글로벌경제서대일 2-768-369 daeil.suh@dwsec.com 원 / 달러, 1 원아래안착하나? 대외환경및계절적요인점검 원 / 달러환율이 19 원대로낮아져 2개월만에 1 원을하회했다. 4월 8일 114 원을기록한이후하락세가지속중이다. 외환시장의변수를점검하고향후전망을정리했다. 향후 1개월원 / 달러환율변동폭은 1~111원, 2분기말환율은 1 원을예상하고있다. 원화는완만한강세흐름을유지해나갈것으로보고있다. 1 유럽위기완화, 2 엔화약세진정, 3 한국정부정책의경기부양효과에따른결과이다. 5월외환및주식시장을심리적으로압박하는요인은최근 3년간반복된 환율상승 / 주가하락 의계절성이있다. 5월마다위험선호가약화가반복되면서원 / 달러환율의상승요인으로작용했었다. 그러나이번 5월은다를것으로본다. 과거와달리선진국의통화정책완화가경기하강위험과유럽재정위기를상쇄할것으로보기때문이다. 우리는원 / 달러환율은 2분기중완만한하락을재개해나갈것으로예상한다. 원화강세기대는외국인의주식매수회복에도긍정적일것이다. 원 / 달러환율 1 원대하회, 완만한하락기조유지전망 ( 원 ) (P) 12 달러인덱스 (R) 86 11 11 114 84 82 112 1 1 1 14 12 12.1 12.4 12.7 12.1 13.1 13.4 78 76 74 72
1. 향후 1개월원달러 1~111 원변동예상. 하락기회모색할듯연초이후상승세를지속하던원 / 달러환율이 1 원대를하회했다. 원 / 달러환율은 7 일종가기준 191.4원으로 4월 8일고점 114.1원대비 48.7원하락했다. 향후 1개월간원 / 달러환율은완만한하락세를유지해나갈것으로본다. 2분기말환율을 1 원으로예상하고있다. 이같은예상은 1 유럽위기완화, 2 엔화약세진정, 3 정부정책에따른경기하강위험의완화에기인한것이다. 최근환율하락을이끌었던요인과동일하다. 그림 1. 한국 CDS 프리미엄도안정 그림 2. 유로반등, 엔화약세주춤 ( 원 ) 12 한국 CDS 프리미엄 (R) (bp) 1 ( 원 ) 엔 / 달러 (L) (P) 15 달러 / 유로 ( 축반전,R) 1.2 11 1 11 14 95 1.25 114 12 9 112 1 1 85 75 1.3 1 7 1.35 14 4 65 12 12 12 12 12 13 13 2 12.1 12.4 12.7 12.1 13.1 13.4 1.4 1) 유로존의경기부양정책은지속될것으로예상한다. 통화정책완화 + 감세 의정책조합을예상하고있다. 위험선호회복은원화강세요인이다. 4월의 ECB 금리인하는두가지측면에서추가정책을예고하고있다. ECB 가정책실패와유동성함정을인식하기시작했기때문이다. 1 그동안 ECB 금융완화의목적은급등한재정위험국금리를낮춰통화정책경로를정상화시키는데있었지만금리를낮춰도정책경로가회복되지못했고오히려재정위험국에서재정건전국 ( 독일등 ) 으로경기침체가확산되었다. 2 또한유동성함정에빠져있는상황을타개할묘책을연구하기시작했다. (-) 예금금리도입과유럽기금 (EIB) 를통한중소기업대출지원등이그예이다. ECB 는연준의방식을답습해인플레기대를자극해나갈것이다. 재정정책측면에서도변화가엿보인다. 4월말프랑스는양도소득세인하를발표했고이탈리아도일부법인세인하방침을발표했다. 재정지출을늘리기는사실상불가능해기업중심의감세정책이예상된다. 단기적으로유럽리스크완화는유로화강세로반영되고있다. 유로화강세와달러약세는원화강세요인이다.
그림 3. 유로존정책대응의실패, 경기침체확산 (bp) 스페인, 이탈리아 - 독일금리차 (L) 달러 / 유로 ( 축반전,R) 55 5 45 4 35 3 25 2 12.1 12.7 13.1 (USD) 1.2 1.22 1.24 1.26 1.28 1.3 1.32 1.34 1.36 1.38 그림 4. 주요국법인세율인하움직임 Japan US France Belgium Portugal Germany Spain Australia Luxembourg Norway Italy Sweden Canada Netherlands Austria Finland Korea UK Switzerland Turkey 1 2 3 4 5 2) 엔 / 달러환율은당분간 9엔대후반에서횡보할것으로보고있다. BOJ 의관망기조와미국경기둔화를반영한것이다. 1 수입인플레상승이경기회복을구축할위험성등정책효과를점검할시간이필요할것으로보인다. 이미 1분기수입물가상승률은전년동기대비 1% 급등해 211년유가가배럴당 $11 를상회했을당시의상승률을기록하고있다. 2 또한미국경기둔화로미국금리가금리차를더확대시킬정도로상승하기어려울것으로보인다. 그림 5. 일본정책영향점검과부정적물가상승에대한평가필요 그림 6. 미일금리차확대제한적, 엔화는당분간횡보예상 (Y oy,%) (%) 4 수입물가 _ 환율효과 (L) 13 수입물가 _ 가격효과 (L) 3 일본제조업가동률 (R) 12 수입물가 (L) 2 11 (JPY ) 15 95 엔 / 달러 (L) 미 - 일금리차 (R) (bp) 1 14 1 9 12-1 9 85-2 -3 7 75-4 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 7 12.1 12.4 12.7 12.1 13.1 13.4 3) 한국정부의경기부양책강화도경기하강위험을낮춰줄것으로예상된다. 5월중약 17조원규모의추경편성안이국회를통과할것이다. 기업투자도정책불확실성완화와더불어정상화될전망이다. 전경련에따르면올해 대기업의투자가전년동기대비 12% 증가할계획이다. 높은신뢰도를부여하기는어렵지만 212 년투자증가율이 1.9% 에그친점을감안하면작년에미뤄진수요가현실화될가능성이높다. 4) 경상수지흑자도이어질전망이다. 1분기경상수지가 억 $ 로대규모흑자를기록했으나유가안정과더불어 2분기에도 5억 $ 이상의대규모흑자를예상하고있다.
그림 7. 한국정부정책에이어민간활동정상화예상 그림 8. 한국경상수지흑자가증권투자유출을상쇄 (Y oy,%) 35 대기업설비투자 ( 십억 $) 1 경상수지대외순차입 증권투자수지합 3 25 5 2 15 1 5-5 -5-1 -1-15 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13F -15 12.1 12.3 12.5 12.7 12.9 12.11 13.1 13.3 2. 환율하락을늦추는요인들환율하락속도는 4월보다느려질것으로본다. 1 미국의경기둔화와재정긴축불확실성, 2 중국경기둔화, 3 정책당국의시장개입경계, 4 21 년이후 5월마다위험선호가위축된계절성우려가상존하기때문이다. 미국경기는재정긴축영향으로 2분기둔화가불가피하다. 4월까지견조했던미국고용지표도공공부문인력감축을감안하면 5~6 월에둔화될것으로예상된다. 다만연준의양적완화정책이지속되고있고금융기관의대출도회복세를나타내고있어경기둔화는일시적일것으로예상된다. 정부부채한도적용유예시기가 5월 19일로종료되면서재정긴축논란이확대될것으로보이지만정부폐쇄까지는 1~2 개월여유가있어 5월중긴축이슈가시장에미치는영향은크지않을것으로보고있다. 그림 9. 미국경기둔화위험은환율하락지연요인 그림 1. 4 월이후위안화강세는원화강세요인으로작용 ( 천 ) 미국신규고용 213 년 21~212 년평균 ( 원 ) ( 위안 ) 12 위안 / 달러 (R) 6.5 11 11 6.4 4 114 2 112 1 6.3 1-2 1 6.2-4 14-1 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 월 12 12.1 12.4 12.7 12.1 13.1 13.4 6.1
중국은경기여건과상관없이 2월이후위안화강세가지속되고있다. 다만위안화강세가수출중심의경기회복을반영한것이라기보다정부의긴축 ( 물가압력완화 ) 과경제구조개혁, 환율변동폭확대기대등이반영된결과로보인다. 작년과달리위안화강세가원화강세를이끄는힘은약해졌다. 3. 5월 환율상승 / 주가하락 의계절성분석 : 이번엔다르다. 환율전망에있어서추가로검토할부분이 5월의계절성이다. 최근 3년간을돌이켜보면 5월에는주식을팔라 는격언처럼 5월마다글로벌주가가하락하면서위험선호가위축되는흐름이반복되어왔다. 미국 S&P5 지수와코스피는 21 년이후매년 5월마다하락했고, 원 / 달러환율은급등했다. 5월마다반복된계절성은 1 유럽재정위기반복, 2 통화긴축을포함한정책불확실성에기인한결과였다. 그림 11. 원 / 달러환율의월별상승 ( 원화약세 ) 확률 그림 12. KOSPI 의월별상승확률 (%) 9 2~27 년 21~212 년 (%) 9 2~27 년 21~212 년 7 7 5 5 4 4 3 3 2 2 1 1 1 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 월 1 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 월 유럽재정위기는 5월마다반복되었다. 21 년 5월에는그리스첫구제금융이합의되었다. 11년 5월에는포르투갈구제금융합의와그리스의추가구제금융요청으로재정위기확산우려가본격화되었다. 12년 5월에는프랑스정권교체와그리스정부구성지연으로정책불확실성이커졌고스페인의구제금융압박이높아지던시기였다. 통화긴축을중심으로정책방향에대한불확실성도주기적으로안전자산선호를부추겼다. 21 년은연준이출구전략을준비했다. 2월재할인율을인상 (.5%.75%) 한데이어 5월기간물예치제도를시작해조심스러운긴축을시도하던시기였다. 211 년은유가상승으로주요국통화정책이긴축으로전환되었다. 유가가 28 년이후처음으로배럴당 $ 을상회했고 ECB 는 3월부터정책금리를인상하기시작했다.
ECB 는오히려긴축을통한정책신뢰제고가시중금리의하락에긍정적일것으로봤기때문이다. 미국은 2차양적완화종료 (21.11~211.6) 이후의정책이부재한데다정부부채한도증액협상관련대립과신용등급강등우려가지속되었다. 212 년은미국의오퍼레이션트위스트 (211.1~212.6) 정책종료이후의불확실성과 ECB 의소극적대응 ( 채권매입불가방침 ) 이위험선호를위축시켰다. 그러나이번에는과거 3년간의같은패턴이반복되지않을것으로본다. 과거와달리정책불확실성과미국과유럽경제의구조적위험이낮기때문이다. 미연준과 ECB 는통화정책완화기조를유지하고있다. 미국경제는지난 3년과달리주택시장회복과대출증가등구조적개선신호가나타나고있다. 특히작년 9월 ECB 의 OMT( 국채매입계획 ) 발표이후유럽의시스템위험은현저히낮아졌다. 또한 ECB 의확장적정책기대로재정위험국금리가하락안정되고있다. 금리가안정되면유럽주요국가들은재정긴축을늦출여유를찾을수있다. 긴축으로경기침체가가중될위험이향후줄어들수있을것이다. 그림 13. 5 월마다반복된계절성, 이번엔다르다 ( 원 ) 그리스구제금융 포르투갈구제금융 스페인구제금융압박 이번엔다르다 (P) 연준긴축 ECB 긴축 연준 OT 종료우려 유럽재정긴축완화 14 ECB 관망 통화정책완화 22 135 13 125 12 2 1 1 115 1 15 KOSPI(R) 1 11 12 13 14 12 5. 결론원 / 달러환율이 2개월만에 19 원대로하락했다. 원 / 달러환율의하락속도는느려질것으로보이나하락기조는유지될전망이다. 2분기말환율은 1 원을전망하고있다. 선진국의통화정책완화기조가경기하강위험을억제하고위험선호회복을뒷받침할것으로예상한다. 5월환율상승이나타나는계절성도반복되지않을것으로본다. 원화강세는외국인주식매수재개에도긍정적일것이다.