펄어비스 (26375) 기업분석 In-depth 인터넷 소프트웨어 218. 9. 1 부담없는가격으로얻은시너지 CCP Games 인수를통한라인업및이용자기반강화 CCP Games 인수에따른다양한시너지가기대된다. 안정적인매출을창 출중인 EVE Online 이라인업에추가됨에따라매출안정성이강화되었 으며단일게임에대한의존도도점차축소될전망이다. SF 장르개발노하 우확보를통해향후글로벌확장이더욱효율적으로진행될것이다. 한편 CCP Games 는 22 년까지 4 종의신작출시를계획중으로펄어비스의신 작라인업에대한우려를해소할수있을전망이다. 검은사막모바일의순조로운해외진출 검은사막모바일 은대만에서양호한초기성과를유지중이다. IP 인지도 를활용한견고한이용자기반과주기적인업데이트를통해출시이후꾸준 히양대마켓매출상위권을유지중이다. 한편 4 분기와 219 년초에는동 남아및일본출시가예정되어있어해외매출의지속적인증가가예상된다. 매수의견유지, 목표주가 32, 원으로상향매수의견을유지하며목표주가를 32, 원 (19F 기준펄어비스와 CCP Games 의가치합산 ) 으로 1.3% 상향한다. 인수를통해강화된기존및 신규게임라인업과이용자기반의확대가긍정적이다. 국내 검은사막모바 일 의매출수준이기대보다높은수준에서안정화되었다는점과대만에서 의양호한초기성과또한향후기업가치상승을이끌요인이다. 216A 217A 218F 219F 22F 매출액 ( 십억원 ) 34 52 457 594 696 영업이익 ( 십억원 ) 28 22 22 287 327 세전이익 ( 십억원 ) 28 18 235 36 346 순이익 ( 십억원 ) 24 15 195 251 26 EBITDA( 십억원 ) 29 23 222 291 331 순차입금 ( 십억원 ) (25) (262) (442) (683) (935) 영업이익률 (%) 83.5 41.3 48.1 48.4 46.9 ROE(%) 112.9 9.9 52.3 42.1 3.5 배당수익률 (%) - - - - - EPS( 원 ) 223 1,42 16,637 2,97 21,72 (EPS 증가율, %) NM 528.4 1,86.7 26. 3.6 BPS( 원 ) 2,17 23,166 36,838 56,315 76,489 DPS( 원 ) PER(x) NM 176.6 14.6 11.6 11.2 PBR(x) NM 1.7 6.6 4.3 3.2 EV/EBITDA(x) NM 118.3 12.1 8.4 6.6 매수 ( 유지 ) 목표주가 : 32, 원 ( 상향 ) Stock Data KOSPI(9/7) 2,282 주가 (9/7) 242,8 시가총액 ( 십억원 ) 3,126 발행주식수 ( 백만 ) 13 52주최고 / 최저가 ( 원 ) 284,2/98,9 일평균거래대금 (6개월, 백만원 ) 26,57 유동주식비율 / 외국인지분율 (%) 45.8/9.5 주요주주 (%) 김대일외 8 인 46.9 EPS 변경 ( 한국증권추정치, 원 ) 변경전 변경후 (%) 218F 16,637 16,637-219F 2,97 2,97-22F 21,72 21,72 - 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 (%) 7.8 3.8 - KOSDAQ 대비 (%p) 3.5 6.4 - 주가추이 3 ( 천원 ) 26 22 18 14 1 Sep-16 Sep-17 Sep-18 자료 : WISEfn 김성은 askim@truefriend.com 주 : 순이익, EPS 등은지배주주지분기준
Contents 1. CCP Games 인수를통한포트폴리오강화 2 1. EVE Online 개발사 CCP Games 인수 2. 인수를통한캐시카우및서구권이용자확보 3. 신작부재에대한우려해소될전망 2. 검은사막 또한여전히견조하다 7 1. 검은사막모바일 의해외진출을위한성공적인첫걸음 2. 국내 검은사막모바일 과기존 PC 사업의반등 3. Valuation 및 Earnings Summary 1 1. 매수의견유지, 목표주가 32, 원으로상향 2. 펄어비스및 CCP Games 실적전망 기업개요및용어해설 12
리포트작성목적 CCP Games 인수시너지반영해목표주가 32, 원으로상향 CCP Games 향후실적추정전망및보유게임들에대한정보제공 검은사막모바일 의국내및해외성과업데이트 I. CCP Games 인수를통한포트폴리오강화 1. EVE Online 개발사 CCP Games 인수 CCP Games 인수를위한 2,524 억원규모의투자 펄어비스는지난 6일아이슬란드의 SF(Science Fiction) MMORPG(Massively Multiplayer Online Role Playing Game) 개발사인 CCP Games 의지분 1% 를 2,524 억원에인수했다고발표했다. 향후성과달성여부에따라최대 2억달러의언아웃지급금을추가지불할계획도공개했다. 대표게임은 EVE Online 으로 23 년출시이후 4, 만명이상의누적가입자를보유중이며 217 년기준매출비중은 77.9% 이다. 핵심서비스지역은북미및유럽지역으로 217 년 12월까지의누적매출비중은각각 52.2% 와 37.5% 이다. < 표 1> 인수세부내용 1. 발행회사 - 최근 6 월이내제 3 자배정에의한신주취득여부 회사명 CCP hf. 국적아이슬란드대표자 자본금 ( 원 ) 16,741,167 회사와관계 - Hilmar Veigar Petursson 발행주식총수 ( 주 ) 1,43,568 주요사업게임개발 아니오 양수주식수 ( 주 ) 1,43,568 양수금액 ( 원 )(A) 252,465,84, 2. 양수내역 총자산 ( 원 )(B) 296,58,573,49 총자산대비 (%)(A/B) 85.13 자기자본 ( 원 )(C) 282,982,226,915 자기자본대비 (%)(A/C) 89.22 3. 양수후소유주식수및지분비율 소유주식수 ( 주 ) 1,43,568 지분비율 (%) 1. 4. 양수목적 신규 IP 확보및게임개발력확대 5. 양수예정일자 218년 1월 2일 자료 : 펄어비스, 한국투자증권 사업정상화가정할시의 인수밸류에이션은 적정한수준 부담스럽지않은인수결정이다. CCP Games 의 216 년과 217 년매출액은각 각 8,614 만달러 (+31.1% YoY), 8,138 만달러 (-5.5% YoY) 를기록했다. 동기간 순이익은 2,14 만달러 (+3.2% YoY) 에서 338 만달러 (-84.2% YoY) 로감소했으 나이는 VR 사업중단관련상각비용에따른일시적실적악화로정상화를가정할시인수밸류에이션은 11.6~12.3 배로추정된다. 신규 MMORPG 라인업 및서구권이용자층확보등의시너지를감안할때적정수준이다. 1
< 표 2> CCP Games 연간실적추이 ( 단위 : 백만달러 ) 212 213 214 215 216 매출액 65.3 76.7 68.6 65.7 86.1 구독및아이템 62.8 7.3 64.1 53.3 73.3 상품판매.9 2.5 1.4 1.1.4 로열티및라이선스 1.7 3.9 3.1 5.3 7.4 기타 6. 5. 지역별매출액 65.3 76.7 68.6 65.7 86.1 북미 33.5 37.4 33.9 33.4 46.5 유럽 25.1 29.6 26.1 24.2 31.2 아시아 2.4 5.2 4.7 4.9 4.4 기타 4.3 4.4 3.9 3.2 4. 지역별매출비중북미 51.3% 48.8% 49.4% 5.8% 54.% 유럽 38.5% 38.6% 38.% 36.9% 36.2% 아시아 3.7% 6.8% 6.8% 7.4% 5.2% 기타 6.6% 5.7% 5.7% 4.8% 4.6% 매출원가 4.8 6.9 6.5 4.3 6.8 영업비용 57.7 99.3 123.8 4.9 53.2 R&D 16.5 56.6 85.8 16.9 17.9 퍼블리싱 9.6 9.1 7.3 5.2 6. 마케팅 12.6 14.9 11.6 7.6 12.9 일반관리비 19. 18.8 19.1 11.2 16.4 영업이익 2.8 (29.4) (61.7) 2.6 26.1 영업이익률 4.3% (38.4%) (9.%) 31.3% 3.3% 세전이익 3.9 (3.4) (65.9) 18.9 24.6 순이익 4.7 (21.4) (64.2) 2.7 21.4 자료 : CCP Games, 한국투자증권 < 표 3> 조건부대가의지급조건 회계연도 219 년 추가매매대금지급기준및금액 조정영업이익이 2,5 만달러를초과하는경우다음의산식에따라지급함 - 추가매매대금 = ( 조정영업이익 2,5 만달러 ) x 4 단, 추가매매대금지급한도금액은 1 억달러 22 년 조정영업이익이 4, 만달러를초과하는경우다음의산식에따라지급함 1. 조정영업이익이 5, 만달러미만인경우 - 추가매매대금 = ( 조정영업이익 4, 만달러 ) x 4 2. 조정영업이익이 5, 만달러이상인경우 - 추가매매대금 = (5, 만달러 4, 만달러 ) x 4 + ( 조정영업이익 5, 만달러 ) x 5 단, 추가매매대금지급한도금액은 1 억달러 자료 : 펄어비스, 한국투자증권 2. 인수를통한캐시카우및서구권이용자확보 긴역사를가진안정적인 캐시카우확보긍정적 EVE Online 은 23 년서비스를시작한이후북미와유럽시장을중심으로성장했다. 높은난이도와경쟁게임들의출시로이용자수가많은편은아니다. 하지만차별화된자유도및경제시스템구축을기반으로핵심이용자층을유지중이다. 글로벌이용자들이단하나의서버에서플레이하기때문에신규이용자의유입없이도모든시간대에다양한콘텐츠를즐길수있다는점도차별점이다. 한편 216 년부분유료화로의변경이후신규이용자수도점진적으로증가하고있으며꾸준한업데이트를통해기존이용자들의이탈을최소화하고있다. 2
[ 그림 1] EVE Online: Active 이용자수추이 6 (1, 명 ) 48 36 24 12 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 자료 : CCP Games, 한국투자증권 [ 그림 2] EVE Online 플레이화면 [ 그림 3] EVE Online 218 페스티벌 자료 : CCP Games, 한국투자증권 자료 : CCP Games, 한국투자증권 주기적인업데이트와높은 이용자충성도와의시너지 기대 EVE Online 은출시이후신규지역출시및밸런스조정등다양한업데이트를진행하고있다. 신규게임이아니라는점과높은난이도를감안할시신규이용자유입을통한폭발적인확대는기대하기어렵다. 하지만 EVE Online 의경우매년주최되는오프라인행사에글로벌이용자들이모일정도로기존이용자들의충성도는높다. 대규모전투에서는전투당 3억원이상의아이템이소모될정도로핵심이용자들의과금성향도높다. 대규모업데이트를통한휴면이용자들의복귀및지속적인 ARRPU(average revenue per paying user) 의상승을통한안정적인성장이기대된다. 매출규모의차이는있을수있지만 리니지1 과비교할수있는장기흥행도가능할전망이다. 서구권이용자기반의 확대와신규장르관련 노하우확보는 +α 이번인수가외형성장에미치는영향은단기적으로는제한적일수있다. 하지만 CCP Games 인수를통해펄어비스는국내개발사들이익숙하지않은 SF 기반 MMORPG 개발에대한노하우를확보할수있을전망이다. 또한아직까지는국내개발사들의영향이미미한서구권지역이용자들에대한접점을확보했기때문에향후신작들의서구권진출이용이해질것으로예상한다. 3
[ 그림 4] EVE Online 업데이트내역 214 June 3 Kronos July 22 Crius Aug 26 Hyperion Sep 3 Oceanus Nov 4 Phoebe Dec 9 Rhea 215 Jan 13 Proteus Feb 17 Tiamat Mar 24 Scylla Apr 28 Mosaic June 2 Carnyx July 7 Aegis Aug 25 Galatea Sep 29 Vanguard Nov 3 Parallax Dec 8 Release 216 217 218 Jan 12 Feb 9 Release Release Mar 9 Release Apr 27 Citadel May 29 Into The Abyss Oct 24 Lifeblood Nov 15 Ascension 자료 : CCP Games, 한국투자증권 [ 그림 5] CCP Games 지역별매출비중 [ 그림 6] EVE Online 매출액추이및전망 1% 북미유럽아시아기타 9 ( 백만달러 ) 8% 72 38% 39% 38% 37% 36% 6% 54 4% 36 2% 51% 49% 49% 51% 54% 18 % 212 213 214 215 216 212 214 216 218F 22F 222F 자료 : CCP Games, 한국투자증권 자료 : CCP Games, 펄어비스, 한국투자증권 EVE Online 중국매출의 반등기대 퍼블리셔변경에따른중국매출의반등도가능할전망이다. EVE Online 은모든글로벌이용자가 Tranquility 라고불리는단일서버에서플레이했으나규제강도가높은중국의이용자들은 Serenity 라는지역서버에서게임을플레이했다. CCP Games 는 8월초중국퍼블리셔변경을발표했고오는 1월부터 Netease 가 Serenity 서버를운영및관리할예정이다. 최근게임사업에대한중국정부의강력한규제가 risk 요인으로남아있으나과거부터축적된운영노하우및이용자접점을감안할때퍼블리셔의변경은중국 EVE Online 의향후성과에긍정적일것으로예상한다. 한편 CCP Games 와 Netease 는 22 년출시를목표로 EVE Online IP 기반의모바일신작인 EVE: Project Galaxy 를공동개발중으로 Netease 의적극적인서포트가기대된다. 4
[ 그림 7] 중국온라인게임시장규모추이및전망 [ 그림 8] EVE Online 중국매출액추이및전망 16 ( 십억달러 ) 2.5 ( 백만달러 ) 15 2. 1.5 14 1. 13.5 12 215 216 217 218F 219F 22F. 217 218F 219F 22F 221F 222F 자료 : Newzoo, 한국투자증권 주 : 중국매출은로열티로인식자료 : CCP Games, 펄어비스, 한국투자증권 3. 신작부재에대한우려해소될전망 신작관련불확실성일부 해소될전망 CCP Games 인수로인해펄어비스의신작관련불확실성이일부해소될전망이다. 펄어비스는연내 Project K 와 Project V 를공개할예정이었으나아직출시시기에대해서는불확실성이남아있었다. 기존 IP를활용하지않은신작들이라는점에서흥행에대한예상도쉽지않았다. 검은사막 IP에대한높은의존도또한상장시기부터이어진우려사항이었다. CCP Games 는총 4 종의 신작라인업보유 CCP Games 는 218 년하반기모바일신작 (Project Foundation EVE: War of Ascension) 을시작으로 22년까지 2종의 PC 신작 (Project Nova, Project Omega) 과 1종의모바일신작 (Project EVE Mobile) 을출시할예정이다. EVE: War of Ascension 은전략장르게임으로아시아보다는서구권흥행이기대된다. Netease 와공동개발중인 Project EVE Mobile 은 MMORPG 장르로 IP 인지도측면에서서구권흥행가능성이높다. 또한 Netease 와의관계를감안할때향후중국판호에대한분위기가개선될시세계최대게임시장으로의진출도가능하다. 서구권모바일 MMORPG 시장진출에대한기대감 점차확대될전망 펄어비스는 검은사막모바일 의북미및유럽지역출시를 219 년상반기중으로계획중이다. 검은사막 PC 의경우북미지역에서성공한아시안 MMORPG 중하나로 IP 인지도는만족할수준까지상승한상황이다. 아직까지동일지역에서흥행에성공한모바일 MMORPG 가없다는우려도존재하지만인수를통해확보한서구권 MMORPG 시장관련노하우를통해흥행가능성을높일수있을전망이다. 또한 22 년에는 EVE Mobile 의출시가예정되어있어경쟁개발사들대비순조로운서구권모바일 MMORPG 시장진출이가능할것이다. 5
< 표 4> 펄어비스신작출시일정 게임명 지역 장르 플랫폼 출시일 검은사막온라인 중국 MMORPG PC 미정 검은사막 Xbox 북미 / 유럽 MMORPG 콘솔 4Q18 ( 가을베타버전공개예정 ) 검은사막모바일 일본 MMORPG 모바일 Project Foundation Strategy 모바일 2H18 검은사막모바일 글로벌 MMORPG 모바일 219 검은사막콘솔 글로벌 MMORPG 콘솔 검은사막콘솔 일본 MMORPG 콘솔 프로젝트 K 국내 MMO+FPS+AOS PC/ 콘솔 프로젝트 V 국내 MMO+Casual 모바일 Project Nova FPS PC 2H19 Project Omega MMORPG PC 22 Project EVE Mobile MMORPG 모바일 2H2 자료 : 펄어비스, 한국투자증권 [ 그림 9] 차이나조이에서공개된 EVE Mobile 트레일러 [ 그림 1] CCP Games 신작게임매출추정 12 ( 십억원 ) War of Ascension Project Nova 1 EVE Mobile 8 6 4 2 4Q18F 2Q19F 4Q19F 2Q2F 4Q2F 자료 : CCP Games, 한국투자증권 자료 : 펄어비스, 한국투자증권 II. 검은사막 또한여전히견조하다 1. 검은사막모바일 의해외진출을위한성공적인첫걸음 218 년 검은사막모바일 일평균매출액 5.8 억원으로 추정 검은사막모바일 은성공적인사전예약을통해확보한견고한이용자층을기반으로대만에서양호한초기성과를시현중이다. 출시첫날 ios 매출순위 1위를기록했으며구글플레이매출순위또한출시이틀만에 2위까지상승했다. 검은사막모바일 의경우초기과금요소가제한적이며특정레벨달성이후과금요소가증가되기때문에출시효과소멸이후에도안정적인매출수준이유지될전망이다. 우리는예상치를상회한사전예약자수와국내 검은사막모바일 의완만한매출감소속도를반영해 218 년 검은사막모바일 의대만일평균매출액을 5.8억원으로추정한다. 6
대만에서도유효한 업데이트효과 검은사막모바일 의대만매출순위가 페이트그랜드오더 와 리니지M 프로모션효과로인해일시적으로하락함에따라전반적인매출수준에대한우려가존재했다. 하지만첫업데이트가적용된임시점검이후 ios 1위를빠르게탈환했으며 Google Play 매출순위도 2위를유지중이다. 리니지M 대비낮은 ARPPU 와 Google Play 매출비중을감안할때추가적인매출순위상승을기대하기는어려울수있다. 하지만지속적인업데이트를통해국내와같이매출순위상위권을안정적으로유지할수있을것으로기대한다. 추가신규지역에서도 흥행가능성높을전망 추가신규지역내에서의흥행가능성도높을것으로예상한다. 4분기로출시가예정된동남아의경우 검은사막온라인 의직접퍼블리싱을통해 IP 인지도가상승했으며유사게임인 리니지 2 레볼루션 또한성공한사례가있어흥행가능성이높을것이다. 또한 리니지 2 레볼루션 대비게임플레이를위한과금요구사항이낮아라이프사이클또한비교적길것으로예상한다. 일본역시 검은사막온라인 의흥행, 대만의 8% 수준의이용자층, 대만대비월등히높은모바일게임이용자들의 ARPPU 를고려할시의미있는성과를시현할전망이다. [ 그림 11] 검은사막모바일대만매출순위추이 [ 그림 12] 검은사막모바일홍콩매출순위추이 ( 순위 ) ios Google ( 순위 ) ios Google 2 3 4 6 6 9 8 Aug-18 Aug-18 Sep-18 Sep-18 Sep-18 Sep-18 12 Aug-18 Aug-18 Sep-18 Sep-18 Sep-18 Sep-18 자료 : App Annie, 한국투자증권 자료 : App Annie, 한국투자증권 [ 그림 13] 대만게임시장규모추이및전망 [ 그림 14] 주요국가모바일게임연간 ARPPU 2, ( 십억원 ) PC 모바일기타 35 ( 달러 ) 1,5 28 21 1, 14 5 7 215 216 217 218F 219F 22F 일본한국스웨덴벨기에홍콩덴마크대만 자료 : Newzoo, 한국투자증권 자료 : Newzoo, 한국투자증권 7
2. 국내 검은사막모바일 과기존 PC 사업의반등 8 월업데이트이후국내 검은사막모바일 이용자 지표개선 주기적인업데이트효과로국내 검은사막모바일 또한기대이상의일평균매출액수준을유지중인것으로파악된다. 신규서버와클래스가추가된지난 8월 16일업데이트이후 DAU가 13% 증가하는등주요이용자지표가의미있게개선되었다. 경쟁신작의부재또한지속되고있어이용자이탈에따른매출감소가능성도낮다. 이를감안해우리는 3분기국내 검은사막모바일 의일평균매출액을 7.3억원으로추정한다. 한편 검은사막 PC 에대한리마스터링이적용됨에따라국내및북미지역트래픽이적용전대비 23% 증가해 PC 부문의반등또한기대된다. [ 그림 15] 검은사막모바일국내매출순위추이 [ 그림 16] 경쟁 MMORPG 대비완만한매출감소세 ( 순위 ) ios Google 7% 리니지 2 레볼루션 검은사막모바일 리니지 M 2 56% 42% 4 28% 6 14% 8 Mar-18 Mar-18 Apr-18 May-18 Jun-18 Jul-18 Aug-18 % t+1 분기 t+2 분기 t+3 분기 자료 : App Annie, 한국투자증권 자료 : 각사, 한국투자증권 [ 그림 17] 검은사막모바일순이용자 [ 그림 18] 검은사막모바일총체류시간 1,5 ( 천명 ) 1, ( 백만분 ) 1,2 8 9 6 8/16 ' 금수랑업데이트 ' 후유저지표개선전망 6 4 8/16 ' 금수랑업데이트 ' 후유저지표개선전망 3 2 Feb-18 Apr-18 Jun-18 Aug-18 자료 : 코리안클릭, 한국투자증권 Feb-18 Apr-18 Jun-18 Aug-18 자료 : 코리안클릭, 한국투자증권 8
[ 그림 19] 검은사막온라인 PC 방총사용시간 [ 그림 2] 검은사막온라인 PC 방점유율 6, ( 시 ).9% 48,.8% 36, 24,.6%.5%.3% 12, Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 자료 : 게임트릭스, 한국투자증권 8/23 리마스터업데이트.2% 자료 : 게임트릭스, 한국투자증권 8/23 리마스터업데이트.% Feb-17 Jul-17 Dec-17 May-18 III. Valuation 및 Earnings Summary 1. 매수의견유지, 목표주가 32, 원으로상향 목표주가 32, 원으로 상향 펄어비스에대한매수의견을유지하며목표주가를 32, 원 (SOTP: 펄어비스와 CCP Games 의단순합산가치 ) 으로기존대비 1.3% 상향한다. 펄어비스의경우과거단일게임에대한높은의존도에따른디스카운트를받아왔으나 CCP Games 인수를감안할때더이상의할인요소는없다고판단한다. CCP Games 역시견고한기존게임의매출추이와향후신작출시계획을고려할시글로벌동종업체들의평균 PER인 16.4 배적용이정당화될수있다고판단한다. < 표 5> 펄어비스목표주가산정근거 ( 단위 : 원, 배 ) 항목 값 내용 219F EPS 19,739 펄어비스와 CCP Games 219 년추정치단순합산 펄어비스 19F EPS 18,924 CCP Games 19F EPS 815 넷마블 19.7 엔씨소프트 13.8 컴투스 1.1 넥슨 12.3 닌텐도 17.5 넷이즈 14.1 블리자드 24 EA 2.1 Target PER 16.4 동종업체들의 219 년평균 PER 적정주가 32, 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 9
2. 펄어비스및 CCP Games 실적전망 < 표 6> 펄어비스분기실적추이및전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18F 4Q18F 217 218F 219F 매출액 31.8 33. 27.6 24.8 75.5 112.7 12.3 148.8 117.2 457.3 593.9 PC 3.9 31.9 27.9 24.7 34. 29.9 31.6 31.9 115.4 127.3 121.1 국내 5.1 4.5 4.7 5.1 6. 3.9 4.5 4.7 19.4 19.1 17.8 미주 / 유럽외 7.3 11.9 11.8 1.5 13.3 1.9 11.9 12.1 41.5 48.2 44.5 아시아 18.5 15.5 11.4 9.1 14.7 15.1 15.2 15. 54.5 6. 58.8 신규플랫폼 41.6 82.8 88.8 114.9 33.1 442.9 모바일 41.6 82.8 88.8 12.9 316.1 43.9 국내 41.6 82.8 65.5 55.7 245.6 178.8 해외 23.3 47.3 7.5 225.1 콘솔 12. 14. 38.9 영업비용 1.9 1.8 12.5 18.2 41.9 57.9 63.2 74.3 52.4 237.3 36.6 인건비및 SBC 5.4 5.9 7.1 8.7 11.1 16. 17.6 19.9 27.2 64.6 85.7 지급수수료 3.2 2.3 1.9 2.1 17.8 3. 32. 39.6 9.6 119.5 158.1 광고선전비 1.3 1.2 1.5 5.2 1.5 9.2 1.7 11.8 9.1 42.2 49.2 감가상각비.3.3.4.6.6.7.7.8 1.6 2.9 3.5 기타비용.7 1.1 1.6 1.6 1.8 2. 2.1 2.2 5. 8.2 1.1 영업이익 2.9 22.2 15.1 6.6 33.6 54.8 57.2 74.5 64.8 22. 287.4 영업이익률 65.7% 67.2% 54.8% 26.6% 44.5% 48.7% 47.5% 5.1% 55.3% 48.1% 48.4% 세전이익 21.8 17.3 15.1 1.5 34.3 61. 6.6 79.4 55.7 235.3 35.8 순이익 15.2 19.6 13.4 1.3 27.8 52.2 49.7 65.1 49.5 194.8 25.8 순이익률 47.8% 59.3% 48.5% 5.2% 36.9% 46.3% 41.3% 43.7% 42.2% 42.6% 42.2% 자료 : 펄어비스, 한국투자증권 < 표 7> CCP Games 분기실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q2F 2Q2F 3Q2F 4Q2F 219F 22F 221F 매출액 23.1 21.5 21.8 25. 26.1 24.4 29.3 31. 91.4 11.8 118.4 기존게임 18.8 17.3 17.8 19.3 19.8 18.4 18.9 2.5 73.2 77.6 82.6 이브온라인 18. 16.7 17.2 18.7 19.2 17.8 18.3 19.9 7.6 75.2 8.1 이브차이나.5.6.5.6.6.6.6.6 2.2 2.3 2.4 VR.2.1.......4.1. 신규게임 3.8 3.6 3.4 5.1 5.8 5.5 9.8 9.9 15.9 31. 35.8 프로젝트노바... 1.9 2.6 2.4 2.5 2.7 1.9 1.2 1.9 War of Ascension 3.8 3.6 3.4 3.2 3.2 3.1 3.1 3. 14. 12.3 11.4 이브온라인 4.3 4.2 8.4 13.6 매출원가 2.9 2.6 2.6 2.7 2.8 2.6 2.6 2.7 1.8 1.8 1.8 영업비용 15.8 15.9 16.3 17.1 15.5 15.8 16.9 17.6 65.1 65.9 69.8 인건비 8.7 8.8 9.2 9.5 9.7 1. 1.3 1.7 36.2 4.7 44.2 마케팅비 2.7 2.5 2.6 2.9 3.7 3.5 4.2 4.5 1.7 15.9 16.6 고정비 1.7 1.8 1.9 2. 1.8 1.9 2. 2.1 7.5 7.7 7.8 감가상각비 2.7 2.7 2.7 2.7.4.4.4.4 1.7 1.6 1.3 영업이익 4.4 3. 2.9 5.2 7.8 6. 9.7 1.6 15.5 34. 37.8 영업이익률 19.3% 13.9% 13.3% 2.7% 29.9% 24.4% 33.1% 34.2% 17.% 3.7% 32.% 순이익 3.6 2.4 2.3 4.1 6.2 4.8 7.7 8.5 12.4 27.2 3.3 자료 : 한국투자증권 1
< 표 8> CCP Games 실적합산전후펄어비스실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 합산전 합산후 차이 219F 매출액 593.9 685.3 15.4% 영업비용 36.6 371.7 21.2% 영업이익 287.4 32.9 5.4% 순이익 25.8 263.2 4.9% 22F 매출액 696.4 87.2 15.9% 영업비용 369.8 435.7 17.8% 영업이익 326.6 36.6 1.4% 순이익 259.8 287. 1.5% 자료 : 펄어비스, 한국투자증권 기업개요및용어해설 펄어비스는 21 년 9 월설립된온라인게임개발사로한국, 미국, 일본등다수의지역에서대표게임인 검은사막 을 서비스하고있음. 지속적인서비스지역확장을통해외형성장을시현하고있으며 218 년에는 검은사막 IP 기반의 모바일및콘솔게임출시를통해글로벌게임시장내입지를강화할계획임. 11
재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 유동자산 4 28 472 722 98 현금성자산 31 241 415 653 9 매출채권및기타채권 9 17 16 21 24 재고자산 비유동자산 4 17 28 36 45 투자자산 3 5 6 7 유형자산 1 6 11 16 21 무형자산 4 5 6 8 자산총계 44 297 5 759 1,25 유동부채 9 2 24 3 35 매입채무및기타채무 2 9 9 12 14 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 14 2 6 8 9 사채 장기차입금및금융부채 6 부채총계 23 21 3 38 45 지배주주지분 22 275 47 721 981 자본금 6 6 6 6 자본잉여금 1 181 181 181 181 기타자본 3 3 3 3 이익잉여금 2 85 28 531 791 비지배주주지분 자본총계 22 275 47 721 981 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 매출액 34 52 457 594 696 매출원가 매출총이익 34 52 457 594 696 판매관리비 6 31 237 37 37 영업이익 28 22 22 287 327 금융수익 1 1 15 18 2 이자수익 1 2 3 4 금융비용 1 5 이자비용 기타영업외손익 () () () () 관계기업관련손익 세전계속사업이익 28 18 235 36 346 법인세비용 4 3 4 55 87 연결당기순이익 24 15 195 251 26 지배주주지분순이익 24 15 195 251 26 기타포괄이익 (1) 총포괄이익 24 14 195 251 26 지배주주지분포괄이익 24 14 195 251 26 EBITDA 29 23 222 291 331 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 영업활동현금흐름 23 27 19 25 263 당기순이익 24 15 195 251 26 유형자산감가상각비 1 2 2 3 무형자산상각비 1 1 1 자산부채변동 (5) 7 (12) (5) (2) 기타 4 4 4 1 1 투자활동현금흐름 (1) (8) (15) (12) (16) 유형자산투자 (1) (4) (6) (7) (8) 유형자산매각 투자자산순증 (2) (1) () (1) 무형자산순증 () (1) (1) (2) (3) 기타 (1) (7) (3) (4) 재무활동현금흐름 179 자본의증가 185 차입금의순증 (1) 배당금지급 기타 (5) 기타현금흐름 (3) 현금의증가 22 194 174 239 246 주요투자지표 216A 217A 218F 219F 22F 주당지표 ( 원 ) EPS 223 1,42 16,637 2,97 21,72 BPS 2,17 23,166 36,838 56,315 76,489 DPS 성장성 (%, YoY) 매출증가율. 55.5 773.1 29.9 17.2 영업이익증가율 NM (23.) 916.1 3.6 13.6 순이익증가율 NM (39.7) 1,222.5 28.7 3.6 EPS증가율 NM 528.4 1,86.7 26. 3.6 EBITDA증가율 NM (2.5) 88.7 3.8 13.9 수익성 (%) 영업이익률 83.5 41.3 48.1 48.4 46.9 순이익률 72.5 28.1 42.6 42.2 37.3 EBITDA Margin 84.6 43.3 48.6 48.9 47.5 ROA 55.1 8.6 48.9 39.8 29.1 ROE 112.9 9.9 52.3 42.1 3.5 배당수익률 - - - - - 배당성향..... 안정성순차입금 ( 십억원 ) (25) (262) (442) (683) (935) 차입금 / 자본총계비율 (%) 27.6.... Valuation(X) PER NM 176.6 14.6 11.6 11.2 PBR NM 1.7 6.6 4.3 3.2 EV/EBITDA NM 118.3 12.1 8.4 6.6 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 12
투자의견및목표주가변경내역 종목 ( 코드번호 ) 제시일자투자의견목표주가 괴리율 평균주가대비 최고 ( 최저 ) 주가대비 펄어비스 (26375) 217.11.3 매수 21, 원 -25.9-2.6 217.11.23 매수 25, 원 -17.4. 218.1.2 매수 33, 원 -25.8-13.9 218.5.11 매수 3, 원 -26.1-2. 218.7.9 매수 27, 원 -16.1-13.1 218.8.1 매수 29, 원 -15.8-11.4 218.9.1 매수 32, 원 - - 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, Sep-16 Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Compliance notice 당사는 218년 9월 1일현재펄어비스종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료의내용일부를기관투자가또는제3자에게사전에제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는상기발행주식을보유하고있지않습니다. 당사는펄어비스발행주식의유가증권 ( 코스닥 ) 시장상장을위한대표주관업무를수행한증권사입니다. 기업투자의견은향후 12 개월간시장지수대비주가등락기준임 매수 : 시장지수대비 15%p 이상의주가상승예상 중립 : 시장지수대비 -15 15%p의주가등락예상 비중축소 : 시장지수대비 15%p 이상의주가하락예상 중립및비중축소의견은목표가미제시 투자등급비율 (218.6.3 기준 ) 매수중립비중축소 ( 매도 ) 78.3% 21.2%.5% 최근 1 년간공표한유니버스종목기준 업종투자의견은향후 12 개월간해당업종의유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중대비포트폴리오구성비중에대한의견임 비중확대 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다높이가져갈것을권함 중립 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중과같게가져갈것을권함 비중축소 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다낮게가져갈것을권함 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 13