Contents I. Summary 3 II. 투자전략 4 III. 215년 소비 전망 7 IV. 일본 시장 분석 15 V. Global Peer 동향 36 Ⅵ. 기업분석 39

유통업 일본을 통해 본 우리 유통산업의 모습 215년 2분기 유통업 회복 구간 진입 - 2Q15부터 세월호 기저 효과와 자산가치 증가 등에 따른 소비 회복 기조 속에 유통 업황 개선 예상 - 대형 오프라인 채널: 백화점과 대형마트 업황 회복, 장기적으로는 신업태 중심의 변화 필요 - 홈쇼핑: 모바일 시장 급성장과 함께 경쟁 심화, 업황 저점을 통과 중 - 편의점: 양적 성장에서 질적 성장으로 전환 시기 도래 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 Overweight 비중확대, 신규 Rating & Target 종목명 투자의견 목표주가 롯데하이마트 Buy 9,원 현대백화점 Buy 2,원 신세계 Buy 266,원 이마트 Buy 317,원 롯데쇼핑 Buy 33,원 GS리테일 Buy 48,6원 BGF리테일 Buy 14,원 CJ오쇼핑 Buy 32,원 GS홈쇼핑 Buy 28,원 현대홈쇼핑 Buy 165,원 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 6.1 13.6 1.1 1.2 상대수익률 3.1 5.6 1.3-5.8 (pt) 유통산업(좌) 115 Ralative to KOSPI(우) 1 11 15 5 1 95 9-5 85 8-1 75 7-15 14.4 14.7 14.1 15.1 15.4 일본 유통시장 현황: 아울렛, 편의점, 드럭스토어, 전문점 시장 여전히 성장 중 - 저출산, 인구 고령화 문제로 소비가 고성장할 수 없는 인구구조 - 9년대 후반부터 백화점과 같은 대형 종합 유통 채널의 쇠락, 가격과 엔터테인먼트 측면에서 매력이 큰 아울렛, 복합쇼핑몰 시장이 대안으로 부각되며 여전히 성장하는 모습 - 1인 가구와 고령층을 주요 대상으로 하는 편의점, 드럭스토어와 같은 소형 오프라인 채널의 안정적인 성장 지속 - 취급 품목의 자기 정체성이 확실한 전문판매점(가전, 가구, 의류 등)도 현재 성업 중 Top pick은 롯데하이마트와 현대백화점, 그 외 신세계, 이마트도 주목 - 롯데하이마트, 목표주가 9,원, 영업레버지리 효과 & 경기 회복 선순환 맞물림 - 현대백화점, 목표주가 2,원, 경쟁사를 능가하는 출점 전략 돋보임 - 신세계, 목표주가 266,원, 하반기로 갈수록 더 기대됨 이마트, 목표주가 317,원, Smart Emart 한국 vs. 일본 프리미엄 아울렛 시장비교 자료: 대신증권 리서치센터 기업분석 215.5.7 www.daishin.com

Contents I. Summary 3 II. 투자전략 4 III. 215년 소비 전망 7 IV. 일본 시장 분석 15 V. Global Peer 동향 36 Ⅵ. 기업분석 39

DAISHIN SECURITIES I. Summary 215 년 소비 개선 - 지난 해 세월호 사고 기저효과에 따른 완만한 소비 개선 - 기업 실적 개선, 가계 흑자율 상승하면서 소비 여력 확대 - 경기 불확실성 다소 개선, 부동산 및 주식시장 상승에 따른 자산 가치 상승으로 소비 회복 가능성 일본을 통해 본 우리 유통산업의 모습 - 저출산 고령화 사회로 진입. 잠재성장율 하락에 따른 소비 시장 위축 - 채널별 변화 모습 1. 대형 오프라인 채널 : 9년대 후반부터 백화점 대신 아울렛과 복합쇼핑몰 시장 성장 : 27~213년 아울렛 시장 연평균 5.8% 성장 2. 소형 오프라인 채널 : 1인 가구 증가, 인구 고령화로 근린형 소형점포 매력 부각, 편의점 및 드럭스토어 성장 -전문 판매점의 아이텐터티 부각 : 채널의 전문성이 소비자들에게 어필. 소비의 정체 속에 가전, 가구, 의류 등 품목별 1위 업체들의 시장 지배력에 주목 215 년 유통업 투자전략 215년에는 백화점, 대형마트 주목 Top pick으로 롯데하이마트, 현대백화점 제시, 관심 종목 신세계, 이마트 - 롯데하이마트, 목표주가 9,원, 영업레버지리 효과 & 경기 회복 선순환 맞물림 - 현대백화점, 목표주가 2,원, 경쟁사를 능가하는 출점 전략 돋보임 - 신세계, 목표주가 266,원, 하반기로 갈수록 더 기대됨 - 이마트, 목표주가 317,원, Smart Emart 3

유통업 II. 투자전략 215 년 유통업 비중 확대 의견 제시 215년 유통업 비중확대 제시 업황 회복 강도는 백화점>대형마트 전망 215년 유통업 투자의견은 비중 확대를 제시한다. 강도는 약하지만 지난 해 세월호 사 고 이후 침체됐던 내수 소비 시장이 조금씩 회복세를 보이고 있다. 경기 회복을 전제할 경우 업태별 회복 강도는 백화점>대형마트, 홈쇼핑 순으로 나타날 것으로 예상되는데, 백화점 업계는 최근 모바일 쇼핑과 해외 직구, 그리고 자기 지향적이며 합리적인 소비 트렌드의 확산으로 성장의 한계에 직면하고 있지만 기존 채널의 대안으로 제시되는 아 울렛, 복합쇼핑몰에 대한 투자 효과가 올해~내년에 걸쳐 나타나면서 신규 출점 효과에 따른 성장 모멘텀이 부각될 전망이다. 대형마트는 출점 여력은 제한적이나 올해 하반기부터 강제 휴무 규제 영향에서 벗어나 고 온라인 식품몰과 창고형 할인마트 등 새로운 사업을 통해 성장 부진을 만회를 기대 해 볼 만 하다. 또한 해외 점포 구조조정에 따른 실적 개선 모멘텀도 예상된다. 모바일 채널의 급성장으로 위축됐던 TV 홈쇼핑 시장도 그간의 부진을 다소 만회할 것 으로 보인다. TV 채널의 고성장을 기대하긴 어렵지만 큰 폭으로 감소할 가능성도 낮다. 모바일 취급고 비중 확대로 영업이익률은 다소 하락할 것으로 전망되는데 TV 취급고가 2Q부터 안정적으로 성장하면서 이익률 하락에도 불구하고 영업이익은 하반기부터 전년 동기대비 증가세로 전환될 것으로 전망된다. 표 1. 유통 채널 별 투자전략 백화점 대형마트 편의점 홈쇼핑 214 215 214 215 214 215 214 215 흐림 갬 흐림 갬 맑음 맑음 흐림 갬 Positive Negative Investment Strategy 백화점 - 백화점 업황 회복 기대감 유효 - 백화점 산업 성숙기 진입 - 아울렛, 복합쇼핑몰 성장 동력 기대 - 복합쇼핑몰에 대한 대규모 투자, 성과에 - 현대백화점, 신세계 등 출점 이벤트에 따른 대한 우려 성장 모멘텀 기대 현대백화점> 신세계 순 의견 제시 대형마트 - 규제 영향 마무리 - Supply chain 강화로 수익성 개선 - 트레이더스, PB 등 새로운 성장 동력 기대 - 신규 매장 출점과 기존점의 높은 신장률 기대 어려움 이마트 매수 전략 홈쇼핑/ 편의점 - 홈쇼핑 업황 회복 기대감 유효 - 홈쇼핑 송출 수수료 인상률 둔화 - 편의점 기존점 성장 및 효율성 개선 가능 - 홈쇼핑의 새로운 킬러 상품 등장 필요 - 모바일시장 확대로 홈쇼핑 TV 채널 부진 - 편의점 출점을 통한 성장시기 마무리 전반적으로 실적 회복 기조는 유지될 것으로 보이나, 최근 건강 식품 관련 파장 여파에 따라 주가 조정 기간은 길어질 수 있음 전문점 - 롯데하이마트 성장 기대감 유효 - 가전 제품 해외 직구 증가 우려 롯데하이마트 매수 전략 자료: 대신증권 리서치센터 4

DAISHIN SECURITIES Top pick은 롯데하이마트(7184), 현대백화점(6996) 당사는 Top pick으로 롯데하이마트(7184)와 현대백화점(6996)을 제시한다. 롯데하 이마트의 목표주가는 9,원(12개월 Forward EPS 기준 P/E 15배), 현대백화점의 목표 주가는 2,원(12개월 Forward EPS 기준 P/E 15배)이다. Top pick 롯데하이마트(7184) 올해부터 경기 회복과 신규 점포 영업레버리 지 기대 현대백화점(6996) 김포 아울렛 출점 성공적, 하반기 판교 알파돔 시티까지 성장 모멘텀 부각 예상 관심종목 신세계, 이마트 롯데하이마트는 다른 오프라인 유통채널이 해외 직구, 모바일 쇼핑 등 여러 방면에서 도 전을 받고 있지만, 동사의 매출에서 가장 큰 비중을 차지하는 대형 백색가전의 주요 판 매 채널이 오프라인으로 매출이 안정적으로 발생하는 구조다. 지난 2년간 공격적인 출점 과 경기 부진으로 부진했던 실적이 신규 점포들의 BEP 도달, 점진적인 소비 심리 개선으 로 큰 폭으로 개선될 전망이다. 지난 해 날씨 영향으로 판매가 부진했던 에어컨도 올해 는 2Q부터 시작된 고온현상으로 매출이 호조를 보일 것으로 보여 실적 개선에 크게 기 여할 것으로 보인다. 현대백화점은 올해 활발한 출점 계획으로 백화점 3사 중 가장 높은 외형성장률을 기록할 것으로 전망된다. 백화점 업계가 저성장 문제를 극복하기 위해 아울렛, 복합쇼핑몰과 같 은 다른 대형 오프라인 채널로 재편되는 과정에서 올해 동사의 김포 아울렛이나 판교 알 파돔 복합쇼핑몰 출점은 매우 적절한 전략인 것으로 평가된다. 또한 지난 해 4월 세월호 사고 여파가 가장 크게 나타났던 채널이 백화점이었음을 고려하면 올해 2Q부터는 신규 출점 이벤트와 더불어 기저효과까지 기대해 볼만 하다. 동일한 맥락에서 신세계도 주목할 필요가 있다. 동사는 내년 초 김해점을 시작으로 신규 출점이 예정돼있으며 최근 신세계DF 법인을 설립하면서 면세점 사업권에 대한 기대감과 valuation 매력이 동시에 부각되고 있다. 제반 경제 지표가 크게 악화되지 않을 경우 동 사는 소비 개선과 출점에 따른 실적 개선 매력이 올해 하반기에 크게 부각될 것으로 전 망된다. 이마트의 경우, 기존 사업의 방어적인 이익 창출 구조와 신사업-트레이더스, 온라인몰- 의 성장이 돋보인다. 특히 1Q15부터 온라인몰의 적자폭이 크게 감소함에 따라 전사 실 적 개선 강도가 예상보다 크게 나타날 것으로 보여 대형마트 업태의 매력 저하에도 불구 하고 높은 이익 증가 모멘텀이 예상된다. 5

유통업 표 2. 유통 커버리지 기업 Valuation 비교 롯데 하이마트 현대 백화점 신세계 이마트 롯데쇼핑 GS 리테일 BGF 리테일 CJ 오쇼핑 GS홈쇼핑 현대홈쇼핑 (7184) (6996) (417) (13948) (2353) (77) (2741) (3576) (2815) (575) 주가 (원, 15.5.6) 71,9 146, 24, 228, 258, 36,8 115, 239,9 237,2 13, 시가총액(십억원) 1,697 3,417 2,8 6,356 8,125 2,834 2,834 1,489 1,557 1,56 PER(배) 14A 17.9 12.3 13.7 22.6 19. 17.4 15.9 21.2 13.6 12.6 15F 14.7 1.8 1.1 12.2 9.5 15.9 19.9 12.8 13.4 11.2 16F 12.3 9. 9.3 11.6 8.4 14.5 16.6 12. 13.6 1.5 PBR(배) 14A 1.1 1..8.9.6 1.1 2.9 3.3 2.1 1.5 15F 1..9.6.8.4 1.3 3.6 1.9 1.8 1.1 16F.9.8.6.8.4 1.2 3. 1.6 1.6 1. EV/EBITDA(배) 14A 12.2 6.7 9.3 9.3 5.3 6.3 6.1 1.3 6.1 6. 15F 1.2 7.3 8.9 8.6 5. 8.3 1.4 8.9 5.6 6.5 16F 8.5 6.2 8. 8. 4.3 7.5 8.7 8.2 5.3 5.8 ROE 14A 6.2 7.9 5.4 4.2 3.6 6.8 26.2 16.7 16.2 12.2 15F 7.1 8.1 5.5 7. 4.8 8.4 19. 16. 14.4 1.4 16F 7.9 8.9 5.6 6.9 5.1 8.7 19.2 14.5 12.7 1.2 ROA 14A 5.4 6.4 3.5 4.3 3. 4.9 9.9 12.3 13.3 9.7 15F 6.1 6.5 3.6 4.9 3.1 5.9 1.1 12.3 12.3 8.3 16F 6.9 7. 3.8 5. 3.5 6.3 11.4 12.4 11.1 8.3 주: 롯데하이마트, CJ오쇼핑, GS홈쇼핑, 현대홈쇼핑은 K-IFRS 별도 기준 자료: 대신증권 리서치센터 그림 1. 커버리지 유통 1개사 EPSG vs. PER 그림 2. 커버리지 유통 1개사 ROE vs. PBR (15F PER, x) 25 2 BGF 리테일 GS리테일 (15F PER, x) 4. 3.5 3. BGF 리테일 15 1 5 현대쇼핑 GS 홈쇼핑 신세계 CJ오쇼핑 이마트 현대백화점 롯데쇼핑 롯데 하이마트 (15-16F EPS growth,%) 5 1 15 2 2.5 2. 1.5 1..5. CJ오쇼핑 GS홈쇼핑 롯데 GS리테일 하이마트 현대쇼핑 이마트 현대백화점 신세계 롯데쇼핑 (15F ROE,%) 5 1 15 2 25 자료: 대신증권 리서치센터 자료: 대신증권 리서치센터 6

DAISHIN SECURITIES III. 215년 소비 전망 한국 내수 소비 과연 좋아질까? 2Q15 자산가치 상승과 세월호 기저효과로 완만한 소비 회복 전망 한국의 저출산과 고령화 문제는 이미 일본을 따라잡았다. 가구당 출산율은 세계 최저 수 준인 1.8명까지 하락했고, 고령인구 비율도 지난 1995년 일본의 모습과 유사한 13%까 지 상승했다. 우리나라도 생산가능인구수 감소와 노인부양비 부담 증가로 소비에 대한 지출이 부담스런 환경으로 접어들었으며 고령 인구 비중의 상승에 따라 소비지출 성향도 하락하였다. 장기적으로 국내 소비 전망은 부정적일 수 밖에 없지만 단기적 관점에서 소비 여건은 개 선되고 있다. 향후 6개월 가계 경기에 대한 전망 CSI가 98로 1 이하에 머물고 있으나 향후 경기 전망에 대한 기대치가 이미 최저 수준으로, 최근 부동산 가격과 주식시장 상 승에 따른 자산 가치 증가로 오히려 개선 여지가 크다. 이미 가계 흑자율이 최고치에 이 른 상태이므로 자산가치 상승에 따른 심리 개선은 소비 회복에 큰 역할을 할 것으로 보 인다. 무엇보다 지난 해 4월 세월호 사고에 의한 유통업체 실적 악화 기저 효과를 고려하면 올 해 2Q부터 실적 개선을 기대해볼 만 하다. 내수 소비 시장이 저성장 국면에 접어들었고, 소비 패턴의 변화로 업태별 상대 개선 강도는 차이가 있을 것으로 보이지만 소비심리 개 선으로 올해 상반기 업황이 저점을 통과하고 있다고 판단됨에 따라 당분간 업계 전반적 으로 실적 개선 추세가 이어질 것으로 예상된다. 그림 3. 유통 비즈니스 모멘텀 (십억원) 유통 주요 종목 영업이익 (좌) 1,1 YoY(우) 2 1, 1 9 8-1 7-2 6 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15F 3Q15F -3 주: 커버리지 8개사(편의점 업체 제외 기준 자료: 각 사, 대신증권 리서치센터 7

유통업 그림 4. 한국 주택가격 지수 14 13 한국 종합 주택 가격지수 (전국) 12 11 1 99 98 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 자료: KB국민은행, 대신증권 리서치센터 그림 5. 가계 흑자율 사상 최고치 흑자율(좌) 3 소비지출증가율(우) 15 가처분소득 증가율(우) 28 1 26 24 5 22 2 18 16-5 -1 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료: 통계청, 대신증권 리서치센터 8

DAISHIN SECURITIES 그림 6. 소비판매 증감율 vs. 소비심리 그림 7. 물가 vs. 소비심리 (21=1) 115 소비심리(좌) 소매판매증가율(우) 8 물가상승률(좌) (21=1) 5 소비심리(우) 11 11 6 4 3 15 15 4 1 2 2 1 1 95 11 12 13 14 15 11 12 13 14 15 95 자료: 통계청, 대신증권 리서치센터 자료: 한국은행, 대신증권 리서치센터 그림 8. 백화점 기존점 성장률 vs. 소비심리 그림 9. 대형마트 기존점 성장률 vs. 소비심리 백화점 기존점 성장률(좌) (21=1) 2 소비심리(우) 11 15 대형마트 기존점 성장률(좌) (21=1) 6 소비심리(우) 11 3 1 15 15 5-3 1-6 1-5 -9-1 11 12 13 14 15 95-12 11 12 13 14 15 95 자료: 통계청, 대신증권 리서치센터 자료: 통계청, 대신증권 리서치센터 그림 1. 백화점 구매건수 vs. 구매단가 증감율 그림 11. 대형마트 구매건수 vs. 구매단가 증감율 12 구매건수 증감율 (3개월평균) 구매단가 증감율(3개월 평균) 9 구매건수 증감율(3개월 평균) 구매단가 증감율 (3개월 평균) 9 6 6 3 3-3 -3-6 -6-9 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 자료: 통계청, 대신증권 리서치센터 -9 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 자료: 통계청, 대신증권 리서치센터 9

유통업 215년 백화점 회복, 아울렛과 복합쇼핑몰이 대안으로 부각 215년 백화점 시장 규모는 3.1% 성장한 31.9조원으로 추정된다. 215년 백화점 출점은 현대백화점 판교점만이 예정돼 있어 백화점 보다는 아울렛 출점이 이어질 전망이다. 백화점의 발전방향과 관련해서 중장기 저성장 국면 진입, 스마트한 소비자들의 증가로 백 화점의 주력 상품인 패션, 화장품 매출 증가세가 둔화되고 있다. 백화점 업태가 저성장 국면을 맞이했으나 단기적으로 업황 회복에 대한 기대는 가능할 것으로 보이며, 아울렛과 복합 쇼핑몰 등 신업태 중심의 업태 전환이 성공적일 수 있는 기업 선별이 중요해지고 있는 상황이다. 표 3. 백화점 성장요인과 위협요인 - 국내 경기 회복 성장요인 위협요인 - 그동안 이연된 소비(의류 중심) 회복 가능 - 중국인을 중심으로 한 외국인 관광객 증가 - 차별화된 매장 및 상품 구성 강화 노력 지속 - 면세점, 온라인 쇼핑 등 백화점 대체 채널 성장 - 아울렛 시장 확대에 따른 패션 시장 분할 - 명품 선호도 하락 지속 여부 - 각사 주력 점포 리뉴얼 표 4. 백화점 3사 유통채널 확충 계획 1H14 2H14 1H15 2H15 1H16 2H16 백화점/복합 쇼핑몰 잠실 C2점 마산점 상암 DMC 점 수원점 고양점 인천 항동점 진주점 프리미엄/도심형 아울렛 구리점 광교점 광명점 동부산점 강남점 증축 동대구점 백화점/복합 쇼핑몰 센텀시티점 증축 하남점 김해점 프리미엄/도심형 아울렛 여주점 2배 증축 백화점/복합 쇼핑몰 디큐브시티점 판교점 프리미엄/도심형 아울렛 가산점 김포점 가든파이브점 인천 송도 주: 롯데쇼핑 마산점은 기존 대우백화점 인수, 현대백화점 케레스타(용도 미정) 점 오픈 일정은 미정 자료:각사, 대신증권 리서치센터 정리 1

DAISHIN SECURITIES 대형마트 출점 여력은 제한적, 신규 사업 성공 여부에 따라 실적 차별화 전망 215년 대형마트 시장 규모는 3.% 성장한 48.3조원으로 추정된다. 212년 이후 외형 성장에 부정적 영향을 주었던 의무 휴업 관련 규제는 올해 3Q에 영향력이 완전히 소멸 된다. 그러나 신규 출점은 여전히 어려울 전망이다. 중장기적으로 대형마트의 기존 사업부문 성장 정체는 불가피할 전망이다. 외형 성장보 다는 수익성을 개선시키면서 cash cow 역할을 담당할 것으로 예상되며 성장은 창고형 매장, 온라인 식품몰 등 신규사업의 진행 속도에 따라 달라질 수 있다. 표 5. 대형마트 성장요인과 위협요인 성장요인 위협요인 - 규제 영향 마무리 - PB(PL) 상품 보강 및 산지직거래 비중 확대, 해외 소싱 비중 확대 - 신선식품 중심의 온라인 쇼핑몰 강화 - 신규 출점 어려움 지속 - 대형 3사간 경쟁 심화로 상품 가격 상승 효과 제한적 - 온라인 쇼핑몰, 편의점, 슈퍼 등으로의 고객 이탈 - 창고형 매장, 상품 공급업 등 신업태 진출 활발 그림 12. 국내 대형마트 시장 규모 그림 13. 이마트 분기별 영업이익 개선 강도 (조원) 대형마트 매출(좌) 5 YoY(우) 14 (십억원) 이마트 영업이익(좌) 3 YoY(우) 3 45 4 12 25 2 35 3 25 2 15 1 8 6 4 2 15 1 1-1 1 5 2 5-2 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15F 3Q15F -3 자료: 통계청, 대신증권 리서치센터 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 11

유통업 홈쇼핑 업황 저점 통과 중 홈쇼핑 산업은 212년 이후 패션, 이미용 상품 매출이 호조를 보이면서 객단가 및 구매 객수 증가가 진행되어 저성장 국면에서 쇼핑의 대안으로 부각되었다. 그러나 한편 이미용 상품 비중이 전체 판매액의 4% 수준까지 높아지면서 패션 이후 새로운 킬러상품 발굴 필요성이 높아졌다. 또한 모바일 쇼핑의 급증으로 마진이 높은 TV 채널 취급고가 역성장하고, 기존의 오픈마켓 사업자들과의 가격 경쟁을 해야하는 등 여러 방면으로 도전을 받고 있다. 다행스럽게도 그러나 1Q15부터 TV 채널 취급고 의 역신장 추세도 진정되고 소비 심리가 개선되면서 완만한 이익 개선이 예상되고 있 다. 최근 건식제품 판매와 관련한 홈쇼핑 업계의 배상 문제로 단기적으로 투자심리가 악화 됐는데, 명확한 문제 해결 방침이 나오는 시점이 홈쇼핑 산업의 저점이 될 것으로 판단 된다. 표 6. 홈쇼핑 성장요인과 위협요인 성장요인 - 다양한 상품 공급을 통한 성장 지속(렌탈, PB, 단독 브랜드) - 4~5대 주부 고객 외에도 소비계층의 확산 - 모바일 채널 확대로 새로운 젊은 소비자층 유입 위협요인 - 최근 성장을 주도한 패션 상품 외 새로운 킬러 상품 등장 필요 - TV, 인터넷 쇼핑(PC 기반), 카탈로그 등 기존 채널의 판매 둔화 - 허가산업 특성상 무한 성장 제한 가능성 - 제 7의 공영홈쇼핑 등장으로 경쟁 심화 그림 14. 홈쇼핑 3사 모바일 취급고(비중) 그림 15. 홈쇼핑 3사 이익 모멘텀 (십억원) 홈쇼핑 3사 모바일 취급고 합(좌) 5, 총취급고 대비 비중(우) 5 (십억원) 홈쇼핑 3사 영업이익합(좌) 15 YoY(우) 3 4, 4 12 2 3, 3 9 1 2, 2 6-1 1, 1 3-2 212 213 214 215F 216F 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15F 3Q15F -3 자료: 홈쇼핑 3사, 대신증권 리서치센터 자료: 홈쇼핑 3사,, 대신증권 리서치센터 12

DAISHIN SECURITIES 편의점 여전히 경쟁 보다는 성장하는 시장 215년 편의점 시장 규모는 12.6% 성장한 14.6조원으로 전망된다. 215년에는 양적인 성장이 한계에 달하면서 질적인 성장에 초점을 맞출 전망이다. 신규 출점이 한계에 도 달하면서 기존점의 효율을 높이기 위해서는 상품 믹스 개선과 함께 수익성을 향상시키 고자 할 것이다. 편의점 업태와 일부 상품이 겹칠 수 밖에 없는 드럭스토어 출점이 많아질 것이라는 점 은 한편으로 부정적으로 인식될 수 있다. 그러나, 일본의 사례에서처럼 두 업태간 협업 을 통해 지속성장 가능한 모델이 될 수 있다는 점에서 긍정적인 면이 더 많을 것으로 판단되며, 단기간에 업태간 경쟁이 과열될 가능성은 낮아 보인다. 표 7. 편의점 성장요인과 위협요인 성장요인 - 1~2인 가구 증가, 접근성 높은 편의 점에 대한 수요 증가 - 여가, 레저 등 외부활동 증가에 따른 수요 기반 확대 - 판매 상품 다양화로 소비자 수요 자극 - 점포 대형화 혹은 신규 포맷 도입으로 매장 효율성 개선 위협요인 - 출점을 통한 양적 성장 마무리 국면 - 드럭스토어, SSM 등 경쟁 채널의 성장 - 편의점 업체간 경쟁 심화 그림 16. 편의점 신규 출점 둔화 그림 17. 점당 효율 개선 (점포수) 신규출점(좌) 3, 기존점(좌) 3 YoY(우) (백만원) 점당 영업이익(좌) 2 영업이익률(우) 4.5 25, 25 18 4.2 2, 2 16 3.9 15, 15 1, 1 14 3.6 5, 5 12 3.3 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 1 213 214 215F 216F 217F 3. 자료: 편의점협회, 대신증권 리서치센터 자료: BGF리테일, 대신증권 리서치센터 13

유통업 일본 시장 분석 14

DAISHIN SECURITIES IV. 일본 시장 분석 인구, 소비 모두 일본의 전처를 따라가고 있는 한국 일본 내수 소비 시장 :7~8년대 고도성장 이후 9년부터 저출산, 고령화 문제로 저성장, 최근 정부의 통화정책 실효로 소비는 성장세 로 전환 소비 시장은 소비 인구(Q)와 제화 및 서비스의 가격(P)으로 형성된다. 우리나라의 소비 시장은 저출산과 고령화, 그리고 미래 성장에 대한 불확실성에 따른 Q의 정체, 온라인 기반의 market place 형성에 의한 무차별적인 가격 경쟁으로 P가 하락하면서 저성장과 수익성 악화의 어려움을 겪고 있다. 소비가 경기에 가장 크게 영향을 받는 것은 사실이나, 현재 국내 소비시장 침체는 경기 요인 외에 상기 언급된 구조적인 문제가 더 큰 요인으로 작용하고 있다. 당사는 이러한 산업의 구조적 이슈를 우리나라 보다 앞서 경험 한 일본 사례를 통해 향후 국내 유통업 체들의 모습을 전망해 보고자 한다. 일본의 출생인구는 베이비붐이 마무리되는 1973년을 기점으로 하락세를 보이면서 사회 적 문제로 대두되었다. 가구당 출산율이 9년대 1.3~1.5명이었으나 25년에 1.26명으 로 최저치를 기록하게 된다. 이 때문에 9년대 이후 생산가능 인구수가 감소하면서 노 인부양비(=노인인구/생산가능 인구)가 가파르게 증가하였고, 이는 소비 지출에 부담으 로 작용하게 되었다. 또한 소득이 줄어드는 고령인구 비율이 높아짐에 따라 가계 저축 률 하락, 고령층의 낮은 소비 성향으로 경기 여건이 개선되도 소비가 크게 늘지 않는 악 순환에 접어들게 되었다. 저금리 기조와 경기에 대한 일방적인 낙관론의 영향으로 8년대 급등했던 일본의 부동 산 가격은 긴축통화정책과 대출 규제로 1992년부터 급락하기 시작, 이후 정부의 금리 인하 대응에도 불구하고 미래 부동산 가격의 추가 하락에 대한 전망으로 29년까지 줄곧 하락했다. 부동산 가치 하락으로 가처분 소득 대비 순자산이 마이너스를 기록하면 서 일본 가계의 소비성향과 유통업지수도 하락했으나 213년부터 일본 정부의 통화정 책이 실효를 나타내면서 가계 소비 성향과 부동산 가격 회복으로 주가도 점차 회복세를 보였다. 그림 18. 일본 인구구조 (백만명) 14 12 65세 이상 15-64세 -14세 단카이 세대 등장 1 8 6 4 2 2 25 3 35 4 45 5 55 6 65 7 75 8 85 9 95 5 1 주: 단카이 세대란 제 2차 세계 대전 이후 출생한 일본의 베이비 붐 세대를 가리킴. 197년~198년대 일본의 고도성장을 이끌어 낸 세대 자료: 일본통계청, 대신증권 리서치센터 15

유통업 그림 19. 일본 출산율 추이 (천명) 3, 일본 출생수(좌) 일본 합계출산율(우) (명) 5 2,5 2, 3 1,5 1, 2 5 47 52 57 62 67 72 77 82 87 92 97 2 7 12 자료: 일본통계청, 대신증권 리서치센터 그림 2. 일본 주택가격 지수 & 유통업 주가(95-9) 그림 21. 일본 주택가격 지수 & 유통업 주가(211~) 18 일본 REI 주택 지수(좌) Nikkei 5 유통업지수(우) 4, 95 일본 REI 주택 지수(좌) Nikkei 5 유통업지수(우) 4, 16 14 3, 9 85 3, 12 2, 2, 1 8 1, 8 75 1, 6 95 97 99 1 3 5 7 9 7 11 12 13 14 15 자료: REI, 대신증권 리서치센터 자료: REI, 대신증권 리서치센터 그림 22. 가계 가처분소득 대비 순자산비율 변화 그림 23. 일본 평균 소비성향 1997~27년 중 비율 변화 35 315.3 8 3 25 262.6 77 부동산, 주식시장 상승으로 평균 소비성향도 상승 75.3 2 15 114.2 74 1 5-3.8 62.3 48.6 71 68-5 일본 미국 영극 독일 프랑스 캐나다 65 94 99 4 9 14 자료: OECD, 대신증권 리서치센터 자료: 일본통계청I, 대신증권 리서치센터 16

DAISHIN SECURITIES 일본 소비 시장 규모 141조엔 일본 소비 시장: 8년 대 연평균 4.6% 성장, 9년대 들어 마이너스 로 전환, 21년 이후 평균 성장율.9%로 회복세 일본의 총 소비 시장은 약 141조엔으로 추정된다. 이 중 백화점, 대형마트, 슈퍼마켓 등 전통적인 대형 종합 오프라인 채널 시장 규모는 약 26조엔으로 전체 18%를 차지하고 있고, 편의점, 드럭스토어 등 소형 종합채널들이 약 16조엔으로 12%를 차지하고 있다. 이 외에 전문 판매점이 42조엔으로 전체 3%, 그리고 무점포 판매 등 기타 시장이 4%를 차지하고 있다. 일본 내수 소비 시장은 8년대 연평균 4.6%의 높은 성장을 기록하다가 9년대 중반부 터 경기침체와 부동산 가격 하락으로 마이너스 성장세로 전환되었다(1996년~29년 CAGR 성장율 -.7%). 이 후 일본 정부의 재정정책과 엔저 효과 등의 효과로 소비는 점진적으로 회복세를 보이며 21~214년 연평균.9%의 성장을 기록했다. 그림 24. 일본 소매 시장 규모 (조엔) 일본 소매 시장(좌) 16 YoY(우) 1 14 12 1 8 6 8 82 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12 14 8 6 4 2-2 -4 자료: 일본통계청, 일본체인스토어협회, 대신증권 리서치센터 그림 25. 일본 내수 주요 채널별 시장 비중 백화점, 5% GMS, 3% SSM, 1% 드럭스토어, 4% 기타, 41% 편의점, 7% 전문소매점, 3% 자료: 일본통계청, 일본체인스토어협회, 대신증권 리서치센터 17

유통업 백화점 시대 변화에 부응하지 못하며 도태 일본 백화점 업계는 경 기 침체와 소비 트랜드 변화의 벽을 넘어서지 못함 일본의 백화점 시장 규모는 약 6.8조엔으로 전체 소비의 5% 정도를 차지하고 있다. 현 재 일본 전국에 백화점 점포 수는 약 243개로 점당 평균 매출액은 28억엔으로 추산된 다. 국내 백화점 업계의 중 소형점포 매출액과 유사한 규모다. 일본의 백화점은 196년대 경제 성장과 함께 고성장 시대를 맞이한다. 196~7년대 자 가용 확산과 대도시 인근 개발에 따른 교외형 쇼핑센터들의 출점으로 지방 중소 백화점 들이 폐점하게 되면서 대형 백화점의 경쟁력이 부각되는 등 업계는 긍정적인 구조조정 을 겪게 되었다. 그러나 2년대 들어 장기 불황에 따른 명품 매출 감소로 다수의 명 품 매장들이 백화점 대신 로드샵으로 직진출하기 시작했고 명품 매출의 이탈은 큰 폭의 백화점 매출 감소로 이어졌다. 백화점은 이를 타계하기 위해 증축과 신규 점포 출점 등 영업면적 확장에 투자했으나 이미 저출산 고령화로 수요층이 줄어든데다 경기 불황과 합리적인 소비에 대한 가치가 확산되면서 신규 투자는 강력한 유인책이 되지 못했다. 표 6. 한국 vs. 일본 백화점 비교 한국 일본 일본 대비 한국 비중 백화점 시장 규모 29조원 6.8조엔 총 소매 시장 대비 비중 11.% 4.9% 점포 수 99개 243개 점포 당 coverage 인구수 52만명 52만명 99% 점포 당 매출액 2,96억원 28억엔 117% 자료: 통계청, 일본 통계청, 대신증권 리서치센터 그림 26. 일본 쇼핑 채널의 발전 연대기 고급제품 백화점 백화점 백화점 도시형 상업시설 일상용품 생활용품 중소규모 상점 GMS 전문매장 편의점 GMS 교외형 쇼핑센터 슈퍼센터 자료: 대신증권 리서치센터 18

DAISHIN SECURITIES 그림 27. 일본 백화점 시장 규모(성장률) (조엔) 14 일본 백화점 매출(좌) YoY(우) 15 12 1 8 6 4 2 8 85 9 95 5 1 1 5-5 -1-15 자료: 일본 총무성, 대신증권 리서치센터 그림 28. 일본 백화점 면적당 매출액 (백만엔/m2) 2, 백화점 평당 매출 추이(좌) YoY(우) 8 1,6 4 1,2 8-4 4-8 8 85 9 95 5 1-12 자료: 일본 총무성, 대신증권 리서치센터 그림 29. 한국 vs. 일본 백화점 비교 자료: 대신증권 리서치센터 19

유통업 아울렛의 등장 백화점의 대안 채널로 부상 일본 아울렛: 27년 ~ 213년 연평균 5.8% 성장, 젊은 소비자와 가족단위 고객 유입에 성공 199년대 들어 명품을 합리적인 가격에 제공한다는 취지 아래 본격적으로 아울렛이 등장하게 된다. 214년 현재 일본의 프리미엄 아울렛은 전국에 약 38개 정도 있으며 시장 규모는 6,22억엔, 점당 매출액 164억엔(원화 약 1,48억원)에 이른다. 참고로 우 리나라의 프리미엄 아울렛 점포당 평균 매출액은 3,억원 내외로 점포당 매출액은 일본 보다 규모가 더 크게 나타났다. 경기 불황에도 불구하고 27년부터 213년 사이에 일본의 프리미엄 아울렛 시장은 평균 5.8% 성장했고 점포 수도 25개에서 38개로 52% 증가했다. 점포 당 매출액이 다 소 감소하긴 했으나 평균 165억엔~17억엔 사이에서 유지되었다. 동기간 백화점 업계 가 다수의 점포를 폐점하며 -3.5% 역신장했던 점을 고려하면 아울렛의 선전은 과히 주목할만 하다. 아울렛의 선전은 가격 대비 가치 있는 고급 브랜드 상품을 저렴하게 구입할 수 있다는 장점, 그리고 대부분 관광지나 테마파크 등에 인접해 있어 소비자들의 traffic이 집중된 다는 점에 기반한다. 저렴한 가격은 젊은 소비자 층을 유입하는 장치로, 즐길거리가 많 다는 오락적인 측면에서는 가족단위 소비자들의 유입을 유발시키는 요소로 작용한다. 소비가 정체된 일본 시장에서 아울렛이 기존의 백화점 채널의 성공적인 대안이 되고 있는 점은 우리나라에 시사하는 바가 크다. 국내 백화점 3사의 공격적인 프리미엄 아 울렛 시장 진출에 대해 경쟁 심화를 우려하는 시각이 존재하나, 일본의 사례에서도 볼 수 있듯이 당분간 아울렛이 국내 백화점 업계의 대안으로서 역할을 충분히 할 것이라 는데 큰 이견이 없어보인다. 그림 3. 일본 아울렛 시장 규모 (십억엔) 7 아울렛 시장(좌) YoY(우) 18 15 6 12 5 9 6 4 3 3 27 28 29 21 211 212 213 자료: 야노경제연구소, 대신증권 리서치센터 2

DAISHIN SECURITIES 표 7. 한국 vs. 일본 프리미엄 아울렛 비교 한국 일본 일본 대비 한국 비중 시장 규모 약 2,5조원 6,22억엔 총 소매 시장 대비 비중.9%.4% 점포 수 9개소 38개소 점포 당 coverage 인구수 57만명 334만명 171%(=71% 여유) 점포 당 매출액 2,5억원~3,억원 수준 164억엔 186% 자료: 야노경제연구소, 대신증권 리서치센터 표 8. 일본 프리미엄 아울렛 시장 2강 구도표 미츠비시지쇼 사이먼 미츠이 부동산 점포 수(212년 기준) 8개 11개 연간 매출 2,61억엔(한화 약 18,631억원) 1,912억엔(한화 약 17,284억원) 점포 당 매출 258억엔(한화 약 2,332억원) 174억엔(한화 약 1,572억원) 입지전략 - 광역상권 전략(교외형, 관광지형) - 도심에서 일정 거리 이상 떨어진 고속도로 및 간선도로 주변 - 대개 차로 9분 거리를 1차 상권으로 설정 - 도심 지역 입지 전략 - 일본 독자의 아울렛 모델 개발 선호 - 퇴근길에 들를 수 있는 역 근처, 캐주얼 브랜드를 갖춘 슈퍼마켓 인접, 레저시설과 함께 입점하는 교외 시설 근처 입지 사례 및 브랜드 전략 - 미츠비시지쇼 사이먼의 대표적 아울렛 점포인 센다이이즈미 프리미엄 아울렛 의 상권 인구는 3만명 - 전신인 첼시 재팬의 고뎀바 프리미엄 아울렛(일본 1호점)은 관광지 아울렛. 후지산과 하코네 인근에 위치하여 연간 5억엔이 넘는 매출로 업계 1위 아울렛 매장임 - SPA 브랜드를 유치하는 등 독자적인 테넌트 믹스 패턴을 추구 기타:일본 아울렛 역사와 배경 - 1993년 일본 최초의 아울렛몰이 오픈한 이래 현재 약 38개 수준(프리미엄 아울렛 기준) - 상위 1개 아울렛몰이 3,억엔 매출 기록 중 - 일본의 아울렛몰은 전국적으로 교외지역과 온천지역이나 후지산 등 전통적으로 선호하는 관광지 인근에 위치 - 전형적으로 교외지역에 대형 소매점포(코스트코, 이케아, 기타 쇼핑센터) 인근에 같이 위치 자료: 야노경제연구소, 대신증권 리서치센터 정리 그림 31. 한국 vs. 일본 프리미엄 아울렛 비교 자료: 대신증권 리서치센터 21

유통업 복합쇼핑몰 아울렛과 함께 성장하는 채널 일본 복합쇼핑몰: 소비 의 21% 차지 일본에서 199년대 아울렛과 함께 복합쇼핑몰이 등장하게 되었고 이 후 복합쇼핑몰은 2년대 성장기, 21년대에 전성기를 구가하고 있는 것으로 평가된다. 일본의 복합 쇼핑몰 시장 규모는 3조엔으로 소매 시장에서 21% 정도를 차지하고 있다. 일본 전국의 광역상권을 대상으로 하는 쇼핑몰 개소는 12개 정도로 인구 1만명 당 1개 꼴로 나타난다. 공급과잉 논란이 있는 미국(1,6개소, 인구 2만명 당 1개)과 우 리나라(63개소-프리미엄 아울렛 제외한 일반 도심형 아울렛만 포함, 인구 8만명 당 1 개)에 비해 향후 coverage 인구 수 증가 전망이 기대된다. 업계에서 보는 복합쇼핑몰의 적정 시장 규모가 전체 소매시장의 3% 수준인 점을 고려하면 오프라인 채널 중에 편 의점과 함께 성장 여력이 남아있는 시장으로 판단된다. 우리나라의 복합쇼핑몰은 주 5일 근무제 정착과 도시 인프라 활용 및 지자체 개발사업 참여 기회 확대 등에 힘입어 2년대 후반에 본격적으로 성장하기 시작했다. 여기에 엔터테인먼트 기능과 대형 SPA 매장 입점, 라이프스타일 샵의 유행으로 복합쇼핑몰의 인기는 더욱 커지고 있다. 소비와 라이프스타일의 패턴 변화에서 비롯된 채널간의 성장과 쇠락 흐름에서 향후 국 내 아울렛과 복합쇼핑몰의 선호도가 당분간 상승할 것으로 보인다. 국내 오프라인 유 통업체들이 기존의 백화점 사업 부진 만회를 위한 방편으로 아울렛, 쇼핑몰 투자를 시 작했기 때문에 채널 상호간 일정부분 시장 잠식을 피할 수 없으나 신규 투자로 성장을 이어갈 수 있다는 점에서 아직 우리나라 시장은 긍정적인 부분이 더 크다고 판단된다. 22

DAISHIN SECURITIES 대형마트 & 슈퍼마켓 정부 규제와 소량 근린형 소비 증가로 성장 멈춤 한 때 일본 내수 소비의 7%를 차지했던 대형 마트 시장은 4%로 비중 축소 우리의 대형마트에 해당되는 일본의 GMS(General Merchandise Store), 이른 바 종합 슈퍼마켓 시장 규모는 5.3조엔이다. 일본의 GMS는 경제 성장기에 소비자의 니즈를 충 족시켜 왔으나, 2년대 대형 쇼핑몰 등이 새로운 경쟁업태로 부상하는 등 경쟁이 치 열해지기 시작했다. 이 후 일본 정부가 대형 소매점포들의 경쟁 심화를 해결하기 위해 대형점포 출점 규 제 법안을 마련했으나 오히려 이 법안으로 신규 출점 시 사전 신고를 해야하는 등 여 러가지 제약 조건들이 발생하면서 출점이 축소됐다. 여기에 장기 불황 여파와 소비 패 턴의 변화에 대응하지 못하면서 1997년 약 1조엔으로 전체 소매 시장의 7%를 차지 했던 GMS 업계의 소매 시장 비중은 4%까지 축소되었다. 대형마트 대비 신선식품 매출 비중이 높은 슈퍼마켓의 경우 신규 출점과 채소가격 인 상, 반조리, 가공식품 매출로 21년부터 매년 1~2% 성장하고 있으나. 슈퍼마켓 역시 기존점 성장률은 여전히 (-)를 기록하며 장기간 매출 부진을 벗어나지 못하는 양상이 다. 일본의 GMS 업계 Big 5개사의 점포 수는 약 9개 내외로 추정되는데 인구 13만명 당 1개로 업계에서 보는 점포 당 적정 인구 수 2만명에 비해 공급 과잉 상황이다. 이 때문에 주요 GMS 업체들은 비효율 점포 폐점, 지역별 차별화 전략, MD 개편, 타채널 과 협업(편의점 및 드럭스토어) 등 나름의 전략을 펼치고 있다. 우리나라의 대형마트와 기업형 슈퍼마켓 분야도 경기 부진과 정부 규제, 그리고 1~2인 가구 증가, 고령화에 따른 소량 근린형 쇼핑 증가 등 소비 트렌드 변화로 저성장을 겪 고 있다. 전국의 대형마트는 작년 기준 49개를 넘어서면서 인구 1만명 당 1개꼴로 국내 업계도 공급 과잉 상태이다. 국내의 경우도 기존 틀에서 큰 폭의 외형성장을 기대 할 수 없기 때문에 창고형 마트나 온라인 식품 유통 등 다양한 시도를 통해 새로운 성 장 기회를 모색하고 있다. 표 9. 한국 vs. 일본 대형마트 비교 한국 일본 일본 대비 한국 비중 대형마트 시장 규모 27조원 5.3조엔 총 소매 시장 대비 비중 1.% 3.8% 점포 수 49개 9개 점포 당 coverage 인구수 1만명 14만명 74%( 26% 초과) 점포 당 매출액 54억원 6억엔 84% 주: 국내는 대형마트 3사를 기준으로 산출함 자료: 통계청, 일본통계청, 대신증권 리서치센터 23

유통업 그림 32. 일본 GMS 시장 규모(성장률) (조엔) 일본 GMS 매출(좌) 12 YoY(우) 1 1 5 8 6-5 4-1 2-15 82 87 92 97 2 7 12-2 자료: 일본 통계청, 대신증권 리서치센터 그림 33. 일본 슈퍼마켓 시장 규모(성장률) (조엔) 일본 SSM 매출(좌) 16 YoY(우) 12 12 8 8 4 4 82 87 92 97 2 7 12-4 자료: 일본 통계청, 대신증권 리서치센터 그림 34. 한국 vs. 일본 대형마트 비교 자료: 대신증권 리서치센터 24

DAISHIN SECURITIES 편의점 외식 시장을 잠식, HMR 의 진화를 보여줌 일본 편의점, 29년 에 백화점 시장 규모를 넘어섬 일본에 편의점이 등장한지 4년이 지났다. 그러나 편의점은 여전히 성장하고 있다. 이는 다른 오프라인 채널이 매출 부진을 겪는 것과 사뭇 대조적이다. 편의점 업계의 호황은 1 인 가구 증가로 근거리 소량 구매 소비 패턴이 확산되고, 편의점 업체들의 NPB, PB 등 적극적인 MD 개발로 히트 상품의 등장, 그리고 각종 편의 서비스를 제공함에 따라 고 객의 로열티를 구축하여 재방문률을 증대시키기 때문이다. 일본의 편의점 산업 규모는 지난 해 1조엔을 기록했다. 지난 1998년에 백화점 매출액 의 절반 밖에 되지 않던 편의점 매출 규모는 29년에 백화점을 넘어섰으며 214년 현 재 백화점 시장 보다 5% 이상 더 크다. 일본 편의점 업계의 가장 큰 특징은 HMR 품목 개발로 외식업체의 MS를 편의점 업체 들이 잠식했다는 점이다. 프랜차이즈업계에서 편의점의 침투율은 8년대 중반 2% 남 짓이었으나 현재 42%까지 상승한 반면 외식업체들의 침투율은 17%까지 하락했다. 그림 35. 일본 편의점 시장 규모 (조엔) 12 일본 백화점 매출 일본 편의점 매출 1 29년 편의점 매출액 백화점 역전 8 6 4 2 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 자료: 일본 통계청, 일본 프랜차이즈협회, 대신증권 리서치센터 그림 36. 일본 프랜차이즈 시장 내 편의점 vs. 외식업체 침투율 5 편의점 외식업 4 3 2 1 83 85 87 89 91 93 95 97 99 1 3 5 7 9 11 13 자료: 일본프렌차이즈협회, 대신증권 리서치센터 25

유통업 일본과 비교해도 국내 편의점은 성장 여력 충분 국내 편의점 점포당 일평균 매출이 일본의 1/3 수준 국내 편의점 시장 규모는 12조로 추정되며 편의점 1개 당 coverage 인구수는 일본의 2,411명 보다 적은 1,968명에 이를 정도로 편의점 절대 점포 수는 이미 성숙단계에 도 달했다. 그러나 점포 평균 1일 매출액이 일본의 58만엔에 비해 1/3 수준인 147만원 밖 에 되지 않아 국내 시장의 점포수 포화로 출점이 제한되더라도 질적 성장이 가능할 것 으로 판단된다. 국내 편의점 업계의 차별화 노력으로 입지별/지역별 맞춤형 점포가 등장했다. 점포 자 체가 지역의 랜드마크가 될 수 있도록 설계, 운영하고 편의점과 스터디룸을 결합시킨 형태, 기존의 상품구색보다 더 풍부한 상품들을 제공하는 슈퍼마켓형 편의점, 도시락 상품에 초점을 맞춰 도시락을 취식할 수 있는 카페 형식의 점포도 등장했다 한편 상품 뿐만 아니라 서비스 측면에서도 고객의 재방문률을 높이기 위해 일정 금액 이상 구매 시 인근지역에 배달 서비스를 실시하거나 행사 상품을 모바일 app을 통해 저장한 후 추후 사용이 가능한 서비스를 제공하고 있다. 향후 드럭스토어, 슈퍼마켓 등 다양한 업종 간 제휴를 통해 병설 점포를 운영하거나 입지에 따라 소비자 기호 맞춤형 점포 운영으로 트래픽과 객단가 상승 여력은 충분한 것으로 판단된다. 표 1. 한국 vs. 일본 편의점 비교 한국 일본 일본 대비 한국 비중 편의점 시장 규모 12조원 1조엔 총 소매 시장 대비 비중 4.8% 7.1% 점포 수 26,19개 52,725개 점포 당 coverage 인구수 1,968명 2,411명 82%(=18% 초과) 점포 당 매출액 5억원 2억엔 27% 자료: 통계청, 일본 통계청, 대신증권 리서치센터 그림 37. 한국 편의점 시장 규모 (조원) 한국 편의점 매출(좌) 14 YoY(우) 25 12 1 8 2 15 6 4 2 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 1 5 자료: 한국편의점협회, 대신증권 리서치센터 26

DAISHIN SECURITIES 그림 38. 한국 vs. 일본 1인 가구 비중 4 35 3 한국 1인가구 비중 일본 1인가구 비중 29.6 32.4 25 2 19.8 27.6 15 1 9. 5 8 85 9 95 5 1 한국 5 1 15E 2E 25E 3E 자료: 일본 통계청, 통계청, 대신증권 리서치센터 그림 39. 한국 vs. 일본 편의점 점포수 추이 (점포수) 55, 일본 편의점 점포 수 한국 편의점 점포 수 45, 35, 25, 15, 5, 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 자료: 일본프렌차이즈협회, 한국편의점협회,, 대신증권 리서치센터 그림 4. 한국 vs. 일본 편의점 비교 자료: 대신증권 리서치센터 27

유통업 통신 판매(온라인) 상위 사업자 과반 이상 시장 점유 일본 소매시장 통신판매 시장 규모는 약 1조엔으로 추정된다. 통신판매는 TV, catalog, 인터넷, 모바일 등 무점포 판매업태를 통칭한다. 최근 일본도 스마트폰 사용자 증가로 모바일을 이용한 쇼핑은 매년 2% 성장을 지속하고 있으며 통신 판매 시장에서 모바일 비중은 15%를 차지하고 있다. 일본의 경제산업성에 따르면 통신판매 시장은 22년에 2조엔(CAGR 기준 19.3% 성장)에 이를 것으로 전망된다. 일본의 통신판매 시장에서 Amazon Japan과 함께 업계 상위를 차지하고 있는 라쿠텐은 오픈마켓이 기본 사업모델이다. 전체 e-commerce 시장의 방문객기준 4% 정도를 점유 하고 있으며, 4,1만명의 active user를 기반으로 6,5만개 품목을 취급하고 있어 가장 광범위한 고객 베이스와 품목을 보유하고 있는 것으로 나타났다. 국내 온라인 시장 규모는 약 45조로 추산되며 매년 15~2%의 성장을 이어가고 있다. 모바일 쇼핑의 대중화로 모바일 비중이 59%까지 상승했으며 소셜 커머스의 공격적인 마케팅으로 촉발된 모바일 UV 확보 경쟁으로 다수의 사업자가 비슷한 MS를 나눠 갖고 있는 양상이다. 경쟁을 통한 시장의 consolidation 진행은 계속될 것으로 보이며, 이 과 정에서 MS 확대를 위해 마진 압박의 리스크는 당분간 피할 수 없을 것으로 전망된다. 그림 41. 일본 온라인 쇼핑 사업자 점유율 Unknown 4% Manufacturer direct sale 7% Rakuten Books 9% Niche e-tailer 8% Rakuten Real world Retailer net store 8% Other Online Operators 4% Rakuten Mall 3% Catalogue Sales Corp 9% Amazon Japan 13% Yahoo Shopping 8% 자료: 라쿠텐, 대신증권 리서치센터 28

DAISHIN SECURITIES 그림 42. 일본 온라인 쇼핑 시장 규모 (십억엔) 전자상거래 12, 모바일상거래 전자상거래 내 모바일 비중(우) 18 16 1, 14 8, 6, 4, 2, 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 12 1 8 6 4 2 자료: 일본온라인쇼핑협회, 대신증권 리서치센터 그림 43. 한국 온라인 쇼핑 시장 규모 (조원) 5 4 한국 온라인 쇼핑 시장(좌) YoY(우) 3. 3 2. 2 1. 1 8 9 1 11 12 13 14 자료: 통계청,, 대신증권 리서치센터. 29

유통업 드럭스토어 성장하는 채널 편의점과 함께 성장하는 소형 오프라 인 채널 드럭스토어란 우리에게 글자 그대로 의약품을 파는 약국 으로 해석될 수 있으나 일본에 서 유통채널로서의 정의는 일반의약품을 중심으로 화장품과 일용잡화, 유통기한이 짧은 식료품을 판매하는 소매업태 를 말한다. 우리나라에서는 일부 의약품을 취급하는 편의점 과 의약품 판매는 하지 않지만 일용잡화와 유통기한이 짧은 식료품을 판매한다는 점에서 올리브영, 왓슨스와 같은 소규모 유통채널하고 비슷하다고 할 수 있다. 214년 기준 일본의 드럭스토어 시장 규모는 5.4조엔으로 파악된다. 일본 전국에 약 16,개 이상의 점포가 있으며 점포당 연간 매출액은 약 3.5억엔으로 점포수는 편의점 의 1/3 수준이나 점당 매출은 6% 가량 더 많다. 일본은 지난 29년 6월부터 개정약사법에 따라 등록판매자 제도 가 개설되면서 등록판 매자의 자격을 갖춘 사람에게는 제 2,3의 의약품 판매가 가능해졌다. 이로써 슈퍼마켓이 나 편의점, 양판점 등 타업종에서 약을 제조하지 않고 판매만 할 수 있는 등록판매자를 채용하고 대중약 판매 경쟁을 벌이고 있다. 29년 개정약사법 시행으로 대중약 판매 규제가 완화됨에 따라, M&A를 통한 업계 재 편이 가속화되고 있다. 전문지식을 가진 약제사 등록판매자를 채용할 수 있고 원스톱 쇼 핑의 이점을 활용 가능한 드럭스토어+편의점 형식의 융합 점포들이 등장하기 시작했다. 일본의 대표적 편의점 체인인 로손 과 드럭스토어 업체인 마츠모토키요시 가 제휴하여 복합점포 마츠모토키요시와 로손 1 을 운영 중이다. 그림 44. 일본 드럭스토어 시장 규모 및 성장룰 (조엔) 일본 드럭스토어 시장(좌) 7 YoY(우) 12 6 5 4 3 2 1 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 1 8 6 4 2 자료: 일본체인스토어협회, 리서치센터 3

DAISHIN SECURITIES 1인 가구와 고령층을 타겟으로 한 다양한 형태의 소형 오프라인 채널 등장 드럭스토어와 함께 이른 바 헬스와 뷰티를 테마로 한 채널들 등장 식료품 위주의 편의점과 의약품 일용품을 판매하는 드럭스토어의 기능을 합친 복합점포 는 원스톱 쇼핑 의 제공이 가능하다는 점에서 일본에서 거동이 불편한 고령자들에게 좋 은 반응을 얻고 있는 것으로 보이며 두 점포가 별도로 있을 때에 비해 집객효과와 매출 상승 효과가 높은 것으로 나타났다. 개정약사법 시행으로 대중약 판매 규제가 완화되면서 의약품 판매 시장은 경쟁이 치열해 지고 있어 의약품만으로 수익 확보가 가능했던 기존 비즈니스 모델은 퇴색되고, 타업종 과의 업무 및 자본 제휴, 그리고 M&A를 통해 변화를 모색하는 양상이다. 기존의 major 오프라인 채널인 편의점, 할인매장 및 가전양판점과의 협력이 중요해지고 미용과 건강을 테마로 한 매장들이 신설되고 있는 것으로 보인다. 우리나라의 경우 211년과 212년 두차례 걸쳐 일부 상비약 품목에 한해 편의점에서 의 약품 판매가 허용되었으나 그 수가 13개 품목으로 아직은 극히 일부에 제한돼 있다. 대 신 드럭스토어와 편의점의 중간쯤에 해당하는 헬스&뷰티숍, 이른 바 H&B숍 형태의 유 통 채널들이 속속들이 등장하고 있다. 아직 일본 시장처럼 의약품 판매가 전면적으로 허용되지 않아 드럭스토어의 본격적인 기 능을 기대하긴 어렵지만 소비자들의 관심이 증가하는 건강과 미용에 관련된 품목을 주로 다룬다는 측면에서 동 시장의 잠재 성장성에 대해 기대해볼만 하다고 판단된다. 표 11. 국내 H&B 숍 현황 올리브영 왓슨스 비고 기업 CJ GS 리테일 매출액 213년 4,578억원 213년 911억원 214년 1~9월 4,285억원 214년 1,85억원 그 밖에 H&B 숍 영업이익 213년 -31억원 213년 -99억원 : W-store, B+H, 롭스, 분스, 어바웃미 214년 1~9월 126억원 214년 -67억원 점포수(215.4월 현재) 447개 12개 주: CJ 올리브영은 CJ 올리브네트웍스에 합병되어 214년 4분기부터 개별 실적 공시를 하지 않음 자료: 각 사, 대신증권 리서치센터 31

유통업 그림 45. 일본 드럭스토어 업계 1위 마츠모토키요시 실적 추이 ($bn) 마츠모토키요시 매출액(좌) 6 OPM(우) 5 5 4 4 3 3 2 8 9 1 11 12 13 14 2 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 그림 46. 마츠모토키요시 주가 흐름 (엔) 5, 마츠모토키요시 영업이익(우) 주가(좌) (백만불) 3 4, 3, 2, 1, 25 2 15 1 5 8 9 1 11 12 13 14 15 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 32

DAISHIN SECURITIES 일본 소매업계의 또 다른 핵심 키워드 전문점 일본 소매 시장에서 전문점이 차지하는 비중은 3%에 달한다. 전문점이란 특정 카테고 리 상품을 판매하는 업태를 말하며 흔히 category killer라고 알려져있다. 다양한 상품을 취급하는 백화점이나 대형슈퍼(GMS)와는 구별된다. 업계에 따르면 전문점 부문의 중심을 이루는 품목은 가전과 의류이며 이 중 가전이 전 문점 시장의 55%를 차지하며 절대적으로 큰 시장 규모를 형성하고 있는 것으로 파악된 다. 가전과 의류 외에 스포츠용품 전문점, 다이소로 잘 알려진 1엔숍, 신발, 그리고 자 동차용품 매장 등이 주요 시장을 형성하고 있다. 일본의 전문점 업계는 가전제품과 의류제품이 주요 품목을 구성하고 있다. 영업이익 상 위 2개 전문 소매업체 중 가전양판점이 6개, 의류전문점이 4개, 그리고 이른 바 홈센터 로 불리는 가구 회사가 4개, 드럭스토어 2개 등이 차지하고 있다. 그림 47. 전문점 분포도 - 매출액 기준(상위 2개 기준) 기타, 18% 상위 2개 전문점 매출액 1조엔 (전체 소매 시장 대비 7%) 가구, 12% 가전, 55% 어패럴, 15% 주:213년 기준 자료: 야노경제연구소 대신증권 리서치센터 그림 48. 전문점 분포도 - 영업이익 기준(상위 2개 기준) 기타, 16% 상위 4개 가구업체 평균 OPM 8.6% 가구, 15% 상위 6개 가전업체 평균 OPM 5% 가전, 41% 상위 4개 의류업체 평균 OPM 12.5% 어패럴, 28% 주:213년 기준 자료: 야노경제연구소, 대신증권 리서치센터 33

유통업 전문점-가전업계: 경기 요인보다 IT 신제품 출시 등 교체 수요가 더 중요 대형 종합 유통채널에 비해 자기 정체성이 뚜렷한 가전 전문 판매점 실적 양호 전문점 업계의 55%를 차지하는 가전양판점의 시장 규모는 약 5.6조엔으로 추정된다. 동 채널은 여타의 오프라인 채널과 마찬가지로 경기 영향을 받긴 하지만 IT 신제품 출시와 디지털 가전 제품의 교체 수요가 실적에 더 큰 변수로 작용한다. 그렇기 때문에 가전 유 통업체들은 종합 유통 채널 대비 상대적으로 양호한 성장세를 보이며 유통 채널 투자에 도 공격적이다. 일본 주요 도심부 역세권 등에 엔터테인먼트형 대형 종합가전양판점을 오픈하거나 지역에 맞는 컨셉으로 점포의 매력도를 높이면서 자신들의 오프라인 매장이 각 지역의 랜드마크가 되도록 이미지 개선 작업을 하고 있다. 가전양판 전문점의 약 34%의 시장 점유율을 차지하고 있는 업계 1위 야마다덴키의 경우 지난 해 4월 1일 소비세 인상 이후 매출 부진 등의 이유로 주가는 하락했으나 이후 실적 개선으로 다시 양호한 주가 흐름이 이어지고 있다. 결국 전문점은 채널의 특성상 전체 소 비 경기 보다 시장 대응 전략이 더 중요한 변수로 작용하며 이는 저성장 시대에 전문점 의 경쟁력이 일반 종합 채널-백화점, 대형마트-보다 더 크다는 점을 의미한다. 그림 49. 야마다덴키 매출액 & 영업이익률 ($bn) Yamada Denki 매출액(좌) 3 OPM(우) 6 25 5 2 4 15 3 1 2 5 1 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 그림 5. 야마다덴키 주가 흐름 (엔) 1,8 Yamada Denki 영업이익(우) 주가(좌) ($mn) 1,6 1,5 1,2 1,2 9 8 6 3 4 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 34

DAISHIN SECURITIES 그림 51. 전문점 사례(가구) - 니토리 실적 그림 52. 전문점 사례(가구)- 니토리 주가 ($bn) 5 Nitori 매출액(좌) OPM(우) 2 (천엔) 1 Nitori 영업이익(우) 주가(좌) ($mn) 8 4 16 8 6 3 6 12 4 2 4 1 8 2 2 2 4 6 8 1 12 14 4 2 4 6 8 1 12 14 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 그림 53. 전문점 사례(신발) - ABC 마트 실적 그림 54. 전문점 사례(신발) - ABC 마트 주가 ($mn) ABC마트 매출액(좌) (천엔) ABCMart 영업이익(우) ($mn) 2,5 OPM(우) 35 8 주가(좌) 4 2, 3 6 3 1,5 25 4 2 1, 2 5 15 2 1 2 4 6 8 1 12 14 1 2 4 6 8 1 12 14 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 그림 55. 전문점 사례(의류) - 패스트리테일링 실적 그림 56. 전문점 사례(의류) - 패스트리테일링 주가 ($bn) Fast Retailing 매출액(좌) (천엔) Fast Retailing 영업이익(우) ($mn) 15 OPM(우) 22 6 주가(좌) 1,8 12 18 5 1,5 4 1,2 9 14 3 9 6 2 6 3 1 1 3 2 4 6 8 1 12 14 6 2 4 6 8 1 12 14 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 35

유통업 V. Global Peer 동향 표 12. Global Peer Table (단위: 백만불, %) 산업/기업 Mkt Cap 15F REV 15F OP OPM 15F 16F 15F 16F 15F 16F 15F 16F ($mn) ($mn) ($mn) EPS($) P/E(X) P/B(X) ROE 백화점 MACY'S 22,228 28,143 2,829 1.1 4.4 4.7 14.9 13.7 4. 4.2 3 32 MARKS & SPENCERS 13,665 15,645 1,123 7.2.5.5 16.8 15.5 3. 2.8 19 19 Isetan 6,371 1,662 278 2.6.5.5 31.9 31.5 1.4 1.4 5 5 J Front Retailing 4,436 9,546 352 3.7.6.8 27.4 2.9 1.4 1.3 7 6 Takashimaya 3,349 7,434 26 3.5.5.5 18.8 17.4 1. 1. 6 6 H2O Retailing 2,258 7,14 187 2.7.8 1. 22.1 18.8 1.1 1.1 6 6 대형마트 Wal-mart 253,525 486,569 27,373 5.6 5. 4.9 15.7 16. 3. 2.8 19 18 TESCO 27,625 92,324 1,99 2.2.2.1 21.2 23.4 1.4 1.7 9 9 CARREFOUR 25,291 87,95 2,752 3.1 1.9 2.2 17.8 15.8 2.2 2. 13 13 COSTCO 63,968 118,188 3,62 3. 5.2 5.7 27.8 25.5 5.7 5.1 19 21 Lianhua Supermarket 862 4,91 13.3.. 6.5 6.5 1.5 1.5 2 3 Yonghui Superstores 7,353 7,377 222 3..1.1 36.4 29.9 3.8 3.5 12 13 UNY 1,38 8,557 171 2..1.2 68. 28..5.5 2 2 통신유통 AMAZON.com 196,923 13,75 92.9 2.7 5.8 156. 72.6 16.8 13.6 5 15 GROUPON 4,65 3,349 99 3..2.2 41.9 27.7 4.6 3. 11 12 Ocado 3,162 1,712 34 2...1 162.2 111.5 8.7 8. 6 8 ALIBABA 2,85 12,253 4,48 33. 2.2 2.8 37.1 29. 9.3 7.4 34 27 라쿠텐 23,12 5,782 1,91 18.9.5.6 36.8 29.2 5.9 4.9 17 18 편의점 Seven & I holdings 37,921 5,56 2,98 5.8 1.7 1.9 25. 22.7 2.1 1.9 9 9 Family Mart 4,15 3,17 329 1.6 2.2 1.9 19.2 22.3 1.8 1.7 8 8 Lawson 7,15 4,54 64 14.9 3. 3.2 23.4 21.9 3.2 3.1 14 15 전문점 BEST BUY 12,395 41,742 1,435 3.4 2.5 2.5 14.3 14.1 2.6 2.3 19 19 Gome Electrical 4,354 1,66 239 2.3.. 19.7 17.5 1.5 1.5 8 9 YAMADA DENKI 3,962 14,66 22 1.6.2.2 25.5 17.9.8.7 3 4 Bic CAMERA 1,71 6,781 171 2.5.5.5 2.3 18.1 2.2 2. 11 11 Nitori 8,897 3,58 569 16.2 3.2 3.4 24.8 22.9 3.6 3. 14 14 FAST RETAILING 41,973 13,912 1,71 12.2 1.6 11.1 37.9 36. 6.6 5.9 19 18 ABC Mart 4,144 1,788 346 19.4 2.7 3. 2.4 18.7 3.3 2.9 16 16 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 36

DAISHIN SECURITIES 그림 63. 글로벌 유통업 지수 추이 그림 64. 글로벌 유통업 지수 추이 (214.1.1=1) 12 MSCI World MSCI World Retailing 11 (212.1.1=1) 22 18 US Kor ea Japan World 1 14 9 1 8 14.1 14.4 14.7 14.1 15.1 15.4 6 12 13 14 15 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 그림 65. 백화점 상대 주가 추이 1 그림 66. 백화점 상대 주가 추이 2 (214.1.1=1) 14 12 1 (214.1.1=1) 16 롯데쇼핑 신세계 현대백화점 14 Isetan J Front Retailing Takashimaya 12 8 롯데쇼핑 6 신세계 현대백화점 4 Macy's JC Penny Marks & Spencer 2 14.1 14.4 14.7 14.1 15.1 15.4 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 1 8 6 4 14.1 14.4 14.7 14.1 15.1 15.4 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 그림 67. 대형마트 상대 주가 추이 1 그림 68. 대형마트 상대 주가 추이 2 (214.1.1=1) 14 이마트 Wal-mart COSTCO 12 CARREFOUR TE SCO 1 8 6 4 (214.1.1=1) 22 이마트 이온 이토요카도 18 Lianhua Supermarket Yonghui Superstores 14 1 6 2 14.1 14.4 14.7 14.1 15.1 15.4 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 2 14.1 14.4 14.7 14.1 15.1 15.4 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 37

유통업 그림 69. 편의점 상대 주가 추이 그림 7. 홈쇼핑 & 인터넷 쇼핑 상대 주가 추이 (214.5.2=1) 38 GS리테일 BGF리테일 세븐 &아이 홀딩스 32 훼미리마트 Lawson (214.1.1=1) 16 GS홈쇼핑 CJ오쇼핑 현대홈쇼핑 HSN 13 라쿠텐 26 1 2 14 7 8 14.5 14.7 14.9 14.11 15.1 15.3 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 4 14.1 14.4 14.7 14.1 15.1 15.4 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 그림 71. 전자제품 전문점 상대 주가 추이 그림 72. 가구 전문점 상대 주가 추이 (214.1.1=1) 26 22 18 14 1 6 롯데하이마트 BEST BUY Suning Commerce Group Gome Electrical YAMADA DENKI Bic CAMERA (214.1.1=1) 5 4 3 2 1 한샘 Nitori 2 14.1 14.4 14.7 14.1 15.1 15.4 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 14.1 14.4 14.7 14.1 15.1 15.4 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 38

DAISHIN SECURITIES 기업분석 39

유통업 Initiation 롯데하이마트 (7184) 영업레버리지 효과 & 경기 회복 선순환 맞물림 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 9, 신규 현재주가 (15.5.6) 71,9 유통업종 KOSPI 2,14.58 시가총액 1,697십억원 시가총액비중.13% 자본금(보통주) 118십억원 52주 최고/최저 79,원 / 51,6원 12일 평균거래대금 58억원 외국인지분율 6.5% 주요주주 롯데쇼핑 외 5 인 6.29% 국민연금 1.48% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 1.8 31.9 9.1.3 상대수익률 7.7 22.6.4-6.6 (천원) 85 65 롯데하이마트(좌) Relative to KOSPI(우) 45 14.5 14.8 14.11 15.2 1-1 -2-3 -4 투자의견 매수, 목표주가 9,원 제시하며 커버리지 개시 - 목표주가 9,원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 15배 적용하여 산출 - 대규모 신규 점포 출시 후유증으로 지난 해 실적 부진 이후 올해 본격적인 turn around 국면을 맞이하고 있음. 신규 점포 효율 개선에 따른 이익 증가로 동사의 3년 간 EPS 성장률이 2.2%에 달하고 가전 전문판매점으로서 동사의 입지가 견고한 점 을 고려하여 Target PER 15배(KOSPI 대비 5%, 유통업 평균 대비 2% premium 수준)를 적용 - 우리나라보다 앞서 저성장을 경험하고 있는 일본의 오프라인 유통채널 중에도 채널 정체성이 확실한 전문판매점은 여전히 성장 중. 가전 제품의 온라인 구매율이 증가하 고 있으나 대형 백색 가전 품목은 여전히 오프라인 구매가 절대 다수인 점을 고려할 때 향후 가전 전문 판매점으로 동사의 성장 여력은 충분하다고 판단 1Q15 실적 Preview - 매출액과 영업이익은 각각 8,586억원(YoY +6.6%), 27억원(YoY +35.8%) 예상 - 지난 해 오픈한 신규 매장 매출 증대에 따른 효율 개선으로 외형 및 매출총이익 증 가. 또한 광고판촉비 절감에 따라 영업이익 증가폭이 더 크게 나타남 신규 점포 수익 개선, 경기 회복으로 올해 영업이익 YoY 27.% 증가 전망 - 지난 2년간 114개(전체 437개 대비 26%)에 달했던 신규 매장 출점은 올해 4개 정 도에 그칠 전망. 지난 해 오픈한 신규 매장이 모두 BEP를 넘어선 것으로 파악됨에 따라 향후 매출 증대에 따른 영업레버리지 효과 크게 나타날 것으로 판단 - 2Q는 에어컨 판매가 시작되는 시즌. 지난 해의 경우 날씨가 평년보다 덥지 않아 에 어컨 판매가 부진했던 점을 고려하면 기저효과도 기대해 볼만 한 것으로 판단 - 마진이 높은 소형 가전 매출 비중이 꾸준히 상승. TV 등 AV 가전 매출은 다소 부진 하나 소형 가전 다음으로 고마진 품목인 백색가전 매출액은 매년 두자리 수 성장 지 속. 광고비 등 비용 통제 노력과 2Q부터 갤럭시 S6 판매 시작, 낮은 기저효과 등으 로 올해 매출 및 영업이익은 전년 대비 각 7.2%, 27.% 증가할 전망 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 3,519 3,876 4,175 4,469 4,735 영업이익 185 151 18 211 24 세전순이익 167 131 16 191 22 총당기순이익 129 11 124 148 17 지배지분순이익 129 11 124 148 17 EPS 5,469 4,299 5,244 6,259 7,211 PER 16. 16.6 13.6 11.4 9.9 BPS 67,564 71,614 76,68 82,617 89,578 PBR 1.3 1..9.9.8 ROE 8.4 6.2 7.1 7.9 8.4 주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: 롯데하이마트, 대신증권 리서치센터 4

DAISHIN SECURITIES 표 1. 롯데하이마트 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 매출액 85 977 1,16 955 859 1,7 1,87 1,9 3,754 4,24 4,277 점포수 395 43 433 436 436 439 439 439 436 439 445 점당 매출액 2. 2.3 2.3 2.2 1.9 2.4 2.4 2.3 8.6 9.2 9.6 영업이익 2 37 58 3 27 48 68 4 144 183 221 세전이익 15 32 53 25 23 44 64 36 124 166 22 영업이익률 2.5 3.8 5.7 3.1 3.1 4.5 6.3 4. 3.8 4.6 5.2 세전이익률 1.9 3.2 5.2 2.6 2.7 4.1 5.9 3.5 3.3 4.1 4.7 YoY 매출액 1.5 6.1 7.6 3.3 6.6 9.5 6.9 5.6 6.7 7.2 6.3 점포수 21.5 3.7 26.2 21.4 1.4 2.1 1.4.7 21.4.7 1.4 영업이익 -34.6-4.5-7.1 -.3 35.8 28.6 18.8 34.8-21.9 27. 2.3 세전이익 -41.6-45.5-9.4.9 51.8 37.9 2.9 44.4-25.4 33.6 21.2 주: K-IFRS 별도기준 자료: 롯데하이마트, 대신증권 리서치센터 그림 1. 롯데하이마트 12M Forward PER 그림 2. 롯데하이마트 12M Forward PBR (천원) 12 2. x 17.5 x (천원) 12 1.4 x 9 15. x 12.5 x 9 1.2 x 1.1 x.9 x 6 1. x 6.7 x 3 3 11 12 13 14 15 16 자료: 롯데하이마트, 대신증권 리서치센터 11 12 13 14 15 16 자료: 롯데하이마트, 대신증권 리서치센터 41

유통업 그림 3. 매출액(성장률) 추이 그림 4. 영업이익(증가율) 추이 (십억원) 매출액(좌) 5, YoY(우) 7.6 7.4 7.2 4,5 7. 6.8 4, 6.6 6.4 6.2 3,5 6. 5.8 3, 5.6 214 215F 216F 217F 자료: 롯데하이마트, 대신증권 리서치센터 (십억원) 영업이익(좌) 25 YoY(우) 3 2 15 1 5 214 215F 216F 217F 자료: 롯데하이마트, 대신증권 리서치센터 2 1-1 -2-3 그림 5. 국내 가전 시장 규모 그림 6. 롯데하이마트 시장 점유율 (조원) 5 4 3 34.7조 통신기기 및 컴퓨터 가전 38.6조 39.9조 38.6조 36.5조 (조원) 1 8 6 6.5조.5 1.2 전자랜드 하이프라자 리빙프라자 롯데하이마트 7.2조.5 1.4 6.8조.5 1.3 7.5조.5 1.5 2 4 1.7 1.9 1.8 2 1 2 3.1 (48%) 3.4 (47%) 3.2 (47%) 3.5 (47%) 21 211 212 213 214 21 211 212 213 자료: 통계청, 대신증권 리서치센터 주: 시장 점유율은 대형 가전 전문대리점 4개사 중에 상대 점유율을 뜻함 자료: 롯데하이마트 대신증권 리서치센터 그림 7. 품목별 매출 비중 그림 8. 점포 수 추이 A/V가전 백색가전 정보통신 생활가전 27% 26% 18% 17% (개) 점포수(좌) 5 신규 점포 비중(우) 2 4 16 37% 37% 43% 4% 3 12 8 2% 21% 23% 24% 2 4 16% 16% 16% 19% 211 212 213 214 1 214 215F 216F 217F 자료: 롯데하이마트, 대신증권 리서치센터 자료: 롯데하이마트, 대신증권 리서치센터 42

DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 (단위: 십억원) 재무상태표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 3,519 3,876 4,175 4,469 4,735 유동자산 529 611 716 848 1,4 매출원가 2,639 2,925 3,151 3,373 3,575 현금및현금성자산 62 97 164 258 378 매출총이익 88 951 1,24 1,96 1,16 매출채권 및 기타채권 97 15 113 12 127 판매비와관리비 695 8 844 885 92 재고자산 34 374 43 431 457 영업이익 185 151 18 211 24 기타유동자산 31 34 37 39 41 영업이익률 5.3 3.9 4.3 4.7 5.1 비유동자산 2,226 2,257 2,284 2,39 2,33 EBITDA 231 194 227 262 293 유형자산 421 448 472 492 59 영업외손익 -18-2 -2-2 -2 관계기업투자금 관계기업손익 기타비유동자산 1,86 1,89 1,813 1,817 1,821 금융수익 9 자산총계 2,755 2,868 3,1 3,157 3,334 외환관련이익 유동부채 42 419 433 448 461 금융비용 -3-23 -23-23 -23 매입채무 및 기타채무 255 272 287 31 314 외환관련손실 차입금 7 7 7 7 7 기타 3 3 3 3 3 유동성채무 법인세비용차감전순손익 167 131 16 191 22 기타유동부채 77 77 77 77 77 법인세비용 -38-3 -36-43 -5 비유동부채 759 759 759 759 759 계속사업순손익 129 11 124 148 17 차입금 729 729 729 729 729 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 129 11 124 148 17 기타비유동부채 3 3 3 3 3 당기순이익률 3.7 2.6 3. 3.3 3.6 부채총계 1,16 1,178 1,192 1,26 1,219 비지배지분순이익 지배지분 1,595 1,691 1,89 1,95 2,115 지배지분순이익 129 11 124 148 17 자본금 118 118 118 118 118 매도가능금융자산평가 자본잉여금 1,56 1,56 1,56 1,56 1,56 기타포괄이익 -3-3 -3-3 -3 이익잉여금 422 517 635 777 941 포괄순이익 127 99 121 145 168 기타자본변동 비지배지분포괄이익 비지배지분 지배지분포괄이익 127 99 121 145 168 자본총계 1,595 1,691 1,89 1,95 2,115 순차입금 732 695 627 533 411 Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 5,469 4,299 5,244 6,259 7,211 영업활동 현금흐름 157 122 152 18 27 PER 16. 16.6 13.9 11.6 1.1 당기순이익 129 11 124 148 17 BPS 67,564 71,614 76,68 82,617 89,578 비현금항목의 가감 121 111 121 132 141 PBR 1.3 1. 1..9.8 감가상각비 46 43 47 5 53 EBITDAPS 9,792 8,227 9,69 11,77 12,425 외환손익 -2 EV/EBITDA 12.1 12.3 1.4 8.6 7.3 지분법평가손익 SPS 149,64 164,167 176,845 189,294 2,58 기타 77 68 74 81 88 PSR.6.4.4.4.4 자산부채의 증감 -64-39 -36-35 -33 CFPS 1,65 8,995 1,376 11,844 13,192 기타현금흐름 -3-51 -57-65 -71 DPS 25 25 25 25 25 투자활동 현금흐름 -59-78 -77-77 -77 투자자산 -4-4 -4-4 재무비율 (단위: 원, 배, %) 유형자산 -63-7 -7-7 -7 213A 214A 215F 216F 217F 기타 4-5 -3-3 -3 성장성 재무활동 현금흐름 -93-34 -34-34 -34 매출액 증가율 9.2 1.1 7.7 7. 6. 단기차입금 -49 영업이익 증가율 14.4-18.3 19.1 17.5 13.7 사채 332 순이익 증가율 85.5-21.4 22. 19.4 15.2 장기차입금 99 수익성 유상증자 ROIC 6.3 5. 5.8 6.7 7.5 현금배당 -6-6 -6-6 -6 ROA 6.9 5.4 6.1 6.9 7.4 기타 -28-28 -28-28 -28 ROE 8.4 6.2 7.1 7.9 8.4 현금의 증감 4 35 67 94 121 안정성 기초 현금 58 62 97 164 258 부채비율 72.7 69.7 65.9 61.9 57.7 기말 현금 62 97 164 258 378 순차입금비율 45.9 41.1 34.7 27.3 19.5 NOPLAT 143 117 139 163 186 이자보상배율 6.6 7. 8.3 9.8 11.1 FCF 122 9 116 143 169 주: K-IFRS 별도기준,, 자료: 롯데하이마트, 대신증권 리서치센터 43

유통업 Initiation 현대백화점 (6996) 경쟁사 능가하는 출점 전략 돋보임 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 2, 신규 현재주가 (15.5.6) 146, 유통업종 목표주가 2,원, 매수의견 제시하며 커버리지 개시 - 목표주가 2,원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 15배 적용하여 산출 - 현 주가는 PER 11배 수준으로 valuation은 부담 없는 수준. 경기요인과 백화점의 구조적 성장 한계 등 주변 여건이 모두 불리한 상황이나 아울렛 등 신규 출점의 긍정적 효과로 중 단기적으로 성장 모멘텀 예상 1Q15 실적 Preview - 1~2월 기존점 성장률은 지난 해와 유사했으나 2월말 개점한 김포 아울렛 영향 으로 1Q 총 매출액은 11,518억원(YoY +2.9%)으로 예상. 영업이익은 초기 출점 비용 발생 부담에도 불구, 비용 통제를 통해 비교적 무난한 967억원 (YoY - 2.%)을 기록한 것으로 추정됨 KOSPI 2,14.58 시가총액 3,417십억원 시가총액비중.26% 자본금(보통주) 117십억원 52주 최고/최저 167,원 / 116,원 12일 평균거래대금 123억원 외국인지분율 38.67% 주요주주 정지선 외 4 인 36.9% 국민연금 8.31% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 -1.7 11.5 11.9 12.3 상대수익률 -4.4 3.6 2.9 4.6 (천원) 19 17 현대백화점(좌) Relative to KOSPI(우) 3 2 김포 아울렛 매출액 당초 계획보다 초과 달성 중, 하반기 판교 복합쇼핑몰 개점까지 올해 출점 이벤트에 따른 성장 모멘텀 지속될 전망 - (실적) 기존점 매출액은 4월 초 전년과 유사한 수준이었으나 후반부터 (+) 성장 세를 보이며 양호한 것으로 파악 - (출점) 215년 2월 김포 아울렛, 8월 판교 복합쇼핑몰, 그리고 하반기 가든파이브 를 비롯, 216년 송도 프리미엄 아울렛 등 연속적인 신규 출점으로 2년간 영업면 적은 기존 대비 37% 증가 전망 - 이에 따라 평당 매출액의 과거 대비 감소 추세에도 불구하고 215년, 216년 총 매출 성장률은 각각 YoY +14.1%, +22.3% 예상됨. - 올해 김포 아울렛 출점은 성공적으로 평가할 만. 아직 출점 초기이나 회사측 전망 치 보다 3% 이상 매출액 초과 달성 중인 것으로 파악. 출점에 따른 감가상각비 증가에도 불구하고 광고판촉비 절감 노력과 신규 점포 매출 호조에 따른 비용 부 담 완화로 215년 영업이익은 YoY 4.8% 증가 전망 15 13 11 9 14.5 14.8 14.11 15.2 1-1 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 1,534 1,552 1,736 1,983 2,22 영업이익 393 364 376 417 452 세전순이익 462 396 442 494 529 총당기순이익 338 291 332 371 397 지배지분순이익 299 268 289 323 345 EPS 12,771 11,47 12,343 13,785 14,762 PER 12.6 1.7 11.8 1.6 9.9 BPS 129,92 138,633 15,452 163,736 178,15 PBR 1.2.9 1..9.8 ROE 1.4 8.6 8.5 8.8 8.6 주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: 현대백화점, 대신증권 리서치센터 44

DAISHIN SECURITIES 표 1. 현대백화점 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 총매출액 1,144 1,99 1,4 1,28 1,152 1,218 1,161 1,677 4,563 5,29 6,369 매출액 394 372 355 432 45 418 49 598 1,548 1,83 2,259 영업이익 99 73 7 121 97 78 78 129 364 381 451 영업이익률 8.6 6.7 6.7 9.5 8.4 6.4 6.7 7.7 8. 7.3 7.1 YoY 총매출액 2.1 -.2 1.7 1.1 2.9 12.5 15.3 38.5 1. 14.1 22.3 영업이익 -13.3-31.4-6.7-1.1-2. 6.4 11.2 6. -7.5 4.8 18.3 자료: 현대백화점, 대신증권 리서치센터 표 2. 현대백화점 출점 계획 점포 시기 형태 규모 연간 예상 매출규모 김포점 215년 2월 프리미엄 아울렛 12,평 3,2억원 (12개월 예상 매출액, 올해는 2월말 오픈으로 약 2,7억원 예상) 판교점 215년 8월 복합쇼핑몰(백화점) 26,6평 6,4억원 디큐브시티 215년 하반기 백화점/아울렛 16,평 3,5억원 가든파이브점 215년 말 도심형 아울렛 13,평 2,5억원 송도점 216년 상반기 프리미엄 아울렛 12,평 2,4억원 자료: 현대백화점, 대신증권 리서치센터 45

유통업 그림 1. 매출액(증가율) 그림 2. 영업이익(증가율) (십억원) 총매출액(좌) 8, YoY(우) 24 (십억원) 영업이익(좌) 7 YoY(우) 2 6, 2 16 6 5 15 1 4, 12 4 3 5 2, 8 4 2 1-5 214 215F 216F 217F 214 215F 216F 217F -1 자료: 현대백화점 대신증권 리서치센터 자료: 현대백화점 대신증권 리서치센터 그림 3. 영업면적 그림 4. 기존점 성장률 추이 (천평 ) 24 2 영업면적 기존대비 +37% 3 25 211 212 213 214 16 2 15 12 1 8 4 5-5 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F -1 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 자료: 현대백화점 대신증권 리서치센터 자료: 현대백화점 대신증권 리서치센터 그림 5. 현대백화점 12M Forward PER 그림 6. 현대백화점 12M Forward PBR (천원) 2 14.2 x (천원) 2 1.7 x 1.5 x 1.3 x 15 12.7 x 11.2 x 9.7 x 15 1. x.8 x 1 8.2 x 1 5 5 11 12 13 14 15 16 자료: 현대백화점 대신증권 리서치센터 11 12 13 14 15 16 자료: 현대백화점 대신증권 리서치센터 46

DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 (단위: 십억원) 재무상태표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 1,534 1,552 1,83 2,259 2,561 유동자산 1,15 816 934 1,17 1,358 매출원가 243 257 424 43 477 현금및현금성자산 79 18 12 23 32 매출총이익 1,291 1,295 1,46 1,829 2,83 매출채권 및 기타채권 622 556 653 824 946 판매비와관리비 898 931 1,25 1,378 1,574 재고자산 45 55 65 8 9 영업이익 393 364 381 451 51 기타유동자산 43 188 25 243 289 영업이익률 25.6 23.4 2.8 2. 19.9 비유동자산 4,451 4,868 5,199 5,53 5,795 EBITDA 54 478 511 596 669 유형자산 3,752 4,117 4,359 4,586 4,798 영업외손익 69 33 44 57 57 관계기업투자금 495 522 58 641 72 관계기업손익 55 5 58 61 61 기타비유동자산 24 229 259 276 294 금융수익 23 13 13 16 16 자산총계 5,61 5,684 6,133 6,673 7,153 외환관련이익 유동부채 1,29 1,432 1,54 1,699 1,815 금융비용 -9-5 -5 매입채무 및 기타채무 768 854 947 1,91 1,192 외환관련손실 차입금 2 71 81 91 11 기타 -1-26 -22-2 -2 유동성채무 3 3 3 3 3 법인세비용차감전순손익 462 396 425 58 567 기타유동부채 22 27 212 217 222 법인세비용 -124-15 -14-124 -139 비유동부채 765 463 473 456 374 계속사업순손익 338 291 321 383 428 차입금 429 13 13 13 8 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 338 291 321 383 428 기타비유동부채 335 333 343 326 294 당기순이익률 22. 18.8 17.5 17. 16.7 부채총계 2,55 1,895 2,13 2,155 2,188 비지배지분순이익 39 23 26 31 34 지배지분 3,21 3,244 3,527 3,868 4,251 지배지분순이익 299 268 295 353 394 자본금 117 117 117 117 117 매도가능금융자산평가 -1-1 -1-1 -1 자본잉여금 612 612 612 612 612 기타포괄이익 -2 1 1 1 이익잉여금 2,298 2,547 2,826 3,163 3,541 포괄순이익 326 26 321 383 428 기타자본변동 -6-32 -28-24 -19 비지배지분포괄이익 39 22 29 35 39 비지배지분 525 545 592 649 714 지배지분포괄이익 287 238 292 349 389 자본총계 3,546 3,789 4,12 4,518 4,964 순차입금 Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 12,771 11,47 12,618 15,74 16,818 영업활동 현금흐름 346 399 46 473 538 PER 12.6 1.7 11.9 1. 8.9 당기순이익 338 291 321 383 428 BPS 129,92 138,633 15,727 165,31 181,637 비현금항목의 가감 198 227 226 25 278 PBR 1.2.9 1..9.8 감가상각비 111 115 13 145 159 EBITDAPS 21,551 2,443 21,844 25,462 28,576 외환손익 EV/EBITDA 9.1 7.8 8.6 7.4 6.6 지분법평가손익 -55-45 -52-55 -55 SPS 65,537 66,312 78,22 96,522 19,414 기타 142 157 148 16 174 PSR 2.5 1.9 1.9 1.5 1.3 자산부채의 증감 -87-11 -45-52 -46 CFPS 22,884 22,13 23,354 27,59 3,173 기타현금흐름 -12-19 -96-18 -123 DPS 65 7 7 7 7 투자활동 현금흐름 -215-193 -477-486 -496 투자자산 14-37 -91-79 -81 재무비율 (단위: 원, 배, %) 유형자산 -363-37 -37-37 -37 213A 214A 215F 216F 217F 기타 133 214-16 -37-44 성장성 재무활동 현금흐름 -126-267 -6-6 -56 매출액 증가율.9 1.2 17.9 23.4 13.4 단기차입금 -1 51 1 1 1 영업이익 증가율 -7.8-7.5 4.8 18.3 13. 사채 순이익 증가율 -7.4-13.8 1.3 19.5 11.6 장기차입금 -5 수익성 유상증자 2 ROIC 8.2 6.9 6.9 7.7 8.3 현금배당 -18-18 -16-16 -16 ROA 7.1 6.4 6.5 7. 7.4 기타 -1-3 ROE 1.4 8.6 8.7 9.5 9.7 현금의 증감 5-62 -6 12 9 안정성 기초 현금 74 79 18 12 23 부채비율 57.9 5. 48.9 47.7 44.1 기말 현금 79 18 12 23 32 순차입금비율 7.8 8.2 7.5 6. 3.5 NOPLAT 287 267 288 34 385 이자보상배율 46.1 72.7 74.6.. FCF 32 8 46 114 172 주: K-IFRS 연결기준, 자료: 현대백화점, 대신증권 리서치센터 47

유통업 Initiation 신세계 (417) 하반기로 갈수록 더 기대됨 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 266, 신규 현재주가 (15.5.6) 24, 유통업종 KOSPI 2,14.58 시가총액 2,8십억원 시가총액비중.15% 자본금(보통주) 49십억원 52주 최고/최저 246,5원 / 16,원 12일 평균거래대금 83억원 외국인지분율 5.19% 주요주주 이명희 외 4 인 27.13% Aberdeen Asset Manangement Asia Limited 외 3 인 8.81% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 2. 2. 1.9-8.9 상대수익률 16.7 11.5 2. -15.2 (천원) 29 24 신세계(좌) Relative to KOSPI(우) 1 목표주가 266,원, 매수의견 제시하며 커버리지 개시 - 목표주가 266,원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 1배 적용하였으며 보유 삼성생명 지분 가치를 합산하여 산출 - 최근 소비 경기 회복과 면세점 사업 기대감을 반영하며 주가는 단기 반등. 그러나 현 주가 수준은 과거 백화점 경기 회복 시기의 PER 밴드 14~17배 수준에 못 미치 는 상황 - 아직 본격적인 실적 개선은 좀 더 시간이 필요하지만 지난 해 4월 세월호 사고 이 후 백화점 소비 경기가 상대적으로 더 크게 위축됐던 점을 고려하면 2Q 기저효과와 valuation 매력 부각으로 주가는 당분간 양호한 흐름 지속될 것으로 전망 1Q15 실적 Preview - 1Q 연결기준 총매출액은 YoY 3.1% 감소한 9,84억원으로 추정. 1~2월 백화점 SSG 1.4% 감소, 3월에도 3% 이상 감소하며 전반적으로 매출은 부진했으나 백화점 기존점 성장률 부진에도 불구, 감가상각비 감소와 SSG닷컴 적자 축소로 영업이익은 지난 해 수준과 유사한 691억원(YoY -.6%)으로 추정 216년 출점에 따른 성장 모멘텀으로 하반기 투자 매력 큼 - (실적) 4월 초 소비는 3월에 비해 다소 개선된 것으로 파악. 특히 지난 해 4월 후반 부 세월호 영향으로 2Q에 백화점 구매객수, 구매단가가 각각 1.9%,.5% 모두 감 소한 점 고려하면 올해 2Q 실적 개선 가능성 크다고 판단 - (출점) 올해 보다는 216년에 증축(강남점과 센텀시티점)과 신규 출점(하남유니온스 퀘어, 동대구 복합쇼핑몰, 김해점) 등 기존 대비 41%의 영업면적 확장에 따른 성장 모멘텀 기대 - 백화점 사업모델의 중장기적 매력 저하에도 불구하고 215~216년 출점 이벤트 로 215년, 216년 EPS 성장률은 각각 YoY 1.2%, 11.4%로 전망됨 19 14 9 14.5 14.8 14.11 15.2-1 -2-3 -4 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 2,442 2,492 2,641 2,944 3,421 영업이익 36 273 292 312 335 세전순이익 267 25 276 299 323 총당기순이익 195 186 25 223 241 지배지분순이익 158 157 166 181 195 EPS 16,1 15,98 16,93 18,347 19,839 PER 15.8 11.4 11.7 1.8 1. BPS 244,816 265,687 286,797 39,785 334,733 PBR 1..7.7.6.6 ROE 6.8 6.2 6.1 6.2 6.2 주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 48

DAISHIN SECURITIES 표 1. 신세계 개별 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 총매출액 1,5 973 94 1,126 984 1,33 1,4 1,191 4,44 4,212 4,846 백화점 881 833 86 955 837 823 797 944 3,475 3,4 3,76 신세계몰 124 14 134 171 147 21 28 248 569 813 1,14 매출액 382 355 357 47 352 377 381 431 1,52 1,542 1,63 영업이익 46 42 31 7 46 45 34 77 19 21 229 백화점 54 49 37 71 48 46 44 77 211 215 239 신세계몰 -8-6 -6-1 -2-1 -1-1 -21-14 -1 영업이익률 4.6 4.4 3.3 6.2 4.7 4.4 3.3 6.4 4.7 4.8 4.7 백화점 6.1 5.9 4.6 7.4 5.7 5.6 5.5 8.2 5.5 5.9 6.2 신세계몰 -6.5-4.5-4.2 -.5-1.1 -.4-4.9 -.3-3.7-1.7 -.9 YoY 총매출액 -4.5-3.6.9-3.1-2.1 6.2 6.8 5.8-2.7 4.2 15.1 백화점 -6.4-9.6-5.4-11.5-5. -1.2-1.2-1.2-8.4-2.2 9. 신세계몰 11.8 59.1 69. 16. 45. 5. 55. 45. 57.5 42.8 4.3 매출액 -1.8-4.3 -.8-3.8-7.9 6.2 6.8 5.8-2.7 2.7 4. 영업이익 -6.9-8.5 15.8-12.8. 6.2 6.8 9.2-6.5 5.9 13.6 주: K-IFRS 별도기준 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 표 2. 신세계 연결 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 매출액 69 569 596 719 69 617 642 773 2,492 2,641 2,944 신세계 382 355 357 47 352 377 381 431 1,52 1,542 1,774 신세계인터내셔날 25 197 22 29 234 222 242 319 912 1,17 1,83 센트럴시티 22 17 18 22 23 18 19 23 78 83 87 영업이익 69 58 49 97 69 63 56 13 273 291 328 신세계 46 42 31 7 46 45 34 77 19 21 229 신세계인터내셔날 5 2 1 4 4 4 9 16 22 32 센트럴시티 19 14 18 17 19 14 18 17 68 68 68 YoY 매출액 1.8-2.1 3. 5.. 8.6 7.8 7.5 2.1 6. 11.5 신세계 -1.8-4.3 -.8-3.8-7.9 6.2 6.8 5.8-2.7 2.7 15. 신세계인터내셔날 1.5 6.6 12.6 22.1 14.1 13.2 9.7 9.9 13.5 11.5 6.5 센트럴시티 -6.2-33.2-2. -8.5 5.5 5.5 5.5 5.5-17.3 5.5 5.5 영업이익 -1.6-14.8 3.6-19.5 -.6 8.3 13.9 6.5-1.8 6.4 12.8 주: K-IFRS 연결기준 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 49

유통업 표 3. 신세계 목표주가 Valuation (단위: 십억원,배, 천주, 원) Valuation 당기순이익(15, 16년 가중평균) 211 Target PER 1 (A)영업가치 21.9 (B)삼성생명 지분가치(3% 할인) 59 (C)기업가치 합계(A+B) 2,618 주식수(D) 9,845 주당가치(C/D) 266, 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 표 4. 신세계 출점 계획 점포 시기 형태 규모 연간 예상 매출규모 강남점 216년 2월 백화점 증축 기존 16,평 + 9,9평 약 5,억원 추가 센텀시티점 216년 2월 백화점 증축 기존 38,평 + 18,평 2,억원 (면세점으로 사용할 계획으로 면적 증가분 대비 매출액 증가는 다소 적음) 김해점 216년 2월 백화점 13,평 5,억원 동대구점 216년 12월 복합쇼핑몰 25,평 5,억원 하남점 216년 9월 복합쇼핑몰 총 45,평 중 1,평 사용 2,5억원 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 5

DAISHIN SECURITIES 그림 7. 신세계 별도 총매출액(증가율) 그림 8. 신세계 별도 영업이익(증가율) (십억원) 총매출액(좌) 6, YoY(우) 2 (십억원) 영업이익(좌) 3 YoY(우) 2 5, 15 25 15 4, 1 2 1 3, 15 5 2, 5 1 1, 5-5 214 215F 216F 217F -5 214 215F 216F 217F -1 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 그림 9. 신세계 영업면적 추이 그림 1. SSG 닷컴 영업손익 (m2) 1, 영업면적 기존대비 +41% (십억원) 8-5 6-1 4-15 -2 2 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F -2-25 영업이익(좌) 영업이익률(우) 214 215F 216F 217F -4 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 그림 11. 신세계 12M Forward PER 그림 12. 신세계 12M Forward PBR (천원) 4 (천원) 4 1.5 x 1.3 x 3 17. x 15.5 x 14. x 12.5 x 3 1. x.8 x 2 1. x 2.6 x 1 1 12 13 14 15 16 12 13 14 15 16 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 51

유통업 재무제표 포괄손익계산서 (단위: 십억원) 재무상태표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 2,442 2,492 2,641 2,944 3,421 유동자산 489 82 829 926 1,49 매출원가 873 894 914 985 1,148 현금및현금성자산 18 69 91 123 182 매출총이익 1,568 1,598 1,727 1,959 2,273 매출채권 및 기타채권 173 188 197 211 237 판매비와관리비 1,262 1,325 1,436 1,648 1,938 재고자산 244 292 39 345 41 영업이익 36 273 292 312 335 기타유동자산 54 254 231 246 23 영업이익률 12.5 11. 11. 1.6 9.8 비유동자산 7,11 7,129 7,294 7,464 7,75 EBITDA 48 442 476 519 563 유형자산 4,542 4,579 4,821 5,38 5,234 영업외손익 -4-23 -16-13 -12 관계기업투자금 336 466 491 516 543 관계기업손익 22 26 24 26 27 기타비유동자산 2,133 2,84 1,983 1,91 1,927 금융수익 35 28 26 26 26 자산총계 7,5 7,931 8,123 8,39 8,754 외환관련이익 유동부채 1,346 1,616 1,571 1,558 1,551 금융비용 -95-9 -78-78 -79 매입채무 및 기타채무 659 737 741 748 76 외환관련손실 5 7 4 4 4 차입금 232 328 328 328 328 기타 -1 13 12 13 14 유동성채무 1 17 12 12 12 법인세비용차감전순손익 267 25 276 299 323 기타유동부채 356 381 4 38 361 법인세비용 -72-64 -7-76 -83 비유동부채 2,81 2,746 2,7 2,671 2,77 계속사업순손익 195 186 25 223 241 차입금 2,6 1,939 1,973 1,944 1,98 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 195 186 25 223 241 기타비유동부채 75 87 727 727 727 당기순이익률 8. 7.5 7.8 7.6 7. 부채총계 4,156 4,362 4,271 4,229 4,257 비지배지분순이익 37 29 39 42 45 지배지분 2,41 2,616 2,824 3,5 3,296 지배지분순이익 158 157 166 181 195 자본금 49 49 49 49 49 매도가능금융자산평가 7 6 6 6 6 자본잉여금 388 41 41 41 41 기타포괄이익 -2-2 -2-3 -3 이익잉여금 1,374 1,518 1,673 1,842 2,26 포괄순이익 25 23 245 259 273 기타자본변동 599 648 71 758 82 비지배지분포괄이익 38 28 3 32 33 비지배지분 934 953 1,29 1,112 1,21 지배지분포괄이익 212 22 215 227 24 자본총계 3,344 3,569 3,853 4,161 4,497 순차입금 2,353 2,347 2,291 2,225 2,197 Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 16,1 15,98 16,93 18,347 19,839 영업활동 현금흐름 274 379 391 49 423 PER 15.8 11.4 12.4 11.4 1.6 당기순이익 195 186 25 223 241 BPS 244,816 265,687 286,797 39,785 334,733 비현금항목의 가감 322 277 278 36 334 PBR 1..7.7.7.6 감가상각비 174 168 184 27 228 EBITDAPS 48,758 44,857 48,3 52,69 57,197 외환손익 -3 1-2 -2-2 EV/EBITDA 12. 11.5 11.3 1.4 9.7 지분법평가손익 SPS 248,3 253,15 268,273 299,51 347,483 기타 151 18 96 11 18 PSR 1..7.7.7.6 자산부채의 증감 -91 78 52 3 5 CFPS 52,5 47,13 49,44 53,689 58,377 기타현금흐름 -152-162 -144-149 -156 DPS 1, 1,15 1,15 1,15 1,15 투자활동 현금흐름 -576-514 -429-435 -437 투자자산 -16-12 -24-26 -27 재무비율 (단위: 원, 배, %) 유형자산 -392-416 -416-416 -416 213A 214A 215F 216F 217F 기타 -24 3 11 7 6 성장성 재무활동 현금흐름 28 186 127 131 196 매출액 증가율 6.4 2.1 6. 11.5 16.2 단기차입금 13 96 영업이익 증가율 22.7-1.8 6.6 6.9 7.6 사채 219-1 45-19 46 순이익 증가율.5-4.4 1.2 8.5 8.1 장기차입금 36 18-1 -1-1 수익성 유상증자 ROIC 4.8 4.1 4.2 4.3 4.4 현금배당 -11-11 -11 ROA 4.2 3.5 3.6 3.8 3.9 기타 13 171 13 172 172 ROE 6.8 6.2 6.1 6.2 6.2 현금의 증감 -22 5 22 32 58 안정성 기초 현금 4 18 69 91 123 부채비율 124.3 122.2 11.8 11.6 94.7 기말 현금 18 69 91 123 182 순차입금비율 7.4 65.8 59.5 53.5 48.9 NOPLAT 224 24 217 232 25 이자보상배율 3.4 3.4 4. 4.4 4.6 FCF -8-53 -15 23 61 주:K-IFRS 연결기준, 자료: 신세계, 대신증권 리서치센터 52

DAISHIN SECURITIES Initiation 이마트 (13948) Smart Emart 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 317, 신규 현재주가 (15.5.6) 228, 유통업종 KOSPI 2,14.58 시가총액 6,356십억원 시가총액비중.48% 자본금(보통주) 139십억원 52주 최고/최저 25,원 / 197,5원 12일 평균거래대금 134억원 외국인지분율 54.33% 주요주주 이명희 외 4 인 27.13% Aberdeen Asset Manangement Asia Limited 외 3 인 17.35% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 -1.1 6. 9.6-4.2 상대수익률 -3.8-1.5.9-1.8 (천원) 29 이마트(좌) Relative to KOSPI(우) 1 목표주가 317,원, 매수의견 제시하며 커버리지 개시 - 목표주가 317,원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 15배 적용하였으며 보유 삼성생명 지분 가치를 합산하여 산출 - 변하는 소비 트렌드에 맞서 적극적 대응, 저성장 시대에도 안정적인 이익 성장 가능 구조로 변모하고 있다고 판단, 강제 의무휴업과 소비 경기 침체 등 모든 악재는 지 나갔고 예상보다 빠른 온라인몰 실적 개선으로 신성장 사업에 대한 전망도 매우 밝 은 것으로 판단 1Q15 실적 Review(별도 기준) - 1Q15 별도 기준 총매출액은 YoY 5.% 증가한 3조 2,89억원으로 집계됨. 오프라 인 할인점(YoY +2.5%), 트레이더스(YoY +37.%), 온라인몰(YoY +32.7%) 모두 고 루 성장하였음. 특히 오프라인 기존점 성장률이 1.4% 기록한 점이 매우 고무적임 - 영업이익은 YoY 11.6% 증가한 1,941억원 기록. 지난 해 1Q에 반영됐던 재산세 등 일시적 비용(12억원) 효과를 제외하더라도 YoY +4.7% 증가하며 양호한 실적 기록 기민한 전략으로 적절한 시장 대응 - (이마트) 4월 현재도 오프라인 기존점 성장률은 (+) 기록 중. 트레이더스와 온라인몰 의 경우 1Q15 3%의 성장률이 2Q에도 유지되고 있는 것으로 보임. 온라인몰 영업 손실폭이 빠르게 감소하고 있는데, BEP 도달 시점은 내후년쯤으로 전망 - (중국이마트) 작년에 6개 철수하며 54억 영업적자 기록. 올해 나머지 1개 중 2~3개 점포 정리 예정. 부실 매장 정리에 따라 적자폭은 다소 감소할 전망 - 신세계 그룹이 면세점 사업을 위해 신세계DF를 신설. 동사의 연결자회사인 신세계 조선호텔의 면세사업권 기대감은 소멸됐으나 면세사업부 사업 양도로 동자회사의 실적 개선이 예상(14년 영업적자 159억원)됨에 따라 궁극적으로 동사에 미치는 영 향은 중립적임. 무엇보다 본업이 개선되고 있는 점에 주목해야 할 시점이라고 판단 24 19 14 9 14.5 14.8 14.11 15.2-1 -2 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 13,35 13,154 13,514 13,954 14,236 영업이익 735 583 679 751 862 세전순이익 649 424 564 633 74 총당기순이익 476 292 423 475 555 지배지분순이익 467 29 423 475 555 EPS 16,762 1,44 15,165 17,35 19,98 PER 15.9 19.5 16.5 14.7 12.6 BPS 235,616 247,87 261,472 277,8 295,416 PBR 1.1.8 1..9.8 ROE 7.4 4.3 6. 6.3 7. 주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 53

유통업 표 1. 이마트 트레이더스 (단위: 십억원,배) 컨셉 규모 점포 수 점당 매출 수익성 경쟁사 대비 차별점 기존 이마트 대비 1% 더 저렴하게 판매 1,-15,m2, 기존 이마트 할인점 대비 약 3배 규모 현재 9개 운영중, 올해 연말 1개 추가, 218년까지 3개 더 신설 기존 이마트는 점당 연간 약 7억원 매출인데 비해 초기 오픈한 트레이더스 1~2호 점은 1,5억원에 이름 현재 영업이익률 기준 5~6%. 기존 이마트와 유사. - Costco 와 비교해서 아직 상품 차별이 안 돼 있음 - Costco 의 SKU 는 3,7개, 이마트의 SKU 는 4,개로 수치는 비슷하나, Costco 의 상품 중 7%가 해외 소싱으로 국내 대형할인점과 확실한 차별화. 이마트는 아직 23%만 해외 조달 - 기존 이마트 할인점의 상권을 침범하지 않는 수준에서 점진적 출점. 궁극적으로 5개까지 목표 - 창고형 매장에 대해 과거에는 가격 소구적인 면이 많았음. 한 때 외국계 대형 유통채널의 실패 모델이었던 창고형 할인 매장에 전략 대해 최근 소비자들의 수요가 다시 살아나고 있어 트레이더스의 전략적 시장 진출 성공은 가능성이 높아 보임 - 소비 트렌드 변화에 맞춰 향후 새로운 상품 구성에 주력 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 표 2. 이마트 목표주가 Valuation (단위: 십억원,배) Valuation 당기순이익(15, 16년 가중 평균) 52 Target PER 1배 15 (A)영업가치 7,8 (B)삼성생명 지분가치(3% 할인) 1,36 (C)적정 기업가치 8,836 주식수(D) 27,876 주당가치(D/C) 317, 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 그림 1. 트레이더스 매출액(증가율) 그림 2. 트레이더스 매장 사진 (십억원) 매출액(좌) 1,8 YoY(우) 6 1,5 5 1,2 4 9 3 6 2 3 1 214 215F 216F 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 자료: 언론자료, 대신증권 리서치센터 54

DAISHIN SECURITIES 표 3. 이마트 실적 추이 및 전망 (별도기준) (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 총매출액 3,57 2,935 3,355 3,59 3,29 3,13 3,56 3,279 12,46 13,151 14,216 이마트 2,731 2,584 2,943 2,653 2,799 2,665 3,35 2,774 1,911 11,274 11,584 트레이더스 156 169 219 26 214 22 285 252 75 97 1,467 이마트몰 113 124 137 147 149 168 185 198 521 71 946 매출액 2,71 2,542 2,946 2,649 2,826 2,639 3,5 2,746 1,838 11,216 11,468 영업이익 174 129 25 149 194 146 221 165 657 726 763 이마트 181 136 213 158 196 157 225 172 688 75 788 트레이더스 2 4 4 2 4 8 14 2 12 28 38 이마트몰 -1-11 -13-12 -6-7 -1-6 -46-29 -21 영업이익률 5.7 4.4 6.1 4.9 6. 4.7 6.2 5. 6. 6.4 6.6 이마트 6.6 5.3 7.2 6. 7. 5.9 7.4 6.2 6.3 6.7 6.8 트레이더스 1.3 2.4 1.8 1. 1.7 3.8 4.9.7 1.6 2.8 2.6 이마트몰 -8.9-8.8-9.5-8.2-3.7-4.4-5.4-3. -8.8-4.1-2.2 YoY 총매출액 -1...4 2.5 5. 5.7 6.1 7.2.5 6. 8.1 이마트 -1.2 -.8-1.4.1 2.5 3.1 3.1 4.6 -.8 3.3 2.7 트레이더스 4.8 8. 26.2 39.2 37.1 3. 3. 22.2 19.6 29.3 51.2 이마트몰 -1.2 1.8 6.4 16. 32.6 35. 35. 35. 3.6 34.5 35. 매출액.4 -.5.2 2. 4.6 3.8 2. 3.7.5 3.5 2.2 영업이익 -8. -19.3-13.1-14.6 11.6 13.2 7.8 1.9-13.5 1.6 5. 주: K-IFRS 별도기준 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 표 4. 이마트 실적 추이 및 전망 (연결 기준) (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 총매출액 3,264 3,19 3,542 3,239 3,399 3,246 3,661 3,438 13,154 13,744 14,38 이마트 2,731 2,584 2,943 2,653 2,799 2,665 3,35 2,774 1,838 11,274 11,584 슈퍼마켓 212 231 24 234 199 243 252 246 917 94 977 해외할인점 65 49 51 4 72 29 31 24 363 156 13 위드미 2 5 9 13 16 3 54 78 29 178 356 신세계조선호텔 86 1 17 115 15 11 118 127 45 46 56 신세계푸드 159 157 159 177 211 158 16 179 652 79 716 영업이익 164 112 189 118 161 133 27 157 583 658 715 이마트 174 129 25 149 195 148 218 158 657 72 769 이마트 연결자회사 -1-17 -16-31 -34-15 -12-1 -74-61 -54 영업이익률 5. 3.6 5.3 3.7 4.7 4.1 5.6 4.6 4.4 4.8 5. 이마트 6.4 5. 7. 5.6 7. 5.6 7.2 5.7 6.1 6.4 6.6 이마트 연결자회사 -4.9-7.3-6.7-13.1-17.1-6.2-4.6 -.3-8.1-6.5-5.5 YoY 총매출액 1. -.5.3 2.9 4.1 4.4 3.4 6.2.9 4.5 4.1 영업이익 -7.6-28.9-17.4-31.1-1.5 19. 9.3 33.1-2.7 13. 8.6 주: K-IFRS 연결기준 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 55

유통업 그림 3. 이마트 연결 기준 매출액 & 영업이익률 그림 4. 이마트 연결 기준 영업이익(증가율) (십억원) 매출액(좌) 15, 영업이익률(우) 6 (십억원) 영업이익(좌) 1, YoY(우) 15 14, 8 1 13, 5 6 5 12, 4 4-5 11, 2-1 1, 214 215F 216F 217F 3 214 215F 216F 217F -15 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 그림 5. 중국 이마트 영업손실 그림 6. 이마트몰 매출액 & 영업손익 (십억원) 중국 이마트 영업손실 (십억원) 1,2 매출액(좌) 영업이익(우) (십억원) 1-1 1, -2-3 -4 8 6-1 -2-5 4-3 -6 2-4 -7 212 213 214 215F 216F 217F 214 215F 216F 217F -5 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 그림 7. 이마트 12M Forward PER 그림 8. 이마트 12M Forward PBR (천원) 4 26. x 23. x 2. x (천원) 4 1.5 x 1.3 x 3 17. x 3 1.1 x 14. x.9 x 2 2.7 x 1 1 11 12 13 14 15 16 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 11 12 13 14 15 16 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 56

DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 (단위: 십억원) 재무상태표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 13,35 13,154 13,744 14,38 14,749 유동자산 1,261 1,34 1,461 1,568 1,662 매출원가 9,426 9,48 9,88 1,144 1,381 현금및현금성자산 7 6 165 219 281 매출총이익 3,69 3,673 3,864 4,164 4,368 매출채권 및 기타채권 276 248 257 265 271 판매비와관리비 2,874 3,9 3,165 3,425 3,567 재고자산 744 84 841 875 92 영업이익 735 583 7 739 81 기타유동자산 171 191 199 29 27 영업이익률 5.6 4.4 5.1 5.2 5.4 비유동자산 11,791 12,523 13,8 13,537 14,27 EBITDA 1,129 997 1,148 1,235 1,34 유형자산 8,728 9,266 9,771 1,225 1,635 영업외손익 -86-159 -22-24 -26 관계기업투자금 115 132 151 171 19 관계기업손익 -1-23 67 67 67 기타비유동자산 2,947 3,126 3,86 3,141 3,22 금융수익 111 78 73 73 73 자산총계 13,52 13,827 14,47 15,15 15,689 외환관련이익 유동부채 3,439 3,372 3,356 3,396 3,39 금융비용 -189-167 -115-116 -119 매입채무 및 기타채무 1,364 1,392 1,427 1,46 1,486 외환관련손실 8 36 7 7 7 차입금 63 599 599 629 629 기타 2-47 -47-47 -47 유동성채무 849 787 73 677 627 법인세비용차감전순손익 649 424 678 715 774 기타유동부채 623 593 599 629 566 법인세비용 -173-132 -169-179 -194 비유동부채 2,915 3,395 3,588 3,689 3,82 계속사업순손익 476 292 58 536 581 차입금 2,33 2,453 2,646 2,737 2,896 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 476 292 58 536 581 기타비유동부채 882 942 942 951 924 당기순이익률 3.7 2.2 3.7 3.7 3.9 부채총계 6,354 6,768 6,944 7,84 7,129 비지배지분순이익 9 2 지배지분 6,568 6,98 7,374 7,869 8,48 지배지분순이익 467 29 58 536 581 자본금 139 139 139 139 139 매도가능금융자산평가 15 19 19 19 19 자본잉여금 4,237 4,237 4,237 4,237 4,237 기타포괄이익 -2-8 -8-8 -8 이익잉여금 1,25 1,251 1,717 2,212 2,751 포괄순이익 68 41 617 645 69 기타자본변동 1,166 1,281 1,281 1,281 1,281 비지배지분포괄이익 8 1 비지배지분 13 152 152 152 152 지배지분포괄이익 6 4 617 645 69 자본총계 6,698 7,6 7,526 8,21 8,56 순차입금 3,33 3,66 3,687 3,696 3,737 Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 16,762 1,44 18,231 19,245 2,83 영업활동 현금흐름 83 71 1,39 1,115 1,24 PER 15.9 19.5 12.8 12.2 11.2 당기순이익 476 292 58 536 581 BPS 235,616 247,87 264,539 282,284 31,614 비현금항목의 가감 777 857 879 938 998 PBR 1.1.8.9.8.8 감가상각비 394 414 449 496 539 EBITDAPS 4,514 35,761 41,189 44,35 48,57 외환손익 -57 26-2 -2-2 EV/EBITDA 9.6 9.5 9. 8.4 7.8 지분법평가손익 -3-2 -2-2 -2 SPS 467,619 471,864 493,33 513,283 529,96 기타 443 436 452 463 481 PSR.6.4.4.4.4 자산부채의 증감 -221-168 -112-112 -11 CFPS 44,947 41,215 49,761 52,877 56,628 기타현금흐름 -229-28 -236-247 -265 DPS 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 투자활동 현금흐름 -896-958 -954-1,12-1,14 투자자산 -1-1 -9-64 -66 재무비율 (단위: 원, 배, %) 유형자산 -837-936 -936-936 -936 213A 214A 215F 216F 217F 기타 -58-21 -1-12 -13 성장성 재무활동 현금흐름 111 25 63-4 37 매출액 증가율 2.8.9 4.5 4.1 3.1 단기차입금 3 영업이익 증가율. -2.7 2. 5.6 8.3 사채 138 71 115 순이익 증가율 9.5-38.7 74.1 5.6 8.2 장기차입금 182 324 54 21 44 수익성 유상증자 ROIC 6.3 4.4 5.5 5.5 5.7 현금배당 -43-43 -42-42 -42 ROA 5.8 4.3 4.9 5. 5.2 기타 -28-31 -88-84 -8 ROE 7.4 4.3 7.1 7. 7.1 현금의 증감 17-1 15 54 62 안정성 기초 현금 53 7 6 165 219 부채비율 94.9 95.9 92.3 88.3 83.3 기말 현금 7 6 165 219 281 순차입금비율 49.3 51.9 49. 46.1 43.7 NOPLAT 539 42 525 554 6 이자보상배율 5.9 4.7 7. 7.3 7.7 FCF 68-159 14 91 18 주: K-IFRS 연결기준, 자료: 이마트, 대신증권 리서치센터 57

유통업 Initiation 롯데쇼핑 (2353) 장기 호흡으로 접근 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 33, 신규 현재주가 (15.5.6) 258, 유통업종 KOSPI 2,14.58 시가총액 8,125십억원 시가총액비중.61% 자본금(보통주) 157십억원 52주 최고/최저 342,원 / 229,원 12일 평균거래대금 133억원 외국인지분율 18.31% 주요주주 신동빈 외 18 인 63.97% 국민연금 5.26% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 12.7 9.8-8. -19.4 상대수익률 9.6 2. -15.4-24.9 (천원) 38 33 롯데쇼핑(좌) Relative to KOSPI(우) 1 투자의견 매수, 목표주가 32,원 제시하며 커버리지 개시 - 목표주가 32,원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 1배(KOSPI 평균) 적용 - 경기 부진과 소비 트렌드 변화에 따른 구조적 저성장 국면에서 당장 큰 폭의 실적 개 선을 기대하긴 어려우나 현재의 valuation은 모든 악재를 반영하였다고 판단 - 백화점 기존점 성장률의 (+) 전환이 주가 상승의 catalyst. 4월 세월호 기저효과에 따 른 매출 성장으로 점진적인 주가 상승 예상됨 1Q15 실적 Preview - 총매출액과 영업이익은 각각 72,512억원(YoY +2.4%), 2,891억원(YoY -9.2%) 추정 - 백화점과 할인점 모두 기존점포 성장률이 YoY (-)를 기록함에 따라 매출과 영업이익 모두 부진한 것으로 파악. 특히 지난 해 신규 출점한 복합쇼핑몰과 아울렛 매출이 기 대에 못 미치고, 자산유동화에 따른 임차료 부담이 분기별 1억원 가량 증가함에 따라 이익이 더 크게 감소한 것으로 판단 해외 부문 적자폭 감소, 완만한 소비 증가로 올해 영업이익 6.3% 증가 전망 - 지난 해 4월 세월호 사고 이후 타 유통채널 대비 백화점 소비가 눈에 띄게 악화된 점을 고려하면 올해 2Q는 기저효과에 따른 이익 개선 가능할 전망 - 향후 실적 개선의 관건은 기존 채널의 이탈 고객을 다시 유인하는 것으로 아울렛이 중 단기적인 대안이 될 수 있음. 지난 해 4개에 이어 올해도 3개의 아울렛 신규 출 점 예정임. 그러나 출점 후 BEP 도달 시점이 예전에 비해 길어지고 있어 출점 확대 정책이 이익 방어에 크게 기여하지는 못할 것으로 보여짐 - 그러나 지난 해 4Q 중국 할인마트 부문의 구조조정 및 영업권 손상차손에 따른 대규 모 적자 발생을 고려하면 올해 해외 부문 손실은 크게 감소할 전망(영업손실 14년 - 2,5억원 vs. 15년 전망 -1,672억원). 실적은 올해 상반기를 기점으로 bottom-out 할 것으로 판단되며 연간 총매출액은 YoY 2.9%, 영업이익은 YoY 6.3% 증가 예상됨 28 23 18 14.5 14.8 14.11 15.2-1 -2-3 -4 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 28,212 28,1 28,928 29,962 3,911 영업이익 1,485 1,188 1,263 1,425 1,498 세전순이익 1,318 1,78 1,266 1,431 1,495 총당기순이익 881 616 861 973 1,17 지배지분순이익 788 527 813 919 96 EPS 25,48 16,724 25,829 29,186 3,49 PER 16.1 16.3 1.4 9.2 8.8 BPS 515,186 531,131 557,432 588,717 624,56 PBR.8.5.5.5.4 ROE 5.1 3.2 4.7 5.1 5. 주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: 롯데쇼핑, 대신증권 리서치센터 58

DAISHIN SECURITIES 표 1. 롯데쇼핑 실적 추이 및 전망 (십억원,%) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215 216F 총매출액 7,79 7,155 7,248 7,687 7,251 7,443 7,398 7,935 29,169 3,27 31,112 백화점 2,136 2,64 1,866 2,492 2,174 2,124 1,936 2,566 8,558 8,8 9,214 할인점 2,193 2,32 2,162 2,11 2,21 2,74 2,215 2,155 8,488 8,654 8,736 슈퍼마켓 574 596 614 571 644 655 666 677 2,355 2,64 2,816 홈쇼핑 232 248 228 274 239 255 235 282 982 1,11 1,42 편의점 624 739 812 727 668 791 869 778 2,92 3,15 3,322 롯데하이마트 85 977 1,16 955 88 1,7 1,66 99 3,753 4,5 4,115 롯데카드 425 46 4 474 438 474 412 488 1,759 1,812 1,866 매출액 6,786 6,921 6,983 7,46 6,986 7,17 7,128 7,645 28,96 28,928 29,962 영업이익 318 334 35 232 289 338 318 318 1,188 1,263 1,425 백화점 178 135 15 177 179 139 116 191 843 624 723 할인점 34 9 51-19 3 56 63 13 75 134 186 슈퍼마켓 -3 11 4-6 -3 12 4-7 6 6 6 홈쇼핑 24 22 19 26 25 23 2 27 91 94 97 편의점 5 18 19 8 5 19 2 9 5 54 57 롯데하이마트 1 57 65 31 62 93 93 63 164 31 314 롯데카드 62 75 36 31 31 33 29 34 24 127 131 영업이익률 4.5 4.7 4.2 3. 4. 4.5 4.3 4. 4.1 4.2 4.6 백화점 8.3 6.6 5.6 7.1 8.2 6.5 6. 7.4 9.9 7.1 7.8 할인점 1.6.4 2.4 -.9.1 2.7 2.8.6.9 1.6 2.1 슈퍼마켓 -.5 1.8.7-1.1 -.5 1.8.7-1.1.3.2.2 홈쇼핑 1.3 8.9 8.3 9.5 1.3 8.9 8.3 9.5 9.3 9.3 9.3 편의점.8 2.4 2.3 1.1.8 2.4 2.3 1.1 1.7 1.7 1.7 롯데하이마트 1.3 5.8 6.4 3.3 7. 8.7 8.7 6.4 4.4 7.7 7.6 롯데카드 14.6 16.3 9. 6.5 7. 7. 7. 7. 11.6 7. 7. YoY 총매출액 -.3-1.4. -.1 2.4 4. 2.1 3.2 -.4 2.9 3.6 백화점.5-1.5 1.1-2.6 1.8 2.9 3.8 3. -.8 2.8 4.7 할인점 -7.3-9.6-11.2-3.1.8 2.1 2.5 2.6-7.9 2. 1. 슈퍼마켓 1.3 2.2.7 -.5 -.5 -.5 -.5 -.5.9 12.1 6.7 홈쇼핑 7.8 1.8 6.3 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 7.4 3. 3. 편의점 1. 4.2 5.2 1. 1. 1. 1. 1. 8. 7. 7. 롯데하이마트 1.5 6.1 7.6 3.3 9.3 9.5 4.9 3.6 6.6 6.7 2.7 롯데카드. 1.8 11.1 3.7 3. 3. 3. 3. 3.8 3. 3. 영업이익 -7.8-11.1-15.9-42.4-9.2 1.4 4.2 37.2-2. 6.3 12.9 주: K-IFRS 연결기준 자료: 롯데쇼핑, 대신증권 리서치센터 59

유통업 그림 1. 유통부문 해외 사업부 영업손실 추이 그림 2. 롯데쇼핑 영업이익(증가율) (십억원) 할인마트 백화점 (십억원) 영업이익(좌) 4 YoY(우) 6 4 3-1 2 2-2 1-2 -4-3 212 213 214 215F 216F 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15-6 자료: 롯데쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료: 롯데쇼핑, 대신증권 리서치센터 그림 3. 롯데백화점 기존점 성장률 그림 4. 롯데마트 기존점 성장률 15 211 212 213 214 1 211 212 213 214 1 5 5-5 -5 1Q 2Q 3Q 4Q -1 1Q 2Q 3Q 4Q 자료: 롯데쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료: 롯데쇼핑, 대신증권 리서치센터 그림 5. 롯데쇼핑 12M Forward PER 그림 6. 롯데쇼핑 12M Forward PBR (천원) 8 (천원) 8 24. x 6 2. x 6 1. x 16. x.8 x 4 12. x 4.7 x.5 x 2 8. x 2.4 x 11 12 13 14 15 16 11 12 13 14 15 16 자료: 롯데쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료: 롯데쇼핑, 대신증권 리서치센터 6

DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 (단위: 십억원) 재무상태표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 28,212 28,1 28,928 29,962 3,911 유동자산 14,291 14,976 15,34 14,897 15,462 매출원가 19,547 19,337 19,75 2,44 2,983 현금및현금성자산 1,39 1,928 1,814 1,468 1,827 매출총이익 8,665 8,763 9,224 9,558 9,928 매출채권 및 기타채권 1,113 1,17 1,239 1,317 1,399 판매비와관리비 7,179 7,575 7,961 8,133 8,43 재고자산 3,114 3,161 3,254 3,371 3,477 영업이익 1,485 1,188 1,263 1,425 1,498 기타유동자산 8,754 8,716 8,727 8,741 8,759 영업이익률 5.3 4.2 4.4 4.8 4.8 비유동자산 24,681 25,97 25,225 25,187 25,325 EBITDA 2,36 2,88 2,73 2,21 2,259 유형자산 15,789 15,91 15,766 15,644 15,533 영업외손익 -167-11 3 6-3 관계기업투자금 1,64 1,163 1,217 1,27 1,323 관계기업손익 5 52 52 52 52 기타비유동자산 7,829 8,32 8,242 8,273 8,469 금융수익 36 241 25 186 17 자산총계 38,973 4,72 4,259 4,83 4,787 외환관련이익 3 2 1 1 1 유동부채 12,332 12,534 11,85 11,228 1,744 금융비용 -35-343 -27-25 -242 매입채무 및 기타채무 5,94 6,337 6,448 6,586 6,713 외환관련손실 15 69 63 58 53 차입금 1,268 1,487 1,339 1,25 1,84 기타 -181-6 16 18 16 유동성채무 3,55 3,82 2,71 2,383 2,95 법인세비용차감전순손익 1,318 1,78 1,266 1,431 1,495 기타유동부채 1,654 1,628 1,38 1,54 851 법인세비용 -438-462 -45-458 -478 비유동부채 9,715 9,995 1,41 9,41 9,43 계속사업순손익 881 616 861 973 1,17 차입금 7,617 7,864 7,854 7,165 7,125 중단사업순손익 전환증권 284 293 293 293 293 당기순이익 881 616 861 973 1,17 기타비유동부채 1,814 1,838 1,894 1,952 2,12 당기순이익률 3.1 2.2 3. 3.2 3.3 부채총계 22,47 22,528 21,846 2,638 2,173 비지배지분순이익 92 89 48 54 56 지배지분 16,224 16,726 17,554 18,539 19,652 지배지분순이익 788 527 813 919 96 자본금 157 157 157 157 157 매도가능금융자산평가 -1 13 자본잉여금 3,911 3,911 3,911 3,911 3,911 기타포괄이익 4-5 이익잉여금 11,895 12,36 13,114 13,974 14,875 포괄순이익 917 694 861 973 1,17 기타자본변동 26 298 371 497 78 비지배지분포괄이익 93 129 48 54 56 비지배지분 72 818 859 97 961 지배지분포괄이익 824 566 813 919 96 자본총계 16,925 17,544 18,413 19,446 2,613 순차입금 3,71 2,457 1,992 1,14 285 Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 25,48 16,724 25,829 29,186 3,49 영업활동 현금흐름 1,331 1,63 1,178 1,262 1,282 PER 16.1 16.3 1.2 9. 8.6 당기순이익 881 616 861 973 1,17 BPS 515,186 531,131 557,432 588,717 624,56 비현금항목의 가감 1,281 1,318 1,26 1,268 1,258 PBR.8.5.5.4.4 감가상각비 821 899 81 784 761 EBITDAPS 73,263 66,297 65,837 7,168 71,749 외환손익 -141 15 14 13 12 EV/EBITDA 7.2 5.7 5.4 4.7 4.2 지분법평가손익 SPS 896,25 892,38 918,626 951,438 981,585 기타 61 43 436 471 485 PSR.5.3.3.3.3 자산부채의 증감 -885-317 -445-446 -446 CFPS 68,684 61,414 67,366 71,176 72,218 기타현금흐름 53 13-498 -533-547 DPS 1,5 2, 2, 2, 2, 투자활동 현금흐름 -1,736-6 -754-543 -674 투자자산 59-3 -29 2-129 재무비율 (단위: 원, 배, %) 유형자산 -1,87-566 -566-566 -566 213A 214A 215F 216F 217F 기타 13-4 21 21 21 성장성 재무활동 현금흐름 772-416 -813-1,433-731 매출액 증가율 12.6 -.4 2.9 3.6 3.2 단기차입금 -787 246-149 -134-12 영업이익 증가율 1.2-2. 6.3 12.9 5.1 사채 974-848 -649 순이익 증가율 -23.9-3.1 39.9 13. 4.5 장기차입금 663 468-1 -4-4 수익성 유상증자 269 ROIC 5.2 3.6 4.5 5.1 5.4 현금배당 -63-59 -59-59 -59 ROA 3.9 3. 3.1 3.5 3.7 기타 -284-223 -595-55 -511 ROE 5.1 3.2 4.7 5.1 5. 현금의 증감 375 619-114 -346 359 안정성 기초 현금 934 1,39 1,928 1,814 1,468 부채비율 13.3 128.4 118.6 16.1 97.9 기말 현금 1,39 1,928 1,814 1,468 1,827 순차입금비율 18.1 14. 1.8 5.9 1.4 NOPLAT 992 679 859 969 1,19 이자보상배율 6. 4.8 7.1 8.8 9.7 FCF -146-367 -194-11 -83 주: K-IFRS 연결기준, 자료: 롯데쇼핑, 대신증권 리서치센터 61

유통업 Initiation GS리테일 (77) 성장(편의점)과 개선(슈퍼마켓) 동시에 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 48,6 신규 현재주가 (15.5.6) 36,8 유통업종 KOSPI 2,14.58 시가총액 2,834십억원 시가총액비중.22% 자본금(보통주) 77십억원 52주 최고/최저 38,9원 / 2,45원 12일 평균거래대금 78억원 외국인지분율 16.82% 주요주주 GS 65.75% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 13.9 28.2 48.7 29.6 상대수익률 1.8 19.1 36.8 2.6 투자의견 매수, 목표주가 48,6원 제시하며 커버리지 개시 - 목표주가 48,6원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 25배(Global peer 평균 PER) 적용하여 산출 - 슈퍼마켓 사업부 수익성 부진에도 불구하고, 슈퍼마켓과 기타 임대사업부의 합산 영 업이익률이 2% 수준으로 편의점 부문 영업이익률 3.2% 대비 양호한 수준. 경쟁사 대비 Valuation 할인 근거 없다고 판단 1Q15 실적 Preview - 매출액과 영업이익은 각각 12,263억원(YoY +8.4%), 187억원(YoY +47.%) 추정 - 1Q 담배가격 인상효과로 매출 및 이익 증가. 슈퍼마켓 사업부 실적은 여전히 부진하 나 예상치에서 크게 벗어나지 않아 특별히 이익에 큰 영향을 주지 않은 것으로 파악 편의점 사업부 안정적인 성장과 슈퍼마켓 사업부 실적 개선 동시에 - 편의점 업계의 top-tier로서 산업의 구조적 성장을 향유할 전망. 또한 정부의 기업형 슈퍼마켓 산업 규제에 따른 부정적 영향은 올해부터 소멸될 예정. 슈퍼마켓 사업이 경기 영향을 많이 받지만 현 상황에서 추가적으로 악화될 가능성은 낮아 실적에 더 이상 부담으로 작용하진 않을 것으로 판단 - 편의점 사업부의 안정적인 성장과 슈퍼마켓 사업부의 점진적인 실적 개선으로 올해 매출액과 영업이익은 각각 YoY 8.7%, 2.2% 증가할 전망 - 파르나스 호텔 인수와 관련한 이슈가 동사 실적에 미치는 영향을 중립적. 현재 진행 중인 실사가 완료되고 구체적인 계획이 제시되면 실적에 반영할 계획 (천원) 43. 38. 33. 28. 23. GS리테일(좌) Relative to KOSPI(우) 18. 14.5 14.8 14.11 15.2 4 3 2 1-1 -2-3 -4 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 4,79 4,962 5,392 5,81 6,247 영업이익 155 143 172 188 212 세전순이익 159 149 191 21 236 총당기순이익 119 111 145 16 179 지배지분순이익 119 111 145 16 179 EPS 1,546 1,445 1,881 2,74 2,33 PER 18.1 17.7 19.4 17.6 15.6 BPS 2,969 21,838 23,116 24,586 26,311 PBR 1.3 1.2 1.6 1.5 1.4 ROE 7.6 6.8 8.4 8.7 9.2 주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: GS리테일, 대신증권 리서치센터 62

DAISHIN SECURITIES 표 1. GS 리테일 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 매출액 1,131 1,25 1,33 1,251 1,226.3 1,357 1,44 1,369 4,962 5,392 5,81 편의점 773 877 949 93 857 975 1,39 1,6 3,52 3,876 4,222 점포수 7,885 8,4 8,174 8,29 8,49 8,59 8,69 8,79 8,29 8,79 9,36 점당매출액(백만원) 98 19 116 19 11 113 12 114 422 441 451 슈퍼마켓 326 344 347 313 334 351 363 325 1,331 1,374 1,431 점포수 26 262 255 262 266 267 267 268 262 268 275 점당매출액(백만원) 1,255 1,315 1,361 1,196 1,255 1,315 1,361 1,214 5,81 5,126 5,25 기타 32 29 34 35 35 31 38 38 129 142 156 영업이익 13 42 55 34 18.7 49 63 42 143 172 188 편의점 9 33 43 25 15 39 5 29 111 133 144 슈퍼마켓 3 5-6 1 3 5-3 2 5 6 기타 3 6 7 15 4 7 8 16 31 34 38 영업이익률 1.1 3.4 4.1 2.7 1.5 3.6 4.3 3.1 2.9 3.2 3.2 편의점 1.2 3.8 4.6 2.7 1.7 4. 4.8 2.9 3.2 3.4 3.4 슈퍼마켓.1.7 1.4-1.8.2.8 1.5-1..1.4.4 기타 1. 22.1 2.3 41.7 1.1 22.7 2. 42.9 24.1 24.2 24.2 YoY 1.3 3.6 4.3 2.5 1.9 3.9 4.7 3.4 3. 3.5 3.6 매출액 편의점 3.5 6.7 4.8 6.5 8.4 8.5 8.3 9.4 5.4 8.7 7.8 슈퍼마켓 7.2 1.8 8.5 8.6 1.9 11.1 9.4 11.4 8.8 1.7 8.9 기타 -4.2-2.5-4.1 -.9 2.4 2.1 4.7 4. -2.9 3.2 4.2 주: K-IFRS 연결기준 자료: GS 리테일, 대신증권 리서치센터 그림 1. GS 리테일 12M Forward PER 그림 2. GS 리테일 12M Forward PBR (천원) 5 22. x (천원) 5 4 3 19.5 x 17. x 14.5 x 12. x 4 3 1.6 x 1.5 x 1.3 x 1.2 x 1. x 2 2 1 1 12 13 14 15 16 12 13 14 15 16 자료: GS리테일, 대신증권 리서치센터 자료: GS리테일, 대신증권 리서치센터 63

유통업 그림 3. 매출액(성장률) 추이 그림 4. 영업이익(증가율) 추이 (십억원) 기타 7, 슈퍼마켓 1 편의점 YoY(우) 6, 8 (십억원) 편의점 슈퍼마켓 3 기타 25 YoY(우) 25 2 5, 4, 3, 6 4 2 2 15 1 5 15 1 5-5 2, 213 214 215F 216F 217F 213 214 215F 216F 217F -1 자료: GS리테일, 대신증권 리서치센터 자료: GS리테일, 대신증권 리서치센터 그림 5. 편의점 점포수(증가율) 추이 그림 6. 편의점 점당 매출 추이 (점포수) 12, 편의점 점포수(좌) YoY(우) 1 (백만원) 점당 매출액(좌) 48 YoY(우) 5 1, 8 6 45 4 3 8, 6, 4 2 42 39 2 1 4, 213 214 215F 216F 217F 36 213 214 215F 216F 217F -1 자료: GS리테일, 대신증권 리서치센터 자료: GS리테일, 대신증권 리서치센터 그림 7. 슈퍼마켓 점포수(증가율) 추이 그림 8. 슈퍼마켓 점당 매출 추이 (점포수) 32 슈퍼마켓 점포수(좌) YoY(우) 4 (십억원) 점당 매출액(좌) 6. YoY(우) 2 29 3 5.5 26 2 5. -2 23 1 4.5-4 2 213 214 215F 216F 217F 4. 213 214 215F 216F 217F -6 자료: GS리테일, 대신증권 리서치센터 자료: GS리테일, 대신증권 리서치센터 64

DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 (단위: 억원) 재무상태표 (단위: 억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 4,79 4,962 5,392 5,81 6,247 유동자산 72 692 718 78 886 매출원가 3,647 3,887 4,241 4,557 4,891 현금및현금성자산 44 14 153 156 193 매출총이익 1,61 1,76 1,151 1,253 1,356 매출채권 및 기타채권 18 18 119 132 146 판매비와관리비 96 933 979 1,65 1,144 재고자산 153 122 132 143 156 영업이익 155 143 172 188 212 기타유동자산 397 358 313 35 391 영업이익률 3.3 2.9 3.2 3.2 3.4 비유동자산 2,178 2,228 2,237 2,242 2,244 EBITDA 327 324 351 371 397 유형자산 77 749 781 85 823 영업외손익 4 5 18 22 24 관계기업투자금 16 12 8 5 1 관계기업손익 -5-3 -3-3 -3 기타비유동자산 1,455 1,468 1,448 1,432 1,42 금융수익 32 29 29 29 29 자산총계 2,88 2,92 2,954 3,22 3,131 외환관련이익 유동부채 48 545 51 481 499 금융비용 -43-39 -3-23 -22 매입채무 및 기타채무 382 415 437 458 48 외환관련손실 차입금 6 기타 21 19 23 19 21 유동성채무 1 5 5 5 법인세비용차감전순손익 159 149 191 21 236 기타유동부채 38 3 23 18 14 법인세비용 -4-37 -46-5 -57 비유동부채 786 693 664 648 66 계속사업순손익 119 111 145 16 179 차입금 538 4 327 277 272 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 119 111 145 16 179 기타비유동부채 248 293 337 371 334 당기순이익률 2.5 2.2 2.7 2.7 2.9 부채총계 1,265 1,239 1,174 1,129 1,15 비지배지분순이익 지배지분 1,615 1,682 1,78 1,893 2,26 지배지분순이익 119 111 145 16 179 자본금 77 77 77 77 77 매도가능금융자산평가 자본잉여금 156 156 156 156 156 기타포괄이익 -1 이익잉여금 1,383 1,45 1,548 1,662 1,795 포괄순이익 121 12 145 16 179 기타자본변동 -1-1 -1-1 -2 비지배지분포괄이익 비지배지분 지배지분포괄이익 121 12 145 16 179 자본총계 1,615 1,682 1,78 1,893 2,26 순차입금 173 67-59 -194-278 1 11 12 13 14 Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: -원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 1,546 1,445 1,881 2,74 2,33 영업활동 현금흐름 294 368 387 46 425 PER 18.1 17.7 19.8 17.9 15.9 당기순이익 119 111 145 16 179 BPS 2,969 21,838 23,116 24,586 26,311 비현금항목의 가감 268 272 248 249 258 PBR 1.3 1.2 1.6 1.5 1.4 감가상각비 172 18 179 183 185 EBITDAPS 4,247 4,24 4,563 4,816 5,161 외환손익 EV/EBITDA 7.1 6.3 8. 7.2 6.5 지분법평가손익 5 3 3 3 3 SPS 61,15 64,447 7,25 75,453 81,133 기타 91 88 66 63 69 PSR.5.4.6.5.5 자산부채의 증감 -28 59 42 42 39 CFPS 5,29 4,979 5,16 5,312 5,678 기타현금흐름 -65-74 -48-45 -51 DPS 45 6 6 6 6 투자활동 현금흐름 -121-181 -13-185 -19 투자자산 -18 4 4 4 재무비율 (단위: 원, 배, %) 유형자산 -18 213A 214A 215F 216F 217F 기타 5 5 79-3 -8 성장성 재무활동 현금흐름 -181-128 -169-141 -51 매출액 증가율 7.6 5.4 8.7 7.8 7.5 단기차입금 영업이익 증가율 1.4-7.6 2.3 9. 12.8 사채 -5 순이익 증가율 -3.6-6.5 3.1 1.3 12.4 장기차입금 -1-93 -73-5 -5 수익성 유상증자 ROIC 14.2 13.3 15.8 17.1 19.3 현금배당 -31-35 -46-46 -46 ROA 5.4 4.9 5.9 6.3 6.9 기타 -5-45 ROE 7.6 6.8 8.4 8.7 9.2 현금의 증감 -7 6 49 3 37 안정성 기초 현금 52 44 14 153 156 부채비율 78.4 73.7 66. 59.6 54.5 기말 현금 44 14 153 156 193 순차입금비율 1.7 4. -3.3-1.3-13.7 NOPLAT 116 17 131 143 161 이자보상배율 3.6 3.7 5.7 8.3 9.6 FCF 17 72 123 138 159 자료: GS 리테일, 대신증권 리서치센터 65

유통업 Initiation BGF리테일 (2741) 편의점 업계의 질적 성장을 선도 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 14, 신규 현재주가 (15.5.6) 117,5 업종 KOSPI 2,14.58 시가총액 2,834십억원 시가총액비중.22% 자본금(보통주) 25십억원 52주 최고/최저 14,원 / 53,4원 12일 평균거래대금 6억원 외국인지분율 24.69% 주요주주 홍석조 외 32 인 61.6% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률.4 32.6 61.1. 상대수익률 -2.3 23.2 48.2. (천원) 145 125 15 BGF리테일(좌) Relative to KOSPI(우) 16 12 8 투자의견 매수, 목표주가 14,원 제시하며 커버리지 개시 - 목표주가 14,원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 25배(global peer의 평균 PER) 적용한 값에 현금성 자산 가치 합산하여 산출 - 성장하는 오프라인 유통채널에서 과점 사업자이자 순수편의점 업체로서 global peer 대비 높은 ROE를 유지하고 있음. 추후 valuation 상승 가능성 존재 - 그러나 상장 이후 주가는 14% 이상 상승하며 성장에 대한 기대감을 일정 부분 반 영하고 있다고 판단. 장기적인 안목에서 동사에 대해 긍정적인 전망을 하고 있으나 단기적으로 주가는 기간 조정을 거칠 것으로 판단 1Q15 실적 Preview - 매출 및 영업이익은 8,269억원(YoY +12.8%), 139억원(YoY +24.2%) 예상(연결기 준) - 1Q 담배가격 인상(+8%)으로 수요는 약 3% 감소했으나 가격 인상 효과가 절대적 으로 크게 나타남. 점포수도 YoY 7.4% 증가함에 따라 호실적 기록 추정 PB 개발에 선도적 역할, 순수 편의점 업체로서 적극적인 질적 성장 견인 - 점포 1개당 coverage 인구수는 이미 일본을 넘어섰으나 점당 매출이 1/3 수준에 불과 해 성장 구간에서 업계간 경쟁은 심하지 않을 것으로 판단 - 향후 2~3년간 매년 6개 이상(순증 기준)의 점포 신규 개설과 고마진의 PB 상품 및 간편 조리식품 매출 비중 증가로 당분간 양적 성장과 질적 성장 모두 가능할 전망 - PB 상품의 경우 일반 상품 대비 3~4%p 매출 총이익률이 높음. 현재 PB 상품의 판 매 비중은 38% 수준이며 궁극적으로 5%까지 확대할 계획임 - 올해 점포 수 증가(YoY +7.1)와 점당 매출 증가(YoY +5.1%)에 힘입어 매출액과 영 업이익은 각각 YoY 12.6%, YoY 12.5% 증가할 것으로 예상됨 85 65 45 14.5 14.8 14.11 15.2 4-4 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 3,13 3,368 3,794 4,255 4,663 영업이익 15 124 14 169 191 세전순이익 93 136 157 188 21 총당기순이익 7 11 119 143 16 지배지분순이익 69 12 119 143 16 EPS 2,796 4,125 4,836 5,88 6,483 PER. 18.5 24.3 2.2 18.1 BPS 7,86 22,686 26,92 32,127 38,1 PBR. 3.4 4.4 3.7 3.1 ROE 4.2 27. 19.5 19.7 18.5 주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: BGF리테일, 대신증권 리서치센터 66

DAISHIN SECURITIES 표 1. BGF 리테일 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 매출액 733 85 911 874 827 957 1,27 983 3,368 3,794 4,255 점포수 7,969 8,12 8,251 8,48 8,558 8,78 8,858 9,8 8,48 9,8 9,68 점당 매출액(백만원) 92 15 11 14 97 11 116 19 41 421 443 영업이익 11 39 44 3 14 43 49 33 124 14 169 영업이익률 1.5 4.5 4.8 3.5 1.7 4.5 4.8 3.4 3.7 3.7 4. YoY 매출액 3.1 7. 8. 11.8 12.8 12.6 12.7 12.5 7.6 12.6 12.2 영업이익 25.8 4.6 18.9 36.5 24.2 11.7 11.7 1.4 18.2 12.5 21.1 주: K-IFRS 연결기준 자료: BG 리테일, 대신증권 리서치센터 표 2. BGF 리테일 목표주가 Valuation (단위: 십억원, 배, 천주, 원) Valuation 당기순이익 (15, 16년 가중평균) 129 Target PER 25 (A)영업가치 3,229 (B)보유 현금가치 219 (C)적정 기업가치(A+B) 3,447 주식수(D) 24,64 적정 주가(C/D) 14, 자료: BG 리테일, 대신증권 리서치센터 그림 9. BGF 리테일 12M Forward PER 그림 1. BGF 리테일 12M Forward PBR (천원) 16 28. x (천원) 16 5. x 24. x 4.2 x 12 2. x 12 3.6 x 8 16. x 12. x 8 3. x 2.2 x 4 4 14 15 16 14 15 16 자료: BGF리테일, 대신증권 리서치센터 자료: BGF리테일, 대신증권 리서치센터 67

유통업 그림 11. 매출액(성장률) 추이 그림 12. 영업이익(증가율) 추이 (십억원) 매출액(좌) 5, YoY(우) 14 (십억원) 2 영업이익(좌) 25 4, 12 1 16 YoY(우) 2 3, 8 12 15 2, 6 8 1 4 1, 2 4 5 213 214 215F 216F 217F 213 214 215F 216F 217F 자료: BGF리테일, 대신증권 리서치센터 자료: BGF리테일, 대신증권 리서치센터 그림 13. 편의점 점포수(증가율) 추이 그림 14. 편의점 점당 매출 추이 (점포수) 점포수(좌) 12, Yoy(우) 1 (백만원) 점당 매출액 5 YoY(우) 8 1, 8 47 7 6 44 6 8, 4 41 5 6, 2 38 4 4, 213 214 215F 216F 217F 35 213 214 215F 216F 217F 3 자료: BGF리테일, 대신증권 리서치센터 자료: BGF리테일, 대신증권 리서치센터 그림 15. 편의점 peer group EPSG-PER 비교 그림 16. 편의점 peer group ROE-PBR 비교 (15F PER, x) 3 (15F PBR, x) 4 25 2 Seven & I BGF 리테일 Lawson GS 리테일 3 Lawson BGF 리테일 Family Mart 15 1 5 (15-16F EPS growth,%) -15-1 -5 5 1 15 2 1 Seven & I Family Mart GS 리테일 (15FROE,%) 5 1 15 2 25 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 68

DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 (단위: 억원) 재무상태표 (단위: 억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 3,13 3,368 3,794 4,255 4,663 유동자산 532 723 721 817 932 매출원가 2,387 2,569 2,884 3,233 3,541 현금및현금성자산 199 211 163 274 375 매출총이익 743 799 91 1,22 1,122 매출채권 및 기타채권 39 38 38 38 37 판매비와관리비 638 675 77 853 931 재고자산 49 63 69 76 7 영업이익 15 124 14 169 191 기타유동자산 244 411 451 429 45 영업이익률 3.4 3.7 3.7 4. 4.1 비유동자산 628 615 7 731 777 EBITDA 213 229 232 266 292 유형자산 388 369 422 447 466 영업외손익 -12 12 17 19 2 관계기업투자금 9 1 11 13 14 관계기업손익 5 1 기타비유동자산 231 236 266 271 296 금융수익 16 17 17 17 17 자산총계 1,16 1,338 1,421 1,549 1,79 외환관련이익 유동부채 795 6 575 57 581 금융비용 -22-11 -8-6 -6 매입채무 및 기타채무 374 441 451 45 468 외환관련손실 차입금 74 75 76 77 69 기타 -11 5 8 8 8 유동성채무 5 8 14 15 16 법인세비용차감전순손익 93 136 157 188 21 기타유동부채 342 76 34 28 27 법인세비용 -23-35 -38-45 -5 비유동부채 162 167 167 168 169 계속사업순손익 7 11 119 143 16 차입금 3 3 3 3 3 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 7 11 119 143 16 기타비유동부채 132 137 138 139 14 당기순이익률 2.2 3. 3.1 3.4 3.4 부채총계 957 766 742 738 75 비지배지분순이익 1 지배지분 194 559 663 792 937 지배지분순이익 69 12 119 143 16 자본금 25 25 25 25 25 매도가능금융자산평가 자본잉여금 15 15 15 15 15 기타포괄이익 이익잉여금 424 512 616 745 89 포괄순이익 71 97 119 143 16 기타자본변동 -27 7 7 7 7 비지배지분포괄이익 1 비지배지분 9 13 16 19 22 지배지분포괄이익 69 98 119 143 16 자본총계 23 572 679 81 959 순차입금 -326-494 -48-567 -694 1 11 12 13 14 Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: -원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 2,796 4,125 4,836 5,88 6,483 영업활동 현금흐름 236 26 23 219 272 PER. 18.5 24.4 2.3 18.2 당기순이익 7 11 119 143 16 BPS 7,86 22,686 26,92 32,127 38,1 비현금항목의 가감 161 148 122 133 142 PBR. 3.4 4.4 3.7 3.1 감가상각비 18 15 92 97 11 EBITDAPS 8,66 9,296 9,49 1,813 11,843 외환손익 EV/EBITDA NA 6.1 1.5 8.9 7.7 지분법평가손익 SPS 127,29 136,688 153,958 172,69 189,236 기타 53 43 3 35 4 PSR..6.8.7.6 자산부채의 증감 5 37-1 -23 9 CFPS 9,379 1,19 9,83 11,22 12,23 기타현금흐름 -1-26 -29-34 -39 DPS 4 6 6 6 6 투자활동 현금흐름 -117-256 -258-167 -226 투자자산 -46-112 -11-11 -18 재무비율 (단위: 원, 배, %) 유형자산 -63 213A 214A 215F 216F 217F 기타 -9-77 -137-46 -97 성장성 재무활동 현금흐름 -17 7-6 -9-18 매출액 증가율 7.5 7.6 12.6 12.2 9.6 단기차입금 1 1-8 영업이익 증가율 64.7 18.2 12.5 21.1 12.8 사채 2 순이익 증가율 97.4 44.9 17.4 2.1 11.6 장기차입금 -21 4 수익성 유상증자 ROIC 31.6 48.1 52.5 52.4 58.3 현금배당 -12-1 -15-15 -15 ROA 9.5 9.9 1.1 11.4 11.7 기타 -4 13 8 4 5 ROE 4.2 27. 19.5 19.7 18.5 현금의 증감 11 12-47 111 1 안정성 기초 현금 98 199 211 163 274 부채비율 471.5 134. 19.4 91.1 78.2 기말 현금 199 211 163 274 374 순차입금비율 -16.4-86.4-7.7-7. -72.4 NOPLAT 79 92 16 128 145 이자보상배율 4.8 11.5 16.8 27.8 33.1 FCF 114 12 58 116 136 자료:BGF 리테일, 대신증권 리서치센터 69

유통업 Initiation CJ오쇼핑 (3576) MD 강점이 소비 회복 시기에 부각될 전망 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 32, 신규 현재주가 (15.5.6) 239,9 유통업종 KOSDAQ 665.94 시가총액 1,489십억원 시가총액비중.83% 자본금(보통주) 31십억원 52주 최고/최저 4,원 / 22,4원 12일 평균거래대금 73억원 외국인지분율 24.44% 주요주주 CJ 외 3 인 4.38% 국민연금 8.3% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 5.7 5.5 2.1-35.1 상대수익률 5.1-4.3-18.5-45.5 (천원) 43 38 33 28 23 CJ오쇼핑(좌) Relative to KOSDAQ(우) 18 14.5 14.8 14.11 15.2 2 1-1 -2-3 -4-5 -6-7 목표주가 32,원과 투자의견 매수 제시하며 커버리지 개시 - 목표주가 산출에 12개월 Forward EPS 기준 PER 1배(KOSPI 평균 PER)를 적용 하였으며 보유 자산가치를 합산하여 산출 - 지난 1년간 업계가 구조적 이익 감소 국면에 접어들면서 매우 부진한 흐름을 보임. 현 주가는 이러한 부정적인 상황을 상당 부분 반영하고 있다고 판단 - 다만 최근 건식제품 판매와 관련하여 주요 판매 채널이었던 홈쇼핑 업체들에 대한 투자심리 악화로 당분간 주가는 조정 가능성이 높음. 그럼에도 불구하고 세월호 사 고 기저효과와 전반적인 소비 심리 개선으로 1Q를 저점으로 실적은 개선 추세를 나 타낼 것으로 전망됨. 매수 의견 제시 1Q15 실적 Preview - 2월 긴 설연휴로 홈쇼핑 구매 건수 감소, 그리고 겨울 주력품목으로 기획했던 아웃도어 판매 부진으로 취급고는 YoY 5.7% 성장한 8,274억원으로 전망. TV 취급고는 감소(YoY -2%)한 반면 송출수수료 인상 등으로 영업이익은 YoY 11.8% 감소한 345억원으로 추정됨(개별 기준) 3월부터 봄 옷 판매 호조, 1Q에 실적 저점 통과하며 완만한 이익 증가 전망 - 3월부터 봄옷 판매가 호조를 보임에 따라 TV 취급고 성장률도 (+)로 전환, 빠르게 실적 회복 중 - 그 동안 실적이 부진했던 해외 법인들이 인도법인을 제외하고 대부분 지난 해 4Q 에 흑자 전환, 혹은 적자가 대폭 감소. 이에 따라 지난 해 29억원이었던 해외 지분 법이익은 올해 85억원으로 증가할 전망 - 동사의 경쟁력인 MD 효율 극대화를 비롯, 적극적인 비용 통제 등에도 불구하고, 올 해 TV 취급고 증가율은 -.9% 성장할 것으로 예상되는데 반해, SO 수수료가 연간 5% 증가할 것으로 예상되어 수익성은 전년대비 소폭 하락할 전망. 그러나 해외 계 열사 실적 개선 등으로 순이익은 전년대비 7.4% 증가할 것으로 전망 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 1,261 1,277 1,35 1,412 1,51 영업이익 157 142 138 146 161 세전순이익 142 139 138 146 161 총당기순이익 18 1 13 11 121 지배지분순이익 18 1 13 11 121 EPS 17,458 16,186 16,653 17,677 19,513 PER 23.8 16.1 15. 14.1 12.8 BPS 91,44 12,94 119,375 138,5 16,256 PBR 4.5 2.5 2.1 1.8 1.6 ROE 2.9 16.7 15. 13.7 13.1 주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: CJ오쇼핑, 대신증권 리서치센터 7

DAISHIN SECURITIES 표 1. CJ 오쇼핑 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 총취급고 783 787 76 846 827 832 787 899 3,176 3,345 3,621 TV 45 453 445 482 441 449 442 482 1,829 1,814 1,823 인터넷 155 136 134 146 139 19 17 117 57 471 437 모바일 145 16 147 188 218 24 26 273 64 936 1,256 Catalog 13 18 16 15 14 18 16 15 61 64 65 비중 TV 57 58 58 57 53 54 56 54 58 54 5 인터넷 2 17 18 17 17 13 14 13 18 14 12 모바일 19 2 19 22 26 29 26 3 2 28 35 Catalog 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 매출액 328 333 287 329 323 324 37 351 1,277 1,35 1,412 매출총이익 234 248 229 262 248 26 238 272 973 116 154 영업이익 39 39 28 36 35 39 32 42 142 148 157 영업이익률 5. 5. 3.6 4.3 4.2 4.7 4.1 4.7 4.5 4.4 4.3 YoY 총취급고 6.2 2.7 4.1 1. 5.7 5.7 3.5 6.3 3.4 5.3 8.3 TV -.4 -.5 4.5-1.7-2. -1. -.5..4 -.9.5 인터넷 -23.7-34.4-25.6-17.5-1. -2. -2. -2. -25.6-17.3-7.4 모바일 311.6 179.2 74.1 46.7 5. 5. 4. 45. 19.8 46.2 34.2 Catalog -11.2 9.7 19.5 3.8 4. 5. 3. 3. 5.1 3.8 2.5 영업이익 3.1.6-16.1-23.4-11.8 -.6 15.8 16.5-9.6 3.9 6.2 주: K-IFRS 별도기준 자료: CJ 오쇼핑, 대신증권 리서치센터 표 3. CJ 오쇼핑 목표주가 Valuation (단위: 십억원,배, 천주,원) Valuation 당기순이익 (15, 16년 가중평균) 111 Target PER 1 (A)영업가치 1,12 (B)보유 자산가치(3% 할인) 756 삼성생명 7 CJ 헬로비전 686 (C)적정 기업가치(A+B) 1,876 주식수(D) 6,27 적정 주가(C/D) 32, 자료: CJ 오쇼핑, 대신증권 리서치센터 71

유통업 그림 1. 취급고 추이 그림 2. 채널별 취급고 비중 추이 (십억원) 총 취급고(좌) 5, YoY(우) 1 1 catalog 모바일 인터넷 TV 2 2 2 2 4,5 4, 3,5 8 6 8 6 2 18 28 14 35 12 41 1 3, 2,5 4 2 4 2 58 54 5 47 2, 214 215F 216F 217F 214 215F 216F 217F 자료:CJ오쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료:CJ오쇼핑, 대신증권 리서치센터 그림 3. 영업이익(증가율) 추이 그림 4. 해외 계열사 지분법 추이 (십억원) 영업이익(좌) 2 YoY(우) 15. 12 214 215F 18 16 14 12 1. 5. 8 4 1 8 6 4 2 214 215F 216F 217F. -5. -1. -15. -4-8 Dong Fang CJ Tian Tian CJ Nam Fang CJ STAR CJ SCJ TV CJ Mediasa 등 GMM CJ ACJ 총합 자료:CJ오쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료:CJ오쇼핑, 대신증권 리서치센터 그림 5. CJ 오쇼핑 12M Forward PER 그림 6. CJ 오쇼핑 12M Forward PBR (천원) 6 (천원) 5 4.2 x 3.6 x 5 26. x 4 3. x 4 3 2 22. x 18. x 14. x 1. x 3 2 2.4 x 1.8 x 1 1 11 12 13 14 15 16 11 12 13 14 15 16 자료:CJ오쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료:CJ오쇼핑, 대신증권 리서치센터 72

DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 (단위: 십억원) 재무상태표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 1,261 1,277 1,35 1,412 1,51 유동자산 332 359 366 419 423 매출원가 339 34 288 358 45 현금및현금성자산 129 15 151 184 166 매출총이익 922 973 1,16 1,54 1,15 매출채권 및 기타채권 17 15 19 11 11 판매비와관리비 764 831 869 897 933 재고자산 63 51 52 56 6 영업이익 157 142 148 157 172 기타유동자산 34 54 54 68 87 영업이익률 12.5 11.1 11.3 11.1 11.4 비유동자산 85 819 851 885 92 EBITDA 168 154 159 168 184 유형자산 19 14 18 112 114 영업외손익 -15-3 관계기업투자금 545 542 561 579 598 관계기업손익 -7-2 -1-1 -1 기타비유동자산 151 173 182 194 27 금융수익 4 6 5 5 5 자산총계 1,137 1,178 1,218 1,34 1,343 외환관련이익 유동부채 454 372 352 34 27 금융비용 -11-9 -5-5 -5 매입채무 및 기타채무 289 295 295 261 174 외환관련손실 3 2 1 1 1 차입금 1 1 1 1 기타 -1 1 1 1 1 유동성채무 1 법인세비용차감전순손익 142 139 148 157 173 기타유동부채 65 67 47 33 23 법인세비용 -34-39 -37-39 -43 비유동부채 116 167 117 128 117 계속사업순손익 18 1 111 118 13 차입금 11 16 11 121 11 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 18 1 111 118 13 기타비유동부채 6 8 8 8 8 당기순이익률 8.6 7.9 8.5 8.3 8.6 부채총계 57 539 469 432 325 비지배지분순이익 지배지분 567 639 748 872 1,18 지배지분순이익 18 1 111 118 13 자본금 31 31 31 31 31 매도가능금융자산평가 1 1 1 1 1 자본잉여금 -76 75 75 75 75 기타포괄이익 -1 이익잉여금 67 519 615 717 832 포괄순이익 114 19 118 125 136 기타자본변동 5 14 28 49 81 비지배지분포괄이익 비지배지분 지배지분포괄이익 114 19 자본총계 567 639 748 872 1,18 순차입금 55-27 -8-116 -127 Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 17,458 16,186 17,832 18,936 2,865 영업활동 현금흐름 13 139 149 157 17 PER 23.8 16.1 13.5 12.7 11.5 당기순이익 18 1 111 118 13 BPS 91,44 12,94 12,554 14,443 164,46 비현금항목의 가감 69 53 48 51 55 PBR 4.5 2.5 2. 1.7 1.5 감가상각비 11 11 11 11 11 EBITDAPS 27,68 24,744 25,538 27,58 29,63 외환손익 2 EV/EBITDA 15.7 1.3 8.9 8.2 7.4 지분법평가손익 SPS 23,187 25,89 21,178 227,522 243,312 기타 57 42 37 4 43 PSR 2. 1.3 1.1 1.1 1. 자산부채의 증감 -2 27 27 28 29 CFPS 28,61 24,67 25,59 27,11 29,654 기타현금흐름 -46-41 -37-4 -43 DPS 2, 2,5 2,5 2,5 2,5 투자활동 현금흐름 -53-57 -63-79 -85 투자자산 -35-18 -31-33 -35 재무비율 (단위: 원, 배, %) 유형자산 -8-11 -11-11 -11 213A 214A 215F 216F 217F 기타 -1-27 -21-34 -39 성장성 재무활동 현금흐름 -15-62 -65-4 -26 매출액 증가율 17. 1.3 2.1 8.3 6.9 단기차입금 영업이익 증가율 13.2-9.6 3.9 6.2 9.9 사채 11 5-5 11-11 순이익 증가율 -11.7-7.3 1.2 6.2 1.2 장기차입금 수익성 유상증자 ROIC 61.7 5.3 51.2 49.4 51. 현금배당 -12-12 -15-15 -15 ROA 14.7 12.3 12.3 12.4 13. 기타 -113-1 ROE 2.9 16.7 16. 14.5 13.7 현금의 증감 62 2 2 33-19 안정성 기초 현금 67 129 15 151 184 부채비율 1.5 84.4 62.7 49.6 31.9 기말 현금 129 15 151 184 166 순차입금비율 9.7-4.3-1.6-13.3-12.4 NOPLAT 12 12 111 118 129 이자보상배율 18.9 2. 35.2 34.3 41.1 FCF 121 98 11 117 129 주: K-IFRS 연결기준, 자료: CJ 오쇼핑, 대신증권 리서치센터 73

유통업 Initiation GS홈쇼핑 (2815) 모바일로 승부수를 띄우다 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 28, 신규 현재주가 (15.5.6) 237,2 유통업종 KOSDAQ 665.94 시가총액 1,557십억원 시가총액비중.87% 자본금(보통주) 33십억원 52주 최고/최저 284,8원 / 186,원 12일 평균거래대금 4억원 외국인지분율 39.75% 주요주주 GS 3.% Matthews International Capital Management LLC 6.26% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 6.3 8.3 22.1 3.1 상대수익률 5.7-1.8-2.5-13.5 (천원) 34 29 24 19 14 GS홈쇼핑 Relative to KOSDAQ(우) 9 14.5 14.8 14.11 15.2 4 3 2 1-1 -2-3 -4 목표주가 28,원과 투자의견 매수 제시하며 커버리지 개시 - 목표주가 산출에 12개월 Forward EPS 기준 PER 14배(유통업 평균 PER 대비 2% premium) 적용 - 모바일 쇼핑 시장 영토 확장에 홈쇼핑 업체 중 가장 적극적으로 대응. 시장 선 점을 위해 공격적인 프로모션 진행이 필수. 향후 동 사업부의 투자 성과에 따라 동사의 valuation은 모바일 기업으로서 경쟁사와 차별화 가능 - 홈쇼핑 산업에 대해 낮아진 기대치 반영돼 있다고 판단하여 매수 의견 제시 1Q15 실적 Review - 긴 설연휴와 TV채널 취급고 감소 불구, 모바일 취급고 급증으로 총취급고는 YoY 14.2% 증가한 8,919억원 기록. 반면 송출수수료 7% 인상, 모바일 프로모 션 비용(약 2억원) 반영으로 영업이익은 YoY 22.1% 감소한 295억원 기록 모바일 기업으로 전략적 행보, 향후 사업 성과에 따라 기업가치 차별화 가능 - 경쟁사와 마찬가지로 3월부터 TV 취급고 성장률 (+)로 전환, 시장의 우려 대비 TV 부문은 점진적인 회복세를 나타내고 있는 것으로 파악 - 동사는 기존의 홈쇼핑 모델에서 모바일 기업으로의 플랫폼전환에 가장 적극적 임. 현재 추세대로라면 올해 온라인 취급고(모바일+PC)가 TV 취급고를 넘어설 것으로 전망되며 모바일 취급고의 급성장(YoY +1.6%)으로 총 취급고는 전년 대비 2.1% 증가할 전망 - 다만 총취급고 증가 불구, TV 취급고 성장률은 YoY -1%로 예상. TV 취급고는 감소하는데 송출수수료가 5% 인상될 것으로 전망됨에 따라 모바일 취급고 급 증에 따른 높은 외형 성장율에도 불구하고 올해 영업이익 YoY 3.4% 감소 예상 - 이미 홈쇼핑 업계에 대한 기대감은 많이 낮아진 상태로 모바일 승부수는 현 시 기에서 추진해볼 만한 전략이라고 판단 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 1,42 1,61 1,21 1,551 1,94 영업이익 157 141 137 155 169 세전순이익 173 159 152 171 185 총당기순이익 13 12 115 129 14 지배지분순이익 13 12 115 129 14 EPS 19,856 18,293 17,512 19,673 21,296 PER 15.5 12.1 13.5 12.1 11.1 BPS 121,843 136,715 148,717 166,911 192,43 PBR 2.5 1.6 1.6 1.4 1.2 ROE 17.5 14.2 12.3 12.5 11.9 주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: GS홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 74

DAISHIN SECURITIES 표 1. GS홈쇼핑 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 총취급고 781 852 83 986 892 1,3 1,7 1,239 3,449 4,14 5,191 TV 461 49 445 53 457 485 441 498 1,899 1,88 1,862 모바일 125 161 187 263 255 321 373 526 735 1,474 2,564 인터넷 152 159 156 171 137 154 152 166 639 69 591 Catalog 28 28 28 35 23 29 3 36 119 119 122 비중 TV 59 58 54 51 51 48 44 4 55 45 36 모바일 16 19 22 27 15 15 15 13 19 15 11 인터넷 19 19 19 17 29 32 37 42 21 36 49 Catalog 4 3 3 4 3 3 3 3 3 3 2 매출액 249 257 253 32 277 289 287 357 1,61 1,21 1,551 매출총이익 235 239 232 266 249 267 263 312 973 191 1417 영업이익 38 38 27 38 3 37 3 4 141 137 155 영업이익률 4.8 4.5 3.3 3.9 3.3 3.7 3. 3.2 4.1 3.3 3. YoY 총취급고.9 1.6 1.3 13.2 14.2 17.7 21.4 25.7 6.6 2.1 25.4 TV -2.8-2. -2.6-2. -.9-1. -1. -1. -2.4-1. -1. 인터넷 -29.4-29.9-9.9-8.8 13.8 1. 1. 1. -2.5-4.6-3. 모바일 27.6 198. 151.7 124.2-9.9-3. -3. -3. 163.5 1.6 73.9 Catalog -12.4-24.5 1.8 13.8-18.4 5. 5. 5. -6.6 -.5 3. 매출총이익 4. -2.3 2.5 2. 5.7 11.9 13. 17.3 1.5 12.1 29.9 영업이익.8 1.8-2.9-19.1-22.1-3.5 9.8 5.7-9.7-3.4 13.7 주: K-IFRS 별도기준 자료: GS 홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 그림 1. GS 홈쇼핑 12M Forward PER 그림 2. GS 홈쇼핑 12M Forward PBR (천원) 4 (천원) 4 2.1 x 3 14. x 3 1.8 x 11.8 x 1.4 x 2 9.5 x 7.3 x 2 1.1 x 1 5. x 1.7 x 11 12 13 14 15 16 자료: GS홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 11 12 13 14 15 16 자료: GS홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 75

유통업 그림 3. 취급고 추이 그림 4. 취급고 비중 추이 (십억원) 8, 총취급고(좌) YoY(우) 3 catalog 모바일 PC TV 3% 3% 2% 2% 6, 25 2 21% 19% 36% 49% 58% 4, 15 15% 2, 1 5 55% 45% 11% 36% 9% 3% 214 215F 216F 217F 214 215F 216F 217F 자료: GS홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료: GS홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 그림 5. 영업이익(증가율) 추이 그림 6. EPS(증가율) 추이 (십억원) 18 영업이익(좌) YoY(우) 15 (원) 22, EPS(좌) YoY(우) 2 16 14 12 1 5 19, 15 1 1 8 16, 5 6 4 2-5 -1 13, -5 214 215F 216F 217F -15 1, 213 214 215F 216F 217F -1 자료: GS홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료: GS홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 그림 7. 품목별 매출 비중 그림 8. 모바일앱 순 방문자 수 증가 추이 2% 가전 의류 패션&잡화 이미용품 생활용품 교육 식품 기타 6% 2% (천명) 6, 5, GS SHOP CJmall 현대홈쇼핑 롯데홈쇼핑(롯데아이몰) 214 36% 11% 13% 23% 8% 4, 3, 2, 213 37% 11% 11% 25% 7% 1, 2% 4% 3% 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 자료: GS홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료: 코리안클릭, 대신증권 리서치센터 76

DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 (단위: 십억원) 재무상태표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 1,42 1,61 1,21 1,551 1,94 유동자산 838 895 85 863 923 매출원가 83 88 119 134 161 현금및현금성자산 264 287 242 247 244 매출총이익 958 973 1,91 1,417 1,744 매출채권 및 기타채권 52 44 46 51 57 판매비와관리비 82 831 954 1,262 1,574 재고자산 22 22 25 32 39 영업이익 157 141 137 155 169 기타유동자산 5 543 538 532 583 영업이익률 15. 13.3 11.3 1. 8.9 비유동자산 345 45 468 529 593 EBITDA 167 156 153 173 189 유형자산 13 161 26 249 288 영업외손익 17 17 15 15 15 관계기업투자금 17 128 151 174 197 관계기업손익 -3-2 -2-2 -2 기타비유동자산 135 116 11 16 17 금융수익 23 22 2 2 2 자산총계 1,182 1,3 1,319 1,392 1,516 외환관련이익 유동부채 374 395 334 288 245 금융비용 매입채무 및 기타채무 3 329 269 222 224 외환관련손실 차입금 기타 -3-3 -3-3 -3 유동성채무 법인세비용차감전순손익 173 159 152 171 185 기타유동부채 74 66 66 66 22 법인세비용 -43-39 -37-42 -45 비유동부채 9 8 8 8 8 계속사업순손익 13 12 115 129 14 차입금 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 13 12 115 129 14 기타비유동부채 9 8 8 8 8 당기순이익률 12.5 11.3 9.5 8.3 7.3 부채총계 383 43 343 296 254 비지배지분순이익 지배지분 8 897 976 1,95 1,263 지배지분순이익 13 12 115 129 14 자본금 33 33 33 33 33 매도가능금융자산평가 1 1 1 1 자본잉여금 8 8 8 8 8 기타포괄이익 이익잉여금 711 88 875 966 1,68 포괄순이익 131 123 118 133 143 기타자본변동 -24-23 -11 16 82 비지배지분포괄이익 비지배지분 지배지분포괄이익 131 123 자본총계 8 897 976 1,95 1,263 순차입금 -739-84 -754-754 -82 Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 19,856 18,293 17,512 19,673 21,296 영업활동 현금흐름 17 179 15 159 171 PER 15.5 12.1 13.5 12.1 11.1 당기순이익 13 12 115 129 14 BPS 121,843 136,715 148,717 166,911 192,43 비현금항목의 가감 39 39 4 46 52 PBR 2.5 1.6 1.6 1.4 1.2 감가상각비 11 15 16 18 2 EBITDAPS 25,53 23,842 23,276 26,49 28,83 외환손익 EV/EBITDA 7.6 4.2 5.3 4.6 4. 지분법평가손익 SPS 158,741 161,627 184,328 236,41 29,191 기타 28 24 24 28 32 PSR 1.9 1.4 1.3 1..8 자산부채의 증감 17 53 11 5 5 CFPS 25,831 24,171 23,66 26,739 29,16 기타현금흐름 -17-33 -17-21 -25 DPS 3,5 7,7 6, 6, 6, 투자활동 현금흐름 -83-13 -74-74 -135 투자자산 -33-32 -24-24 -29 재무비율 (단위: 원, 배, %) 유형자산 -47-55 -55-55 -55 213A 214A 215F 216F 217F 기타 -4-43 5 5-51 성장성 재무활동 현금흐름 -19-26 -48-38 -38 매출액 증가율 2.2 1.8 14. 28.3 22.8 단기차입금 영업이익 증가율 15.4-9.7-3.4 13.7 9.1 사채 순이익 증가율 17.7-7.9-4.3 12.3 8.3 장기차입금 수익성 유상증자 ROIC 129.1 69.6 48.3 45.1 38.8 현금배당 -19-22 -48-38 -38 ROA 14. 11.4 1.4 11.5 11.6 기타 -4 ROE 17.5 14.2 12.3 12.5 11.9 현금의 증감 68 23-45 5-3 안정성 기초 현금 196 264 287 242 247 부채비율 47.9 44.9 35.1 27. 2.1 기말 현금 264 287 242 247 244 순차입금비율 -92.4-89.6-77.3-68.8-63.5 NOPLAT 118 17 13 117 128 이자보상배율 87.3.... FCF 81 66 64 8 93 주: K-IFRS 별도기준, 자료: GS 홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 77

유통업 Initiation 현대홈쇼핑 (575) 완만한 실적 개선 & Valuation 매력 유정현 769.3162 cindy11@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 165, 신규 현재주가 (15.5.6) 13, 유통업종 KOSPI 2,14.58 시가총액 1,56십억원 시가총액비중.12% 자본금(보통주) 6십억원 52주 최고/최저 175,원 / 118,원 12일 평균거래대금 55억원 외국인지분율 22.6% 주요주주 현대백화점 외 5 인 4.87% 트러스톤자산운용 8.12% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률.4 8.8 3.2-16.1 상대수익률 -2.4 1.1-5.1-21.9 (천원) 19 현대홈쇼핑(좌) Relative to KOSPI(우) 2 투자의견 매수, 목표주가 165,원 제시하며 커버리지 개시 - 목표주가 산출에 12개월 Forward EPS 기준 PER 14배(유통업 평균 PER 대비 2% premium) 적용 - 홈쇼핑 업체 전반적으로 모바일 사업 비중 확대됨에 따라 영업이익률 하락은 피할 수 없는 상황. 동사도 마찬가지 경우를 겪고 있음. 그러나 이미 진행 중인 구조적인 큰 변화로 여기에 전략적으로 대응하는 것이 관건 - 최근 건식제품 판매 관련해서 홈쇼핑 업체들에 대한 투자심리 악화로 valuation 매력에도 불구하고 주가는 다소 지루한 흐름을 보일 가능성이 큰 것으로 판단 1Q15 실적 Review - TV 취급고는 예상 보다 양호한 YoY +2.3% 성장, 모바일 취급고도 고성장(YoY +189.9%)하며 총 취급고는 YoY +8.2% 증가한 7,873억원으로 집계. 그러나 송출수수료 인상과 판촉비 증가에 따라 영업이익은 YoY 21.7% 감소한 286억 원을 기록 3Q15부터 영업이익 증가세 전환 전망 - 타사와 마찬가지로 올해 모바일 부문이 전년대비 1% 이상 성장하면서 전체 외형 성장을 견인할 전망임. 1Q에 TV 부문이 상대적으로 양호하였는데, 2Q에 도 이러한 추세가 지속되고 있는 것으로 보여 TV 부문 취급고의 경우 지난 해 수준은 달성 가능할 것으로 전망 - 다만 올해부터 TV 부문 보다 마진이 낮은 모바일 부문 비중 확대와 송출수수료 인상에 따라 업계 공통적으로 겪는 수익성 하락은 불가피할 것으로 판단. 이에 따라 올해 영업이익 감소(YoY -9.4%)가 예상되나 내년부터 이익률 하락도 진 정되며 영업이익은 증가세(YoY +5.5%)로 전환될 전망 17 15 13 11 9 14.5 14.8 14.11 15.2 1-1 -2-3 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 8 868 922 1,36 1,151 영업이익 145 145 142 15 161 세전순이익 244 19 189 22 216 총당기순이익 195 148 147 157 168 지배지분순이익 195 148 147 157 168 EPS 16,29 12,321 12,229 13,86 13,962 PER 11.4 11.2 11.5 1.7 1.1 BPS 96,266 15,462 116,48 128,211 14,89 PBR 1.9 1.3 1.2 1.1 1. ROE 18.4 12.2 11. 1.7 1.4 주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: 현대홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 78

DAISHIN SECURITIES 표 1. 현대홈쇼핑 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %) 214 215F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 214 215F 216F 총취급고 728 692 697 77 787.2 753 753 87 2,887 3,164 3,623 TV 459 441 426 441 47 445 43 445 1,767 1,791 1,799 모바일 45 53 74 121 129 132 148 241 292 651 1,175 인터넷 188 16 162 172 156 144 146 155 683 62 555 Catalog 25 26 23 24 2 21 18 19 98 78 6 비중 TV 63 64 61 57 6 59 57 51 61 57 5 모바일 6 8 11 16 16 18 2 28 1 21 32 인터넷 26 23 23 22 2 19 19 18 24 19 15 Catalog 3 4 3 3 2 3 2 2 3 2 2 매출액 27 28 215 239 21 21 223 248 868 891 1,38 매출총이익 21 23 198 217 21 27 219 244 819 871 1,2 영업이익 37 4 32 37 29 35 3 37 145 131 139 영업이익률 5. 5.8 4.5 4.8 3.6 4.7 4. 4.3 5. 4.2 3.8 YoY 총취급고 9.3 4.8 3.8 3.6 8.2 8.8 8.1 13. 5.3 9.6 14.5 TV 12.7 4.9 1.3-4.3 2.3 1. 1. 1. 3.4 1.4.5 모바일 28.3 163.5 15.8 234.3 189.7 15. 1. 1. -6.2-11.9-7.8 인터넷 -1. -3.7-6.9-12.7-16.9-1. -1. -1. 191.8 122.7 8.6 Catalog -33.5-29.9-31.7-25.7-21.8-2. -2. -2. -3.4-2.5-22.4 영업이익 6.2 11.3-4.4-1.5-21.7-11.8-3.9.5.3-9.4 5.5 주: K-IFRS 별도기준 자료: 현대홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 79

유통업 그림 1. 취급고 추이 그림 2. 취급고 비중 (십억원) 5, 총취급고(좌) YoY(우) 16 catalog 모바일 인터넷 TV 3% 2% 2% 1% 4, 12 24% 19% 15% 13% 3, 1% 21% 32% 4% 8 2, 1, 4 61% 57% 5% 46% 214 215F 216F 217F 214 215F 216F 217F 자료: 현대홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료: 현대홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 그림 3. 영업이익(증가율) 추이 그림 4. 품목별 매출 비중 (십억원) 16 영업이익(좌) YoY(우) 9 가전 의류 액세서리 이미용 가정용품 식품 기타 6 1% 15 3 214 15% 27% 1% 11% 24% 12% 14-3 13-6 213 13% 3% 1% 1% 25% 11% -9 1% 12 214 215F 216F 217F -12 2 4 6 8 1 자료: 현대홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 자료: 현대홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 그림 5. 현대홈쇼핑 12M Forward PER 그림 6. 현대홈쇼핑 12M Forward PBR (천원) 2 15. x 13.3 x (천원) 2 1.8 x 1.6 x 11.5 x 1.4 x 15 9.8 x 8. x 15 1.2 x 1. x 1 1 5 5 11 12 13 14 15 16 자료: 현대홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 11 12 13 14 15 16 자료: 현대홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 8

DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 (단위: 십억원) 재무상태표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 8 868 891 1,38 1,151 유동자산 696 792 786 85 898 매출원가 15 49 21 18 2 현금및현금성자산 8 4 3 36 32 매출총이익 785 819 871 1,2 1,131 매출채권 및 기타채권 36 42 46 47 44 판매비와관리비 64 674 739 881 981 재고자산 12 19 19 22 24 영업이익 145 145 131 139 15 기타유동자산 64 727 691 746 798 영업이익률 18.1 16.7 14.7 13.4 13. 비유동자산 733 759 83 879 948 EBITDA 151 153 139 146 157 유형자산 92 92 9 89 88 영업외손익 99 45 47 52 55 관계기업투자금 577 62 662 722 782 관계기업손익 28 29 32 37 4 기타비유동자산 64 65 78 68 78 금융수익 21 21 19 19 19 자산총계 1,429 1,55 1,617 1,73 1,846 외환관련이익 유동부채 252 26 216 22 175 금융비용 -1 매입채무 및 기타채무 27 215 172 16 154 외환관련손실 차입금 기타 5-4 -4-4 -4 유동성채무 법인세비용차감전순손익 244 19 178 191 25 기타유동부채 45 45 44 42 21 법인세비용 -48-42 -4-42 -46 비유동부채 22 24 12 6 6 계속사업순손익 195 148 139 148 159 차입금 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 195 148 139 148 159 기타비유동부채 22 24 12 6 6 당기순이익률 24.4 17. 15.6 14.3 13.8 부채총계 274 285 228 28 181 비지배지분순이익 지배지분 1,155 1,266 1,389 1,521 1,665 지배지분순이익 195 148 139 148 159 자본금 6 6 6 6 6 매도가능금융자산평가 자본잉여금 253 253 253 253 253 기타포괄이익 이익잉여금 826 957 1,81 1,213 1,357 포괄순이익 194 145 135 145 156 기타자본변동 16-5 -5-5 -5 비지배지분포괄이익 비지배지분 지배지분포괄이익 194 145 자본총계 1,155 1,266 1,389 1,521 1,665 순차입금 -643-73 -72-78 -829 Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: 십억원) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 16,29 12,321 11,552 12,343 13,258 영업활동 현금흐름 9 1 15 126 143 PER 11.4 11.2 11.6 1.9 1.1 당기순이익 195 148 139 148 159 BPS 96,266 15,462 115,731 126,79 138,765 비현금항목의 가감 9 4 2 5 8 PBR 1.9 1.3 1.2 1.1 1. 감가상각비 6 8 7 7 7 EBITDAPS 12,579 12,77 11,558 12,149 13,67 외환손익 EV/EBITDA 1.5 6. 6.4 5.7 5. 지분법평가손익 SPS 66,655 72,324 74,276 86,482 95,912 기타 3-5 -5-2 1 PSR 2.8 1.9 1.8 1.6 1.4 자산부채의 증감 -73-1 -15-3 3 CFPS 17,44 12,62 11,724 12,732 13,9 기타현금흐름 -41-41 -21-23 -27 DPS 1,1 1,3 1,3 1,3 1,3 투자활동 현금흐름 -66-69 -15-83 -1 투자자산 1-73 -5-7 재무비율 (단위: 원, 배, %) 유형자산 -8-6 -6-6 -6 213A 214A 215F 216F 217F 기타 -58-63 64-27 -24 성장성 재무활동 현금흐름 -18-35 -16-16 -16 매출액 증가율 5.2 8.5 2.7 16.4 1.9 단기차입금 -5 영업이익 증가율 -5.3.3-9.4 5.5 8. 사채 순이익 증가율 88. -24.4-6.2 6.8 7.4 장기차입금 수익성 유상증자 ROIC -423.6-1,48.1-1,676.2-4,3.1 6,147.8 현금배당 -13-13 -15-15 -15 ROA 1.6 9.7 8.3 8.3 8.4 기타 -22-1 -1-1 ROE 18.4 12.2 1.4 1.2 1. 현금의 증감 6-5 26 5-4 안정성 기초 현금 3 8 4 3 36 부채비율 23.7 22.5 16.4 13.7 1.9 기말 현금 8 4 3 36 32 순차입금비율 -55.7-57.7-51.8-51.3-49.8 NOPLAT 116 113 12 18 116 이자보상배율 1,581.1 18.7... FCF 114 115 13 19 117 주:K-IFRS 별도결기준, 자료: 현대홈쇼핑, 대신증권 리서치센터 81

유통업 [Compliance Notice] 금융투자업규정 4-2조 1항5호사목에 따라 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없으며, 당사의 금융투자분석사는 자료작성일 현재 본 자료에 관련하여 재산적 이해관계가 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 당사의 금융투자분석사는 본 자료의 작성과 관련하여 외부 부당한 압력이나 간섭을 받지 않고 본인의 의견을 정확하게 반영하였습니다. (담당자:유정현) 본 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 본 자료를 이용하시는 분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다. [투자등급관련사항] 산업 투자의견 Overweight(비중확대): 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률 대비 초과 상승 예상 Neutral(중립): 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률과 유사한 수준 예상 Underweight(비중축소): 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률 대비 하회 예상 기업 투자의견 Buy(매수): 향후 6개월간 시장수익률 대비 1%p 이상 주가 상승 예상 Marketperform(시장수익률): 향후 6개월간 시장수익률 대비 -1%p~1%p 주가 변동 예상 Underperform(시장수익률 하회): 향후 6개월간 시장수익률 대비 1%p 이상 주가 하락 예상 [투자의견 및 목표주가 변경 내용] 롯데하이마트(7184) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 현대백화점(6996) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 (원) 1, Adj.Price Adj.Target Price (원) 25, Adj.Price Adj.Target Price 8, 2, 6, 15, 4, 1, 2, 5, 13.5 13.9 14.1 14.5 14.8 14.12 15.4 13.5 13.9 14.1 14.5 14.8 14.12 15.4 제시일자 15.5.7 제시일자 15.5.7 투자의견 Buy 투자의견 Buy 목표주가 9, 목표주가 2, 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 82

DAISHIN SECURITIES 신세계(417) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 이마트(13948) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 (원) Adj.Price Adj.Target Price 3, 25, 2, 15, 1, 5, 13.5 13.9 14.1 14.5 14.8 14.12 15.4 (원) Adj.Price Adj.Target Price 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 13.5 13.9 14.1 14.5 14.8 14.12 15.4 제시일자 15.5.7 제시일자 15.5.7 투자의견 Buy 투자의견 Buy 목표주가 266, 목표주가 317, 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 롯데쇼핑(2353) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 GS리테일(77) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 (원) 5, Adj.Price Adj.Target Price (원) 6, Adj.Price Adj.Target Price 4, 5, 3, 2, 4, 3, 2, 1, 1, 13.5 13.9 14.1 14.5 14.8 14.12 15.4 13.5 13.9 14.1 14.5 14.8 14.12 15.4 제시일자 15.5.7 제시일자 15.5.7 투자의견 Buy 투자의견 Buy 목표주가 33, 목표주가 48,6 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 83

유통업 BGF리테일(2741) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 CJ오쇼핑(3576) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 (원) Adj.Price Adj.Target Price 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 14.5 14.9 15.1 15.5 (원) Adj.Price Adj.Target Price 5, 4, 3, 2, 1, 13.5 13.9 14.1 14.5 14.8 14.12 15.4 제시일자 15.5.7 제시일자 15.5.7 투자의견 Buy 투자의견 Buy 목표주가 14, 목표주가 32, 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 GS홈쇼핑(2815) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 현대홈쇼핑(575) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 (원) Adj.Price Adj.Target Price 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 13.5 13.9 14.1 14.5 14.8 14.12 15.4 (원) Adj.Price Adj.Target Price 2, 15, 1, 5, 13.5 13.9 14.1 14.5 14.8 14.12 15.4 제시일자 15.5.7 제시일자 15.5.7 투자의견 Buy 투자의견 Buy 목표주가 28, 목표주가 165, 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 84