Analyst 한국희 3774-1474 cookie@miraeasset.com In-depth Report 화장품/생활용품 Korea / 화장품 생활용품 Dec 11 2007 Attractive (Maintain) What's Hot in 2008 Brand New Brands: 2008년의 새로운 성장판 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 최근 행보는 신규 브랜드 런칭으로 요약. 특별히 흥 미로운 점은 이들의 신규 브랜드 런칭이 2007년의 main growth driver를 한층 강 화하는 방향으로 디자인되었다는 점임. 아모레의 매스 한방브랜드 한율 과 LG생 활건강의 프리미엄 발효화장품 브랜드 숨: 37 이 그것. LG생활건강의 신규 브랜 드의 초기 성과는 괄목할 만. 아모레퍼시픽은 중국에 라네즈 색조 라인 추가 예상. Stocks for action Company Rating Price(10 Dec) Fair Value 아모레퍼시픽 BUY 651,000 1,180,000 LG생활건강 BUY 197,500 252,000 Performance 1M 6M 12M 업종상승률(%) (11.0) 15.6 47.4 KOSPI대비(%) (5.7) 5.2 10.3 외국인보유비율(%) 37.4 43.8 45.4 China Story : 여전한 매력 중국은 이들에게 장기적으로 풍요로운 성장 토양. 특히 중국 프리미엄 화장품 시장 의 성장 잠재력을 감안하면, 기진출한 아모레퍼시픽과 LG생활건강에겐 의미있는 수 혜 예상. 중국 화장품의 절대 시장 규모는 한국의 1.4배, 인당 지출액은 한국의 5% 에 불과. 이미 홍콩에서 훌륭한 track record를 보여준 아모레서피식의 중국 본토 성장기를 기대. 아모레퍼시픽: 펀더멘털 이상 무, 밸류에이션 매력 급회복 동사 주가가 전고점 대비 29.6% 하락하면서 투자 매력이 급격히 회복되고 있음. 08 년 PER 17.9배까지 하락. 탐방 결과 동사의 국내외 main business에는 특별한 변 화 없음을 확인. 국내에서 브랜드 강화 비용의 제한적 상승 예상되나, 중국 관련한 성장 기대는 더 강화해도 좋을 듯. Prestige 백화점 채널로 브랜드 추가, 기존 라네 즈 메이컵 라인 추가 및 전문점 채널 출점 속도 가속화 예상되기 때문. LG생활건강: Deep into the Premium 지난 2년간 main growth driver는 프리미엄 화장품: 최근 신제품 출시 및 라인 확 장이 이 부문의 성장세를 계속 지탱할 것. 기존 성장 동력이 지속 작동하는 가운데, 코카콜라보틀링 인수를 통한 장기 이익 증가 및 자산회전율 하락까지 가세. 06~09E 영업이익 CAGR 29.0%. 06년말 15.8% 수준인 ROE는 2009년 약 30% 수 준까지 상승할 전망. BUY 투자의견 및 SOTP로 산출된 252,000원 목표주가 유지. INDUSTRY ANALYSIS MIRAE ASSET RESEARCH
C ontents I. New brands: 2008년 성장의 핵심 3 최근 신규 브랜드 출시의 전략적 함의: 경쟁보다는 새로운 수요를 자극 3 II. Valuation: 아모레퍼시픽에게 다시 찾아온 기회 4 아모레퍼시픽: 08년 PER 17.9x까지 하락 4 Global Context에서 찾은 밸류에이션 프리미엄의 근거들 4 III. China Story: 여전한 매력 6 아모레퍼시픽 (090430): 매력적인 China Story를 원한다면 8 LG생활건강 (051900): Deep into the Premium 13 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 2
I. New brands: 2008년 성장의 핵심 최근 신규 브랜드 출시의 전략적 함의: 경쟁보다는 새로운 수요를 자극 신규 론칭 브랜드: 2008년 기대주들 아모레의 한율 : 한방 브랜드 로 매스 채널 성장 지속 LG생활건강의 숨37 : 경쟁 낮은 발효화장품으로 프리미엄 채널 강화 기존 성장 동력 강화하는 동시에 경쟁은 최소화하는 방향으로 디자인된 브랜드 전략 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 최근 행보는 신규 브랜드 런칭으로 요약된다. 단순한 브랜드 확장 (brand extension)이 아니라 새로운 카테고리에 새로운 브랜드를 내놓 는 식이다. 특별히 흥미로운 점은 이들의 신규 브랜드 런칭이 2007년의 main growth driver를 한층 강화하는 방향으로 디자인되었다는 것이다. 우선 아모레퍼시픽의 경우 12월에 매스 한방브랜드 한율 을 출시하였다. 1) 동사 의 최대 브랜드인 설화수 역시 한방 브랜드인 점을 고려하면, 프리미엄 채널의 지배 력을 매스 채널까지 확대하겠다는 전략, 2) 최근 라네즈 브랜드의 선전으로 양호한 성장 흐름을 이어가고 있는 매스 채널에 동력을 추가한다는 의미로 파악된다. 회사 측의 목표 매출액은 500억원 수준(2006년 설화수 매출액의 15% 수준)이나, 아직 실 적 추정에 감안하지는 않았다. 이에 반해 LG생활건강의 경우 프리미엄 채널용(백화점 및 방문판매) 발효화장품 브 랜드 숨: 37 을 출시하였다. 1) 지난 2년간 LG생활건강 실적 호조의 주동력인 프 리미엄 화장품 부문을 추가적으로 강화하는 동시에, 2) 아모레퍼시픽이 진출하지 않 은 전혀 새로운 시장(발효화장품)에의 진입인 셈이다. 3) 특히 롯데백화점에 향후 2 년간 독점 입점하는 대신, 백화점 측은 현재의 오휘/후 브랜드 카운터에 대한 개선 (위치 조정 및 카운터 분리)를 약속받은 점은 고무적이다. 회사 측의 매출 목표는 250억원인데, 초기 두 달간 매출액은 예상을 훨씬 상회하는 45억 수준으로 추정된 다. 런칭 초반 push marketing 가능성을 고려하여, 보수적으로 200억원으로 추정 치에 반영하였다. 2007년 들어 내수 화장품 시장에서 양사의 성장은, 아모레퍼시픽은 매스 채널을 LG 생활건강은 프리미엄을 위주로 이루어졌다. 2008년 이들의 브랜드 전략은 1) 각각의 기존 성장 동력을 강화하는 동시에, 2) 경쟁은 최소화하는 방향이라고 할 수 있다. 아모레의 신규 브랜드는 성장 초기 시장에, LG생활건강의 신규 브랜드는 (브랜드 및 제품 컨셉 관점에서는) 경쟁이 거의 없는 시장에 출시되는만큼 양 사의 시장지배력 확대에 긍정적으로 작용하리라 예상한다. <그림 1> 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 브랜드 포지셔닝 160 Prestige 140 120 설화수 Whoo 숨37 SK 2 100 Hera OHUI 80 60 한율 수려한 40 20 Mass 0 Iope IsaKnox 0 AmorePacific 5 10 15 LGHH 20 25 Others 30 자료: 아모레퍼시픽, LG생활건강, 미래에셋증권 리서치센터 주: 원 크기는 매출액 규모. 설화수 약 3,400억원. 숨37 과 한율 은 회사 예상치 기준. Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 3
II. Valuation: 아모레퍼시픽에게 다시 찾아온 기회 아모레퍼시픽: 08년 PER 17.9x까지 하락 펀더멘털 이상 없음에도 불구하고 지나친 주가 하락을 경험 아모레퍼시픽의 최근 주가 하락이 두드러졌다. 전고점(11/9) 대비 29.6% 하락하는 동안 외국인 지분율은 1.2%p 하락하였고, 거래량은 현격히 줄어들었다. 2008년 기 준 PER은 24.6x에서 19.4x로, MSCI Korea 지수 대비 상대 PER은 1.9x에서 1.7배 로 떨어졌다. 여전히 시장대비 밸류에이션 프리미엄 상태이나, 1) 탐방 결과 펀더멘 털에 현격한 변화 없음을 확인하였고, 2) 오히려 중국 비즈니스에 대한 성장은 더 강 화될 수 있다는 점을 고려하면 현주가 수준은 매력적인 투자 기회라고 판단된다. Global Context에서 찾은 밸류에이션 프리미엄의 근거들 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 밸류에이션 고평가 논란, 또 LG생활건강과 아모레퍼 시픽의 밸류에이션 역전에 대한 논란은 몇 년째 지속되고 있는 이슈다. 타 내수 섹 터에 비해 지나치게 높은 밸류에이션 배수를 적용받고 있다는 시각과, 아모레퍼시픽 이 LG생활건강에 비해 마켓 포지션이 강한 기업이므로 LG생활건강이 더 높은 밸류 에이션 배수를 적용받는 것은 비정상적이라는 것. 그러나 아모레퍼시픽과 LG생활건강은 내수 기업 중 다소 특이한 포지션을 차지하고 있으며, 핵심 역량을 결정짓는 자산의 규모나 구성, 비즈니스 구조나 성장 전략 등에 있어 적절한 비교 상대를 찾기 어렵다. 오히려 비슷한 성격의 비즈니스에 종사하는 기업들 중 해외 확장이나 M&A를 통한 성장 과정을 경험했던 기업들에 대한 밸류에 이션 및 재무 관점의 접근이 더 풍부한 함의를 제공할 수 있다. 지난 10월 30일 발간된 in-depth report 한국의 L Oreal과 Shiseido를 찾아서 에 서 피력된 바, 글로벌 업체들과의 비교 분석 결과 글로벌 기업들과의 비교 분석 결 과 우리가 얻은 결론은 다음과 같다. 글로벌화에 따른 성장은 밸류에이션에 상당히 초기에 반영 M&A를 통한 성장 추구 기업에는 ROE 유지가 핵심 밸류에이션 배수의 수준을 결정하는 것은 성장 잠재력의 크기 1) 글로벌화 초기 해외 자산 성장, 매출액 성장, 이익 성장 단계에서 밸류에이션 상 승은 주로 해외 자산 성장기에 진행된다. 결국 국내 비즈니스에 비해 해외 성장의 경우 조기에 밸류에이션에 반영되는 경향이 있다. Shiseido의 경우 중국 비즈니스 성공 초기 기업가치가 급상승하였는데 2004년~2005년 이 회사의 MSCI Japan 대 비 상대 PER은 평균 약 2.4배 수준이었다. 2) 적정 ROE를 유지하는 한에서 M&A를 통한 성장 스토리는 충분한 밸류에이션 프 리미엄의 근거가 된다. (L Oreal의 예: 1990년대 말~2000년대 초까지 활발한 M&A를 통해 성장하면서 20% 수준의 ROE를 유지하던 5년간 평균 PBR은 9.4배 수 준에 이름) 3) L Oreal과 Shiseido의 밸류에이션 역전에서, 밸류에이션이 궁극적으로 반영하 는 것은 절대적인 market presence나 이익률 수준이 아니라, 현재 대비 외형 및 이 익 성장 잠재력임을 발견하였다. 달리 말해 LG생활건강의 밸류에이션 프리미엄은 (아모레 대비) 높은 성장 잠재력으로 충분히 정당화된다. Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 4
<표 1> Target Price Overview (단위: 원, %, 배) 아모레퍼시픽 LG생활건강 목표주가 1,180,000 252,000 Upside potential 81.3 27.6 산정 방식 SOTP SOTP key assumptions domestic business: domestic business: Target relative PER to MSCI Korea 주당 1,010,000원, DCF overseas business: 08년 EV/sales 4.0x 주당 180,000원, DCF overseas business: 주당 17,000원. EV/sales 4x 적용 CCKBC: 2.3 2.3 Target PER(08) 31.0 30.8 EPS growth, 07~09E 12.8 39.5 ROE, average 07~09E 20.8 28.1 Target PBR(08) 7.2 9.3 Reference Point 자료: 미래에셋증권 리서치센터 Shiseido의 중국 확장 초기 국면 (02~05년, 매출 성장 14.8%) average relative PE/MSCI Japan 약 2.4x 주당 56,000원, EV/sales 2.0x 적용 L'Oreal이 20% 수준의 ROE를 유지하면서 M&A를 통한 성장 확보에 성공했던 '99~04년 average PBR 약 9.4x 수준 <그림 2> HPC peer group의 relative PER trend (x) 3.0 2.5 L'Oreal Shiseido Estee Lauder P&G Christian Dior Clarins KOSE AmorePacific LGH&H 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 96/03 97/03 98/03 99/03 00/03 01/03 02/03 03/03 04/03 05/03 06/03 07/03 자료: Datastream, 미래에셋증권 리서치센터 추정 주: 각 기업이 속한 local market에 해당하는 MSCI 평균 PER 대비 각 기업의 PER을 의미함. Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 5
III. China Story: 여전한 매력 중국 화장품 시장: 글로벌 마켓 규모의 2.6% 수준에 불과하지만 성장 잠재력은 최고 중국의 화장품/생활용품 시장 규모는 7,000 mil USD 정도로 전세계 화장품/생활용 품 시장의 약 2.6%를 차지하고 있는데 불과하다. 그럼에도 불구하고 중국 시장은 이미 세계적인 화장품/생활용품 브랜드의 각축장이 되었다. 이유는 간단하다. 1) 양 적 성장 측면에서 세계 최고의 성장 잠재력(2006~2011E CAGR 13.2%)을 지니고 있으며, 2) 임금 노동자들 혹은 도시 가계의 소비 지출이 급속도로 늘어나고 있다. 또 3) 소비 채널의 현대화가 매우 빠른 속도로 진행되고 있기 때문이다. 이 중에서 아모레퍼시픽 및 LG생활건강의 투자 매력도 측면에서 우리가 주목한 data point는 두 가지이다. 중국의 프리미엄 백화점은 약 1천개 수준: 아모레퍼시픽의 출점 중국과 홍콩의 아모레퍼시픽 브랜드 점유율 격차: 중국에서의 점유율 확대 여지를 의미 1) 채널 확장의 가능성: 중국에는 현재 약 4천개의 백화점이 존재하고, 이 중 prestige 로 분류되는 백화점이 약 1천개 수준이다. 아모레퍼시픽이 출점한 중 국 백화점 수가 2007년 말 예상 기준으로 214개에 불과하다는 점은, 향후 이 시장에서의 성장 잠재력을 가늠케 한다. 결국 확장의 여지라는 관점에서 보자면 프리미엄 화장품 시장에만 국한하더라도 그 여력은 매우 크다. 2) Market Presence 강화 가능성: 그렇다면 시장 전체의 성장, 프리미엄 채널의 확대를 아모레퍼시픽이나 LG생활건강이 그대로 흡수할 수 있는가? 이미 아모 레퍼시픽의 경우 중국의 1 st tier 백화점 상당수에서 브랜드 인지도를 높이는 노 력을 꾸준히 해 왔고, 그 결과 상대적으로 효율적인 space를 차지하고 있는 것 으로 알려져 있다. 더 중요한 점은 중국과 홍콩의 스킨케어 화장품 시장에서의 아모레퍼시픽 브랜드 점 유율의 격차에서 발견된다. Euromonitor에 따르면 홍콩의 경우 아모레퍼시픽(라네 즈 브랜드)의 브랜드 점유율은 retail value 기준으로 약 3.5%에 이르나, 중국에서는 0.1% 미만에 불과하다. 궁극적으로 중국 소비 시장의 선호도와 가장 유사한, 혹은 중국 소비자 선호도의 발전 방향은 홍콩일 것이다. 이 가정이 합리적이라면, 결국 중 국의 화장품 시장은 스킨케어 프리미엄 마켓을 중심으로 성장할 것이고, 그 시장에 서의 아모레퍼시픽의 market presence는 급격히 높아지리라는 추론이 가능하다. China Story 의 관점에서는 아모레퍼시픽이 상대적으로 매력적 이러한 채널 환경을 두고 볼 때, 중국에서의 market presence가 영업 자산으로 의 미있다는 맥락에서, 노출의 크기와 정도와는 관계 없이 그 밸류가 높은 쪽은 아모레 퍼시픽이라고 판단된다. LG생활건강은 중국에서 생활용품 쪽이 더 강한데, 시장점 유율이 강세를 보이는 품목(죽염치약 등)이 아무래도 가격 경쟁 가능성이 높은 품목 이어서 아모레퍼시픽만큼 중국에서의 확장 가능성을 크게 보기는 어렵다고 생각된다. 다소 먼 미래의 일일 수도 있으나, 아모레퍼시픽의 경우 직판 (direct sales, 한국의 방문판매 개념과 동일) 등의 채널 포트폴리오 확대 및 현지 브랜드에 대한 M&A를 통한 추가 성장도 배제할 수 없다. Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 6
<그림 3> 중국 프리미엄 화장품 브랜드들의 Market share (%) 3.0 2.5 2.6 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 0.7 0.5 0.5 0.3 0.3 0.2 0.2 0.1 Aupres Lancome EL Shieseido SKII Clinique Laneige Biotherm Chanel 주: 아모레퍼시픽, LG생활건강, 미래에셋증권 리서치센터 <표 2> LG생활건강 중국 매장 수 <표 3> 아모레퍼시픽 중국 매장 수 05 06 07E 08E 04 05 06 07E 08E 수려한 (기존 Debon) 160 200 라네즈 70 97 113 120 오휘/후 (2 nd tier 백화점) 5 32 41 50 마몽드 10 397 1,294 이자녹스 (1 st tier 백화점) 126 170 200 Total 70 107 510 1,414 N.A Total - 5 158 371 450 자료: 아모레퍼시픽 자료: LG생활건강 <그림 4> LG생활건강 중국 매출액 <그림 5> 아모레퍼시픽 중국 매출액 (mil won) 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 (mil won) 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 2004 2005 2006 2007E 2008E 0 2004 2005 2006 2007E 2008E 자료: LG생활건강 자료: 아모레퍼시픽 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 7
Comment BUY (Maintain) 아모레퍼시픽(090430) Korea / 화장품 생활용품 Rating within Industry : Overweight Earnings Quality Score : Medium Price Volatility : Low 매력적인 China Story를 원한다면 주가 큰 폭 조정, 그러나 펀더멘털 이상 무 아모레퍼시픽의 최근 주가 하락 전고점(11/9) 대비 -29.6%. 그 동안 외국인 지분율 1.2%p 하락, 거래량은 현격히 감소. 2008년 기준 PER 24.6x에서 19.4x로, MSCI Korea 지수 대비 상대 PER은 1.9x에서 1.7배로 조정. 여전히 시장대비 밸류에이션 프리미엄 상태이나, 1) 탐방 결과 펀더멘털에 현격한 변화 없고, 2) 오히려 중국 비 즈니스에 대한 성장은 더 강화될 수 있다는 점 확인. 매력적인 투자 기회. BUY 투 자의견 및 6개월 목표주가 1,180,000원 유지. Target Price & Expected Return 목표주가 (6M) W 1,180,000 컨센서스 목표주가 W 830,000 현재가 W 651,000 예상 주당배당금 (07E) W 6,000 예상 주가 상승률 (6M) 81.3% 예상 배당 수익률 (12M) 0.9% Fundamental Data 예상 EPS (07E/08E) W 30,253 / W 36,322 컨센서스 EPS (07E/08E) W 31,073 / W 35,651 예상 EPS 성장률 (3년, CAGR) 61.5% 과거 EPS 성장률 (5년, CAGR) 0.0% 순부채비율 (07E) -29.4% 중국, 더 이상 풍요로울 수 없는 성장 잠재력 아직 중국 시장에서의 점유율은 측정이 힘들 정도로 낮음. 그러나 프리미엄 시장으 로 한정하면, top tier 마켓에서 7~8위 정도. 또 홍콩 스킨케어 시장에서 동사의 M/S가 3.6%에 이른다는 것도 주목할만한 data point. 더불어 현재 약 1천개의 중 국 prestige 백화점 중에 동사가 입접한 곳은 200여곳에 불과. 이익 규모보다는 노 출의 크기와 그것의 확대 가능성이 갖는 밸류에 주목해야 하는 시기. Earnings Quality Score High : 100 75 50 50 50 34 25 Low : 0 Earnings Historical Consensus Quality Earnings Forecast Score Stability Certainty 68 Consensus Forecast Accuracy main growth driver를 강화하는 신규 브랜드 출시 12월에 매스 한방브랜드 한율 출시. 1) 설화수 역시 한방 브랜드인 점을 고려 하면, 프리미엄 채널의 지배력을 매스 채널까지 확대하겠다는 전략. 2) 최근 라네즈 브랜드의 선전으로 양호한 성장 흐름을 이어가고 있는 매스 채널에 동력을 추가한 다는 의미. 회사측의 목표 매출액은 500억원 수준(2006년 설화수 매출액의 15% 수 준)이나, 아직 실적 추정에 감안하지는 않음. 실적 개선 둔화 우려를 낳고 있는 국 내 사업에 적절한 촉매제가 될 것. 결산월 12월 2005 2006 2007E 2008E 2009E 매출액 (십억원) 0.0 711.5 1,377.5 1,486.7 1,577.5 영업이익 (십억원) 0.0 96.3 247.6 276.8 302.0 EBITDA (십억원) 0.0 130.5 303.2 345.2 371.1 세전순이익 (십억원) 0.0 83.6 246.1 292.9 325.9 순이익 (십억원) 0.0 56.1 176.9 212.3 236.3 EPS (원) 0 9,597 30,253 36,322 40,421 증감률 (%) 215.2 20.1 11.3 P/E (x) 0.0 60.4 21.5 17.9 16.1 P/B (x) 0.0 5.0 4.8 4.1 3.5 EV/EBITDA (x) 0.0 26.5 13.4 11.3 10.1 ROE (%) 0.0 14.1 20.3 20.6 19.5 Trading Data 시가총액 (W bn / US$ mn) 3,806 / 4,124 발행주식수 6 Mil 유동주식비율 50.1% 수정베타(3년, 월간수익률) 0.9 주가 수익률 연변동성(3년, 월간수익률) 45.4% 52주 최고가 / 최저가 W 512,000-892,000 최근 3개월 일평균 거래량 최근 3개월 일평균 거래대금 25 Ths W 19,579 Mil 외국인 지분율 31.3% 주요주주 지분율 (주) 태평양 51.7 Performance 1M 6M 12M 주가상승률(%) (25.9) (6.3) 21.0 KOSPI대비 상대수익률(%) (21.7) (16.7) (16.1) (원) 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 아모레퍼시픽 (좌) KOSPI대비 상대주가(우) 130 120 110 100 90 80 70 0 06.12 07.2 07.4 07.6 07.8 07.10 60 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 8
목표주가 1,180,000원: 해외 비즈니스 가치 반영 결과 아모레퍼시픽에 대한 BUY 투자의견 및 6개월 목표주가 1,180,000원을 유지한다. 1) Domestic business 가치는 약 DCF를 통해 약 5조 9천억원(주당 1,010,000원 수 준, 자본비용 8.0% 및 영구성장률 3.0%를 가정)으로 산출되었다. 2) 해외 자회사 가치는 EV/sales 4.0배로 평가하였다. 이는 아모레퍼시픽의 현재 EV/sales 배수와 유사한 수준인 동시에, 중국 지역 화장품/생활용품 섹터 평균 배수에 해당한다. 이 에 따른 해외 비즈니스 가치는 약 9,800억원, 주당 170,000원에 해당한다. 목표주 가 1,180,000원의 implied PER은 2008년 기준 31.0배, implied PBR은 7.2배 수준 이다. <표 1> Valuation Overview Value(십억원) 주당 가치(원) 산출 방식 Domestic Business 5,904.5 1,010,038 DCF, g=3.0%, WACC=8.0% Overseas business 983.2 168,188 Total 6,887.7 1,178,226 자료: 미래에셋증권 리서치센터 추정 EV/sales 4.0x, 중국 화장품/생활용품 업체 평균 밸류에이션 <그림 1> AmorePacific 해외 법인들의 매출액 트랜드 2013년까지 아모레퍼시픽의 해외 법인 매출액 비중은 연결 기준으로 27.4%까지 상승할 전망 (bn KRW) 1200 1000 US France Asia 800 600 400 200 0 03 04 05 06 07 08E 09E 10E 11E 12E 13E 14E 15E 자료: FactSet, 미래에셋증권 리서치센터 주: FY0 기준임 <그림 2> AmorePacific 해외 법인들의 경상이익 트랜드 (bn KRW) 120.0 100.0 80.0 US France Asia 60.0 40.0 20.0 0.0 (20.0) (40.0) 03 04 05 06 07 08E 09E 10E 11E 12E 13E 14E 15E 자료: FactSet, 미래에셋증권 리서치센터 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 9
중국의 인당 화장품 소비 지출 규모 의 증가 가능성을 짐작케 하는 대목 <그림 3> 국가별 화장품/생활용품 인당 지출 규모: 중국은 최저 수준 ($) 300 Japan C&T cons per capita Philippines India 250 France United Kingdom Spain 200 Brazil USA 150 South Korea Italy Germany 100 Poland Argentina 50 Mexico Russia 0-10,000 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000-50 China GDP per capita ($) 자료: Euromonitor, 미래에셋증권 리서치센터 <그림 4> 중국과 홍콩에서의 아모레퍼시픽 market presence 격차의 의미는? 10 (%) 8.6 8 6 아모레퍼시픽의 홍콩 시장 점유율 아모레퍼시픽의 중국 시장 점유율 4 3.5 2.5 2 0 0.2 0.1 0.1 C&T Skin Care Colour Cosmetics 자료: Euromonitor, FY0기준임 홍콩 skin care 시장에서 아모레퍼시픽은 company 기준으로 7위에 랭크 <표 2> 홍콩 Skin Care market의 Company share HK China Skin care 2001 2002 2003 2004 2005 2006 1 Estée Lauder Cos Inc 10.9 10.3 10.3 10.4 10.5 10.8 2 Procter & Gamble Co, The 7.6 9.1 9.7 10.2 10.2 10.6 3 Shiseido Co Ltd 10.6 9.7 10 10.2 10.2 10.5 4 L'Oréal Groupe 9.9 9.5 9.6 9.4 9.4 10.1 5 Kosé Corp 2.2 2.7 3.3 3.6 4.1 4.2 6 Johnson & Johnson Inc 4.2 4.1 3.8 4.0 4.0 4.0 7 AmorePacific Corp - - 0.8 2.2 2.9 3.5 8 Clarins SA 2.9 2.9 2.9 2.8 3.1 3.2 9 Unilever Group 3.5 3.6 3.2 3 2.7 2.8 10 Nu Skin Enterprises Inc 2.1 2.2 2.0 3.4 2.8 2.7 자료: Euromonitor, 미래에셋증권 리서치센터 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 10
<표 3> 아모레퍼시픽 해외 진출 브랜드 및 점포 현황 Laneige 2004 2005 2006 2007E China 70 97 113 120 Singapore 2 6 7 8 Taiwan 5 7 10 11 HK 10 12 14 15 Indonesia 5 8 11 15 Thailand 1 16 22 26 Vietnam 6 17 18 28 Brunei 1 1 1 Malaysia 1 2 Russia 2 Sub total 99 164 197 228 Mamonde China(department) 10 79 94 China(Specialty) 318 1,200 Sub total 10 397 1,294 Sulwhasoo HK 2 3 3 4 Sub total 2 3 3 4 AmorePacific US(including spa, BG) 2 11 24 32 Japan 2 2 Sub total 2 11 26 34 Total 103 188 623 1,560 주: 아모레퍼시픽, 미래에셋증권 리서치센터 <표 4> 수익 전망 조정 (단위: 변경전 변경후 차이(%) 십억원, %) 2007E 2008E 2009E 2007E 2008E 2009E 2007E 2008E 2009E 매출액 1,377.6 1,486.7 1,577.5 1,377.5 1,486.7 1,577.5 (0.0) (0.0) 0.0 영업이익 256.9 287.5 307.6 247.6 276.8 302.0 (3.6) (3.7) (1.8) 세전이익 263.7 306.9 335.0 246.1 292.9 325.9 (6.7) (4.6) (2.7) 순이익 191.0 222.5 242.9 176.9 212.3 236.3 (7.4) (4.6) (2.7) EPS 32,673 38,057 41,551 30,252 36,322 40,421 (7.4) (4.6) (2.7) 영업이익률 18.6 19.3 19.5 18.0 18.6 19.1 세전이익률 19.1 20.6 21.2 17.9 19.7 20.7 순이익률 13.9 15.0 15.4 12.8 14.3 15.0 자료: 아모레퍼시픽, 미래에셋증권 리서치센터 추정 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 11
추정재무제표 대차대조표 (단위 : 십억원) 2005 2006 2007E 2008E 2009E 유동자산 0.0 386.8 513.4 647.2 841.4 현금 및 단기금융상품 0.0 189.2 200.6 356.6 531.0 매출채권 0.0 100.3 122.8 109.2 122.3 재고자산 0.0 82.5 96.2 78.9 79.4 고정자산 0.0 726.7 828.2 853.4 879.6 투자자산 0.0 139.4 152.9 165.9 176.1 유형자산 0.0 573.0 660.8 674.7 691.8 무형자산 0.0 14.3 14.6 12.7 11.7 자산총계 0.0 1,113.5 1,341.6 1,500.6 1,721.0 유동부채 0.0 186.4 186.6 186.1 195.2 매입채무 0.0 30.1 35.7 35.2 37.4 단기차입금 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동성장기부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 고정부채 0.0 129.4 144.6 161.1 179.5 사채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 장기차입금 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 부채총계 0.0 315.8 331.2 347.1 374.7 자본금 0.0 34.5 34.5 34.5 34.5 자본잉여금 0.0 712.7 712.7 712.7 712.7 이익잉여금 0.0 56.1 201.9 372.7 557.2 자본조정 0.0 (1.4) (1.4) (1.4) (1.4) 자본총계 0.0 797.7 947.7 1,118.6 1,303.0 총차입금 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 순차입금 0.0 (189.2) (278.5) (441.8) (621.4) 손익계산서 (단위 : 십억원,%) 2005 2006 2007E 2008E 2009E 매출액 0.0 711.5 1,377.5 1,486.7 1,577.5 증가율 93.6 7.9 6.1 매출원가 0.0 221.7 415.9 479.3 500.1 매출총이익 0.0 489.8 961.6 1,007.3 1,077.5 증가율 96.3 4.8 7.0 매출총이익률 68.8 69.8 67.8 68.3 판매비및일반관리비 0.0 393.5 714.1 730.6 775.5 영업이익 0.0 96.3 247.6 276.8 302.0 증가율 157.2 11.8 9.1 영업외손익 0.0 (12.7) (1.4) 16.1 24.0 순금융비용 0.0 (5.8) (11.1) (11.6) (12.3) 외환관련손익 0.0 (1.7) 0.6 0.0 0.0 지분법평가손익 0.0 (16.4) (19.0) (2.9) 3.8 기타영업외손익 0.0 (0.4) 5.8 7.4 7.9 세전순이익 0.0 83.6 246.1 292.9 325.9 법인세비용 0.0 27.5 69.3 80.5 89.6 당기순이익 0.0 56.1 176.9 212.3 236.3 EPS 0 9,597 30,253 36,322 40,421 증가율 215.2 20.1 11.3 EBITDA 0.0 130.5 303.2 345.2 371.1 증가율 132.3 13.9 7.5 현금흐름표 (단위 : 십억원) 2005 2006 2007E 2008E 2009E 영업활동 현금흐름 0.0 154.4 296.4 295.3 318.6 당기순이익 0.0 56.1 176.9 212.3 236.3 감가상각비 0.0 30.0 49.7 60.5 61.9 무형자산상각비 0.0 4.2 5.9 8.0 7.2 외화환산손실(이익) 0.0 1.1 0.0 0.0 0.0 지분법평가손실(이익) 0.0 16.4 19.0 2.9 (3.8) 운전자본의 감소(증가) 0.0 21.8 (30.5) 30.6 (11.4) 매출채권의 감소(증가) 0.0 18.0 (22.3) 13.6 (13.0) 재고자산의 감소 0.0 5.5 (13.8) 17.4 (0.5) 매입채무의 증가(감소) 0.0 (1.7) 5.6 (0.4) 2.2 기타 0.0 24.8 75.3 (19.0) 28.4 투자활동현금흐름 0.0 (103.2) (262.2) (104.1) (96.9) 단기금융상품의 처분(취득) 0.0 2.9 (67.5) (6.3) (4.5) 유가증권 처분(취득) 0.0 0.0 (18.8) (7.3) (5.2) 유형자산의 취득 0.0 (165.7) (134.8) (74.4) (79.0) 유형자산의 처분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 무형자산의 감소(증가) 0.0 (3.4) (6.2) (6.2) (6.2) 투자자산의 감소(증가) 0.0 (15.6) (23.7) (9.9) (2.0) 기타 0.0 78.7 (11.3) 0.0 0.0 재무활동현금흐름 0.0 (1.4) (31.1) (41.5) (51.8) 차입금의 증가(감소) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 자본의 증가(감소) 0.0 (1.4) 0.0 0.0 0.0 배당금의 지급 0.0 (0.0) (31.1) (41.5) (51.8) 기타 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 순현금흐름 0.0 49.8 3.1 149.7 169.9 기초현금 0.0 80.2 130.0 133.1 282.8 기말현금 0.0 130.0 133.1 282.8 452.7 잉여 현금흐름 0.0 51.2 34.2 191.2 221.7 자료: 아모레퍼시픽, 미래에셋증권 리서치센터 추정 투자지표 (단위 : 원, %) 2005 2006 2007E 2008E 2009E 주당 지표(원) EPS 0 9,597 30,253 36,322 40,421 BPS 0 115,588 135,202 160,226 187,106 주당 EBITDA 0 18,910 43,928 50,022 53,767 주당 현금배당금 0 4,500 6,000 7,500 9,000 PER 0.0 60.4 21.5 17.9 16.1 PBR 0.0 5.0 4.8 4.1 3.5 EV/EBITDA 0.0 26.5 13.4 11.3 10.1 배당수익률 0.0 0.8 0.9 1.2 1.4 수익성 매출총이익률 68.8 69.8 67.8 68.3 영업이익률 13.5 18.0 18.6 19.1 EBITDA이익률 18.3 22.0 23.2 23.5 순이익률 7.9 12.8 14.3 15.0 ROE 0.0 14.1 20.3 20.6 19.5 ROIC 0.0 21.6 25.4 23.8 21.8 안정성 부채비율 39.6 34.9 31.0 28.8 순차입금비율 0.0 순현금 순현금 순현금 순현금 유동비율 207.6 275.1 347.9 431.0 이자보상배율(배) 0.0 (16.7) (22.3) (23.9) (24.6) 활동성 (회) 총자산회전율 0.0 1.3 1.1 1.1 1.0 매출채권회전율 0.0 14.2 12.4 12.8 13.6 재고자산회전율 0.0 17.3 15.4 17.0 19.9 매입채무회전율 0.0 47.3 41.9 41.9 43.4 순운전자본회전율 0.0 125.8 46.3 44.0 71.6 자료: 아모레퍼시픽, 미래에셋증권 리서치센터 추정 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 12
Comment LG생활건강(051900) Korea / 화장품 생활용품 BUY (Maintain) Rating within Industry : Overweight Earnings Quality Score : Medium Price Volatility : Low Deep into the Premium 프리미엄 마켓 전략 고무적 지난 2년간 LG생활건강의 급격한 턴어라운드의 중심은 프리미엄 화장품 부문의 성 장. 이 growth driver는 지속 작동할 것으로 예상. 최근 동사는 프리미엄 채널용(백 화점 및 방문판매) 발효화장품 브랜드 숨: 37 을 출시했는데, 1) 아모레퍼시픽의 견제가 없는 시장에의 진출, 2) 롯데백화점에 향후 2년간 독점 입점하는 대신, 백화 점 측은 현재의 오휘/후 브랜드 카운터에 대한 개선(위치 조정 및 카운터 분리)를 약속. 신규 브랜드 출시가 기존 브랜드 역량까지 강화하게 되는 구조. Target Price & Expected Return 목표주가 (6M) W 252,000 컨센서스 목표주가 W 190,000 현재가 W 197,500 예상 주당배당금 (07E) W 1,500 예상 주가 상승률 (6M) 27.6% 예상 배당 수익률 (12M) 0.8% Fundamental Data 예상 EPS (07E/08E) W 5,144 / W 8,600 컨센서스 EPS (07E/08E) W 5,344 / W 6,929 예상 EPS 성장률 (3년, CAGR) 47.8% 과거 EPS 성장률 (5년, CAGR) -1.0% 순부채비율 (07E) 96.7% CCKBC: 부담이 아닌 자산 한국코카콜라보틀링 이익 개선 프로젝트를 구체화되고 있음. 2006년 결산기말 현재 279억원의 순손실을 기록한 CCKBC의 2010년 영업이익이 약 640억원 수준(영업이 익률 10.0%)까지 확대될 것으로 전망. The Coca Cola Company와의 원액공급 계 약 조건을 대폭 개선에 따른 매출총이익률 급상승, 제품 포트폴리오 (비탄산 음료를 중심으로) 개선을 통한 수익성 개선, 기타 비용 및 자산 합리화가 그 배경. Earnings Quality Score High : 100 76 87 75 45 50 25 Low : 0 Earnings Historical Consensus Quality Earnings Forecast Score Stability Certainty 56 Consensus Forecast Accuracy 매력적인 ROE 개선 여력 2006년 15.8% 수준인 동사의 ROE는 2009년 약 30% 수준까지 상승할 전망. 근거 는 1) 기존 비즈니스의 지속적 실적 개선(영업이익 3yr CAGR 31.6%) 2) 현재 적자 상태인 CCKBC의 급격한 이익 turnaround(세전이익 3yr CAGR 36.4%), 3) CCKBC 인수가 차입을 통해 이루어진 데 따른 재무 레버리지 상승. BUY 투자의견 및 SOTP 방식으로 산출된 목표주가 252,000원 유지. 결산월 12월 2005 2006 2007E 2008E 2009E 매출액 (십억원) 967.8 1,032.8 1,153.9 1,325.7 1,483.8 영업이익 (십억원) 70.4 94.5 129.7 179.0 215.4 EBITDA (십억원) 99.4 122.0 156.5 204.5 240.8 세전순이익 (십억원) 100.5 81.4 120.3 190.6 241.7 순이익 (십억원) 71.9 52.9 83.6 138.2 175.2 EPS (원) 4,602 3,390 5,144 8,600 10,945 증감률 (%) 96.9 (26.3) 51.7 67.2 27.3 P/E (x) 12.0 36.4 38.4 23.0 18.0 P/B (x) 2.8 6.9 9.4 7.2 5.5 EV/EBITDA (x) 9.9 17.4 23.1 17.2 13.9 ROE (%) 22.2 15.8 23.8 31.3 30.7 Trading Data 시가총액 (W bn / US$ mn) 3,085 / 3,342 발행주식수 16 Mil 유동주식비율 59.5% 수정베타(3년, 월간수익률) 0.7 주가 수익률 연변동성(3년, 월간수익률) 33.1% 52주 최고가 / 최저가 W 102,000-217,000 최근 3개월 일평균 거래량 최근 3개월 일평균 거래대금 69 Ths W 12,913 Mil 외국인 지분율 42.6% 주요주주 지분율 (주)LG 34.4 Performance 1M 6M 12M 주가상승률(%) (6.4) 40.6 80.4 KOSPI대비 상대수익률(%) (2.2) 30.2 43.3 (원) 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 LG생활건강 (좌) KOSPI대비 상대주가(우) 0 06.12 07.2 07.4 07.6 07.8 07.10 150 140 130 120 110 100 90 80 70 60 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 13
해외 비즈니스와 코카콜라보틀링 가치까지 Domestic Business: DCF로 산출, 주당 180,000원 Overseas Business: EV/sales 4.0x, 주당 15,900원 CCKBC: EV/sales 2.0x, 주당 57,000원 LG생활건강에 대한 BUY 투자의견과 6개월 목표주가 252,000원을 유지한다. 1) Domestic business 가치는 약 DCF를 통해 약 2조 8천억원(주당 180,000원 수준, 자본비용 8.1% 및 영구성장률 3.0%를 가정한)으로 산출되었고, 2) 해외 부문의 경 우 중국 수출분을 EV/sales(해외 및 자회사) 4.0배로 평가하였다. 이는 아모레퍼시 픽 목표주가 산정에 활용한 배수인 동시에, 중국 지역 화장품/생활용품 섹터 평균 배수에 해당한다. 이에 따른 중국 비즈니스 가치는 약 2,500억원이며, 주당 15,900 원에 해당한다. 3) 코카콜라보틀링 지분 가치 또한 밸류에이션에 포함하였는데, beverage sector 평균인 EV/sales 2.0배를 적용한 결과이다. 지분가치는 약 8,900 억원, 주당 가치는 57,000원 수준이다. 목표주가 252,000원의 implied PER은 2008년 기준 30.9배, implied PBR은 9.3배 수준이다. <표 1> Valuation Overview Value(십억원) 주당 가치(원) 산출 방식 Domestic Business 2,803.3 179,489 DCF, g=3.0%, WACC=8.1% Overseas business 248.0 15,879 EV/sales 4.0x, 중국 화장품/생활용품 업체 평균 밸류에이션 코카콜라보틀링 지분가치 891.0 57,046 EV/sales 1.9x, beverage sector 평균 Total 3,942.2 252,413 자료: 미래에셋증권 리서치센터 추정 New Brand: 기존 프리미엄 브랜드까지 돕는다 새 브랜드의 긍정적 효과 세가지 최근 동사는 프리미엄 채널용 발효화장품 브랜드 숨: 37 을 출시하였다. 1) 지난 2 년간 LG생활건강 실적 호조의 주동력인 프리미엄 화장품 부문을 추가적으로 강화하 는 동시에, 2) 아모레가 진출하지 않은 새로운 시장(발효화장품)에의 진입인 셈이다. 3) 특히 롯데백화점에 향후 2년간 독점 입점하는 대신, 백화점 측은 현재의 오휘/후 브랜드 카운터에 대한 개선(위치 조정 및 카운터 분리)를 약속받은 점은 고무적이다. 코카콜라보틀링, 더 이상 부담이 아니다 코카콜라보틀링의 2010년 예상 영업이익 약 640억원 수준 전망 동사가 최근 인수한 한국코카콜라보틀링(이하, CCKBC)에 대한 이익 개선 프로젝트 를 구체화하고 있다. 우리는 2006년 결산기말 현재 279억원의 순손실을 기록한 CCKBC의 2010년 영업이익이 약 640억원 수준(영업이익률 10.0%)까지 확대될 것 으로 전망한다. 큰 폭의 bottler s agreement 개선은 단기간 극적인 영업이익률 개선을 의미 CCKBC 인수 당시 LG생활건강은 The Coca Cola Company와 원액공급 계약 조건 을 대폭 개선시켰다. 이에 따른 효과는 영업이익률 기준 5~6% 수준의 개선에 달하 며, 인수 후 초기 년도에 그 효과가 시현될 것으로 예상한다. 또 LG생활건강은 현 재 상당히 비효율적으로 운영되고 있는 CCKBC의 제품 포트폴리오를 (비탄산 음료 를 중심으로) 개선시킬 계획을 준비 중이다. 최근 Glaceau 인수 등을 통해 제품 포 트폴리오를 확충한 The Coca Cola Company로부터 Vitamine Water 등의 프리 미엄 제품 판매를 이미 획득한 바 있다. 2006년 15.8% 수준인 동사의 ROE는 2009년 약 30% 수준까지 상승할 전망이다. 요컨대 1) 기존 비즈니스의 지속적 실적 개선(영업이익 3yr CAGR 31.6%) 2) 현재 적자 상태인 CCKBC의 급격한 이익 turnaround(세전이익 3yr CAGR 36.4%), 3) CCKBC 인수가 차입을 통해 이루어진 데 따른 재무 레버리지 상승이 그 근거이다. Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 14
<표 2> 수익 전망 조정 (단위: 변경전 변경후 차이(%) 십억원, %) 2007E 2008E 2009E 2007E 2008E 2009E 2007E 2008E 2009E 매출액 1,172.2 1,309.2 1,462.6 1,153.9 1,325.7 1,483.8 (1.6) 1.3 1.4 영업이익 133.6 169.5 203.5 129.7 179.0 215.4 (2.9) 5.6 5.8 세전이익 123.8 181.4 230.0 120.3 190.6 241.7 (2.8) 5.1 5.1 순이익 86.7 131.5 166.8 83.6 138.2 175.2 (3.6) 5.1 5.1 EPS 5,344 8,170 10,403 5,144 8,600 10,945 (3.7) 5.3 5.2 영업이익률 11.4 12.9 13.9 11.2 13.5 14.5 세전이익률 10.6 13.9 15.7 10.4 14.4 16.3 순이익률 7.4 10.0 11.4 7.2 10.4 11.8 자료:: LG생활건강, 미래에셋증권 리서치센터 추정 <표 3> 코카콜라보틀링 실적 추정 (억원) 2004 2005 2006 2007E 2008E 2009E 2010E Sales 콜라 2669.7 2492.0 2517.1 2643.0 2775.1 2913.9 3059.6 사이다 533.9 598.1 616.4 628.8 660.2 693.2 727.9 주스 0.0 398.7 565.1 621.6 683.7 752.1 827.3 환타 582.5 548.2 462.3 439.2 417.3 396.4 376.6 기타 1067.9 947.0 976.0 1073.6 1181.0 1299.1 1429.0 Total 4854.0 4984.0 5137.0 5406.2 5717.3 6054.7 6420.4 Growth 콜라 (6.7) 1.0 5.0 5.0 5.0 5.0 사이다 12.0 3.1 2.0 5.0 5.0 5.0 주스 0.0 41.7 10.0 10.0 10.0 10.0 환타 (5.9) (15.7) (5.0) (5.0) (5.0) (5.0) 기타 (11.3) 3.1 10.0 10.0 10.0 10.0 Total 2.7 3.1 5.2 5.8 5.9 6.0 Mix 탄산 3786.1 3638.3 3595.9 3711.0 3852.6 4003.5 4164.0 비탄산 1067.9 1345.7 1541.1 1695.2 1864.7 2051.2 2256.3 % of 비탄산 22.0 27.0 30.0 31.4 31.4 31.4 31.4 EBIT (66.0) (112.0) (244.0) 61.0 343.0 484.4 642.0 (%) 0.0 0.0 0.0 1.1 6.0 8.0 10.0 Depreciation 0.0 0.0 0.0 270.0 300.0 300.0 300.0 EBITDA 253.0 150.0 36.0 331.0 643.0 784.4 942.0 영업외손익 0.0 0.0 0.0 (30.0) (30.0) (30.0) (30.0) 세전순이익 0.0 0.0 0.0 31.0 313.0 454.4 612.0 NI (255.0) (344.0) (279.0) 31.0 313.0 454.4 612.0 자료: LG 생활건강, 미래에셋증권 리서치센터 추정 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 15
추정재무제표 대차대조표 (단위 : 십억원) 2005 2006 2007E 2008E 2009E 유동자산 232.2 249.0 285.4 299.8 383.7 현금 및 단기금융상품 27.4 7.9 27.1 23.0 84.7 매출채권 110.0 136.5 139.4 154.9 168.2 재고자산 76.3 76.7 82.0 84.5 87.6 고정자산 386.3 378.5 569.4 573.4 580.0 투자자산 61.7 63.8 280.8 285.0 290.6 유형자산 307.0 297.8 273.5 274.9 276.9 무형자산 17.6 16.8 15.2 13.5 12.5 자산총계 618.5 627.5 854.8 873.2 963.7 유동부채 244.1 280.7 420.2 413.3 428.1 매입채무 62.0 79.6 78.8 87.5 99.4 단기차입금 89.0 90.0 200.0 200.0 200.0 유동성장기부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 고정부채 20.8 28.8 231.5 131.5 31.5 사채 0.0 0.0 200.0 100.0 0.0 장기차입금 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 부채총계 264.9 309.5 651.7 544.8 459.6 자본금 88.6 88.6 88.6 88.6 88.6 자본잉여금 97.3 97.3 97.3 97.3 97.3 이익잉여금 170.5 205.6 270.5 382.5 526.4 자본조정 (0.7) (70.9) (70.9) (69.9) (69.0) 자본총계 353.7 318.0 385.5 498.6 643.4 총차입금 89.0 90.0 400.0 300.0 200.0 순차입금 61.6 82.1 372.9 277.0 115.3 손익계산서 (단위 : 십억원,%) 2005 2006 2007E 2008E 2009E 매출액 967.8 1,032.8 1,153.9 1,325.7 1,483.8 증가율 0.1 6.7 11.7 14.9 11.9 매출원가 448.7 480.6 531.8 559.0 581.0 매출총이익 519.2 552.2 622.1 766.7 902.7 증가율 7.9 6.4 12.7 23.3 17.7 매출총이익률 53.6 53.5 53.9 57.8 60.8 판매비및일반관리비 448.8 457.7 492.4 587.7 687.4 영업이익 70.4 94.5 129.7 179.0 215.4 증가율 29.6 34.3 37.2 38.0 20.3 영업외손익 30.1 (13.1) (9.4) 11.6 26.3 순금융비용 1.5 3.0 2.1 12.1 10.7 외환관련손익 (0.3) (0.5) (0.1) 0.0 0.0 지분법평가손익 0.5 (0.4) (0.6) 20.2 33.1 기타영업외손익 31.4 (9.2) (6.6) 3.6 4.0 세전순이익 100.5 81.4 120.3 190.6 241.7 법인세비용 28.6 28.4 36.7 52.4 66.5 당기순이익 71.9 52.9 83.6 138.2 175.2 EPS 4,602 3,390 5,144 8,600 10,945 증가율 96.9 (26.3) 51.7 67.2 27.3 EBITDA 99.4 122.0 156.5 204.5 240.8 증가율 19.6 22.7 28.3 30.7 17.7 현금흐름표 (단위 : 십억원) 2005 2006 2007E 2008E 2009E 영업활동 현금흐름 32.1 79.0 (472.9) 130.2 185.5 당기순이익 71.9 52.9 82.9 138.2 175.2 감가상각비 25.5 23.7 22.7 21.9 22.0 무형자산상각비 3.6 3.8 4.0 3.7 3.4 외화환산손실(이익) 0.2 0.2 0.1 0.0 0.0 지분법평가손실(이익) (0.5) 0.4 0.6 (20.2) (33.1) 운전자본의 감소(증가) (31.3) 8.7 (10.5) (9.2) (4.6) 매출채권의 감소(증가) (35.0) (6.0) (3.8) (15.4) (13.4) 재고자산의 감소 (12.8) (2.9) (5.9) (2.5) (3.1) 매입채무의 증가(감소) 16.6 17.5 (0.8) 8.7 11.9 기타 (37.3) (10.8) (572.8) (4.1) 22.6 투자활동현금흐름 (8.0) (8.4) 200.4 (8.2) 7.5 단기금융상품의 처분(취득) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유가증권 처분(취득) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유형자산의 취득 (16.2) (5.9) (0.0) (23.3) (24.0) 유형자산의 처분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 무형자산의 감소(증가) (1.0) (2.0) (1.8) (2.0) (2.3) 투자자산의 감소(증가) 0.0 (12.5) 207.0 17.1 33.8 기타 9.1 12.0 (4.8) 0.0 0.0 재무활동현금흐름 (38.6) (68.5) 291.7 (126.1) (131.4) 차입금의 증가(감소) (23.7) 1.0 310.0 (100.0) (100.0) 자본의 증가(감소) 0.1 (70.2) 0.0 0.0 0.0 배당금의 지급 (13.4) 0.0 (17.7) (26.1) (31.4) 기타 (1.6) 0.6 (0.6) 0.0 0.0 순현금흐름 (14.5) 2.0 19.2 (4.1) 61.7 기초현금 20.4 5.9 7.9 27.1 23.0 기말현금 5.9 7.9 27.1 23.0 84.7 잉여 현금흐름 24.1 70.5 (272.5) 122.0 193.0 자료: LG생활건강, 미래에셋증권 리서치센터 추정 투자지표 (단위 : 원, %) 2005 2006 2007E 2008E 2009E 주당 지표(원) EPS 4,602 3,390 5,144 8,600 10,945 BPS 19,962 17,948 20,901 27,374 35,609 주당 EBITDA 5,612 6,885 8,830 11,544 13,588 주당 현금배당금 1,000 1,000 1,500 1,800 2,000 PER 12.0 36.4 38.4 23.0 18.0 PBR 2.8 6.9 9.4 7.2 5.5 EV/EBITDA 9.9 17.4 23.1 17.2 13.9 배당수익률 1.8 0.9 0.8 0.9 1.0 수익성 매출총이익률 53.6 53.5 53.9 57.8 60.8 영업이익률 7.3 9.1 11.2 13.5 14.5 EBITDA이익률 10.3 11.8 13.6 15.4 16.2 순이익률 7.4 5.1 7.2 10.4 11.8 ROE 22.2 15.8 23.8 31.3 30.7 ROIC 8.1 16.4 25.2 33.1 34.5 안정성 부채비율 74.9 97.3 169.0 109.3 71.4 순차입금비율 17.4 25.8 96.7 55.6 17.9 유동비율 95.1 88.7 67.9 72.5 89.6 이자보상배율(배) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 활동성 (회) 총자산회전율 1.6 1.7 1.6 1.5 1.6 매출채권회전율 9.3 8.4 8.4 9.0 9.2 재고자산회전율 13.7 13.5 14.5 15.9 17.2 매입채무회전율 18.0 14.6 14.6 15.9 15.9 순운전자본회전율 22.5 20.6 26.1 26.1 22.1 자료: LG생활건강, 미래에셋증권 리서치센터 추정 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 16
투자의견 종목별 투자의견 (6개월 기준) BUY : 현주가 대비 목표주가 +20% 초과 Hold : 현주가 대비 목표주가 ±10%이내 Reduce : 현주가 대비 목표주가 20%초과 단, 업종 투자의견에 의한 ±10%내의 조정치 감안 가능 업종별 투자의견 Attractive : 현 업종지수대비 +10% 초과 Neutral : 현 업종지수대비 ±10% 이내 Cautious : 현 업종지수 대비 10%초과 업종별 투자의견의 용어를 재정리 함 Overweight Attractive / Underweight Cautious로 2005년 8월 3일부터 변경함 Earnings Quality Score Earnings Quality Score = 0.70*(Earnings Stability) + 0.15*(Earnings Certainty) + 0.15*(Earnings Forecast Accuracy) 1. Historical Earnings Stability - 최근 5년간 분기 순이익 성장률(YoY)의 변동성을 100분위 지표로 환산. - 변동성은 outlier에 의한 왜곡현상을 최소화하기 위해 표준편차(SD) 대신 MAD(Median Absolute Deviation)로 산정. - 순이익 분기 성장률(YoY) 변동성이 낮을수록 동 지표값이 높음. 2. Consensus Forecast Certainty - 12개월 예상 EPS(컨센서스 기준) 추정치에 대한 애널리스트간 견해차를 100분위 지표로 환산. - 견해차는 12개월 예상 EPS의 '표준편차 / 평균'으로 산정. - 견해차가 작을수록 동 지표값이 높음. 3. Consensus Forecast Accuracy - 최근 3년간 EPS surprise 절대값의 평균(median)을 100분위 지표로 환산. - EPS surprise는 '(연말 실제치 - 연초 추정치)/연초 추정치'로 산정. - Surprise의 절대크기가 낮을수록 동 지표값이 높음. * 참고사항 1) Consensus Forecast Certainty 및 Consensus Forecast Accuracy는 예상 EPS 컨센서스 추정치 수가 5개 이상인 기업만을 대상으로 하였음. 2) 각 지표를 산정할 수 없을 경우에는 평균인 50을 부여하였음. Compliance Notice 본 자료는 투자자의 증권투자를 돕기 위하여 당사 고객에 한하여 배포되는 자료로서 어떠한 경우에도 복사되거나 대여될 수 없습니다. 본 조사자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터가 신뢰할 만한 자료 및 정보로부터 얻어진 것이나 당사는 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니다. 따라서, 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 증권투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 동 자료는 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. 작 성 자 : 한국희 담당자 보유주식수 1%이상 유가증권 계열사 자사주 종목 담당자 종류 수량 취득가 취득일 보유여부 발행관련 관계여부 취득부 해당사항없음 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 17
주가 및 목표주가 변동추이 주가 목표주가 아모레퍼시픽 (090430) Buy Hold Reduce Not Rated 이전기준 Strong Buy Buy Mkt.Perm Und.Perm 날짜 투자의견 목표가격(6개월) 2006/09/26 BUY(Initiate) 546,000원 2006/10/10 BUY 546,000원 2006/10/16 BUY 546,000원 2006/11/01 BUY 546,000원 2006/11/28 BUY 576,000원(상향) 2007/02/06 HOLD(하향) 576,000원 2007/02/12 HOLD 576,000원 2007/05/08 BUY(상향) 730,000원(상향) 2007/07/03 BUY 800,000원(상향) 2007/07/27 BUY 800,000원 2007/10/30 BUY 1,180,000원 2007/11/19 BUY 1,180,000원 2007/12/11 BUY 1,180,000원 주가 및 목표주가 변동추이 주가 목표주가 LG생활건강 (051900) Buy Hold Reduce Not Rated 이전기준 Strong Buy Buy Mkt.Perm Und.Perm 날짜 투자의견 목표가격(6개월) 2006/10/16 BUY 95,400원 2006/09/26 BUY 95,400원 2006/10/20 BUY 95,400원 2006/11/28 BUY 120,000원(상향) 2007/01/26 BUY 145,000원(상향) 2007/02/12 BUY 145,000원 2007/04/20 BUY 160,000원(상향) 2007/04/20 BUY 160,000원 2007/05/04 BUY 160,000원 2006/05/08 BUY 160,000원 2006/07/03 BUY 160,000원 2006/07/09 BUY 160,000원 2006/07/20 BUY 160,000원 2006/08/07 BUY 160,000원 2007/10/30 BUY 252,000원 2007/11/19 BUY 252,000원 2007/12/11 BUY 252,000원 Dec 11 2007 MIRAE ASSET RESEARCH 18