한화케미칼, 장기신용등급의 등급전망 조정

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정익 채
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한화케미칼장기신용등급의등급전망을 Positive 로조정 Analyst Contacts 송미경신용평가본부기업평가 2실장 2.214.6216 mksong@nicerating.com 안경훈신용평가본부책임연구원 2.214.6237 kh.ahn@nicerating.

1 한화케미칼장기신용등급의등급전망을 Positive 로조정 Analyst Contacts 송미경신용평가본부기업평가 2실장 안경훈신용평가본부책임연구원 Summary NICE 신용평가 ( 이하 나신평 ) 은 217 년 5월 15일회사채및 ICR 정기평가를통해한화케미칼 ( 이하 회사 ) 의장기및기업신용등급을 A+ 로유지하며, 등급전망을기존 Stable 에서 Positive 로조정하였다. 금번등급전망변경은석유화학주력품목의역내수급환경변화, 유가의높은변동성등이주력사업내불안요인으로작용할수있으나 1) 최근 4년간큰폭으로개선된재무구조, 2) 이전대비제고된경쟁지위, 낮아진투자부담에따라예상되는실적변동성완화및재무구조개선의여지등을고려한것이다. Date 전망을 Postitive 로조정한주요근거는다음과같다. 215년이후유가하락, 에틸렌계열의수급여건개선등으로석유화학부문의수익성이큰폭으로개선되는흐름을보였고, 태양광부문또한대규모모듈공급계약에힘입어이익창출규모가크게확대되었다. 석유화학과태양광사업은기본적으로경기변동성이높은사업이나양부문의경쟁지위, 상호간이익변동성보완능력이제고되어실적변동성이이전대비완화될것으로예상된다. 석유화학내이익비중이높은 PE부문은수급의변화로실적저하가예상되었으나, 글로벌공급증가의차질, 양호한수요증가로실적저하시기가지연되고있는것으로판단된다. 석유화학부문의이익변동성완화전망의주요근거는 1그룹의한화토탈인수후에틸렌계열품목군에서한화그룹의시장점유율및영향력확대, 2기존 CA사업부문의사업안정성, 신규편입된 TDI 품목의이익기여확대, 3 PVC와폴리실리콘실적개선등이다. 태양광부문은 Spot 거래조건의판매비중이확대된 216 년 4분기일시적으로적자를시현한바있으나, 최근수주물량의납품이반영된 217 년 1분기에는 EBIT 이흑자전환하는등향후 Product Mix가개선될여지가있다. 우수한기술력에기초한원가및수주경쟁력을보유하여범용모듈 (BSF) 의단가하락에대한회사의대응력이인정되며, 당분간 BEP 이상의영업실적은유지할전망이다. 최근 4 개년간확대된이익창출력, 관계사로부터의배당금유입확대등을바 탕으로회사의재무구조는꾸준한개선세를나타냈다. 순차입금은 213 년 1

2 말 4.5조원에서 216 년말 3.6조원까지감소하였으며, 216 년말연결기준부채비율 152.7%, 순차입금의존도 26.3% 로재무구조관련지표는양호한수준을나타내고있다. 향후경쟁지위제고를위한투자는지속될전망이나이전대비확대된영업현금창출력, 울산 CA공장, 한화갤러리아의부산마린시티점부지등자산매각, 석유화학호황에따른관계사배당금유입확대, 대우조선해양이행보증금반환시의예상되는현금유입등을종합적으로고려할때제반자금소요에무난히대응가능하며추가적인재무구조개선의여지가있는것으로판단된다. 과거그룹의태양광사업추진과정에서나타났던회사의지원부담이다소완화된것으로평가된다. 태양광산업내경쟁우위를유지하기위해서는지속적인증설이요구되는상황이나, 그룹태양광부문에대한지원주체가회사와한화종합화학으로이원화되었기때문이다. 한화그룹은 Hanwha Q CELLS, 한화큐셀코리아양사를통해태양광사업을영위하고있는데, 회사가지배하는 Hanwha Q CELLS 는당분간한화큐셀코리아대비증설속도가더딘양상을보일것으로예상된다. 반면, 한화큐셀코리아의경우단결정 PERC 증설관련자금소요가큰상태이며, 한화토탈로부터대규모배당재원을확보하고있는한화종합화학이 216년 1월유상증자 (2,5 억원 ) 에참여한바있다. 향후주요모니터링요소는 1) 석유화학부문의역내수급환경및주력품목의스프레드변동, 태양광부문의수익성변화, 2) 경쟁지위제고를위한투자부담, 3) 개선된현금흐름유지여부등이다. 구체적지표로서 FCF/ 총차입금, 순차입금의존도추이를모니터링하고, 제반사업및재무안정성변동을종합적으로고려하여등급결정에반영할계획이다. 2

3 한화케미칼의장기신용등급의등급전망을 Positive 로조정 NICE 신용평가 ( 이하 나신평 ) 은 217 년 5월 15일회사채및 ICR 정기평가를통해한화케미칼 ( 이하 회사 ) 의장기및기업신용등급을 A+ 로유지하며, 등급전망을기존 Stable 에서 Positive 로조정하였다. 금번등급전망변경은석유화학주력품목의역내수급환경변화, 유가의높은변동성등이주력사업내불안요인으로작용할수있으나 1) 최근 4년간큰폭으로개선된재무구조, 2) 이전대비제고된경쟁지위, 낮아진투자부담에따라예상되는실적변동성완화및재무구조개선의여지등을고려한것이다. [ 신용등급변동내용 ] 구분 장기신용등급단기신용등급직전등급현재등급직전등급현재등급 한화케미칼 A+/Stable A+/Positive A2+ A2+ 자료 : NICE 신용평가 등급전망조정의배경 전망을 Positive 로조정한주요근거는다음과같다. 215년이후유가하락, 에틸렌계열의수급여건개선등으로석유화학부문수익성이큰폭으로개선되는흐름을보였고, 태양광부문또한대규모모듈공급계약에힘입어이익창출규모가크게확대되었다. 석유화학과태양광사업은기본적으로경기변동성이높은사업이나양부문의경쟁지위, 상호간이익변동성보완능력이제고되어실적변동성이이전대비완화될것으로예상된다. 석유화학내이익비중이높은 PE부문은수급의변화로실적저하가예상되었으나, 글로벌공급증가의차질, 양호한수요증가로실적저하시기가지연되고있는것으로판단된다. 석유화학부문의이익변동성완화전망의주요근거는 1그룹의한화토탈인수후에틸렌계열품목군에서한화그룹의시장점유율및영향력확대, 2기존 CA사업부문의사업안정성, 신규편입된 TDI 품목의이익기여확대, 3PVC 와폴리실리콘실적개선등이다. 태양광부문은 Spot 거래조건의판매비중이확대된 216년 4분기일시적으로적자를시현한바있으나, 최근수주물량의납품이반영된 217 년 1분기에는 EBIT 이흑자전환하는등향후 Product Mix가개선될여지가있다. 우수한기술력에기초한원가및수주경쟁력을보유하여범용모듈의단가하락에대한회사의대응력이인정되며, 당분간 BEP 이상의영업실적은유지할전망이다. 3

4 그림 연결기준 EBIT, EBIT/ 매출액추이단위 : 억원 그림 석유화학부문 EBIT 구성및추이단위 : 억원 1, 8, 6, 석유화학유통기타 EBIT/ 매출액 태양광가공조정 8.4% 1% 8% 6% 6, 4, PE CA PVC 기타 ( 폴리실리콘, TDI) 4.2% 4, 4% 2, 2, 2% % -2, -2% -2, -4, -4% 1Q 1Q '11 '12 '13 '14 '15 '16 '16 '17 자료 : 회사공시자료 최근 4개년간확대된이익창출력, 관계사로부터의배당금유입확대등을바탕으로회사의재무구조는꾸준한개선세를나타냈다. 순차입금은 213년말 4.5조원에서 216년말 3.6조원까지감소하였으며, 216 년말연결기준부채비율 152.7%, 순차입금의존도 26.3% 로재무구조관련지표는양호한수준을나타내고있다. 향후경쟁지위제고를위한투자는지속될전망이나이전대비확대된영업현금창출력, 울산 CA공장, 한화갤러리아의부산마린시티점부지등자산매각, 석유화학호황에따른관계사배당금유입확대, 대우조선해양이행보증금반환시의예상되는현금유입등을종합적으로고려할때제반자금소요에무난히대응가능하며추가적인재무구조개선의여지가있는것으로판단된다. 그림 현금흐름추이단위 : 억원 그림 순차입금및순차입금의존도추이단위 : 억원 15, 6, 4 1, 5, 5, 4, 3, 2, , 1, 15-1, '11 '12 '13 '14 '15 '16 EBITDA 영업활동현금흐름 자본적지출 잉여현금흐름 FCF-배당-지분투자 1 '11.12 '12.12 '13.12 '14.12 '15.12 '16.12 기타총차입금한화케미칼별도순차입금연결순차입금의존도 ( 우축 ) 자료 : 회사공시자료 ( 연결기준 ) 4

5 과거그룹의태양광사업추진과정에서나타났던회사의지원부담이다소완화된것으로평가된다. 태양광산업내경쟁우위를유지하기위해서는지속적인증설이요구되는상황이나, 그룹태양광부문에대한지원주체가회사와한화종합화학으로이원화되었기때문이다. 한화그룹은 Hanwha Q CELLS, 한화큐셀코리아양사를통해태양광사업을영위하고있는데, 회사가지배하는 Hanwha Q CELLS 는당분간한화큐셀코리아대비증설속도가더딘양상을보일것으로예상된다. 반면, 한화큐셀코리아의경우단결정 PERC 증설관련자금소요가큰상태이며, 한화토탈로부터대규모배당재원을확보하고있는한화종합화학이 216 년 1월유상증자 (2,5 억원 ) 에참여한바있다. 그림 그룹지배구조 단위 : 억원 김동관외 2 인 1. 한화 S&C ( 시스템소프트웨어 ) 1. 한화에너지 ( 발전 ) 기타 (SI 및발전 ) 한화종합화학 (TPA, 지주회사 ) 5. 한화토탈 ( 업스트림석유화학 ) 김승연 김동관 ( 김승연회장의장남 ) 김동원 ( 김승연회장의차남 ) 한화 ( 사업지주회사, 방산, 기계등 ) 한화케미칼 ( 다운스트림석유화학, 폴리실리콘 ) 여천 NCC Hanwha Solar Holdings 한화첨단소재 5.2 ( 한화 2.4, 한화케미칼 19.4, 한화S&C 1.) 석유화학한화큐셀코리아태양광자동차소재 북일학원 ( 재단 ) 최대주주및특수관계자 한화갤러리아 한화갤러리아타임월드 유통및레저 한화호텔앤드리조트 48.7 ( 종합레저, FC) 1. 한화건설 ( 종합건설 ) 건설 한화케미칼연결대상 그룹주요사업군 한화생명 28.4 ( 생명보험 ) 한화테크윈 ( 산업용및방산장비, 항공기엔진 ) 방산 자료 : 각사공시자료 향후모니터링계획 향후주요모니터링요소는 1) 석유화학부문의역내수급환경및주력품목의스프레드변동, 태양광부문의수익성변화, 2) 경쟁지위제고를위한투자부담, 3) 개선된현금흐름유지여부등이다. 구체적지표로서 FCF/ 총차입금, 순차입금의존도추이를모니터링하고, 제반사업및재무안정성변동을종합적으로고려하여등급결정에반영할계획이다. [ 끝 ] 5

6 [ 등급변경요인 ] 구분 등급변동검토요인 상향조정검토 Stable 복귀검토 석유화학, 태양광부문의개선된실적이지속되는가운데 경쟁지위유지를위한투자에도잉여현금이창출되어 연결기준 FCF/ 총차입금 1% 이상, 순차입금의존도 25% 미만의상태가지속될것으로전망되는경우 불리한수급여건, 경쟁심화, 투자확대등으로현금흐름및재무구조가저하되어 연결기준 FCF/ 총차입금 1% 미만, 순차입금의존도 25% 이상의상태가지속될것으로예상되는경우 자료 : NICE 신용평가 6

7 [ 관련참고자료 ] < 한화케미칼기업상세정보 ( 기업개요 / 평정요지 / 재무부표 > < 한화케미칼, 한화갤러리아유상증자참여 관련 >, < 한화종합화학, 한화큐셀코리아유상증자참여 관련 >, < 유의사항 > NICE 신용평가 가제공하는신용등급은특정금융투자상품, 금융계약또는발행주체의상대적인신용위험에대한 NICE 신용평가 고유의평가기준에따른독자적인의견입니다. NICE 신용평가 는신용위험을미래의채무불이행및손실가능성으로정의하고있습니다. 따라서 NICE 신용평가 의신용등급은금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험을표현하지는않습니다. NICE 신용평가 의신용등급은미래의채무불이행및손실가능성에대한현재시점에서의의견으로예측정보를중심으로분석, 평가되고있으며, 예측정보는예상치못한환경변화등에따라실제결과치와다르게나타날수있습니다. 또한, 신용등급은사실의진술이아니라, 미래의신용위험에대한 NICE 신용평가 의독자적인의견으로, 특정유가증권의투자의사결정 ( 매매, 보유등 ) 을권고하는것이아닙니다. 즉, 신용등급은정보이용자의투자결정을대신할수없으며, 어떠한경우에도정보이용자의투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 이에정보이용자들은각자유가증권, 발행자, 보증기관등에대해자체적인분석과평가를통해투자에대한의사결정을해야한다는점을강조합니다. NICE 신용평가 는신용등급결정에활용하고보고서에주요판단근거로서제시하는정보를신뢰할만하다고판단하는회사제시자료및각종공시자료등의자료원으로부터수집하여분석, 인용하고있으며, 발행주체로부터제출자료에거짓이없고중요사항이누락되지않았으며중대한오해를일으키는내용이없다는확인을받고있습니다. 그러나, NICE 신용평가 는자료원의정확성및완전성에대해자체적인실사를하지는않고있습니다. 또한, 신용평가의특성및자료원의제한성, 인간적, 기계적또는기타요인에의한오류의가능성이있습니다. 이에 NICE 신용평가 는신용등급결정시활용된또는평가보고서에주요판단근거로서제시된어떠한정보에대해서도그정확성, 적합성또는충분성을보증하지않으며, 정보의오류, 사기및허위, 미제공등과관련한어떠한형태의책임도부담하지않습니다. 또한, NICE 신용평가 는고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및평가보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도책임지지않습니다. NICE 신용평가 에서작성한보고서에수록된모든정보의저작권은 NICE 신용평가 의소유입니다. 따라서 NICE 신용평가 의사전서면동의없이는본정보의무단전재, 복사, 유포 ( 재배포 ), 인용, 가공 ( 재가공 ), 인쇄 ( 재인쇄 ), 재판매등어떠한형태든저작권에위배되는모든행위를금합니다. 상기 는 NICE 신용평가홈페이지 [] 를통해확인하실수있습니다. 배포관련문의 : 투자자서비스실이성원실장 ( ) 투자자서비스실박선지책임 ( ) 7

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마켓코멘트 CJ CGV 의장 단기신용등급 A+/Stable, A2+ 로하향조정 Analyst Contacts 최중기신용평가본부기업평가 1실장 02.2014.6251 choijk@nicerating.com 최재호신용평가본부수석연구원 02.2014.6286 jaehochoi@nicerating.com Date 2016.12.22 Summary NICE신용평가 ( 이하 나신평