보험

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1 산업분석 보험 Overweight (Maintain) 보험주 Re-rating 의필요조건 금융위의 보험산업경쟁력강화로드맵 발표이후규제완화에따른보험주 Re-rating 기대가생겨나고있습니다. Re-rating 이가능한종목은제한될것이며필요조건은 충분한자본 이될것입니다. 내년 1 사 3 요율제 를시행으로보험사의판매채널의본격적인변화가예상됩니다. 업종 Top Picks 로삼성화재와동부화재를유지하며, 관심종목으로 KB 손해보험을제시합니다. 증권 / 보험 Analyst 김태현 2) thkim@kiwoom.com

2 보험 2 보험 Contents I. 보험가격자율화, 왜지금일까? 3 > 보험산업경쟁력강화로드맵발표로규제완화기대증폭 3 > 단기적으로손보사의손해율개선가속화에기여 5 > 저금리와회계제도변경에따른자본규제강화대응수단제공 6 > 장기적으로업계경쟁격화야기, 자본여력이높은수록유리한구조 8 II. 216~217 년가시화될판매채널변화 1 III. 자동차보험 : 1 사 3 요율제, 치킨게임으로흐를가능성제한적 12 > 1 사 3 요율제시행에따른자동차보험손해율악화는제한적 13 > 삼성화재, 독점적지위는상실하나업계내우위는유지가능할전망 17 > 자동차보험판매채널의주도권은온라인직판, 대형사가유리한구조 17 IV. 장기보험 : GA 가대세라면 18 > GA 채널장악력이중요! 2 V. 신계약비추가상각발생, 이슈가아니다? 23 > 신계약비추가상각발생원리 23 > 신계약비추가상각발생원인 24 > 신계약비추가상각의의미 27 VI. 보험주 RERATING 의필요조건 29 > 업종 Top Pick 으로삼성화재, 동부화재유지, KB 손해보험을관심종목으로제시 3 기업분석 34 - 당사는 11 월 6 일현재상기에언급된종목들의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. - 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 동자료의금융투자분석사는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 보험주 Re-rating 의필요조건 보험가격자율화, 왜지금일까? 전월금융위에서 보험산업경쟁력강화로드맵 을발표했다. 보험상품가격자율화를주내용으로하는방안으로, 시장엔보험규제완화기대를일으켰다. 이는보험주 Re-rating에대한기대로연결되고있지만, Rerating이가능한종목은한정될것이다. 기준은 자본 이다. 소비자보호단체의반대에도금융위가보험상품가격자율화를추진하는이유는보험사가향후회계제도변경및자본규제강화, 저금리에대응할최소한의수단을주기위한것이다. 환경변화로게임의룰이변하는환경하에충분한자본은보험사의성장및장기수익성을담보하는밑거름이될것이다. 판매채널변화와 1 사 3 요율제 시행 16년을기점으로보험판매채널변화는가시화될것이다. 변화는온라인채널에서시작되서장기적으론자본규제강화와업권간규제완화에따라제판분리가자연스레이뤄질전망이다. 보험사가 GA를잘활용하기위해선단단한정예의전속채널보유가필요하다. 자동차보험에서 1사 3요율제 가내년을기점으로본격화될예정이다. 기대와우려가섞인시선이오가고있지만, 시행후자동차보험손해율이악화될가능성은제한적이다. 삼성화재는독점적지위를상실하지만, 중기적으론시장성장과함께업계내우위를유지할전망이다. 신계약비추가상각발생, 이슈아니다? 손보업계의추가상각이발생하고있다. 사별로이유는다르나주된원인은 1) 신계약성장둔화에따른이연버퍼축소, 2) 수수료증가와 3) 초과상각을들수있다. 신계약비추가상각이단순히비용인식시점의차이다. 이익의총량이변하지않는다는측면에서이슈는아닐수있으나, 자본여력에따라이를대하는보험사의속내는다르다. 업종 Top Picks로삼성화재, 동부화재유지. 관심종목으로 KB손해보험제시

3 I. 보험가격자율화, 왜지금일까? 보험산업경쟁력강화로드맵발표로규제완화기대증폭 전달19일금융위에서 보험산업경쟁력강화로드맵 을발표했다. 보험상품가격의전격적자율화를주내용으로하는금번정책을통해보험사들은향후저금리장기화와회계제도변경에따른자본규제강화환경에대응할적극적수단을획득했다. 보험상품가격자유화는 2년초부터시작됐지만, 보험의공공재, 사회재성격이강조되면서 ( 특히, 자동차보험과실손보험 ) 현재까지도보험사는요율설정시언론과금융당국의암묵적규제를받아왔다. 금번조치가업계에서획기적이라고평가하는이유는대표적인가격규제영역인자동차보험및실손보험의가격규제완화내용이비교적상세히표기됐기때문이다. 이는보험업계및투자자에게진정한보험규제완화기대를불러일으켰다. 보험산업경쟁력제고로드맵관련언론보도후보험주 1% 상승 ( 십억원 ) 기관누적순매수 ( 좌 ) 1,5 외국인누적순매수 ( 좌 ) 보험주상대주가 ( 우 ) 1, ( =1) , '14/12 '15/1 '15/2 '15/3 '15/4 '15/5 '15/6 '15/7 '15/8 '15/9 주 : 5/15 일신세계, 삼성생명 ( 지분 3.%) 블록딜진행자료 :Fnguide, 키움증권 8 손보주주가및수급흐름 ( 십억원 ) 기관누적순매수 ( 좌 ) ( =1) 3 외국인누적순매수 ( 좌 ) 손해보험주상대주가 ( 우 ) 11 생보주주가및수급흐름 ( 십억원 ) 기관누적순매수 ( 좌 ) ( =1) 1, 외국인누적순매수 ( 좌 ) 15 8 생명보험주상대주가 ( 우 ) '14/12 '15/2 '15/4 '15/6 '15/8 자료 : Fnguide, 키움증권 8-4 '14/12 '15/2 '15/4 '15/6 '15/8 주 : 5/15 일신세계, 삼성생명 ( 지분 3.%) 블록딜진행자료 :Fnguide, 키움증권 7 3

4 4 보험 보험산업경쟁력강화로드맵주요내용 구성내용상세내용 1. 사전적규제 사후감독전환 경쟁과혁신촉진 2. 사후적감독강화 소비자보호 & 건전성제고 가. 상품개발자율성제고 나. 상품가격다양성확대 다. 자산운용규제패러다임전환 라. 새로운보험환경변화에적극대응 가. 소비자보호강화를위한인프라확충 나. 건전성감독강화를위한제도개선 자료 : 금융위, 키움증권 원칙적으로현행사전신고제를사후보고제로전환하고, 예외적으로적용되는사전신고제의적용 심사기준명확화 (i) 의무보험및새로운위험보장을최초로개발하는경우등에만사전신고제를유지하고, 여타상품들은사후보고로전환 (ii) 현행시행령등에서지나치게광범위하고애매모호하게규정된상품신고심사기준의인가제적운영요소정비 상품개발자율성확대등을위한표준약관제도재정비 (i) 원칙적으로당국이직접제정하는표준약관 ( 시행세칙 ) 을폐지하고, 소비자보호등필요사항은약관준수사항등으로규정등에서규범화 (ii) 다만, 실손 자동차보험등표준화필요성이큰상품은, 타업권과마찬가지로민간이자율적으로표준약관을정하는방식으로전환 현재사실상사문화된상품규제나다양한상품개발에걸림돌로작용하는상품신고기준등과도한사전적설계기준삭제 타업권이나국제적으로유사사례가없는위험요율관련규제를전면재정비 (i) 보험회사스스로의경험위험률조정이상시가능하도록뒷받침 (ii) 보험료산정시적용되는위험률조정한도 (±25%) 폐지 (iii) 새로운위험보장을위한상품개발시적용하는위험률안전할증의한도를단계적으로정비 (( 현행 )3% (16 년 )5% (17 년 ) 폐지 ) 보험료산정및보험금지급등에적용하는이자율 ( 할인율 ) 규제를단계적으로폐지 (i) 표준이율산출제도를폐지하여보험회사가자율적으로예정이율을결정하도록유도 (ii) 금리연동형보험상품의보험금지급에활용되는공시이율조정한도를단계적으로정비 (( 현행 )±2% (16 년 )±3% (17 년 ) 폐지 ) 보험회사의자산운용규제패러다임을현행 사전적 직접적통제 사후적 간접적감독 방식으로전환 (i) 현재사전적으로보험회사의자산운용행위를통제하는각종한도규제폐지 ( 단, 대주주관련자산운용비율규제는유지 ) (ii) 급변하는금융시장변화를반영하지못하는낡은외국환및파생상품관련자산운용규제개편 후순위채발행요건완화, 신종자본증권상시발행허용등보험회사의다양한자본조달방식허용 대면가입을전제로설계되어있는현행법규상의각종복잡한보험가입절차를전면재정비 (i) 온라인환경에서가입단계별절차를통합 단순화하고, 여행자보험등간단한보험의경우에도대면가입서류대폭간소화 (ii) 상품안내자료에서요구하는과도한확인 서명방식을대폭간소화하되, 해피콜제도는장기보장성보험까지확대 소득수준제고에따라다양한위험보장수요가나타나는만큼, 이에걸맞는보험회사의종합리스크관리역량확충유도 (i) 일반손해보험영역에특화된보험회사신규진입허용등을통해장기저축성상품위주의성장전략탈피유도 (ii) 보험회사자체적인보험요율산출허용등기업성보험개발의자율성제고를통한시장활성화도모 부실상품판매시보험회사에대한사후적책임대폭강화 법규를위배하여소비자에일방적으로불리한보험상품개발 판매시, 상품변경권고권발동과병행하여사유공개및과징금엄중부과 이를위해법규상과징금부과근거및기준을명확히하는등전면개편하여금융당국의사후적상품감독기능강화 상품자율화에따라국민생활에영향이큰분야 ( 실손 자동차보험 ) 에대해서는표준약관을유지하는등보완장치마련 각계전문가 소비자단체등다양한이해관계인들이참여하는 ( 가칭 ) 상품심의위원회 ( 협회 ) 를설치 운영 동위원회가다양한이해관계인의의견을수렴 조정하여표준약관 ( 안 ) 을마련한후금감원에신고 가격규제정비에따른부작용방지를위한보완방안마련 대다수국민이가입한실손의료보험관련위험률조정한도규제 (±25%) 는 2 년이상걸쳐단계적으로정비하여일괄적인가격상승차단 - (16 년 ) ±3%, (17 년 ) ±35%, (18 년이후 ) 제반여건을보아가며폐지여부결정 온라인보험슈퍼마켓을활용한보험상품비교 공시를대폭확대하여소비자의정보취득용이성및상품선택권제고 - 금년 11 월온라인보험슈퍼마켓오픈 - 내년부터인터넷포털등에비교 공시정보전면개방 - 온라인에적합한표준화 규격화된상품개발 - 온라인전용상품의사업비직접공시등 불완전판매및과다수수료요구등부당 불공정행위가지적된일부보험대리점 설계사에대한규율강화 ( 예 ) 보험대리점에대한 3 개이상상품설명의무부과, 부당수수료수취금지규정신설, 불완전판매비율이높은설계사에대한대면교육의무부과등 판매인의설명의무미이행또는기존계약부당해지 ( 승환 ) 시과징금 과태료등금전제재강화 - 보험회사에대한과징금규모를상향조정 ( 현행대비 2~3% 가중 ) - 보험대리점등에대해서는과태료를건별부과할수있도록부과기준마련등 전속대리점의불완전판매시보험회사에대한과징금부과근거마련 보험금지급청구부터지급 ( 또는지급거절 ) 까지단계별설명의무를부과 ( 보험금지급기준 ) 하고위반시과태료부과 대형법인보험대리점 (GA) 의보험상품중개업자전환등을통해상품판매에대한권한 책임명확화및관리 감독강화추진 ( 예 ) 보험회사에준하는자본금, 인력 설비및대주주자격요건을갖추도록규율하고겸영 자회사규제를부과하고불완전판매시책임부과 가격덤핑및자산운용리스크확대등에대비하여재무건전성감독제도의국제적정합성제고 보험회사의위험선호적경영행태등이 RBC 에신속히반영될수있도록제도를정교화하여급격한보험회사부실화방지 ( 예 ) 특정자산집중투자시 RBC 위험계수를상향조정하여추가적으로자본확충토록함 IFRS4 2 단계도입을대비하여주요국준비상황등을보아가며국내도입이차질없이이루어지도록제도적으로뒷받침 - 적정한책임준비금이적립될수있도록부채시가평가 (LAT) 제도를지속강화 - IFRS4 제도의연착륙을위해재무건전성감독제도정비및보험회사의자율적자본확충노력유도 ( 예 ) 기존계약과신규계약을구분한제도개선추진방안등

5 단기적으로손보사의손해율개선가속화에기여 금번조치는단기적으론지난 2년간손해율악화로고전하던손보사에긍정적이다. 실손위험위험율조정상향및폐지가명시되며, 장기위험손해율개선가속화를기대할수있기때문이다. 이는최근국회의많은관심을받으면서논의되는 고가차량관련자동차보험합리화방안 에따른자동차보험손해율개선기대와연결되어손보주주가의상승을견인했다. 손보사들의실손위험손해율현황 실손보험위험율조정한도단계적정비방안 한화손보 현대해상 롯데손보 주 : 215 년직전 3 년평균기준자료 : 손해보험협회, 키움증권 흥국화재 메리츠화재 KB 손보 동부화재 MG 손보 삼성화재 농협손보 주 : 218 년폐지여부검투자료 : 금융위, 키움증권 년실손의료보험료인상률손보사별위험손해율추이 FY14 FY 동부화재 삼성화재 메리츠화재 현대해상 KB 손보 한화손보 흥국화재 롯데손보 MG 손보 농협손보 삼성화재동부화재현대해상 KB 손보메리츠화재 자료 : 언론보도, 키움증권주 : 8 월까지누계기준, 삼성화재, 메리츠화재현대해상 K-GAAP 원수기준, 동부화재 K-IFRS 원수기준, KB 손보 K-IFRS 보유기준자료 : 보험업계, 키움증권 5

6 6 보험 손보사의위험보험료성장률폭확대 FY14 FY 삼성화재동부화재현대해상메리츠화재 주 : 8 월까지누계기준, 삼성화재, 메리츠화재현대해상 K-GAAP 원수기준, 동부화재 K-IFRS 원수기준, KB 손보 K-IFRS 보유기준자료 : 보험업계, 키움증권 손보사의위험보험금증가율폭감소 FY14 FY 삼성화재동부화재현대해상메리츠화재 주 : 8 월까지누계기준, 삼성화재, 메리츠화재현대해상 K-GAAP 원수기준, 동부화재 K-IFRS 원수기준, KB 손보 K-IFRS 보유기준자료 : 보험업계, 키움증권 저금리와회계제도변경에따른자본규제강화대응수단제공 보험산업경쟁력강화로드맵 에서포함된전격적인보험료가격자율화조치는보험사를위한정책으 로보인다. 보험료인하보단인상이예상되기때문이다. 이에금융소비원에선소비자보호대책이빠졌 다고지적했으나, 단기적으론금융당국이가격에대해규제강화로선회할가능성은크지않아보인다. 왜냐하면아이러니컬하게금번조치는중장기적으로보험소비자보호를위해필수불가결한조치였기 때문이다. 28 년이후저금리가지속되는상황에도불구하고보험사들의수익과자본여력은견조해보인다. 그 러나이는현행보험회계의한계 ( 부채의원가평가 ) 에따른착시효과다. 향후저금리장기화와회계제도 변경 (IFRS4 Phase2 및 IFRS9 도입 ) 을감안하면보험사의수익성및자본여력훼손은점차가시화될 예정이다. 금번조치는보험사의건전성악화가불가피한상황에서보험사에게이를타개하는수단을 준조치이다. 즉, 단기적보험료인상보다보험사의건전성악화및파산이금융소비자에게미칠손해 가더크다는금융당국의판단에의한것이다.

7 금융위의재무건전성감독제도선진화종합로드맵 구분 14 년 15 년 16 년 17 년 18 년이후 자기자본규제제도 Pillar 1( 양적규제 ) 금리리스크신뢰수준상향 시행 상관계수정교화 시행 연결 RBC 제도 시범운영 시행 변액보증리스크헤지효과 ( 방안수립 ) 시행 신용리스크신뢰수준상향 단계적시행 운용리스크산출방식정교화 ( 방안수립 ) 시행 자율적자본확충인센티브제도 ( 방안수립 ) 시행 보험부채듀레이션확대 ( 방안수립 ) 단계적시행 장수리스크도입 ( 방안수립 ) 시범운영 시행 내부모형승인제도 Pillar 2( 질적규제 ) 자체위험 지급여력평가제도 시범운영 시행 Pillar3( 시장공시 ) 재무건전성공시개선 ( 방안수립 ) 시행 보험부채평가제도 IFRS4 2 단계도입 도입준비 시행 책임준비금적정성평가제도 (LAT) 개선 단계적시행 폐지 IBNR 제도개선 단계적시행 변액보증준비금제도개선 ( 방안수립 ) 시행 주 : 신용리스크신뢰수준상향 : (15년말) 5% 시행, (16년말) 1% 시행, 자료 : 금감원, 키움증권 회계제도변경시상품수익성하락 현행 IFRS4 Phase2 금리연동형연금금리연동형저축전통형기타보장성전통형종신변액유니버셜연금 주 : 준기금초기증가에의해이익발생이후반으로미뤄짐에따른효과, 장수리스크반영전자료 : 한국계리학회, 키움증권 7

8 8 보험 장기적으로업계경쟁격화야기, 자본여력이높은수록유리한구조 금번조치로보험사들은숨통이다소트였으나, 이젠경쟁격화가남아있다. 1) IFRS4 Phae2 시행및 자본규제강화로상품마진감소가불가피한상황, 2) 경기침체에따른매출성장둔화우려, 3) 제 3 보험영역에서의생손보상품인가기준통일화와 4) 중장기적인판매채널변화가경쟁심화의도화선 이될것이다. 상품과관련해보험사가취할수있는전략은두가지다. 1) 마진감소를최소화하거나, 2) 마진감소를 감수하고라도매출을확대해전체수익성을유지하는방법이다. 마진감소를최소화하기위해선 1) 보 험사의자체언더라이팅능력이뛰어나거나 ( 상품개발능력 ) 2) 비싼보험료를받아도팔리는브랜드가 치또는충성도높은 VIP 고객을보유하고있어야된다. 이와같은전략을수행할여력이있는보험사 는상대적으로자본여력높은대형사이다. 환경변화에유리한보험사는결국자본여력있는대형사! 자료 : 키움증권 저성장저금리자본규제강화 보험사의 RBC 비율현황 매출성장둔화, 저수익, 상대적으로자본여력있는대형사 가격자율화 경쟁심화 판매채널변화 삼성화재삼성생명한화생명동양생명코리안리동부화재메리츠화재 KB 손보현대해상 주 : 월말기준, 현대해상과메리츠화재는후순위채발행후각각 187%, 196.1% 상향예상자료 : 보험업계, 키움증권

9 손보사들의후순위채발행여력 ( 십억원 ) 3,5 3, 후순위채발행한도 실제발행액 2,5 2, 1,5 1, 5 삼성화재동부화재현대해상 KB 손해보험메리츠화재 주 : 215 년 6 월말기준. 실제발행액은최근까지반영, 자료 : 보험업계, 키움증권 손보사들의신종자본증권발행시기본자본인정가능금액 ( 십억원 ) 3,5 3, 개정전 개정후 2,5 2, 1,5 1, 5 삼성화재동부화재현대해상 KB 손해보험메리츠화재 주 : 215 년 6 월말기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 9

10 보험 II. 216~217 년가시화될판매채널변화 전통적으로보수적인보험산업내의변화가빠르게가시화되고있는가운데, 내년을기점으로판매채 널변화도진행될것으로예상된다. 변화의시작은온라인채널에서시작해서장기적으론자본규제 강화와업권간규제완화에따라제판분리가자연스레이뤄질전망이다. 온라인채널도입은자동차보험등책임보험을중심으로상대적으로쉽게이뤄지고있다. 금융당국의온라인채널활성화의지와보험업계 ( 특히, 손보업계 ) 의수요가맞물렸기때문이다. 삼성화재의다이렉트자동차보험성공사례를통해이미보험업계는가격민감도가높은정형화된상품에선온라인채널활용시이익을취할수있다는경험을했다온라인채널의활성화는보험료인하와결부되어시장성장을둔화시키는역효과도있지만, 보험사입장에선비용효율화와연결된다는점에서긍정적으로접근할수있다. 특히, CM 기반의온라인자동차보험과같이자체적으로언더라이팅기능도결부되어손해율안정화에도기여할수있다면, 손보사들은다소의사업비출혈을감수하고라도접근할의지가있을것이다. 온라인보험슈퍼마켓도입대상상품및비교가능항목 구분 상세내역 필수상품 온라인전용보험 (CM), 방카저축성보험, 단독실손의료보험 선택상품 온라인전용보험 (CM) 외상품도회사선택에따라등재가능실손의료보험, 자동차보험, 여행자보험, 연금보험, 보장성보험 ( 질병, 상행, 어린이, 암, 운전자등 ), 저축성보험 비교정보 상품명, 보장내용, 보험료, 환급금등에관한사항 주 : 215년 11월도입예정 온라인채널과달리 GA채널에대한교통정리는아직혼돈속에있다. 금융당국이지난 8월 보험상품판매채널정비의단계적추진 안을발표하며 16년엔가시화될것으로예상됐던 GA를중심으로한판매채널인프라개편에대한법개정 ( 보험상품중개업자제도 ) 이최근난국에봉착했다. 금융위원회관계자가 보험상품중개업 도입취지가 제판분리 가아닌 GA관리 에있다고언급하면서 GA 업계가반발에나섰기때문이다. 28년부터본격적으로논의됐던 금융상품판매전문회사 도입안은이해관계자의첨예한논란속에단기적으로진행상황이지지부진할여지는있다. 금융위의보험상품판매채널정비의단계적추진안정리 구분 방향 내용 1 단계 자율규제재정비 판매채널과당경쟁, 우월적지위를활용한불공정행위등잘못된시장관행을바로잡기위한업계자율규약제정 (9 월 ) 스스로의자정노력우선추진 -법인보험대리점불공정행위규제강화 2 단계 시장질서교란행위규제강화 - 법인보험대리점이보험회사를상대로위탁계약서에명시된모집수수료이상초과수당을 법령 / 감독규정정비 ( 하반기 ) 요구하는행위금지 - 보험설계사부당행위규제강화 3 단계 판매채널인프라개편 보험업법개정 (216 년 ~) 보험대리점등을보험상품중개업자로전환시키되법적권한및책임을명확히함 자료 : 금융위, 키움증권 1

11 다만, 중기적으로해결실마리는제판분리와관련된보험사와 GA업계간의합의도출이아닌의외의곳에서시작될수있다. 방카슈랑스규제완화 ( 복합점포확대논의 : 217년예상 ) 와상품단순화및공시의무강화에서다. 1) 핀테크활성화에따른은행지점의무용론에따른지점의생존방안마련책, 2) 자본강화규제속에허덕이는중소형생보사의타개책, 3) IFRS4 Phase2에서의사업비이연제도변화에따른사업비부가능력차별화와 4) 농협생보 손보의보험사전환에따른특례규정만기도래로재부각될방카슈랑스채널규제완화가 GA와관련된판매채널논쟁해결의도화선이될수있다. 은행지점도넓은의미의 GA다. 보험산업발전단계별상품변화와채널의역할 자료 : 보험연구원, 키움증권 글로벌판매채널변화추이 자료 : Swiss Re, 키움증권 11

12 보험 III. 자동차보험 : 1 사 3 요율제, 치킨게임으로흐를가능성제한적 자동차보험에서의 1사 3요율제 ( 한손보사의자동차보험요율을판매채널별로 3가지허용 ) 가내년을기점으로본격화될예정이다. 금융당국이올해온라인슈퍼마켓도입 (11월내도입예정 ) 을적극추진하면서, 형평성이슈로온라인직판 Inbound 채널에대한요율산정그림자규제가사라진데따른것이다. 올해연말악사손해보험을필두로 2위권손보사들의온라인 CM 채널에의진입을목전에두고있다. 자동차보험가격자율화, 1 사 3 요율제시행 채널 1 사 2 요율제 1 사 3 요율제 대면채널 (Off-line): FC, GA 비대면채널 (On-Line) TA CM 주 : 사업비에따른보험료차이존재, 자료 : 키움증권 자동차보험매출채널별추이 ( 조원 ) 설계사 GA 온라인 자료 : 보험업계, 키움증권 자동차보험매출채널별비중추이 설계사 GA 온라인 자료 : 보험업계, 키움증권 이에대한기대와우려가섞인시선이오고가는와중에이슈는크게 3가지로나누어볼수있다. 첫째는자동차보험경쟁격화에따른손해율악화우려, 둘째 2위권손보사들의온라인 CM 시장진입으로삼성화재의독점적지위상실여부와셋째, 중장기적관점에서의자동차보험에서의판매채널변화와수혜가능종목이다. 12

13 1 사 3 요율제시행에따른자동차보험손해율악화는제한적 온라인 CM 시장에서의경쟁격화로인한자동차보험손해율악화는제한적일전망이다. 기존자동차보험손해율개선폭을둔화하는수준에서그칠가능성이높다. 1)14~15년의보험료인상, 2) 제도변경 ( 고가차량관련제도개선, 자동차보험할인할증기준변경 ) 과 3) 대형사주도의경쟁체제때문이다. 금번경쟁강도강화는과거 2년초반온라인전업사진입후이들이주도하는가격인하로손해율이악화됐던효과대비크지않을것으로판단된다. 왜냐하면, 온라인자동차보험사및하위사의경쟁여력 ( 수익성및자본여력감안 ) 이충분치않아가격경쟁에공격적으로나설가능성이제한적이며, 2) 수익성을강화하고해외진출을통해성장기회를모색하는삼성화재가치킨게임의선두주자로나설가능성도크지않기때문이다. 초기 2위권사를중심으로 M/S 경쟁격화가능성도있으나, 사별로다른전략과 IFRS Phase2 도입을앞두고진행되는자본건전성규제강화, 신계약비추가상각발생가능성, 선거 ( 총선, 대선 ) 를앞두고있는시점이라는점을감안하면중기적으로적정한선에서경쟁강도를조정할것으로예상한다. 온라인자동차보험시장점유율추이 : 현재 3% 수준 주 : 전체자동차보험매출중비중, TM+ CM 기준자료 : 보험업계, 키움증권 온라인자동차보험시장에서보험사별 M/S 추이 삼성현대메리츠 동부 KB FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : TM+ CM 기준, FY15 는 1~6 월누적기준자료 : 보험업계, 키움증권 온라인사와겸업사의보유계약건당보험료와비중, 사업비추이 ( 단위 : 만원, %) FY5 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 책임 온라인사 (-7.1) 14.5(1.1) 15.8(8.9) 15.8(-.2) 15.6(-1.) 14.8(-4.8) 겸업 (1.7) 22.9(8.) 24.5(7.3) 2.2(-17.5) 18.9(-6.3) 18.1(-4.6) 임의 온라인사 (4.2) 3.4(13.1) 33.7(1.8) 35.1(4.2) 36.7(4.4) 38.9(5.8) 겸업 (8.3) 41.1(11.) 45.6(11.) 42.5(-6.7) 46.5(9.4) 5.6(8.7) 책임 ( 온라인사 / 겸업 ) 68% 62% 63% 64% 78% 82% 82% 임의 ( 온라인사 / 겸업 ) 76% 73% 74% 74% 83% 79% 77% 온라인사 2% 14% 15% 19% 2% 21% 12% 순사업비율 겸업 3% 3% 3% 3% 31% 32% 21% 전업 / 겸업 69% 46% 51% 63% 65% 66% 6% 자료 : 보험연구원, 키움증권 13

14 보험 FY9 를기점으로온라인전업사수익성악화 중소형사와전업사는자본여력낮은상황 Big3 중소형사 전업사 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY 삼성화재 동부화재 메리츠화재 KB 손보 롯데손보 한화손보 흥국화재 현대해상 더케이 악사손보 MG 손보 주 : 합산비율기준, 자료 : 금감원, 키움증권 주 : 215 년 6 월말기준, 자료 : 금감원, 키움증권 삼성화재, 온라인자보매출기여도추이 삼성화재와 2 위권사의온라인자보수익성비교 삼성화재 115 2위권손보사 자료 : 삼성화재, 키움증권 주 : 합산비율기준, 215 년은상반기기준자료 : 보험업계, 키움증권 삼성화재의자동차보험전략은포트폴리오조정, 믹스개선! 온라인시장 M/S 전체자보시장 M/S 자료 : 삼성화재, 키움증권 14

15 올해상반기국내자동차보험원수보험료는전년동기비 9.9% 성장했다. 자동차등록대수성장률이 2% 임에도불구하고자동차보험료가급격히성장한것은최근신차등록대수성장이가파르고보험료인상효과가발생하고있기때문이다. 15년마일리지특약확대경쟁이있었지만, 하위권및전업사를중심으로자동차보험료인상이동시에진행되고있다. 연초개인용보험에서의특약요율조정, 대물담보한도확대도보험료성장에기여하고있다. 보험료인상효과반영주기 (2년) 을감안하면, 경과보험료는내년에도 GDP 성장률이상성장이예상된다. 온라인 Inbound 경쟁강화가다소보험료감소요인으로작용할수있으나, 보험금지급감소를위한제도적노력 ( 외제차보험금지급기준강화, 자동차보험할인 할증제변경 ) 에기인해자동차보험손해율개선추세는이어질수있다. 보험사별자동차보험경과보험료성장률 FY14 FY 보험사별자동차보험손해액증감률 FY FY 삼성화재동부화재현대해상 KB 손보메리츠화재 주 : 8 월까지누계기준자료 : 보험업계, 키움증권 -1 삼성화재동부화재현대해상 KB 손보메리츠화재 주 : 8 월까지누계기준자료 : 보험업계, 키움증권 자동차보험손해율하락이가능한이유 정책에따른보험금감소 보험금 1) 고가차량관련자동차보험제도개선방안 2) 자동차보험할인할증제도개선방안 (18 년시행예정 ) 보험료 보험료증가 1) 영업용및업무용보험료인상 2) 특약요율조정 3) 외제차증가에따른대물가입금액증가 자료 : 키움증권 15

16 보험 손보업계자동차보험료인상현황 영업용업무용개인용 214 년 삼성화재 14.5%(3/16) 3.8%(3/31) 동부화재 1.8%(4/11) 3.6%(5/1) 현대해상 11.3%(4/11) 4.1%(4/16) LIG 손해보험 14.9%(4/7) 3.3%(5/1) 메리츠화재 1.5%(4/16) 3.7%(5/1) 한화손보 13.7%(7/1) 3.5%(5/1) 1.6%(5/16) 롯데손보 7.7%(5/16) 2.9%(5/15) 2.1%(7/1) 흥국화재 7.1%(12/31) 3%(5/7) 2.2%(6/1) MG 손보 2.1%(5/1) 2.3%(5/1) 2.4%(9/1) AXA 1.6%(9/1) 4.2%(9/21) 1.6%(9/1) 더케이 19.1%(5/1) 3.3%(5/1) 3.4%(4/5) 현대하이카 3.2%(7/27) 2.8%(5/5) 215 년 메리츠화재 8.8%(9/3) 2.9%(11/1) 흥국화재 4.3%(1/1) 5.6%(11/1) AXA 손해보험 4.5%(7/25) 5.4%(7/25) 롯데손보 6.6%(11/1) 7.4%(11/1) 5.2%(11/1) 주 : 평균인상률, () 안은인상시작일, 자료 : 손보업계, 키움증권 고가차량관련자동차보험제도개선방안의주요내용 구성구속력을확보한경미사고수리기준확립대체부품활성화로수리비절감자차추정수리비폐지와이중청구방지렌트비합리화를위한표준약관개정고가차의보험료부담확대 상세내용경미사고수리기준확립국토부고시, 구속력확보표준약관에반영부품시장의독점적유통구조개선대체부품품질인증제시행관련해디자인보호법문제해결필요자차손해추정수리비폐지 - 단독, 가해자불명, 일방과실의경우실제수리한경우에만지급 - 대물손해추정수리비감소방안모색추정수리비이중청구방지 - 추정수리비지급내역 DB 구축및운용 - 보험개발원의 AOS 활용렌트차량기준과수리기간합리화대차차량기준변경 ( 현행 ) 동종차행대여, ( 개정안 ) 동종차량의최저요금지급대차적용수리기간합리화 ( 현행 ) 수리가완료될때까지기간, 3일한도 ( 개선안 ) 통상의수리기간자차고가수리비할증요율신설 -차종별수리비가평균수리비의 12% 초과한경우초과비율에따라차등부과 자료 : 보험연구원, 키움증권 자동차보험할인할증제도변경안 ( 사고건수제시행방안 ) 구분 현행 ( 사고점수제 ) 개선방안 ( 사고건수제 ) [ 일반적인기준 ] -1회사고는 2등급, 2회사고부터는 3등급할증 - 사고 1건당내용별로.5점에서 4점까지부과 (1점당 1등급할증 ) ( 연간최대 9등급할증 ) - 할증상한없음 [ 물적사고 ] 할증 - 할증기준금액이하 (.5점): 1건에한해할증되지않음 (2번째사고부터는할증 ) - 1회사고 : 5만원이하 1등급, 5만원초과 2등급 - 1회이후사고 : 금액과무관하게 3등급할증 - 할증기준금액초과 (1점): 1등급할증 [ 복합사고 ] - 각보장종목별로할증점수를합산해서최대 6등급할증 - 1건으로평가해서 2~3등급할증 (1회 2등급, 2회이후 3등급 ) 할인 - 사고후 3년간무사고여야 1등급할인 - 사고후 1년간무사고이면 1등급할인 16 주 : 218 년시행예정, 데이터집계는 216 년 9~1 월경시행예상, 자료 : 금감원, 키움증권

17 삼성화재, 독점적지위는상실하나업계내우위는유지가능할전망 1사 3요율제시행으로삼성화재는온라인 CM 채널에서의독점적지위를상실할전망이다. 제도적독점에서과점혹은자유경쟁체제로진입하기때문이다. 특히, 직전 1~2년간온라인 CM 시장진입을못하고삼성화재의선전만을지켜봤던 2위권손보사들이초기적극적인 M/S 탈환정책을펼칠것으로예상된다. 물론자동차보험이 1년주기의계약으로언더라이팅측면에서부담이장기보험대비적어삼성화재도경쟁에적극적으로가담할수있으나, 수익성을중시하는동사의특성상수익성강화에초점을맞출것으로예상한다. 다만, 삼성화재는자동차보험온라인 CM시장성장수혜를누리면서브랜드가치와체계적인보상조직, 다량의 DB를활용한언더라이팅정교화전략으로업계내우위는지속적으로이어나갈수있다고판단한다. 자동차보험판매채널의주도권은온라인직판, 대형사가유리한구조 중장기적으로자동차보험판매채널의주도권은온라인 CM채널이가져갈전망이다. CM은스마트해지는고객과소비자보호강화에나선금융당국의관련조치 ( 공시의무강화등 ), 저성장시대의비용절감에나서는보험사들의이해관계가맞아떨어지는채널이다. 당분간기존의주도채널이던 TM, GA, FC 등이상존하겠지만, 변화는생각보다빠르게일어날개연성이높다. 의무보험으로비교가비교적쉬워가격에민감하다는상품적특성과 14년 2월카드정보누출사태이후강화된개인정보강화로비싸진 DB 가격등이대면채널의경쟁력을약화시킬것이다. 해외사례처럼온라인 CM 채널은자동차보험의성공을기반으로장기보험등다른상품으로확산이될수있다. 1사 3요율제의전면적실행은온라인전업사가먼저시작하지만, 단기적수혜는 2위권손보사에있다. 중장기적수혜는비용절감이가능한대형사에있다. 온라인 CM채널은경쟁력이규모의경제에기인한다는특성이다른채널대비강하기때문이다. 자동차보험이사회적보험성격으로고수익상품이아닌미끼상품의역할을해왔다는점에서기존대면채널은새로운미끼상품으로무엇을선택할지에대한고민을해야하는시점이다. 17

18 보험 IV. 장기보험 : GA 가대세라면 보험사판매채널로전속설계사의미는크다. 전속설계사는보험사의강력한채널통제력을바탕으로로열티가높은고객을관리하고, 회사손익에기여할수있는수익성높은상품을판매할수있는채널이다. 경험적으로도금융위기에서전속설계사를주력판매채널로보유한보험사가그렇지못한보험사보다빨리위기를타개할수있었다. 전속설계사의중요성에도불구하고, 선진국에선겸업화가진행되면서독립채널이점차시장을주도하고있는추세다. 국내설계사시장내에서도 GA는보험사입장에서무시할수없는채널로급성장했다. 설계사수증가면에서도그러하다. 보험사들의입장도저성장시대에성장을위한방편으로 GA 채널과의긴밀한관계는필수적이라는방향으로변해가고있다. 기존 GA 채널에대해부정적입장을고수하던삼성화재마저전체장기보장성신계약내에서 GA 채널의기여도가기존 3%(FY1) 에서최근 12%(1H15기준 ) 로급증했다. 삼성생명도지난 8월자사형 GA인 삼성생명금융서비스보험대리점 을설립했다. 글로벌보험판매채널현황 Other 온라인방카 IFA/E BROKERS 전속설계사 미국영국남유럽브라질중국일본호주 주 : 개인보장성보험판매기준자료 : Swiss Re, 키움증권 설계사시장도 GA 가우세 ( 천명 ) GA 손보전속생보전속 주 : 215 년 6 월말기준 GA 는 192,2 명으로 월말대비 26% 증가, 전속설계사는 24,8 명으로 14% 감소자료 : 금감원, 키움증권 삼성화재, 보장성신계약매출중 GA 기여도증가 업계내에서 GA 신계약매출비중증가 손보장기생보 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 자료 : 삼성화재, 키움증권 자료 : 보험연구원, 키움증권 18

19 GA에대한보험업계내인식변화와함께금융당국의감독기조도강화되고있다. 지난 2년여간논의끝에금융위는 8월 보험상품판매채널정비의단계적추진방안 을발표했다. 보험판매채널의자정노력을강화하는한편, 일부법개정을통해판매에대한법적책임을명확하기위한방안이다. 시간을길게늘여보면농협의방카슈랑스 25% 룰규제유예가풀리는 217년을기점으로방카슈랑스관련규제완화움직임도진행될여지가있다. 212년 3월 2일농협생명보험과농협손해보험보장시장진입관련규정농협보험의 ' 보험업법 ' 적용은 ' 농업협동조합법 ' 내에서 ' 보험업법 ' 적용배제규정을삭제하고 ( 제 12조 ) ' 보험업법 ' 의전면적용을규정 ( 제 134조의 5) 하여시행되었음 중앙회의공제사업은생명보험회사와손해보험회사로분리각각설립하고, 29년 1월 28일판매중인공제상품은이에상응하는보험종목으로허가의제하며, 보증과관련한보험상품은조건부허가의제 ( 제 134의 5, 부칙제 15조 ) 임 - 단, 퇴직연금은 5년간판매제한하며, 농기계보험을제외한자동차보험상품등은별도허가가필요함 농협은행은금융기관보험대리점등록의제하여방카룰즉시적용, 조합은 5년간적용유예 ( 자산 2조원이상인조합의 25% 룰은단계별제한 ) 하며, 29년 1월 28일이전공제모집자격자에게보험모집자격을부여함 기존공제계약은 ' 보험업법 ' 에따른보험계약으로보고농협생명및농협손보가생명및손해보험계약을전부인수한것으로봄 자료 : 보험연구원, 키움증권 금융위의보험사복합점포입점추진방안 종합금융서비스제공및소비자선택권제고에도움이될수있는보험사지점의복합점포입점을도입 - 현행보험관련법규상일정한제약하에보험사지점의복합점포입점가능 다만, 전면적인복합점포시행시다양한우려가제기되는만큼, 법규개정없이현행법규내에서제한적, 시범적으로운용 - 금융지주회사별로 3개이내의복합점포시범운영 ( 시행시기 : 15.8월 ~17.6월 ) - 시범운용기간중해당금융지주회사는복합점포운영현황등을분기별로금감원에보고 약 2년정도시범운용을통해그성과를면밀히점검한이후필요시종합적인제도정비방안검토 (17년하반기중 ) 자료 : 금융위, 키움증권 19

20 보험 GA 채널장악력이중요! 점진적으로추진되는 GA채널에대한금융당국의정비작업 ( 판매자책임강화등 ) 은보험사에게 GA채널활용에따른고비용, 불완전판매이슈완화계기가될전망이다. 대세추종이던, 전속설계사조직미비에따른전략적차원이던 GA채널을활용해야만하는상황이라면, 보험사입장에선잘활용하는것이중요하다. 이미 GA들은대형화되기시작했고, 이에따라보험사와의협상력도커지고있는상황이다. 설계사 라는성격으로보험사와뜻을같이하는부분도있으나, 독립채널이기때문에대립의관계기도하다. 보험사들이 GA 채널을잘활용하기위해선아이러니컬하게단단한정예의전속채널보유하고있는편 이유리하다. GA 와의협력관계에서수수료, 시책, 교육, 시스템제공등도중요하지만, GA 에종속되지 않는협상력은 GA 의대체제, 전속채널에서나오기때문이다. 손보사의전속설계사수현황 ( 천명 ) 삼성화재동부화재현대해상 KB손보메리츠화재주 : 215년 6월말기준, 자료 : 금감원, 키움증권 삼성화재, 설계사감소하고있지만 2 위권사대비여전히우위 ( 천명 ) 전속설계사 ( 좌 ) (%YoY) 3 증감율 ( 우 ) Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 2Q14 4Q14 2Q15 자료 : 금감원, 키움증권 동부화재, 전속설계사증가세로전환 ( 천명 ) 전속설계사 ( 좌 ) (%YoY) 17 증감율 ( 우 ) Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 2Q14 4Q14 2Q15 자료 : 금감원, 키움증권 현대해상, 전속설계사감소중 ( 천명 ) 전속설계사 ( 좌 ) (%YoY) 13 증감율 ( 우 ) Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 2Q14 4Q14 2Q15 자료 : 금감원, 키움증권 2 KB 손보, 전속설계사감소중 ( 천명 ) 전속설계사 ( 좌 ) (%YoY) 12 증감율 ( 우 ) Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 2Q14 4Q14 2Q15 자료 : 금감원, 키움증권 메리츠화재, 전속설계사감소폭확대 ( 천명 ) 전속설계사 ( 좌 ) (%YoY) 12 증감율 ( 우 ) Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 2Q14 4Q14 2Q15 자료 : 금감원, 키움증권

21 손보사의전속설계사의생산성지표 ( 백만원 / 명 ) 6. 삼성화재전속설계사생산성지표추이 ( 십억원 ) 전속설계사생산성 ( 좌 ) (%YoY) 6. 증감율 ( 우 ) 삼성화재현대해상 KB손보동부화재메리츠주 : 인당보장성신계약매출, 15년연율화기준, 자료 : 금감원, 키움증권 자료 : 금감원, 키움증권 동부화재전속설계사생산성지표추이 ( 백만원 / 명 ) 전속설계사생산성 ( 좌 ) (%YoY) 증감율 ( 우 ) 자료 : 금감원, 키움증권 현대해상전속설계사생산성지표추이 ( 백만원 / 명 ) 전속설계사생산성 ( 좌 ) (%YoY) 5. 증감율 ( 우 ) 자료 : 금감원, 키움증권 KB 손보전속설계사생산성지표추이 ( 백만원 / 명 ) 전속설계사생산성 ( 좌 ) (%YoY) 5. 증감율 ( 우 ) 메리츠화재전속설계사생산성지표추이 ( 백만원 / 명 ) 전속설계사생산성 ( 좌 ) (%YoY) 3.6 증감율 ( 우 ) 자료 : 금감원, 키움증권 자료 : 금감원, 키움증권 21

22 보험 결국성장을위해 GA 를활용해야만하는환경이라면, 매출의균형잡힌채널 Mix 가중요하다. 금융감 독에서 GA 의불공정행위등을집중단속하고판매자책임강화방안을마련한다고하지만, 이와같은 규제가 GA 가판매하는상품의손해율관리능력을강화해주진않는다. 소비자입장에서좋은상품 은보험사에겐수익성이낮은상품이기때문이다. 보장성인보험신계약내 GA 매출비중 삼성화재동부화재현대해상 KB 손해보험메리츠화재 주 : 삼성화재는보장성신계약기준, 215 년 8 월누계기준자료 : 보험업권, 키움증권 22

23 V. 신계약비추가상각발생, 이슈가아니다? 일부손보사를중심으로신계약비추가상각이발생하고있다. 규모가크지않다고하나, 장기신계약성장률이둔화된상황에서발생하는추가상각에대해투자자들은당황스러워하고있다. 투자자들에게신계약비추가상각은매출고성장기에발생하는현상으로인식되고있기때문이다. 현재신계약비추가상각이발생하지않고있는손보사들도향후에발생가능성에대해선가능하다는입장이며, 규모는신계약매출과연동되어변화되나큰규모는아닐것이라고조심스럽게추정하고있다. 신계약비추가상각발생원리 현행국내책임준비금적립방식은순보험료식을따른다. ( 생명보험에대해선 1999년, 장기손해보험에대해선 23년도입 ) 다만, 계약초기신계약비가크게발생하는보험업현황상금융당국에선순보험료식보험료적립금에서계약초기에사용한신계약비를비용으로인정해신계약비를 7년동안균등상각하는방식을허용하고있다. 즉. 현행에선책임준비금적립시순보험료식과해약환금급식적립금간에차이가존재하게되고이를예정미상각신계약비라한다. 통상예정미상각신계약비와실제미상각신계약비차이를이연버퍼라고하고, 신계약비추가상각 ( 포트폴리오기준 ) 은실제미상각신계약비가예정미상각신계약비를초과할때발생한다. 포트폴리오기준이아닌건별기준으로초과상각이발생하는경우는 1) 계약초기에 Upfront 방식으로수수료를과다지급한경우와 2) 상각기간중계약해약 ( 실효해약 ) 으로미상각신계약비를신계약비로일시에지급해야하는경우가있다. 신계약비추가상각발생원리 적립금 신계약비추가상각 : 실제미상각신계약비 > 예정미상각신계약비 순보식적립금 예정미상각신계약비 해약환급금식적립금 납입만기 t 자료 : 키움증권 23

24 보험 신계약비추가상각발생원인 각사마다차이가있지만, 현재손보업계의신계약비추가상각이발생하는주된이유는 1) 신계약성 장둔화에따른이연버퍼축소, 2) 업계경쟁및전략에따른지급수수료증가와 3) 초과상각을들 수있다. 손보사마다간격과정도의차이는있으나, 212년을기점으로해서신계약성장률이둔화됐다. 처음에는저축성보험을중심으로전략적으로진행됐고, 213년엔보장성신계약둔화현상도병행해서진행됐다. 특히, 212년초금융위에서발표한 보험회사의판매수수료체계개선방안 도 1) 저축성보험판매유인감소및 2) 설계사수수료율조정및경쟁을야기했다. 보험사의판매수수료체계개선방안 구성 주요내용 시행시기 판매수수료체계이원화 - 저축성보험에대해서판매수수료를판매보수와유지보수로이원화 계약기간중해약시공제대상금액을현행판매수수료의 7% 수준으로조정 판매수수료이연한도설정 - 보험상품에대해계약초기이연한도를판매수수료의 5% 로설정하고 이를초과하는판매수수료는즉시비용화 - 초기과도한판매수수료선지급을간접적으로제한 자료 : 금융위, 키움증권 211 년이후감소한저축성신계약 ( 십억원 ) 저축성신계약 ( 좌 ) (%YoY) 4 4 증감율 ( 우 ) FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : 5개사합산, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 년보장성인보험신계약 15% 감소 ( 십억원 ) 보장성인보험신계약 ( 좌 (%YoY) 4 증감율 ( 우 ) FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : 5개사합산, 월평균기준, 자료 : 금감원, 키움증권

25 삼성화재의보장성인보험신계약추이 ( 십억원 ) 보장성인보험신계약 ( 좌 ) (%YoY) 12. 증감율 ( 우 ) FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : FY15 는 8 월까지기준, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 삼성화재의저축성보험신계약추이 ( 십억원 ) 저축성신계약 ( 좌 ) (%YoY) 16. 증감율 ( 우 ) FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : FY15 는 8월까지기준, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 동부화재의보장성인보험신계약추이 ( 십억원 ) 보장성인보험신계약 ( 좌 ) (%YoY) 8. 증감율 ( 우 ) FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : FY15 는 8월까지기준, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 동부화재의저축성보험신계약추이 ( 십억원 ) 저축성신계약 ( 좌 ) (%YoY) 1. 증감율 ( 우 ) FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : FY15 는 8월까지기준, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 현대해상의보장성인보험신계약추이 ( 십억원 ) 보장성인보험신계약 ( 좌 ) (%YoY) 8. 증감율 ( 우 ) FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : FY15 는 8월까지기준, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 현대해상의저축성보험신계약추이 ( 십억원 ) 저축성신계약 ( 좌 ) (%YoY) 1. 증감율 ( 우 ) FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : FY15 는 8월까지기준, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 25

26 보험 KB 손보의보장성인보험신계약추이 ( 십억원 ) 보장성인보험신계약 ( 좌 ) (%YoY) 7. 증감율 ( 우 ) 6 KB 손보의저축성보험신계약추이 ( 십억원 ) 저축성신계약 ( 좌 ) (%YoY) 1. 증감율 ( 우 ) FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY 주 : FY15 는 8 월까지기준, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 주 : FY15 는 8 월까지기준, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 메리츠화재의보장성인보험신계약추이 ( 십억원 ) 보장성인보험신계약 ( 좌 ) (%YoY) 6. 증감율 ( 우 ) FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : FY15 는 8월까지기준, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 메리츠화재의저축성보험신계약추이 ( 십억원 ) 저축성신계약 ( 좌 ) (%YoY) 2.5 증감율 ( 우 ) FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 주 : FY15 는 8월까지기준, 월평균기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 판매수수료이연한도설정의예 ( 보장성보험의경우 ) 한도금액 이전한도도달기간 : 약 15~2 개월 표준해약공제액구간 기납입보험료구간 5% 구간 이전이연한도 새롭게적용된이연한도 경과기간 자료 : 메리츠화재, 키움증권 26

27 신계약비추가상각의의미 신계약비추가상각은미래비용을현재비용으로인식하는것으로이익인식시점의차이일뿐이익의총량이변하는것이아니다. 따라서현재추가상각이발생한다고해도크게이슈화될일은아니다. 오히려현재와같이저성장기에고성장에따른추가상각은반길일일수있다. 그래서대형사를중심으로신계약비추가상각에대해경영진에서그리문제로삼고있지않는듯하다. 다만, RBC 비율이낮아자본측면에서부담이있는중소형사의경우엔현재이익이당장중요하기때문 에간과를할수없는문제다. 결국현재발생하는신계약비추가상각은신계약성장률과연결될수 있다. 연결고리는자본여력이다. 자본여력이높을수록성장성이높을것이다. 이이슈는장기적으로 IFRS4 Phase2 이슈와도연결된다. 부채종류다양화와시가평가로증가가예상되는상황에서미상각신계약비를적게쌓아놓은, 즉비용을미리미리인식한보험사가유리하다. 부채를추가적으로쌓아야하는규모가비슷하다면, 현재보수적으로부채를적립한회사가향후제도변경시추가로적립해야하는부채부담이줄수있기때문이다. 미상각신계약비와 IFRS Phase2 이슈와의연계점 준비금미상각신계약비실제준비금 IFRS4 2 단계준비금미래적립금액 A B 자료 : 키움증권 손보사별미상각신계약비증감율현황 (%YoY) 삼성화재현대해상메리츠화재동부화재 KB 손해보험 주 : 215 년 9 월말기준, 자료 : 보험업계, 키움증권 27

28 보험 IFRS4 Phase2 주요이슈 현행 IFRS4 Phase2 보험부채평가 순보험료기준 ( 사업비제외, 마진포함 ) 영업보험료기준 ( 사업비포함, 마진분류 ) 원가평가 ( 보험계약시점가정적용 ) 시가평가 ( 매평가시점가정적용 ) 사업비분류 신계약비 / 유지비 직접사업비 ( 직접사업비 / 직접유지비 ) : 미래현금흐름에포함 사업비 간접사업비 ( 당기비용처리 ) 이연제도 신계약비이연 집행된신계약비전액이연표준해약공제액한도이연한도 : Min(7 년, 납입기간 ) 미상각신계약비 ( 자산 ) 로계상후상각 직접신계약비만이연이연한도없음이연한도 : 보험기간보험부채로계상후보험기간동안상각 손익인식방법 손익인식 보험료수취시전액수익인식보험금지급시비용인식 수익 / 비용미스매칭 저축요소포함으로매출액과다현금주의계상및선지급수당구조등으로계약초기손익왜곡발생 신계약비이연후 7 년상각 ** 수익성 : 보장성 > 저축성 계약초기 : 보장성 (-)< 저축성 (+) 보험료수취시보험부채로계상보험금지급시수익 / 비용인식 수익 / 비용기간매칭 저축요소제외로매출액규모축소보험계약전기간마진을부채에계상후기간경과분수익전환 ( 부채상각 ) 직접신계약비부채 ( 원가 ) 반영후보험계약전기간에걸쳐상각 손익왜곡현상해소 손익관리 손익계산서이외별도사후분석을통해이익원천별원가및마진환입으로관리이원별손익으로관리보험영업손익과자산운용손익구분 수입보험료, 보험금 : 마진, 저축요소 손익계산서에부채이자비용표기 이원원천구분불가 자료 : 리스크관리학회, 키움증권 Phase1 과 Phase2 의손익계산서비교 자료 : 보험연구원, 키움증권 28

29 VI. 보험주 Re-rating 의필요조건 최근손보주를중심으로보험주주가가급등하면서보험주 Re-rating 에대한기대가고조됐다. 미국 기준금리인상에따른내년금리상승가능성외에도보험산업경쟁력강화로드맵발표후가격자율 화에따른 ROE 제고기대가고조됐기때문이다. 16년손보사들의손해율은구조적으로개선될전망이다. 자동차보험및장기위험보험손해율이그러하다. 이에따라당사는내년도손보사들의이익이평균적으로 1% 이상증가될것으로전망한다. 또한, 금리상승기와맞물린다면손보사들의 ROE 제고효과도커보일것이다. 다만, 당사는 ROE제고를통해주가의 Re-rating이기대되는종목은한정될것으로전망한다. Re-rating 가능보험주의필요조건은자본여력이다. 향후 IFRS4 Phase2 도입및지급여력비율강화를앞두고충분한자본여력보유유무가보험사의성장및장기수익성을결정지을것으로예상한다. 보험료가격자율화와회계제도변경을앞두고시스템개발비등 IT 비용이소요될것으로예상되는가운데, 자본이충분한보험사는시스템개발에주력해상품개발능력에도차별화를가져올수있다. 현재보험사들의보험영업수익개선및갑작스런자사주매입을계기로건전성규제완화기대가살아 나고있다. 금융위보험담당자가한토론회에서언급한바와같이 IASB 에서 IFRS4 Phase2 초안발표 가내년이아닌이후로연기될가능성도있다고언급했다. 이에지속적연기에대한기대도있다. 그러나주목해야하는점은연기가되더라도소멸되는것이아니라는것과지금은본격적시작전, 마라톤출발점에서있다는점이다. 연착륙을원하는금감원은시행전까지점진적으로도입하는방안을마련하고시정함에따라시장엔이와관련된불확실성이지속될것이다. 213년에진행된 IMF의금융부문평가프로그램 (FSAP) 에서보험산업의국제정합성노력이긍정적으로비춰졌다는점이금융정책당국관계자에게도부담요인으로작용할수있다. 유럽의 Solvency2도 216년부터도입예정이다. 재무건전성선진화로드맵주요과제 추진된상황 추진예정사항 1) 금리리스크신뢰수준강화 (14.12 월 ) 1) 신용리스크신뢰수준강화 (15 년 ~16 년 ) 2) 리스크간상관계수정교화 (14.12 월 ) 2) 연결 RBC 제도도입 (16 년 ) 3) 운영리스크정교화 (16 년 ) 4) 보험부채듀레이션확대 (16~17 년 ) 5) ORSA 도입 (17 년 ) 6) 장수리스크도입 (18 년 ) 7) 내부모형승인제도도입 (18 년이후 ) 등 주 : 로드맵마련시고련되지못했던과제등도여건변화 ( 예 )( 현행 ) 위기상황분석회사별자율운영 ( 개선 ) 위기상황분석규정화 ) 등을감안하여탄력적으로추진될필요, 자료 : 금감원, 키움증권 29

30 보험 더구나, 내년미국기준금리인상으로국내시중금리가상승한다면지급여력에대한이슈는확대될수있다. 현행회계상한계 ( 부채의원가평가, 자산의시가평가 ) 로금리상승시자본이감소되어 RBC비율이하락할수있기때문이다. 손보사는생보사대비관련규제에대해여유가있는편이고, 후순위채및신종자본증권등을발행해활용할수있다. 하지만, 만기가있는사채를발행하는것은결국시간을벌뿐이지근본적인대책은아니며, 자본이충분한경쟁사대비영업등여러면에서뒤쳐질개연성이크다. 손보사들의 RBC 비율현황 삼성화재 동부화재 현대해상 KB손보 메리츠화재 주 : 215년 9월말기준, 현대해상은 1월후순위채발행후 RBC비율 187% 예상, 자료 : 보험업계키움증권 금리 1bp 상승시 RBC 비율하락폭 (%p) 삼성화재 동부화재 현대해상 KB손보 메리츠화재 주 : 215년 6월말기준, 자료 : 보험업계키움증권 업종 Top Pick 으로삼성화재, 동부화재유지, KB 손해보험을관심종목으로제시 보험업종 Top Pick 으로삼성화재와동부화재를유지한다. 관심종목으로 KB 손해보험을제시한다. 삼성화재는규제환경강화및저금리환경하에서업계내지위를더욱공고히해나갈수있다. 과거과대하다고비난받았던자본이현재는경쟁력의밑거름으로작용하고있다. 향후진행될게임룰이동사에겐유리하다. 내년초 2위권사들의자동차보험 CM채널진입을앞두고동사의독점적지위상실에대한우려로주가가주춤거리고있다. 독점적지위는사라지지만, 성장하는시장속에서업계내우위는유지할것이다. 또한중장기적으론보험가격자율화와회계기준변경을활용, 2위권사와격차를벌이며동사의업계내지위는확고해질전망이다. 동부화재는 2위권사내에서차별화될전망이다. 2위권사중상대적으로높은 RBC비율과차별화된자산운용능력확보에이어손해율관리에집중한경영진의각고의노력이동사의차별화를이끌수있다. 내년도입예정인연결 RBC도입을앞두고이미자회사인동부생명에동부화재임직원을파견, 체질개선에주력하고있다. 규제환경변화에반발앞서차근차근준비하고있는동사는계열사리스크완화와함께점진적으로주가차별화도가능할것이다. 3 KB손해보험은대주주변경후에도미국지점손실이이어지면서주가가정상화되지못했다. 최근까지미국지점관련준비금적립과손실액으로 15억원 ~18억원정도회계처리하면서시장에서의우려는완화됐다. 이에따라이익정상화및대주주변경후시너지효과기대가경쟁사와의밸류에이션 Gap 축소를견인할전망이다. 현재충분치않은 RBC비율로자본확충불확실성이여전히있지만, 자본력이탄탄한대주주밑에서이에대한우려도점진적으로완화될수있다.

31 손보사주요지표및밸류에이션 ( 단위 : 원, %, 십억원, 배 ) 삼성화재 동부화재 현대해상 KB 손해보험 메리츠화재 투자의견 BUY BUY BUY BUY Marketperform 목표주가 38, 8, 36, 36,5 16, 현주가 314,5 64,9 33,35 28,3 15,4 % 괴리율 시가총액 14,899 4,595 2,981 1,698 1,632 ROE FY FY15E FY16E 당기순이익 FY FY15E FY16E 자본총계 FY14 9,45 3,363 2,313 1,734 1,4 FY15E 1,319 3,661 2,563 1,86 1,522 FY16E 1,851 3,933 2,71 2,1 1,615 자산총계 FY14 57,632 26,81 27,648 23,135 12,981 FY15E 63,475 3,276 32,224 25,646 14,646 FY16E 68,692 32,974 34,19 27,656 16,76 PBR FY FY15E FY16E PER FY FY15E FY16E BPS FY14 225,36 53,13 28,759 33,549 13,815 FY15E 241,99 57,838 31,876 34,927 15,22 FY16E 257,76 62,138 33,695 38,79 15,94 EPS FY14 19,6 6,324 2,95 2,684 1,113 FY15E 19,654 6,63 3,445 2,761 1,686 FY16E 22,598 7,472 3,857 4,914 1,917 배당성향 FY FY15E FY16E DPS FY14 4,5 1, FY15E 5, 1, FY16E 6, 1,8 1, 배당수익률 FY FY15E FY16E 자료 : 키움증권 31

32 보험 32

33 기업분석 삼성화재 BUY(Maintain)/ 목표주가 38,원 (81) 규제강화속에서도 Re-rating 가능종목 동부화재 BUY(Maintain)/ 목표주가 8,원 (583) 차별화된 2위권손보사 KB손해보험 BUY(Maintain)/ 목표주가 36,5원 (255) 밸류에이션 Gap 축소시작 현대해상 BUY(Maintain)/ 목표주가 36,원 (145) 이익의정상화 메리츠화재 BUY(Maintain)/ 목표주가 16,원 (6) 전략유효성검증의해 33

34 보험 34 삼성화재 (81) BUY(Maintain) 주가 (11/6) 314,5원목표주가 38,원 ( 상향 ) 삼성화재에대한목표주가를 38, 원으로상향하고업종 Top Pick 의견을유지합니다. 1사 3요율제시행을앞두고온라인자동차보험시장에서의독점적지위상실에대한우려가많으나, 상대적으로넉넉한자본과언더라이팅기법을활용해동사의업종내우위는이어나갈전망입니다. 각종규제의불확실성과저금리장기화상황에서업계내지위강화로 Re-rating 이가능한종목입니다. Stock Data KOSPI (11/6) 2,41.7pt 시가총액 155,569억원 52주주가동향 최고가 최저가 328,원 244,원 최고 / 최저가대비등락 -4.12% 28.89% 주가수익률 절대 상대 1M 9.% 6.3% 6M 6.8% 1.1% 1Y 7.3% 1.8% Company Data 발행주식수 5,567천주 일평균거래량 (3M 99천주 외국인지분율 51.69% 배당수익률 (15.E) 1.7% BPS(15.E) 241,99원 주요주주 삼성생명보험 18.51% 국민연금공단 8.7% Price Trend ( 원 ) 수정주가 ( 좌 ) 4, 상대수익률 ( 우 ) 1 5 3, 2, , '14/11 '15/3 '15/7 '15/1 규제강화속에서도 Re-rating 가능종목 목표주가 38, 원으로상향 삼성화재에대한투자의견매수를유지하고목표주가를 36만원에서 38만원으로상향한다. 업종 Top Pick의견을유지한다. 목표주가는 Sum of Parts 방식으로계산했으며, 주당영업가치 33.5만원과주당관계사유가증권가치 4.5만원을합산했다. 규제강화하에서업계내지위강화 동사는넉넉한자본을활용해규제강화및저금리장기화상황에서업계내지위강화가가능하다. 자본규제강화로타사가고전하는상황에서동사가원하는수익성이양호한물건을적극적으로유인할수있으며, 이는다시안정적손해율로이어져동사의수익성을강화시킬것이다. 높은 RBC비율로동사는비용에대한신경을상대적으로덜쓰고적극적영업을할수있고, 해외진출등장기적그림을그릴여유가있다. 장기적주주환원정책도긍정적 동사가 3분기실적발표후발표한주주환원정책도투자자에게긍정적이다. 삼성화재는자사주에대해탄력적으로운용가능하나, 배당성향에대해지속적으로늘릴의지를피력했다. IFRS4 Pahse2 이슈와자본규제강화기조속에주주친화적배당정책을장기적으로수립할수있는보험사라는점이투자자에게매력적이다. 투자지표, IFRS 별도 E 216E 217E 원수보험료 ( 십억원 ) 12,899 17,358 17,78 18,292 18,879 경과보험료 ( 십억원 ) 12,179 16,556 16,961 17,375 17,936 보험영업이익 ( 십억원 ) 투자영업이익 ( 십억원 ) 1,144 1,683 1,749 1,899 2,181 총영업이익 ( 십억원 ) 711 1,9 1,115 1,245 1,512 세전이익 ( 십억원 ) 659 1,51 1,97 1,255 1,422 당기순이익 ( 십억원 ) ,78 합산비율 손해율 사업비율 투자수익률 EPS( 원 ) 16,433 19,6 19,654 22,598 25,977 증감율 (%YoY) PER( 배 ) BPS( 원 ) 191, ,36 241,99 257,76 281,341 PBR( 배 ) ROE 배당수익률

35 삼성화재의월별실적추이 ( 단위 : 십억원 %, %p) 손익 %YoY %MoM 14.1~9 15.1~9 %YoY 원수보험료 1,451 1,57 1,393 1,5 1,45 1,399 1,52 1,516 1,445 1,496 1,516 1,518 1, % -2.3% 12,958 13, % 경과보험료 1,392 1,393 1,364 1,41 1,48 1,383 1,435 1,421 1,421 1,41 1,425 1,422 1,47 1.1% -1.% 12,398 12, % 발생손해액 1,169 1,187 1,158 1,289 1,29 1,142 1,2 1,213 1,22 1,166 1,197 1,198 1, % -.9% 1,523 1, % 사업비 %.3% 2,198 2, % 보험영업이익 계산서투자영업이익 % -63.3% 1,268 1,28 1.% 총영업이익 % -92.4% % 세전이익 % -92.3% % 순이익 % -92.3% % ROE (5.) (1.2) (8.7) (1.3) 총자산 54,75 55,363 56,36 57,632 58,497 58,936 59,57 59,519 6,127 6,319 6,57 6,933 62, % 1.8% 54,75 62, % 자기자본 9,39 9,596 9,666 9,45 1,38 9,98 1,321 9,999 1,37 9,819 9,748 9,75 1,239 9.% 5.% 9,39 1,239 9.% 재무 부채 45,315 45,767 46,37 48,182 48,459 48,956 49,248 49,52 5,89 5,5 5,759 51,184 51, % 1.2% 45,315 51, % 상태표 총자산 / 자기자본 (19.3) 매출 원수보험료 1,451 1,57 1,393 1,5 1,45 1,399 1,52 1,516 1,445 1,496 1,516 1,518 1, % -2.3% 12,958 13, % 장기 1, ,12 1,17 1,23 1,32 1,32 1,5 1,9 1,18 1,29 1,1.4% -1.8% 9,27 9, % 자동차 %.% 2,86 3,75 9.6% 일반 % -11.4% 1,125 1,3-8.5% 경과보험료 1,392 1,393 1,364 1,41 1,48 1,383 1,435 1,421 1,421 1,41 1,425 1,422 1,47 1.1% -1.% 12,398 12, % 장기 ,8 1,8 1,17 1, ,1 1, % -1.8% 8,914 9,41 1.4% 자동차 % -2.3% 2,629 2, % 일반 % 12.4% % 장기신계약 % -18.3% % 보장성 % -19.5% % 인보험 % -27.7% % 재물보험 % 8.7% % 저축성 % -6.3% % 보장성비중 인보험비중 유지율 13 월차 (.1). 효율 투자 25 월차 (.9) (2.6). 합산비율 ( 당월 ) 손해율 (.7) 장기보험 (.9) (.5) (.9) 장기위험 (.5) (.6) 자동차보험 일반보험 (6.9) (.2) 사업비율 (.1) 운용자산 46,873 47,46 48,219 49,748 49,191 49,451 5,159 5,6 5,53 5,695 5,984 51,331 52, % 1.8% 46,873 52, % 현예금 1,374 1,34 1,39 1,646 1,295 1,261 1, 1,11 1,342 1,246 1,292 1,274 1,375.% 8.% 1,374 1,375.% 주식 3,746 3,834 3,911 3,845 3,886 3,97 4,1 4,13 3,919 3,881 3,635 3,339 3, % 4.1% 3,746 3, % 채권 24,566 24,848 25,1 25,1 25,526 25,644 26,217 25,958 26,45 25,967 26,255 26,857 27, % 2.9% 24,566 27, % 수익증권 1,244 1,39 1,34 1,227 1,296 1,439 1,317 1,285 1,552 1,729 1,42 1,545 1, % -9.8% 1,244 1, % 외화유가증권 2,95 2,94 3,128 3,13 3,176 3,48 3,132 3,76 3,156 3,155 3,244 3,299 3, % -3.1% 2,95 3, % 대출채권 11,74 11,81 12,128 13,466 12,678 12,815 13,59 13,193 13,181 13,385 13,86 13,685 13, % 1.% 11,74 13, % 부동산 1,334 1,343 1,348 1,334 1,335 1,337 1,335 1,334 1,334 1,333 1,332 1,332 1, %.% 1,334 1, % 현예금 (.3) (.3) 주식 (1.3) (1.3) 비채권 중수익증권 (.3) (.1) 외화유가증권 (.1) (.3) 대출채권 (.2) 부동산 (.3) (.) (.3) 투이자이익 ,23.2 1,233.2 자배당수익 수금융자산 익처분손익 % -63.3% 1, , % (73) % 손상차손손익 () (5) (2) (5.9) (7.1) 투자수익률 당월 (2.4) (2.1) (.5) 보험료적립금 34, 34,335 34,687 35,45 35,416 35,797 36,42 36,367 36,712 36,988 37,285 37,615 37, %.8% 34, 37, % 공시 보장성 (.5) (.5) 이 저축성 (.6) (.6) 율 연금 (.7) (.7) 주 : 1) K-IFRS 기준, 위험손해율은 K-GAAP( 원수 ) 기준, 2) 1 월공시이율 : 보장성 3.5%, 저축성 3.%, 연금 2.8%, 자료 : 삼성화재, 키움증권 35

36 보험 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 12월결산 E 216E 217E 원수보험료 12,899 17,358 17,78 18,292 18,879 장기보험 8,888 12,18 12,24 12,477 12,822 자동차보험 2,747 3,796 4,12 4,35 4,477 일반보험 1,264 1,544 1,457 1,51 1,58 보유보험료 12,38 16,687 17,99 17,568 18,13 경과보험료 12,179 16,556 16,961 17,375 17,936 발생손해액 1,389 14,157 14,435 14,84 15,319 장기보험 7,762 1,511 1,563 1,844 11,23 자동차보험 2,194 2,934 3,87 3,159 3,259 일반보험 순사업비 2,931 3,44 3,16 3,225 3,287 보험영업이익 투자영업이익 1,144 1,683 1,749 1,899 2,181 총영업이익 711 1,9 1,115 1,245 1,512 세전이익 659 1,51 1,97 1,255 1,422 법인세비용 당기순이익 ,78 주 : FY13 은결산월변경으로 9개월기준, EPS, ROE, 투자수익률은연환산 12월결산 E 216E 217E 자산총계 48,786 57,632 63,475 68,692 74,617 운용자산 41,622 49,748 54,69 58,526 63,747 현예금및예치금 1,155 1,646 1,449 1,537 1,674 유가증권 28,78 33,32 37,1 4,171 43,769 주식 3,12 3,448 3,883 4,221 4,598 채권 2,31 23,65 26,284 28,527 31,79 수익증권 1,324 1,461 1,643 1,787 1,948 기타 4,44 4,787 5,192 5,636 6,144 대출 1,389 13,466 14,15 15,221 16,563 부동산 1,298 1,334 1,469 1,597 1,742 비운용자산 5,171 5,319 5,317 6,79 6,755 특별계정자산 1,993 2,565 4,89 4,87 4,115 부채총계 4,947 48,182 53,156 57,84 62,945 책임준비금 36,573 41,483 46,172 5,544 55,313 장기저축성보험료적립금 3,654 35,45 39,13 43,472 48,22 지급준비금 2,68 3,58 3,67 3,68 3,623 미경과보험료적립금 2,852 2,961 3,9 3,16 3,18 기타부채 2,88 2,65 2,854 3,125 3,419 특별계정부채 2,286 4,49 4,13 4,171 4,213 자본총계 7,839 9,45 1,319 1,851 11,672 자본금 자본잉여금 이익잉여금 5,534 6,211 6,853 7,586 8,47 투자지표 ( 단위 : %) 투자지표 ( 단위 : 원, 배, %) 12 월결산, IFRS 별도 E 216E 217E 12 월결산, IFRS 별도 E 216E 217E 성장성 원수보험료 장기보험 자동차보험 일반보험 경과보험료 영업이익 당기순이익 운용자산 자본총계 매출구성 장기보험 자동차보험 일반보험 수익성과효율성 손해율 장기보험 자동차보험 일반보험 사업비율 합산비율 운용자산이익률 Valuatio지표 EPS 16,433 19,6 19,654 22,598 25,977 EPSGrowth BPS 191, ,36 241,99 257,76 281,341 PER PBR ROA ROE DPS 2,75 4,5 5,272 6,191 7,274 배당성향 배당수익률 재무건전성지표보유보험료 / 자기자본 총자산 / 자기자본 보험계약준비금 / 보유보험료

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38 보험 동부화재 (583) 차별화된 2 위권손보사 BUY(Maintain) 주가 (11/6) 64,9원목표주가 8,원 ( 상향 ) 동부화재에대한목표주가를 8, 원으로상향하고업종 Top Pick 의견을유지합니다. 높은 RBC비율과 2~3년에걸친수익성강화노력으로경쟁사와의격차를점진적으로확대할전망입니다. 배당성향의점진적상향기대가가능하며, 내년도입예정인연결 RBC비율도입이슈는매수기회를제공해줄것으로예상합니다.. Stock Data KOSPI (11/6) 2,41.7pt 시가총액 45,949억원 52주주가동향 최고가 최저가 68,5원 46,7원 최고 / 최저가대비등락 -5.26% 38.97% 주가수익률 절대 상대 1M 5.% 2.4% 6M 2.% 23.7% 1Y 15.3% 9.4% Company Data 발행주식수 7,8천주 일평균거래량 (3M 182천주 외국인지분율 42.15% 배당수익률 (15.E) 2.5% BPS(15.E) 57,838원 주요주주 김남호외 8인 31.15% 국민연금공단 8.18% Price Trend ( 원 ) 수정주가 ( 좌 ) 8, 상대수익률 ( 우 ) 6, 4, 2, '14/11 '15/3 '15/7 '15/ 목표주가 8, 원으로상향 동부화재에대한투자의견매수를유지하고목표주가를 8,원으로상향한다. 업종 Top Pick의견을유지한다. 목표주가는 16E BPS 62,138원에 Target PBR 1.3 배 ( 지속가능 ROE 12.1% COE 9.4%, 성장률 1%) 를적용했다. 경쟁사와격차확대 동사는 2위권사중상대적으로높은자본여력과 2년전부터중점적으로이뤄진손해율관리로갱쟁사와의격차를확대할전망이다. 동부화재의기존강점이었던사업비효율화와차별화된운용능력에손해율의빠른안정화가더해져서동사에대한투자매력도를높이고있다. 균형적인채널 Mix를활용보장성신계약매출이안정적으로나오고있다는점도장점이다. 경영진은규제강화에반발짝앞서서동부생명에동부화재임직원을파견, 체질개선에주력하고있다. 배당성향의점진적상승가능 동사는안정적이익창출능력과경쟁사대비높은 RBC 비율을활용해점진적인배당성향상승을할여력이있다. 내년에도입예정인연결 RBC비율도입이이슈가될수있으나, 매수기회를제공해줄것으로예상된다. 투자지표, IFRS 별도 E 216E 217E 원수보험료 ( 십억원 ) 7,642 1,715 11,365 11,769 12,26 경과보험료 ( 십억원 ) 7,94 9,948 1,477 1,842 11,243 보험영업이익 ( 십억원 ) 투자영업이익 ( 십억원 ) ,88 1,175 총영업이익 ( 십억원 ) 세전이익 ( 십억원 ) 당기순이익 ( 십억원 ) 합산비율 손해율 사업비율 투자수익률 EPS( 원 ) 6,44 6,324 6,63 7,472 8,21 증감율 (%YoY) PER( 배 ) BPS( 원 ) 42,76 53,13 57,838 62,138 69,369 PBR( 배 ) ROE 배당수익률

39 3 분기순이익 1,118 억원으로당사추정치 6.5% 상회 동부화재의 3분기매출은 2.86조원, 순이익은 1,118억원으로전년동기비각각 6.5%, 24.3% 증가했다. 이익은당사추정치를 6.5% 상회하며시장컨선세스와는부합하는실적이다. 특히, 손해율지표개선이돋보인다. 동사의 3분기장기위험및자동차보험손해율은각각 83.4%, 89.4% 로전년동기비 3.8%p, 1.2%p 개선됐다. 경쟁사보다빠르게진행되고있는손해율개선과안정적인보장성인보험신계약매출 (15년월평균 72억원 (+1.2%YoY)) 은안정적인이익창출능력에대한믿음을배가시키는역할을하고있다. 동부화재의 3 분기실적 Review 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15P %YoY %QoQ 당사추정치 시장컨센서스 원수보험료 2,689 2,784 2,81 2,829 2, ,81 경과보험료 2,53 2,55 2,65 2,6 2, ,591 보험영업이익 투자영업이익 영업이익 세전이익 당기순이익 합산비율 손해율 사업비율 투자수익률 ROE 자료 : 동부화재, 키움증권주 : 컨센서스는 Fnguide 기준 39

40 보험 동부화재의월별실적추이 ( 단위 : 십억원 %, %p) 손익 %YoY %MoM 14.1~9 15.1~9 %YoY 원수보험료 % 1.1% 7,931 8, % 경과보험료 % -1.3% 7,398 7, % 발생손해액 % -.4% 6,337 6, % 사업비 % 1.% 1,277 1, % 보험영업이익 (42.9) (19.9) (11.3) (33.2) (28.5) (48.3) (32.8) 5.8 (17.) (33.5) (16.4) (26.1) 계산서투자영업이익 % 1.% % 총영업이익 (41.9) % -4.% % 세전이익 (33.4) % -9.2% % 순이익 (7.) % -9.% % ROE (2.5) (1.5) (1.2) 총자산 26,149 26,619 26,81 27,235 27,536 27,723 27,752 28,273 28,41 28,77 29,85 29, % 1.8% 25,852 29, % 자기자본 3,375 3,463 3,363 3,57 3,534 3,513 3,419 3,521 3,514 3,538 3,593 3, % 2.6% 3,268 3, % 재무 부채 22,774 23,157 23,438 23,665 24,2 24,21 24,332 24,753 24,887 25,232 25,493 25, % 1.7% 22,583 25, % 상태표 총자산 / 자기자본 26,149 26,619 26,81 27,235 27,536 27,723 27,752 28,273 28,41 28,77 29,85 29, % 1.8% 25,852 29, % 매출 원수보험료 % 1.1% 7,931 8, % 장기 % -.3% 5,573 5, % 자동차 % 1.7% 1,7 1, % 일반 % 11.7% % 경과보험료 % -1.3% 7,398 7, % 장기 %.2% 5,499 5,87 5.6% 자동차 % -2.% 1,543 1, % 일반 % -21.% % 장기신계약 % -13.8% % 보장성 % -18.4% % 인보험 % -21.1% % 재물보험 % -1.2% % 저축성 % -.3% % 보장성비중 인보험비중 유지율 13 월차 효율 투자 25 월차 합산비율 ( 당월 ) (1.3) (.1) 손해율 (1.4) 장기보험 (1.6) (.8) (.1) 장기위험 (3.9) (2.4) (.6) 자동차보험 (1.7) (.3) 일반보험 사업비율 (.1) 운용자산 22,25 22,514 22,659 22,929 23,273 23,435 23,48 23,959 24,121 24,492 24,75 25, % 1.6% 21,674 25, % 현예금 1,1 1,13 1, ,67 1, ,55 1,141 1,53 1,216 1, % -6.5% 1,12 1, % 주식 1,169 1,164 1,157 1,19 1,83 1,145 1,22 1,225 1,192 1,176 1,12 1,93-9.7% -.8% 1,211 1,93-9.7% 채권 5,961 5,985 5,942 6,49 6,274 6,287 6,397 6,294 6,284 6,2 6,588 6, % 3.6% 5,84 6, % 수익증권 3,539 3,546 3,669 3,951 3,734 4,22 3,751 3,785 3,83 4,239 4,195 4, % -2.% 3,435 4, % 외화유가증권 3,6 3,334 3,38 3,38 3,92 3,95 3,9 3,265 3,367 3,381 3,367 3, % 4.% 2,892 3, % 대출채권 6,22 6,28 6,572 6,59 6,777 6,538 6,827 7,85 7,57 7,19 7,29 7, % 2.7% 6,179 7, % 부동산 1,44 1,116 1,116 1,152 1,151 1,15 1,15 1,149 1,149 1,148 1,148 1, %.% 1,41 1, % 현예금 (.1) (.4) (.1) 주식 (1.2) (.1) (1.2) 비채권 중수익증권 (.6) (% 외화유가증권 ) 대출채권 부동산 (.2) (.1) (.2) 투자수익 % 1.% % 이자이익 배당수익 13 2 (12) 금융자산 처분손익 (2) % 손상차손손익 (1) (5) (21) (4) (5) (1) (2) (1) (9) () () (12) (9.3) (43.7) 투자수익률 당월 (.3) (.2) 보험료적립금 17,67 17,883 18,82 18,293 18,493 18,638 18,8 18,992 19,181 19,364 19,553 19, % 1.1% 17,473 19, % 공시 보장성 (.5) (.) (.5) 이 저축성 (.7) (.7) 율 연금 (.9) (.1) (.9) 주 : 1) 위험손해율은 K-IFRS( 원수, IBNR 포함 ) 기준, 2) 유지율은직전 12개월평균유지율, 3) 1월공시이율 : 보장성 3.%, 저축성 2.95%, 연금 2.8%, 자 료 : 동부화재, 키움증권 4

41 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 12월결산 E 216E 217E 12월결산 E 216E 217E 원수보험료 7,642 1,715 11,365 11,769 12,26 자산총계 23,185 26,81 3,276 32,974 35,73 장기보험 5,314 7,482 7,842 8,98 8,39 운용자산 19,16 22,659 25,747 28,83 3,274 현예금및예치금 1,9 1,69 1,135 1,238 1,335 자동차보험 1,623 2,33 2,536 2,645 2,749 유가증권 11,566 13,92 16,792 18,315 19,744 일반보험 ,26 1,67 주식 817 1,73 2,187 2,386 2,572 채권 5,39 5,942 7,899 8,615 9,286 보유보험료 7,171 1,42 1,615 1,984 11,39 수익증권 2,929 3,669 4,42 4,821 5,198 경과보험료 7,94 9,948 1,477 1,842 11,243 기타 2,511 3,219 2,286 2,493 2,687 발생손해액 5,982 8,636 9,51 9,333 9,738 대출 5,453 6,572 6,137 6,694 7,217 부동산 1,51 1,116 1,684 1,836 1,979 장기보험 4,481 6,447 6,79 6,944 7,287 비운용자산 3,22 3,319 3,465 3,757 4,259 자동차보험 1,293 1,85 1,994 2,4 2,95 특별계정자산 ,64 1,134 1,169 일반보험 부채총계 2,482 23,438 26,615 29,41 31,312 책임준비금 18,766 21,567 24,176 26,422 28,539 순사업비 1,227 1,72 1,81 1,867 1,928 장기저축성보험료적립금 15,722 18,82 2,31 22,482 24,521 보험영업이익 지급준비금 1,45 1,763 2,33 2,89 2,16 투자영업이익 ,88 1,175 미경과보험료적립금 1,527 1,644 1,764 1,767 1,769 기타부채 ,37 1,498 1,618 총영업이익 특별계정부채 ,68 1,121 1,155 세전이익 자본총계 2,73 3,363 3,661 3,933 4,391 법인세비용 자본금 자본잉여금 당기순이익 이익잉여금 2,36 2,71 3,38 3,41 3,918 주 : FY13 은결산월변경으로 9개월기준, EPS, ROE, 투자수익률은연환산 투자지표 ( 단위 : %) 투자지표 ( 단위 : 원, 배, %) 12월결산, IFRS 별도 E 216E 217E 12월결산, IFRS 별도 E 216E 217E 성장성 Valuatio지표 원수보험료 장기보험 EPS 6,44 6,324 6,63 7,472 8,21 자동차보험 EPSGrowth 일반보험 경과보험료 BPS 42,76 53,13 57,838 62,138 69,369 영업이익 PER 당기순이익 운용자산 PBR 자본총계 ROA 매출구성 장기보험 ROE 자동차보험 DPS 1, 1,45 1,591 1,831 2,5 일반보험 배당성향 수익성과효율성 손해율 배당수익률 장기보험 재무건전성지표 자동차보험 일반보험 보유보험료 / 자기자본 사업비율 총자산 / 자기자본 합산비율 운용자산이익률 보험계약준비금 / 보유보험료