16139 KS Figure 1 RIM Valuation (KRWbn) 213A 214E 215F 216F 217F 218F 219F CV Sales 7,69 7,1 7,833 8,767 9,232 9,711 9,96 Net profit

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1 Initiating coverage Korea / Auto/Auto parts 23 May 214 BUY 목표주가현재주가 (2 May 214) 75, 원 59,5 원 Upside/downside 26.1 KOSPI 2,11.26 시가총액 ( 십억원 ) 7, 주최저 / 최고 49,6-66, 일평균거래대금 ( 십억원 ) 외국인지분율 41.7 Forecast earnings & valuation Fiscal year ending Dec-13 Dec-14 E Dec-15 E Dec-16 E 매출액 ( 십억원 ) 7,69 7,1 7,833 8,767 영업이익 ( 십억원 ) 1,31. 1,66. 1, ,242.2 당기순이익 ( 십억원 ) 수정순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 5,957 6,352 6,837 7,557 EPS 성장률 P/E (x) EV/EBITDA (x) 배당수익률 P/B (x) ROE 순차입금 / 자기자본 Performance (KRW) Price (LHS) Rel. to KOSPI (RHS) 67, 65, 63, 61, 59, 57, 55, 53, 51, 49, 47, May13 Aug13 Nov13 Feb14 Performance 1M 3M 12M 절대수익률 1.4 (3.6) 12.7 KOSPI 대비상대수익률 1. (7.7) 11.2 박인우, Analyst inwoo.park@miraeasset.com (16139 KS) 좋은주식은제자리를찾기마련 주가는올해성장성매력도하락을이유로조정국면에있음. 국내기관투자자들의매도지속으로글로벌타이어인덱스와도 decoupling 중. 하지만이러한주가움직임은오래지속될수없을것으로판단. Top line 과상관없이원재료투입단가하락으로올해영업이익성장은문제가없으며, 215 년부터는상승중인브랜드파워와헝가리 / 중국증설을기반으로 Q 의초과성장재개가예정돼있기때문. 투자의견 Buy 와목표주가 75, 원으로커버리지를개시하며, 매출액에비례한장기우상향국면의주가흐름을예상해 Buy & Hold 전략을추천함. 투자의견 Buy 와목표주가 75, 원으로커버리지개시에대해투자의견 Buy 와목표주가 75, 원으로커버리지를개시함. 목표주가는잔여이익모델 (RIM: Residual Income Model) 을통해산출되었으며주요가정은자기자본비용 (COE) 8.8%, 향후 5 년순이익성장률 CAGR 7%, 영구성장률 2% 등임. 낮은자기자본비용은타이어산업특유의낮은베타에기인. 목표주가는 214E EPS 추정치 6,352 원의 11.8 배이며, 현재주가는 214E P/E 9.4 배로상승여력은 26% 임. 과거 1 년동사 12M Fwd P/E 는평균 9.6 배수준이었음. 주가는글로벌타이어인덱스와 Decoupling 중. 214 년성장성매력도하락에기인주가는 213 년 11 월부터조정양상에있으며, 랠리를지속중인글로벌타이어인덱스와도 decoupling 중. 당사는이런주가부진의원인을동사의 214 년성장성매력도하락에서찾고있음. 는 213 년에어려운수요환경에서도상대적으로견고한 top line 을보여주며양호한주가상승을시현. 하지만올해는 1) 생산능력확대전의물량제한 (214E +3% YoY) 과 2) 더딘글로벌수요회복및낮은원재료가격환경하에서지속되는가격인하압력으로 ASP 의역성장 (214E -4% YoY) 이예상돼동사의 top line 성장성이글로벌 peer 들대비매력적이지못한상황. 국내기관투자자들은올해의성장공백을회피하려는매매태도를보이고있고좀더장기적인접근의외국인투자자들은매수로대응중. 올해 Peak Margin 지속 년이후매출성장가속화 Top line 성장둔화에도원재료가격의지속적인하락으로회사의연초사업계획인 1.8 조원 (+5% YoY) 에근접한영업이익창출은어렵지않을전망. 천연고무 spot 가격은최근 $2,/ton 을하회하고있고, 합성고무의원재료인 BD 가격역시 $1,5/ ton 을넘지못하고있음. 4~5 개월의투입단가 lagging 효과를감안하면 3 분기원재료투입단가까지도낮은수준이이미확정적. 결과적으로올해 15% 수준의 OPM 이가능할것으로추정하며지난해의 peak margin(14.6%) 은올해까지연장되는분위기. 한편, 215 년에는증설에기반한 Q 성장재개가예정되어있음. 헝가리 3 단계투자및중경 PCR 1 단계투자가완료되면서 215 년부터양산물량이추가될예정. 생산물량증감률은 214E 3% 215F 6% 216F 1% 로가속화될전망. 2nd tier 에올라서며상승중인브랜드파워를바탕으로생산증가는수월하게판매로연결될수있을전망. 하반기로갈수록 215 년이후동사의초과성장가능성에투자자들의관심이재차모일것으로예상하며이후장기우상향국면의주가흐름이재개될것. 장기적 Buy & Hold 관점에서주식접근을추천함. See the last page of this report for important disclosures

2 16139 KS Figure 1 RIM Valuation (KRWbn) 213A 214E 215F 216F 217F 218F 219F CV Sales 7,69 7,1 7,833 8,767 9,232 9,711 9,96 Net profit ,24 1,45 BVE 3,918 4,655 5,452 6,339 7,263 8,237 8,42 ROE COE RI (residual income) ,654 Discount factor Discounted RI ,57 Sum of PVs 4,598 Equity value 8,515 Beta of equity.8 # of shares outstanding (m) 124 Risk free rate 4. Fair price (KRW) 68,739 Market risk premium 6. Cost of equity M target price (KRW) 74,767 Long-term growth rate 2. 자료 : 미래에셋증권리서치센터 Figure 2 지역별매출구성 (213) Figure 3 제품별매출구성 (213) America, 2.7 UHPT, 26.5 Korea, 35.2 Asia, 21.9 Europe, 22.2 General Tire, 73.5 자료 :, 미래에셋증권리서치센터 자료 :, 미래에셋증권리서치센터주 : UHPT: Ultra High Performance Tire Figure 년업체별매출성장 Figure 년업체별매출성장예상 (% YoY) 5 Sales growth in 213 (% YoY) 6 Expected sales growth in (5) 2 (1) (15) (2) (2) (4) PIRELLI CHENG SHIN HANKOOK MICHELIN BRIDGESTONE GOODYEAR SUMITOMO YOKOHAMA COOPER PIRELLI CHENG SHIN MICHELIN BRIDGESTONE YOKOHAMA HANKOOK SUMITOMO COOPER GOODYEAR 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 2 2

3 16139 KS Figure 6 생산량증감률 214 년 CAPA 공백 (% YoY) Production volume growth E 215F 216F 자료 :, 미래에셋증권리서치센터 Figure 7 ASP 변화 년까지는인하압력 (% YoY) 2 ASP change (5) (4.) (5.2) (1) E 215F 216F 자료 :, 미래에셋증권리서치센터 Figure 8 글로벌타이어업종은랠리지속 vs 주가는 213 년 11 월부터 decoupling (end of '9 = 1) 22 Global tire index 's share price 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 Figure 년 11 월부터국내기관매도확대 vs 외국인매수확대 (' shares) 2, 15, Domestic institutional investors Foreign investors 1, 5, (5,) (1,) (15,) 자료 : Quantiwise, 미래에셋증권리서치센터 3 3

4 16139 KS Figure 1 천연고무와부타디엔 spot 가격추이 (US$/ton) 6, 5, Natural rubber BD 4, 3, 2, 1, '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 자료 : Datastream, Cischem, 미래에셋증권리서치센터 Figure 11 투입단가하락으로올해연중높은수익성은유지될전망 ($/ton) 6, 5, OPM (RHS) N/R input cost (LHS) S/R input cost (LHS) , 12 3, 8 2, 4 1, 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14F 자료 :, 미래에셋증권리서치센터 Figure 12 생산능력확대스케줄 년부터초과성장재개가능 (') 14, U.S. Indonesia 12, 1, 8, Hungary Korea 5,5 China 4, 6, 1, 12, 13, 14, 8, 18, 5, 11,5 18, 6, 29, 3, 3, 3,8 3,8 33,5 36,5 4, 2, 46, 47, 46, 46, 45, 45, 45, E 215F 216F 자료 :, 미래에셋증권리서치센터 4 4

5 16139 KS Figure 13 Top Line 성장에비례, 주가는장기적으로우상향지속할것 (KRWbn) 1, 8, sales market cap. 6, 4, 2, '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 자료 : Quantiwise,, 미래에셋증권리서치센터 Figure 14 주요종속기업 / 관계기업지배구조 Tire Worldwide 25 Y.R. Cho 11 H.B. Cho 2 Co., Ltd MKT Holdings Co., Ltd China Co., Ltd. PT. Indonesia America Corp Hungary Ltd Daehwa Machinery Jiangsu Co.,Ltd Singapore PTE., Ltd. Canada Corp Europe Holdings B.V MK Technology Shanghai Sales Co., Ltd. Hankook Tyre Australia Pty., Ltd Hankook Tyre U.K. Ltd. Hankook Reifen Deutschland GmbH Chongqing Co., Ltd. Japan Corp Italia S.R.L Netherlands B.V. 1 Hankook Espana S.A. 자료 : 연결감사보고서, 미래에셋증권리서치센터 5 5

6 27 박인우, Analyst, , KS Figure 15 실적추이및전망 ( 십억원 ) 1Q13 2Q13 3Q13 4Q Q14 2Q14E 3Q14E 4Q14E 214E 1Q15E 2Q15E 3Q15E 4Q15E 215E 매출액 1,679 1,871 1,81 1,718 7,69 1,675 1,797 1,776 1,852 7,1 1,854 2,27 1,978 1,973 7,833 생산수량 ( 천본 ) 21,992 23,527 22,738 24,136 92,393 23,252 24,142 23,287 24,619 95,3 24,643 25,78 24,7 26,49 11,1 ASP( 천원 ) 매출원가 1,133 1,256 1,215 1,16 4,711 1,11 1,184 1,156 1,21 4,65 1,234 1,347 1,39 1,279 5,169 천연고무가격 ($/ton) 2,966 3,46 2,814 2,574 2,847 2,458 2,45 2,43 2,45 2,447 2,491 2,597 2,73 2,89 2,65 합성고무가격 ($/ton) 3,63 3,8 2,843 2,88 2,929 2,74 2,8 2,85 2,9 2,823 2,898 2,998 3,12 3,23 3,5 평균투입원가 ($/ton) 2,44 2,464 2,344 2,274 2,38 2,226 2,244 2,256 2,278 2,251 2,294 2,373 2,456 2,535 2,415 매출총이익 , , ,664 판매관리비 , , ,52 영업이익 , , ,144 기타손익 7 (9) 23 (15) (4) 금융손익 (32) 13 (19) (11) (48) (25) (3) (1) (6) (45) (9) (9) (9) (9) (37) 관계기업투자주식관련이익 세전이익 , ,114 지배지분순이익 ( 증감률, % YoY) 매출액 (1.6) (.3) (4.) (1.4) 생산수량 ( 천본 ) ASP( 천원 ) (5.9) (4.1) (7.2) (3.5) (5.2) (6.7) (6.7) (3.9) 1.5 (4.) 영업이익 (.7) (3.2) 세전이익 (6.2) (3.4) 지배지분순이익 (12.7) (11.1) 2.6 (2.3) (3.5) ( 이익률, %) 영업이익률 세전이익률 지배지분순이익률 자료 :, 미래에셋증권리서치센터

7 16139 KS Figure 16 12M Fwd P/E 추이 (x) 14 's 12M Fwd P/E year average 8 6 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 자료 : Datastream, 미래에셋증권리서치센터 Figure 17 P/E Band Figure 18 P/B Band (KRW) 8, 13.x (KRW) 8, 2.2x 11.x 1.8x 6, Share price 9.x 6, Share price 1.4x 7.x 4, 4, 1.x 2, 2, 자료 : Quantiwise, 미래에셋증권리서치센터 자료 : Quantiwise, 미래에셋증권리서치센터 7 7

8 16139 KS Summary financial statements 손익계산서 12 월결산 ( 십억원 ) E 215E 216E 매출액 7,69 7,1 7,833 8,767 매출원가 4,711 4,65 5,169 5,824 매출총이익 2,358 2,451 2,664 2,943 판매비와관리비 1,327 1,385 1,52 1,71 영업이익 ( 조정 ) 1,31 1,66 1,144 1,242 영업이익 1,31 1,66 1,144 1,242 순이자손익 (45) (42) (37) (27) 지분법손익 기타 세전계속사업손익 99 1,42 1,114 1,232 법인세비용 당기순이익 당기순이익 ( 지배주주지분 ) EPS ( 지배주주지분, 원 ) 5,957 6,352 6,837 7,557 증가율 & 마진 E 215E 216E 매출액증가율 매출총이익증가율 영업이익증가율 당기순이익증가율 EPS 증가율 매출총이익율 영업이익률 당기순이익률 대차대조표 12 월결산 ( 십억원 ) E 215E 216E 유동자산 3,952 4,129 4,584 5,226 현금및현금성자산 단기금융자산 매출채권 1,182 1,429 1,522 1,734 재고자산 1,472 1,555 1,656 1,887 기타유동자산 비유동자산 3,824 4,312 4,617 4,895 유형자산 3,498 3,972 4,264 4,528 투자자산 기타비유동자산 자산총계 7,777 8,441 9,21 1,122 유동부채 2,942 2,898 2,888 2,948 매입채무 단기금융부채 1,756 1,686 1,62 1,556 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 3,853 3,779 3,742 3,776 지배주주지분 3,918 4,655 5,452 6,339 비지배주주지분 자본총계 3,924 4,661 5,459 6,345 BVPS ( 원 ) 31,625 37,577 44,14 51,171 자료 :, 미래에셋증권리서치센터추정치 자료 :, 미래에셋증권리서치센터추정치 현금흐름표 12 월결산 ( 십억원 ) E 215E 216E 영업현금 1, ,21 1,152 당기순이익 유무형자산상각비 기타 운전자본증감 (312) (35) (14) (32) 투자현금 (653) (963) (824) (831) 자본적지출 (351) (923) (783) (789) 기타 (32) (4) (41) (42) 재무현금 (25) (151) (147) (143) 배당금 (5) (5) (5) (5) 자본의증가 ( 감소 ) 부채의증가 ( 감소 ) (155) (12) (98) (94) 기초현금 기말현금 자료 :, 미래에셋증권리서치센터추정치 주요투자지표 12 월결산 E 215E 216E 자기자본이익률 총자산이익률 재고자산보유기간 ( 일 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 순차입금 / 자기자본 이자보상배율 (x) 자료 :, 미래에셋증권리서치센터추정치 8 8

9 16139 KS Recommendations 종목별투자의견 (12 개월기준 ) BUY : 현주가대비목표주가 +1% 초과 HOLD : 현주가대비목표주가 ±1% 이내 REDUCE : 현주가대비목표주가 1% 초과단, 업종투자의견에의한 ±1% 내의조정치감안가능 업종별투자의견 OVERWEIGHT : 현업종지수대비 +1% 초과 NEUTRAL : 현업종지수대비 ±1% 이내 UNDERWEIGHT : 현업종지수대비 -1% 초과 Compliance Notice 본자료는투자자의증권투자를돕기위하여당사고객에한하여배포되는자료로서어떠한경우에도복사되거나대여될수없습니다. 본조사자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서, 어떠한경우에도본자료는고객의증권투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. 동자료는기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. [ 작성자 : 박인우, 조퇴계 ] 담당자보유주식수종목담당자종류수량취득가취득일 1% 이상보유여부 유가증권종목 계열사담당자 자사주종류 Target Price and Recommendation Chart (KRW) Stock Price Target Price (16139 KS) Date Recommendation 12m target price BUY 75, 78, 73, 68, 63, 58, 53, 48, 43, 38, Oct12 Apr13 Oct13 Apr14 9 9