Analysis 씨제이대한통운(주) 평가일: 2016. 04. 08 평가담당자 평가 개요 등급 추이 김현 선임연구원 02-368-5459 hkim@korearatings.com 김봉균 평가6실 평가전문위원 02-368-5679 제89-1회 외 무보증사채 평가종류 후순위사채 AA-/안정적 정기평가 NR AA AA- A+ A A- (무보증사채) bkkim@korearatings.com 기업어음 A1 13.01 14.01 15.01 16.01 주요 재무지표 (단위: 억원, 배, %) 2011(12) 2012(12) 2013(12) 2014(12) 2015(12) 매출액 22,441 24,929 33,950 40,788 43,584 EBIT(영업이익) 1,010 1,033 313 1,086 1,178 EBITDA 1,415 1,487 997 1,970 2,079 총자산 29,302 29,704 37,916 37,120 37,360 총차입금 2,346 2,459 10,731 8,966 8,387 순차입금 323 1,442 10,080 8,280 7,891 EBIT/매출액(영업이익률) 4.5 4.1 0.9 2.7 2.7 EBITDA마진 6.3 6.0 2.9 4.8 4.8 EBITDA/금융비용 6.1 10.8 2.8 5.3 6.8 순차입금/EBITDA 0.2 1.0 10.1 4.2 3.8 부채비율 31.8 29.7 69.5 64.8 63.8 차입금의존도 8.0 8.3 28.3 24.2 22.5 적용재무제표 별도 별도 별도 별도 별도 주 1. K-IFRS기반 표준재무지표로 조정 재구성한 수치임 2. EBITDA = EBIT(영업이익)+감가상각비+무형자산상각비 평정요지 한국기업평가는 씨제이대한통운 (이하 동사 )의 제 89-1 회 외 무보증사채 신용등급 을 AA-로 평가하며, 주요 평정요인은 다음과 같다. 국내 최대의 물류인프라, 다각화된 사업구조 등 사업평가항목 매우 우수 안정적 영업수익성 및 커버리지 지표 등 재무평가항목 우수 외형성장과 함께 영업수익성 회복세 영업현금흐름 회복에도 투자부담으로 재무구조 개선 지연 전망 단기 자금수요 예상되나 유동성 대응력은 양호한 수준 등급전망 안정적(Stable) 이는 확고한 시장지위 및 다각화된 사업구조에 기반한 안정된 현금흐름과 우수한 재 무융통성을 바탕으로 현 수준의 재무안정성을 유지할 것이라는 전망을 반영한 것이다. 투자 확대로 성장잠재력 확충이 기대되지만, 동시에 수반되는 차입부담 통제 여부는 동사의 중단기 신인도 결정에 중요한 요인이 되고 있다. 이에 따라 향후 수익 및 현 금창출력 개선을 통한 재무구조 개선 여부에 대해 지속적으로 모니터링 할 계획이다. www.korearatings.com
등급변동요인 상향 트리거 하향 트리거 한국기업평가는 투자성과 발현을 통한 수익 및 현금창출력 개선을 바탕으로 차입금 을 감축함으로써 별도기준 순차입금/EBITDA 1.5 배 이하와 차입금의존도 15% 이하 를 유지할 경우 신용등급 상향을 검토할 수 있다. 반면 투자성과 발현이 지연되어 별도기준 EBITDA 마진이 5% 이하에 머무르고, 순 차입금/EBITDA 가 5 배 이상을 지속할 경우 신용등급 하향 압력이 커질 수 있다. 대체로 양호한 수익성과 우량한 재무구조에도 불구하고 물류인프라 및 해외 사업 투 자가 지속적으로 집행됨에 따라 최근 3 년평균 별도기준 EBITDA 마진은 4.3%, 순차 입금/EBITDA 는 5.2 배 수준을 나타내고 있다. 다만, 이는 CJ GLS 와의 합병에 따른 2013 년의 급격한 지표 변화에 따른 것으로 이를 제외한 최근 2 년 평균은 4.8%, 4 배 수준이며, 매출 성장에 따른 EBITDA 규모 증가 추세를 감안시, 향후 1~2 년간 EBITDA 마진은 5% 이상, 순차입금/EBITDA 는 3~4 배 수준에서 점차 개선되는 추 세를 보일 것으로 전망된다. 주요 평정요인(Key Rating Factors) 사업 및 재무 요인 국내 최대의 물류 인프라, 다각화된 사업구조 등 사업평가항목 매우 우수 1930 년에 설립된 동사는 지속적인 물류인프라 투자를 통한 사업다각화로 운송관련 종합서비스를 제공하는 국내 최대의 자산형 물류업체이다. 2012 년 초 CJ 그룹에 편 입되었고, 2013 년 4 월 1 일 계열 내 CJ GLS 와 합병하면서 계열 내 물류부문 주력 계열사로 자리매김하고 있다. 동사는 설립 이후 전국 주요 항만 및 터미널 등 물류거점을 확보하고, 화물차량, 하역 기구 등의 장비를 지속적으로 도입하면서 현재 국내 최대의 물류인프라 및 물류네트 워크를 구축하고 있다. 이를 통해 택배, 포워딩, 항만하역 등 주력사업 부문에서 업계 수위의 경쟁력을 보유한 다각화된 사업구조를 갖추고 있어 사업평가항목은 매우 우 수한 것으로 판단된다. 또한 경기도 광주에 수도권 택배 Mega-Hub 를 구축하는 사 업을 비롯하여 지속적인 투자를 진행하며 물류인프라 확충을 통해 사업안정성을 강 화해가고 있다. 안정적 영업수익성 및 커버리지 지표 등 재무평가항목 우수 상대적으로 수익성과 재무구조가 열위한 CJ GLS 와 합병하면서 과거 대비 수익성이 다소 하락하고 차입금은 크게 증가하였다. 하지만 풍부한 물류인프라와 네트워크를 통해 여타 물류업체 대비 우수한 영업수익성을 보여주고 있으며, 이러한 영업수익성 에 기반하여 EBITDA/총금융비용 등 커버리지 지표 및 차입금의존도 등 레버리지 지 표도 우량한 수준을 유지하고 있어 전반적인 재무평가항목은 우수한 수준으로 판단 된다 최근 실적 동향 및 향후 전망 택배부문 성장과 해외사 업 확대에 힘입어 외형 성장과 함께 영업수익성 빠른 회복세 강화된 시장지배력을 바탕으로 양호한 외형성장세를 시현하고 있으며 CJ GLS 와의 통합과정에서 발생하였던 비효율과 경기 침체 및 경쟁심화 등으로 저하되었던 영업 수익성도 주력인 택배 및 CL 부문의 수주 확대와 판가 인상 추진 및 운영 효율화 작 업을 진행하면서 빠른 회복세를 나타내고 있다. 2015 년에는 메르스 영향에 따른 내 수 둔화 및 수출 부진에도 불구하고 택배물량 증가 및 중국을 포함한 해외 비지니스 확대를 통해 연결기준 매출액 5 조 558 억원을 기록하며, 전년대비 10.9%의 매출 성 장을 지속하였다. 다만, 물량급증에 따른 택배부문 인건비 증가 등으로 인하여 매출 성장에도 불구하고 수익성은 2014 년 수준을 유지하였다. 2
매출 및 영업현금흐름 개선 기대되나 투자부담 으로 재무구조 개선은 다소 지연될 전망 합병 초기 택배부문의 통합 문제들은 정상화 국면으로 들어선 것으로 판단되며, 합병 이후 신규 수주 확대 및 네트워크 효율화를 통한 원가 개선으로 영업수익성은 회복되 고 있는 것으로 판단된다. 또한 향후에도 곤지암 Mega-Hub 구축 등 물류 인프라 확충과 시장점유율 확대를 위한 적극적인 영업활동, 해외 네트워크 확보를 위한 M&A 진행 등으로 사업기반을 확대하면서 매출은 지속적으로 증가할 것으로 전망된 다. 다만, 비자산형 물류업체로서 영업수익성이 낮았던 CJ GLS 의 합병으로 향후 영 업수익성은 합병 이전에 비해서는 다소 낮은 수준에 머무를 전망이다. 舊 대한통운의 인수 및 CJ GLS 합병 과정에서 크게 증가하였던 차입규모는 2014 년 이후 보수적 투자 기조를 유지하는 가운데 금호리조트 지분 (695 억원) 및 비영업용 부동산(146 억원) 매각 등을 통해 2013 년말을 고점으로 감소세로 전환되었다. 그러 나 물류 인프라 투자 관련 대규모 CAPEX 가 계획되어 있고, 해외 사업확장 등을 위 한 지분투자가 병행됨에 따라 차입금 규모는 재차 증가될 것으로 예상된다. 동사는 2015 년 9 월 4 일자 공시를 통해 중국 물류기업인 Rokin 사(Rokin Logistics and Supply Chain Co., Ltd) 지분인수 계획을 발표하였으며, 이와 관련한 소요자금은 약 3,000 억원 수준이다. 사업 기반 확보를 통한 영업현금 확대를 기대할 수 있으나, 해외 비즈니스 확장 외에도 곤지암 Mega-Hub 구축 등 물류 인프라 확충 등 중단기 투자부담으로 인해 순차입금/EBITDA 등 커버리지 지표의 개선은 제한적일 것으로 전망된다. 유동성 분석 단기 자금수요 예상되나 유동성 대응력은 양호한 수준 2015 년말 별도기준 총차입금은 8,387 억원으로 대부분 시설자금 위주의 장기차입금 과 회사채(4,500 억원) 그리고 장기 CP(3,000 억원)로 구성되어 있다. 이 중 회사채 1,700 억원, 장기 CP 3,000 억원 등 전체 차입금의 58.6%인 4,905 억원이 1 년 이내 만기도래하는 가운데 Rokin 사 인수가 진행 중에 있어 단기 자금수요는 상당한 수준 으로 파악된다. 그러나, 우수한 영업현금창출력을 견지하는 가운데 2015 년말 현재 보유 중인 500 억 원 수준의 현금성 자산과 금융권 미사용 여신한도(약 2,935 억원)와 전국 주요 거점 에 위치한 유형자산의 우량한 담보가치 및 CJ 그룹의 높은 신인도에 기반한 대체자 금 조성능력 등을 감안할 때, 지표상 나타나는 자금압박에도 불구하고 전반적인 유동 성 대응에 큰 어려움이 없을 전망이다. 유동성 관련 주요 지표 (단위: %) 2011(12) 2012(12) 2013(12) 2014(12) 2015(12) 유동비율 178.0 129.9 174.3 200.7 93.9 부채상환계수 83.9 179.5 49.8 138.2 68.3 단기성차입금/현금성자산 24.7 134.5 283.3 73.6 989.2 단기성차입금/FCF -85.7-98.9-77.5 36.1 408.9 주: 단기성차입금=단기차입금+유동성장기부채 자료: 당사 DB 3
물류산업 평가방법론 적용 결과 사업 항목 재무 항목 구분 AAA AA A BBB BB B 매출규모 자산규모 업태다각화 및 부문별 사업역량 네트워크 분포 고정거래처 EBITDA마진 EBITDA/총금융비용 순차입금/EBITDA 차입금의존도 재무정책과 융통성 모델등급 주: 표시는 상대적으로 중요한 지표를 의미 본 평가는 당사의 공시된 물류산업 평가방법론과 KR 신용평가일반론, 계열신용평가방법론을 적용하였습니다. 공시된 신용평가방법론은 당사 홈페이지 www.rating.co.kr 의 리서치/평가방법론에서 찾아볼 수 있습니 다. <유의사항> (1) 신용등급은 특정 금융상품, 금융계약, 발행자 등의 상대적인 신용위험에 관한 현재 시점에서의 한국기업평가 의 의견입니다. 신용등급 은 특별한 언급이 없는 경우 신용위험을 제외한 다른 위험(금리나 환율변동 등에 따른 시장가치 변동위험, 해당 증권의 유동성위험, 내 부절차나 시스템으로 인해 발생하는 운영위험)에 대해서는 설명하지 않습니다. 또한 신용평가는 현재 또는 과거 사실에 관한 진술이 아니라, 당사 고유의 평가기준에 따라 평가대상의 미래 상환능력에 대해 예측한 독자적인 의견으로, 이러한 예측정보는 실제 결과치와 다를 수 있습니다. 신용등급은 환경변화 및 당사가 정한 기준에 따라 변경 또는 취소될 수 있습니다. (2) 본 보고서상 모든 정보는 평가대상회사 또는 기관이 제출한 자료와 함께 각종 공시자료 등의 자료원으로부터 수집된 자료에 근거하고 있으며, 당사는 제출자료에 거짓이 없고 중요사항이 누락되어 있지 않으며 중대한 오해를 불러일으키는 내용이 들어 있지 않다는 확인 서를 평가대상회사 또는 기관으로부터 수령하고 있습니다. 당사는 평가대상회사 또는 기관 및 이들 대리인이 정확하고 완전한 정보를 적시에 제공한다는 전제하에 신용평가업무를 수행하고 있으며, 신용평가 과정에서 이용하는 정보에 대해 별도의 실사나 감사를 실시하 고 있지 않습니다. 따라서 제공된 정보의 오류 및 사기, 허위에 따른 결과에 대해 당사는 어떠한 책임도 부담하지 않습니다. (3) 신용평가 과정에서 이용하는 정보에 대해 별도의 검증절차를 거치지 않았고, 분석자 분석도구 또는 기타요인에 의한 오류 발생 가능 성이 있기 때문에 당사는 본 보고서 내용의 정확성 및 완전성을 보증하거나 확약하지 않습니다. 본 보고서의 모든 정보들은 신용등급 부여에 필요한 주요한 판단 근거로서 제시된 것으로 평가대상에 대한 모든 정보가 나열된 것은 아니며, 고의 또는 중대한 과실에 기인 한 사항을 제외하고 신용등급 및 본 보고서상 정보의 이용으로 발생하는 어떠한 손해 및 결과에 대해서도 당사는 책임지지 않습니다. (4) 당사는 금융상품의 매매와 관련한 조언을 제공하거나 투자를 권유하지 않습니다. 신용등급은 특정 유가증권의 매수, 매도 혹은 보유를 권유하는 정보가 아니며 시장 가격의 적정성에 대한 정보도 아닙니다. 신용등급 및 본 보고서는 당사 고유의 평가기준에 따른 의견으 로만 해석되어야 하며, 이용자의 투자결정을 대신할 수 없고 금융상품의 투자 결과에 대한 법적 책임소재를 판단하기 위한 증빙자료로 도 사용될 수 없습니다. 따라서 정보이용자들은 스스로 투자대상의 위험에 대해 분석하고 평가한 다음 그 결과에 따라 각자 투자에 대 한 의사결정을 하여야만 합니다. 4
다음은 표준내부통제기준 제38조 제44조 제6항 제46조 제4항, 금융투자업규정 제8-19조의9 제2항에 따라 제공되는 내용이 며, 평가의견의 일부입니다. 장기 채무 신용등급 정의 및 회사채 부도율 등급기호 등급의 정의 연간 부도율(%) 3년차 평균 누적부도율(%) 공식 광의 공식 광의 AAA 원리금 지급확실성이 최고 수준이며, 예측 가능한 장래의 환경변화에 영향을 받지 않을 만큼 안정적이다. 0.00 0.00 0.00 0.00 AA 원리금 지급확실성이 매우 높으며, 예측 가능한 장래의 환경변화에 영향을 받을 가능성이 낮다. 0.00 0.00 0.00 0.00 A 원리금 지급확실성이 높지만, 장래의 환경변화에 영향을 받을 가능성이 상위 등급에 비해서는 높다. 0.00 0.00 0.39 1.40 BBB 원리금 지급확실성은 있으나, 장래의 환경변화에 따라 지급확실성이 저하될 가능성이 내포되어 있다. 0.00 0.00 1.46 5.58 BB 최소한의 원리금 지급확실성은 인정되나, 장래의 안정성면에서는 투기적 요소가 내포되어 있다. 4.17 8.33 9.18 12.62 B 원리금 지급확실성이 부족하며, 그 안정성이 가변적이어서 매우 투기적이다. 0.00 13.33 15.55 17.84 CCC 채무불이행이 발생할 가능성이 높다. 0.00 NA 14.98 26.13 CC 채무불이행이 발생할 가능성이 매우 높다. NA NA 100.00 100.00 C 채무불이행이 발생할 가능성이 극히 높고, 합리적인 예측 범위내에서 채무불이행 발생이 불가피하다. 100.00 100.00 35.49 54.13 D 현재 채무불이행 상태에 있다. 주1: AA부터 B까지는 동일 등급내에서 상대적인 우열을 나타내기 위하여 "+" 또는 "-"의 기호를 부가할 수 있음. 주2: 예비평가의 경우 신용등급 앞에 P 를, 조건부 신용평가의 경우 신용등급 앞에 C 를, 미공시 등급의 경우 신용등급 앞에 U 를 부기함. 주3: 구조화금융거래와 관련한 신용평가의 경우 신용등급 뒤에 (sf) 를, 집합투자기구 신용평가의 경우 신용등급 뒤에 (f) 를 부기함. 주4: 공식 부도율은 금융투자업규정 제8-19조의9 제3항 제2호의 부도 정의(원리금의 적기상환이 이루어지지 않거나 기업회생절차 파산절차의 개시가 있는 경 우)에 의해 산정된 부도율임. 주5: 광의 부도율은 표준내부통제기준 제3조 제9호에 의해 부도 이외에 기업구조조정 관련 법률 및 이에 준하는 협약에 따라 원리금감면, 출자전환 등의 방법 으로 채권자의 상당한 경제적 손실을 수반하면서 실질적으로 부도 방지 및 채무 경감 등을 목적으로 이루어지는 채무조정을 포함하여 산정한 부도율임. 주6: 연간 부도율은 신용평가실적서의 직전년도 부도율로서 광의의 부도에 따른 부도율을 병기하고, 3년차 평균누적부도율은 평균누적부도율표의 3년차 평균 누적부도율로서 광의의 부도에 따른 부도율을 병기함. 당사가 본 건 신용평가에 이용한 중요자료는 감사보고서, 사업보고서, 경영공시자료, 부문별 실적, 차입금현황, 주요 계정별 명세 등 입니다. 본 신용평가의 평가개시일은 2016.04.05이고, 평가종료일은 2016.04.08입니다. 최근 2년간 의뢰인과 체결한 다른 신용평가계약 건수 및 총액은 각각 2건, 40백만원(정기평가 포함)입니다. 당사는 신용평가 일 현재 의뢰인의 다른 신용평가용역을 수행하고 있습니다. 또한 의뢰인은 독점규제 및 공정거래에 관한 법률에 따른 기업집 단에 속하며, 동 기업집단의 직전년도 수수료 비중은 신용평가 수수료 총액의 0.8%에 해당합니다. 신용평가일 기준 2년 이내 비평가용역계약 체결내역은 없습니다. 또한 의뢰인은 독점규제 및 공정거래에 관한 법률에 따른 기업집단에 속하며, 동 기업집단의 직전년도 비평가수수료 비중은 비평가 수수료 총액의 0%에 해당합니다. 한편, 신용평가 일 현재 수행중인 비평가용역은 없습니다. Copyright 2001 : Korea Ratings. 서울특별시 영등포구 의사당대로 97 대표전화: 368-5500 FAX: 368-5599. 본 보고서에서 제공하는 모든 정보의 저작권은 한국기업평가 의 소유입니다. 따라서 어떠한 정보도 당사의 서면동의 없이 무단으로 전재되 거나 복사, 인용(또는 재인용), 배포될 수 없습니다. 5