2018/09/03 효성 (004800) PBR 0.3 배로절대저평가영역 지주 /Mid-Small Cap 이상헌 (2122-9198) value3@hi-ib.com Buy(Maintain) 효성그룹의지주회사 지난 6 월 1 일기준으로투자를담당할존속법인인동사와분할회사인효성티앤씨, 효성 목표주가 (12M) 종가 (2018/08/31) 65,000 원 45,900 원 중공업, 효성첨단소재, 효성화학등네개의사업회사로인적분할되었다. 분할비율은효성주식 1주당지주회사 0.3928289 주, 효성티앤씨 0.1232345 주, 효성중공업 0.2655246 주, 효성첨단소재 0.1275704 주, 효성화학 0.0908416 주다. 지주회사인동사는자회사지분의관리및투자, 연구용역, 그룹 CI 관리, 인테리어 ( 안양공장생산 / 판매 ) 등을주요사업으로영위하고있으며, 효성티앤씨는섬유 / 무역부문, 효성중공업은중공업 / 건설부문, 효성첨단소재는산업자재부문, 효성화학은화학부문을각각맡고있다. 대주주지배력강화와더불어지주회사요건충족을위해향후지분스왑을추진할것으로예상된다. 즉, 대주주들이보유한효성티앤씨, 효성중공업, 효성첨단소재, 효성화학등 4개계열사지분을현물출자하는대신에동사가발행하는신주를취득하는방식이다. 절대저평가영역으로히든밸류로서부동산가치부각될듯 Stock Indicator 자본금 176십억원 발행주식수 1,380만주 시가총액 633십억원 외국인지분율 12.7% 배당금 (2017) 5,000원 EPS(2018E) 135,225 원 BPS(2018E) 153,716 원 ROE(2018E) 106.8% 52주주가 40,450~95,278 원 60일평균거래량 316,535 주 60일평균거래대금 16.0십억원 Price Trend 동사에대한목표주가를인적분할등을반영하여 65,000 원으로조정한다. 동사 Sumof-part 밸류에이션에서투자지분가치의경우상장회사는평균시장가격을, 비상장회사는장부가액을적용하여산출하였다. 동사주가의경우변경상장일에대폭하락하였으며, 이후에도부진한흐름을이어가고있다. 인적분할시동사가부동산등유형자산을분배받게됨에따라분할비율이상승하면서기준시가총액이다소높게형성되었으며, 이에따라가격조정이있었다. 또한 000'S 102.4 효성 (2017/08/31~2018/08/31) 92.4 82.4 72.4 62.4 52.4 42.4 32.4 Aug Oct Dec Feb Apr Jun Aug 1.15 1.05 0.95 0.85 0.75 0.65 0.55 0.45 변경상장이후에는지주회사로서정체성을찾아가기위한기간조정중에있다. 이러한과정에서동사의주가는소외되었으며, 현재는 PBR 0.3배수준으로절대저평가영역에있다. 한편, 동사는안양에 7만 5천평 ( 장부가 4,781 억원 ) 의유형자산을보유하고있다. 현재이부지는인테리어공장, 연구소, 연수원, 자재창고등으로활용되고있으며, 상당부분은녹지등이다. 이부지의경우밸류에이션산정시포함시키지않았지만만약개발등이가시화된다면히든밸류로서가치가부각될수있을것이다. Price( 좌 ) Price Rel. To KOSPI
FY 매출액영업이익순이익 EV/EBITDA 부채비율 EPS( 원 ) PER( 배 ) BPS( 원 ) PBR( 배 ) ROE(%) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 배 ) (%) 2016 11,929 1,016 456 12,971 6.6 5.8 103,060 0.8 12.6 267.6 2017 12,546 771 326 9,271 8.9 6.7 104,037 0.8 9.0 276.2 2018E 2,747 105 3,082 135,225 0.3 4.4 153,716 0.3 106.8 176.2 2019E 2,860 120 76 5,476 8.4 6.2 154,456 0.3 3.6 175.5 2020E 2,930 130 82 5,965 7.7 5.7 155,684 0.3 3.8 174.6 리서치센터 < 표 1> 효성주당가치및자회사가치평가 ( 단위 : 억원 ) 자회사가치 7,878 영업가치 1,000 순현금 157 NAV 9,035 발행주식수 13,795,101 주당 NAV( 원 ) 65,494 자회사 지분율 (%) 자회사가치 효성티앤씨 373 효성중공업 242 효성첨단소재 297 효성화학 249 효성 ITX 35.0% 412 효성캐피탈 97.5% 3,628 효성티엔에스 54.0% 752 효성굿스프링스 100.0% 744 효성인포메이션시스템 50.0% 249 기타 932 HI Research 2
< 표 2> 효성분할내용 구분 분할존속회사 분할신설회사 섬유 / 무역중공업 / 건설산업자재화학 상호 한글명 효성효성티앤씨 효성중공업 효성첨단소재 효성화학 영문명 Hyosung Corporation Hyosung TNC Hyosung Heavy Industries Hyosung Advanced Materials Hyosung Chemical 본점소재지 서울서울서울서울서울 사업부문 (PU) 지주사업, 지적재산권관리및라이센스업, 연구개발등 스판덱스, 나이론 / 폴리에스터, 직물 / 염색, 무역 ( 철강, 화학 ) 전력, 기전, 건설, 웰링턴, C.C 타이어보강재, 인테리어, T-Yarn, 아라미드, 탄소섬유 PP/DH, TPA, 필름, 네오켐, 옵티컬, POK 등 국내계열사 효성캐피탈, 노틸러스효성, 효성굿스프링스, 효성투자개발, HIS, FMK 등 세빛섬진흥기업신화인터텍 해외계열사 홀딩스 USA, 호주리소스, 러시아등 [ 스판덱스 6 개 ] 가흥, 광동, 주해, 브라질, 터키, 가흥화공 [ 무역법인 7 개 ] [ 중공업 5 개 ] 인도차단기, 남통효성, 보정변압기, 남아공, 파나마 가흥화섬, 베트남, 청도 LUX, Wire LUX, GST < 표 3> 효성사업부문 사업부문법인명주요재화및용역주요고객사업의내용 정보통신 효성티앤에스 ( 舊. 노틸러스효성 ) Nautilus Hyosung America, Inc. 금융자동화기기, 전산용역, 전자세금계산서 금융자동화기기판매 국민은행, 신한은행, 우리은행, CHASE BANK, SBER BANK 등 Chase Bank, Citi Bank, Wells Fargo, Cardtronics, ATM Equipments 등 금융자동화기기제작, 판매, 유지보수, 전산용역, 전자세금계산서서비스 금융자동화기기제조, 판매, 유지보수 금융 효성캐피탈 효성캐피탈제이십육차유동화전문유한회사 할부금융업무, 리스업무, 기타 ( 대출, 팩토링 ), 자동차임대업 유동화자산, 유동화증권 기업및가계등 기업및가계등 공작기계, 의료기기, 자동차등에대한리스및할부금융대출, 팩토링금융, 자동차장기렌탈 효성캐피탈 리스채권의취득, 관리, 운용및처분, 유동화자산에관한유동화사채및기업어음증권등 효성 지주사업등 지주사업무및지분투자, 연구용역, CI 로열티, 인테리어생산 / 판매등 효성굿스프링스 펌프, 담수등한국전력, 두산중공업, 현대건설등펌프제조및판매, 담수 / 수처리서비스등 에프엠케이자동차, 자동차정비서비스개인및법인등자동차판매와자동차정비서비스및유지관리사업 공덕경우개발 부동산임대개인및법인임차등공덕역복합역사운영 ( 호텔, 오피스텔및식음임대 ) 기타 하나대체투자랜드칩사모부동산투자신탁 39 호 ( 구 : 하나랜드칩사모부동산투자신탁 39 호 ) 부동산임대법인대상오피스빌딩임차등건물취득및임대수익등 Hyosung USA Inc. 타이어코드, 카페트등굿이어, 미쉐린등타이어코드, 카페트등판매등 HICO America Sales & Tech. 변압기, 차단기, 전동기등 American Electric Power, Florida Power 등 대형변압기 / 차단기수입및설치 / 판매, 산업용전동기 / 감속기수입및판매 Hyosung Holdings USA, Inc. 스판덱스, Textile, Steel, LED, Polyketone, Pump, TPA 등 P&G, Sage Automotive, SPX 등 스판덱스 /Textile, Steel, LED, Polyketone, Pump, TPA 판매 HI Research 3
< 그림 1> 효성주주분포 (2018 년 7 월 13 일기준 ) < 그림 2> 효성매출구성 (2018 년상반기기준 ) 기타, 46.6% 조현준, 14.6% 기타, 67.7% 자사주, 국민연금, 9.8% ( 학 ) 동양학원, 0.5% 송광자등특수관계인, 0.8% 조현상, 12.2% 조석래, 10.2% 금융, 7.9% 정보통신, 24.4% < 그림 3> 효성그룹지배구조 조현준외특수관계인 38.3% 0.1% 3 35.0% 54.0% 1 효성효성화학신화인터텍효성ITX 효성티엔에스 49.0% 광주일보 태안솔라팜 효성첨단소재 아이티엑스 마케팅 엔에이치 씨엠에스 효성굿스프링스 효성트랜스월드 효성티앤씨 57.8% 세빛섬 행복두드리미 엔에이치테크 4.4% 에프엠케이 포항신재생에너지 효성중공업 48.2% 진흥기업 아이티엑스 엠엔에스 53.1% 에이티엠플러스 73.3% 58.8% 공덕경우개발 효성투자개발 태억건설 16.7% 32.1% 갤럭시아컴즈 2.0% 6.4% 효성에프엠에스 50.0% 42.0% 효성인포메이션평창풍력발전시스템 50.0% 20.0% 갤럭시아파이크가비로페이먼트 트리니티에셋 매니지먼트 40.0% 97.5% 효성토요타 효성캐피탈 에브리쇼 8.2% 갤럭시아 에스엠 22.4% 18.1% 갤럭시아 일렉트로닉스 HI Research 4
K-IFRS 연결요약재무제표재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원,%) 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 유동자산 4,631 1,315 1,271 1,248 매출액 12,546 2,747 2,860 2,930 현금및현금성자산 501 137 32 175 증가율 (%) 5.2-78.1 4.1 2.4 단기금융자산 95 142 158 165 매출원가 10,654 2,354 2,451 2,520 매출채권 2,142 467 486 498 매출총이익 1,892 393 409 410 재고자산 1,680 522 543 352 판매비와관리비 1,121 288 289 280 비유동자산 7,664 4,556 4,616 4,666 연구개발비 118 27 29 32 유형자산 5,663 3,401 3,460 3,510 기타영업수익 - - - - 무형자산 318 168 168 168 기타영업비용 - - - - 자산총계 14,535 6,570 6,587 6,614 영업이익 771 105 120 130 유동부채 7,601 2,560 2,565 2,574 증가율 (%) -24.2-86.4 14.2 8.4 매입채무 1,417 288 288 288 영업이익률 (%) 6.1 3.8 4.2 4.4 단기차입금 3,323 1,923 1,923 1,923 이자수익 5 2 1 3 유동성장기부채 1,594 - - - 이자비용 175 74 74 74 비유동부채 3,071 1,631 1,631 1,631 지분법이익 ( 손실 ) - - - - 사채 1,166 666 666 666 기타영업외손익 -328 158-3 -21 장기차입금 1,179 479 479 479 세전계속사업이익 383 261 110 120 부채총계 10,672 4,191 4,196 4,205 법인세비용 42 78 33 36 지배주주지분 3,654 2,121 2,131 2,148 세전계속이익률 (%) 3.1 9.5 3.8 4.1 자본금 176 69 69 69 당기순이익 341 3,145 77 84 자본잉여금 447 367 367 367 순이익률 (%) 2.7 114.5 2.7 2.9 이익잉여금 3,143 6,045 6,056 6,073 지배주주귀속순이익 326 3,082 76 82 기타자본항목 -36-4,361-4,361-4,361 기타포괄이익 -132 - - - 비지배주주지분 210 258 260 261 총포괄이익 209 3,145 77 84 자본총계 3,863 2,379 2,390 2,409 지배주주귀속총포괄이익 200 3,082 76 82 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 주요투자지표 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 영업활동현금흐름 685 5,535 1,391 1,631 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 341 3,145 77 84 EPS 9,271 135,225 5,476 5,965 유형자산감가상각비 665 667 445 455 BPS 104,037 153,716 154,456 155,684 무형자산상각비 - - - - CFPS 28,195 164,507 37,765 38,946 지분법관련손실 ( 이익 ) - - - - DPS 5,000 5,000 5,000 5,000 투자활동현금흐름 -970 1,600-666 -658 Valuation( 배 ) 유형자산의처분 ( 취득 ) 7 2,300 - - PER 8.9 0.3 8.4 7.7 무형자산의처분 ( 취득 ) 13 100 - - PBR 0.8 0.3 0.3 0.3 금융상품의증감 109-317 -89 151 PCR 2.9 0.3 1.2 1.2 재무활동현금흐름 369-4,530-70 -70 EV/EBITDA 6.7 4.4 6.2 5.7 단기금융부채의증감 537-2,994 - - Key Financial Ratio(%) 장기금융부채의증감 -1,200 - - - ROE 9.0 106.8 3.6 3.8 자본의증감 - - - - EBITDA 이익률 11.4 28.1 19.8 20.0 배당금지급 -166-166 -65-65 부채비율 276.2 176.2 175.5 174.6 현금및현금성자산의증감 69-364 -105 143 순부채비율 172.6 117.3 120.4 113.2 기초현금및현금성자산 432 501 137 32 매출채권회전율 (x) 6.3 2.1 6.0 6.0 기말현금및현금성자산 501 137 32 175 재고자산회전율 (x) 7.8 2.5 5.4 6.5 리서치센터 HI Research 5
최근 2 년간투자의견변동내역및목표주가추이 ( 효성 ) 282,000 232,000 182,000 132,000 82,000 32,000 16/09 16/12 17/03 17/06 17/09 17/12 18/03 18/06 주가 ( 원 ) 목표주가 ( 원 ) 일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 목표주가괴리율대상시점평균주가대비최고 ( 최저 ) 주가대비 2017-06-05 Buy 230,000 6개월 -60.6% -54.7% 2017-07-31 Buy 230,000 1년 -63.8% -55.1% 2018-03-05 Buy 175,000 1년 -61.5% -53.2% 2018-09-03 Buy 65,000 1년 Compliance notice 당보고서공표일기준으로해당기업과관련하여, 회사는해당종목을 1% 이상보유하고있지않습니다. 금융투자분석사와그배우자는해당기업의주식을보유하고있지않습니다. 당보고서는기관투자가및제 3자에게 E-mail 등을통하여사전에배포된사실이없습니다. 회사는 6개월간해당기업의유가증권발행과관련주관사로참여하지않았습니다. 당보고서에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 이상헌 ) 본분석자료는투자자의증권투자를돕기위한참고자료이며, 따라서, 본자료에의한투자자의투자결과에대해어떠한목적의증빙자료로도사용될수없으며, 어떠한경우에도작성자및당사의허가없이전재, 복사또는대여될수없습니다. 무단전재등으로인한분쟁발생시법적책임이있음을주지하시기바랍니다. 1. 종목추천투자등급 ( 추천일기준종가대비 3등급 ) 종목투자의견은향후 12개월간추천일종가대비해당종목의예상목표수익률을의미함.(2017 년 7월 1일부터적용 ) - Buy( 매수 ): 추천일종가대비 +15% 이상 - Hold( 보유 ): 추천일종가대비 -15% ~ 15% 내외등락 - Sell( 매도 ): 추천일종가대비 -15% 이상 2. 산업추천투자등급 ( 시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천하는것임 ) - Overweight( 비중확대 ), - Neutral ( 중립 ), - Underweight ( 비중축소 ) 하이투자증권투자비율등급공시 2018-06-30 기준구분매수중립 ( 보유 ) 매도투자의견비율 (%) 93.9% 6.1% - HI Research 6