Analysis 평가일 : 2017. 03. 28 평가담당자 평가개요 등급추이 김미희책임연구원 02-368-5633 mhkim@korearatings.com 기업어음 A3 A3+ ( 기업어음 ) 선영귀평가 2 실평가전문위원 02-368-5625 yksun@korearatings.com 평가종류 무보증사채 후순위사채 본평가 BBB/ 긍정적 NR A3 A3-14.01 15.01 16.01 17.01 주요재무지표 ( 단위 : 억원, 배, %) 2012(12) 2013(12) 2014(12) 2015(12) 2016(12) 매출액 5,272 5,646 6,642 7,801 15,390 EBIT( 영업이익 ) 223 412 703 1,077 2,782 EBITDA 268 460 757 1,136 2,853 총자산 8,786 8,129 9,695 15,940 18,290 총차입금 3,510 3,021 2,770 6,230 5,780 순차입금 3,070 2,599 2,113 4,555 3,906 EBIT/ 매출액 ( 영업이익률 ) 4.2 7.3 10.6 13.8 18.1 EBITDA마진 5.1 8.1 11.4 14.6 18.5 EBITDA/ 금융비용 1.1 2.2 3.1 5.6 8.9 순차입금 /EBITDA 11.5 5.7 2.8 4.0 1.4 부채비율 140.0 110.0 127.1 185.3 103.3 차입금의존도 40.0 37.2 28.6 39.1 31.6 적용재무제표별도별도별도별도별도 주 1. K-IFRS 기반표준재무지표로조정재구성한수치임 2. EBITDA = EBIT( 영업이익 )+ 감가상각비 + 무형자산상각비 평정요지 한국기업평가는아이에스동서 ( 이하 동사 ) 의기업어음신용등급을 A3 로평가하며, 주요평정요인은다음과같다. 건설및건자재중심의양호한사업구조보유 자본확충바탕으로재무구조개선 기투입자금회수로양호한영업현금흐름보일전망 유동성대응능력양호 회사개요동사는 1989 년 3 월 일신주택 ( 이후일신건설산업 로사명변경 ) 으로설립되어주택건설업을전문적으로영위해오다, 2008 년 7 월요업및콘크리트제품제조 판매업을영위하는아이에스동서 ( 구동서산업 ) 와합병하며우회상장된건설 건자재업체이다. 2010 년비데제조 판매업을영위하는 삼홍테크, 2011 년정보 계측기기및건설장비전문렌탈업체인한국렌탈, 2014 년콘크리트제품제조업을영위하는영풍파일 등을인수하였으며, 2016 년 4 월 삼홍테크를흡수합병하였다. 1
평정논거 (Key Rating Rationale) 건설및건자재중심의사업구조를보유하고있는가운데, 사업경쟁력및시장지위를감안한전반적인사업안정성은양호한수준이다. 건설부문의경우선별적인수주정책및택지확보능력을바탕으로주택사업에서양호한성과를시현하고있으며, 건자재부문에서는오랜업력및사업경쟁력에기반하여양호한시장지위를보유하고있다. 전반적으로건설경기의영향을많이받는사업구조로실적가변성이큰수준이나, 콘크리트사업과요업을함께영위하여건설단계에따른전 / 후공정사업다각화를이룸으로써, 실적가변성을일부완화하고있다. 자본확충을바탕으로재무구조를개선하였다. 2016 년대규모당기순이익을기록한가운데, 전환사채의자본전환으로 1,403 억원의추가적인자본확충 ( 보통주 3,448,320 주발행 ) 이이루어졌다. 이에따라별도기준부채비율이 2015 년말 185.3% 에서 2016 년말 103.3% 까지하락하였으며, 순차입금도 4,555 억원에서 3,906 억원까지감소하였다. 기투입자금회수로양호한영업현금흐름을보일전망이나, 차입부담경감수준은동사투자전략에의하여좌우될전망이다. 자체사업의우수한분양성과와건자재부문의양호한시장지위, 건자재부문보유를통한사업다각화에기반하여우수한영업수익성을견지할전망이다. 2014 년이후크게증가했던자체사업이 2017 년하반기부터본격적으로준공됨에따라, 기투입자금회수를바탕으로양호한영업현금흐름이이어질전망이다. 다만동사의차입규모경감수준은투자정책에따라영향받을전망이며, 자체분양사업중심의사업구조상신규사업추진규모및주택경기변동에따라운전자본부담이확대될가능성도내재되어있다. 주요평정요인 (Key Rating Factors) 사업요인건설과건자재중심의사업구조보유동사는건설업과건자재사업을함께영위하고있다. 최근 5 년평균건설업과건자재사업비중은 6:4 를기록하고있으나, 주택경기호조에따른대규모자체사업진행으로최근건설업비중이크게확대되었다. 사업부문별매출구성 조원 2.0 건설콘크리트요업기타건설비중 ( 우 ) 100% 1.6 1.2 58% 61% 61% 63% 78% 80% 60% 0.8 40% 0.4 20% 자료 : 감사보고서 - 12 13 14 15 16 0% 2
전반적으로건설경기의영향을많이받는사업구조로실적가변성이큰수준이나, 콘 크리트사업과요업을함께영위하여건설단계에따른전 / 후공정사업다각화를이룸 으로써, 실적가변성을일부완화하고있다. 대규모분양사업진행으로큰폭의외형성장, 주택사업중심의공종구성주택경기호조에따른자체사업확대로최근큰폭의외형성장을이루었다. 향후신규수주는점차감소할전망이나, 용호만더블유를비롯하여현재진행중인분양사업의기성으로당분간건설중심의매출구조가지속될전망이다. 공종별매출구성은자체분양사업비중이절대적인가운데건축에편중된모습을보이고있다. 주택사업비중이매우큰편으로, 2016 년말진행중인민간분양사업의분양률은전반적으로우수한수준을기록하고있다. 수주실적추이 조원 2.5 2.0 도급공사 자체분양 신규수주매출액공사잔고 2.1 2.1 1.5 1.3 1.4 1.2 1.2 1.2 1.0 0.5 0.3 0.3 0.3 0.3 0.4 0.5 0.3 0.3-12 13 14 15 16 12 13 14 15 16 12 13 14 15 16 자료 : 감사보고서 건자재부문양호한시장지위보유, 전방산업호조로실적개선건자재부문은 2016 년 9 월말기준 9 개의생산공장을운영중이며, 오랜업력과생산능력, 기술력등에기반하여양호한시장지위를보유하고있다. 2016 년기준요업과콘크리트가각 49% 와 51% 의매출비중을차지하고있으며, 주택경기호조에힘입어전반적인성장세를보이고있다. 최근까지주택사업착공물량이크게증가함에따라, 선공정에해당하는콘크리트부문매출이크게성장하였다. 2016 년에는요업부문의매출증가가크게나타났는데, 이는삼홍테크흡수합병에따른비데부문매출발생과전방산업호조에의한출하량증가에기인하고있다. 전반적인채산성우수하나, 주택경기에의존적인사업구조로원가율상승위험내재채산성이우수한자체사업비중이증가함에따라, 건설부문원가율은우수한수준을기록하고있다. 건자재부문의경우에도양호한시장지위에기반한가격협상력, 주택경기호조로인한출하량증가및이에따른효율상승에힘입어전반적으로개선세를나타내고있다. 다만두사업부문모두주택경기변동에민감한특성을가지고있어, 주택경기하향으로인한원가율상승위험이내재되어있다. 3
재무요인주택경기호조에힘입어수익성대폭개선동사는채산성이뛰어난자체분양사업비중을확대한가운데, 우수한분양성과를시현하고있다. 건자재부문에서도수요증가에힘입어채산성을개선시켰다. 큰폭의매출성장을이룬결과, 판관비와같은고정성비용부담도경감되었다. 자체분양위주의사업특성상용지투자를비롯한자금선투입에따른금융비용부담이존재하나, 최근영업수익성의개선으로별도기준 EBITDA/ 금융비용이 2013 년 2.2 배에서 2016 년 8.9 배까지개선되었다. 자본확충바탕으로재무구조개선동사는영업수익성개선에기반하여우수한영업현금창출력을견지하고있다. 최근자체사업확대에따라운전자본투자는크게증가하였으나, 우수한분양성과를바탕으로매출인식이활발히이루어지고있어, 매출액대비운전자본부담은경감되었다. 아울러전환사채주식전환및이익증가에의한자본확충, 차입금감소를바탕으로재무구조개선이이루어졌다. 별도기준부채비율이 2015 년말 185.3% 에서 2016 년말 103.3% 까지하락하였으며, 순차입금도 4,555 억원에서 3,906 억원까지감소하였다. 향후전망우수한영업수익성견지할전망풍부한수주잔량과우수한분양성과에기반하여단기적으로외형성장이가능할전망이다. 주택경기하향가능성이커짐에따라건축과정상전공정에해당하는콘크리트부문의매출감소가예상되나, 요업부문의실적개선이이를보완할것으로기대된다. 다만대규모자체사업이종료되는 2018 년이후에는건축부문축소로인하여외형감소가불가피할전망이다. 주택경기에의존적인사업구조로인하여경기변동에따른원가율상승위험이내재되어있으나, 진행사업의우수한분양성과및채산성, 건자재부문의양호한시장지위, 건자재부문보유를통한사업다각화등에기반하여우수한영업수익성을견지할전망이다. 기투입자금회수로양호한현금흐름보일전망진행사업의분양성과가우수한가운데, 2014 년이후크게증가했던자체사업이 2017 년하반기부터본격적으로준공됨에따라, 기투입자금회수를바탕으로양호한영업현금흐름이이어질전망이다. 또한전환사채주식전환을통한재무구조개선가능성도존재한다. 다만관계사에대한자금지원과사업다각화추진을위한자금소요가능성은재무구조개선의제약요인이다. 동사는삼홍테크, 영풍파일등지속적인계열사투자를바탕으로다각화전략을펼쳐왔으며, 최근에도부산블루코스트개발사업추진, 인선이엔티지분투자등이이루어졌다. 향후에도동사의차입규모경감수준은투자정책에따라영향받을전망이며, 자체분양사업중심의사업구조상신규사업추진규모및주택경기변동에따라운전자본부담이확대될가능성도내재되어있다. 4
기타요인계열내주력회사로서자금지원부담내재동사는계열내주력회사로서지급보증, 지분투자, 대여금실행등계열에대한자금지원을지속하고있다. 2016 년말기준관계사에대하여 529 억원의지급보증 ( 금융보증성격만포함 ) 을제공하고있으며, 1,126 억원의대여금및 49 억원의금융채권을보유하고있다. 특히어려운업황으로영업실적이저조한아이에스해운에대하여자금지원을지속함에따라손실가능성이내재되어있으며, 신규사업추진과관련하여관계사투자가증가하고있는점은주요모니터링요인이다. 유동성분석 유동성대응능력양호 2016 년말별도기준총차입금 5,821 억원중 43.2% 가 1 년이내만기도래예정이다. 상대적으로차환가능성이높은공장담보차입금이만기도래차입금의 43.4% 를차지 하는가운데, 1,874 억원의현금성자산과 465 억원의미사용여신한도를보유하고있 으며, 진행사업의우수한성과에기반하여양호한현금흐름을보일전망으로, 일정 수준유동성대응능력이인정된다. 한편동사신용등급이 BBB- 또는 A3- 미만으로하락하는경우, 총 559 억원의보증 채무 ( 보증한도기준 ) 에대하여기한이익이상실될수있으나, 평가일현재동사신용 도및사업규모감안시상기조건으로인한유동성위험확대가능성은제한적인수준 이다. 구분 차입금만기구조 단기차입금 1,273 1,273 2016.12 기간별만기도래금액 ( 단위 : 억원, %) 잔액 2017 2018 2019 이후 장기차입금 3,603 1,208 1,620 755 19 회사채 946 31 915 총차입금 (B/S) 5,821 2,512 1,620 1,670 19 ( 비중 ) 100.0% 43.2% 27.8% 28.7% 0.3% 주 : 사채관련조정계정등미반영자료 : 동사제시 5
PF 관련우발채무현황 PF 관련우발채무현황 구분 ABCP ABS 기타 PF Loan 소계 ( 단위 : 억원 ) 2016 년 12 월말 160 - - 160 주 1. 위현황은동사로부터제출받은자료로서당사는자료의정확성, 진실성, 완전성에대하여별도의검증절차를수행하지않았음. 2. PF 관련우발채무는연대보증, 지급보증, 채무인수해당금액이며잔액기준임. 평가방법론적용결과 사업항목재무항목 구분 AAA AA A BBB BB B 산업매력도 사업포트폴리오 시장지배력 기업규모 고정거래처 원가구조 EBITDA마진 순차입금 /EBITDA EBITDA/ 총금융비용 부채비율 차입금의존도 재무정책과융통성 모델등급 주 : 표시는상대적으로중요한지표를의미본평가는당사의공시된 평가방법론과 KR 신용평가일반론, 계열신용평가방법론을적용하였습니다. 공시된신용평가방법론은당사홈페이지 www.rating.co.kr 의리서치 / 평가방법론에서찾아볼수있습니다. 6
< 유의사항 > (1) 신용등급은특정금융상품, 금융계약, 발행자등의상대적인신용위험에관한현재시점에서의한국기업평가 의의견입니다. 신용등급은특별한언급이없는경우신용위험을제외한다른위험 ( 금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험 ) 에대해서는설명하지않습니다. 또한신용평가는현재또는과거사실에관한진술이아니라, 당사고유의평가기준에따라평가대상의미래상환능력에대해예측한독자적인의견으로, 이러한예측정보는실제결과치와다를수있습니다. 신용등급은환경변화및당사가정한기준에따라변경또는취소될수있습니다. (2) 본보고서상모든정보는평가대상회사또는기관이제출한자료와함께각종공시자료등의자료원으로부터수집된자료에근거하고있으며, 당사는제출자료에거짓이없고중요사항이누락되어있지않으며중대한오해를불러일으키는내용이들어있지않다는확인서를평가대상회사또는기관으로부터수령하고있습니다. 당사는평가대상회사또는기관및이들대리인이정확하고완전한정보를적시에제공한다는전제하에신용평가업무를수행하고있으며, 신용평가과정에서이용하는정보에대해별도의실사나감사를실시하고있지않습니다. 따라서제공된정보의오류및사기, 허위에따른결과에대해당사는어떠한책임도부담하지않습니다. (3) 신용평가과정에서이용하는정보에대해별도의검증절차를거치지않았고, 분석자 분석도구또는기타요인에의한오류발생가능성이있기때문에당사는본보고서내용의정확성및완전성을보증하거나확약하지않습니다. 본보고서의모든정보들은신용등급부여에필요한주요한판단근거로서제시된것으로평가대상에대한모든정보가나열된것은아니며, 고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및본보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도당사는책임지지않습니다. (4) 당사는금융상품의매매와관련한조언을제공하거나투자를권유하지않습니다. 신용등급은특정유가증권의매수, 매도혹은보유를권유하는정보가아니며시장가격의적정성에대한정보도아닙니다. 신용등급및본보고서는당사고유의평가기준에따른의견으로만해석되어야하며, 이용자의투자결정을대신할수없고금융상품의투자결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로도사용될수없습니다. 따라서정보이용자들은스스로투자대상의위험에대해분석하고평가한다음그결과에따라각자투자에대한의사결정을하여야만합니다. < 예측정보관련유의사항 > 본문내전망과관련된모든정보는평가시점에있어당사의합리적인분석방법과절차에의하여생성된예측정보이며, 이는분석대상업체의핵심지표관련당사의전망에기초한영업손익추정과분석대상업체가제시한사업계획등을근거로하고있습니다. 향후핵심지표의변화폭이당초의예상범위를크게이탈하고, 이러한추세가구조적인요인에기인하는것으로판단되는경우당사는이를반영한 Credit 검토를토대로신용등급또는등급전망을변경할수있습니다. 예측정보는수급요인이나환율, 금리등과같은외생변수를포함한대내외적인환경변화에따라실제결과치와차이가발생할수있습니다. 또한, 예측정보는상기 < 유의사항 > 의적용을받습니다. 다음은 표준내부통제기준 제 38 조 제 44 조제 6 항 제 46 조제 4 항, 금융투자업규정 제 8-19 조의 9 제 2 항에따라제공되는내용 이며, 평가의견의일부입니다. 단기채무자신용등급정의 등급기호등급의정의 A1 단기적인채무상환능력이매우우수하며, 예측가능한장래의환경변화에영향을받을가능성이낮다. A2 단기적인채무상환능력이우수하지만, 장래의환경변화에의해영향을받을가능성이상위등급에비해서는높다. A3 단기적인채무상환능력은있으나, 장래의환경변화에따라저하될가능성이내포되어있다. B 최소한의단기적인채무상환능력은인정되나, 그안정성은가변적이어서투기적이다. C 단기적인채무상환능력이의문시되며, 채무불이행이발생할가능성이높다. D 현재채무불이행상태에있다. 주1: A2부터 B까지는동일등급내에서상대적인우열을나타내기위하여 "+" 또는 "-" 의기호를부가할수있음. 주2: 조건부신용평가의경우신용등급앞에 C 를, 미공시등급의경우신용등급앞에 U 를부기함주3: 구조화금융거래와관련한신용평가의경우신용등급뒤에 (sf) 를, 집합투자기구신용평가의경우신용등급뒤에 (f) 를부기함.. 7
당사가본건신용평가에이용한중요자료는감사보고서, 사업보고서, 경영공시자료, 차입금현황등입니다. 본신용평가의평가개시일은 2017.02.28 이고, 계약체결일은 2017.02.27 이며, 평가종료일은 2017.03.28 입니다. 최근 2 년간의뢰인과체결한다른신용평가계약건수및총액은각각 2 건, 40 백만원 ( 정기평가포함 ) 입니다. 당사는신용평가일현재의뢰인의다른신용평가용역을수행하고있습니다. 신용평가일기준 2 년이내비평가용역계약체결내역은없습니다. 한편, 신용평가일현재수행중인비평가용역은없습니다. Copyright 2017 : Korea Ratings. 서울특별시영등포구의사당대로 97 대표전화 : 368-5500 FAX: 368-5599. 본보고서에서제공하는모든정보의저작권은한국기업평가 의소유입니다. 따라서어떠한정보도당사의서면동의없이무단으로전재되거나복사, 인용 ( 또는재인용 ), 배포될수없습니다. 8