Results Comment CJ E&M (1396) 하반기에강한 tvn 김회재 hoijae.kim@daishin.com 김수민 soomin.kim@daishin.com 투자의견매수 (Buy), 목표주가 91, 원유지 - 목표주가는영업가치와넷마블지분가치를합한 SOTP 방식적용. RIM 기준 17 천원 - 목표주가 91 천원은 218 EPS 2,829 원에 PER 32 배적용한수준 투자의견 BUY 매수, 유지 6개월목표주가 91, 유지현재주가 (17.8.9) 71, 미디어업종 KOSDAQ 642.87 시가총액 2,75 십억원 시가총액비중 1.25% 자본금 ( 보통주 ) 194십억원 52주최고 / 최저 88,7 원 / 53,8 원 12 일평균거래대금 24억원 외국인지분율 25.14% 주요주주 CJ 외 5 인 42.86% 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 -8.9-16.3-1.9 11.3 상대수익률 -5.9-16.2-15.3 21.3 ( 천원 ) CJ E&M( 좌 ) 95 9 85 8 75 7 65 6 55 5 Relative to KOSDAQ( 우 ) (%) 45 16.8 16.11 17.2 17.5 17.8 6 5 4 3 2 1 2Q17 Review: 견조한방송실적과개선되는영화실적 - 매출 4.3 천억원 (+19.1% yoy, +7.9% qoq), 영업이익 236 억원 (+67.2% yoy, +1.4% qoq) - 당기순이익에는넷마블유상증자평가차익 5,9 억원과지분법이익 25 억원반영 - 방송 OP 24 억원 (+17.% yoy), 영화 OP -16 억원 ( 적지 yoy), 음악 / 공연 OP 13 억원 - 2Q 에 tvn 주요드라마시청률부진했으나, < 프로듀스 11>, < 윤식당 > 등의예능이좋은평가를받았고, OCN 역대시청률 1 위의 < 터널 > 등컨텐츠다양화영향으로디지털광고와컨텐츠판매매출이증가하면서방송매출과이익은각각 24% 와 17% 성장, 역대최고 - 영화는 < 임금님의사건수첩 >, < 불한당 > 은부진했지만, 1Q17 < 공조 > 의제작비정산으로전년동기 -66 억원대비실적개선. < 군함도 > 는순항중 대작영화에대한경계감으로주가부진하나, 하반기실적및주가전망밝다 - 현주가는 217 년영화최대기대작인 < 군함도 > 의흥행결과를기다리며 5 월이후조정받은상황. 하지만, 217 년추정영화부문매출및이익비중은 13% 와 7% 에불과하기때문에, 영화한편의성적에따른주가움직임은단기적현상에불과. < 군함도 > 는 8/8 기준누적 626 만명을기록중이어서, 당사가추정한 BEP 66 만명달성은무난하기때문에, 하반기에는더이상영화의성적표에연연할필요는없다고판단 - 투자포인트 : 역대최대실적전망, 연말에강한 tvn 드라마, 스튜디오드래곤상장 구분 2Q16 1Q17 2Q17 ( 단위 : 십억원, %) 3Q17 직전추정잠정치 YoY QoQ Consensus 당사추정 YoY QoQ 매출액 357 394 399 425 19.1 7.9 42 428 13.1.7 영업이익 14 23 25 24 67.2 1.4 26 18 491.9-23.6 순이익 43 33 3 44 834.5 1,117.2 4 3 1,389.8-92.7 구분 215 216 217(F) Growth 직전추정당사추정조정비율 Consensus 216 217(F) 매출액 1,347 1,538 1,683 1,71 1.6 1,738 14.2 11.2 영업이익 53 28 91 91 -.2 93-46.9 226.3 순이익 54 62 121 492 36.4 132 14.4 691.9 자료 : CJ E&M, WISEfn, 대신증권 Research&Strategy 본부 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, %) 215A 216A 217F 218F 219F 매출액 1,347 1,538 1,71 1,726 1,774 영업이익 53 28 91 114 135 세전순이익 59 68 654 145 173 총당기순이익 53 61 492 11 131 지배지분순이익 54 62 492 11 131 EPS 1,43 1,65 12,78 2,829 3,388 PER 57.4 44.2 5.6 25.1 21. BPS 4,58 39,922 52,43 54,612 57,252 PBR 2. 1.8 1.4 1.3 1.2 ROE 3.6 4. 27.5 5.3 6.1 주 : EPS 와 BPS, ROE는지배지분기준으로산출 / 기업분석 217.8.1 www.daishin.com
CJ E&M(1396) 연간실적추정변경 ( 단위 : 십억원, 원, %, %p) 수정전 수정후 변동률 217F 218F 217F 218F 217F 218F 매출액 1,683 1,724 1,71 1,726 1.6.1 판매비와관리비 428 419 382 412-1.8-1.5 영업이익 91 111 91 114 -.2 2.2 영업이익률 5.4 6.4 5.3 6.6 -.1.1 영업외손익 69 39 562 31 71.6-2.4 세전순이익 161 15 654 145 36.4-3.7 지배지분순이익 121 114 492 11 36.4-3.7 순이익률 7.2 6.6 28.8 6.3 21.6 -.3 EPS( 지배지분순이익 ) 3,127 2,937 12,78 2,829 36.4-3.7 그림 1. 하반기에강한 tvn (%) tvn 주말드라마 tvn 월화드라마 25 2 15 1 5 15.11~16.1 응팔 18.8% 16.1~3 15.9~1 시그널 12.5% 두번째 7.2% 16.5~6 16.9~11 THE K2 6.6% 15.7~8 오해영 1% 오나귀 7.3% 16.5~6 디마프 6.9% CJ E&M 주가 (RHS) 16.12~17.1 도깨비 2.5% 17.6~7 비밀의숲 6.6% 15.1 15.3 15.6 15.8 15.11 16.2 16.4 16.6 16.9 16.11 16.12 17.2 17.5 17.7 ( 천원 ) 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 그림 2. 방송부문 2Q 기준역대최대영업이익달성 그림 3. 방송부문실적개선. +345 억원 (+74%) yoy ( 억원 ) 방송부문 2Q OP 3 24 25 229 196 25 2 183 15 12 1 48 5 (13) -5 2Q1 2Q11 2Q12 2Q13 2Q14 2Q15 2Q16 2Q17 ( 억원 ) Media OP OPM(RHS) (%) 9 7.7 81 9 8 8 7 6.4 5.8 7 6 517 5.1 6 445 462 465 5 4.1 5 4 4 3 3 2.2.3 2 1 17 21 1 211 213 215 217E 자료 : CJ E&M, 추정은대신증권 Research&Strategy 본부 2
DAISHIN SECURITIES 표 1. CJ E&M SOTP Valuation ( 억원, 배 ) 항목기업가치할인율적정가치주당가치 A 영업가치 23,22 % 23,22 59,439 OP 912 Dep. 3,418 EBITDA 4,33 EV/EBITDA 5.3 B 비영업가치 22,9 15,463 39,923 투자지분증권 22,9 15,463 39,923 넷마블 22,9 3% 15,463 39,923 C 총기업가치 (A+B) 45,112 38,485 99,362 D 순차입금 3,665 3,665 9,462 E 주주가치 (C-D) 41,447 34,82 89,9 자료 : 대신증권 Research&Strategy 본부주 : 넷마블의기업가치는 1 조원으로반영하고, CJ E&M 의지분율 22.9% 적용 3
CJ E&M(1396) 주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 217F 218F 219F 22F 221F 222F 223F 224F 225F 226F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) 492 11 131 145 166 191 219 252 29 333 Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) 2,31 2,115 2,218 2,322 2,435 2,559 2,692 2,834 2,998 3,187 추정 ROE 27.5 5.3 6.1 6.2 6.8 7.4 8.1 8.9 9.7 1.5 Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 4.8 무위험이자율 ( 주 4) 2. 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4. 베타.7 Ⅳ Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ) 22.7.5 1.3 1.4 2. 2.6 3.3 4.1 4.9 5.7 Ⅴ 필요수익 74 97 12 16 111 117 123 129 136 144 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) 418 12 3 38 54 74 96 123 154 189 현가계수.98.94.9.86.82.78.74.71.68.65 잔여이익의현가 411 11 27 33 44 57 72 87 14 122 Ⅶ 잔여이익의합계 969 Ⅷ 추정기간이후현가 잔여이익의 1,598 영구성장률 (g) ( 주 6).% Ⅸ 기초자기자본 1,546 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 4,113 총주식수 ( 천주 ) 38,732 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 16,192 현재가치 ( 원 ) 71, Potential (%) 49.6% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (1 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (1 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 % 를반영 4
DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 215A 216A 217F 218F 219F 215A 216A 217F 218F 219F 매출액 1,347 1,538 1,71 1,726 1,774 유동자산 94 996 1,77 1,22 1,23 매출원가 1,19 1,19 1,237 1,2 1,262 현금및현금성자산 47 81 172 113 97 매출총이익 328 349 473 526 512 매출채권및기타채권 434 553 69 614 629 판매비와관리비 275 321 382 412 377 재고자산 4 5 5 5 5 영업이익 53 28 91 114 135 기타유동자산 454 357 291 291 291 영업이익률 3.9 1.8 5.3 6.6 7.6 비유동자산 1,425 1,797 2,449 2,574 2,684 EBITDA 373 428 434 414 473 유형자산 77 275 31 329 357 영업외손익 7 4 562 31 38 관계기업투자금 495 463 511 569 636 관계기업손익 129 81 67 81 89 기타비유동자산 852 1,59 1,637 1,676 1,691 금융수익 19 19 12 15 15 자산총계 2,365 2,793 3,526 3,596 3,77 외환관련이익 유동부채 642 937 864 766 77 금융비용 -21-37 -33-4 -42 매입채무및기타채무 418 48 495 496 5 외환관련손실 5 8 11 8 9 차입금 55 268 268 168 168 기타 -12-24 -23-24 -25 유동성채무 121 11 법인세비용차감전순손익 59 68 654 145 173 기타유동부채 48 88 12 12 12 법인세비용 -6-7 -161-35 -42 비유동부채 162 24 54 62 62 계속사업순손익 53 61 492 11 131 차입금 131 17 47 55 55 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 53 61 492 11 131 기타비유동부채 31 7 7 7 7 당기순이익률 3.9 4. 28.8 6.3 7.4 부채총계 85 1,177 1,45 1,386 1,39 비지배지분순이익 -1-1 지배지분 1,552 1,546 2,31 2,115 2,218 지배지분순이익 54 62 492 11 131 자본금 194 194 194 194 194 매도가능금융자산평가 1-8 -8-8 -8 자본잉여금 973 973 973 973 973 기타포괄이익 -2-95 -95-95 -95 이익잉여금 37 42 94 988 1,91 포괄순이익 52-42 389 6 28 기타자본변동 15-4 -4-4 -4 비지배지분포괄이익 -2-1 비지배지분 9 69 91 95 99 지배지분포괄이익 54-41 389 6 28 자본총계 1,56 1,616 2,122 2,21 2,317 순차입금 -54 367 475 514 53 1 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 215A 216A 217F 218F 219F 215A 216A 217F 218F 219F EPS 1,43 1,65 12,78 2,829 3,388 영업활동현금흐름 295 259 585 184 226 PER 57.4 44.2 5.6 25.1 21. 당기순이익 53 61 492 11 131 BPS 4,58 39,922 52,43 54,612 57,252 비현금항목의가감 332 366 43 22 256 PBR 2. 1.8 1.4 1.3 1.2 감가상각비 32 4 342 31 337 EBITDAPS 9,621 11,4 11,197 1,696 12,2 외환손익 -1 4-1 -1 EV/EBITDA 8.3 7.4 7.6 8.1 7.2 지분법평가손익 -71-81 -89 SPS 34,785 39,72 44,155 44,57 45,812 기타 13-34 128 1 8 PSR 2.3 1.8 1.6 1.6 1.5 자산부채의증감 -42-168 -134-96 -14 CFPS 9,938 11,14 23,122 8,511 9,995 기타현금흐름 -48-176 -49-57 DPS 2 2 65 75 1,5 투자활동현금흐름 -189-534 -1,94-524 -548 투자자산 -1-88 -562-58 -67 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -8-212 -41-43 -45 215A 216A 217F 218F 219F 기타 -18-234 -491-423 -436 성장성 재무활동현금흐름 -94 36 288 51 67 매출액증가율 9.3 14.2 11.2.9 2.8 단기차입금 7 2-1 영업이익증가율 흑전 -46.9 226.3 24.4 19. 사채 14 3 8 순이익증가율 -77.3 15. 78.8-77.7 19.8 장기차입금 수익성 유상증자 ROIC 4.1 1.9 4.4 5.2 6. 현금배당 -8-8 -25-29 ROA 2.2 1.1 2.9 3.2 3.7 기타 -11-25 -5 96 96 ROE 3.6 4. 27.5 5.3 6.1 현금의증감 14 34 91-6 -16 안정성 기초현금 34 47 81 172 113 부채비율 51.6 72.9 66.2 62.7 6. 기말현금 47 81 172 113 97 순차입금비율 -3.4 22.7 22.4 23.3 22.9 NOPLAT 47 25 69 86 12 이자보상배율 3.8 2.3 4.4 5.6 6.5 FCF 24-146 -22 2 58 5
CJ E&M(1396) [Compliance Notice] 금융투자업규정 4-2 조 1 항 5 호사목에따라작성일현재사전고지와관련한사항이없으며, 당사의금융투자분석사는자료작성일현재본자료에관련하여재산적이해관계가없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며당사의금융투자분석사는본자료의작성과관련하여외부부당한압력이나간섭을받지않고본인의의견을정확하게반영하였습니다. ( 담당자 : 김회재 ) 본자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 본자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. [ 투자의견및목표주가변경내용 ] CJ E&M(1396) 투자의견및목표주가변경내용투자의견비율공시및투자등급관련사항 ( 기준일자 :21787) ( 원 ) Adj. Price Adj. Target Price 12, 1, 8, 6, 4, 2, 15.8 15.12 16.4 16.8 16.12 17.4 17.8 제시일자 17.8.1 16.8.28 16.3.31 15.8.12 투자의견 Buy Buy Marketperform Buy 목표주가 91, 91, 79, 96, 제시일자투자의견목표주가제시일자투자의견목표주가제시일자투자의견목표주가 구분 Buy( 매수 ) Marketperform( 중립 ) Underperform( 매도 ) 비율 77.9% 21.1% 1.% 산업투자의견 - Overweight( 비중확대 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비초과상승예상 - Neutral( 중립 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준예상 - Underweight( 비중축소 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비하회예상 기업투자의견 - Buy( 매수 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 1%p 이상주가상승예상 - Marketperform( 시장수익률 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 -1%p~1%p 주가변동예상 - Underperform( 시장수익률하회 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 1%p 이상주가하락예상 6