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설아 빈
6 years ago
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1 Analysis 중앙일보 ( 주 ) 평가일 : 평가담당자 평가개요 등급추이 최한승수석연구원 hschoi@korearatings.com 제 33 회무보증사채 BBB/ 안정적 BBB+ ( 무보증사채 ) 배영찬평가 1 실평가전문위원 ycbae@korearatings.com 평가종류 후순위사채 기업어음 / 전자단기사채 본평가 NR A3 BBB BBB 주요재무지표 ( 단위 : 억원, 배, %) 2013(12) 2014(12) 2015(12) 2016(12) 2017(12) 매출액 3,061 2,936 3,144 2,845 2,677 EBIT( 영업이익 ) EBITDA 총자산 4,386 3,883 3,637 3,632 3,345 총차입금 2,758 2,395 2,236 2,392 1,723 순차입금 2,636 2,242 2,177 2,252 1,555 EBIT/ 매출액 ( 영업이익률 ) EBITDA마진 EBITDA/ 금융비용 순차입금 /EBITDA 부채비율 차입금의존도 적용재무제표별도별도별도별도개별 주 1. K-IFRS기반표준재무지표로조정재구성한수치임 2. EBITDA = EBIT( 영업이익 )+ 감가상각비 + 무형자산상각비 평정요지 한국기업평가는중앙일보 ( 이하 동사 ) 의제 33 회무보증사채신용등급을 BBB 로평가한다. 주요평정요인은다음과같다. 국내 3 대중앙일간지로서장기고정거래층을확보하여사업안정성우수한수준 낮은영업수익성지속되고있으나, 유상증자, 자산매각으로재무구조개선 영업수익성개선에도불구하고차입금상환은제한적인수준에그칠전망 대주주지원가능성이재무융통성보완 상기신용등급은자체신용도와동일하다. 회사개요동사는 1965년 중앙일보 를창간하며설립되었으며, 평가일현재조선일보, 동아일보와함께국내 3대중앙일간지로서신문발행및판매, 신문광고등을주력사업으로영위하고있다. 아울러신문사업, 인쇄출판컨텐츠제작, 미디어플랫폼사업, 교육및문화서비스제공으로이어지는일련의종합미디어관련사업포트폴리오를보유하고있는중앙그룹의주력회사이다. 1

2 평정논거 (Key Rating Rationale) 업계내안정적시장지위및미디어영향력을감안할때사업안정성은우수한수준이다. 동사는국내전국종합일간지업계내발행부수기준 2 위 (2016 년집계기준 ) 를장기간유지하고있으며, 다수의국내주요그룹계열사들로부터장기간고정적인광고수주매출을시현하고있는점이동사영업실적안정성을지지하는핵심요소로판단된다. 또한, 종합일간지발행사로서동사가지닌미디어영향력및브랜드가치를감안할때주력사업의안정성은우수한수준으로판단된다. 낮은영업수익성이지속되고있으나, 유상증자등에힘입어재무구조가개선되었다. 유통구조선진화방안시행에따른지급수수료, 판매수수료감소에도불구하고, 신규수익원확보를위한디지털부문확대과정에서신규인력채용및연봉인상영향으로인건비지출규모가확대되면서 2017 년영업수익성개선 (+0.6%p) 은제한적인수준에그쳤다. 그러나, 2017 년 4 월최대주주인중앙홀딩스 ( 舊중앙미디어네트워크 ) 가 500 억원유상증자에참여하고, 9 월성북동부동산및중앙판교개발지분을매각하면서재무구조가개선되었다. 영업수익성소폭개선될전망이나, 영업현금창출력에기반한차입금상환은제한적인수준에그칠것으로전망된다. 추진되고있는공정효율화작업과유통구조선진화방안에힘입어영업수익성이소폭개선될것으로전망된다. 그러나절대수준에서낮은영업현금창출력을고려할때잉여현금창출을통한유의미한차입금감축은제한적일것으로판단된다. 대주주일가의자금지원등재무융통성이동사신용도를보강하는요인으로작용하고있다. 그룹지주사중앙홀딩스를통해동사에 2011 년 300 억원, 2017 년 500 억원의유상증자자금이유입되었으며, 추후에도동사를비롯하여재무안정성이열위한계열사재무구조개선과관련하여대주주일가의자금지원이이어질가능성이높다. 이러한대주주지원을통한우수한재무융통여력은동사신인도에긍정적으로작용하고있다. 등급전망 - 안정적 (Stable) 뉴미디어발달에의한신문산업의위축에도불구하고업계상위권의시장지위에기반한사업안정성이유지되고, 원가및판관비절감에힘입어일정수준의수익창출력이유지될것으로전망된다. 영업현금창출력제고와추가적인자산매각등을통한재무구조개선여부가신용등급을판단하는중요한모니터링요인이다. 등급변동요인 아래와같은요건을충족할것으로판단되는경우신용등급상향을검토할수있다. 우수한사업지위및시장지배력이유지되는가운데 순차입금 /EBITDA 5.5 배이하이며, 부채비율 200% 이하유지 반면, 아래와같은부정적상황이예상되는경우신용등급하향을검토할수있다. 수익구조악화또는차입부담가중등으로 순차입금 /EBITDA 10.0 배, 부채비율 300% 초과상태지속 ( 별도기준 ) 연도별 3 개년평균 순차입금 /EBITDA 8.5 배 17.2 배 12.5 배 7.5 배 9.0 배 11.7 배 부채비율 503.9% 603.9% 249.0% 439.9% 496.1% 411.1% 2

3 주요평정요인 (Key Rating Factors) 사업요인신문업계내상위권의시장점유율바탕으로우수한사업안정성유지국내신문산업은주요수익원인광고매출이내수경기변동에상당부분연동되는산업적특성을보이고있으며, 인터넷, 스마트폰등다양한디지털매체사용활성화로신문구독자절대규모가점진적으로감소하고있다. 그러나동사를포함한 3 대종합일간지는여타미디어대비일정수준의고정구독층을확보하고있어산업매력도는양호하다. 동사는국내전국종합일간지업계내발행부수기준 2 위 (2016 년집계기준 ) 를장기간유지하고있으며, 동사를포함한상위 3 개사를중심으로안정적인시장구조가구축되어있다. 이러한시장지위에기반한미디어영향력및브랜드가치를감안할때주력사업의안정성은우수한수준으로판단된다. 광고매출규모감소로전체외형역성장세지속광고판매수입을통해제반의운영경비를충당하는신문사업의특성상동사의매출구성에서도광고매출이차지하는비중이높은수준이다. 한정된광고시장에서광고수요가모바일등의뉴미디어로이동하는추세이다. 이에따라신문산업을영위하는동사의광고규모및광고매출비중이모두점진적으로감소하고있다 년매출규모는전년도대비 6.3% 감소한 2,720 억원 ( 중단사업포함 ) 을기록하였다. 이는신문판매및수주인쇄매출이유지되었음에도불구하고매출기여도가높은신문광고매출이전년대비크게위축된영향 (-12.5%) 이컸던것으로파악된다. 한편, 동사는매거진사업부문이영위하던시사매거진월간중앙, 이코노미스트, 포브스에대한제작및판매사업을 2017 년 8 월중앙일보플러스 ( 주 ) 에양도하였다. 이에신문매출및신문광고사업에대한집중도가높아질것으로판단된다. 사업부문별매출추이 광고매출 ( 좌 ) 신문매출 ( 좌 ) 기타매출 ( 좌 ) 매출성장률 ( 우 ) 2,500 2,000 1,500 1, ,000-1,500-2,000 자료 : 회사제시 % 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 국내주요그룹계열사들과신문광고부문장기고정거래관계지속동사는전국종합일간지시장내매우우수한시장지위에기반하여다수의국내주요그룹계열사들로부터장기간고정적인광고수주매출을시현하고있으며, 이는동사영업실적안정성을지지하는핵심요소로판단된다. 최근 5 개년 (2013~2017) 동안매출기준상위 10 개광고주에꾸준히포함된업체는 3

4 삼성전자, 현대자동차, 이마트, 롯데백화점, SK 텔레콤, LG 전자등으로대규모기업집단의핵심계열사들이포함되어있다. 다만, 신문산업에대한광고수요감소, 경기둔화영향등에따라광고매출액은지속적인감소세를보이고있다. 아울러광고매출기준상위 10 개기업합산매출비중이전체광고매출액의약 25% 를상회하고있어소수거래처에대한매출의존도가높다. 재무요인 신규인력확대에따른원가부담으로낮은영업수익성지속신문면수감소에의한재료비절감, 인력구조조정에의한노무비감소등의원가절감으로적자기조를유지하던신문사업부문의수익성이개선되어 2014 년 3.5% 의영업이익률 (EBIT/ 매출액 ) 을기록하였다. 그러나신문판매구조수정으로판매대행센터에지급하는판매촉진비상향조정으로 2015 년영업이익률이 1.8% 로재차하락하였다 년에는윤전기의상각기간이 2015 년으로종료되면서감가상각비가축소되었음에도불구하고, 신규수익원확보를위한디지털부문확대과정에서신규인력채용및연봉인상영향으로인건비지출규모가확대되고, 퇴직급여및복리후생비등인건비부담이동반상승함에따라전반적인원가구조가악화되었다 년에도이러한원가부담이이어지며, 유통구조선진화방안시행에따른지급수수료, 판매수수료감소에도불구하고영업수익성개선폭은제한적인수준에그쳤다. 판관비및주요수익성지표추이 ( 단위 : 억원 ) 구분 판관비 1,243 1,238 1,226 1,536 1,378 1,184 지급수수료 광고판매비 행사비 매출원가율 65.8% 57.7% 54.8% 49.3% 50.2% 53.8% 판관비율 39.7% 40.4% 41.7% 48.8% 48.4% 44.2% EBIT마진 -5.5% 1.9% 3.5% 1.8% 1.4% 2.0% 주 : 광고판매비 = 광고선전비 + 판매촉진비 + 판매수수료 자료 : 감사보고서 유상증자, 자산매각으로재무구조개선 2010 년부터자산매각, 유상증자, 부동산재개발등을통한유입자금을활용하여차입규모를점진적으로축소하였으나, 현금창출력대비과중한차입부담이지속되었다. 또한, 이자비용및지분법손실등영업외비용부담이커당기순손실이빈번하게발생함에따라자본총액규모가축소되는양상이지속되어 2016 년말부채비율 603.9%, 차입금의존도 65.9% 까지상승하였다. 그러나 2017 년 4 월최대주주인중앙홀딩스 ( 舊중앙미디어네트워크 ) 가 500 억원유상증자에참여하고, 9 월성북동부동산및중앙판교개발지분을매각하면서 2017 년말부채비율및차입금의존도가각각 249.0%, 51.5% 까지하락하는등재무구조가개선되었다. 4

5 향후전망매출액감소는불가피하나, 영업수익성은소폭개선될전망광고시장내신규플랫폼의확대, 인터넷신문출현에따른종이신문구독률저하등으로신문산업을둘러싼경영환경이악화됨에따라광고및신문판매매출은중장기적으로역성장세가불가피할것으로전망된다. 다만, 버스광고등 OOH(Out of Home Advertising) 사업, 네이티브애드및뉴스컨텐츠디지털유통매출확대는신문산업둔화에따른매출감소를일정수준보완할수있을것으로판단된다. 한편, 인쇄공정사의사업형전환등추진되고있는공정효율화작업을감안할때원가절감이가능할전망이며, 유통구조선진화방안이지속적으로추진됨에따라판매장려금, 콜센터운영비용등판매지원비용감소가예상되어영업수익성이소폭개선될것으로전망된다. 영업현금창출력에기반한차입금상환은제한적인수준에그칠전망주요제품인신문의판매일자가지정되어있어재고자산이매출규모대비미미한신문사업특성상운전자본부담은낮은수준에서유지될것으로예상된다. 또한 2008 년신형윤전기관련대규모시설투자이후자본적지출금액이연평균 20~30 억원수준으로 CAPEX 투자부담도제한적인수준에그칠것으로전망된다. 다만, 영업수익성개선가능성에도불구하고절대수준에서낮은영업현금창출력을고려할때잉여현금창출을통한유의미한차입금감축은제한적인수준에그칠것으로판단된다. 기타요인대주주일가의자금지원및입보가능성이재무적융통성보완주력사업의현금조성능력대비과중한외부차입규모및금융비용부담을감안하면단기적으로대규모잉여현금창출을통한재무레버리지부담완화가능성은제한적이다. 다만, 대주주일가가최대지분을보유하고있는그룹지주사중앙홀딩스를통해동사에 2011 년 300 억원및 2017 년 500 억원의유상증자자금이유입되는등대주주의자금지원및입보등재무적융통성은동사신용도를보강하는주요요인으로작용하고있다. 계열사차입금에대한지급보증제공규모과중한수준동사는제이콘텐트리와함께그룹내중간지주회사역할을수행하는핵심계열사로서수익구조가열위한다수의계열사에대하여운영자금및사업확장과관련한채무보증을제공하고있다. 최근보증규모감소에도불구하고 2017 년말기준계열사에제공하는차입금관련지급보증액은약 1,367 억원 ( 한도기준 ) 으로여전히과중한수준이지속되고있다. 계열사지급보증제공현황 ( 단위 : 억원 ) 회사명 중앙엠앤씨 제이티비씨 중앙일보플러스 JMN USA inc 제이콘텐트리 기타 1,669 1, 합계 2,531 2,801 1,929 1,323 1,367 자료 : 감사보고서 5

6 다만, 그룹차원에서지주사인중앙홀딩스를중심으로사업군정리를진행중으로타사업군계열사에제공된동사채무보증이점진적으로해소되고있다 년 JTBC 플러스설립및관련사합병에소요된약 450 억원의자금이중앙홀딩스증자를통해조달되었던사례에서보는바와같이추후에도재무안정성이열위한부실계열사재무구조개선과관련하여대주주일가의자금지원을통해해결될가능성이높다. 추가적인자산매각을통한재무구조개선및유통구조효율화로계열사의수익구조안정화진행중 2017 년에이어 2018 년에도보유부동산매각및임차보증금회수등을통해재무구조개선및금융비용부담해소를지속할계획이다. 아울러, 유통구조효율화를통해중앙엠앤씨의수익구조안정화를추진하고있어향후계열회사에대한지급보증규모축소가가능할것으로전망된다. 계열요인유사시계열로부터의비경상적인지원가능성미반영중앙일보기업집단은 2017 년말기준핵심계열사인동사를포함하여총 40 개의계열회사를보유하고있다. 중앙그룹은국내유력일간지인신문사업을중심으로인쇄출판컨텐츠제작, 방송 인터넷언론등의미디어플랫폼사업, 교육및문화서비스제공으로이어지는일련의종합미디어관련사업포트폴리오를확보하고있으며, 그중에서도동사의역할및비중이절대적이다. 또한동사는홍석현회장일가와중앙홀딩스가동사지분의 82.5% 를보유하고있으며, 동사가신문사업관련계열주요회사들의지분을보유하고있어지배구조상중요도가매우높은수준이다. 다만, 동사가계열의주력회사로실질적인지원주체임에따라비경상적지원가능성을반영하지않았다. 유동성분석 일정수준의유동성대응력보유 2018 년 2 월말총차입금은 1,725 억원 ( 사채할인발행차금미반영 ) 중 1 년내만기도래하는단기성차입금비중이 52.5% 로만기구조가단기화되어있다. 다만, 보유현금성자산 (149 억원 ), 미사용여신한도 (220 억원 ), 추가적인유형자산담보여력을확보하고있고, 주요언론사로서의우수한대외신인도, 대주주자금지원여력및입보가능성등은유사시재무융통성을보완해주고있다. 구분 단기차입금 월말기간별만기도래금액 ( 단위 : 억원, %) 잔액 2018 년 2019 년 2020 년이후 장기차입금 회사채 총차입금 (B/S) 1, ( 비중 ) 100.0% 52.5% 30.1% 17.4% 0.0% 주 : 사채관련조정계정미반영자료 : 회사제시 Rating Trigger 관련유동성위험신용도하락에따른회사의유동성대응력저하가통상적인경우보다빠르게나타날 6

7 가능성이크다. Rating Trigger 를활용한자금조달중현재신용등급과 2 notch 이내로 Trigger 가설정된사례가있어 Trigger 발동으로인한유동성위험의현실화가능성이상대적으로높기때문이다. 동사가지급보증한유동화증권에 Rating Trigger 가활용되었으며, Rating Trigger 가포함된조달규모는다음과같다. Rating Trigger 포함된조달내역 ( ) ( 단위 : 억원 ) 현재등급과의차이 1 notch 2 notch 3 notch 이상합계 조달규모 주 1. 동사가제시한자료로, 당사는자료의정확성, 진실성, 완전성에대하여별도의검증절차를수행하지않았음. 2. 차입금외에지급보증채무도포함되어있음. 평가방법론적용결과 사업항목재무항목 구분 AAA AA A BBB BB B 산업매력도 사업포트폴리오 시장지배력 기업규모 고정거래처 원가구조 EBITDA마진 순차입금 /EBITDA EBITDA/ 총금융비용 부채비율 차입금의존도 재무정책과융통성 모델등급 기타평가요소 외부지원가능성 0 주 ) 1. 표시는상대적으로중요한지표를의미 2. 외부지원가능성은유사시정부또는계열로부터의지원을의미 본평가는당사의공시된 평가방법론과 KR 신용평가일반론, 계열신용평가방법론을적용하였습니다. 공시된신용평가방법론은당사홈페이지 의리서치 / 평가방법론에서찾아볼수있습 니다. 7

8 < 유의사항 > (1) 신용등급은특정금융상품, 금융계약, 발행자등의상대적인신용위험에관한현재시점에서의한국기업평가 의의견입니다. 신용등급은특별한언급이없는경우신용위험을제외한다른위험 ( 금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험 ) 에대해서는설명하지않습니다. 또한신용평가는현재또는과거사실에관한진술이아니라, 당사고유의평가기준에따라평가대상의미래상환능력에대해예측한독자적인의견으로, 이러한예측정보는실제결과치와다를수있습니다. 신용등급은환경변화및당사가정한기준에따라변경또는취소될수있습니다. (2) 본보고서상모든정보는평가대상회사또는기관이제출한자료와함께각종공시자료등의자료원으로부터수집된자료에근거하고있으며, 당사는제출자료에거짓이없고중요사항이누락되어있지않으며중대한오해를불러일으키는내용이들어있지않다는확인서를평가대상회사또는기관으로부터수령하고있습니다. 당사는평가대상회사또는기관및이들대리인이정확하고완전한정보를적시에제공한다는전제하에신용평가업무를수행하고있으며, 신용평가과정에서이용하는정보에대해별도의실사나감사를실시하고있지않습니다. 따라서제공된정보의오류및사기, 허위에따른결과에대해당사는어떠한책임도부담하지않습니다. (3) 신용평가과정에서이용하는정보에대해별도의검증절차를거치지않았고, 분석자 분석도구또는기타요인에의한오류발생가능성이있기때문에당사는본보고서내용의정확성및완전성을보증하거나확약하지않습니다. 본보고서의모든정보들은신용등급부여에필요한주요한판단근거로서제시된것으로평가대상에대한모든정보가나열된것은아니며, 고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및본보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도당사는책임지지않습니다. (4) 당사는금융상품의매매와관련한조언을제공하거나투자를권유하지않습니다. 신용등급은특정유가증권의매수, 매도혹은보유를권유하는정보가아니며시장가격의적정성에대한정보도아닙니다. 신용등급및본보고서는당사고유의평가기준에따른의견으로만해석되어야하며, 이용자의투자결정을대신할수없고금융상품의투자결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로도사용될수없습니다. 따라서정보이용자들은스스로투자대상의위험에대해분석하고평가한다음그결과에따라각자투자에대한의사결정을하여야만합니다. < 예측정보관련유의사항 > 본문내전망과관련된모든정보는평가시점에있어당사의합리적인분석방법과절차에의하여생성된예측정보이며, 이는분석대상업체의핵심지표관련당사의전망에기초한영업손익추정과분석대상업체가제시한사업계획등을근거로하고있습니다. 향후핵심지표의변화폭이당초의예상범위를크게이탈하고, 이러한추세가구조적인요인에기인하는것으로판단되는경우당사는이를반영한 Credit 검토를토대로신용등급또는등급전망을변경할수있습니다. 예측정보는수급요인이나환율, 금리등과같은외생변수를포함한대내외적인환경변화에따라실제결과치와차이가발생할수있습니다. 또한, 예측정보는상기 < 유의사항 > 의적용을받습니다. 8

9 다음은 표준내부통제기준 제38조 제44조제6항 제46조제4항, 금융투자업규정 제8-19조의 9 제2항에따라제공되는내용이며, 평가의견의일부입니다. 장기채무신용등급정의및회사채부도율 등급기호 등급의정의 연간부도율 (%) 3년차평균누적부도율 (%) 공식광의공식광의 AAA 원리금지급확실성이최고수준이며, 예측가능한장래의환경변화에영향을받지않을만큼안정적이다 AA 원리금지급확실성이매우높으며, 예측가능한장래의환경변화에영향을받을가능성이낮다 A 원리금지급확실성이높지만, 장래의환경변화에영향을받을가능성이상위등급에비해서는높다 BBB 원리금지급확실성은있으나, 장래의환경변화에따라지급확실성이저하될가능성이내포되어있다 BB 최소한의원리금지급확실성은인정되나, 장래의안정성면에서는투기적요소가내포되어있다 B 원리금지급확실성이부족하며, 그안정성이가변적이어서매우투기적이다 CCC 채무불이행이발생할가능성이높다 CC 채무불이행이발생할가능성이매우높다 NA C 채무불이행이발생할가능성이극히높고, 합리적인예측범위내에서채무불이행발생이불가피하다 D 현재채무불이행상태에있다. 주1: AA부터 B까지는동일등급내에서상대적인우열을나타내기위하여 "+" 또는 "-" 의기호를부가할수있음. 주2: 예비평가의경우신용등급앞에 P 를, 조건부신용평가의경우신용등급앞에 C 를, 미공시등급의경우신용등급앞에 U 를부기함. 주3: 구조화금융거래와관련한신용평가의경우신용등급뒤에 (sf) 를, 집합투자기구신용평가의경우신용등급뒤에 (f) 를부기함. 주4: 공식부도율은금융투자업규정제8-19 조의9 제3항제2호의부도정의 ( 원리금의적기상환이이루어지지않거나기업회생절차 파산절차의개시가있는경우 ) 에의해산정된부도율임. 주5: 광의부도율은표준내부통제기준제3조제9호에의해부도이외에기업구조조정관련법률및이에준하는협약에따라원리금감면, 출자전환등의방법으로채권자의상당한경제적손실을수반하면서실질적으로부도방지및채무경감등을목적으로이루어지는채무조정을포함하여산정한부도율임. 주6: 연간부도율은신용평가실적서의직전년도부도율로서광의의부도에따른부도율을병기하고, 3년차평균누적부도율은평균누적부도율표의 3년차평균누적부도율로서광의의부도에따른부도율을병기함. 주7: 연간부도율은 2017년기준이며, 평균누적부도율은 1998~2017년기준임. 9

10 당사가본건신용평가에이용한중요자료는감사보고서, 사업보고서, 경영공시자료, 차입금현황등입니다. 본신용평가의평가개시일은 이고, 계약체결일은 이며, 평가종료일은 입니다. 최근 2 년간의뢰인과체결한다른신용평가계약건수및총액은각각 3 건, 23.6 백만원 ( 정기평가포함 ) 입니다. 당사는신용평가일현재의뢰인의다른신용평가용역을수행하고있습니다. 신용평가일기준 2 년이내비평가용역계약체결내역은없습니다. 한편, 신용평가일현재수행중인비평가용역은없습니다. Copyright 2018 : Korea Ratings. 서울특별시영등포구의사당대로 97 대표전화 : FAX: 본보고서에서제공하는모든정보의저작권은한국기업평가 의소유입니다. 따라서어떠한정보도당사의서면동의없이무단으로전재되거나복사, 인용 ( 또는재인용 ), 배포될수없습니다. 10

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KCBR-200*-A*****호 Analysis 씨제이대한통운(주) 평가일: 2016. 04. 08 평가담당자 평가 개요 등급 추이 김현 선임연구원 02-368-5459 hkim@korearatings.com 김봉균 평가6실 평가전문위원 02-368-5679 제89-1회 외 무보증사채 평가종류 후순위사채 AA-/안정적 정기평가 NR AA AA- A+ A A- (무보증사채) bkkim@korearatings.com