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1 2 차전지산업구조적성장추세를막을수없다 자료공표일 2009_02_23_ 월 Analyst 민천홍 02) ) Investment Point HEV용 2차전지, 향후 5년간 CAGR 56% 의고성장산업글로벌경기둔화에따른 IT기기의수요둔화우려에도불구 의외형성장은지속될것으로전망. 하이브리드 (HEV, PHEV, EV 포함 ) 차량의시장확대가예상되는 2009년부터 2013년까지 HEV용 2차전지의연평균성장율은 56%( 금액기준 ) 로리튬이온 2차전지의전체성장율 7% 대비높은성장세를보일것으로추정됨. 2차전지공급과잉전환영향으로셀업체와소재업체간의실적차별화될전망 1삼성SDI 영업이익은전년대비 47.2% 하락할것으로예상됨. 2차전지부문만의영업이익은 1,883억원으로전년대비 19.4% 감소할전망 2 양극재료업체인엘앤에프의영업이익은지난해대비 984.9% 증가예상 2차전지업체와완성차업체간의전략적제휴가활발 2차전지는다른부품과달리자동차성능에큰영향을미치는핵심부품이기때문에완성차업체와 2차전지업체간전략적제휴를통한협력진행중. 향후협력체계구축여부에따라 2차전지업체의실적격차가클전망 원가ㆍ에너지밀도ㆍ안정성에서우수한 Non- 코발트계 HEV 시장확대에기여 Top Pick 엘앤에프 (066970, BUY, 31,000원 ) 명실상부한 '2차전지소재업체 ' 로변화하다

2 Contents I. Summary 3 II. Valuation : HEV 용 2 차전지, CAGR 56% 성장으로새로운시대맞아 4 III. 9 III-1. 2차전지개요 III-2. 2차전지시장현황 III-3. 2차전지수급전망 : 2009년공급과잉전환 III-4. HEV 등장, 2차전지시장의새로운전환기 III-5. 2차전지의화두양극물질 Ⅳ. 관련종목 37 IV-1. 삼성SDI (006400) 38 IV-2. 엘앤에프 (066970) 44

3 I. Summary 업종투자포인트 1. 외형성장지속예상 2. 친환경자동차확대에따른수혜 글로벌경기둔화에따른 IT기기의수요둔화및이로인한수익성하락우려가있으나, 의외형성장은지속될것으로전망된다. HEV(hybrid electric vehicle; 하이브리드자동차 ), PHEV(plug-in hybrid electric vehicle; 플러그인하이브리드자동차 ), EV(electric vehicle; 전기자동차 ) 의매출본격화로 2009년부터 2013년까지 HEV용 2차전지의시장규모는금액기준 56% 의성장세를보일것으로추정된다. 또한, 원가경쟁력이높은소재업체들의경우안정적수익성을유지할수있을것으로판단된다. 그리고, 유럽, 미국, 일본등주요국가들의정책의영향으로친환경자동차보급을확대하고있어 2 차전지업체들의수혜가예상된다 영업이익증가율 (yoy) 삼성SDI -47.2% 엘앤에프 984.9% 올해부터내년상반기까지 은공급과잉으로전환될것으로보여 2차전지업체들의수익성하락이예상된다. 삼성SDI 영업이익은전년대비 47.2% 하락할것으로예상된다. 그러나, 양극재료업체인엘앤에프의경우지난해대비 984.9% 의증가세를보일것으로전망된다. 2차전지공급과잉전환셀업체수익성하락소재업체수익성양호할전망 IT용 2차전지의시장의완만한성장세에도불구하고, 2차전지업체들은공격적인생산능력증설을진행하고있다. 이는 IT수요보다는 HEV 고려한증설로판단된다. 이에따라 2009년부터 2차전지시장은공급과잉으로전환될것으로판단되다. 이로인해셀제조업체들의수익성은하락이예상되는반면, 원가경쟁력이높은소재매출증가로소재업체들의수익성은양호할것으로전망된다. 리튬이온전지확대예상 HEV용 2차전지로서리튬이온 2차전지의채용확대가빠르게나타날것으로전망된다. 그동안 HEV 시장을주도해온 Toyota와 Nissan 자동차도 2008년하반기에기존의 NiMH에서향후에는리튬이온전지를채용할것이라고밝혔다. 완성차업체들의리튬이온전지채용확대로인해올해 3% 에불과한리튬이온채용 HEV 비중이 2017년에 83% 까지증대되면서 HEV용 2차전지의메인스트림으로자리잡을것으로예상된다. 완성차업체-전지업체간제휴추세 PEVE(Panasonic Electric Vehicle Energy) 는 Toyota가 60%, Panasonic이 40% 를출자, Nissan 51% 와 NEC, NEC-Tokin49% 출자한 Automotive Enegry Supply Co.(AESC), Mitsubishi자동차 (15%), Mitsubishi상사 (34%) 와 GS Yuasa(51%) 가 Lithium Energy Japan(LEJ) 을설립하는등 2차전지업체와완성차업체간의전략적제휴가활발해지고있다. 이는 2차전지가다른부품과달리자동차성능에큰영향을미치는핵심부품이기때문이다. Non-Cobalt계양극재료원가ㆍ에너지밀도ㆍ안정성우수 코발트사용량이큰코발트계 ( 혹은 LCO계 ) 대비원가경쟁력을높이고, 안정성을증대시키기위해 NMC계, NM계, 니켈계, 망간계, 올리빈계등다양한소재가개발되었다. 이들신소재들은 LCO계의단점인원가부담을크게완화시켰으며가용용량도기존 (LCO계 140mAh/g) 대비개선 (ex. NMC계는 170mAh/g) 해 HEV 시장확대에기여할것으로전망된다. Top Pick: 엘앤에프목표주가 31,000원, 투자의견 'BUY' 내 Top pick으로엘앤에프를제시하며, 투자의견 'BUY' 와목표주가 31,000원을유지한다. IT기기외 HEV용 2차전지시장이확대되는가운데동사의양극재료의매출증가가지속될것으로전망된다. 또한, 주요 2차전지업체에양극재료를공급하는등양호한시장지배력을보유하고있으며, 소재산업이라는특성상단기간내경쟁업체가진입하기쉽지않다는점등에서높은투자매력도를지니고있다고판단된다. Industry Report_3

4 II. Valuation HEV 용 2 차전지, CAGR 56% 성장으로새로운시대맞아 투자포인트 1. 외형성장지속예상셀제조업체수익성은하락소재업체수익성은상승예상 글로벌경기둔화의영향에따른 IT기기의수요둔화및이로인한수익성하락우려가있으나, 의외형성장은지속될것으로전망된다. 주요 HEV(hybrid electric vehicle; 하이브리드자동차 ), PHEV(plug-in hybrid electric vehicle; 플러그인하이브리드자동차 ), EV(electric vehicle; 전기자동차 ) 의매출이본격화되는 2009년부터 2013년까지리튬이온 2차전지의연평균성장율 (CAGR) 은 7% 로전망되나 HEV용 2차전지의시장규모는 56% 의성장세를보일것으로추정된다. 그동안안정성, 경제성, 원가경쟁력, 출력밀도등에서 HEV용 2차전지확대에걸림돌이있었으나, 코발트 (cobalt) 계에서 NMC계 ( 니켈-망간-코발트계 ) 로전환이가능해지면서이와같은시장확대가가능해진것으로풀이된다. 다만, 셀제조업체와소재업체별로수익성은차별화될것으로예상된다. 특히, 올해부터 2차전지가공급과잉으로전환됨에따라셀제조업체들의수익성은 2008년대비하락할것으로전망되나, 소재업체들의경우원가경쟁력이높은재료의매출증대로안정적수익성을유지할수있을것으로판단된다. 투자포인트 2. HEV시장확대는추세적인흐름 2차전지업체들수혜예상 유가하락에따라 HEV, EV 등의경제성이악화되면서이와같은차량의확산이지연될것이라는우려가있다. 그러나, HEV, EV 등은유가움직임에따라시장확대에영향을받을수있지만, 최근유럽, 미국, 일본등주요국가들이친환경자동차보급을확대하고있다는점에서이러한친환경자동차의확대는추세적으로나타날것으로판단되어 2차전지업체들의수혜가예상된다. < 그림 1> 코스피지수와삼성 SDI 주가추이 < 그림 2> 코스닥지수와엘앤에프주가추이 자료 : Bloomberg, 유진투자증권 자료 : Bloomberg, 유진투자증권 영업이익증가율 (yoy) 삼성SDI -47.2% 엘앤에프 984.9% 2007년하반기부터 2008년 3분기까지 2차전지는전반적으로타이트한수급상황을겪었다. 게다가유가상승및에너지관련종목에대한관심증대로 2차전지셀제조업체인삼성SDI의주가도시장대비양호했던것으로판단된다. 그렇지만, 올해부터내년상반기까지 2차전지수급은공급과잉으로전환될것으로보인다. 이는 2차전지업체들의수익성에부담을주어삼성SDI의올해영업이익은 702억원 ( 연결기준 ) 으로지난해 1,330억원대비 47.2% 하락할것으로예상된다. 이가운데 2차전지부문만의영업이익은 1,883억원으로지난해 2,337억원대비 19.4% 감소할것으로보인다. 반면 2차전지양극재료를본격적으로양산하기시작한엘앤에프는올해영업이익의대부분이 2차전지로부터발생할것으로예상되며 283억원을달성해지난해 26억원대비 984.9% 증가할것으로전망된다. 이에따라엘앤에프의주가는시장대비강세를보이고있다고판단된다. 4_Industry Report

5 삼성SDI Valuation NAV이용목표주가 77,000원투자의견 'HOLD' 삼성SDI에대한투자의견 'HOLD' 와목표주가 77,000원을유지한다. 목표주가산정은순자산가치법 (NAV; net asset value) 을통해산정하였으며, 투자자산가치가운데삼성그룹관련투자자산에대해그성격과낮은유동성등을고려해 50% 할인율을적용하였다. < 표 1> 삼성 SDI 목표주가산정 (NAV : Net Asset Value) 영업가치 사업부 사업부별가치 ( 백만원 ) 비중 CRT 274, % PDP 143, % Batteries 2,435, % Total (A) 2,853, % 투자자산가치 상장사 지분율 투자자산별가치 ( 백만원 ) 삼성정밀화학 11.5% 130, % 삼성엔지니어링 5.1% 116, % 삼성물산 7.2% 466, % 호텔신라 0.1% % 에스원 11.0% 200, % Total (B) 914, % 50% 할인 457, % 비상장사 지분율 투자자산별가치 ( 백만원 ) 삼성종합화학 10.7% 50, % 삼성에버랜드 4.0% 10, % 삼성경제연구소외 1,214, % Total (C) 1,275, % 순차입금 (D) -290, % 우발채무 (E) 1,356, % 순자산가치 (A+B+C-D-E) 3,520, % 주당순자산가치 77,272 자료 : 유진투자증권 < 그림 3> 삼성 SDI PBR 밴드 자료 : 유진투자증권 < 그림 4> 삼성 SDI EV/EBITDA 밴드 자료 : 유진투자증권 Industry Report_5

6 엘앤에프상대 Valuation 목표주가 31,000원투자의견 'BUY' 엘앤에프에대한투자의견 'BUY' 와목표주가 31,000원을유지한다. 목표주가는글로벌소재업체들을비교대상기업으로선정해 2009년과 2010년 P/E와 EV/EBITDA를 50대 50의가중치를부여해산정하였다. < 표 2> 엘앤에프 Peer Group Valuation 업체 주가 시가총액 P/E (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) ( 원 ) ( 십억원 ) 2009E 2010E 2009E 2010E 2009E 2010E 엘앤에프 27, 소디프신소재 63, CORNING INC 15,087 23, MERCK KGAA 117,740 25, PRAXAIR INC 94,532 28, CLARIANT AG-REG 6,789 1, KIC LIMITED 6, DONGJIN SEMICHEM CO LTD 2, AIR PRODUCTS & CHEMICALS INC 78,012 16, KONICA MINOLTA HOLDINGS INC 12,235 6, HITACHI CABLE LTD 2, MITSUI MINING & SMELTING CO 2,359 1, TOSOH CORP 2,327 1, IDEMITSU KOSAN CO LTD 103,949 4, HITACHI METALS LTD 7,643 2, HITACHI CHEMICAL CO LTD 15,097 3, MITSUI CHEMICALS INC 3,538 2, SEKISUI CHEMICAL CO LTD 7,171 3, JSR CORP 18,069 4, 가중평균 자료 : Bloomberg, 유진투자증권 (2 월 19 일종가기준 ) < 그림 5> 엘앤에프 PBR 밴드 < 그림 6> 엘앤에프 EV/EBITDA 밴드 자료 : 유진투자증권 자료 : 유진투자증권 6_Industry Report

7 < 표 3> 2 차전지업체 Valuation 비교 FY SDI LG화학 Sanyo Sony NEC BYD 결산월 Dec. Dec. Mar. Mar. Mar. Dec. 현재가 (2월 17일, 원 ) 64,000 84,000 2,035 23,960 3,397 3,044 시가총액 ( 십억원 ) 2,902 6,455 4,098 26,255 7,255 6,148 이익규모매출 ,792 10,795 15,231 67,117 37,643 2,591 ( 십억원 ) ,650 14,654 16,539 72,713 37,844 5, ,764 12,144 29, ,641 64,180 7, ,500 13,113 27, ,196 60,903 8,474 영업이익 ( 십억원 ) , ,069 1, , , , , EBITDA ,227 1,112 3,817 2, ( 십억원 ) ,915 1,368 6,577 2, ,293 1,609 3,334 1, ,247 1,421 4,364 1, 순이익 , ( 십억원 ) , , ,049-4, , EPS ,998 8, , ( 원 ) , , ,243 8, ,998-1, ,117 8, , BPS ,689 46, ,908 4, ( 원 ) ,987 61, ,270 4,922 1, ,262 65,766 1,980 48,620 5,615 1, ,405 69,989 1,937 46,687 5,157 1,533 수익성영업이익률 % 7.1% 2.3% 0.9% 1.5% 11.2% % 10.4% 3.8% 4.2% 3.4% 7.4% % 8.9% 1.2% -2.7% -0.6% 7.0% % 8.3% 0.8% -1.5% -0.5% 7.1% EBITDA Margin % 11.4% 7.3% 5.7% 5.9% 15.5% % 13.1% 8.3% 9.0% 7.8% 11.3% % 10.6% 5.5% 2.8% 3.0% 10.9% % 9.5% 5.2% 3.9% 3.0% 10.5% 순이익률 % 6.4% -2.4% 1.5% 0.2% 7.6% % 7.5% 1.4% 4.2% 0.5% 5.2% % 5.8% -0.4% -1.7% -6.5% 4.9% % 5.1% -0.6% -1.1% -1.5% 4.5% ROE % 21.1% -78.4% 3.8% 0.9% 20.2% % 25.0% 286.2% 10.8% 2.2% 13.1% % 13.8% -4.7% -3.6% -31.2% 12.1% % 11.8% 2.3% -2.1% -11.9% 12.5% Multiple P/E n/a n/a n/a n/a n/a n/a 16.9 P/B EV/EBITDA 성장성매출증가율 % 35.7% 8.6% 8.3% 0.5% 124.0% % -17.1% 77.4% 64.5% 69.6% 23.0% % 8.0% -6.4% -5.4% -5.1% 18.7% 3년연평균증가율 -2.6% 6.7% 21.7% 19.0% 17.4% 48.4% 영업이익증가율 2008 흑전 99.9% 81.0% 428.7% 127.0% 48.4% % -28.9% -43.5% 적전 적전 16.3% % -0.1% -39.1% 적지 적지 19.7% 3년연평균증가율 n/a 12.4% n/a n/a n/a 27.4% EBITDA 증가율 2008 흑전 56.0% 23.0% 72.3% 31.4% 63.8% % -32.5% 17.6% -49.3% -35.1% 18.2% % -3.6% -11.7% 30.9% -5.7% 14.8% 3년연평균증가율 n/a 0.5% 8.5% 4.6% -7.0% 30.5% EPS 증가율 2008 흑전 65.6% 흑전 195.8% 153.1% 53.1% % -35.7% 적전 적전 적전 12.3% % -4.4% 적지 적지 적지 9.2% 3년연평균증가율 n/a 0.6% n/a n/a n/a 23.4% 자료 : Bloomberg, 유진투자증권 Industry Report_7

8 < 표 4> 2 차전지양극재료업체 Valuation 비교 8_Industry Report FY 엘앤에프 Umicore Nippon Chem. Tanaka Toda Kogyo Sumitomo MM Nichia 결산월 Dec. Dec. Mar. Mar. Mar. Mar. Mar. 현재가 (2월 18일, 원 ) 26,450 26,397 2,583 4,189 15,434 10,882 3,244 시가총액 ( 십억원 ) 271 3, , 이익규모매출 , ,822 1,333 ( 십억원 ) , ,281 1, ,913 n/a n/a n/a 12,915 2, ,408 n/a n/a n/a 9,463 2,164 영업이익 , ( 십억원 ) , n/a n/a n/a n/a n/a n/a EBITDA , ( 십억원 ) , n/a n/a n/a 803 n/a n/a n/a n/a 588 n/a 순이익 , ( 십억원 ) , n/a n/a n/a n/a n/a n/a EPS , , ( 원 ) , , ,418 2,189 n/a n/a n/a 1, ,827 2,492 n/a n/a n/a BPS ,937 16,922 3,211 4,026 4,989 6,878 3,412 ( 원 ) ,932 20,210 3,826 5,563 5,969 10,102 3, ,164 22,690 n/a n/a n/a 16,207 5, ,839 23,982 n/a n/a n/a 16,118 5,164 수익성영업이익률 % 3.7% 5.7% 5.7% 3.5% 16.8% 8.8% % 3.4% 6.4% 7.2% 2.1% 13.7% 8.7% % 3.0% n/a n/a n/a 3.0% 5.1% % 2.9% n/a n/a n/a 1.1% 2.9% EBITDA Margin % 5.3% 15.2% 9.9% 9.1% 19.5% 11.5% % 5.2% 15.0% 10.9% 7.3% 16.4% 11.6% % 4.6% n/a n/a n/a 6.2% n/a % 4.6% n/a n/a n/a 6.2% n/a 순이익률 % 7.9% 3.2% 2.1% 3.3% 13.0% 4.6% % 1.3% 3.8% 3.6% -0.4% 12.2% -7.0% % 1.8% n/a n/a n/a 4.5% 1.4% % 2.0% n/a n/a n/a 1.6% 1.3% ROE % 53.8% 4.3% 7.0% 3.9% 29.0% 16.1% % 8.8% 5.8% 13.1% -0.7% 25.4% -27.2% % 11.5% n/a n/a n/a 6.4% 5.5% % 10.7% n/a n/a n/a 0.7% 4.1% Multiple P/E n/a n/a n/a n/a n/a n/a P/B n/a n/a n/a n/a n/a n/a EV/EBITDA n/a n/a n/a 20.3 n/a n/a n/a n/a 12.3 n/a 성장성매출증가율 % 39.0% 11.9% 21.1% 33.8% 18.7% 4.3% % -5.4% n/a n/a n/a 39.1% 68.1% % 3.6% n/a n/a n/a -26.7% -7.4% 3년연평균증가율 35.1% 10.8% n/a n/a n/a 6.6% 17.5% 영업이익증가율 2008 흑전 25.4% 24.9% 54.3% -19.1% -3.2% 3.6% % -14.8% n/a n/a n/a -70.1% -0.9% % 0.3% n/a n/a n/a -72.4% -48.0% 3년연평균증가율 n/a 2.3% n/a n/a n/a n/a n/a EBITDA 증가율 2008 흑전 36.9% 9.8% 33.5% 7.8% 0.0% 5.2% % -16.0% n/a n/a n/a -47.3% n/a % 2.5% n/a n/a n/a -26.8% n/a 3년연평균증가율 n/a 5.6% n/a n/a n/a n/a n/a EPS 증가율 2008 흑전 -74.4% 34.2% 105.0% 적전 9.4% 적전 % 28.7% n/a n/a n/a -48.2% 흑전 % 13.9% n/a n/a n/a -84.3% -12.3% 3년연평균증가율 n/a -27.9% n/a n/a n/a n/a n/a 자료 : Bloomberg, 유진투자증권

9 III. 2 차전지산업 III-1. 2 차전지개요 전지의종류 전지 (battery) 는크게물리전지와화학전지로구분된다. 그리고, 화학전지는다시일차전지 (primary battery) 와 2차전지 (secondary battery, rechargeable battery), 연료전지 (fuel cell) 등으로구분된다. 화학전지는전지내의화학물질의화학에너지를전기화학적산화 환원반응에의해전기에너지를변환하는장치이다. 1차전지는한번사용하고버리는알카라인전지, 수은전지등기존의전지를말하며, 2차전지는충전과방전을반복할수있는전지를지칭한다. 2차전지의개발및발달로인해휴대전화, 노트북 PC, PMP(portable multimedia player) 등휴대용기기의확대가활발해지는계기가되었다. < 그림 7> 2 차전지구분 자료 : 유진투자증권종합 2 차전지의원리 2차전지는양극 (anode), 음극 (cathode), 전해질 (electrolyte), 분리막 (separator), 용기 (can) 등으로구성된다. 양극과음극사이의전해질을통하여리튬이온이이동하는전기적흐름에의해전기를발생하는구조이다. 예를들어, 리튬이온전지에서리튬이온이양극에서분리막을지나음극의결정구조안으로이동하는것은충전이며, 그와반대로리튬이온이음극에서양극결정구조안으로이동할경우방전에해당한다. 과거에는이와같은가역반응 (reversible reaction) 과정에서고용체가발생해점차용량이감소하는메모리효과 (memory effect) 가발생했으나, 리튬이온전지의경우이러한메모리효과가미미해극판의손실이적어장수명화가가능해졌다. Industry Report_9

10 < 그림 8> 2 차전지작동원리 Discharge Negative Electrode Charge Positive Electrode Li + Copper negative current collector Discharge Li + Li + Li + Aluminum positive current collector Li + LixC 6 Li + conducting electrolyte Li 1-x CoO 2 자료 : 유진투자증권종합 < 그림 9> 삼성 SDI 의 2 차전지 < 그림 10> 삼성 SDI 의연료전지 자료 : 삼성 SDI, 유진투자증권 자료 : 삼성 SDI, 유진투자증권 2차전지의발전방향고 ( 高 ) 에너지밀도 휴대용기기의발달로인해 2차전지역시빠르게발전하고있다. 2차전지의발전방향은높은에너지밀도 (Wh/kg) 를얻기위해이에적합한소재를개발하는과정과궤를같이한다. 1860년납축전지 (lead-acid) 가개발된이래동일한부피에서높은출력을얻으면서도신뢰성을높이려는노력이이어졌다. 이에따라극판 ( 양극, 음극 ) 소재개발, 박막화등이진행되었다. 1960년대에들어니켈-카드뮴전지 (Ni-Cd) 의개발로 2차전지시장은본격적으로성장하기시작했다. 기존납축전지대비고출력, 고전류방전이가능하다는점이시장확대에기여한것으로판단된다. 그러나, 1990년대초 SONY에의해상용화된리튬이온 2차전지는에너지밀도측면에서큰발전을거두었다. 10_Industry Report

11 < 표 5> 2차전지별특성 Lead NiCd NiMH Li-ion Li-ion Polymer Na-NiCl-Zebra Specific energy(wh/kg) 25~45 50~70 50~70 100~ ~150 90~120 Theoretically >450 > Possible Energy(Wh/kg) Power density(w/kg) 50~ ~ ~ ~ ~ Cell voltage(v) Cycle life(80% capacity) 200-2,000 1,000~2,000 1,000~2,000 1,000 and more 500 1,000~2,500 Quick charge(h) 6~8 2~4 1 2~4 2~4 6~8 Self-discharge ~10 5~ (%/month) Temperature range -20~60-40~60-20~60-20~60 0~60 270~350 Disadvantages 무거움, 출력대비무거움, 출력대비가벼움, 제조어려움, 제조어려움, 온도특성까다로움 출력밀도낮음, 메모리효과, 수명짧음 가격높음 가격높음 안정성낮음 독성물질함유 Fields ofapplication 자동차시동용전지 장난감, 휴대폰 2차전지, 노트북, 노트북, 휴대용기기, 휴대폰, 비상용전지 잠수함, 보트, 휴대폰, 전기자동차 하이브리드자동차 전기자동차 하이브리드자동차 자료 : 유진투자증권종합 리튬이온전지시장확대가속화 화학적 전기적특성이우수한리튬이온전지는기존의니켈-카드뮴이나니켈-수소계 2차전지대비에너지밀도가높다는장점을가지고있다. 또한, 앞서개발된 2차전지대비전해질의종류에따라리튬이온전지와리튬이온폴리머전지로구분된다. 그리고, 리튬이온폴리머전지는액상형전해질대신고분자재료를사용해전해액의누출에따른위험이적고고분자가갖는특성을이용해형상을자유자재로만들수있으며발열이적어안정성이높다는장점이있다. < 그림 11> 2 차전지개발방향 (Energy Density) < 그림 12> 2 차전지개발방향 (Thin & Slim) 100 (wh/kg) Ni-Cd (Cylindrical Type) Li-Ion Rechargeable Battery Ni-MH Gravimetric Ni-Cd (Button Type) 100 Volumetric Energy Density Lead-Acld (wh/l) 1,000 자료 : 업계자료, 유진투자증권 자료 : 삼성 SDI, 유진투자증권 Industry Report_11

12 리튬이온전지구조 리튬이온전지는리튬이온전지및리튬이온폴리머 (polymer) 전지를통칭하며양극, 음극, 전해액, 분리막, 용기, 보호회로등으로구성된다. 리튬이온전지는형상에따라원통형 (cylindrical type) 과각형 (prismatic type) 으로나뉜다. 양극과음극의쇼트 (short) 를방지하기위해분리막이사용되며전해액과함께용기에삽입한다. 이외에도과충전및과전류로인한폭발, 누액등의사고를방지하기위해추가적인기능이사용된다. 내부온도증가를방지하기위한 PTC(positive temperature coefficient), 압력상승을막기위한 Vent 등의보호부품이사용된다. 뿐만아니라, 과충전및과방전을막기위한콘트롤회로와충방전스위치, 퓨즈등의보호회로 (PCM; protection circuit module) 가사용된다. < 그림 13> 리튬이온 2 차전지구조 ( 원통형 ) Top Cap(Postitive Terminal) < 그림 14> 리튬이온 2 차전지구조 ( 각형 ) Negative Terminal PTC Top Insulatior Vent Gasket Vent Gasket Top Cap Electrolyte Injection Hole Top Insulator Cathode Tab Separator Steel-Can (Negative Terminal) Anode Separator Al-Can (Positive Terminal) Bottom Insulator Cathode Anode Bottom Insulator Cathode Cathode 자료 : 업계자료, 유진투자증권 자료 : 업계자료, 유진투자증권 < 그림 15> 리튬폴리머 2 차전지구조 cell drawing Al tab separator anode cathode Cu tab stacking and winding 자료 : 업계자료, 유진투자증권 12_Industry Report

13 2 차전지제조공정 2차전지제조공정은사전에양극과음극각각의원료분말을도전제 (conductor) 와결합재 (binder) 와함께혼합해양극과음극조성물을형성시킨다. 그리고, 분리막과함께감아용기에삽입하는공정이다. 이는매우민감한공정이며조성물과수분과의차단이매우중요한관리요인이다. 공기중의수분과반응해원치않는화학반응을일으킬수있어안정된품질유지를위해서는공기중의수분통제가필수적이다. < 그림 16> 2 차전지제조공정 ( 원통형 F.end) Solvent Aceton NMP Positive Active material LiCoO 2 LiNiCoO 2 LiMn 2 O 4 Conductor Acetylene Black Graphite carbon Binder PVdF - NMP - DMF Negative Active material Graphite MCMB Conductor Binder Solvent Acetylene Black Graphite carbon PVdF - NMP - DMF Aceton NMP Mixing Coating Drying Slit to width Cathode Anode Separator Winding core Can, Case Insert wound Elements in Can Spot Weld Bottom Contact Vacuum & heat drying Addition of Electrolyte Safety circuit Insert Top Parts Close & Seal - Formation - Testing 자료 : 업계자료, 유진투자증권 Industry Report_13

14 안전사고증가는경박단소화영향커 최근 2차전지의과열및폭발사고에대한보도가잇따르고있다. 이는어느정도리튬이온전지가갖는물질의특성에서기인할수있어양극재료개발, 반응성이낮은전해액개발등의활동이이루어지고있다. 그러나, 최근의사고증가는이보다는휴대용기기의경박단소화 (thin & slim) 로인한영향이더욱큰것으로판단된다. 노트북 PC, 휴대전화등셋트는점점더얇고가벼워지면서이와함께더욱얇은 2차전지를원하나사용시간즉, 에너지밀도는더욱높은고용량제품을채택하고있다. 이에따라기존대비2차전지의사용환경이안정성측면에서점점더취약해진데따른결과라고판단된다. 즉, 양극과음극등소재를삽입할수있는공간은점차좁아지는반면양극과음극의용량은더욱확대해야하는환경으로인해발열방지, 가스방출등의안전장치가제역할을다하기어려운환경에노출될가능성이증가하기때문으로판단된다. 뿐만아니라제조공정에서혼입된불순물에의한쇼트가능성도경박단소화가진행될수록더욱커질것으로추정된다. < 그림 17> 2 차전지사건사고수 자료 : 업계자료, 유진투자증권 14_Industry Report

15 III-2. 2 차전지시장현황 2 차전지시장성장세지속 HEV(Hybrid Electric Vehicle ; 하이브리드자동차 ) 의시장이형성되기전인 2003년부터 2009년까지 2 차전지시장은연평균 11% 의꾸준한성장세를유지해왔다. 그러나, 그동안성장세를이끌어온노트북 PC, 휴대전화, 게임기등 IT용모바일기기중심의 2차전지시장규모는 2009년 100억달러규모에서완만한성장세를보일것으로전망된다. 반면, 2010년부터 HEV(EV) 시장이빠르게형성될것으로예상되어 2차전지시장의성장세는유지될것으로판단된다. < 그림 18> 리튬이온 2 차전지시장규모 자료 : 업계자료, 유진투자증권 < 그림 19> Application 별 2 차전지수요전망 노트북 PC 가장큰 2차전지수요처원통형증가세지속 자료 : 업계자료, 유진투자증권 2010년부터 IT용모바일기기중노트북 PC의 2차전지수요는연간 13.5억셀로서휴대전화용수요 12.5억셀보다많아 2차전지의가장큰수요처로자리잡을것으로전망된다 ( 셀수량기준 ). 2009년까지는휴대전화가가장큰수요처였으나, 휴대전화시장의증가세가둔화되는반면, 넷북 (netbook), UMPC(ultra mobile PC) 등노트북 PC 시장의지속적인증가세로인해노트북 PC용 2차전지의비중이빠르게증가할것으로전망되기때문이다. 이에따라기존에는노트북 PC용 2차전지수요가전체 2 차전지수요의 23~25%( 셀수량기준 ) 를차지했으나, 향후 40% 수준까지증가할것으로전망된다. Industry Report_15

16 올해글로벌경기둔화에따른영향으로노트북 PC 업체들이재고를줄이고있고넷북의경우원통형 2차전지사용량이기존노트북 PC 대비적어올해수요증가세는다소주춤할수있을것으로전망된다. 그러나, 전반적인노트북 PC 성장세가여전히유효할것으로판단되어원통형 2차전지의증가세는지속될것으로판단된다. < 그림 20> 노트북 PC 수요전망 자료 : 유진투자증권 < 그림 21> 2 차전지종류별수요전망 2 차전지수출증가 자료 : 업계자료, 유진투자증권 국내주요 2차전지업체들의시장점유율확대및설비증설등의영향으로우리나라 2차전지의수출규모가빠르게증가하고있다. 2005년초월510톤의수출규모가 2008년 11월 2,350톤으로크게증가하였다. 16_Industry Report

17 < 그림 22> 리튬이온 2 차전지월간수출 자료 : 한국무역협회, 유진투자증권 < 그림 23> 리튬이온 2 차전지월간수입 자료 : 한국무역협회, 유진투자증권 < 그림 24> 리튬폴리머 2 차전지월간수출 < 그림 25> 리튬폴리머 2 차전지월간수입 자료 : 한국무역협회, 유진투자증권 자료 : 한국무역협회, 유진투자증권 < 그림 26> 기타양극재료월간수출 자료 : 한국무역협회, 유진투자증권 < 그림 27> 기타양극재료월간수입 자료 : 한국무역협회, 유진투자증권 Industry Report_17

18 , 셀과소재양극화 국내 은심각한양극화특성을나타내고있다. 2차전지셀제조업체인삼성SDI와 LG화학은이미시장점유율기준으로세계 2위, 5위를차지할정도로규모를갖추고있는반면, 부품, 장비등밸류체인 (value chain) 중간단계의경쟁력은매우낮은것으로판단된다. 반면, 진입장벽이높은 2차전지핵심소재인양극재료부문에있어서는엘앤에프가빠르게시장지배력을확대하고있다는점이특징적이다. 이러한양극화의배경은 이대규모초기투자가필요한장치산업이라는점에서국내대기업의적극적인설비투자가세계시장점유율상승이가능했지만, 부품업체들의경쟁심화및동반성장이이루어지지않은데따른결과라고보인다. 그러나, 엘앤에프의경우소재개발에대한노하우를활용해일본업체가독점해온 2차전지양극재료시장에진입했다는점은향후균형있는산업발전을위해긍정적이라고판단된다. < 그림 28> 2 차전지산업의 Value Chain 자료 : 유진투자증권 소재업체확대필요 2차전지제품의특징중하나는사용되는재료와부품의종류가많지않다는점이다. 특히부품대비높은수익성을보이는소재의경우장기간의노하우가축적되어야하고 2차전지전체의성능에가장큰영향을미친다. 그러므로 R&D에많은비용과시간이필요해국내업체의진입이제한적인상황이다. 최근에는 IT용기기이외의HEV용시장확대를고려해대기업중심으로소재사업을준비하고있어국내소재산업의경쟁력도확대될것으로전망된다. 18_Industry Report

19 < 그림 29> 2 차전지양극물질 < 그림 30> 2 차전지분리막 자료 : 업계자료, 유진투자증권 자료 : 업계자료, 유진투자증권 2 차전지산업경쟁치열 의특성은아직경쟁이치열한단계라는점이다. 산업의집중도여부를판단하는지표인 HHI(Herfindahl-Hirchman Index) 가 1Q08 1,206에서 4Q08 1,238로큰변화를보이지않은것으로추정된다. 2차전지업체들의설비증설계획및수요전망등을고려해볼때이러한추이는 2010년까지도이어질것으로전망된다. 즉 이 ' 완만한집중영역 ' (1,000이하: 분산영역, 1,000~1,800 : 완만한집중영역, 1,800이상 : 집중영역 ) 에속해있으며이는아직까지는시장확보를위한경쟁이지속될것으로전망된다. 그러나, 2010년이후HEV 및 EV(electric vehicle ; 전기자동차 ) 시장의성장은 에큰변화를줄것으로판단된다. HEV, EV와관련해완성차업체와전략적관계를형성한업체와그렇지못한업체간의시장지배력차이가크게벌어짐에따라산업구조에변화가불가피할것으로보인다. < 그림 31> 2 차전지산업 HHI 추이 자료 : 유진투자증권 Industry Report_19

20 III-3. 2 차전지수급전망 : 2009 년공급과잉전환 공격적설비증설 경기둔화우려에도불구하고지난해주요 2차전지업체들은공격적인설비투자계획을발표하였다. 세계시장점유율 1위인 Sanyo는 1억 8,900만달러를투자해 2008년상반기월 7,000만셀규모에서 2009년에 9,500만셀 (36% 증가 ) 이상으로확대하겠다고발표했다, 3위인 SONY는 3억 7,100만달러를투자해지난해상반기기준월 5,000만셀미만에서 2010년에는무려 7,400만셀 (80% 증가 ) 까지증가시키겠다고발표했고, Panasonic도지난해상반기3,000만셀규모에서 2009년에는 5,500만셀 (83% 증가 ), 2011년에는 8,000만셀 (167%) 까지확대할계획을발표하였다. 국내메이져업체들도유사한상황이다. 삼성SDI가지난해상반기기준 4,000만셀규모에서올해말 7,700만셀 (93% 증가 ) 할것으로추정되며, LG화학역시지난해평균 3,500만셀에서올해말 6,500만셀 (86% 증가 ) 로확대할예정이다. < 표 6> 주요 2차전지업체의생산능력 ( 단위 : 백만셀 / 월 ) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 3Q10 4Q Sanyo SDI Sony Matsushita LGC BYD Others Total Capa Total Shipments n/a n/a n/a n/a n/a n/a Ship. / Capa 71% 73% 73% 78% n/a n/a n/a n/a 74% n/a n/a 자료 : IT총연, 유진투자증권 IT 수요보다는 HEV 고려한증설 당사리서치센터추정으로는이와같이공격적으로생산능력을증가시키는배경으로는노트북 PC, 휴대전화등 IT 모바일기기의수요에대응하기보다는 HEV, EV의시장성장에대응하기위한것으로풀이된다. 앞서시장규모에서살펴본바와같이 IT용 2차전지의시장은그동안 20% 내외의성장세를보였지만경기둔화에따른영향으로당분간완만한성장세를보일것으로전망된다. 예를들어, 노트북 PC의경우넷북의성장세를포함하더라도당사는올해 1억 1,250만대로서전년대비 -6% 의성장세를보일것으로추정하고있다. 올해휴대전화시장역시소폭감소할것으로전망된다. 사용시간증가요구에따라세트당셀수요증가를고려하더라도 'IT용수요증가에대응하기위한증설 ' 이라는 2 차전지업계의설명을이해하기어렵다고판단된다. 따라서, HEV, EV 시장의본격적인성장에앞서생산능력을확대하려는움직임으로해석된다. HEV(EV) 에사용되는 2차전지셀의경우노트북 PC 등에사용되는원통형 2차전지 2,000~6,000개에해당하는양을사용한다는점에서이와같은공격적인설비증설의배경을짐작할수있다. 경기둔화와무관하게계획대로진행될전망 최근의엔화강세로인해일본 2차전지업체의증설이어려울것이라는전망이있다. 그러나, 당사는 2 차전지생산능력확대가일반 IT기기용이아닌 HEV용이라는점을고려해볼때자동차업체들의 HEV용차량개발로드맵 (road-map) 에의한증설이진행되고있기때문에엔고에도불구하고설비증설은예정대로진행될것으로전망된다. 예를들어지난해말 Honda는최근경기침체에따른자동차판매부진등의영향으로 F1 경기참여를중단하는결정을내렸지만, 친환경자동차에대한투자를증가시킨다고발표한것에서도일본자동차업체와 2차전지의 HEV(EV) 에대한관심을읽을수있으며, 이로인해일본 2차전지업체들의설비투자변경가능성은매우낮다고판단된다. 20_Industry Report

21 2 차전지공급과잉전환 지금까지살펴본 2차전지의수요와공급상황을종합해볼때지금까지공급부족현상을보여온 2차전지시장은 2009년부터 2차전지수율문제등으로충분한물량공급이되지않는폴리머전지를제외하고는시장은공급과잉으로전환될것으로판단되다. 이는노트북 PC, 휴대전화등주요수요처의성장세가주춤한반면공급량증가가본격화된데따른결과이다. 이에따라올해 1분기 9%, 2분기 20%, 3분기 11%, 4분기 1% 규모의공급과잉이나타날것으로전망된다. 이러한추세는 2010년상반기까지이어질가능성이높다. 2010년까지 HEV 시장의형성이본격화되기는어려울것으로전망됨에따라여전히잉여 capa가존재할것으로추정되기때문이다. < 그림 32> 2 차전지수요ㆍ공급전망 자료 : 유진투자증권 2차전지셀제조업체수익성하락전망 이러한공급과잉에따라그동안 10%( 영업이익률기준 ) 이상양호한수익성을기록한 2차전지셀제조업체들의수익성하락이나타날것으로전망된다. 올해에도저가형노트북 PC인넷북의판매가양호해수요측면에서긍정적인시각이제기되기도하지만, 기존노트북 PC의경우대당채용되는원통형 2차전지가 6~8셀인반면넷북은 3~4셀을주로사용하고있다는점도수익성에부담이될것으로판단된다. < 그림 33> 일반노트북 PC 와넷북의시장전망 자료 : 유진투자증권 Industry Report_21

22 III-4. HEV 등장, 2 차전지시장의새로운전환기 HEV 시장에대한긍정적전망 전기자동차에대한개념은오랜역사를가지고있으나, 경제성및핵심기술 (2차전지) 확보측면에서제약이많아그동안부진한개발현황을보였다. 이에따라지금까지는 HEV(hybrid electric vehicle; 하이브리드자동차 ), PHEV(plug-in hybrid electric vehicle; 플러그인하이브리드자동차 ), EV(electric vehicle; 전기자동차 ) 혹은 BEV(battery electric vehicle) 시장에대한보수적시각이우세했으나, 최근들어점차긍정적인전망이확산되고있다. 이는 HEV가확대되는데가장큰장애요인으로지목되었던 ' 제조비용 ' 문제즉, 경젱성측면에서의미있는진전이있었기때문으로판단된다. 물론지난해하반기이후유가가크게하락해 HEV의시장확대시기에대한논란이있을수있으나, 1) 유가재상승에대한가능성, 2) 환경친화적인자동차개발이라는측면에서 HEV(EV) 에대한개발은더욱확대될것으로전망된다. < 표 7> 전기자동차역사 자료 : 엘앤에프, 유진투자증권 < 그림 34> HEV 용배터리의예 < 그림 35> HEV 용배터리구조 Battery Pack System for HEV Battery ECU Temperature Voltage Nickel Metal-Hydride Batteries Current Relay To a Vehicle Cooling System Power Detected Data Control Signal 자료 : Toyota, 유진투자증권 자료 : 업계자료, 유진투자증권 22_Industry Report

23 2차전지, HEV의핵심새로운성장동력확보 그동안Toyota, Honda 등일본자동차업체들을중심으로생산해온 HEV가최근에는 Nissan, Subaru, Mitsubishi로확대되고있고, 미국의 GM, 유럽의 Daimler 등도채택하기시작해 2차전지시장은새로운전환기를맞을것으로전망된다. HEV 판매량은 2008년하반기에경기둔화및유가하락등의영향으로판매세가 2007년 (51.2만대) 대비 6% 하락한 (48.3만대) 것으로추정되나일반자동차판매대비양호한수준이며 HEV의성장세는지속될것으로예상된다. 이에따라지금까지 2차전지시장의성장을주도한것이 IT용모바일기기였다면, 향후에는 HEV, PHEV, EV 등과같은자동차용 2차전지가새로운수요증대에기여할것으로전망된다. < 그림 36> 모델별하이브리드자동차판매량 자료 : 업계자료, 유진투자증권 < 그림 37> HEV 생산량전망 < 그림 38> HEV 용리튬이온전지수요전망 ( 용량기준 ) 자료 : 업계자료, 유진투자증권 자료 : 업계자료, 유진투자증권 NiMH에서리튬이온으로전환원가경쟁력, 안정성, 수명확보 그동안HEV용 2차전지는주로 NiMH(nickel-metal hydride ; 니켈수소전지 ) 를채택해왔으나 2010년부터리튬이온전지의시장확대가빠르게나타날것으로전망된다. 그동안 HEV 시장을주도해온 Toyota와 Nissan 자동차도 2008년하반기에기존의 NiMH에서향후에는리튬이온전지를채용할것이라고밝혔다. 그동안NiMH가에너지밀도, 출력밀도등에서불리했음에도신뢰성과원가경쟁력이우수하다는점에서채택되어왔으나, 리튬이온전지로대체되기시작하는이유는 1) 리튬이온전지의소 Industry Report_23

24 재개발과대량생산에진전을이루면서원가경쟁력이크게상승했으며, 2) 그동안단점으로여겨졌던안정성과수명문제도크게개선되었기때문이다. 완성차업체들의리튬이온전지채용확대로인해올해 3% 에불과한리튬이온채용 HEV 비중이 83% 까지증대되면서 HEV용 2차전지의메인스트림으로자리잡을것으로예상된다. < 표 8> 리튬이온전지채용 HEV, PHEV, BEV 의판매전망 (000s) 07CY 08CY 09CY 10CY 11CY 12CY 13CY 14CY 15CY 16CY 17CY Toyota HEV Nissan HEV Honda HEV GM HEV Ford HEV Other HEV Toyota PHEV , GM PHEV Chrysler PHEV Nissan PHEV Mitsubishi BEV Other PHEV/BEV NiMH HEV ,384 1,651 1, LIB HEV ,763 2,163 2,556 2,811 2,976 LIB PHEV LIB BEV LIB Vehicle Total ,126 2,653 3,218 3,613 3,978 yoy Change 665.4% 121.6% 108.6% 131.1% 24.8% 21.3% 12.3% 10.1% 자료 : 업계자료, 유진투자증권 시스템별 2차전지특성요구 HEV, EV, PHEV의성능은 2차전지에의해좌우된다. 따라서 HEV용 2차전지는각각의시스템에적합한특성을요구한다. HEV용제품은높은토크 (torque) 를얻을수있도록출력밀도가높아야하며, EV 는보조동력이없다는점에서장시간주행이가능하도록에너지밀도가높아야한다는특징이있다. < 그림 39> EV, HEV, PHEV 의시스템개요 자료 : 유진투자증권 24_Industry Report

25 주행거리감안시 EV 성장가능할전망 HEV, EV, PHEV의 2차전지는각각의시스템에맞는특성을요구한다. HEV용제품은높은토크 (torque) 를얻을수있도록출력밀도가높아야하며, EV는보조동력이없다는점에서장시간주행이가능하도록에너지밀도가높아야한다는특징이있다. 일본과유럽에비해미국운전자들의주행거리가다소긴상황에서도미국운전자의 2/3가 1일평균50km 이내의주행거리를나타내고있다. GM이 2010년부터양산예정인 Chevrolet의 EV차량인 Volt의경우1회충전으로 64km를주행할수있다는점에서 EV용 2차전지의상용화가더욱빠르게진행될것으로전망된다. < 그림 40> 일간주행거리분포도 (km/ 일 ) 자료 : 업계자료, 유진투자증권 HEV,PHEV,EV의 2차전지개발방향 1)Customized 전지 2) 기존원통형전지활용 HEV, PHEV, EV의 2차전지개발동향은크게 1) 차량에맞는 2차전지를별도로개발하는경우, 2) 기존의원통형전지인 18650셀 ( 노트북PC 등에사용되는원통형 2차전지의대표제품으로서지름이 18mm, 길이가 65mm라는의미 ) 을기반으로하는경우로나뉜다. 대부분의자동차업체들은해당모델개발과함께 2차전지를함께개발하고있으나, Daimler사와 BMW사의경우출퇴근용소형차량인 Smart ed(electric drive) 와 Mini E에 18650셀을각각 2,000개, 5,088개를적용하고있고, Telsa의경우 6,831개의 18650셀을사용하는것으로알려지고있다 셀을사용하는것은이미상당기간동안노트북용 PC, 휴대용기기등에서품질및신뢰성이검증되었다는점때문에관심을끌고있으나, 중장기적으로는자동차의특성에최적으로디자인된 2차전지를사용하는방향으로개발이진행될것으로판단된다. 앞서 2차전지수급전망에서도언급한바와같이경차의경우에도 2차전지사용량이크게증가 ( 노트북 PC 대비 250~850배 ) 한다는사실은 2차전지업체들의대규모설비증설을설명할수있다. 향후일반승용차나 SUV 등까지확대될경우 2차전지업체의설비증설규모는더욱확대될것으로판단된다. Industry Report_25

26 < 표 9> 자동차업체와 2 차전지업체간제휴및제품개발 Road-map BatteryManufacturers Shareholders AutoAssemblers BatteryType MP Model Type Year Panasonic EV Energy Toyota 60% Toyota Li-ion Mini Van HEV 2010 (PEVE) Panasonic 40% Lexus 600h HEV 2012 Prius III HEV 2013 Sedan PHEV 2009 n/a BEV 2013 Hino NiMH HEV Sanyo Ford Li-ion Escape HEV 2012 Edge(SUV) HEV 2012 Fusion HEV 2013 Mercury(Ford) Mariner(SUV) HEV 2012 Milan HEV 2013 Lincoln MKZ HEV 2013 Volkswagen Li-ion Toualeg(SUV) HEV 2011 Golf Touran HEV 2012 Porsche Cayenne HEV 2011 Audi 07 HEV 2011 Telsa Li-ion Roadstar Sedan Daimler Li-ion Smart ED Honda NiMH Civic HEV 2010 Automotive Energy Supply Co. Nissan Motors 51% Nissan Li-ion Sedan(FR) HEV 2010 (AESC) NEC Co. 42% (NCM Type) X-Trail(SUV) HEV 2012 NEC-Tokin 7% Sedan HEV 2012 n/a HEV 2015 Sedan PHEV 2015 Compact Sedan BEV 2010 n/a BEV 2015 Renault Sedan BEV 2011 Mazda n/a HEV Suzuki n/a BEV Subaru(Fuji Heavy Ind.) Compact Sedan BEV 2009 Lithium Energy Japan GS Yuasa Co. 51% Honda Li-ion Civic HEV 2011 (LEJ) Mitsubishi Co. 34% (NCM Type) Insight HEV 2012 Mitsubishi Motors 15% CR-Z HEV 2012 (cf. Mitsubishi Co. holds FIT HEV 2015 a 14% stake in n/a HEV 2015 Mitsubishi Motors) Mitsubishi imiev BEV 2009 PSA(Peugeot) n/a BEV 2012 LG Chem. LG Holdings 30.1% GM Li-ion Volt PHEV 2010 Tahoe, Yukon HEV 2012 Escalade HEV 2012 Sierra HEV 2012 Silverado HEV 2012 n/a HEV 2015 Hyundai Li-ion Avante LPG HEV 2009 Sonata HEV 2010 Hitachi Vehicle Energy Hitachi 64.9% GM Li-ion Malibu HEV 2010 (HVE) (NCM Type) Vue HEV 2010 Aura HEV 2010 Shin-Kobe Electric Machinery 25.1% Isuzu Motors Hitachi Maxell 10% Mitsubishi Fuso Saab Johnson Controls-Saft Advanced Johnson Cont. 51% BMW Li-ion 7-Series HEV 2009 Power Solutions (JCS) Saft 49% X6 HEV 2010 GM Vue PHEV 2010 Daimler S400 HEV 2009 A123 Daimler Li-ion E-Class HEV 2012 S-Class HEV 2012 BMW 3-Series HEV Series HEV 2012 Chrysler Chrysler EV PHEV 2013 Jeep PHEV 2013 Dodge EV BEV 2011 TH!NK City BEV 2010 BYD MidAmerican Energy 39.6% BYD Auto F3DM PHEV 2009 F3e BEV 2009 EnerDel TH!NK City E-One BMW MiniE GAIA Volkswagen Golf Twin Drice PHEV n/a SB Limotive Samsung SDI 50% Volkswagen TBD BOSCH 50% PSA(Peugeot) TBD 자료 : 유진투자증권종합 26_Industry Report

27 < 그림 41> 주요 Maker 별전기자동차생산계획 자료 : IT 총연, 유진투자증권 완성차업체-전지업체간제휴추세 PEVE(Panasonic Electric Vehicle Energy) 는 HEV 분야에서현저한판매실적을보유하고있는 Toyota 자동차가 60%, Panasonic이 40% 를출자해설립한조인트벤처 (joint venture; JV) 로서 Toyota의주요모델인 Prius, Lexus 등에채용되는리튬이온전지를공급할예정이다. 최근 Panasonic이 Sanyo를합병함에따라 PEVE의공급처는더욱확대될것으로예상된다. 기존 Sanyo 전기가 Ford(Mercury, Lincoln 포함 ), Volkswagen, Audi, Tesla 등에리튬이온전지를공급할예정이어서 PEVE는 HEV 시장에서시장지배력을더욱확대할것으로판단된다. 이외에Nissan자동차 (51%) 와 NEC, NEC-Tokin(49%) 등의 JV인 Automotive Enegry Supply Co.(AESC) 는 Nissan자동차, Renault, Mazda, Fuji 중공업 (Subaru) 에, Mitsubishi자동차 (15%), Mitsubishi상사 (34%) 와 GS Yuasa(51%) 의 JV인 Lithium Energy Japan(LEJ) 은 Honda, Mitsubishi, PSA그룹에 2차전지를공급할예정이다. HEV(EV) 핵심부품인 2차전지확보위한경쟁본격화 HEV, PHEV, EV용 2차전지는 ' 일반 ' 전장부품과달리자동차의성능과직결되는핵심부품이다. 아직 HEV용 2차전지의사양이표준화되지않았고, 소재와제어방법, 회로구성등기술적측면에서여러가지검토가함께이루어지고있어각 2차전지업체별사양도매우다양한상황이다. 그렇지만, HEV 시장선점을위해서는우수한 2차전지개발이필수적이며, 이를위해경쟁력있는 2차전지업체와손을잡아야한다. 이에따라, 완성차업체와 2차전지업체간의전략적제휴를통한공동개발및배타적공급방식이확대되고있다고판단된다. Industry Report_27

28 LG화학초기시장진입성공 최근 GM의 EV 'Volt' 에 LG화학이 2차전지공급업체로선정되면서 HEV, EV 시장의초기진입에성공하였다. 그동안일본2차전지업체를중심으로 HEV용 2차전지시장이형성되어왔다는점을고려해볼때의미있는진전이라고판단된다. Volt의기본사양제품의가격은약 $40,000 수준에서책정될것으로예상되며, 2010년하반기 (11월전망 ) 양산을시작해 2011년 10,000대, 2012년 60,000대의판매목표를세워놓고있다. 뿐만아니라, LG화학은대형 SUV인 Tahoe, Yukon과픽업트럭인Sierra, Silverado HEV에도 2차전지를공급할것으로전망되어 IT용 2차전지의경쟁력을바탕으로훨씬더규모가큰 HEV용 2차전지로시장진입이가능할것으로판단된다. SB리모티브 HEV 시장진입늦어져 IT용 2차전지시장에서빠르게시장점유율을높여온삼성SDI의움직임은 LG화학과다소차이를보이고있다. 독일 BOSCH사와의 JV인 SB리모티브의경우유럽완성차업체와 1~2개 HEV 모델의개발을진행하게될것으로보인다. 기존에미국메이져자동차업체와 HEV용 2차전지개발을진행했던것으로알려졌으나, 추가적인진행이이루어지지않고있는것으로판단된다. SB리모티브가신규개발모델을추진할경우 2차전지사양결정, 샘플제작및검증, 필드테스트등의과정을고려해볼때양산까지는상당한시간이소요될것으로추정된다. < 그림 42> 업체별 HEV, EV 용 2 차전지사양 자료 : 업계자료, 유진투자증권 28_Industry Report

29 < 표 10> 자동차용리튬이온전지수요전망 (MWh) 07CY 08CY 09CY 10CY 11CY 12CY 13CY 14CY 15CY 16CY 17CY AESC ,480 2,878 4,255 5,950 8,060 11,433 PEVE ,266 1,745 2,155 2,730 LGC ,056 1,060 1,122 1,178 1,250 LEJ/GSY ,195 1,480 1,706 1,722 Sanyo A ,310 1,819 1,825 1, ,052 1,165 1,166 1,167 1,168 1,169 Others LIB Total 196 1,120 2,323 5,372 3,700 11,280 14,370 17,195 21,335 HEV ,812 2,206 2,633 2,922 3,128 PHEV ,477 1,975 2,543 3,386 3,846 4,366 BEV ,577 3,186 4,912 6,522 8,355 10,433 13,833 Total 196 1,122 2,322 5,379 8,699 11,271 14,374 17,201 21,327 yoy Change 472.4% 107.0% 131.7% 61.7% 29.6% 27.5% 19.7% 24.0% 자료 : 업계자료, 유진투자증권 경기침체, 유가하락, 경제성우려불구지속적개발이어질전망 최근의글로벌경기둔화, 유가하락, HEV(EV) 의낮은경제성등을이유로 HEV 시장에대한보수적인시각도상존한다고판단된다. 그러나, 어려움에처한자동차업체들이 HEV에대한투자를줄이지않고있는이유는경제성측면에서향후수년간큰매력이없을수있으나, 궁극적으로는 HEV가확산될 것으로판단하고있기때문이다. 일본의경우 HEV 구매시정부가보조금을지급하고있으며이러한추세는다른국가도적용할가능성이크다고판단된다. 이경우규모의경제를통한추가적인원가절감이가능해질수있다는점도긍정적이다. < 표 11> 국가별 CO 2 절감방안및차량별, 연료별 CO 2 방출량 EU Commission of the EU(DEC 2007) CO2 Emission Regulation 2006 Actual 150~160g/km g/km Pooling System and Penalty Proposed Ref) 130g CO2/km = 17.8km/gasoline, 20.2km/diesel US Energy Independence and Security Act(DEC 2007) CAF MPG (14.9km/gasoline) Current 27.5MPG passenger Car, 22.2MPG SUV/truck, Meeting Twenty in Ten JP METI/MLIT(Feb 2007) New Fuel Economy Regulation 2004 Actual 13.6km/gasoline 2015 Target 16.8km/gasoline Low CO2 Car Available in EU as of Oct 07 CO2 Emission per 1km Brand Model g CO2/km (g CO2/km at JP 10~15 Mode) Smart For Two Coupe VW Toyota Polo Bluemotion Prius Mini Honda Cooper D Civic Hybrid Peugeot Toyota Citroen Aigo C Daihatsu Renault BMW Kuore Megane 1.5cDi 118d BEV PHEV Diesel HEV Gasoline HEV Diesel Gasoline CNG FCV Future FCV Current Note) Tank to wheel 자료 : Sanyo, IT총연, 유진투자증권 Industry Report_29

30 환경의유혹 HEV 유럽, 미국, 일본등은현재 CO2 배출량대비 20~30% 감소시키기위한방안을내놓고있다. 미국 DOE(Department of Enegry) 는 12억달러규모를투자해배기가스를줄이고대체연료를사용하는차량을확대하는 FreedomCAR and Fuel Partnership프로그램을도입했고, 캘리포니아주대기자원국 (CARB; California Air Resources Board) 는 ZEV(Zero Emission Vehicle Regulation) 과관련해 PHEV에대한우대책을준비하고있다. 일본도원가를 1/7절감하고자동차성능을향상시키는노력을펴고있으며, 중국도 863 Project(1986년부터시작된 3가지프로젝트로서첨단기술을 3가지분야로나누어추진하려는계획 ) 등을통해친환경자동차에대한준비를진행하고있다. 즉, 유가하락으로인해친환경자동차인 HEV, PHEV, EV 등의시장확대에대한우려가있으나세계적인친환경규제움직임은신개념자동차의개발및시장확대라는추세적인흐름에는변화가없을것으로판단된다. 30_Industry Report

31 III-5. 2 차전지의화두양극물질 양극물질, 2차전지핵심소재재료개발진행중 최근들어 2차전지양극재료에대한관심이고조되고있다. 양극재료가재료비구성중가장많은비중을차지하고있을뿐만아니라 2차전지전체의성능에매우큰영향을미치기때문이다. 그동안양극재료라하면전체양극재료의 70% 이상을차지하는리튬산화코발트 (LiCoO 2 ; LCO계 ) 가주류였으나, 몇년전부터코발트외에니켈과망간등을합성한 Li[NiMnCo]O 2 (NMC계), 니켈과망간을포함하는 Li[NiM]O 2 (NM계), 망간또는니켈중심의 LiMn 2 O 4 ( 망간계 ), LiNi 2 O 2 ( 니켈계 ) 등다양한재료개발이이루어지고있다. 그외에철을포함하는 LiFePO 4 (Olivine계) 가새롭게관심을모으고있다. < 그림 43> 2 차전지 BOM Seperator 10% Others 5% Electrolyte 10% Anode 55% Cathode 20% 자료 : 유진투자증권 2008년시장규모 32,000톤, 1조 9,000억원추정 양극재료의시장규모는 2007년 26,800톤으로약 1조 1,000억원규모에달했으며, 2008년에는전년대비 19% 증가한 32,000톤으로약 1조 9,000억원규모에이르렀을것으로추정된다. 최근의 2차전지라인증설과 HEV 등에채택됨에따라 2008년말현재전세계2차전지양극재료의공급능력도 39,200 톤으로확대된것으로추정된다. 향후 HEV, EV 등의 2차전지채용확대로양극재료시장규모는더욱빠르게증가할것으로판단된다. 양극물질제조공정, ' 혼합-하소-소결 ' 2차전지양극재료는서로다른나노크기의세라믹입자를새롭게합성하여얻는다. 이공정의미세한차이가 2차전지의특성에큰영향을미친다는점에서여느소재업체와마찬가지로생산공정의노하우 (know-how) 가매우중요하다고볼수있다. 세라믹처리공정중에서입도의미세한차이가특성에큰차이를가져오기때문이다. 양극재료가공공정은일반적으로사전에일정한크기의입자를섞은 (mixing) 후원료분말에포함된유기물질을기화시키는하소공정 (calcination), 균일한조성을지닌산화물을고온에서형성시키는소결공정 (sintering) 을거쳐야한다. 이과정에서입자의균일성및균질성등이중요한요소로작용된다. Industry Report_31

32 < 그림 44> 삼성 SDI 원통형 2 차전지가격 < 그림 45> 코발트가격 자료 : 유진투자증권 자료 : Bloomberg, 유진투자증권 < 그림 46> 니켈가격 < 그림 47> 망간가격 자료 : Bloomberg, 유진투자증권 자료 : Bloomberg, 유진투자증권 원가부담큰 LCO 계 2차전지양극재료에사용되는코발트 (Cobalt) 는다른재료에비해높은재료비로인해원가에부담요인으로작용해왔다. 특히, 2007년상반기까지 2차전지의공급과잉에따라 2차전지가격은지속적으로하락하고있었으나, 코발트를포함해니켈, 망간가격은가파르게상승함에따라 2차전지업체들의수익성부담은증가하였다. 뿐만아니라, 층상구조를갖는 LCO계양극은셀내부의요인 (cf. 내부단락 ) 에의해온도가상승하고이때발생한산소가전해액과반응하면서발화하는단점이있어이에대한개선의필요성이커졌다. 32_Industry Report

33 < 그림 48> 양극물질개발동향 LiNiMO 2 Li[NiMnCo]O 2 LiCoO 2 LiMn 2 O 4 Li[NiMnCo]O 2 Olivine LiNiMO 2 자료 : 엘앤에프신소재, 유진투자증권 < 표 12> 양극물질특성비교 구분 LiCoO2 LiNiO2 LiMn2O4 Li[NiCoMn]O2 LiFePO4 결정구조 층상구조 층상구조 Spinel 층상구조 Olivine 평형전압 (V, vs. Li) V 3.5 이론용량 (mah/g) 가용용량 (mah/g) ~ 종합 - 제조용이 - 저가 - 저가, 제조용이 - 고용량 - 높은열적안정성 - 사이클특성우수 - 독성이적음 - 열적안정성우수 - 안정성양호 - 전압ㆍ용량낮음 - 안정성우수 - 고용량 - 낮은용량 - 열적안정성양호 - 제조어려움 - 고가격 - 제조어려움 - 원료제조어려움 - 열적안정성낮음 - 수명특성낮음 자료 : 엘앤에프신소재, 유진투자증권 ' 원가절감, 에너지밀도, 안정성 ' 세마리토끼를잡다 이에따라, 원가경쟁력을높이고, 안정성을증대시키기위한재료개발이진행되었으며 NMC계, NM 계, 니켈계, 망간계, 올리빈계등다양한소재가개발되었다. 이들신소재들은각각장단점을보유하고있으나, LCO계의단점인원가부담을크게완화시켰다. 게다가가용용량도기존 LCO계가 140mAh/g 수준인반면 NMC계는 170mAh/g, 니켈계는 192 mah/g으로물질특성도우수한결과를얻었다. 뿐만아니라 NMC계, 망간계, 올리빈계의경우안정성이높아지는특성이있어일석삼조의효과를보였다. Industry Report_33

34 < 그림 49> 양극재료비교 자료 : 업계자료, 유진투자증권 < 그림 50> 양극물질 Supply Chain Sanyo Sony MBI SDI LGC BYD Lishen SGS NEC Maxell E-One Others 8,000 7,000 6,000 (Tone/Month) 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 Mitsubishi Chemical AGC Seimi Chemical Nichia Corp Toda Kogyo Tanaka Chemical Cell Maker In-house Chinese Local FMC Lithium Santoku Corp Sumitomo Metal Mining Toda Kogyo Seido Chemical AGC Seimi Chemical Nippon Chemical Industrial Umicore Korea Nichia Corp Toda Kogyo Cell Maker In-house 3M L&F Umicore Korea AGC Seimi Chemical Sumitomo Metal Mining Phostech/Sud-Chemie Sony Valence BYD Sumitomo Osaka Cement Nippon Chemical Industrial Mitsui Zosen BYD TRONOX Nippon Denko Mitsui Mining Nichia Corp Nikki Chemical JFE Mineral Nichia Corp A123 자료 : IIT, 유진투자증권 34_Industry Report

35 원자재가격하락시 LCO계로의회귀가능성적어 최근코발트가격이지속적으로하락함에따라원가하락요인이발생하고있다. 이는원가부담이완화되는결과를낳아기존의 LCO계채용이확대되고 NMC계, NM계등신소재확산이주춤할수있을것이라는예측도할수있으나, 현실화될가능성은매우낮다고판단된다. 새로개발된양극재료가재료비뿐만아니라전반적인특성이양호하기때문이다. 예를들어, NCM계는원가, 안정성, 내구성, 용량등전반적인특성이 LCO계대비안정화된모습을나타내고있다. 또한, 코발트대비니켈, 망간등의재료비가더욱저렴하다는점에서 LCO계로의회귀가능성은매우낮다고판단된다. 2차전지신소재채용빠르게확대 지난 2007년전세계양극재료시장에서소재별비중은 LCO계 79%, NMC계 10%, NCA( 니켈-코발트-알루미늄 ) 계 5%, 망간계 5%, 올리빈계 1% 를차지하였다. 그러나, 불과 1년만에LCO계 67%, NMC계 16%, 망간계 9%, 니켈계 4%, 올리빈계 4% 로신소재의시장점유율이빠르게증가하고있음을알수있다. < 그림 51> 삼성 SDI 내양극재료업체별점유율 < 그림 52> 삼성 SDI 내양극재료업체별점유율 E 자료 : 유진투자증권 자료 : 유진투자증권 < 그림 53> LG 화학내양극재료업체별점유율 < 그림 54> LG 화학내양극재료업체별점유율 E 자료 : 유진투자증권 자료 : 유진투자증권 Industry Report_35

36 국내 2차전지업체점유율구도변화 NMC계, NM계등새로운양극소재가원가경쟁력이높고물질특성이양호하다는장점이있어국내메이져 2차전지업체들도이러한신소재채용이빠르게확대되고있다. 이에따라 NCM계를중심으로한신소재공급업체의점유율이증가한것으로추정된다. 2007년삼성SDI 2차전지의양극재료는유미코아와일본화학이 LCO계를공급했다. 그러나, 올해전체로는 NCM계를공급하는엘앤에프및자체 NCM계의비중이증가할것으로전망된다. 이러한변화는 LG화학에서도유사할것으로예상된다. 2007년일본화학과유미코아중심에서올해는엘앤에프와 LG화학자체생산라인에서공급되는 NCM 계의비중증가로 2차전지양극재료업체의시장구도가변화될것으로보인다, 36_Industry Report

37 Analyst 유정민 Junior Analyst 김선미 의류업 Companies Ⅳ. 관련종목 Ⅳ-1. 삼성 SDI (006400) Ⅳ-2. 엘앤에프 (066970) Industry Report_37

38 삼성 SDI (006400) HEV 용시장진입지연은부담요인 Investment Point 삼성SDI 영업가치의 70% 를차지하는 2차전지부문에서 2차전지공급과잉의영향으로수익성이하락할것으로보임. HEV용 2차전지업체대비자회사 SB리모티브의시장진입이지연되고있는것으로판단되며또다른자회사 SMD의경우도 AM-OLED의흑자전환가능성낮아보수적인 Valuation이필요할것으로판단됨. 이에따라투자의견 'HOLD', 목표주가 77,000원유지함. HOLD ( 유지 ) Comment 1) 1Q09 매출액 1조 3,119억원, 영업이익은 136억원달성할전망 ( 연결기준 ) 1최근PDP TV 대비 LCD TV 판매증가로 PDP 모듈부문부담증가 2 PDP 부문의삼성전자위탁경영효과희석 3 넷북용 2차전지판매증가될전망이나 2차전지공급과잉으로수익성부담가중 Target Price & Expected Return 목표주가 (12M) 현재가 (2/18) 예상주가상승률 77,000원 64,000원 20.3% 2) 자회사의 HEV 시장진입지연은부담요인 1주요 ' 완성차 ' 업체와 '2차전지업체 ' 간의전략적제휴확대되는추세 2 경쟁사대비자회사 (SB리모티브) 의초기시장진입이늦어진것은동사의 2차전지사업에부담요인 Valuation 2차전지수익성감소, PDP부진예상. 투자의견 'HOLD', 목표주가 77,000원유지 의공급과잉전환, 삼성전자의 PDP 위탁경영효과희석, 자회사실적개선지연등으로투자의견 'HOLD', 목표주가는 77,000원유지함. Trading Data 시가총액비중 (KOSPI내) 발행주식수 52주최저가 / 최고가 3개월일평균거래대금외국인지분율주요주주지분율삼성전자미래에셋자산운용외 8인한국투자신탁운용 29,157억원 0.51% 45,558천주 52,600 / 90,400원 414억원 12.1% 19.7 % 9.7 % 9.6% Performance Earnings Forecasts ( 단위 : 십억원, 원, %, 배 ) 항목 / 결산기 2006A 2007A 2008P 2009E 2010E 2011E 2012E 매출액 4,908 3,792 4,650 3,764 3,500 3,440 3,395 증가율 (%) (14.2) (22.7) 22.6 (19.0) (7.0) (1.7) (1.3) 영업이익 14 (567) 영업이익률 (%) 0.3 (15.0) EBITDA 462 (66) EBITDA이익률 (%) 9.4 (1.7) 순이익 91 (592) EPS 1,991 (12,998) 852 1,243 1, ,741 DPS PER 32.3 na EV/EBITDA 6.0 na PBR ROE 2.0 (12.8) 배당수익률 자료 : 유진투자증권 주가상승률 (%) KOSPI 대비상대수익률 (%) Price Trend 1M 6M 12M (0.3) (29.2) (5.9) 1.6 (0.2) _Industry Report

39 실적전망 1Q09 매출액 1조 3,119억원, 영업이익 136억원 ( 연결기준 ) 삼성 SDI의지난4Q08 실적은원화약세와타부문대비양호한 2차전지부문의실적에힘입어상대적으로양호한실적을기록하였다. 동사의 1Q09 연결기준매출액은 1조 3,119억원 (-10.1%,QoQ), 영업이익은 136억원 (-73.4%, QoQ) 을달성할것으로전망되어지난분기대비외형과수익성모두감소가불가피할것으로예상된다. 원화약세속에서도이와같은실적둔화를전망하는이유는 1) 계절적으로디스플레이업황이비수기에진입하고, PDP TV대비 LCD TV의확대추세가지속됨에따라동사의 PDP 패널판매가부진할것으로전망되고, 2)SONY의 LCD TV 시장지배력약화로삼성전자의 S- LCD( 삼성전자가 SONY와의합작법인 ) TV용패널구매에대한부담이점차증가함에따라삼성전자와의 PDP 위탁경영효과가더욱희석될수있다는점때문이다. 한편 3)2차전지의주요수요처인노트북 PC의수요증가세가제한적이며넷북용 2차전지의비중이확대될것으로보여공급과잉상황에서동사 2차전지사업부의수익성유지가쉽지않을것으로전망된다. < 표 1> 삼성 SDI 부문별실적전망 ( 연결기준 ) ( 단위 : 억원 ) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08P 1Q09E 2Q09E 3Q09E 4Q09E 2008P 2009E Revenue Total 10,996 12,636 14,804 14,592 13,119 13,421 13,428 12,912 53,029 52,879 CRT 3,050 3,260 3,440 2,960 2,498 2,202 2,306 2,334 12,710 9,340 MD PDP 4,470 4,830 5,520 5,350 4,571 4,423 4,444 3,985 20,170 17,423 Batteries 3,330 4,110 5,310 5,410 5,017 5,605 5,716 5,775 18,160 22,113 Revenue portion Total 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% CRT 27.7% 25.8% 23.2% 20.3% 19.0% 16.4% 17.2% 18.1% 24.0% 17.7% MD PDP 40.6% 38.2% 37.3% 36.7% 34.8% 33.0% 33.1% 30.9% 38.0% 32.9% Batteries 30.3% 32.5% 35.9% 37.1% 38.2% 41.8% 42.6% 44.7% 34.2% 41.8% OP Total , CRT MD PDP ,908-2,300 Batteries ,337 1,883 OP margin Total -3.2% 2.9% 5.4% 3.5% 1.0% 0.9% 2.3% 1.1% 2.5% 1.3% CRT -1.0% 3.5% 3.6% 1.8% 1.6% 0.9% 1.5% 0.3% 2.1% 1.1% MD PDP -14.2% -10.6% -4.8% -9.3% -12.5% -14.9% -11.5% -13.9% -9.5% -13.2% Batteries 9.6% 14.0% 14.4% 12.6% 8.6% 9.0% 9.2% 7.3% 12.9% 8.5% 자료 : 삼성SDI, 유진투자증권 2009년매출액 5조 2,879억원영업이익 702억원 ( 연결기준 ) 2차전지공급과잉전환수익성하락 동사의 2009년연간실적은매출액 5조 2,879억원, 영업이익 702억원 ( 연결기준 ) 을기록할것으로추정된다. 외형증가는 2차전지사업부의설비증설에따른판매증가에기인할것으로예상된다. 그러나, PDP부문의적자폭확대, 의공급과잉전환에따른수익성하락으로영업이익감소가예상된다. 특히, 엔고와 IT 수요부진으로인해일본 2차전지업체의설비증설이취소될것이라는예상이있으나, 일본 2차전지업체들의설비증설은 2010년이후판매량이증가할것으로예상되는 HEV(hybrid electric vehicle ; 하이브리드자동차 ) 및 EV(electric vehicle ; 전기자동차 ) 를고려한설비증설이라는점에서당사는 2차전지의공급과잉가능성에무게를두고있다. Industry Report_39

40 < 표 2> 삼성 SDI 분기별실적전망 ( 본사기준 ) ( 단위 : 억원 ) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08P 1Q09E 2Q09E 3Q09E 4Q09E E 2009E 매출액 11,009 12,904 13,014 9,568 9,113 9,545 9,680 9,307 37,925 46,495 37,645 CRT 3,173 MD 11,384 0 PDP 4,336 4,685 5,244 5,029 4,251 4,113 4,133 3,706 14,171 19,294 16,203 2차전지 3,263 4,028 5,098 5,194 4,816 5,381 5,488 5,544 8,672 17,583 21,228 기타 (655) 매출원가 10,225 11,316 11,233 7,872 8,103 8,483 8,486 8,145 36,674 40,645 33,217 매출총이익 784 1,588 1,781 1,696 1,010 1,062 1,194 1,162 1,251 5,850 4,428 판관비 1,729 1,711 1,329 1, ,005 6,921 5,821 3,914 영업이익 (945) (123) (5,671) EBITDA 505 1,313 1,741 1,366 1,129 1,136 1,445 1,395 (657) 4,925 5,104 세전계속사업이익 (537) (10) (6,705) 순이익 (306) (389) (9) (5,922) 수익성 (%) GP margin 영업이익률 (8.6) (1.0) (15.0) EBITDA 마진 (1.7) 세전계속사업이익률 (4.9) (0.1) (17.7) 순이익률 (2.8) (4.1) (0.1) (15.6) 전분기대비 (%) 매출 (4.3) (26.5) (4.8) (3.9) 매출총이익 흑전 (4.8) (40.5) (2.7) 영업이익 적지 적지 흑전 42.3 (88.9) (24.3) 세전계속사업이익 적지 흑전 62.5 (65.7) (34.3) 적전 순이익 적지 흑전 18.5 적전 흑전 적전 전년대비 (%) 매출 (16.8) (17.2) (26.0) (25.6) (2.7) (22.7) 22.6 (19.0) 매출총이익 흑전 28.8 (33.1) (33.0) (31.5) (81.9) (24.3) 영업이익 적지 적지 흑전 흑전 흑전 흑전 (54.4) (75.7) 적전 흑전 세전계속사업이익 적지 흑전 흑전 흑전 흑전 (57.3) (48.6) 적전 적전 흑전 (11.0) 순이익 적지 흑전 흑전 적지 흑전 (69.9) (50.5) 적지 적전 흑전 45.9 자료 : 삼성 SDI, 유진투자증권 40_Industry Report

41 자회사의 HEV 시장진입지연은부담요인 자회사 (SB리모티브) 의 HEV 시장진입지연은부담요인 그림에서보듯이이미전세계주요완성차업체들은 2차전지업체들과전략적제휴를맺거나합작법인을설립해 HEV의핵심부품인2차전지를공동개발하고우선적으로공급받기위한준비가진행되고있다. 동사도지난해독일 BOSCH와합작법인인 SB리모티브를설립해 HEV, EV용 2차전지와시스템을공급하겠다는계획을발표하였다. 최근동사는유럽의완성차업체와 1~2개모델에대한 HEV 공급이곧이루어질수있음을밝혔다. 그러나, 자동차부품의경우샘플제작및승인, 양산테스트등의기간이길어길게는 2~3년의기간이소요될수있다는점을감안해볼때동사의 HEV용 2차전지매출이 1~2년내에이루어지기는쉽지않을것으로판단된다. 물론동사가 IT 기기용 2차전지분야에서리더십을갖고있어궁극적으로는 HEV용 2차전지시장에진입할수있을것으로판단되나, 일본및국내경쟁사대비초기시장진입이늦어진것은동사의 2차전지사업에부담요인이라고판단된다. < 그림 1> 전지회사와자동차회사와의협력현황 Toyota Honda Mitsubishi Motor Fuji Heavy Ind Nissan Motor SONY 60% Panasonic EV Energy 40% Panasonic Ford Motor (USA) 50% SB LIMOTIVE 50% VolksWagen (Germany) ROBERT BOSCH (Germany) SAMSUNG SDI Sanyo Electric PSA Fuso (French) Warren Buffett Lithium Energy Japan 51% 10% 15% Yuasa Corperation 9% 14% Isuzu Motor 34% Mitsubishi Mitsubishi Fuso Toshiba HYUNDAI/KIA GM(USA) Daimler(Germany) BMW(Germany) GE(USA) BYD(China) LG Chemical 9% Auto Motive Energy Supply Hitachi Vehicle Energy A123 System 51% 85% 65% 25% 10% 42% 7% NEC NEC Tokin Hitachi Shinkobe Elec Hitachi Maxell 51% Johnson Contrology JCI-Saft 49% ENAX 16% Continental (Germany) SAFT(French) 자료 : 업계자료, 유진투자증권 AM-OLED 실적개선어려울전망 삼성전자와의합작법인인 SMD(Samsung Mobile Display) 역시올해지분법이익을기대하기어려울것으로판단된다. TFT-LCD 및 STN-LCD 모듈의주요수요처인휴대전화의시장규모가올해소폭하락하고휴대전화업체들의실적부담증가로판가인하압력이증대될것으로전망되고, AM- OLED 역시올해에도지속적인투자가이어질전망이며대규모수주가쉽지않아흑자전환이어려울것으로예상되기때문이다. 이에따라휴대전화용디스플레이부문의실적개선가능성은낮은것으로예상된다. Industry Report_41

42 삼성 SDI 재무제표 대차대조표 12 월결산 ( 십억원 ) 2006A 2007A 2008P 2009E 2010E 유동자산 1, , , , ,022.0 현금성자산 , ,165.4 매출채권 재고자산 비유동자산 4, , , , ,527.9 투자자산 2, , , , ,618.6 유형자산 2, , , , ,881.9 무형자산 자산총계 6, , , , ,549.8 유동부채 1, , ,063.4 매입채무 단기차입금 유동성장기부채 비유동부채 , 사채및장기차입금 기타비유동부채 부채총계 1, , , , ,832.9 자본금 자본잉여금 1, , , , ,329.0 자본조정 (147.7) 자기주식 (245.3) (233.0) (231.1) (231.1) (231.1) 이익잉여금 3, , , , ,792.1 자본총계 4, , , , ,716.9 총차입금 순차입금 ( 순현금 ) (214.7) (163.5) (290.7) (420.4) 투하자본 2, , , , ,816.6 현금흐름표 12 월결산 ( 십억원 ) 2006A 2007A 2008P 2009E 2010E 영업활동현금흐름 당기순이익 90.7 (592.2) 유무형자산상각비 기타비현금손익가감 운전자본의변동 (73.4) (73.5) 5.9 매출채권감소 ( 증가 ) (175.8) (126.0) 재고자산감소 ( 증가 ) (76.2) 14.5 매입채무증가 ( 감소 ) 1.2 (46.5) (7.3) (13.7) 기타 (2.3) (18.0) 투자활동현금흐름 (1,028.5) (355.8) (651.6) (384.6) (469.5) 단기투자자산처분 ( 취득 ) 장기투자증권처분 ( 취득 ) (35.0) 3.3 (182.2) 0.0 (0.0) 설비투자 (1,130.6) (542.8) (485.9) (425.0) (515.0) 유형자산처분 무형자산감소 ( 증가 ) (0.7) (2.1) (0.3) (0.5) (0.6) 재무활동현금흐름 (78.2) (181.3) (136.9) 차입금증가 ( 감소 ) (181.3) (136.9) 자본증가 ( 감소 ) (59.8) (20.7) (77.2) 배당금지급 현금의증가 ( 감소 ) (304.1) 기초현금 ,000.7 기말현금 , ,165.4 Gross cash flow Gross investment Free cash flow (377.9) (225.9) 손익계산서 12 월결산 ( 십억원 ) 2006A 2007A 2008P 2009E 2010E 매출액 4, , , , ,500.0 증가율 (%) (14.2) (22.7) 22.6 (19.0) (7.0) 매출총이익 매출총이익율 (%) 판매비와관리비 증가율 (%) (15.9) (32.8) (5.2) 영업이익 13.6 (567.1) 증가율 (%) (87.0) 적전 흑전 1, EBITDA (65.7) 증가율 (%) (17.6) 적전 흑전 3.6 (0.7) 영업외손익 84.9 (103.4) (30.9) 이자수익 이자비용 외화관련손익 10.4 (0.8) (70.2) 지분법손익 (162.5) 8.1 (69.7) (127.3) 기타영업외손익 (97.0) 세전계속사업손익 98.6 (670.5) 법인세비용 7.9 (78.3) (6.8) 중단사업이익 (38.0) 당기순이익 90.7 (592.2) 증가율 (%) (62.2) 적전 흑전 45.9 (10.1) 당기순이익률 (%) 1.8 (15.6) EPS 1,991 (12,998) 852 1,243 1,117 증가율 (%) (62.2) 적전 흑전 45.9 (10.1) 완전희석EPS 852 1,243 1,117 증가율 (%) 45.9 (10.1) 주요투자지표 12 월결산 ( 십억원 ) 2006A 2007A 2008P 2009E 2010E 주당지표 ( 원 ) EPS 1,991 (12,998) 852 1,243 1,117 BPS 97,338 96,689 96,987 98,262 99,405 DPS 밸류에이션 ( 배,%) PER 32.3 na PBR PCR EV/ EBITDA 6.0 na 배당수익율 na na na 수익성 (%) 영업이익율 0.3 (15.0) EBITDA이익율 9.4 (1.7) 순이익율 1.8 (15.6) ROE 2.0 (12.8) ROIC 0.5 (15.4) 안정성 (%, 배 ) 순차입금 / 자기자본 (4.6) 7.4 (3.5) (6.2) (8.9) 유동비율 이자보상배율 (0.3) 16.2 (0.2) 활동성 ( 회 ) 총자산회전율 매출채권회전율 재고자산회전율 매입채무회전율 자료 : 삼성 SDI, 유진투자증권 42_Industry Report

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44 엘앤에프 (066970) 명실상부한 '2 차전지소재업체 ' 로변화하다 Investment Point 경기둔화에도불구하고엘앤에프의 2차전지양극재료매출증대가지속될것으로전망되며증대가본격화되면서큰폭의외형성장및수익성개선이이루어질것으로전망되어투자의견 'BUY', 목표주가 31,000원을유지함. BUY ( 유지 ) Comment 1) 2009년부터본격적인실적개선가시화될전망 2차전지업체들의증설과함께동사가주력하고있는니켈복합계양극재료의채용비중이빠르게증가할것으로예상됨. 이에따라 2009년매출액 1,506억원 (109.8%, YoY), 영업이익 283억원 (984.9%, YoY) 으로올해대비큰폭의놀라운성장세를기록할것으로전망됨. Target Price & Expected Return 2) 2차전지업체들의설비증설, HEV 시장성장은긍정적전세계적으로 2차전지업체들의생산설비증설이이어지고있으며, 메이져 2차전지업체들이동사가개발해서생산하는 2차전지양극재료의채택비중을빠르게높이고있음. 장기적으로는 HEV(Hybrid Electric Vehicle; 하이브라드자동차 ) 의도입에따른 2차전지시장성장으로동사의 2차전지재료부문의외형및수익성개선추세가탄력을받을것으로전망됨. Valuation 투자의견 'BUY', 목표주가 31,000원유지. 엘앤에프및자회사 ( 앨앤에프신소재 ) 의 2차전지소재부문의매출비중에따른큰폭의 EPS 증가예상됨에따라기존의투자의견 'BUY' 와목표주가 31,000원을유지함. 목표주가 (12M) 현재가 (2/18) 예상주가상승률 Trading Data 시가총액비중 (KOSPI내) 발행주식수 52주최저가 / 최고가 3개월일평균거래대금외국인지분율주요주주지분율 ( 주 ) 새로닉스외 13인 Performance 31,000원 26,450원 17.2% 2,709억원 0.05% 10,241천주 8,880 / 26,450원 32억원 0.8% 25.4% Earnings Forecasts ( 단위 : 십억원, 원, %, 배 ) 항목 / 결산기 2006A 2007A 2008P 2009E 2010E 2011E 2012E 매출액 증가율 (%) 21.8 (39.9) (5.4) 영업이익 0 (6) 영업이익률 (%) 0.2 (7.5) EBITDA 2 (4) EBITDA이익률 (%) 1.9 (5.0) 순이익 1 (6) EPS 85 (593) 164 3,418 4,827 5,174 5,305 DPS PER 85.3 na EV/EBITDA 24.6 na PBR ROE 3.1 (24.5) 배당수익률 자료 : 유진투자증권 1M 6M 12M 주가상승률 (%) KOSPI대비상대수익률 (%) Price Trend 44_Industry Report

45 2 차전지공급과잉은오히려기회 1Q09 실적호조세지속될전망매출액 257억원영업이익 40억원 동사의 1Q09 실적은매출액 257.0억원, 영업이익 39.9억원을달성할것으로전망된다. 이가운데에서 2차전지양극재료매출은 186.9억원으로 73% 를차지할것으로추정된다. 지난 4Q08후반 2차전지업체들의재고감축에따른급격한가동율저하에도불구하고동사의수익성은크게개선되었으며, 정상재고수준확보움직임과노트북 PC 특히, 넷북용 2차전지의생산량증가로인해 1Q09는외형과수익성모두개선될것으로판단된다. < 표 1> 엘앤에프실적전망 ( 단위 : 백만원 ) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08P 1Q09E 2Q09E 3Q09E 4Q09E P 2009E 매출액 13,234 14,582 23,488 20,477 25,701 32,428 45,283 47,187 75,917 71, ,600 BLU 12,960 12,071 11,876 8,113 6,864 6,287 5,841 5,249 74,264 45,019 24,242 Ag Paste , ,659 2차전지양극물질 0 2,249 11,409 12,212 18,694 26,002 38,721 40, , ,118 기타 , 매출원가 13,114 14,379 21,110 14,273 17,720 22,212 30,339 32,521 78,389 62, ,792 매출총이익 ,378 6,204 7,982 10,216 14,943 14,666 (2,472) 8,904 47,807 판관비 ,560 3,983 4,499 5,353 5,666 3,212 6,295 19,501 영업이익 (770) (749) 1,484 2,644 3,998 5,717 9,591 9,000 (5,684) 2,609 28,307 EBITDA (453) (226) 2,210 3,406 4,985 6,772 10,750 10,183 (3,777) 4,937 32,690 세전계속사업이익 (1,265) (409) 1,455 1,416 5,059 7,695 12,603 13,003 (6,233) 1,197 38,360 순이익 (1,265) (406) 1,455 1,822 4,791 7,287 11,935 12,314 (5,644) 1,606 36,327 수익성 (%) GP margin (3.3) 영업이익률 (5.8) (5.1) (7.5) EBITDA 마진 (3.4) (1.5) (5.0) 세전계속사업이익률 (9.6) (2.8) (8.2) 순이익률 (9.6) (2.8) (7.4) 전분기대비 (%) 매출 (15.7) (12.8) 매출총이익 흑전 (1.9) 영업이익 적지 적지 흑전 (6.2) 세전계속사업이익 적지 적지 흑전 (2.6) 순이익 적지 적지 흑전 전년대비 (%) 매출 (34.6) (27.0) (39.9) (5.4) 매출총이익 흑전 흑전 흑전 적전 흑전 영업이익 적지 적지 흑전 흑전 흑전 흑전 적전 흑전 세전계속사업이익 적지 적지 흑전 흑전 흑전 흑전 적전 흑전 순이익 적지 적지 흑전 흑전 흑전 흑전 적전 흑전 자료 : 엘앤에프, 유진투자증권 2차전지업체의증설, 공급과잉은동사에긍정적영향 엔고와경기둔화에도불구하고국내외 2차전지업체들의공격적설비증설은지속될것으로보여 2차전지수급은올해부터공급과잉국면으로전환될것으로예상된다. 이에따라 2차전지업체들의수익성감소가예상되나, 동사가생산하는 NMC계 ( 니켈-망간-코발트계 ) 가원가경쟁력이높아신규개발제품에대해 NMC계의채용이확대될것으로보여이러한공급과잉상황은오히려동사에게긍정적인여건으로작용할수있을것으로판단된다. Industry Report_45