Korea/Renewable Energ y 2 차전지재료 (1) - 음극활물질 Overweight 18 August 211 이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com What s New 인조흑연계음극재확대에주목 LIB 시장이 IT 중심에서 xev 와 ESS 등으로이동됨에따라국내 LIB 음극활물질시장에진입하는업체의투자매력이높아지는것에주목해야함. 그이유는 1) xev 와 ESS 용 LIB 에서수명과출력특성이우수한인조흑연과소프트카본계음극활물질채택이증가하여 2) 천연흑연계음극활물질제조에서광산을보유하지못한단점을극복할수있고, 3) 인조흑연과소프트카본계음극활물질시장이본격성장하는시기가 214 년으로국내업체의사업본격화시점과일치하기때문임. Stocks for action Company Rating Price Target price 포스코켐텍 (367 KS) BUY 198,2 29, GS(7893 KS) BUY 73,8 12, 삼성 SDI(64 KS) BUY 158, 32, Note: Prices are in KRW; Price close as of 16 August 211 향후성장을주도할 xev 와 ESS 에인조흑연계요구증가 215 년까지 LIB(Lithium Ion Battery) 재료시장은현재 6.5 조원규모에서 3 배성장한 2 조원에이를것이고, 음극활물질시장도 215 년 2 조원시장을형성할수있을것임. 212 년이후성장은 xev 와 ESS 에기인할것인데재료시장의변화에주목해야할것임. IT 기기에사용되는음극활물질은초기충전효율저하문제를해결하면서가격이낮은천연흑연의비중이높아지고있음. 그러나 xev 와 ESS 의수명과출력요구에부합하기위해서다시인조흑연과소프트카본계음극활물질비중이증가세를보일것임. 이는응용석탄화학과석유화학을기반으로인조흑연확보가가능한업체에기회요인이될것임. 국산화비율이낮아진입기회높은음극활물질시장 (%) 1 88.5% 9 82.2% 8 7 6 5 4 3 26.6% 2 1 2.7% 음극재양극재전해질분리막 국산화율 3% 미만에서찾는성장레버리지효과기대 LIB 주요 4 대재료중에음극활물질은 3% 미만의국산화율을보이고있어음극활물질사업에진입하는업체는전세계 LIB 시장성장과국내조달비율상승이라는레버리지효과를기대할수있음. IT 기기용 LIB 에서는원가경쟁력이높은천연흑연계가주류가될수밖에없어흑연광산을확보하지못한국내업체의시장지배력제고가어려웠음. 그러나출력과수명요구가더높은 xev 와 ESS 용 LIB 가향후성장을이끄는상황에서는인조흑연과소프트카본계음극활물질비중이크게증가하면서콜타르, 중질유등원료를자체조달할수있는포스코켐텍과 GS 칼텍스와같은업체에게시장지배력강화의기회가오고있음을주지해야할것임. 인조흑연계음극활물질향후 9 년간연평균 33% 성장전망 (USD m) 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 211-22 CAGR 33% 29 21E 211E 212E 213E 214E 215E 216E 217E 218E 219E 22E Artificial Graphite 시장규모대비높지않은포스코켐텍의생산능력전망 음극활물질업체로는포스코켐텍매력가장높은것으로판단 음극활물질국산화수혜가가장높은종목은포스코켐텍 (367, BUY, TP: 29 만원 ) 이라고판단함. 하반기에천연흑연계음극활물질양산을시작할것이기때문에 2 차전지관련재료업체로서본격평가가가능함. 응용석탄화학분야에성공적으로진입할경우콜타르를기반으로한양질의인조흑연과소프트카본을경쟁력있는가격으로안정적인조달이가능해인조흑연과소프트카본계음극활물질시장에서지배력강화를기대할수있을것임. 기존사업의변동성이낮아영업의안정성을유지하면서고성장시장에진입하므로투자매력은더욱높은것으로판단함. (USD m) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 769 148 11 53 36 6 212E 215E 22E 시장규모포스코켐텍생산규모 1
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 TABLE OF CONTENTS 1. LIB 시장고성장에재료시장수혜 3 2. 음극활물질국산화수혜가장높을것 6 3. 비흑연계특성좋지만상용화에시간걸릴것 12 포스코켐텍 (367 KS, TP 29,) : 성장 2 단계진입모멘텀에주목 13 2
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 1. LIB 시장고성장에재료시장수혜 LIB 시장은 xev 와 ESS 기반으로 1 배이상으로성장할것 LIB 시장이향후 1 년간 12 원규모로큰성장을함에따라관련재료시장도 6 조원이상으로성장할것이다. 현재 LIB 는노트북, 핸드셋과태블릿 PC 등 IT 기기에만주요하게사용되고있어그시장규모도 1 조원수준에불과하다. 노트북, 핸드셋과태블릿 PC 에장착되는배터리용량은 5~6Wh 로높지않아전체제품의수량이크게증가한다고해도가격하락을감안하면그성장에는한계가있을수밖에없다. 그러나 29 년부터 xev 보급에대한기대가높아지면서 LG 화학, 삼성 SDI 등주요 LIB 업체가대형라인에투자를본격화하였고, 이에시장확대가능성이높아졌다. xev 한대에장착되는배터리의용량은노트북에장착되는용량의 3~5 배로 xev 시장의성장은전체 LIB 시장의성장을크게견인할수있을것이다. LIB 시장은현재주력제품인 IT 기기대비 3~5 배의용량을장착하게되는 xev 등을중심으로향후 1 년간 12 조원규모로성장할것 물론 xev 시장의성장에대한우려가일부있기도하지만, LIB 는사용처가상당히다양하기때문에다른부분에서먼저성장을이끌수도있을것으로기대한다. 그대표적인영역이 ESS 가될수있을것이다. 주파주조정예비력을대체하는단주기용 ESS 의경우에는지금도경제성을확보할수있지만, 전력망이고도의안정성을요구하기때문에검증시간이좀더필요할것으로보인다. 검증만완료되면연간 5 조원규모의시장으로성장할수있을것이다. 단주기용 ESS 보다좀더일찍시장을열수있는제품은태양전지용 ESS 가될것이다. 태양전지가전체생산능력에서차지하는비중이높지않은상황에서는 ESS 의필요성이높지않지만, 독일의경우에는이미태양전지가전체생산능력의 6% 를넘어서고있어전력망의안정성을높이기위해서 LIB 를기반으로한 ESS 의필요성은점점더높아질수밖에없을것이다. Figure 1 1 년안에 12 조원이상으로성장할 LIB 시장에주목 (USD bn) 14 12 xev 시장의성장이지연된다고하더라도이미투자된생산능력을바탕으로 ESS 등의시장이클것이므로 LIB 시장의성장에대한우려는없을것 1 8 6 4 2 29 21 211E 212E 213E 214E 215E 216E 217E 218E 219E 22E Consumer Electric vehicle ESS 3
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 LIB 재료시장 22 년까지 6 조원으로성장할것 LIB 시장성장과함께관련재료시장도높은성장세를보일것이다. 현재전체 LIB 시장에서재료가차지하는비중은 5% 수준이지만 xev 와 ESS 등배터리가대형화되면재료비비중은더높아질수있을것이다. 물론초기에는개발비등의요인으로전체적인원가가상승하게되고이에따라재료비의비중은일시적으로낮아질수있지만, 대형전지에대한기술이확보되어생산성이향상되면원재료비중은높아질것이다. 또한, xev 와 ESS 에서요구되는전지의특성이기존 IT 에서요구되는특성보다높은품질이요구되므로원재료비중은높아질수밖에없을것으로전망한다. 따라서 22 년에 LIB 전체시장이 12 조원에달할것이므로관련재료시장은 6~7 조원규모가형성될수있을것으로기대한다. LIB 시장재료시장은전체 LIB 시장의 5% 를차지하게되므로향후 1 년동안 6 조원이상으로성장가능 LIB 는양극활물질, 분리막, 전해액, 음극활물질등 4 대원재료로구성되어있고, 구리호일, 케이스등보조원재료로구성되어있다. 원가구성은양극활물질, 분리막, 전해액, 음극활물질이각각 32~35%, 13~15%, 1~13%, 1~11% 비중을차지한다. IT 용에서는양극활물질이원가비중도높고 IT 용에서요구되는원가절감등에기여가높아양극활물질에대한관심이높았지만, xev 와 ESS 등에서는다른 4 대원재료의변화가더욱요구되고있다. Figure 2 LIB 시장의 5% 가재료시장이고비중은더높아질것 15% 1% IT 용 LIB 에서는 5% 를차지하는원재료중에서양극활물질의중요도가강조되었으나대용량 LIB 에서는나머지 4 대원재료의중요성이증가하게될것 5% 7% 6% 12% Material Depreciation Labor SG&A Other cost Operating profit 자료 : GS Caltex, 미래에셋증권리서치센터 Figure 3 대용량 LIB 에서는분리막, 전해액, 음극활물질에대한중요도증가할것 14% 5% 4% 34% 6% 13% 1% 14% 양극활물질음극활물질전해액분리막캔캡어셈블리구리호일기타 자료 : GS Caltex, 미래에셋증권리서치센터 4
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 LIB 재료국산화선도업체에주목 과거 LIB 재료국산화는양극활물질에서가장활발하게진행되었다. 가장주요한요인은 IT 용 LIB 에서원가비중이가장높았기때문이다. 원가비중이가장높았기때문에삼성 SDI 와 LG 화학등국내업체가구매하는것만으로도충분히사업을시작할만한규모가되었다. 27~28 년기준으로도국내양대업체가구매하는양극활물질의규모가 2~3 천억원은되었기때문에중소업체가충분히기대를가지고시장에진입할만한제품이었다. 1) 시장규모가더커졌고, 2) 국내업체의시장점유율이더높아졌으며, 3) 향후 xev 와 ESS 등전방시장이크게성장하게될것까지고려할경우분리막, 전해질, 음극활물질로시장진입도충분히가능한상황이되어국내업체의시장진입이가속화되고있다. 이에경쟁력을갖추고성장성을향유할수있는업체의선별적인투자가필요한시점이라고본다. 국내업체의 LIB 재료시장진입의가속화속에서경쟁력을갖추고시장성장을향유할업체를선별하여투자기회를찾아야할시점도래 Figure 4 삼성 SDI 와 LG 화학의지배력강화로인한국내재료업체의수혜기대유효 소재회사내용 양극활물질 엘앤에프 생산능력지속확대. 3,6톤 (21년) 6,톤 (211년) 자회사인엘앤에프신소재도연간 3,6톤양극재생산중 에코프로 211년말기준연산 4,8톤생산능력확보 ( 전구체 2,88톤 / 연, 양극재 1,92톤 / 연 ) 삼성정밀화학 현재삼성SDI로양극활물질을공급하고있는일본의 Toda Kogyo와합작사설립 (STM) 삼원계양극활물질 2,5톤 / 연생산설비를구축하고 212년하반기양산예정 한화케미칼 인산철계열 (LFP) 양극활물질 1,톤 / 연생산능력확보. 현재샘플테스트진행중초임계수열합성법을사용한연속공정으로원가경쟁력보유. ESS 및전기차에적용할예정 대정EM 지분 : 대정화금이 24.95%, GS칼텍스가 14.5% 보유 1개라인보유 ( 전구체 15톤 / 월, 양극활물질 1톤 / 월 ), 향후 3개라인추가 ( 라인당 2~3억원 ) 예상매출액 : 211년 13억원, 212년 5억원, 213년 2천억원 SK이노베이션 개발중 이엔에프테크놀로지 연산 1톤규모의전구체생산라인을 11월말양산예정. 212년연산 2톤으로확대예정 음극활물질 포스코켐텍 9월말준공. 211년내로 2,4톤까지생산량확대계획 22년까지 11만톤을생산하며글로벌 M/S를 4% 까지확대하는것을목표 GS칼텍스 소프트카본계음극활물질생산설비구축. 211년말 2천톤, 향후 4천톤으로확대계획 212년세계시장목표점유율 1%( 매출액기준 2억원 ) LG화학 실리콘계음극재개발중 SK이노베이션 애경유화와함께개발중 삼성정밀화학 개발중 분리막 SK이노베이션 현재 13mn m2/year 생산능력보유, 대부분소형전지에적용 212년까지 1,533억원을투자하여 6, 7라인증설. 증설후 2억m2/year 이상생산능력보유 LG화학 자체생산을위한생산설비구축. 장기적으로자가생산비율확대전략 제일모직 수처리용멤브레인사업진출이후이차전지용분리막생산계획 전해액 후성 전해질생산능력을 21년말연간 1,톤에서 211년말연간 2,톤으로확대예정전해액첨가제생산중 (FEC 1톤 / 연, VEC 4톤 / 연 ) 전해액 JV를설립하여중국에공장건설중. 리켐 생산능력을기존연간 6,톤에서 211년말까지 1만톤으로확대계획 기타 일진머티리얼즈 전극용전해동박을생산하며, 2라인증설에따라연 8천톤까지생산능력확대 자료 : 미래에셋증권리서치센터 Figure 5 상대적으로해외업체의사업확대는제한적임 소재회사내용 음극활물질 Showa Denko 인조흑연기반, 일본나가노에현재 1천톤규모설비보유. 212년중순까지 3천톤으로확대 215년에이차전지재료관련매출액을연매출액을 3억엔이상가와사키의 VGCF라인을현재 1톤에서 212년초 2톤까지확대할계획 분리막 도레이토넨 1억달러를투입하여경북구미의분리막생산능력을연간 4천만m2확대. 총 7천만 m2 DuPont 한국에분리막생산라인설립검토중 전해액 Ube Industries Dow Chemical과 5:5 합작사를설립하여연간 1만톤규모의전해액공장을 212년설립 기타 Showa Denko 이차전지용박의생산능력을 211년말까지 5% 확대 자료 : 미래에셋증권리서치센터 5
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 2. 음극활물질국산화수혜가장높을것 음극활물질의국산화비율빠르게확대될것 LIB 4 대원재료중에서국산화비율이가장낮은것은음극활물질이다. 불과 2~3% 로기술을일부확보하고있는수준이라고판단한다. 이와같은 2~3% 의국산화율을기반으로 5~6% 까지국산화비율을확대할수있을것이다. 그이유는동일본대지진으로인해서음극활물질의 6% 이상을공급하는일본으로부터다변화하려는 LIB 업체의요구가높아지는상황에서 1) LIB 의사용처가 xev 와 ESS 등으로확대되면서수명과출력의중요도가증가하고, 2) 이에따라인조흑연과소프트카본의특성을필요로하고, 3) 원재료확보에우위가있는국내석유화학과석탄화학업체가진입준비를완료했기때문이다. LIB 재료중음극활물질의국산화는거의미미한수준으로성공적으로시장에진입하는국내업체의투자매력은상당히높은것으로판단 천연흑연계만공급하고자사생산물량의 7% 를삼성 SDI 에공급하고있는일본카본의물량을국산화하는것을충분히기대할수있을것이다. 히타치케미칼역시점유율이높아삼성 SDI 와 LG 화학입장에서위험회피차원에서일부대체를시작할것이다. 중국업체인 BTR 은천연흑연계의경우에는중국에서원재료조달에우위가있다는측면에서대체가빠르게진행되지는않을것으로보인다. 그러나인조흑연계에있어서 BTR 의비중이증가하지는않을것으로전망한다. Figure 6 LIB 핵심 4 대재료중음극활물질의국산화는거의미미한수준임 (%) 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 88.5% 82.2% 26.6% 2.7% 음극재 양극재 전해질 분리막 자료 : IIT29, 미래에셋증권리서치센터 Figure 7 음극활물질시장점유율 2% 34% 동일본대지진으로인해영업안정성을위해서일본카본과히타치케미칼등일본업체의대체가빠르게진행될수있을것으로기대 6% 11% 4% 8% 17% Hitachi Chemical Nippon Carbon JFE Mitsubishi Chemical BTR Energy Shanghai Shanshan Others 6
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 xev 와 ESS 시장확대가음극활물질시장진입에기회요인 LIB 의사용처가 IT 에서 xev 와 ESS 등으로확대되면서국내음극활물질시장에진입할수있는기회를제공하고있다. 그이유는 1) xev 와 ESS 는가격뿐아니라장수명과고출력요구가있는데, 2) 이를맞추기위해서는천연흑연과소프트카본을기반으로한음극활물질이필요하고, 3) 이와같은상황이국내석탄화학과석유화학업체에는기회가되고있다고판단한다. 기존 LIB 의사용처중에서전동공구를제외하고는고용량과낮은가격이가장중요시되었다. 이에따라서에너지밀도가높은반면가격경쟁력이높은천연흑연이 IT 용 LIB 에서는사용량이점점늘어가고있는추세이다. 중국에천연흑연이상당히많이매장되어있는것등을감안할때천연흑연계음극활물질이시장의대부분을차지하게되면국내업체는시장에진입할기회조차잡기힘들게될것이고, 시장에진입했다고하더라도경쟁력을높이기어려운구조가될수밖에없을것이다. 그러나향후 LIB 시장은 xev 와 ESS 등을중심으로성장할것이고이들제품이요구하는특성은천연흑연으로대응할수없기때문에인조흑연계와소프트카본계제품비중이크게증가하게될것이다. 기존 IT 제품의수명은길어야 4~5 년인반면 xev 는 1 년가까이수명을보장해야하고 ESS 는 15 년이상수명을보장해야한다. 이에따라서수명에서강점이있는인조흑연을천연흑연과혼합하여사용해야할것이다. 출력도기존제품중에는전동공구를제외하고는순간적으로높은파워를배터리에요구하는제품은없었다. 그러나 xev 는고속충방전이필요하기때문에소프트 / 하드카본의특성이필요할것이다. ESS 의경우에도장주기용의경우는순간적인파워보다는높은에너지밀도와수명이중요하겠지만, 단주기용 ESS 는높은순간파워가요구되므로소프트 / 하드카본을기반으로한음극활물질이활용되어야할것이다. Figure 8 xev 및 ESS 에서수명및출력이중요시되면서천연흑연비중감소전망 천연흑연인조흑연소프트 / 하드카본 에너지밀도 출력 가격 ( 낮은가격 ) ( 높은가격 ) 수명 열처리온도 1,~1,3 >2,5 1,~1,3 용량 (mah/g) 36 365 235 용량밀도 (mah/cc) 553 56 315 가격과에너지용량에서는천연흑연이우위, 수명에서는인조흑연이장점이있고, 순간출력에서는소프트카본이유리 Figure 9 Application 별핵심요구특성 구분 순위 1 순위 2 순위 3 순위 소형 수송기계용 모바일용 고에너지밀도 (62Wh/cc) 장수명 급속충전 전동공구 고출력 (37W) 고용량 급속충전 HEV 고출력 (1kW) 급속충전장수명가격, 안전성 PHEV 고용량 (3Ah) 고출력장수명 EV 고용량 (5Ah 이상 ) 장수명고출력 에너지저장 장수명 (2 년 ) 고용량급속충전 7
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 수명과출력특성강조되며인조흑연과소프트카본계비중확대 과거천연흑연계음극활물질은초기충전효율이낮아음극활물질재료로천연흑연보다는인조흑연이대부분사용되었다. 그러나천연흑연의표면처리등을통해천연흑연에서도초기충전효율을 9% 수준으로올릴수있게되면서가격경쟁력이있는천연흑연계음극활물질의비중이꾸준히확대되고있다. 이와같은추세는 IT 용 LIB 에서는지속될것이다. 물론 LIB 의차기성장동력이되는 xev 와 ESS 도시장확대를위해원가절감이필수적이라는측면에서천연흑연은주요하게사용될것이다. 그러나수명과출력등의특성이요구되는제품에는인조흑연과소프트 / 하드카본을일정비율섞어서사용하거나이들제품으로만음극활물질을구성할수있을것이다. 천연흑연표면처리통해서초기충전효율개선하면서 IT 용 LIB 에서점유율확대, 고출력요구되는제품증가하면서소프트카본시장열릴것 인조흑연은 2,5 도이상의고열을가해서흑연의결정구조를만들기때문에천연흑연보다더조직이안정적이고, 이에따라조직에 Li 충방전으로인한조직균열도가낮아상대적으로수명이길다. 일반적으로인조흑연계음극활물질은천연흑연보다 2~3 배정도수명이길기때문에 LIB 의 1 년수명보장은충분히가능하다. 물론높은열을가해서흑연화공정을거쳐야하는비용으로인해서가격이천연흑연보다 5% 정도높아천연흑연을최적으로혼합하는연구가필요할것이다. 소프트 / 하드카본은결정구조가안정화되어있지않기때문에리튬이온의진출이더원활한특성을가지게된다. 따라서충전속도도높일수있어고속충전이요구되는 xev 에활용되어야할것이다. 특히소프트카본을기반으로한음극활물질은충전에서흑연계보다 4 배가까운성능을보여준다 (5C 로충전할경우흑연은충전효율이 15% 인반면소프트카본은 55% 보임 ). 단주기 ESS 도 4C 이상으로충방전을반복해야하기때문에소프트 / 하드카본방식의음극활물질이필요할것이다. Figure 1 비정형구조로소프트카본의충방전성능우위열처리온도 결정화되지않은구조를가진소프트카본은고출력충전에서흑연의 4 배수준성능보임 Soft Carbon Hard Carbon Graphite 자료 : GS Caltex, 미래에셋증권리서치센터 8
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 212 년이후천연흑연비중감소세전망 211 년 xev 와 ESS 시장이아직본격적으로성장하지않는반면, 기존 IT 제품이태블릿 PC 와슬림노트북등으로다양화되면서음극활물질은천연흑연계의비중확대가지속될것이다. 그러나 212 년 xev 와 ESS 시장이열리기시작하면서비중은소폭이나마감소세를보일것이고, 214 년에는감소세가본격화될것으로보인다. 215 년이지나면서 5% 이하로낮아질것이고 22 년 4% 수준으로수렴할것으로전망한다. 212 년부터천연흑연비중소폭감소세, 214 년비중감소본격화 상대적으로가격이높은인조흑연과소프트 / 하드카본계의음극활물질비중이꾸준히증가하면서상대적으로 ASP 는유지할수있을것이다. 현재전체 LIB 시장에서음극활물질이차지하는비중이 5% 내외이지만 22 년에는고부가가치제품비중확대로인해서 6.5% 내외가될수있을것으로전망한다. Figure 11 212 년이후로천연흑연비중은점진적으로하락할것으로전망 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 29 21E 211E 212E 213E 214E 215E 216E 217E 218E 219E 22E Artificial NG Core Soft carbon Others Figure 12-1 22 년까지음극활물질사용량 18 배로성장할것 Figure 12-2 인조흑연등고가제품비중확대효과기대 (k ton) 9 (USD m) 9, 8 8, 7 7, 6 6, 5 5, 4 4, 3 3, 2 2, 1 1, 29 21 211E 212E 213E 214E 215E 216E 217E 218E 219E 22E 29 21 211E 212E 213E 214E 215E 216E 217E 218E 219E 22E 9
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 인조흑연과소프트카본계대응가능한업체가매력적임 인조흑연과소프트카본계를대응할수있는음극활물질업체의투자매력이높다고판단한다. 물론 LIB 의고성장으로인해서전체음극활물질시장은금액기준으로연평균 3% 수준의성장을보일것이다. 인조흑연은이를소폭상회하는연평균 33% 성장이기대되고현재거의사용되지않는소프트카본계는 68% 의높은연평균성장을기대한다. 따라서석탄화학과석유화학기반으로이시장에진입하는국내포스코켐텍과 GS 칼텍스의매력이높다고판단한다. 22 년까지인조흑연계연평균 33%, 소프트카본계연평균 68% 성장전망 포스코켐텍은 21 년 8 월 LS 엠트론으로부터음극재사업을인수하여하반기중으로천연흑연계음극활물질생산을시작할것이다. 인조흑연계음극활물질생산은현재계획하고있는응용석탄화학사업을본격화하는 214 년에시작할수있을것이다. xev 와 ESS 시장성장이본격화되면서인조흑연계수요가급증하기시작하는시점이므로인조흑연계생산시기로는적정한것으로판단한다. GS 칼텍스는지난 28 년일본의 JX Nippon Oil & Energy 와 5:5 합작사인 PCT(Power Carbon Technology) 를설립하여이미전기이중층커패시터 (EDLC) 에들어가는탄소소재를생산하고있다. PCT 는추가적으로 211 년하반기에연산 2 천톤규모의음극활물질설비를구축하고중기적으로 4 천톤이상으로확대할예정이다. 출력이높고충방전시간이짧은장점을가지고있는소프트카본계음극활물질을바탕으로한국과일본에서의입지확대가예상된다. Figure 13 인조흑연계음극활물질 22 년에 4 조원규모로성장할것 (USD m) 4, 3,5 인조흑연계와소프트카본계음극활물질시장은 214 년부터본격성장할것으로전망되어국내업체의시장진입시기는적절한것으로판단 3, 2,5 211-22 CAGR 33% 2, 1,5 1, 5 29 21E 211E 212E 213E 214E 215E 216E 217E 218E 219E 22E Artificial Figure 14 소프트카본계음극활물질시장향후 9 년간연평균 68% 로고성장기대 (USD m) 1,6 1,4 1,2 1, 211-22 CAGR 68% 8 6 4 2 29 21E 211E 212E 213E 214E 215E 216E 217E 218E 219E 22E Soft carbon 1
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 인조흑연계와소프트카본계경쟁핵심은양질의재료조달 인조흑연계와소프트카본계음극활물질시장진입의핵심경쟁요소는양질의인조흑연과소프트카본을경쟁력있는가격으로안정적으로조달하는것에있다. 이런측면에서석탄화학업체로변신하려는포스코켐텍, 석유화학업체인 GS 칼텍스의성공적인시장진입과지배력강화를기대해볼수있을것이다. 비천연흑연방식의탄소계음극활물질의핵심경쟁요소가재료조달에있어포스코켐텍과 GS 칼텍스의성공적인음극활물질시장진입기대가능할것 포스코켐텍의경우포스코의화성사업부의위탁경영을통해서석탄에서코크스를제조하고남은부산물인콜타르를활용하여인조흑연과소프트카본을제조할수있다. 아직콜타르를가공하여인조흑연과소프트카본을제조하는기술을확보하고있지는않지만화성사업부의위탁경영을통해서양질의콜타르를확보하고있고, 천연흑연계음극활물질사업을통해 ( 구카보닉스기술력바탕 ) 국내삼성 SDI 와 LG 화학의음극활물질국산화요구에부응하여원활한고객확보를기대할수있어음극활물질사업에서성공을기대할수있다. GS 칼텍스는기존원유정제공정에서발생하는부산물인코크스를 1, 로수열처리해서만드는공정을자체개발하였기때문에원료수급과원가측면에서경쟁력을보유하고있다. 고객측면에서도국내 2 차전지업체뿐만아니라 JX 와의협력을바탕으로일본고객확대도확보할수있을것으로기대한다. Figure 15 중질유와콜타르에서인조흑연과소프트카본확보가능하므로관련업체진입유리 Light Oil 인조흑연과소프트카본은중질유와콜타르를가공해서얻을수있어석탄과석유화학업체의진입이상대적으로유리 Heavy Oil or Coal Tar Delayed Coker Calciner Raw Coke Needle Coke Carbonization Graphite Electrode Anode for LIB 자료 : GS Caltex, 미래에셋증권리서치센터 11
이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com 2 차전지재료 18 August 211 3. 비흑연계특성좋지만상용화에시간걸릴것 Si 및 Sn 계의상용화가능성이가장높은것으로판단 비탄소계음극활물질은크게금속복합계와금속산화물계로분류된다. 금속복합계는 Si 를기반으로한것과 Sn 을기반으로한것이대표적이다. 물론 Ge 을기반으로한제품도있기는하지만고비용문제로실용화가능성은낮다. Si 를기반으로한음극활물질의가장좋은특성은기존탄소계음극활물질 (365mAh/g) 대비이론에너지용량이 1 배 (4,14mAh/g) 이상에이른다는것이다. 그러나 Li 의충방전으로인한부피변화가심해열화가빨라수명이상당히짧다는단점을가지고있다. 용량특성이절대적으로높은 Si 계열과고속충방전에경쟁우위가있는 Sn 계열의음극활물질요구가높지만수명문제선결될필요 Sn 계열은 Li 의확산계수가높아충방전속도를기존탄소계보다 5% 이상개선할수있고, 용량도 2% 이상높아질수있는장점을가지고있다. 그러나 Sn 계열역시 Li 충방전시에체적변화가커서수명이상당히짧은단점을극복해야상용화가가능할것으로보인다. Si 계열또는 Sn 계열의수명을해결하기위한방안은물리적인구조를나노섬유형태로만들어주거나 Inactive matrix 에의해서 Si 와 Sn 의탈리현상을방지하도록하는연구가진행되고있다. 하지만원하는성능을유지하면서원가경쟁력까지확보하기까지는시간이필요할것으로보이므로, 당분간은탄소계음극활물질이시장의주류를이룰수밖에없을것으로전망한다. 금속산화물계에서는 Ti 계열이가장유력한후보이다. 수명이길고고속충방전이가능한장점을가지고있지만충방전전위가높아전압이낮아져용량이상대적으로낮을뿐아니라 Ti 의가격이높아원가부담이높다는단점을가지고있다. 가격에대한부담이낮으면서고성능배터리요구가있는특수용도의배터리에는적용이가능할것으로보이지만대중화제품에주류로적용되기에는원가절감의한계가걸림돌이될것이다. Figure 16 비탄소계음극활물질중에서 Si 계와 Sn 계의상용화기대가능하지만시간이필요할것 구분종류물질특징 금속복합계 금속산화물 Si Sn Ge Intercal-ation type Conversion type Si nano-materials, Si/C, NiSi 2, Cu 3 Si, Mg 2 Ge/Si, Si-Sn, etc. Sn-Co-C, Ni 3 Sn 4, Sn 62 Ni 38, La 3 Sn, La 3 Ni 2 Sn 7, Sn/SnSb, Sn-Ag, etc. Li 4.4 Ge.67 Si.33 /a-6li 2 S 4 SiS 2, Mg 2 Ge, etc. TiO 2 (B), TiO 2 (H), Li 2 Ti 4 O 5, LiTi 2 O 4, Li 1.1 V.9 O 2, MoO 2, etc. CoO, SiO, Co 3 O 4, ZnFe 2 O 4, Fe 2 O 3, etc. 기타 N,P Li-Co-N, FeP 2, CoP 3, etc. Si 이론용량 414 mah/g 저가원료 (2, 원 /kg) 부피팽창에의한열화심함. 높은 Li 확산계수용이한가공성응집및큰체적변화 Si 와 Sn 의중간적성질고비용으로실용화가능성이낮음. 높은가역성 ( 체적변화無 ) 고속충방전충방전전위가높음.( 저전압 ) 비교적고용량비가역이매우높음고용량이면서낮은비가역수명특성이열악함. 12
Korea/Renewable Energ y 포스코켐텍 367 KS Initiating coverage BUY 18 August 211 이학무, Analyst, 3774-1785, hmlee@miraeasset.com Target price Current price (16 August 211) KRW29, KRW198,2 What s New 성장 2 단계진입모멘텀에주목 포스코켐텍의장기발전 3 단계중 2 단계진입모멘텀이극대화되고있는것에주목해야할것임. 21 년 11 월부터포스코의화성사업부의위탁운영을통해기초석탄화학사업에성공적으로진입했으며이번 9 월에천연흑연계음극활물질양산을시작하여 2 단계에진입하게될것임. 2 단계의성공적인진입은 3 단계로진행하려는응용석탄화학사업의전후방사업을확보하게되어 3 단계진입의가능성을높인다는측면에서주가모멘텀은가장좋은시기가될것이라고판단함.» 목표주가 29 만원에투자의견 BUY 로커버리지개시» 2 차전지음극활물질사업은성공적으로진입할것» 성장 3 단계의교두보역할을할음극활물질사업 Upside/downside 46.3% Consensus target price KRW24, Difference from consensus 2.8% Forecast earnings & valuation Fiscal year ending Dec-1A Dec-11E Dec-12E Dec-13E Revenue (KRWb) 756 1,172 1,253 1,414 Op EBIT (KRWb) 7.2 12.7 138.6 17.4 Net income (KRWb) 56.1 95.8 113. 138.4 Norm profit (KRWb) 56.1 95.8 113. 138.4 EPS (KRW) 9,494 16,211 19,123 23,429 EPS growth 69.5% 7.7% 18.% 22.5% P/E (x) 2.9 12.2 1.4 8.5 EV/EBITDA (x) 13.8 7.5 6.1 4.3 Dividend yield.5%.5%.5%.5% P/B (x) 5. 3.6 2.7 2.1 ROE 26.8% 34.2% 29.9% 27.8% Net debt/equity -38.4% -6.9% -69.% -73.3% Cons EPS (KRW) 9,494 16,211 19,123 23,429 Prev EPS (adj) (KRW) Performance 목표주가 29 만원에투자의견 BUY 로커버리지개시 226, 26, Price Close Relative to KOSPI (RHS) 28 191 포스코켐텍에대해서목표주가 29 만원에투자의견 BUY 로커버리지를개시함. 목표주가는 12 개월 Forward EPS 17,5 원에 PER 16.4 배를적용한것임. 이는삼성 SDI 의 29 년평균으로, 기존사업이안정적인상황에서 xev 용배터리시장으로진출하는것과포스코켐텍이음극활물질시장진입을가시화하는것과비교할때시장기대가유사할수있는것을반영한것임. 삼성 SDI 의소형 LIB 사업이 IT 에의존적이므로포스코켐텍의기존사업부 ( 내화물과생석회사업 ) 영업안정성이더높은것을감안하면충분히적용가능한 Valuation 이라고판단함. 2 차전지음극활물질사업은성공적으로진입할것 천연흑연계음극활물질사업은 LS 엠트론에서사업부를인수하면서기술을이미확보하고있는상태이고대지진이후일본조달비율을낮추려는국내업체의요구가높은것을감안하면시장진입은용이할것으로판단함. 음극활물질은주요 4 대원재료중에서국산화비율이 3% 미만으로가장낮아국내경쟁이전무하고, 6% 이상일본에서공급받고있어성공적인시장진입가능성은높다고판단함. 186, 174 166, 157 146, 139 126, 122 16, 15 86, 88 Aug-1 Oct-1 Dec-1 Feb-11 Apr-11 Jun-11 Aug-11 Source: Bloomberg Trading data Market cap (KRWb/US$m) 1,171/1,92 Shares outstanding 5.91m Free float 35% 52-week price high/low KRW96,6 2,9 Daily average turnover (3M) US$2.77m Performance 1M 3M 12M Absolute 1.4% 27.5% 111.3% Relative to KOSPI 22.8% 38.2% 13.5% Absolute (US$) 9.% 29.8% 133.9% Major shareholders POSCO 6% POSTECH 5% 성장 3 단계의교두보역할을할음극활물질사업 음극활물질사업이포스코켐텍성장 3 단계의교두보역할을담당하게될것임. 장기발전 1 단계로기초석탄화학사업을통해서핵심원재료인콜타르를안정적으로확보하게되었음. 이에석탄화학의최종제품중하나인음극활물질시장에성공적으로진입하게되면응용석탄화학을위한 JV 설립등이용이해져종합석탄화학업체로발돋움할수있게될것임. 따라서음극활물질사업의성공적진입모멘텀은충분히유효함. See the last page of this report for important disclosures Source for data: Company, Bloomberg, Mirae Research estimates 13
이학무, Analyst, 3774 1785, hmlee@miraeasset.com 포스코켐텍 18 August 211 367 KS 목표주가 29 만원에투자의견 BUY 로커버리지개시 포스코켐텍에대해서목표주가 29 만원에투자의견 BUY 로커버리지를개시한다. 목표주가는 211 년목표주가는 12 개월 Forward EPS 17,5 원에 PER 16.4 배를적용하여산출하였다. 이는 2 차전지국내대표업체인삼성 SDI 의 29 년평균 PER 수준이다. 당시삼성 SDI 가소형 IT 전지에서안정적인영업을유지하면서 xev 용시장확대를가시화하는것이주가에반영되는과정이었던것을감안하면포스코켐텍이음극활물질시장에본격진입하는현시점에당시의 Valuation 적용은무리가없다고판단한다. 음극활물질사업본격진출로성장성부각감안하여 PER 16.4 배적용한목표주가 29 만원제시 28 년초에석회소성설비임대운영을앞두고성장성을반영하며 15 배수준까지 PER 이높아졌었다. 현시점포스코켐텍은 1) 기초석탄화학사업의본격화, 2) 2 차전지핵심소재인음극활물질시장진입, 3) 응용석탄화학사업진입가능성고조등을고려하면당시보다프리미엄을충분히적용할수있는여건이라고판단한다. Figure 1 삼성 SDI P/E (x) 5 45 4 35 3 25 2 15 1 5 Jan-8 Jan-9 Jan-1 Jan-11 12-month forward P/E Figure 2 PER Band (KRW) 25, 27 년보다성장요인을 3 배로장착하고있어 Valuation 프리미엄기대충분히유효할것 2, 15, 1, 5, Jan-4 Jan-5 Jan-6 Jan-7 Jan-8 Jan-9 Jan-1 Jan-11 Price 5. 7. 1. 13. 14
이학무, Analyst, 3774 1785, hmlee@miraeasset.com 포스코켐텍 18 August 211 367 KS 장기발전 3 단계중 2 단계진입모멘텀에주목 포스코켐텍이본격석탄화학업체로도약하기위한 3 단계발전단계중올해하반기 2 차전지음극활물질을양산하며 2 단계에본격진입하게되면서모멘텀을충분히기대할수있다고판단한다. 특히, 2 차전지음극활물질사업은모회사인포스코의의존도를낮춰영업안정성을높일수있는초석이되는제품이라는측면에서더욱그의미는높다고할것이다. 이미 LS 엠트론으로부터음극활물질사업부를인수해주요한기술을확보한상황이므로생산에어려움을없을것으로기대한다. 3 단계발전계획의 2 단계인음극활물질시장진입시작모멘텀기대는충분히유효 판매도 2 차전지음극활물질이국산화도가가장낮고일본의존도가가장높은제품이라는측면에서삼성 SDI 와 LG 화학이구매를긍정적으로검토할것으로기대한다. 3 월에있었던동일본대지진으로인해서국내 LIB 업체는일본조달비율을가능한줄이려는노력을하고있어국산화관점에서시장진입이상대적으로용이할것으로기대한다. 인조흑연또는소프트카본계음극활물질시장진입도충분히기대가가능할것이다. 물론인조흑연을만드는기술확보는아직부족하지만, 1) 핵심원재료인콜타르를포스코화성공장위탁운영과정에서확보할수가있고, 2) 천연흑연계음극활물질사업을시작한상황에서 3) 삼성 SDI 와 LG 화학의일본조달비율을낮추고자하는의지를종합적으로고려할경우관련기술을이미가지고있는일본업체와 JV 를통한인조흑연과소프트카본생산은충분히가능할것으로추정한다. 이를통해응용석탄화학사업에진입하게됨으로써석탄화학회사로서의모습을완성하게될수있을뿐아니라 2 차전지음극활물질사업에서도좋은원재료를안정적이고저렴하게확보할수있다는측면에서지배력강화를기대할수있다. Figure 3 포스코켐텍 3 단계발전단계중 2 단계진입모멘텀기대 3 단계 (213~) 1단계 (21~) 2단계 (211~) 천연흑연조경유 ( 중국수입 ) Joint Venture Benzene Toluene Coal Coke (POSCO) 음극활물질 Coal Tar 인조흑연 ( 자체조달 ) 3 단계 (214~) Joint Venture 침상코크스 동방코크스 인조흑연 15
이학무, Analyst, 3774 1785, hmlee@miraeasset.com 포스코켐텍 18 August 211 367 KS 삼성 SDI 와 LG 화학의음극활물질일본의존높은것은진입기회요인 국내양대배터리업체인삼성 SDI 와 LG 화학에게는음극활물질이국산화비율이가장낮은원재료일뿐아니라일본의존도가가장높아국산화에대한요구가상당히높을수밖에없다고판단한다. 삼성 SDI 의경우는 BTR Energy 라는중국회사로다각화되어있기는하지만일본비중이높아시장진입기회는충분히있다고판단한다. 일본카본은천연흑연만공급하고있어원가경쟁력등에서열위가불가피해빠른대체기대가능 특히, 일본카본의경우천연흑연계만공급받고있어이번하반기천연흑연계생산과함께진입가능성은높은것으로판단한다. 일본업체도천연흑연에있어서는재료조달등에서경쟁우위가없고천연흑연을바탕으로초기충전효율을높이는코팅기술은포스코켐텍이이미확보하고있으므로빠른대체를기대할수있을것이다. LG 화학은일본의존도가더높아서포스코켐텍의기회요인은더높을것으로기대한다. 인건비등에서한국대비일본이원가경쟁력이없는데최근일본에서신재생에너지확대방안을발표하며전력가격상승이불가피한것등을감안하면천연흑연계음극활물질대체는빠르게진행될수있을것으로전망한다. Figure 4 삼성 SDI 의주요원재료공급체인 Samsung SDI Cathode material L&F, Umicore, Toda, STM (planning, Samsung-Toda) Cosmo Advanced Materials & Technology Anode material Hitachi Chemical, Nippon Carbon, BTR Energy Separator Tonen, Asahi Kasei, SK Innovation Electrolyte Panax etec, TechnoSemiChem Others Iljin Materials (elec foil) 자료 : 미래에셋증권리서치센터 Figure 5 LG 화학의주요원재료공급체인 LG Chemical 삼성 SDI 보다음극활물질의일본의존도가더높아진입가능성이더욱높은 LG 화학 Cathode material L&F, Umicore, Ecopro (precursor) Anode material Hitachi Chemical, Nippon Carbon Separator SK Innovation, Tonen, Asahi Kasei, Celgard Electrolyte Leechem, Mitsubishi Chem, Foosung(LiPF 6 ) Others LS Mtron (elec foil) 자료 : 미래에셋증권리서치센터 16
이학무, Analyst, 3774 1785, hmlee@miraeasset.com 포스코켐텍 18 August 211 367 KS 계획된생산능력은적정한수준인것으로판단 포스코켐텍은 211 년하반기에천연흑연방식의음극활물질양산을시작해 212 년까지는 6 천톤규모의생산능력을갖출계획이고 215 년까지 2 단계로 36, 톤까지확대할계획이다. 215 년음극활물질전세계시장규모는 15 만톤에이를것으로전망되고국내삼성 SDI 와 LG 화학의시장점유율이 4~5% 에이를수있을것을감안하면충분히소진이가능한생산능력이라고판단한다. 215 년계획된생산능력은전체음극활물질시장의 2% 초반으로충분히도달가능한수준이라고판단 219 년까지 3 단계로 11 만톤으로증설하는장기계획을가지고있으나이는상향조정되어야할것으로본다. 215 년 36, 톤이시장점유율 24% 수준인데 219 년 11 만톤은 14% 에불과하기때문이다. 215 년이후로 xev 와 ESS 시장이본격화되는것을감안해생산능력장기확대계획의상향조정이필요한것으로판단한다. Figure 6 음극재향후설비투자계획 단계시기투자내용생산규모 (ton) 1단계 ~212 천연흑연신공정투자 6, 2단계 ~215 추가증설 36, 3단계 ~219 차세대공정투자 11, Figure 7 음극재세계수요 vs 포스코켐텍생산규모 (USD m) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 769 148 11 53 36 6 212E 215E 22E 시장규모 포스코켐텍생산규모 Figure 8 포스코켐텍연간매출추이 (KRW bn) 2,5 2, 1,5 1, 5 26 27 28 29 21 211E 212E 213E 214E 215E 내화물건설 LME 케미칼 17
이학무, Analyst, 3774 1785, hmlee@miraeasset.com 포스코켐텍 18 August 211 367 KS Figure 9 포스코켐텍실적전망 (KRW bn) 29 21 211E 212E 213E 214E 215E 전체매출액 574 756 1,172 1,253 1,414 1,88 2,348 내화물 185 214 273 28 297 315 333 제품 168 196 258 264 28 297 315 반제품 17 18 15 16 17 18 19 건설 145 25 189 194 26 218 231 로재정비 114 135 138 146 155 164 내화물공사 9 54 56 59 63 67 LME 244 272 296 34 322 341 362 케미칼 66 414 476 59 1,6 1,422 용역매출 131 135 143 146 149 상품매출 283 29 37 184 129 2차전지음극재 52 13 222 489 조경유사업 37 111 169 Coal Tar 사업 344 488 매출비중 (%) 내화물 32.3 28.3 23.3 22.3 21. 16.7 14.2 제품 29.3 25.9 22. 21.1 19.8 15.8 13.4 반제품 3. 2.4 1.3 1.3 1.2.9.8 건설 25.2 27.1 16.1 15.5 14.5 11.6 9.8 로재정비 15.1 11.5 11. 1.4 8.3 7. 내화물공사 11.9 4.6 4.5 4.2 3.3 2.8 LME 42.5 36. 25.3 24.2 22.8 18.1 15.4 케미칼 8.7 35.3 38. 41.7 53.5 6.6 용역매출 11.2 1.8 1.1 7.7 6.3 상품매출 24.1 23.1 21.7 9.8 5.5 2차전지음극재 4.1 7.3 11.8 2.8 조경유사업 2.6 5.9 7.2 Coal Tar 사업 18.3 2.8 영업이익 41 7 121 139 17 269 375 순이익 33 56 96 113 138 238 34 이익률 (%) 영업이익률 7.2 9.3 1.3 11.1 12.1 14.3 16. 순이익률 5.8 7.4 8.2 9. 9.8 12.6 14.5 18
이학무, Analyst, 3774 1785, hmlee@miraeasset.com 포스코켐텍 18 August 211 367 KS Summary financial statements Profit & Loss (KRWb) Dec-9A Dec-1A Dec-11E Dec-12E Dec-13E Revenue 574 756 1,172 1,253 1,414 Cost of goods sold (52) (646) (995) (1,55) (1,181) Gross profit 72 11 177 199 232 SG and A (31) (4) (56) (6) (62) Op profit 41 7 121 139 17 Op EBITDA 49 79 126 141 172 Depreciation (6) (8) (4) (2) (2) Amortisation (1) (1) (1) () () Op EBIT 41 7 121 139 17 Net interest 3 3 - - - Associates and JCEs 1 - - - Other income (2) (1) 3 3 3 Net exceptional income - - - - - Profit before tax 43 72 124 141 173 Tax (1) (16) (28) (28) (35) Post-tax profit 33 56 96 113 138 Minorities - - - - - Preferred dividends Net income 33 56 96 113 138 Norm profit 33 56 96 113 138 Dividends (4) (4) (6) (6) (6) Retained earnings 29 52 9 17 132 Source: C ompany data, Mirae A sset Research estimates Cashflow (KRWb) Dec-9A Dec-1A Dec-11E Dec-12E Dec-13E Op EBITDA 49 79 126 141 172 Decrease in working capital (3) (9) 2 (8) (18) Other operating cashflow (3) (1) 3 3 3 Operating cashflow 43 69 15 136 158 Tax paid (1) (16) (28) (28) (35) Net interest 3 3 - - - Dividends received 1 - - - Cashflow 37 56 122 18 123 Capital expenditure (1) (17) (7) (1) (1) Net acquisitions - - - - - Net investments () (2) () () () Other investing cashflow (5) (35) (3) (3) (3) Investing cashflow (15) (53) (1) (4) (4) Dividends paid (4) (4) (6) (6) (6) Increase in equity - - - - - Increase in debt - - - - - Other financing cashflow - - - - - Financing cash flow (4) (4) (6) (6) (6) Beginning cash 41 6 9 198 298 Total cash generated 18 (2) 16 98 113 Forex effects Ending cash 58 58 196 296 411 Source: C ompany data, Mirae A sset Research estimates 19
이학무, Analyst, 3774 1785, hmlee@miraeasset.com 포스코켐텍 18 August 211 367 KS Balance Sheet (KRWb) Dec-9A Dec-1A Dec-11E Dec-12E Dec-13E Current assets 21 294 399 516 668 Cash and equivalents 6 9 198 298 413 Receivables 94 118 99 18 126 Inventories 53 83 99 18 126 Other current assets 2 2 2 2 2 Non current assets 48 63 65 64 64 Net operating fixed assets 34 43 46 45 44 Interest in associates Other non-current ssets 14 2 19 2 2 Total assets 257 356 464 581 732 Current liabilities 63 17 125 134 152 Payables 44 82 99 18 126 ST debt - - - - - Other current liabilities 18 25 26 26 26 Total non-current liabilities 12 14 14 15 15 LT debt Other non-current liabilities 12 14 14 15 15 Total liabilities 74 121 139 149 168 Issued capital 3 3 3 3 3 Share premium reserve 24 24 24 24 24 Reserves/Adjustments 1 1 1 1 1 Retained earnings 129 181 271 378 51 Minorities - - - - - Other equity - - - - - Total equity 183 235 325 432 564 Source: C ompany data, Mirae A sset Research estimates Key Ratios Dec-9A Dec-1A Dec-11E Dec-12E Dec-13E Turnover growth 28.5% 31.6% 55.1% 6.9% 12.8% Gross profit growth 15.3% 52.3% 61.3% 12.1% 17.% Operating profit growth 29.3% 69.2% 72.% 14.8% 23.% EBITDA growth 23.9% 64.8% 65.5% 11.3% 21.7% EPS growth 31.4% 69.5% 7.7% 18.% 22.5% Norm BPS growth 18.5% 29.2% 39.% 33.2% 3.8% Gross margin 12.5% 14.5% 15.1% 15.8% 16.4% Operating margin 7.2% 9.3% 1.3% 11.1% 12.1% EBITDA margin 8.2% 1.3% 11.% 11.5% 12.4% EBIT margin 7.% 9.1% 1.5% 11.3% 12.2% Net income margin 5.76% 7.42% 8.17% 9.1% 9.79% ROE 19.6% 26.8% 34.2% 29.9% 27.8% ROA 13.5% 18.3% 23.3% 21.6% 21.1% Net debt/equity (32.8%) (38.4%) (6.9%) (69.%) (73.3%) Interest cover ratio 14,999 1,18 Dividend payout ratio 13.4% 7.9% 6.2% 5.2% 4.3% Inventory days 38.8 46.9 36.5 37.5 39. Account receivable days 59.7 57. 31. 31.5 32.6 Account payable days 32.1 46.2 36.5 37.5 39. Reported EPS (KRW) 5,62 9,494 16,211 19,123 23,429 EPS (KRW) 5,62 9,494 16,211 19,123 23,429 Reported BPS (KRW) 3,994 39,772 54,984 73,16 95,535 Norm BPS (KRW) 3,542 39,45 54,839 73,41 95,56 DPS (KRW) 75 1, 1, 1, 1, Cashflow per share (KRW) 6,257 9,455 2,595 18,247 2,832 Reported P/E (x) 35.4 2.9 12.2 1.4 8.5 P/E (x) 35.4 2.9 12.2 1.4 8.5 P/B (x) 6.39 4.98 3.6 2.71 2.7 P/CF (x) 31.7 21. 9.6 1.9 9.5 EV/EBITDA (x) 23.4 13.8 7.5 6.1 4.3 EV/Operating Cashflow (x) 25.8 15.8 6.5 6.4 4.8 EV/Sales (x) 1.93 1.43.83.7.54 Dividend yield.38%.5%.5%.5%.5% Source: C ompany data, Mirae A sset Research estimates 2
이학무, Analyst, 3774 1785, hmlee@miraeasset.com 포스코켐텍 18 August 211 367 KS Recommendation 종목별투자의견 (12 개월기준 ) BUY : 현주가대비목표주가 +1% 초과 Hold : 현주가대비목표주가 ±1% 이내 Reduce : 현주가대비목표주가 1% 초과단, 업종투자의견에의한 ±1% 내의조정치감안가능 업종별투자의견 Overweight : 현업종지수대비 +1% 초과 Neutral : 현업종지수대비 ±1% 이내 Cautious : 현업종지수대비 1% 초과 업종별투자의견의용어를재정리함 Earnings Quality Score Earnings Quality Score =.7*(Earnings Stability) +.15*(Earnings Certainty) +.15*(Earnings Forecast Accuracy) 1. Historical Earnings Stability - 최근 5 년간분기순이익성장률 (YoY) 의변동성을 1 분위지표로환산. - 변동성은 outlier 에의한왜곡현상을최소화하기위해표준편차 (SD) 대신 MAD(Median Absolute Deviation) 로산정. - 순이익분기성장률 (YoY) 변동성이낮을수록동지표값이높음. 2. Consensus Forecast Certainty - 12 개월예상 EPS( 컨센서스기준 ) 추정치에대한애널리스트간견해차를 1 분위지표로환산. - 견해차는 12 개월예상 EPS 의 ' 표준편차 / 평균 ' 으로산정. - 견해차가작을수록동지표값이높음. 3. Consensus Forecast Accuracy - 최근 3 년간 EPS surprise 절대값의평균 (median) 을 1 분위지표로환산. - EPS surprise 는 '( 연말실제치 - 연초추정치 )/ 연초추정치 ' 로산정. - Surprise 의절대크기가낮을수록동지표값이높음. * 참고사항 1) Consensus Forecast Certainty 및 Consensus Forecast Accuracy 는예상 EPS 컨센서스추정치수가 5 개이상인기업만을대상으로하였음. 2) 각지표를산정할수없을경우에는평균인 5 을부여하였음. Compliance Notice 본자료는투자자의증권투자를돕기위하여당사고객에한하여배포되는자료로서어떠한경우에도복사되거나대여될수없습니다. 본조사자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서, 어떠한경우에도본자료는고객의증권투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. 동자료는기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. 작성자 : 이학무 담당자보유주식수종목담당자종류수량취득가취득일 1% 이상보유여부 유가증권종목 계열사담당자 자사주종류 해당사항없음 주가및목표주가변동추이 주가 목표가격포스코켐텍 (367) Buy Hold Reduce Not Rated Previously Strong Buy Buy Mkt.Perm Und.Perm 날짜 투자의견 목표가격 (12개월) 211/8/18 BUY(Initiation) 29, 21