기대감과불안감이공존하고있는인도네시아경제및금융시장전망 Analyst Contacts 김예경국제평가실책임연구원 2.214.6275 at225@icerating.com Date 217.2.16. Summary 인도네시아금융시장은불안감과기대감이혼재하고있는상황. 미국통상정책과 Fed 정책금리인상경로에관한불확실성으로인해트럼프당선이인도네시아금융시장에미친충격은매우컸음. 그러나, 자원가격회복세와조코위 (Jokowi) 대통령의개혁정책에대한기대감이이후금융시장의빠른회복을견인. 향후인도네시아의금융시장및경제전망도결국이네가지변수가결정할것 216 년성장률은 5.% 로 215 년 4.8% 보다소폭상승. 비우호적인대외환경, 대출증가율둔화를감안할때비교적선방한수준. 고정자산투자가전년보다소폭낮았으나민간소비가 5.% 확대되면서성장을견인. 뿐만아니라실물기준수입감소폭이수출감소폭을상회하면서 215 년과마찬가지로순수출성장공헌도가 (+) 를기록. 28 년이후다양한대외충격이있었음에도 5.% 내외의성장률을지속하고있다는점에주목해야함 214 년 4 분기이후진행된자원가격급락에도불구하고, 오히려무역수지및경상수지가개선되었다는점도주목해야함. 215 년이후유가하향안정화추세로 Oil & Gas 부문의무역수지적자가완화된가운데 Non-Oil & Gas 부문 흑자도안정적인모습을나타내고있음. 이에따라 214 년 GDP 대비 3.1% 로확대되었던경상수지적자가 216 년 GDP 대비 1.8% 로개선 유류보조금제도폐지에따른물가안정및변동성감소, 외환시장안정등에힘입어중앙은행이완화적인통화정책을사용할수있는여력이확대. 현재중앙은행은추가금리인하에조심스러운입장이지만, 금융시장이안정화될경우경기상황에따라조심스러운통화정책완화에나설전망. 한편과거두자릿수로유지되던대출증가율은명목 GDP 증가율수준으로안정. 거시경제안정성측면에서는긍정적이지만, 아직완전히회복되지못하고있는투자및소비심리를반영 비우호적인대외환경이지속되고있으나과거보다외환및금융시장이안정화됨. 트럼프당선이후에도 216 년 4 분기말기준외국인의국채보유액은전분기대비 2.8% 감소하는데그침. 통화가치와주가하락폭도글로벌금융위기, Taper Tantrum 및유가하락추세본격화시기에비하면양호함. 또한시장의일반적인인식과달리인도네시아에대한외국인포트폴리오투자는지속적인유입기조에있으며, 일시적으로유출이발생한시기에도그규모는크지않았음 1
조코위대통령이실시하고있는구조적개혁의성과가가시화되고있는점도긍정적. 가장큰개혁과제였던유류보조금폐지 (214 년하반기및 215 년상반기 ) 를성공적으로완료한가운데외국인투자규제완화, 세제감면등이추진됨. 관료주의및제도적비효율성을줄이려는개혁에힘입어글로벌경쟁력순위가전반적으로개선됨 216 년조코위정부가가장중점을둔작업은조세사면정책 (Tax Amnesty) 임. 세수확보측면에서는매우성공적이었으나, 해당자금을국내에 귀환시키면서국내투자활성화와금융시장발전에이용한다는목적에서는성과과다소실망스러운수준. 동정책이실시된이후 3개월간 GDP 대비.7% 수준의세수를확보하면서세수확대에일조하였으나, 은닉자산의국내귀환규모는당초기대와는달리미미한수준 미국통상정책과 Fed 의금리인상속도에대한불확실성으로인해 217 년상반기경기는다소부진할것. 1997 년외환위기의기억이뚜렷하고, 외화유동성이상대적으로취약한인도네시아에서미국통상정책과 Fed 의금리인상속도에대한불확실성은기업과소비자입장에서여전히두려운변수. 단기경제전망을나타내는산업생산지수및자동차판매량, 경기심리지수는전반적으로혼조세를나타내면서경제를둘러싼불안감과기대감을동시에반영 그러나 217 년하반기에는다양한불확실성이점차해소되고, 자원가격상승및조코위정부의개혁성과등에힙임어투자, 소비심리회복이기대됨. 미국과중국간의무역분쟁이예상보다크게확대되지않는한경기가급락하거나경제위기가전개될가능성은낮으며, 연간성장률은 216 년과비슷한 5.% 를기록할전망 NICE 신용평가는기본적으로조코위정권출범이후성장모멘텀이이어지는가운데일련의개혁들이실시되면서제도적효율성이개선된점을긍정적으로평가하고있음. 또한이를반영하여인도네시아의대외충격에대한대응능력이다소개선되고있다는점에도주목하고있음 향후정부의투자환경개선및제도투명성의추가적인개선결과, 그리고미국의정책금리인상가속화및글로벌금융시장변동성확대가인도네시아의외화유동성에미치는영향등에대해지속적으로모니터링할예정 2
기대와공포가혼재해있는인도네시아금융시장현황 : 트럼프 충격및 Fed 정책금리인상전망 vs 자원가격회복세및조코위 대통령의개혁성과 트럼프미대통령당선에 따른금융시장의충격은 점진적으로완화 216년 11월 8일도널드트럼프미국대통령후보의당선이확정된이후인도네시아 1년만기국채수익률은 2주만에 1bp 정도상승하였으며, 대미환율도 216 년 12월말까지약 2달동안이전저점대비 4.7% 상승하였다. 그러나인도네시아금융시장은이후다소안정화된모습이다. 1년만기국채수익률은일시적인폭등이후다시하락하여최근에는트럼프당선이전대비 5bp 상승한수준에서유지되고있다. 대미환율도다소하락하면서트럼프당선이전대비 2.8% 정도높아진상태에머무르고있다. 이와같은인도네시아금융시장의움직임은큰틀에서는같은 ASEAN 권역의말레이시아, 필리핀, 태국등과유사한궤적을그리고있지만, 세부적인측면에서는다음의세가지점에서차이가존재한다. 첫째, 트럼프당선확정이후국채수익률의상승폭이상대적으로컸다. 트럼프충격에따른시중금리상승은신흥국을포함한대부분의경제에서공통적으로발생한현상이지만말레이시아, 필리핀, 태국금융시장에서는 1년만기국채수익률기준으로그상승폭이 4~8bp 정도에머물렀다. 둘째, 말레이시아와필리핀의대미환율은트럼프충격에따라상승한이후높아진 수준을유지하고있는반면, 인도네시아의대미환율은이후점진적으로하락하면서 상승폭이낮아지고있다. [ASEAN 주요 4 개국 1 년만기국채금리추이 (%)] [ASEAN 주요 4 개국 CDS 프리미엄추이 ] 25 2 15 1 5 Jan-7 Jan-8 자료 : Bloomberg Jan-9 Jan-1 Jan-11 인도네시아 필리핀 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 말레이시아 태국 Jan-16 트럼프 4 당선 148.5 2 13.2 1.6 72.2 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 Jan-17 8 6 인도네시아 말레이시아 필리핀 태국 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16'17 3
마지막으로 CDS 프리미엄의변동폭은오히려크지않았다. 인도네시아의 CDS 프리미엄은상대적으로낮은정부신용등급 (BBB-/Stable) 을반영하여다른주요 ASEAN 국가대비높은수준이다. 하지만이번트럼프충격에따른 CDS 상승폭은 28년금융위기, 211년유럽재정위기, 213년 5월 Taper Tantrum, 215년하반기유가저점등의상황과비교할때그리크지않았다. 불안감과기대감이혼재 해있는금융시장분위기 이와같은인도네시아금융시장의움직임은트럼프당선에따른초기충격이상대적 으로컸으나, 태국, 말레이시아, 필리핀등에비해빠른회복세를보인것으로요약 할수있는데, 이는크게두가지요인을반영한다. 첫번째요인은외화유동성이상대적으로취약하고, 금융시장의대외의존도가높다는불안감이인도네시아금융시장의근저에깔려있다는점이다. 인도네시아는 1997년아시아외환위기시가장큰경제적, 사회적혼란을겪은국가이다. 당시의기억은위기를겪은모든나라의경제주체들에게남아있지만, 인도네시아는경제위기가금융시스템의붕괴와사회적폭동으로까지이어진경험으로인해그공포감이가장크게남아있다. 또한지금도 1차상품위주의수출구조와경상수지적자지속, 낮은수준의외환보유고등으로인해 ASEAN 4 국가 1 (ASEAN 5 국가중에서자료가미비한베트남을제외한인도네시아, 말레이시아, 필리핀, 태국 ) 중에서외화유동성이상대적으로취약하다. 이때문에그동안인도네시아금융시장은잠재적인외환위기가능성이대두될때마다다른 ASEAN 국가들보다민감하게반응해왔다. 이러한가운데향후미국의정책금리인상속도가당초예상보다빨라질수있다는우려는인도네시아금융시장에불안감을증폭시키는기폭제가되었다. 더불어 동북아시아 + ASEAN 무역네트워크에포함되어있는인도네시아입장에서미국과중국간의무역분쟁격화움직임도중요한우려요인이었다. 이로인해트럼프당선후채권시장을중심으로인도네시아금융시장에큰충격이있었다. 하지만인도네시아금융시장에는두번째요인인자원가격상승과경제구조개혁지속에대한기대감도분명히존재하며, 이는트럼프당선에따른충격이비교적빠르게완화배경이다. 뒤에서살펴볼바와같이인도네시아의성장률은여전히높은수준을유지하고있으며, 216년 4분기이후진행되고있는자원가격회복은인도네시아경제에긍정적인소식이다. 그리고 slow-starter인조코위대통령의개혁추진에대해세계금융시장이점차주목하고있다는점도이전과달라진점이다. 1 ASEAN 은 Association of South-East Asian Nations, 즉동남아시아국가연합의줄임말로동남아시아 1 개 국의경제, 정치연합체임. NICE 신용평가는이중비교적경제규모가큰 5 개신흥국인인도네시아, 말레이시 아, 필리핀, 태국, 베트남을지칭하여 ASEAN 5 로명명. 4
그러므로향후인도네시아의경제및금융시장상황은현재신흥국경제및금융시장을상황을지배하고있는세가지요인들, 즉부정적인요인으로서미국의무역정책방향과 Fed의정책금리인상속도관련불확실성, 그리고긍정적인요인으로서자원가격회복세가어떻게전개될것인지에달려있을것이다. 또한인도네시아고유의이슈인조코위대통령의개혁추진전망도중요한변수가될것이다. 이러한측면에서이글에서는현재인도네시아경제상황을살펴보고, 조코위대통령의개혁성과를 217년경제전망과함께점검해보기로한다. 216 년성장률은 5.% 로 215 년 4.8% 보다소폭상승. 비우호 적인대외환경, 대출증가율둔화를감안할때비교적선방 수출부진에도불구하고 민간소비가성장을견인 인도네시아의높은성장률은그동안반복되는세계금융시장의경색상황에서도금융시장이빠르게회복될수있었던중요한배경이다. 인도네시아경제는평균적으로민간소비가연간 2.8~3.%p, 고정자산투자가 1.5~2.%p 정도의성장공헌도를보이면서 5.~6.% 내외의성장률의안정적인성장률을보여왔다. 특히, 214년 4 분기이후자원가격이급락한이후에도비교적높은성장률을유지하고있다는데주목해야한다. 우선 214년 4분기자원가격급락의직접적인영향을받았던 215년에도경제성장률은 4.8% 를기록하였다. 이는 213년 5.6%, 214년 5.% 에비해다소낮은수준이지만, 중국의수입수요둔화와 1차상품가격하락에따른영향을고려할때선방한것으로평가된다. 214년 12월 Fed의정책금리인상에따른세계금융시장불안과 214년 4분기부터시작된 1차상품가격하락이소비심리 (215년민간소비성장률 4.8%) 에부정적인영향을미쳤다. 그러나 3분기부터확대된고정자산투자 ( 성장률 5.%) 와양 (+) 의성공공헌도를보인순수출부문이그영향을일부상쇄하였다. 산업별로보면 1차상품가격하락과중국의수요감소영향을받은광업부문이크게부진하였으며, 제조업, 건설업및서비스업의성장률도전년에비해다소하락하였다. 이후 216년연간성장률은 215년보다.2%p 높은 5.% 를기록하였다. 비우호적인대외환경이지속되는가운데 1차상품가격둔화지속에따른국내수요감소로대출증가속도가느려졌다는점을감안한다면역시양호한수준이다. 고정자산투자의성장률은전년보다낮은 4.5% 를나타냈지만, 민간소비증가율이전년보다다소개선된 5.% 를기록하면서성장을견인하였다. 뿐만아니라투자부진을반영하여실물기준수입의감소폭 ( 전년대비 2.3% 감소 ) 이실물기준수출감소폭 ( 전년대비 1.7% 감소 ) 을상회하면서, 215년과마찬가지로순수출성장공헌도가 (+) 를기 5
록하였다. 비록 216년 4분기성장률이 4.9% 로 3분기누적성장률 5.% 보다소폭낮았으나, 이는동분기에재정지출축소를위해정부소비가전년동기대비 4.% 감소한데따른것으로다른부문은양호한모습을나타냈다. 특히, 4분기에는수출부문이실물기준으로전년동기대비 4.2% 성장 ( 수입은 2.8% 성장 ) 하면서 214년 3분기이후처음으로양 (+) 의성장률을보였다는점이주목된다. 산업별로살펴보면광업이여전히둔화된모습이지만원자재가격소폭상승으로역 신장에서벗어나 1.1% 성장하였다. GDP 에서약 2% 의비중을차지하는제조업은 215 년과유사한 4.3% 의성장세를시현하였다. [ 경제성장률추이 (%)] [ 지출기준성장공헌도추이 (p)] 8 1 7 6.2 6.2 6. 5.6 8 6 5 4 3 2 6.3 6. 5.7 5.5 4.5 4.8 5. 4.6 3.6 5. 4.9 5. 6 4 2 1 '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16-2 -4 민간소비 정부소비 고정자산투자 재고투자 순수출 통계오류 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 자료 : CEIC [ 지출기준성장률추이 (yoy, %)] [ 산업기준성장률추이 (yoy, %)] 15 농어업광업제조업건설업 1 5-5 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 211 212 213 214 215 216-1 자료 : CEIC 6
산업생산지수, 자동차판매대수등경기관련신호는개선과둔 환방향이혼재. 무역수지및인플레이션율과같은경제지표는 개선 산업생산지수, 자동차판 매량등경기관련신호 는혼조세 216년경기가선방하였음에도불구하고향후경기전망과관련된신호는개선과둔화방향이혼재되어있다. 산업생산지수를먼저살펴보면 216년들어개선추세를보이면서 3개월평균성장률 (yoy) 이 7월 7.9% 로 213년상반기이후가장높은수준을기록하였으나, 이후점차하락하면서 12월에는 2.1% 로하락하였다. 11월 - 1.4% 보다는개선되긴하였지만여전히과거에비해서는낮은수준이다. [ 산업생산지수 ] [ 산업생산지수증가율 (3M 평균, YoY, %)] 15 14 12 3 개월평균전년대비증가율 13 1 8 11 6 4 2 9 1 4 7 1 1 4 7 1 1 4 7 1 1 4 7 1 1 4 7 1 212 213 214 215 216-2 1 4 7 1 1 4 7 1 1 4 7 1 1 4 7 1 1 4 7 1 212 213 214 215 216 자료 : CEIC 분기마다발표하는생산자동향지수 (Business Tendency Index) 및소비자동향지수 (Consumer Tendency Index) 도아직확실한방향성을보여주고있지않다. 생산자동향지수는 216년 2분기에는 11.2 로 29년이후최고수준이었으나 4분기에 16.7 로낮아졌다. 같은기간소비자동향지수도 17.9 에서 12.5 로감소하였다. 그러나계절적인요인으로인해매년 4분기마다생산자, 소비자동향지수가꺾이는양상을보여왔다는점을감안하면 4분기하락을경기둔화의신호로해석하기는이르다. 전년동기와비교해보면, 생산자동향지수는 215년 4분기보다 1.4%p 상승하였으나, 소비자동향지수는.3%p 하락해전반적으로혼조세라고해석하는것이바람직하다. 한편내구재소비심리를나타내는자동차판매량은소폭회복세를보이는중이다. 216년연간판매대수는약 16만대로아직경기가고점이었던 213년수준에는미치지못하고있다. 그러나 215년하반기를저점으로월간판매대수가점차회복되면서소비심리가점진적으로개선되는모습을보여주고있다. 7
[ 심리지수 ] [ 자동차판매대수 ( 천대 )] 12 Business Tendency Index Consumer Tendency Index 15 자동차판매대수 11 1 1 5 9 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 1 6 11 4 9 2 7 12 5 1 3 8 1 6 11 4 9 2 7 12 5 1 3 8 1 6 11 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 자료 : CEIC 자원가격하락에도불구하고, 투자감소에따른수입수요감소로무역수지는개선 무역수지를살펴보면 212~214년에는높은성장률과 Oil & Gas 부문무역수지감소에따라전체무역수지적자가크게증가했었다. 그러나 215년이후에는자원가격하락의영향이본격화되었음에도불구하고오히려무역수지가개선되는모습을보이고있다. 이는첫째, 유가하락과유류보조금폐지에따라 Oil & Gas 부문의무역수지적자가개선되었고, 둘째투자감소에따른수입수요감소효과가자원가격하락에따른수출감소효과를상회했기때문이다. 215년무역수지를보면유가하락및유류보조금폐지의영향으로 Oil & Gas 부문의무역수지가 GDP 대비.7% 적자를기록하여전년 GDP 대비 1.3% 적자에서.6%p 개선되었다. 또한투자활동둔화로인한자본재수입감소효과가 1차상품수출감소부분을상쇄하면서 Non Oil & Gas 부문의 GDP 대비무역수지흑자도같은기간 GDP 대비 2.1% 에서 GDP 대비 2.3% 로확대되었다. 216년들어서도유가하향안정화추세가지속되면서 216년 Oil & Gas 부문의무역수지적자는 GDP 대비.5% 로낮아졌다. 한편 Non Oil & Gas 부문수지는 2.2% 로 215년보다낮지만 216년 4분기들어수출단가회복으로 Non Oil & Gas 부문수출이증가하고있다. NICE신용평가의 Baseline 시나리오상에서는 217년하반기이후인도네시아의투자활동및경제성장률이회복세를보이면서무역수지는다소감소할것으로예상된다. 하지만이와같은경기회복에따른자연스러운무역수지감소는그폭이크지않는한우려요인은아니다. 오히려 214년 4분기이후자원가격하락에도불구하고시장의우려와달리성장률둔화폭이크지않은상태에서무역수지가개선되었다는점에주목해야한다. 8
[ 무역수지추이 (bn.usd)] [ 상품수출및수입추이 (% of GDP)] 5 4 Non-Oil Balance (3 개월평균 ) Oil & GasBalance (3 개월평균 ) 3 상품수출 상품수입 3 2 1-1 -2 자료 : 인도네시아중앙은행, CEIC 15-15 -3 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 21 211 212 213 214 215 216 [ 비석유무역액추이 (bn.usd)] [ 석유무역액추이 (bn.usd)] 16 4 12 3 8 2 4 Non-oil&gas 수출 (3 개월평균 ) Non-oil&gas 수입 (3 개월평균 ) 1 Oil & Gas 수출 (3 개월평균 ) Oil & Gas 수입 (3 개월평균 ) 자료 : 인도네시아중앙은행 외환유동성지표는여전 히취약하지만일부지표 는개선 인도네시아의외화유동성관련지표를살펴보면전반적으로아직취약하다. 이때문 에앞에서언급한바와같이인도네시아금융시장은대외충격에대해여전히민감 하게반응할수밖에없다. 다만경상수지를중심으로여러지표들이점차개선되는 모습을보이고있는것은분명주목되는요인이다. 216년 3분기말기준대외부채는 3,252.6 억달러로 GDP 대비약 35% 수준이다. 28년부터기업부문의대외자금조달증가와외국인투자자의루피아화채권투자증가등으로인해증가하였다. 또한외환보유고 (3분기말기준 1,156.7 억달러 ) 는아직까지과소한수준이어서외환보유고대비대외부채는 281.2% 에달하고있는데, 이수치는 211년이후점진적으로상승하고있다. 내국인의대외투자에서외국인의국내투자를차감한순대외금융자산 (Net International Investment Position) 역시 215년말 GDP 대비 44.9% 로 213년말 - 41.1% 에비해소폭하락하였다. 9
[IMF 의적정외환보유고측정지표비교 (ASEAN 4)] [GDP 대비대외부채및 NIIP 추이 (%)] 인도네시아말레이시아필리핀태국 3% 6 대외부채 /GDP( 좌 ) NIIP/GDP( 우 ) 2% 4-2 1% 2-4 % '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16-6 주 : 좌측그래프에서베트남은자료미비로제외. 우측그래프에서 216 년은 3 분기말기준 자료 : 인도네시아중앙은행 [ 경상수지및 Core Balance 추이 (bn.usd)] [ 외화유동성지표추이 (%)] 4. 2. 경상수지 (4 분기누적 ) Net FDI(4 분기누적 ) Core Balance(4 분기누적 ) 1.6 4 3 2 15. 21 211 212 213 214 215 216 -.1 2 1-2. -4. * Core Balance = 경상수지 + Net FDI -1.8 1 대외부채 (% of 외환보유고 ) IMF 의적정외환보유고측정지표 ( 우 ) '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 5 주 : 우측그래프의대외부채 (% of 외환보유고 ) 는 216 년 3 분기말기준 자료 : CEIC 다만 IMF 기준적정외환보유고측정지표 (Reserve Adequacy Measure) 는 IMF 권고수준을충족하고있다. 동지표는신흥국이대외충격을흡수할수있을정도의적정한외환보유고를보유하고있는지평가하는지표로서, 자본통제여부, 수출대금및광의통화, 단기대외채무및기타부채규모등을활용하여적정외환보유고수준을산출하고이를실제외환보유고수준을비교한수치이다. IMF는대외부문안정성유지와외환보유고보유에따른기회비용을감안할때 1~15% 일때적정하다고권고하고있다. 인도네시아의적정외환보유고측정지표는 216년말 129.9% 로 211년 144.% 보다하락하였으며, 필리핀과태국이 2% 를넘는것과도대비된다. 하지만여전히 IMF의권고범위내에있으며, 212년이후부터점진적으로개선되고있음을확인할수있다. 한편 212 년부터적자를시현중인경상수지는앞에서언급한무역수지개선에따 라 214 년 GDP 대비 3.1% 에서 216 년 GDP 대비 1.8% 로안정화되었다. FDI 는 1
제조업부문을중심으로꾸준히유입되고있으나 Net FDI의규모는 GDP 대비 1.5% 내외로다른신흥국에비해작은상황이다. 이에따라경상수지적자를상쇄하기에는부족해 Core Balance( 경상수지 + Net FDI) 는 GDP 대비.5~1.% 수준의적자를지속중이다. 중앙은행의완화적인 통화정책여력확대 통화정책및인플레이션부문은 2년대들어재정부문과더불어인도네시아거시경제안정성에서가장큰개선이이루어진부분이다. 인도네시아는기본적으로보수적인통화정책운용과임금이크게상승하지않는구조로인해인플레이션압력이높지않다. 그러나 214년말및 215년초유류보조금제도가폐지되기전까지는반복적으로큰폭의물가상승이발생하였다. 유류보조금제도로인해국제유가와무관하게국내유가가고정되고그차이는보조금으로보전됨으로써유가상승기에재정적자가크게화시켰다. 재정적자확대를이기지못하고국제유가와국내유가의차이를일시에축소시키는과정에서인플레이션율이급등하는폐해도반복되었다. 하지만 215 년초에대부분의유종에서유류보조금제도가사실상폐지되면서이러한왜곡효과가크게축소되었고, 이후인플레이션변동성도감소하는상황이다. 최근국제유가가다소상승하는상황에서도과거와같이재정적자확대나급속한물가상승우려가없다는것은유류보조금폐지의효과를보여주고있다. 216년연간물가상승률 3.5% 를기록하였으며, 217년 1월물가상승률은 216년 12월말 3.% 에서소폭상승하기는하였으나 3.5% 를기록하여여전히목표밴드 (3~5%) 의하단에머무르고있다. 한편인도네시아중앙은행은 213년 5월 Taper Tantrum 에대한대응과정에서총다섯차례에걸쳐정책금리를 175bp 인상한이후 215년말까지높아진정책금리수준을유지했었다. 그러나 216년들어서는외환시장안정화와물가상승률안정에힘입어정책금리를총여섯차례에걸쳐 15bp 인하하였다. 마지막정책금리인하가있었던 216년 1월이후정책당국은외환시장의잠재적인불안가능성에대비하기위해추가정책금리인하에대해조심스러운입장을보이고있다. 하지만현재의인플레이션수준과정책금리수준을고려할때추가적인금리인하여력은다소남아있는것으로판단된다. 그러므로대외충격에대한인도네시아금융시장의대응능력이확인되고, 향후세계금융시장이안정화될경우경제상황에따라조심스러운통화정책완화기조가예상된다. 11
[ 물가상승률및정책금리추이 (%] [ 국채수익률곡선 (217.2.1 기준, %)] 2 물가상승률 (yoy) BI(Bank of Indonesia) Rate 7-Day Reverse Repo 15 1 9. 8.5 8. 7.5 7. 6.5 6.4 6.91 7.8 7.27 7.7 7.61 7.97 8.16 8.51 5 4.75 3.5 6. 5.5 5. 1Y 2Y 3Y 5Y 7Y 1Y 15Y 2Y 3Y 자료 : CEIC, Bloomberg 경기과열양상이크게완화되면서대출증가율은명목 GDP 상승률과비슷한수준으로하락 213년이전 2% 이상유지되던대출증가율은명목 GDP 증가율수준으로안정화되었다. GDP 대비은행대출규모는 36% 내외로아직크지않지만, 213년까지만해도전년동기대비대출증가율이 2% 를상회하면서경기과열및은행부문부실자산증가에대한우려가존재했다. 그러나정책당국이경기안정화에나선가운 데, 213 년 5 월 Taper Tantrum 발생과 214 년 4 분기자원가격하락의영향으로경 제주체들의경기전망이다소하락하면서대출증가율도감소세에있다. 사실인도네시아는지나친가계부채누적이경제안정성을위협하는요인으로작용중인말레이시아, 태국과는달리과잉부채문제보다는과소금융화가더큰문제인국가이다. 216년 2분기말기준전체부채규모 ( 정부, 가계및비금융기업합계 ) 는 GDP 대비 67.9% 에불과하다. 또한이중에서가계부채규모는 GDP 대비 16.8%, 기업부채규모도 GDP 대비 23.1% 에불과할정도로아직작다. [ 월별대출증가율추이 (yoy, %)] [GDP 대비은행대출추이 (%)] 3 2 25.2 23.9 25.4 26.5 25.8 26. 28.4 31.8 34.8 35.1 35.4 35.5 1 7.8 1 4 7 1 1 4 7 1 1 4 7 1 1 4 7 1 1 4 7 1 1 4 7 1 211 212 213 214 215 216 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 자료 : CEIC 12
한편 216년하반기부터대출증가율이상승세로반전하였으나여전히과거보다낮은수준이다. 216년 12월말기준전년동기대비대출증가율은 7.8% 로실질 GDP 성장률과연간인플레이션율이각각 5%, 3~4% 내외로유지되고있는점을감안할때명목 GDP 성장률과에비슷하거나이에미치지못하고있다. 이는거시경제안정성측면에서는바람직하지만다른한편으로는경제주체들의투자및소비심리가아직약한상태라는점을보여준다. 비우호적인대외환경이지속되고있지만, 과거보다외환, 금융 시장은안정화 반복적인금융시장경색상황에서도실제포트폴리오외국인자금유출액으로크지않았음 인도네시아는전술한바와같이낮은외화유동성및 1차상품위주의수출구조등으로인해 28년이후여러차례의금융시장경색을경험하였으며, 이기간동안환율, 주가, 이자율등의가격지표가큰폭의변동성을나타냈다. 그러나국제수지에서포트폴리오계정을통한외국인투자자금유출은리먼사태가발생한 28년 4 분기및유럽재정위기가있었던 211년 3분기, 그리고유가가 2차급락한가운데중국위기론이대두된 215년 3분기에만발생하였다. 또한유출기간동안의유출규모는생각보다크지않았으며, 이외의기간동안에는금액의차이가있지만지속적으로포트폴리오자금이유입되면서전반적으로 28년이후포트폴리오계정을통한외국인투자자금은유입기조를유지하였다. 이는 28년이후반복되어온세계금융시장경색기간동안에신흥국에서대규모외국인투자자금유출이발생했을것이라는시장의시각과는상반된다. [ 외국인국채투자추이 ] [ 포트폴리오계정외화유출입추이 (bn.usd)] 8 6 보유액 (tr.idr, 좌 ) 비중 (%, 우 ) 1 6 45 4 3 5 2 1Q 4Q 3Q 2Q 1Q 4Q 3Q 2Q 1Q 4Q 3Q 2Q 1Q 4Q 3Q 2Q '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 15-5 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 28 29 21 211 212 213 214 215 216 자료 : Asiabondsonlilne, CEIC 포트폴리오계정을통한외화유출이있었던기간에도주로주식시장에서외국인자 금유출이발생한것으로보이며, 국채시장에서의유출은거의발생하지않았다. 이 13
러한현상은트럼프대통령이대선에서당선된 216년 4분기에도마찬가지이다. 주식시장에서외국인이국내투자자금을회수하면서전체포트폴리오계정을통해 3.2 억달러의자금이순유출되었지만국채시장은상대적으로안정적이었다. 외국인국채보유액을살펴보면 4분기말기준금액은전분기대비 2.8% 감소하는데그쳤으며, 전체국채시장에서외국인보유비중역시같은기간 39.2% 에서 37.6% 로 1.6%p 감소하는데그쳤다. [ 주가및환율추이 ] 6, 5, 주가지수 ( 좌 ) 대미환율 Jokowi 당선 유가하락개시 유가저점 16, 14, 4, 트럼프 12, 유가하락 미대통령당선 3, 달러강세 개시 1, Taper Tantrum 시작 2, 8, Jan-1 Jul-1 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 자료 : Bloomberg [ASEAN 5 환율추이 (21 년 1 월말 =1)] 16 인도네시아말레이시아필리핀태국베트남 14 12 1 8 Jan-1 Jul-1 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 Jan-17 자료 : Bloomberg 한편취약한외화유동성으로인해인도네시아금융시장은여전히주변국대비대외충격에크게반응하는경향을보여왔다. 대표적으로 213년 5월 Taper Tantrum 시기에는브라질, 인도, 남아공, 터키와함께 취약 5개국 에포함되기도하였다. 이러한특징은 21년 1월말이후 ASEAN 5 중에서대미환율이가장크게상승했다는점에서도확인할수있다. 이와더불어앞에서살펴본바와같이 217년 1월말기준인도네시아의 CDS 프리미엄은 148.5 로주요 ASEAN 4개국평균 112.9 를상회한다. 14
하지만최근발생한트럼프충격을반영한 216년 11월이후통화가치와주가변동폭은 28년금융위기, Taper Tantrum 및유가하락추세본격화시기등과비교하면양호한모습이다. 대미환율변동이반영된 USD 기준주가지수는트럼프당선이후 4.4% 하락하는데그쳤으며, 대미환율도상승세에있지만 13,3~13,4 내외에서머무르고있다. 28년글로벌금융위기동안급등하였던 CDS 프리미엄도변동폭이감소하였다. 조코위대통령이실시하고있는구조적개혁의성과가가시화 되고있는점은긍정적 조코위대통령의적극적인개혁추진에힘입어긍적적인효과나타나는중 214년 1월조코위 (Joko Widodo) 대통령이취임한지 2년여가경과하였다. 조코위대통령에대한평가는개혁주의적성향을바탕으로실용주의적개혁노선을추진하였다는점에서대체적으로긍정적이다. 취임초기만하더라도중앙정계에서의기반이취약해개혁추진능력에대한의구심이존재하였던것이사실이나지금은이러한우려가많이사라졌다. 조코위대통령은기본적으로 2년대초부터진행되어온거시경제안정화정책을지속적으로유지해나가면서, 동시에단기적으로경제성장률을높이기위한무리한정책을추진하기보다는사회간접자본확충이나유류보조금제도개혁등구조적인문제점을해결하는데주력하고있다. 그간인도네시아재정을짓누르던유류보조금을성공적으로폐지하였으며, 215년 9월이후총 12차례의개혁 Package 발표를통해외국인투자규제를완화하고전략적분야에대한세제감면등의조치를시행하였다. 뿐만아니라대규모인프라투자와더불어관료주의및투자비효율성을줄이기위한정책을적극적으로추진중이다. [ 주요경쟁력순위 ] [World Governance Indicators 추이 ] 5 4 Ease of Doing Business Rank( 좌 ) 6 시민참여와책임성정치안정성정부효율성규제의질 Corruption Perceptions Index Score( 우 ) 37 법치부패통제 1 91 3 4 2 15 28 29 21 211 212 213 214 215 216 2 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 자료 : CEIC 15
이러한노력에힘입어 World Bank의 Ease of Doing Business 순위가 28년 129위에서 216년 91위로개선되었다. 국가내부패정도에대한인식수준을지수화한수치인 Corruption Perception Index Score 역시같은기간 26에서 37로상승하였다. World Governance Indicators 도대부분의하위항목이개선되었다. 인도네시아의전반적인제도가세계적인기준에서는여전히낮은수준인점을부인할수없으나점차점진적인개선이이루어지고있는점은긍정적으로판단된다. 조세사면정책으로세수 확대 한편현재조코위정부는조세사면을통해재정수입을확보하는동시에그동안계속되어온부유층및기업들의재산해외은닉관행을청산하는데주력하고있다. 조세사면 (Tax Amnesty) 정책은 216년 7월부터 9개월간한시적으로해외은닉자산을관련기관에신고하고해당자금을국내로귀환시키면일정세율의세금을낸후관련위반혐의에대한법적책임을면제해주는제도이다. 세율은조기신고를독려하기위해 3개월단위로신고시점을설정하여차등화 (2%, 3%, 5%) 하였고, 자금을신고만하고국내로귀환시키지않을경우더높은세율 (4%, 6%, 1%) 을부과하였다. [ 조세사면정책개요 ] 구분 기간 적용세율 216.7.1~9.31 4% 은닉자산신고 216.1.1~12.31 6% 217.1.1~3.31 1% 216.7.1~9.31 2% 은닉자산귀환 216.1.1~12.31 3% 217.1.1~3.31 5% [ 재정수지추이 (%)] [ 조세사면정책후재정수입및지출증감액 (tn.idr)] 3 2 1-1 -2-3 주 : 우측그래프는각각 215 년및 216 년 1~11 월의누적금액 자료 : CEIC 1.7 1.8 1.5 재정수지 (% of GDP).8 1.7.6.1.1 -.6 기초수지 (% of GDP) 기초수지 = 재정수지 - 이자비용 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16e '17f -.5 -.1-1. -.9 -.7-1. -.9-1.2 -.9-1.3-1.1-1.6-1.8-2.2-2.1-2.6-2.5-2.6 9 6 3-3 -6-9 -12-15 215.11 216.11 조세수입비조세수입자본지출 16
이러한조세사면정책의성과는세수확보측면에서는매우성공적이다. 그러나해당자금을국내에귀환시키면서국내투자를활성화하고, 금융시장을발전시킨다는목적에서는그성과는다소실망스러운수준이다. 동정책이실시된이후 3개월간 84.6조루피아 ( 약 7.3조원 ) 의세수 (GDP 대비약.7%) 를확보하면서 216년비조세수입감소에따른부족분을충당하였으며, 결과적으로추가적인재정적자확대를막았다. 이에따라 216년인도네시아의재정수지적자규모는 GDP 대비 2.5% 로전년 (GDP 대비 2.6%) 보다소폭하락한것으로추산된다. 하지만당초의계획과는달리은닉자산의국내귀환효과는크지않았으며, 216년 1월까지국내귀환을약정한금액은 142.7 조루피아 (GDP 대비 1.1%) 에불과했다. 이는해외은닉되어있는자금을국내에신고한뒤최소 3년동안국내주식시장이나채권시장등에예치해야하는규정으로인해신고한자금을국내로귀환시킬유인이크지않았기때문으로분석된다. 미국통상정책과 Fed 의금리인상속도에대한불확실성으로 인해 217 년상반기경기는다소부진할전망. 그러나하반기 의경우불확실성이점차해소되면서성장률이회복될것 위험요인에도불구하고 217 년 5.% 성장할 전망 구조적개혁에힘입어전반적인제도적효율성과및거시경제안정성이개선되고있음에도불구하고아직까지경제내에위험요인이여전히상존하고있는것이사실이다. 위험요인중첫번째는인도네시아부동산시장이다. 인도네시아부동산시장은자카르타를비롯한일부대도시와지방사이의발전차이때문에대도시의부동산시장이쉽게과열되는모습을보이고있다. 211~214 년사이급등한부동산시장은 215년들어서부터일단안정화된추세이지만향후과열재발여부에대한모니터링이필요하다. 한편 21년말이후경제규모대비대외부채가빠르게늘고있는상황이다. 이와같은대외부채증가는외국인국채투자증가와비금융기업들의대외차입증가가주도하고있다. 이미일본대기업인 Bakrie Group 과일부광산기업을중심으로다수의대외채무 Default 가발생하면서기업레버리지증가에대한우려가다소커진상황이다. 비록아직까지절대적인수준이작아시스템리스크로확대되지는않을것으로보이지만, 향후지속적인모니터링이필요하다. 17
[ 부동산가격상승률추이 (%)] [ 대외부채비교 (bn.usd)] 18 대도시주택가격지수상승률 (%, 좌 ) 7 4 중앙정부 Non ODA 중앙정부 ODA 15 상업용건물단위가격상승률 (%, 우 ) 중앙은행 은행 12 5 3 비은행금융기관 비금융기업 9 6 3 2 3 1 1-3 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16-1 21 216.3Q 자료 : CEIC 이와같은위험요인이상존하는가운데미국의정책금리및시중금리상승, 중국의경기둔화등의글로벌불안요인이지속되면서 217년상반기에는경기가크게회복되기는어려울것으로보인다. 1997년외환위기의기억이뚜렷하고, 외화유동성이상대적으로취약한인도네시아에서미국통상정책과 Fed의금리인상속도에대한불확실성은기업과소비자입장에서여전히두려운변수이기때문이다. 그러나 217년하반기들어서는이러한불확실성이어느정도해소되고자원가격회복이나조코위정부의개혁정책의효과가더욱가시화되면서, 민간소비나투자가점차개선될것으로전망된다. 그러므로미국과중국간의무역분쟁이예상보다크게확대되지않는한경기가급락하거나경제위기가전개될가능성은낮으며, 217 년은전반적으로상저하고의흐름을보이면서연간성장률은 216년과비슷한 5.% 를시현할것으로전망된다. NICE신용평가는기본적으로조코위정권출범이후성장모멘텀이이어지는가운데일련의개혁들이실시되면서제도적효율성이개선된점을긍정적으로평가하고있다. 또한이를반영하여인도네시아의대외충격에대한대응능력이다소개선되고있다는점에도주목하고있다. 그러므로향후정부의투자환경개선및제도투명성의추가적인개선결과를관찰하여등급에반영할것이다. 한편해외레버리지비중이높은기업의유동성저하시은행시스템리스크로확대되는지여부에대해서도관찰할예정이다. 이와더불어향후미국의정책금리인상가속화및글로벌금융시장변동성확대가인도네시아의외화유동성에미치는영향에대해지속적으로모니터링할예정이다. 18
[ 인도네시아관련참고 자료 ] 김예경 송기종, < 인도네시아, 경제지표는일단선방. 개혁성패가성장지속의관건 >, 215.12.4 송기종, < 인도네시아 Jokowi 대통령의경제정책평가 이보전진을위한일보후퇴 >, 214.12.31 송기종, < 인도네시아 : 취약국대열에서탈출하는데성공한것일까?> 214.4.8 19
[ 별첨인도네시아경제주요지표 ] 인구 2 억 5,871 만명 (4 위 ) 면적 19.5 만 km 2 (15 위 ) 대통령 Joko Widodo 수도자카르타 정치체제 대통령중심제 211 212 213 214 215 216f GDP( 십억 USD) 892.7 914.8 93.8 889.4 856.9 93.8 Real GDP (% Change) 6.2 6. 5.6 5. 4.9 5. 1인당 GDP(USD) 3,689 3,727 3,632 3,527 3,354 3,598 CPI (% Change) 5.4 4. 6.4 6.4 6.4 3.5 기말환율 (IDR/USD) 9,68 9,67 12,189 12,44 13,795 13,436 재정수지 (% of GDP) -1.1-1.8-2.2-2.1-2.6-2.5 기초수지 (% of GDP).1 -.6-1. -.9-1.2 -.9 정부부채 (% of GDP) 23.1 23. 24.9 24.7 27.4 27.9 경상수지 (% of GDP).2-2.7-3.2-3.1-2. -1.8 대외부채 (% of GDP) 25.2 27.6 29.4 33. 36.2 35.1 주 : 재정수지및기초수지, 정부부채모두중앙정부기준 2
상기 Global Issue 는 NICE 신용평가홈페이지 [] 를통 해확인하실수있습니다. 배포관련문의 : 투자자서비스실 (2-214-6253) < 유의사항 > NICE 신용평가 가제공하는신용등급은특정금융투자상품, 금융계약또는발행주체의상대적인신용위험에대한 NICE 신용평가 고유의평가기준에따른독자적인의견입니다. NICE 신용평가 는신용위험을미래의채무불이행및손실가능성으로정의하고있습니다. 따라서 NICE 신용평가 의신용등급은금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험을표현하지는않습니다. NICE 신용평가 의신용등급은미래의채무불이행및손실가능성에대한현재시점에서의의견으로예측정보를중심으로분석, 평가되고있으며, 예측정보는예상치못한환경변화등에따라실제결과치와다르게나타날수있습니다. 또한, 신용등급은사실의진술이아니라, 미래의신용위험에대한 NICE 신용평가 의독자적인의견으로, 특정유가증권의투자의사결정 ( 매매, 보유등 ) 을권고하는것이아닙니다. 즉, 신용등급은정보이용자의투자결정을대신할수없으며, 어떠한경우에도정보이용자의투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 이에정보이용자들은각자유가증권, 발행자, 보증기관등에대해자체적인분석과평가를통해투자에대한의사결정을해야한다는점을강조합니다. NICE 신용평가 는신용등급결정에활용하고보고서에주요판단근거로서제시하는정보를신뢰할만하다고판단하는회사제시자료및각종공시자료등의자료원으로부터수집하여분석, 인용하고있으며, 발행주체로부터제출자료에거짓이없고중요사항이누락되지않았으며중대한오해를일으키는내용이없다는확인을받고있습니다. 그러나, NICE 신용평가 는자료원의정확성및완전성에대해자체적인실사를하지는않고있습니다. 또한, 신용평가의특성및자료원의제한성, 인간적, 기계적또는기타요인에의한오류의가능성이있습니다. 이에 NICE 신용평가 는신용등급결정시활용된또는평가보고서에주요판단근거로서제시된어떠한정보에대해서도그정확성, 적합성또는충분성을보증하지않으며, 정보의오류, 사기및허위, 미제공등과관련한어떠한형태의책임도부담하지않습니다. 또한, NICE 신용평가 는고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및평가보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도책임지지않습니다. NICE 신용평가 에서작성한보고서에수록된모든정보의저작권은 NICE 신용평가 의소유입니다. 따라서 NICE 신용평가 의사전서면동의없이는본정보의무단전재, 복사, 유포 ( 재배포 ), 인용, 가공 ( 재가공 ), 인쇄 ( 재인쇄 ), 재판매등어떠한형태든저작권에위배되는모든행위를금합니다. 21