March. 3, 217 전승지 / 김광래 FX Analyst sj128.jeon@samsung.com kray.kim@samsung.com 올해도 4 월계절성확인될까 3 월환율 : 연저점경신 3월환율은미국금리인상기대에따른강달러로 1,16 원대로올라섰으나 3월 FOMC에대한비둘기파적해석과트럼프정책불확실성극대화에따른미달러약세로 1,11 원대하락 4 월환율여건점검 - 대외여건 : 미달러는강한반등모멘텀부재속에추가하락예상되나견조한미국경제지표와 1분기기업실적호조등으로지지력확인할것. 미-중정상회담과프랑스대선등의정치이벤트는변동성확대시킬듯 - 대내여건 : 미국환율보고서경계와계절적으로본격화되는수출, 기업들의견조한 1분기실적확인등으로하락우호적이나해외투자관련한수요와당국의속도조절은하락제한할것 - 환율조작국지정시단기적하락압력받겠으나재료가상당부분반영됐고, 한국경제에부정적재료인만큼중장기적상승압력예상. 미지정시에는반등시도전망 4 월환율전망 4월환율은미국환율보고서경계고조와계절적으로본격화될수출, 1분기기업실적확인속외국인주식자금유입등으로 1,1 원테스트예상되나약달러제한과해외투자수요, 당국속도조절로하방경직성확인할것 4월예상거래범위 : 1,9 원 ~1,15원 6월말 : 1,13원, 9월말 1,16원, 12월말 : 1,17원, 3월말 : 1,18원 25
3 월외환시장동향 I. 달러 / 원 : 월초반등시도실패이후하락 달러 / 원, 월초상승시도에도미달러약세반영해하락엔 / 원, 1, 원지지유로 / 원, 변동성확대속 1,2 원지지마감 3 월환율은중국의사드보복우려와금리상승기대로인한강달러기조에상승하며 1,161.2 원고점형성. 이후시장의예상과는달리기존스탠스를유지한 3 월 FOMC 결과와트럼프케어철회로미달러약세반영하며 1,114.2 원에마감. 달러 / 원환율은월초미연준관계자들의매파적발언과미국 1 월 PCE 호조로 3 월금리인상기대가확대되며 1,134.5 원에갭상승출발. 이후숏커버링으로상승세를이어갔고중국의사드보복조치에대한우려가증시에반영되며환율상승을유발. 1,16.2 원 (3/1) 에고점을형성한후탄핵가결소식에하락. 15 일 FOMC 회의가시장예상보다온건하다고평가되면서하락한미달러반영해환율은 1,13 원에갭하락출발했고외국인들의주식순매수지속으로하방압력지속. 월말달러 / 원환율은당국의속도조절과결제수요에도트럼프케어철회에따른약달러영향으로 1,11.5 원 (3/28) 에연저점경신. 이후미국의무역수지개선과연준위원들의금리인상지지발언에반등해전월말대비 16.5 원하락한 1,114.2 원에마감 (3/29). 엔 / 원월초북한의미사일발사여파로안전자산선호와함께상승해 1, 원을상회했으나외국인주식자금유입에따른원화의상대적강세로한때 16 년 1 월이후최저치인 986 원까지하락, 엔화반등에 1, 원회복. 유로 / 원월초 1,191.31 원에저점을형성한이후 ECB 의출구전략에대한논의 부각과유로존지표호조로상승해 1,237.7 원으로고점을높이며 1,22.8 원에 마감. II. Global FX : 미달러, 상승모멘텀상실 상승모멘텀잃은미달러 미달러는월초연준위원들의 3 월금리인상지지발언과 1 월물가지표호재로 12 안착을시도했으나이후덜매파적인 FOMC 와트럼프케어표결철회로모멘텀 상실하며하락세지속. 심리적지지선인 1 하회한 99 대부근까지하락 차트 1. 달러지수와달러 / 원환율차트 2. 국가별월간통화절상율 ( 對미달러, 3/1~29) 14 달러지수달러 / 원 ( 우 ) ( 원 ) 1,25 뉴질랜드 브라질 12 1 98 96 94 92 16Y.3 16Y.6 16Y.9 16Y.12 17Y.3 1,21 1,17 1,13 1,9 1,5 미국 캐나다 중국 호주 영국 스위스 일본 유로 -5% % 5% 인도네시아남아프리카싱가폴타이완한국러시아인도멕시코 -5% % 5%1% 26
유로 / 달러, 정치적리스크해소된유로달러 / 엔, 상승모멘텀유지실패달러 / 위안, 6.9 위안부근안정적인움직임 유로 (EUR/USD) 는월초 1.577 달러에출발한이후네덜란드총선에서극우당의집권실패와 FOMC 회의이후약달러반영으로상승해 1.96 달러로고점을높인뒤소폭조정되며 1.78 달러마감. 달러 / 엔 (USD/JPY) 은월초 3 월연준금리인상전망에상승세를지속했고미국고용기대로 115.5 엔 (3/1) 에고점을높임. 이후 FOMC 이벤트소화와트럼프케어좌초에하락세로반전 11.8 엔까지하락. 달러 / 위안 (USD/CNY) 은중국외환당국의안정적인환율관리지속되며 6.9 위안부근에서안정적인움직임지속. 외환시장주요변수 해외 I. 3 월금리인상에도미달러하락, 여전히변수는트럼프 3 월금리인상에도반대반응보인시장전망치와성명서, Hawkish 한변화부재성명서에추가된 Symmetric( 대칭적인 ) 물가목표의의미 연준의 3 월기준금리인상에도금융시장은마치예상했던금리인상이불발되는것과같은반응을보였다. 발표직후달러화는큰폭 (-.94%) 하락했다. 금가격은전일대비 +1.73%, 미국채 1 년금리는 -1bp, S&P5 은 +.84% 를기록하는등일반적인금리인하이후와유사한움직임을보였다. 이에대한원인은다음과같은이유들로설명이가능하다. 먼저시장이기대했던연준의 Hawkish 한변화가부재했다. 이번회의에서시장이가장주목했던부분은금리인상점도표와성명서의내용변화여부였다. 하지만기대와는달리전망치는 12 월에비해큰변화가없었고성명서도 2 월회의때와별반다르지않았다. 옐런의장은통화정책결정논의에서트럼프의 불확실한 정책들은선반영되지않았음을재차강조했다. 최근개선세를보이며목표치에근접한물가와고용만으로기존전망과성명서의스탠스를바꾸기엔부족했던것으로평가된다. 또다른이유는회의전까지지속됐던연준위원들의경기평가개선과 3 월금리인상필요성의강조를시장이향후추가인상가능성시그널로받아들였을가능성이다. 시장과소통을위해경기개선, 완전고용, 물가에대한긍정적인평가는시장의연 4 회금리인상기대를높였고연준의기존전망유지를확인한시장의일부되돌림이있었던것으로판단된다. 회의직후연 4 회인상가능성은 5%p 하락한 19.7%, 6 월은 1%p 하락한 5.7% 로반영했다. 시장에서이번회의를 Dovish 하게해석한가장큰원인은 Symmetric Inflation Goal( 대칭적물가목표 ) 이라는문구의추가였다. 연준이오랜기간통상적으로강조해왔지만몇년간달성하지못했던 2% 의물가목표는상한선의인식이상당히강했다. 때문에물가가 2% 를넘어설경우금리인상이더욱빠르게진행될수있다는의견이많았으나이번성명서와기자회견을통해연준은 2% 물가상한선이라는인식을지우고자했던것이다. 하지만물가의오버슈팅에대한막연한용인이라기보다는불확실한트럼프의정책방향에대해어느정도여유를확보하기위한것으로풀이된다. 27
달러과매수에대한인식당일달러약세요인은더있었다결국중요한건트럼프친성장정책의구체화시점 달러지수는작년 9 월부터 12 월말까지견고한미국의경제성장을기반으로트럼프의정책기대와함께상승세가가속화돼작년말 15 년래최고치 (13.3) 를기록했다. 급격한상승이후일부조정이있긴했으나여전히시장에는달러화과매수에대한인식이존재하는것으로평가되며, 이는상승재료보다하락재료에더욱민감한반응을보이는이유로살명할수있다. 또한 FOMC 회의당일에는추가적인달러화약세요인들이있었다. 먼저회의직후유로화약세요인으로작용했던유럽발정치적리스크가완화되었다. 네덜란드총선의출구조사발표에서극우당이아닌집권당이제 1 당을차지할것으로전망되며유로화의반등이있었다. 몇시간뒤제출된트럼프의예산안초안에는트럼프의주요공약들이추가되지않았고국내예산삭감과국방비 1% 증액에예산안통과가능성이낮게평가되며달러지수의하락압력을가중시켰다. 연방금리선물 (FFR) 은다음연준의금리인상가능성을 6 월은 5%, 9 월은 74% 로시장의기대를반영중이다. 향후연준의금리인상시기를결정짓는중요한요소는트럼프친성장정책의구체화시점이될것이다. 연준은트럼프의정책실현여부에대한불확실성이어느정도해소된이후후행적으로향후전망에반영할가능성이높다. 정부와공화당은빠른시일내에세제개편안에대한구체화작업에들어갈것으로판단된다. 이번트럼프케어표결철회원인은트럼프와공화당간의사전의견조율이부족했기때문인만큼이번세제개편안은공화당내에서이미내부조율이상당부분마무리되어나올가능성이높다. 결국트럼프케어의철회가정책기대소멸로까지이어지진않을전망이다. 차트 3. 3 월회의이후하락한기대 차트 4. 2% 물가목표치에근접한근원물가 (%) 3월 FOMC 기준금리인상 65 55 45 연4회이상금리인상기대 6월인상기대 35 25 (yoy, %) 2.5 2 1.5 1 PCE Core PCE 기존물가목표치 : 2% 15 5 1월 1일 1월 28일 2월 24일 3월 23일.5 15Y.1 15Y.7 16Y.1 16Y.7 17Y.1 II. 강세기조유지하는신흥통화 3 월들어두드러진 강세 최근달러인덱스가심리적지지선인 1 을하회한가운데연초부터상승세를이어가던신흥통화들은 3 월 FOMC 회의에서미국의 점진적인인상 스탠스를재확인한후상승세가더욱가팔라지는모습이다. 최근신흥통화들의강세는복합적인요인들의결과물이라할수있다. 28
펀더멘탈개선중국의안정과원자재가격상승차트 5. 달러대비절상율추이 우선전세계경기가회복국면에접어들면서수출의존도가높은신흥국들의성장률상향전망 (217 GDP: +4.5%, IMF) 과함께투자매력을높였다. 특히 G2( 중국, 미국 ) 의경기회복세가지표들을통해확인되면서신흥국들의수출개선기대를높였을것으로판단된다. 또한과거고물가로고생했던국가들 ( 브라질, 인도, 러시아 ) 의물가가안정화되면서소비여력개선에대한기대도신흥통화지지요인으로작용했을것이다. 또한원자재최대수입국인중국금융시장안정과지속되는성장은원자재수출국들 ( 브라질, 남아공, 러시아등 ) 의수출개선기대로이어지며신흥국통화강세를유발했다. 여기에중국의원자재공급관리와중국과미국의재정정책확대가더해져원자재가격을지지했다. 또한최근중국의성공적인위안화약세방어로헤지수요가줄면서아시아통화들에대한프록시헷지 ( 매도 ) 물량을축소또는기존물량언와인딩요인으로작용했다. 차트 6. 연초부터지속된신흥국펀드자금유입세 (%) 12 8 4 한국원화 남아공란드 멕시코페소 인도루피 러시아루블 브라질헤알 ( 억달러 ) 5 4 3 2 신흥국주식 ( 누적 ) 신흥국채권 ( 누적 ) 1-4 -1-8 17Y.1 17Y.2 17Y.3-2 16Y.1 16Y.4 16Y.7 16Y.1 17Y.1 출처 : EPFR, 국제금융센터 차트 7. MSCI 신흥국환율지수 차트 8. 뚜렷한경제지표개선 1,6 MSCI 신흥국환율지수 8 CITI SURPRISE INDEX(Emerging) CITI SURPRISE INDEX(G1) 1,55 6 1,5 4 1,45 2 1,4-2 1,35 16Y.1 16Y.4 16Y.7 16Y.1 17Y.1-4 16Y.1 16Y.4 16Y.7 16Y.1 17Y.1 미국의약달러 기조 또다른주요원인은 1 월초연고점경신이후하락세를지속한달러화의 영향이다. 작년말까지트럼프정부에대한기대가한꺼번에반영되면서상승했던 미달러는정부주요인사들의인준지연과늦어지는트럼프의정책구체화에반응해 29
신흥통화강세 한동안지속될 전망 조정을받았다. 또한 4 월환율보고서발간을앞두고트럼프와미재무부는지속적으로환율조작에관련된내용을공공연하게언급했는데, 이는대미무역흑자국통화들의강세압력을줘달러화약세요인으로작용했던것으로보인다. 또한금년초부터이어진달러화의약세는케리트레이드매력과환차익기대를높여수익률이상대적으로높은신흥국으로투자가몰린것으로평가된다. 향후연준금리인상에도신흥국통화는큰타격을받지않을것으로예상된다. 주요국경기개선과중국의안정, 이미상당폭진행된신흥국통화및자산가격조정등이신흥국통화를지지해줄것이기때문이다. 하지만소위리플레이션트레이드여건이원자재기저효과소멸, 심리지표에비해아직은취약한글로벌경기여건으로인해점차악화되고있다는점을고려하면신흥국통화의추가상승폭은크지않을것으로예상된다. III. 중국정부의관리능력 안정적인관리능력보여준중국해외자금유출차단에성공한정부안정적인흐름보이는외환보유고우려했던부동산버블붕괴는없었다 중국정부의지속적인노력에중국금융시장은안정적인모습을보이고있다. 특히과거자본유출우려로위안화약세기대가팽배했던과거와는달리, 현재는달러당 6.9 위안부근에서안정적인흐름을지속하는모습이다. 위안화하락압력의가장큰요인으로꼽혔던해외자금유출은중국당국의통제로급감하는모습을보였다. 특히직접투자부문의유출진정세가두드러졌다. 중국상무부발표에따르면 1 월해외직접투자는전년비 35% 감소한 $78 억이었으며, 중국기업의해외부동산투자는전년비 84% 감소한것으로나타났다. 중국기업들은정부의규제로 1 억달러이상의기업인수혹은투자, 핵심사업과무관한 $1 억이상의부동산투자, 해외상장법인특정비중이상의지분획득이제한된다. 작년사상최대치의해외직접투자 ($2,1 억 ) 를기록했던것과는대조적으로지금의추세라면 215 년수준 ($1,8 억 ) 이예상된다. 작년급격하게하락했던외환보유고는금년들어안정세를보이고있다. 한때 $4.5 조를육박하던중국의외환보유액이중국정부의해외투자규제완화와위안화약세압력방어로 1 년반만에 $1.5 조가감소하면서향후중국정부의환율관리지속성여부가의심받기도하였다. 하지만중국정부의해외투자규제와달러화의약세전환에외환보유고의급격한감소세가멈췄다. 중국정부는향후미국발달러강세에대비해 $3 조내외에서외환보유고의관리를지속할것이다. 중국정부의강한부동산규제에도일각에서우려했던급격한버블붕괴는보이지않고있다. 최근몇년간치솟은주택가격은부동산투기를부추겼고담보대출이급격하게늘었다. 중국정부는부동산과열조짐이보이자본인부담계약금규제, 기업과개인의대출규제강화, 세채이상주택구매제한등적극적인규제를통해큰부작용없이부동산가격급등을진정시켰다. 현재부동산가격의상승세는대형, 중형, 소형도시모두완만해졌으며버블붕괴리스크는상당히완화된것으로평가된다. 3
미국환율보고서결과에 따라변동성확대될 가능성 위안화는환율보고서발표전까지지금수준의레벨에서관리가지속될전망이다. 현재달러화약세기조가이어지면서위안화는약세압력이아닌강세압력을받고있는상황이기때문에외화매수로대응하며외환보유고를증가시킬여력도존재한다. 중국정부는과도한위안화강세로인해수출을기반으로한성장동력을잃는것을원치않기때문에환시개입이여의치않을경우필요에따라해외투자규제를조금씩완화시키는방법을택할가능성도존재한다. 다만, 미국의환율보고서결과에따라환율번동성확대가능성이존재한다. 중국의지정가능성은낮다고판단되지만트럼프의현정치적문제와낮은지지율을탈피하기위해중국을희생양으로사용할수있기때문에완전히가능성을배제하긴어렵다. 중국이환율조작국에지정될시중국은맞대응전략으로위안화약세전략을사용할수있다. 차트 9. 급격한상승세진정된부동산가격 (%,MoM) 4 Tier 1 Cities Tier 2 Cities Tier 3 Cities 3 2 1-1 -2 12Y.1 13Y.1 14Y.1 15Y.1 16Y.1 17Y.1 차트 1. 직접투자규제로자금유출차단 ( 억 $) 8 직접투자 Out Flow 6 4 2-2 13Y.1 14Y.1 15Y.1 16Y.1 출처 : CEIC 4 월해외통화전망 - 문제는정치다 4 월미달러 : 환율조작국지정경계와미국이제시할새로운상승재료구체적인세제개편안은언제쯤? 4 월미달러는새로운정책이얼마나구체적으로제시될지에달렸다. 이미연준이연 3 회인상전망을제시한상태에서트럼프케어철회이후한풀꺽인트럼프정부의친성장정책기대에하방압력은지속될전망이다. 여기에 4 월재무부의환율보고서발간경계까지더해져일부국가들의자국통화약세방어노력은달러화하락압력을가중시킬것이다. 정책실현에대한의구심에연이어최고치를경신했던미증시도한풀꺾인모습이다. 트럼프정부는시장의친성장정책기대가소멸하지않게하기위해세제개편안을새로운대안으로제시하고있다. 세제개편안에대한운은이미띄운상태지만이미트럼프케어철회에실망한시장의반응은미지근하다. 지난달트럼프의발언하나하나에일일이반응했던시장과는상당히대조적이다. 결국구체적이고실현가능성이있는세제개편안이나올때까지시장기대에따른달러화반등은쉽지않을전망이다. 하지만세제개편안은트럼프의가장중요한민심달래기용카드인데다특성상정부의세입에막대한영향을끼치기때문에충분한검증과논의를한후에나오게될것이다. 4 월환율보고서발표이후인 5 월중구체적인안이공개될가능성이높다고판단된다. 31
공화당의복잡해진셈법기존스탠스유지할연준또다른변수, 프랑스대선에대한테일리스크낮을전망유로 / 달러, 정치적리스크확인할유럽 1.3 달러 ~1.7 달러달러 / 엔, 정책차별화지속될것 17~113 엔 공화당은현재고민이많을것이다. 일단트럼프는공화당내에서비주류였고대선당시에도공화당과의잡음이많았다. 트럼프는당에대한충성도가상당히낮기때문에과거대통령들처럼당과같이공조하는모습을찾아보기힘들것이다. 향후트럼프는재선을위해서라도굵직한공약들에대해서는쉽게양보하지않을것이다. 이과정에서공화당이오랜기간추구해왔던당의가치들 ( 작은정부, 복지축소 ) 과배치될가능성이높다. 거기에당내극보수모임인프리덤코커스의존재도무시하기어렵다. 대부분트럼프가내놓은공약들은민주당에서결사반대할가능성이높다. 결국하원의과반표를넘기기위해선캐스팅보트를쥐고있는프리덤코커스의요구도들어줘야한다. 이것이공화당내부협상이어려워질수밖에없는이유다. 아직트럼프의구체적인세제개편안이제시되지않았기때문에연준은기존과마찬가지로섣부른판단이나시장을자극할만한새로운발언은최대한자제할가능성이높다. 따라서연준위원들의발언은트럼프의새로운정책안이구체화되기전까지는시장에기존연 3 회인상기대를유지시키는정도의가이던스를제시할것이다. 결국연준의발언에달러화가크기반응할요인은없을것으로판단된다. 달러에영향을줄수있는또다른이벤트는프랑스 1 차대선이있다. 3 월치뤄진네덜란드총선에서시장이우려했던극우당의집권당교체는없었기때문에프랑스극우대통령당선가능성에대한불안이잦아드는추세이다. 1 차투표에서과반수를넘는후보가없기때문에 2 차투표까지진행될가능성이높다. 현재 1,2 위를달리고있는마크롱과르펜의양자여론조사에선지난 4 년간단한차례도르펜이우세했던적이없었으며현재마크롱지지율은 64% 인데비해르펜은 36% 에불과하다. 하지만 2 차대선투표까지상당한시간이남아있기때문에시장에선섣부른판단은자제할것이다. 여전히존재하는불안요소인유럽의정치적리스크는달러지지요인으로작용할전망이다. 유로 / 달러는극우세력들의득세가잦아들었다고할지라도르펜의 2 차투표진출이거의확정됐기때문에시장에유럽정치리스크에대한불안은일부남아있을것이다. 최근 2% 에진입한유럽물가에일각에서는금리상승과자산축소가능성에대해우려하고있지만근원물가는.9% 에불과하고원자재기저효과도시간이지나면서점차감소할것이기때문에아직은시기상조라고판단된다. EUR/USD 는상승기조유지하며 2 주선부근인 1.6 달러가지지선으로, 6 주선이평부근이자빅피겨인 1.1 달러가주요저항선으로작용할전망이다. 달러 / 엔은 3 월춘투에서아베총리의관제춘투영향력이낮아져일본의금년임금상승률은작년을밑도는수준에그칠전망이다. 미국이 3 월금리인상을단행했기때문에, BOJ 는금리를동결하더라도인하하는효과를갖게된다. 4 월 BOJ 에선기존금리조절정책유지를통해엔화강세기조탈피노력을지속할전망이다. 약달러기조영향에따른하락세유지하며 USD/JPY 의저항선은 2 일이평선부근인 113 엔, 지지선은빅피겨인 17 엔부근형성될것으로예상한다. 32
외환시장주요변수 국내 I. 원화매력적일까? 원화, 올들어신흥아시아통화중가장강해원화강세의배경들외국인주식 5.4 조원순매수, 채권순투자반도체업황호조 원화가강하다. 올들어신흥통화들이강세를보이는가운데원화는아시아통화들중연초이후가장큰강세폭을기록하고있다. 작년말만하더라도트럼프당선에취약한국가, 수출부진, 정치불안등산재한악재에원화에대한부정적평가일색이었으나석달여만에분위기는달라졌다. 원화강세의이유는여타신흥통화강세의배경과다르지않으나반도체업황호조와트럼프환율정책경계가차별화를제공하고있는것으로판단된다. 올해신흥국으로의자금유입이강화되고있는데한국도예외는아니다. 증시외국인은연초이후 5.4 조원순매수했으며, 시장규모가달라단순비교가무리일수있으나트럼프당선이후아시아신흥국중한국증시로의자금유입이가장많았다. 외국인의주요순매수종목은 IT, 금융, 화학, 경기소비재성격의대형주로글로벌경기개선에수혜를볼수있는업종이주를이루고있다. 채권시장으로도외국인자금유입이가파르다. 외국인은작년우리국채보유액을 12 조원줄였으나올해는 9 조원늘렸다. 물론외국인채권자금중스왑베이시스확대에따른재정거래성격이많아한국채권에대한긍정적시각으로해석하기는어려우나내외금리차축소에도채권자금유출이둔화되고있는데에의미를둘수있다. 반도체업황의호조는한국경제의성장동력부재에대한우려를일단은잠재웠다. 반도체가격은 DRAM 을중심으로작년하반기이후상승세가확연해지고있는데반도체시장을장악하고있는삼성전자등우리기업의실적에긍정적으로작용하고, 우리수출개선에도중요한역할을하고있다. 반도체수출은올해 2 월까지전년대비 46.5% 증가했다. 차트 14. 트럼프당선이후외국인주식자금유입액차트 15. 수출증가율 ( 물량과가격기준 ) 8 6 ( 억달러 ) ('16 년 11 월 8 일 ~'17 년 3 월 28 일 ) 3 2 (%) 수출금액증가율 수출물량증가율 4 1 2-1 -2-2 필리핀대한민국대만인도 -3 12Y.1 13Y.1 14Y.1 15Y.1 16Y.1 17Y.1 출처 : 산업통상자원부 성장세전환한수출, 반도체와석유제품 가파르게증가 수출은 2 년간의역성장세를접고작년 11 월이후증가세로전환됐고, 올들어 2 월까지전년대비 15.7% 상승세를나타냈다. 가격요인으로여타국의수출도 33
전반적인개선세를나타내고있으나반도체와석유제품수출이가파르게증가하면서 우리수출은더확연한증가세를보이고있다. 트럼프환율및통상정책경계강화원화, 특별히매력적일이유없어수출, 기저효과소멸시증가세둔화될가능성트럼프의보호무역주의는궁극적으로한국경제에부정적사드보복의경제적영향크지않은저평가메리트하지만나쁘지않은원화환경 트럼프의환율및통상정책에대한경계의영향도적지않다. 4 월미국환율보고서발표를앞두고외환당국은조심스럽게시장에대응하고있으며이에대한시장의인식도원화강세기대를키우고있다. 그렇다면원화의매력도는계속유지될수있을까? 원화의환경들이특별히나쁠것은없어보이나이러한상대적강세가유지되기는어렵다는판단이다. 우리수출은올해성장세를유지할것으로보이나수출증가를견인하고있는석유제품 (7.2%, yoy, ~2 월 ) 의경우 2 분기이후유가의기저효과소멸로증가세가둔화될가능성이높다. 우리수출의내용을들여다보면금액기준수출은가파르게증가하고있으나물량기준수출은증가는미미하다. 트럼프의보호무역주의는궁극적으로우리경제와원화에부정적이다. 우리외환당국이달러매수개입을자제하는등으로원화가강세반응을나타내고있으나세계보호무역주의강화는대외의존도가높은신흥국에부정적요인이다, 중국의사드보복도단기적으로부정적요인이될수있다. 우리對중국수출중중간재는약 8% 로우리수출에미치는영향은제한적일것으로보이나우리관광객중반정도가중국인들이어서부정적영향도존재한다. 또한채권시장에서도중국계자금이 18 조원정도를차지하고있어이의유출여부에도촉각을세우고있다. 원화의저평가메리트도크지않다. BIS 의실질실효환율기준으로아시아통화중지난 1 년간의평균에서원화실질실효환율의절상폭이위안화다음으로크다. 위안화는시장화와국제화경로에있어단순비교하기어려우며, 실질가치측면에서아시아통화중원화가특별히매력적인환경은아니라고볼수있다. 다만신정부의경기부양노력과우리증시의저평가인식속외국인주식자금의완만한자금유입이예상되며일각에서는반도체수퍼사이클에대한기대도나타나고있어원화가 나쁜 통화로분류될가능성도크지않다. 차트 9. 실질실효환율과거 1 년평균대비괴리율 차트 1. 필라델피아반도체지수 중국한국필리핀대만인도싱가포르인도네시아말레이시아 (%) -15-1 -5 5 1 15 출처 : BIS, 삼성선물 12 1 8 6 4 2 1Y.1 11Y.9 13Y.5 15Y.1 16Y.9 출처 :Bloomberg 34
II. 장기전이될트럼프의통상압력 G2, 보호무역주의배격 문구삭제로미국스탠스확인트럼프의경상적자축소노력은다양한경로로장기간에걸쳐진행될것환율조작국지정은수지개선노력이행을위한선전포고 88 년 1 월 ~ 9 년 4 월조작국지정당시환율하락후복귀, 환율제도변경, 내수부양본격화 미국환율보고서발표를앞두고긴장감이고조되고있다. 특히 3 월독일 G2 재무장관회의에서는 보호무역주의배격 의문구를삭제하면서트럼프행정부의통상정책에대한스탠스와 G2 내에서미국의영향력을확인하는계기가됐다. 트럼프는대외불균형해소, 즉경상적자축소에대한의지가강하며, 장기계획을통해여러가지경로로이에대한노력을지속할것이다. 그방법은 1. 상대국통화절상압력 2. 국경조정세 3. 반덤핑, 상계관세부과 4. 수입규제를위한비관세장벽확대 5. 무역협정재검토 6. 상대국에내수부양요구등을고려해볼수있다. 환율조작국지정은이러한조치들을취하기위한해당국에대한선전포고정도로생각해볼수있으며조작국지정자체가구체적인조치로바로연결되지는않는다. 조작국지정은시장에단기적인변동성을키울수있는재료이긴하나지정이후전개될미국과의협의내용에중장기적으로접근해야할이슈라고판단된다. 과거우리나라는미국의 종합무역법 에근거하여 88 년 1 월부터 9 년 4 월까지환율조작국으로지정된바있다. 환율은조작국지정이후지정당시 7 원대에서 89 년중반 66 원대로하락하기도했으나조작국해제무렵에는다시 7 원대로회귀하였다. 조작국탈피를위해우리나라는 IMF8 조국으로서의이행을통해대외거래의여러규제들을철폐했으며, 환율제도도 복수통화바스켓 에서 9 년 3 월 시장평균환율제도 로전환하게된다. 특히내수부양을본격화하면서 86 년흑자로돌아섰던경상수지는 9 년이후다시적자전환됐다. 이시기 1 기신도시개발이시작됐다. 차트 14. 환율조작국지정무렵경상수지와환율 차트 15. 한미 FTA 이후對미무역수지 6 4 ( 억달러 ) 경상수지환율 ( 연평균 ), ( 우 ) ( 원 ) 1,5 1,3 3 25 ( 억달러 ) 2 조작국지정 1,1 2 15 FTA 발효 9 1-2 7 5-4 5 8Y 85Y 9Y 95Y Y 출처 : 한국은행 9Y 1Y 11Y 12Y 13Y 14Y 15Y 16Y 한미 FTA 재협상가능성 높아, 3 월말께발표되는 무역장벽보고서주목 이미미국은반덤핑관세조사착수건수가확대되며통상압력을가하기시작했고, 향후이러한움직임들은물밑에서지속될것이다. 특히한미 FTA 재협상은불가피할것으로판단된다. 실제한미 FTA 이후對미무역흑자는증가했고, 3 월중순라이시저무역대표부 (USTR) 대표내정자는우리나라를대표적흑자국으로지적했고, 한미 FTA 에대해서도불편한심기를드러낸바있다. 한편미국정부는매년 3 월말께국가별무역장벽보고서를발표하는데작년보고서에서한국에대해상당한분량을할애하며여러장벽에대해불만을토로한바있어올해발표될보고서도주목된다. 35
Y 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 1Y 11Y 12Y 13Y 14Y 15Y 16Y 환율전망 한국에대한특별한통상 압박가해질가능성낮아 미국의보호무역주의가우려되는것은사살이나미국의수지개선노력에한국이아주특별한존재는아닐것으로판단된다. 우리對미무역흑자는중국, 일본, 독일등의핵심흑자국에비해현저히적고한국이아시아의우방이라는점과군사적전략지라는점을고려할때특별한압박이가해질가능성은낮아보인다. 신정부출범과함께외교적노력이절실하다. Ⅲ. 매년 4 월하락하는환율 매년 3, 4 월회자되는외국인배당역송금수요 년이후두해제외하고매년 4 월환율하락 매년 3, 4 월이되면외환시장에서는배당급지급과외국인배당역송금수요가회자된다. 올해역시우리기업들의배당성향강화등으로작년보다 1 조원이상의외국인배당금지급이예상되고있다. 특히기업들들의배당금지급은 4 월에집중돼있다. 과거 4 월의환율흐름은상당히흥미롭다. 년이후 4 년, 8 년의두해를제외하고매년 4 월환율은하락했다. 통상봄이되면투자심리가강화되며신흥통화에긍정적으로작용하는경향이있고, 겨울이지나고수출이본격화되는시기라는점도영향을미쳤을것으로추측된다. 물론최근 2 년간은미국환율보고서부담이있었고, 미국긴축사이클진입이후에는 1 분기미국지표부진으로 3 월연준의스탠스과약화됐던점등시점의특수성도존재한다. 올해 4 월은트럼프행정부의첫환율보고서가발표된다. 최근 2 년간의흐름과 같이환율은하락압력을받겠으나이이벤트를상당히시장이반영해온만큼 년 이후의계절성을깨는해가될수도있겠다. 차트 14. 매년 4 월환율상승률 차트 15. 최근 1 년간월별평균수출금액 4 2 (%) 5 46 ( 억달러 ) -2 42-4 38-6 34-8 3 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 출처 : 한국은행 출처 : 무역협회, 삼성선물 36
4 월환율전망 경계감고조 4 월환율, 환율보고서경계, 계절적수출본격화등으로 1,1 원테스트환율조작국지정시단기하락압력예상되나빠른되돌림나타날것매년 4 월하락하는환율의계절성강달러추세는유효 4 월환율은미국재무부환율보고서발표를앞두고경계감짙어지는가운데계절적수출본격화와기업들의견조한 1 분기실적확인속외국인주식자금유입등으로 1,1 원하회시도가예상된다. 하지만미달러의지지력확인과꾸준한해외투자관련한달러수요, 배당역송금수요, 소극적이나마시장방어에나설당국등으로낙폭은제한될것으로보인다. 미국환율보고서는그발표시기가지연될가능성도적지않아보이며, 조작국지정가능성은크지않은것으로판단된다. 그럼에도우리나라의환율조작국지정시에는단기적으로환율하락과변동성확대압력을가하겠으나이미재료가시장에선반영된측면이있어빠른되돌림이예상된다. 또한한국경제에부정적이벤트인만큼중장기적으로상승압력을가하는요인이될것이다. 4 월환율은 2 년이후두해를제외하고매년하락하는계절성을나타냈다. 배당역송금수요를고려할때의외의결과이다. 이는보통봄에투자심리가강화되면서신흥국에대한자금유입이나타나고, 우리나라의경우겨울수출비수기를지나수출이본격화되는경향때문인것으로판단된다. 미달러의하락이가파르게진행되고있으나강달러추세에대한전망은유효하다. 3 월 FOMC 가온건하게해석되고있으나올해적어도 2 회추가금리인상이단행될가능성이높으며, 트럼프의감세, 인프라투자등경기부양의정책방향성은시간은걸리겠으나유지될것이다. 또한 2 분기부터기저효과가제거된경기여건하에서펀더멘털이견고한미국경제는다시부각될수있으며, 경기부양책지연에도다국적기업들의미국투자약속은경기에대한긍정적기대를유지시킬것으로판단된다. 대외여건 : 미달러추가하락에도지지력확인할것대내여건 : 환율보고서경계감고조, 수출본격화등하락우호적환경 4 월환율 : 1,9 원 ~1,15 원 대외여건 : 4 월미달러는강한반등의모멘텀부재속에추가하락시도예상되나견조한미국경제지표와 1 분기미국기업실적호조와함께지지력확인할것으로보인다. 6 일에는미-중정상회담이예정돼있고, 환율보고서가발표될가능성이높으며월후반 BOJ 와 ECB 통화정책회의가대기하고있다. 대내여건 : 미국환율보고서경계와계절적으로본격화될수출, 기업들의견조한 1 분기실적확인속외국인주식자금유입등은하락우호적환경을조성할것이다. 하지만해외투자관련한달러수요와배당역송금수요, 당국의시장방어는하락을제한하는요인이다. 4 월환율은 1,9 원 ~1,15 원의거래범위가예상된다. 하단에서는구름대상단인 1,18.3 원과 1,1 원, 작년 9 월저점인 1,89.7 원이위치해있다. 상단에서는 12 주이평선 (1,145.3 원 ), 2 일이평선 (1,145.8 원 ), 주간구름대상단 (1,167.5 원 ) 이저항선으로작용할것이다. 37
상품수지 외국인주식투자추이 15 11 7 3 ( 억달러 ) 무역수지수출증가율 ( 우 ) 수입증가율 ( 우 ) (%) 9 6 3 2,2 2,12 2,4 1,96 (pt) ( 백억원 ) 외국인 215 년이후누적 ( 우 ) 지수 / 종가 1,5 1, 5-1 1,88-5 -5 15Y.3 15Y.8 16Y.1 16Y.6 16Y.11-3 1,8 15Y.1 15Y.7 16Y.1 16Y.8 17Y.2-1, 스왑포인트 (1M, 3M) 14 1 (1/1원) 1M 3M 1Y 6 2-2 -6-1 15/2 15/7 16/1 16/6 16/12 달러 / 원변동성 16 (%) 1M VOL 3M VOL 13 1 7 4 15/2 15/7 16/1 16/6 16/12 엔 / 원, 유로 / 원환율 달러 / 원 Risk Reversal 25d 12.5 (1 원 ) ( 원 ) 1,4 3 (%) 11. 9.5 JPY/KRW EUR/KRW( 우 ) 8. 15/2 15/7 16/1 16/6 16/12 1,3 1,2 1,1 1, 2 1 USD/KRW Risk Reversal 25d 1M -1 USD/KRW Risk Reversal 25d 3M -2 16/2 16/5 16/8 16/12 17/3 달러선물외국인투자동향 외환보유액 1 6 ( 만계약 ) ( 원 ) 1,25 1,21 39 38 ( 억달러 ) 2 1,17 37-2 1,13 36-6 1,9 35 누적순매수 (215년이후 ) -1 USD/KRW 1,5 34 15/1 15/6 15/12 16/6 16/12 14/3 14/11 15/7 16/3 16/11 38
통화절상률 ( 주요국 ) 통화절상률 ( 아시아 ) 1 7 4 1-2 -5 (%) 월간절상률연초대비 호주캐나다영국일본유로존 뉴질랜드 미국 1 7 4 1-2 -5 (%) 월간절상률연초대비 인도네시아인도대만중국한국 싱가포르 필리핀 말레이시아 주가상승률 ( 주요국 ) 주가상승률 ( 아시아 ) 1 7 4 1-2 -5 (%) 월간수익률연초대비 캐나다일본영국유로존미국 호주 뉴질랜드 15 11 7 3-1 -5 (%) 월간수익률연초대비 인도네시아인도대만중국한국 싱가포르 필리핀 말레이시아 CME 투기적순포지션 ( 유로 ) CME 투기적순포지션 ( 엔 ) 15 7 ( 계약 ) CME 투기적순포지션 EUR/USD ( 달러 ) 1.5 1.4 1 5 ( 계약 ) ( 엔 ) 13 119-1 1.3 18-9 1.2-5 97-17 1.1-25 1. 14/5 15/2 15/1 16/6 17/3-1 86 CME 투기적순포지션 -15 USD/JPY 75 14/5 15/2 15/1 16/6 17/3 주요국금리차 아시아외국인주식순매수 2.5 (%p) US2Y-EU2Y US2Y-JP2Y( 우 ) (%p) 2. 1.5 1..5. 13/11 15/5 16/11 2. 1.6 1.2.8.4. 2 ( 억달러 ) 12 4-4 -12 필리핀대한민국대만인도 -2 15/1 15/7 16/1 16/7 17/1 39
4