Summary 2 1. LG(003550/KS) 3 2. LG 전자(066570/KS) 22 3. LG 이노텍(011070/KS) 32 4. LG 디스플레이(034220/KS) 39 5. LG 화학(051910/KS) 46 6. LG 생활건강(051900/KS) 50 7. LG 생명과학(068870/KS) 56 8. LG 유플러스(032640/KS) 60
지주회사 LG 의 저평가 요인 해소 전망 지주회사 LG 주가는 NAV 대비 할인율이 40%를 상회하는 저평가가 지속되고 있다. LG 저평가의 이유는 1 국내 최초 지주회사로서, 승계 등의 이슈가 부각되지 않는 안정적인 지배구조를 유지하고 있으며 2 자회사의 산업 내 지배력이 타 지주사 대 비 낮은 편이고 3 단기적으로 자회사의 상장이슈가 없는 등 Hidden Value 부재에 기인한다. 하지만 2016 년 하반기부터 비상장 자회사의 실적개선과 상장 자회사의 신규 비즈니스 성장성이 확대됨에 따라 LG 의 저평가 요인이 해소되고 주가 상승 가능성이 높다고 판단한다 비상장 자회사의 실적개선 LG 비상장 자회사인 LG CNS 는 효율적인 비용통제와 ESS(Energy Storage System), 전기차 충전인프라 등 신규 비스니스 확대로 2016 년 실적 턴어라운드가 예상되며, 서브원은 사이언스파크, LG 디스플레이 파주공장 등 건설부문의 높은 성장세가 지속 되고 있고, LG 실트론은 300mm 웨이퍼 출하량 확대의 제품 믹스 개선효과로 실적 개선 가능성이 높다고 판단한다 상장자회사의 성장동력 확대 2016 년부터 열릴 2 세대 전기차 시장에서 압도적인 원가경쟁력과 고객사를 보유하 고 있는 LG 화학과 VC(Vehicle Components) 사업부에서 17 조원의 수주잔고를 확 보하고 향후 3 년간 연평균 37%의 매출성장이 예상되는 LG 전자는 본격적인 전기 차 관련 성과가 확인될 것으로 예상한다. 후 와 숨 등 화장품 중심으로 매출성장이 기대되는 LG 생활건강, 필러와 당뇨병치료제의 고성장과 바이오시밀러 신약 개발이 진행중인 LG 생명과학, 가입자 양적/질적 개선이 예상되는 LG 유플러스 등 대부분 상장 계열사의 성장 잠재력이 높다고 판단한다 2
LG(003550/KS) 자회사로 풀어보는 LG 매수(유지) T.P 91,000 원(유지) 타 지주사 대비 높은 할인율로 거래되고 있는 LG 는 전기차, 신재생에너지 등의 신규 포트폴리오 구축을 통해 장기 성장 동력을 확보하였으며, 비상장 자회사의 실적 개선과 더불어 상장 자회사의 주가 상승 가능성이 높다고 판단한다. 이에 따 라 지주회사 LG 의 NAV 대비 할인율은 점진적으로 축소될 전망이며, 주가 상승 이 탄력을 받을 것으로 예상한다 최관순 ks1.choi@sk.com 02-3773-8812 자본금 8,794 억원 발행주식수 17,587 만주 자사주 10 만주 액면가 5,000 원 시가총액 108,193 억원 주요주주 구본무(외35) 48.44% 국민연금공단 7.06% 외국인지분률 26.70% 배당수익률 2.10% LG 의 NAV 대비 할인율 축소 전망 LG 의 NAV 대비 할인율은 40%를 상회하는데 이는 타 지주사 대비 높은 할인 율이다. 자회사의 산업 내 낮은 시장 지배력과 Hidden Value 부재에 기인한다. 하지만 신재생에너지, 전기차 등의 그룹 포트폴리오 개선으로 그룹 성장동력을 확보하고 있으며, 비상장 자회사의 실적 개선과 상장자회사의 주가 상승 가능성 이 확대됨에 따라 LG 의 할인율은 점차 축소될 전망이다 전기차, LG 성장 포트폴리오의 핵심 LG 의 신규 포트폴리오 중 전기차 관련 그룹 내 수직계열화에 주목할 필요가 있다. 2016 년 현재 LG 전자와 LG 이노텍의 전기차 관련 수주잔고는 각각 17 조원, 6.2 조원인데 향후 두 자릿수 성장을 예상한다. 단기적인 이익 기여 시기 는 다소 지연되겠으나 수년간 정체된 LG 그룹 포트폴리오에 높은 성장을 기대 할 수 있는 부문이 추가된다는 측면에서 의미 있다고 판단한다 주가(16/06/16) 62,700 원 KOSPI 1951.99 pt 자회사 실적 개선과 밸류에이션 매력 52주 Beta 0.94 주요 자회사의 실적개선이 예상되는 가운데 PER 9.7 배, PBR 0.8 배라는 LG 밸 52주 최고가 76,100 원 류에이션 매력이 부각될 것으로 전망한다 52주 최저가 53,100 원 60일 평균 거래대금 175 억원 영업실적 및 투자지표 주가 및 상대수익률 80,000 75,000 70,000 65,000 60,000 55,000 50,000 45,000 40,000-20 15.6 15.9 15.12 16.3 16.6 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월 -6.4% -5.7% 6개월 -12.8% -12.0% 12개월 5.0% 9.2% LG KOSPI 대비 상대수익률 40 30 20 10 0-10 구분 단위 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 매출액 억원 97,992 98,654 99,682 106,526 114,107 119,390 yoy % 1.1 0.7 1.0 6.9 7.1 4.6 영업이익 억원 11,539 10,441 11,380 13,591 14,223 14,944 yoy % -6.3-9.5 9.0 19.4 4.7 5.1 EBITDA 억원 14,778 13,469 14,470 16,515 16,836 17,055 세전이익 억원 10,790 9,557 10,754 13,008 13,852 14,801 순이익(지배주주) 억원 8,961 8,445 9,442 11,414 12,161 13,000 영업이익률% % 11.8 10.6 11.4 12.8 12.5 12.5 EBITDA% % 15.1 13.7 14.5 15.5 14.8 14.3 순이익률 % 8.5 8.5 9.5 10.8 10.7 11.0 EPS 원 5,808 4,770 5,369 6,490 6,915 7,391 PER 배 11.0 12.8 13.2 9.7 9.1 8.5 PBR 배 1.0 0.9 1.0 0.8 0.7 0.7 EV/EBITDA 배 8.5 9.0 9.3 6.6 5.8 5.1 ROE % 7.8 7.0 7.5 8.5 8.5 8.5 순차입금 억원 7,618 10,486 6,726-4,261-16,323-27,815 부채비율 % 36.7 37.7 36.2 34.9 34.1 33.8
1. Valuation 현재 LG 의 주가는 NAV 대비 40%를 상회하는 할인율로 거래되고 있다. LG 가 전통적으로 NAV 대비 높은 할인을 받는 것은 1 국내 최초 지주회사로서, 승계 등의 이슈가 부각되지 않는 안정적인 지배구조를 유지하고 있으며 2 자회사의 산업 내 지배력이 타 지주사 대비 낮은 편이고 3 단기적으로 자회사의 상장이슈가 없는 Hidden Value 부재 때문이다 LG NAV 대비 할인율 추이 NAV 대비 할인율 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 14.12 15.02 15.04 15.06 15.08 15.10 15.12 16.02 16.04 자료: SK 증권 하지만 LG 의 모든 할인요건을 고려한다고 하더라도 현주가는 현저하게 저평가되어 있다고 판단한다. LG 그룹의 전기차와 신재생 포트폴리오는 향후 그룹 성장 동력이 될 가능성이 높으며, 비상장 자회사의 실적 개선, 상장자회사의 주가 상승이 지주회사 현재 주가에 반영되지 않았다고 판단하기 때문이다 4
LG(003550/KS LG 의 목표주가로 91,000 원을 유지한다. NAV 대비 30% 할인을 적용했으며 비상장 사는 장부가치, 상장사는 시가총액을 적용하여 산정하였다. 특히 비상장 자회사인 LG CNS, 서브원 등은 현재 6,000 억원을 하회하는 장부가치 이상의 가치로 평가할 수 있고 중장기적으로 상장 가능성도 있어 LG 의 Hidden Value 라고 판단한다 LG 목표주가 산정 (단위: 억원, 주, 원) 구분 내용 자체사업 가치 26,092 자회사 가치 128,822 순차입금 -3,586 적정 시가총액 158,499 발행주식수 172,557,131 목표주가 91,853 현주가 62,700 상승여력 46.5% 자료: SK 증권 주 1: 자체사업가치는 2016 년 예상 브랜드로열티에 10 배 적용하여 산정 주 2: 순차입금은 2016 년 3 월말 LG 별도 기준 5
LG 보유 자회사 가치 (단위: 억원) 구분 기업명 시가총액 지분율 장부가치 NAV 상장사 LG전자 87,715 33.7% 29,534 LG화학 172,305 33.5% 57,774 LG하우시스 11,299 33.5% 3,789 LG생활건강 165,709 34.0% 56,391 LG생명과학 12,184 30.4% 3,708 LG유플러스 45,626 36.0% 16,446 지투알 1,410 35.0% 493 실리콘웍스 5,701 33.1% 1,886 LG자사주 108,193 0.1% 59 비상장 LG MMA 50.0% 1,154 1,154 LG실트론 51.0% 2,396 2,396 루셈 64.8% 294 294 LG CNS 85.0% 3,305 3,305 서브원 100.0% 2,501 2,501 LG경영개발원 100.0% 172 172 LG스포츠 100.0% 1,061 1,061 LG Holdings Japan Co., Ltd. 100.0% 1,910 1,910 기타 1,161 1,161 합계 184,031 할인율 30% 자회사 가치 128,822 자료: SK 증권 LG 그룹 지배구조 요약 10.8 구본무 엘지 2.5 엘지상사 7.5 33.3 글로벌 다이너스티 해외자원 살데비다 코리아 1.1 4.6 35.0 28.2 100.0 51.0 30.6 30.5 64.8 100.0 30.0 100.0 36.1 100.0 85.0 30.1 50.0 30.1 지투알 실리콘 웍스 엘지 스포츠 엘지 실트론 엘지 생명 과학 엘지 전자 루셈 서브원 엘지 생활 건강 엘지 경영 개발원 엘지 유플 러스 엘지 솔라 에너지 엘지 씨엔 에스 엘지 화학 엘지 엠엠 에이 엘지 하우 시스 100.0 100.0 100.0 51.0 40.8 100.0 100.0 37.9 100.0 100.0 하이 로지 스틱스 에이스 냉동 공조 하이엠 솔루텍 엘지 히타치 워터 솔루션 엘지 이노텍 하이 텔레 서비스 하이 프라자 엘지 디스 플레이 하이 엔텍 하누리 자료: SK 증권 6
LG(003550/KS 2. 실적전망 2016 년 LG 실적은 매출액 10 조 6,526 억원(6.9% yoy), 영업이익 1 조 3,591 억원(19.4% yoy, OPM: 12.8%)으로 예상한다. 실적 개선은 지주부문의 배당금 수익확대와 LG CNS 의 턴어라운드에 기인한다 LG 분기별 실적 전망 (단위: 억원) 1Q15A 2Q15A 3Q15A 4Q15A 1Q16A 2Q16F 3Q16F 4Q16F 2015A 2016F 2017F 매출액 21,539 24,151 25,910 28,082 23,524 25,991 27,663 29,348 99,682 106,526 114,107 LG지주회사 3,033 875 902 931 3,465 881 908 940 5,741 6,193 6,667 배당금수익 2,144 - - - 2,609 - - - 2,144 2,609 2,951 상표권사용수익 633 616 644 675 603 622 649 683 2,568 2,556 2,681 임대수익 256 259 258 256 253 259 259 257 1,028 1,028 1,034 LG CNS 계열 5,832 7,970 8,856 13,355 6,582 8,281 9,307 13,475 36,014 37,645 38,691 서브원 계열 11,536 11,673 12,300 12,895 12,158 12,443 12,902 13,178 48,403 50,682 52,561 LG실트론 계열 2,255 2,191 2,390 2,319 2,375 2,255 2,507 2,460 9,154 9,596 9,865 루셈 719 400 400 346 306 283 277 294 1,865 1,160 1,097 LG경영개발원 173 197 217 180 171 205 230 201 768 808 811 LG솔라에너지 34 40 36 109 - - LG스포츠 22 181 215 49 36 202 228 53 466 519 560 LG Holdings.Japan. 19 19 19 20 22 19 21 20 77 82 91 단순합계 23,623 23,546 25,334 30,095 25,114 25,451 27,288 31,561 102,597 109,414 117,009 연결조정 효과 -2,083 605 575-2,013-1,590 541 375-2,213-2,916-2,888-2,902 영업이익 1,999 3,419 3,732 2,229 3,292 3,800 3,584 3,014 11,380 13,691 14,196 LG지주회사 2,639 395 419 495 3,047 420 484 521 3,948 4,471 4,778 LG CNS 계열 -196 16 267 751-47 306 167 1,240 838 1,666 1,681 서브원 계열 364 320 378 279 359 285 347 433 1,341 1,424 1,467 LG실트론 계열 -141 7 103 86 13 68 85 50 55 216 373 루셈 21 8 4 0-11 6 3 6 32 4 10 LG경영개발원 -4-2 15 4-5 2 11 17 14 25 20 LG솔라에너지 16 22 18 56 - - LG스포츠 -88 71 101-108 -73 71 81-84 -24-5 64 LG Holdings.Japan. 15 14-2 4 17 6 7 12 31 42 40 단순합계 2,626 851 1,303 1,511 3,300 1,164 1,184 2,195 6,291 7,843 8,433 연결조정 효과 -626 2,569 2,429 718-8 2,637 2,400 819 5,089 5,848 5,763 자료: SK 증권, LG 7
3. 지주부문 전망 1) 배당금수익 별도의 사업부가 없는 순수 지주회사인 LG 의 별도 기준 매출은 배당금 수익과 브랜 드로열티, 임대수익으로 구성되는데 이 중 배당금 수익은 자회사 실적과 보유 지분율 에 연동하게 된다. 2015 년 LG 의 배당금 수익(2016 년 1 분기 인식)은 2,609 억원이 다. 이는 전년 2,144 억원 대비 21.7% 증가한 수치이다. LG 화학, LG 생활건강, LG 유 플러스 등의 주요 계열사 실적 개선에 따라 배당이 증가하였기 때문이다. LG 주요 계열사 현금배당 현황 추이 (단위: 원) 업체 2013 2014 2015 LG전자 200 400 400 LG화학 4,000 4,000 4,500 LG하우시스 1,800 1,800 1,800 LG생활건강 3,750 4,000 5,500 LG생명과학 - - - LG유플러스 150 150 250 지투알 200 200 200 실리콘웍스 600 600 1,000 LG CNS 170 170 90 서브원 5,200 4,000 5,426 LG실트론 - - - LG MMA 12,500 16,000 12,500 자료: SK 증권 8
LG(003550/KS 2016 년에도 배당금 수익 증가를 예상한다. 자회사 실적이 양호할 것으로 예상하기 때문이다. LG 전자를 비롯한 대부분의 자회사 지배주주 순이익이 2015 년 대비 개선 될 전망이며 이는 LG 의 배당금수익 확대로 이어질 전망이다. 자회사 실적 개선으로 인해 2015 년 2,609 억원을 기록한 배당금 수익은 2016 년 2,951 억원으로 전년 대 비 13.1% 증가할 전망이다 LG 주요 배당금 수익 현황 (단위: 원, 억원) 업체 주당배당금 LG 지분율 LG 배당금 수익 LG전자 400 33.7% 220 LG화학 4,500 33.5% 1,000 LG하우시스 1,800 33.5% 54 LG생활건강 5,500 34.0% 292 LG생명과학 - 30.4% - LG유플러스 250 36.0% 393 지투알 200 35.0% 12 실리콘웍스 1,000 33.1% 54 LG CNS 90 85.0% 67 서브원 5,426 100.0% 280 LG실트론 - 51.0% - LG MMA 12,500 50.0% 150 자료: SK 증권 LG 주요 자회사 지배주주 당기순이익 전망 (단위: 억원) 2015년 지배주주 당기순이익 2016년 지배주주 당기순이익 증가율 LG전자 1,244 8,461 580.1% LG화학 11,530 14,972 29.9% LG하우시스 718 980 36.5% LG생활건강 4,604 5,991 30.1% LG생명과학 115 253 119.6% LG유플러스 3,514 4,229 20.3% 지투알 116 121 4.3% 자료: FnGuide 9
지속적으로 배당금 수익 확대 전망 (단위: 억원) LG 배당금 수익 전망 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500-2014 2015 2016F 2017F 2018F 자료: SK 증권 16 년 LG 전자 순이익 전망치 추이 (단위 : 억원) 16 년 LG 화학 순이익 전망치 추이 (단위 : 억원) LG전자 LG화학 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000-15.01 15.04 15.07 15.10 16.01 16.04 자료 : FnGuide 16,500 16,000 15,500 15,000 14,500 14,000 13,500 13,000 12,500 15.01 15.04 15.07 15.10 16.01 16.04 자료 : FnGuide 10
LG(003550/KS 16 년 LG 생활건강 순이익 전망치 추이 (단위 : 억원) 16 년 LG 생명과학 순이익 전망치 추이 (단위 : 억원) LG생활건강 LG생명과학 7,000 300 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 250 200 150 100 50-15.01 15.04 15.07 15.10 16.01 16.04 자료 : FnGuide - 15.01 15.04 15.07 15.10 16.01 16.04 자료 : FnGuide 16 년 LG 유플러스 순이익 전망치 추이 (단위 : 억원) 16 년 LG 하우시스 순이익 전망치 추이 (단위 : 억원) LG유플러스 LG하우시스 4,800 4,600 4,400 4,200 4,000 3,800 3,600 3,400 15.01 15.04 15.07 15.10 16.01 16.04 자료 : FnGuide 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200-15.01 15.04 15.07 15.10 16.01 16.04 자료 : FnGuide 11
2) 브랜드로열티 계열사 매출의 0.2%를 수취하는 브랜드로열티(상표권사용수익)는 2016 년에도 전년 수준이 유지될 전망이다. 자회사 매출에 기반하여 수취하는 브랜드로열티는 대부분 자회사 매출 증가가 예상됨에도 불구하고 LG 디스플레이와 LG 이노텍 등 전자계열 손자회사의 매출 감소가 예상되어 전년 수준에 머무를 전망이다. 2016 년 브랜드로열 티 매출액은 전년 대비 0.5% 감소한 2,556 억원으로 추정하며 2017 년에는 2,681 억 원(4.9% yoy)으로 소폭 증가할 전망이다 LG 계열사 매출 및 LG 브랜드로열티 전망 (단위: 억원) 1Q15A 2Q15A 3Q15A 4Q15A 1Q16A 2Q16F 3Q16F 4Q16F 2015A 2016F 2017F 브랜드 로열티 633 616 644 675 603 622 649 683 2,568 2,556 2,681 자회사 합계 323,399 323,132 332,791 341,768 308,151 326,133 335,262 345,689 1,321,090 1,315,235 1,379,654 LG전자 139,944 139,257 140,288 145,601 133,621 145,639 145,082 148,572 565,090 572,914 596,211 LG화학 49,150 50,732 51,777 50,406 48,741 52,458 53,117 52,875 202,066 207,190 223,173 LG하우시스 6,314 7,241 7,189 6,942 6,758 7,631 7,521 7,376 27,686 29,286 30,714 LG생활건강 13,019 13,110 13,868 13,287 15,194 15,098 16,163 15,018 53,285 61,472 64,569 LG생명과학 837 1,036 1,271 1,362 1,198 1,176 1,282 1,449 4,505 5,105 5,453 LG유플러스 25,560 26,614 27,168 28,611 27,128 27,431 27,735 28,144 107,952 110,437 113,351 지투알 750 1,023 1,178 1,842 870 1,166 1,277 2,061 4,793 5,374 5,815 LG디스플레이 70,223 67,076 71,582 74,957 59,892 60,451 65,245 71,150 283,839 256,738 265,062 LG이노텍 15,413 14,471 15,588 15,909 11,950 12,142 14,813 16,129 61,381 55,035 62,696 실리콘웍스 868 1,245 1,593 1,653 1,590 1,564 1,664 1,704 5,358 6,522 7,182 LG MMA 1,321 1,327 1,290 1,197 1,210 1,378 1,363 1,211 5,134 5,162 5,426 자료: SK 증권, FnGuide 12
LG(003550/KS 4. 비상장 자회사 전망 1) LG CNS LG CNS 는 국내 경기둔화에 따른 IT 서비스 부문 투자위축과 대기업의 공공부문 수 주 제한 영향으로 2015 년 영업이익이 전년 대비 45.3% 감소하였다. 하지만 LG CNS 의 실적은 점진적으로 회복될 것으로 예상한다. 그 이유는 1경쟁 IT 서비스업체 대비 계열사 매출 비중이 낮아 본원적 경쟁력을 보유하고 있는 것으로 판단되며 2인 력 효율화 등의 비용 통제에 따른 영업이익 개선이 가능하고 3ESS(Energy Storage System) 등 신재생에너지, 전기차 충전인프라 등 신규 비즈니스를 통한 성장 동력 확보가 이루어지고 있기 때문이다. 2016 년 LG CNS 계열의 매출과 영업이익은 각각 4.5%, 86.8% 증가한 3 조 7,645 억원, 1,566 억원(OPM: 4.2%)으로 예상한다 LG CNS 영업이익 추이 (단위: 백만원) 영업이익 영업이익률 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 자료: LG CNS 13
LG CNS 특수관계자와의 거래 추이 (단위: 백만원) 특수관계자와의 겨래 특수관계자와의 거래비율 600,000 40% 500,000 39% 400,000 38% 300,000 37% 200,000 36% 100,000 35% 0 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 34% 자료: LG CNS LG CNS 인원 수 추이 (단위: 명) 인원 7,600 7,400 7,200 7,000 6,800 6,600 6,400 6,200 6,000 5,800 5,600 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 자료: LG CNS 14
LG(003550/KS 2) 서브원 서브원은 LG 그룹 내 MRO(잔략구매관리사업) 사업과 건물관리, 건설업 등을 영위하 고 있는 업체이다. 중국 등을 포함한 MRO 부분의 안정적 성장과 더불어 건물관리 (FM: Facility Management), 건설업의 성장이 지속되고 있다. 특히 서브원은 LG 솔 라에너지의 합병을 통해 기존 MRO 매출 이외의 태양광발전 사업에 본격적으로 참여 함으로써 향후 신규 성장동력 확보가 가능할 전망이다 서브원 분기별 주요 매출 현황 (단위: 억원) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 전략구매관리사업 7,849 8,093 8,881 9,138 8,158 8,202 8,806 9,317 8,593 FM(Facility Management)사업 1,299 1,483 1,448 1,756 1,394 1,517 1,539 1,762 1,454 건설사업 919 1,031 1,107 1,793 1,515 1,575 1,648 1,473 1,741 레저사업 294 245 209 243 339 258 252 290 366 자료: 서브원 서브원 매출은 그룹의 소모성자재구매 비중이 높았으나 MRO 플랫폼을 통해 해외 매 출을 확대해 나가고 있다. 현지 물류센터 구축을 통해 중국과 베트남에서의 의미있는 성과가 창출되고 있다. 특히 건설업 부문에서는 LG 디스플레이 파주 CAPA 증설과 사이언스 파크 건설 등으로 의미있는 반등이 가능할 전망이다 서브원 영업이익 추이 (단위: 억원) 영업이익 영업이익률 2,500 6% 2,000 5% 1,500 1,000 500 4% 3% 2% 1% 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 1Q16 0% 자료: 서브원 15
2016 년 서브원의 매출은 5 조 682 억원(4.2% yoy), 영업이익 1,424 억원(6.2% yoy, OPM: 2.8%)으로 전망한다. 서브원의 경우 장부가치가 2,501 억원(100% LG 보유)으 로 유사 업종의 아이마켓코리아와 비교 시 장부가 두배 이상의 가치를 보유하고 있는 것으로 판단한다 아이마켓코리아와 서브원 비교 (단위: 억원) 아이마켓코리아 서브원 매출액 31,439 47,670 영업이익 637 1,325 지배주주순이익 416 830 자본총계 4,490 8,057 시가총액(장부가액)* 4,655 2,501 자료: SK 증권 *: 아이마켓코리아는 현재 시가총액, 서브원은 장부가액. 나머지는 모두 2015 년말 기준 16
LG(003550/KS 3) LG 실트론 LG 실트론은 반도체 업황 부진에 따라 성장이 정체되고 있다. 2016 년 1 분기 글로벌 반도체 매출은 783 억 달러로 전 분기 대비 5.5%, 전년 동기 대비 5.8% 감소하였다. 이러한 업황은 웨이퍼를 생산하는 LG 실트론의 실적에도 부정적인 영향을 미쳤다. 하 지만 비용통제와 300mm 웨이퍼 생산량 확대에 따른 제품 믹스 개선으로 실적 개선 을 예상한다. 2016 년 LG 실트론의 매출액은 9,596 억원(4.8% yoy), 영업이익 216 억 원(292.6% yoy, OPM: 2.3%)으로 예상한다 LG 실트론 영업이익 추이 (단위: Million SQIN) 영업이익 영업이익률 2,000 20% 1,500 15% 1,000 10% 5% 500 0% 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 1Q16-5% -500-10% 자료: SK 증권 글로벌 웨이퍼 출하량 추이 (단위: Million SQIN) 웨이퍼 출하량 900 880 860 840 820 800 780 760 740 720 700 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 자료: SK 증권 17
5. 주요 상장 자회사 목표주가 컨센서스 추이 및 NAV 기여도 LG 전자 목표주가 변동 추이 (단위 : 원) LG 화학 목표주가 변동 추이 (단위 : 원) LG전자 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 15.01 15.04 15.07 15.10 16.01 16.04 자료 : FnGuide LG화학 450,000 400,000 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 15.01 15.04 15.07 15.10 16.01 16.04 자료 : FnGuide LG 생활건강 목표주가 변동 추이 (단위 : 원) LG 유플러스 목표주가 변동 추이 (단위 : 원) LG생활건강 LG유플러스 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 15.01 15.04 15.07 15.10 16.01 16.04 자료 : FnGuide 16,000 15,500 15,000 14,500 14,000 13,500 13,000 12,500 12,000 15.01 15.04 15.07 15.10 16.01 16.04 자료 : FnGuide 18
LG(003550/KS LG 주요 자회사의 NAV 기여도 추이 LG전자 LG화학 LG생활건강 LG유플러스 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 15.01 15.03 15.05 15.07 15.09 15.11 16.01 16.03 16.05 자료: SK 증권 LG 주요 자회사 당기순이익 전망 (단위: 억원) 2014A 2015A 2016F 2017F LG전자 5,014 2,491 9,717 10,203 LG화학 8,540 11,485 14,727 18,388 LG하우시스 636 712 969 928 LG생활건강 3,546 4,704 5,997 6,716 LG생명과학 -20 114 281 210 LG유플러스 2,277 3,512 4,246 4,571 지투알 95 116 176 231 실리콘웍스 322 485 562 596 단순합계 20,410 23,619 36,676 41,844 자료: SK 증권 19
투자의견변경 일시 투자의견 목표주가 2016.06.20 매수 91,000원 2016.05.18 매수 91,000원 2016.02.01 매수 91,000원 (원) 100,000 90,000 수정주가 목표주가 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 14.6 15.1 15.8 16.3 작성자(최관순)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 신의성실하게 작성되었음을 확인합니다. 본 보고서에 언급된 종목의 경우 당사 조사분석담당자는 본인의 담당종목을 보유하고 있지 않습니다. 본 보고서는 기관투자가 또는 제 3 자에게 사전 제공된 사실이 없습니다. 당사는 자료공표일 현재 해당기업과 관련하여 특별한 이해 관계가 없습니다.. 종목별 투자의견은 다음과 같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월 기준) 25%이상 적극매수 / 10%~25% 매수 / -10%~+10% 중립 / -10%미만 매도 SK 증권 유니버스 투자등급 비율 (2016 년 6 월 20 일 기준) 매수 96.05% 중립 3.95% 매도 0% 20
대차대조표 손익계산서 LG(003550/KS 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 유동자산 37,097 38,512 41,556 53,884 68,109 매출액 97,992 98,654 99,682 106,526 114,107 현금및현금성자산 6,821 4,972 8,704 20,320 32,382 매출원가 81,847 83,619 83,410 88,648 95,206 매출채권및기타채권 22,586 25,996 24,595 25,704 27,533 매출총이익 16,145 15,035 16,272 17,878 18,901 재고자산 3,304 3,077 3,435 3,590 3,846 매출총이익률 (%) 16.5 15.2 16.3 16.8 16.6 비유동자산 128,405 134,815 139,678 137,934 135,509 판매비와관리비 4,606 4,594 4,892 4,286 4,678 장기금융자산 1,100 1,039 931 955 955 영업이익 11,539 10,441 11,380 13,591 14,223 유형자산 23,624 24,777 24,713 22,786 20,372 영업이익률 (%) 11.8 10.6 11.4 12.8 12.5 무형자산 1,564 1,345 1,166 1,020 924 비영업손익 -749-884 -626-584 -371 자산총계 165,502 173,327 181,234 191,818 203,618 순금융비용 552 605 607 509 272 유동부채 26,597 28,968 27,126 31,144 32,796 외환관련손익 -34 9 47-3 -3 단기금융부채 6,050 6,864 4,919 7,951 7,951 관계기업투자등 관련손익 -24 8 2 0 0 매입채무 및 기타채무 18,840 16,489 16,066 16,790 17,985 세전계속사업이익 10,790 9,557 10,754 13,008 13,852 단기충당부채 235 241 364 381 408 세전계속사업이익률 (%) 11.0 9.7 10.8 12.2 12.1 비유동부채 17,852 18,501 21,025 18,424 18,941 계속사업법인세 1,227 1,271 1,316 1,505 1,603 장기금융부채 11,493 11,964 14,280 11,288 11,288 계속사업이익 9,563 8,287 9,438 11,503 12,250 장기매입채무 및 기타채무 2,171 0 0 161 161 중단사업이익 -1,254 56 0 0 0 장기충당부채 110 127 277 290 332 *법인세효과 1 0 0 0 0 부채총계 44,449 47,469 48,152 49,568 51,737 당기순이익 8,309 8,343 9,438 11,503 12,250 지배주주지분 117,564 122,519 129,755 138,840 148,373 순이익률 (%) 8.5 8.5 9.5 10.8 10.7 자본금 8,794 8,794 8,794 8,794 8,794 지배주주 8,961 8,445 9,442 11,414 12,161 자본잉여금 23,654 23,627 23,617 23,615 23,615 지배주주귀속 순이익률(%) 9.14 8.56 9.47 10.71 10.66 기타자본구성요소 -24-24 -24-24 -24 비지배주주 -653-103 -4 89 89 자기주식 -24-24 -24-24 -24 총포괄이익 7,410 6,594 9,003 11,471 12,217 이익잉여금 85,748 91,532 98,717 107,631 117,205 지배주주 8,042 6,741 9,005 11,373 12,120 비지배주주지분 3,489 3,339 3,327 3,410 3,507 비지배주주 -632-147 -3 98 98 자본총계 121,053 125,858 133,082 142,250 151,880 EBITDA 14,778 13,469 14,470 16,515 16,836 부채와자본총계 165,502 173,327 181,234 191,818 203,618 현금흐름표 주요투자지표 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 영업활동현금흐름 6,632 4,758 7,494 14,073 15,024 성장성 (%) 당기순이익(손실) 8,309 8,343 9,438 11,503 12,250 매출액 1.1 0.7 1.0 6.9 7.1 비현금성항목등 454-74 -1,131 2,746 4,587 영업이익 -6.3-9.5 9.0 19.4 4.7 유형자산감가상각비 2,997 2,738 2,816 2,687 2,415 세전계속사업이익 -7.0-11.4 12.5 21.0 6.5 무형자산상각비 242 290 275 237 199 EBITDA -6.3-8.9 7.4 14.1 1.9 기타 1,963 775 1,123 414 95 EPS(계속사업) 2.8-17.9 12.5 20.9 6.5 운전자본감소(증가) -887-2,231 526 1,361-209 수익성 (%) 매출채권및기타채권의 감소(증가) -1,067-2,519 718 959-1,829 ROE 7.8 7.0 7.5 8.5 8.5 재고자산감소(증가) 786 301-473 -173-256 ROA 5.1 4.9 5.3 6.2 6.2 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 108 1,079-246 -5,273 1,195 EBITDA마진 15.1 13.7 14.5 15.5 14.8 기타 -714-1,092 527 5,848 681 안정성 (%) 법인세납부 -1,243-1,279-1,338-1,537-1,603 유동비율 139.5 133.0 153.2 173.0 207.7 투자활동현금흐름 -3,841-5,258-1,669 532 404 부채비율 36.7 37.7 36.2 34.9 34.1 금융자산감소(증가) -1,485-226 -397 975 0 순차입금/자기자본 6.3 8.3 5.1-3.0-10.8 유형자산감소(증가) -3,227-3,557-2,562-655 0 EBITDA/이자비용(배) 18.9 15.7 18.1 21.2 21.6 무형자산감소(증가) -456-269 -102-103 -103 주당지표 (원) 기타 1,328-1,206 1,391 315 507 EPS(계속사업) 5,808 4,770 5,369 6,490 6,915 재무활동현금흐름 -1,043-1,305-2,097-2,995-3,366 BPS 66,846 69,664 73,778 78,944 84,364 단기금융부채증가(감소) -1,832-1,138-1,834-235 0 CFPS 6,937 6,524 7,126 8,152 8,400 장기금융부채증가(감소) 3,350 2,297 2,173 300 0 주당 현금배당금 1,000 1,000 1,300 1,500 1,700 자본의증가(감소) 0 0 0 0 0 Valuation지표 (배) 배당금의 지급 -1,817-1,785-1,785-2,287-2,587 PER(최고) 12.2 16.1 14.2 11.6 10.9 기타 -744-678 -650-3,060-779 PER(최저) 10.4 11.2 9.9 9.7 9.1 현금의 증가(감소) 1,738-1,846 3,729 11,616 12,062 PBR(최고) 1.1 1.1 1.0 1.0 0.9 기초현금 5,084 6,821 4,975 8,704 20,320 PBR(최저) 0.9 0.8 0.7 0.8 0.7 기말현금 6,821 4,975 8,704 20,320 32,382 PCR 9.2 9.4 9.9 7.7 7.5 FCF 9,923 9,113 12,000 13,966 14,878 EV/EBITDA(최고) 9.3 11.1 10.0 8.0 7.1 자료 : LG, SK증권 추정 EV/EBITDA(최저) 8.1 8.0 7.2 6.6 5.8 21
LG 전자(066570/KS) MC 가 부진해도, VC 가 기대된다 매수(유지) T.P 67,000 원(유지) 박형우 hyungwou@sk.com 02-3773-8889 자본금 9,042 억원 발행주식수 18,083 만주 자사주 77 만주 액면가 5,000 원 시가총액 87,715 억원 주요주주 (주)엘지(외3) 33.67% 국민연금공단 7.53% 외국인지분률 22.20% 배당수익률 0.70% 주가(16/06/16) 53,600 원 KOSPI 1951.99 pt 가전과 TV 의 견조한 실적이 MC 의 적자를 만회할 전망이다. 다만 G5 의 출하 52주 Beta 1.00 52주 최고가 64,900 원 부진에 따른 MC 의 추가적인 실적 악화 가능성은 대비가 필요하다. 52주 최저가 39,800 원 60일 평균 거래대금 508 억원 영업실적 및 투자지표 주가 및 상대수익률 70,000 65,000 60,000 55,000 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 LG전자 KOSPI 대비 상대수익률 -20 15.6 15.9 15.12 16.3 16.6 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월 -1.8% -1.0% 6개월 3.7% 4.6% 12개월 6.6% 10.7% 40 30 20 10 0-10 G5 의 출하부진으로 MC 사업부의 추가적인 실적 악화 가능성은 대비가 필요하 다. 다만 H&A 와 HE 가 견조한 실적을 이어가며 MC 의 적자를 만회할 전망이다. 향후 LG 전자의 미래는 전장부품과 OLED TV 라고 생각한다. 따라서 VC 사업부의 수주 증가 추세와 HE 사업부 내 OLED 비중 증대에 주목이 필요하다. 2Q16, 견조한 가전과 TV, 부진한 스마트폰 2Q16 실적은 매출액 14.3 조원(YoY+33%), 영업이익 5,622 억원 (YoY+130%)을 전망한다. 가전 사업부가 에어컨 성수기를 맞이해 1Q16 에 이 어서 높은 수익성을 이어가고, TV 사업부도 패널 원가 상승폭이 예상보다 높지 않아 견조한 실적이 예상된다. 문제는 무선 사업부다. 주력 플래그십 모델 G5 의 본격적인 확판으로 흑자전환을 기대했으나, 초기 출하량이 기대보다 저조해 1Q16 에 이어 또 다시 적자를 기록할 것으로 전망된다. 주어진 과제는 1MC 수익성 회복, 2OLED TV 확판, 3VC 흑자전환 1 MC 의 적자는 하반기에도 이어질 전망이다. 수익성 개선을 위해 중장기적인 전략이 요구된다. 2 HE 사업부 내, OLED TV 비중은 10% 수준으로 전분기 대비 소폭 증가했으며, 향후 65 인치 TV 확판으로 OLED 매출 비중은 지속적 으로 상승할 전망이다. 3 성장동력인 전장부품의 수주잔액 및 매출액은 지속적 으로 증가하고 있지만 이익 정상화까지는 2~3 년의 시간이 소요될 것이다. MC 부진하지만, 타사업부들이 이를 만회할 것 구분 단위 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 매출액 억원 567,723 590,408 565,090 576,212 610,360 631,741 yoy % 3.0 4.0-4.3 2.0 5.9 3.5 영업이익 억원 12,490 18,286 11,923 18,767 22,247 27,778 yoy % 2.7 46.4-34.8 57.4 18.5 24.9 EBITDA 억원 31,772 37,697 31,250 38,975 46,288 53,054 세전이익 억원 5,895 12,183 5,931 11,327 12,123 19,689 순이익(지배주주) 억원 1,768 3,994 1,244 7,008 7,568 12,890 영업이익률% % 2.2 3.1 2.1 3.3 3.6 4.4 EBITDA% % 5.6 6.4 5.5 6.8 7.6 8.4 순이익률 % 0.4 0.9 0.4 1.4 1.4 2.2 EPS 원 1,024 3,188 709 3,875 4,185 7,128 PER 배 66.5 18.5 75.9 13.8 12.8 7.5 PBR 배 1.1 0.9 0.8 0.8 0.8 0.7 EV/EBITDA 배 6.2 5.0 5.6 4.6 3.8 3.2 ROE % 1.5 3.4 1.1 5.9 6.1 9.6 순차입금 억원 64,883 67,312 60,473 62,589 59,801 53,057 부채비율 % 180.0 185.3 179.7 184.2 185.4 177.6
LG 전자(066570/KS 1. LG 전자 스마트폰 사업이 나아갈 길 1) G5, 제품전략은 성공, 그러나 SCM 의 실패 LG 전자 MC(Mobile Communications, 스마트폰 등)사업부 2Q16 실적은 -1,209 억 원으로 1Q16-2,022 에 이어 영업적자가 지속될 전망이다. 가전사업은 높은 영업이 익률을 기록 중이고, TV 사업은 OLED TV 라는 신성장동력을 마련한 상황이기에, 스 마트폰 사업의 부진이 더욱 아쉽다. 2 분기 MC 사업부의 부진은 G5 의 저조한 출하량 때문이다. 3 월 MWC 에서 공개됐 던 G5 는 모듈케이스 기반의 G5&프렌즈 제품전략은 성공적이었으나, 공개일과 출시 일의 간격이 너무 길었고, 이후 SCM(Supply Chain Management, 부품 공급망 관리) 에도 실패했다고 평가한다. G5 의 초기 생산차질은 메탈 모듈케이스 생산 방식이었던 다이캐스팅(Die-casting, 주조)의 낮은 수율에서 비롯됐다. 다이캐스팅은 CNC 와 함께 가장 많이 사용되는 메 탈케이스 생산공법이다. CNC 는 개별 생산으로 생산시간이 길지만 수율이 90%를 상 회하는 반면, 다이캐스팅은 대량생산이 가능하지만 상대적으로 수율이 낮다. 과거 삼 성전자의 다이캐스팅 케이스 채용 스마트폰들도 초기에는 50%대의 수율에서 생산을 시작했었다. LG 전자는 G5 생산에서 다이캐스팅의 수율이 낮다는 특성을 충분히 고 려하지 못했으며, 모듈방식으로 인한 생산의 어려움까지 겹쳤고, 이에 따라 초기 생산 은 30% 수준의 수율에서 시작됐던 것으로 보인다. 결국 G5 는 생산량 부족으로 초기 수요 대응에 실패했다. MC 의 하반기 사업환경도 녹록하지 않을 전망이다. 과거 플래그십 제품이 히트하지 못한 경우, MC 사업부는 3 분기에 부진한 실적을 기록했었다. 더욱이 4Q16 에는 삼성 전자와 애플이 각각 홍채인식모듈 또는 듀얼카메라를 마케팅포인트로 하는 신규 플래 그십의 확판을 계획 중이기에 경쟁 심화도 예상된다. LG 전자가 하반기에 스마트폰에 서 삼성, 애플 대비 경쟁력을 확보하기 위해서는 플래그십 V20(가칭)에 글래스일체 형 지문인식모듈 이상의 제품 전략이 필요하고 판단한다. LG 전자 하이엔드 스마트폰의(G5, V20) 출하량을 2016 년 920 만대, 2Q16 320 만대 로 전망했었다. 그러나 초기수요 대응이 실패함에 따라 향후 예상출하량을 2016 년 780 만대, 2Q16 230 만대로 하향한다. 23
1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2) 삼성전자 전략으로 풀어보는 LG MC 사업부의 수익성 개선방안 LG 전자 MC 사업의 2Q16 영업이익률은 -3.4%로 추정한다. 아직까지는 하반기에도 이익률이 크게 개선될 요소가 보이지 않는다. 저조한 LG 전자의 스마트폰 수익성은 삼성전자와 Apple 을 차치하고, 중화권 업체들과 비교하더라도 우려되는 수준이다. 1Q16 에 Apple 과 삼성전자의 스마트폰 사업 영업이익률은 각각 33%와 15%를 기록 했었다. 그리고 중화권의 세컨티어(2nd-Tier) 업체들도 4~6% 수준으로 견조한 이익 을 시현했다. 반면 LG 전자는 세컨티어 업체들과 유사한 수량의 스마트폰을 출하했음 에도 불구하고 큰 폭의 영업적자를 기록했다. LG 전자는 스마트폰 사업의 수익성 개 선이 절실하다. MC 사업부의 실적 개선 방안을 2016 년 상반기 스마트폰 이익 반등 에 성공한 삼성전자 스마트폰 사업 전략에서 찾아보고자 한다. Apple, 삼성전자, LG 전자 OPM 비교 OPPO, VIVO, Huawei, Xiaomi, LG 전자 OPM 비교 40% Apple Samsung LG 6% OPPO Vivo Huawei Xiaomi LG 30% 4% 2% 20% 0% 10% -2% -4% 0% -6% -8% -10% 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16-10% 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 자료: SA, SK 증권 자료: SA, SK 증권 LG 전자 스마트폰 시장점유율 추이 LG 전자 스마트폰 ASP 추이 10% Huawei Lenovo Xiaomi LG $350 글로벌 LG전자 9% 8% $300 7% 6% $250 5% 4% 4% $200 3% $150 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 자료: SA, SK 증권 자료: SA, SK 증권 24
LG 전자(066570/KS A. 스마트폰 브랜드 개발 통한 마케팅 효율화 및 라인업의 디자인/기능 일관성 확보 삼성전자는 2015 년부터 스마트폰 라인업을 S, Note, A, E, C, J, On, Z 시리즈로 분류 하고 있다. 그리고 모든 시리즈를 갤럭시라는 브랜드명으로 묶어 S 의 프리미엄 브랜 드 이미지를 중저가 제품으로 녹여내는 마케팅 전략을 펼친다. 중저가 스마트폰들도 삼성의 갤럭시라는 브랜드파워를 갖게 되는 것이다. LG 전자도 최근 G, V, K, X, Stylus 등으로 스마트폰 라인업 정비를 시작했다. 그러나 같은 K 시리즈 또는 같은 X 시리즈 내에서마저 제품의 디자인 및 기능의 일관성을 찾 기 어렵기에 모델 통합 효과가 높지 않을 것으로 예상된다. 또한, 옵티머스 라는 스마 트폰 브랜드의 폐지로 과연 G 및 V 의 프리미엄 이미지 홍보에 집행된 대규모 마케 팅 비용이 LG 전자의 중저가 제품 이미지 강화까지 이어질지 의문이다. 따라서 마케 팅 효율화를 위한 스마트폰 라인업들의 디자인 일관성 확보와 시그니처, 갤럭시 등과 같은 LG 만의 독자적인 스마트폰 브랜드 구축이 요구된다. 효과적인 스마트폰 라인업 정비는 생산원가 절감에도 기여할 것이다. 삼성전자의 경 우, 4Q14 에 A 시리즈, 2Q15 에 J 시리즈를 출시했고, 생산되는 중저가 스마트폰에서 A 와 J 라인업 비중을 지속적으로 증대시키고 있다. 삼성전자는 2016 년 상반기에 전 년대비 스마트폰 출하량이 늘지 않은 상황에서 이익률을 4%p 끌어올렸다. 이런 수익 성 상승은 갤럭시 S7 조기 출시 효과 외에도 중저가 스마트폰 생산에서의 표준화부품 채용으로 인한 원가 절감 효과가 나타난 것으로 판단된다. LG 전자, 같은 K 시리즈임에도 디자인이 상이한 K8(좌)과 K5(우) 자료: LG 전자, SK 증권 25
B. 베트남/인도 생산비중 확대 LG 전자는 신흥시장에서의 스마트폰 생산비중 확대를 통한 인건비 절감이 불가피하 다. 삼성전자의 경우, 이미 지난 2015 년 베트남 생산비중이 35%에 달했고, 전체 해 외 생산비중은 90%를 상회했을 것으로 추산한다. 현재 베트남 생산 비중은 40% 초 중반 수준으로 상승한 것으로 예상된다. 삼성은 낮은 생산원가로 판가경쟁력을 보유 한 중국 업체들과 경쟁하기 위해 베트남 생산 비중을 확대했고 이미 1Q16 부터 그 효과가 나타나고 있는 것이다. 반면 LG 전자는 여전히 국내에서의 스마트폰 생산 비중이 50% 이상이다. 현재 MC 사업부는 스마트폰 사업에서 작지 않은 영업적자를 기록하고 있다. 따라서 산업 성장 이 끝났다고 판단되는 스마트폰의 해외 생산라인에 대규모 투자가 쉽지 않을 것이다. 그러나 향후에도 IoT, 웨어러블, 자율주행자동차, 드론 등 New Technology 로 일컬 어지는 산업들의 중심에는 스마트폰이 위치하고 있을 것이다. MC 사업부는 스마트폰 사업의 수익성을 반드시 정상화시켜야 하고, 원가절감을 위한 생산라인 이전은 필수 적이다. C. 지속적인 신규아이템 개발 스마트폰 산업은 성장이 끝났다. 향후 글로벌 IT 산업은 New Technology 기술을 선 도하는 업체가 주도권을 가져가게 될 것이다. 최근 삼성전자와 중화권 제조사들은 모 바일 사업과 밀접한 분야에서 웨어러블, VR, 폴더블디바이스, 3D 카메라 등의 신제품 개발에 박차를 가하고 있다. 지난 3 월 MWC 에서 LG 전자는 스마트폰 사업을 시작한 이래 처음으로 가장 주목받 는 스마트폰 제조사로 등극했었다. 이는 G5 에 채용한 모듈형 케이스 때문이다. 결과 적으로, 초기 수요에 걸맞은 초도 생산량을 확보하지 못해 수요 대응에 실패하며 G5 의 판매는 예상보다 부진하지만, 당시 MWC 에서 LG 전자를 바라보는 산업의 눈은 바뀌었었다. 과거에도 커브드 패널을 채용한 G Flex 와 최초로 듀얼카메라를 채용했 던 옵티머스 3D 등의 시도는 출하량 면에서는 아쉬웠을지 몰라도 LG 전자 제품이 시 장을 선도한다는 이미지를 피력하는 데는 충분했었다. LG 는 과거 스마트폰 산업에 늦게 진입하며 현재까지도 시장지배력 확대에 고전 중이다. 스마트폰 이후 차세대 IT 디바이스가 무엇이 될지는 미지수지만, 과거 스마트폰 사업시작이 늦었던 것과 같은 실수를 반복하지 않기 위해 지속적으로 선제적인 신규 제품개발 및 출시가 요구된다. 26
LG 전자(066570/KS 2. LG 그룹의 미래는 전장부품, 그 중심은 LG 전자 자동차 생산원가에서 전장부품이 차지하는 비중은 2010 년 30%에서 2020 년에는 50%로 상승할 전망이다. 그리고 전장부품 시장 매출규모는 2015 년 2,390 억 달러에 서 2020 년 3,000 억 달러로 성장이 예상(출처: Strategy Analytics)된다. 또한 향후 전기 차의 보급이 가속화되고 자율주행차가 개발되면, 전장부품의 수요는 더욱 증가할 것 이다. 성장이 예상되는 전장 산업에서 LG 그룹의 사업확대 전략에 주목한다. 현재 LG 전자 VC(Vehicle Components)사업부의 수주잔고는 약 17 조원 수준으로 예상된다. 그리고 VC 사업의 매출액은 향후 3 년간 연평균 37% 성장하며, 2015 년 1.8 조원에서 2018 년 4.7 조원으로 증가가 전망된다. 특히 2016 년 하반기부터는 4Q16 에 출시되는 GM 의 Bolt EV 로의 부품 공급이 본격화되어 실적 성장을 견인할 것이다. 다만 이익 정상화까지는 2~3 년의 시간이 소요될 것이다. VC 사업부의 R&D 투자 확 대 및 생산라인 증설 계획에 따라 비용증가가 예상되기 때문이다. 이미 VC 사업부는 지난 1 년간 직원 수를 1Q15 2,381 명에서 1Q16 3,625 명(YoY +52%)으로 늘리며 R&D 를 강화중이다. 또한 설비투자(CAPEX)는 2015 년 2,072 억원에서 2016 년 3,319 억원(YoY +60%)으로 확대 집행이 전망되고 있다. LG 전자, LG 이노텍의 전장관련 매출 성장 전망 (조원) 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 LG전자 LG이노텍 0.0 2015 2016E 2017E 2018E 자료: SK 증권 추정 27
3. 실적추정 LG 전자의 2Q16 실적은 매출액 14.3 조원(YoY+33%), 영업이익 5,622 억원(YoY+130%) 을 전망한다. 가전(H&A)사업부가 에어컨 성수기를 맞이해 1Q16 에 이어서 높은 수익 성을 이어가고, TV(HE)사업부도 패널 원가 상승폭이 예상보다 높지 않아 견조한 실 적이 기대된다. OLED TV 비중은 10% 수준으로 전분기 대비 소폭 증가했으며, 65 인 치 TV 판매 확대로 OLED 매출 비중은 지속적으로 상승할 전망이다. 문제는 무선 사 업부(MC)다. 주력 플래그십 모델 G5 의 본격적인 확판으로 흑자전환을 기대했으나, 초기 출하량이 예상보다 크게 저조하여. 1Q16 에 이어 또 한번 적자 시현이 예상된다. LG 전자 실적 추정치 (단위: 억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16E 3Q16E 4Q16E 2015 2016E 매출액 139,063 138,221 139,315 144,529 133,621 143,238 143,550 155,804 561,128 576,212 HE 44,367 39,348 42,864 47,397 43,334 41,393 44,518 52,812 173,976 182,057 MC 35,084 35,448 32,801 36,701 29,632 35,711 33,549 40,024 140,034 138,916 H&A 40,631 44,853 41,534 38,295 42,195 47,092 42,392 38,357 165,313 170,036 VC 3,826 4,508 4,786 5,204 5,929 6,153 6,584 7,045 18,324 25,710 독립사업부/기타 3,141 3,094 5,040 4,517 3,937 4,018 5,292 4,743 15,792 17,990 LG이노텍 12,014 10,970 12,290 12,415 8,594 8,871 11,215 12,823 47,689 41,503 영업이익 3,052 2,441 2,940 3,490 5,052 5,622 3,982 4,112 11,923 18,768 HE -62-827 370 1,092 3,352 2,475 2,081 2,076 573 9,984 MC 568-192 -963-609 -2,022-1,209-1,300-520 -1,196-5,051 H&A 2,295 2,918 2,456 2,148 4,078 4,712 2,728 1,984 9,817 13,502 VC -24-15 -8 97-158 -101-130 -104 50-492 독립사업부/기타 -402 90 486 279-197 -50 132 42 453-73 LG이노텍 677 467 599 483-1 -205 470 634 2,226 898 영업이익률 2.2% 1.8% 2.1% 2.4% 3.8% 3.9% 2.8% 2.6% 2.1% 3.3% HE -0.1% -2.1% 0.9% 2.3% 7.7% 6.0% 4.7% 3.9% 0.3% 5.5% MC 1.6% -0.5% -2.9% -1.7% -6.8% -3.4% -3.9% -1.3% -0.9% -3.6% H&A 5.6% 6.5% 5.9% 5.6% 9.7% 10.0% 6.4% 5.2% 5.9% 7.9% VC -0.6% -0.3% -0.2% 1.9% -2.7% -1.6% -2.0% -1.5% 0.3% -1.9% 독립사업부/기타 -12.8% 2.9% 9.6% 6.2% -5.0% -1.2% 2.5% 0.9% 2.9% -0.4% LG이노텍 5.6% 4.3% 4.9% 3.9% 0.0% -2.3% 4.2% 4.9% 4.7% 2.2% 자료: SK 증권 28
LG 전자(066570/KS Peer Group Table HE Peer Group Table Compay Mkt Cap P/E (x) P/B (x) ROE(%) Mil $ '14 '15 '16E '17E '14 '15 '16E '17E '14 '15 '16E '17E PANASONIC 21,661 22.5 20.3 12.1 10.4 1.8 2.0 1.1 1.0 9% 11% 9% 10% TCL 850 7.9 6.7 7.8 7.4 2.2 1.8 1.4 1.3 31% 26% 20% 18% HISENSE 3,114 10.7 17.3 12.4 11.2 1.4 2.2 1.6 1.4 14% 13% 13% 13% SKYWORTH 1,813 9.5 5.5 6.4 6.0 1.1 1.3 0.8 0.8 12% 25% 13% 13% PIONEER 776 148.3 5.5 18.7 12.1 1.1 0.8 0.8 0.8 1% 17% 4% 7% CHANGHONG 3,141 364.1 N/A 111.5 59.5 1.5 2.2 1.7 1.6 0% -15% 2% 3% HAIER 8,253 9.9 N/A 10.9 10.1 2.3 N/A 2.0 1.7 27% 18% 18% 17% 자료: Bloomberg, SK 증권 HE Peer Group Table Compay Mkt Cap P/E (x) P/B (x) ROE(%) Mil $ '14 '15 '16E '17E '14 '15 '16E '17E '14 '15 '16E '17E Panasonic 21,661 22.5 20.3 12.1 10.4 1.8 2.0 1.1 1.0 9% 11% 9% 10% Electrolux 8,443 29.2 37.7 14.9 13.1 4.0 3.9 3.7 3.2 15% 10% 28% 27% Whirlpool 13,255 16.7 12.7 11.8 10.2 3.1 2.4 N/A N/A 13% 16% 20% N/A Phillips 24,744 96.6 54.0 15.8 13.3 2.0 1.9 1.8 1.7 4% 6% 11% 13% Flextronics 6,706 13.3 13.0 9.9 8.9 2.5 3.0 2.2 1.9 17% 27% 22% 21% Hon Hai 37,659 9.9 8.6 9.0 8.7 1.4 1.3 1.1 1.0 15% 15% 13% 13% GE 277,847 23.6 35.9 20.1 17.2 2.0 3.0 3.3 3.8 12% -5% 15% 18% 자료: Bloomberg, SK 증권 HE Peer Group Table Compay Mkt Cap P/E (x) P/B (x) ROE(%) Mil $ '14 '15 '16E '17E '14 '15 '16E '17E '14 '15 '16E '17E Blackberry 3,687 N/A 49.6 N/A N/A 1.5 1.7 1.2 1.4-90% -9% -4% -5% Apple 542,62 9 15.6 12.4 12.0 10.8 5.3 5.4 4.3 3.9 34% 46% 38% 38% HTC 1,881 78.9 N/A N/A N/A 1.5 1.0 1.1 1.2 2% -21% -15% -12% ZTE 7,834 17.5 19.0 8.8 8.3 1.9 2.1 0.9 0.8 11% 12% 11% 11% Huawei 1,446 101.5 N/A 27.9 21.8 3.7 N/A 2.8 2.5 4% 6% 11% 12% Tianyu 794 62.7 145.5 43.5 31.5 3.1 7.2 3.4 3.2 5% 5% 8% 10% Kyocera 18,871 19.2 20.9 24.2 22.9 0.9 1.1 0.9 0.9 5% 6% 4% 4% 자료: Bloomberg, SK 증권 29
투자의견변경 일시 투자의견 목표주가 2016.06.20 매수 67,000원 2016.05.31 매수 67,000원 2016.05.02 Not Rated 2015.01.01 담당자 변경 2014.11.03 매수 90,000원 2014.10.06 매수 90,000원 2014.07.25 매수 90,000원 2014.06.27 매수 90,000원 (원) 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 수정주가 목표주가 40,000 30,000 14.6 15.1 15.8 16.3 작성자(박형우)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 신의성실하게 작성되었음을 확인합니다. 본 보고서에 언급된 종목의 경우 당사 조사분석담당자는 본인의 담당종목을 보유하고 있지 않습니다. 본 보고서는 기관투자가 또는 제 3 자에게 사전 제공된 사실이 없습니다. 당사는 자료공표일 현재 해당기업과 관련하여 특별한 이해 관계가 없습니다.. 종목별 투자의견은 다음과 같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월 기준) 25%이상 적극매수 / 10%~25% 매수 / -10%~+10% 중립 / -10%미만 매도 SK 증권 유니버스 투자등급 비율 (2016 년 6 월 20 일 기준) 매수 96.05% 중립 3.95% 매도 0% 30
대차대조표 손익계산서 LG 전자(066570/KS 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 유동자산 163,251 174,827 163,976 175,788 184,372 매출액 567,723 590,408 565,090 576,212 610,360 현금및현금성자산 26,453 22,444 27,102 30,471 31,060 매출원가 435,962 452,991 436,351 442,165 473,045 매출채권및기타채권 74,546 81,059 74,499 79,719 84,348 매출총이익 131,762 137,416 128,739 134,047 137,314 재고자산 48,388 57,113 48,727 52,141 55,169 매출총이익률 (%) 23.2 23.3 22.8 23.3 22.5 비유동자산 192,030 195,857 199,163 211,681 224,964 판매비와관리비 119,271 119,131 116,817 115,280 115,068 장기금융자산 3,234 3,023 2,651 1,487 1,487 영업이익 12,490 18,286 11,923 18,767 22,247 유형자산 103,420 105,969 104,603 115,204 124,650 영업이익률 (%) 2.2 3.1 2.1 3.3 3.6 무형자산 13,637 13,943 14,733 14,555 14,467 비영업손익 -6,595-6,103-5,992-7,441-10,123 자산총계 355,281 370,684 363,139 387,469 409,336 순금융비용 2,905 3,262 3,588 3,485 3,595 유동부채 150,140 156,806 147,797 161,599 166,616 외환관련손익 -3,295-4,412-4,225-1,382-1,214 단기금융부채 30,336 25,821 23,400 28,482 25,767 관계기업투자등 관련손익 1,260 3,048 3,812 1,421 1,662 매입채무 및 기타채무 77,360 88,063 81,747 87,475 92,555 세전계속사업이익 5,895 12,183 5,931 11,327 12,123 단기충당부채 6,637 7,143 5,759 6,166 6,526 세전계속사업이익률 (%) 1.0 2.1 1.1 2.0 2.0 비유동부채 78,247 83,967 85,507 89,510 99,306 계속사업법인세 3,585 5,398 3,402 3,359 3,595 장기금융부채 61,990 64,895 65,710 65,487 66,003 계속사업이익 2,311 6,785 2,530 7,968 8,528 장기매입채무 및 기타채무 175 136 57 64 72 중단사업이익 -84-1,772-38 0 0 장기충당부채 9,988 10,014 10,743 11,507 12,186 *법인세효과 -46-534 -7 0 0 부채총계 228,387 240,773 233,304 251,109 265,922 당기순이익 2,227 5,014 2,491 7,968 8,528 지배주주지분 117,392 117,194 116,266 121,998 128,201 순이익률 (%) 0.4 0.9 0.4 1.4 1.4 자본금 9,042 9,042 9,042 9,042 9,042 지배주주 1,768 3,994 1,244 7,008 7,568 자본잉여금 29,018 29,227 29,227 29,227 29,227 지배주주귀속 순이익률(%) 0.31 0.68 0.22 1.22 1.24 기타자본구성요소 -449-449 -449-449 -449 비지배주주 459 1,020 1,247 960 960 자기주식 -449-449 -449-449 -449 총포괄이익 194 968 1,008 7,311 7,872 이익잉여금 88,855 90,810 90,165 95,769 102,519 지배주주 -339-37 -200 6,461 7,022 비지배주주지분 9,502 12,717 13,569 14,363 15,213 비지배주주 533 1,005 1,209 850 850 자본총계 126,894 129,911 129,835 136,361 143,414 EBITDA 31,772 37,697 31,250 38,975 46,288 부채와자본총계 355,281 370,684 363,139 387,469 409,336 현금흐름표 주요투자지표 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 영업활동현금흐름 25,084 23,758 29,375 35,193 41,245 성장성 (%) 당기순이익(손실) 2,227 5,014 2,491 7,968 8,528 매출액 3.0 4.0-4.3 2.0 5.9 비현금성항목등 45,876 47,214 42,614 34,791 37,759 영업이익 2.7 46.4-34.8 57.4 18.5 유형자산감가상각비 15,437 15,180 15,140 15,887 19,638 세전계속사업이익 7.5 106.7-51.3 91.0 7.0 무형자산상각비 3,844 4,231 4,187 4,321 4,403 EBITDA 5.9 18.7-17.1 24.7 18.8 기타 20,154 20,712 18,833 8,094 6,975 EPS(계속사업) 100.4 211.4-77.8 446.6 8.0 운전자본감소(증가) -18,536-23,195-11,633-4,292-937 수익성 (%) 매출채권및기타채권의 감소(증가) -2,025-9,190 3,136-5,218-4,629 ROE 1.5 3.4 1.1 5.9 6.1 재고자산감소(증가) -2,963-12,313 4,616-3,876-3,028 ROA 0.6 1.4 0.7 2.1 2.1 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 3,882 12,836-4,056 2,896 5,079 EBITDA마진 5.6 6.4 5.5 6.8 7.6 기타 -17,430-14,528-15,330 1,906 1,641 안정성 (%) 법인세납부 -4,482-5,275-4,098-3,273-4,106 유동비율 108.7 111.5 111.0 108.8 110.7 투자활동현금흐름 -23,069-23,035-17,857-31,115-33,242 부채비율 180.0 185.3 179.7 184.2 185.4 금융자산감소(증가) 822 274 444 124 0 순차입금/자기자본 51.1 51.8 46.6 45.9 41.7 유형자산감소(증가) -20,547-20,653-16,657-26,984-29,085 EBITDA/이자비용(배) 8.4 9.0 6.9 8.9 10.5 무형자산감소(증가) -3,985-4,005-4,816-4,315-4,315 주당지표 (원) 기타 641 1,350 3,172 61 158 EPS(계속사업) 1,024 3,188 709 3,875 4,185 재무활동현금흐름 2,857-3,755-6,551-382 -7,414 BPS 64,917 64,808 64,294 67,464 70,894 단기금융부채증가(감소) 0 0 0-1,572-2,715 CFPS 11,640 12,943 11,376 15,050 17,480 장기금융부채증가(감소) 7,255 1,378-806 5,675 516 주당 현금배당금 200 400 400 450 500 자본의증가(감소) 0 0 0 0 0 Valuation지표 (배) 배당금의 지급 -585-735 -1,090-729 -819 PER(최고) 88.3 24.8 90.7 16.8 15.5 기타 -3,813-4,398-4,654-4,480-4,396 PER(최저) 63.2 18.3 56.1 13.4 12.4 현금의 증가(감소) 4,603-4,009 4,658 3,369 589 PBR(최고) 1.4 1.2 1.0 1.0 0.9 기초현금 21,850 26,453 22,444 27,102 30,471 PBR(최저) 1.0 0.9 0.6 0.8 0.7 기말현금 26,453 22,444 27,102 30,471 31,060 PCR 5.9 4.6 4.7 3.6 3.1 FCF 6,795 2,157 13,409 1,379 5,642 EV/EBITDA(최고) 7.3 6.0 6.2 5.1 4.2 자료 : LG전자, SK증권 추정 EV/EBITDA(최저) 6.0 5.0 4.8 4.5 3.7 31
LG 이노텍(011070/KS) 어려운 시기가 끝나가고 있다 매수(유지) T.P 110,000 원(유지) 박형우 hyungwou@sk.com 02-3773-8889 자본금 1,183 억원 발행주식수 2,367 만주 자사주 0 만주 액면가 5,000 원 시가총액 19,620 억원 주요주주 엘지전자(주)(외3) 40.79% 국민연금공단 9.76% 외국인지분률 15.80% 배당수익률 0.40% 해외 전략거래선의 스마트폰 판매부진으로 2Q16 실적은 영업손실을 기록할 전 망이다. 그러나 하반기에는 듀얼카메라 공급에 따른 카메라모듈 판가상승으로 본 격적인 실적 개선이 기대된다. 단기실적은 부진하지만, 어려운 시기가 끝나가고 있으므로, 향후 1 년의 관점에서 매수전략이 유효하다. 2Q16 실적 부진, 해외 전략거래선의 스마트폰 판매부진 때문 LG 이노텍은 2Q16 에 매출액 1.16 조원(YoY-20%), 영업손실 -205 억원(YoY 적자전환)을 기록할 것으로 전망된다. 적자전환의 이유는 해외고객사의 스마트 폰 판매부진으로 광학솔루션(카메라모듈) 사업의 적자폭이 2 분기에도 확대될 것으로 예상하기 때문이다. 그러나 하반기에는 듀얼카메라 공급에 따른 카메라 모듈 판가상승으로 본격적인 실적 개선이 기대된다. 듀얼카메라 매출액 증가 효과 2016 년 하반기부터 발생 LG 이노텍 카메라모듈 사업은 2016 년 하반기에 듀얼카메라 효과로 전년대비 매출 6,240 억원, 영업이익 312 억원 증가가 예상된다. 듀얼카메라 공급량은 2017 년에도 더욱 늘어나 실적에 긍정적일 전망이다. 단기 실적보다는 향후 1 년을 바라본 투자전략 2Q16 은 부진하지만, 3Q16 부터 듀얼카메라 공급이 본격화되면, 주가에는 하반 주가(16/06/16) 82,900 원 기와 2017 년 실적에 대한 기대감이 반영될 것으로 예상한다. 어려운 시기가 KOSPI 1951.99 pt 끝나가고 있다. 2Q16 실적 우려에 따른 주가 조정이 나타날 시점에, 향후 1 년 52주 Beta 1.30 52주 최고가 110,500 원 의 관점에서 매수전략이 유효하다고 판단한다. 52주 최저가 71,000 원 60일 평균 거래대금 175 억원 영업실적 및 투자지표 구분 단위 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 주가 및 상대수익률 매출액 억원 62,115 64,661 61,381 55,275 62,317 63,009 yoy % 16.9 4.1-5.1-10.0 12.7 1.1 영업이익 억원 1,362 3,140 2,237 891 2,028 2,419 LG이노텍 120,000 KOSPI 대비 상대수익률 10 yoy % 76.1 130.6-28.8-60.2 127.5 19.3 5 110,000 EBITDA 억원 6,655 8,485 7,060 5,062 6,006 6,294 0 100,000-5 세전이익 억원 220 1,916 1,221 450 1,587 1,896 90,000-10 순이익(지배주주) 억원 155 1,127 951 420 1,484 1,772 80,000-15 70,000 영업이익률% % 2.2 4.9 3.6 1.6 3.3 3.8-20 60,000-25 EBITDA% % 10.7 13.1 11.5 9.2 9.6 10.0 50,000-30 순이익률 % 0.3 1.7 1.6 0.8 2.4 2.8 15.6 15.9 15.12 16.3 16.6 EPS 원 770 4,761 4,018 1,777 6,268 7,487 주가상승률 절대주가 상대주가 PER 배 108.6 23.6 24.5 46.7 13.2 11.1 1개월 10.8% 11.7% PBR 배 1.3 1.6 1.3 1.1 1.0 1.0 6개월 -15.5% -14.7% EV/EBITDA 배 5.3 4.5 4.5 5.4 4.2 3.7 12개월 -18.7% -15.5% ROE % 1.2 7.5 5.5 2.4 8.1 9.0 순차입금 억원 17,582 10,631 7,009 5,857 3,615 1,499 부채비율 % 247.9 161.1 121.8 116.7 101.2 93.9
LG 이노텍(011070/KS 1. 듀얼카메라 수혜 시나리오 1) 하반기 LG 이노텍의 이익개선 강도 분석 해외 주요 고객사는 9 월에 출시할 플래그십의 대형패널 모델에 듀얼카메라의 채용이 유력하고, 기존 듀얼카메라를 공급하기로 했던 Sony 의 모듈사업 철수로 LG 이노텍 은 하반기 고객사의 듀얼카메라 수요에 독점적으로 대응할 것으로 예상된다. 고객사 의 신규 플래그십은 듀얼카메라를 활용한 동영상의 줌기능을 강조할 것으로 전망된다. 당초 이번 듀얼카메라에서 3D 맵핑 기술을 선보일 것으로 기대했으나, 현재 기술수준 의 듀얼모듈과 AP 로는 정교한 심도인식이 어려운 것으로 파악된다. LG 이노텍의 해외 고객사향 하반기 듀얼카메라 공급수량은 3,120 만대로 전망되고, 해당 듀얼카메라의 싱글카메라 대비 판가 상승은 약 20,000 원 수준으로 추산된다. 따라서 LG 이노텍은 2016 년 하반기에 듀얼카메라 효과로 전년대비 6,240 억원의 매 출 증가 및 312 억원의 영업이익 증가가 가능할 것이다. LG 이노텍의 현재 시가총액은 1 조 9,620 억원으로 최근 저점대비(2016/5/9) 약 3,000 억원 커졌다. 이로 보아, 하반기 듀얼카메라 공급에 따른 실적 개선 효과는 이미 주가 에 반영됐다고 판단한다. 이제는 2017 년 실적에 대한 고민이 필요하다. 해외 주요고객사 신규 플래그십 모델별 생산 비중 일반 모델 (일반) 플러스(가칭)모델 (대형) 카메라 Type 싱글카메라 듀얼카메라 초도생산 내 비중 전망 60% 40% 자료: SK 증권 듀얼카메라의 원리 Image Processing Hardware Image 1 Image 2 ISP 1 ISP 2 Image Fusion Fused Image Standard Image Processing 자료: Corephotonics, SK 증권 33
2) LG 이노텍의 2017 년 듀얼카메라 출하 전망 (해외고객사향) 2017 년에 해외고객사는 2.2 억대의 스마트폰을 출하할 것으로 전망한다. 이 중 1.7 억대는 2016, 2017 년 출시되는 신규 플래그십이고, 나머지 5 천만대는 2014, 2015 년 출시모델 또는 중저가모델일 것으로 예상된다. 2017 년에 판매될 1.7 억대의 신규 플래그십 중에서 듀얼카메라가 채용되는 플러스 (가칭)모델 비중은 50%(8,500 만대)로 전망한다. 판가상승효과는 내년에도 이어질 것 이고, LG 이노텍의 듀얼카메라 공급 점유율이 70%라고 가정하면, 2017 년 듀얼카메 라에 따른 LG 이노텍의 매출증가 효과는 전년대비 약 5,900 억원으로 추정된다. 듀얼카메라를 기반으로 2016 년 하반기와 2017 년 LG 이노텍의 뚜렷한 실적개선이 기대되기는 하지만, 중장기적 관점에서는 글로벌 경쟁사들의 움직임에도 주목이 필요 하다. Sony 의 카메라모듈사업 철수는 지진으로 인한 생산라인 피해만이 아니다. Sony 는 한발 더 나아가 뎁스센싱(심도인지)카메라 시장 선도를 목표하고 있는 것이 다. Sony 외에도 Intel, Google, Qualcomm, Apple, Lenovo 등 글로벌 IT 업체들은 센서카메라 기술 개발에 집중하고 있다. LG 이노텍 및 LG 전자는 뎁스센싱카메라 분야에서는 기술준비가 미진하다고 판단된 다. LG 전자 스마트폰은 과거 여러 차례 카메라에 초점을 맞춘 마케팅을 펼쳐왔고, 실 제로 다수의 LG 스마트폰들은 시장에서 카메라 성능을 높게 평가받았었다. 향후에도 카메라 시장에서의 기술선도력을 유지하기 위해서는 뎁스센싱카메라에 대한 기술준 비가 절실하게 요구된다. 듀얼카메라 vs 센서카메라 듀얼카메라 뎁스센싱카메라 크기 (Width x Height) 25 mm x 15 mm 102 mm x 10 mm 판가 $20 ~ $40 $50 ~ $100 기능 이미지/영상 품질 개선 3D 심도인식 주요 업체 Apple, 삼성, LG Intel, Google, Sony 자료: SK 증권 34
LG 이노텍(011070/KS 2. 신규 전장부품 수주는 우상향 트렌드 지속 LG 이노텍의 차량용 부품 누적 수주잔액은 지속적으로 증가하고 있다. 2015 년 연말 기준 6.2 조원을 보유하고 있었고, 2016 년에는 상반기보다 하반기에 수주가 집중되 며, 신규수주가 약 3 조원이 늘어날 것으로 예상된다. 이에 따라 2016 년 연말 수주잔 고는 8.2 조원을 기록할 전망이다. 늘어나는 수주에 따라 LG 이노텍의 매출액도 동반 성장이 예상된다. 전장부품 매출액 은 2016 년 8,171 억원(YoY+26%), 2017 년 1 조 252 억원(YoY+25%)을 기록하는 등 향후 수년간 최소 연간 20% 이상의 성장률을 이어갈 전망이다. 전장부품 내 매출 비중은 모터센서와 통신모듈이 약 80%를 차지하고 그 외 카메라모 듈, BMS, LED 등이 약 20%를 구성하고 있는 것으로 추정한다. LG 이노텍 전장부품 관련 (단위: 조원) 신규수주 매출액 누적 수주잔액 2014 1.5 0.5 4.3 2015 2.8 0.6 6.2 2016E 3.0 0.8 8.2 2017E 3.5 1.0 10.5 자료: LG 이노텍, SK 증권 LG 이노텍 전장부품내 제품별 매출 비중 LG 이노텍 전장 매출 추이 (조원) 전장 매출 YoY 성장률 모터 1.2 30% 기타 센서 1.0 0.8 25% 20% 카메라 0.6 15% 통신 모듈 0.4 0.2 0.0 2014 2015 2016E 2017E 10% 5% 0% 자료: LG 이노텍, SK 증권 자료: LG 이노텍, SK 증권 35
3. 실적추정 LG 이노텍은 2Q16 에 매출액 1,16 조원(YoY-20%), 영업손실 -205 억원(YoY 적자 전환)을 기록할 것으로 전망된다. 광학솔루션(카메라모듈) 사업 실적은 해외고객사의 판매부진으로 2 분기에도 저조할 전망이다. 본격적인 실적 개선은 듀얼카메라 공급이 확대되는 하반기에 가능할 것으로 전망한다. LG 이노텍 실적 추정치 (단위: 억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16E 3Q16E 4Q16E 2015 2016E 매출액 15,413 14,471 15,588 15,909 11,950 11,649 14,711 16,965 61,381 55,275 광학솔루션 7,119 7,061 7,747 8,311 4,454 4,264 7,060 9,277 30,238 25,055 기판소재 3,831 3,568 3,704 3,583 3,200 2,994 3,130 3,194 14,686 12,518 LED 2,210 1,973 1,887 1,781 1,721 1,837 1,874 1,809 7,851 7,241 전장&부품 2,621 2,346 2,731 2,795 2,792 2,932 3,123 3,240 10,493 12,087 영업이익 690 489 607 451 4-205 465 627 2,237 891 광학솔루션 462 452 521 379-117 -281 210 358 1,814 170 기판소재 470 372 395 342 312 213 295 295 1,580 1,116 LED -330-376 -366-381 -244-205 -154-125 -1,453-728 전장&부품 89 42 56 110 53 68 114 99 296 334 영업이익률 4.5% 3.4% 3.9% 2.8% 0.0% -1.8% 3.2% 3.7% 3.6% 1.6% 광학솔루션 6.5% 6.4% 6.7% 4.6% -2.6% -6.6% 3.0% 3.9% 6.0% 0.7% 기판소재 12.3% 10.4% 10.7% 9.6% 9.8% 7.1% 9.4% 9.2% 10.8% 8.9% LED -14.9% -19.1% -19.4% -21.4% -14.2% -11.1% -8.2% -6.9% -18.5% -10.1% 전장&부품 4.1% 2.8% 3.4% 3.0% 4.1% 2.3% 3.7% 3.0% 2.8% 2.8% 자료: Dart, SK 증권 36
LG 이노텍(011070/KS 투자의견변경 일시 투자의견 목표주가 2016.06.20 매수 110,000원 2016.05.31 매수 110,000원 2016.04.28 Not Rated 2015.01.01 담당자 변경 2014.11.03 매수 150,000원 2014.10.06 매수 170,000원 2014.09.04 매수 170,000원 2014.07.25 매수 170,000원 2014.06.30 매수 170,000원 (원) 190,000 170,000 150,000 130,000 110,000 90,000 수정주가 목표주가 70,000 50,000 14.6 15.1 15.8 16.3 작성자(박형우)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 신의성실하게 작성되었음을 확인합니다. 본 보고서에 언급된 종목의 경우 당사 조사분석담당자는 본인의 담당종목을 보유하고 있지 않습니다. 본 보고서는 기관투자가 또는 제 3 자에게 사전 제공된 사실이 없습니다. 당사는 자료공표일 현재 해당기업과 관련하여 특별한 이해 관계가 없습니다.. 종목별 투자의견은 다음과 같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월 기준) 25%이상 적극매수 / 10%~25% 매수 / -10%~+10% 중립 / -10%미만 매도 SK 증권 유니버스 투자등급 비율 (2016 년 6 월 20 일 기준) 매수 96.05% 중립 3.95% 매도 0% 37
대차대조표 손익계산서 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 유동자산 20,068 20,820 17,889 18,097 17,961 매출액 62,115 64,661 61,381 55,275 62,317 현금및현금성자산 3,996 3,965 3,603 2,866 2,908 매출원가 55,215 56,033 53,654 48,216 53,443 매출채권및기타채권 11,641 12,619 10,835 11,555 11,419 매출총이익 6,900 8,629 7,727 7,059 8,874 재고자산 3,761 3,536 3,031 3,232 3,194 매출총이익률 (%) 11.1 13.3 12.6 12.8 14.2 비유동자산 25,744 23,467 21,254 20,364 20,051 판매비와관리비 5,538 5,489 5,490 6,168 6,846 장기금융자산 235 360 345 344 344 영업이익 1,362 3,140 2,237 891 2,028 유형자산 21,049 18,976 16,473 15,139 14,491 영업이익률 (%) 2.2 4.9 3.6 1.6 3.3 무형자산 1,678 1,810 2,070 2,241 2,367 비영업손익 -1,141-1,224-1,016-442 -441 자산총계 45,813 44,288 39,143 38,461 38,013 순금융비용 934 657 396 310 249 유동부채 16,294 16,466 12,955 15,082 14,365 외환관련손익 16 52-16 25 46 단기금융부채 6,329 4,949 3,660 5,170 4,570 관계기업투자등 관련손익 0 0 0 0 0 매입채무 및 기타채무 8,155 9,652 7,759 8,275 8,178 세전계속사업이익 220 1,916 1,221 450 1,587 단기충당부채 113 164 133 142 140 세전계속사업이익률 (%) 0.4 3.0 2.0 0.8 2.6 비유동부채 16,350 10,857 8,538 5,632 4,752 계속사업법인세 65 789 270 29 103 장기금융부채 15,273 9,654 6,983 3,583 1,983 계속사업이익 155 1,127 951 420 1,484 장기매입채무 및 기타채무 113 78 8 13 18 중단사업이익 0 0 0 0 0 장기충당부채 0 0 0 7 14 *법인세효과 0 0 0 0 0 부채총계 32,644 27,323 21,493 20,714 19,117 당기순이익 155 1,127 951 420 1,484 지배주주지분 13,169 16,965 17,651 17,748 18,896 순이익률 (%) 0.3 1.7 1.6 0.8 2.4 자본금 1,009 1,183 1,183 1,183 1,183 지배주주 155 1,127 951 420 1,484 자본잉여금 8,722 11,336 11,336 11,336 11,336 지배주주귀속 순이익률(%) 0.25 1.74 1.55 0.76 2.38 기타자본구성요소 -3-3 -3-3 -3 비지배주주 0 0 0 0 0 자기주식 -3-3 -3-3 -3 총포괄이익 259 1,006 745 180 1,243 이익잉여금 3,557 4,511 5,220 5,467 6,856 지배주주 259 1,006 745 180 1,243 비지배주주지분 0 0 0 0 0 비지배주주 0 0 0 0 0 자본총계 13,169 16,965 17,651 17,748 18,896 EBITDA 6,655 8,485 7,060 5,062 6,006 부채와자본총계 45,813 44,288 39,143 38,461 38,013 현금흐름표 주요투자지표 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 영업활동현금흐름 5,162 7,940 7,171 4,917 6,037 성장성 (%) 당기순이익(손실) 220 1,916 1,221 412 1,484 매출액 16.9 4.1-5.1-10.0 12.7 비현금성항목등 6,965 6,773 6,510 4,827 4,522 영업이익 76.1 130.6-28.8-60.2 127.5 유형자산감가상각비 4,935 4,983 4,429 3,738 3,515 세전계속사업이익 흑전 770.1-36.3-63.2 252.8 무형자산상각비 358 362 395 432 463 EBITDA 21.3 27.5-16.8-28.3 18.7 기타 765 797 1,244 332 238 EPS(계속사업) 흑전 517.9-15.6-55.8 252.8 운전자본감소(증가) -1,723-452 -340-119 354 수익성 (%) 매출채권및기타채권의 감소(증가) -228-913 1,937-951 135 ROE 1.2 7.5 5.5 2.4 8.1 재고자산감소(증가) 1,029 238 514-202 38 ROA 0.3 2.5 2.3 1.1 3.9 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) -1,663 973-1,896 1,189-97 EBITDA마진 10.7 13.1 11.5 9.2 9.6 기타 -861-750 -896-156 278 안정성 (%) 법인세납부 -301-297 -220-203 -323 유동비율 123.2 126.4 138.1 120.0 125.0 투자활동현금흐름 -3,958-2,974-2,992-3,376-3,425 부채비율 247.9 161.1 121.8 116.7 101.2 금융자산감소(증가) 36-117 -16-1 0 순차입금/자기자본 133.5 62.7 39.7 33.0 19.1 유형자산감소(증가) -3,661-2,443-2,525-2,836-2,867 EBITDA/이자비용(배) 6.5 11.0 15.3 13.9 21.5 무형자산감소(증가) -450-556 -542-588 -588 주당지표 (원) 기타 117 141 92 50 31 EPS(계속사업) 770 4,761 4,018 1,777 6,268 재무활동현금흐름 -733-5,025-4,542-2,274-2,570 BPS 65,287 71,681 74,578 74,988 79,840 단기금융부채증가(감소) 0 0 0-600 -600 CFPS 27,012 27,348 24,398 19,397 23,075 장기금융부채증가(감소) 164-4,400-4,025-1,302-1,600 주당 현금배당금 0 250 350 400 500 자본의증가(감소) 0 0 0 0 0 Valuation지표 (배) 배당금의 지급 0 0-59 -83-95 PER(최고) 136.9 31.5 29.1 54.9 15.6 기타 -898-625 -458-371 -275 PER(최저) 90.9 17.3 19.7 40.0 11.3 현금의 증가(감소) 468-32 -362-737 42 PBR(최고) 1.6 2.1 1.6 1.3 1.2 기초현금 3,528 3,996 3,965 3,603 2,866 PBR(최저) 1.1 1.2 1.1 1.0 0.9 기말현금 3,996 3,965 3,603 2,866 2,908 PCR 3.1 4.1 4.0 4.3 3.6 FCF -184 4,957 3,989 1,205 2,488 EV/EBITDA(최고) 6.0 5.6 5.1 6.1 4.8 자료 : LG이노텍, SK증권 추정 EV/EBITDA(최저) 4.9 3.4 3.8 4.8 3.7 38
LG 디스플레이(034220/KS) 저점은 통과, 성수기가 돌아온다 매수(유지) T.P 29,000 원(유지) LG 디스플레이 주가가 연일 약세를 보이고 있다. Apple 은 2017 년부터 삼성디스 플레이 구매 비중이 증가하게 될 것이고, 대형 LCD 산업의 미래는 중국이 이끌어 갈 가능성이 높아 보인다. 그러나 6 월부터 iphone7 에 들어갈 LCD 패널 공급이 시작되고, 3Q LCD 패널가격은 안정세를 찾을 것이며, 대규모 적자에 허덕였던 OLED TV 용 모듈의 흑자 전환도 3Q 에는 기대해 볼 수 있을 것이다. 김영우 hermes_cmu@sk.com 02-3773-9244 자본금 17,891 억원 발행주식수 35,782 만주 자사주 0 만주 액면가 5,000 원 시가총액 86,234 억원 주요주주 엘지전자(주)(외2) 37.91% 국민연금공단 9.17% 외국인지분률 30.80% 배당수익률 2.10% 주가(16/06/16) 24,100 원 KOSPI 1951.99 pt 52주 Beta 0.73 52주 최고가 27,400 원 52주 최저가 20,600 원 60일 평균 거래대금 350 억원 주가 및 상대수익률 30,000 28,000 26,000 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 LG디스플레이 KOSPI 대비 상대수익률 -20 15.6 15.9 15.12 16.3 16.6 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월 -1.4% -0.6% 6개월 -2.2% -1.4% 12개월 -8.7% -5.1% 10 5 0-5 -10-15 iphone7 출시로 모바일 매출 및 영업이익 호전 기대 Apple 의 iphone 은 2 년 주기로 디자인이 바뀐다. 그리고 2016 년 3 분기에는 iphone7 이 출시된다. 2 분기 Apple 의 재고 조정으로 최악의 상황을 지나고 있 는 동사의 모바일 부문은, 3 분기 본격적인 회복세를 맞이하게 될 것이다. TV 용 LCD 패널가 안정세 및 OLED 흑자 전환 가능성 고조 글로벌 TV 수요는 여전히 주식시장의 눈높이를 맞추지 못하고 있다. 그러나 TV 의 대형화 추세는 유효하며, 하반기 8.5G LCD Capa 증가는 제한적이다. 따 라서 TV 용 LCD 패널가격은 안정세를 유지하며 일부 Size 에서는 패널가 상승 이 기대된다. 그동안 대규모 적자를 기록했던 OLED TV 모듈도 수율 개선에 힘입어 3 분기에는 흑자전환을 기대해볼 수 있을 것이다. 투자의견 매수 및 목표주가 29,000 원 유지 동사의 투자의견 매수 및 목표주가 29,000 원을 유지한다. 미래에 대한 불확실 성이 남아있는 것은 사실이지만, 3 분기 동사의 경영실적은 급속도로 호전될 수 있을 것이다. 업황 저점은 이미 통과했으며, 다가올 성수기를 기대해 보자. 영업실적 및 투자지표 구분 단위 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 매출액 십억원 27,033 26,456 28,384 25,883 26,331 26,811 yoy % -8.1-2.1 7.3-8.8 1.7 1.8 영업이익 십억원 1,163 1,357 1,626 576 600 839 yoy % 27.5 16.7 19.8-64.6 4.3 39.7 EBITDA 십억원 4,998 4,850 5,001 4,249 4,557 4,660 세전이익 십억원 830 1,242 1,434 562 652 775 순이익(지배주주) 십억원 426 904 967 436 497 596 영업이익률% % 4.3 5.1 5.7 2.2 2.3 3.1 EBITDA% % 18.5 18.3 17.6 16.4 17.3 17.4 순이익률 % 1.6 3.5 3.6 1.8 2.0 2.3 EPS 원 1,191 2,527 2,701 1,219 1,390 1,664 PER 배 21.3 13.3 9.1 19.8 17.3 14.5 PBR 배 0.9 1.1 0.7 0.7 0.7 0.7 EV/EBITDA 배 2.2 3.0 2.3 2.8 2.5 2.3 ROE % 4.1 8.2 8.2 3.6 4.0 4.7 순차입금 십억원 1,579 1,829 1,697 2,442 1,794 1,076 부채비율 % 101.1 94.9 77.7 83.7 84.1 86.7
3Q 모멘텀 집중, 추가적인 주가하락보다 상승에 무게 LG 디스플레이의 중장기적 성장에 대한 리스크는 여전하다. Apple 은 삼성의 Flexible OLED 를 채택할 것이고, 대형 LCD 산업의 주도권은 중국으로 넘어가게 될 것이다. 그러나 Apple 의 iphone7 은 여전히 LCD 를 사용한다. 한편 6 월부터 동사의 모바일 부문은 개선되기 시작하였다. TV 는 하반기 성수기 진 입으로 수요가 개선되는 가운데, 4 분기 삼성디스플레이 7G Fab 의 일부가 폐쇄되면 안정적인 패널 수급 상황이 이어지게 될 것이다. 동사 입장에서 성장이 기대되는 유 일한 희망인 OLED TV 용 모듈도, 수율개선에 따른 흑자 전환이 3 분기 후반에는 가 능할 전망이다. 모바일, LCD, OLED 의 모멘텀이 집중된 3 분기를 기대하며, 추가적인 주가 하락보다 상승에 무게를 둔 Trading Buy 전략이 유효할 것으로 기대해 본다. 대형 LCD 수급은 하반기 성수기 진입 및 제한적인 공급 증가로 4 분기까지 안정화될 것으로 전망 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 자료: SK 증권 LGD 제품별 매출 비중 추이 및 전망 (단위: %) SDC 공급 감소로 TV 용 패널가 안정화 (단위: USD) 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 Mobile NPC & TAB Monitor TV $250 $200 $150 $100 $50 $0 Oct 2015 Dec 2015 Feb 2016 Apr 2016 55" 48" 43" 40" 32" 자료: LG 디스플레이, SK 증권 자료: IHS, SK 증권 40
LG 디스플레이(034220/KS 3 분기 Apple 매출 증가, TV 패널가 안정화, OLED TV 부문 흑자 전환 등 모멘텀 집중 (단위: ) (단위:십억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 매출액 7,022 6,708 7,158 7,496 5,989 6,109.2 6,659 7,125 6,199 6,323 YoY 25.7% 12.2% 9.3% -10.1% -14.7% -8.9% -7.0% -4.9% 3.5% 3.5% QoQ -15.8% -4.5% 6.7% 4.7% -20.1% 2.0% 9.0% 7.0% -13.0% 2.0% 매출원가 5,661 5,568.0 6,111 6,730 5,363 5,474 5,820 6,192 5,517 5,589 매출총이익 1,361 1,140 1,047 766 626 635 839 933 682 733 GPM(%) 19.4% 17.0% 14.6% 10.2% 10.5% 10.4% 12.6% 13.1% 11.0% 11.6% SG&A 617 652.1 717 735 587 580 586 705 603 582 매출원가+판관비 6,278 6,220 6,828 7,465 5,950 6,054 6,406 6,897 6,120 6,171 매출액 대비 매출원가비중 80.6% 83.0% 85.4% 89.8% 89.5% 89.6% 87.4% 86.9% 89.0% 88.4% 판관비중 8.8% 9.7% 10.0% 9.8% 9.8% 9.5% 8.8% 9.9% 9.7% 9.2% 매출원가+판관비 비중 89.4% 92.7% 95.4% 99.6% 99.3% 99.1% 96.2% 96.8% 98.7% 97.6% 영업이익 743.9 488.4 330.1 60.6 39.5 55.1 253.1 228.0 79.3 151.7 영업이익률 10.6% 7.3% 4.6% 0.8% 0.7% 0.9% 3.8% 3.2% 1.3% 2.4% 법인세 차감전 순이익 624 507.1 272 31 (8) 67 261 242 90 164 법인세율 23.7% 28.5% 27.0% 145.0% 114.0% 20.0% 20.0% 20.0% 20.0% 20.0% 법인세비용 148.0 144.5 73.4 45.1-9.7 13.5 52.3 48.3 18.0 32.7 당기순이익 476 363 198 (14) 1 54 209 193 72 131 당기순이익률 6.8% 5.4% 2.8% -0.2% 0.0% 0.9% 3.1% 2.7% 1.2% 2.1% 지배주주지분 458 335 189 (13) 1 51 199 184 69 125 발행주식수 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 자기주식수 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 유통주식수 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 357815700 EPS (당기순이익) 1330 1013 555 (39) 3 150 584 540 201 366 EPS (지배주주 포괄손익) 1281 936 528 (37) 3 143 557 515 192 349 자료: SK 증권 (단위:십억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 매출비중 100% 100% 100% 100% 100% 100% 108% 100% 104% 100% Mobile 25% 28% 27% 32% 23% 20% 27% 29% 26% 21% NPC & TAB 17% 16% 18% 19% 24% 19% 17% 16% 17% 17% Monitor 17% 16% 16% 15% 15% 17% 20% 18% 20% 20% TV 41% 40% 39% 34% 38% 44% 44% 37% 41% 42% 매출액 Mobile 1,756 1,878 1,933 2,399 1,378 1,222 1,798 2,066 1,612 1,328 NPC & TAB 1,194 1,073 1,288 1,424 1,437 1,161 1,132 1,140 1,054 1,075 Monitor 1,194 1,073 1,145 1,124 898 1,039 1,332 1,283 1,240 1,265 TV 2,879 2,683 2,792 2,549 2,276 2,688 2,930 2,636 2,542 2,656 LG 디스플레이 P/B Band 추이 및 전망 40,000 (단위: 원) 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 2012 2013 2014 2015 2016 자료: LG 디스플레이, SK 증권 1.1 x 1.0 x 0.9 x 0.8 x 0.7 x 0.6 x LG 디스플레이 P/E Band 추이 및 전망 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 (단위: 원) 14 x 13 x 12 x 11 x 10 x 10,000 2012 2013 2014 2015 2016 자료: LG 디스플레이, SK 증권 9 x 41
LGD 매출 추이 및 전망, 3 분기 회복 (단위: 십억원) LGD 영업이익은 3 분기 큰 폭으로 회복 (단위: 십억원, %) 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 자료: LG 디스플레이, SK 증권 800 700 600 500 400 300 200 100 0 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 영업이익 영업이익률 자료: LG 디스플레이, SK 증권 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Tight 한 원가 관리로 수익성 유지 (단위: 십억원) 뛰어난 원가절감 능력으로 영업이익 개선 (단위: %) 9,000 8,000 7,000 6,000 100% 95% 90% 매출원가비중 영업이익률 12% 10% 8% 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 매출액 매출원가 85% 80% 75% 6% 4% 2% 0 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 70% 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 0% 자료: LG 디스플레이, SK 증권 자료: LG 디스플레이, SK 증권 매출액, 매출원가, 판관비중 추이 및 전망 (단위: 억원, %) 프리미엄 시장을 석권한 65 Signature OLED TV 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 매출액 매출원가 판관비중 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 자료: LG 디스플레이, SK 증권 자료: LG 전자, SK 증권 42
LG 디스플레이(034220/KS TV 용 LCD 패널 출하량 및 성장률 추이 (단위: M, %) 삼성 공급차질과 수요 회복으로 패널가 안정화 (단위: USD) 30.0 25.0 25% 20% 15% $250 $200 20.0 15.0 10% 5% 0% $150 $100 10.0 5.0 - Jan Apr Jul Oct Jan Apr LCD TV MoM YoY -5% -10% -15% -20% $50 $0 Oct 2015 Dec 2015 Feb 2016 Apr 2016 55" 48" 43" 40" 32" 자료: LG 디스플레이, SK 증권 자료: LG 디스플레이, SK 증권 MNT 용 LCD 패널 출하량 및 성장률 추이 (단위: M, %) PC 수요 부진으로 모니터 가격은 다소 하락 (단위: USD) 14.0 40% $140 12.0 30% $120 10.0 20% $100 8.0 6.0 4.0 2.0 - Jan Apr Jul Oct Jan Apr LCD Monitor MoM YoY 10% 0% -10% -20% -30% $80 $60 $40 $20 $0 Oct 2015 Dec 2015 Feb 2016 Apr 2016 27.0" 23.8" 21.5" 19.5" 18.5" 자료: LG 디스플레이, SK 증권 자료: LG 디스플레이, SK 증권 NPC 용 LCD 패널 출하량 및 성장률 추이 (단위: M, %) Notebook 용 패널가 추가 하락은 제한적 (단위: USD) 18.0 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 - Jan Apr Jul Oct Jan Apr NB PC MoM YoY 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% $50 $45 $40 $35 $30 $25 $20 $15 $10 $5 $0 Oct 2015 Dec 2015 Feb 2016 Apr 2016 17.3" 15.6" 14.0" 13.3" 자료: LG 디스플레이, SK 증권 자료: LG 디스플레이, SK 증권 43
투자의견변경 일시 투자의견 목표주가 2016.06.20 매수 29,000원 2016.04.28 매수 29,000원 2016.03.15 매수 29,000원 2015.11.24 매수 29,000원 2015.11.23 담당자 변경 2014.11.03 매수 40,000원 2014.10.06 매수 40,000원 2014.09.22 매수 40,000원 2014.08.26 매수 40,000원 2014.07.24 매수 35,000원 2014.06.27 매수 35,000원 (원) 45,000 40,000 수정주가 목표주가 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 14.6 15.1 15.8 16.3 작성자(김영우)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 신의성실하게 작성되었음을 확인합니다. 본 보고서에 언급된 종목의 경우 당사 조사분석담당자는 본인의 담당종목을 보유하고 있지 않습니다. 본 보고서는 기관투자가 또는 제 3 자에게 사전 제공된 사실이 없습니다. 당사는 자료공표일 현재 해당기업과 관련하여 특별한 이해 관계가 없습니다.. 종목별 투자의견은 다음과 같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월 기준) 25%이상 적극매수 / 10%~25% 매수 / -10%~+10% 중립 / -10%미만 매도 SK 증권 유니버스 투자등급 비율 (2016 년 6 월 20 일 기준) 매수 96.05% 중립 3.95% 매도 0% 44
대차대조표 손익계산서 LG 디스플레이(034220/KS 월 결산(십억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 월 결산(십억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 유동자산 7,732 9,241 9,532 9,511 10,335 매출액 27,033 26,456 28,384 25,883 26,331 현금및현금성자산 1,022 890 752 1,253 2,035 매출원가 23,525 22,667 24,070 22,848 23,258 매출채권및기타채권 3,208 3,546 4,188 3,981 4,006 매출총이익 3,508 3,788 4,314 3,034 3,072 재고자산 1,933 2,754 2,352 2,235 2,250 매출총이익률 (%) 13.0 14.3 15.2 11.7 11.7 비유동자산 13,984 13,726 13,046 14,103 13,732 판매비와관리비 2,345 2,431 2,689 2,459 2,472 장기금융자산 17 15 24 68 68 영업이익 1,163 1,357 1,626 576 600 유형자산 11,808 11,403 10,546 11,798 11,490 영업이익률 (%) 4.3 5.1 5.7 2.2 2.3 무형자산 468 577 839 669 598 비영업손익 -333-115 -192-14 52 자산총계 21,715 22,967 22,577 23,615 24,067 순금융비용 119 61 71 84 98 유동부채 6,789 7,550 6,607 5,796 5,952 외환관련손익 24-4 -34 212-275 단기금융부채 908 968 1,416 862 987 관계기업투자등 관련손익 25 14 42-10 2 매입채무 및 기타채무 4,454 4,900 4,264 4,054 4,079 세전계속사업이익 830 1,242 1,434 562 652 단기충당부채 201 194 110 104 105 세전계속사업이익률 (%) 3.1 4.7 5.1 2.2 2.5 비유동부채 4,129 3,634 3,265 4,966 5,039 계속사업법인세 411 325 411 105 130 장기금융부채 2,995 3,279 2,808 4,433 4,443 계속사업이익 419 917 1,023 456 522 장기매입채무 및 기타채무 40 13 8 8 8 중단사업이익 0 0 0 0 0 장기충당부채 5 8 12 11 11 *법인세효과 0 0 0 0 0 부채총계 10,918 11,184 9,872 10,762 10,991 당기순이익 419 917 1,023 456 522 지배주주지분 10,611 11,431 12,193 12,332 12,532 순이익률 (%) 1.6 3.5 3.6 1.8 2.0 자본금 1,789 1,789 1,789 1,789 1,789 지배주주 426 904 967 436 497 자본잉여금 2,251 2,251 2,251 2,251 2,251 지배주주귀속 순이익률(%) 1.58 3.42 3.41 1.69 1.89 기타자본구성요소 0 0 0 0 0 비지배주주 -7 13 57 20 25 자기주식 0 0 0 0 0 총포괄이익 397 843 1,003 337 403 이익잉여금 6,663 7,455 8,159 8,415 8,734 지배주주 404 820 940 318 379 비지배주주지분 186 352 512 521 544 비지배주주 -7 23 63 19 24 자본총계 10,797 11,783 12,705 12,853 13,077 EBITDA 4,998 4,850 5,001 4,249 4,557 부채와자본총계 21,715 22,967 22,577 23,615 24,067 현금흐름표 주요투자지표 월 결산(십억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 월 결산(십억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 영업활동현금흐름 3,721 2,992 2,805 4,117 4,502 성장성 (%) 당기순이익(손실) 419 917 1,023 456 522 매출액 -8.1-2.1 7.3-8.8 1.7 비현금성항목등 4,818 4,379 4,361 3,908 4,035 영업이익 27.5 16.7 19.8-64.6 4.3 유형자산감가상각비 3,598 3,222 2,969 3,216 3,557 세전계속사업이익 81.1 49.6 15.5-60.8 16.2 무형자산상각비 236 270 406 457 399 EBITDA -7.1-3.0 3.1-15.0 7.2 기타 616 554 587 226-423 EPS(계속사업) 82.7 112.2 6.9-54.9 14.0 운전자본감소(증가) -1,356-2,193-2,166-196 25 수익성 (%) 매출채권및기타채권의 감소(증가) -252-921 -1,061 36-25 ROE 4.1 8.2 8.2 3.6 4.0 재고자산감소(증가) 457-824 405 116-14 ROA 1.8 4.1 4.5 2.0 2.2 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) -1,400 160-1,130-31 26 EBITDA마진 18.5 18.3 17.6 16.4 17.3 기타 -162-609 -380-317 38 안정성 (%) 법인세납부 -159-111 -414-51 -80 유동비율 113.9 122.4 144.3 164.1 173.7 투자활동현금흐름 -4,468-3,412-2,673-4,596-3,508 부채비율 101.1 94.9 77.7 83.7 84.1 금융자산감소(증가) -949-223 -258 164 0 순차입금/자기자본 14.6 15.5 13.4 19.0 13.7 유형자산감소(증가) -3,433-2,943-1,918-4,509-3,250 EBITDA/이자비용(배) 31.5 44.2 39.2 30.3 27.2 무형자산감소(증가) -183-353 -294-328 -328 주당지표 (원) 기타 97 107-204 77 70 EPS(계속사업) 1,191 2,527 2,701 1,219 1,390 재무활동현금흐름 -564 237-311 966-211 BPS 29,655 31,948 34,076 34,465 35,024 단기금융부채증가(감소) -1,210-682 -968-558 125 CFPS 11,907 12,287 12,136 11,487 12,447 장기금융부채증가(감소) 659 941 876 1,658 10 주당 현금배당금 0 500 500 500 500 자본의증가(감소) 0 0 0 0 0 Valuation지표 (배) 배당금의 지급 0 0-179 -179-179 PER(최고) 27.8 14.2 13.7 22.5 19.7 기타 -14-21 -40-134 -168 PER(최저) 18.7 9.1 7.6 17.2 15.1 현금의 증가(감소) -1,317-132 -138 501 782 PBR(최고) 1.1 1.1 1.1 0.8 0.8 기초현금 2,339 1,022 890 752 1,253 PBR(최저) 0.8 0.7 0.6 0.6 0.6 기말현금 1,022 890 752 1,253 2,035 PCR 2.1 2.7 2.0 2.1 1.9 FCF -1,288-313 760-638 846 EV/EBITDA(최고) 2.8 3.2 3.2 3.1 2.8 자료 : LG디스플레이, SK증권 추정 EV/EBITDA(최저) 2.0 2.2 2.0 2.6 2.3 45
LG 화학(051910/KS) 전기차 LG 의 선봉장 매수(유지) T.P 400,000 원(유지) 손지우 jwshon@sk.com 02-3773-8827 자본금 3,695 억원 발행주식수 7,390 만주 자사주 37 만주 액면가 5,000 원 시가총액 172,305 억원 주요주주 (주)엘지(외3) 33.53% 국민연금공단 9.98% 외국인지분률 39.50% 배당수익률 1.70% LG 화학은 2010 년 이후 열린 전기차 시장에서 absolute No.1 배터리 업체로 서의 위상을 굳혀오고 있으며, 2016 년 하반기부터 시작될 2 세대 시장에서도 본격적으로 두각을 나타내게 될 것이다. 한 번 충전에 322km 를 가는 Chevy Bolt 가 판매를 시작하기 때문이다. 이후 추가 수주에 대한 기대감도 높다. 전 기차는 초기 단계인 만큼 마진 확보보다 top-line 의 성장에 더 주목한다 전기차 배터리의 absolute No.1 LG 화학은 2010 년 이후 열린 전기차 시장에서 absolute No.1 입지를 굳혀 오고 있다. 물량 측면에는 1 세대 시장에서 Panasonic 에 뒤쳐졌지만, 이는 Tesla 에 들어가는 소형전지 물량(소형전지 power train 은 메이저 전기차 업체 중 Tesla 만 사용)과 일부 일본업체의 폐쇄적 수주 행태 때문이다. 그 러나 미국/유럽/중국 등 다양한 고객을 확보하고 있고 cost 측면에서 압도적 1 등인 만큼 차후 전기차 보급 확대시 성장성이 더욱 높아질 것이다 Game changer, Bolt 의 등장을 주목하라 SK 증권 리서치센터는 지속적으로 2016 년 부터 2 세대 전기차 시장이 열릴 것으로 강조하고 있다. 그리고 그 신호탄은 1 번 충전에 322km 를 갈 수 있 는 Chevy Bolt 가 될 것으로 보고 있다. 올 하반기부터 출시가 예상되는데, 해당 배터리 기술을 바탕으로 Nissan, Volkswagen 같은 기타 전기차 메이 저의 추가 수주도 가능할 것이다 주가(16/06/16) 260,000 원 KOSPI 1951.99 pt 52주 Beta 1.59 52주 최고가 341,500 원 52주 최저가 213,000 원 60일 평균 거래대금 633 억원 주가 및 상대수익률 400,000 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 LG화학 KOSPI 대비 상대수익률 -20 15.6 15.9 15.12 16.3 16.6 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월 -8.3% -7.5% 6개월 -18.9% -18.2% 12개월 0.2% 4.1% 50 40 30 20 10 0-10 마진이 아니라 top-line 의 성장을 주목할 때 마진 확보여력에 대한 논란이 있지만, 전기차는 초기 시장인 만큼 영업이익 확보 여부보다는 매출액 증대 여부가 더욱 중요한 것으로 판단한다 영업실적 및 투자지표 구분 단위 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 매출액 십억원 23,143.6 22,577.8 20,206.6 18,900.3 17,988.4 19,642.2 yoy % (0.5) (2.4) (10.5) (6.5) (4.8) 9.2 영업이익 십억원 1,743.0 1,310.8 1,823.6 1,888.0 1,997.7 2,206.9 yoy % (8.8) (24.8) 39.1 3.5 5.8 10.5 EBITDA 십억원 2,788.3 2,461.0 3,079.7 3,190.8 3,300.6 3,509.7 세전이익 십억원 1,601.3 1,159.9 1,549.6 1,881.5 2,024.2 2,255.5 순이익(지배주주) 십억원 1,266.0 867.9 1,153.0 1,481.4 1,593.7 1,775.8 영업이익률% % 7.5 5.8 9.0 10.0 11.1 11.2 EBITDA% % 12.0 10.9 15.2 16.9 18.3 17.9 순이익률 % 6.9 5.1 7.7 10.0 11.3 11.5 EPS 원 18,637 12,631 16,932 22,353 24,048 26,796 PER 배 16.1 14.3 19.4 12.0 11.2 10.0 PBR 배 1.9 1.1 2.0 1.5 1.3 1.2 EV/EBITDA 배 7.9 5.7 7.6 5.6 5.1 4.6 ROE % 11.4 7.3 9.2 10.9 10.7 11.0 순차입금 십억원 884 1,066 (139) (1,616) (2,584) (3,515) 부채비율 % 48.8 47.8 41.8 36.2 33.8 31.8
LG 화학(051910/KS 2015 년까지 글로벌 전기차 판매량과 완성차 시장 내 판매비중 추이 (천EA) 90 80 70 xev Total xev M/S 전기차 판매량 86,434대 완성차 시장 침투율 1.12% 모두 사상 최대치였음 1.2% 1.0% 60 0.8% 50 40 0.6% 30 0.4% 20 10 0.2% 0 Aug-13 Nov-13 Feb-14 May-14 Aug-14 Nov-14 Feb-15 May-15 Aug-15 Nov-15 0.0% 자료: InsideEV, EVsales, Bloomberg, SK 증권 1 세대 No.1 전기차 Nissan LEAF 와 2 세대 Game Changer Chevy Bolt 의 비교 자료: 각 사, SK 증권 47
투자의견변경 일시 투자의견 목표주가 2016.06.20 매수 400,000원 2016.04.22 매수 400,000원 2016.03.27 매수 400,000원 2016.01.27 매수 380,000원 2016.01.05 매수 380,000원 2015.10.20 매수 350,000원 2015.10.19 매수 350,000원 2015.09.30 매수 330,000원 2015.06.29 매수 330,000원 2015.04.20 매수 300,000원 2015.03.29 매수 260,000원 2015.01.27 매수 230,000원 2015.01.06 매수 250,000원 (원) 450,000 400,000 수정주가 목표주가 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 14.6 15.1 15.8 16.3 작성자(손지우)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 신의성실하게 작성되었음을 확인합니다. 본 보고서에 언급된 종목의 경우 당사 조사분석담당자는 본인의 담당종목을 보유하고 있지 않습니다. 본 보고서는 기관투자가 또는 제 3 자에게 사전 제공된 사실이 없습니다. 당사는 자료공표일 현재 해당기업과 관련하여 특별한 이해 관계가 없습니다.. 종목별 투자의견은 다음과 같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월 기준) 25%이상 적극매수 / 10%~25% 매수 / -10%~+10% 중립 / -10%미만 매도 SK 증권 유니버스 투자등급 비율 (2016 년 6 월 20 일 기준) 매수 96.05% 중립 3.95% 매도 0% 48
대차대조표 손익계산서 LG 화학(051910/KS 월 결산(십억원) 2009 2010 2011 2012E 2013E 월 결산(십억원) 2009 2010 2011 2012E 2013E 유동자산 5,277 6,292 7,256 8,082 9,848 매출액 15,521 19,471 22,676 23,330 25,819 현금및현금성자산 1,107 1,368 1,379 1,543 2,513 매출원가 12,261 15,473 18,595 19,933 21,616 매출채권및기타채권 2,347 2,591 3,229 3,314 3,753 매출총이익 3,260 3,999 4,081 3,397 4,202 재고자산 1,598 2,182 2,475 2,541 2,877 매출총이익률 (%) 21.0 20.5 18.0 14.6 16.3 비유동자산 5,253 6,382 8,029 9,104 10,043 판매비와관리비 1,018 1,159 1,264 1,392 1,576 장기금융자산 22 5 7 22 22 영업이익 2,241 2,840 2,817 2,006 2,627 유형자산 4,775 5,872 7,376 8,325 9,187 영업이익률 (%) 14.4 14.6 12.4 8.6 10.2 무형자산 162 180 207 224 233 비영업손익 -226-3 -39-62 159 자산총계 10,531 12,673 15,286 17,186 19,891 순금융비용 85 35 40 44-65 유동부채 3,907 4,277 4,724 4,752 5,144 외환관련손익 40-11 37-34 0 단기금융부채 1,833 1,641 1,838 1,790 1,790 관계기업투자등 관련손익 -20 55 15 16 35 매입채무 및 기타채무 1,775 2,124 2,453 2,518 2,852 세전계속사업이익 2,015 2,818 2,797 1,961 2,786 단기충당부채 5 5 7 7 8 세전계속사업이익률 (%) 13.0 14.5 12.3 8.4 10.8 비유동부채 697 552 854 1,590 1,822 계속사업법인세 443 619 627 387 585 장기금융부채 613 482 689 1,235 1,235 계속사업이익 1,572 2,200 2,170 1,574 2,201 장기매입채무 및 기타채무 29 48 41 0 0 중단사업이익 -33 0 0 0 0 장기충당부채 0 0 2 2 3 *법인세효과 0 0 0 0 0 부채총계 4,604 4,830 5,578 6,342 6,966 당기순이익 1,539 2,200 2,170 1,574 2,201 지배주주지분 5,809 7,703 9,553 10,708 12,794 순이익률 (%) 9.9 11.3 9.6 6.8 8.5 자본금 370 370 370 370 370 지배주주 1,509 2,158 2,138 1,565 2,201 자본잉여금 1,158 1,158 1,158 1,158 1,158 지배주주귀속 순이익률(%) 9.72 11.08 9.43 6.71 8.52 기타자본구성요소 -480-16 -16-16 -16 비지배주주 31 42 32 9 0 자기주식 -15-15 -15-15 -15 총포괄이익 1,469 2,197 2,188 1,454 2,081 이익잉여금 4,836 6,254 8,053 9,293 11,494 지배주주 1,449 2,155 2,148 1,450 2,086 비지배주주지분 117 140 154 136 131 비지배주주 20 42 40 4-5 자본총계 5,927 7,844 9,708 10,844 12,925 EBITDA 2,826 3,512 3,573 2,849 3,570 부채와자본총계 10,531 12,673 15,286 17,186 19,891 현금흐름표 주요투자지표 월 결산(십억원) 2009 2010 2011 2012E 2013E 월 결산(십억원) 2009 2010 2011 2012E 2013E 영업활동현금흐름 2,301 2,562 2,297 2,419 2,718 성장성 (%) 당기순이익(손실) 1,971 2,818 2,797 1,865 2,201 매출액 6.6 25.5 16.5 2.9 10.7 비현금성항목등 635 695 846 1,012 1,369 영업이익 69.7 26.7-0.8-28.8 31.0 유형자산감가상각비 568 654 741 825 923 세전계속사업이익 70.1 39.9-0.8-29.9 42.1 무형자산상각비 17 18 16 19 20 EBITDA 47.8 24.3 1.7-20.3 25.3 기타 201 43 81 71-59 EPS(계속사업) 81.2 44.7-0.9-26.8 40.7 운전자본감소(증가) 280-528 -656-38 -313 수익성 (%) 매출채권및기타채권의 감소(증가) -660-156 -534-141 -439 ROE 28.2 31.9 24.8 15.5 18.7 재고자산감소(증가) 60-534 -276-73 -336 ROA 15.2 19.0 15.5 9.7 11.9 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 910 125 172 1,044 333 EBITDA마진 18.2 18.0 15.8 12.2 13.8 기타 -31 37-20 -869 129 안정성 (%) 법인세납부 -586-423 -689-420 -538 유동비율 135.1 147.1 153.6 170.1 191.5 투자활동현금흐름 -1,033-1,595-2,249-2,402-1,749 부채비율 77.7 61.6 57.5 58.5 53.9 금융자산감소(증가) 3 0-2 -16 0 순차입금/자기자본 20.9 9.5 11.7 8.9-0.1 유형자산감소(증가) -1,062-1,612-2,191-1,800-1,785 EBITDA/이자비용(배) 27.2 57.3 53.2 51.7 0.0 무형자산감소(증가) -23-24 -27-29 -29 주당지표 (원) 기타 48 41-30 -557 65 EPS(계속사업) 20,179 29,205 28,930 21,173 29,782 재무활동현금흐름 -450-706 -25 155 0 BPS 78,609 104,242 129,276 144,893 173,120 단기금융부채증가(감소) 0 0 0 0 0 CFPS 27,403 38,300 39,169 32,583 42,538 장기금융부채증가(감소) -158-348 389 546 0 주당 현금배당금 3,500 4,000 4,000 0 0 자본의증가(감소) -2 0 0 0 0 Valuation지표 (배) 배당금의 지급 -211-280 -319-295 0 PER(최고) 12.5 13.8 19.6 20.5 11.5 기타 -80-78 -95-75 0 PER(최저) 3.6 6.9 9.9 12.5 7.8 현금의 증가(감소) 593 261 11 164 970 PBR(최고) 3.2 3.9 4.4 3.0 2.0 기초현금 514 1,107 1,368 1,379 1,543 PBR(최저) 0.9 1.9 2.2 1.8 1.4 기말현금 1,107 1,368 1,379 1,543 2,513 PCR 8.3 10.2 8.1 10.1 7.0 FCF 1,136 959 14 542 789 EV/EBITDA(최고) 6.7 8.2 11.3 10.9 6.7 자료 : LG화학, SK증권 추정 EV/EBITDA(최저) 2.6 4.2 5.9 6.8 4.7 49
LG 생활건강(051900/KS) 아름다움과 꿈을 실현하는 생활문화 기업 매수(유지) T.P 1,250,000 원(유지) LG 생활건강의 대표 브랜드 후 가 국내외에서 높은 성장을 이어가는 가운데, 중 국 소비자들의 호응으로 숨 의 성장세도 가속화되며 화장품 사업 성장을 견인하 고 있다. 2016 년에도 면세점을 중심으로 한 Prestige 라인의 높은 성장이 예상되 며, 프리미엄 제품의 중국인 선호도가 점차 높아지고 있음에 주목한다. 또한 생활 용품의 경우에도 헤어 및 스킨케어의 성장이 기대된다. 이승욱 sulee@sk.com 02-3773-9015 자본금 886 억원 발행주식수 1,772 만주 자사주 96 만주 액면가 5,000 원 시가총액 165,709 억원 주요주주 (주)엘지(외1) 34.03% 국민연금공단 8.21% 외국인지분률 42.90% 배당수익률 0.50% 주가(16/06/16) 1,061,000 원 KOSPI 1951.99 pt 52주 Beta 1.05 52주 최고가 1,102,000 원 52주 최저가 704,000 원 60일 평균 거래대금 351 억원 주가 및 상대수익률 1,200,000 1,100,000 1,000,000 900,000 800,000 700,000 600,000 500,000 LG생활건강 KOSPI 대비 상대수익률 -5 15.6 15.9 15.12 16.3 16.6 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월 1.5% 2.4% 6개월 3.5% 4.4% 12개월 44.4% 50.0% 55 45 35 25 15 5 후 와 숨 을 중심으로 중국 점유율 확대 화장품 사업은 대표 브랜드 후 가 국내외에서 높은 성장중인데 중국 소비자들 의 호응으로 숨 의 성장세도 가속화되고 있다. 생활용품 사업은 Personal Care 와 Home Care 모두 고른 성장을 나타내고 있다. 또한 국내에서는 신성장 채널 인 드럭스토어, 편의점, 온라인에서 긍정적인 흐름이 이어지고 있고, 지난해 말 시작된 중국 현지 Hair& Body Care 사업 역시 신제품 출시를 통해 빠르게 시 장에 진입하고 있고 음료사업부는 기존 브랜드의 안정적인 성장이 나타나고 있다. 2016 년 화장품을 중심으로 지속되는 성장세 2016 년 매출액과 영업이익은 전년대비 각각 15%, 18.3% 성장한 6 조 1,288 억원, 8,090 억원으로 추정한다. 화장품 부문의 경우 면세 채널 확대, 중국 등 해외채널 증가에 따라 높은 성장이 기대된다. 지난 해 화장품 부분의 은 면세점 과 후 브랜드의 높은 성장에 기인한다. 2016 년에도 면세점을 중심으로 한 Prestige 라인의 높은 성장이 예상되는 가운데, 프리미엄 제품의 중국인 선호도 가 점차 높아지고 있어 수혜가 예상된다. 생활용품의 경우 에는 헤어 및 스킨케 어의 성장이 기대된다. 지난 해 헤어케어 리엔 브랜드의 중국 판매가 시작되었 으며, 올해 리엔 이외 브랜드의 중국 투입이 예상된다. 투자의견 매수와 목표주 가 1,250,000 원을 유지한다. 구분 단위 2013 2014 2015 2016E 2017E 매출액 억원 43,263 46,770 53,285 61,288 71,707 yoy % 11.0 8.1 13.9 15.0 17.0 영업이익 억원 4,964 5,110 6,841 8,090 9,680 yoy % 11.4 3.0 33.9 18.3 19.7 EBITDA 억원 6,067 6,322 8,112 10,026 11,831 세전이익 억원 4,735 4,802 6,448 7,934 9,585 순이익(지배주주) 억원 3,573 3,494 4,604 5,798 7,008 영업이익률% % 11.5 10.9 12.8 13.2 13.5 EBITDA% % 14.0 13.5 15.2 16.4 16.5 순이익률 % 8.5 7.6 8.8 9.5 9.8 EPS 원 20,166 19,722 25,982 32,723 39,556 PER 배 27.2 31.6 40.4 31.8 26.3 PBR 배 6.9 6.7 9.1 7.2 5.8 EV/EBITDA 배 16.7 17.8 22.6 18.0 14.8 ROE % 27.4 22.9 25.1 25.3 24.5 순차입금 억원 9,762 8,522 6,333 3,323-1,871 부채비율 % 132.8 124.1 99.2 74.1 60.4
LG 생활건강(051900/KS 1. LG 그룹에서 Health, Beauty, Refreshing 을 담당하고 있는 LG 생활건강 LG 생활건강은 2001 년 LG 화학에서 분사된, 생활용품 및 화장품 제조 및 판매 사업 을 영위하는 종합 소비재 업체이다. 종속회사인 코카콜라음료 와 해태음료 는 비알 콜성 음료를 제조 판매하고 있으며, 더페이스샵, Ginza Safety Inc., Everlife Co.,Ltd.는 화장품, 건강기능식품 등을 판매하고 있다. 2015 년 말 기준 국내 시장에 서 화장품 2 위(매출비중 45.9%), 생활용품 1 위(매출비중 30%), 음료 2 위(매출비중 24.1%)의 지위를 유지하고 있다. LG 생활건강 계열사 현황 자료: LG 생활건강, SK 증권 기존 화장품, 생활용품, 음료사업부를 지난 해 사업 전문성 강화를 위해 총 5 개 사업 부(럭셔리 화장품, 프리미엄화장품, 퍼스널케어, 홈케어, 음료)로 개편하였고, 이후 균 형 잡힌 성장이 나타나고 있다. 51
2. 후 와 숨 을 중심으로 점유율 확대 후 와 숨 이 국내외에서 높은 성장을 이어가며 LG 생활건강 화장품 사업부문의 매출 성장을 이끌어가고 있다. 동사의 궁중 화장품 후 는 시진핑 주석의 부인 펑리위안 여사와 중국 인기배우인 안 젤라 베이비가 애용한다고 알려지며 중국에서 인기몰이 중이다. 후는 아모레퍼시픽의 설화수보다 늦게 출시되었으나, 고가정책, 화려한 디자인으로 좋은 반응을 얻고 있다. 특히 동사의 한방화장품 연구소는 왕실의 궁중처방을 적용해 왕과 왕후의 처방전이라 는 마케팅으로 시장 점유율을 높여가고 있다. 궁중비방의 더 히스토리 오브 후 자연발효 지혜를 담은 고기능 화장품 sum 37 자료: LG 생활건강, SK 증권 자료: LG 생활건강, SK 증권 자연발효 화장품 브랜드인 숨 37 역시 높은 성장을 나타내고 있다. 특히 중국에서 눈부 신 성과가 나타나고 있는데 최근에는 중국 최대 전자상거래업체인 알리바바의 B2C 쇼핑몰 티몰에 플래그쉽스토어를 열고 본격적인 판매를 시작했다. 또한 지난 4 5 월 항저우( 杭 州 ) 우린인타이( 銀 泰 )백화점과 상하이( 上 海 ) 지우광( 久 光 )백화점에 입점한 데 이어 오는 7 월에 는 베이징( 北 京 ) 한광백화점에도 입점 예정이다. 생활용품 사업은 Personal Care 와 Home Care 모두 고른 성장을 나타낸 가운데, 특히 6 대 카테고리의 시장 점유율 증가가 나타나고 있다. 또한 국내에서는 신성장 채널인 드럭스 토어, 편의점, 온라인에서 긍정적 흐름이 이어지고 있고, 지난해 말 시작된 중국 현지 Hair& Body Care 사업도 신제품 출시를 통해 빠르게 시장에 진입하고 있다. 음료사업부 는 기존 브랜드의 안정적인 성장을 기반으로 신제품 포트폴리오의 성과가 나타나고 있다. 52
LG 생활건강(051900/KS 3. 화장품을 중심으로 지속되는 성장추세 2016 년 매출액과 영업이익은 전년대비 각각 15%, 18.3% 성장한 6 조 1,288 억원, 8,090 억원으로 추정한다. 화장품 부문의 경우 면세 채널 확대, 중국 등 해외채널 증 가에 따라 높은 성장이 기대된다. 지난 해 화장품 부분의 성장을 이끈 요인은 면세점 과 후 브랜드다. 2016 년에도 면세점을 중심으로 한 Prestige 라인의 높은 성장이 예 상되는 가운데, 프리미엄 제품의 중국인 선호도가 점차 높아지고 있어 수혜가 예상된 다. 생활용품의 경우에는 헤어 및 스킨케어의 성장이 기대된다. 지난 해 헤어케어 리 엔 브랜드의 중국 판매가 시작되었으며, 올해 리엔 이외 브랜드의 중국 투입이 예상 된다. 투자의견 매수와 목표주가 1,250,000 원을 유지한다. 분기별 실적 추이 및 전망 단위: 십억 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 2015 1Q16 2Q16E 3Q16E 4Q16E 2016E 매출액 1,302 1,311 1,387 1,329 5,328 1,519 1,508 1,595 1,506 6,129 Healthy (생활용품) Beautiful (화장품) Refreshing (음료) 416 368 454 359 1597 419 452 478 452 1,801 610 596 565 678 2449 797 693 733 692 2915 276 347 368 291 1282 304 363 384 362 1413 영업이익 178 168 190 147 684 234 199 224 153 809 OPM(%) 13.7 12.8 13.7 11.1 12.8 15.4 13.2 13.9 11.2 13.2 Healthy (생활용품) Beautiful (화장품) Refreshing (음료) 52 39 68 27 186 54 54 61 42 211 109 95 78 108 390 157 113 128 87 485 17 34 44 13 108 22 31 35 24 113 53
투자의견변경 일시 투자의견 목표주가 2016.06.20 매수 1,250,000원 2016.06.07 매수 1,250,000원 2016.04.27 매수 1,250,000원 2016.01.27 매수 1,100,000원 2015.08.13 매수 1,100,000원 2015.01.28 매수 700,000원 2014.12.24 매수 700,000원 2014.07.31 매수 580,000원 (원) 1,300,000 1,200,000 수정주가 목표주가 1,100,000 1,000,000 900,000 800,000 700,000 600,000 500,000 400,000 300,000 14.6 15.1 15.8 16.3 작성자(이승욱)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 신의성실하게 작성되었음을 확인합니다. 본 보고서에 언급된 종목의 경우 당사 조사분석담당자는 본인의 담당종목을 보유하고 있지 않습니다. 본 보고서는 기관투자가 또는 제 3 자에게 사전 제공된 사실이 없습니다. 당사는 자료공표일 현재 해당기업과 관련하여 특별한 이해 관계가 없습니다.. 종목별 투자의견은 다음과 같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월 기준) 25%이상 적극매수 / 10%~25% 매수 / -10%~+10% 중립 / -10%미만 매도 SK 증권 유니버스 투자등급 비율 (2016 년 6 월 20 일 기준) 매수 96.05% 중립 3.95% 매도 0% 54
대차대조표 손익계산서 LG 생활건강(051900/KS 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 유동자산 9,811 12,143 13,311 15,208 20,193 매출액 43,263 46,770 53,285 61,011 71,383 현금및현금성자산 1,430 3,381 3,969 4,031 7,536 매출원가 20,318 21,018 22,262 25,015 29,267 매출채권및기타채권 4,236 4,269 4,361 5,630 6,588 매출총이익 22,944 25,752 31,023 35,997 42,116 재고자산 3,756 4,113 4,413 4,881 5,354 매출총이익률 (%) 53.0 55.1 58.2 59.0 59.0 비유동자산 24,540 26,141 28,835 30,368 31,591 판매비와관리비 17,980 20,641 24,182 28,065 32,693 장기금융자산 32 31 62 61 61 영업이익 4,964 5,110 6,841 7,931 9,423 유형자산 10,221 11,024 12,901 14,064 15,016 영업이익률 (%) 11.5 10.9 12.8 13.0 13.2 무형자산 12,859 13,461 13,803 14,038 13,938 비영업손익 -230-308 -393-156 -98 자산총계 34,351 38,283 42,146 45,577 51,784 순금융비용 343 321 253 224 141 유동부채 9,817 10,357 11,595 10,450 10,981 외환관련손익 114 38-46 -8-8 단기금융부채 3,977 3,690 3,727 1,442 442 관계기업투자등 관련손익 36 55 72 25 0 매입채무 및 기타채무 3,832 4,161 4,204 4,813 5,631 세전계속사업이익 4,735 4,802 6,448 7,776 9,325 단기충당부채 94 105 127 145 169 세전계속사업이익률 (%) 10.9 10.3 12.1 12.7 13.1 비유동부채 9,780 10,842 9,398 8,975 8,592 계속사업법인세 1,078 1,256 1,744 2,072 2,485 장기금융부채 7,340 8,396 6,885 6,387 5,887 계속사업이익 3,657 3,546 4,704 5,704 6,840 장기매입채무 및 기타채무 0 0 0 0 0 중단사업이익 0 0 0 0 0 장기충당부채 233 180 177 197 229 *법인세효과 0 0 0 0 0 부채총계 19,597 21,198 20,993 19,425 19,573 당기순이익 3,657 3,546 4,704 5,704 6,840 지배주주지분 14,089 16,374 20,373 25,355 31,395 순이익률 (%) 8.5 7.6 8.8 9.4 9.6 자본금 886 886 886 886 886 지배주주 3,573 3,494 4,604 5,681 6,818 자본잉여금 973 973 973 973 973 지배주주귀속 순이익률(%) 8.26 7.47 8.64 9.31 9.55 기타자본구성요소 -731-791 -967-971 -971 비지배주주 83 51 100 22 22 자기주식 -709-709 -709-709 -709 총포괄이익 2,785 3,025 4,943 5,929 7,065 이익잉여금 14,147 16,890 20,662 25,421 31,234 지배주주 2,703 2,975 4,846 5,909 7,045 비지배주주지분 665 711 780 797 817 비지배주주 83 50 97 20 20 자본총계 14,754 17,085 21,153 26,152 32,212 EBITDA 6,067 6,322 8,112 9,868 11,573 부채와자본총계 34,351 38,283 42,146 45,577 51,784 현금흐름표 주요투자지표 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 월 결산(억원) 2013 2014 2015 2016E 2017E 영업활동현금흐름 4,242 4,910 6,605 6,163 9,084 성장성 (%) 당기순이익(손실) 3,657 3,546 4,704 5,704 6,840 매출액 11.0 8.1 13.9 14.5 17.0 비현금성항목등 2,731 3,058 3,673 4,287 4,733 영업이익 11.4 3.0 33.9 15.9 18.8 유형자산감가상각비 967 1,055 1,108 1,770 1,988 세전계속사업이익 10.0 1.4 34.3 20.6 19.9 무형자산상각비 136 157 163 167 163 EBITDA 9.5 4.2 28.3 21.7 17.3 기타 364 364 440 56-52 EPS(계속사업) 17.6-2.2 31.7 23.4 20.0 운전자본감소(증가) -919-319 -161-1,958-4 수익성 (%) 매출채권및기타채권의 감소(증가) -440 110-20 -812-957 ROE 27.4 22.9 25.1 24.9 24.0 재고자산감소(증가) -487-323 -212-467 -473 ROA 11.8 9.8 11.7 13.0 14.1 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 416 33 15 154 818 EBITDA마진 14.0 13.5 15.2 16.2 16.2 기타 -408-139 57-833 608 안정성 (%) 법인세납부 -1,226-1,375-1,611-1,870-2,485 유동비율 99.9 117.2 114.8 145.5 183.9 투자활동현금흐름 -4,885-2,723-3,395-2,971-2,848 부채비율 132.8 124.1 99.2 74.3 60.8 금융자산감소(증가) 0-58 -131-76 0 순차입금/자기자본 66.2 49.9 29.9 13.1-4.9 유형자산감소(증가) -1,295-1,768-2,851-2,841-2,870 EBITDA/이자비용(배) 16.3 16.9 24.7 32.1 51.0 무형자산감소(증가) -73-55 -63-63 -63 주당지표 (원) 기타 -3,516-843 -350 9 85 EPS(계속사업) 20,166 19,722 25,982 32,066 38,480 재무활동현금흐름 1,463-227 -2,616-3,139-2,732 BPS 79,516 92,417 114,985 143,104 177,193 단기금융부채증가(감소) -2,386-2,761-3,148-2,319-1,000 CFPS 26,388 26,558 33,154 42,995 50,617 장기금융부채증가(감소) 4,986 3,477 1,524-500 -500 주당 현금배당금 3,750 4,000 5,500 6,000 6,000 자본의증가(감소) 0 0 0 0 0 Valuation지표 (배) 배당금의 지급 -634-639 -677-923 -1,005 PER(최고) 34.0 32.6 40.7 34.4 28.6 기타 -503-304 -317-320 -227 PER(최저) 24.1 21.5 23.0 25.4 21.2 현금의 증가(감소) 778 1,950 589 62 3,504 PBR(최고) 8.6 7.0 9.2 7.7 6.2 기초현금 652 1,430 3,381 3,969 4,031 PBR(최저) 6.1 4.6 5.2 5.7 4.6 기말현금 1,430 3,381 3,969 4,031 7,536 PCR 20.8 23.5 31.7 24.7 21.0 FCF 2,781 3,508 4,298 4,181 6,125 EV/EBITDA(최고) 20.1 18.4 22.6 19.3 16.0 자료 : LG생활건강, SK증권 추정 EV/EBITDA(최저) 15.1 12.8 13.2 14.3 11.8 55
LG 생명과학(068870/KS) 주력 제품 성장과 신제품가세로 기업가치 증가 매수(유지) T.P 92,000 원(상향) 하태기 tgha@sk.com 02-3773-8872 자본금 841 억원 발행주식수 1,681 만주 자사주 0 만주 액면가 5,000 원 시가총액 12,184 억원 주요주주 (주)엘지(외2) 30.99% 국민연금공단 12.47% 외국인지분률 8.60% 배당수익률 주가(16/06/16) 73,500 원 목표주가 92,000 원으로 상향 조정 KOSPI 1951.99 pt 52주 Beta 1.19 동사의 목표주가를 92,000 원으로 상향 조정한다. 실적개선과 미래 성장 잠재 52주 최고가 84,000 원 력을 반영한 결과이다 52주 최저가 47,600 원 60일 평균 거래대금 117 억원 영업실적 및 투자지표 주가 및 상대수익률 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 LG생명과학 KOSPI 대비 상대수익률 -13 15.6 15.9 15.12 16.3 16.6 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월 8.6% 9.5% 6개월 24.6% 25.7% 12개월 27.4% 32.4% 47 37 27 17 7-3 LG 생명과학의 영업실적 개선과 미래 성장 잠재력을 반영하여 목표주가를 92,000 원으로 상향 조정한다. 이브아르, 제미글로 등이 주력 품목으로 성장했고 하반기부터는 5 가혼합백신이 가세할 전망이다. 영업실적 개선과 함께 바이오시밀 러 등의 신약개발도 진행되고 있어 미래 성장 잠재력이 커지고 있는 것으로 평가한다. 주력 품목 매출 호조로 영업실적 개선 LG 생명과학은 과거 신약개발에 회사의 역량을 집중했지만 영업실적에서 큰 성 과를 내지 못했었다. 그러나 최근 경영전략 방향을 영업실적과 신약개발에 동시 에 포커스한 결과, 매출과 이익이 증가하고 있다. 필러 이브아르, 당뇨병치료제 제미글로 등의 제품이 매출 고성장을 견인하는 중이다. 하반기 5 가 혼합백신 출시 예정 필러 제품 이브아르는 중국시장에서 성장 잠재력이 높다. 이브아르 수출액은 금 년 1 분기에 53 억원으로 전년동기대비 140% 성장했다. 당뇨병치료제 제미글 로도 대웅제약이 마케팅하면서 104 억원(+121.3%)으로 급성장 중이다. 그외 유트로핀(왜소증치료제), 폴리트롭(불임치료제) 등이 안정적으로 성장하고 있다. 하반기에는 5 가혼합백신(디프테리아, 파상풍, 백일해, B 형간염, 뇌수막염) 유펜 타가 출시된다. 금년 매출 100 억원 이상 기대되는 품목이며 2017 년에는 해외 입찰(유니세프 등) 확대를 통해서 매출이 급성장할 것으로 전망된다. 구분 단위 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 매출액 억원 4,173 4,256 4,505 5,181 5,538 5,965 yoy % 2.8 2.0 5.9 15.0 6.9 7.7 영업이익 억원 144 162 252 446 432 465 yoy % -5.6 12.5 55.6 76.8-3.1 7.7 EBITDA 억원 403 480 616 887 883 851 세전이익 억원 51 21 139 330 316 353 순이익(지배주주) 억원 33-21 115 269 257 287 영업이익률% % 3.5 3.8 5.6 8.6 7.8 7.8 EBITDA% % 9.7 11.3 13.7 17.1 15.9 14.3 순이익률 % 0.8-0.5 2.5 5.2 4.7 4.8 EPS 원 194-125 686 1,600 1,531 1,709 PER 배 209.3 N/A 88.4 46.0 48.0 43.0 PBR 배 2.7 2.5 4.0 4.4 4.0 3.7 EV/EBITDA 배 23.0 18.6 21.7 17.4 17.3 17.5 ROE % 1.3-0.8 4.6 10.0 8.7 8.9 순차입금 억원 2,230 2,576 2,975 2,891 2,751 2,368 부채비율 % 141.3 161.8 174.4 172.7 162.3 152.6
LG 생명과학(068870/KS LG 생명과학 R&D Pipe line 자료: LG 생명과학 주가밸류에이션 (단위: 억원) Forward EBITDA EBITDA 771 EBITDA multiple(배) 22 사업가치 16,960 글로벌 신약가치 :10% 프리미엄 1,696 합계 18,656 순차입금 3,112 기업가치 15,544 발행주식수(주) 16813206 적정주가(원) 92,450 자료: SK 증권 주 1: EBITDA 는 1 분기 로열티 수입 부분 50% 차감 반영 주 2: 최근 4 년 평균 EV/EBITDA multiple 22.5 배, 10% 할인 반영 57