더블유게임즈(1928) 215 Sweet Spot 215. 1. 2 Analyst 김동희 (639-4591) / RA 김설희 (639-451) 상장예정 공모희망가 51, 원~61, 원 시가총액 8,738 억원~1,452 억원 액면가 5 원 자본금 86 억원 공모후 주식수 17,134,168 주 보호예수기간 최대주주 (43.3%) 상장후 6 개월 VC 및 기관(6.2%) 상장후 1 개월 공모후 주요주주(%) 김가람 대표 43.3% 매출구성(%, 1H15 기준) 더블유카지노 95.2% 더블유빙고 4.8% 결론: 게임시장의 히든마켓, 소셜카지노 - 국내 1 위 소셜카지노 게임개발 업체인 더블유게임즈 11월 IPO 예정 - 적정 기업가치는 16 년 순익 기준 적정 PE 2 배 적용시 1.2 조원으로, 공모가 밴드 상단 적용시 약 1%의 Upside 보유. 모바일 및 신규게임에서 추가 성장가능성을 얼마나 보여주냐에 따라 밸류에이션 프리미엄은 확대 혹은 축소 예상 - 상장후 관전포인트는 1) 포트폴리오 다각화 성공 여부, 11 월 신규 슬롯게임(Take5), 16 년 6 종의 캐주얼게임 출시. 2) 오버행 이슈 해소 시점. 벤처캐피탈 물량 6.2%는 상장후 1 개월 처분 가능. 최대주주 지분 43.3%도 6 개월 보호예수 기간 후 매도 가능 Investment Point 1. 더블유게임즈는 어떤 회사인가? - 더블유게임즈는 212 년 5 월 설립된 소셜카지노 게임 개발사. 213 년 동사 게임 더블유카지노 는 페이스북 올해의 게임으로 선정된 바 있음 - 215F 매출액과 영업이익은 각각 1,25 억원(+69.1% YoY), 444 억원(+36.8% YoY) - 14 년부터 웹기반에서 모바일로, 북미에서 유럽 및 아시아로 매출 포트폴리오 다각화 진행 중. 16 년 예상 매출액과 영업이익은 각각 1,747 억원(+45.% YoY), 612 억원(+65.% YoY)로 추정 2. 게임 시장의 히든마켓, 소셜카지노 - 소셜카지노는 SNS 상의 상대방과 함께 커뮤니케이션하며 게임하는 소셜게임의 소셜 기능을 바탕으로 한 카지노 게임 을 뜻함 - 215 년 글로벌 소셜카지노 시장 규모는 3.8 조원. 217 년까지 28.9% 증가한 5 조원으로 성장할 전망 - 진입장벽 낮아보이나, 상위 player 들의 시장지배력은 견고. 초기 시장선점이 더욱 중요하다는 판단. 현재 페이스북 상위 소셜카지노 업체는 IGT 의 더블다운 카지노, 2 위 시저스의 슬롯매니아 슬롯머신으로 더블유게임즈는 매출 상위 5 위 업체 3. 적정기업가치는 1.2 조원 수준 - 적정 기업가치는 16 년 순익 기준 적정 PE 2 배 적용시 1.2 조원으로 평가 - 적정주가로 환산하면 67, 원 수준으로 공모가 밴드 상단 적용시 약 1% upside 보유. IPO 이후 단기 오버슈팅 가능하나 모바일 및 신규 게임을 통한 추가 성장 여부에 따라 밸류에이션 프리미엄은 확대 혹은 축소 가능 4. 상장후 관전포인트 - 상장후 관전포인트는 1) 포트폴리오 다각화 성공 여부, 11 월 신규 슬롯게임, 캐주얼게임 개발 진행. 2) 오버행 이슈 해소 시점. 벤처캐피탈 물량 6.2%는 상장후 1 개월 처분 가능. 최대주주 지분 43.2%도 6 개월 보호예수 기간 후 매도 가능
더블유게임즈, 어떤 회사인가? <회사 연혁> - 212 년 온라인 게임 개발 서비스를 주 사업목적으로 어퓨굿소프트를 설립 - 213 년 8 월 더블유게임즈로 상호 변경 - 213 년 9 월 더블유카지노 ios 모바일앱을 출시 - 더블유카지노는 출시 6 개월만에 1 만 다운로드를 기록, 1 년 후 5 만 다운로드를 기록하며 213 년에 페이스북 올해의 게임으로 선정 - 웹 기반 게임에서 구글, 애플 등 모바일 플랫폼으로 확장하고 있으며 214 년 3 월, 6 월에는 더블유카지노의 구글과 애플 앱을 출시한 바 있음 - 215 년 11 월 코스닥시장 IPO 예정 [그림 1] 회사의 연혁 설립 '더블유카지노' 페이스북 출시 분기 실적 1억원대로 성장 VC로부터 2억원 투자 유치 '더블유카지노' 아마존 킨들파이어 출시 '더블유빙고' 페이스북 출시 누적 가입자수 1,만명 돌파 '더블유빙고' 코스닥 안드로이드 출시 상장 예정 '12.1 '12.4 '12.5 '12.9 '12.12 '13.3 '13.6 '13.9 '13.12 '14.2 '14.6 '14.9 '14.12 '15.3 '15.6 '15.8 '15.9 '15.11 '더블유카지노' 애플 출시 '더블유카지노' 안드로이드 출시 '더블유카지노' 모바일 분기매출 1억원 돌파 코스닥 상장심사 통과 [표 1] 회사의 현황 회사명 설립일 자본금 주식회사 더블유게임즈 212 년 5 월 6,49 백만원 임직원수 128 명 (개발자 11 명, 비중 86%) 주요 제품 더블유 카지노, 더블유 빙고 [그림 2] CEO 약력 대표이사 김가람 ' KAIST 전자공학 '4~'7 '7~'12 '12.5 시스앤코드 연구원 이노그리드 사업본부장 더블유게임즈 CEO Meritz Research 2
게임시장의 히든마켓 소셜카지노 정의 소셜카지노는 SNS 상의 상대방과 함께 커뮤니케이션하며 게임하는 소셜게임의 소셜 기능을 바탕으로 한 카지노 를 뜻한다. 소셜카지노 게임은 온라인 소셜플랫폼 및 모바일 플랫폼을 활용하는 현금이나 경품과 같이 가치가 있는 것을 획득할 기회가 없는 시뮬레이션 게임(포커, 슬롯, 기타 카드게임, 룰렛 등 카지노 게임 등)으로 정의한다. 북미 페이스북을 중심으로 시장 성장, 최근 유럽 및 아시아 지역 그리고 모바일 플랫폼으로 확장되고 있다. 성장성 진입장벽 소셜카지노 게임의 향후 3 년간 연평균 CAGR 은 27.3%로 217 년에는 4.9 조원으로 성장할 것으로 전망된다. 특히 앞으로의 성장은 모바일플랫폼이 견인할 전망으로, 217 년에는 모바일플랫폼이 전체 시장의 약 8%를 점유할 전망이다. 참고로 더블유게임즈의 215 년 반기기준 모바일 비중은 41%을 기록하였다. 글로벌 소셜카지노 업체는 5 개 이상으로 확인되어 있으나, 실제 주요 매출 순위는 큰 변동없이 지속되고 있다. 소셜카지노 시장 내 슬롯머신 포트폴리오 및 신규유저 확보를 위한 마케팅 비용이 상승하고 있음에 따라 신규업체가 진입하는데 어려움을 겪고 있다. 실제로 페이스북 기반 소셜카지노 게임 1 위는 IGT 의 Double Down 게임으로 지난 3 년간 1 위를 고수하고 있다. [그림 3] 네트워크 기술의 발달과 함께 기존의 카지노가 소셜카지노 게임으로 진화 193년대 199년대 21년 212년 오프라인 카지노 개시 온라인 카지노 등장 소셜 카지노 PC게임 출시 소셜 카지노 모바일 게임 출시 Meritz Research 3
[표 2] 페이스북 소셜카지노 경쟁구도 및 매출상위 5 사 순위 게임 회사명 출시일 1 DoubleDown Casino Igt 21.3 2 Slotomania Slot Machines 시저스엔터테인먼트 (Caesars Entertainment) 21.12 3 Texas Holdem Poker 징가(Zynga) 29.1 4 Heart of Vegas Real Casino Slots 아리스토크랫(Aristocrat) 213.7 5 DoubleU Casino 더블유게임즈 212.5 [그림 4] 소셜게임 및 카지노 시장 규모 18 (조원) 소셜게임 시장규모 소셜카지노 시장 규모 16 14 15.4 12 13.4 1 8 6 4 2 11.1 9 6.9 5.9 4.9 4.4 3.8 3.1 1.5 2.3 '12 '13 '14 '15E '16E '17E 자료: Research and Markets(214), 메리츠종금증권 리서치센터 [그림 5] 소셜카지노 시장 규모 [그림 6] 더블유게임즈 실적 추이 6 5 4 (조원) 소셜카지노 규모 4.4 4.9 8 6 (억원) 매출액 영업이익 당기순이익 456 713 544 3 2 1 3.8 3.1 2.3 1.5 '12 '13 '14 '15E '16E '17E 4 2 41 9 133 7 12 293 279 164 164 '12 '13 '14 '15.1H 자료 : Casual Games Association, 메리츠종금증권 리서치센터 Meritz Research 4
더블유카지노는 어떤 게임? 1. 게임 UI 및 소셜기능 차별화 - 실제 라스베가스와 유사한 도시 로비 및 호텔 로비 구현으로 UI 측면에서 경쟁력 - 플레이어는 직접 아바타를 조종하여 도시를 돌아다니면서 마치 실제 라스베가스에 온 듯한 느낌 받게 됨. 실제 아바타들과 채팅을 통한 교류 가능 2. 슬롯게임 개발 능력과 빅데이타 구축 - 소셜카지노 게임에서는 슬롯머신의 매출 기여도가 가장 높음 - 슬롯머신 게임 운영 능력은 핵심 경쟁력. 이를 바탕으로 유저에게 흥미 및 재미 제공 - 소셜카지노의 유저들은 미국 4 대 이상 중장년층이 많으며, 기본적으로 게임 내 축적되어 있는 포인트 등으로 인해 다른 게임으로 이동하지 않음 3. 자체 마케팅 능력 - 보통 소셜카지노 게임의 자체 마케팅 수행비율은 2~3% 내외 - 더블유의 경우 1% 자체 마케팅을 수행. 모바일은 5% 내외 자체 소화 - 소셜카지노 최e로 팬페이지 도입. 515 만명 회원수 보유 - 발렌타인, 추수감사절 등 시즌별 다채로운 이벤트, SNS 게임 장점 극대화 4. 수익창출 능력 - 충성도 높은 가입자들의 지속적인 게임 방문 및 결제로 안정적 매출 성장 - 누적가입자수는 1,5 만명. 모바일 매출 비중은 4% 수준 - 동사 ARPU 는 캐주얼게임 개비 약 5.7 배 높아, 소셜카지노 업체 중에서도 상위권 - 타게임과 다른 장기 Life Cycle 보유. 경기에 따른 변동성 제한적 - 더블유게임즈는 페이스북 기반 전체 매출 8 위 정도의 개발사. 월 매출 5~6 억원 - MAU 대비 DAU 비중은 4%, 페잉유저 비율은 8~1%, 전체 ARPU 는.4 달러 - Paying User 기준 월간 ARPU 는 온라인 15~2 만원, 모바일은 8~1 만원 수준 추정 [그림 7] 더블유카지노의 도시로비와 호텔로비 Meritz Research 5
[그림 8] 슬롯게임 [그림 9] 더블유카지노 Stickness 추이 [그림 1] 주요 소셜카지노 게임업체 ARPU 비교 5 4 3 2 1 (%) 22 21 19 19 Stickness (Web 기준) 25 23 '12.3Q '13.1Q '13.3Q '14.1Q '14.3Q '15.1Q 28 32 36 39 4 4 월 방문자 1명중 4명은 Daily Base로 게임 이용.5.4.3.2.1 (USD).45.4.35.31.21.9.6 IGT DoubleU Games Aristocrat Caesars 소셜카지노 ARPU Scientific Games Zynga King 캐주얼게임 주) Stickiness: DAU(일간 활동 유저 수) / MAU(월간 활동 유저 수) 자료: Appdata, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 각사 반기보고서, 메리츠종금증권 리서치센터 [그림 11] 더블유카지노 DAU 추이 7 만 넘어서 [그림 12] 더블유카지노 분기별 매출 추이 8 (천명) DAU 3 (억원) 7 25 6 5 2 4 15 3 1 2 1 '12.3Q '13.1Q '13.3Q '14.1Q '14.3Q '15.1Q 5 7 33 75 115 117 145 167 159 175 21 247 27 '12.3Q '13.1Q '13.3Q '14.1Q '14.3Q '15.1Q Meritz Research 6
[그림 13] 더블유카지노 누적가입자수 추이 [그림 14] 더블유카지노 모바일 매출 추이 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, (천명) 웹 가입자 수 1,736 1,391 9,71 1,69 9,57 8,276 7,655 6,483 3,98 92 529 2, 34 모바일 가입자 수 148 1,77 1,979 2,934 4,74 5,169 11,11 '12.2Q '12.4Q '13.2Q '13.4Q '14.2Q '14.4Q '15.2Q 14 12 1 8 6 4 2 (억원) 모바일 매출액 비중(우) (%) 41% 37% 117 28% 96 24% 16% 59 5% 42 2% 3 9 24 '13.4Q '14.1Q '14.2Q '14.3Q '14.4Q '15.1Q '15.2Q 5 4 3 2 1 [그림 15] 모바일 최적화된 마케팅 지속 추진 5. 4. ($) 시장평균 214년 CPI 트렌드 DoubleU Casino 3. 2. 1.. '14.1 '14.2 '14.3 '14.4 '14.5 '14.6 '14.7 '14.8 '14.9 '14.1 '14.11 '14.12 25 2 (%) 웹 마케팅 비용 ROI 트렌드 (14년 말 기준) 모바일 15 1 5 M M+1 M+2 M+3 M+4 주1) CPI: Cost Per Install 주 2) ROI: Return On Investment Meritz Research 7
Valuation 적정 가치 더블유게임즈의 적정 기업가치는 16 년 순익 기준 적정 PE 2 배 적용시 1.153 조원으로 평가된다. 적정 주가로 환산하면 67, 원으로 공모가 밴드 상단 적용 시 약 1%의 Upside 보유하고 있다. IPO 후 모바일 및 신규게임에서 추가 성장성을 얼마나 보여줄 수 있느냐에 따라 밸류에이션 프리미엄은 확대 혹은 축소될 전망이다. 상장후 관전포인트 상장후 관전포인트는 포트폴리오 다각화를 통해 이용자를 지속적으로 유지해 갈수 있는지 여부이다. 동사는 11 월에 신규 슬롯 게임(Take 5)을 추가로 출시할 계획이며 216 년 6 종의 캐주얼게임 개발을 준비 중이다. 참고로 IPO 자금은 게임 마케팅에 5%, 기타 부분은 게임개발, IP 확보, 퍼블리싱에 활용될 예정이다. 참고로, 소셜카지노 게임의 경우 마케팅(주말 광고 노출 등)에 따라 매출 증가가 바로 이어지는 구조로, 회사측의 216 년 마케팅비 가이던스는 약 5 억원 (14 년 대비 2 배 규모)수준이다. [표 3] 공모에 관한 주요 사항 액면가 공모 주식수 공모 희망가액 공모 예정금액 예상 시가총액 수요예측일 청약예정일 매매개시일 주관 증권사 5 원 4,272,45 주 51, 원~61, 원 2,179 억원~2,66 억원 8,738 억원~1,452 억원 215 년 1 월 19 일~2 일 215 년 1 월 26 일~27 일 215 년 11 월 4 일 (예정) 한국투자증권, 대우증권, 키움증권 [표 4] 연간 실적 추이 (단위:백만원, 배, 십억원, 천주) 212 213 214 215F 216F 영업수익 4,57 45,289 71,257 12,5 174,725 growth(%) 116.3% 57.3% 69.1% 45.% 판관비 3,187 32,319 41,939 76,122 113,571 % of sales 78.6% 71.4% 58.9% 63.2% 65.% 영업이익 87 12,971 29,318 44,378 61,154 OPM(%) 21.4% 28.6% 41.1% 36.8% 35.% 영업외손익 -25-539 1,772 2,82 2,942 법인세차감전순이익 845 12,432 31,9 47,18 64,96 법인세등 137 1,242 3,181 4,5 6,41 당기순이익 78 11,19 27,99 42,68 57,686 적정 PE(배) 2. 2. 적정 시가총액(십억원) 853.6 1,153.7 주식수(천주) 17,134.2 17,134.2 적정 주가(원) 49,819 67,335 Meritz Research 8
리스크 점검 더블유게임즈와 관련된 리스크 요인은 1) 밸류에이션, 2) 오버행 이슈, 3) 포트폴리오 다각화, 신규게임 라인업 성공 가능성, 4) 지속 성장 가능성에 대한 우려 등이다. 지난 3 년간 매출액과 영업이익 CAGR 은 각각 38.9%, 35.5%로 높은 성장성 보여줬으나 밸류에이션은 현재 게임업종 평균 PE 17 배 대비 17.4~46.8% 프리미엄 부여받은 상황이다. 벤처캐피탈 물량 6.2%는 상장후 1 개월 후 처분 가능, 최대주주 지분 43.2% 및 임직원도 6 개월 보호예수기간 후 매도 가능한 수량으로 IPO 이후 단기적으로는 오버행 가능성 지속적으로 제기될 수 있다. 동사의 게임 포트폴리오는 카지노 라인업과의 시너지를 위한 캐주얼 게임 개발이다. 현재 자체 3 종, 퍼블리싱 3 종이 예정되어 있으며 캐주얼 및 젋은 층 이용자 유입을 통해 카지노 게임 방문자수 증대가 목표이다. [그림 16] 주주구성 [그림 17] 게임업종 밸류에이션 (215F PE) 25 (배) 215F PER 공모주주, 25% 소액주주, 13% 주주구성 최대주주 등, 43% 2 15 1 1% 이상 주주, 9% 5% 이상 주주, 1% 5 엔씨소프트 게임빌 선데이토즈 컴투스 자료: 메리츠종금증권 리서치센터 [그림 18] 포트폴리오 다각화 이슈 내부개발을 통한 포트폴리오 다각화 퍼블리싱을 통한 라인업 확대 개발인력 김태균 개발 총괄 - NHN, Studio Ex 출신 이기훈 Project PD - NHN, Gree 출신 박희철 Project C PD - NHN, 넥슨 출신 퍼블리싱 Early Stage 개발 3사 투자 완료 기존 회원 DB 활용을 위한 외부 게임소싱 강화 자체 개발 2종 자체 개발 2종 Project C (216년 1월 출시예정) Project C Project J (215년 12월 출시예정) Project M Meritz Research 9
Compliance Notice 동 자료는 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 215년 1월 2일 현재 동 자료에 언급된 종목의 유가증권(DR, CB, IPO, 시장조성 등) 발행 관련하여 지난 6개월간 주간사로 참여하지 않았습니다. 당사는 215년 1월 2일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 당사의 조사분석 담당자는 215년 1월 2일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 보유하고 있지 않습니다. 본 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었 음을 확인합니다. (작성자: 김동희, 김설희) 동 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 동 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 동 자료를 이용하시는 분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으 로 하시기 바랍니다. 투자등급 관련사항 s1. 종목추천관련 투자등급(추천기준일 종가대비 4등급) 아래 종목투자의견은 향후 6개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함. ㆍStrong Buy : 추천기준일 종가대비 +5%이상. ㆍBuy : 추천기준일 종가대비 +15%이상 ~ +5%미만. ㆍHold : 추천기준일 종가대비 +5%이상 ~ +15%미만. ㆍReduce : 추천기준일 종가대비 +5%미만. 투자의견 비율 구분 투자의견 비율(%) 매수 78.5 중립 18.8 매도 2.7 2. 산업추천관련 투자등급(추천기준일 시장지수대비 3등급) 아래 산업투자의견은 시가총액기준 산업별 시장비중 대비 보유비중의 변화를 추천하는 것. ㆍ비중확대(Overweight) / 중립(Neutral) / 비중축소(Underweight) Meritz Research 1