미달러강세, 앞으로도지속될까? 공화당트럼프후보의당선이후달러강세현상이출현하고있 음. 최근달러강세의원인은 안전자산선호 현상보다는, 트럼 프후보의反이민 反세계화정책이실질임금상승을유발해경 제성장률을높일것이라는예상에있는것으로판단됨. 트럼프후보가대통령취임이후정책변경을시도할가능성이있어, 달러강세국면의장기화를단언하기는어려움. 다만 017 년 1분기까지는反이민 反세계화정책시행에대한기대속에, 달러강세흐름이지속될가능성이높음. 따라서달러 / 원환율도 분기이전까지는상승시도가지속될전망. I 키움증권리서치센터투자전략팀 I Strategist/Economisst 홍춘욱 0) 3787-96 chunukhong@kiwoom.com
목차 Ⅰ. 대선이후미달러강세출현 달러가치 : 97.9pt(8 일 ) 101.pt(18 일 ) Ⅱ. 달러, 어떨때강세를보이나? 6 미국실질금리의변화에주목하라! 6 미국물가연동국채금리급등중 7 Ⅲ. 실질금리, 추가상승가능성높아 8 어떻게해야실질금리변화를예측할수있을까? 8 미국실질임금상승에주목하라! 9 IV. 017 년 1 분기까지달러강세흐름이어질듯 11 V. 11 월넷째주주간주요경제지표및일정 1 본자료는투자자의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물입니다. 당사고객에한하여배포되는자료로서어떠한경우에도복사, 배포, 전송, 변형, 대여될수없습니다. 본조사자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나안전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의증권투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용할수없습니다.
이슈분석 미달러강세, 앞으로도지속될까? 트럼프당선이후미달러강세 11월 8일미대선에서트럼프후보가승리한이후미국채금리의급등속에달러강세가출현. 이는매우보기드문현상으로, 과거달러강세국면에는미국국채금리가하락했기때문. 008년이나 011년처럼 안전자산선호 심리가부각될때에는달러표시국채등소수의안전자산에대한투자자들의매수세가집중되는경향이있음. 그러나최근에는시장금리상승 ( 채권가격하락 ) 이나타난데다, 회사채가산금리가축소흐름을보이고있어 안전자산선호 에따른달러강세의가능성을낮추고있음. 경제성장에대한기대, 높아져 안전자산선호 현상에못지않게달러가치의변화에영향을미치는요인이실질금리. 일반적으로경제성장에대한기대가부각되며실질금리가상승할때, 수익률높은달러자산에대한선호가높아지는경향이있음. 최근물가연동국채금리가상승하는등시장참가자들의 경제성장에대한기대 가높아지는것을확인할수있음. 특히물가연동국채금리와밀접한연관을맺고있는 실질임금 이최근상승하고있다는점에주목할필요가있음. 트럼프후보의反이민 反세계화정책은미국노동시장의수급밸런스를무너뜨려실질임금을상승시킬가능성이높으며, 이미구인구직배율이 1배를상회하는등미국노동시장의 실질임금 상승압력이높아지고있기때문. 017년 1분기까지달러강세흐름이어질듯물론트럼프후보가 017년 1월 0일대통령취임이후기존의정책스탠스를완화할가능성이열려있기에, 달러강세의장기화가능성을단언하기에는어려움이있음. 다만최근기자회견등을통해反이민 反세계화정책을꾸준히강조하고있는만큼, 적어도 017년 1분기까지는달러강세흐름이이어질것으로판단됨. 따라서달러에대한원화환율도당분간상승흐름을지속한후, 분기부터조정을받을전망. 3
I. 대선이후미달러강세출현 달러가치 : 97.9pt(8 일 ) 101.pt(18일 ) 미대선 (11월 8일 ) 이후글로벌금융시장에는한가지큰변화가출현했다. 강력한금리상승속에달러가치가연중최고치를경신한것이다. 예를들어미국 10년만기금리는 8일 1.85% 에서 18일.35% 로무려 50bp 상승했으며, 미국의교역가중달러가치 ( 이하 달러가치 ) 역시 8일 97.9pt에서 18일 101.pt로 3.% 상승했다. 그런데최근의달러와국채금리의동반상승현상은매우특이한것으로, 008년 3분기와 011년 3분기같은경우에는미국국채금리의하락국면에미달러가강세를보인것을발견할수있다. 미국국채금리가하락할때달러가치가상승하는이유는매우간명하게설명된다. 바로 안전자산선호 때문이다. 미달러표시국채는가장유동성이뛰어난안전자산으로, 회사채가산금리가폭등하는등금융시장참가자들의위험기피심리가부각될때강세를보이는경향이있다. 즉, 달러화표시국채에대한수요증가가곧달러강세로표현화되는셈이다. 이런면에서최근의달러및국채금리의동반상승은 안전자산 선호심리의변화로설명할수없다. 아래의두번째 그림 에잘나타난것처럼, BBB등급회사채의가산금리는오히려예전보다더안정적인흐름을보이기때문이다. 미달러및국채금리의동반강세현상의원인이어디에있으며, 더나아가이런현상이지속될수있을지살펴보도록하자. 미국국채 10년및교역가중달러가치 ('73.1=100) 미국달러가치 ( 좌축 ) 미국 10년만기채권금리 ( 우축 ) 105 6 100 5 95 90 3 85 80 75 1 70 0 07 08 09 10 11 1 13 1 15 16 17 자료 : 블룸버그, 키움증권리서치센터.
미국달러가치와미회사채가산금리 (BBB 등급 ) ('73.1=100) 미달러가치 ( 좌축 ) BBB등급회사채가산금리 ( 우축 ) 105 7 100 6 95 5 90 85 80 3 75 70 1 07 08 09 10 11 1 13 1 15 16 17 자료 : 블룸버그, 키움증권리서치센터. 5
II. 달러, 어떨때강세를보이나? 미국실질금리의변화에주목하라! 앞에서잠깐 안전자산 선호심리와달러의관계에대해언급했지만, 미국달러화의방향을결정짓는변수는이것만이아니다. 가장핵심적인변수는바로미국의실질금리변화다. 아래의 그림 은미국실질금리 (10년국채기준 ) 와달러가치의관계를보여주는데, 실질금리의상승이예상되는구간에미달러의강세가출현하는것을발견할수있다. 이런현상이나타나는이유는글로벌연기금의자산배분에서원인을찾을수있다. 미달러화표시자산은기본적으로 안전자산 의성격을띄고있기에, 글로벌연기금의입장에서는항상편입해야할자산이라할수있다. 대표적인경우가 008년으로, 글로벌금융위기의진앙지가미국채권시장이었음에도불구하고미달러표시채권의가격은급등 (= 금리하락 ) 해투자자들에게큰이익을줄수있었다. 문제는미달러화표시자산의가격이비싸다는것이었다. 안전자산 으로서위기에자산포트폴리오의성과를보호해주면서, 동시에수익도제공하니글로벌연기금입장에서모두편입하려드니당연히가격이비쌀수밖에없다. 만일어떤이유로든미국달러자산의실질수익률이높은수준에도달한다면, 달러자 산에대한매수세가높아질수밖에없으며이는곧달러의강세로연결될수밖에없 다. 미국달러가치와실질금리 (10 년기준 ) 의관계 (1973=100) 130 달러가치 ( 좌축 ) 미실질금리 (10년, 우축 ) 8 10 110 100 90 80 70 01 0 03 0 05 06 07 08 09 10 11 1 13 1 15 16 6 0 - 자료 : 미연준, BLS, 블룸버그, 키움증권리서치센터. 6
미국물가연동국채금리급등중 이대목에서한가지질문이제기될수있다. 앞의 그림 에서 미국실질금리는상승 하기는커녕내리지않았느냐? 고말이다. 그러나, 지난 11 월 8 일미대선이후미국시장금리가가파르게상승한것을잊어서는 안된다. 아래의 그림 은미국의실질금리 (10 년만기물가연동국채기준 ) 와달러가치의 관계를보여주는데, 최근미국실질금리가급등한것을발견할수있다. 참고로물가연동국채 (TIPS) 란, 원금과이자지급액에물가상승률을반영하여실질구매력을보장한채권을의미한다. 물가가오르면그만큼채권의원금이늘어나고, 이에따라이자지급액도증가한다. 따라서물가연동국채의금리는곧실질금리 ( 명목금리-기대인플레 ) 로해석할수있다. 결국최근의미국국채금리급등은인플레기대의급등뿐만아니라, 실질금리상승기 대가높아진데따른현상으로볼수있다. 그럼, 앞으로도이런흐름이계속이어질 수있을지보다자세히살펴보기로하자. 미국물가연동국채 (TIPS, 10년 ) 금리와달러가치의관계 ('73.1=100) 미달러가치 ( 좌축 ) TIPS 10년금리 ( 우축 ) 105 3.5 100.5 95 90 1.5 85 0.5 80 75-0.5 70-1.5 07 08 09 10 11 1 13 1 15 16 17 자료 : 미국연준, 블룸버그, 키움증권리서치센터. 7
III. 실질금리, 추가상승가능성높아 어떻게해야실질금리변화를예측할수있을까? 미국실질금리가앞으로도꾸준히상승할지예측하는일은매우어렵다. 왜냐하면, 실질금리의변화에경기와물가, 그리고안전자산선호심리가모두관여하기때문이다. 예를들어경기가개선될때에는미국국채금리의상승가능성이높아져, 실질금리가상승한다. 반대로물가가하락할때에는미국국채금리가변화하지않더라도, 실질금리가상승하는결과를초래한다. 따라서미국의실질금리예측은곧미국실질성장률의예측과매우유사하며, 미국실질성장률의예측은난제중의난제라할수있다. 아래는지난 011년이후국제통화기금 (IMF) 의세계경제전망보고서를요약한것으로, 시간의경과에따른경제성장률전망의변화를표시하였다. 즉지난 6년내내연초에는낙관적인경제성장률전망을제시하다, 매분기마다발표되는세계경제전망보고서에서는이를하향조정하는일을반복했던셈이다. 세계최고의경제예측기관인 IMF의수준이이정도라는점을감안할때, 실질경제성장률을예측함으로써달러의변화방향을예측하려는것은매우무망한일이라할수있다. 이런곤경에서투자자들을도와주는지표가바로실질임금이다. 실질임금은아래의두번째 그림 에보듯, 실질금리와방향성이같을뿐만아니라상대적으로예측하기쉬운변수이기때문이다. IMF 의미국및세계경제성장률전망치의변화 5 세계경제성장률전망변화 미국경제성장률전망변화 3 1 11 1 13 1 15 16 자료 : IMF, 키움증권리서치센터. 8
미국실질임금과실질금리의관계 6 실질임금상승률 TIPS 10 년 0-00 03 06 09 1 15 자료 : BLS, 블룸버그, 키움증권리서치센터. 미국실질임금상승에주목하라! 미국의실질임금을예측하는데가장도움이되는지표는바로구인비율 (Job Opening Rate) 와구직비율 (Job Hire Rate) 의상대적인크기, 즉구인구직배율이다. 참고로구인비율은기업들이채용하기원하는구인자수를전체근로자수로나눈지표이며, 구직비율은기업에새로취업한근로자수를전체근로자수로나눈지표다. 결국구인구직배율은노동시장에서의수요와공급상황을가장잘보여주는지표로, 구인구직배율이 1을넘어서는등공급보다수요가더많은상황일때실질임금의상승가능성이높아지게된다. 아래의 그림 은미국구인구직배율과실질임금상승률의관계를보여주는데, 구인구직배율이 1배를넘어선 015년중반을고비로급격히실질임금의상승률이높아지는것을발견할수있다. 물론 008년에는구인구직배율이 0.6배를하회했음에도불구하고실질임금이상승하는등 예외 가없는것은아니다. 008년에는급격한경기하강에따른디플레로, 명목임금의하락에도불구하고실질임금의상승이출현했었다. 즉명목임금의하방경직성이빚어진예외적인실질임금의상승이었던셈이다. 그러나이런예외적상황은장기간지속되지않는다. 경기가좋지않음에도불구하고근로자들의실질임금이상승하자, 기업들이즉각 대량해고 로응답했기때문이다. 결국유례를찾기힘든해고붐속에서다시실질임금은하락해, 01년까지실질임금상승률은마이너스수준을유지했다. 이상의분석을종합해보면, 최근발생한미국의실질임금상승흐름은상당기간이어질가능성이높은것으로판단된다. 무엇보다베이비붐세대의은퇴가가속화되는가운데, 지속적으로경제활동참가율이둔화되고있기때문이다. 따라서당분간실질임금의상승속에달러의강세흐름이지속될가능성이높은것으로판단된다. 9
007 년이후미국구인구직배율과실질임금상승률추이 1.5 전산업구인구직배율 ( 좌축 ) 전산업실질임금상승률 ( 우축 ) 3 1.3 1.1 0.9 0.7 1 0 0.5 07 08 09 10 11 1 13 1 15 16-1 자료 : BLS, 키움증권리서치센터. 미국실업률과경제활동참가율추이 1 10 8 6 실업률 ( 좌축 ) 경제활동참가율 ( 우축 ) 68 67 66 65 6 63 88 90 9 9 96 98 00 0 0 06 08 10 1 1 16 6 자료 : BLS, 키움증권리서치센터. 10
IV. 017 년 1 분기까지달러강세흐름이어질듯 최근달러강세현상이나타난원인은결국트럼프후보당선이후실질경제성장률이높아질가능성이부각된데있는것으로판단된다. 최근발간했던자료 트럼프당선, 경제와증시에어떤영향미칠까?(016.11.10) 에서지적했던바와같이, 트럼프행정부가펼칠反이민 反세계화정책은단기에는실질경제성장률을더욱높일것으로예상되기때문이다. 미베이비붐세대의은퇴영향으로노동공급증가율이둔화되고있음을감안할때, 불법체류자추방조치는노동시장의수급불균형을더욱심화시킬가능성이높다. 특히비관세장벽의강화는미국내기업들의공장가동률을높여, 가격인상의여력을더욱강화시킬것으로연결될것이다. 물론트럼프당선자가 017년 1월 0일취임이후에자신의 공약 을그대로밀고나가느냐에따라그영향은얼마든지달라질수있다. 그러나당선된이후의발언을종합해볼때, 反이민 反세계화의기조가크게바뀌지는않을것으로판단된다. 따라서적어도 017년 1분기까지는달러강세흐름이이어지는가운데, 달러 / 원환율도상승압력을받게될전망이다. 미국실질임금상승률과달러가치변화율의관계 3 1 0-1 실질임금 ( 좌축 ) 달러가치 ( 우축 ) 0 10 0-10 - 90 93 96 99 0 05 08 11 1-0 자료 : BLS, 블룸버그, 키움증권리서치센터. 11
V. 11 월넷째주주간주요경제지표및일정 11 월 1 일 ( 월 ) 11 월 일 ( 화 ) 11 월 3 일 ( 수 ) 11 월 일 ( 목 ) 11 월 5 일 ( 금 ) 일본 미국 한국 한국 한국 10 월수출입 10 월기존주택판매 10 월무역지수, 교역조건 3 분기가계신용 11 월소비자동향조사 미국 10 월시카고연은 국가활동지수 유로존 11 월소비자신뢰지수 독일 11 월 Markit PMI 예비치영국재무부추계보고서미국 9 월 FHFA 주택가격지수 10 월내구재주문 10 월신규주택판매 11 월제조업 PMI 예비치 11 월소비심리지수 EIA 주간원유재고 FOMC 의사록공개 독일 3 분기 GDP 11 월 Ifo 기업환경지수프랑스 11 월 Markit PMI 예비치스페인 3 분기 GDP 유로존 11 월 Markit PMI 예비치 일본 11 월소비자물가지수영국 3 분기 GDP 미국 10 월상품무역수지 11 월서비스 PMI 예비치 일본 근로감사의날휴장 미국 추수감사절휴장 미국 블랙프라이데이 Stanley Fischer 연준부의장 Mario Draghi ECB 총재 장시작전타이슨푸드 장시작전 메드트로닉 장시작전 디얼앤컴퍼니 장마감후 팔로알토네트워크 장마감후 HP 자료 : 각언론사, 키움증권 1
요일한국증시에영향을줄이슈요일별주요내용 월요일 금 ) 미국국채금리 금요일미증시는채권금리및달러강세여파로약세. 다만, 국제유가강세 에힘입어낙폭은제한. 월요일한국증시는국제유가강세및미중소형주 상승에힘입어강보합을보일것으로판단 화요일 월 ) 국제유가 월 ) 드라기 ECB 총재 월요일글로벌증시는드라기 ECB 총재발언에따른외환시장변화에주목 하며상승예상. 화요일한국증시도국제유가와드라기 ECB 총재의발언에 따라상승할것으로전망 수요일 화요일글로벌증시는큰변화요인이부재한가운데, 미국주택지표와국제 유가변화에따라등락을보일것으로판단. 수요일한국증시도해외시장 영향을받아등락을보일것으로판단. 목요일 수 ) 영국재무부추계보고서 수 ) 미국 FOMC 의사록공개 수요일글로벌증시는영국의재무부에서발표하는추계보고서에따라등락을보일듯. 특히추계보고서를통해브렉시트이후영국경제전망수정, 내년정부예산등을발표한다는점에서시장의변화요인으로작용할듯. 더불어미 FOMC 의사록공개로달러와채권시장변화가예상. 목요일한국증시는영국경제전망수정과 FOMC 의사록공개에따른외환과채권시장변화가시장에변화를줄듯 금요일 목 ) 미국휴장 금 ) 미국블랙프라이데이 목요일미국이휴장인가운데시장은전일영국재무부추계보고서영향을받아등락을보일것으로예상. 금요일한국시장은미국블랙프라이데이소매판매규모가전년보다증가할것이라는점을감안하면관련 IT주가강세를보일것으로판단. 13