MONTHLY COMMODITIES 귀금속 바람앞의등불. 흔들리겠지만꺼지지는않을듯 에너지 WTI 단기변동성축소전망. 9~1달러벗어나지않을듯 비철금속중국성수기효과와유럽의부양책이비철금속가격지지할전망 농산물 하락계속되더라도차츰감속될듯 9 214
C O N T E N T S Executive Summary 3 동향및전망 5 매크로점검및요약 6 귀금속 1 에너지 14 비철금속 19 농산물 23 Price Table & Charts 27 2 KDB Daewoo Securities Research
9월 Monthly Commodities 아래도 벽, 위도 벽 Executive Summary 아래도 벽, 위도 벽 이효근 2-768-4128 hyokeun.yi@dwsec.com 손재현 2-768-311 jaehyun.son@dwsec.com 이지연 2-768-373 sarah.lee@dwsec.com 하반기 이후 국제유가와 곡물 가격의 하락세가 이어지고 있고, 구리 가격은 5개월 만에 월간 단위로 하락했다. 금 가격은 강보합을 기록했지만 8월말 이후 다시 약세로 전환했다. CRB 지수는 한 달 동 안.6% 하락했다. 9월 상품 시장에서 주요 품목 가격이 큰 폭으로 반등하지는 않을 전망이다. 다만, 비철금속 가격은 중국의 9월 매크로 지표 개선이나 유럽 통화완화 정책에 따른 수요 개선 기대를 반영하며 견조한 흐 름을 보일 것으로 전망한다. 9월 중국 매크로 지표가 개선세를 보이지 않는다 하더라도 부양책 기대가 높아질 수 있기 때문에 비 철금속 가격이 하락하지는 않을 것으로 판단된다. 계절적 성수기이고, 1월 연휴를 앞둔 시점 임에도 불구하고 지표가 부진하고 성장 둔화 우려가 확대될 경우 더 이상은 중국 정부가 이를 방치하지 않을 것으로 판단된다. 금 가격은 위험자산 선화 강호, 달러화 강세 등의 악재가 여전하지만 국채 금리의 약세 흐름이 이어 지고 있어 가치저장수단으로서의 매력은 유지될 전망이며 낙 폭은 제한될 것으로 판단된다. 정상적이 지 않은 달러화 가치와 금리의 상반된 흐름이 금 가격의 상승과 하락을 모두 제약하는 흐름을 연출할 수 있으며 금 가격의 변동성은 높지 않을 전망이다. 국제유가는 정정 불안에 따른 리스크 프리미엄이 다시 확대되지 않는 한 펀더멘털에 의한 반등은 힘 들 전망이다. 다만, 하반기 들어 2개월 연속 하향 조정된 전세계 수요 전망치가 다시 상향 조정될 여 지가 있어 WTI 기준으로 9달러의 지지는 견조할 전망이다. 공급 과잉 부담에 따른 1달러의 저항 과 9달러의 지지 속에서 등락할 것으로 예상된다. 곡물 가격은 미국뿐만 아니라 전세계적인 양호한 곡물 작황 상황을 감안했을 때 여전히 반등은 힘겨 울 전망이다. 2시즌 연속 미국의 곡물 작황이 양호할 전망이기 때문에 공급 부담이 매우 높아진 상황 이다. 다만, 생산비용을 하회하고 있는 가격 수준을 감안했을 때 추세적 하락에 배팅하는 매도세는 약화될 전망이며 가격 하락세도 감속될 전망이다. KDB Daewoo Securities Research 3
9월 Commodity 가격전망요약 금가격 - ETF 환매기조약화 (3 분기금보유량은증가 ) - 중앙은행금순매입지속 - 금리하락으로자산가치저장수단으로써의매력유지 145 14 135 13 - 달러화강세 - 위험자산선호확대 - 중국금수요둔화 125 12 14.1 14.2 14.3 14.4 14.5 14.6 14.7 14.8 14.9 115 WTI 가격 - 지정학적리스크 - 경기회복에따른수요전망개선 115 11 15 1 95 - 공급차질우려완화, 리비아원유수출회복 - 미쿠싱원유재고증가세전환 - 예년보다강하지않는허리케인활동 14.1 14.2 14.3 14.4 14.5 14.6 14.7 14.8 14.9 9 85 구리가격 - 중국지표개선전망 (9 월계절적성수효과 ) - 유럽통화완화정책에따른경기회복기대 8 75 7 - 여전한공급과잉전망 - 중국구리수입감소세 65 14.1 14.2 14.3 14.4 14.5 14.6 14.7 14.8 14.9 6 곡물 - 우크라이나지정학적리스크확대 - 미국수확시즌, 기상악화가능성제기 55 5 45 4 - 세계곡물생산량사상최대수준 - 순조로운미국곡물작황 - 엘니뇨발생가능성감소 14.1 14.2 14.3 14.4 14.5 14.6 14.7 14.8 14.9 35 3 자료 : KDB 대우증권리서치센터 4 KDB Daewoo Securities Research
동향및전망 9 월 Monthly Commodities 매크로점검및요약 귀금속 에너지 바람앞의등불. 흔들리겠지만꺼지지는않을듯 WTI 단기변동성축소전망. 9~1 달러벗어나지않을듯 비철금속중국성수기효과와유럽의부양책이비철금속가격지지할전망 농산물 하락계속되더라도차츰감속될듯 KDB Daewoo Securities Research 5
대두214 년 8 월 214 년연초대비 은리렌트루미늄9 월 Monthly Commodities 매크로점검및요약 이효근 2-768-4128 hyokeun.yi@dwsec.com 손재현 2-768-311 jaehyun.son@dwsec.com 이지연 2-768-373 sarah.lee@dwsec.com 상품가격 2개월연속하락국제유가하락으로 8월상품가격지수는 2개월연속하락했다. CRB 지수는 8월말현재 292.75 로전월말대비.6% 하락했다. 지정학적리스크에도불구하고공급과잉으로국제유가의하향안정세가이어진가운데곡물은 4개월만에소폭반등했고, 비철금속은상승세가둔화되었다. 품목별로 WTI(- 2.3%), 대두 (-11.%), 구리 (-2.1%) 등이하락했고, 소맥 (+3.8%), 알루미늄 (+4.5%), 원면 (+8.9%) 등은상승했다. 국제유가 (WTI) 는이라크, 우크라이나등에서의지정학적리스크에도불구과잉공급우려가지속됨에따라월후반한때배럴당 93달러까지하락하는등하향안정세를보였다. 지정학적리스크에따른불확실성이여전히해소되지못하고있지만원유공급에장애가발생하지않았기때문에공급불안은없었다. 이라크원유생산은 6월이후에도하루 3만배럴을유지하면서내전의영향을거의받지않았다. 셰일가스혁명의영향으로중동정세를둘러싼긴장이세계의원유생산전체에미치는영향이상대적으로작아진것도요인으로들수있다. IEA는 8월보고서에서금년세계수요전망을하루 9,27 만배럴로전월전망대비 18만배럴하향조정했다. 금가격은 8월들어우크라이나정세의혼란등을배경으로소폭상승했다. 그러나미국의조기금리인상가능성, 달러강세등으로상승폭은제한되었다. 8월비철금속가격은품목별로혼조양상을보였다. 구리가격약세는부동산경기부진으로중국의수요가예상보다둔화된것이영향을미쳤다. 아울러중국의금융거래및다중담보를통한이재상품투자등구리고유의요인도약세요인이었다. 곡물가격은저가매수세유입등으로기술적반등을보였으나, 미중서부지역의고온및강우등으로생장에좋은여건이형성되면서대두는큰폭으로하락했다. 미국에서옥수수, 콩, 봄밀수확기에걸쳐날씨가급격히악화되어수확전망이나빠질가능성이전혀없는것은아니지만, 수확이양호할가능성은높은것으로보인다. 미농무부는 14/15 년세계곡물생산및재고전망을일제히상향조정했다. 그림 1. 8월국제상품가격은공급과잉과수요부진이겹친가운데국제유가주도하락 (%) 33% 1-1 2 알-2 소맥S&P5 옥수수금CRB 니켈WTI 구브 6 KDB Daewoo Securities Research
중국 유로존실물지표부진은추가부양가능성을높여중국국가통계국의 8월제조업 PMI가 51.1 로전월비.6p 하락, 6개월만에하락했다. 시장전망치 (51.2) 를소폭하회한것으로올들어 3월부터이어진 5개월연속상승세에서하락으로돌아섰다. 다만, 9년이후평균값 (51.1) 과같은수준이었다는점을감안하면크게우려할정도는아니다. 7월주요경제지표도예상을밑돌았다. 7월광공업생산은전년동월대비 +9.% 로 6월 + 9.2% 에서감속했다. 7월소매판매는동 +12.2 로 6월의동 +12.4% 에서둔화, 예상을밑돌았다. 1~7월고정자산투자는전년동기대비 17.% 로증가율이높아질것이라는예상과는달리 1~6월의 +17.3% 에서감속했다. 7월에도부동산부문의조정이이어지면서 1~7월의주택판매면적은전년동기대비 -7.6% 로 1~6 월이 -6.% 에서감소폭이확대됐다. 유로존역시 8월중제조업 PMI( 확정치 ) 가 5.7 을기록, 전월 (51.8) 보다하락제조업경기가예상보다더악화된것으로나타났다. 독일의제조업 PMI 확정치는 51.4 를기록해지난해 9월이후최저치를나타냈다. 유로존 2분기실질 GDP 성장률이전기대비보합에머물렀던것이나, 1분기의 +.2 % 에서둔화되었다. 8월소비자물가는전년동월보다.3% 오르는데그쳐, 전월의.4% 상승을밑돌면서유로존의디플레이션우려가계속되었다. 다만실물지표부진으로중국은미니부양책이이어질것으로예상된다. 7월말개최된중국공산당중앙정치국회의에서안정적인경제정책을유지하는동시에일정한성장률을유지하는데중점을둔정책을한층강한것으로확인되었다. 성장률이예상에못미칠경우에더욱적극적인완화조치가취해질수있다는점이다. 유로존도 ECB가이번주통화정책회의에서정책금리 ( 기준금리.15%, 예치금리 -.1%) 를추가인하하는등추가부양책을실시할것이라는기대가높아지고있다. 미국의경우 1월 FOMC 에서양적완화종료를앞두고금리인상관련논의가활발해질것으로예상된다. 당사는아직까지는내년 3분기금리인상을예상하고있으나인상논의자체가상품시장에서투자자들의심리에부담으로작용할가능성이높다. 특히달러화가 7월이후강세를나타내고있는상황에서미국의금리인상논의가부각될경우달러화강세도이어질것으로보여상품가격에대한선호도가위축될가능성이있다. 그림 2. 주요국제조업경기차별화 미국개선 vs 유럽 중국둔화 그림 3. 8월하락에도불구경기회복세유지 - 중국 PMI 의계절성 (p) 65 6 미국 ISM 제조업지수유로제조업 PMI 중국제조업 PMI (pt) 54 53 국가통계국제조업 PMI 대체로 2 월과 7 월에저점 9 년이후중간값 212 년 213 년 214 년 55 52 5 51 45 5 4 1 11 12 13 14 15 49 1 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 월 자료 : CEIC, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 7
추가적인유로약세를예상 미국과의통화정책차별화가확대될것이라는전망으로달러강세, 유로약세분위기가시장을지배 하고있다. 9 월 1 일현재유로화는지난해 9 월이후최저인유로당 1.3136 달러를나타냈다 (5 월 8 일 장중고점 1.3993 달러, 7 월 1 일 1.369 달러 8 월 1 일 1.3428 달러 ). 지난 5 월에기록한정점에비 해서는 6.5% 떨어진수치다. 선물시장에서유로화의하락에베팅한투자금의규모는지난 2 년만의 최대수준을나타냈다. 유로 / 달러환율은 5 월 ECB 이사회에서통화정책동결의영향으로일시 1.3993 달러까지상승했지 만, 드라기총재가기자회견에서추가완화를시사하면서하락세로전환하고, 6 월부터는달러강세 가진행도진전되면서유로화약세기조가더욱명확해졌다. 향후유로화향방을보는데있어 ECB 의추가완화가능성이초점이된다. 유로존 2 분기실질 GDP 성장률이전기대비보합에머물렀던것이나, 8 월유로존소비자물가의전년대비상승률이 +.3% 까지하락했다. 드라기총재의잭슨홀연설을받아시장에서는 ECB 의추가완화에대한기대가높 아지고있다. ECB 가양적완화 (QE) 를실시할것이라는것을기본시나리오로하고있지않지만, 이러한위험이 높아지고있는것은사실이며, 따라서유로화약세기조가지속될것으로전망하고있다. 당사는유 로 / 달러환율대해 9 월말 1.3, 연말을 1.28 로예상한다. 경기순환상미국이유로존을아웃퍼폼할것 으로기대된다는점에서유로의가치절하는오랫동안이어질것으로예상된다. 다만, 유로화가치하락속도가지난수개월보다는완만할것으로전망한다. 당분간 ECB 의 QE 를 예상하지않은데다유로숏포지션이이미크게쌓여있기때문이다. 리스크요인으로는우크라이나정세우려가높아진경우에는유럽경제에악영향을통해유로하락 압력이강해질것이다. 반면, 전반적으로지정학적리스크가완화될경우캐리트레이드청산이나오 면서자금조달통화로사용되고있는유로매수세가유입될가능성도있다. 초단기적으로는 ECB 의추가완화책에대한기대로유로 / 달러환율은이미 1.31 달러대까지떨어진 상황이다. 유로약세로달러인덱스도지난해 9 월초반이후최고점인 82.8 에진입했다. 유로약세와 달러강세가이미글로벌외환시장에서는현실화된셈이다. 반면, ECB 회의에서통화완화정책에 대한언급이없으면유로 - 달러환율이다시오르고, 글로벌달러강세가진정될가능성도있다.. 그림 4. 7월이래유로약세가속중 - 5 월이정점 ( 백만 ) ( 달러 / 유로 ) 15 유로화비상업적순매수 (L) 1.6 1 달러 / 유로 (R) 1.5 5-5 -1-15 -2-25 9 1 11 12 13 14 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 1.4 1.3 1.2 1.1 8 KDB Daewoo Securities Research
ECB vs. 연준 정책차별화에주목 9월에도계속되는지정학적리스크와미국과유로를중심으로한각국의금융정책의향방에관심이모일것으로전망된다. 특히 4일개최되는 ECB 정책이사회와 16~17 일에개최되는 FOMC 가주목된다. 양쪽모두인플레이션기대치가낮아졌으나유럽에서그폭이더컸다. 지난달잭슨홀연설에서는드라기총재는유럽이일본식디플레이션을겪지는않을지우려하고있고옐런총재는인플레이션이안정적인모습을보임에따라언제쯤경제가금리인상을시작해도좋을정도로견조한모습을나타내는지가늠하려는모습이다. 4일열리는정책이사회에서 ECB가시장의기대에도불구하고당장새로운경기부양책을시행할가능성은크지않다. 이달부터목표물장기대출프로그램 (TLTRO) 이시행되는데, ECB는지난부양책의효과를확인하고나서추가정책을시행할가능성이크다. 1월에나오는은행권스트레스테스트결과를확인할필요도있기때문이다. 그이후 TLTRO 의영향을체크하는데시간이더소요될것이다. 다만, 러시아 -우크라이나지정학적리스크가지속되고있어드라기 ECB 총재는향후추가적인정책을시행할수있음을시사할것으로보인다.. 16~17 일 FOMC 는여러가지이유로중요하다고생각된다. 지난 8월회의에이어자산매입금액을 1억달러감소할것으로전망된다. 그보다는양적완화 (QE) 종료가올가을일것으로예상되는가운데향후금리인상을위한아이디어등을포함한 QE 이후통화정책에대해어떤구체적인정책이표시되는지여부에관심이쏠리고있다. 또한동시에발표되는 FOMC 의분기별경제전망도 GDP와실업률, 물가등에더해 FOMC 참가자의정책금리전망이표시되므로향후의정책동향을판단하는데유용한단서를얻을수있을것이다. 5일나오는미국의 8월비농업부문신규고용은 22만5 천명증가해 2만명이상의고용창출추세가 7개월연속이어질것으로예상되고있다. 옐런연준의장이잭슨홀회의에서다소중립적인입장을보인가운데고용지표가호조를나타낸다면조기금리인상가능성이다시수면위로떠오를가능성이크다. 8월고용지표에서미국의고용개선추세가확인된다면서이달 FOMC 에서금리정상화로의이행을알리는발표가나올수있다. 이렇게될경우이르면조기에금리인상이단행될수있을것으로본다. 표 1. 9 월중주요금융정책및경제이벤트일시주요이벤트 1일중국, 8월국가통계국제조업 PMI (7월 51.7 8월 51.1, 시장예상치 51.2) 유로, 8월 Markit 제조업 PMI (7월 1.8 8월 5.7, 시장예상치 5.8) 2일호주, 금융정책결정회의 ( 기준금리동결, 13.8월이후 2.5%) 미국, 8월 ISM 제조업지수 (7월 57.1 시장예상치 57) 3일일본, 일본은행금융정책결정회의 (~4일) 미연준, 베이지북 4일 ECB 통화정책회의 NATO정상회의 (~5일, 영국웨일즈 ) 5일유로, 2분기 GDP 수정치 ( 기존치.%, 시장예상치.%, 전기대비 ) 미국, 8월고용보고서 ( 비농업부문일자리수증감, 7월 2만9 천명, 시장예상치 22만5 천명 ) 8일중국, 8월무역통계 ( 수출 7월전년동월대비 14.5%, 시장예상치전년동월대비 1.7%) 일본, 2분기 GDP 수정치 ( 기존치전기대비연율 -6.8%, 시장예상치전기대비연율 -6.8%) 1일세계경제포럼, 하계다보스회의 (~12일, 중국천진 ) 11일중국, 8월소비자물가 (7월전년동월대비 2.3%, 시장예상치전년동월대비 2.2%) 12일미국, 8월소매판매 (7월전월대비.%, 시장예상치전월대비.3%) 미국, 9월미시건대소비자심리지수 (8월 82.5) 16일미연준, FOMC(~17 일 ); 옐런의장기자회견 ; 연준경제전망 2일 G2 재무장관. 중앙은행총재회의 (~21일, 호주, 케언즈 ) 23일중국, 9월 HSBC 제조업 PMI 잠정치 (8월 5.2) 유로, 9월 Markit 제조업 PMI 잠정치 (8월 5.7) 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 9
귀금속 1. 악조건불구지정학적불안에힘입어 8 월금가격강보합 8월금가격강보합. 그러나, 월말들어약세전환 금가격이 7 월하락에서벗어나 8 월에는소폭상승했다. 그러나, 월말에접어들면서약세흐름으로 전환하며월간단위상승폭을반납하는상고하저의패턴을연출했다. 8 월의금융시장환경은대체로금시장에부정적이었다. 미지표호조, 뉴욕증시랠리, 달러화강세등에따른하락압력지속 S&P5 지수가 8월말다시신고가랠리를펼치고있고, 달러인덱스는연고점을돌파하는강세흐름을이어갔다. 미 2분기 GDP 성장률 ( 잠정치 ) 이연율 4.2% 를기록해속보치인 4.% 와시장예상치인 3.9% 를모두상회하는양호한결과를발표했고, 주택지표나고용, 소비, 제조업지표등이대체로긍정적인결과들을발표하며안전자산인금의투자매력을후퇴시켰다. 지난해금가격급락이후번번이저점에서의가격반등을주도했던중국의실수요가부진하다는소식도적지않은부담으로작용했다. 세계금협회자료에따르면중국의올해 2분기금소비수요 ( 보석용 + 골드바 / 코인투자 ) 는 192.5 톤을기록해전년동기보다 52% 나급감했다. 인도의금소비수요역시큰폭으로감소했다. 연초이후의반등으로금가격이온스당 1,3 달러를상회하면서가격탄력적인소비수요에의한상승모멘텀이약화될것이라는예상은했었지만 5개월연속으로금수입이감소하는등중국의금소비둔화흐름은빠른속도를보였다. 중국의원자재담보차익거래에금도관여되어있었다는점을감안하면칭다오항구의불법담보대출조사가중국의금수입에도영향을주었을것으로판단된다. 지정학적불안이일시적인가격상승이끌었고, 금리하락은금가격낙폭제한요인으로작용 그러나, 이같은악조건에도불구하고 8월금가격이하락하지않았던이유는지정학적불안요인이었다. 이라크내전과미국의공습, 우크라이나 -러시아의갈등등안전자산매수를자극하는일련의정정요인들이금가격을지지했다. 달러화강세에도불구하고유럽이나미국의국채금리하락세가이어지고있는점도금가격의하락압력을완화시켰다. 미 1년물국채금리는 8월말현재 2.34% 로한달동안 22bp 하락했고, 지난해 6월이후최저치를기록했다. 그림 5. 뉴욕증시랠리와대조되는금가격추이 (US$/ 온스 ) 145 14 135 13 125 12 금가격 (L) S&P5(R) 115 14.1 14.3 14.5 14.7 14.9 (p) 21 2 19 18 17 그림 6. 2 분기금실수요부진 ( 톤 ) 3 25 2 15 1 5 보석용골드바 & 코인 -21% Q2 13 Q2 14 Q2 13 Q2 14 인도 -68% 자료 : WGC, KDB 대우증권리서치센터 -47% 중국 -66% 1 KDB Daewoo Securities Research
2. 바람앞의등불. 흔들리겠지만꺼지지는않을듯 달러화강세와위험자산선호에따른금가격하락압력지속될전망 금가격을둘러싼금융시장의환경은호재보다는악재가많아보인다. 달러인덱스가 1 년여만에최 고치까지상승했는데이같은상승흐름이지속될전망인데다미경기회복기대와뉴욕증시의랠리 는금의투자매력을떨어뜨리고있다. 실수요측면에서도중국의금소비가주춤하다. 이같은환경과전망은새로운것들이아니며이미올해초부터금가격하락전망을지지하는근거로제시되고있다. 주요해외 IB들은여전히금가격하락전망을고수하고있다. 그러나, 올해금가격은상승했다. 1,3 달러를내주기는했지만여전히연초대비로는 7% 상승한수준이다. 우선, 금가격이 213 년연저점인 1,2 달러근방이었던연초에는중국의실수요가반등을이끌었다. 2분기에는달러화약세가금의조정압력을약화시켰고, 하반기에는지정학적긴장감에따른안전자산매수세가금가격을지지했다. 그러나, 달러화는확연한강세흐름으로돌아섰고중국실수요는지난해와같은급증세를기대하기힘든상황이며, 지정학적리스크에따른안전자산매수세는정정이벤트가완화되면곧바로후퇴할수있어지속성을확신할수없다. 즉, 하반기에는상반기에나타났던금가격의상승모멘텀이재현되기힘들전망이다. 그러나, 달러화강세와대조되는금리하락기조는금가격을일정수준이상에서지지할전망이며금가격은낮은변동성보일듯 다만, 상승기대와배치되는미국채금리의하락세가당분간지속될수있다는전망은자산가치저장수단인금가격이일정수준이상에서지지될것이라는기대를갖게한다. 9월 4일 ECB( 유럽중앙은행 ) 회의에서통화완화정책이발표될것이라는기대가높고, 9월 16일부터는 TLTRO( 목적형장기대출프로그램 ) 가실시되면서향후유럽의유동성공급이확대될예정이다. 반면, 미연준은 1월에양적완화 (QE) 를종료할가능성이크다. 이같은엇갈린정책스탠스는분명달러화가치상승요인이며금가격에부정적일수있다. 그러나, 한편으로는유럽 유동성공급영향으로유럽과미국의저금리기조가유지되면서금가격을지지하는역할을할수있다. 즉, 일반적이지않은 (?) 달러화가치와미금리의상반된흐름속에서금가격은상승도하락도제한되는낮은변동성을유지할수있다. 그림 7. 달러화강세모멘텀강화됐지만, 금가격낙폭제한 그림 8. 금리하락, 달러화강세불구금가격지지 (US$/ 온스 ) 145 금가격 (L) 달러인덱스 (R) (p) 83. (US$/ 온스 ) (%) 145 금가격 (L) 3.2 미 1년물금리 (R) 14 135 82. 14 135 3 2.8 13 81. 13 125 12 8. 125 12 2.6 2.4 115 14.1 14.3 14.5 14.7 14.9 79. 115 14.1 14.3 14.5 14.7 14.9 2.2 KDB Daewoo Securities Research 11
ETF 환매주춤, 중앙은행순매입 중국, 인도의실수요부진우려높아졌지만, ETF 수급개선, 중앙은행순매입등이가격지지 중국의금소비둔화는실수요측면에서금시장에가장큰악재가아닐수없다. 전세계금소비의절반가량을차지하는국가가인도와중국인데, 인도가지난해금수입규제이후수입이급감한상황에서중국은실수요의든든한버팀목이되어줬기때문이다. 그러나, 중국의 2분기금수요급감에대해지나치게부정적으로받아들이지는않아도될듯하다. 올해 2분기의전년동기대비수요급감이지난해 2분기금가격급락과동반된중국수요 ( 실수요 + 차익거래수요 ) 의급증에따른영향일수있기때문이다. 중국의 2분기수요만봤을때는전년동기보다절반이상급감했지만 2분기기준 12개월 (13Q3~14Q2) 금수요는 1,17 톤으로전년동기의 1,161 톤대비 12% 감소한수준이다. 올해중국금소비는여전히 1, 톤을상회할전망이다. 또한, 중앙은행의금순매입은지속되고있고, 금 ETF의보유량이개선되며완충역할을하고있다. 2분기중앙은행의금순매입은 117.4 톤으로전년동기의 112.3 톤대비소폭증가했고, 2분기연속으로 1톤을상회하고있다. ETF 금보유량은지난해 1분기부터 6분기연속감소했지만감소세가크게둔화됐고, 블룸버그집계에따르면 3분기에는소폭증가했다. 금융시장환경과마찬가지로공공부문과투자수요를포함한실수요관점에서도악재와호재가상존하고있는형국이다. 9월에지정학적리스크가완화된다고해도금가격이급락하지는않을것이다. 1,2 달러의견조한지지에대한믿음을유지하며당분간낮은변동성을보일것으로판단된다. 그림 9. ETF 수급개선및중앙은행순매입지속 그림 1. 3 분기들어금 ETF 보유량증가 ( 톤 ) 8 6 4 2 실수요부진 13Q1 Q2 Q3 Q4 14Q1 Q2 견조한순매입증가세 ( 백만온스 ) 57.5 ETF 금보유량 57. 56.5 56..4% -.2% -2.3% Q1 Q2 Q3 55.5-2 55. -4 ETF 환매급감 -6 보석용 ETF 중앙은행 자료 : WGC, KDB대우증권리서치센터 54.5 54. 14.1 14.3 14.5 14.7 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 그림 11. 금가격전망금가격 - ETF 환매기조약화 (3 분기금보유량은증가 ) - 중앙은행금순매입지속 - 금리하락으로자산가치저장수단으로써의매력유지 145 14 135 13 125 - 달러화강세 - 위험자산선호확대 - 중국금수요둔화 14.1 14.2 14.3 14.4 14.5 14.6 14.7 14.8 14.9 12 115 자료 : KDB 대우증권리서치센터 12 KDB Daewoo Securities Research
3. 은가격의상대적약세. 67 의저항을믿는다! 강보합마감한금과달리은가격은하락. 금 / 은가격비율은 66 돌파 8월금가격이강보합을보였지만은가격은하락했다. 뉴욕선물최근월물기준으로는 5%, 런던가격기준으로는 6% 하락했다. 하반기들어금을크게아웃퍼폼했던은가격이 8월을기점으로다시상대적약세기조로돌아섰다. 최근금 / 은가격의상대적흐름에가장큰영향을주는요인은 중국경기 인것으로판단된다. 산업수요의비중이높은은의특성상중국의경기회복에대한기대와실망이그대로금 / 은가격비율로전이되고있는듯하다. 9월 1일발표된중국의 8월제조업지표도부진했다. 국가통계국제조업 PMI는전월보다.6p 하락한 51.1 을기록했고, HSBC PMI는 5.2 로전월치 (51.7) 와잠정치 (5.3) 을모두하회했다. 중국의매크로부진으로경기부양책가능성이높아졌다는기대가지표가주는실망감을일부분상쇄하고있지만기대에근거해중국경기관련상품 ( 특히, 은과산업금속 ) 가격이상승하지는못하고있다. 구리가격은 8월한달간 2% 하락했다. 유럽의불투명한경기회복전망도은가격에는부정적이며미국의긍정적인경기회복세만으로은의산업용수요회복기대가개선되기는힘들다. 중국지표개선전망및유럽의경기부양조치로산업수요둔화우려완화될수있어기술적으로금 / 은가격비율은 67 의저항강해. 은가격의상대적약세기조주춤할전망 다만, 9월에는중국지표의개선이예상되며, 중국지표가부진하더라도부양책에대한기대가높아질수있다. 또한, 유럽의통화완화정책이경기침체우려를완화시킨다면역시산업수요관점에서긍정적이다. 기술적으로도금 / 은가격비율이 66을넘어서며연고점 (67) 부근까지올라왔다는점을감안하면은가격의상대적약세기조가 9월까지지속되지는않을전망이다. 올들어은의산업용수요개선기대와는별개로 67의금 / 은가격비율은기술적으로견조한저항선이되어왔기때문이다. 금가격이낮은변동성을보이며 1,25 달러를하회하지않는다면은가격은 19 달러가견조한지지 선이될수있다. 그림 12. 중국 PMI 주춤하는동안금 / 은가격비율상승 그림 13. 지난해가격급락이후금 / 은가격비율저항선은 67 에형성 (p) ( 금 / 은 ) 9 금 / 은가격비율 (L) 65 중국 PMI(R) 8 7 6 5 4 6 55 5 45 ( 금 / 은 ) 9 8 7 6 5 4 3 금 / 은가격비율 198 년이후평균 25 년이후평균 3 4 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 2 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 KDB Daewoo Securities Research 13
에너지 1. 하반기약세흐름지속. 8 월 WTI -2.25% 하반기유가하락세지속. 리스크프리미엄둔화되는사이공급과잉우려높아지면유가하락 하반기국제유가의하락세가이어지고있다. WTI 유가는 7월 7% 하락에이어 8월에도 2% 하락했다. Brent 역시 7, 8월에 6%, 3% 하락했다. 7월말배럴당 1달러를하회하기시작한 WTI 유가는 8 월말 95달러부근까지후퇴했다. 두바이유가격은 8월말한때 1달러를하회하기도했다. WTI 유가가배럴당 95달러를하회한것은올해 1월말이후 7개월만이다. 러시아 -우크라이나, 이라크와리비아의내전등으로비롯되고있는지정학적리스크는아직유지되고있지만더이상국제유가가높은리스크프리미엄의지지를받지못하고있다. 상반기국제유가를지지했던주요이벤트가실제공급차질로이어지지않았고, 결과적으로원유시장의수급에큰영향을주지못한결과이다. 즉, 더이상 우려 로인해리스크프리미엄이더해지지않는양상이다. 그림 14. 하반기들어국제유가약세전환 (US$/ 배럴 ) 13 WTI Brent Dubai 12 11 1 9 8 13.1 13.5 13.9 14.1 14.5 14.9 그림 15. 투기적순매수의이탈과함께 WTI 유가하락 (US$/ 배럴 ) 12 WTI 가격 (L) WTI 비상업적순매수 (R) 11 1 9 ( 만계약 ) 5 45 4 35 3 25 2 8 13.1 13.5 13.9 14.1 14.5 14.9 15 14 KDB Daewoo Securities Research
2. 공급회복 & 수요전망하향조정 정정이벤트에따른공급차질은제한. 오히려리비아원유생산회복기대높아 러시아의 7월원유생산량은전월대비 34만배럴 / 일 (-3.2%) 감소했지만여전히일일 1, 만배럴을상회하고있다. 이라크는 5월일일 33만배럴에서 7월일일 3만배럴로 9% 감소했지만나이지리아, 사우디, UAE, 리비아등의증산으로충분히상쇄될수있는수준이었다. 5~7월이라크원유생산량이일일 3만배럴감소했음에도불구하고동기간전체 OPEC 원유생산량은일일 28만배럴증가했다. 원유생산이증가하고있는국가중에서는리비아의생산회복이하반기유가하락에큰영향을주고있다. 상반기까지리비아는반군의원유수출항점거로생산량이급감했었고, OPEC 공급차질의가장큰비중을차지했다. 그런데, 4월일일 21.5 만배럴 / 일을바닥으로 7월에는 4만배럴 / 일까지생산량이회복됐고, 8월부터는리비아 1위 (Es Sider) 와 3위원유수출항 (Las Ranuf) 에서수출이재개되고있다는소식이전해지고있다. 즉, 리비아의 실제공급차질 과이라크, 러시아등의 공급차질우려 로상반기유가가상승했지만이제 실제공급차질 은완화되고, 우려 는현실화되지못하면서리스크프리미엄을반납하고있다. 하반기들어원유수요전망치하향조정되며유가하락에일조 수요측면에서도국제에너지기구 (IEA) 가 8 월보고서에서올해와내년전세계원유수요전망치를하 향조정하면서유가하락에일조했다. 공급불확실성이완화되고있는분위기에서도경기회복으로 인한원유수요개선기대는고유가를지지하는요인이었는데 8 월에는이마저도약화됐다. 그림 16. 러시아원유생산, 감소햇지만 1, 만배럴 / 일상회 ( 천배럴 / 일 ) 11 러시아원유생산량 15 1 95 9 85 8 9 1 11 12 13 14 자료 : EIG, KDB대우증권리서치센터 그림 17. 이라크생산감소했지만전체 OPEC 원유생산은증가 이라크앙골라이란에콰도르카타르베네수엘라알제리쿠웨이트 UAE 리비아사우디나이지리아 OPEC 전체 -4-3 -2-1 1 2 3 4 ( 천배럴 / 일 ) 5~7 월원유생산증감 그림 18. 리비아원유생산, 수출회복으로증가세지속전망 ( 천배럴 / 일 ) 18 리비아원유생산량 16 14 12 1 8 6 4 그림 19. 하반기들어원유수요전망치하향조정중 ( 백만배럴 / 일 ) 93. 214년원유수요전망치 92.8 92.6 92.4 2 12 13 14 92.2 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug 자료 : IEA, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 15
3. 미국, 경제지표는좋지만드라이빙시즌원유수요는실망스러운수준 올해드라이빙시즌유가는하락. 지난해보다부진한미휘발유소비 미국은 9월 1일노동절휴일을기준으로공식적인드라이빙시즌이종료 ( 시작은 5월 26일메모리얼데이 ) 됐다. 그런데, 국제유가는드라이빙시즌동안 8% 하락했다. 결과적으로올해유가는드라이빙시즌성수효과를제대로누리지못한셈이다. 2 년부터올해까지 15년중드라이빙시즌 (5월말 ~8월말 ) WTI 유가가하락한해는올해까지총 6번째이다. 올해미국의휘발유수요가지난해보다부진했다. 8월셋째주기준미국의휘발유소비 (4주평균 ) 는 94만배럴 / 일로전년동기의 917만배럴 / 일대비 1.4% 하락했다. 6월까지만해도전년보다높은수준이었지만 7월이후에는 1주를제외하고전년수준을상회했던주가없었다. 미정제시설가동률이전년보다상승했고, 휘발유순생산량 (Net Production) 은증가했는데휘발유소비는상대적으로부진했다. 미내부적인휘발유시장의수급이드라이빙시즌효과를만끽하지못했으며미휘발유선물가격은 3분기에 9.6% 하락하며 WTI 대비상대적강세기조가둔화됐다. 미원유재고감소에따른 WTI의가격지지력도약화됐다. 특히, WTI 선물의실물인수지점인오클라호마쿠싱 (Cushing) 지역의원유재고가 8월들어 4주연속증가했다. 연초파이프라인증설효과로급감하기시작한쿠싱의원유재고가추세적인감소세에서벗어나는모습이며이는 WTI의상대적강세기조를크게약화시켰다. 그림 2. 올해드라이빙시즌유가는하락 그림 21. 드라이빙시즌미휘발유소비전년보다부진 (%) 5 4 3 2 1-1 드라이빙시즌 (5 월말 ~8 월말 ) WTI 등락률 ( 천배럴 / 일 ) 95 9 85 213 214-2 2 4 6 8 1 12 14 8 Jan Mar May Jul Sep Nov 주 : 4 주평균기준. 자료 : EIA, KDB 대우증권리서치센터 그림 22. 드라이빙시즌들어서면서휘발유가격의상대적강세둔화 그림 23. WTI 의실물인수지점인쿠싱의원유재고증가세전환 (%) 8 6 4 2-2 -4-6 -8 WTI 월별등락률 휘발유월별등락률드라이빙시즌 ( 백만배럴 ) 42 4 38 36 미전체원유재고 (L) 쿠싱원유재고 (R) ( 백만배럴 ) 6 5 4 3 2-1 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug 34 13.1 13.5 13.9 14.1 14.5 자료 : EIA, KDB 대우증권리서치센터 1 16 KDB Daewoo Securities Research
드라이빙시즌프리미엄, 점점약화될전망 자동차연비규제강화및기술발달로장기적으로드라이빙시즌수요에따른유가프리미엄약화될전망 통산여름철드라이빙시즌이되면국제원유시장의수급이타이트해져유가가상승할것이라는기대가일반적이다. 또한, 미휘발유수요가여름철에주기적으로증가하는계절효과는여전하다. 그러나, 장기적으로유가가반영하는드라이빙시즌프리미엄은점차약화될것으로판단된다. 미국의전체석유제품소비에서가장큰비중을차지하는부문은운송용수요로비중은약 71% 인데, 운송용수요의 65% 가휘발유이다. 전체석유제품소비에서휘발유의비중은절반가량되는셈이다. 그런데, 기술발달과규제의영향으로향후미국의휘발유소비가증가하기쉽지않을전망이다. 미정부는지난 212 년새로운연비규제를발표했는데 225 년까지현재의 2배수준인 1갤런당 54.5 마일 (1리터랑약 23km) 까지연비가개선되어야한다. 이같은규제는 217 년부터 225 년까지적용되는데현재자동차의평균적인연비를감안했을때매년 5% 수준의연비개선이요구된다. 따라서, 휘발유수요가유지되기위해서는미연비개선에따른수요감소분을상쇄할만큼미자동차의전체주행거리가증가해주어야하는데미국의자동차주행거리는연간단위증감률이 ±1% 를넘지않는다. 게다가글로벌복합위기이후증가세도주춤하고있다. 결과적으로유가에반영되는계절적인드라이빙시즌프리미엄도중장기적으로약화될전망이다. 또한, 이는미국의전체원유소비에도부정적이다. 미 GDP 성장률과흐름을같이하던원유소비증가율은최근 GDP 성장률이개선되는흐름을보임에도불구하고이를쫓지못하고있다. 그림 24. 미석유제품소비의 71% 가운송용수요 그림 25. 미자동차연비, 2 2 년대후반이후빠르게개선 주 : 211 년기준. 자료 : DOE 자료 : 워싱턴포스트 그림 26. 미자동차주행거리, 위기이후증가세주춤 그림 27. GDP 성장률과의괴리가확대되고있는미원유소비증가율 ( 십억마일 ) (%) 32 미자동차주행거리 (L) 6 증감률 (R) 3 28 4 2 (%) 8 6 4 2 미원유소비증가율 (L) 미 GDP 성장률 전망 26 24 22-2 -2-4 -6 2 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12 14 자료 : FHWA, KDB 대우증권리서치센터 -4-8 1992 1996 2 24 28 212 자료 : IEA, Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 17
4. 허리케인전망 : 예년보다약하다! 올해허리케인피해에따른유가상승가능성은예년만큼높지않아 올가을에는허리케인에따른일시적인유가상승가능성도예년보다높지않을것으로전망된. 주요 기상전망기관의예측자료를종합했을때올해미국에는 9.5~12 개정도의열대성폭풍이발생하고 이중 4.5~6 개가허리케인이되며, 강력한허리케인은 1~2 개일것으로추측된다. 이는 1981 년부터 21 년까지의평균수준을밑도는전망이다. 이미올여름이후 3개의허리케인이 발생했는데유가나미경제에미치는영향이크지않았다. 표 2. 214 년미허리케인전망 () 기관 예상발생수 명명되는열대성폭풍대형허리케인허리케인 (NAMED NAMED) (MAJOR MAJOR) CSU 14.7.31 1 4 1 TSR 14.8.5 9~15 4~8 1~3 NOAA 14.8.7 7~12 3~6 ~2 평균 (1981~21) 12.1 6.4 2.7 214년실제 (~ 현재까지 ) 3 3 주 : CSU- 콜로라도주립대학, TSR 런던소재전문가컨소시엄, NOAA- 미해상대기관리청. 자료 : KDB대우증권리서치센터 5. WTI 단기변동성축소전망. 9~1 달러벗어나지않을듯 정정불안에따른공급차질우려확대되지않는다면유가반등힘들어. 다만, 수요전망개선으로 9 달러의지지는견조. 9~1 달러범위예상 미국의 IS 공습이이라크전역혹은근처중동지역까지의무력충돌로확산되거나, 러시아와우크라이나의무력충돌이표면화된다거나하는정정이벤트가발생하지않는한 WTI 유가가다시 1달러를돌파하기는쉽지않을것으로판단된다. 공급과잉의펀더멘털에대한부담속에서미원유재고 ( 특히, 쿠싱재고 ) 의감소세가나타나지않는다면 WTI 유가의반등이나상대적강세기조도나타나지않을전망이다. 그러나, 최근의양호한미경제지표발표와경기회복기대를감안했을때원유수요전망이개선될여지는있어보인다. 즉, 해외기관보고서 (IEA, OPEC, EIA 등 ) 의월간보고서에서다시원유수요전망이상향조정된다면공급과잉부담에도불구하고 WTI 기준으로 9달러의지지는단단해질수있다. 수요전망개선에따른 9달러의지지와공급과잉부담에따른 1달러의저항이당분간국제유가의변동성을낮출전망이다. 그림 28. WTI 가격전망 WTI 가격 - 지정학적리스크 - 경기회복에따른수요전망개선 115 11 15 1 95 - 공급차질우려완화, 리비아원유수출회복 - 미쿠싱원유재고증가세전환 - 예년보다강하지않는허리케인활동 14.1 14.2 14.3 14.4 14.5 14.6 14.7 14.8 14.9 9 85 자료 : KDB 대우증권리서치센터 18 KDB Daewoo Securities Research
비철금속 1. 구리가격, 5 개월만에월간단위하락 구리가격약세전환. 중국매크로개선세주춤 구리가격이 5 개월만에월간단위하락세로돌아섰다. 런던금속거래소 (LME) 3 개월물가격은한달 간 2% 하락했고 8 월마지막거래일에끝내톤당 7, 달러를하회하며마감했다. 공급증가전망은여전히유지되고있는가운데구리시장의키워드는 중국 이었다. 그런데, 8월들 어중국매크로지표 ( 특히, 제조업지표 ) 의개선세가둔화되면서중국수요회복기대에따른상승세 가나타나지못했다. 중국경제지표가예상치대비양호했는지를나타내는매크로서프라이즈지수 는 8월중순이후급격히하락했고, 동시에구리가격도약세로돌아섰다. 지표부진이성장률방어를위한중국정부의경기부양책을이끌어낼것이라는기대가있었지만당 장은미니부양책의효과가더는나타나지않고있고, 중국부동산가격의하락세가이어지고있는데 따른성장률둔화우려가더큰악재로작용했다. 표 3. 8월중국경제지표발표결과 발표일 지표명 기간 단위 예상치 실제치 이전치 수정치 8.8 무역수지 7월 백만달러 27.4 47.3 31.56 31.65 8.8 수출 YoY 7월 %, YoY 7. 14.5 7.2 7.3 8.8 수입 YoY 7월 %, YoY 2.6-1.6 5.5 8.9 PPI 전년비 7월 %, YoY -.9 -.9-1.1 8.9 CPI ( 전년대비 ) 7월 %, YoY 2.3 2.3 2.3 8.13 신규위안대출 7월 1억위안 78. 385.2 18. 179.3 8.13 통화공급 M1 YoY 7월 %, YoY 8.6 6.7 8.9 8.13 고정자산 ( 농촌제외 ) YTD YoY 7월 %, YoY, 연초대비누적 17.4 17. 17.3 8.13 소매판매 YoY 7월 %, YoY 12.5 12.2 12.4 9.1 국가통계국제조업 PMI 8월 p 51.2 51.1 51.7 9.1 HSBC 중국제조업 PMI 8월 p 5.3 5.2 5.3 자료 : KDB대우증권리서치센터 그림 29. 알루미늄가격의상승돋보인 8월비철금속시장 그림 3. 중국주택가격 4 개월연속하락 & 매크로지표부진 (%) 5 4 3 연초대비등락률 8 월등락률 (%, 전월비 ) (p) 2. 중국 1대도시주택가격지수상승률 (L) 15 중국경제지표서프라이즈지수 (R) 1. 1 5 2. 1-1. -5-1 -1 니켈알루미늄아연납구리 -2. 1 11 12 13 14 자료 : CEIC, Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 -15 KDB Daewoo Securities Research 19
2. 알루미늄선전, 아연은모멘텀주춤 2 분기이후상승세두드러졌던알루미늄과아연. 8 월은아연가격상승주춤. 알루미늄은상승지속 비철금속시장의품목별혼조양상은 8월에도이어졌다. 7월까지는알루미늄과아연가격의상승세가돋보였는데 8월들어서는아연은주춤했고, 알루미늄이단연두드러진상승세를나타냈다. 8월아연가격은.2% 하락했고, 알루미늄은 5% 상승했다. 니켈가격은 1.2% 하락했다. 구리가격의상대적약세흐름속알루미늄과아연가격의두드러진강세는다분히수급펀더멘털에대한전망에근거한것이었다. 알루미늄과아연모두이제는공급과잉국면을지나고올해를기점으로초과수요의수급으로전환할것으로기대되고있다. 긍정적인펀더멘털전망을공유하고있음에도불구하고단기적으로아연가격과알루미늄가격이차별화된원인은 LME 아연재고증가와중국아연생산급증및이에근거한투자수요의영향을받았던것으로판단된다. LME 아연재고는 2분기이후추세적으로감소세가이어졌고, 이는수급개선전망과함께아연가격상승의주요인으로작용했는데 8월에는 13% 증가했다. 중국의 7월아연생산량은 52만톤을기록해사상최고치를기록했다. 수요가개선되고있는가운데지난해부터내년까지전세계공급의 8% 에해당하는광산폐쇄이벤트가진행되고있다는점이아연시장의초과수요를전망하게하고있지만단기적인중국공급확대가가격조정의빌미를제공했을것으로판단된다. 결과적으로 LME 아연시장의투자 / 투기 (Money Manager) 순매수 ¹ 는 8월 27일현재전월말대비 18% 감소했다. 반면, 알루미늄은 LME 재고가한달동안 3.5% 감소하며재고감소세가이어졌고, 인도네시아의원광수출금지정책으로보트사이트공급에대한우려가유지됐다. 알루미늄의 LME 투자 / 투기순매수역시이같은펀더멘털을반영하며 8월한달간 9% 증가했다. 1) 지난 7 월 28 일을시작으로런던금속거래소 (LME) 에서도투자자동향보고서 (Commitment of Traders) 를발간 그림 31. 8월들어 LME 아연재고증가세전환 ( 만톤 ) ( 만톤 ) 56 LME 알루미늄재고 (L) 1 LME 아연재고 (R) 54 9 그림 32. 아연시장의투자 / 투기순매수이탈 ( 만계약 ) ( 만계약 ) 17 투자 / 투기순매수 - 알루미늄 (L) 11 투자 / 투기순매수 - 아연 (R) 16 1 52 8 15 9 5 48 7 14 8 46 14.1 14.3 14.5 14.7 14.9 6 13 7.3 8.6 8.13 8.2 8.27 7 자료 : LME, KDB 대우증권리서치센터 2 KDB Daewoo Securities Research
3. 중국성수기효과와유럽의부양책이비철금속가격지지할전망 중국성수효과에따른지표개선기대. 지표개선없더라도부양책기대로 9월비철금속가격은견조한흐름보일전망 중국 : 지표개선기대. 지표부진지속되더라도정책기대감높아질듯구리, 알루미늄, 아연가격추이에서나타나는비철금속가격등락의차별화는펀더멘털의차별화에근거한다. 그리고, 그펀더멘털전망의중심은공급에있다. 알루미늄은인도네시아정책, 아연은광산폐쇄로인해공급증가세가둔화될전망인반면구리는이제막광산공급량이증가하기시작했기때문이다. 따라서, 이같은공급에의한구조적인펀더멘털의차별화는향후에도가격등락의차별화로이어질것이라는전망이다. 다만, 단기적인가격흐름은구조적인공급요인보다는기대가꺾인수요회복전망이개선될수있을지의여부에달려있다는판단이다. 그런데, 일단 9월에발표되는중국지표의계절적성수기효과에기대를걸만하다. 중국매크로지표나비철금속수요지표들이다시개선세를보인다면구리가격의반등을이끌고, 아연과알루미늄가격의강세모멘텀을유지시켜줄수있다. 만약중국의매크로지표가 9월에도실망스러운결과를발표한다해도비철금속가격의낙폭은제한될것으로판단된다. 8월의경우부진한경제지표가부양책에대한기대를갖게했지만중국정부는추가부양책에대한힌트를주지않았다. PMI는하락했지만 5 위에있고, 부동산가격은하락하고있지만하락률은둔화되고있다. 개혁에힘쓰고있는중국정부가아직은두고볼여력이있다고판단했던것으로생각된다. 그러나, 9월까지매크로지표가실망스럽다면중국정부도더이상성장둔화우려를방치하지는않을전망이다. 1월연휴기간의내수진작을위해서라도최소한중국정부의립서비스는필요해보인다. 결론적으로 9월까지중국매크로지표가부진하더라도비철금속가격은부양책기대로인해하락이제한되거나반등할가능성이높아보인다. 중국성수기효과에따른지표개선세가나타난다면직접적으로수요회복기대를높일수있고, 지표가부진하더라도부양책기대는 8월보다크게높아질전망이다. 그림 33. 9월 PMI 는전월대비상승하는경향강해 그림 34. 하반기이후개선되지못하고있는중국성장률전망 (p) 3 중국 PMI 의전월대비등락평균 (27~14) (YoY, %) 8.5 중국 214 년성장률전망치 2 1 8. 7.5-1 -2 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 7. 12.4 12.1 13.4 13.1 14.4 KDB Daewoo Securities Research 21
유럽 : 유럽중앙은행의통화완화정책, 수요회복전망에긍정적 유럽의통화완화정책에따른경기전망개선가능성도가격지지요인 비철금속가격에대한중국 하락압력이둔화될것으로예상하는가운데통화완화정책으로인해유럽의비철금속수요회복기대가개선될수있다는점도가격에긍정적이다. 당장 9월 4일 ECB( 유럽중앙은행 ) 통화정책회의에서양적완화정책이발표될가능성이있고, 9월 16일에는 TLTRO( 목적형장기대출프로그램 ) 가시작된다. 우크라이나 -러시아사태가지속되면서 EU와러시아는경제제재를주고받는치킨게임을벌이고있고, 독일의경제지표는매우부진하다. 2분기 GDP는마이너스성장을했고, 8월경기기대지수는 8.6을기록해예상 (17) 을크게하회했으며, 무역수지역시예상을하회했다. 디플레우려에독일의경기우려가더해지고있어유럽의부양책실시가능성이높아보인다. 유럽의통화완화가달러화강세를유발하며실물자산인원자재시장에가격하락압력으로작용할수있지만최근산업원자재 ( 비철금속, 원유등 ) 가격은달러화가치보다는펀더멘털에의해등락하고있다. 그림 35. 유로존디플레이션우려확대 그림 36. 독일경기둔화우려확대 (YoY, %) 6 유로존 독일 프랑스 영국 스페인 이탈리아 (P) 8 독일 ZEW 경기기대지수 (L) 독일 DAX 지수 (R) (P) 11 5 6 1 4 4 9 3 2 8 2 7 1-2 6-4 5-1 -6 4-2 8 9 1 11 12 13 14 자료 : KDB 대우증권리서치센터 -8 8 9 1 11 12 13 14 자료 : KDB 대우증권리서치센터 3 단기적으로비철금속가격견조한흐름보일전망미국의견조한경기회복세에중국은직접적인수요개선기대혹은부양책기대의개선이예상되고, 유럽은정책을통한경기부양에나설전망이다. 단기적으로구리를포함한비철금속가격의견조한흐름을예상한다. 그림 37. 구리가격 - 중국지표개선전망 (9 월계절적성수효과 ) - 유럽통화완화정책에따른경기회복기대 8 75 7 - 여전한공급과잉전망 - 중국구리수입감소세 65 14.1 14.2 14.3 14.4 14.5 14.6 14.7 14.8 14.9 6 자료 : KDB 대우증권리서치센터 22 KDB Daewoo Securities Research
농산물 추세적하락지속, 반전은아직 추세적곡물가격하락세미대두, 옥수수경작호황우크라이나지정학적리스크가소맥가격지지 풍요로운세계곡물공급전망을기반으로하는곡물가격의하락세는이어지고있다. 대두와옥수수가격은연초대비 25% 가량하락했고, 소맥가격도 15% 하락했다. 주요상품들가운데가장부진하다. 4월경파종되어 1~11 월경수확되는미국의대두와옥수수의품질은계속해서예년대비우수한수준을유지하고있다. 특히 8월의날씨는대두의시즌작황에결정적인영향을미치는데, 전반적으로긍정적이었던경작지날씨가대두가격의하락에기여했다. 반면소맥신곡가격은소폭상승했다. 우크라이나와러시아간의지정학적긴장감고조가러시아산소맥수출차질에대한우려로이어졌다. 미국풍작전망에도불구하고옥수수가격이보합권에머문것또한우크라이나와러시아의옥수수수출비중이높기때문이다. 그림 38. 8월곡물가격은품목에따라서차별화되는듯했지만 그림 39. 추세적하락세의마무리로보기에는어려워 (%) 3 8 월등락률 (US / 부셸 ) (US / 부셸 ) 8 옥수수 (L) 소맥 (L) 대두 (R) 13-3 7 6 5 4 125 12 115 11 15-6 소맥옥수수대두 3 3.1 4.1 5.1 6.1 7.1 8.1 1 그림 4. 평년을상회하는옥수수의품질 그림 41. 고품질의대두비율은미재배대두중 7% 이상 (%) 9 5 년평균 212 213 214 (%) 8 212 213 214 7 7 6 5 5 3 1 2 22 24 26 28 3 32 34 36 38 주 : 미옥수수중고품질 (5 단계중상위 2 단계 ) 비율자료 : KDB 대우증권리서치센터 ( 주 ) 4 3 2 22 24 26 28 3 32 34 36 38 주 : 미대두중고품질 (5 단계중상위 2 단계 ) 비율자료 : KDB 대우증권리서치센터 ( 주 ) KDB Daewoo Securities Research 23
하락계속되더라도차츰감속될듯 하락이어갈가능성높으나점차감속될듯 9 월의국제곡물가격도풍요로운세계곡물공급을바탕으로하락세를이어갈것으로보인다. 다만, 이번시즌미국경작이시작된이후곡물가격이꾸준하게하락해왔기때문에가격하단이어디인가 에대한관심이높다. 옥수수신곡가격은 cash cost 아래로내려왔고, 대두가격도그에가까워졌다. 이를감안했을때농 산물가격하락을추종하는추세적인매도세는차츰줄어들것이라고전망한다. 상승가능성이있다면 : 날씨불확실성, 지정학적위험 날씨불확실성은상시곡물가격의상승요인이될수있으며, 특히금년 9 월에는미곡물수확을앞 두고과도한우천에대한전망이제기되고있다. 우크라이나지정학적리스크의확대는소맥과옥수 수수출에차질이빚어질수있다는우려로이어진다. 명백한풍년품목에관계없이세계곡물시장은유례없는풍년을맞았다. 수요의증감이제한적인곡물시장의경우공급이증가하면가격은따라하락할수밖에없다. 엘니뇨발생가능성점차낮게평가되고있어 엘니뇨에따른경작피해에우려는점차낮아지고있다. 곡물경작은날씨에절대적인영향을받기때문에, 이상기후의발생가능성은곧곡물가격의상승전망으로이어지게마련이다. 금년후반을전후하여 8% 가넘는것으로예측되었던엘니뇨발생가능성은 6% 대로내려왔다. 전망치는점점하향조정되는추세이다. 그림 42. 미국의풍작에힘입은세계곡물생산증가 그림 43. 세계소맥생산량, 사상최고수준전망 ( 백만톤 ) ( 백만톤 ) 12 세계옥수수생산량 4 미국옥수수생산량 1 세계대두생산량 미국대두생산량 3 8 ( 백만톤 ) 8 7 6 5 세계소맥생산량 사상최고수준전망 6 4 2 6/61 7/71 8/81 9/91 /1 1/11 자료 : USDA, KDB대우증권리서치센터 2 1 4 3 2 1 6/61 7/71 8/81 9/91 /1 1/11 자료 : USDA, KDB대우증권리서치센터 그림 44. 214 년후반 ~ 215 년초반엘니뇨발생가능성전망은점차낮아지고있어. 우려경감 자료 : IRI, KDB 대우증권리서치센터 24 KDB Daewoo Securities Research
가격상승가능성, 두가지요인 단기반등요인 1) 우크라이나이슈 2) 미기상불확실성과도한우천은수확속도늦추고품질악영향 cash cost 감안, 가격하락속도둔화전망 단기적으로곡물가격의반등을이끌수있는요인으로는 1) 우크라이나 -러시아갈등심화, 2) 미국기상악화가있다. 우크라이나를둘러싼지정학적불안은곧곡물수출에대한차질로이어진다. 소맥수출에있어흑해 3국이차지하는비중은 25% 에달한다. 실제로수출차질이빚어지지않더라도, 이를전망케하는사태악화는소맥가격의지지요인으로작용할것이다. 미국의대두, 옥수수수확과정에서심각한기상이변이발생하지않는다면곡물품목가운데소맥가격의상대적강세가능성이높다. 미국 9~1 월, 수확시즌의과도한우천은수확작업을더디게하고수확전의곡물품질을낮출여지가있기때문에가격을높이는요인으로작용한다. 9월중순까지는미콘벨트를포함한대부분의지역에평년대비많은비가내릴것으로전망되고있다. 7~8월에비해날씨의영향이절대적이지는않지만 1월까지는미국의날씨가곡물가격에영향을미칠수있다. 한편, 옥수수신곡가격은 cash cost 아래로내려왔고, 대두가격도그에가까워졌다. 연간단위로생산되는곡물의특성상공급량이적시에조절되기어렵고, 수요중가장높은비중을차지하는것이식량이기때문에수요측면의조절도제한적이다. 실수급측면에서는신곡의가격하락세를멎게할만큼의조절을기대하기는어렵다. 그러나 cash cost 를감안했을때농산물가격하락을부추기는추세적인매도세는차츰줄어들것이라고전망한다. 그림 45. 우크라이나포함 FSU-12 의옥수수수출비중은세계 12% 그림 46. FSU-12 는전세계소맥수출의 25% 담당 기타 17% < 전세계옥수수수출비중 > 미국 36% < 전세계소맥수출비중 > 5 1 15 2 미국 (%) EU FSU-12 17% ( 우크라이나 14%) 러시아 캐나다 FSU-12 총 25% 아르헨티나 13% 브라질 17% 호주 우크라이나 자료 : USDA, KDB 대우증권리서치센터 자료 : USDA, KDB 대우증권리서치센터 그림 47. 향후 8~15 일, 미경작지에평년대비비가많이내릴전망 그림 48. 8월, 5% 이상하락하며 cash cost 에가까워진대두신곡가격 (US / 부셸 ) 14 214 년 11 월만기대두선물 13 12 11 1 9 cash cost $9./bu 주 : A 는비가평년대비많이내릴것으로전망되는지역. B 는그반대. 자료 : NOAA 8 13.1 13.4 13.7 13.1 14.1 14.4 14.7 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 25
남미의파종계획영향력은 4 분기들어서야 남반구작물의가격영향력은 4 분기들어본격화 남반구 ( 브라질, 아르헨티나등 ) 의곡물파종은 1월이후에시작된다. 남반구의파종계획에따라서곡물가격은등락할가능성이높으나그영향력은 4분기들어서나타날것으로본다. 곡물가격이충분히하락한레벨이라는점을감안하면, 특히가격상승쪽으로의요인에더욱민감하게반응할것으로판단한다. 경작면적이유한하다는점을감안했을때, 경작지가어느곡물에더욱많이할당되는가의여부가품목별가격흐름을달리하는요소로작용할전망이다. 옥수수보다높은대두의마진이유지된다면대두파종량이늘어날가능성이높고이는대두가격을상대적으로부진하게할것이다. 중국의지나친옥수수생산 중국의곡물비축량축소는또하나의공급파도 중국의옥수수생산은연이어풍년을기록하고있다. 넘치는옥수수공급량을소화하기위해정부가 총생산량의 4% 가까이를사들이고있음에도불구하고옥수수과공급에대한경고가이어진다. 중 국내옥수수저장공간이턱없이부족해서비축고를늘려야한다는의견도제기되고있다. 정부는농가소득보전을위해서보조금을지급하는방식으로곡물가격을유지하고있다. 이때문에중간상입장에서는최근급락한미국산옥수수를수입하는편이더욱유리해진다. 이는심각한중국의옥수수공급과잉을더욱악화시키게된다. 미국산유전자조작옥수수에대한수입을제한하려고노력했지만효과는예상보다미비했다. 중국정부는대두와면화를시작으로비축량을줄이고목표가격제도를도입했다. 시장가격이목표가격밑으로떨어질경우에만차액을생산업자에게지불하는방식이다. 이는금년면화가격을끌어내린요인이기도하며, 향후추세적으로옥수수가격의반등을어렵게할수있다. < 하반기곡물가격전망 > 그림 49. 곡물가격전망 곡물 - 우크라이나지정학적리스크확대 - 미국수확시즌, 기상악화가능성제기 55 5 45 4 - 세계곡물생산량사상최대수준 - 순조로운미국곡물작황 - 엘니뇨발생가능성감소 14.1 14.2 14.3 14.4 14.5 14.6 14.7 14.8 14.9 35 3 자료 : KDB 대우증권리서치센터 26 KDB Daewoo Securities Research
Price Table & Charts 5 월 Daewoo Monthly Commodities Price Trend 주요상품가격중국원자재수입 CFTC 비상업적순매수 ( 투기적순매수 ) 미국상품선물의월물별가격추이 (Forward Curve) 달러와상품가격 KDB Daewoo Securities Research 27
Price Trend 주요품목별월간등락률 (%) 1 5-5 -1-15 커피 천연가스 알루미늄 소맥 팔라듐 원면 니켈 옥수수 아연 금 납 CRB 난방유 구리 고순도구리 휘발유 백금 두바이 브렌트 WTI 은 원당 천연고무 대두 자료 : KDB 대우증권리서치센터 주요상품지표동향 구분 거래소 / 지역 단위 종가 -1W -1M -3M -6M -1Y CRB 상품지수 (RJ/CRB) Index 292.75 1.41-1.31-4.17-3.2.55 5.53 짐로저스상품지수 (RICI) Index 3498.54.52-2.72-5.7-4.51-5.4-1. DJ UBS 상품지수 (DJ-UBS CI) Index 126.5745.92-1.6-5.42-5.53-2.97.93 S&P 골드만삭스상품지수 (S&P GSCI) Index 61.9172 1.32-3.6-5.96-5.96-7.2-1.52 LME 비철금속지수 (LMEX) Index 328.4 -.37.16 4.59 6.34 7.1 3.48 금 (Gold) 선물 NYMEX $/ 온스 1286.5.62 -.91 3.28-2.66-7.83 5. 은 (Silver) 선물 NYMEX $/ 온스 19.398.6-5.59 3.83-8.52-17.33-3.48 백금 (Platinum) 선물 NYMEX $/ 온스 1424.7.44-3.94-1.93-1.53-6.71 1.63 팔라듐 (Palladium) 선물 NYMEX $/ 온스 98.65 2.37 3.46 8.74 22.16 25.83 24.43 WTI 원유선물 NYMEX $/ 배럴 95.96 2.47-4.96-6.57-6.46-1.86.54 브렌트유 (Brent Oil) 선물 ICE $/ 배럴 13.19.88-4.21-5.69-5.39-9.49-4.26 두바이유 (Dubai Oil) 현물 싱가포르 $/ 배럴 11.5 1.12-4.15-5.4-4.1-1.9-6.3 휘발유 (RBOB Gasoline) 선물 NYMEX / 갤런 278.27 1.62-3.7-7.13 -.25-7.81 3.25 난방유 (Heating Oil) 선물 NYMEX / 갤런 285.69 1.3-1.71 -.96-7.52-9. -4.35 천연가스 (Natural Gas) 선물 NYMEX $/mmbtu 4.65 5.86 6.75-1.5-11.8 13.52-5.92 고순도구리 (High Grade Copper) 선물 NYMEX / 파운드 313.5-2.17-2.32.37-3.2-2.79-7.29 구리 (Copper) 선물 LME 3개월 Official $/ 톤 6971-1.5-1.85.94 -.78-2.13-6.8 알루미늄 (Aluminum) 선물 LME 3개월 Official $/ 톤 2113.5 2.57 6.45 13.84 19.71 16.29 17.25 니켈 (Nickel) 선물 LME 3개월 Official $/ 톤 18575 -.8 -.11-3.66 27.27 34.31 32.87 아연 (Zinc) 선물 LME 3개월 Official $/ 톤 236.5 -.15 -.86 14.12 13.76 23.39 13.38 납 (Lead) 선물 LME 3개월 Official $/ 톤 2251.5 -.16-1.12 6.76 5.36 4..42 주석 (Tin) 선물 LME 3개월 Official $/ 톤 2188-2.43-3.82-6.81-6.99 3.9-2.65 옥수수 (Corn) 선물 CME / 부셸 359-1.78 -.69-22.92-21.53-27.47-14.63 대두 (Soybean) 선물 CME / 부셸 189.5-6.56-11.17-27.4-22.96-23.49-15.35 소맥 (Wheat) 선물 CME / 부셸 55.25 -.32 5.82-12.28-8.14-14.46-7.83 원당 (Sugar No.11) 선물 CME / 파운드 15.49 -.96-6.8-1.87-5.95-5.2-4.91 원면 (Cotton) 선물 CME / 파운드 66.57.59 2.4-14.7-14.46-14. -15.67 코코아 (Cocoa) 선물 CME / 파운드 3219.72 1.32 4.82 9.68 33.4 22.12 커피 (Coffee) 선물 CME / 파운드 195.75 7.79 8.33 1.28 8.87 74.62 75.72 천연고무 (Natural Rubber) 선물 TOCOM Yen/kg 186.4 -.11-7.3.27-16.4-27.3-31.22 주 : 1) NYMEX( 뉴욕상업거래소 ), ICE( 인터컨티넨탈거래소 ), LME( 런던금속거래소 ), CME( 시카고상업거래소 ), TOCOM( 도쿄상품거래소 ) 2) 1온스 =31.135 그램, 1배럴 =42갤런 =158.9 리터, 1부셸 =27.216kg, 1파운드 =.45kg 3) LME 비철금속을제외한여타선물가격은최근월물기준. 두바이유가격은싱가포르시장의현물가격 4) 종가는 8월 31일기준 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 -YTD 28 KDB Daewoo Securities Research
주요상품가격 WTI 와 Brent 유가 금가격과은가격 (US$/ 배럴 ) 14 12 1 WTI- 브렌트유 sp. WTI(L) 브렌트유 (L) (US$) 1 (US$/ 온스 ) (US$/ 온스 ) 2 금가격 (L) 6 18 은가격 (R) 5 16 4 8-1 14 12 3 6 4-2 1 8 2 1 2 9 1 11 12 13 14-3 6 9 1 11 12 13 14 리가격과알루미늄가격 은가격과구리가격 ( US$/ 톤 ) (US$/ 톤 ) 12 1 8 6 4 2 구리가격 (L) 알루미늄가격 (R) 3 25 2 15 (US$/ 톤 ) (US$/ 온스 ) 12 1 8 6 4 구리가격 (L) 은가격 (R) 5 4 3 2 1 9 1 11 12 13 14 1 2 9 1 11 12 13 14 옥수수가격과대두가격 옥수수가격과대두가격 (US / 부셸 ) (US / 부셸 ) 9 옥수수가격 (L) 2 8 대두가격 (R) 18 (US / 부셸 ) 1 8 소맥 - 옥수수 Sp. 옥수수가격소맥가격 7 6 5 4 3 2 9 1 11 12 13 14 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 16 14 12 1 8 6 4 2-2 9 1 11 12 13 14 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 29
중국원자재수입 중국원유수입추이 ( 만톤 ) (%) 3, 원유수입증감률 (YoY, R) 8 중국원유수입량 (L) 2,6 6 2,2 1,8 1,4 4 2-2 중국구리수입추이 ( 천톤 ) (%) 6 5 4 3 2 증감률 (YoY, R) 중국구리 (unwrought & product) 수입량 (L) 25 2 15 1 5-5 1, 6 7 8 9 1 11 12 13 14-4 1 6 7 8 9 1 11 12 13 14-1 중국알루미늄수입추이 ( 천톤 ) (%) 5 알루미늄수입증감률 (YoY, R) 5 중국알루미늄수입량 (L) 4 4 3 2 1 3 2 1-1 중국대두수입추이 ( 천톤 ) (%) 8 대두수입증감률 (YoY, R) 16 중국대두수입량 (L) 12 6 4 2 8 4-4 6 7 8 9 1 11 12 13 14-2 6 7 8 9 1 11 12 13 14-8 중국천연고무, 합성고무수입추이 중국석탄, 철광석수입추이 ( 천톤 ) 4 3 합성고무수입량천연고무수입량 ( 백만톤 ) ( 백만톤 ) 1 철광석수입량 (L) 4 석탄수입량 (R) 8 3 2 1 6 4 2 2 1 6 7 8 9 1 11 12 13 14 6 7 8 9 1 11 12 13 14 3 KDB Daewoo Securities Research
CFTC 비상업적순매수 ( 투기적순매수 ) 금비상업적순매수 은비상업적순매수 ( 천계약 ) 3 금비상업적순매수 ( 천계약 ) 6 은비상업적순매수 25 5 2 4 15 3 1 2 5 1 9 1 11 12 13 14 자료 : CFTC, KDB 대우증권리서치센터 9 1 11 12 13 14 자료 : CFTC, KDB 대우증권리서치센터 WTI 비상업적순매수 고순도구리비상업적순매수 ( 천계약 ) 5 WTI 비상업적순매수 ( 천계약 ) 4 고순도구리비상업적순매수 4 3 2 2 1-2 -1 9 1 11 12 13 14 자료 : CFTC, KDB 대우증권리서치센터 -4 9 1 11 12 13 14 자료 : CFTC, KDB 대우증권리서치센터 옥수수비상업적순매수 대두비상업적순매수 ( 천계약 ) 6 옥수수비상업적순매수 ( 천계약 ) 3 대두비상업적순매수 4 2 2 1-2 9 1 11 12 13 14 자료 : CFTC, KDB 대우증권리서치센터 -1 9 1 11 12 13 14 자료 : CFTC, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 31
미국상품선물의월물별가격추이 (Forward Curve) WTI 선물의 Forward Curve 브렌트유선물의 Forward Curve (US$/ 배럴 ) (US$/ 배럴 ) 1 214-8-29 11 214-8-29 214-7-31 214-7-31 95 15 9 1 85 1 11 21 31 41 51 95 1 11 21 31 41 51 금선물의 Forward Curve 고순도구리선물의 Forward Curve (US$/ 온스 ) (US / 파운드 ) 1,45 214-8-29 214-7-31 33 214-8-29 214-7-31 1,4 325 32 1,35 315 1,3 31 1,25 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 35 1 6 11 16 21 대두선물의 Forward Curve (US / 부셸 ) 1,25 1,2 214-8-29 214-7-31 옥수수선물의 Forward Curve (US / 부셸 ) 45 214-8-29 214-7-31 43 1,15 41 1,1 39 1,5 37 1, 1 3 5 7 9 11 13 15 17 35 1 3 5 7 9 11 13 32 KDB Daewoo Securities Research
달러와상품가격 달러와금가격 (US$/ 온스 ) 2, 1,8 1,6 1,4 금가격 (L) 달러인덱스 (R) (p) 95 9 85 1,2 1, 8 8 75 6 9 1 11 12 13 14 7 달러와 WTI 유가 (US$/ 배럴 ) 12 1 WTI 가격 (L) 달러인덱스 (R) (p) 95 9 8 85 6 8 4 75 2 9 1 11 12 13 14 7 달러와구리가격 (US$/ 온스 ) 12, 1, 구리가격 (L) 달러인덱스 (R) (p) 95 9 8, 85 6, 8 4, 75 2, 9 1 11 12 13 14 7 KDB Daewoo Securities Research 33