CJ대한통운의지배구조변경및CJ건설합병

CJ 대한통운의지배구조변경및 CJ 건설합 병에대한 NICE 신용평가의의견 Analyst Contacts 곽노경기업평가본부기업평가 4실장 02.2014.6235 nkkwak@nicerating.com 이재윤기업평가본부책임연구원 02.2014.6383 jaey.lee@nicerating.com Date 2017.12.20 Summary 2017년 12월 19일 CJ대한통운의최대주주인 CJ제일제당과케이엑스홀딩스는영우냉동식품과삼각합병할계획임을공시하였으며, CJ대한통운은계열내건설기업인 CJ건설과의합병할예정임을공시하였다. CJ제일제당은케이엑스홀딩스와종속기업인영우냉동식품과삼각합병을통하여지배구조를명료화하는합병계획을발표하였다. 금번합병이마무리될경우 CJ 가 CJ제일제당및케이엑스홀딩스를통하여 CJ대한통운을지배하던구조에서, CJ 가 CJ제일제당을통하여 CJ대한통운을지배하는구조로지배구조가단순화될전망이다. 계열차원에서는지주사인 CJ 의 CJ제일제당지분율확대에힘입어계열의핵심기업에대한지배력이강화될예정이다. 또한, 향후공정거래법개정에따른지주회사행위요건강화 ( 손자회사보유지분율기준상향등 ) 에선제적으로대응하여향후지배구조관련불확실성을해소한것으로판단된다. CJ대한통운은물류분야시공전문성강화및대외물류건설사업확대등을통한경영효율성제고를위하여계열사인 CJ건설을합병할예정이며, 합병기일은 2018 년 3월 1일이다. CJ건설은 1990 년 5월설립되어토목건축공사및골프장사업을영위하는 CJ계열의종합건설기업이며, 계열물량및민간도급공사를중심으로사업을영위함에따라, 수익성은낮은반면실적변동성은일반적인종합건설기업대비낮은수준이었다. 그러나, 2015년이후영업수익성제고를위하여자체분양사업을확대하면서영업수익성은이전대비개선되었으나, 향후대규모자체사업진행여부및분양성과에따른실적변동성이나타날가능성이존재한다. 다만, 대규모계열물량을확보하고있는점, 최근집객력제고로리조트부문 ( 나인브릿지골프클럽 ) 의실적이개선된점등을고려할때, 중단기적으로비교적안정적인영업실적시현이가능할전망이다. CJ건설의 2016 년말연결기준부채비율은 334.4% 로높은수준이며, 총차입금의존도는매우낮은수준이나반환청구가가능한입회금 ( 예수보증금 ) 을고려할때실질적인채무상환부담은외견상의지표를상회하는것으로판단된다. 다만, 2014 년이후계열사가보유하고있는입회금이증가하고있는점, 1

운영중인골프장의브랜드인지도및집객력이향상되고있는점등을고려 할때, 중단기적으로입회금의대규모반환청구가발생할가능성은낮은수 준으로판단된다. 금번합병을통하여 CJ대한통운의매출및자산규모가증가할예정이며, 계열과의거래관계또한확대될전망이다. 그러나, CJ건설의영위사업이 CJ대한통운의핵심사업인물류사업과의직접적인연관성이낮은수준인점, 건설및리조트사업의본원적인실적변동성이존재하는점, 인수로인해입회금등부채상환부담이상승하는점등은 CJ대한통운의신용도에부담요인인것으로판단된다. 다만, 전술한바와같이 CJ건설의경우계열물량을통하여비교적안정적인사업기반을확보하고있으며, 입회금의대규모반환청구가능성도낮은수준이다. 이와더불어 CJ건설의차입금규모및합병대가 ( 약 800억원 ) 가 CJ대한통운의자산규모및현금창출력대비미미한수준인점등을고려할때, 금번합병이 CJ대한통운의신용도에미치는영향은제한적인수준으로판단된다. 2

CJ 대한통운의지배구조변경및 CJ 건설합병에대한 NICE 신용평가의의견 2017 년 12 월 19 일 CJ 대한통운의최대주주인 CJ 제일제당과케이엑스홀딩스는영우 냉동식품과삼각합병할계획임을공시하였으며, CJ 대한통운은계열내건설기업인 CJ 건설과의합병할예정임을공시하였다. 1. CJ 제일제당 케이엑스홀딩스 영우냉동심품의삼각합병 CJ제일제당은케이엑스홀딩스와종속기업인영우냉동식품과삼각합병을통하여지배구조를명료화하는합병계획을발표하였다. 이를위하여 CJ제일제당은종속기업인영우냉동식품에 7,400 억원을출자하고, 영우냉동식품은유상증자대금을바탕으로 CJ제일제당의제3자배정유상증자에참여하여 CJ제일제당의보통주 1,872,138 주를확보 ( 출자금액 7,356 억원 ) 할계획이다. 이후영우냉동식품은케이엑스홀딩스를흡수합병하면서, 합병대가로케이엑스홀딩스의주주인 CJ 에게유상증자를통해확보한 CJ제일제당지분을지급할예정이다. 최종적으로 CJ제일제당이영우냉동식품을합병하면서상기의삼각합병이마무리될계획이다. [CJ 제일제당의케이엑스홀딩스합병일정 ] 시기 내용 '18.02.09 CJ 제일제당의영우냉동식품유상증자참여 ( 출자금액 7,400 억원 ) '18.02.14 영우냉동식품의 CJ 제일제당유상증자참여 ( 출자금액 7,356 억원 ) '18.03.01 영우냉동식품의케이엑스홀딩스흡수합병 '18.03.02 영우냉동식품보유 CJ 제일제당지분의지급 ( 지급대상 : CJ ) ~'18.09.01 CJ 제일제당의영우냉동식품합병 ( 합병후 6 개월이내 ) 자료 : CJ, CJ 제일제당, 영우냉동식품공시자료 금번합병이마무리될경우 CJ 가 CJ제일제당및케이엑스홀딩스를통하여 CJ대한통운을지배하던구조에서, CJ 가 CJ제일제당을통하여 CJ대한통운을지배하는구조로지배구조가단순화될전망이다. 계열차원에서는지주사인 CJ 의 CJ제일제당지분율확대에힘입어계열의핵심기업에대한지배력이강화될예정이다. 또한, 향후공정거래법개정에따른지주회사행위요건강화 ( 손자회사보유지분율기준상향등 ) 에선제적으로대응하여향후지배구조관련불확실성을해소한것으로판단된다. 3

[ 합병에따른지배구조변경 ] 자료 : 각사공시자료, NICE 신용평가재구성 2. CJ 대한통운의 CJ 건설합병 CJ대한통운은물류분야시공전문성강화및대외물류건설사업확대등을통한경영효율성제고를위하여계열사인 CJ건설을합병할예정이며, 합병기일은 2018년 3 월 1일이다. CJ대한통운은 CJ건설주주인 CJ 에게자기주식 ( 구주 ) 529,398 주 ( 약 800억원 ) 를교부하는방식으로합병을진행할예정이며, CJ 는지주회사행위요건기준을충족시키기위하여 CJ대한통운의지분을수령한후이를매각할예정이다. CJ건설은 1990 년 5월설립되어토목건축공사및골프장사업 ( 나인브릿지골프클럽 ) 을영위하는 CJ계열의종합건설기업이며, 2017년 11월말기준최대주주는 CJ 이다 ( 지분율 99.9%). 동사는 2014년이전까지계열물량 (2012~2014 년간계열매출비중 48% 를상회 ) 및민간도급공사를중심으로사업을영위함에따라, 수익성은낮은반면실적변동성은일반적인종합건설기업대비낮은수준이었다. 그러나, 2015년이후영업수익성제고를위하여화성봉담공동주택개발사업 (2017년 2월준공 ) 등의자체분양사업을확대하여왔다. 이에영업수익성은이전대비개선되었으나향후대규모자체사업진행여부및분양성과에따른실적변동성이나타날가능성이존재한다. 다만, 곤지암 Mega Hub 터미널, K-Culture Vally, 메치오닌공장등대규모계열물량을확보하고있는점, 적극적인투자및 PGA투어유치등에따른집객력제고로리조트부문의실적이개선된점등을고려할때, 중단기적으로비교적안정적인실적시현이가능할전망이다. 한편, 사업초기회원권판매를통한입회금으로건설비용의상당부분을조달하는회 4

원제골프장의특성상 CJ건설의 2016 년말연결기준부채비율은 334.4% 로높은수준이다. 외견상의총차입금의존도는 4.6% 로매우낮은수준이나, 반환청구가가능한입회금 ( 예수보증금, 2016년말기준 3,593 억원, 유동성입회금 779억원 ) 을고려할때실질적인채무상환부담은외견상의지표를상회하는것으로판단된다. 다만, 2014년이후계열사가보유하고있는입회금이증가하고있는점, 운영중인골프장의브랜드인지도및집객력이향상되고있는점등을고려할때, 중단기적으로입회금의대규모반환청구가발생할가능성은낮은수준으로판단된다. [CJ 건설주요재무비율추이 ] 단위 : 억원 구분 '12 '13 '14 '15 '16 매출액 3,087 3,564 3,352 5,376 6,420 EBIT( 조정영업이익 ) 16 14 38 131 122 EBITDA 95 95 120 209 207 당기순이익 -344-214 -35 30 39 EBIT/ 매출액 (%) 0.5 0.4 1.1 2.4 1.9 EBITDA/ 매출액 (%) 3.1 2.7 3.6 3.9 3.2 계열매출액 1,867 2,134 1,638 2,060 1,732 계열매출비중 (%) 60.5 59.9 48.9 38.3 27.0 자산총계 6,161 5,952 6,548 6,434 6,588 부채총계 5,171 5,184 5,569 4,938 5,072 자본총계 990 768 979 1,497 1,517 총차입금 443 1,110 1,057 413 300 순차입금 138 1,039 747 250 120 입회보증금 3,401 3,265 3,375 3,512 3,593 계열입회금 661 661 768 883 940 신종자본증권 0 0 0 495 495 부채비율 (%) 522.6 675.4 569.1 329.9 334.4 차입금의존도 (%) 7.2 18.7 16.1 6.4 4.6 순차입금의존도 (%) 2.2 17.4 11.4 3.9 1.8 총차입금 /EBITDA( 배 ) 4.7 11.6 8.8 2.0 1.4 자료 : CJ 건설공시자료 ( 연결기준 ) 금번합병을통하여 CJ대한통운의매출및자산규모가증가할예정이며, 계열과의거래관계또한확대될전망이다. 그러나, CJ건설의영위사업이 CJ대한통운의핵심사업인물류사업과의직접적인연관성이낮은수준인점, 건설및리조트사업의본원적인실적변동성이존재하는점, 인수로인해입회금등부채상환부담이상승하는점등은 CJ대한통운의신용도에부담요인인것으로판단된다. 다만, 전술한바와같이 CJ건설의경우계열물량을통하여비교적안정적인사업기반을확보하고있으며, 입회금의대규모반환청구가능성도낮은수준이다. 이와더불어 CJ건설의차입금규모및합병대가 ( 약 800억원 ) 가 CJ대한통운의자산및현금창출력대비미미한수준인점등을고려할때, 금번합병이 CJ대한통운의신용도에미치는영향은제한적인수준으로판단된다. 5

[ 단순합산재무지표 ] 단위 : 억원, % 구분 자산총계 부채총계 자본총계 부채비율 매출액 EBIT EBIT/ 매출액 CJ 대한통운 63,145 34,873 28,273 123.3 60,819 2,284 3.8 CJ 건설 7,710 6,142 1,567 392.0 6,420 122 1.9 단순합산 70,855 41,015 29,840 137.4 67,239 2,407 3.6 자료 : 각사공시및제시자료 주 : 자산총계, 부채총계, 자본총계의경우 2017 년 9 월말회사제시수치기준이며, 매출액, EBIT 의경우 2016 년연결공시수치기준임. [ 관련참고자료 ] <CJ 대한통운기업상세정보 ( 기업개요 / 평정요지 / 재무부표 )> <CJ 그룹분석과주요크레딧이슈 >, 2017.08,11 < 유의사항 > NICE 신용평가 가제공하는신용등급은특정금융투자상품, 금융계약또는발행주체의상대적인신용위험에대한 NICE 신용평가 고유의평가기준에따른독자적인의견입니다. NICE 신용평가 는신용위험을미래의채무불이행및손실가능성으로정의하고있습니다. 따라서 NICE 신용평가 의신용등급은금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험을표현하지는않습니다. NICE 신용평가 의신용등급은미래의채무불이행및손실가능성에대한현재시점에서의의견으로예측정보를중심으로분석, 평가되고있으며, 예측정보는예상치못한환경변화등에따라실제결과치와다르게나타날수있습니다. 또한, 신용등급은사실의진술이아니라, 미래의신용위험에대한 NICE 신용평가 의독자적인의견으로, 특정유가증권의투자의사결정 ( 매매, 보유등 ) 을권고하는것이아닙니다. 즉, 신용등급은정보이용자의투자결정을대신할수없으며, 어떠한경우에도정보이용자의투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 이에정보이용자들은각자유가증권, 발행자, 보증기관등에대해자체적인분석과평가를통해투자에대한의사결정을해야한다는점을강조합니다. NICE 신용평가 는신용등급결정에활용하고보고서에주요판단근거로서제시하는정보를신뢰할만하다고판단하는회사제시자료및각종공시자료등의자료원으로부터수집하여분석, 인용하고있으며, 발행주체로부터제출자료에거짓이없고중요사항이누락되지않았으며중대한오해를일으키는내용이없다는확인을받고있습니다. 그러나, NICE 신용평가 는자료원의정확성및완전성에대해자체적인실사를하지는않고있습니다. 또한, 신용평가의특성및자료원의제한성, 인간적, 기계적또는기타요인에의한오류의가능성이있습니다. 이에 NICE 신용평가 는신용등급결정시활용된또는평가보고서에주요판단근거로서제시된어떠한정보에대해서도그정확성, 적합성또는충분성을보증하지않으며, 정보의오류, 사기및허위, 미제공등과관련한어떠한형태의책임도부담하지않습니다. 또한, NICE 신용평가 는고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및평가보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도책임지지않습니다. NICE 신용평가 에서작성한보고서에수록된모든정보의저작권은 NICE 신용평가 의소유입니다. 따라서 NICE 신용평가 의사전서면동의없이는본정보의무단전재, 복사, 유포 ( 재배포 ), 인용, 가공 ( 재가공 ), 인쇄 ( 재인쇄 ), 재판매등어떠한형태든저작권에위배되는모든행위를금합니다. 상기 Market Comment 는 NICE 신용평가홈페이지 [] 를통해 확인하실수있습니다. 배포관련문의 : 투자자서비스실 (02-2014-6253, 02-2014-6208) 6