Contents I. 일본 HMR 시장현황 3 II. 일본편의점산업의성장과혁신 5 III. 일본기업탐방요약 11 IV. Global 유통기업 valuation 19 V. 기업분석 21

유통업 일본인들의점심이야기 일본의불황이가져온성장채널, 편의점과드럭스토어 - 저출산, 인구고령화문제로소비가고성장할수없는인구구조 - 1 인가구와고령층을주요대상으로하는편의점, 드럭스토어와같은소형오프라인채널의성장지속 유정현 cindy11@daishin.com 일본 HMR 시장에서편의점의중요성 - 일본 HMR 시장규모는약 4.2 조원으로단일국가로서는미국과영국에이어세계 3 위시장 - 직장인과노인들의편의점간편도시락구매증가로 HMR 시장에서편의점비중높음 - 일본편의점업계도 199 년대고성장이후 2 년대에 1% 의저성장시기를겪음. 그러나세븐일레븐의 Seven Premium, Seven Gold, 1 엔커피와같은다양한먹거리와새로운 PB 출시로저성장탈피, 편의점시장의혁신이시작됨 - 1998 년백화점시장의절반밖에되지않았던편의점시장규모는 29 년에백화점역전, 214 년현재백화점시장보다 5% 이상큰규모로성장 투자의견 Overweight 비중확대, 유지 한국, 일주일에편의점한끼식사인구늘어난다 - 인구당편의점점포수는이미일본을추월. 그러나점당매출액은일본의 1/4에불과. 향후도시락을비롯, PB 상품매출확대가성장의관건 - 편의점도시락매출비중 : 일본 3% vs. 우리나라 6% - 우리나라와일본의식문화가다르지만, 국내편의점업계의일본따라잡기노력으로도시락시장의성장성낙관 Rating & Target 종목명 투자의견 목표주가 BGF리테일 Buy 23,원 GS리테일 Buy 7,원 투자유망종목 BGF리테일 (2741), GS리테일 (77) - BGF리테일, 목표주가 23,원, 투자의견 Marketperform에서 BUY로상향, 불황시대에돋보이는성장기업 - GS 리테일, 목표주가 7, 원, 투자의견 BUY, 편의점도시락선두기업 한국 vs. 일본편의점시장비교 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 -7.6 35.4 94.2 159.7 상대수익률 -7.2 39. 95.3 168.6 (pt) 유통산업 ( 좌 ) 33 Ralative to KOSPI( 우 ) 28 23 18 13 (%) 25 2 15 1 5 8-5 14.9 14.12 15.3 15.6 15.9 자료 : 대신증권리서치센터 기업분석 215.9.17 www.daishin.com

Contents I. 일본 HMR 시장현황 3 II. 일본편의점산업의성장과혁신 5 III. 일본기업탐방요약 11 IV. Global 유통기업 valuation 19 V. 기업분석 21

DAISHIN SECURITIES I. 일본 HMR 시장현황 일본 HMR 시장규모 : 4.2조원 ( 글로벌 MS 6.7%) HMR(Home Meal Replacement) 이란기존식사를대체하는간편식을뜻하며흔히가정간편식이라고일컫는다. 213년기준전세계 HMR 시장규모는 536억달러, 약 64 조원이며매년 3% 수준의성장을지속하고있다. HMR의종류는구매후바로섭취가가능한 RTE(Ready-to-eat) 와조리가되어있어간단히데워먹을수있는 RTH(Ready-to-heat), 그리고한가지음식을쉽게조리할수있도록각재료를적은분량으로포장한 RTC(Ready-to-cook) 으로크게나뉜다. RTE는김밥, 샐러드등이대표적이며 RTH는이른바레토르트형식품으로이미잘알려진카레, 스파게티류등과최근각광받는 1~2인용소포장즉석국, 밥등을꼽을수있다. RTC의경우주로냉동식품등이여기에속한다. 일본의 HMR 시장은약 4.2조원으로단일국가로서는미국의 21조원, 영국의 5.3조원에이어 3위를차지 (MS 6.7%) 하고있다. 이는아직중국의 3.6조원시장보다크며우리나라시장 1.3조원의 3배규모이다. 인구를감안한실질시장규모는우리의 1.4배에달한다. 일본의 HMR 시장의발달에는우리보다앞서여성의사회진출에따른외식문화확산과저출산및인구고령화에따른 1~2인가구수증가라는배경이크게한몫했다. 또한잦은지진으로고층빌딩내구내식당을두지않는경우가많아자연스레점심시간에직장인들의편의점간편도시락구매가대중화된것도주원인으로작용했다. 일본 HMR 시장에서편의점비중은 13%, 타국가대비높음 이를반영하듯, 일본 HMR 시장의카테고리별구성은냉동식품이주를이루는미국, 유럽등다른국가와는달리, 냉장식품이 74% 로가장큰비중을차지하고있다. 바로일본의가정간편식품목중도시락, 샐러드와같이구매후바로시식할수있는 RTE(Ready to Eat) 품목이많기때문이다. 일본 HMR의채널별점유율은슈퍼ㆍ대형마트가 61.8% 로가장큰비중을차지하고있으며개인소매점포가 18.4%, 그리고편의점이 13.3% 를차지하고있다. 편의점의절대비중이슈퍼나대형마트에비해낮지만미국의 5%, 유럽의 6% 에비하면상대비중매우높음을알수있다. 그만큼편의점도시락이란일본에서빼놓을수없는일상적인품목임을뜻한다. 그림 1. 일본 HMR 시장규모 ( 십억엔 ) 일본 HMR(Ready-Meal) 시장 ( 좌 ) (%) 46 YoY( 우 ) 2.5 44 42 2. 4 38 1.5 36 34 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 자료 : 일본통계청, 일본체인스토어협회, 대신증권리서치센터 1. 3

유통업 표 1. HMR(Home Meal Replacement) 의분류및정의 정의유통기한주요제품 RTP(Ready to Prepare) 식재료를세정소분한상품 짧다 조리용소분채소 RTE(Ready to Eat) 구매후바로취식가능한상품짧다 김밥, 도시락, 샐러드 RTH(Ready to Heat) 간단한가열후먹을수있는상품길다 햇반, 즉석죽, 레토르트식품등 RTC(Ready to Cook) 조리후먹을수있는상품짧다 자료 : 언론자료, 이마트몰, 대신증권리서치센터 냉동만두, 냉동돈까스등 그림 2. 일본, 미국, 유럽 HMR 카테고리별점유율 캔류 3% 건조식품 1% 냉장식품 7% 냉동식품 23% 캔류 9% 건조식품 17% 건조식품 9% 캔류 9% 냉장식품 38% 냉장식품 74% 냉동식품 67% 냉동식품 4% 일본 미국 일본 자료 :Marketline, 대신증권리서치센터 그림 3. 일본, 미국, 유럽 HMR 채널별점유율 특화소매점 4% 기타 3% 개별소매점 2% 편의점 5% 기타 4% 특화특화소매점소매점 4% 4% 편의점7% 기타 4% 편의점 13% 개별소매점 18% 슈퍼마켓 / 대형마트 62% 슈퍼마켓 / 대형마트 9% 개별소매점 14% 슈퍼마켓 / 대형마트 73% 일본 미국 유럽 자료 :Marketline, 대신증권리서치센터 4

DAISHIN SECURITIES II. 일본편의점시장의성장과혁신 일본편의점시장규모 일본편의점업계매년 3% 이상꾸준히성장, 29년에백화점매출역전 일본에편의점이등장한지 4년이지났다. 그러나편의점은여전히성장하고있다. 이는다른오프라인채널이매출부진을겪는것과사뭇대조적이다. 편의점업계의호황은앞서언급한 1~2인가구증가로근거리소량구매소비패턴의확산요인외에도, PB 등적극적인 MD 개발로히트상품이등장하고, 여기에각종편의서비스제공으로고객의로열티를구축하여재방문률을증대시키기때문이다. 일본의편의점은단순소형식음료점포를뛰어넘어전연령층이수시로이용하는채널, 즉, 근린의 편의점포 로서의역할을하고있다. 일본의편의점산업규모는지난해 1조엔을기록했다. 지난 1998년에백화점매출액의절반밖에되지않던편의점매출규모는 29년에백화점을넘어섰으며 214년현재백화점시장보다 5% 이상크다. 편의점업계의 1위는세븐앤아이홀딩스의 < 세븐일레븐 > 으로 9년대의편의점고성장시대이후 2년대들어타브랜드와마찬가지로 1% 대의저성장의어려운시기를겪었으나 PB 상품으로경쟁사와차별화에성공하며오히려매출성장률이 5% 로상승하는혁신을만들어냈다. 그림 1. 일본편의점 vs. 백화점시장규모 그림 2. 일본편의점업계경쟁구도 ( 조엔 ) 12 1 일본백화점매출일본편의점매출 29 년편의점매출액백화점역전 Ministop 3% 기타 6% 8 6 4 Circle K 1% Family Mart 19% Seven Eleven 41% 2 97 99 1 3 5 7 9 11 13 자료 : 일본총무성, 대신증권리서치센터 자료 : 일본총무성, 대신증권리서치센터 Lawson 21% 5

유통업 일본편의점시장의성장과혁신 일본편의점시장의성공비결 : 다양한 PB 개발, 가격보다품질에집중 현재일본편의점의점포면적은약 4평으로우리나라점포의평균 2평에 2배규모이다. 주요품목인도시락진열코너 (open chilled show case) 의너비는약 2cm 내외로우리나라의 9-12cm에비해 2배가량넓게자리잡고있으며 SKU도우리나라의약 1,3개보다 2배이상많은 2,8개에달한다. 전반적으로고부가가치품목의매대점유율이우리나라에비해훨씬높음을한눈에알수있다. 편의점매출성장에는도시락외에도다양한 PB 상품들이기여가크다. 가격과품질에민감한여성및고령층의소비자군을위해좀더세분화해서만든 Seven Premium( 품질은일반제품과동일하거나상위, 가격은 2-3% 저렴 ) 과 Seven Gold(Seven Premium 보다좀더높은가격대의상품으로합리적가격대 ), 그리고 1엔커피로유명한 Seven Café 등이대표적이며, 로손의 Uchi Café Sweets 등도인기있는 PB들이다. 특히 Seven Café의 1엔커피는출시 1년만인지난해 2월총 4억 5천만잔이상팔린것으로집계됐다. 출시당시커피의마진보다맛 ( 품질 ) 에집중하겠다는전략에따라최고급원두를사용하였는데, 원가가대략 5엔으로 1~12엔에팔리는일반캔커피의원가가 3~5엔임을고려하면상당한고품질의원재료를사용하고있음을알수있다. 1엔커피의 BEP는점당하루에 5잔이었으나, 출시즉시부터가격대비훌륭한품질로인기를끌면서 1일 1잔이상이판매되는히트상품이되었다. 일본편의점에서주로팔리는 Fresh Food( 이하 F/F) 품목중디저트와삼각김밥등의가격대는대부분 1엔부터시작되며, 도시락과샌드위치의가격은 4~5엔수준이다. 일본의물가수준과 F/F 품목의품질을고려할때매우저렴한것으로판단된다. 그림 3. 일본세븐일레븐브랜드맵 & 일본편의점업체 PB 상품 가격 높음 Seven Eleven - Seven Gold Family Mart - FAMIMA Cafe 낮음 브랜드상품 ( 실제가격 ) 높음높음 Lawson - Uchi Cafe 품질 낮음 자료 : 세븐앤아이홀딩스, 대신증권리서치센터 6

DAISHIN SECURITIES 그림 4. 일본세븐일레븐실내전경 자료 : 세븐앤아이홀딩스, 대신증권리서치센터 그림 5. 일본 vs. 우리나라편의점 lay out 자료 : 대신증권리서치센터 7

유통업 일본노인들도자주이용하는편의점도시락 일본편의점이용중년층이상비중 5% 일본편의점의값싸고맛있는풍부한먹을거리는점당매출과품목별매출비중으로드러난다. 일본세븐일레븐의일평균점포매출은 66.4만엔 ( 타사평균 53.3만엔 ) 으로우리나라점포의일평균매출액 145만원대비약 4배이상이며도시락이포함된 F/F 비중은 25% 로품목중가장높으며, 우리나라의 6% 에비해월등히높다. 일본인들의편의점도시락이용은비단젊은직장인들에국한된것은아니다. 인구고령화로노령인구만거주하는 1~2인가구가늘면서노인들이집에서직접밥을해먹는대신편의점에서사먹는회수가증가함에따라 2년전에 13% 에불과하던 5세이상소비자층이지난해 3% 로나타났으며 4대이상비중도 13% 에서 2% 로확대됐다. 2-3대소비자층은 4% 수준으로큰변화가없었다. 우리나라도최근고령층의편의점이용빈도수가증가하고있는데이는도시락이용증가에따른고객층변화보다는전반적인이용인구증가로상대적으로비중이낮은고령층의비중이확대되고있는것으로파악된다. 그림 6. 일본편의점매출비중 그림 7. 우리나라편의점매출비중 서비스 4% 4% 4% 5% 잡화생활용품 4% 3% 2% 4% 4% 4% 비식품류 25% 27% 32% 32% 담배등기타 37% 38% 43% 가공식품 35% 33% 3% 27% 가공식품 48% 48% 46% FF+ 신선식품 35% 36% 34% 37% 5 1 14 FF 7% 7% 6% 13 14 15 자료 : 일본총무성, 대신증권리서치센터 자료 : 지식경제부, 대신증권리서치센터 그림 8. 일본편의점이용층 그림 9. 우리나라편의점이용층 1% 8% 6% 4% 2% 13 16 13 12 18 19 36 36 22 14 22 29 28 3 17 2 23 21 22 19 5 대이상 4 대 3 대 2 대미만 1% 8% 6% 4% 2% 3 4 12 12 23 3 41 4 9 14 24 2 29 27 31 35 5 대이상 4 대 3 대 2 대 % 2 17 13 1 1 95 5 1 14 2 대미만 % 21 14 8 4 96 4 9 13 2 대미만 자료 : 세븐앤아이홀딩스, 대신증권리서치센터 자료 : GS 리테일, 대신증권리서치센터 8

DAISHIN SECURITIES 국내편의점도시락시장의성장성타진 국내편의점점포당일평균매출이일본의 1/4 수준우리나라와일본의식문화는많이다르지만국내편의점도시락시장성장성매우높음 국내편의점시장규모는 12조원으로추정되며편의점 1개당 coverage 인구수는일본의 2,4여명보다적은 1,96명수준에이를정도로절대점포수는이미일본보다더포화상태다. 그러나최근담배가격인상으로점포매출이크게증가하면서점포운영이수월해짐에따라출점여력이다소증가한것으로보인다. 현재국내점포평균 1일매출액이일본의 57만엔에비해 1/3 수준인 145만원에불과한데이부분이향후국내업계의성장의열쇠라고할수있다. 우리나라와일본의음식문화는이질적인면이많다. 품질과종류의다양함, 그리고가격면에서일본의도시락은상당히발전해있고, 우리나라의경우배달음식과분식시장이발달돼있어편의점도시락이일본과같이대세로자리잡는데는상대적으로어려움이많을것으로보인다. 그럼에도불구하고도시락시장의점진적확대가예상되는이유는, 1) 국내시장에도시락이소개된것이고작 4년, 본격적인출시는 1~2년밖에되지않았고, 2) F/F 매출비중도일본의 25% 에비해낮은 5~7% 에불과해향후성장가능성이충분하며, 3) 최근편의점업체들의노력으로품질이꾸준히개선되고있기때문이다. 출시초기년만해도편의점업체당일평균약 1,개미만팔리던도시락이현재 8 만개이상팔리는상황에서결국은편의점도시락취식에대한사회적분위기형성이중요하다고판단된다. 시장성장에다소제약이존재함에도불구하고 1인가구증가와품질개선에따른수요증가로도시락매출은증가할수밖에없을것으로전망된다. 표 1. 한국 vs. 일본편의점비교 한국 일본 일본대비한국비중 편의점시장규모 12조원 1조엔 총소매시장대비비중 4.8% 7.1% 점포수 26,19개 52,725개 점포당 coverage 인구수 1,968명 2,411명 82%(=18% 초과 ) 점포당매출액 5억원 2억엔 27% 자료 : 통계청, 일본통계청, 대신증권리서치센터 그림 1. 국내편의점시장규모 ( 조원 ) (%) 한국편의점매출 ( 좌 ) 18 35 YoY( 우 ) 16 3 14 25 12 1 2 8 15 6 1 4 2 5 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 자료 : 편의점협회, 대신증권리서치센터 그림 11. 편의점 3 사도시락매출성장률추이 49% 34% 33% GS25 CU 세븐일레븐 68% 52% 59% 51% 44% 88% 41% 39% 1% 12 13 14 1H15 주 : 전년동기대비 자료 : 언론자료, 대신증권리서치센터 9

유통업 그림 12. 한국 vs. 일본 1 인가구비중 (%) 4 한국 1 인가구비중일본 1 인가구비중 35 3 29.6 32.4 25 2 15 1 19.8 9. 27.6 5 8 85 9 95 5 1 한국 5 1 15E 2E 25E 3E 자료 : 일본통계청, 통계청, 대신증권리서치센터 그림 13. 한국 vs. 일본편의점점포수추이 ( 점포수 ) 55, 일본편의점점포수한국편의점점포수 45, 35, 25, 15, 5, 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 자료 : 일본프렌차이즈협회, 한국편의점협회,, 대신증권리서치센터 그림 14. 한국 vs. 일본편의점비교 자료 : 대신증권리서치센터 1

DAISHIN SECURITIES III. 일본기업탐방요약 1. 세븐앤아이홀딩스 ( 편의점 & 슈퍼마켓, 3382 JP) 편의점혁신에가장선두에있는기업 일본편의점성공을이끈대표브랜드는 세븐앤아이홀딩스 의 세븐일레븐 으로 192년대대형마트사업으로시작한이토요카도社가 1973년세븐일레븐편의점라이선스를미국 Southland Ice Co. 에게서취득, 일본내편의점사업을시작하였고, 1991년에는경영부진에빠진본사를인수, 자회사로편입한후기업명을 세븐앤아이홀딩스 로변경하였다. 세븐앤아이홀딩스의가장큰매출비중을차지하는편의점사업부, 즉세븐일레븐은일본내 17,491개점포 ( 점포기준 MS 34%) 를보유하고있으며일본편의점시장점유율 4%( 매출기준 ) 로시장 1위를차지하고있다. 세븐일레븐은 1975년에편의점업계첫 24시간영업을시작으로지난 27년일본내제 2의 PB붐을일으킨 Seven Premium, 213년 Seven Café 등을통해일본과한국편의점체인업계의트렌드를주도해왔다. 편의점사업부외에도관동지역중심으로사업을영위하고있는대형마트, 이토요카도 ( 매출비중 22%) 와지난 25년에인수한백화점, 소고 & 세이부 ( 매출비중 13%) 등이있으며세븐앤아이홀딩스산하전유통점포들내 ATM을설치하여수수료중심의사업을전개하는세븐은행 ( 매출비중 3%) 등이있다. 세븐일레븐은향후지속가능한성장전략의일환으로전국을 9블록으로나누어각지역별 MD 개발에주력하고있다. 2년대초반 1% 대의저성장을탈피할수있었던동사의경쟁력은결국상품과서비스의차별화였음을고려하면새로운상품을개발하여고객의수요를창출하는전략은계속될것으로보인다. 신규 PB 개발을위해현재취급하고있는 3,개의 SKU 중에약 5% 인 1,5개품목을지역밀착형으로바꿀계획을갖고있다. 그림 15. 세븐앤아이홀딩스매출액 & 영업이익률 그림 16. 세븐앤아이홀딩스주가 & 영업이익추이 ( 십억엔 ) ( 백만불 ) 7 세븐 & 아이매출액 ( 좌 ) 7 OPM( 우 ) 6 6 5 5 4 4 3 3 2 2 1 1 ( 엔 ) ( 십억엔 ) 세븐 & 아이영업이익 ( 우 ) 7, 4 주가 ( 좌 ) 6, 35 3 5, 25 4, 2 3, 15 2, 1 1, 5 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : 세븐앤아이홀딩스, 대신증권리서치센터 자료 : 세븐앤아이홀딩스, 대신증권리서치센터 11

유통업 그림 17. 일본세븐일레븐성장과정 35.7 ( 점, 십억엔 ) 4,5 4, 3,5 3, 2,5 점포순증가 ( 점 ) 총매출 ( 십억엔 ) 총점포수 ( 점 ) 33.5 패스트푸드매익률 (%) FF 매익률 (%) 31.4 25, 3.6 전체매익률 (%) 4조엔 전자화폐저성장세븐카페판매 Nanaco CAGR 1.3% 2, 도입, 17,491 세븐프리미엄 15, 2, 1,5 1, 5 CAGR 24 시간영업시작 미반정온체제 ( 공장 - 점포 ) 현우리나라상황 그룹 MD 개혁프로젝트시작 세븐골드판매시작 74 76 78 8 82 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12 14 1, 1,172 7 년대 78.2% 8 년대 16.5% 9 년대 6.6% 년대 3.4% 1 년대 5.1% 5, 자료 : 세븐앤아이홀딩스, GS 리테일재인용, 대신증권리서치센터 그림 18. 일본편의점일평균매출비교 그림 19. 일본편의점일평균이용객비교 ( 천엔 ) 8 664 ( 명 ) 1,1 1,6 6 542 521 1, 4 9 846 2 8 Seven Eleven Lawson Family Mart 자료 : 각사, 대신증권리서치센터 7 Seven Eleven 자료 : 세븐앤아이홀딩스, 대신증권리서치센터 경쟁사평균 12

DAISHIN SECURITIES 2. 마츠모토키요시 ( 드럭스토어, 388 JP) 드럭스토어- 편의점과함께성장하는소형오프라인채널 드럭스토어란우리에게글자그대로의약품을파는 약국 으로해석될수있으나일본에서유통채널로서의정의는 일반의약품을중심으로화장품과일용잡화, 유통기한이짧은식료품을판매하는소매업태 를말한다. 우리나라에서는일부의약품을취급하는편의점과의약품판매는하지않지만일용잡화와유통기한이짧은식료품을판매한다는점에서올리브영, 왓슨스와같은소규모유통채널하고비슷하다고할수있다. 일본내드럭스토어매출 1위인마츠모토키요시는 1932년약국에서시작해, 1995년일본최대드럭스토어로성장했다. 27년지주회사인마츠모토키요시홀딩스를설립하였고현재일본내 1,53여개의점포보유하고있다 (MS 1%). 마츠모토키요시는적극적인 M&A와신규출점으로중심으로성장해왔다. 29년미도리약품, 21년나카지마훼밀리약국과러브드럭스를 M&A했다. 점포수증가로경쟁이치열해지면서타드럭스토어보다빠른온라인, 오프라인포인트통합, 주문서비스등의옴니서비스화를통해쇼핑편리화와고정고객확보에주력하고있으며, 늘어나는해외관광객매출에대응해면세대응점포를늘리고있다. 일본의소매시장이 -1%~+1% 사이에서저성장을겪고있으나드럭스토어업계는편의점과함께매년 3% 수준의비교적높은성장을지속하고있다. 그러나지난 29년 6월개정약사법시행에따라대중약판매규제가완화되면서의약품만으로수익확보가가능했던기존비즈니스모델은퇴색됨에따라편의점, 할인매장등과협업하여 H&B(Healty & Beauty) shop 등으로변모중이다. 점포수가증가하면서편의점과경쟁이심화될것이라는기존의우려와는달리, 협업을통한집객효과가큰것으로보인다. 특히거동이불편한고령자들에게좋은반응이있는것으로나타남에 드럭스토어 + 편의점 형식의융합점포들이등장하기시작했다. 일본의대표적편의점체인인 로손 과드럭스토어업체인 마츠모토키요시 는업무제휴를통해복합점포 마츠모토키요시와로손 1 을운영중이다. 그림 2. 일본드럭스토어시장규모 그림 21. 마츠모토키요시매출구성 ( 조엔 ) (%) 7 일본드럭스토어시장 ( 좌 ) 12 YoY( 우 ) 6 1 5 8 4 6 3 4 2 1 2 잡화 29% 의약품 4% 식품 15% 화장품 52% 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 자료 : 일본체인스토어협회, 대신증권리서치센터 자료 : 마츠모토키요시, 대신증권리서치센터 13

유통업 그림 22. 마츠모토키요시실적추이 그림 23. 마츠모토키요시주가흐름 ( 십억엔 ) (%) 6 마츠모토키요시매출액 ( 좌 ) 5 OPM( 우 ) 5 4 4 3 2 3 1 ( 엔 ) ( 십억엔 ) 7, 마츠모토키요시영업이익 ( 우 ) 25 주가 ( 좌 ) 6, 2 5, 4, 15 3, 1 2, 5 1, 8 9 1 11 12 13 14 2 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : 마츠모토키요시, 대신증권리서치센터 자료 : 마츠모토키요시, 대신증권리서치센터 그림 24. 마츠모토키요시외부전경 그림 25. 마츠모토키요시내부전경 자료 : 대신증권리서치센터 자료 : 대신증권리서치센터 14

DAISHIN SECURITIES 3. 야마다덴끼 ( 전자제품전문판매점, 9831 JP) 가전전문판매 1위업체 일본가전양판점의시장규모는약 5.5조엔으로추정된다. 동채널은여타의오프라인채널과마찬가지로경기영향을받긴하지만 IT 신제품출시와디지털가전제품의교체수요가실적에더큰변수로작용한다. 그렇기때문에가전유통업체들은종합유통채널대비상대적으로양호한성장세를보이며유통채널투자에도공격적이다. 일본주요도심부역세권등에엔터테인먼트형대형종합가전양판점을오픈하거나지역에맞는컨셉으로점포의매력도를높이면서자신들의오프라인매장이각지역의랜드마크가되도록이미지개선작업을하고있다. 가전전문유통 1위기업인야마다덴끼 (9831 JP) 도 1997년부터초대형 mega 점포출점을시작했다. 21년부터교외지역에 Tech Land 로불리는로드샵출점과함께저성장상황을타계하고자비가전품목매출비중을확대하며라이프스타일샵형태로변신중이다. 이에따라 SKU가 1만개이상까지늘어났으며 mega 점포 Tech Land 의지하 1층매장은주류, 의약품, 생활용품, 그리고 1층은화장품등을주로취급하고있다. 비가전품목매출확대노력으로동품목의매출비중은지난 26년 9% 에서지난해 13% 까지상승했다. 우리나라와마찬가지로 TV 매출비중은빠르게하락중이다. 지난 21년디지털방송전환에따른 TV 교체수요급증으로 TV 판매비중이한때 24% 까지상승했으나스마트폰을통한 TV 시청층증가와모바일, 백색가전품목의매출증가로 214년 TV 판매비중은 6% 까지하락했다. 라이프스타일샵으로의변모시도노력에도불구하고여의치않은상황이다. 투자와마케팅강화로영업이익률도 211년 6% 를정점으로계속하락하여지난해 2% 를기록하는데그쳤다. 그림 26. 일본가전양판점시장점유율 그림 27. 야마다덴끼매출구성 일본가전양판점시장 5조5천억엔 기타 18% DVD/ 오디오 5% 기타 13% 조신덴끼 7% 케이즈홀딩스 13% 에디온 14% 야마다덴끼 34% 빅카메라 14% TV 6% 정보기기 (PC, 모바일 ) 29% 백색가전 47% 자료 : 일본업계동향, 대신증권리서치센터 자료 : 야마다덴끼, 대신증권리서치센터 15

유통업 그림 28. 야마다덴끼실적추이 그림 29. 야마다덴끼주가흐름 ( 십억엔 ) (%) 2,5 야마다덴끼매출액 ( 좌 ) 6 OPM( 우 ) 2, 5 4 1,5 3 1, 2 5 1 ( 엔 ) ( 십억엔 ) 1,8 야마다덴끼영업이익 ( 우 ) 14 주가 ( 좌 ) 1,5 12 1 1,2 8 9 6 6 4 3 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 자료 : 야마다덴끼, 대신증권리서치센터 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : 야마다덴끼, 대신증권리서치센터 그림 3. 야마다덴끼 (LABI) 외부전경 그림 31. 라이프스타일샵으로변모중인야마다덴끼 지하 1 층모습 자료 : 대신증권리서치센터 자료 : 대신증권리서치센터 16

DAISHIN SECURITIES 4. 이세탄미츠코시홀딩스 ( 백화점, 399 JP) 혁신적인 MD 개편으로 2위백화점과매출 3% 차이 일본백화점업계 1위인이세탄미츠코시홀딩스는 28년당시업계 5위였던이세탄과일본내가장오래된백화점인미츠코시가합병하며출범한지주회사이다. 현재일본내 11개의백화점점포 ( 이세탄 6 점포, 미츠코시 5 점포 ), 5개의아울렛을운영하고있다. 그외에도슈퍼마켓, 카드, 물류, 부동산과해외백화점사업등을전개하고있으나, 백화점사업부문이전체매출의대부분인 91% 를차지하고있다. 이세탄미츠코시홀딩스는공격적인출점보다는경영효율에집중해, 출범후실적이저조했던이세탄이케부쿠로점등을포함한 6개의점포를폐점, 현재까지 3개의주력점포 ( 이세탄신주쿠본점, 미츠코시니혼바시본점, 미츠코시긴자점 ) 에투자를집중하고있다. 이러한집중적인투자로합병전인 26년전체백화점매출 6-8위였던이세탄신주쿠본점은일본전체백화점매출 1위의점포로성장했다. 이세탄이 196년대최초로남성관을도입했는데, 경기침체기였던 199년대자사 MD 혁신으로약진했던이세탄신주쿠본점은국내백화점업계의롤모델이기도하다. 213 년에는본점이위치한신주쿠역에도요코선과부도심선이연결되며빨대효과로주변상권이강화되는시점에맞추어주요고객인 2-3대를겨냥해라이프스타일과패션중심의리모델링을단행했다. 이러한노력으로 214년기준이세탄본점의하루평균매출은 2위점포보다 3% 많은 7억 235만엔을기록하였다. 214년 4월소비세인상에따라내수소비가둔화되었으나방일외국인에의한고액상품판매가호조세를보이고있다. 지난해기준외국인관광객매출은전체매출의 2.8% 인 33억엔정도였으나, 올해들어외국인매출이전년동기대비 3배가까이성장하며전체매출의 6.2% 까지상승한것으로파악된다 그림 32. 일본백화점시장규모 그림 33. 일본백화점매출구성 ( 조엔 ) (%) 14 일본백화점매출 ( 좌 ) 15 YoY( 우 ) 12 1 가정용품 3% 레스토랑 / 카페 3% 1 8 6 5 기타 19% 의류 47% 4 2-5 -1 식품 28% 8 85 9 95 5 1 자료 : 일본총무성, 대신증권리서치센터 -15 자료 : 일본총무성, 대신증권리서치센터. 17

유통업 그림 34. 이세탄미츠코시홀딩스실적추이 그림 35. 이세탄미츠코시홀딩스주가추이 ( 십억엔 ) (%) 1,4 이세탄미츠코시홀딩스매출액 ( 좌 ) 3. OPM( 우 ) 1,3 2.5 1,2 2. ( 엔 ) 2,5 2, 1,5 이세탄미츠코시홀딩스영업이익 ( 우 ) 주가 ( 좌 ) ( 십억엔 ) 4 35 3 25 1,1 1.5 2 1, 9 1..5 1, 5 15 1 5 8 9 1 11 12 13 14. 9 1 11 12 13 14 15 자료 : 이세탄미츠코시홀딩스, 대신증권리서치센터 자료 : 이세탄미츠코시홀딩스, 대신증권리서치센터 그림 36. 이세탄신주쿠본점외부전경 그림 37. 이세탄신주쿠본점내부전경 자료 : 이세탄미츠코시홀딩스, 대신증권리서치센터 자료 : 언론자료, 대신증권리서치센터 18

DAISHIN SECURITIES IV. Valuation 표 3. Global Peer Valuation 비교 Mkt Cap 15F Rev 15F OP OPM EPS($) P/E(X) P/B(X) ROE(%) (USD mn) (USD mn) (USD mn) (%) 15F 16F 15F 16F 15F 16F 15F 16F 편의점 Seven & I Holdings 37,921 5,56 2,98 5.8 1.7 1.9 25. 22.7 2.1 1.9 9 9 Family Mart 4,15 3,17 329 1.6 2.2 1.9 19.2 22.3 1.8 1.7 8 8 Lawson 7,15 4,54 64 14.9 3. 3.2 23.4 21.9 3.2 3.1 14 15 백화점 Isetan Mistukoshi 6,371 1,662 278 2.6.5.5 31.9 31.5 1.4 1.4 5 5 J Front Retailing 4,436 9,546 352 3.7.6.8 27.4 2.9 1.4 1.3 7 6 Mavy s 22,228 28,143 2,829 1.1 4.4 4.7 14.9 13.7 4. 4.2 3 32 Marks & Spencers 13,665 15,645 1,123 7.2.5.5 16.8 15.5 3. 2.8 19 19 대형마트 Wal-mart 253,525 486,569 27,373 5.6 5. 4.9 15.7 16. 3. 2.8 19 18 Tesco 27,625 92,324 1,99 2.2.2.1 21.2 23.4 1.4 1.7 9 9 Carrefout 25,291 87,95 2,752 3.1 1.9 2.2 17.8 15.8 2.2 2. 13 13 LianHua Supermarket 862 4,91 13.3.. 6.5 6.5 1.5 1.5 2 3 드럭스토어 Matsumotokiyoshi 2,451 4,11 152 3.7 1.7 2.3 26.2 18.9 1.8 1.7 9 9 Sundrug 3,488 3,694 221 6. 2.2 2.7 23.1 19. 3.2 2.9 16 16 Tsuruha 3,875 3,564 221 6.2 2.9 3.3 26.8 24.1 3.5 3.1 14 14 가전양판점 Yamada Denki 3,962 14,66 22 1.6.2.2 25.5 17.9.8.7 3 4 Bic Camera 1,71 6,781 171 2.5.5.5 2.3 18.1 2.2 2. 11 11 Best Buy 12,395 41,742 1,435 3.4 2.5 2.5 14.3 14.1 2.6 2.3 19 19 Gome Electrical 4,354 1,66 239 2.3.. 19.7 17.5 1.5 1.5 8 9 통신유통 Amaxzon 196,923 13,75 92.9 2.7 5.8 156. 72.6 16.8 13.6 5 15 Ocado 3,162 1,712 34 2...1 162.2 111.5 8.7 8. 6 8 Alibaba 2,85 12,253 4,48 33. 2.2 2.8 37.1 29. 9.3 7.4 34 27 Rakuten 23,12 5,782 1,91 18.9.5.6 36.8 29.2 5.9 4.9 17 18 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 19

유통업 표 4. 유통커버리지기업 Valuation 비교 BGF 리테일 GS 리테일 신세계현대백화점 롯데하이마트 이마트롯데쇼핑 GS 홈쇼핑 CJ 오쇼핑현대홈쇼핑 (2741) (77) (417) (6996) (7184) (13948) (2353) (2815) (3576) (575) 매출액 ( 십억원 ) 14A 3,368 4,962 2,492 1,552 3,876 13,154 28,1 1,61 1,277 868 15F 4,337 6,13 2,614 1,713 4,175 13,519 29,161 1,128 1,27 921 16F 4,912 6,893 2,999 1,997 4,469 13,78 3,27 1,327 1,287 1,121 영업이익 ( 십억원 ) 14A 124 143 273 364 151 583 1,188 141 142 145 15F 193 245 268 377 18 587 1,68 127 12 125 16F 217 264 341 448 211 684 1,43 154 136 153 PER( 배 ) 14A 18.5 17.7 11.4 1.7 16.6 19.5 16.3 12.1 16.1 11.2 15F 28. 23.2 6.7 12.2 11.7 9.2 11.9 11.4 14.9 11.3 16F 24.9 21.3 11.8 1.1 9.8 12.1 8.9 9.6 12.3 9.5 PBR( 배 ) 14A 3.4 1.2.7.9 1..8.5 1.6 2.5 1.3 15F 6.4 2.5.8 1..8.9.5 1.3 1.7 1.1 16F 5.1 2.3.7.9.7.8.4 1.1 1.5 1. EV/EBITDA( 배 ) 14A 6.1 6.3 11.5 7.8 12.3 9.5 5.7 4.2 1.3 6. 15F 13.7 1.6 12.1 8.7 9.1 9.7 6. 3.4 8.8 6. 16F 12.1 9.6 1 7.4 7.6 8.6 4.7 2.8 7.7 4.5 ROE(%) 14A 27. 6.8 6.2 8.6 6.2 4.3 3.2 14.2 16.7 12.2 15F 25.3 11.4 12.4 8.5 7.1 9.7 4. 11.5 12. 1. 16F 22.8 11.3 6.3 9.3 7.9 6.8 5.1 12.5 12.8 1.9 ROA(%) 14A 9.9 4.9 3.5 6.4 5.4 4.3 3. 11.4 12.3 9.7 15F 13.6 8.2 3.3 6.4 6.1 4.1 2.7 9.7 1.2 7.9 16F 13.6 8.5 4. 7.1 6.9 4.6 3.6 11.4 11.1 9.1 주 : 롯데하이마트, CJ오쇼핑, GS홈쇼핑, 현대홈쇼핑은 K-IFRS 별도기준 자료 : 대신증권리서치센터 2

DAISHIN SECURITIES Company Report BGF 리테일 (2741) 불황시대에돋보이는성장기업 유정현 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 상향 목표주가 23, 유지 현재주가 (15.9.16) 184,5 유통업종 KOSPI 1,975.45 시가총액 4,571십억원 시가총액비중.38% 자본금 ( 보통주 ) 25십억원 52주최고 / 최저 231,5원 / 62,2원 12일평균거래대금 187억원 외국인지분율 25.56% 주요주주 홍석조외 3 인 61.29% 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 -15.2 24.2 93. 176.2 상대수익률 -14.8 27.6 94.2 185.6 ( 천원 ) BGF리테일 ( 좌 ) (%) 254 Relative to KOSPI( 우 ) 3 234 25 214 194 2 174 15 154 134 1 114 5 94 74 54-5 14.9 14.12 15.3 15.6 15.9 목표주가 23,원을유지하며투자의견 Marketperform에서 BUY로상향 - 목표주가를 23, 원으로유지하며투자의견을 Marketperform에서 BUY로상향. 투자의견상향은최근주가조정으로목표주가와현재가격의괴리율이 2% 이상으로커졌기때문임 도시락을비롯한 PB 매출비중지속적확대 - 동사의 F/F 제조공장은전국에 7개를보유, 약 1만식의제조설비를확보하고있음. 지난 2Q에출시한도시락, < 국민 9찬밥상 > 등이인기를끌면서도시락후발주자에도불구하고메뉴개발의강점이있음을보여줌. 현재도시락매출비중이경쟁사에비해좀낮은것으로파악되지만각사별비중이 5~7% 수준으로큰차이가없어경쟁이본격화될경우도시락판매비중은경쟁사와비슷한수준을유지하며상승할것으로예상됨 - 한편 F/F 를비롯, 동사 PB 상품매출비중은담배매출을제외할경우지난해약 18% 였으나 2Q 에 23% 까지상승하였으며 3Q 에도비중확대가계속되고있는것으로파악됨. PB 상품의경쟁력은브랜드경쟁력으로이어지기때문에 PB 개발이무엇보다중요함. 동사는 PB 매출비중을 216 년에 25% 까지확대할계획임 Mom & pop store 의편의점전환가속, 불황에돋보이는성장채널 - 올해편의점업계는담배가격인상으로호황을누리며점포개설여력이크게향상됨. 또한경기불황이지속되면서 mom & pop store 의편의점전환이빠르게증가하고있음. 이때문에동사는올해연간 6개점포순증을계획했으나이미 3Q 에 6개점포가순증하면서연간점포수는약 7개이상증가할것으로예상됨 - 올해상반기에이어 3Q 에도 3% 수준의높은매출성장지속중. 담배가격인상효과가소멸되는 216-217 년에도현재의출점상황을고려할각각 14.6%, 11.9% 외형성장이가능할것으로전망됨 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 3,13 3,368 4,335 4,966 5,555 영업이익 15 124 193 24 234 세전순이익 93 136 21 223 254 총당기순이익 7 11 16 169 193 지배지분순이익 69 12 16 169 193 EPS 2,796 4,125 6,477 6,838 7,796 PER. 18.5 28.5 27. 23.7 BPS 7,86 22,686 28,426 34,663 41,858 PBR. 3.4 6.5 5.3 4.4 ROE 4.2 27. 25.3 21.7 2.4 주 : EPS 와 BPS, ROE는지배지분기준으로산출 자료 : BGF리테일, 대신증권리서치센터 21

유통업 표 1. BGF 리테일실적추이및전망 ( 단위 : 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 매출액 733 85 911 874 827 957 1,193 1,148 3,368 4,334 4,966 점포수 7,969 8,12 8,251 8,48 8,558 8,78 9,3 9,23 8,48 9,23 9,953 점당매출액 ( 백만원 ) 92 15 11 14 97 11 132 125 41 471 499 영업이익 11 39 44 3 14 43 59 41 124 193 24 영업이익률 (%) 1.5 4.5 4.8 3.5 1.7 4.5 4.9 3.5 3.7 4.5 4.1 YoY (%) 매출액 3.1 7. 8. 11.8 12.8 12.6 3.9 31.3 7.6 28.7 14.6 영업이익 25.8 4.6 18.9 36.5 24.2 11.7 33.9 34.2 18.2 55.7 5.4 주 : K-IFRS 연결기준 자료 : BG 리테일, 대신증권리서치센터 표 2. BGF 리테일목표주가 Valuation ( 단위 : 십억원, 배, 천주, 원 ) Valuation 당기순이익 (15, 16년가중평균 ) 175 Target PER 3 (A) 영업가치 5,235 (B) 보유현금가치 488 (C) 적정기업가치 (A+B) 5,724 주식수 (D) 24,64 적정주가 (C/D) 23, 자료 : BG 리테일, 대신증권리서치센터 그림 1. CU 주요도시락품목 그림 2. CU 주요 PB 상품 자료 : BGF 리테일, 대신증권리서치센터 자료 : BGF 리테일, 대신증권리서치센터 22

DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 3,13 3,368 4,335 4,966 5,555 유동자산 532 723 86 937 1,82 매출원가 2,387 2,569 3,422 3,931 4,37 현금및현금성자산 199 211 252 388 415 매출총이익 743 799 912 1,35 1,186 매출채권및기타채권 39 38 39 39 39 판매비와관리비 638 675 719 831 951 재고자산 49 63 69 76 7 영업이익 15 124 193 24 234 기타유동자산 244 411 446 434 558 영업이익률 3.4 3.7 4.5 4.1 4.2 비유동자산 628 615 7 731 777 EBITDA 213 229 285 31 335 유형자산 388 369 422 447 466 영업외손익 -12 12 17 19 2 관계기업투자금 9 1 11 13 14 관계기업손익 5 1 기타비유동자산 231 236 266 271 296 금융수익 16 17 17 17 17 자산총계 1,16 1,338 1,56 1,668 1,859 외환관련이익 유동부채 795 6 617 621 631 금융비용 -22-11 -8-6 -5 매입채무및기타채무 374 441 496 53 532 외환관련손실 차입금 74 75 76 77 62 기타 -11 5 8 8 8 유동성채무 5 8 14 15 16 법인세비용차감전순손익 93 136 21 223 254 기타유동부채 342 76 32 26 21 법인세비용 -23-35 -51-53 -61 비유동부채 162 167 167 168 166 계속사업순손익 7 11 16 169 193 차입금 3 3 3 3 3 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 7 11 16 169 193 기타비유동부채 132 137 138 139 137 당기순이익률 2.2 3. 3.7 3.4 3.5 부채총계 957 766 785 789 798 비지배지분순이익 1 지배지분 194 559 74 859 1,37 지배지분순이익 69 12 16 169 193 자본금 25 25 25 25 25 매도가능금융자산평가 자본잉여금 15 15 15 15 15 기타포괄이익 이익잉여금 424 512 657 812 99 포괄순이익 71 97 16 169 193 기타자본변동 -27 7 7 7 7 비지배지분포괄이익 1 비지배지분 9 13 17 2 24 지배지분포괄이익 69 98 16 169 193 자본총계 23 572 721 879 1,61 순차입금 -326-494 -569-68 -845 1 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 2,796 4,125 6,477 6,838 7,796 영업활동현금흐름 236 26 287 253 316 PER. 18.5 28.5 27. 23.7 당기순이익 7 11 16 169 193 BPS 7,86 22,686 28,426 34,663 41,858 비현금항목의가감 161 148 135 141 152 PBR. 3.4 6.5 5.3 4.4 감가상각비 18 15 92 97 11 EBITDAPS 8,66 9,296 11,563 12,152 13,536 외환손익 EV/EBITDA NA 6.1 14.1 13. 11.2 지분법평가손익 SPS 127,29 136,688 175,569 2,459 224,24 기타 53 43 43 44 51 PSR..6 1.1.9.8 자산부채의증감 5 37 34-15 2 CFPS 9,379 1,19 11,957 12,538 13,922 기타현금흐름 -1-26 -41-42 -49 DPS 4 6 6 6 6 투자활동현금흐름 -117-256 -258-167 -329 투자자산 -46-112 -11-11 -18 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -63-66 -11-11 -11 213A 214A 215F 216F 217F 기타 -9-77 -137-46 -21 성장성 재무활동현금흐름 -17 7-5 -9-26 매출액증가율 7.5 7.6 28.7 14.6 11.9 단기차입금 1 1-15 영업이익증가율 64.7 18.2 55.7 5.4 15. 사채 2 순이익증가율 97.4 44.9 57.6 5.9 14. 장기차입금 -21 4 수익성 유상증자 ROIC 31.6 48.1 82.2 77.7 88.9 현금배당 -12-1 -15-15 -15 ROA 9.5 9.9 13.6 12.8 13.3 기타 -4 13 8 4 5 ROE 4.2 27. 25.3 21.7 2.4 현금의증감 11 12 41 136 27 안정성 기초현금 98 199 211 252 388 부채비율 471.5 134. 18.9 89.8 75.2 기말현금 199 211 252 388 415 순차입금비율 -16.4-86.4-78.9-77.4-79.7 NOPLAT 79 92 147 155 178 이자보상배율 4.8 11.5 23.2 33.5 43.5 FCF 114 12 99 142 169 자료 : BGF 리테일, 대신증권리서치센터 23

유통업 Company Report GS 리테일 (77) 편의점도시락선두기업 유정현 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 유지 목표주가 7, 유지 현재주가 (15.9.16) 61,2 유통업종 KOSPI 1,975.45 시가총액 4,712십억원 시가총액비중.38% 자본금 ( 보통주 ) 77십억원 52주최고 / 최저 66,8원 / 22,75원 12일평균거래대금 155억원 외국인지분율 15.9% 주요주주 GS 65.75% 국민연금 6.6% 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률.5 47.3 94.3 144.3 상대수익률.9 51.3 95.5 152.7 ( 천원 ) GS리테일 ( 좌 ) (%) 78 Relative to KOSPI( 우 ) 2 18 68 16 14 58 12 48 1 8 38 6 4 28 2 18-2 14.9 14.12 15.3 15.6 15.9 투자의견 BUY, 목표주가 7,원유지 - 목표주가 7, 원 (12MF EPS * Global peer 평균 PER 25배 ) 과매수 (BUY) 유지 - 편의점업태의구조적성장과 F/F 품목매출의빠른성장이예상됨에따라동사주가는점진적인상승을이어갈것으로전망. 다만 9월실적부터연결로반영되는파르나스호텔실적에대한불확실성과 F/F 프로모션비용증가가능성으로주가상승은 3Q 실적확인후진행될것으로예상도시락매출확대를위한적극적인프로모션으로비용다소증가할듯 - 동사는최근편의점도시락고성장추세에맞춰전국에 17개의 GS25 전용공장을운영중이며 1일 11만식 F/F 제조가능한설비를갖추고있음. 지난 29년이후동사의 F/F 매출액은매년 16.1%(CAGR) 성장을지속하고있으며올해도회사측은전년대비 32.1% 증가한 3,1억원으로예상하고있음. 현재동사의 F/F 품목중도시락일매출은경쟁사대비다소높게나타나고있어도시락판매효과가국내편의점업계중가장크게나타나고있는것으로파악 - 도시락등 F/F 판매는향후브랜드별차별화에가장중요한요소로작용할전망임. 다만 3Q부터 F/F 품목에대해동사가적극적으로마케팅을진행하고있어초기에는다소비용부담이증가할가능성이있음편의점출점여력확대로 216-217년에도두자리수성장지속전망 - 최근 1-2 인가구증가가편의점의가장큰성장동인으로꼽히고있으나그보다더근본적인경쟁력은모바일과가격경쟁이없는채널이라는점. 이때문에유통채널중유일하게구매단가가지속해서상승하는양상을띠고있으며최근 mom & pop store 의편의점전환이빠르게늘고있어담배가격인상효과가사라지는 216-217년에도편의점사업부는각각 15.5%, 11.6% 외형성장이가능할것으로전망됨 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 4,79 4,962 6,13 6,893 7,577 영업이익 155 143 244 264 31 세전순이익 159 149 263 286 326 총당기순이익 119 111 2 218 247 지배지분순이익 119 111 2 218 247 EPS 1,546 1,445 2,592 2,825 3,213 PER 18.1 17.7 23.6 21.7 19. BPS 2,969 21,838 23,827 26,49 28,656 PBR 1.3 1.2 2.6 2.3 2.1 ROE 7.6 6.8 11.4 11.3 11.7 주 : EPS 와 BPS, ROE는지배지분기준으로산출 자료 : GS리테일, 대신증권리서치센터 24

DAISHIN SECURITIES 표 1. GS 리테일실적추이및전망 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q ( 단위 : 십억원, %) 214 215F 216F 매출액 1,131 1,25 1,33 1,251 1,325 1,568 1,669 1,542 4,962 6,13 6,893 편의점 773 877 949 95 95 1,168 1,256 1,174 3,52 4,548 5,254 점포수 7,885 8,4 8,174 8,29 8,487 8,744 8,874 8,974 8,29 8,974 9,574 점당매출액 ( 백만원 ) 98 19 116 19 112 134 142 131 422 57 549 슈퍼마켓 326 344 347 313 337 363 375 33 1,331 1,45 1,472 점포수 26 262 255 262 265 271 272 273 262 273 28 점당매출액 ( 백만원 ) 1,255 1,315 1,361 1,196 1,27 1,34 1,377 1,211 5,81 5,146 5,259 기타 32 29 34-12 38 37 38 38 129 151 166 영업이익 13 42 55 34 4 7 81 54 143 244 264 편의점 9 33 43 25 38 54 66 39 111 197 215 슈퍼마켓 3 5-6 -2 6 7-1 2 1 8 기타 3 6 7 15 4 1 8 16 31 38 41 영업이익률 1.1 3.4 4.1 2.7 3. 4.4 4.8 3.5 2.9 4. 3.8 편의점 1.2 3.8 4.6 2.6 4. 4.6 5.3 3.3 3.2 4.3 4.1 슈퍼마켓.1.7 1.4-1.8 -.6 1.6 1.8 -.2.2.7.5 YoY 매출액 3.5 6.7 4.8 6.5 17.1 25.4 25.5 23.2 5.4 23. 12.9 편의점 7.2 1.8 8.5 14.2 22.9 33.1 32.4 23.5 8.8 29.9 15.5 슈퍼마켓 -4.2-2.5-4.1 -.9 3.3 5.6 7.9 5.6-2.9 5.5 4.8 영업이익.8-5.8-7.9-23.7 212.6 65.2 46.6 62.5-8. 7.5 8. 주 : K-IFRS 연결기준 자료 : GS 리테일, 대신증권리서치센터 그림 1. GS 리테일 F/F 매출액 그림 2. 편의점도시락일매출지수비교 ( 십억원 ) 35 F/F 매출액 (%) 1 3 25 CAGR 16.1% 8 2 6 1% 15 4 75% 1 2 5 29 21 211 212 213 214 215F GS25 경쟁사 자료 : GS 리테일, 대신증권리서치센터 자료 : GS 리테일, 대신증권리서치센터 25

유통업 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 4,79 4,962 6,13 6,893 7,577 유동자산 72 692 88 947 1,134 매출원가 3,647 3,887 4,871 5,55 6,45 현금및현금성자산 44 14 218 285 393 매출총이익 1,61 1,76 1,232 1,387 1,532 매출채권및기타채권 18 18 127 144 16 판매비와관리비 96 933 988 1,123 1,231 재고자산 153 122 15 169 189 영업이익 155 143 244 264 31 기타유동자산 397 358 313 35 391 영업이익률 3.3 2.9 4. 3.8 4. 비유동자산 2,178 2,228 2,237 2,242 2,244 EBITDA 327 324 423 447 487 유형자산 77 749 781 85 823 영업외손익 4 5 18 22 24 관계기업투자금 16 12 8 5 1 관계기업손익 -5-3 -3-3 -3 기타비유동자산 1,455 1,468 1,448 1,432 1,42 금융수익 32 29 29 29 29 자산총계 2,88 2,92 3,45 3,189 3,378 외환관련이익 유동부채 48 545 546 535 565 금융비용 -43-39 -3-23 -22 매입채무및기타채무 382 415 473 512 546 외환관련손실 차입금 6 기타 21 19 23 19 21 유동성채무 1 5 5 5 법인세비용차감전순손익 159 149 263 286 326 기타유동부채 38 3 23 18 14 법인세비용 -4-37 -63-69 -78 비유동부채 786 693 664 648 66 계속사업순손익 119 111 2 218 247 차입금 538 4 327 277 272 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 119 111 2 218 247 기타비유동부채 248 293 337 371 334 당기순이익률 2.5 2.2 3.3 3.2 3.3 부채총계 1,265 1,239 1,21 1,183 1,171 비지배지분순이익 지배지분 1,615 1,682 1,835 2,6 2,27 지배지분순이익 119 111 2 218 247 자본금 77 77 77 77 77 매도가능금융자산평가 자본잉여금 156 156 156 156 156 기타포괄이익 -1 이익잉여금 1,383 1,45 1,63 1,774 1,976 포괄순이익 121 12 2 218 247 기타자본변동 -1-1 -1-1 -2 비지배지분포괄이익 비지배지분 지배지분포괄이익 121 12 2 218 247 자본총계 1,615 1,682 1,835 2,6 2,27 순차입금 173 67-125 -323-478 1 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 1,546 1,445 2,592 2,825 3,213 영업활동현금흐름 294 368 452 469 497 PER 18.1 17.7 23.6 21.7 19. 당기순이익 119 111 2 218 247 BPS 2,969 21,838 23,827 26,49 28,656 비현금항목의가감 268 272 266 268 279 PBR 1.3 1.2 2.6 2.3 2.1 감가상각비 172 18 179 183 185 EBITDAPS 4,247 4,24 5,499 5,85 6,322 외환손익 EV/EBITDA 7.1 6.3 1.8 9.8 8.7 지분법평가손익 5 3 3 3 3 SPS 61,15 64,447 79,263 89,515 98,48 기타 91 88 83 81 9 PSR.5.4.8.7.6 자산부채의증감 -28 59 53 47 42 CFPS 5,29 4,979 6,42 6,31 6,839 기타현금흐름 -65-74 -65-64 -73 DPS 45 6 6 6 6 투자활동현금흐름 -121-181 -13-185 -19 투자자산 -18 4 4 4 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -18-186 -186-186 -186 213A 214A 215F 216F 217F 기타 5 5 79-3 -8 성장성 재무활동현금흐름 -181-128 -169-141 -51 매출액증가율 7.6 5.4 23. 12.9 9.9 단기차입금 영업이익증가율 1.4-7.6 7.6 8. 14.1 사채 -5 순이익증가율 -3.6-6.5 79.4 9. 13.7 장기차입금 -1-93 -73-5 -5 수익성 유상증자 ROIC 14.2 13.3 22.6 24.5 28. 현금배당 -31-35 -46-46 -46 ROA 5.4 4.9 8.2 8.5 9.2 기타 -5-45 ROE 7.6 6.8 11.4 11.3 11.7 현금의증감 -7 6 114 67 18 안정성 기초현금 52 44 14 218 285 부채비율 78.4 73.7 65.9 59. 53.1 기말현금 44 14 218 285 393 순차입금비율 1.7 4. -6.8-16.1-21.7 NOPLAT 116 17 186 21 229 이자보상배율 3.6 3.7 8.1 11.7 13.6 FCF 17 72 177 196 227 자료 : GS 리테일, 대신증권리서치센터 26

DAISHIN SECURITIES [Compliance Notice] 금융투자업규정 4-2조 1항5 호사목에따라작성일현재사전고지와관련한사항이없으며, 당사의금융투자분석사는자료작성일현재본자료에관련하여재산적이해관계가없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며당사의금융투자분석사는본자료의작성과관련하여외부부당한압력이나간섭을받지않고본인의의견을정확하게반영하였습니다. ( 담당자 : 유정현 ) 본자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 본자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. [ 투자등급관련사항 ] 산업투자의견 Overweight( 비중확대 ): : 향후 6개월간업종지수상승률이시장수익률대비초과상승예상 Neutral( 중립 ): : 향후 6개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준예상 Underweight( 비중축소 ): : 향후 6개월간업종지수상승률이시장수익률대비하회예상 기업투자의견 Buy( 매수 ): : 향후 6개월간시장수익률대비 1%p 이상주가상승예상 Marketperform( 시장수익률 ): : 향후 6개월간시장수익률대비 -1%p~1%p 주가변동예상 Underperform( 시장수익률하회 ): : 향후 6개월간시장수익률대비 1%p 이상주가하락예상 [ 투자의견비율공시 ] 구분 Buy( 매수 ) Marketperform( 중립 ) Underperform( 매도 ) 비율 84.4% 15.%.6% ( 기준일자 : 215914) [ 투자의견및목표주가변경내용 ] BGF 리테일 (2741) 투자의견및목표주가변경내용 GS 리테일 (77) 투자의견및목표주가변경내용 ( 원 ) Adj.Price Adj.Target Price 25, 2, 15, 1, 5, 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 ( 원 ) Adj.Price Adj.Target Price 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 13.9 14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 제시일자 15.9.17 15.8.17 15.7.8 15.5.7 제시일자 15.9.17 15.8.7 15.7.8 15.5.7 투자의견 Buy Marketperform Buy Buy 투자의견 Buy Buy Buy Buy 목표주가 23, 23, 2, 14, 목표주가 7, 7, 62, 48,6 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 27