Quantitative Weekly QUANTITATIVE RESEARCH Samsung Earnings Monitor 이슈: 4분기 실적 Preview Earnings 삼성유니버스/연간: 삼성 유니버스의 2015년 예상 실적은 영업이익 114조원,

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1 Morning Meeting Daily 리서치센터장 신 동 석, 주요 글로벌 시장지표 (지수, %) 1월 8일 1D 1W DOW 6, (2.8) NASDAQ 4, (2.7) S&P 500 2, (2.6) NIKKEI , (3.2) 홍콩 항셍 23, 홍콩 H 11, 영국 FTSE 100 6, (1.9) 독일 DAX 9, (2.9) 프랑스 CAC 40 4, (3.1) 주요 국내 지표 (지수, %) 1월 8일 1D 1W KOSPI 1, (0.6) KOSPI (0.0) KOSDAQ 화학 3, (3.3) 철강 4, 소비재 (1.6) 음식료 4,169 (0.4) (1.0) 자동차 1, (0.4) 운송 2, (0.1) 전자 10, 은행 (3.5) 증권 1, 통신 365 (1.8) (1.2) 전기/가스 1,268 (2.8) (2.7) 금리 1월 8일 1D 1W CD(91일) 금리 (%) 회사채3년 (%) 콜금리 (%) Won/US$ 1,100 1,104 1,098 Yen/US$ 한국CDS스프레드(bp) 순매수 (십억원) 1월 8일 1월 7일 1월 6일 KOSPI 외국인 194 (221) (331) 국내기관 (26) (4) (80) 개인 (149) KOSDAQ 외국인 17 (16) (31) 국내기관 개인 (43) (44) 3 경제전망 종목 E 2015E GDP (% y-y) 실업률 (%) 소비자물가 (% y-y) 원/달러 (연말기준) 1,055 1,100 1,000 국고채3년 (%) MACRO / STRATEGY Samsung Earnings Monitor: 이슈 - 4분기 실적 Preview (김동영)* Equity Derivatives Brief (1월 9일) (전균)* INDUSTRY / COMPANY 글로벌 유가 급락에 대한 小 考 - 유가 치킨게임의 시나리오 별 투자전략 (윤석모/임은영/장정훈)* 유틸리티(OVERWEIGHT): 2015년 전망 (범수진) * 조선(NEUTRAL) : 2015년 전망: 엄격해지는 투자자 vs 절반의 회복 (한영수) 철강/비철금속(NEUTRAL): 철강/비철금속 산업의 2015년 전망 (백재승)* Tech(OVERWEIGHT): 삼성과 애플의 중저가 헤게모니 (조성은)* 삼성전자(005930/BUY) : 4분기 잠정실적_시장 기대치 대비 서프라이즈 (황민성)* 삼성전기(009150/BUY): 강렬한 1분기와 주가 모멘텀 (조성은) * 현대산업(012630/BUY ) : 기업탐방후기 - 성장이 빨라질 전망 (윤석모) * 비에이치(090460/BUY) : 물 들어올 때 배를 띄운다 (이종욱)* * 표시 리포트는 당사 Research 자료의 요약본 입니다. 자세한 내용은 당사 홈페이지 ( 조회하실 수 있습니다. Key Changes Rating Target Price Company Ticker New Old New Old Chg (%) 삼성전기 BUY HOLD 75,000 55, 비에이치 BUY HOLD 11,000 7, Upcoming Events CONFERENCE NDR Samsung Electronics - US 2/2~6 황민성 (달러) KOSPI KOSDAQ 거래대금 (조원) 시가총액 (조원) 1, 고객 예탁금 (조원)* n/a 프로그램잔고 (조원) 3.3 n/a 거래량 (백만주) 참고: * 1월 7일 기준 본 조사자료는 당사의 저작물로서 모든 저작권은 당사에게 있습니다. 본 조사자료는 당사의 동의없이 어떠한 경우에도 어떠한 형태로 든 복제, 배포, 전송, 변형, 대여할 수 없습니다. 본 조사자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터가 신뢰할 만한 자료 및 정보로부터 얻 어진 것이나, 당사는 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니다. 따라서 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

2 Quantitative Weekly QUANTITATIVE RESEARCH Samsung Earnings Monitor 이슈: 4분기 실적 Preview Earnings 삼성유니버스/연간: 삼성 유니버스의 2015년 예상 실적은 영업이익 114조원, 순이익 96조 원을 기록하고 있다. 15년 실적에 대한 예상치는 최근 몇 달간 큰 조정 없이 유지되고 있는 상황이다. 전년대비 증가율은 영업이익 20%, 순이익30%로 예상하는 상황이다. (연도변경) 컨센서스/연간: MSCI Korea 기준 2015년 컨센서스 전망은 영업이익 117조원, 순이익 96 조원을 기록하고 있다. 전년 대비 이익 증가율은 영업이익 19%, 순이익 25%로 나타나고 있다. (연도변경) 컨센서스/분기: MSCI Korea 기준 14년 4분기 실적은 영업이익 27조원, 순이익 20조원으로 예상하고 있다. 작년 9월말 예상치 대비 변화를 보면, 영업이익은 -3%, 순이익 -5% 하향 조정 되었다. 김동영, CFA dy76.kim@samsung.com 옥혜인 hyein.ok@samsung.com Valuation 삼성유니버스/밸류에이션: 1월 7일 기준 KOSPI 지수가 1,900선 아래로 떨어지며 밸류에이 션 지표들도 함께 하락하였다. 삼성 유니버스 기준 Forward P/E는 9.8배, Forward P/B는 1.0배를 기록하고 있다. 컨센서스/밸류에이션: Thomson Reuters 기준의 Forward P/E는 10.0배, Forward P/B는 0.95배를 기록하고 있다. Long-term Perspective 한국시장 장기실적 한국시장 CAPE 3분기 실적 Preview MSCI Korea 기준, 4분기 합산실적에 대한 현재 예상치는 영업이익 27조원, 순이익 20조원 으로 나타난다 (삼성전자 잠정 영업이익 반영). 현재 영업이익 y-y 증가율은 22%, 순이익 y-y 증가율은 62%로 예상되고 있다. 과거의 경험을 적용해보면, 최종 실적은 당초 컨센서 스를 하회할 가능성이 크다고 본다. 과거 4분기 실적 시즌 패턴을 보면 1) 매 4분기에 - 30%에 가까운 어닝쇼크가 항상 발생했다는 점, 2) 3분기 실적보다 4분기 실적이 크게 낮아 지는 계절성이 있는데, 현재의 q-q 증가율이 +10%이상으로 너무 높다는 점, 3) y-y 증가 율 또한 너무 높은 점(순이익 y-y 62%)을 고려하면, 현재의 예상 수치를 하회할 가능성이 높다. 실적 전망에서 추가적으로 고려해 볼만한 요소롤 보면, 1) 플러스 요인에는 삼성전자 호실적 발표, 고환율에 의한 수출주 개선, 2) 마이너스 요인에는 유가 하락 단기영향을 들 수 있다. 우선, 삼성전자의 영업이익 5조원대 회복은 긍정적인 뉴스이다. 다만, 이는 가팔랐던 삼성전 자의 실적 추락 이후 반등의 차원이며, 다른 IT주 들의 실적 회복과 연결될 것으로 보기는 무리다. 환율 측면에서는, 4분기 원달러 환율 추이가 1050~1100원대를 유지해, 수출주 영 업이익 개선에 도움을 줬을 것으로 예상된다. 단, 분기초 환율보다 분기말 환율이 다소 크게 올라, 평가손에 의한 단기적인 순이익 훼손 또한 같이 발생했을 가능성이 높다. 유가 하락은 장기적으로는 실질소득 및 수요 증대로 인해 긍정적으로 볼 수 있다. 다만, 단기적으로는 유 가 급락이 관련 주요 산업(정유, 화학)의 실적을 낮추는 효과를 낼 것으로 본다. 13페이지에 종목별 실적발표 일정 수록 2

3 Equity Derivatives Brief 전 균 (02) gyun.jun@samsung.com 신년 첫 옵션만기, 연초 프로그램매도 부담을 덜었다 지난 연말 유입된 프로그램 매수 자체가 적은 편 위축된 선물 시장베이시스로 차익성 물량은 사전청산 진행 기술주 실적우려 불식하는 4Q지표 Global Financial Market (1/8, pt, %) S&P % VIX % NIKKEI % SKEW % Shanghai KTB3y % % Comp 최근월물 KOSPI200 Index Futures: 3월물 (1/8, pt, 계약, %) Close 평균단가 일 최고/최저 /240.5 미결제약정 108,990 10일 최고/최저 /240.5 미결제약정 5일 평균 112,209 KOSPI200 IF 3월물 Trading Indicators (1/8, pt) 2차 저항 DMA 차 저항 DMA Pivot Point DMA 차 지지 볼린저밴드 상단 차 지지 볼린저밴드 하단 Investors 누적순매수 (계약) Day time Night time Foreign (3,351) (655) Securities (2,974) 339 ITCs 8,570 (22) Retail (3,775) 870 참고: 12월 12일 이후 당일 순매매의 누적 수치 Program Trading (억원, pt) - 기업실적 발표 관련한 주식선물 매매기회 확대 - 선물 고(저)평가 활용한 단기 차익거래 가능 변동성 진정 미결제약정 6,000계약 감소 - 연말이후 설정된 투기적 매도포지션의 청산 외국인 선물, 주초반 대규모 선물매도 이후 중립으로 선회 미국, 경제지표 호조와 Grexit 우려 완화 - VIX 20%선 하회, VKOSPI 15%대 돌파 무산 그리스 총선까지는 투자자의 재료 공백 - KOSPI200, 240pt 지지하는 기간조정 예상 By Investor (백만원) 차익순매수 (129) 외국인 차익순매수 (10,502) 비차익순매수 (843) 외국인 비차익순매수 12,409 외국인 KOSPI순매수 193,699 차익순매수(5일누적) (1,806) 외국인 차익순매수(5일누적) (151,085) 비차익순매매(5일누적) (3,435) 외국인 비차익순매수(5일누적) (64,683) 증권 차익순매수(5일누적) 429 증권 비차익순매수(5일누적) (463,184) 장중평균 시장베이시스 0.26 투신 차익순매수(5일누적) (13,116) 시장베이시스 5일평균 0.46 투신 비차익순매수(5일누적) 114,767 자료: KRX, 삼성증권 N일후 예상지수대 (90% 신뢰구간(CI) 적용한 통계치) (pt) T +3일 +5일 +20일 +40일 Volatility Indices Today (pt) 5일 평균 VKOSPI 역사적 변동성(30일) VKOSPI-Hist. Vol.(Premium) VKOSPI Futures 1월물 (1/8, pt, 계약) Close 평균단가 일 최고/최저 13.85/12.65 미결제약정 127 외국인 순매수 0 최종거래일 1월 13일 Synthetic Futures(Short)&Index Futures(Long) Spread (컨버젼) K+2 K+1 K0 K-1 K-2 D day (0.18) (0.17) (0.21) (0.26) (0.71) D-1 (0.63) (0.52) (0.59) (0.54) (0.63) D-2 (0.79) (0.87) (0.82) (0.74) (0.71) 참고: 종가기준, 최근월물 옵션과 선물 대상, K = ATM 행사가격 Parity (KSP200 기준, 단위:pt) Parity Call 행사가격 Put Parity 참고: 종가기준, parity = 상대 옵션가격과 행사가격을 기준으로 산출 Investors Call 계약 Call 금액 Put 계약 Put 금액 외국인 40,793 15, ,337 12,019 증권사 (79,854) 22,185 (133,664) 5,503 투신 (1,874) (3,813) (659) (157) 개인 46,831 (32,101) 258,031 (14,284) 참고: (계약, 백만원), 12월 12일 이후 당일 순매매의 누적 자료: KRX, 삼성증권 3

4 s Issue 윤석모 (건설) sokmo.yun@samsung.com 임은영 (자동차) esther.yim@samsung.com 장정훈 (2차전지/AMOLED) jhooni.chang@samsung.com 김승우 (정유/화학) swkim77@samsung.com 박은경 (운송/해운) eunkyung44.park@samsung.com 한영수 (조선/기계) han.youngsoo@samsung.com 범수진 (유틸리티) sj.bum@samsung.com 최지호 (상사) geeho.choi@samsung.com 양지혜 jh29.yang@samsung.com 월간 실질유가* 추이 글로벌 유가 급락에 대한 小 考 (-) 유가 치킨게임의 시나리오 별 투자전략 산유국간 치킨게임의 과열양상 - 30년만의 공급과잉 사이클 진입 vs. 일시적인 언더슈팅?: 원유를 둘러싼 OPEC 대 미국의 치킨게임이 격화되는 상황에서 공급과잉 우려로 유가 급락세가 지속되고 있다. 통상 공급 측 요인에 따른 글로벌 유가하락은 원유 소비국인 우리나라 경제에는 긍정적이나 주식시장 관점에서는 속도가 관건이다. 유가하락에 대한 주식시장의 非 대칭적 반응 2분기 전후로 균형 찾아갈 전망: 현재 시장은 부정적인 불확실성을 먼저 pricing하고 있는 양상이다. 유가하락에 따른 1) IOC, NOC의 투자감소와 E&P 자산의 구조조정 가능성 (조선/기계, 건설/플랜트, 상사); 2) 원유 생산단가가 높은 비OPEC 및 신흥 산유국들의 재정위기 가능성 (자동차, 환율 등 금융시장); 3) 신재생 에너지 등의 성장성 둔화 (태양광, 2차 전지) 등이 이에 해당한다. 반면 유가하락에 따른 선진국 소비 및 투자여력 확대 (IT주), 향후 reflation 정책 가능성은 원유 수급 요인의 가시성이 확보되는 2분기 전후로 점차 pricing 될 것으로 예상한다. 이후 낮아진 유가로 인한 수요회복의 탄력성은 반등의 강도를 정할 것이다. 2015년 유가 치킨게임의 시나리오 별 투자전략: 이에 따라 최근 유가하락 이후 주가변동이 컸던 섹터를 중심으로 영향을 점검하고 향후 시나리오 별 투자전략을 제시한다. 유가하락세가 가팔랐던 9월 이후 글로벌 peer 대비해서는 자동차, 2차 전지, 화학, 건설, 태양광 업체들의 하락세가 두드러진 반면 조선, 정유, 상사, 운송업체들은 글로벌 peer 대비 유사하거나 상대적으로 강세를 보였다. 2015년 국제 유가 관련 세가지 시나리오로는, 1) 배럴당 $50~60 (장기 평균 실질유가)에 안착 (확률 40%): 항공주는 주가 상승 시 차익실현 권유. 글로벌 peer 대비 낙 폭이 컸던 자동차, 화학, 국내주택 건설 주가는 점진적 회복 예상. 유틸리티는 유가 인하분이 요금에 전가될 가능성으로 중립적. 조선은 수주 모멘텀 상 단기 변화가능성이 낮아 부정적일 전망. 2) 배럴당 $30~40 (과거 공급과잉기 1985~1999년 평균 실질유가)로 하락 (확률 50%): 항공주와 유틸리티 마진개선 기대감이 주가에 선반영될 전망. 자동차 시장 증가는 기대되나 점유율 상승은 제한적일 가능성과 신흥국 위기 가능성으로 중립적. 반면 IOC/NOC의 투자급감과 E&P 자산의 구조조정으로 조선, 중동 화공 건설/플랜트, 상사와 단기적 재고 손실이 증가가 예상되는 정유업체의 주가는 부정적일 전망. 3) 배럴당 $70~80 (지난해 11월 OPEC 회의 전, 감산기대 반영된 수준)로 반등 (확률 10%): 치킨게임의 완화 등의 공급 하락이나 글로벌 수요상의 긍정적인 변화 등은 유가의 급격한 반등으로 이어질 수 있음. 이 경우 상기의 역 거래 (reverse trade)도 가능할 전망. 유가 관련 시나리오 별 상대적 선호종목 (달러/배럴) 150 시나리오1 시나리오2 120 IT 항공 항공 유틸리티 90 시나리오3 유틸리티 자동차 60 시나리오1 화학 정유 30 시나리오2 자동차 상사 건설 조선 건설 조선 참고: * 2014년 미국 소비자물가지수 기준으로 할인 자료: Bloomberg, Dow Jones & Company, 삼성증권 자료: 삼성증권 4

5 Sector 범수진 sj.bum@samsung.com 유틸리티 (OVERWEIGHT) 2015년 전망 2015년, 느리지만 큰 변화의 시작 전력수급문제가 해소되면서 발전설비 부지 고갈, 송배전망 등 전력 공급 설비 수용 기피 현상 심화, 공기업 재무구조 악화 등 과거에는 부차적으로 여겨졌던 문제가 현재는 가장 먼저 해결해야 하는 현안으로 부상. 이러한 배경에는 국민들의 가치관 변화가 있다고 생 각되는데, 후쿠시마 원전사고, 세월호 사건 이후로 안전성, 친환경성에 대한 관심이 높아 지는 추세. 한편 이러한 시대적 요구를 반영하기 위해 필요한 기술적 진보 또한 점진적으 로 이루어지고 있는 상황. 정부는 지난해 에너지 분야의 주요 현안을 해결하기 위한 방법으로 지난해 6개 에너지 신 산업을 제시하고 관련 제도를 정비. 정부는 또한 에너지 신산업 확산을 위해 필요한 지능 형 전력망(스마트그리드)을 2030년까지 전국구로 구축하겠다는 계획을 발표했는데, 2015년부터 2017년까지는 26개의 지역에 스마트그리드 보급 확산 사업이 시행될 것. 에 너지 신산업은 중소기업들에 우선 참여기회를 제공하는 만큼 특정 소수 수혜기업이 탄생 하기 보다는 다수의 중견 기업들로 이익이 분산될 것으로 예상. 또한 장시간에 거친 인프 라 구축, 기술 개발로 상당히 느린 속도의 변화가 나타날 것으로 보여지는 만큼, 한동안은 기존의 지표들을 중심으로 유틸리티 섹터를 접근할 필요가 있다는 생각. 사업 환경은 전년과 유사한 흐름 전력, 가스 수요는 낮은 경제성장률과 높은 전력 기기, 도시가스 보급률로 y-y 2%, 1% 의 증가율을 보일 것으로 예상. 전년에 이어 2015년에도 원전 가동률은 84~85% 수준을 유지할 수 있을 것으로 보여지며, 하반기에는 신규 원전 2기의 준공이 예정되어 있어 발 전 믹스는 전년보다도 개선될 것으로 기대. 이로 인해 민간발전사업자들 간의 경쟁강도는 계속 심화될 것으로 보여지며, 추가적인 영업이익률 하락도 가능. 올해 제 7차 전력 수급 계획이 발표될 계획인데 국내 신규 원전, 석탄화력발전설비 건설 계획은 2020년 이후에 완공되는 설비들을 중심으로 다소 변경이 생길 수 있겠으나 이미 발주가 되었거나 발주가 임박한 발전설비 건설은 큰 변화 없이 계획대로 진행될 것으로 예상. 지난해와 다른 점은 큰 폭의 유가 하락으로 전기/가스 요금 인하가 가능하다는 것 년 평균 유가 및 환율은 각각 60달러/bbl, 1,100원/달러로 가정할 때, 2015년 국내 LNG 평균 도입가는 y-y 약 20% 하락하고, 한국전력의 연료비 및 전력 구입비는 약 4.3조원 감소하는 효과가 있을 것으로 예상. 원료비연동제를 실시하는 도시가스 도매요금은 이미 1월 1일부터 6.2% 인하되었는데, 상반기 중 추가 인하가 이어질 것으로 생각. 전기요금 조정안은 2~3분기 중 발표될 것으로 보여지는데, 요금 조정 폭은 한국전력과 정부가 가 정하는 올해 평균 유가 수준에 의해 결정될 것. 한편 에너지 가격 하락으로 그 동안 가격 에 반영하지 못했던 환경/사회적 비용들에 대한 논의가 본격화될 수 있을 것으로 생각. 경기 불확실성 하에서 상대적으로 안전한 투자 대안 2014년과 비교하면 2015년 유틸리티 커버리지의 평균 이익 성장률은 시장 평균과 비슷 한 수준으로 어닝 모멘텀은 다소 약해 보임. 그러나 상대적인 이익 하향 조정 리스크가 낮다고 보여지고, 부채감축 및 설비투자수요 감소에 따른 현금흐름 개선은 유틸리티 공기 업들의 주주친화정책으로 연결될 가능성이 높다고 판단됨에 따라 유틸리티 섹터에 Overweight 투자의견을 유지함. 특히 유가 하락으로 이익의 upside risk가 존재하는 한 국전력을 업종 내 최선호주로 추천하며, 2014년 1조원의 신규 수주로 실적 가시성이 높 아지고 해외 원전 수주 가능성도 상존하는 한전기술, 신규 E&P 프로젝트 생산 개시로 영 업이익 및 현금흐름 개선이 예상되는 한국가스공사에도 고른 관심을 갖기를 권고. 5

6 Sector 한영수 han.youngsoo@samsung.com AT A GLANCE 대우조선해양 ( KS, 19,300원) 삼성중공업 ( KS, 21,600원) 25,000원 (+30%) 28,000원 (+30%) 현대중공업 ( KS, 123,500원) 115,000원 (-7%) 현대미포조선 ( KS, 76,900원) 한진중공업 ( KS, 4,710원) 80,000원 (+4%) 4,900원 (+4%) * 본 보고서는 2014년 12월 1일 기 발간된 Indepth 보고서의 요약입니다. * 본 조사분석자료에는 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 애널리스트의 의견이 정확하게 반영 되었음을 확인합니다. 조선 (NEUTRAL) 2015년 전망: 엄격해지는 투자자 vs 절반의 회복 엄격해지는 시장의 조선업종 평가 기준: 2014년의 가장 큰 특징은 업황지표와 주가의 탈동조화. 지난 해부터 시작된 선가 반등이 연중 지속되었고, 전세계 선박발주량도 양호한 수준에서 유지. 하지만 한국조선주는 저가 수주분에 대한 충당금으로 대규모 적자를 시현하며, 연초 대비 평균 50%하락. 전통적으로 조선주가 실적보다는 업황지표와 더 높은 동행성을 보였음을 감안하면 올해의 조선주 흐름은 다소 이상현상. 미래이익을 결정하는 수주와 선가지수가 반등하는 구간에는 단기 실적부진과 관계 없이 주가가 상승했었던 것이 과거의 패턴. 2014년은 최근 9년 동안에, 선가가 상승했음에도 조선주가 시장을 underperform한 첫 사례가 될 것. 이는 한국조선사들이 사업구조 변화로, 투자자들이 한국조선사들의 미래 실적과 조선업 업종 지표가 반드시 동행하지 않을 수 있음을 인지하게 되었기 때문. 시장의 구조적인 시각 변화. 향후로도 시장은 조선주 평가에 대해 과거 대비 엄격한 잣대를 적용할 가능성. 즉, 조선업 투자에 미래 이익을 결정하는 업종지표 개선여부와, 단기 이익(1~2년)과 이에 기반한 valuation 모두를 고려할 것. 2015년은 절반의 회복 예상: 당분간은 업황지표와 단기이익 전망이 동시에 개선되는 모습을 기대하기는 어려운 상황. 업황지표가 기저효과를 누릴 수 없어 횡보할 가능성이 있기 때문. 전세계 상선 발주량은 2014년 대비 약 8%감소할 것으로 전망. 선가 역시 현 수준에서 큰 폭의 등락 없이 유지되는 수준. 외부변수인 유가 역시 호의적인 상황은 아님. 유가 하락은 진행중인 해양프로젝트들의 계약 시점을 지연 시킬 뿐 아니라, 상선부문에서도 한국이 내세우고 있는 우수한 선박 연비 역시 퇴색시킬 가능성. 반면 강력한 기저효과와, 2014년의 대규모 충당금, 그리고 저가 프로젝트의 매출비중 감소로 개별 조선사들의 실적은 반등할 수 있을 것. 다만 실적 반등을 감안해도 역사적 valuation multiple 적용 없이, 2015년 이익만으로 현재 주가를 정당화 할 수 있는 업체는 여전히 소수에 불과. 1) 유가 약세, 2) 업황지표의 개선강도가 약화될 수 있다는 점, 그리고 3) 조선사들의 실적개선 강도가 valuation 매력을 부각시키기에는 아직 부족하다는 점에서 조선업종 투자의견은 중립. 개별 조선주 관점에서도 1) 최근 주요 조선주 주가가 한 달간 16% 반등하며 bottom fishing 수요가 일정부분 해소되었고, 2) 조선업종 시가총액의 54%를 차지하는 현대중공업 그룹에 대해 아직은 공격적인 매수를 추천하기 어렵다는 점도 반영. 투자전략 및 선호종목: 업종에 대한 투자심리 회복 가능성은 상반기 보다는 하반기. 하반기에 1) 지연된 해양프로젝트들의 계약체결에 따른 수주모멘텀 개선 가능성이 있고, 2) valuation 측면에서도 2016~2017년의 수익성 개선을 반영할 수 있기 때문. 그리고 3) 업황지표와 실적 모두 하반기가 전년 대비 기저효과를 누리기에 유리. 종목선정의 기준은 세 가지. 첫 번째는 충분한 수주잔고를 보유하고 있어, 향후 적자수주를 회피하며 시황 회복을 기다릴 수 있는 업체. 두 번째는 최근의 수주구성이 미래의 수익성 개선을 가능하게 할 수 있는 업체. 세 번째는 올해와 내년 예상 수익성만으로도 현재 주가를 설명할 수 있는 종목. 즉 2015~2016년 P/E로도 valuation이 가능한 종목을 의미. 1) 대형 3사 중 가장 많은 수주잔고를 보유하고 있고, 2) 주력선종인 LNG선 수주비중 확대 수혜를 누릴 수 있으며, 3) 2015년 수익성(P/E)으로도 현 주가를 설명할 수 있는 대우조선해양이 여전히 최선호주. 차선호주는 비록 수주잔고는 부족하지만 국내 조선사 중 1)가장 재무상태가 우수하고, 2) 문제 프로젝트에서의 change order 인식 가능성이 존재하며, 3)역시 내년 이익전망만으로도 현재 주가를 설명할 수 있는 삼성중공업. 6

7 Sector 철강/비철금속 (NEUTRAL) 철강/비철금속 산업의 2015년 전망 WHAT S THE STORY? Event: 국내 및 중국의 철강 공급 증가세는 전년대비 약화될 것으로 예상되나, 미진한 수요 회복으로 인해 철강 공급 과잉 기조는 지속될 전망. 한편, 올해 생산능력 증설 계 획이 없는 비철기업들의 실적은 비철금속 가격에 좌우될 것. Impact: 공급 과잉 폭 증가세는 전년대비 둔화되겠으나 전방산업의 업황 회복은 여전 히 미진할 것. 광산업체들의 증산에 따른 철광석 가격 약세는 지속될 것으로 예상되며, 이로 인해 철강 스프레드는 상반기까지 소폭의 회복세를 이어갈 것으로 기대. 비철금 속 가격은 미국 금리 인상 가능성, 비우호적인 수급 (아연 제외) 등으로 인해 약세가 예상되나, 달러 인덱스가 이미 최근 20년 평균 수준에 육박한다는 점에서 귀금속 가격 의 하락세는 둔화될 것으로 예상. 백재승 jaeseung.baek@samsung.com Action: 미진한 철강 수요 회복과 비철금속 가격 약세 가능성 등을 토대로 철강/비철금 속에 대해 Neutral 투자의견 유지. 철강/비철금속 산업에 대해 Neutral 의견 유지: 철강 공급 증가세 둔화에도 불구하고 미진한 철강 수요 회복은 결국 철강업의 구조적인 회복이 아직 시기상조임을 의미. 비철금속 가격 또한 미국 금리 인상 가능성과 비우호적인 수급 현황 등을 고려할 때 약세가 지속될 것으로 예상. 따라서, 미진한 수요 회복과 비철금속 약세 가능성 등을 토대로 철강/비철금속 산업에 대해 Neutral 의견을 유지. 2015년 철강 공급 증가세는 약화 예상되나, 수요 회복은 여전히 미진할 것: 국내 고로업체들의 생산 능력 증설이 대부분 완료됨에 따라 올해 공급량 증가세는 2014년 대비 둔화될 것으로 예상. 다만, 자동차, 조선, 건설 등 주요 수요처들의 업황 회복이 급격히 진행될 가능성은 제한적이라는 점에서, 공급 과잉 기조는 지속될 것. 글로벌 광산업체들의 증산이 작년 하반기부터 이어지고 있을 뿐만 아니라, 올해 제시된 철광석 생산량 가이던스 또한 작년 대비 10% 이상 증가하는 수준으로 형성되었다는 점에서 철광석 가격의 약세는 지속될 것으로 기대. 특히, 국내 고로업체의 스프레드는 최근 10년간 최저치에 근접해 있다는 점을 고려할 때, 스프레드는 올해 상반기까지 소폭이나마 개선세를 이어갈 것. 올해 1월 1일부터 시행될 중국 정부의 일부 보론강에 대한 수출증치세 환급 폐지는 해당 품목들이 한국향 수입량의 약 21% 수준이라는 점을 고려할 때, 이번 조치로 인해 수출단가 10% 상승 가정 시 철강재 수입 ASP를 약 2% 이상 높여주는 효과로 작용할 것. 이는 국내 철강업체들의 실적에 긍정적으로 작용할 수 있으나, 1) 중국 철강업체들이 보론 대신 크롬 등 다른 제품들을 첨가하여 규제를 피할 수 있고, 2) 수출로 인한 수혜가 사라짐에 따라 중국 내수시장으로 공급이 늘어날 경우 결국 시차를 두고 수출 ASP가 재차 하락할 가능성을 배제할 수 없다는 점에서 해당 조치에 대한 실질적인 효과를 속단하긴 힘든 상황. 2015년 비철금속 기업들의 실적을 좌우할 요인은 비철금속 가격: 고려아연의 증설은 올해 말 완료 예정으로, 이로 인한 판매량 증가는 2016년부터 본격화될 예정. 따라서, 2015년 동사의 실적을 좌우할 요인은 판매량보다는 비철금속 가격이 될 것으로 예상. 귀금속 가격은 미국 금리 인상 가능성으로 인해 약세가 지속될 것으로 예상되나, 1) 이미 달러 인덱스가 최근 20년 평균 수준으로 상승하였고, 2) 그리스, 러시아 등의 상황을 고려할 때 글로벌 경기 불확실성이 감소했다고 보긴 힘들다는 점에서 귀금속 가격 약세 폭은 예상 대비 크지 않을 것으로 예상. 타이트한 수급이 예상되는 아연 가격은 우호적이나, 연과 구리 가격은 수급 고려 시 약세가 지속될 것으로 예상되며, 이를 고려할 때 비철금속 기업들의 올해 실적은 전년대비 큰 폭의 변화를 꾀하기 힘들 것으로 예상. 7

8 Sector Tech (OVERWEIGHT) 삼성과 애플의 중저가 헤게모니 WHAT S THE STORY? Event: 삼성전자와 애플의 중저가 스마트폰 대응 속도가 빨라지고 있다. 조성은 sharrison.jo@samsung.com 허윤수 yoon.heu@samsung.com AT A GLANCE 삼성전자 ( KS, 1,314,000원) 삼성전기 ( KS, 60,000원) 비에이치 ( KS, 8,290원) 1,650,000원(+26%) 75,000원(+25%) 11,000원(+33%) Impact: 1, 2위 스마트폰 업체의 15년 중저가 스마트폰 강화는 기존 중저가 스마트폰 시장의 빠른 업계 재편을 시사한다. 1분기부터 공급가격 $100~300의 갤럭시A, E, J 시리즈를 본격 출시하는 삼성전자의 중저가 세그멘트 강화는, 자사는 물론 부품사들에 게 고무적인 변화다. 하반기 출시가 예상되는 4인치 아이폰(아이폰5C의 renewal로 예 상) 역시 물량 성장을 위해 애플이 선택해야 할 자연스런 전략이다. 보급형 강화로 15, 16년 삼성전자 스마트폰 수요 가정을 각각 3% 상향하며, 특히 1분기는 갤럭시S6 조기 출시까지 반영해 기존 79백만대에서 84백만대로 크게 상향한다. 따라서 1분기에 는 삼성전자 supply chain 내 대부분 업체들의 서프라이즈가 예상된다. 반면 양사의 중저가 강화로 결국 15년 중국 업체들의 성장 둔화가 예상되며, 보급형에서 과거 노키 아식 강력한 규모 효과 없는 대부분의 제조사들은 수익하락을 경험할 것이다. Action: 삼성전기와 비에이치에 대한 투자의견을 BUY로 상향조정 한다. 삼성전자 스마트폰 서프라이즈 전망: 14년 보급형 대응이 아쉬웠다면, 연초 갤럭시A, E, J 시리즈로 본격적인 보급형 스마트폰 강화에 나선 삼성전자의 전략은 의미 있는 변화다. 따라서 중국, 인도 시장을 겨냥하면서 선진시장의 비보조금(pre-paid)시장까지 상당한 판매량(sell-in)을 1분기부터 예상한다. 기존 고가 시리즈인 갤럭시S와 노트의 시너지를 위해선, 우선 내수와 유럽에서 2월 선 출시가 예상되는 갤럭시S6의 흥행 여부가 중요하다, 갤럭시S5 수준(4~12월 누계로 37~39백만대 예상)의 판매량은 가능할 것으로 1분기 삼성전자 스마트폰 수요 전망을 기존 79백만대에서 84백만대로 서프라이즈를 예상한다. 보급형 스마트폰의 업계 재편: 애플의 4인치 보급형 출시(하반기 예상) 역시 삼성전자의 중저가 강화와 흡사하다. 결국 고가시장 둔화를 극복하기 위한 솔루션은 중저가 전략만 남은 셈이며, 양사는 15년 들어 이를 실행에 옮길 뿐이다. 결국 중저가 안드로이드 진영에서 급성장을 보인 중국 업체들의 성장 둔화와 위기감은 커질 것이다. 샤오미가 만든 online 유통 시장에서도 경쟁은 이미 시작되었고, 브랜드와 가격으로 삼성전자와 애플은 이들을 빠른 속도로 압박할 것이기 때문이다. 수익성 확보를 위해선 중저가 플랫폼으로 global 수준의 규모 효과가 필수적인 가운데, 특허 이슈로 해외판로 개척에 한계가 있는 중국 업체들간 업계 재편이 잇따를 것으로 보인다. 중국 Big 5(샤오미, 화웨이, 레노보, 쿨패드, ZTE)의 스마트폰 수요 성장은 14년 55%에서 15년 13%로 둔화를 예상한다. 부품 서프라이즈로 삼성전기와 비에이치 투자의견 상향: 국내 스마트폰 supply chain의 1분기 서프라이즈가 잇따를 것이다. 물론 삼성전자 1분기 스마트폰 전망 상향 때문이다. 14년처럼 1분기 삼성전자 스마트폰 수요 peak 이후, 2분기부터의 재고 조정에 따른 부품사들의 이익 조정 사이클 가능성도 있지만, 14년 연초에는 갤럭시S5에만 의존했다면 지금은 갤럭시S6와 보급형 시리즈의 제품 믹스가 함께 한다는 점에서 그 리스크 수위는 높지 않다. 우선 PCB, 카메라모듈, 케이스(메탈) 분야에서 1분기 이익 서프라이즈가 예상되며, 따라서 삼성전기(카메라모듈, PCB)와 비에이치(PCB)에 대한 의견을 BUY로 상향한다. 삼성전기 영업이익 전망은 4분기 180억원에서 367억원으로, 1분기 117억원에서 550억원으로 상향한다. 다만 valuation 부담이 크기 때문에 업사이드 여력은 상대적으로 작다. 비에이치의 경우, 주요 고객사인 삼성전자의 1분기 강한 스마트폰 출하 전망, 중저가 확산 전략, 특히 중저가 플랫폼의 규모 효과에 따른 수혜가 기대되어, 사상 최대 수준의 1분기 실적이 예상된다. 8

9 Company 삼성전자(005930) 4분기 잠정실적: 시장 기대치 대비 서프라이즈 WHAT S THE STORY? Event: 4분기 잠정실적은 시장 기대치 대비 서프라이즈. 당사 전망치에는 부합. Impact:서프라이즈는 전 부문 고르게 컨센서스를 상회한 것으로 판단. 1분기에는 비수 기에도 실적개선이 빨라지고, 하반기 반도체의 추가적인 개선을 기대. 2015년 영업이 익 전망을 22조원에서 24조원으로, 1분기 전망을 4.7조에서 5.4조원으로 상향조정. Action: 휴대폰이 바닥을 지났다는 공감대를 바탕으로, 주가에 반영되지 않던 반도체의 강세가 상반기 삼성전자 주가 상승의 동력이 될 것. 매수의견과 목표가 165만원 유지. 황민성 ms.hwang@samsungfn.com 허윤수 yoon.heu@samsung.com AT A GLANCE 현재주가 Bloomberg code 시가총액 1,650,000원(25.6%) 1,314,000원 KS 216.9조원 Shares (float) 147,299,337주 (70.6%) 52주 최저/최고 60일-평균거래대금 1,083,000원/1,470,000원 3,237.1억원 One-year performance 1M 6M 12M 삼성전자 (%) (0.4) Kospi 지수 대비 (%pts) KEY CHANGES (원) New Old Diff (%) 투자의견 BUY BUY - 1,650,000 1,650, E EPS 123, , E EPS 121, , E EPS 125, , SAMSUNGvs THE STREET No of I/B/E/S estimates 27 Target price vs I/B/E/S mean 9.0% Estimates up/down (4 weeks) 4/0 1-year-fwd EPS vs I/B/E/S mean 3.3% Estimates up/down (4 weeks) 6/9 I/B/E/S recommendation Buy 컨센서스 대비 서프라이즈: 4분기 영업이익 5.2조원은 당사 전망치5.13조원에는 부합하였으 나, 보수적이었던 컨센서스 4.8조원에는 서프라이즈. 이는 어느 특정 부분의 서프라이즈라 기보다 전 부문 보수적이었던 전망치가 배경으로 판단됨. 휴대폰 이익이 전분기 대비 개선 되고 메모리 이익 강세가 이어지며 그간 부진했던 로직과 OLED의 적자가 줄고 있다는 점 이 긍정적. 1) 휴대폰에서는 바닥을 확인하였다는 점이 수확. 전체 스마트폰의 판매물량은 전분기 대비 소폭 줄었지만 부진했던 갤럭시 S5와 중저가 물량이 준 반면, 수익성이 좋은 노트4의 판매가 늘며 판가가 개선되고 마진이 유지되며 이익개선. 2) 휴대폰의 부진과 함 께 동반부진하였던 로직과 패널은 휴대폰의 개선도 영향이 있지만, 로직 20나노의 확대로 인한 가동률 향상과 패널의 외부판매 확대 등 자체적인 개선 또한 돋보임. 3)기대이상이었 던 환율과 3분기 이후 프린팅, 의료기기 등 적자축소도 기대. 전망치 상향조정: 2015년 영업이익 전망치를 22조원에서 24조원으로 상향. 1분기는 비수기 임에도 5.44조원으로 추가적인 개선을 기대. 비수기 효과로 메모리와 패널, CE의 수익이 줄겠지만 이익이 늘어나는 배경으로는, 1) 스마트폰은 1분기 판매량이 84백만대(기존 79 백만대)로 전분기 대비 12% 성장 예상. 연간으로는 350백만대에서 360백만대로 상향조 정. 갤럭시 S6의 2월 출시와 A 시리즈의 10백만대 이상 확대, E 시리즈의 출시로 4%의 판가하락에도 10% 마진과 2.2조의 수익을 기대. 2) DRAM에서 경쟁사 생산부진으로 가 격하락이 제한되고, NAND는 고가폰의 탑재량 업그레이드 본격화 예상. 마이크론이 1분기 생산감소를 전망하였으며, SK하이닉스도 low single digit에 그칠 것으로 예상. 3) 로직은 갤럭시 S6의 초도물량 전량이 14나노 엑시노스를 탑재하며 개선. 초기 수율 등으로 1분기 는 손익분기점에 그치겠지만, 향후 애플향 확대와 추가적인 고객확보로 수익개선 기대. 삼성전자를 사야할 때: Growth shock이후 시장은 변곡점을 찾기 시작하고, 이익의 반등과 낮은 기대감은 삼성전자 매수를 늘려야 하는 시점임을 증명. 여전히 실적성장이 제한적이 라서 Valuation상 크게 매력적인 상황은 아니지만, 휴대폰 이익하락으로 인정받지 못했던 반도체의 실적이 휴대폰의 바닥권 형성과 로직반도체의 반등으로 부각되어 상반기 글로벌 반도체 섹터내에서 Outperform할 수 있을 것으로 전망. SUMMARY FINANCIAL DATA E 2015E 2016E 매출액 (십억원) 228, , , ,616 순이익 (십억원) 30,475 21,460 20,979 21,714 EPS (adj) (원) 171, , , ,000 EPS (adj) growth (%) 24.9 (27.8) (2.3) 3.3 EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) (배) P/B (배) EV/EBITDA (배) Dividend yield (%) 자료: 삼성증권 추정 9

10 Company 삼성전기 (009150) 강렬한 1분기와 주가 모멘텀 WHAT S THE STORY? Event: 원가 절감과 삼성전자 수요 증가로 삼성전기가 누리는 이익 시너지 효과가 기 대 이상인 것으로 파악된다. Impact: 지난 4분기부터 원가 절감이 컸으며, 1분기에는 삼성전자 스마트폰 전망 상향 으로 이익 서프라이즈를 예상한다. 삼성전자의 4분기 이익 개선은 핸드셋 부진 및 원 가 통제 강도의 바닥이 작년 3분기였음을 확인시켜 주는 것으로, 이것은 삼성전기와 같은 스마트폰 부품사들의 이익 개선 환경의 여지를 시사한다. 특히 갤럭시S6 조기 출 시와 보급형 시리즈의 본격 출시로, 1분기 V형 이익 회복은 주가 모멘텀이 연초 지속 될 것을 지지해 줄 것이다. 이를 반영해 4분기와 1분기 영업이익을 각 104%, 358% 상향한 367억원(컨센서스 380억원), 550억원(컨센서스 298억원)으로 상향한다. Action: 목표가를 55,000원에서 75,000원으로 제시하며 투자의견을 BUY로 상향한다. 조성은 sharrison.jo@samsung.com 허윤수 yoon.heu@samsung.com AT A GLANCE 75,000원 (25.0%) 현재주가 60,000원 Bloomberg code 시가총액 KS 4.6조원 Shares (float) 74,693,696주 (76.2%) 52주 최저/최고 60일-평균거래대금 40,000원/73,900원 296억원 One-year performance 1M 6M 12M 삼성전기 (%) (5.3) (0.9) (17.0) Kospi 지수 대비 (%pts) (0.2) +5.2 (13.1) 1분기 업사이드 제시: Valuation은 비싸지만, 이익 모멘텀이 강하여 1분기 단기 매수 전략을 제시한다. 지난 4분기 이익 전망은 상향되어 왔고, 최근 배당 기대감도 주가 반등(10월 23일 저점 39,800원)으로 이어진 가운데, 연초 우리의 삼성전자 스마트폰 전망 상향은 또 하나의 주가 모멘텀 이유가 될 것으로 본다. 분기 매출액 2.0조원대 회복을 단기간 기대할 수 없지만, 지난 하반기의 강도 높은 원가 절감에 따른 이익 레버리지는 크며, 여기에 갤럭시S6의 조기 출시 효과에 따른 1분기 카메라 모듈 회복이 기대 이상으로 단기 BUY 의견으로 상향한다. 이익 전망 상향: 연결기준 4분기와 1분기 매출액을 각 -2%, +6% 변경한 1.79조원 및 1.83조원으로, 영업이익은 각 104%, 358% 상향한 367억원 및 550억원으로 전망한다. 4분기는 원가(판관비) 절감 효과가 크며, 1분기는 갤럭시S6 조기 출시에 따른 20MP 및 샤오미 신모델(MI5)향 13MP 카메라 모듈의 매출액 증가를 반영한 것이다. 2분기 이후 변동성은 대비: 작년 3분기 적자전환 후, 4분기 흑자전환과 1분기 그 이상의 서프라이즈가 예상되는 가운데, 2분기 이후부터는 실적 모멘텀이 약해질 수 있다. 1분기 삼성전자 스마트폰 sell-in 판매량을 기대 이상으로 보기 때문에, 2분기 sell-in 가정 변동성은 높을 수 있다는 의미다. 그러나 2, 3월 sell-through 판매량 추세로 2분기 삼성전기 추가 업사이드 시그널을 찾아 볼 수 있는 만큼, 단기적으로 현 시점은 이익 가시성의 사이클 상으론 업사이드 여지가 높다. KEY CHANGES (원) New Old 투자의견 BUY HOLD Diff (%) 75,000 55, E EPS (527) (687) 적자 2015E EPS 1,912 1, E EPS 2,592 1, SAMSUNG vs THE STREET No of I/B/E/S estimates 26 Target price vs I/B/E/S mean 13.9% Estimates up/down (4 weeks) 3/0 1-year-fwd EPS vs I/B/E/S mean 51.1% Estimates up/down (4 weeks) 7/2 I/B/E/S recommendation Buy(3.7) SUMMARY FINANCIAL DATA E 2015E 2016E 매출액 (십억원) 8, , , ,042.0 순이익 (십억원) EPS (adj) (원) 4,581 (527) 1,912 2,592 EPS (adj) growth (%) (13.9) 적전 흑전 35.6 EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) (배) 12.4 (107.5) P/B (배) EV/EBITDA (배) Dividend yield (%) 자료: 삼성증권 추정 10

11 Company Visit 현대산업 (012630) 기업탐방후기 성장이 빨라질 전망 WHAT S THE STORY? Event: 2015년 경영계획 점검 차 기업탐방 실시. Impact: 긍정적인 주가 catalyst 증가 중. 재개발 재건축 증가와 안정적인 자체용지 확 보로 2015~2016년 동사 주택부문의 볼륨과 마진 모두 견조할 전망. 특히 하반기 미 분양재고 감소는 더욱 빨라져 현금흐름과 순차입금의 선순환 모멘텀 강화될 전망. Action: 업종 내 톱픽. SOTP 기준 55,000원과 BUY 유지. 윤석모 sokmo.yun@samsung.com 양지혜 jh29.yang@samsung.com AT A GLANCE 55,000원 (36%) 현재주가 40,550원 Bloomberg code 시가총액 KS 3.1조원 Shares (float) 75,384,180주 (78.8%) 52주 최저/최고 60일-평균거래대금 23,200원/45,700원 112.6억원 One-year performance 1M 6M 12M 현대산업 (%) Kospi 지수 대비 (%pts) KEY CHANGES (원) New Old Diff (%) 투자의견 BUY BUY - 55,000 55, E EPS 1,809 1, E EPS 3,764 3, E EPS 4,491 4,491 - SAMSUNG vs THE STREET No of WiseFn estimates 17 Target price vs WiseFn mean 14.6% Estimates up/down (4 weeks) 0/0 1-year-fwd EPS vs WiseFn mean 49.1% Estimates up/down (4 weeks) 2/4 WiseFn recommendation Buy 2015년 "성장" vs. 2014년 "재무구조 개선": 지난 12월 신임 김재식 사장 취임하면서 대주주 오너인 정몽규 회장과 함께 2인 대표이사 체제로 변경되었음. 새로운 경영진의 전략방향은 지난해 "재무구조 개선"에서 올해는 "성장"으로 바뀌고 있음. 이는 지난해부터 이어진 분양 시장 및 동사의 재무구조 개선에 따른 자연스러운 변화라고 판단됨. 동사의 2015년 분양계획 물량은 2014년 10,800세대 대비 39~76% 가량 증가한 15,000~19,000세대로 예상되는데, 고마진의 자체사업 물량은 지난해와 유사한 3,000세대 가량 예상되는 한 편, 재개발/재건축이 급증이 예상(재개발/재건축 2015년 7~8천 세대 vs. 2014년 4천 세대, 올해 2~4월 분양예정인 가락시영 3,400세대 포함). 볼륨 성장에 따른 마진하락 리스크는 제한적: 2014년 분양물량이 전년대비 27% 증가했음에도 불구하고, 동사의 미분양재고수는 2013년 말 2,200세대에서 2014년 말 600세대로 73% 가량 급감하였음. 올해 분양물량의 급증을 계획하고 있지만, 시장상황이 호조세를 보이고 있는 점과 재개발/재건축이 분양물량의 절반을 차지하는 점(조합원 물량의 lock-in효과)을 고려할 때, 동사의 미분양재고수가 안전재고 수준이상으로 급반등할 가능성은 낮아 보임. 또한, 비 자체사업물량 증가에 따른 주택마진의 희석효과는 동사의 재고 감소와 순차입금 감소로 충분이 상쇄될 것으로 전망됨. 현금흐름 개선에 따른 순차입금 감소와 투자확대의 선순환 사이클 정착: 미분양재고 소진과 안정적인 신규분양을 통한 매출채권 회수로 동사의 순차입금 감소는 4분기에도 지속되어 5분기 연속 감소세가 예상됨(3분기 말 기준 1.1조 원 vs. 2013년 말 1.4조 원). 경영진은 올해 3천억 원 가량의 용지매입과 운영사업 투자(부산 수영만, 통영LNG 등)을 감안하더라도, 2천억 원 가량의 순차입금 감소를 전망. 자체 용지사업의 마진개선세도 지속될 전망 - 업종 내 톱픽과 BUY 유지: 4분기 실적상의 일회성 요인은 특별히 없는 것으로 파악되어, 컨센서스 대비 무난한 실적이 예상됨. 동사의 주택마진을 내리누르던 PF인수사업장의 경우, 대구월배 1차가 4분기에 완공되었고, 현재 기준 저마진 PF인수 사업장은 2016년 4월 완공예정인 대구월배 2차만 남은 상황. 따라서 자체용지사업의 마진이 3분기까지 10~12% 수준이었으나 4분기 이후 추가 개선되며 15% 수준 이상이 기대됨. 이에 따라 동사는 2015년 컨센서스 기준으로 건설업 커버리지 중 가장 높은 수준의 매출성장률과 영업이익률이 예상됨. 현 주가는 2015년 BPS 대비 1.16배, EPS 대비 10.4배 수준임. SUMMARY FINANCIAL DATA E 2015E 2016E 매출액 (십억원) 4, , , ,700.1 순이익 (십억원) (201.2) EPS (adj) (원) (2,772.9) 1, , ,490.7 EPS (adj) growth (%) 적지 흑전 EBITDA margin (%) (3.1) ROE (%) (8.7) P/E (adj) (배) (8.4) P/B (배) EV/EBITDA (배) (28.5) Dividend yield (%) 자료: 현대산업, 삼성증권 추정 11

12 Company 비에이치 (090460) 물 들어올 때 배를 띄운다 WHAT S THE STORY? Event: 주요 고객사인 삼성전자가 긍정적인 4Q14 이익 발표. 1분기 강한 스마트폰 출 하 전망 예상. 특히 중저가 플랫폼 확산 전략에 주목 Impact: 중저가 플랫폼 전략을 실행하기 위한 삼성전자의 물량 확보는 상반기에 특히 두드러질 것으로 예상됨에 따라 동사의 상반기 매출과 이익은 시장의 기대를 상회할 것. P/E 6배의 현 주가 수준에서 이러한 이익 서프라이즈를 통한 단기적 아웃퍼폼은 매수 기회로는 충분 Action: 투자의견을 HOLD에서 BUY로 변경하고, 를 7,000원에서 11,000원으 로 상향 조정 이종욱 jwstar.lee@samsung.com 허윤수 yoon.heu@samsung.com AT A GLANCE 11,000원 (32.7%) 현재주가 8,290원 Bloomberg code 시가총액 KS 1,296.1억원 Shares (float) 15,634,888주 (66.7%) 52주 최저/최고 60일-평균거래대금 5,730원/12,850원 9.9억원 One-year performance 1M 6M 12M 비에이치 (%) (2.5) +3.5 (9.5) Kosdaq 지수 대비 (%pts) (5.6) +2.7 (8.4) BUY투자의견 변경하고 11,000원으로 상향: 비에이치의 투자의견을 HOLD에서 BUY로 변경하고, 를 7,000원에서 11,000원으로 상향 조정한다. 주요 고객사인 삼성전자의 중저가 확산 전략과, 특히 중저가 플랫폼의 규모 효과에 주목한다. 중저가 플랫폼 전략을 실행하기 위한 삼성전자의 물량 확보는 상반기에 두드러질 것으로 예상됨에 따라 동사의 상반기 매출과 이익은 시장의 기대를 상회할 것으로 본다. 경쟁사대비 주가 조정폭은 작지만, 가동률 상승과 이익 서프라이즈로 P/E는 6배에 불과해 단기 매수 기회로 매력적이다. 1Q15 실적 기대: 동사의 1Q15 매출액과 영업이익은 975억원(+25.7% q-q, +15.2% y- y)과 64억원(+69% q-q, +54.8% y-y)으로 전망한다. 1분기 실적으로는 사상 최대 수준이다. 갤럭시S6의 조기 출시, A시리즈와 E시리즈의 이익 기여와 삼성전자 스마트폰 출하 증가로 인한 가동률 증가가 원인이다. 이에 따라 2014년 가동률 75.3%에서 2015년 88.9%로의 상승을 전망하며 2015년 매출액과 영업이익을 각각 20.2%, 41.9% 상향 조정한 4,071억원과 259억원으로 추정한다. 2014년과 달라진 점: 2014년에는 삼성전자 스마트폰 출하량 부진으로 예상치 못한 가동률 하락이 비용 증가를 초래하였다. 태블릿PC 부진은 매출 하락을 가속화했다. 전략이 없는 중저가 모델은 동사의 수익성을 악화시켰다. 2015년에는 비용도 줄이고, 기대는 크지 않은 반면 고객사의 중저가 전략은 의외의 업사이드를 예상케 한다. 중저가 플랫폼은 동사의 이익 가시성을 높인다. 태블릿PC 역성장은 둔화되는 한편 중국 고객의 확보를 통한 추가 매출 성장이 기대된다. KEY CHANGES (원) New Old 투자의견 BUY HOLD Diff (%) 11,000 7, E EPS (35.5) 2015E EPS 1, E EPS 1, SAMSUNG vs THE STREET No of I/B/E/S estimates 7 Target price vs I/B/E/S mean (9.4%) Estimates up/down (4 weeks) 0/0 1-year-fwd EPS vs I/B/E/S mean 3.5% Estimates up/down (4 weeks) 0/0 I/B/E/S recommendation Buy SUMMARY FINANCIAL DATA E 2015E 2016E 매출액 (십억원) 순이익 (십억원) EPS (adj) (원) 1, ,358 1,430 EPS (adj) growth (%) 53.7 (49.8) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) (배) P/B (배) EV/EBITDA (배) Dividend yield (%) 자료: 삼성증권 추정 12

13 Morning Meeting Daily 당사 및 금융투자분석사 이해관계 및 계열관계 내역 - 당사는 1월 8일 현재 제일기획,크레듀, 호텔신라, 에스원, 삼성물산, 삼성카드, 삼성전자, 삼성전기, 삼성엔지니어링, 삼성정밀화학, 삼성화재, 삼성중공업, 삼성생명와(과) 계열사 관계에 있습니다. - 당사는 1월 8일 기준으로 지난 1년 간 파수닷컴, BGF리테일의 증시 상장의 대표주관회사로 참여한 적이 있습니다. - 당사는 1월 8일 현재 GS, 호텔신라, 에스원, 삼성테크윈의 주식을 1% 이상 보유하고 있습니다. - 본 조사분석자료의 애널리스트는 1월 8일 현재 위 조사분석자료에 언급된 종목의 지분을 보유하고 있지 않습니다. - 본 조사분석자료는 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공된 사실이 없습니다. - 본 조사분석자료에는 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 애널리스트의 의견이 정확하게 반영되었음을 확인합니다. - 본 조사분석자료는 당사의 저작물로서 모든 저작권은 당사에게 있습니다. - 본 조사분석자료는 당사의 동의없이 어떠한 경우에도 어떠한 형태로든 복제, 배포, 전송, 변형, 대여할 수 없습니다. - 본 조사분석자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터가 신뢰할 만한 자료 및 정보로부터 얻어진 것이나, 당사는 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니다. 따라서 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 리서치센터장 신 동 석 (02) d.s.shin@samsung.com 본 조사자료는 당사의 저작물로서 모든 저작권은 당사에게 있습니다. 본 조사자료는 당사의 동의없이 어떠한 경우에도 어떠한 형태로든 복제, 배포, 전송, 변형, 대여 할 수 없습니다. 본 조사자료에 수록된 내용은 당사 리서치센타가 신뢰할 만한 자료 및 정보로부터 얻어진 것이나, 당사는 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니 다. 따라서 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다.