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1 디스플레이소재 산업분석 In-depth 디스플레이소재 소재의시대가열린다 비중확대 ( 신규 ) 중소형과대형 OLED 모두에소재공급하는업체주목 TV와스마트폰에서고사양의 OLED 채용이계속증가할전망이다. LG디스플레이의대형 OLED 패널은 TV의프리미엄화, 캐파증설로올해출하량은전년대비 73% 증가한 3.1백만대를예상한다. 전세계중소형플렉서블 OLED 패널출하량은애플아이폰의 OLED 채용으로 217 년 26% 증가했고, 올해도아이폰과중국고사양스마트폰의플렉서블 OLED 채용증가로 6% 이상늘것으로예상한다. 결론적으로중소형과대형 OLED 패널의동반성장이예상돼양쪽모두에소재를공급하는업체를주목한다. 대형패널에서소재의면적효과더커대형 OLED 패널은유기물과봉지재, 편광판의소재 / 부품원가내비중이 8% 에달해소재업체들의실적증가폭이중소형대비가파를전망이다. 소재적용면적이넓고, 대면적화가가능해사용량이많아지기때문이다. 중소형 OLED 패널에서는드라이버 IC 등모듈부품의원가비중이 7% 로높고면적증가가제한적이어서소재업체들의수혜강도가상대적으로낮았다. 대형 OLED 패널확대는소재시장을견인하는시발점이될것이다. 종목 투자의견 목표주가 이녹스첨단소재 (27229) 매수 ( 신규 ) 88, 원 덕산네오룩스 (21342) 매수 ( 분석재개 ) 2, 원 SKC 코오롱 PI(17892) 매수 ( 유지 ) 56, 원 12 개월업종수익률 (p) (2) Jun-17 Sep-17 Dec-17 Mar-18 Jun-18 자료 : WISEfn - WICS KOSPI 대비 (%p, 우 ) (%p) 디스플레이장비및부품업종 5 지수 (p, 좌 ) (5) (1) (15) Top pick 은이녹스첨단소재대형및중소형 OLED 모두에소재를공급하는이녹스첨단소재를 top pick 으로선정한다. OLED 소재매출액은올해 143% 증가, 내년 61% 증가해가파른성장이예상된다. OLED TV와아이폰수요모멘텀도 219 년까지지속될것이다. 패널소재 / 부품원가구조차이 : 대형 OLED 는소재비중이높아 높아 ( 단위 : %) LCD OLED 소재 / 부품 55 TV 패널 65 TV 패널 55 4K TV 패널 6.2 플렉서블 현금원가비중 (%) (a-si LCD) (WOLED) (WOLED) (RGB OLED) Glass 7.8 Glass/PI 기판 TFT 관련소재 5.3 TFT 관련소재 컬러필터 (CF) 11.6 CF on Array.9.8. 편광판 (Polarizer) 15.8 위상지연 (Retardation) 필름 액정 (LC) 5.4 OLED 유기물 기타 Cell 공정소재 1.7 봉지소재 (Encap) 드라이버 IC(D-IC) 5.9 드라이버 IC(D-IC) IC) 백라이트유닛 (BLU) 34.4 백라이트유닛 (BLU) 기타모듈부품 12.1 기타모듈부품 전체 총소재 / 부품 달러 달러 달러 11.6 달러 김정환 junghwan.kim@truefriend.com 주 : 4Q17 기준. 대형패널은 8 세대원장 (no cut), 중소형패널은 6 세대 2 분할 (half cut) 기준으로수율과생산원가등을고려하지않은현금원가기준임자료 : IHS, 한국투자증권

2 Contents I. 전망및 valuation 2 II. 예상보다큰대형 OLED 소재성장성 8 III. 늘어나는중소형 OLED 채용 아이폰 OLED 확대채용 + 중국생산시작 2. 새로운어플리케이션의등장 기업분석 21 이녹스첨단소재 (27229) 덕산네오룩스 (21342) SKC코오롱 PI(17892)

3 리포트작성목적 OLED 소재의성장가능성확인 중소형과대형 OLED 에서소재업체들의차별적인수혜판단 OLED 시장의확대가능성에대해되짚어보기 I. 전망및 valuation OLED 패널출하량증가로소재업체매출증가율높을것 217 년하반기부터시작된 OLED 패널생산본격화를기점으로소재업체들의매출액이가파르게증가했고, 올해부터더많은 TV 및스마트폰세트업체들이 OLED 패널을채용할것으로전망됨에따라 OLED 소재시장의성장성이높다. 이에 OLED 패널생산량을늘리고있는국내패널업체들에소재를공급하는업체들의매출액증가율이높을것으로예상한다. 증가율은패널업체보다소재업체가더높을전망이다. 중소형과대형 OLED 모두에서매출이발생하는이녹스첨단소재가 top pick 중소형패널향소재는아이폰신모델과중국프리미엄스마트폰이 OLED 패널을더많이채택해하반기에소재업체들은높은매출액증가율을보일것이다. 대형패널향소재는 218 년 OLED TV의프리미엄 TV 시장점유율확대와 LG디스플레이의패널출하량증가로매출액증가역시빠를전망이다. 중소형과대형 OLED 모두에서매출이발생하는이녹스첨단소재 (27729, 매수 /TP 88, 원 ) 를 top pick 으로선정한다. 이녹스첨단소재는대형 OLED 패널봉지소재와중소형 OLED 공정용소재를공급한다. 218 년 OLED 소재업체인이녹스첨단소재와덕산네오룩스의 OLED 관련매출액은각각 143%, 8% 증가하고내년에는 61%, 22% 증가할전망이다. [ 그림 1] 이녹스첨단소재는대형과중소형모두에서수혜 [ 그림 2] 덕산네오룩스는중소형모바일패널향매출집중 ( 십억원 ) 이녹스첨단소재대형 OLED 소재 ( 좌 ) ( 조원 ) ( 십억원 ) 덕산네오룩스해외모바일고객향 ( 좌 ) ( 조원 ) 16 이녹스첨단소재중소형 OLED 소재 ( 좌 ) 21 8 덕산네오룩스삼성스마트폰향 ( 좌 ) LG디스플레이 OLED( 우 ) 삼성디스플레이 OLED( 우 ) 18 7 삼성디스플레이 OLED 매출액 ( 우 ) H15 1H16 1H17 1H18 1H19 1H15 1H16 1H17 1H18 1H19 2

4 폴더블패널관련소재업체 PER 2~3 배로높아이녹스첨단소재는기존사업실적우려해소시밸류에이션 217 년하반기수준으로반등할전망 국내 OLED 소재업체들의밸류에이션은폴더블패널출시모멘텀에근거해높게유지되고있다. Peer 업체들 (SKC 코오롱 PI, 덕산네오룩스, Universal Display) 의 12MF PER은 2~3 배수준에형성되어있고실적컨센서스에도높은성장성이계속반영되고있다. 스마트폰의 OLED 패널채용확대와폴더블패널도입가시화로덕산네오룩스의 PER 밸류에이션은 217 년이후평균인 25배를적용했다. 이는상기 peer 업체들의현재밸류에이션평균이다. 반면이녹스첨단소재와코오롱인더스트리의주가는최저 1배수준으로기존사업에대한우려 ( 각각 FPCB 소재매출및스마트폰수요감소, 유가상승과실적부진우려 ) 로밸류에이션이낮아졌다. 우리는기존사업이견조하고중소형및대형 OLED 에서소재매출이크게증가할이녹스첨단소재의실적증가가시성이가장높다고보고, 하반기실적우려해소로밸류에이션반등을예상한다. 목표 PER은기존 FPCB 사업이성장한작년 12MF PER 평균인 17배를적용했다. 이는 IT 소재업체평균수준이다. [ 그림 3] 219 년매출액성장률컨센서스는 OLED 소재의성장성에대한실적상향기대감지속 [ 그림 4] 폴더블관련업체 12MF PER 2~3 배수준, 일부업체는실적우려해소시밸류에이션반등예상 3 25 (%) 이녹스첨단소재덕산네오룩스 SKC 코오롱 PI 5 (x) SKC코오롱PI 이녹스첨단소재코오롱인더스트리 덕산네오룩스 Universal Display 소재업체평균 15 배 ~2 배 Mar-17 Jun-17 Sep-17 Dec-17 Mar-18 Jun-18 자료 : Quantiwise, 한국투자증권 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 주 : 12MF 기준 PER 애플아이폰향 OLED 패널출하관련실적모멘텀강력 단기적으로는애플아이폰으로촉발될관련소재업체실적모멘텀이강할전망이다. OLED 부품 / 소재업체들의성장은사실상애플의아이폰 X 생산으로부터시작됐었기때문이다. 217 년하반기아이폰 X 패널출하량은 52백만대 (IHS Markit 기준 ) 였는데이는삼성디스플레이가 217 년하반기에생산한전체플렉서블 OLED 패널물량의 61%, 연간으로는 42% 에해당하는큰규모다. 218 년하반기에아이폰 OLED 모델비중이상승하고출하량도늘어난다면관련소재업체의실적모멘텀도강화될것이다. 3

5 [ 그림 5] 고부가패널인플렉서블 OLED 출하확대가모멘텀으로작용 덕산네오룩스주가 ( 좌 ) UDC 주가 ( 좌 ) 플렉서블 OLED 출하량 ( 우 ) 리지드 OLED 출하량 ( 우 ) ( =1) (m 2 ) Feb-15 Aug-15 Feb-16 Aug-16 Feb-17 Aug-17 Feb 차례로예정된중국의 OLED 양산스케줄 219 년부터는중국이 OLED 패널양산을본격화해소재업체들의성장가능성을뒷받침하고있다. 신규라인가동을시작하게되면이후가동률을높이기위해생산물량이늘어나야하기때문에공격적인투자를펼친중국패널업체들은 219 년내로양산에돌입할것이다. 소재업체들은 R&D 및양산용소재의본격적인공급을시작하게된다. 219 년양산시작이예상되는신규라인은 LG디스플레이 E6(3K) 를포함한중국패널업체 Tianma Wuhan(15K), GVO Gu an(15k), BOE B11(15K), EverDisplay(15K) 다. [ 그림 6] 중국 6 세대플렉서블 OLED 가동시작은 2H19 부터 Equipment PO Install Ramp-up Chinese 6G flexible OLED TFT capacity: MG K sheet/month 218 1Q18 2Q18 3Q18 4Q Q19 2Q19 3Q19 4Q Q2 Chinese small/mid-size OLED BOE B7 Chengdu 6G phase 1 (16K) B7 Chengdu 6G phase 2 (16K) Ramp-up B7 Chengdu 6G phase 3 (16K) Install Ramp-up B11 Mianyang 6G phase 1 (16K) Install Ramp-up B11 Mianyang 6G phase 2 (16K) TFT backplane equipment ordered at onceinstall Ramp-up B11 Mianyang 6G phase 3 (16K) TFT backplane equipment ordered at once Install Ramp-up B12 Chongqing 6G phase 1 (16K) Equipment PO Install Ramp-up B12 Chongqing 6G phase 2 (16K) Equipment PO Install B12 Chongqing 6G phase 3 (16K) Equipment PO CSOT (China Star) T4 6G phase 1 (15K) Install Ramp-up T4 6G phase 2 (15K) Equipment PO Install GVO (Visionox + IVO + Gov 't) Gu'an V2 6G phase 1 (15K) Install Ramp-up Gu'an V2 6G phase 2 (15K) Equipment PO Install Tianma Wuhan 6G phase 1 (15K) Ramp-up Wuhan 6G phase 1.5 (7.5K) Equipment PO Install Ramp-up Wuhan 6G phase 2 (15K) Equipment PO Install Ramp-up EDO (Ev erdisplay) Ever Display 2 6G phase 1 (15K) Install Ramp-up Ever Display 2 6G phase 2 (15K) Equipment PO Install 2Q2 3Q2 4Q2 4

6 대형 OLED 패널출하량 218 년 73% 증가, 219 년 56% 증가예상 대형 TV패널시장에서는 OLED 가 LCD를대체하면서소재업체들의매출액증가속도가빨라질것이다. 우리추정에의하면 218 년 OLED TV패널출하량은 3.1백만대로전년대비 73% 증가, 219 년 4.8백만대로 56% 증가를예상한다. 22 년에는 LG디스플레이신규 fab 가동으로높은증가율을유지할전망이다. [ 그림 7] 대형 OLED 패널가동 capacity 추이추정 vs. OLED TV 패널출하량추이 [ 그림 8] OLED TV 의 TV 시장침투속도빠를것 2,5 2, ('m 2 ) (K/ 월 ) OLED TV패널 glass input capacity( 좌 ) OLED TV패널면적출하량 ( 좌 ) 8세대기준 glass input capacity( 우 ) , 15, ( 천대 ) 55인치이상 OLED TV 출하량 ( 좌 ) (%) 55인치이상 LCD TV 출하량 ( 좌 ) OLED TV 비중 ( 우 ) 5 4 1,5 1, 8 6 1, , 1 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 1Q19 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 대형 LCD 패널이등장했던 24~21 년을돌아보면초기소재업체들실적빠르게증가했었음 OLED 패널의빠른성장세는과거 LCD패널이 TV시장을빠르게잠식했던 24~21 년을통해예상가능하다. 동기간산업내 LCD 패널출하량이크게증가해 LCD TV가전체 TV 시장을잠식했고동시에 LCD 소재업체의실적과주가는빠르게상승했다. 특히국내업체가성공적으로진입한유리기판시장과공정용소재시장에서국산화에성공한업체들의실적과주가가빠르게상승했다. OLED 소재에서도같은현상이발생할전망이다. OLED 패널출하량증가폭과 TV시장침투속도가가장클 218~22 년에소재업체들의큰폭의이익증가를예상한다. [ 그림 9] ] 24~29 년 LCD TV 가시장을잠식 [ 그림 1] LCD 출하량 vs. 소재 / 부품업체매출액증가율 ( 백만대 ) (%) LCD ( 좌 ) CRT ( 좌 ) PDP ( 좌 ) 기타 ( 좌 ) LCD TV 비중 ( 우 ) (%) 전세계 LCD 패널면적출하량증가율국내 BLU 관련업체매출액증가율국내 LCD 공정용소재매출액증가율 소재매출액장기적성장 2 2 (1) 1 1 (3) 1Q4 1Q5 1Q6 1Q7 1Q8 1Q9 (5) 주 : BLU 업체 한솔테크닉스 (BLU 매출 ), 태산엘시디, 디에스, 미래나노텍, 신화인터텍, 공정소재업체 솔브레인 (LCD 소재부문 ), 동진쎄미켐, 이엔에프테크놀러지 5

7 대형 OLED 성장속도는초기 LCD 패널시장의연평균성장률 (53%) 와유사, 소재업체에높은밸류에이션적용가능 대형 OLED 소재업체들의밸류에이션은과거 LCD 소재업체들이받았던밸류에이션수준이가능할전망이다. LG디스플레이는지난 3Q17 컨퍼런스콜에서 22 년 65만대의목표패널출하량을제시했고이는 3년간연평균증가율 (CAGR) 53% 에해당한다. 이는 LCD 시장초기성장속도와같은데, 전세계 LCD패널면적출하량성장폭이컸던초기 7년간 (24~21 년 ) 의연평균증가율이 53% 다. LG디스플레이의목표출하량은현재기준으로는충분히달성가능해 OLED 소재시장도 LCD 소재시장과같은성장속도로성장할것으로예상한다. 과거 LCD 소재업체들의높은초기성장성과밸류에이션을대형 OLED 소재업체들에반영하는데무리가없다. [ 그림 11] LCD 소재업체주가추이는대형패널의높은초기성장성을반영 2, 1,5 1, 5 ( = 1) 솔브레인 ( 좌 ) SK머티리얼즈 ( 좌 ) 동진쎄미켐 ( 좌 ) LG디스플레이 ( 우 ) ( = 1) Jul-4 Jul-6 Jul-8 Jul-1 Jul-12 Jul-14 Jul 자료 : IHS, Bloomberg, 한국투자증권 OLED 소재업체는장비및패널업체보다성장성과마진율측면에서더매력적 성장성에덧붙여, 높은마진율은밸류에이션프리미엄의근거가된다. 패널산업의경우한국과중국의 OLED 패널양산경쟁으로패널가격과마진이하락할것으로예상되는데이는패널업체들의밸류에이션디스카운트요인중하나일것이다. 하지만, 소재업체들은신규고객사확보및다변화로소재공급량이증가하고동시에소재 ASP를높게유지할수있어수익성에긍정적이다. 예를들어, OLED 재료구조도광효율향상이나저전력소모를위해개선되면서소재의 ASP 가높은수준을유지할것이다. 애플아이폰 OLED 신모델에채택될패널의 spec 은 45ppi 수준인데이는삼성전자갤럭시 S 시리즈최신모델의 57ppi 보다낮아 spec 개선가능성이높다 ( 차기 OLED 모델은 48~5ppi 예상 ). LG디스플레이는소재개선을통해 LCD대비 OLED TV패널의우위를증명하려할것이어서소재비용이높아질것이다. 또한중국패널업체들은양산전에 OLED 관련특허와소재공급사채택, 초기 R&D용소재비용이발생돼소재업체의마진은추가적으로개선될것이다. 6

8 [ 그림 12] 디스플레이패널업체영업이익률 vs. 소재업체영업이익률은소재업체우위 3 (%) 이녹스첨단소재 SKC 코오롱 PI 덕산네오룩스 삼성디스플레이중소형 OLED 25 LG 디스플레이대형 OLED BOE F 219F 주 : 각사및각사업부영업이익률추정치 OLED 소재시장확대초기, 업체간경쟁초기단계로신규소재 / 업체진입과소재국산화시작될것 결론적으로 OLED 패널은확대초기국면이고, 소재시장도경쟁초기단계로신규소재및소재업체의시장진입이활발해지고국내패널업체가소재국산화를이끌전망이다. 219 년에중소형과대형모두 OLED 출하가확대된다면관련소재업체들의매출확대가시성이높아진다는점에주목한다. 삼성디스플레이는소재업체다변화를통해안정적인중소형 OLED 시장확대를추구할전망이어서소재국산화에따른국내업체들의수혜를예상한다. LG디스플레이향소재업체는대형과중대형모두의혜택을받을것이며중국 BOE는라인및제조공정이삼성디스플레이와유사하다고알려져있고, 애플아이폰패널공급을위해검증된소재를사용할전망이어서기존소재업체들의고객사다변화를예상한다. [ 그림 13] 국내 OLED 소재매출액추이 [ 그림 14] 삼성디스플레이향 PI 바니시시장규모추정 ( 십억원 ) 이녹스첨단소재 (OLED 부문 ) 노발레드 덕산네오룩스 ( 십억원 ) 에스유머티리얼즈 SKC 코오롱 PI F 221F 주 : 플렉서블 OLED 스마트폰성장률 CAGR 46.8% (SA 추정 ), 경쟁사점유율 3% 가정 7

9 II. 예상보다큰대형 OLED 소재성장성 OLED 로촉발된 TV 의프리미엄화 OLED TV패널출하량이증가함에따라대형 OLED 소재의성장성이크다. LG 전자와소니등글로벌 TV 완제품업체들이자사 TV에 OLED 패널을채택하고있다. 217 년 4분기전세계 TV 출하량이전년대비 1% 늘어수요가둔화됨에도 OLED TV 출하량은 128% 증가했다. 55인치이상 TV에서 OLED TV의대당평균가격이 LCD보다 3배나높지만소비자들의선호도가크게상승한것으로추정된다. TV 완제품업체들도높은이익률의 OLED TV 생산량을늘리고있어 TV의프리미엄화는올해도꾸준히진행될것이다. 217 년 4분기기준 LG전자와소니의전체 TV 출하량중 OLED TV 비중은각각 6.5%, 2.3% 에불과하지만매출액기준으론각각 26%, 1% 를차지한다. [ 그림 15] OLED TV 패널출하량 vs. TV set 출하량 [ 그림 16] OLED TV 침투율은소폭이지만상승세 ( 천대 ) OLED TV 출하량 ( 좌 ) (%) OLED TV패널출하량 ( 좌 ) 7 OLED TV 출하량 YoY 증가율 ( 우 ) OLED TV패널출하량 YoY 증가율 ( 우 ) Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q ( 백만대 ) OLED ( 좌 ) LCD ( 좌 ) (%) 기타 ( 좌 ) OLED TV 비중 ( 우 ). 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q 대형 OLED 가동률상승과광저우공장가동으로 1Q18 부터 22 년말까지소재 / 부품매출액증가속도빠를전망 218 년 4~5 월대형 OLED 패널출하량증가율높아 2 분기에도큰성장보일것 OLED TV가프리미엄제품이라는인식이확산되면서 LG디스플레이가독점생산하는 WOLED(White OLED) 기반 TV패널출하량도증가할전망이다. LG디스플레이의 OLED TV패널 capacity 는아직까지제한적이다. 하지만 218년에는가동률이상승하며출하량은전년대비 7% 이상증가한 3.1백만대로늘어날전망이고증가폭은연말까지가파를것으로예상된다. 219 년부터는생산량을더욱늘리기위해 LG디스플레이광저우공장이적어도회사가목표로하는 3Q19 에는양산을시작해야하므로관련소재및부품업체는 2Q19 중빠른매출액증대가예상된다. 22 년에는광저우 fab이전부가동될전망이어서총 capa 는 218 년대비 86% 증가해출하량도더욱빠르게늘어날것이다. 결론적으로 22 년까지대형 OLED 수요모멘텀은지속될전망이다. 218 년 4~5월대형 OLED 패널출하량은 52만대 (IHS Markit 기준 ) 로전년동기대비 12% 증가해높은성장세를유지하고있다. LG디스플레이가지난 5월 8세대대형 OLED 생산능력을 6K에서 7K로확대했다고언급했는데, 하반기에출하량증가율이더높아질것으로예상한다. 8

10 [ 그림 17] LG 디스플레이대형 OLED 투자 / 양산계획추정 LG Display 8G/1.5G WOLED TFT capacity: MG K sheet/month LG Display large OLED Paju 8G OLED P8-E3(M1) / 8K + 2K P9-E4(M2)-1 / 26K + 4K P9-E4(M2)-2 / 26K + 4K Equipment PO Install Ramp-up Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q2 Guangzhou 8G OLED GP3-1 / 3K Install Ramp-up GP3-2 / 3K Install Ramp-up Paju 1.5G OLED P1-Pilot / 5K Install Ramp-up P1 Phase 1 / 25K Equipment PO Install 2Q2 3Q2 4Q2 TV 와 TV 패널시장은면적증가에따른성장이주요 growth driver 패널양산과함께제품 mix 변화에따른패널의대면적화가예상되며면적출하증가에따른소재출하량이증가할전망이다. 과거 LCD TV패널의성장기에패널의대형화는수급과면적출하량증가에기여해패널시장의성장을이끌었다. OLED TV패널의경우아직까지주요 size 가 55인치로전체패널출하량의 3% 이상을차지한다. 55인치보다큰 65, 75인치패널을채용한프리미엄 TV가증가하면서시장은성장할것으로전망한다. 패널면적은 55인치대비 65인치가 4% 증가하고 77인치는 96% 증가하는효과가있다. 아직까지 OLED TV는전체 TV시장대수점유율이 1% 에불과하지만프리미엄 TV 시장에서점유율확대를지속하고있고패널은대수와면적출하량이동시에증가할전망이어서소재업체들의실적업사이드는계속발생할것이다. [ 그림 18] 평균사이즈증가는면적출하량가속화 [ 그림 19] 전체 TV 패널중대세는 55 인치이상대형패널 7 6 (m 2 ) OLED TV패널면적출하량 ( 좌 ) ( 인치 ) LCD TV 평균사이즈 ( 우 ) OLED TV 평균사이즈 ( 우 ) , 12, ( 천대 ) 55-59"( 좌 ) 6-69"( 좌 ) 7" 이상 ( 좌 ) 55" 이상 TV패널비중 ( 우 ) (%) , , , , , 5 3 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 9

11 대형패널에서는소재의면적효과가두드러져 특히면적효과의경우대형패널이중소형패널보다큰데, TV 크기는대형화가지속되지만스마트폰용패널은제한된폼팩터로인해대형화에한계가있기때문이다. 소재의사용량은면적에비례하므로소재수요가크게증가할수있는패널은대형패널이다. 대형 OLED 패널원가를소재 / 부품별로나눠보면 OLED 소재의면적효과가두드러진다. 55인치 OLED TV패널에서발광층, 공통층, 봉지층등 OLED 소재의원가비중은 6.1% 로 6.2인치플렉서블 OLED 패널의 21.8% 대비매우높다. 높은원가의이유는모듈 (module) 부품수요증가율은면적증가율에비해크지않은반면셀 (cell) 생산면적증가에필요한소재는면적에비례해증가하기때문이다. < 표 1> LCD 와 OLED 의소재 / 부품원가구조달라 소재 / 부품원가비중 (%) LCD 55 TV 패널 (4K 직하형 ) 달라 ( 단위 : %) 32 TV 패널 (FHD 직하형 ) OLED 55 인치 TV 패널 (WOLED) 6.2 인치플렉서블 (RGB OLED) Glass Glass/PI 기판 TFT 관련소재 TFT 관련소재 컬러필터 (CF) CF on Array.8. 편광판 (Polarizer) 위상지연 (Retardation) 필름 액정 (LC) OLED 유기소재 기타 Cell 공정소재 봉지소재 (Encap) 드라이버 IC(DDIC) 드라이버 IC(DDIC) 백라이트유닛 (BLU) 백라이트유닛 (BLU) - - 기타모듈부품 기타모듈부품 전체 전체 소재 / 부품비용총합 ( 달러 ) 달러 5.4 달러 주 : 수율은고려하지않았으며수율낮으면원가상승. 순수가동률은 9% 기준으로가동률하락시대당원가상승. 자료 : IHS, 한국투자증권 소재 / 부품비용총합 ( 달러 ) 달러 11.6 달러 대형 OLED 원가구조상유기소재, 편광판, 봉지재수혜집중될것 대형 OLED 패널제조에필요한원재료중중소형대비상대적으로원가비중이높은것은 OLED 유기소재, 편광판 ( 위상지연필름 ), 봉지소재다. 모두 TV 패널평균사이즈증가에비례해원가가상승한다. 성장초기국면이어서소재업체의매출증가속도가빠를전망이다. 물량이작아 ASP가높게설정되고수율을잡는데필요한소재투입량이많은기간이며, 동시에선두업체가독과점할수있기때문이다. 국내상장사중대형 OLED 소재를독과점하는업체는이녹스첨단소재 ( 봉지재 ) 와 LG화학 (OLED 유기소재, 원편광판등 ) 이다. 1

12 [ 그림 2] 중소형 OLED: OLED 전용소재원가비중하락 [ 그림 21] 대형 OLED: OLED 전용소재원가비중상승 ( 달러 ) 소재 / 부품총원가 ( 좌 ) (%) OLED 전용소재원가 ( 좌 ) OLED 전용소재원가비중 ( 우 ) ( 달러 ) 소재 / 부품총원가 ( 좌 ) (%) OLED 전용소재원가 ( 좌 ) OLED 전용소재원가비중 ( 우 ) " rigid OLED 5.7" flex OLED 6.2" flex OLED 55" WOLED 65" WOLED 77" WOLED 54 주 : 1. OLED 전용소재는발광층, 공통층 ( 이상 OLED 유기재료 ) 및봉지층을포함 2. 6 세대 2 분할 (half cut) 기준임자료 : IHS, 한국투자증권 주 : 1. OLED 전용소재는발광층과공통층 ( 이상 OLED 유기재료 ) 및봉지재를포함 세대원장 (no cut) 기준임자료 : IHS, 한국투자증권 대형 OLED 소재는 LG 화학및 LG 그룹계열사국산화담당신규적용된 OLED 봉지재, 총패널원가의 5% 나차지해 유기재료의경우 LG디스플레이계열사인 LG화학에서국산화를담당할것으로예상된다. 발광층에서는현재까진 Red host 만 LG화학에서공급하지만일본소재업체이데미츠코산과상호특허사용계약체결, 중국청두에 OLED 재료연구소설립, 진입이쉬운공통층 (HTL 등 ) 에서진입가시화가예상되기때문이다. 관계사인희성소재를통해다른소재도연구중인것으로파악된다. 대형 OLED 에서중소형패널과다른봉지공정을채택하면서새로운시장도개화했다. 중소형패널의 TFE(Thin-film encapsulation) 방식대신박막과봉지용시트 (sheet) 를결합한방식을사용하며대면적을효과적으로봉지하기위해도입됐다. 총패널원가의 5% 나차지하고국내업체 ( 이녹스첨단소재, LG화학 ) 가독과점한다. 넓은면적에서 TFE 방식봉지공정대비 tact time 단축되고수율도개선시킬수있다. 면적출하량증가와비례해시장규모가성장하므로대형 OLED 출하량증가에따른매출액확대가예상된다. 봉지필름은흡습성이우수한접착필름과금속박 (metal foil) 이결합된구조로이녹스첨단소재와 LG화학 ( 접착필름 ), 풍원정밀과히타치하이메탈 ( 금속박 ) 이소재를공급한다. < 표 2> 대형 OLED 유기소재생산업체 ( 최신재료구조 ) [ 그림 22] 대형 OLED 패널엔 OLED 봉지필름사용 발광층 (Emitting layer) Red Host LG화학 Red Dopant Blue Host 이데미츠코산 Blue Dopant YG Host Merck YG Dopant 공통층 (Common layer) HTL Merck HIL ETL CGL 이데미츠코산 LG 화학 EIL Merck(p-CGL)/Toray(n-CGL) UDC 이데미츠코산 UDC 희성소재 Comet 11

13 개선이필요한대형 OLED, 재료구조변화와신규소재도입예상 OLED 의효율성을개선하기위한신규재료도입으로유기소재시장은추가적으로확대될전망이다. LG디스플레이가본격적으로양산한지 5년밖에되지않았고 OLED 성능자체의향상에중점을두고있는것으로파악돼신규소재연구가활발해질전망이다. 대형 OLED 용재료구조개발초기에는재료구조내 2개의발광층 (Blue, Yellow+Green) 을갖는 2-Tandem 구조를사용했다가이후청색 (blue) 의낮은효율개선을위해 Blue 한층을추가해 3-Tandem(Blue, YG, Blue) 구조를도입했으며, 217 년부터 YG 층에인광 Red를추가해백색광의순도를개선시키는일련의소재개선과정이있었다. 향후 8K OLED TV 양산시에도소재의개선이필요한데삼성 QLED TV용패널의상대적장점인높은수준의밝기 ( 니트 ; 밝기을나타내는단위 ) 나내구성 ( 번인현상등 ) 을극복하기위한신규소재도입이예상된다. 중국패널업체의대형 OLED 시장진입도신규 WOLED 구조개발을가속화할전망이다. [ 그림 23] ] WOLED 재료구조는신규소재 ( 층 ) 추가하며소재사용량증가 색순도개선 Cathode EIL ETL 양산초기 청색효율개선 Cathode EIL ETL Blue Fluorescence HTL CGL ETL Cathode EIL ETL Blue Fluorescence HTL CGL ETL p-htl n-red Yellow-Green Phosphorescence HTL CGL ETL Blue Fluorescence HTL HIL Yellow-Green Phosphorescence HTL CGL ETL Blue Fluorescence HTL HIL Yellow-Green Phosphorescence HTL CGL ETL Blue Fluorescence HTL HIL 주 : 점선으로표시된부분은이전재료구조대비추가된부분임 1.5 세대 OLED 라인은패널업체와소재업체모두수혜 221 년에완전가동될 LG디스플레이 P1 공장의 1.5 세대 OLED 라인은패널업체로서는 65인치이상초대형패널의효율적생산이가능하고소재업체는대폭증가할패널출하량과원장면적에따라소재물량이크게증가할전망이다. 1.5 세대패널원장크기는 8세대보다 8% 커서동일생산능력 ( 월 3만장 ) 당 OLED 패널출하량과소재사용량은평균 8% 이상증가하게된다. 중국의도전은대형 OLED 소재시장의성장가능성보여줘 중국 BOE와 CSOT 는대형 OLED 를준비중인것으로파악된다. BOE는 OLED 용잉크젯프린터, 대형증착기등을구비한 R&D라인을가동하는등 OLED 대형화를연구중인것으로추정된다. CSOT 는 LG디스플레이의생산방식 (WOLED) 이아닌 RGB OLED 방식과잉크젯프린팅공법을사용할것이라밝혔다. 이는대형 OLED 양산의지를의미한다. LG디스플레이와패널제조방식이다르다면사용되는장비는달라지겠지만, 소재는비슷하거나신규소재가도입될가능성이있어소재시장자체의성장잠재력으로작용할전망이다. 12

14 III. 늘어나는중소형 OLED 채용 1. 아이폰 OLED 확대채용 + 중국생산시작 플렉서블 OLED 패널은증가, 리지드패널은감소 애플이아이폰 X에서 OLED 패널을채택해삼성디스플레이의 217 년플렉서블 OLED 패널출하량은전년대비 211% 증가한반면리지드 (rigid) OLED 는 24% 감소했다. 전체 OLED 패널출하량은.2% 밖에증가하지않았다. OLED 패널수요성장동력은플렉서블패널이될전망이다. 아이폰의 OLED 모델비중상승과중국의프리미엄스마트폰, 폴더블디스플레이가플렉서블 OLED 수요를견인할것이다. [ 그림 24] 삼성디스플레이플렉서블 OLED 가성장을견인 [ 그림 25] 플렉서블 OLED 채용가능시장지속확대될것 2 (% YoY) 삼성디스플레이 OLED 패널출하량 플렉서블 OLED 패널출하량 7 (%) 아이폰플렉서블 OLED 스마트폰비중 15 리지드 OLED 패널출하량 6 삼성전자플렉서블 OLED 스마트폰비중 (5) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q F 219F 자료 : IHS, 한국투자증권 주 : 스마트폰출하기준 (sell-thru) 중소형 OLED 패널확대는아이폰에달려있어 219 년에전체아이폰출하량중 OLED 패널채용비중은 58% 까지상승할전망인데, 약 1.3억대에해당한다. 삼성전자의갤럭시 S와갤럭시노트시리즈스마트폰출하량을 63백만대 (+3% YoY) 로가정시 2배이상에해당하는큰규모다. 219 년 OLED 채용아이폰출하대수증가율은 48% 로플렉서블 OLED 시장수요를견인할것이다. 소재시장규모도높은증가율을예상한다. [ 그림 26] 아이폰플렉서블 OLED 모델출하량추정치 vs. 삼성디스플레이 OLED 매출액 ( 백만대 ) ( 조원 ) 아이폰플렉서블 OLED 모델출하량 ( 좌 ) 삼성디스플레이중소형 OLED 매출액 ( 우 ) 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F

15 218 년하반기부터중국이플렉서블 OLED 를채용중, 스마트폰프리미엄화에따른수요증가가능성 217 년스마트폰패널가격은플렉서블이리지드 OLED 패널보다가격이 3배이상비싸실질적으로하이엔드 (high-end) 모델에서만채용됐다. IHS Markit 기준플렉서블 OLED 는 92.7 달러, 리지드 OLED 는 3.1 달러다. 중국스마트폰업체들이플렉서블 OLED 가아닌 LTPS LCD패널과리지드 OLED 을채용해왔던이유는플렉서블 OLED 패널원가가높은반면스마트폰의판매가가높지않았기때문이다. 하지만 218 년 2분기부터화웨이를시작으로하반기까지 Oppo 와 Vivo 가 9유로이상 (GSMArena 기준 ) 의스마트폰을차례로출시하면서중국의플렉서블 OLED 채용이물량은많지않지만시작되고있다. [ 그림 27] 하이엔드스마트폰모델에서리지드가아닌플렉서블 OLED 채용시작 1,2 ( 유로 ) Apple Huawei Vivo Oppo Xiaomi 1, 스마트폰 ASP 상승초기삼성의플렉서블 OLED 채용증가 애플의 OLED 채용스마트폰프리미엄화풀스크린 / 노치디자인 중국의하이엔드스마트폰시장진입시작 1H16 2H16 1H17 2H17 1H18 2H18F 주 : 첫공개당시리테일가격기준. 표식이있는부분은플렉서블 OLED 를채용한경우로, 표식이없으면리지드 OLED 임 중국패널업체들의신규 OLED 라인가동으로 219 년 capa 증가율 57% 공급측면에서도중국패널업체가신규 OLED 라인을가동하면서수요를뒷받침할전망이다. 삼성디스플레이가올해까지플렉서블패널시장을독점해왔기때문에패널가격이상대적으로높았고스마트폰업체들의패널가격협상력은낮았다. 하지만 219 년부터중국이라인을가동하게되면전반적인패널가격하락으로스마트폰업체들의채용이늘어나플렉서블패널수요는증가할전망이다. 218 년전세계 6세대플렉서블 OLED capa 는원장기준으로평균 182K/ 월이며 219 년에는 286K/ 월수준이가동돼전년대비 57% 증가한다. 장기적으로는중국패널업체들이 OLED 패널을생산하기위해기존소재업체들로부터소재구매가증가하게된다. 14

16 [ 그림 28] 중국의 OLED capa 증가로 OLED 채용많아질것 (K/ 월 ) 중국패널업체 (BOE제외, 좌 ) BOE ( 좌 ) LG디스플레이 ( 좌 ) 삼성디스플레이 ( 좌 ) 전세계 OLED 패널출하량중플렉서블비중 ( 우 ) (%) 2Q15 2Q16 2Q17 2Q18F 2Q19F 2Q2F 주 : 6 세대플렉서블 OLED capacity 만포함자료 : IHS, 한국투자증권 OLED 패널출하량증가로소재시장확대가능성확인 애플아이폰의 OLED 패널수요증가와 219 년중국의생산라인가동으로전세계플렉서블 OLED 패널출하량이증가하기시작할것으로전망돼중소형 OLED 소재시장도확대될전망이다. 동시에 OLED 패널용부품과폴더블패널시장개화등산업전반적인수혜도예상된다. < 표 3> 중소형 OLED 소재및소재생산업체목록 ( 최신재료구조기준 ) Emitting layer ( 발광층 ) Red Host Red Dopant Red prime Green Host 삼성디스플레이 Dow Chemical(iPhone) 덕산네오룩스 (Galaxy) UDC LG 디스플레이 Dow Chemical 채택이력보유업체 덕산네오룩스 (iphone, Galaxy) 이데미츠코산 Tosoh, LG 화학, 두산전자 삼성 SDI(iPhone) NSCC(Galaxy) 희성소재 Green Dopant UDC Dow Chemical Green prime Merck(iPhone, Galaxy) LG 화학 Blue Host Blue Dopant 이데미츠코산 / 에스에프씨 이데미츠코산 Merck/Dow Chemical (p-/n-type) 이데미츠코산 덕산네오룩스, 이데미츠코산 Dow Chemical Blue prime SYRI(iPhone, Galaxy) 이데미츠코산 Common layer ( 공통층 ) HTL ETL EIL PIN Dopant (p-type & n-type) 덕산네오룩스 / 두산전자 (iphone, Galaxy) LG 화학 (iphone) Tosoh(Galaxy) 두산전자 /Dow Chemical (iphone, Galaxy) 삼성 SDI 이데미츠코산 희성소재 aetl 두산전자 (iphone, Galaxy) LG 화학 주 : 국내상장사는굵은글씨로표시함 삼성 SDI 15

17 기존소재공급업체수혜 : 덕산네오룩스, 삼성 SDI, LG 화학 먼저, 기존에 OLED 소재를공급했던업체들은패널면적수요증가에따른혜택을직접적으로받는다. 패널및소재업체는각각개별 IP( 지적재산권 ) 를보유하고있어서신규업체가진입하기쉽지않아기존 supply chain 을변경하기어렵고, 기존공급업체들의지속적인성장이예상된다. OLED 재료구조의변경주기도기존 1년에서 2년으로길어졌으며특정재료구조에서특정소재공급은 1개사가독점하는구조이므로기존공급업체들의수혜가확대되었다. 무엇보다도스마트폰 OLED 패널의대중화와폴더블패널채용으로인한면적수요증가는발광층 (EML; emitting layer) 과공통층 (HTL, HIL, ETL, EIL 등 ) OLED 소재수요를증가시킨다. 발광층 : 하이엔드 (high-end) 패널용 ASP 높게나타나 발광층의 host, dopant 는물량이작은대신 OLED 소자의퍼포먼스에중요한소재이고소재개발및특허등진입장벽이있어높은가격을받을수있다. 특히플렉서블 OLED 나패널의 BOM cost 가큰프리미엄스마트폰에들어가는하이엔드패널은높은 spec 을요구하며공급가능업체가많지않아발광층소재가격이높은것이특징이다. HTL 소재같은공통층은전체 OLED 유기소재중물량기준으로 4% 비중을차지하지만가격은매우낮은것으로판단된다. 공통층이라생산가능한소재업체가많고대량으로주문했을때가격이낮아지는성격이있기때문이다. OLED 발광층소재진입성공시매출증대가능 발광층소재진입시성장속도는가파를전망이다. 대표적인 OLED 발광층유기소재업체인미국 Universal Display(UDC) 실적은애플아이폰의 OLED 채용시작과 219 년중국의 OLED 패널양산전라이선스계약등으로매출이증가했다. 217 년초재료구조변경으로소재 ASP도상승한것으로추정되고 217 년하반기애플아이폰향 OLED 패널출하로매출액이또한번성장했다. 중소형 OLED 패널채용확대는발광층수요성장을가속시킬것이다. [ 그림 29] 중소형 / 대형 OLED 채용증가로 ASP 와물량이모두상승한것으로추정 ( 백만달러 ) 삼성 OLED 소재기술라이선스비 ( 좌 ) (m 2 ) 삼성향라이선스비제외 Universal Display 매출액 ( 좌 ) LTPS AMOLED 면적출하량 ( 우 ) 1,2 1, Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 주 : 217 년기준삼성디스플레이가 LTPS AMOLED 패널면적출하량점유율은 96.7% 자료 : IHS, Bloomberg, 한국투자증권 16

18 새로운재료구조에서소재진입준비하는덕산네오룩스채택가능성예상어려우나애플향 OLED 에 Red host 채택시매출액최소 5 억 국내소재업체중덕산네오룩스가 219 년신규재료구조향소재공급사로채택될것으로예상한다. 현재는발광층소재중 Red host 만삼성전자프리미엄스마트폰에공급중이고애플아이폰에서는공통층 (HTL 등 ) 과보조층에만소재를공급했다. 애플향및삼성전자스마트폰향 OLED 패널재료구조선정이올해하반기에예정되어있는데, 내년삼성전자향플렉서블 OLED 패널면적출하보다 2 배이상클것으로예상되는아이폰향패널에발광층 (red host) 소재로채택시큰폭의실적성장이예상된다. 217 년삼성전자스마트폰향 red host 매출액은 25억원정도로추정돼아이폰에채택되면최소 5억원의매출액증가가가능할전망이다. [ 그림 3] 중소형 OLED 발광층소재시장더커 [ 그림 31] 217 년기준주요소재 / 업체별시장점유율 ( 백만달러 ) 중소형 OLED 발광층 대형 OLED 발광층 (%) 다우케미칼 Merck NSCC 에스에프씨 Merck F 219F 22F 덕산네오룩스 삼성 SDI 이데미츠코산 두산전자 덕산네오룩스 Red host Green host Blue host HTL 공통층 / 보조층 : OLED 전반에사용, 하이엔드패널에서매출성장성커 빛은공통층을통해주입된정공 (hole) 과전하 (electron) 가발광층에서만나면발생하는데이정공과전하의주입과이동을돕는소재가공통층이다. 공통층은빛을내기위해필요한기본소재이며모든 OLED 패널에적용되므로패널크기와기술간의차이에상관없이수요가발생해물량과규모가빠르게증가할전망이다. 발광층의성능을개선시키는보조층도수요가증가하고있는데, 공통층 / 보조층 / 발광층소재모두공급성공한덕산네오룩스의 217 년매출액에서성장성을확인할수있다. 공통층에는 HTL, a-etl, ETL, EIL, PIN 도판트등이속한다. 물량이가장많은공통층은 HTL이다. 삼성디스플레이향소재공급사중국내업체는덕산네오룩스 (HTL), 두산전자 (HTL/EIL/aETL), 삼성SDI(PIN 도판트 ) 이며, LG디스플레이는 LG화학 (PIN 도판트 /aetl) 과희성소재 ( 범 LG계열, EIL) 가담당한다. 17

19 [ 그림 32] 플렉서블 OLED 패널출하증가로공통층및보조층매출액도증가 ( 십억원 ) 덕산네오룩스매출액 ( 좌 ) (M m 2 ) 플렉서블 OLED 출하량 ( 우 ) 12 리지드 OLED 출하량 ( 우 ) Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F3Q18F4Q18F 18

20 2. 새로운어플리케이션의등장 폴더블디스플레이는국내패널업체가준비해온신규어플리케이션으로서국내소재업체들진입수월신규소재 application 발생 우리는 219 년초에삼성디스플레이의폴더블패널을적용한스마트폰을공개할것으로예상한다. 초기물량은크지않겠으나폴더블에필요한신규소재를채택하게돼새로운소재시장이열릴전망이다. OLED 의원천기술은일본과미국등해외업체가우위이지만폴더블디스플레이라는새로운어플리케이션에대해서는삼성디스플레이와 LG디스플레이가축적한노하우가있기때문에국내소재업체들의침투가용이할전망이다. 리지드 OLED 와 LCD 패널의주요소재는유리로서, 유연하지않고깨지는유리의속성때문에이를대체하는유연한소재가필요하다. 대체가필요한기초적인부분은기판 (substrate) 유리이며이미삼성디스플레이는유연플라스틱인폴리이미드 (PI; Polyimide) 로기판을대체했다. 외형적측면에서는커버 (cover) 유리를플라스틱소재로바꿔야자유로운변형이가능하다. 패널생산과정에서신규소재로대체가필요한소재는유연성이낮은금속성의 ITO 소재와 TFT기판보호용 base film, 편광판, 접착소재 (OCA) 등으로접히거나늘리는압력을가해도내구성이보장되는소재로대체해야한다. 신규소재공급시높은 ASP와물량독점, 레퍼런스확보등퍼스트벤더 (first vendor) 업체로서우위를점할수있다. < 표 4> 폴더블패널관련소재업체 기존적용소재 / 기술 TFT 유리기판 전면보호유리 ( 커버글라스 ) 대체할소재 / 기술 PI 플라스틱기판 투명 PI (CPI) 공급가능업체에스유머티리얼스 (Ube) 케이엠 (kaneka) SKC 코오롱 PI 코오롱인더스트리 Sumitomo Chemicals SKC SKC 코오롱 PI TFT용 back plate film PI필름 Ube Industries (PET 필름 ) Kaneka ITO화소전극 메탈메시 패널업체 (in-house) TSP 전극 은나노와이어 (AgNW) 등 기존 TSP 생산업체 OLED 봉지공정 - CVD ALD 봉지공정 AP 시스템주성엔지니어링 접착소재 OCA 테이팩스등 비고 기존공급업체 ( 에스유머티리얼스, Kaneka) 의양산검증완료 유리는선명하고투명하나취성때문에폴더블에는적합하지않음 Hardcoating 공정업체는동진쎄미켐 ( 코오롱인더스트리 ), 동우화인켐 (Sumitomo), SKC HT&M(SKC) 로추정 기존 PET 백플레인은내구성이약하고수분의투과율이높음 PI 기판과동일한물성필요 유연성이떨어지고굽힘에약한 ITO 를대체해야함 치밀한막형성과핀홀방지위해 ALD( 원자층증착 ) 장비필요 수십만회의굽힘을견디기위해강한접착력과신축성요구 R&D 단계에서소재및장비업체주목받을전망 폴더블패널의대규모양산이전에관련소재업체들의주가가먼저상승할전망이다. 현시점에서는매출규모나마진을계량화하기는어렵지만새로운어플리케이션의성장속도는빠르기때문에성장성에가치를부여할수있다고본다. 다만양산전자격 (qualification) 통과여부와양산돌입시초기낮은수율등이이슈가될가능성이있는데, 역설적으로낮은생산효율성과높은기술난이도로인해소재 ASP가높게설정될가능성이있어긍정적이다. SKC, 코오롱인더스트리, 스미모토화학이폴더블관련 CPI필름에대해오랜기간언급했고주가도크게상승한경험이있어시장개화시모멘텀을예상한다. 폴더블패널제조장비를공급할것으로알려진 AP시스템 ( 중립 ) 도전용장비를고객사와오랜기간테스트했고현재최종샘플 (sample) 테스트중인것으로추정돼최종장비승인시주가모멘텀이클전망이다. 19

21 CPI( 투명폴리이미드 ) 시장초기경쟁심화 특히폴더블패널용소재시장에서초기경쟁이심화되고있는소재는 CPI( 투명폴리이미드 ) 다. 구부릴수없는유리를대체할수있는유연플라스틱으로공급가능업체는일본 Sumitomo Chemical, 한국코오롱인더스트리와 SKC로알려져있다. CPI는유리를포괄적으로대체할수있어성장성이높다. 미국유리전문업체코닝 (Corning) 의대표적인커버글라스제품인고릴라글래스 (Gorilla Glass) 를먼저대체할텐데, 코닝의관련매출액은연간 1조원수준으로추정된다. CPI 의우선적용대상은폴더블스마트폰의커버글라스대체소재다. < 표 5> CPI 경쟁구도요약 가동일정 코오롱인더스트리 218 년하반기양산가동 SKC 219 년하반기가동 (22 년양산 ) 투자발표시기 216년 8월 217년 12월 - 투자규모 2Q18 까지 882 억원투자 ( 연 1 만제곱미터생산가능 ) 3Q19 까지 85 억원투자 (SKC 하이테크앤마케팅 17 억원포함 ) Capa 연 6톤추정 ( 바니시 ) 연 6톤추정 ( 바니시 ) - 스미토모화학 218 년하반기 Pilot 가동 ( 시제품수준추정 ) 주요내용양산성확보완료됨필름및코팅설비동시투자퀄리피케이션진행중 ( 추정 ) 하드코팅 (hardcoating) 비고 동진쎄미켐 ( 추정 ) SKC 하이테크앤마케팅동우화인켐 ( 추정 ) 폴더블디스플레이용 CPI 목표 28 년부터파일럿라인가동 SKC 코오롱 PI 의위탁생산은불가능한것으로추정 - 코팅기술선도업체 어플리케이션확대로높은성장성에가치부여다만초기시장규모는제한적일듯새로운기술과어플리케이션등장계속될듯 삼성전자가폴더블패널채택스마트폰을 219 년에출시할전망인데, 곧바로가동할수있는설비를갖춘곳은 Sumitomo Chemical 과코오롱인더스트리다. 코오롱인더스트리가제시한기준은연 1만제곱미터생산능력에연매출액 2, 억원을예상했다. 217 년기준플렉서블 OLED 전체출하면적은 111만제곱미터로생산능력이초기수요량을훨씬초과할것으로판단된다. 초기 CPI필름의 ASP는크게높겠으나폴더블스마트폰에만적용될것으로추정돼규모는제한적일전망이어서선두업체가수익성측면에서유리하다고만은볼수없다. 삼성디스플레이와 LG디스플레이가 OLED 양산을시작하고스마트폰및 TV업체들이 OLED 채용을늘리면서 LCD를대체할수있는기술수준까지발전했다. 선두업체들의기술을후발업체들이습득하면서중국의중소형 OLED 투자가가속화되는등디스플레이산업헤게모니가변화하고있다. 일부디스플레이기술과후발업체들은새로운디스플레이시장을개척하기위해노력하고있는데대표적으로삼성디스플레이의 QLED 기술과미국애플이주도하는 MicroLED, 중국의잉크젯프린팅기술 ( 대면적 OLED) 이있다. 신규기술에따른신규소재와생산업체의등장은주가모멘텀측면에서는유효하나대부분 221 년이후양산이가능할것으로추정돼개별기업의실적업사이드및대규모투자가능성까지는시간이필요하다. 지속적인관심이필요하며, 단기적으로는양산가시성이높은폴더블스마트폰관련소재에집중해야할것이다. 2

22 기업분석 이녹스첨단소재 ( ) 덕산네오룩스 ( ) SKC 코오롱 PI( )

23 이녹스첨단소재 (27229) 매수 ( 신규 ) / TP: 88, 원 주가 (7/3, 원 ) 56,4 시가총액 ( 십억원 ) 56 발행주식수 ( 백만 ) 9 52주최고 / 최저가 ( 원 ) 94,627/54,2 일평균거래대금 (6개월, 백만원 ) 9,69 유동주식비율 (%) 65.5 외국인지분율 (%) 11.2 주요주주 (%) 이녹스외 5 인 34.3 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) 216A A ,947 NM F , F , F , 주 : 순이익은지분법적용순이익 높아진눈높이를충족하고도남을실적 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 (%) (21.2) (32.2) - 상대주가 (%p) (11.3) (29.) - 주가추이 ( 원 ) 9, 8, 7, 6, 5, Jul-16 Jul-17 Jul-18 김정환 junghwan.kim@truefriend.com 소재업체중가장저평가 : 대표적인국내 IT 소재업체로 218 년추정 EPS 기준현재주가는 PER 11배로소재업체중가장저평가되어있다. OLED 소재로큰폭의매출증가가예상되는이녹스첨단소재에대해매수의견과목표주가 88, 원으로분석을시작한다. 목표 PER은 17배로, 작년 12MF PER 평균값이다. 현재주가는일본 / 미국 IT 소재업체평균 PER인 15~2 배대비낮고 OLED 소재업체 (Universal Display 4배, 덕산네오룩스 2배수준 ) 대비저평가되어있다. 2분기에신규 OLED 소재공급을시작해 218 년전사매출액은전년대비 14% 증가가예상된다. 높은성장성이확인되면주가는빠르게반등할전망이다. 대형및중소형 OLED 소재매출액올해 %, 내년 61% 증가 : 대형 OLED 패널과신규중소형패널향소재를모두공급해올해 OLED 소재사업부 (INNOLED) 매출액은전년대비 143% 증가한 1,48억원을예상한다. 219년에는신규고객사의중소형 OLED 패널출하증가와함께기존고객사대형 OLED 신규라인가동으로대형패널출하량이전년대비 56% 증가한 4.8백만대로늘어 OLED 소재매출액이 61% 증가하는고성장세를지속할것이다. 대형 OLED 패널고객사내봉지필름점유율도경쟁업체대비높고중소형 OLED 소재는고부가플렉서블 OLED 비중이상승해성장을주도할것이다. 새로운성장 cycle 은신규소재로부터 : 공급중인소재만으로도 219 년매출액과영업이익은각각전년대비 25%, 34% 증가할전망이다. 215 년대형 OLED 소재, 217 년방열시트등스마트폰향소재공급에이어올해중소형 OLED 소재공급까지신규소재채택에따른매출증가가이어지고있다. 내년에는스마트폰프리미엄화에따른신규소재도입, 반도체패키징소재의국산화, 중국의 OLED 패널생산시작으로중국향소재매출증가도예상돼이녹스첨단소재의성장 cycle 은계속될전망이다. 작년공급에실패한일부스마트폰향소재는올해정식으로채택될가능성도있어기대감이커지고있다. 국산화할게많은 IT 소재시장에서제품수를늘리며성장모멘텀이계속될것이다. 22

24 스마트폰및부품소재사업에대한과도한우려 : 작년매출액의 66% 를차지한 INNOFLEX(FPCB) 와 SMARTFLEX( 스마트폰용소재 ) 사업부에대한우려가지속되고있다. 스마트폰수요둔화와원재료인 PI필름, 동박등의가격상승으로매출규모와수익성이둔화되고있다. 하지만두사업부의매출비중이올해 49%, 내년에는 4% 로하락해익스포져가축소되고작년하반기주요고객사향으로채택되지못했던소재가일부채택될것으로예상돼실적감소리스크는적다. 오히려전사실적으로는수익성이개선돼긍정적이다. 반도체패키징소재꾸준히확대 : 반도체소재사업부 (INNOSEM) 는 Die Attach, 패키징테이프등접착성을가진반도체패키징소재를공급한다. 전체반도체패키징소재시장은단가인하와수요둔화로축소되고있지만, 국내대형반도체업체를고객으로보유하고있으며일본업체보다공급단가를낮춰점유율을확대하는것으로추정된다. 신규고객확보만가능하다면, 반도체패키징소재공급업체를자주변경할수없는사업특성상매년고정적인매출이가능할전망이다. [ 그림 33] 상장후지난 1 년간평균 12MF PER 15배수준 [ 그림 34] OLED 소재매출증가폭커성장성확보 14, 12, 1, 8, 6, 4, ( 원 ) 수정주가 13x 18x 1x 16x 21x ( 십억원 ) FPCB 등스마트폰부품소재반도체패키징소재 OLED 소재 OLED 신규고객사추가 2, 2 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F 주 : 부문별매출액으로, 인적분할되기이전부문별매출액은자체추정치임 [ 그림 35] 대형과중소형 OLED 동시에성장해안정적인매출액증가예상 ( 십억원 ) 이녹스첨단소재 OLED 소재매출액 ( 좌 ) (%) OLED TV패널출하량증가율 ( 우 ) 14 삼성디스플레이 OLED패널출하면적증가율 ( 우 ) 12 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F (2) 23

25 [ 그림 36] 신규 OLED 소재로수익성변동과스마트폰부품향수익성악화개선가능 OLED 소재비중 ( 좌 ) 스마트폰부품소재비중 ( 좌 ) (%) 분할 (%) 반도체소재비중 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F (5) (1) 주 : 217 년 1 분기까지영업이익률은이녹스 ( 지주회사 ) 연결실적기준이며, 217 년 2 분기부터는분할회사 ( 이녹스첨단소재 ) 만포함 < 표 6> 분기및연간실적추정 추정 ( 단위 : 십억원, %) 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F F 219F 매출액 INNOFLEX(FPCB 소재 ) SMARTFLEX( 스마트폰소재 ) INNOSEM( 반도체 PKG 소재 ) INNOLED(OLED 소재 ) 기타 ( 분할전매출액 ) 이녹스첨단소재매출비중 (%) 스마트폰소재 / 부품 반도체PKG 소재 OLED 소재 매출총이익 매출총이익률 판매비와관리비 판관비율 영업이익 영업이익률 세전이익 세전이익률 순이익 순이익률 주 : 216년실적은분할전 ( 이녹스 ) 기준, 217년부터매출액은이녹스첨단소재사업부문의분할전매출액 (217 년 1~5월 ) 을포함했고, 매출액외에는분할된이녹스첨단소재실적만기재 기업개요및용어해설이녹스첨단소재는이녹스 ( 존속회사 ) 로부터인적분할해 217년 7월 1일코스닥에상장한 IT 소재업체다. 주요제품은 FPCB용소재 (INNOFLEX, SMARTFLEX 부문 ), 반도체패키징용소재 (INNOSEM 부문 ), 디스플레이용 OLED 소재 (INNOLED 부문 ) 로매출비중은 217년기준각각 66%, 13%, 21% 다. 주요고객사는 FPCB 제조업체, 반도체제조업체인 SK하이닉스와삼성전자, 디스플레이업체 LG디스플레이, 삼성디스플레이를보유하고있다. 24

26 재무상태표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22 2F 유동자산 현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 비유동자산 투자자산 - 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무및기타채무 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 - 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 - 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 기타자본 - 이익잉여금 비지배주주지분 - 자본총계 손익계산서 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22 2F 매출액 매출원가 매출총이익 판매관리비 영업이익 금융수익 이자수익 - 금융비용 이자비용 기타영업외손익 - (1) 관계기업관련손익 - 세전계속사업이익 법인세비용 연결당기순이익 지배주주지분순이익 기타포괄이익 - 총포괄이익 지배주주지분포괄이익 EBITDA 현금흐름표 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22 2F 영업활동현금흐름 당기순이익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 - 1 자산부채변동 - (16) (47) (28) (37) 기타 투자활동현금흐름 - (12) (27) (27) (26) 유형자산투자 - (11) (26) (26) (22) 유형자산매각 - 투자자산순증 - 무형자산순증 - () (1) (1) (5) 기타 - () 재무활동현금흐름 - (18) 45 (1) (1) 자본의증가 - 1 () () 차입금의순증 - (19) 45 (1) (1) 배당금지급 - 기타 - () () () () 기타현금흐름 - () 현금의증가 - (8) 주요투자지표 216A 217A 218F 219F 22 2F 주당지표 ( 원 ) EPS - 1,947 5,183 6,734 7,814 BPS - 14,8 18,649 24,673 31,574 DPS - 성장성 (%, YoY) 매출증가율 영업이익증가율 순이익증가율 EPS증가율 EBITDA증가율 수익성 (%) 영업이익률 순이익률 EBITDA Margin ROA ROE 배당수익률 배당성향 안정성순차입금 ( 십억원 ) 차입금 / 자본총계비율 (%) Valuation(X) PER PBR EV/EBITDA 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 25

27 덕산네오룩스 (21342) 매수 ( 분석재개 ) / TP: 2, 원 주가 (7/3, 원 ) 14,4 시가총액 ( 십억원 ) 346 발행주식수 ( 백만 ) 24 52주최고 / 최저가 ( 원 ) 29,55/14,25 일평균거래대금 (6개월, 백만원 ) 6,425 유동주식비율 (%) 42.6 외국인지분율 (%) 4.7 주요주주 (%) 이준호외 11 인 57.3 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) 216A A F F F , 주 : 순이익은지분법적용순이익 소재는진화하고고객사는늘어난다 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 (%) (14.5) (42.1) (47.2) 상대주가 (%p) (4.6) (38.8) (67.5) 주가추이 ( 원 ) 34, 28, 22, 16, 1, Jul-16 Jul-17 Jul-18 3 분기부터신규재료구조선정모멘텀발생 : OLED 패널용유기소재를공급하는덕산네오룩스에대해매수의견과목표주가 2, 원을제시한다. 목표주가는덕산네오룩스가신규소재공급에대한기대감이반영된 217 년초부터현재까지평균 12MF PER인 25배를 218 년추정 EPS에적용했다. 현재는 PER 2배이하로밸류에이션저점이며신규소재진입으로실적이개선된작년상반기는 4배였다. OLED 재료구조가변경되면구조내각소재층마다공급사가재선정되는데덕산네오룩스는내년초부터적용될신규소재선정이 3분기부터차례로확정돼주가모멘텀이있다. 신규소재공급시에는매출액도우리추정치및컨센서스를크게상회할전망이다. 현재로서는대형스마트폰세트업체 2곳의소재교체와중국향재료구조의개선및변경으로수익성도개선돼실적모멘텀도내년초부터발생한다. 신규재료구조채택이내년전반적실적개선이끌어 : 올해매출액은전년대비 2% 증가에그칠전망이지만 219 년부터신규재료구조가채택돼전반적인스펙상향으로 blended ASP가개선되고매출액은 22% 증가할전망이다. 동일재료구조에서소재 ASP는분기당한자리수초반 % 하락하는것으로추정되나 217 년초수익성개선을이끌었던 ASP가높은최신소재가적용되는플렉서블 OLED 패널의면적출하량이올해 73%, 내년 31% 증가하는고성장세가예상돼 blended ASP는개선되기때문이다. 김정환 junghwan.kim@truefriend.com 중국이 OLED 양산위한소재구매늘릴것 : 중국패널업체들이 219 년내로 OLED 생산라인을가동할것으로예상돼덕산네오룩스의해외패널고객향소재매출액이증가할전망이다. 하반기부터중국스마트폰업체들이하이엔드스마트폰 ( 판매가 6유로이상 ) 출시와출하비중을높이면서 OLED 패널채용증가와함께자국의중소형 OLED 패널양산을본격화할것이기때문이다. 마진이좋은 Red host 는경쟁사가 Dow Chemical 과 LG화학뿐이고 HTL도두산전자와이데미츠코산으로한정돼중국패널업체들의양산초기인 219 년에는평균단가가높은 R&D용소재공급, 22 년본격양산시에는중국의가동률상승과신규라인추가가동에따른물량효과로매출액업사이드가가능하다. 중국을포함한해외향 R&D 소재매출액은현재 1% 내외로추정된다. 26

28 두가지단상 폴더블과 QD-OLED OLED: 폴더블디스플레이에서 OLED 패널을사용하므로폴더블스마트폰출시와대당패널면적증가 ( 기존대비 2~3배추정 ) 에따른모멘텀은있겠으나초기출하대수가양산모델대비크지않아매출액증가에는크게기여하지않을전망이다. 하지만패널스펙업그레이드로새로운재료구조가채택되면 blended ASP가상승하고, 219 년대량양산시유의미한매출기여가예상된다. 삼성전자와삼성디스플레이가추진할것으로알려진신규 QLED 패널투자는 QD-OLED 방식으로알려져있는데이는 OLED 기술을적용한백라이트와퀀텀닷적용컬러필터를사용하는방법이다. OLED 를사용하면발광충소재는기술에따라선별적으로수요가증가하지만공통층수요량은면적에비례해늘어난다. 패널당소재사용량이중소형패널보다대형패널에서커대수증가에따른공통층소재시장이빠르게확대될수있다. 전사매출액의 7~8% 는공통층소재로, 삼성디스플레이의 221 년 QLED 패널양산에소재공급시수혜가예상된다. [ 그림 37] ] 12MF PER 은역사적하단인 2 배하향돌파 [ 그림 38] 올해하반기신규소재로선정되면내년에공급 ( 원 ) 수정주가 2x 4, 25x 3x 35x 4x 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, Feb-15 Oct-15 Jun-16 Feb-17 Oct-17 Jun ( 십억원 ) HTL 및기타 Red host 신규소재및재료구조진입시매출규모확대 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F [ 그림 39] ] OLED 소재 blended ASP 는하이엔드스마트폰면적출하증가로지속상승 ('m 2 ) ( 천원 /m 2 ) 7 High-end 모델적용면적 ( 좌 ) Blended ASP( 우 ) Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17F 1Q18F 3Q18F 1Q19F 3Q19F 주 : 최신 OLED 재료구조적용면적은갤럭시 S 시리즈와갤럭시노트, 아이폰 OLED 향플렉서블패널임 27

29 < 표 7> 분기및연간실적추정 추정 ( 단위 : 십억원, %) 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F F 219F 매출액 매출액증가율 (YoY) 15.8 (18.) HTL 등 Red Host 매출총이익 매출총이익률 판매비와관리비 판관비율 영업이익 영업이익률 세전이익 세전이익률 순이익 순이익률 [ 그림 4] 새로제안되고있는 QD-OLED 방식에서 HTL 공통층대량사용 자료 : IHS, 한국투자증권 기업개요및용어해설동사는덕산하이메탈로부터인적분할해 215년 2월 6일에화학소재사업부문을분할재상장하였음. 주요제품은 OLED 유기재료인 HTL( 정공수송층 ) 과 Red Phosphorescent Host ( 적색인광 ) 임. 주요납품업체는삼성디스플레이로매출의대부분을차지. HTL의경쟁사는두산전자, Red host의경쟁사는다우케미칼. HTL ( 정공수송층 ): 양극에서주입된정공 (Hole) 을발광층 (Emission Layer) 까지수송하는데필요한유기재료층. Red Host ( 적색인광 ): OLED 소자에서빛을내는발광층에포함되는적색인광호스트소재. 인광소재의이론적최대 효율은 1% 로형광소재의이론적최대효율 (25%) 보다우수하여널리상용화되었음. 28

30 재무상태표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 유동자산 현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 비유동자산 투자자산 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무및기타채무 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 3 기타자본 이익잉여금 자본총계 손익계산서 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 매출액 매출원가 매출총이익 판매관리비 영업이익 금융수익 이자수익 금융비용 1 1 이자비용 기타영업외손익 () () () () 관계기업관련손익 세전계속사업이익 법인세비용 () 당기순이익 기타포괄이익 총포괄이익 EBITDA 현금흐름표 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 영업활동현금흐름 당기순이익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 자산부채변동 (6) (1) (5) (3) 기타 1 6 () () 투자활동현금흐름 (4) (1) (12) (15) (24) 유형자산투자 (1) (1) (1) (9) (17) 유형자산매각 투자자산순증 1 무형자산순증 () (1) (4) (5) 기타 (3) () (1) (3) (2) 재무활동현금흐름 1 () () 자본의증가 () 차입금의순증 1 배당금지급 기타 () 기타현금흐름 () 현금의증가 주요투자지표 216A 217A 218F 219F 22F 주당지표 ( 원 ) EPS ,189 BPS 4,526 5,17 5,99 6,887 8,85 DPS 성장성 (%, YoY) 매출증가율 영업이익증가율 순이익증가율 EPS증가율 EBITDA증가율 수익성 (%) 영업이익률 순이익률 EBITDA Margin ROA ROE 배당수익률..... 배당성향..... 안정성순차입금 ( 십억원 ) (41) (49) (51) (61) (7) 차입금 / 자본총계비율 (%) Valuation(X) PER PBR EV/EBITDA 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 29

31 SKC 코오롱 PI(17892) 매수 ( 유지 ) / TP: 56, 원 주가 (7/3, 원 ) 49,8 시가총액 ( 십억원 ) 1,462 발행주식수 ( 백만 ) 29 52주최고 / 최저가 ( 원 ) 54,/2,8 일평균거래대금 (6개월, 백만원 ) 18,957 유동주식비율 (%) 45.5 외국인지분율 (%) 14.4 주요주주 (%) SKC 외 2 인 54.1 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) 216A A , F , F , F , 주 : 순이익은지분법적용순이익 OLED 시장까지진출하는폴리이미드 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 (%) 상대주가 (%p) 주가추이 ( 원 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, Jul-16 Jul-17 Jul-18 공급량을초과하는수요량에신규수요까지 : 폴더블디스플레이에 PI필름이채용되면 PI필름수급이한층더타이트해질전망이다. 217 년하반기부터애플아이폰X 의방열시트채용으로 PI필름공급이부족해졌고 218 년초 PI필름가격도 1% 인상되는과정이있었다. 현재로선폴더블디스플레이채용스마트폰대수가크진않겠지만본격적으로채용될경우 PI필름의신규어플리케이션향수요가증가해공급부족이심화될것이다. 경쟁업체들은 219 년하반기에나생산능력이늘어날전망이어서 1년간타이트한수급이유지될전망이다 ( 수급에대한자세한내용은지난 6월 5일발간된 폴리이미드 (PI) 의무한한가능성 보고서참조 ). 높아진폴리이미드에대한주목도 : 213 년처음방열시트용 PI필름공급을시작해내년에는방열시트향매출액이 1,346 억원으로늘어날전망이다. 대량생산을요구하는 Consumer IT기기인스마트폰에서채용이빠르게증가했기때문이다. 올해하반기가동되는신규 PI바니시설비도수요가빠르게증가할 OLED 패널의기판소재와 2차전지용소재로공급될전망이어서폴리이미드에대한산업내주목도가상승하고있는데가동시최대연매출 3억원수준을예상한다. 향후폴리이미드의신규적용처확대는장기적으로 SKC코오롱 PI의실적을증가시킬것이다. 폴더블스마트폰시장이개화하면부품과소재의개선이요구될것이므로기존사업부문인 FPCB 와방열시트용 PI필름수요도증가할전망이다. 목표주가 56, 원유지 : 신규제품에대한기대감이크고폴더블 OLED 패널에 PI필름적용가능성이대두되고있다. 실적으로그수혜정도를확인한다면성장성에따른추가적인리레이팅이빠르게진전될것이다. 목표주가 56, 원을유지한다. 현재주가는 219 년추정 EPS 대비 PER 23배다. 김정환 junghwan.kim@truefriend.com 3

32 [ 그림 41] ] Rigid/flexible/foldable OLED 패널구조비교 Rigid OLED Flexible OLED Foldable OLED 커버글라스커버글라스투명폴리이미드 (CPI) 편광판 편광판 편광판 터치센서 (ITO) 터치센서 (ITO) 터치센서 (Metal mesh/ag Nanowire 등 ) 봉지유리 Thin Film Encapsulation Thin Film Encapsulation OLED 발광층 OLED 발광층 OLED 발광층 TFT 기판 ( 유리 ) TFT 기판 (PI) TFT 기판 (PI) 베이스필름 (PET) 베이스필름 (PI) < 표 8> 삼성디스플레이 OLED 기판용 PI 바니쉬공급업체실적추정 추정 ( 단위 : 십억원, %) 에스유머티리얼즈 F 매출액 영업이익 영업이익률 SKC 코오롱 PI F 219F 22F 221F 222F 매출액 ( 점유율최대 3% 가정 ) 영업이익 (OPM 최대 2% 가정 ) 에스유머티리얼즈 F 219F 22F 221F 222F 매출액 영업이익 (OPM 2% 가정 ) 주 : 플렉서블 OLED 채용스마트폰성장률연평균 46.8% 적용 (SA 추정, 217~222 년 CAGR), SKC 코오롱 PI 점유율최대 3% 가정 [ 그림 42] 분기별매출액및영업이익률추이 [ 그림 43] PI 필름출하량이생산가능량을계속상회할전망 12 1 ( 십억원 ) FPCB향 ( 좌 ) 방열시트향 ( 좌 )(%) 일반산업용 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) , 4,5 4, ( 톤 ) (%) 1 출하량 ( 좌 ) 생산가능량 ( 좌 ) 95 가동률 ( 우 ) ,5 3, 2,5 2, 1,5 1, Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F F 219F 7 31

33 < 표 9> 분기및연간실적추정 추정 ( 단위 : 십억원, %) 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F F 219F 매출액 FPCB향 방열시트향 일반산업향 / 기타 생산가능량 ( 톤 ) ,3 2,71 3,318 3,9 출하량 / 생산가능량 (%) 출하량 ( 톤 ) , ,71 1,262 1,38 2,2 2,95 3,6 4,39 국내 (FPCB) ,13 1,287 1,521 해외 (FPCB+ 방열 ) ,34 1,892 2,313 2,787 ASP 변화율 (QoQ) (7.9) (5.) (4.) (2.5) 국내 (FPCB) 8.3 (2.) (5.) (5.) 1. (2.) (5.) (5.) 3.5 (5.5) (1.8) (2.1) 해외 (FPCB+ 방열 ) (1.) (5.) (5.8) (1.3) 매출총이익 매출총이익률 판매비와관리비 판관비율 영업이익 영업이익률 세전이익 세전이익률 순이익 순이익률 기업개요 SKC코오롱 PI는폴리이미드 (PI) 필름생산업체로 SKC와코오롱인더스트리가각각 5% 씩출자해 28년설립되었다. PI필름을 FPCB용소재생산업체, 방열시트생산업체및산업용 PI필름수요업체에공급한다. PI필름은슈퍼엔지니어링플라스틱으로, 상용화된플라스틱필름중내열성, 치수안정성, 절연성, 내화학성측면에서뛰어나다. 주요어플리케이션이 FPCB에서인조그라파이트 ( 흑연 ) 시트로확대되면서시장이성장하고있다. 217년기준매출액비중은 FPCB향 5%, 방열시트향 35%, 일반산업향 15% 으로구성되어있다. 32

34 재무상태표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 유동자산 현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 비유동자산 투자자산 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무및기타채무 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 부채총계 자본금 자본잉여금 기타자본 (78) (78) (78) (78) (78) 이익잉여금 자본총계 손익계산서 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 매출액 매출원가 매출총이익 판매관리비 영업이익 금융수익 이자수익 금융비용 이자비용 기타영업외손익 (5) (1) (9) (8) (7) 관계기업관련손익 세전계속사업이익 법인세비용 당기순이익 기타포괄이익 총포괄이익 EBITDA 현금흐름표 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 영업활동현금흐름 당기순이익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 자산부채변동 (8) 13 (1) (2) 기타 8 8 투자활동현금흐름 (28) (22) (3) (41) (35) 유형자산투자 (27) (12) (25) (32) (26) 유형자산매각 투자자산순증 () (1) 무형자산순증 () () (1) (2) (1) 기타 (1) (4) (7) (8) 재무활동현금흐름 13 (2) (33) (21) (25) 자본의증가 차입금의순증 17 (6) (4) 8 4 배당금지급 (3) (13) (23) (29) (29) 기타 (1) (1) (6) 기타현금흐름 () 현금의증가 2 28 (1) 8 2 주요투자지표 216A 217A 218F 219F 22F 주당지표 ( 원 ) EPS 714 1,116 1,565 2,15 2,215 BPS 7,783 8,453 9,21 1,175 11,393 DPS , 1, 1, 성장성 (%, YoY) 매출증가율 영업이익증가율 순이익증가율 EPS증가율 EBITDA증가율 수익성 (%) 영업이익률 순이익률 EBITDA Margin ROA ROE 배당수익률 배당성향 안정성순차입금 ( 십억원 ) 2 (42) (48) (53) (56) 차입금 / 자본총계비율 (%) Valuation(X) PER PBR EV/EBITDA 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 33

35 투자의견및목표주가변경내역 괴리율 괴리율 종목 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 평균주가대비 최고 ( 최저 ) 주가대비 종목 ( 코드번호 ) 제시일자투자의견 목표주가 평균주가대비 최고 ( 최저 ) 주가대비 SKC 코오롱 매수 16, 원 NR PI(17892) NR 년경과 - - 덕산네오룩스 (21342) 년경과 매수 2, 원 매수 56, 원 - - 이녹스첨단소재 매수 88, 원 매수 4, 원 (27229) SKC 코오롱 PI(17892) 덕산네오룩스 (21342) 이녹스첨단소재 (27229) 6, 45, 1, 5, 4, 35, 9, 8, 4, 3, 7, 3, 25, 2, 6, 5, 4, 2, 15, 3, 1, 1, 5, 2, 1, Jul-16 Nov-16 Mar-17 Jul-17 Nov-17 Mar-18 Jul-18 Jul-16 Nov-16 Mar-17 Jul-17 Nov-17 Mar-18 Jul-16 Nov-16 Mar-17 Jul-17 Nov-17 Mar-18 34

36 Compliance notice 당사는 218년 7월 4일현재 SKC코오롱PI, 덕산네오룩스, 이녹스첨단소재종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료의내용일부를기관투자가또는제3자에게사전에제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는상기발행주식을보유하고있지않습니다. 기업투자의견은향후 12 개월간시장지수대비주가등락기준임 매수 : 시장지수대비 15%p 이상의주가상승예상 중립 : 시장지수대비 %p 의주가등락예상 비중축소 : 시장지수대비 15%p 이상의주가하락예상 중립및비중축소의견은목표가미제시 투자등급비율 ( 기준 ) 매수중립비중축소 ( 매도 ) 78.3% 21.2%.5% 최근 1 년간공표한유니버스종목기준 업종투자의견은향후 12 개월간해당업종의유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중대비포트폴리오구성비중에대한의견임 비중확대 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다높이가져갈것을권함 중립 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중과같게가져갈것을권함 비중축소 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다낮게가져갈것을권함 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.