Earnings Preview 삼성 SDI (006400) 흑자전환, 턴어라운드시작 박강호 john.park@daishin.com 투자의견 유현재 jay.yoo@daishin.com BUY 매수, 유지 목표주가 200,000 상향 현재주가 (17.05.26) 159,500 2 차전지 /IT 에너지및부품업종 KOSPI 2,355.3 시가총액 11,082 십억원 시가총액비중 0.74% 자본금 ( 보통주 ) 348십억원 52주최고 / 최저 159,500 원 / 89,300 원 120 일평균거래대금 317억원 외국인지분율 38.51% 주요주주 삼성전자외 6 인 20.50% 국민연금 8.38% 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 13.9 27.6 75.9 47.0 상대수익률 6.8 13.5 47.4 22.1 ( 천원 ) 삼성 SDI( 좌 ) 172 162 152 142 132 122 112 102 92 82 Relative to KOSPI( 우 ) 72 16.05 16.08 16.11 17.02 (%) 40 30 20 10 0-10 -20-30 투자의견은 매수 (BUY) 유지, 목표주가는 200,000 원으로상향 (17.6%) - 연결, 삼성 SDI 의 2017 년 2 분기영업이익은 168 억원으로 10 개분기만에흑자전환예상 ( 종전추정치 88 억원을상회 ). 3 분기이후로흑자기조가지속될전망 - 매출은 1 조 4,952 억원으로 13.5%(yoy) 증가전망. 2014 년 3 분기제일모직과합병이후에전년동기대비기준으로두자리대이상의증가율은처음으로기록할전망. 2017 년 3 분기매출도전년대비 23.9% 증가추정 리튬폴리머의정상화, 전자재료의마진율확대, 중대형전지적자축소로 2017 년 2 분기, 연간흑자전환예상 - 스마트폰향리튬폴리머의매출확대로소형전지부문매출이 22%(qoq) 증가하여동부문의흑자전환으로전사 ( 영업이익 ) 도흑자전환전망. 2016 년갤럭시노트 7 영향 ( 생산 / 판매중단 ) 에서벗어난동시에삼성전자내입지는이전대비확대된것으로분석. 2017 년 3 분기, 애플향공급물량이이전대비증가예상및삼성전자의보급형모델까지리튬폴리머를적용확대하는점도소형전지흑자기조의토대를제공판단 - 2017 년, 2018 년주당순이익 (EPS) 을종전대비 9.8%, 7.1% 씩상향, 목표주가를 200,000 원으로상향 (17.6%). 영업이익흑자전환의가시성확대및중대형전지의성장성, OLED 지분법평가이익급증을반영, 적용밸류에이션을상향 (P/B 1.1 배에서 1.2 배로상향 ) - 잔여이익모델 (RM) 기준으로적정주가는 198,318 원제시. 투자포인트는 (2 페이지계속 ) 구분 2Q16 1Q17 2Q17(F) ( 단위 : 십억원, %) 3Q17 직전추정당사추정 YoY QoQ Consensus 당사추정 YoY QoQ 매출액 1,317 1,305 1,485 1,495 13.5 14.6 1,487 1,598 23.9 6.9 영업이익 -54-67 9 17 흑전흑전 -1 29 흑전 75.0 순이익 961 81 135 153-84.1 89.3 120 198 흑전 29.4 구분 2015 2016 2017(F) Growth 직전추정당사추정조정비율 Consensus 2016 2017(F) 매출액 4,955 5,201 6,022 6,067 0.7 6,098 5.0 16.6 영업이익 -267-926 7 21 190.6-1 적지흑전 순이익 54 219 584 641 9.7 571 307.5 192.0 자료 : 삼성 SDI, WISEfn, 대신증권리서치센터 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, %) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 매출액 4,955 5,201 6,067 6,752 7,163 영업이익 -267-926 21 161 238 세전순이익 -170-821 849 1,197 1,320 총당기순이익 26 211 647 886 977 지배지분순이익 54 219 641 877 967 EPS 760 3,168 9,296 12,728 14,040 PER 150.0 34.4 17.2 12.5 11.4 BPS 156,459 152,341 158,433 168,389 180,005 PBR 0.7 0.7 1.0 0.9 0.9 ROE 0.5 2.0 5.9 7.6 7.9 주 : EPS 와 BPS, ROE 는지배지분기준으로산출 / 자료 : 삼성 SDI, 대신증권리서치센터 기업분석 2017.05.29 www.daishin.com
삼성 SDI(006400) 1) 중국시장의전기차용배터리에대한모범인증규제의완화가능성이제기되는점도긍정적인요인으로판단된다. 유럽향기수주분의매출이반영되면서중대형전지 ( 순수 EV) 매출은 2017년 1조 722억원으로전년대비 34.7% 증가, 2018년 (1조 5,427억원 ) 43.9%(yoy) 증가로추정한다. 여기에중국내매출이없는점을감안하면규제완화로 2018년이후에추가매출이발생하면손익분기점달성시기가앞당겨질전망이다. 중대형전지부문의손익분기점달성시기에대한논란은존재하나매출증가및규모의경제구축으로적자감소는가시화되고있다고판단된다. 중대형전지부문의장기성장성에대한긍정적인평가는변화가없다. 2) 15.2% 지분율보유한삼성디스플레이 (SDC) 의지분법평가이익은 2016년 2,452억원에서 2017년 8,133억원, 2018년 1조원으로증가가예상된다. 애플이 2017년 9월 1개모델, 2018년 2개모델에 OLED 디스플레이를채택할예정, 플렉시블 OLED 시장개화로삼성디스플레이의매출증가가 2017년 ~2019년에높을전망이다. 3) 2017년에전자재료의주수익원역할은확대될전망이다. 중대형전지 (EV, ESS) 가정상화 ( 영업이익흑자전환 ) 전까지전자재료는전사적인흑자기조의핵심사업이다. LCD TV 의대형화추세로대형편광필름매출이증가 (2016년말에완공한우시공장의가동율확대 ), 모바일 OLED 시장확대로관련소재 ( 인광그린호스트등 ) 매출증가, 반도체업황호조및신규공장가동 ( 평택 ) 으로추가적인반도체소재 (SOH, SOD, EMC) 매출도가능하다고분석된다. 연간실적추정변경 ( 단위 : 십억원, 원, %, %p) 수정전 수정후 변동률 2017F 2018F 2017F 2018F 2017F 2018F 매출액 6,022 6,680 6,067 6,752 0.7 1.1 영업이익 7 149 21 161 190.6 8.3 지배지분순이익 584 818 641 877 9.7 7.1 EPS( 지배지분순이익 ) 8,469 11,880 9,296 12,728 9.8 7.1 자료 : 삼성SDI, 대신증권리서치센터 2
DAISHIN SECURITIES 표 1. 삼성 SDI, 사업부문별영업실적전망 ( 수정후 ) ( 십억원 ) 1Q16 2Q 3Q 4Q 1Q17 2QF 3QF 4QF 2016 2017F 2018F 매출 1,291 1,317 1,290 1,303 1,305 1,495 1,598 1,669 5,195 6,067 6,752 전지 863 874 850 837 823 973 1,048 1,098 3,424 3,942 4,470 소형전지 659 653 615 525 563 687 709 701 2,453 2,660 2,712 중대형전지 (EV, ESS) 204 221 235 312 260 286 339 396 971 1,281 1,758 전자재료 426 441 439 465 480 522 550 571 1,771 2,124 2,282 영업이익 -704-54 -110-58 -67 17 29 42-926 21 161 전지 -744-90 -143-107 -118-42 -33-22 -1,085-215 -86 소형전지 -7 8-73 -36-25 14 18 18-108 25 67 중대형전지 (EV, ESS) -737-98 -70-71 -93-56 -51-40 -976-240 -153 전자재료 41 36 33 49 51 59 63 64 158 236 247 영업이익률 -54.5% -4.1% -8.6% -4.5% -5.2% 1.1% 1.8% 2.5% -17.8% 0.3% 2.4% 세전이익 -869-46 -5 100 84 209 270 285-821 849 1,197 세전이익률 -67.3% -3.5% -0.4% 7.6% 6.5% 14.0% 16.9% 17.1% -15.8% 14.0% 17.7% 당기순이익 -717 956-35 8 82 155 200 211 211 647 886 순이익률 -55.6% 72.6% -2.7% 0.6% 6.3% 10.3% 12.5% 12.6% 4.1% 10.7% 13.1% 자료 : 삼성 SDI, 대신증권리서치센터 표 2. 삼성 SDI, 사업부문별영업실적전망 ( 수정전 ) ( 십억원 ) 1Q16 2Q 3Q 4Q 1Q17 2QF 3QF 4QF 2016 2017F 2018F 매출 1,291 1,317 1,290 1,303 1,305 1,485 1,581 1,651 5,195 6,020 6,680 전지 863 874 850 837 823 966 1,035 1,083 3,424 3,907 4,413 소형전지 659 653 615 525 563 670 684 674 2,453 2,591 2,606 중대형전지 (EV, ESS) 204 221 235 312 260 296 351 409 971 1,316 1,807 전자재료 426 441 439 465 480 519 546 567 1,771 2,113 2,267 영업이익 -704-54 -110-58 -67 9 26 40-926 7 149 전지 -744-90 -143-107 -118-50 -36-23 -1,085-227 -97 소형전지 -7 8-73 -36-25 8 16 18-108 16 63 중대형전지 (EV, ESS) -737-98 -70-71 -93-58 -52-41 -976-243 -160 전자재료 41 36 33 49 51 58 62 63 158 235 246 영업이익률 -54.5% -4.1% -8.6% -4.5% -5.2% 0.6% 1.6% 2.4% -17.8% 0.1% 2.2% 세전이익 -869-46 -5 100 84 192 249 265-821 790 1,148 세전이익률 -67.3% -3.5% -0.4% 7.6% 6.5% 12.9% 15.7% 16.1% -15.8% 13.1% 17.2% 당기순이익 -717 956-35 8 82 138 179 191 211 590 827 순이익률 -55.6% 72.6% -2.7% 0.6% 6.3% 9.3% 11.3% 11.6% 4.1% 9.8% 12.4% 자료 : 삼성 SDI, 대신증권리서치센터 3
삼성 SDI(006400) 주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 2017F 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) 641 877 967 1,052 1,118 1,180 1,239 1,295 1,346 1,400-2019 년이후연평균순이익성장률 5.4% 로추정 Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) 11,151 11,852 12,669 13,179 13,293 14,572 15,973 17,505 19,182 21,016 추정 ROE 5.9 7.6 7.9 8.1 8.4 8.5 8.1 7.7 7.3 7.0 Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 6.4 무위험이자율 ( 주 4) 2.0 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4.0 베타 1.11 Ⅳ Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ) -0.6 1.2 1.5 1.7 2.0 2.0 1.7 1.3 0.9 0.5 Ⅴ 필요수익 689 717 762 814 847 854 937 1,027 1,125 1,233 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) -48 160 205 238 271 325 302 268 221 167 현가계수 0.96 0.91 0.85 0.80 0.75 0.71 0.66 0.62 0.59 0.55 잔여이익의현가 -47 145 174 190 204 230 200 167 129 92 Ⅶ 잔여이익의합계 1,484 Ⅷ 추정기간이후현가 잔여이익의 1,431 영구성장률 (g) ( 주 6) 0.0% Ⅸ 기초자기자본 10,722 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 13,637 총주식수 ( 천주 ) 68,765 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 198,318 현재가치 ( 원 ) 159,500 Potential (%) 24.3% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (10 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (10 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 0% 를반영 4
DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 매출액 4,955 5,201 6,067 6,752 7,163 유동자산 4,774 3,958 4,262 4,098 4,156 매출원가 4,115 4,450 4,894 5,388 5,691 현금및현금성자산 1,288 1,012 1,227 1,017 1,011 매출총이익 840 751 1,173 1,363 1,472 매출채권및기타채권 1,141 930 965 1,008 1,068 판매비와관리비 1,108 1,677 1,152 1,202 1,234 재고자산 750 729 728 776 824 영업이익 -267-926 21 161 238 기타유동자산 1,595 1,288 1,342 1,296 1,253 영업이익률 -5.4-17.8 0.3 2.4 3.3 비유동자산 11,451 10,942 11,707 12,666 13,625 EBITDA 396-471 501 626 803 유형자산 3,229 2,504 2,446 2,412 2,309 영업외손익 97 106 828 1,036 1,082 관계기업투자금 5,173 5,526 6,335 7,332 8,379 관계기업손익 280 245 813 1,001 1,051 기타비유동자산 3,050 2,913 2,926 2,923 2,937 금융수익 170 286 290 304 315 자산총계 16,225 14,900 15,969 16,764 17,781 외환관련이익 0 0 0 0 0 유동부채 3,201 2,213 2,491 2,567 2,658 금융비용 -191-298 -281-280 -281 매입채무및기타채무 2,021 1,477 1,492 1,533 1,583 외환관련손실 156 254 227 227 227 차입금 547 184 233 243 255 기타 -161-127 5 10-2 유동성채무 500 200 400 412 424 법인세비용차감전순손익 -170-821 849 1,197 1,320 기타유동부채 133 352 366 380 396 법인세비용 39-58 -201-311 -343 비유동부채 1,771 1,723 2,076 2,078 2,168 계속사업순손익 -131-879 647 886 977 차입금 702 567 873 828 869 중단사업순손익 157 1,090 0 0 0 전환증권 0 0 0 0 0 당기순이익 26 211 647 886 977 기타비유동부채 1,068 1,157 1,202 1,250 1,299 당기순이익률 0.5 4.1 10.7 13.1 13.6 부채총계 4,972 3,936 4,566 4,645 4,826 비지배지분순이익 -28-8 6 9 10 지배지분 11,012 10,722 11,151 11,852 12,669 지배지분순이익 54 219 641 877 967 자본금 357 357 357 357 357 매도가능금융자산평가 -73-32 -32-32 -32 자본잉여금 5,031 5,031 5,031 5,031 5,031 기타포괄이익 18 10 14 14 14 이익잉여금 4,853 4,995 5,568 6,377 7,277 포괄순이익 -530-11 469 708 799 기타자본변동 771 339 195 86 4 비지배지분포괄이익 -27-32 5 7 8 비지배지분 241 242 252 267 286 지배지분포괄이익 -503 21 465 701 791 자본총계 11,253 10,964 11,403 12,119 12,955 순차입금 -135-995 -701-462 -340 10 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F EPS 760 3,168 9,296 12,728 14,040 영업활동현금흐름 881-1,310-1,278-1,279-1,148 PER 150.0 34.4 17.2 12.5 11.4 당기순이익 26 211 647 886 977 BPS 156,459 152,341 158,433 168,389 180,005 비현금항목의가감 331 150-596 -704-629 PBR 0.7 0.7 1.0 0.9 0.9 감가상각비 663 455 480 465 566 EBITDAPS 5,758-6,854 7,287 9,099 11,685 외환손익 7-1 -17-23 -28 EV/EBITDA 20.4 NA 21.2 17.4 13.7 지분법평가손익 -280-245 -813-1,001-1,051 SPS 70,399 73,894 86,194 95,926 101,772 기타 -60-59 -246-146 -116 PSR 1.6 1.5 1.9 1.7 1.6 자산부채의증감 624-1,413-1,109-1,140-1,145 CFPS 5,063 5,131 727 2,578 4,935 기타현금흐름 -99-258 -220-320 -350 DPS 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 투자활동현금흐름 115 1,854 1,323 1,244 1,141 투자자산 81 4-866 -1,031-1,092 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -705-753 -375-389 -427 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 기타 739 2,604 2,564 2,663 2,660 성장성 재무활동현금흐름 -355-819 523-55 35 매출액증가율 -9.5 5.0 16.6 11.3 6.1 단기차입금 45-109 49 10 12 영업이익증가율 적전 적지 흑전 676.5 47.8 사채 299 0 293-59 27 순이익증가율 흑전 721.9 206.6 36.8 10.3 장기차입금 93 68 13 14 15 수익성 유상증자 0 0 0 0 0 ROIC -3.3-17.6 0.3 2.6 4.0 현금배당 -72-73 -68-67 -67 ROA -1.7-6.0 0.1 1.0 1.4 기타 -719-705 235 47 48 ROE 0.5 2.0 5.9 7.6 7.9 현금의증감 660-276 215-210 -6 안정성 기초현금 628 1,288 1,012 1,227 1,017 부채비율 44.2 35.9 40.0 38.3 37.3 기말현금 1,288 1,012 1,227 1,017 1,011 순차입금비율 -1.2-9.1-6.1-3.8-2.6 NOPLAT -206-992 16 119 176 이자보상배율 -7.8-26.4 0.5 3.6 5.1 FCF -284-1,378 38 108 223 자료 : 삼성 SDI, 대신증권리서치센터 5
삼성 SDI(006400) [Compliance Notice] 금융투자업규정 4-20 조 1 항 5 호사목에따라작성일현재사전고지와관련한사항이없으며, 당사의금융투자분석사는자료작성일현재본자료에관련하여재산적이해관계가없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며당사의금융투자분석사는본자료의작성과관련하여외부부당한압력이나간섭을받지않고본인의의견을정확하게반영하였습니다. ( 담당자 : 박강호 ) 본자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 본자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. [ 투자의견및목표주가변경내용 ] 삼성 SDI(006400) 투자의견및목표주가변경내용투자의견비율공시및투자등급관련사항 ( 기준일자 :20170526) ( 원 ) Adj. Price Adj. Target Price 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 15.05 15.09 16.01 16.05 16.09 17.01 17.05 제시일자 17.05.29 17.04.28 17.03.31 17.03.30 17.03.29 17.02.06 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 200,000 170,000 170,000 170,000 170,000 140,000 제시일자 17.02.03 17.01.31 17.01.26 17.01.25 17.01.20 17.01.16 투자의견 Buy Buy Buy Buy Marketperform Marketperform 목표주가 140,000 140,000 140,000 140,000 100,000 100,000 제시일자 17.01.06 17.01.04 16.12.29 16.12.23 16.12.16 16.12.09 투자의견 Marketperform Marketperform Marketperform Marketperform Marketperform Marketperform 목표주가 100,000 100,000 100,000 100,000 100,000 100,000 제시일자 16.12.05 16.11.28 16.11.25 16.11.24 16.11.18 16.11.11 투자의견 Marketperform Marketperform Marketperform Marketperform Marketperform Marketperform 목표주가 100,000 100,000 100,000 100,000 100,000 100,000 구분 Buy( 매수 ) Marketperform( 중립 ) Underperform( 매도 ) 비율 82.0% 17.1% 0.5% 산업투자의견 - Overweight( 비중확대 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비초과상승예상 - Neutral( 중립 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준예상 - Underweight( 비중축소 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비하회예상 기업투자의견 - Buy( 매수 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 10%p 이상주가상승예상 - Marketperform( 시장수익률 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 -10%p~10%p 주가변동예상 - Underperform( 시장수익률하회 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 10%p 이상주가하락예상 6