) 에이르고있다.

3 Key Rating Considerations 1. 양호한영업경쟁력보유국내에서외형및보유선단규모가가장큰동사는진입장벽이높은컨테이너선시장에서세계 9 위 (Alphaliner 기준 ) 의운영선단규모를갖추고있으며주력노선인아시아 - 미주노선에서는세계 4 위의시장점유율 (7.8%) 을점하고있다. 국내외컨테이너터미날운영을통한물류네트워크구축, 주요선사와의 Alliance 체결, 대형선박의인도등을토대로시장물동량증가를상회하는수송량증가율을보이고있어현재의영업지위는무난히유지할수있을전망이며, 컨테이너부문의연간단위계약 (Serviced Contract) 과 ( 주 ) 포스코, 한국전력공사 ( 주 ), 현대제철 ( 주 ), 한국가스공사등과맺고있는벌크선부문의장기운송계약은동사의안정적매출기반이되고있다. 2. 컨테이너선시황변동성증가, 단기적시황개선기대어려울전망동사는전체매출의 80% 이상이컨테이너선부문에서발생, 컨테이너시황에따라영업실적이좌우되는사업구조를가지고있으며컨테이너선시황은글로벌금융위기이후급등락을거듭하고있다. 운임하락과물동량감소로 2009 년, 대규모영업적자를기록한컨테이너선사들이 2010 년대규모영업이익을시현하기도하였으나 2011 년에는대형선박인도증가, 선사간경쟁심화등으로운임하락세가지속되어대부분의글로벌컨테이너선사들은영업손실을면치못하였다. [ 그림 ] OP Margin 및운임추이 ( 단위 : %) [ 그림 ] 부문별수익성추이 ( 단위 : %) 20.0% 1, ,000 15% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 1Q11 2Q11 3Q11 1, , , ,000 4,000 2, ,000 4,000 6,000 8,000 10, Q Q 10% 5% 0% 5% 10% 15% 25.0% ,000 20% Hanjin Operating Margin by Quarter Average Operating Margin by Quarter C C F I( 우 ) 컨테이너영업이익 컨테이너영업이익률 벌크영업이익 벌크영업이익률 주1: 15개사 (Hapag-Lloyd, Maersk, MOL, Wan Hai, APL, HMM, Evergreen, Zim, NYK, Hanjin, K Line, Yang Ming, CSCL, CSAV, MISC) 기준주2: 컨테이너부문영업이익 (Operating Margin) 기준. 단, Maersk 와 NYK를제외한업체는터미날실적포함자료 : Alphaliner, 동사사업 ( 분, 반기 ) 보고서 글로벌금융위기이후예상보다물동량회복이빠르게진행되어 2010 년에는 2008 년컨테이너물동량을소폭상회하였으나 2008 년이후 2 년간컨테이너선선복량은 15.4% 나증가, 과거에비해물동량대비선복량비중이크게악화되었다. 이러한가운데, 2010 년운임상승을이끈선사들의운항선복량조절이대형선박투입의증가, 선사간점유율경쟁등으로약화되며 2011 년에는운임하락추세가이어졌고주요비용변동 3

한국가스공사등과맺고있는벌크선부문의장기운송계약은동사의안정적매출기반이되고있다. 2. 컨테이너선시황변동성증가, 단기적시황개선기대어려울전망동사는전체매출의 80% 이상이컨테이너선부문에서발생, 컨테이너시황에따라영업실적이좌우되는사업구조를가지고있으며컨테이너선시황은글로벌금융위기이후급등락을거듭하고있다.

4 요소인연료유가격의상승세도수익성을더욱악화시키는요인으로작용하였다. [ 표 ] 컨테이너선수급추이및전망 구분 (F) 2012(F) 물동량 (m. teu) 물동량증가율 11% 4% -9% 13% 8% 8% 선복량 (m. teu) 선복량증가율 14% 13% 6% 10% 8% 8% 물동량 / 선복량 자료 : Clarkson, Container Intelligence Monthly, Dec. 유럽의재정위기가단기적해법을찾기어려워보이고미국의경기회복에도가변성이커지면서글로벌경기회복세의둔화전망이확산되고있어단기적으로공급을초과하는수요증가를기대하기는어려운상황이다. 최근, 계선증가, 선사간 Alliance 강화, 운임인상시도등컨테이너선사의시황개선노력이가시화되고있으나, 대형선박의인도증가, 연료유부담등을감안할때, 선사간공조가큰폭의시황개선으로이어지기는쉽지않을것으로보인다. 3. 실적부진과대규모선박투자에따른차입증가본격화된선박투자와 2009 년의영업부진등으로차입확대추세가지속되었던동사는 2010 년, 1 조원에이르는대규모선박투자에도불구하고영업실적개선 (EBITDA, 1 조원 ) 과한진해운신항만지분매각 (49%, 2,000 억원 ), 유상증자 (2,543 억원 ) 로투자부담을흡수, 순차입규모를전년도수준에서유지할수있었다. 그러나, 2011 년들어영업실적이재차저하된 (3 분기누적 EBITDA, -440 억원 ) 가운데, 대형선박인도증가 (11 척 ) 와자담투자 ( 유형자산취득 : 1.78 조원 ), 금융비용등으로 2011 년 9 월말현재순차입금은 6 조 5,528 억원으로증가되었으며, 20 척의선박인도 ( 총발주금액 USD 16.9 억불 ) 도예정되어있어향후에도차입규모는상당폭증가될전망이다. 4. 단기상환부담증가동사는일정수준의유동성 (2011 년 9 월말현재 : 6,203 억원, 사용제한제외 ) 을갖춘가운데, 유상증자 (3 천억원 ), 한진에너지지분 (1,598 억원 ) 및감천터미날매각대금유입등을통해유동성을보강하고있다. 또한상환완료선박, 컨테이너박스, 장래채권유동화등을통해추가자금조달도가능할것으로보인다. 그러나, 글로벌금융위기이후의급격한영업실적악화와선박투자에대응하기위해조달된운영자금 ( 회사채, 선박과컨테이너장비, 장래채권을활용한자금조달 ) 의순차적만기도래로상환부담이큰상황이며자담투자로 2012 년말까지 USD 2.7 억불 (2011 년 9 월말기준 ) 의자금이소요될예정이다. 더욱이단기간내의영업실적개선을기대하기어려운상황에서해운업계전반의자금조달여건도저하되고있어과거대비유동성대응력은약화된것으로판단된다. 4

유럽의재정위기가단기적해법을찾기어려워보이고미국의경기회복에도가변성이커지면서글로벌경기회복세의둔화전망이확산되고있어단기적으로공급을초과하는수요증가를기대하기는어려운상황이다.

5 [ 표 ] 차입금상환일정 (2011년 9월말현재 ) ( 단위 : 억원 ) 구분 ~12.09 ~13.09 ~14.09 ~15.09 ~16.09 이후 합계 회사채 8,765 6,865 4,365 1,000 4,869-25,865 장기차입금 3,496 2,141 3, ,835 자산유동화 400 1, ,400 장기미지급금 3,858 3,794 3,760 3,710 3,929 19,083 38,133 금융리스부채 ,177 차입계 17,123 14,425 12,368 5,801 9,121 19,571 78,410 주 : 장기미지급금은현재가치할인차금차감전총액기준임. 동평가에는해운산업평가방법론을주요방법론으로적용하였으며, 기타일반방법론도참고하였다. 동방법론및기타방법론은 / 리서치 / 평가방법론 에서찾아볼수있다. * 유의사항 * 1) 신용등급은발행사 / 기관, 신용공여, 채무및이에준하는증권의장래의상대적인신용위험에관한현재시점에서의한국신용평가 의의견입니다. 당사는신용위험이란만기도래하는계약상의채무 (financial obligations) 를발행사 / 기관이불이행할수있는위험및부도시예상되는금융손실이라고정의합니다. 신용등급은유동성위험, 시장가치위험또는가격변동성등의여타위험에대해서는설명하지않습니다. 신용등급은현재또는과거사실에관해진술하는것은아닙니다. 신용등급은투자자문또는금융자문을의미하지않으며, 특정증권을매수, 매도또는보유하라고권유하는것도아닙니다. 2) 여기있는모든정보의저작권은한국신용평가 의소유입니다. 따라서어떤정보도당사의사전서면동의없이는어떤방식으로든특정목적을위해서무단전재되거나복사또는재판매, 유포될수없습니다. 3) 여기있는모든정보는당사가객관적으로정확하고신뢰할수있다고믿어지는자료원에근거하고있으며, 당사는객관적인입장에서공정을기하기위하여최선의노력을다하고있습니다. 그러나, 당사는이러한정보에대해별도의실사나감사를실시하고있지않으며, 인간적또는기계적, 기타그외의다른요인에의한실수의가능성때문에해당정보를특정한목적을위해사용하는데대해명시적으로혹은묵시적으로도증명이나서명또는보증및단언을할수없습니다. 또한, 당사의고의또는중대한과실에의한경우가아닌한이러한정보의사용에서발생하는어떠한피해나손해에대해서도책임을지지않습니다. 4) 당사가제공하는신용등급이나평가의견등은해당정보의사용자나그관계자들에의해서행해지는투자결정에있어서어떤증권을매매하거나보유하라는권고나사실의진술이아니라단지당사고유의평가기준에입각한당사의의견으로서만해석되고또해석되어야만합니다. 따라서올바른투자의사결정을위해서정보이용자들은그들이보유또는투자할지모르는각유가증권및해당증권의발행자와보증기관, 각신용보강기관등에대해서스스로분석또는조사하고평가를해보아야만합니다. 5) 당사는 한진해운에대해 2011 년 9 월 30 일에대출원리금상환가능성평가부수서비스를제공하였습니다. 당사는평가서비스와부수서비스간이해상충을방지하기위하여필요한모든조치를취하고있습니다 5

477 3,177 차입계 17,123 14,425 12,368 5,801 9,121 19,571 78,410 주 : 장기미지급금은현재가치할인차금차감전총액기준임. 동평가에는해운산업평가방법론을주요방법론으로적용하였으며, 기타일반방법론도참고하였다. 동방법론및기타방법론은 / 리서치 / 평가방법론 에서찾아볼수있다.

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<4D6963726F736F667420576F7264202D20C7D1C1F8C7D8BFEE5F426F6E64C1A4B1E2C6F2B0A15F32303133303332305FC6F2B0A1C0C7B0DF2E646F6378> Corporate Analysis 한진해운 평가일 2013.03.20 평가담당자 송민준 수석애널리스트 787-2215 mjsong@kisrating.com 박춘성 실장 787-2341 cspark@kisrating.com Client Service Desk 787-2352 평가대상 : 회사채 평가종류 : 정기평가 평가개요 제 76-1,2회차 外 회사채 정기평가