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1 SW/SI 골리앗을삼킨다윗 기업인수개요 : MS 8 위가 4 위를인수 투자의견 목표주가 현재주가 (4/18) BUY (M) 74, 원 (U) 52,8 원 상승여력 4% 시가총액 총발행주식수 9,179 억원 17,383,775 주 6 일평균거래대금 39 억원 6 일평균거래량 88,237 주 52 주고 52,8 원 52 주저 3,35 원 외인지분율 6.12% 주요주주 김가람외 5 인 43.7% 주가수익률 (%) 1 개월 3 개월 12 개월 절대 상대 절대 ( 달러환산 ) 인수대상기업 : 미국카지노회사 IGT( 시총 43억불 ) 의자회사 Doble Down Interactive( 이하 DDI) 의지분 1% 를 9,42억원에인수. 인수자금은자체현금 3,4억원, 순수차입 3,억원, SPC( 일시적특수목적회사 ) 를통한 CB/BW 3,억원발행을통해조달. CB/BW 전환 / 행사후지분율 54%. 피인수회사 DDI의 216년실적 : 매출액 3,138억원 (PSR 3배 ), 순이익 83억원 (PER 11.7배 ), 9억원 (1.5배) 인수금액평가 : Peer 기업 Aristocrat PER 24배, PSR 5배, Zynga PER 4배, PSR 3배, Playtika 11배 (M&A), KING DIGITAL Ent. PSR 2.9배, 영업이익 PER 8.9배 (M&A), Supercell PSR 3.7배, 영업이익 PER 8.9배 (M&A). 최근글로벌모바일게임기업 M&A 벨류에이션과유사한수준인수후전망 : 성장중인시장에서 8위가 2위되다소셜카지노게임시장내 M/S 7.3% 인 DDI를인수함에따라인수후더블유게임즈와의합산 M/S는 1.8% 로 Playtika(24.9%) 다음의확고한 2위사업자가됨 (3위 Zynga 8.5%). 현재글로벌소셜카지노시장은연평균 15.3%(15~19E) 성장하고있으나경쟁심화, 마케팅비증가등으로향후상위업체중심으로시장이독과점화될것으로전망. 금번인수로인한 M/S 상승은, 시장성장의수혜가능성을높임. DDI는 212년 IGT가인수후인력이탈, 경영미숙등으로전체시장은성장했음에도불구 216년 12.8% 역성장. 그러나, 북미오프라인카지노를배경으로하는약 12개의모바일카지노게임과향후 1년간매년 26개씩동사에게공급되는 IGT 오프라인슬롯게임 IP는성장잠재력이높다는판단. 여기에, 더블유게임즈모바일슬롯게임운영능력 (216년더블유모바일카지노 YoY 52% 성장 ) 이더해지면성장시너지가배가될것으로전망투자의견 BUY, 목표주가 74,원상향 인수후지분율 54% 에해당하는 12개월 FWD 연결지배순이익과 54% 만반영한연결매출액에각각 Target PER 1배, PSR 4배를적용한평균값으로목표주가 74,원을산정함. SPC를통한 CB/BW발행이어서지분율이하락할뿐동사주식은희석이없음. 향후상위기업및양사의시너지발생시벨류에이션 ReRating 가능. 참고로오프라인카지노업체의경우 17년 PER이 2~3배수준임 Quarterly earning forecasts ( 억원, %) 1Q17E 전년동기대비 전분기대비 컨센서스컨센서스대비 매출액 영업이익 세전계속사업이익 지배순이익 영업이익률 (%) %pt -.3 %pt %pt 지배순이익률 (%) %pt %pt 자료 : 유안타증권 Forecasts and valuations (K-IFRS 연결 ) ( 억원, 원, %, 배 ) 결산 (12월) 215A 216A 217F 218F 매출액 1,224 1,556 3,395 5,216 영업이익 ,162 1,74 지배순이익 ,14 1,66 PER PBR ROE 자료 : 유안타증권

2 더블유게임즈 + 더블다운인터렉티브연결실적추정 ( 단위 : 억원 ) E 218E 219E 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17E 2Q17E 3Q17E 4Q17E 영업수익 1,225 1,557 3,395 5,216 5, ,272 1,271 더블유카지노 (PC) 더블유카지노 ( 모바일 ) ,14 1,25 1, 더블유빙고 기타 (TAKE 5 등 ) DoubleDown 3,138 1,569 3,138 3, 영업비용 96 1,18 2,234 3,512 3, 플랫폼 마케팅비 주식보상비용 인건비 기타 DoubleDown 1,119 2,238 2, 연결영업이익 ,162 1,74 1, 더블유게임즈 DoubleDown , 영업이익률 26.% 28.8% 34.2% 32.7% 33.8% 16.% 32.5% 27.1% 38.4% 38.3% 36.9% 32.9% 33.3% 자료 : 유안타증권리서치센터, 더블유게임즈 인수후더블유게임즈적정주가산정내역 ( 단위 : 억원, 원, 주 ) 216년지배순이익 217년예상지배순이익 216년매출액 217년예상매출액 더블유게임즈 ,556 1,826 D D I ,138 3,138 12개월 FWD 연결매출액 3,521 (DDI 지분율 54% 만반영 ) 연결지배순이익 1,134 (DDI 지분율 54% 만반영 ) 적용 PSR 4. 적정시가총액 (A) 14,82 적용 PER 1. 적정시가총액 (B) 11,336 (A 와 B 의평균 ) 시가총액 12,79 주식수 17,184,556 적정주가 73,957 자료 : 유안타증권리서치센터 2

3 PEER Group Valuation Social Casino Publisher E 기업명단위매출액영업이익순이익 PER PSR PBR ROE PER PSR PBR Zynga mil USD 741 (1) (99) N/A N/A (5.9) Scientific Games mil USD 2, (265) N/A.4 N/A 9.3 N/A #N/A.6 N/A IGT mil USD 5,155 1, Aristocrat mil AUD 2, Churchill Downs mil USD 1, DoubleU Games bil KRW Off-line Casino E 기업명단위매출액영업이익순이익 PER PSR PBR ROE PER PSR PBR Sands mil USD 6,653 1,49 1, Galaxy mil HKD 52,826 6,189 6, Wynn mil USD 22,99 3,293 2, SJM mil HKD 41,798 2,212 2, Melco mil USD 4, N/A 3. N/A 8.7 MGM mil HKD 14,97 3,263 3, Genting Singapore mil SGD 2, Bloomberry mil PHP 3,387 5,699 2, Travellers Int'l mil PHP 25,95 4,78 3, 자료 : Bloomberg, 유안타증권리서치센터 ROE ROE Double Down Interactive 실적 ( 단위 : 억원 ) 매출액 3,36 3,6 3,138 YoY 7.1% -12.8% 당기순이익 91 1,47 83 YoY 15.% -23.3% 3

4 소셜카지노시장전망 ( 백만달러 ) 5, 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, E 218E 219E 모바일 Facebook/ 웹 주요소셜카지노업체 ARPDAU ($) Double Down Aristrocrat Playtika Scientific Games Double Down(Pre-IGT) 소셜카지노시장점유율 (16 년 4Q 기준 ) Double Down Interactive 인수가정시, 소셜카지노시장점유율 (16 년 4Q 기준 ) Others, 33% Playtika, 25% Others, 25% Playtika, 25% DoubleU Games, 4% Churchill Downs, 5% Sony/Gsn, 5% Zynga, 9% Scientific Games, 8% Aristocrat, 6% Double Down, 7% Churchill Downs, 5% Sony/Gsn, 5% Aristocrat, 6% Double Down, 7% Scientific Games, 8% Zynga, 9% DoubleU Games, 11% 4

5 Double Down Interactive 의 Double Down Casino 미국매출순위 (ios 기준 ) 자료 : App Annie Double Down Interactive 의 Double Down Casino 미국매출순위 (Android 기준 ) 자료 : App Annie 5

6 추정재무제표 (K-IFRS 연결 ) 손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 억원 ) 결산 (12월) 215A 216A 217F 218F 219F 결산 (12월) 215A 216A 217F 218F 219F 매출액 1,224 1,556 3,395 5,216 5,767 유동자산 3,729 3,228 1,98 2,664 3,12 매출원가 현금및현금성자산 ,145 2,452 매출총이익 1,224 1,556 3,395 5,216 5,767 매출채권및기타채권 판관비 95 1,18 2,234 3,512 3,817 재고자산 영업이익 ,162 1,74 1,95 비유동자산 1,142 1,342 5,742 5, ,165 1,77 1,952 유형자산 영업외손익 관계기업등지분관련자산 9,4 5, 5, 외환관련손익 기타투자자산 1, 이자손익 자산총계 3,825 4,37 11,44 8,46 8,556 관계기업관련손익 -2 유동부채 574 3, 기타 매입채무및기타채무 법인세비용차감전순손익 ,185 1,754 2,54 단기차입금 법인세비용 유동성장기부채 계속사업순손익 487 1,11 1,333 1,561 비유동부채 13 3,13 2,13 1,13 중단사업순손익 장기차입금 3, 2, 1, 당기순이익 ,11 1,333 1,561 사채 지배지분순이익 ,14 1,66 1,249 부채총계 587 6,591 2,595 1,599 포괄순이익 ,173 1,396 1,624 지배지분 3,782 4,846 5,89 6,954 지배지분포괄이익 ,35 1,231 1,432 자본금 주 : 영업이익산출기준은기존 k-gaap 과동일. 즉, 매출액에서매출원가와판관비만차감 자본잉여금 2,733 2,733 2,733 2,733 이익잉여금 1,23 2,23 3,193 4,338 비지배지분 자본총계 3,682 3,782 4,848 5,811 6,956 순차입금 -2,66 5, ,17 총차입금 435 6,439 2,443 1,447 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 결산 (12 월 ) 215A 216A 217F 218F 219F 결산 (12 월 ) 215A 216A 217F 218F 219F 영업활동현금흐름 543 1,35 1,211 1,532 EPS 2,524 2,847 6,348 6,134 7,184 당기순이익 487 1,11 1,333 1,561 BPS 21,545 23,957 3,318 36,338 43,52 감가상각비 PS 2,357 2,633 6,7 9,819 11,226 외환손익 SPS 9,48 9,71 19,532 3,7 33,175 종속, 관계기업관련손익 2 DPS 자산부채의증감 PER 기타현금흐름 PBR 투자활동현금흐름 -1,59-7,594 3, 투자자산 ,23 4, PSR 유형자산증가 (CAPEX) -4 유형자산감소 재무비율 ( 단위 : 배, %) 기타현금흐름 ,69-1,177-1,177 결산 (12 월 ) 215A 216A 217F 218F 219F 재무활동현금흐름 -64 5,94-4,98-1,98 매출액증가율 (%) 단기차입금 영업이익증가율 (%) 사채및장기차입금 434 3, -1, -1, 지배순이익증가율 (%) 자본 1 매출총이익률 (%) 현금배당 영업이익률 (%) 기타현금흐름 ,2-2,998 2 지배순이익률 (%) 연결범위변동등기타 5 1, 마진 (%) 현금의증감 ,43 37 ROIC. 1, , 기초현금 ,145 ROA 기말현금 ,145 2,452 ROE NOPLAT ,162 1,74 1,95 부채비율 (%) FCF ,129 1,41 순차입금 / 자기자본 (%) 자료 : 유안타증권주 : 1. EPS, BPS 및 PER, PBR은지배주주기준임 영업이익 / 금융비용 ( 배 ) PER등 valuation 지표의경우, 확정치는연평균주가기준, 전망치는현재주가기준임 3. ROE,ROA 의경우, 자본, 자산항목은연초, 연말평균을기준일로함 6

7 P/E band chart P/B band chart ( 천원 ) ( 천원 ) 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, Price(adj.) 5.2 x 8.4 x 11.6 x 14.8 x 17.9 x Price(adj.) 1.3 x 1.5 x 1.8 x 2.1 x 2.4 x 투자등급및목표주가추이 ( 원 ) 날짜투의견목표주가주가 12, 목표주가 BUY 74, 1, BUY 5, BUY 5, 8, BUY 5, 6, BUY 6, 4, BUY 6, BUY 6, 2, BUY 6, BUY 6, BUY 6, 자료 : 유안타증권 구분 투자의견비율 (%) Strong Buy( 매수 ) 2.1 Buy( 매수 ) 84.7 Hold( 중립 ) 13.2 Sell( 비중축소 ). 합계 1. 주 : 기준일 해외계열회사등이작성하거나공표한리포트는투자등급비율산정시제외 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며타인의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. ( 작성자 : 이창영 ) 당사는자료공표일현재동종목발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다. 당사는동자료를전문투자자및제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료공표일현재대상법인의주식관련금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 종목투자등급 (Guide Line): 투자기간 6~12 개월, 절대수익률기준투자등급 4 단계 (Strong Buy, Buy, Hold, Sell) 로구분한다 Strong Buy: 3% 이상 Buy: 1% 이상, Hold: -1~1%, Sell: -1% 이하로구분 업종투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 시가총액대비업종비중기준의투자등급 3 단계 (Overweight, Neutral, Underweight) 로구분 214 년 2 월 21 일부터당사투자등급이기존 3 단계 + 2 단계에서 4 단계로변경 본자료는투자자의투자를권유할목적으로작성된것이아니라, 투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로작성된참고자료입니다. 본자료는금융투자분석사가신뢰할만 하다고판단되는자료와정보에의거하여만들어진것이지만, 당사와금융투자분석사가그정확성이나완전성을보장할수는없습니다. 따라서, 본자료를참고한투자자의투자의사결정 은전적으로투자자자신의판단과책임하에이루어져야하며, 당사는본자료의내용에의거하여행해진일체의투자행위결과에대하여어떠한책임도지지않습니다. 또한, 본자료는당사투자자에게만제공되는자료로당사의동의없이본자료를무단으로복제전송인용배포하는행위는법으로금지되어있습니다. 7