Mirae Asset Daewoo DAILY 216.6.9 Global Focus 국제표로살펴보는인도네시아루피아환율 SUMMARY [ 글로벌투자전략 ] 최진호 2-768-418 jinho.choi@dwsec.com 인도네시아펀더멘탈은루피아강세를지지, 최근옐런의발언도루피아강세요인 다만경상적자 ( 자본흑자 ) 고려하면, 루피아의기조적강세는힘들어보임 당분간 ~13,5 IDR/USD 의흐름이이어지다가 7 월혹은 9 월미국금리인상노이즈가확대되는시점에서 13,5 IDR/USD 이상의루피아약세본격화예상 인도네시아, 루피아환율어떤가요? 작년신흥국들의전반적인성적표가안좋았던반면, 올해상반기신흥국들은상당히선전했다. 특히인도네시아는작년까지만하더라도아시아신흥국가운데서는대표적인취약국으로솝꼽히던국가였다. 니켈과구리등상품을중심으로하는경제구조와, 높은중국경제의존도, 그리고취약한경제펀더멘탈로자본이탈이우려되는나라. 이런단어들이인도네시아경제를설명하는수식어였다. 하지만작년하반기부터시작된정부의적극적인경기부양정책들이힘을발휘하는가운데, 경제성장률이회복세를보이기시작했고대외환경이완화되면서인도네시아는아세안최대경제국가로서자존심을회복해가고있는중이다. 이에투자자들도인도네시아자산에대한관심이높아지고있는것으로보인다. 필자가인도네시아관련세미나를진행해오면서받았던질문들중에가장빈번한것은 루피아환율어떤가요? 라는것이다. 동질문은결국 루피아가연초대비강세를보이고있는데, 이런현상이지속가능한가? 라는것을의미한다. 결론부터정리하자면, 개선세를보이고있는펀더멘탈은루피아강세를지지할가능성이높다. 그럼에도불구하고, 아직까지는연말까지의환율방향성을 상승 ( 루피아약세 ) 가능성 에조금더무게를두어야할것이라는판단이다. 그림 1. 루피아환율추이 올해강세를보이고있으나추세상상승은힘들어보여 인도네시아루피아환율 루피아환율장기추세선, 주 ) 장기추세선은 Hodrick-Prescott filter 의추세선 (λ=14,4 의월간데이터사용 )
국제표 (Balance of Payment, BPM6) 로살펴보는루피아환율 1) 국제표 (Balance of payment) 는무엇인가? 국제표 (Balance of payment) 는일정기간동안한국가의거주자와비거주자사이에발생한모든경제적거래를기록한표이다. 여기서거주자는국적에따른분류가아니고자국통화를사용하는자국민과자국에거주 (1년이상) 하는외국인을의미하고, 비거주자는외국통화를사용하는외국인과해외에거주 (1년이상) 하는자국민에대한개념으로볼수있다. 따라서이들간에발생한모든경제적거래에는자국통화와외국통화의교환이수반되게되므로, 필연적으로환율에영향을미치는중요한요인이라고볼수있다. 국제표는일부개도국을제외한현재대다수의국가들이 IMF 권고에따라 BPM6 계정에맞추어작성하고있다. BPM6에따르면국제는경상 (Current Account) 와자본 (Capital Account) 로구분되며, 경상는다시상품, 서비스, 본원소득, 이전소득로분류된다. 그리고자본 (Capital Account) 는직접투자 (Direst investment), 증권투자 (Portfolio investment), 파생상품 (Financial derivatives), 기타투자 (Other investment), 준비자산 (Reserve asset) 으로구분된다. 여기서경상와자본는통계적오차 (Error and Omissions) 와함께합산한금액이 이되어야한다. 즉 경상흑자 라는것은동일한금액만큼의 자본적자 를의미하며, 이는자국통화대비외국통화의공급이더많기때문에 자국통화의강세 즉, 환율하락압력을받게되는것이다. ( 경상적자의경우에는반대의논리가성립한다.) 그림 2. 국제표 (Balance of payment) 의내용 국제표 경상 자본금융계정 오차 상품 서비스 본원 소득 이전 소득 자본 금융 계정 및 누락 자료 : IMF BPM6 manual, 한국은행, 미래에셋대우리서치센터 2) 인도네시아의국제표는경상적자 / 자본흑자인도네시아의경우에는 211년이후경상가지속적으로적자를유지하고있다. 이는상술한바와같이동일한규모의자본흑자를의미한다. 자국에유통되고있는루피아가달러보다항상많기때문에지속적인환율상승압력 ( 루피아약세압력 ) 을받을수밖에없는구조이다.
실제로 211년이후루피아환율을살펴보면시기별상황에따라잠시강세를보인경험은있으나, 추세적으로는약세압력에서벗어나지못해왔다. 따라서올해루피아가연초대비강세를보이고있음에도불구하고, 이와같은구조적현상으로인해기조적강세라고판단하기에는힘들다는것이다. 앞서언급한국제표에서경상와자본의관계가함의하는바와같이, 결국환율의 구조적하락 은경상가흑자로반전된상황 ( 외화의수요보다공급이더많은상황 ) 에서나논의할수있기때문이다. 그렇다면작년말부터올해상반기까지의루피아강세는어떻게설명되어야할까? 그림 3. 211년이후인도네시아경상적자 / 자본흑자 ( 백만달러 ) 인도네시아자본 2, 인도네시아경상 5, -5, - - 자료 : CEIC, 미래에셋대우리서치센터 그림 4. 211년이후루피아환율상승지속 인도네시아루피아전년비상승률 (R) 16, 인도네시아루피아환율 (L) 3 2 1-1 -2 7, 6, -3 그림 5. 211 년이후루피아환율의장기추세는지속적으로상승하는모습 인도네시아루피아환율 루피아환율장기추세선 주 ) 장기추세선은 Hodrick-Prescott filter 의추세선 (λ=14,4 의월간데이터사용 ) 개선되고있는펀더멘탈은루피아강세를지지 1) 안정된물가로채권투자메리트부각작년하반기부터올해까지인도네시아경제에서가장가시적인성과는인플레이션이안정되고있다는점이다. 정부는그동안재정적자의주원인들중한가지였던유류보조금을대폭삭감하면서, 저유가가 CPI에반영이되기시작했다. 작년상반기 7% 를상회하던 CPI는올해 4월 3.59% 까지하락했다.
CPI가중앙은행의물가관리범위 (3~5%) 에서유지되면서, 인도네시아는올해 1 분기적극적인기준금리인하를단행할수있는정책적여력을확보했다. 그리고인도네시아중앙은행은 1월부터 3월까지매월마다각 25bp씩기준금리를연속으로인하하며, 국제금융시장의기대치에부흥하는정책으로화답했다. 4월과 5월들어서는기준금리를동결했지만, 기자회견을통해향후추가인하가능성에대한의지를적극피력한상황이다. 중요한점은물가안정과그에따른기준금리인하가능성이확대되면서, 인도네시아채권투자메리트가높아졌다는것이다. 선진국들이저금리로고민하는데반해, 7~8% 수준인인도네시아국채 (1년물) 금리는분명매력적인수준이다. 실제로인도네시아채권에대한외국인의매수금액은작년 3분기를고점으로빠르게증가한것으로나타났다. 이는국제표 (BoP) 의경상 (Current Account) 부문에서본원소득 (Primary income) 의채권순매수 (Income on debt) 부문에서확인할수있다. 인도네시아에서해당데이터가 BPM6 계정으로작성되기시작한 21년이후현재까지줄곧순매도를유지하고있으나, 작년 2분기를저점으로자금유입이증가하면서순매도가축소 ( 달러유입증가 ) 되고있는것을알수있다. 그리고동현상은최근의루피아강세를이끄는가장중요한팩터로서작용한것으로판단된다. 그림 6. 외국인들의인도네시아채권순매수금액증가하며, 루피아강세를견인 ( 백만달러 4분기누적금액 ) (IDR/USD, 축반전 ) 8-2 9-4 1-6 11-8 12-1, -1,2 13-1,4 인도네시아국제표채권유입액 ( 순매수 ) (L) 14 인도네시아루피아환율 (R) -1,6 15 자료 : CEIC, 미래에셋대우리서치센터 그림 7. 안정된물가로채권자금유입되며루피아가치안정세 그림 8. 루피아환율과물가상승률은정 (+) 의방향 14. 인도네시아 CPI (L) 루피아환율상승률 (R) 4 4 3 (%,YoY, 루피아환율상승률 ) y = 1.8474x - 6.2341 R² =.1372 12. 1. 8. 3 2 1 2 1 6. 4. -1-1 (%,YoY CPI) 2. -2-2. 7 8 9-3 -3. 5. 1. 15.
2) 생산과지출측면의동반개선으로자금유입메리트지속될전망외국인들의인도네시아채권투자유인은당분간지속될것으로예상된다. 특히인도네시아경제가소순환상의안정화단계에진입한것으로보여, 향후금리인하가자본유출로이어질가능성이낮다는점이매력적이다. 루피아강세와함께금리인하가능성은인도네시아의내수개선에도힘을실어줄전망이다. ( 물론미국금리인상에대한리스크는남아있으나작년과는다르게경제의기초체력이개선되었다는점에주목해야한다.) 올해들어인도네시아의소매판매는 1월이후줄곧두자리수의증가율을기록하고있는것으로나타났다. (1월: 12.9% 2월 : 1.6% 3월 : 11.6% 4월 : 11.3%) 아울러가계가예상하는향후 3개월후의소비지출전망도긍정적응답의비율이높아지면서, 안정적소비증대의지속성도기대되고있는상황이다. 또한광산업경기개선과함께제조업이경기확장세를지속하고있어, 소비와생산의안정적회복이기대되는상황이다. 따라서개선되고있는인도네시아의펀더멘탈은외자유입을이끌만한유인이존재하며, 이는루피아강세의환경이조성되는데에힘을실어줄것으로예상된다. 그림 9. 인도네시아물가안정으로기준금리인하여력확보 그림 1. 두자리수의안정적증가율을이어가는소매판매 9. 8. 7. CPI 상승률 기준금리 4 3 소매판매증가율 향후 3 개월후소비지출전망 6. 2 5. 4. 1 3. 2. 1. -1. -2 11 12 13 14 15 16 그림 11. 인도네시아의개선된경기펀더멘탈은루피아강세를견인하는요소 (pt) OECD 인도네시아경기선행지수 (L) 인도네시아루피아환율 (R) 12 11 1 99 98 97 96 (IDR/USD 축반전 ) 8 9 1 11 12 13 14 15 16 17
여전히상존하고있는루피아환율상승의구조적요인그렇다면루피아의강세는얼마까지가능할까? 실질실효환율관점에서보자면루피아는 91pt(4월 ) 로서약 9% 저평가되어있는상황이다. 루피아의강세요인들이이어지면서해당저평가압력이모두해소된다고하면, 루피아는달러당 12,1 IDR/USD 수준까지루피아강세가가능할것으로판단된다. 하지만올해차트상으로루피아환율은, 이보다못미치는달러당 IDR/USD 선에서저항을받는모습이었다. 결국앞서언급한바와같이외화자금유입모멘텀 ( 변화율 ) 이루피아의강세를지지하는방향성일지라도, 인도네시아국제표에서자국통화 ( 루피아 ) 와외화 ( 달러 ) 의수급관계를변화시킬만큼절대적이지는못하다는것을의미한다. 경상적자 ( 자본흑자 ) 의상황에서루피아의기조적인강세가힘들다는점을대변하는부문이다. 그림 12. 실질실효환율상루피아는 까지강세가능하나 그림 13. 경상적자로실질적저항선은 수준 루피아환율 (L) 루피아실질실효환율 (R) (index 축반전 ) 75 8 85 9 95 1 ( 백만달러 ) 경상 (L) IDR/USD 환율 (R) 4, 2, -2, -4, -6, - - (IDR/USD 축반전 ) 8 9 1 11 12 13 14 7, 15-15 또한 현재루피아환율이장기추세선으로부터어느정도이탈되어있는가? 를판단해볼필요가있다. 동관점에서현재의루피아환율은여전히상승국면에위치하고있는것으로보인다. 특히과거 (21년이후 ) 루피아환율이장기추세선으로부터이탈되어온표준편차는평균 ±3.4% 정도이다. 이를고려할때, 현재 ( 장기추세선으로부터 3.7% 하락 ) 루피아는여전히약세압력 ( 환율상승압력 ) 구간에위치하고있는것으로판단된다. 다만상기분석은장기추세선을중심으로하는기술적이며, 사후적판단이라는한계점이존재한다. 6월 6일 ( 현지시간 ) Fed 옐런의장의발언으로미국 6월금리인상가능성이크게후퇴한현시점에서는, 루피아환율의하락 ( 루피아강세 ) 구간이확대될가능성이높다. 따라서하반기루피아환율의예상레인지는모든환경이루피아강세를지지하는 12,1 IDR/USD부터, 장기추세선까지수렴하는 14,1 IDR/USD 까지의양극단값을열어두어야할것으로판단된다. 다만외부요인까지고려할경우현실적인루피아환율의실현가능성은, 당분간 ~13,5 IDR/USD의흐름이이어지다가 7 월혹은 9월미국금리인상노이즈가확대되는시점에서 13,5 IDR/USD 이상의루피아약세가본격화될것으로전망된다.
그림 14. 장기추세선으로부터이탈정도를고려시루피아환율은상승구간에위치. 다만옐런의발언이루피아강세구간을보다확대시킬전망. 인도네시아루피아환율 루피아환율장기추세선 15 1 (%, 장기추세선으로부터괴리율 ) 5-5 -1-15 주 ) 장기추세선은 Hodrick-Prescott filter 의추세선 (λ=14,4 의월간데이터사용 ) 음영구간은표준편차범위를의미 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다.