삼성화재 (81) 3Q18 Review: 투자이익률개선으로기대치상회 18 년 11 월 1 일 금융 Analyst 이남석 -11-9 nslee@kbfg.com 금융 Analyst 유승창 -11-97 scyoo@kbfg.com 투자의견 Buy, 목표주가 3 만원유지 삼성화재에대한투자의견 Buy, 목표주가 3만원을유지한다. 자동차보험부문을중심으로실적개선이이루어지면서 19년말까지안정적인이익성장흐름이이어질것으로예상된다. 자동차보험부문실적개선의주요요인은보험료인상에따른손해율개선과인터넷판매비중상승에따른사업비율하락이다. 3Q18 장기보험사업비율도상반기대비낮은수준을기록함에따라신계약시장에서의과열경쟁에대한우려도점차완화될전망이다. 3Q18 순이익은,371 억원 (+.% YoY, -3.% QoQ) 으로 시장컨센서스 3.9% 상회 삼성화재의 3Q18 순이익은,371억원 (+.% YoY, -3.% QoQ) 으로 KB증권의추정치 (,71억원) 와시장컨센서스 (,81억원) 를각각.% 와 3.9% 상회하였다. 장기보험사업비율이.7% 로상반기 (1H18 평균 1.%) 대비낮은수준을기록하였고, 계열사지분을포함한주식처분이익증가와대출자산증가등의영향으로운용자산이익률이 3.1% (+3bp YoY) 를기록하면서기대치를상회하는실적을기록하였다. 보험료인상에대한불확실성이 완화될것으로예상 연내자동차보험료인상가능성이높아진시점이다. 보험료인상에대한불확실성이일부완화될것으로예상된다. 실적컨퍼런스를통해자동차보험요율인상검토완료와보험개발원에인상안검증을의뢰할예정임을밝혔다. 정비요금상승등의영향으로인해 3Q18 자동차보험손해율이 8.9% (+.%p YoY) 를기록하였고, Q18에는 9% 를초과할것으로예상되나단기실적부진보다는요율인상에대한기대감이주가에는더욱크게반영될것으로예상된다. GA 시장에서의과열경쟁이완화되는 과정에서신계약점유율회복예상 독립보험대리점 (GA) 에대한판매수수료지급경쟁이완화되는과정에서전속설계사비중이높은삼성화재의신계약점유율회복이예상된다. 불완전판매관리와과열경쟁방지등을위해금융당국의규제가강화되고있는추세임을감안하면, GA 시장에서의수수료경쟁은완화될것으로예상한다. Buy 유지 목표주가 ( 유지, 원 ) 3, Upside / Downside (%) 19.3 현재가 (11/1, 원 ) 8, Consensus Target Price ( 원 ) 31,91 시가총액 ( 조원 ) 13. Trading Data Free float (%). 거래대금 (3M, 십억원 ) 1. 외국인지분율 (%). 주요주주지분율 (%) 삼성생명보험외 인 18. 국민연금 8.1 Share price performance 주가상승률 (%) 1M 3M M 1M 절대수익률.8..1.8 시장대비상대수익률 9. 1. 7.1 9. Forecast earnings & valuation 결산기말 17A 18E 19E E 경과보험료 ( 십억원 ) 17,9 17,713 18,38 19,11 영업이익 ( 십억원 ) 1,1 1,79 1,97 1,73 지배주주순이익 ( 십억원 ) 1,3 1, 1,13 1,8 EPS ( 원 ),33,7,73 9,3 증감률 (%) NA. 8.8 9.9 PER (X) 1. 1. 1. 1. BPS ( 원 ) 7,1 93,39 39, 37, PBR ( 배 ) 1. 1..9.9 ROE (%) 9.3 8.7 8.9 9. 배당수익률 (%) 3.7 3.1.. 시장대비주가상승률 ( 좌 ) (%) 주가 ( 우 ) ( 원 ) 3 1-1, 17.11 18. 18. 18.8 18.11 3, 8,,
삼성화재 (81) 18 년 11 월 1 일 투자의견과위험요소점검 Bull-case Scenario 1,원 ( 기대 ROE 8.9% 1.9%) Base-case Scenario ( 목표주가 ) 3,원 ( 기대 ROE 8.9%, 할증률 %) 현재주가 8,원 Base-case Scenario: 향후주가동인 1) 18년 ROE 8% 대유지 ) DPS의꾸준한증가 Bull-case Scenario: 목표주가를상회할위험요소 1) 온라인자동차보험 M/S 확대 ) 삼성전자보유지분의매각및배당확대 Bear-case Scenario, 원 ( 기대 ROE 8.9%.9%) Bear-case Scenario: 목표주가를하회할위험요소 1) 신계약판매과정에서의사업비율상승 ) 배당정책축소 실적추정변경 ( 십억원, %) 수정전 수정후 변동률 18E 19E 18E 19E 18E 19E 영업이익 1,.3 1,97. 1,79.3 1,97. 1.. 세전이익 1,17.3 1,. 1,. 1,... 당기순이익 1,3. 1,13. 1,. 1,13. 1.. 자료 : KB증권추정 컨센서스비교 ( 십억원, %) KB증권 컨센서스 차이 18E 19E 18E 19E 18E 19E 영업이익 1,79.3 1,97. 1,81.3 1,1.3 -.1. 세전이익 1,. 1,. 1,3. 1,. -.3 7. 당기순이익 1,. 1,13. 1,.1 1,9.9 1.9 8. 자료 : Quantiwise, KB증권추정 밸류에이션및목표주가산정기준 1) 밸류에이션사용기준 ( 방법 ): 적정 PBR 방식 ) 목표주가산정 : 18E bps 93,39원 x 목표 PBR 1.1배 3) 목표주가의업사이드 ~ 다운사이드 : 1,원 ~,원 ) 목표주가도달시밸류에이션 : PBR 1.1배, PER 13.8배 원수보험료구성 (%) 7% 실적민감도분석 (%) EPS 변동률 18E 19E 환율 1% 상승시 +.1 +.1 7% 금리 1%p 상승시 -.7 -. 일반 장기 자동차 % 정리 PEER 그룹비교 ( 십억원, X, %) 시가총액 PER PBR ROA ROE 배당수익률 18E 19E 18E 19E 18E 19E 18E 19E 18E 19E DB 손해보험,197 8. 7. 1.1 1. 1. 1.7 13. 13.8 3. 3.3 현대해상 3,817 8. 7. 1.1 1. 1.1 1. 1.1 1. 3. 3.7 메리츠화재,33 8.9 7. 1. 1. 1. 1. 13.8 1. 3.9. 한화손해보험 73. 3.7...9 1. 11.3 13... 자료 : Bloomberg consensus, KB증권정리
삼성화재 (81) 18 년 11 월 1 일 표 1. 삼성화재 3Q18 실적요약 ( 십억원 ) 3Q18P 3Q17 YoY % Q18 QoQ % 3Q18E 차이 % 컨센서스 차이 % 경과보험료,8,73 -.3, 1.3,1-1. n/a 보험영업이익 -1-13 적지 -13 적지 -17 적지 투자영업이익 1 17.7 8 -.7 98. 영업이익 3 9 17. 13-3. 3 7.1 33.7 당기순이익 37. 3-3. 7. 8 3.9 자료 : 삼성화재, Fnguide KB증권추정 표. 삼성화재분기별실적요약 ( 십억원, %, %p) 17 18 YoY QoQ 17 18 YoY 1Q Q 3Q Q 1Q Q 3Q (%, %p) (%, %p) 3Q 누적 3Q 누적 (%, %p) 원수보험료,,18,,393,,9,8 -.1 -.8 13,837 13,9-1. 일반 87 38 9 3 37 378 -..1 1,3 1,7 3.8 자동차 1,1 1,3 1,8 1,1 1,9 1, 1,11-7.1 -.3 3,7 3, -. 장기 3,38 3,3 3,,999 3,11 3,17 3,39..7 9,98 9,7 -.3 보유보험료,,89,91,119,18,83,33-1.3-1.1 13,7 13,33 -. 경과보험료,9,3,73,,39,,8 -.3 1.3 13,317 13, -. 일반 9 31 3 17 3 3 3 -.. 973 1,7 7. 자동차 1,13 1,1 1,18 1,18 1,111 1,1 1,138-1.7 1. 3, 3,37 -.1 장기,979,98,93,9,937,939,9.3.7 8,9 8,837 -.7 발생손해액 3,83 3, 3,73 3,7 3,8 3,18 3,7. 3. 1,9 1,937. 사업비 97 87 873 89 89 9 87.1 -.,3,88. 보험영업이익 -81 - -13-39 -81-13 -1 적지 적지 -39-37 적지 투자영업이익 73 397 13 8 1 17.7 -.7 1,7 1,.7 총영업이익 37 9 3 13 3 17. -3. 1,317 1,9 -.1 순이익 3 77. -8. 31.1 3 37. -3. 1, 9.7-1.1 ROE 18.1 9. 7. -1. 1. 1.7 8..7 -.7 11. 1.1-1. 운용자산 9,1 1,37,173,19,77 3,,79.7.3,173,79.7 총자산 9,1 71,319 7, 7,13 7,9 7, 78,7 7.7.1 7, 78,7 7.7 자기자본 11,98 1,9 1,31 11,8 11,387 11, 1,83-1.9.8 1,31 1,83-1.9 손해율 81.3 81.3 83. 88.1 81. 8. 83.9. 1.7 8. 8.. 일반 1.8 7. 78.1 19.. 77.1 7. -.1-1. 9.7 71.1 1. 자동차 7. 7. 8. 89. 81. 8. 8.9.. 77.7 83..3 장기 8.1 8.7 8.3 8. 8. 83. 83.7-1..3 8. 83.7-1.3 장기위험 79. 7.9 81.9 8. 8.7 77.1 79. -..3 79. 79.1 -.3 사업비율. 19.3 19. 1.1..9 19..1-1.3 19.8.3. 합산비율 11.8 1. 13. 19. 11.8 13.1 13... 11.8 1.8 1. 투자이익률..3.7.81 3.3.1 3.11. -1. 3. 3.. 신계약월납 3. 38.8 1. 37.. 3.7 1.8 1.1 -.3 13. 19.8. 보장성 1.8 37.8. 3.8 3.3.9 1.1 1. -. 1. 17.3.9 인보험 9.9. 7.1. 3.3.9 1.1. -. 81. 17.3. 저축성 1. 1..8.7.9.9.7-19. -.8 3.. -7. 자료 : 삼성화재, KB증권 3
삼성화재 (81) 18 년 11 월 1 일 그림 1. 삼성화재손해율추이 그림. 삼성화재사업비율추이 변동폭 ( 우 ) 손해율 ( 좌 ) 9 변동폭 ( 우 ) 사업비율 ( 좌 ) 87 8 1 1 81 78 - - 19-1 7-18 - 그림 3. 삼성화재합산비율추이 그림. 삼성화재투자수익률추이 변동폭 ( 우 ) 합산비율 ( 좌 ) 11 (%) (bp YoY) 변동폭 ( 우 ) 투자수익률 ( 좌 ) 17 1 1 3 11 98-1 -1 9 - - 그림. 삼성화재보장성신계약추이 그림. 삼성화재보장성인담보신계약추이 (%) 보장성신계약 ( 좌 ) 증감률 ( 우 ) (% YoY) 1 (%) 보장성인담보신계약 ( 좌 ) 증감률 ( 우 ) (% YoY) 8 1 3 3-1 -1 1-1 -
삼성화재 (81) 18 년 11 월 1 일 3Q18 일반보험손해율 : 7.% (-.1%p YoY, -1.%p QoQ) 그림 7. 삼성화재일반보험손해율추이 (%) 변동폭 ( 우 ) 일반보험손해율 ( 좌 ) (%p YoY) 13 1 11 1 9 8 7 - - 3Q18 자동차보험손해율 : 8.9% (+.%p YoY, +.%p QoQ) 그림 8. 삼성화재자동차보험손해율추이 변동폭 ( 우 ) 자동차보험손해율 ( 좌 ) 9 1 8 8 7-7 -1 3Q18 장기위험손해율 : 79.% (-.%p YoY, +.3%p QoQ) 그림 9. 삼성화재장기위험손해율추이 변동폭 ( 우 ) 장기위험손해율 ( 좌 ) 8 8 3 8 78 7-3 7 -
삼성화재 (81) 18 년 11 월 1 일 표 1. 목표주가산정 항목 단위 삼성화재 비고 자기자본비용 (CoE) % 9.3 (a): (b)+(c)*(d) 무위험수익률 %.1 (b): 국고채 3 년물 3 개월평균금리 Risk Premium % 9. (c) Beta (β).8 (d) Average ROE % 8.9 (e): 삼성화재의 18 년 ~ 년기대 ROE 평균 영구성장률 %. (f) 적정 PBR X 1. (g): (e-f)/(a-f) 할증률 ( 할인률 ) %. (h): 시장점유율과자본여력등을감안한프리미엄적용 목표 PBR X 1.1 (i): (g)*(1+h) 수정 BPS 원 93,39 (j): 삼성화재의 18 년말 BPS 목표주가 원 3, (k): (i)*(j) 현주가 (11/1) 원 8, 상승여력 % 19.3 자료 : 삼성화재, KB증권추정 그림 1. 당기순이익및 ROE 그림. 배당성향및배당수익률 ( 십억원 ) (%) 1, 당기순이익 ( 좌 ) ROE ( 우 ) 1 1, 9.3 9. 8.9 1, 8.7 9 8 8.1 8.1 1,8 8 1,13 783 81 1,3 1, 7 (%) (%) 배당성향 ( 좌 ) 배당수익률 ( 우 ). 3.7. 3.7.. 39.9 3.3 38. 3 1.7 8.9. 1 1 1 1 17 18E 19E E 1 1 17 18E 19E E 추정 추정 그림 3. 1M Forward PBR band 그림. 1M Forward PER band ( 원 ) 33, 31, 1.1x 1.x 1.x ( 원 ) 33, 31, 1.x 1.x 11.x 9,.9x 9, 11.x.9x 7, 7, 1.x.8x, 1.1 17. 17.1 18. 18.1 자료 : KB증권추정 1.x, 1.1 17. 17.1 18. 18.1 자료 : KB증권추정
삼성화재 (81) 18 년 11 월 1 일 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 1A 17A 18E 19E E ( 십억원 ) 1A 17A 18E 19E E ( 적용기준 ) IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P ( 적용기준 ) IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P 원수보험료 18,183 18,3 18, 19,9 19,8 자산총계 7,898 7,3 7,989 81,99 8,938 일반 1,33 1,39 1,381 1,79 1, 운용자산 8,38,19 3,3 7, 7,77 자동차,8,8,7,31,88 현금및예치금 1,9 1,3 9 1,3 1,7 장기 1,77 1,97 1,98 1, 1,399 유가증권 38,17,88 39,993,7,73 보유보험료 17,7 17, 17,73 18,37 19,1 주식,8,9,19,7,73 경과보험료 17, 17,9 17,713 18,38 19,11 채권 8,11 9,319 8,3 3,339 31,7 일반 1,8 1,79 1,39 1,3 1,3 수익증권,3,79,777,97 3,111 자동차,3,9,81,33, 외화유가증권,89,1 3,8 3, 3,399 장기 11,83 11,8 11,73 11,881 11,99 기타유가증권 73 7 3 79 7 경과손해액 1, 1, 1,77 1,3 1,8 대출채권 17,878 1,393 1,8 3,18,71 일반 891 97 1, 1,17 1,119 부동산 1,18 81 81 8 9 자동차 3,8 3,7 3,883,1,8 비운용자산,13,73,19,9,78 장기 1,7 1, 9,889 9,871 9,81 특별계정자산,,9 8,9 8,8 9, 순사업비 3,37 3,31 3,3 3,83 3,89 부채총계 7,17 3,99,18 8,833 7,1 보험영업이익 -8-1 - -378-33 책임준비금 9,1,87,1 8,778 1,71 투자영업이익 1,88,1,13 1,97,79 지급준비금 3,731,17,3,7,139 영업이익 1,1 1,1 1,79 1,97 1,73 보험료적립금 1,91,98 7,39,178,87 영업외이익 -7-79 -3-3 -3 미경과보험료적립금 3, 3,11 3,13 3,1 3,13 세전이익 1,9 1, 1, 1,3 1,71 기타부채,99 3,19 3,13 3,19 3,3 법인세비용 3 39 381 7 특별계정부채, 7,3,8,8,891 당기순이익 81 1,3 1, 1,13 1,8 자본총계 1,881 11, 1,71 13,11 13,9 자본금 영업지표 자본잉여금 939 939 939 939 939 (%) 1A 17A 18E 19E E 이익잉여금 7,1 7,773 8,31 9, 9,77 경과손해율 8. 8.9 83. 8. 81.7 자본조정 -1,8-1,8-1,8-1,8-1,8 일반 73.7 7.9 73. 7. 7. 기타포괄손익누계액 3,98,,7,7,7 자동차 8.9 8. 8.8 8.8 83. 장기 8.3 8.1 8.1 83.1 8. 성장률 사업비율 19...3.1. (YoY %) 1A 17A 18E 19E E 투자이익률 3. 3.3 3. 3. 3. 자산 8. 1.8.3..8 운용자산 9. 1. -1.8 7.. 투자지표 부채 7.8 11. 1..7. (%, 원, X) 1A 17A 18E 19E E 책임준비금 8. 7....1 EPS 19,78,33,7,73 9,3 자본 9.1 7.1 7...8 BPS,8 7,1 93,39 39, 37, 경과보험료.7 1..1 3..1 PER 13. 1.9 11. 1.7 9.7 일반..9 7...9 PBR 1.1 1. 1..9.9 자동차 1.3. -. 9.9 1. ROE 8.1 9.3 8.7 8.9 9. 장기 -1. -.1 -. 1. 1. ROA 1. 1. 1. 1. 1. 순사업비..... DPS,1 1, 1, 11, 1, 투자영업이익.7 18. 7.1-7.8. 배당성향 8.9 38... 39.9 영업이익. 3. -1. 8. 9.1 배당수익률.3 3.7 3.7.. 순이익 7... 8.8 9.9 자료 : 삼성화재, KB증권추정 7
삼성화재 (81) 18 년 11 월 1 일 투자자고지사항투자의견및목표주가변경내역 ( 주가, 목표주가 ) ( 원 ) 삼성화재, 3, 3, 8,,, 1.11 17.3 17.7 17.11 18.3 18.7 18.11 삼성화재 (81) 변경일 투자의견 목표주가 괴리율 (%) ( 원 ) 평균 최고 / 최저 17-1- Buy 38, -8.9-7.37 17-1-19 Buy 37, -.18 -.9 17--1 Buy 3, -.78-1. 17-7-1 Buy 37, -1.1 -.7 17-8-1 Buy 38, -3.97 -.13 17-9-3 Buy 3, -3.77-18.19 18-3-3 개월경과이후 3, -.1-1.7 18-9-3 개월경과이후 3, -.3 -. 18-11- Buy 3, KB증권은자료공표일현재 [ 삼성화재 ] 을 ( 를 ) 기초자산으로하는 ELW의발행자및유동성공급자입니다. KB증권은동조사분석자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 본자료작성자는게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 투자등급비율 (18. 9. 3 기준 ) 매수 (Buy) 중립 (Hold) 매도 (Sell) 7..8 - 투자의견분류및기준 종목투자의견 (개월예상절대수익률기준 ) Buy: 1% 초과 Hold: 1% ~ -1% Sell: -1% 초과비고 : 17년 월 3일부터 KB증권의기업투자의견체계가 단계 (Strong BUY, BUY, Marketperform, Underperform) 에서 3단계 (Buy, Hold, Sell) 로변경되었습니다. 산업투자의견 (개월예상상대수익률기준 ) Positive: 시장수익률상회 Neutral: 시장수익률수준 Negative: 시장수익률하회 이보고서는고객들에게투자에관한정보를제공할목적으로작성된것이며계약의청약또는청약의유인을구성하지않습니다. 이보고서는 KB증권이신뢰할만하다고판단하는자료와정보에근거하여해당일시점의전문적인판단을반영한의견이나 KB증권이그정확성이나완전성을보장하는것은아니며, 통지없이의견이변경될수있습니다. 개별투자는고객의판단에의거하여이루어져야하며, 이보고서는여하한형태로도고객의투자판단및그결과에대한법적책임의근거가되지않습니다. 이보고서의저작권은 KB증권에있으므로 KB증권의동의없이무단복제, 배포및변형할수없습니다. 이보고서는학술목적으로작성된것이아니므로, 학술적인목적으로이용하려는경우에는 KB증권에사전통보하여동의를얻으시기바랍니다. 비고 : 17 년 월 8 일부터 KB 증권의산업투자의견체계가 (Overweight, Neutral, Underweight) 에서 (Positive, Neutral, Negative) 로변경되었습니다. 8