기업 Note 2018. 12. 19 4Q18 Preview: 4 분기는무난, 내년은이익비슷할것 4 분기실적은컨센부합수준 4 분기예상실적은매출액 1 조 332 억원, 영업이익 1,093 억원이다. 매출액은전년 대비 16.4% 늘어나는것이고, 영업이익은 9.5% 증가하는것이다. 실제영업기준 인달러기준으로는매출액과영업이익이각각 15.3%, 8.4% 증가할것으로예상 된다. Compact( 소형건설기계부문 ) 사업부에서는 CTL( 소형트랙로더 ) 과 SSL( 소 형바퀴로더 ), MEX( 미니굴삭기 ) 이고른성장을보이고있고, PP( 포터블파워 ) 사업 부도인프라공사가점진적으로늘면서매출액이늘어나고있다. 외형성장위해내년영업이익률은소폭하락두산밥캣이영위하는소형건설기계사업은경기순환적인성격이있어추가적인외 형성장을위해서는신모델출시, 신시장개척등이필요하다. 특히매년 EBITDA( 올해 5,680 억원, 지난해 5,000 억원 ) 가빠르게늘고있고, 이를활용해 차입금을상환하고있는등훌륭한재무구조를갖추고있기때문에외형성장을 위해서지속적인투자를아끼지않고있다. 따라서내년에도달러기준매출액은 8.2% 증가할것으로예상되나, 영업이익률 10.8% 로전년 11.7% 대비다소하락 해영업이익규모는올해와비슷할것으로예상된다. 내년부터는미국에신규농 기계를론칭할예정이고, 신흥시장에서도백호로더등제품라인업강화를위한 마케팅비용을쓰는등지속가능한외형성장을위해노력중이다. 오버행이슈해결이구조적인주가상승전제조건매수의견은유지하나, 2019 년영업이익추정치하향조정, 낮아진 peer 멀티플등 을반영해 ( 표 1) 목표주가를 40,000 원으로 11% 하향한다. 영업이익은올해대비 내년증가하기쉽지않지만, 차입금이급격하게줄고있어기업의재무건전성이 좋아지고있다. 다만두산중공업이보유지분전량 (10.6%) 을증권사에매각 (PRS, price return swap 방식 ) 했지만아직해당물량이시장에출회는되지않고있어 단기에구조적인주가상승을기대하기는어렵다. 매수 ( 유지 ) 목표주가 : 40,000 원 ( 하향 ) Stock Data KOSPI(12/18) 2,062 주가 (12/18) 33,050 시가총액 ( 십억원 ) 3,313 발행주식수 ( 백만 ) 100 52 주최고 / 최저가 ( 원 ) 40,400/30,000 일평균거래대금 (6 개월, 백만원 ) 13,017 유동주식비율 / 외국인지분율 (%) 48.9/27.9 주요주주 (%) 두산인프라코어외 2 인 51.1 BlackRock Institutional Trust Company, N.A. 외 13 인 8.3 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 (%) (10.7) 6.1 (3.9) KOSPI 대비 (%p) (9.2) 19.3 13.0 주가추이 44,000 38,000 32,000 26,000 ( 원 ) 20,000 Dec-16 Dec-17 Dec-18 자료 : FnGuide 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) (x) (x) (x) (%) (%) 2016A 3,287 398 169 2,089 41.6 510 17.2 9.5 1.1 5.5 2.0 2017A 3,389 395 274 2,725 30.4 500 13.1 9.0 1.0 8.1 2.2 2018F 3,977 465 293 2,921 7.2 568 11.3 7.0 0.9 8.3 2.7 2019F 4,319 466 296 2,950 1.0 572 11.2 6.5 0.9 7.9 3.0 2020F 4,691 507 327 3,260 10.5 614 10.1 5.9 0.8 8.3 3.0 조철희 chulhee.cho@truefriend.com 주 : 순이익, EPS 등은지배주주지분기준
< 표 1> Valuation ( 단위 : 십억원, %) 2018F 2019F 영업이익 472 473 유무형상각비 104 106 EBITDA 576 579 EV/EBITDA 배수 7.4 7.7 사업가치 4,259 4,455 순차입금 683 413 적정가치 3,576 4,042 주식수 100.2 100.2 주당적정가 35,674 40,315 현재가 33,050 33,050 상승여력 8% 22% 주 : 12 월 18 일종가기준 < 표 2> 수익예상변경 ( 단위 : 십억원, 원, %) 변경전 변경후 변경률 2017 2018F 2019F 2018F 2019F 2018F 2019F 매출액 3,389 4,033 4,379 3,977 4,319 (1.4) (1.4) 영업이익 395 472 512 465 466 (1.4) (8.9) 세전이익 315 425 468 418 422 (1.5) (9.8) 순이익 274 297 328 293 296 (1.5) (9.8) EPS 2,725 2,966 3,269 2,921 2,950 (1.5) (9.8) [ 그림 1] 백호로더 전방로더, 후방굴삭기 [ 그림 2] 두산밥캣지분구조 두산 36.8% 두산중공업 36.4% 83.1% 두산인프라코어 51.1% 최근매각 ( 증권사보유 ) 10.6% 두산밥캣 두산건설 자료 : 두산밥캣, 한국투자증권 주 : 12 월 18 일기준 2
< 표 3> 두산밥캣원화기준실적추이및전망 ( 단위 : 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18F 2017 2018F 2019F 매출액 779 887 836 888 870 1,038 1,035 1,033 3,389 3,977 4,319 Compact 790 949 942 939 3,107 3,620 3,925 Portable Power 80 90 93 94 283 357 394 % YoY 11.8 17.1 23.9 16.4 3.1 17.4 8.6 영업이익 84.8 125.4 84.5 99.8 94 139 123 109 395 465 466 영업이익률 10.9 14.1 10.1 11.2 10.8 13.4 11.9 10.6 11.6 11.7 10.8 < 표 4> 두산밥캣달러기준실적추이및전망 ( 단위 : 백만달러, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18F 2017 2018F 2019F 매출액 675 784 738 800 812 963 924 922 2,997 3,621 3,918 Compact 737 880 841 839 2,747 3,297 3,560 Portable Power 75 83 83 84 250 325 357 % YoY 20.3 22.8 25.2 15.3 5.8 20.8 8.2 영업이익 73.5 110.8 74.6 90.0 88 129 110 98 349 424 425 영업이익률 10.9 14.1 10.1 11.3 10.8 13.4 11.9 10.6 11.6 11.7 10.8 < 표 5> 글로벌 peer valuation 비교 ( 단위 : x, %) PER PBR EV/EBITDA ROE 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F KUBOTA CORP 20.0 14.4 13.3 2.1 1.5 1.4 14.0 10.8 10.1 10.9 11.0 11.0 CATERPILLAR INC 22.9 10.7 9.7 6.9 4.6 3.0 13.0 6.6 6.1 5.6 44.7 36.9 DEERE & CO 21.4 14.2 12.7 4.5 3.8 3.6 7.0 6.4 9.2 26.9 22.7 29.9 CNH INDUSTRIAL NV 28.1 12.4 10.7 4.2 2.4 2.0 5.1 5.8 5.3 6.7 20.7 21.0 평균 23.1 12.9 11.6 4.4 3.1 2.5 9.8 7.4 7.7 12.5 24.8 24.7 주 : 12 월 17 일종가기준 기업개요및용어해설두산밥캣은북미와유럽을주무대로하는 compact 건설장비생산업체로, 주요제품에는 SSL(Skid Steer Loader), CTL(Compact Track Loader), MEX(mini excavator) 가있음. 특히미국내해당제품들의시장점유율은 1위를차지하고있음. 백호로더 : 앞에는로더, 뒤에는굴삭기형태의소형건설기계 3
재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 유동자산 1,529 1,651 1,784 2,024 2,292 현금성자산 364 417 398 518 657 매출채권및기타채권 411 376 437 475 516 재고자산 701 524 557 605 657 비유동자산 4,797 4,533 4,637 4,618 4,613 투자자산 0 35 37 36 39 유형자산 447 408 419 430 441 무형자산 4,230 3,983 4,057 4,017 3,987 자산총계 6,326 6,184 6,421 6,642 6,905 유동부채 738 854 1,033 1,144 1,112 매입채무및기타채무 535 539 597 648 704 단기차입금및단기사채 0 0 0 0 0 유동성장기부채 16 20 5 0 0 비유동부채 2,236 1,903 1,758 1,672 1,741 사채 0 0 0 0 0 장기차입금및금융부채 1,596 1,323 1,078 934 939 부채총계 2,974 2,756 2,791 2,816 2,853 지배주주지분 3,352 3,428 3,630 3,826 4,052 자본금 52 46 46 46 46 자본잉여금 3,367 2,985 2,985 2,985 2,985 기타자본 (216) (191) (191) (191) (191) 이익잉여금 655 770 972 1,168 1,394 비지배주주지분 0 0 0 0 0 자본총계 3,352 3,428 3,630 3,826 4,052 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 매출액 3,287 3,389 3,977 4,319 4,691 매출원가 2,479 2,581 3,003 3,283 3,565 매출총이익 808 808 974 1,037 1,126 판매관리비 410 414 509 570 619 영업이익 398 395 465 466 507 금융수익 42 128 26 4 5 이자수익 3 3 3 4 5 금융비용 146 196 73 48 44 이자비용 90 71 57 48 44 기타영업외손익 (7) (11) 0 0 0 관계기업관련손익 0 (0) 0 0 0 세전계속사업이익 286 315 418 422 467 법인세비용 101 59 126 127 140 연결당기순이익 180 274 293 296 327 지배주주지분순이익 169 274 293 296 327 기타포괄이익 (56) 279 0 0 0 총포괄이익 125 552 293 296 327 지배주주지분포괄이익 104 552 293 296 327 EBITDA 510 500 568 572 614 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 영업활동현금흐름 327 377 516 442 321 당기순이익 180 274 293 296 327 유형자산감가상각비 64 60 58 61 63 무형자산상각비 48 46 45 45 44 자산부채변동 (135) (35) 43 (4) (162) 기타 170 32 77 44 49 투자활동현금흐름 (90) (115) (187) (74) (90) 유형자산투자 (52) (47) (70) (72) (75) 유형자산매각 1 1 1 1 1 투자자산순증 0 (29) (2) 1 (3) 무형자산순증 (39) (40) (118) (5) (14) 기타 0 0 2 1 1 재무활동현금흐름 (303) (179) (348) (248) (93) 자본의증가 5 0 0 0 0 차입금의순증 (306) (112) (257) (148) 8 배당금지급 0 (67) (80) (90) (100) 기타 (2) 0 (11) (10) (1) 기타현금흐름 (4) 12 0 0 0 현금의증가 (70) 94 (19) 121 138 주요투자지표 주당지표 ( 원 ) EPS 2,089 2,725 2,921 2,950 3,260 BPS 33,435 34,190 36,212 38,162 40,422 DPS 700 800 900 1,000 1,000 성장성 (%, YoY) 매출증가율 (18.6) 3.1 17.4 8.6 8.6 영업이익증가율 3.2 (0.9) 18.0 0.2 8.6 순이익증가율 23.5 62.1 7.0 1.0 10.5 EPS증가율 41.6 30.4 7.2 1.0 10.5 EBITDA증가율 3.4 (2.1) 13.7 0.5 7.4 수익성 (%) 영업이익률 12.1 11.6 11.7 10.8 10.8 순이익률 5.1 8.1 7.4 6.8 7.0 EBITDA Margin 15.5 14.7 14.3 13.2 13.1 ROA 2.8 4.4 4.6 4.5 4.8 ROE 5.5 8.1 8.3 7.9 8.3 배당수익률 2.0 2.2 2.7 3.0 3.0 배당성향 41.5 29.3 30.8 33.9 30.7 안정성순차입금 ( 십억원 ) 1,245 928 689 420 289 차입금 / 자본총계비율 (%) 48.1 39.3 30.0 24.6 23.4 Valuation(X) PER 17.2 13.1 11.3 11.2 10.1 PBR 1.1 1.0 0.9 0.9 0.8 EV/EBITDA 9.5 9.0 7.0 6.5 5.9 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 4
투자의견및목표주가변경내역 종목 ( 코드번호 ) 제시일자투자의견목표주가 괴리율 평균주가대비 최고 ( 최저 ) 주가대비 2017.06.28 NR - - - 2017.12.04 매수 45,000 원 -24.1-10.2 2018.12.04 1 년경과 - - 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 Dec-16 Apr-17 Aug-17 Dec-17 Apr-18 Aug-18 Dec-18 Compliance notice 당사는 2018년 12월 18일현재두산밥캣발행주식을 1% 이상보유하고있습니다. 당사는동자료의내용일부를기관투자가또는제3자에게사전에제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는상기발행주식을보유하고있지않습니다. 당사는두산밥캣발행주식의유가증권시장상장을위한대표주관업무를수행한증권사입니다. 기업투자의견은향후 12 개월간시장지수대비주가등락기준임 매수 : 시장지수대비 15%p 이상의주가상승예상 중립 : 시장지수대비 -15 15%p의주가등락예상 비중축소 : 시장지수대비 15%p 이상의주가하락예상 중립및비중축소의견은목표가미제시 투자등급비율 (2018. 9. 30 기준 ) 매수중립비중축소 ( 매도 ) 77.8% 22.2% 0% 최근 1 년간공표한유니버스종목기준 업종투자의견은향후 12 개월간해당업종의유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중대비포트폴리오구성비중에대한의견임 비중확대 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다높이가져갈것을권함 중립 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중과같게가져갈것을권함 비중축소 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다낮게가져갈것을권함 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 5