Company Note 15. 1 1. 4 COVERAGE INTIATION 두산엔진 (87) BUY / TP 5,7 원 유통 / 상사 / 섬유 / 교육 / 제지 / 기계 Analyst 박종렬 ) 378799 jrpark@hmcib.com 최악의상황은벗어나고있다 현재주가 (11/3) 상승여력 3,9 원 54.5% 시가총액발행주식수자본금 / 액면가,55 억원 9,5 천주 7십억원 /1, 원 5주최고가 / 최저가 7,85 원 /3,49 원 일평균거래대금 (일) 1억원 외국인지분율주요주주 1.9% 두산중공업외 인 4.9% 주가상승률절대주가 상대주가 (%p) 1M 9.8 7.5 3M.1 5.1 M 4. 37.9 KIFRS 연결기준 ( 단위 : 원 ) EPS(15F) EPS(1F) T/P Before After 49 94 5,7 Consensus 414 7 5,71 Cons. 차이 18.8% 41.1%.5% 최근 1개월주가수익률 1 두산엔진 KOSPI 1 8 1) 투자포인트및결론 투자의견 BUY 와목표주가 5,7 원을제시하며커버리지개시함 전방산업인해운및조선의업황침체지속되고있으나, 동사의경우신규수주가이미지난상반기바닥을통과해더이상악화되지는않을것이고, 북미지역환경규제로 1 년부터건조되는선박에 NOx( 질소산화물 ) 저감장치장착필수로인한수혜예상 지난 년간최악의실적을경험한동사는내년부터점진적실적개선가능, 밥캣상장추진시동사가보유한밥캣지분에대한재평가이뤄질수있는점도긍정적 ) 주요이슈및실적전망 지난 11 년까지호황기를구가했던업황이 1 년부터신규수주의급감과함께영업실적은지속적으로악화되어왔음. 올해 3분기까지도전방산업인조선발주량의부진이이어지면서적자구조에서벗어나지못하고있음. 해운및조선사들의업황악화로선주들이선박인도연기를요청하면서동사역시엔진납기지연을경험하고있음. 특히, 지난 3분기의경우원가율악화및구조조정관련일회성비용발생등으로영업적자폭은크게확대됨 14~15 년최악의영업실적을기록한동사는내년부터는점진적실적개선가능할전망. 이는 1) 지난상반기바닥을친신규수주가향후점진적증가가가능할것이고, ) 사업및인력구조조정을통한수익성향상이가능할것이기때문임. 다만, 엔진업체간공급과잉에따른물량확보를위한경쟁심화는당분간불가피할전망. 올해 4분기와내년상반기까지는영업적자추세는지속될것이지만, 내년하반기부터는실적턴어라운드가가능할전망. 영업이익률은올해.% 에서 1~17 년각각.5%, 1.% 로개선될전망 14.11 15. 15.5 15.8 15.11 자료 : WiseFn, HMC 투자증권 3) 주가전망및 Valuation 두산엔진주가는 11 년 1월상장이후실적부진으로장기하락추세를이어왔음. 올해 P/B는.4배로역사적 band 하단 1 년부터향후 3년간매출액의 CAGR 은.7% 로예상하고, 영업이익은내년부터흑자전환될것이고, EBITDA 마진은올해 3.% 를저점으로 1~17 년각각 3.8%, 4.7% 로점진적개선가능할전망. 중장기관점에서저점매수는가능한국면요약실적및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 P/E P/B EV/EBITDA ROE 배당수익률 ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) 13 744 1 5 7 75 적전.8.9.7. 14 889 4 14 8 적지. 5.7. 15F 7 4 34 1 49 적지.4 5.1. 1F 74 3 7 8 94 흑전 39.1.4 18.5 1.. 17F 794 13 1 37 9 14.8 1.1.4 14.3.4. * KIFRS 연결기준
C O M P A N Y N O T E 기아자동차삼영전자 ( 5 8 ) (7) 현금창출능력감안하면향후재무구조더욱양호해질전망가치합산방식 (SOTP) 에따른두산엔진의적정주주가치는 3,944 억원이고, 주당가치는 5,7 원으로평가한다. 이는 1) 사업가치,43 억원 (EV/EBITDA multiple 1배적용 ), ) 투자자산가치 4,59 억원 ( 밥캣가중평균지분율 15.5%) 에다 3) 순차입금,747 억원을차감한것이다. 동사는올해연말기준순차입금,93 억원과부채비율 17.9% 로재무안정성은비교적양호한편이다. 향후 3년간연평균 EBITDA 37 억원대로추정되고, 유무형자산투자 억원을감안하면연간최소 17 억원수준의차입금축소가가능할전망이다. 이에따라부채비율은점진적으로하향안정화되어 19 년에는 113.4% 까지줄어들것이다. < 표1> 적정주주가치산출근거 ( 억원, 천주, 원, %) 15F 1F 17F 1M Forward 비고 1. 사업가치,7,84 3,73,43 EBITDA 8 84 37 EV/EBITDA 1. 1. 1. 글로벌 Peer 그룹평균대비 1% 할인율. 투자자산가치 4,59 4,59 4,59 4,59 1) 관계기업지분투자 4,97 4,97 4,97 밥캣지분 15.5%, 4,97 억원으로평가 ) 장기매도가능금융자산 1 1 1 순자산가액의 5% 할인율적용 3. 기업가치 (=1+),183 7,11 7,98,9 4. 순차입금,93,73,79,747 5. 비지배주주지분. 적정주주가치 (=345) 753 4,371 5,19 3,944 발행주식수 9,5 9,5 9,5 9,5 적정주가 ( 원 ) 1,84,9 7,48 5,75 현재주가 ( 원 ) 3,9 3,9 3,9 3,9 상승여력 19.4 7.5 1.4 53.8 자료 : HMC 투자증권 < 그림 1> 향후개선될재무구조, 유동비율과부채비율 < 그림 > 지속적으로축소가능한순차입금 유동비율 부채비율 ( 우 ) 15 순차입금 3 순차입금비율 ( 우 ) 5 8 1 9 3 3 1 앞선기술력을통해환경규제에수혜가능한것은장점두산엔진은 1999 년 1월 3일 HSD 엔진 로설립되었고, 5 년 3월 31일두산엔진 로사명이변경되었다. 선박엔진사업및디젤발전사업을주요사업으로영위하고있고, 해양플랜트기자재사업및환경오염방지시설업을신규사업으로추진하고있다. 선박엔진사업은대형선박또는특수선의추진용저 중속엔진및선박내발전용보조엔진을공급하고있다. 디젤발전사업은디젤발전소용저 중속엔진및원자력발전소의비상발전용중속엔진과
유통 / 상사 / 섬유 / 교육 / 제지 / 기계 Analyst 박종렬수석연구위원 )378799 / jrpark@hmcib.com 그주변기기를공급및설치하고있다. 해양플랜트지자재사업은해양플랜트용기자재의설계, 제조, 판매, 설치및개조를하고있다. 환경오염방지시설업은환경오염방지시설의설계, 제조, 판매, 설치및개조를하고있다. 두산엔진의종속회사로는 Doosan Marine Industry(Dalian) 와 Doosan Engine PNG 가있는데, Dalian 은저속엔진에장착되는엔진부품인 Bedplate 및 Framebox 를생산하여지배회사에납품하고있고, Doosan Engine PNG 는파푸아뉴기니디젤발전프로젝트의 EPC 사업을수행하기위하여설립된현지법인이다. 선박엔진사업은조선산업의시장환경과밀접한관계를가지며세계경기와원자재가격및환율변동등매크로변수에따라시황이결정되는구조를갖고있다. 디젤발전사업은세계각국의중장기전력개발계획에따라추진되며, 지역별산업의번영과글로벌에너지수요에따라변동되는특성이있다. 세계경기둔화와조선업황침체지속으로당장수혜를예상하기는쉽지않지만, 국제해사기구 (IMO) 의환경규제는두산엔진에게새로운기회로작용할개연성은충분하다. 점차강화되는국제환경규제에적극대응하기위해두산엔진은세계최초로독자개발한선박용저온탈질시스템 (SCR) 을토대로환경오염방지시설의설계, 제작및판매를진행중에있다. 지난 14 년 1월에는저온탈질설비 (SCR) 를장착한선박용저속엔진 8기를수주한바있다. 1 년 1월발효되는국제해사기구 (IMO) 의질소산화물배출규제기준 (Tier Ⅲ 3.4g/kWh Tier Ⅱ 14.4g/kWh) 을충족시키고, 선박의공간효율을높이며선박설계의유연성을제고시킬수있는장점이있다. < 그림 3> 바닥을찍은두산엔진의신규수주 < 그림 4> 세계신조발주와두산엔진의신규수주전망 5 3 1Q11 1Q1 1Q13 1Q14 1Q15 자료 : 두산엔진, HMC투자증권 ( 단위 : mcgt) 신규수주 7 세계신조발주 1, 1, 5 8 3 1 1 11 자료 : 두산엔진, HMC투자증권 < 그림 5> 올해를저점으로실적모멘텀회복 < 그림 > 수익성개선추세지속 ( 십억원 매출액 1,5 영업이익 ( 우 ) 1, 순이익 ( 우 ) 15 9 5 3 5 1 14 1 1 8 4 () (4) () (8) 영업이익률 순이익률 3
C O M P A N Y N O T E 기아자동차삼영전자 ( 5 8 ) (7) < 그림 7> EBITDA, EBITDA Margin 전망 < 그림 8> ROA, ROE 전망 EBITDA EBITDA Margin( 우 ) 9 8 ROA 3 ROE( 우 ) 1 ROIC( 우 ) 5 1 3 (3) (1) () (3) 13 14 15F 1F 17F 18F (5) (1) < 표> 두산엔진분기별및연간실적전망 ( 연결기준 ) 15F 1F ( 십억원, %) 14 15F 1F 1Q Q 3Q 4QF 1QF QF 3QF 4QF 매출액 144 15 1 5 15 175 17 889 7 74 저속 87 13 13 179 91 13 13 191 71 51 54 중속 38 1 19 3 17 4 157 9 1 디젤 1 14 1 11 1 15 11 1 1 44 47 부품등 1 1 14 1 1 13 15 13 48 51 매출총이익 1 3 7 8 9 9 13 9 39 영업이익 1 7 7 1 1 5 4 3 지분법손익 1 1 1 1 1 1 1 7 15 17 세전이익 1 3 4 9 4 5 5 9 지배주주순이익 8 1 3 4 3 7 3 4 34 7 수익성 GPM... 3. 5. 5. 5.3 5.5. 1.3 5.3 OPM 8. 4. 1.1.3 1..1.4. 4.5..5 RPM 7. 1. 19..7.8 5.4.3 1.7 5.8 7.1 1. NPM 5.4.9 14.1..1 4.. 1.3 4.8 4.9.9 성장성 (%, YoY) 매출액 1. 3.4 9.8 3.9 5.3 5.7 5.9.5 19.5 1. 5.9 영업이익 적지 적지 적지 적지 적지 적지 흑전 흑전 적전 적지 흑전 세전이익 적지 적지 적지 적지 적지 적지 흑전 흑전 적지 적지 흑전 지배주주순이익 적지 흑전 적지 적지 적지 적지 흑전 흑전 적지 적지 흑전 신규수주 41 173 7 353 7 18 3 33 794 81 저속 3 18 1 33 534 74 중속 1 디젤 35 3 19 71 부품등 1 1 4 주요가정세계GDP 성장률 (YoY) 3.1 3.5 3.7 3.9 3.8 3.8 3.7 3.8 3.3 3.5 3.8 미국 GDP.7.7 3. 3. 3. 3.1 3.1 3.1.4..8 Euro GDP 1. 1.3 1. 1.7 1.4 1.5 1.5 1.5.8 1.5 1.7 유가 (WTI, 평균 ) 48.5 58. 4.5 5. 55.. 58.. 9.9 51. 59. 원 / 달러 ( 평균환율 ) 1,.3 1,97.4 1,18. 1,145. 1,13. 1,1. 1,11. 1,. 1,53. 1,18. 1,115. 4
유통 / 상사 / 섬유 / 교육 / 제지 / 기계 Analyst 박종렬수석연구위원 )378799 / jrpark@hmcib.com ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 13 14 15F 1F 17F 재무상태표 13 14 15F 1F 17F 매출액 744 889 7 74 794 유동자산 489 437 35 379 3 증가율 4. 19.5 1. 5.9 7. 현금성자산 4 45 4 5 18 매출원가 91 887 91 73 744 단기투자자산 15 9 7 7 7 매출원가율 9.9 99.8 98.7 94.7 93.7 매출채권 4 47 4 5 매출총이익 53 9 39 5 재고자산 178 199 9 3 8 매출이익률 7.1. 1.3 5.3.3 기타유동자산 35 3 3 3 증가율.1 9.8 453.3 33. 7. 비유동자산 1,173 1,13 1,89 1,84 1,79 판매관리비 5 41 55 3 37 유형자산 7 7 589 57 557 판관비율 7. 4. 7.9 4.8 4.7 무형자산 5 4 55 77 EBITDA 7 14 1 8 37 투자자산 5 4 431 431 431 EBITDA 이익률 3.7 1.5 3. 3.8 4.7 기타비유동자산 14 14 14 14 14 증가율 71.9 적전적지흑전 31. 기타금융업자산 영업이익 1 4 3 13 자산총계 1,3 1,5 1,454 1,43 1,48 영업이익률.1 4.5..5 1. 유동부채 538 53 47 47 47 증가율 99. 적전적지흑전 71.4 단기차입금 18 9 9 9 영업외손익 1 5 19 11 11 매입채무 금융수익 11 91 1 1 유동성장기부채 3 5 금융비용 17 95 5 13 13 기타유동부채 49 4 44 44 44 기타영업외손익 4 1 비유동부채 334 31 3 343 34 종속 / 관계기업관련손익 4 7 15 17 사채 189 189 189 189 189 세전계속사업이익 5 5 5 9 1 장기차입금 53 45 95 95 95 세전계속사업이익률.7 5.8 7.1 1..7 장기금융부채 ( 리스포함 ) 5 5 17 17 17 증가율 적전적지적지흑전 143.7 기타비유동부채 8 51 39 41 44 법인세비용 9 1 5 기타금융업부채 계속사업이익 5 4 34 7 1 부채총계 873 8 81 819 8 중단사업이익 지배주주지분 79 71 38 45 1 당기순이익 5 4 34 7 1 자본금 7 7 7 7 7 당기순이익률.7 4.8 4.9.9. 자본잉여금 37 37 37 37 37 증가율 적전적지적지흑전 14.8 자본조정등 1 1 1 1 지배주주지분순이익 5 4 34 7 1 기타포괄이익누계액 4 34 비지배주주지분순이익 이익잉여금 349 97 3 9 85 기타포괄이익 48 47 8 비지배주주지분 총포괄이익 4 9 3 7 1 자본총계 79 71 38 45 1 ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 원, 배,%) 현금흐름표 13 14 15F 1F 17F 주요투자지표 13 14 15F 1F 17F 영업활동으로인한현금흐름 8 44 41 14 EPS( 당기순이익기준 ) 75 8 49 94 9 당기순이익 5 4 34 7 1 EPS( 지배순이익기준 ) 75 8 49 94 9 유형자산상각비 4 1 BPS( 자본총계기준 ) 11,37 1,8 9,18 9,77 9,5 무형자산상각비 3 4 3 4 5 BPS( 지배지분기준 ) 11,37 1,8 9,18 9,77 9,5 외환손익 1 1 DPS 운전자본의감소 ( 증가 ) 3 7 9 7 P/E( 당기순이익기준 ) 117.5 1.5 7.5 39.1 1.1 기타 49 1 1 P/E( 지배순이익기준 ) 117.5 1.5 7.5 39.1 1.1 투자활동으로인한현금흐름 7 9 7 P/B( 자본총계기준 ).8....4 투자자산의감소 ( 증가 ) 37 114 9 P/B( 지배지분기준 ).8..4.4.4 유형자산의감소 EV/EBITDA(Reported).9 48.7.3 18.5 14.3 유형자산의증가 (CAPEX) 8 4 4 4 배당수익률..... 기타 3 15 13 1 1 성장성 재무활동으로인한현금흐름 8 1 EPS( 당기순이익기준 ) 적전적지적지흑전 133. 장기차입금의증가 ( 감소 ) 85 3 4 EPS( 지배순이익기준 ) 적전적지적지흑전 133. 사채의증가 ( 감소 ) 9 수익성 자본의증가 ROE( 당기순이익기준 ).7 5.7 5.1 1..4 배당금 ROE( 지배순이익기준 ).7 5.7 5.1 1..4 기타 4 5 54 ROA.3..3.4 1.1 기타현금흐름 안정성 현금의증가 ( 감소 ) 53 3 41 1 부채비율 11.4 119.8 17.9 17. 14.4 기초현금 95 4 45 4 5 순차입금비율 14.8 3. 4. 4.3 4.3 기말현금 4 45 4 5 18 이자보상배율.1.9 3.8.3 1. KIFRS 연결기준 5
C O M P A N Y N O T E 기아자동차삼영전자 ( 5 8 ) (7) 투자의견및목표주가추이 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가 15/11/4 BUY 5,7 최근 년간두산엔진주가및목표주가 단위 ( 천원 ) 1 두산엔진 1 목표주가 8 4 13.11 14.3 14.7 14.11 15.3 15.7 15.11 Compliance Note 조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 동자료는기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 동자료에언급된종목의유가증권 (DR,CB,IPO, 시장조성 ) 발행과관련하여지난 개월간주간사로참여하지않았습니다. 이자료에게재된내용들은자료작성자박종렬의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 투자의견분류 HMC 투자증권의종목투자의견은 3 등급으로구분되며향후 개월간추천기준일종가대비추천종목의예상상대수익률을의미함. BUY : 추천일종가대비초과수익률 +15%P 이상 MARKETPERFORM(M.PERFORM) : 추천일종가대비초과수익률 15% +15%P 이내 SELL : 추천일종가대비초과수익률 15%P 이하 투자등급통계 (14.1.1~15.9.3) 투자등급 건수 비율 매수 11건 8.% 보유 건 18.7% 매도 1건.7% 본조사자료는투자자들에게도움이될만한정보를제공할목적으로작성되었으며, 당사의사전동의없이무단복제및배포할수없습니다. 본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 본자료는어떠한경우에도고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다.