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1 Sector Update 미디어 (OVERWEIGHT) 스트리밍시대의서막 양승우, CFA Analyst sw45.yang@samsung.com 한주기 Analyst jooki88.han@samsung.com AT A GLANCE 스튜디오드래곤 (25345 KS, 116,3 원 ) 목표주가 : 14, 원 (2.4%) 제이콘텐트리 (3642 KS, 6,55 원 ) 목표주가 : 8,2 원 (25.2%) 아프리카 TV (6716 KS, 35,5 원 ) 목표주가 : 45, 원 (26.8%) Netflix (NFLX US, 달러 ) iqiyi (IQ US, 달러 ) 방송에서스트리밍으로구조적재편이가속화되는단계. 승자와패자의운명이극명하게엇갈릴전망으로, 승자인뉴미디어에베팅할시점 미국을중심으로한글로벌미디어시장은 Netflix 를필두로 IT 공룡들까지뛰어들면서 OTT 서비스가빠르게확산되고있으며, 기존방송사업자는 M&A 등을통해대응중 중국은이미스트리밍이방송생태계를압도하고있음. iqiyi 를비롯한주요 OTT 기업은콘텐츠로사업영역을확장하며시장을장악하는과정 국내는플랫폼에서아프리카 TV 외에마땅한대안이없음. 다만콘텐츠업체는도약의기회로드라마제작사 ( 스튜디오드래곤, 제이콘텐트리 ) 와엔터테인먼트업체에주목 WHAT S THE STORY 구조적재편의시작 : 방송에서스트리밍으로서비스의근간이바뀜에따라, 산업의본질적인부분까지변화가미치고있다. 인터넷기반의단일시장으로통합되는동시에, 과금기반으로전환되면서규모가팽창하고있는것이다. 또한플랫폼과콘텐츠를모두장악한지배적사업자가출현중이다. 스트리밍시대는아직서막에불과하며, 승자와패자의운명이극명하게엇갈릴전망이다. 승자인뉴미디어에베팅할시점이다. 미국, 미디어빅뱅 : 미국미디어시장에서관찰되는거대한움직임은뉴미디어의진격과기존사업자의고민으로요약할수있다. 스트리밍서비스가새로운경쟁의축으로대두됨에따라, Netflix 를필두로 IT 공룡들까지시장에공격적으로뛰어들면서 OTT 서비스가빠르게확산되고있다. 반면코드커팅으로시장위축이가시화됨에따라 Disney 를비롯한기존미디어사업자는 M&A 등을통한대응전략을마련중이다. 중국, 뉴미디어의질주 : 방송생태계가확고하게자리를잡은선진시장과달리, 중국은방송과스트리밍서비스가짧은격차를두고성장을본격화하였다. 특히저작권이확립되지않은단계에서 OTT 서비스를통해콘텐츠가제약없이유통됨에따라, 스트리밍이이미방송생태계를압도하고있다. iqiyi 를비롯한주요 OTT 기업은플랫폼에서콘텐츠로사업영역을확장하며전체미디어시장을장악하는과정에있다. 한국, 플랫폼부재 vs 콘텐츠도약 : 국내는방송중심의산업환경이표면적으로유지되고있으나, 소비패턴은이미스트리밍으로이동하고있다. 현재로서는플랫폼에서아프리카 TV 외에마땅한대안이없으나, 통신사는로컬 OTT 영역에서잠재력이있다. 반면콘텐츠기업은글로벌플랫폼을통한도약의기회를맞이한상황으로, 드라마제작사 ( 스튜디오드래곤, 제이콘텐트리 ) 와엔터테인먼트업체에주목한다.

2 미디어 이리포트를읽어야하는이유? 현실을직시할시점이다. 실시간방송은생명력이다했다. 스트리밍방식은접근성, 편의성등모든면에서방송을압도한다. 그럼에도많은사업자와투자자는분명한사실을애써외면하고있다. 그러나미국, 중국을비롯한해외시장은격변하고있으며, 이를통해한국시장에서곧이어드러날현실을엿볼수있다. 삼성 vs 마켓 스트리밍은실시간방송의보완재가아니라대체재이다. 하지만현재미디어기업의주가에는스트리밍서비스가미칠파괴력이과소평가되어있다. 시장예상보다방송생태계에속한기업의도태속도는더욱빠를것이며, 스트리밍기업의성장은보다가파를것이다. 방송생태계, 사상누각 ( 沙上樓閣 ): 코드커팅이나타나는해외시장과달리국내는 IPTV 가여전히성장하고있다. 그러나케이블가입자이탈에따른것으로, 코드커팅은한국역시예외가아니다. 방송광고시장은타성으로유지되고있을뿐이다. 현재 3.1 조원의시장규모에는시청자가실시간방송을떠나고있는실제현실이반영되어있지않다. 한국콘텐츠, 도약의기회 : Netflix, YouTube 와같은뉴미디어플랫폼은콘텐츠경쟁력강화와가입자 과금확대의선순환을통해가파른성장을이어갈것이며, 현재는아직그초입에불과하다. 다만이를위해서는완성도높은콘텐츠가필요하며, 아시아시장에서높은경쟁력을갖춘국내드라마제작사와엔터테인먼트업체는이러한측면을만족시켜줄것이다. 섹터내투자전략 방송생태계에속한전통미디어보다는뉴미디어기업에집중할필요가있다. 국내콘텐츠에서는스튜디오드래곤, 제이콘텐트리, 와이지엔터테인먼트를, 플랫폼에서는아프리카 TV 를선호한다. 스튜디오드래곤 : 국내정상의드라마제작사이다. 높은콘텐츠완성도에기반해 Netflix 를통한판매확대와더불어, 중국 OTT 플랫폼에대한판매재개역시모멘텀요인이다. 제이콘텐트리 : JTBC 채널의경쟁력에기반해선두업체를빠르게추격하고있는국내 top 2 드라마제작사이다. 제작편수확대가예상되는반면, 시가총액측면에서는스튜디오드래곤에크게못미치기때문에중장기관점에서격차를좁혀나갈예상이다. 와이지엔터테인먼트 : 주요아티스트의공백으로경쟁사에비해시가총액이뒤쳐져있다. 그러나내년하반기빅뱅의활동재개가예정되어있으며, 다른아티스트라인업역시전세계팬층을대상으로영향력이높다. 아프리카 TV: 상반기월드컵, 아시안게임을비롯한이벤트가지나가면서주가의모멘텀은다소약해진상황이다. 그러나아이템매출확대를통한성장성은여전한가운데, valuation 매력이높아졌다는판단이다. 투자의견및목표주가 기업투자의견 P/E ( 배 ) 목표주가 218E 219E ( 원 ) Upside (%) 스튜디오드래곤 BUY , 2.4 제이콘텐트리 BUY , 와이지엔터테인먼트 * Not Rated n/a n/a 아프리카TV BUY , 26.8 참고 : * 컨센서스기준 자료 : Fnguide, 삼성증권추정 삼성증권 2

3 미디어 Contents 1. 방송에서스트리밍으로 p3 2. 미국의미디어빅뱅 p11 3. 중국, 뉴미디어의질주 p2 4. 한국, 콘텐츠에서기회를 p28 5. 기업분석 p42 미디어산업의본질적변화 I. 방송에서스트리밍으로 미디어가스트리밍형태로진화함에따라산업의구조적재편이진행중이다. 결론적으로는소수의지배적인사업자위주로과금모델에기반해미디어시장을팽창시키며큰성장을누릴것이다. 과거방송시장과다른승자독식구조로서산업변화에적응하지못한기업은도태가불가피하다. Summary 산업의구조적재편 : 미디어산업은전파를통한방송을거쳐인터넷기반의스트리밍형태로진화하고있다. 스트리밍서비스는시간과공간의제약을넘는미디어소비환경을제공함으로써기존방송서비스를압도하고있다. 이에따라산업의본질적인부분까지영향이나타나고있는데, 주요한변화는다음과같다. 글로벌미디어플랫폼의등장 : 방송미디어시장은국가별로파편화된형태를유지해왔다. 그러나스트리밍환경에서는인터넷의속성상글로벌규모의서비스출현이필연적이다. YouTube 는이미개인미디어시장을개척하면서독보적인입지를구축하였다. Netflix 로대표되는글로벌 OTT 사업자역시강력한콘텐츠를기반으로전세계시장에침투하면서기존파편화된시장을자신의플랫폼으로통합하고있다. 광고에서과금기반으로 : 기존미디어시장은사실광고산업의부산물에가깝다. 하지만스트리밍서비스는콘텐츠에대해직접과금을하기때문에, 콘텐츠에대한투자가서비스경쟁력제고를통해보다높은과금으로이어지는선순환이나타난다. 과금이일반화된북미미디어시장에서관찰할수있듯이, 이러한선순환은시장의급속한팽창으로이어질가능성이높다. 콘텐츠 - 플랫폼의수직통합 : 미디어산업에서수직통합은강력한시너지를발생시킨다. 미국정부는시장실패를막기위해이를규제해왔으나, 스트리밍시장에서는콘텐츠와플랫폼의결합이다시나타나고있다. OTT 플랫폼은자체콘텐츠확보를통한가입자유입에집중하고있으며, 가입자기반이큰플랫폼일수록양적 질적측면에서우월한콘텐츠를제공하기때문에후발사업자와의격차가벌어질수밖에없다. 승자와패자의엇갈릴운명 : 스트리밍시대는아직서막에불과하다. 현재는서비스보급기에해당하며, 향후에도가격인상을통한성장기가이어질것이다. 다만기존방송과달리소수의사업자가전체시장을장악하는승자독식구조의가능성이높다. 시장을적극적으로개척한주도적사업자만이살아남을것이며, 변화에적응하지못한사업자는도태가불가피하다. 삼성증권 3

4 미디어 미디어산업의구조적재편 (transformation) 필름, 전파를거쳐스트리밍으로진화 미디어산업은인터넷기반의스트리밍으로수렴하고있다. 193 년대미디어는필름형태의영화에서전파형태인방송으로진화하였다. 이에따라상영관에서만접할수있던영상미디어가집안으로침투하면서공간의제약을극복하였다. 그리고다시양방향성을갖춘스트리밍서비스가등장하면서, 미디어는또한번의진화과정을겪고있다. 원하는콘텐츠를아무때나재생함으로써실시간방송이가졌던시간의제약이사라졌으며, 스마트기기를통해집안에서손안으로영역을확장하면서공간의제약을다시한번뛰어넘은것이다. 스트리밍방식은접근성, 편의성등모든면에서방송을압도하기때문에대체가불가피하며, 이처럼서비스의근간이바뀜에따라산업의본질적인부분까지영향이나타나고있다. (1) 글로벌미디어플랫폼의등장 YouTube 에이어서 Netflix 글로벌시장에등장 파편화된시장에서단일시장으로 스트리밍서비스로인해지금까지존재하지않았던전세계인을대상으로하는미디어플랫폼이등장하고있다. 인터넷의속성상글로벌규모의서비스출현은필연적이다. Google, Facebook, Uber, Airbnb 등미국에서시작된수많은인터넷서비스는이미글로벌시장으로영역을확장하고있다. 미디어역시다르지않다. 25 년등장한 YouTube 는동영상공유라는전혀새로운형태의개인미디어시장을개척하면서글로벌플랫폼으로독보적인입지를구축하였다. 29 년출시된 Netflix 의스트리밍서비스역시영화 드라마와같은보다고도화된콘텐츠를제공하는플랫폼으로서, 미국시장을넘어 216 년부터본격적인해외진출을통해또하나의글로벌미디어플랫폼으로성장하고있다. 특히 Netflix 는글로벌미디어시장재편을통해지배적인사업자로부상하고있다. 지금까지미디어산업은국가별로파편화된형태를유지해왔다. 방송서비스의사회적 공익적측면과함께공공자원인주파수를사용하는관계로국가차원에서산업을관리해왔기때문이다. 향후에도보도와같은민감한영역은국가별로독자적인형태를유지할가능성이높지만, 엔터테인먼트목적의미디어영역은인터넷을통해서서히글로벌시장에편입되고있다. Netflix 로대표되는글로벌 OTT 사업자는강력한콘텐츠를기반으로전세계시장에침투하면서, 기존파편화된시장을자신의플랫폼으로통합하는과정에있다. 그림 1. 미디어, 스트리밍으로진화 그림 2. 인터넷에서글로벌플랫폼출현은필연적 자료 : 삼성증권 자료 : 삼성증권 삼성증권 4

5 미디어 (2) 광고기반에서과금기반으로 방송시장은주로광고산업에기반 방송시장은사실광고산업의부산물에가깝다. 국내방송콘텐츠시장은 7 조원규모인데, 이중절반이상을차지하는 3.8 조원이광고를통해발생한다. 프로그램사용료, VoD 판매와같은과금기반매출비중은최근빠르게성장하였지만여전히 3% 수준이다. 해외시장도상황은크게다르지않다. 일본역시지상파사업자매출의 44% 가광고수익이며, 협찬을포함하면그이상이다. 다시말하면 TV 에서방송되는뉴스 드라마 예능등의콘텐츠는대부분프로그램앞뒤또는중간에붙는광고를시청하는대가로제공된다는의미이다. 이에따라국가별미디어시장은대부분광고시장의규모를결정하는인구수와 GDP 규모에비례하여형성되어있다. 다시말하면전세계시청자대부분은광고를보는대가로방송콘텐츠를거의공짜로소비하고있으며, 동시에광고시청에한계가있기때문에시장이일정규모이상성장할수없음을의미한다. 그러나 Netflix 와같은 OTT 서비스는유료형태로이용자가콘텐츠에대해직접지불을하기때문에, 가격인상을통해광고기반미디어시장을뛰어넘는규모로시장팽창이가능하다. 유료방송서비스를통해과금구조가형성된미국미디어시장에서이를확인할수있다. 그림 3. 국내방송시장매출구조그림 4. 일본지상파역시광고위주그림 5. 국가별 TV 광고시장규모 ( 십억원 ) 7, 377 ( 십억달러 ) (%) 1.5 6, 5, 4, 3, 2, 1, PP 지상파 프로그램판매등 1,36 ( 십억엔 ) 협찬 광고 54% 한국 프랑스 독일 영국 중국 일본 미국 구조 구성 광고프로그램제작 / 편성기타 TV 광고비 ( 좌측 ) GDP 대비비중 ( 우측 ) 참고 : 216 년기준 자료 : 방송통신위원회, 삼성증권 참고 : 217 년기준 자료 : Dentsu 참고 : 217 년기준 자료 : 방송통신위원회, Warc, Dentsu, IMF, 삼성증권 그림 6. 미국미디어시장구성 자료 : RCN, 삼성증권 삼성증권 5

6 미디어 미국시장은과금기반으로형성 미국은소비자과금에기반한특수한구조의미디어시장을가지고있다. 이는유료방송보급률이높아진상황에서콘텐츠사업자들이케이블사업자 (SO) 에게끊임없이프로그램사용료인상을요구한결과이다. 소비자에게지속적으로부담이전가됨에따라미국의유료방송서비스가격은평균 5 달러이상으로전세계에서유례없이높은가격에형성되어있다. 즉미국미디어시장은거대한 TV 광고시장에소비자에대한과금시장이이어더해지면서, 인구와 GDP 를감안하더라도다른국가에비해월등히큰규모를이루고있다. 그림 7. 가구당케이블요금구성변화 ( 달러 / 월 ) 8 그림 8. 방송매출내광고비중 ( 십억달러 ) (%) NBC Universal Disney Turner HBO 네트워크 콘텐츠 매출 ( 좌측 ) 광고비중 ( 우측 ) 자료 : MCTV 참고 : Disney 는 Media Network 부문만포함자료 : 각사, 삼성증권 과금시장은강력한선순환효과유발 과금과광고기반미디어시장의규모차이는스포츠산업에서극명히드러난다. 프리미어리그를비롯한유럽축구리그가전세계에서가장많은팬을가지고있음에도불구하고, 막상시장규모는미국스포츠리그에비하면 1/3 수준에불과하다. 이는유럽축구리그의중계권료가대부분광고수익에기반해책정되는반면, 미국미디어시장은소비자에대한직접과금이가능하기때문에광고수익을넘어서는수준으로성장하였기때문이다. 미국 ESPN 채널의가격은월 6 달러에달하는것으로파악되는데, 이는소비자가지불한비용이높은연봉을통해재능이뛰어난선수와감독을불러들이고, 향상된경기력이보다높은과금을이끌어내는선순환이반복된결과이다. 그림 9. 주요스포츠리그규모그림 1. NFL 매출구성그림 11. 북미연간스포츠중계료추이 ( 조원 ) 조원 ( 십억달러 ) 조원 유럽 라리가 분데스리가 프리미어리그 북미 NHL NBA MLB NFL (%) 입장 스폰서 중계권 상품판매 CAGR +6.1% 참고 : 216/17 시즌기준자료 : Forbes, Deloitte 참고 : 217 년기준자료 : PwC 자료 : PwC 삼성증권 6

7 미디어 글로벌미디어시장의팽창 미국에국한되었던과금기반의미디어시장이글로벌로확대되고있다는점에주목할필요가있다. 앞서북미스포츠시장에서살펴보았듯이, 선순환구조를통한시장확대가글로벌규모로나타날수있음을의미하기때문이다. 미국시청자는케이블 IPTV 위성을비롯한유료방송서비스에이미많은돈을지불하고있지만, 추가로 Netflix 와같은스트리밍서비스를이용하는비중이 59% 를넘어서고있다. 미국에이어유럽, 아시아와같은해외시장에서도스트리밍서비스이용률은지속상승하고있으며, 이는전세계적으로미디어산업이광고의굴레를벗어나과금기반으로의전환을통해팽창하고있음을의미한다. Netflix 는이미가격을지속적으로인상하고있는데, 이는가입자기반의확대와함께선순환구조를더욱강화시키는과정이다. 그림 12. 북미, 다수의 OTT 서비스이용그림 13. 스트리밍서비스이용비율그림 14. Netflix, 지속적인가격인상중 (%) 개 1개 2개 3개 4개이상 미국 (%) 캐나다노르웨이스웨던핀란드호주한국영국덴마크일본 ( 달러 ) ( 전년대비, %) 년 11월 2 가격인상 ARPU ( 좌측 ) 성장률 ( 우측 ) 1 5 (5) 자료 : Limelight Networks 자료 Strategy Analytics 자료 : Netflix, 삼성증권 삼성증권 7

8 미디어 (3) 콘텐츠 - 플랫폼의수직통합 193 년대미국, 상영관 - 영화제작수직통합 미디어산업에서수직통합은강력한시너지를발생시킨다. 이를확인하기위해서 193~4 년대미국영화시장을살펴볼필요가있다 년 < 재즈싱어 > 를시작으로유성영화시대가본격화되기시작했는데, 당시는제작장비가굉장한고가였기때문에소수의스튜디오중심으로영화제작이이루어졌다. 이후영화산업의폭발적인성장과함께스튜디오간인수합병으로더욱대형화된영화사들은극장체인을인수하면서수직통합을이루게된다. 제작부터상영까지가치사슬 (value chain) 전체를통제하게된영화사들은감독, 배우, 작가와의장기계약으로완성도높은콘텐츠를확보함과동시에상영관시설에대한투자로관객의스튜디오브랜드자체에대한충성도를상승시켰다. 이처럼콘텐츠와플랫폼의수직적결합으로진입장벽이높아짐에따라, 대형스튜디오시스템에기반한미국영화산업은황금기를누릴수있었다. 하지만미국공정거래위원회 (FTC) 가독과점이슈를제기하면서스튜디오시스템은해체단계를맞이한다. 미국정부는영화스튜디오가상영관소유와배우, 제작인력과의장기계약을통해영화의흥행수익과인적자원을독점한다는점을문제삼았다. 이후 1949 년미국대법원은 7 개스튜디오의상영관에대한전체지분매각을선고하였고, 1957 년까지제작사와상영관사이의모든결합이사라지게되었다. 이후미국영화산업은현재의형태를갖추게되었는데, 경쟁심화로더이상상영관확보가용이하지않고, 배우 감독의몸값이높아지면서제작사의입지는축소되었다. 또한콘텐츠완성도를통한브랜드구축보다는개별작품의흥행에중점을두면서질적측면까지쇠퇴하였다는평가도일부존재한다. 표 년대영화관 : Roxy Theatre 표 2. 할리우드황금기영화 Roxy Theatre The Jazz Singer (1927) Gone with the Wind (1939) The Wizard of Oz (1939) 위치 뉴욕 개관일 1927년 3월 11일 좌석수 ( 석 ) 5,92-6,214 특이사항 Roxy Symphony Orchestra 보유 자료 : Cinema Treasures 제작사워너브라더스 Selznick MGM 배급사워너브라더스 MGM, 워너브라더스 MGM 비고 자료 : IMDB 세계최초의장편유성영화 아카데미 9 개부문수상 세계기록유산등재 표 3. 미국의독점규제법 Sherman Antitrust Act 도입 내용 자료 : 삼성증권정리 189 년 7 월 2 일 거래를제한하거나독점을위한모든계약이나공모를규제 법무부반독점국전속관할 법령해석을법원에위임하는형식 합리의원칙 (rule of reason) 적용, 모든거래제한이나독점이위법한것이아니라불합리한거래제한이나독점화만을위법으로판단 삼성증권 8

9 미디어 미국의독점규제법과영화산업 - Paramount 사례 Federal Trade Commission v. Famous Players-Lasky Corporation (193) 미정부와 Paramount 의반독점소송은 1921 년시작되었다 년 8 월미국연방거래위원회 (FTC) 는영화사 Famous Players-Lasky(Paramount 의전신 ) 에영화를일괄판매 (block booking) 방식으로배급하여원치않는작품까지함께판매하였다는이유로소를제기하였다. 미정부가승소한뒤일괄판매는사라지는듯했으나, 193 년대대공황시대에루즈벨트정부는영화산업의발전을위해노동조합도입을전제로관련법령을무효화하였다. United States v. Paramount Pictures (1948) 대공황의시기가지난뒤, 1938 년루즈벨트정부는 Paramount, RKO, Paramount, Warner, 2th Century Fox 등 8 개사를영화산업을독점화하고거래를제한하려했다는혐의로기소하였다. 영화관을소유한스튜디오가수익성있는작품상영을독점했으며, 배우 스태프와장기계약을맺어뛰어난인력을독점하여독립제작사를불공평하게차별했다는혐의였다. 세계 2 차대전발발로인해소송이지연되다가, 결국 1948 년대법원은영화계의반발에도불구하고대형영화사에영화관지분을처분하라명령하였다. 이에따라스튜디오들은 1951 년까지영화관지분을처분해야만했고, 일괄판매방식역시전면금지되었다. 표 4. 영화배급방식 배급방식 일괄판매 (Block booking) 자율판매 (Free booking) 영화사가독립극장사업자에게특정기간동안제작되는모든작품의상영권을일정금액에양도하는배급방식 흥행성높은 A 급작품과함께 B 급작품까지동시에판매할수있어스튜디오에게영화관에대한우월적지위부여 개별영화의상품성, 경쟁력을기반으로영화배급 극장확보와수익성을위해양질의영화를만들어야할필요성 자료 : 삼성증권정리 삼성증권 9

10 미디어 년, Netflix 의위대한도전 Netflix 오리지널시리즈의마력 193 년대영화산업을자세히다룬이유는최근 OTT 서비스가당시와동일한전략을되풀이하고있기때문이다. 특히 Netflix 는콘텐츠를구입 제공하는플랫폼으로서서비스를시작했지만, 지속적인콘텐츠가격인상에따라비용부담에직면하고있었다. 그러던중 213 년 <House of Cards> 를시작으로자체콘텐츠제작에뛰어들게된다. 소비자에대한노출을최대한높여야수익을극대화할수있는콘텐츠사업의특성을감안하면, 단일플랫폼만을위해독자콘텐츠를제작하는것은대단히위험한전략이다. 그러나오리지널시리즈는높은완성도에기반해큰호응을이끌면서가입자유입을가속화시켰으며, Netflix 는독자콘텐츠에대한투자를더욱확대하고있다. 즉 Netflix 는플랫폼에서시작해과거할리우드대형스튜디오와마찬가지로콘텐츠와의수직적결합을강화하고있는것이다. 스트리밍환경에서콘텐츠와플랫폼의결합이발생시키는시너지는훨씬더강력하다. 이는한장의영화표로하나의영화를보는것과달리, SVOD(subscription video-on-demand) 서비스에가입하면누적된콘텐츠를모두시청할수있기때문이다. 예를들어 Netflix 는현재 1.2 억명이넘는가입자로부터의현금흐름으로매년수조원규모의콘텐츠비용을집행하기때문에, 누적된콘텐츠가치는가파르게쌓여가며, 이는더많은신규가입자유입으로이어진다. 소비자입장에서보면같은돈을지불하더라도가입자기반이넓은서비스가양적 질적측면에서우월한콘텐츠를제공하게되며, 시간이지날수록후발사업자와의격차는벌어지게되는것이다. 표 5. Netflix Original Series 제작비그림 15. Netflix: 연간콘텐츠비용그림 16. Netflix: 콘텐츠비용격차 제작 제목 회당제작비 ( 백만달러 ) Netflix House of Cards 4.5 Orange Is the New Black 4. Sense 8 9. Stranger Things 5. Daredevil 4. HBO Game of Thrones 8. ABC Modern Family 3.5 Once Upon a Time 4.5 Amazon Transparent 3.5 자료 : 각사, 삼성증권정리 ( 십억달러 ) E Netflix Amazon HBO Hulu Facebook Apple ( 십억달러 ) 자료 : Netflix, 언론보도 참고 : 217 년기준 자료 : 각사, 언론보도 스트리밍시대는여전히서막에불과 엇갈릴승자와패자의운명 요약하면스트리밍기반미디어시장에서는소수의지배적인사업자위주로과금모델에기반해미디어시장을팽창시키며큰성장을누릴것이다. 현시점은여전히스트리밍시대의서막에불과하다. Netflix 의가파른성장에뒤이어 IT 공룡들과로컬사업자들도시장에뛰어들면서서비스보급이본격화되는단계이다. 보급기이후에는가격인상을통한성장기가이어질것이다. 다만가치사슬 (value chain) 상에여러업체가공존하는기존방송시장과달리, 스트리밍은소수의사업자가전체시장을장악하는승자독식구조의가능성이높다. 따라서시장을적극적으로개척한주도적사업자만이살아남을것이며, 변화에적응하지못한사업자는도태가불가피하다. 삼성증권 1

11 미디어 Contents 1. 방송에서스트리밍으로 p3 2. 미국의미디어빅뱅 p11 3. 중국, 뉴미디어의질주 p2 4. 한국, 콘텐츠에서기회를 p28 5. 기업분석 p42 IT 공룡 vs 기존미디어 II. 미국의미디어빅뱅 미국시장에서관찰되는거대한움직임은뉴미디어의진격과기존사업자의고민으로요약할수있다. 스트리밍서비스가새로운경쟁의축으로대두됨에따라, Netflix 를필두로 IT 공룡들까지시장에공격적으로뛰어들면서 OTT 서비스가빠르게확산되고있다. 반면코드커팅으로시장위축이가시화됨에따라 Disney 를비롯한기존미디어사업자는 M&A 등을통한대응전략을마련중이다. Summary IT 공룡들, 과금미디어시장으로 : Netflix 가개척한 SVoD 사업모델이미디어스트리밍시장을선도하고있다. Netflix 는콘텐츠경쟁력강화와가입자규모확대의선순환으로과거케이블에기반해미국미디어업체가누렸던수혜를재현하고있다. Netflix 의선례에이어 Google, Amazon, Apple 과같은미디어공룡이차례로산업에진입하고있으며, 과금기반으로영상미디어와함께음원과커머스까지제공하는통합서비스로시장이진화하고있다. Amazon, 커머스와의시너지 : Amazon Prime 멤버십은월 13 달러로 e- 커머스무료배송과함께영상 음악스트리밍서비스를제공한다. 현재멤버십가입규모는 1 억명수준으로파악되며, 미디어콘텐츠에대한투자확대를통해가입자유입을가속화하고있다. Amazon 의사업모델은커머스플랫폼을통해추가매출을이끌어낼수있다는강점을가진다. Apple, 뮤직을타고미디어로 : 애플뮤직가입자는 Spotify 에이어글로벌 2 위음원스트리밍플랫폼으로올라섰다. 하지만 Apple 은음원을넘어미디어플랫폼으로의사업영역확대를계획하고있다. 올해콘텐츠비용으로 1 억달러의예산을책정하고오리지널시리즈를제작중이다. 구체적인서비스형태는밝혀지지않았으나, 애플뮤직에연계된영상플랫폼등장이예상된다. 미디어사업자의대응전략 : 기존미디어생태계가위협받고있다. 현재미국시장에서 OTT 이용률은 6% 를넘어선상황으로, 코드커팅과케이블요금의다운셀링이가시화되고있다. 코드커팅의여파가프로그램사용료를주수익원으로하는콘텐츠사업자까지확대되면서, 미디어사업자들은각자대응전략을강구하는모습이다. Disney, OTT 시장직접진출 : 영업이익의 47% 를차지하는방송 케이블사업실적이둔화되고있다. 이를타개하기위해 Disney 는 OTT 플랫폼에직접진출하는전략을실행중이다. 지난 4 월스포츠전용 OTT 서비스인 ESPN+ 를출시하였다. 내년에는자체영화 드라마콘텐츠를탑재한 OTT 플랫폼을출시할계획이다. 21 세기폭스의영화 TV 사업부문인수는해당 OTT 서비스의콘텐츠경쟁력을강화하려는전략으로판단된다. Disney 가갖춘월등한콘텐츠라이브러리를감안하면, 출시할자체플랫폼의완성도와운용전략에주목할필요가있다. 삼성증권 11

12 미디어 IT 공룡 vs 미디어 미국시장에서는최근미디어산업을둘러싸고심상치않은일들이벌어지고있다. Netflix 의가파른성장에뒤이어, Amazon, Apple 과같은 IT 공룡들까지콘텐츠제작경쟁에뛰어들고있다. 다른한편으로는대규모 M&A 를통해통신과콘텐츠라는새로운조합이생겨나는가하면, 미디어업체간에도합종연횡이나타나고있다. 이러한일련의거대한움직임은 1) 스트리밍에기반한뉴미디어시장의확대와 2) 이에맞서는기존미디어사업자의대응으로요약된다. (1) 뉴미디어의진격 미디어스트리밍으로경쟁의축이동 인터넷산업에서는기술진화에따라경쟁패러다임의변화가관찰되는데, 현재는미디어가새로운경쟁의축으로떠오르고있다. 2 년대인터넷초창기 검색엔진 을두고벌어진치열한경쟁은 Google 의승리로마무리되었다. 이어진 21 년대모바일인터넷보급기에경쟁의축은 SNS 로옮겨왔으며, 수많은플랫폼중에서 Facebook 이주도권을가져갔다. 몇해전부터는 e- 커머스 를거쳐, 네트워크고도화에따라스트리밍형태의미디어소비가급격히증가함에따라경쟁의축이 미디어스트리밍 으로이동하는모습이다. 그림 17. 인터넷산업, 경쟁의축변화 자료 : 삼성증권 그림 18. 미국 FANG 주가추이 ( 현재주가 = 5) 검색 SNS e-커머스스트리밍 Google Facebook Amazon Netflix 자료 : 삼성증권 그림 19. 중국 BAT (+ iqiyi) 주가추이 ( 현재주가, Baidu, Tecent = 5 / Alibaba, iqiyi = 2) 검색 SNS e-커머스 스트리밍 Baidu Tencent Alibaba iqiyi 자료 : 삼성증권 삼성증권 12

13 미디어 미디어스트리밍 Boom Netflix 의선례를따라 IT 공룡들입성 Netflix 가개척한 SVoD(Subscription Video-on-Demand) 형태의 OTT 사업모델이미디어스트리밍시장을선도하고있다. SVoD 는유료가입할경우콘텐츠를무제한이용할수있는방식으로, Netflix 의경우콘텐츠경쟁력강화가가입자규모확대로이어지면서가파른성장을이어가고있다. SVoD 방식의적용과함께통합서비스를구축하는움직임이나타나고있다. Amazon Prime 은커머스와미디어를결합한형태로무료배송과비디오 음원스트리밍서비스를모두제공하며, 자체콘텐츠에대한지출을매년확대하고있다. Google 역시 YouTube Red 를통해음원스트리밍과통합된형태로광고에서과금기반서비스로의전환을시도하고있다. Apple 역시 Apple Music 을통해음원스트리밍사업에진출한데이어, 약 1 조원의콘텐츠투자를통해내년미디어시장진입을예고한상황으로비디오와음원이결합된형태의서비스가예상된다. 그림 2. Netflix, 가파른가입자성장세그림 21. IT 공룡의콘텐츠투자확대그림 22. Apple Music 가입자추이 ( 백만명 ) (%) 성장률 ( 우측 ) 미국 ( 좌측 ) 해외 ( 좌측 ) Netflix ( 십억달러 ) Amazon HBO Hulu Facebook Apple ( 백만명 ) 자료 : Netflix 참고 : 217 년기준자료 : 각사, 언론보도자료 : Apple, 삼성증권 Netflix (NFLX US) - 뉴미디어시장의선구자 시장확대를통한확실한수혜예상 북미시장에서압도적인점유율을확보한 Netflix 는 211 년부터선제적인글로벌시장진출을통해 2 분기말기준으로전세계에서 1.3 억명의가입자를확보하고있다. 이에기반해올해 8 조원이상의과감한콘텐츠투자를계획하고있으며, 제고된콘텐츠경쟁력이가입자유입강화로다시이어지는선순환구조가지속되고있다. 이에따라후발사업자와의격차는더욱벌어질가능성이높다. 이미글로벌뉴미디어시장에서지배적인입지를구축한상황으로급속한시장팽창을통한수혜를누릴가능성이높다고판단된다. 그림 23. Netflix: 글로벌진출 그림 24. Netflix: 선순환구조 콘텐츠강화 캐나다 남미영국아일랜드 네덜란드 핀란드덴마크스웨덴노르웨이 독일오스트리아스위스프랑스벨기에룩셈부르크 호주뉴질랜드 스페인포르투갈이탈리아 전세계 ( 중국, 크림반도, 북한, 시리아제외 ) 투자여력확대 직관적 UI 추천알고리즘 가입자유입 자료 : Netflix 자료 : 삼성증권 삼성증권 13

14 미디어 Amazon (AMZN US) - 커머스와의시너지가강점 스트리밍서비스로멤버십가입유도 스트리밍서비스를멤버십가입자를확대하기위한목적으로활용하고있다. 멤버십프로그램인 Amazon Prime 은연 119 달러 ( 또는월 13 달러 ) 에무료배송을비롯해스트리밍서비스등을제공하는데, 멤버십가입시지속적인물품구매를통해 Amazon 생태계에편입될가능성이높기때문에 Amazon 은가입자기반확대에집중하고있다. 현재 Amazon Prime 가입자규모는 1 억명수준으로파악되며, 스트리밍서비스를위한콘텐츠비용을연간 4.8 조원까지상승시켰음을감안하면가입자유입효과가분명히나타나고있는것으로판단된다. 스트리밍서비스뿐아니라커머스플랫폼을통해추가적인매출을이끌어낼수있다는측면에서 Amazon 의전략은강점을가진다. 이에따라 Amazon Prime 은북미시장에서트래픽기준으로 Netflix 와 Hulu 에이어 3 위 SVOD 플랫폼에해당한다. 다만커머스서비스가 9 개국가에국한되어, 글로벌가입자유치측면에서는 Netflix 에비해한계를가지는것이사실이다. 표 6. Amazon Prime 서비스 분야 진출국가 배송 쇼핑 콘텐츠 혜택 미국, 캐나다, 일본, 독일, 영국, 프랑스, 이탈리아, 인도, 멕시코 무료배송 자료 : Amazon, 삼성증권 2 일내배송 ( 약 8 천개도시에서는당일배송 ) 생필품 2 시간내배송서비스 Whole Foods (5% 할인및배달 ) Alexa 음성쇼핑 프라임비디오 ( 영화, 드라마및오리지널시리즈 ) 프라임뮤직 (Echo 기기에서음악재생 ) Twitch Prime ( 실시간게임스트리밍 ) Audible ( 오디오북무료제공 ) Kindle (E-book 무료제공 ) 표 7. Amazon Prime 주요콘텐츠 Bosch (214) Transparent (214) Golden Globe 수상 (215) Mozart in the Jungle (214) The Man in the High Castle (215) Golden Globe 수상 (216) Emmy Award 수상 (216, 217) 자료 : Amazon, 삼성증권정리 Emmy Award 수상 (216) 삼성증권 14

15 미디어 Apple (AAPL US) - 애플뮤직에이어서미디어로 음악스트리밍에이어동영상콘텐츠로확장중 215 년 6 월출시한애플뮤직의가입자는올해 4 월 4 천만명을돌파하면서, Spotify 에이어글로벌 2 위음원스트리밍플랫폼으로올라섰다. 또한서비스차별화의목적으로가수가신곡공개와같은팬과의소통을가능하게하는 SNS 기능 (Connect) 을제공하고있으며, Planet of the Apps, 카풀카라오케 (Carpool Karaoke) 등음악관련콘텐츠를추가하였다. 음악을넘어서작년 6 월에는 218 년콘텐츠비용으로 1 억달러의예산을책정하고오리지널시리즈를제작하겠다는계획을발표하였다. 작년부터유명감독및배우와 Amazing Stories, Central Park 등콘텐츠제작계약을체결하고이르면 219 년초제공을목표로하고있으나, 구체적인서비스제공형태는밝혀지지않았다. 다만비디오스트리밍서비스시장진입이상대적으로늦은편으로, 선두사업자인 Netflix 등과의콘텐츠비용격차는상당히큰편이다. 그림 25. Apple Music 분기별유료가입자추이 ( 백만명 ) 자료 : Apple, 삼성증권 그림 26. 경쟁사콘텐츠비용과는큰격차 ( 십억달러 ) Apple Netflix Amazon Hulu HBO 참고 : 217년기준, Apple은 218년전망자료 : 각사, 삼성증권 표 8. Apple 자체제작오리지널콘텐츠 작품내용진행상황 스티븐스필버그감독과계약 Amazing Stories 198년대방송되던 TV 시리즈리부트편당제작비약 5만달러 Central Park 뮤지컬코미디애니메이션제작예정 Home 여행다큐멘터리제작예정 See Francis Lawrence 감독 ( 영화 헝거게임 감독 ) 제작예정 218 여름촬영예정 Are You Sleeping? 동명소설원작의범죄드라마시리즈제작예정 Damien Chazelle project Damien Chazelle 감독 ( 영화 라라랜드 의감독 ) 제작예정제목미정 Kristen Wiig project 소설 You Think It, I ll Say It 기반코미디시리즈제목미정 Little America 미국이민자들의삶을조망하는 3 분분량의시리즈제작예정 Swagger 자료 : 언론보도, 삼성증권정리 NBA 선수 Kevin Durant 의유년기및커리어를주제로하는드라마시리즈 제작예정 삼성증권 15

16 미디어 (2) 미디어사업자의대응전략 뉴미디어의위협가시화 스트리밍서비스확산은기존미디어생태계를직접적으로위협하고있다. 현재미국시장에서 OTT 이용률은 6% 를넘어선상황으로, 코드커팅과케이블요금의다운셀링이가시화되고있다. 시장위축에따라케이블사업자는직접적인영향권에들어선상황이며, 이들로부터받는프로그램사용료를주수익원으로하는콘텐츠사업자까지그여파가확대되고있다. 이처럼인터넷을타고뉴미디어가침투하면서, 기존미디어사업자들은각자대응전략을강구하는모습이다. 그림 27. 미국미디어기업의대응전략 콘텐츠강화 콘텐츠강화 Content Disney 21 세기 FOX NBCUniversal Time Warner 시너지 Platform OTT 시장진출 Comcast DirecTV Network AT&T 자료 : 삼성증권 Walt Disney (DIS US) 콘텐츠경쟁력에기반해 OTT 직접진출 방송 케이블실적둔화 기존미디어시장에서강력한입지를확보하고있던 Disney 는뉴미디어확대에따라어려움을겪고있다. 특히전체영업이익의 47% 를차지하는방송 케이블사업실적이둔화되고있다. 이는근본적으로기존방송생태계를통한콘텐츠시청이줄어들고있기때문이다. 특히가격이비싼 ESPN 채널의경우구독가입자감소에따른직접적인영향으로매출이정체되는반면, 스포츠리그의중계권료가지속상승하면서실적둔화가이어지고있다. 이를타개하기위해 Disney 는스트리밍환경에적응하기위한전략을실행중이다. 그림 28. Disney 영업이익구성 1,744 그림 29. 미디어사업부문영업이익추이 ( 백만달러 ) ( 달러 ) 주가 ( 우측 ) 1, 12 2,355 ( 백만달러 ) 6,92 8, 6, 4, 1 8 3,774 2, 미디어네트워크테마파크 / 리조트스튜디오상품 케이블네트워크방송지분법이익 참고 : 217 년기준 자료 : Disney 자료 : Disney 삼성증권 16

17 e 미디어 Netflix 에견줄만한콘텐츠라이브러리보유 지난 4 월스포츠전용 OTT 서비스인 ESPN+ 를출시하였다. 케이블가입자감소에따른영향을상쇄하기위한전략으로, 유의미한가입자규모확보여부와글로벌시장진출가능성과시기가관건이다. 내년에는자체영화 드라마콘텐츠를탑재한 OTT 플랫폼을출시할계획이다. 21 세기폭스의영화 TV 사업부문인수는해당 OTT 서비스의콘텐츠경쟁력을강화하려는전략으로판단된다. 결국향후관건은 ESPN+ 와자체스트리밍플랫폼을통해뉴미디어생태계에얼마나빨리적응할수있는가이다. 일부에서는시장진입이이미늦었다는평가가존재하나, Disney 가갖춘월등한콘텐츠라이브러리를감안하면 Netflix 와경쟁할수있는몇안되는사업자로여전히기회가존재한다는판단이다. 자체플랫폼의완성도와운용전략이주목된다. 그림 3. Disney: 콘텐츠라이브러리 자료 : Disney, 삼성증권정리 그림 31. Disney 인수후 Hit ratio 상승 ( 백만달러 ) 1,6 1,4 1,2 1, 인수전인수후인수전인수후인수전인수후 Pixar (26) +48% 작품당평균매출액 Marvel (29) +224% Lucasfilm (212) +79% 표 9. Disney: 스트리밍플랫폼전략 개요 Hulu ESPN+ Disney Play 영화및 TV 스트리밍서비스 스포츠 OTT 플랫폼 디즈니브랜드의 OTT 플랫폼 시기 28 년 3 월 12 일 218 년 4 월 12 일 219 년예정 비용 상세 $7.99/ 월 $11.99/ 월 ( 광고제거 ) 미국, 일본에서만제공 자료 : Disney, 삼성증권정리 $4.99/ 월미정 MLB, NHL, PGA 등미국내에서제공 자체영화 드라마 자료 : Disney, 삼성증권 삼성증권 17

18 미디어 Time Warner & AT&T (T US) - 통신과미디어의수직통합 보수적인전략선택 무선네트워크와콘텐츠의시너지여부가관건 지난 6 월미국정부가 AT&T 의인수를용인하면서, Time Warner 는 AT&T 의자회사가되었다. Time Warner 역시 HBO 를비롯해높은콘텐츠경쟁력을갖춘것은사실이다. 그러나 Disney 처럼자체플랫폼출시를통해 Netflix 를비롯한 OTT 사업자와직접경쟁하는공격적인전략보다는, 통신사와의수직통합을통해뉴미디어생태계에적응하는보수적인전략을선택한모습이다. 다만콘텐츠와네트워크간의결합은다소생소하다. 물론 AT&T 는이미 215 년 DirecTV 인수를통해미디어산업진출을가속화하면서, 미국내 1 위유료방송플랫폼의지위를확보한바있다. 또한기존유료방송가입자를대상으로 DirecTV Now, AT&T Watch 등의 OTT 서비스를통해뉴미디어로의점진적인전환을유도하고있다. 그러나인수효과를입증하기위해서는무선서비스와의시너지가필수적이다. 모바일을통한미디어시청이확대되는가운데, 망중립성규정완화로제로레이팅 (Zero-rating) 을비롯해네트워크사업자가활용할수있는전략의폭이넓어진상황이다. 과연새로운사업모델을선보일수있을지가관건이다. 그림 32. Time Warner 의대표채널 / 콘텐츠 자료 : 삼성증권 그림 33. Time Warner 영업이익추이그림 34. AT&T 미디어가입자추이표 1. AT&T, OTT 서비스 detail ( 십억달러 ) ( 달러 ) 35 주가 ( 우측 ) ( 백만명 ) DirecTV DirecTV Now U-verse TV 유형디지털위성 OTT IPTV 요금 $35-11/ 월 $35-7/ 월 $35-85/ 월 계약 2 년계약월단위계약 1 년계약 특징 NFL 시청 ($45/ 월이상 ) 5 개기기동시재생 자료 : AT&T, 삼성증권정리 프리미엄채널 ($5/ 월 ) 추가가능 3 개기기동시재생 인터넷, 집전화와패키지제공 U-verse 앱스트리밍 방송 워너브라더스 위성방송 IPTV OTT 자료 : Time Warner, 삼성증권 자료 : AT&T 삼성증권 18

19 미디어 Comcast & NBCUniversal (CMCSA US) - 깊어지는고민 Cannibalization 우려로다소미온적인대응 Comcast 는코트커팅이현실화되는동시에초고속인터넷역시성장이점차둔화되고있다. 콘텐츠부문인 NBCUniversal 은아직실적이견고하나, 기존미디어생태계가위축되는상황에서성장을지속할수있을지의문이다. 작년 Instant TV 라는스트리밍서비스를출시하였으나, 저가케이블서비스를자사인터넷가입자에게제공하는다소미온적인대응으로판단된다. 기존케이블가입자와의 cannibalization 우려로 Disney 와같은공격적인 OTT 전략은선택하지못하는것으로판단된다. 현재 21 세기폭스자산인수에더높은가격을제시하면서 Disney 와인수경쟁을벌이고있는데, 인수비용을넘어서는경제적효과를창출하기위해서는전략방향에대한고민이더욱필요할것이다. 그림 35. NBCUniversal 의대표콘텐츠 자료 : 삼성증권 그림 36. Comcast 케이블 / 인터넷실적추이그림 37. NBCUniversal 실적추이표 세기 FOX 인수경쟁 ( 십억달러 ) 성장률 ( 우측 ) (%) 자료 : Comcast 케이블 인터넷 ( 십억달러 ) (%) 성장률 ( 우측 ) 자료 : Comcast TV 영상 케이블네트워크 테마파크 (2) 일자 217 년 11 월 6 일 진행 CNBC, Disney 의 Fox 인수설보도 11 월 16 일 Comcast, Verizon, Sony 도인수고려 12 월 11 일 Comcast, 입찰철회 12 월 14 일 Disney, Fox 를 524 억달러에인수결정 218 년 2 월 12 일 CNBC, Comcast 가 Disney 의 524 억달러이상제시가능성보도 6 월 13 일 Comcast, 65 억달러현금인수안제시 6 월 18 일 Disney, 인수가를 713 억달러로상향 6 월 27 일미법무부, Disney 의 Fox 인수승인 7 월 27 일합병안건에관한주주총회 자료 : 언론보도, 삼성증권정리 삼성증권 19

20 미디어 Contents 1. 방송에서스트리밍으로 p3 2. 미국의미디어빅뱅 p11 3. 중국, 뉴미디어의질주 p2 4. 한국, 콘텐츠에서기회를 p28 5. 기업분석 p42 스트리밍의시장장악 III. 중국, 뉴미디어의질주 중국은정부의인터넷통제에따라독립된미디어시장을형성하고있는데, OTT 확산과미디어시장의팽창이맞물리면서스트리밍성장이가속화되고있다. 방송에서스트리밍으로무게중심이이동하고있는것은공통적이다. 다만경제성장과미디어생태계의진화가동시에일어나면서 1) 스트리밍서비스의도입속도가더욱가파르며, 2) 광고와과금이라는두가지성장동력이존재한다. iqiyi, Tencent Video, Youku 가 3 파선양상을보이는가운데, 상장사인 iqiyi 는독자콘텐츠를통한유료가입자확대라는 Netflix 와유사한전략을가진사업자로주목할필요가있다. 중국, 스트리밍성장가속화 : Netflix 를비롯한글로벌사업자가인터넷을통해전세계스트리밍시장에침투하고있지만, 중국의경우정부의인터넷통제로진출이제한됨에따라독립적인시장을형성하고있다. 중국역시기본적으로는글로벌시장과공통적인변화가나타나고있다. 그러나 OTT 서비스의가파른확산과미디어시장자체의팽창이맞물리면서, 스트리밍서비스의성장이전세계어느곳보다가속화되고있다. 공통점, 스트리밍으로무게중심이동 : 방송이스트리밍으로대체되고있는것은공통점이다. 중국에는 1,3 개가넘는방송채널과 2.5 억명의케이블가입자가 38 조원수준의 TV 방송시장을형성하고있다. 하지만다양한스트리밍서비스가등장하면서, 1~3 대위주로이를통한미디어시청패턴이확산되고있다. 차이점 1) 보다빠른스트리밍확산속도 : 방송생태계가이미확고하게자리잡은선진시장과달리, 중국은방송과스트리밍서비스가짧은격차를두고성장이본격화되었다. 특히저작권이확립되지않은관계로, 인터넷을통해콘텐츠가제약없이유통되면서스트리밍보급률은글로벌시장을앞서는상황이다. 차이점 2) 광고와과금, 두가지성장동력 : 글로벌 OTT 서비스는대부분과금형태의사업모델을가지고있다. 그러나중국은광고시장이여전히빠르게성장함에따라, 스트리밍사업자는광고에기반한형태에서최근부분유료화모델로전환하고있다. 즉광고와과금이동시에성장동력으로작용하고있는것이다. iqiyi, 독자콘텐츠를통한가입자확대 : 다수의사업자가진입하면서혼탁한시장상황이이어졌으나, 최근에는각각 Baidu, Alibaba, Tencent 의자회사인 iqiyi, Youku, Tencent Video 의 3 파전으로좁혀지는양상이다. 이중상장사인 iqiyi 는독자콘텐츠를통한유료가입자확대라는 Netflix 와유사한전략을가진사업자로, 아직은초기단계이지만콘텐츠강화와이용자확대간의선순환구조로들어서고있어주목할필요가있다. 삼성증권 2

21 미디어 중국, 스트리밍성장가속화 정부의인터넷규제로독자적인시장형성 Netflix 를비롯한글로벌사업자가인터넷을통해전세계스트리밍시장에침투하면서, 기존방송형태의국가별로파편화된미디어시장이통합되고있다. 그러나중국의경우, 정부의인터넷통제로글로벌인터넷사업자의진출이제한됨에따라독립된시장이형성되어있다. 중국미디어시장역시기본적으로는방송에서스트리밍으로이동하는글로벌산업트렌드와공통적인변화가나타나고있다. 다만미디어를포함하는엔터테인먼트산업은경제발전의마지막과실로서중국에서는비교적최근에본격적인성장을보이고있으며, OTT 서비스로의미디어생태계진화가맞물려일어남에따라, 스트리밍서비스의성장이전세계어느곳보다도가속화되고있다. 공통점 - 스트리밍중심으로무게중심이동 파편화된구조의기존방송시장 중국 TV 방송시장은정부에의해운영됨에따라다소독특한구조를가지고있다. 우선방송채널은국영방송, 위성방송, 유선방송으로구분된다. 국영방송인 CCTV(China Central Television) 는중국중앙정부의방송국으로총 43 개의채널 ( 무료 3 개, 유료 13 개 ) 을가지고있다. 31 개가존재하는위성방송은각성 ( 省 ) 에서운영되며, 국내로치면지상파방송으로위성을통해중국전지역으로송출된다. 유선방송은시 ( 市 ), 현 ( 縣 ) 급으로운영되는비교적작은방송국으로유선을통해시청이가능하다. 이처럼여러단계에거쳐지역별 장르별로채널이분화되어있어, 1,3 여개가넘는방송채널이존재한다. 또한케이블과 IPTV 를통한유료방송플랫폼이발달되어있다. 유료방송가입자는 2.5 억명으로가구대비 67% 수준의보급률을보이며, 월 3,~5, 원수준으로비교적요금이저렴하다. 대략적인시장규모는 38 조원수준 (TV 광고시장 17 조원, 유료방송시장 21 조원 ) 으로파악된다. 그림 38. 중국방송채널 - 국영 / 위성 / 유선으로구분 그림 39. 중국 TV 미디어시장 - 38 조원규모 국가 CCTV ( 무료채널 25 개, 유료채널 19 개 ) ( 십억달러 ) 5 CAGR +11.7% 4 성 ( 省 ) 전국송출위성방송 ( 성내지상파방송 ) 3 2 시 ( 市 ) 1 현 ( 縣 ) 지역내유선방송 E 219E TV 광고 유료방송 자료 : 삼성증권정리 자료 : PwC 삼성증권 21

22 미디어 표 12. 중국대표위성방송 채널 개국 주요작품 상세 쾌락대본영 ( 快乐大本 ) 인기게임버라이어티쇼 후난위성 197년 1월 나는가수다 ( 我是歌手 ) MBC 나는가수다 리메이크 아빠어디가 ( 去哪儿 ) MBC 아빠어디가 포맷수입 저장위성 196년 1월 달려라형제 ( 奔 吧兄弟 ) SBS 런닝맨 리메이크 환락송 ( 欢乐 ) 시청률 1위 ( 시즌 1 2) 드라마 장쑤위성 1997년 12월 최강대뇌 ( 最强大 ) 뇌와관련된과학예능 동방위성 1998년 1월 화양예예 ( 花样爷爷 ) 중국판 꽃보다할배, CJ E&M과제휴 극한도전 ( 极限挑战 ) MBC 무한도전 포맷 안휘위성 196년 9월 초급선생 ( 超 先生 ) TV 리얼리티오디션 자료 : 삼성증권정리 모바일, 스트리밍으로무게중심이동 그러나북미지역과마찬가지로스트리밍서비스가등장하며기존방송미디어시장을대체하고있다. 특히 1~3 대위주의비교적젊은층에서는 TV 보다는모바일또는 PC 로인터넷스트리밍서비스를통해미디어를시청하는것이일반화되고있다. 네트워크고도화와함께도시지역 1 인가구또는기숙사등에서생활하는비중이높은것도하나의원인으로파악된다. 이에따라저렴한가격에도불구하고코드커팅이가시화되면서유료방송보급률이감소하고있으며, TV 광고시장까지도역성장을보이고있다. HBO 등북미방송콘텐츠사업자가 OTT 서비스출시하는것과마찬가지로, 대표적위성방송인후난위성은망고 TV 라는스트리밍서비스를서비스를통해시장변화에대응하고있다. 그림 4. 모바일을통한미디어소비가 TV에근접 ( 분 ) 2 중국성인일일미디어소비시간 PC TV 모바일자료 : emarketer 그림 41. 중국미디어광고시장 디지털이성장견인 ( 십억달러 ) 자료 : emarketer 시장전체 CAGR +12% vs. 디지털 CAGR +24% E 218E 219E 22E 기타 TV 디지털 삼성증권 22

23 미디어 차이점 1) 보다빠른스트리밍확산속도 글로벌 OTT 는일부콘텐츠를유료로제공하나 중국은각종콘텐츠를무료로시청가능 중국 OTT 이용률, 글로벌을앞서는상황 중국시장에서 OTT 서비스는글로벌시장보다가파른속도로기존방송시장을대체하면서확산되고있다. 선진시장의경우대부분오래기간에걸쳐방송생태계가확고하게자리잡은관계로, 방송미디어의영향력이비교적높게유지되고있다. 여전히콘텐츠대부분은기존방송사와케이블을비롯한유료방송플랫폼을통해유통되고있으며, OTT 서비스는콘텐츠중일부를수급하거나자체콘텐츠제작을통해새로운시장을창출하고있다. 그러나중국은방송과스트리밍서비스가비교적짧은격차를두고성장이본격화되었다. 특히영상콘텐츠에대한저작권의개념과사업방식이확립되지않은단계에서수많은인터넷서비스를통해방송, 영화를비롯한각종콘텐츠가제약없이유통되어왔다. 이용자입장에서는스트리밍서비스를통해대부분의콘텐츠를무료로접근이가능하기때문에, 제한적인콘텐츠를제공하는글로벌 OTT 서비스보다더욱빠른속도로확산되고있는것이다. 이에따라중국의 OTT 이용률은글로벌시장을크게앞서고있으며, 이용자기반은 Netflix 까지도압도하는상황이다. 중국인터넷이용자중 7% 이상이스트리밍서비스의이용경험이있으며, 대부분복수의서비스를동시에이용하고있는것으로파악된다. 또한 Netflix 의전세계가입자가 1.2 억명수준이지만, 중국주요 OTT 서비스의월간순이용자는 4 억명을넘어섰다. 그림 42. 중국, OTT 가케이블 TV 를대체그림 43. 스트리밍시장가파른성장그림 44. OTT 이용률 7% 상회 ( 백만명 ) CAGR +9.4% 케이블TV OTT ( 십억위안 ) (%) E 시장규모 ( 좌측 ) 성장률 ( 우측 ) ( 백만명 ) 8 75% 6 74% 73% 인터넷이용자온라인비디오시청자 자료 : 중국통계청자료 : iresearch 자료 : iresearch 그림 45. iqiyi 모바일앱 각종영상콘텐츠제공 자료 : iqiyi, 삼성증권 삼성증권 23

24 미디어 차이점 2) 광고와과금, 두가지성장동력 글로벌 OTT 서비스는대부분과금형태의사업모델로가입자확대를통한성장전략을가진다. 그러나중국스트리밍사업자는이미거대한이용자기반을확보한상태에서광고수익확대와유료전환이라는두가지성장동력을확보하고있다. 브랜드 / 스폰서를비롯해다양한광고상품존재 중국의미디어광고시장은 88 조원규모로미국에이어전세계 2 위규모이며, 연간 +11% 의높은성장률을누리고있다. 특히디지털광고는 TV 광고를빠르게대체하면서연간 +25% 의폭발적인성장단계이다. 특히스트리밍서비스는이용자기반과트래픽증가에따라프리롤과중간광고를활용한동영상광고뿐아니라, 브랜드 스폰서광고등다양한광고상품을통해가장큰수혜를누리고있다. 중국은드라마와예능프로그램의콘텐츠와결합된스폰서형태의광고가활성화되어있는데, 스트리밍사업자역시콘텐츠자체제작을확대해감에따라이를통한추가적인수익이발생하고있다. 그림 46. 국가별미디어시장성장률 (%) 그림 47. 중국광고시장구성 ( 십억달러 ) 시장전체 CAGR +12% vs. 디지털 CAGR +24% E 218E 219E 중국미국일본한국브라질 TV 옥외광고인쇄매체라디오디지털 자료 : emarketer 자료 : emarketer 그림 48. 스트리밍플랫폼內스폰서광고예시 자료 : 한국콘텐츠진흥원 삼성증권 24

25 미디어 유료비중 1% 수준, 지속적확대가능 스트리밍서비스의유료가입자비중역시빠르게상승하고있다. 중국 OTT 서비스는광고매출에기반해무료로제공되어왔으나, 214 년부터광고없이프리미엄콘텐츠를제공하는유료서비스가도입되면서가입자가확대되고있다. 주요스트리밍서비스의유료가입자비중은현재 1% 이상으로, iqiyi 의경우전체매출중에서기여도가 37.6% 까지확대된상황이다. 자체제작콘텐츠의공격적인확대를통해유료전환이더욱가속화될가능성이높으며, 구독료가월 3, 원수준으로상대적으로저렴하기때문에중장기적으로는가격측면에서도상승여력이충분하다. 그림 49. 유료가입자, 빠르게확대중 ( 백만명 ) (%) 자료 : 각사, 언론보도 iqiyi 유료비중 ( 우측 ) Tencent 유료비중 ( 우측 ) iqiyi ( 좌측 ) Tencent ( 좌측 ) 그림 5. iqiyi 매출 breakdown ( 십억위안 ) % % % 기타콘텐츠유통온라인광고멤버십자료 : iqiyi 삼성증권 25

26 미디어 중국의 Netflix 는누구인가? 뚜렷해지는경쟁구도 다수의사업자가진입하면서혼탁한시장상황이이어졌으나, 최근에는각각 Baidu, Alibaba, Tencent 의자회사인 iqiyi, Youku, Tencent Video 의 3 파전으로좁혀지는양상이다. 이중지난 3 월상장한 iqiyi 는독자콘텐츠를통한유료가입자확대라는 Netflix 와유사한전략을가진사업자로, 아직은초기단계이지만콘텐츠강화와이용자확대간의선순환구조로들어서고있어주목할필요가있다. 표 13. 중국내주요동영상스트리밍사업자 사업자 Youku Todou ( 优酷土豆 ) iqiyi ( 爱奇 ) Tencent Video ( ) Le.com ( 乐 ) Mango TV ( 果 TV) 설립일 상세 자료 : 삼성증권정리 Youku: 26 년 12 월 Tudou: 25 년 4 월 212 년 3 월 Youku 와 Tudou 의상호지분교환을통한합병 215 년 11 월알리바바에인수 시장 1 위사업자였으나차별화실패로경쟁사점유율확대 21 년 4 월 211 년 4 월 24 년 11 월 26 년 5 월 212 년바이두에인수 모바일이용자에서강점 콘텐츠자체제작능력이가장뛰어난것으로평가됨 Tecent 의스트리밍플랫폼 WeChat 의 9 억명이상의사용자기반 218 년 1 분기기준유료가입자수 1 위 동영상스트리밍플랫폼이지만콘텐츠제작부터단말기까지생산 ( 스마트 TV, 스마트폰 ) 후난방송국및후난위성방송의콘텐츠제공 영화, 음악, 만화등제공및오리지널시리즈제작 셋톱박스 Mango Hi Q 로허난위성방송및망고 TV 시청가능 그림 51. 동영상스트리밍시장점유율 그림 52. 사업자별월간활성이용자수 (MAU) iqiyi Tencent Video Youku iqiyi Tencent Video Youku ( 백만명 ) 6 16 (%) 23 Mango TV Le.com 기타 Le.com 망고TV PPTV Sohu Tudou 참고 : 217 년 12 월월간이용시간기준 자료 : Questmobile, Jefferies 참고 : 217 년 1 분기기준 자료 : 중국산업연구원 삼성증권 26

27 미디어 iqiyi ( 我奇艺 / IQ US) - 지난 3월나스닥상장 콘텐츠에기반해 1 위사업자로 Qiyi라는사명으로 21년 4월서비스를시작하였다. 212년 11월 Baidu가지분 1% 를인수하면서자회사로편입되었다. 214년부터영화부문을설립하고오리지널콘텐츠제작에투자하기시작했다. 또한 38억회의조회수를기록한 < 별에서온그대 >, 48억조회수의 < 태양의후예 > 등한국콘텐츠를독점제공하면서가입자기반을확대하였다. 축적된제작경험을기반으로최근 <Tthe Rap of China>, < 스타의탄생 ( 明星的 生 )> 등오디션프로그램과드라마초교전 ( 楚, 조회수 126억회이상기록 ) 등의흥행에성공하였다. 218 년 3 월에는미국 Nasdaq 에상장하여 22.5 억달러 (2.4 조원 ) 의자금을조달하였다. 또한지난 4 월에는 JD.com 과의제휴를통해유료멤버십을공유하는, 즉유료가입자는 JD.com 의무료배송 할인과 iqiyi 의프리미엄동영상을동시에시청하도록하는전략을발표하였다. 이는 Amazon 의멤버십확대전략과동일한방식이다. Tencent Video ( 腾腾腾腾 ) - 모회사의후광 iqiyi 의막강한경쟁자 텐센트산하의동영상스트리밍플랫폼으로 211 년 4 월서비스를시작하였다. 텐센트의자본력과자사메신저 WeChat, QQ 의 1 억명이상가입자기반에연계할수있는강점이있다. 218 년 1 분기기준으로유료가입자 6,259 만명 (+11.8% q-q) 으로높은성장세를유지하고있다. 콘텐츠확보를위해 218 년 26 개의오리지널시리즈를제작할계획이며, 해외콘텐츠로 NBA 파트너십을통한경기중계, HBO 콘텐츠독점제공, FOX 의 National Geographic 등콘텐츠를제공하고있다. 한국기업과도협업하여 YG 와함께예능 더콜라보레이션 을제작했으며빅뱅, 싸이의콘서트를실시간으로방송하였다. Youku Tudou ( 优酷土豆 ) - 전자상거래와의연계 스트리밍 Top 3 사업자 Alibaba 의동영상스트리밍플랫폼으로, Tudou 는 25 년 4 월서비스를시작했으며 Youku 는 26 년 12 월서비스를시작하였다. 양사는 212 년 3 월상호지분교환방식을통해합병하였으나, Youku 는 YouTube 와유사하게유저제작콘텐츠위주의플랫폼으로, Tudou 는드라마 영화콘텐츠를제공하는플랫폼으로각각독립되어운영중이다. 215 년 11 월 Alibaba 그룹은약 48 억달러에 Youku Tudou 를인수하였다. 그룹내전자상거래플랫폼을연계하여제품을클릭하면구매페이지로연결하는등수익모델을개발하고있다. 중국에서가장먼저설립된동영상스트리밍플랫폼으로 Youku 는시장점유율 1 위를유지하였으나, iqiyi 등후발주자와의차별화실패로선두사업자지위를빼앗긴상황이다. 콘텐츠확보를위해 218 년자체제작시리즈 19 개를제작할예정이며, Paramount 의영화라이브러리, Marvel 영화, TV 시리즈등을확보하였다. 삼성증권 27

28 미디어 Contents 1. 방송에서스트리밍으로 p3 2. 미국의미디어빅뱅 p11 3. 중국, 뉴미디어의질주 p2 4. 한국, 콘텐츠에서기회를 p28 5. 기업분석 p42 현실을직시할시점 IV. 한국, 콘텐츠에서기회를 국내는방송중심의산업환경이표면적으로유지되고있으나, 소비패턴은이미스트리밍으로이동하고있다. 현재로서는플랫폼에서아프리카 TV 외에마땅한대안이없으나, 통신사는로컬 OTT 영역에서잠재력이있다. 반면콘텐츠기업은글로벌플랫폼을통한도약의기회는맞이한상황으로, 드라마제작사 ( 스튜디오드래곤, 제이콘텐트리 ) 와엔터테인먼트업체에주목한다. Summary 국내, 기존미디어도태는불가피 : 통신사 IPTV 의꾸준한가입자성장은대부분케이블가입자이탈을통한것이다. 국내역시젊은층을중심으로스트리밍이용이확대되고있어, 중장기적으로코드커팅은불가피하다. 방송광고시장역시 215 년이후하락추세이다. 그러나현재 2.9 조원의시장규모역시실제미디어소비패턴이반영되어있지않다. 향후하락세는더욱가팔라질가능성이높다. 뉴미디어플랫폼은아직기회가제한적 : 국내플랫폼사업자의입지는견고하지않다. 온라인동영상은 YouTube 가절대적인위상을유지하고있으며, OTT 플랫폼은 Netflix 에비견할만한서비스가부재하다. 음원서비스역시성숙기에접어들면서성장률이둔화되고있다. 개인방송플랫폼에서만아프리카 TV 가여전히견고한입지를가지고있다. 따라서국내뉴미디어플랫폼중에서는 1) 아프리카 TV 의지속적인성장성과 2) 통신사의 OTT 플랫폼구축잠재력에서투자기회를찾을수있다는판단이다. 콘텐츠, 뉴미디어를타고해외로 : 글로벌플랫폼의가파른성장이국내콘텐츠업체에게는반가운소식이다. 특히콘텐츠경쟁력을갖춘드라마제작사 ( 스튜디오드래곤, 제이콘텐트리 ) 와대형엔터테인먼트기업 ( 에스엠, JYP, 와이지엔터테인먼트 ) 은이들을통해전세계시장을두드리고있다. Netflix 는완성도높은드라마콘텐츠를요구하기때문에제작규모확대를통한성장이전망된다. 또한 YouTube 역시과금모델로전환되고있어, 아티스트의글로벌팬층에대한영향력이확대되고있는국내엔터테인먼트업체의몫은더욱늘어날것이다. 삼성증권 28

29 미디어 국내미디어시장의착시현상 유료방송에대한니즈감소 한국시장은아직코드커팅이없을까? 외국인투자자중통신사 IPTV 의꾸준한가입자성장을의아하게여기는경우가있다. 스트리밍확산으로코드커팅이나타나고있는해외시장과대비되기때문이다. 케이블사업자는 216 년부터가입자숫자를공개하지않는데, 당시규모인 1,4 만명이유지되고있다고가정하면전체유료방송가입자는 3,3 만명에육박한다. 이는전체가구수대비 18% 수준의보급률을의미하는데, 이는세컨드 TV 또는 B2B 가입자까지포함하더라도도무지말이되지않는다. IPTV 는대부분케이블가입자이탈을통해성장하고있다고밖에해석할수없다. 국내역시젊은층을중심으로스트리밍이용이확대되면서유료방송에대한실제니즈는축소되고있기때문에, 별다른대안이없다면코드커팅은불가피하다. 그림 53. IPTV, 꾸준한성장세그림 54. 유료방송보급률 18% (?) 그림 55. 연령별일상생활필수매체 ( 백만명 ) ( 전년대비, %) 2 성장률 ( 우측 ) ( 백만명 ) (%) 가구수대비보급률 ( 우측 ) E (%) 대 2 대 3 대 4 대 5 대 6 대 7 대 + KT SKB LGU+ IPTV 위성케이블 TV 스마트폰 자료 : 각사, 삼성증권자료 : 각사, 케이블 TV 방송협회자료 : 방송통신위원회 TV 시청감소에따라방송광고시장역시 215 년이후하락추세이다. 특히지상파사업자는수익감소에직면한상황이며, 일부케이블과종편사업자는점유율을확대하는모습이다. 그러나현재 2.9 조원의시장규모역시광고주의타성으로유지되고있을뿐, 실제미디어소비패턴이반영되어있지않다. 2.9 조원은 CPM 2, 원수준의공격적인가정을하더라도전국민이매일평균 8 회이상의실시간광고를시청함을의미한다. 그러나 15~19 세의평균 TV 시청시간이 55 분에불과하며, 이마저도하락하고있다. 광고주의 ROI 에대한고민이깊어지면서, 향후하락세는더욱가팔라질가능성이높다. 그림 56. 전체광고시장표 14. CPM 분석그림 57. 일평균 TV 시청시간 ( 십억원 ) 방송광고 CAGR -5.8% 3,5 연간시장규모 ( 십억원 ) 3,117 ( ) 3, 시청자 / 이용가구 ( 백만 ) 전체인구 5 ( ) 2,5 39% CPM ( 원 ) 2, ( ) 2, 42% 일평균노출 / 이용횟수 ( 회 ) 8.5 1,5 자료 : 제일기획, 삼성증권 1, 72% 5 41% ( 분 / 일 ) 지상파케이블종편 15~19 세 65 세이상 자료 : 제일기획 자료 : AGB 닐슨 삼성증권 29

30 미디어 한국시장의뉴미디어플랫폼 뉴미디어플랫폼의구분 이미다가온뉴미디어시대에서국내플랫폼사업자의입지는사실견고하지않다. 뉴미디어플랫폼은크게 1) 온라인동영상 (YouTube), 2) 영화 / 드라마를시청하는 OTT(Netflix), 3) 음원서비스 (Apple Music), 4) 개인방송 (Twitch) 으로나눠볼수있다. 현재국내기업은온라인동영상과음원서비스보다는, 로컬 OTT 플랫폼과개인방송영역에서성장의기회가존재한다는판단이다. 그림 58. 영상플랫폼의구분 표 15. 뉴미디어수익모델 유형 플랫폼 콘텐츠 실시간방송 TV광고판매 방영권판매 + 협찬 (PPL) OTT SVOD (subscription) PPV (pay per view) SVOD는판권판매 PPV는수익배분 디스플레이광고판매온라인동영상 구독모델도입중 광고수익배분 개인미디어 디스플레이광고판매 기부수익배분 시청자의기부 광고수익배분 자료 : 삼성증권 자료 : 삼성증권 온라인동영상 : YouTube 의위상은절대적이다. Naver TV 의대항마적인역할을한때기대했지만, 결과는기대에다소못미치는모습이다. YouTube 의독주밖에는예상되는시나리오가없다. 영화 / 드라마 OTT: Netflix 가국내에서 3 만명수준의가입자를확보한것으로파악되나, 시장전반을지배할주도적인플랫폼으로부상하지는못할예상이다. 아직한국시장은자국콘텐츠에대한선호도가극도로높은반면, 작품수보다퀄리티를중시하는 Netflix 가국내소비자눈높이수준으로국내콘텐츠를적극적으로소싱할가능성이낮기때문이다. 따라서 OTT 시장을차지하기위해국내미디어, 통신, 인터넷기업이모두각자의전략을수립하고있다. 아직경쟁전략의윤곽이뚜렷이드러나지않았기때문에속단하기는이르나, 통신사는 IPTV 와모바일플랫폼, 푸쉬마케팅능력을갖추고있다는점에서분명유리한입지를가진다. 음원서비스 : 카카오 < 멜론 > 중심의국내음원시장은보급률이나콘텐츠수급방식측면에서글로벌시장보다도성숙한상황이다. 다만그러한이유로성장률이둔화되고있으며, 조그만위협도더크게느껴진다. 가장큰위협요인은 YouTube Premium 이다. 한달 7,9 원 ( 미국 12 달러 ) 으로 YouTube 동영상을광고없이시청하는동시에 YouTube Music 이라는별도앱을통해음원서비스를제공한다. 물론국내서비스에비해아직한국음원은크게부족하지만, 동영상와음원플랫폼간의유기적인결합은향후주도적인형태로발전할가능성이크다. Apple 도유사한전략을가지고있으며카카오역시동영상플랫폼을계획하고있지만, YouTube 의입지는보다크게앞서있다는판단이다. 개인방송 : Twitch 가국내시장에서선전을했지만, 아프리카 TV 는여전히견고한입지를지키고있다. BJ 와시청자, BJ 와 BJ 간의유기적결합을감안하면, 진입장벽은상당히높다. 다만마니아, 실시간위주라는한계로인해온라인동영상플랫폼과같은가파른트래픽유입이관찰되지않는것은아쉬운부분이다. 삼성증권 3

31 미디어 그림 59. 모바일영상플랫폼 : 월간순이용자그림 6. 모바일음원서비스 : 월간순이용자그림 61. 개인방송 : 월간순이용자 ( 천명 ) ( 천명 ) 8, 27, YouTube ( 우측 ) 25, 6, 23, 4, 21, 19, 2, 17, 15, 옥수수 푹TV 네이버TV 티빙 Netflix ( 천명 ) 1, 8, 6, 4, 2, 멜론 지니뮤직 벅스 ( 백만명 ) 아프리카TV Twitch 자료 : KoreanClick 자료 : KoreanClick 자료 : KoreanClick 따라서국내뉴미디어플랫폼중에서는 1) 로컬 OTT 플랫폼의부상여부, 2) 아프리카 TV 의지속적인성장성에서투자기회를찾을수있다는판단이다. 통신사, OTT 플랫폼은기회요인 Netflix 에비해무엇이부족한가? Netflix, SVoD 에집중 현재까지는통신사의모바일 IPTV 에그나마가장높은트래픽이유입되고있다. 이는고가가입자에대한무료제공, 데이터차감없는이용 ( 제로레이팅 ) 과같은푸쉬마케팅능력과네트워크부문과의시너지에기인한다. 그러나 Netflix 와같은주도적플랫폼으로부상하지못하고있는데, 이는 1) 실시간방송과 VoD, 그리고 SVoD 간의애매한포지셔닝, 2) UX/UI, 콘텐츠추천알고리즘과같은본질적인경쟁력이아니라콘텐츠수급등을통해당장과금을이끌어내겠다는성급한접근방식에기인한다. 수년전 Netflix 가이미성공방정식을증명했음에도불구하고, 아직이를따르는사업자가없다. 방정식을요약하면다음과같다. 첫째, SVoD 에집중한다. 영화 드라마콘텐츠를시청하려는이용자에게실시간방송을내미는것은혼란을가중할뿐이다. VoD 역시추가적으로과금이발생한다는인상을주기때문에부정적이다. 현재와같이실시간, VoD, SVoD 를종합선물세트식으로제공하는방식은앱이각용도별로분화되고있는산업흐름과도맞지않는다. 표 16. 통신 3 사모바일 IPTV 비교 회사서비스특징 SK 텔레콤 KT 옥수수 올레 tv 모바일 LG 유플러스 U+ 비디오포털 자료 : 각사, 삼성증권정리 기본월정액 3, 원 / 월미디엄 (5 만원 ) 이상요금제사용시무료 SKB IPTV 인터넷사용시 1,1 원할인 기본월정액 5,5 원 / 월 LTE 54.8 이상요금제사용시무료올레 tv 15 이상요금제사용시무료 기본월정액 3,3 원 / 월데이터 49 이상요금제사용시무료 그림 62. 통신사미디어플랫폼사업모델 자료 : 삼성증권 삼성증권 31

32 미디어 Netflix, 경험개선에초점 둘째, 이용자가선호하는콘텐츠를지속적으로학습 구매 제공하여이용자경험을개선한다. 최신드라마콘텐츠몇개가있다고절대플랫폼에대한선호도가높아지지않는다. 특정콘텐츠를보고싶다면실시간방송이나 VoD, 또는다운로드를받으면그만이다. 오히려방대한과거콘텐츠중낮은구매가격에도불구하고시청자에게소구할수있는콘텐츠를발굴하고, 이를효과적인방식으로노출시켜야한다. 국내플랫폼중에서는왓차 (Watcha) 가유일하게이두가지에부합한접근을하고있다. 다만통신사와같은마케팅능력이부족하다. 그림 63. 왓챠플레이 (Watcha Play) 모바일앱 표 17. 왓챠플레이서비스개요 개요 유형 개발사 출시일 가격 지원기기 특징 N 스크린서비스 Frograms 216 년 1 월 31 일 월 4,9 원 자료 Pew Research Center PC, 스마트폰, 태블릿, 크롬캐스트, TV 영화추천서비스왓챠연동 그림 64. 순이용자추이 : Netflix vs 왓챠플레이 ( 천명 ) 1,2 1, Netflix 왓챠플레이 자료 : Frograms 자료 : KoreanClick Netflix, 마지막은오리지널콘텐츠 마지막으로소구력높은콘텐츠, 이를효과적으로제공하는 UX/UI, 완성도높은콘텐츠를구분하는능력을기반으로트래픽이충분히쌓였다면, 오리지널콘텐츠를제작한다. 그리고과금을높이기시작한다. Netflix 는 27 년 OTT 플랫폼을만들었고, 이러한과정을거쳐 213 년 < 하우스오브카드 > 를시작으로오리지널콘텐츠를만들고있다. 그런데국내플랫폼은중간단계없이 Netflix 의현재모습을통해오리지널콘텐츠가핵심이라고판단하는듯한데, 이는오산이다. 이러한방식으로접근한다면, 국내통신사는 1) 편의점숫자에조금못미치는방대한대리점유통망을통한강력한푸쉬마케팅능력, 2) 기존유무선 (IPTV 포함 ) 서비스를활용한시너지, 3) 상대적으로막대한자금력을가지고있기때문에기회가충분하다. 특히 SK 텔레콤의경우 e- 커머스플랫폼인 11 번가를가지고있기때문에, Amazon Prime 과동일한전략까지도취할수있다. 표 18. Netflix 연혁 연도 상세 1997 DVD 우편대여서비스로설립 22 IPO, Nasdaq 상장 27 스트리밍서비스시작 21 해외진출시작 ( 캐나다 ) 211 가격인상 ($ ) 213 첫오리지널시리즈 <House of Cards> 제공 214 가격인상 ($ ) 전세계진출 ( 중국, 북한등제외 ) 216 가격인상 ($ ) 가입자 1억명돌파 217 가격인상 ($ ) 자료 : Netflix, 삼성증권정리 그림 65. 통신사유통망점포수비교그림 66. SKT 사업포트폴리오 ( 예시 ) 이동통신유통점 편의점 치킨 커피전문점 제빵 / 제과점 참고 : 216 년말기준 자료 : KAIT, 통계청 ( 천개 ) 자료 : SK 텔레콤, 삼성증권 삼성증권 32

33 미디어 아프리카 TV(6716) - 개인방송의성장판은열려있다 기부모델을통한성장성유효 개인방송플랫폼은 1) PC 게임에서출발하여여전히이용자기반이마니아위주로머물러있고, 2) 실시간방송중심으로시간의제약이존재하기때문에 YouTube 와같은온라인동영상에비해콘텐츠의확산이제한적이며, 3) 로컬콘텐츠위주로언어의장벽으로인해해외진출가능성이낮다는한계점이존재한다. 그러나기부 ( 별풍선 ) 사업모델만은과금의상승여력이이론적으로무한하다는점에서주목할만하다. 특히 1) VoD 부터시작해콘텐츠에대한지불이점차익숙해지고있는사회분위기, 2) 콘텐츠제작자의지속적인역량강화를통한콘텐츠완성도상승과다각화, 3) 2~3 대주이용계층의경제력상승등을감안하면지속적인성장가능성이높다. 212 년 LTE 도입이후모바일을통한시청이활성화되면서매년 2~3% 수준의아이템매출성장을이어오고있는데, 이는현재 219E P/E 15.9 배수준의 valuation 을감안하면충분히매력적인수준이다. 그림 67. 연간매출구성그림 68. 유료아이템 : 매출및 ARPU 추이그림 개월 FWD P/E band ( 십억원 ) (%) 유료아이템매출성장률 ( 우측 ) 유료아이템광고및기타기타 ( 십억원 ) ( 원 ) 25 4, 2 3, 15 2, 1 1, 아이템매출 ( 좌측 ) ARPU ( 우측 ) ( 원 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, x 2x 15x 1x 5x 자료 : 아프리카 TV, 삼성증권자료아프리카 TV, 삼성증권추정자료 : Bloomberg, 삼성증권추정 삼성증권 33

34 미디어 국내콘텐츠, 뉴미디어를타고글로벌로 Netflix, YouTube, Apple Music 과같은글로벌미디어플랫폼의가파른성장이국내플랫폼입장에서는달갑지않으나, 국내콘텐츠업체에게는무척반가운소식이다. 특히콘텐츠경쟁력을갖춘드라마제작사 ( 스튜디오드래곤, 제이콘텐트리 ) 와대형엔터테인먼트기업 ( 에스엠, JYP, 와이지엔터테인먼트 ) 은글로벌뉴미디어플랫폼을통해전세계시장을두드리고있다. 그림 7. Netflix Amazon Prime 가입자 ( 백만명 ) 그림 71. Apple Music Spotify 가입자 ( 백만명 ) Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 Netflix Amazon Prime Spotify Apple Music 자료 : 각사, 삼성증권 자료 : 각사, 삼성증권 드라마제작사, 거대한시장을마주하다 제작규모확대전망 국내드라마제작비는한시간에평균 3~5 억원이다. 실시간방송광고를통해 6~7% 가충당되며, 협찬광고 (PPL 등 ) 와판권 (VoD 또는해외판매 ) 을통해수익을창출하는방식이다. 방송광고단가 (P) 와광고편성횟수 (Q) 가어느정도정해져있기때문에, 제작비역시특정규모를벗어나기힘든구조이다. 그러나최근 Netflix 대상으로판권을판매하면서판이커지고있다. 미국드라마의제작비는한시간에최소 4 억원에서 1 억원이상이다. Netflix 가원하는것은값싼콘텐츠를박리다매하는것이아니라, 적정한숫자의압도적으로완성도가높은콘텐츠를통해신규가입자를유입시키는것이다. 봉준호감독의 < 옥자 > 에 5 억원을투자하고이를성공적이었다고평가한사례에서볼수있듯이, 중요한건콘텐츠가격이아니라완성도이다. 그림 72. 드라마매출구성표 19. < 옥자 > vs 역대국내블록버스터표 2. Netflix vs 국내드라마제작비 제작비 5~7% 1~2% 4% + α 배급사작품제작비손익분기점 ( 십억원 ) ( 백만명 ) Netflix 옥자 (217) 58 CJ ENM 설국열차 (213) 롯데 신과함께 (217-18) 4 (1, 2 편합산 ) 12. CJ ENM 군함도 (217) 쇼박스디워 (27) 3 1. 자료각사, 삼성증권정리 제작 제목 회당제작비 ( 억원 ) Netflix House of Cards 5 Sense 8 1 Stranger Things 55 Daredevil 45 KBS 태양의후예 8 CJ ENM 도깨비 9 CJ ENM 미스터션샤인 2 자료언론보도, 삼성증권정리 자료 : 삼성증권 편성협찬판매 삼성증권 34

35 미디어 < 미스터션샤인 > 은시작에불과 Netflix 뒤를잇는 IT 공룡들 역대국내드라마중가장높은금액을투입한 < 미스터션샤인 > 의시간당제작비는약 2 억원수준으로파악되고, Netflix 는이중일부를부담하였다. 다시강조하자면연간 1 조원이상의콘텐츠를제작하는 Netflix 가요구하는것은가격이아니라완성도로지불용의는충분하며, 그간의거래관행을살펴보면제작사의충분한수익성을보장해준다. 따라서한시간에 3~5 억원을써왔던국내제작사는점점기획력을쌓아가며제작규모를확대할것이고, 이는빠른성장으로이어질것이다. 아직은 Netflix 에대해서만콘텐츠판매가이뤄지고있지만, 플랫폼간의경쟁이심화되고있다. Amazon Prime 은연간 5 조원이상을콘텐츠에투자하고있으며, Disney 는내년독자 OTT 플랫폼출시를예고하였다. 또한중국 OTT 시장에서도 iqiyi, Tencent Video, Youku 가놀라운성장속도와함께주도적인플랫폼으로부상하며콘텐츠에대한투자를서두르고있다. 이들플랫폼이향후 Netflix 와콘텐츠구입경쟁을하는상황이벌어진다면, 국내드라마제작사의협상력과성장기회는더욱높아질것이다. 표 21. Amazon Prime 서비스개요 분야 진출국가 배송 쇼핑 콘텐츠 혜택 미국, 캐나다, 일본, 독일, 영국, 프랑스, 이탈리아, 인도, 멕시코 무료배송 당일또는 2 일내배송 생필품 2 시간내배송 Whole Foods (5% 할인및배달 ) Alexa 음성쇼핑 영화, 드라마, 음악 Twitch Prime ( 개인방송 ) Audible ( 오디오북 ) Kindle (E-book) 자료 : Amazon, 삼성증권 표 22. 디즈니뉴미디어전략 개요 Hulu ESPN+ Disney Play 영화및 TV 스트리밍 스포츠 OTT 플랫폼 디즈니브랜드 OTT 플랫폼 시기 28 년 3 월 218 년 4 월 219 년예정 비용 상세 $7.99/ 월 $11.99/ 월 ( 광고제거 ) 미국, 일본에서제공 자료 : Disney, 언론보도 $4.99/ 월미정 MLB, NHL, PGA 등미국내에서제공 자체 영화 드라마 그림 73. iqiyi 매출 & 가입자성장 ( 십억위안 ) ( 백만명 ) Q16 1Q17 3Q17 1Q18 매출 ( 좌측 ) 가입자 ( 우측 ) 자료 : iqiyi 삼성증권 35

36 미디어 실시간채널의입지약화는리스크요인 다만중장기관점에서한가지리스크는실시간채널의존재감약화이다. 스튜디오드래곤과제이콘텐트리의콘텐츠경쟁력은방송채널의인지도와, 이에기반한드라마편성능력에기반한다. 만약채널의인지도와시청률이하락한다면, 이는 TV 광고매출하락에따른제작비충당비중이낮아짐을의미하며, 결국드라마편성숫자가줄어든다면본원적경쟁력약화가불가피하다. 이경우글로벌플랫폼의콘텐츠하청업체가될가능성도크다. 주도적인국내 OTT 플랫폼이등장한다면방송채널의유통기한은더욱줄어들수밖에없다. OTT 플랫폼을스스로구축하거나또는지분을확보하는전략이필요하다. 그림 74. 연령대별채널선호도그림 년주요드라마시청률그림 76. 방송사업자별광고매출추이 ( 분 ) 연령별월평균 PC 스마트폰시청시간 1대 2대 3대 4대 5대 6대 KBS2 MBC SBS JTBC tvn (%) SBS 서른이지만열일곱입니다 JTBC 밥잘사주는예쁜누나 tvn 미스터션샤인 아시안게임영향 KBS2 너도인간이니? ( 회 ) ( 십억원 ) CJ ENM JTBC KBS MBC SBS 자료 : 방송통신위원회자료 AGB 닐슨자료 : 방송통신위원회 드라마제작사의높은진입장벽 콘텐츠완성도를위해서는중장기투자가필요 국내드라마콘텐츠는산업내높은경쟁강도가외주제작이활성화된 2 년대초반부터짧지않은기간동안지속되면서글로벌시장에서충분히어필할수있을정도의완성도를갖췄다고판단한다. 이는 < 태양의후예 >, < 도깨비 > 와같은콘텐츠의글로벌흥행에서충분히입증되는부분이다. 그리고다양한중소제작사가존재함에도스튜디오드래곤과제이콘텐트리에집중하는이유는방송채널에기반해콘텐츠경쟁력을갖춘선두업체로서, 후발사업자의추격이구조적으로쉽지않기때문에수혜를독차지할가능성이높기때문이다. 삼성증권 36

37 미디어 스튜디오드래곤 (25345) - 높은 valuation 을정당화시키는성장성 여전히모멘텀존재 질적, 양적측면에서모두국내최고의드라마제작사이다. 특히올해는콘텐츠대부분이성공적인흥행성적을이어가면서, 콘텐츠의높은완성도를입증하고있다. 219E P/E 48.9 배수준의결코낮지않는 valuation 에도불구하고, 여전히주가에반영되지않은 upside 요인은 1) 내년상반기방영이예상되는넷플릭스오리지널시리즈의제작규모수준 (< 미스터션샤인 > 의회당 2 억수준이상일경우모멘텀요인 ), 2) 중국 OTT 사업자에대한콘텐츠판매재개등이다. 또한당장하반기에 < 미스터션샤인 >, < 남자친구 >, < 알함브라궁전의추억 > 등텐트폴작품이편성되어있어, 실적측면의모멘텀도존재한다. 그림 77. 광고단가는콘텐츠흥행성적을반영 그림 78. 최근드라마시청률 ( 백만원 ) 응답하라 1988 도깨비 미스터션샤인 화유기비밀의숲라이브 나인룸 (%) < 김비서가왜그럴까 > 218 년 6~7 월 < 미스터션샤인 > 218 년 7~9 월 토요일 일요일 < 나의아저씨 > 218 년 3~5 월 < 라이브 > 218 년 3~5 월 ( 회 ) 자료 : CJ ENM, 삼성증권 자료 : 스튜디오드래곤, AGB 닐슨 표 23. 텐트폴작품라인업 방영시기 작품 제작비 ( 십억원 ) 평균시청률 (%) 216년 11월 푸른바다의전설 년 12월 도깨비 년 12월 화유기 년 7월 미스터션샤인 년 11월예정 남자친구 년 11월예정 알함브라궁전의추억 년예정 아스달연대기 - - 자료 : 스튜디오드래곤, AGB 닐슨 삼성증권 37

38 미디어 제이콘텐트리 (3642) 국내 Top 2 드라마제작사 중앙그룹의방송 영화사업지주회사로국내 2 위의드라마제작사이자국내 3 위영화관사업자이다. 스튜디오드래곤과유사하게 captive 채널 JTBC 를기반으로콘텐츠제작경쟁력을확보하였다. 현재 valuation 은메가박스를제외했을때방송부문 219E P/E 16.5 배수준으로스튜디오드래곤에비해저평가된상황이다. 1) JTBC 의채널경쟁력, 2) 콘텐트제작역량, 3) 글로벌사업자를통한성장여력을고려하면중장기적으로스튜디오드래곤과격차를줄여나갈전망이다. 그림 개월 FWD P/E band ( 원 ) 1, 5x 8, 4x 6, 3x 4, 2x 2, 1x 자료 : 삼성증권추정 그림 8. CJ ENM vs 제이콘텐트리드라마 slot 비교 ( 편 ) tvn 개국월화드라마 자료 : 각사, 삼성증권 CJ ENM JTBC 개국월화드라마 금토드라마추가 제이콘텐트리 수목드라마추가 금토 주말변경 금토드라마추가 표 24. 방송부문가치비교 ( 십억원 ) 제이콘텐트리 스튜디오드래곤 시가총액 938 3,238 주식수 ( 천주 ) 144,69 28,37 주가 ( 원 ) 6,51 115,5 메가박스 ( 지분율 77%) E 순이익 27 P/E ( 배 ) 2 방송부문가치 512 3,238 드라마 slot ( 개 ) 자료 : 각사, 삼성증권추정 삼성증권 38

39 미디어 엔터테인먼트, 수익모델의극적인전환을앞두다 K-pop 아티스트의영향력확대 YouTube 를통한수익모델전환 최근방탄소년단 (BTS) 을통해더욱부각되고있는것처럼, K-pop 아티스트의전세계팬층에대한영향력이확대되고있다. 그리고그배경에는 YouTube, Apple Music, Spotify 와같은글로벌플랫폼이있다. 뉴미디어에기반해영향력은더욱커지고있으며, 뮤직비디오의조회수등을통해성과가정량적으로드러나고있다. 이러한가운데, 국내외에서 YouTube 에대한협상력을높이기위한움직임이나타나고있으며, YouTube Premium 와같은과금모델이확대되고있어콘텐츠제공자에게돌아가는몫이커질개연성은충분하다. 또한글로벌시장에서음원서비스는여전히보급단계이며, 플랫폼사업자간의높은경쟁수준까지감안하면상승여력이더욱높다. 이처럼뉴미디어를통한새로운형태의수익이확대되고있기때문에, 엔터테인먼트사업자는뉴미디어콘텐츠업체로변신하고있다. 과거콘서트, 음반판매와같은오프라인을통해수익을창출했다면, 이제부터는디지털영상, 음원을통해온라인중심수익모델로의극적인전환이다가오고있다. 아직국내 / 일본시장에머물러있는중소사업자보다는브랜드경쟁력을중심으로글로벌영향력을확대하고있는에스엠, 와이지엔터테인먼트, JYP 와같은대형사에주목한다. 표 25. YouTube: 주요뮤직비디오조회수 가수 뮤직비디오 조회수 ( 백만 ) 업로드 방탄소년단 DNA 년 9월 MIC Drop 년 11월 Fake Love 년 5월 트와이스 TT 4 216년 1월 Likey 년 1월 Heart Shaker 년 12월 블랙핑크 붐바야 년 8월 마지막처럼 년 6월 뚜두뚜두 년 6월 Luis Fonsi Despacito 5,52 217년 1월 Ed Sheeran Shape of You 3,81 217년 1월 자료 : YouTube, 삼성증권 그림 81. YouTube Premium 자료 : YouTube 그림 82. 방탄소년단 : 국가별 YouTube 조회수그림 83. 트와이스 : 국가별 YouTube 조회수 그림 84. 블랙핑크 : 국가별 YouTube 조회수 총조회수 52억회 (%) 총조회수 13.6억회 (%) 총조회수 22.9 억회 (%) 미국 한국 동남아시아 남미 일본 기타 참고 : 최근 28일간조회기준 자료 : YouTube 참고 : 최근 28 일간조회기준 자료 : YouTube 미국 한국 대만 동남아시아 남미 일본 기타 미국 한국 동남아시아 남미 일본 기타 참고 : 최근 28일간조회기준 자료 : YouTube 삼성증권 39

40 미디어 와이지엔터테인먼트 (12287) - 글로벌향온라인콘텐츠기업으로 빅뱅활동재개 + 라인업경쟁력 주요엔터테인먼트 3 사중에서현재시가총액이가장낮다. 빅뱅의군입대에따른수익공백탓이다. 빅뱅은내년하반기활동을재개할계획으로, 에스엠의동방신기활동재개를통한시가총액회복사례에서볼수있듯이기다릴수만있다면 valuation 매력도가가장높다. 또한현재 YouTube 를통한글로벌시장에서의이용자트래픽증가가엔터테인먼트업종의가장큰모멘텀요인인가운데, 와이지는음악적측면등에서가장다양한전세계팬층에어필할수있는아티스트라인업을확보하고있으며, 이는블랙핑크, 빅뱅의 YouTube 구독자수를통해서도확인되는부분이다. 향후빅뱅의활동재개와더불어 YouTube, Spotify, 애플뮤직등뉴미디어플랫폼을통한수익중심으로사업모델이진화하면서성장세가가팔라질전망이다. 그림 85. 엔터 3 사시가총액추이 ( 십억원 ) 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 동방신기전역 4 TWICE 데뷔 TWICE 2 일본진출 표 26. 기획사별주요라인업 가수 YG SM JYP 구독자 ( 명 ) 가수 블랙핑크 12,77,384 동방신기 구독자 ( 명 ) 가수 트와이스 빅뱅 1,119,934 슈퍼주니어 GOT7 15,937,554 아이콘 3,495,452 EXO Stray Kids 위너 2,167,1 레드벨벳 2PM 참고 : YouTube 구독자 YG 는가수별, SM JYP 는기획사전체자료 : 각사, 삼성증권정리 구독자 ( 명 ) 9,779,354 YG SM JYP 자료 : 삼성증권 삼성증권 4

41 미디어 표 27. Global peer valuation 기업 시가총액 P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) ROE (%) 주가변동 (%) ( 십억원 ) E 219E E 219E E 219E E 219E 1m 3m 6m 통신사 SK텔레콤 21, KT 7, LG유플러스 7, AT&T 275, (4.1) Verizon 251, T-Mobile 66, 종합미디어 CJ ENM 5, (3.4) 1. SBS (18.7) Huayi Brothers 2, (3.3) (15.9) (43.1) Disney 195, 유료방송스카이라이프 현대HCN (7.) CJ헬로 (3.7) 16.2 Comcast 182, (3.5) Dish 18, (5.9) Charter 94, 콘텐츠제작스튜디오드래곤 3, (2.7) 11.7 제이콘텐트리 (3.8) (6.5) (19.) SM C&C 249 n/a n/a n/a n/a n/a n/a (16.5) n/a n/a (26.7) IHQ (7.8) (7.8) (32.4) 영화 CJ CGV 1, (.4) (2.3) (23.1) (29.) AMC 2, (23.6) Cinemark 5, Wanda Film 9, (.4) (.4) NEW (6.) (6.4) (3.3) (24.1) 쇼박스 (28.3) Zhejiang Huace 2, (1.5) (19.) 엔터테인먼트 SM 1, YG JYP 1, Avex n/a n/a Amuse n/a n/a 6.9 n/a n/a 8.8 n/a n/a (3.8) 개인방송 아프리카TV (7.9) (23.9) 21.7 YY 5, (4.6) (26.1) (28.7) Momo 9, (9.7) (5.2) 12.1 Huya 4,816 n/a n/a (39.9) (47.6) 15. (24.6) (32.2) n/a OTT Netflix 183, (3.4) 33. iqiyi 21,235 n/a n/a n/a n/a 27.1 n/a (74.6) (23.2) (9.5) (8.4) (19.7) 65.4 자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 41

42 Company Update 스튜디오드래곤 (25345) 높아지는콘텐츠완성도 3 분기콘텐츠흥행호조. 주요드라마라인업 5 개모두시청률 5% 이상을기록 < 미스터션샤인 > 해외판권매출과흥행드라마라인업의국내 VoD 판매증가로 3 분기영업이익 193 억원예상 두개의텐트폴작품이예정된 4 분기역시견고한실적이전망됨. 또한 Netflix 오리지널시리즈공급계약이가시화된가운데, 중국의콘텐츠구입재개여부역시 upside 요인 양승우, CFA Analyst sw45.yang@samsung.com 최준성 Research Associate junsung.choi@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 14, 원 (21.2%) 현재주가 시가총액 115,5 원 3.2 조원 Shares (float) 28,37,24 주 (23.9%) 52 주최저 / 최고 57,8 원 /119,8 원 6 일 - 평균거래대금 억원 ONE-YEAR PERFORMANCE 1M 6M 12M 스튜디오드래곤 (%) n/a Kosdaq 지수대비 (%pts) n/a KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 BUY BUY 목표주가 14, 14,.% 218E EPS 1,412 1, % 219E EPS 2,364 2, % SAMSUNG vs THE STREET No of estimates 13 Target price 134,38 Recommendation 3.9 BUY : 5 / BUY: 4 / HOLD: 3 / SELL: 2 / SELL : 1 WHAT S THE STORY 3 분기흥행호조 : 방영된주요드라마라인업 5 개모두최고시청률 5% 이상을기록하면서, 2 분기에이어 3 분기도높은완성도에기반한흥행호조를이어갔다. 특히 < 미스터션샤인 > 의경우 18.1% 의시청률로작년최고흥행작이었던 < 도깨비 > 의 2.5% 에못지않은성적을남겼다. < 김비서가왜그럴까?> 역시젊은시청자를대상으로어필하며, 높은 VoD 판매순위가이어졌다. 견고한실적예상 : 동사실적의주요변동요인은 1) 해외판권판매와 2) 국내 VoD 매출이다. 3 분기는 < 미스터션샤인 > 의 Netflix 에대한판권매출이인식되며, 주요라인업의전반적인흥행으로 VoD 판매역시증가하였다. 다만제작비가증가하면서영업이익은 193 억원으로시장컨센서스 (24 억원 ) 를하회할전망이다. 4 분기에는두개의텐트폴드라마 < 남자친구 > 와 < 알함브라궁전의추억 > 편성이예정되어있어, 견고한실적이전망된다. Netflix 오리지널과중국판매 : 최근 Netflix 오리지널시리즈로웹툰원작의 < 좋아하면울리는 > 제작이확정되었다. 8 부작으로알려져있으며, Netflix 가서비스를제공하지않는중국에대한판권을직접확보한점은특히긍정적이다. 또한 1 편이상의오리지널시리즈제작이추가적으로논의되고있다. 중국에대한콘텐츠판매재개여부역시중요한모멘텀요인이다. 사전제작되는 < 알함브라궁전의추억 > 계약여부를지켜볼필요가있다. 수익성보다성장성에집중할때 : 올해는드라마라인업투자확대를통해콘텐츠경쟁력에초점을맞추고있다. 흥행호조로 top line 성장이부각되고있으나, 제작비역시증가하면서수익성은다소정체된모습이다. 그러나현재는 Netflix 를비롯해해외 OTT 플랫폼을통한성장기회가열리는시점으로, 콘텐츠경쟁력강화가당장의수익성보다중요하다. 따라서이익자체보다는제작규모확대를통한콘텐츠완성도상승여부에집중할필요가있다. SUMMARY FINANCIAL DATA * 218 년 1 월 1 일기발간된자료입니다 E 219E 22E 매출액 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 1,5 1,412 2,364 3,62 EPS (adj) growth (%) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%).... 자료 : 삼성증권추정

43 스튜디오드래곤 표 1. 하반기작품라인업 분기 라인업 시청률 (%) 방영기간 채널 2분기김비서가왜그럴까 7.4 6월 6일 7월 26일 tvn 라이프온마스 4. 6월 9일 8월 5일 OCN 3분기미스터션샤인 13. 7월 7일 - 9월 3일 tvn 아는와이프 6.8 8월 1일 9월 2일 tvn 보이스 월 11일 9월 16일 OCN 백일의낭군님 6. 9월 1일 1월 3일 tvn 손 : The Guest 2.7 9월 12일 11월 1일 OCN 플레이어 4.7 9월 29일 11 월 11일 OCN 4분기하늘에서내리는일억개의별 - 1월 3일 - tvn 나인룸 - 1월 6일 - tvn 계룡선녀전 - 11월 5일 - tvn 남자친구 - 11월예정 tvn 알함브라궁전의추억 - 11월예정 tvn 자료 : 스튜디오드래곤, AGB 닐슨, 삼성증권 표 2. 3 분기주요작품 작품김비서가왜그럴까라이프온마스미스터션샤인아는와이프보이스 2 방영시기 218년 6월 218년 6월 218년 7월 218년 8월 218년 8월 작가 백선우, 최보림 이대일 김은숙 양희승 마진원 제작 본팩토리 프로덕션에이치 화앤담픽쳐스 초록뱀미디어 콘텐츠K 주연 박서준, 박민영 정경호, 박성웅, 고아성 이병헌, 김태리 지성, 한지민 이하나, 이진욱, 권율 시청률 평균 7.5%, 최고 8.7% 평균 4.%, 최고 5.9% 평균 13.%, 최고 18.1% 평균 6.8%, 최고 8.2% 평균 4.9%, 최고 7.1% 자료 : 스튜디오드래곤, AGB닐슨, 삼성증권 삼성증권 43

44 스튜디오드래곤 그림 1. 3 분기주요작품시청률 그림 2. tvn 광고단가추이 (%) < 김비서가왜그럴까 > 218 년 6~7 월 < 백일의낭군님 > 218 년 9-1 월 < 미스터션샤인 > 218 년 7~9 월 < 아는와이프 > 218 년 8~9 월 ( 회 ) ( 백만원 ) 응답하라 토요일 도깨비 미스터션샤인 화유기비밀의숲라이브나인룸 일요일 자료 : AGB 닐슨, 스튜디오드래곤 자료 : CJ ENM 표 3. 케이블드라마 VOD 판매순위 순위 9 월 2 주차 9 월 1 주차 8 월 4 주차 8 월 3 주차 8 월 2 주차 자료 : 홈초이스 tvn 미스터션샤인 KBS2 같이살래요 OCN 보이스 2 JTBC 내아이디는강남미인 tvn 아는와이프 OCN 손 the guest JTBC 라이프 tvn 미스터션샤인 tvn 미스터션샤인 tvn 미스터션샤인 tvn 미스터션샤인 KBS2 JTBC JTBC JTBC 같이살래요 내아이디는강남미인내아이디는강남미인내아이디는강남미인 JTBC OCN KBS2 KBS2 내아이디는강남미인보이스 2 같이살래요 같이살래요 OCN KBS2 OCN tvn 보이스 2 같이살래요 보이스 2 아는와이프 tvn SBS tvn OCN 아는와이프 올인 아는와이프 라이프온마스 JTBC tvn JTBC JTBC 라이프 아는와이프 라이프 라이프 SBS KBS2 KBS2 tvn 친애하는판사님께 TV소설파도야파도야 TV소설파도야파도야김비서가왜그럴까 삼성증권 44

45 스튜디오드래곤 표 4. 목표주가산정 ( 십억원 ) 현재주가 목표주가 E 219E 비고 주가 ( 원 ) 115,5 14, 시가총액 3,238 3,925 순이익 시가총액 /A 매출 1,79 1, 순이익 /B 편당매출 매출 /C 편당제작비 편당매출 *D 회당제작비 편당제작비 /E 주요가정 Target P/E ( 배 ) A 순이익률 (%) B 제작편수 ( 편 ) C 제작비비중 (%) D 편당에피소드 ( 회 ) E 자료 : 삼성증권추정 표 5. 실적추정및주요가정 ( 십억원 ) E 219E 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출 편성 판매 기타 매출원가 제작비 판매수수료 기타 매출총이익 판관비 영업이익 세전계속사업이익 당기순이익 수정 EPS ( 원 ) 851 1,49 2,379 주요지표 (%) 영업이익률 세전계속사업이익률 순이익률 자료 : 스튜디오드래곤, 삼성증권추정 삼성증권 45

46 스튜디오드래곤 포괄손익계산서 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 219E 22E 매출액 매출원가 매출총이익 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 영업이익 ( 영업이익률, %) 영업외손익 (6) (3) 7 금융수익 금융비용 2 3 (1) (1) 지분법손익 기타 (5) () (4) (5) () 세전이익 법인세 ( 법인세율, %) 계속사업이익 중단사업이익 순이익 ( 순이익률, %) 지배주주순이익 비지배주주순이익 EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS ( 지배주주 ) 569 1,5 1,412 2,364 3,62 EPS ( 연결기준 ) 569 1,5 1,412 2,364 3,62 수정 EPS ( 원 )* 569 1,5 1,412 2,364 3,62 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 219E 22E 유동자산 현금및현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 8 (7) (7) (7) 기타유동부채 비유동부채 사채및장기차입금 2 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타 비지배주주지분 자본총계 순부채 16 (182) (214) (292) (393) 현금흐름표 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 219E 22E 영업활동에서의현금흐름 (12) (7) 당기순이익 현금유출입이없는비용및수익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동자산부채변동 (46) (73) 투자활동에서의현금흐름 (7) (141) (11) (122) (16) 유형자산증감 (1) () 장단기금융자산의증감 (2) (142) (9) (9) (1) 기타 (66) 1 (92) (112) (15) 재무활동에서의현금흐름 (17) 1 1 차입금의증가 ( 감소 ) 28 (18) (16) 자본금의증가 ( 감소 ) 배당금 기타 (6) (2) () 1 1 현금증감 기초현금 기말현금 Gross cash flow Free cash flow (14) (7) 참고 : * 일회성수익 ( 비용 ) 제외, ** 완전희석, 일회성수익 ( 비용 ) 제외 *** P/E, P/B 는지배주주기준 자료 : 스튜디오드래곤, 삼성증권추정 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 219E 22E 증감률 (%) 매출액 n/a 영업이익 n/a 순이익 n/a 수정 EPS** n/a 주당지표 EPS ( 지배주주 ) 569 1,5 1,412 2,364 3,62 EPS ( 연결기준 ) 569 1,5 1,412 2,364 3,62 수정 EPS** 569 1,5 1,412 2,364 3,62 BPS 6,176 13,141 14,553 16,917 19,978 DPS ( 보통주 ) Valuations ( 배 ) P/E*** P/B*** EV/EBITDA 비율 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 배당성향 (%)..... 배당수익률 ( 보통주, %)..... 순부채비율 (%) 12.1 (49.4) (52.5) (61.7) (7.1) 이자보상배율 ( 배 ) (148.5) (183.) 삼성증권 46

47 Company Initiation 제이콘텐트리 (3642) 국내 Top 2 드라마제작사 중앙그룹의방송 / 영화지주회사로, 드라마제작및콘텐츠유통사업자 JTBC 콘텐트허브와국내 3 위멀티플렉스사업자메가박스를자회사로보유 글로벌뉴미디어플랫폼의확산에따른방송부문의수혜전망. 추가적으로드라마제작규모확대를통한중장기적상승여력존재 BUY 투자의견과목표주가 8,2 원 (219E P/E 방송부문 4 배, 멀티플렉스 2 배적용 ) 으로커버리지개시 양승우, CFA Analyst sw45.yang@samsung.com 최준성 Research Associate junsung.choi@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 8,2 원 (26%) 현재주가 시가총액 6,51 원 9,378.9 억원 Shares (float) 144,68,982 주 (65.6%) 52 주최저 / 최고 3,514 원 /8,54 원 6 일 - 평균거래대금 억원 ONE-YEAR PERFORMANCE 1M 6M 12M 제이콘텐트리 (%) Kosdaq 지수대비 (%pts) SAMSUNG vs THE STREET No of estimates 8 Target price 8,925 Recommendation 4.1 BUY : 5 / BUY: 4 / HOLD: 3 / SELL: 2 / SELL : 1 WHAT S THE STORY 방송콘텐츠제작역량강화 : 동사는 Captive 채널 (JTBC) 의안정적인편성을바탕으로뛰어난드라마제작경쟁력을확보하였다. 유상증자로확보한자금을이용하여드라마제작역량을더욱강화할계획이다. 제작규모를올해 7 편에서향후 13 편이상까지확대하고연간 2 편의텐트폴작품 ( 회당 1 억원이상 ) 을제작할전망으로, 글로벌 OTT 플랫폼을통한판권판매확대및수익성개선이예상된다. 멀티플렉스수익성개선 : CGV, 롯데시네마에이어국내 3 위멀티플렉스사업자로영화관, 영화투자배급사업을영위하고있다. 사업전략을신규사이트출점보다는수익성확보위주로선회하면서올해 4 월티켓가격인상효과와함께실적개선에기여할전망이다. 투자의견 BUY, 목표주가 8,2 원 : 제이콘텐트리의현재 valuation 은메가박스가치를제외했을시방송부문 219E P/E 16.5 배로스튜디오드래곤의 48.9 배에대비 1/3 수준에서거래되고있다. 1) JTBC 의인지도상승, 2) 콘텐트제작경쟁력, 3) 글로벌 OTT 사업자를통한성장여력을고려하면저평가된 valuation 이다. 투자의견 BUY, 목표주가 8,2 원 (219E P/E 방송부문 4 배, 멀티플렉스 2 배적용 ) 을제시한다. Upside 모멘텀 : 텐트폴작품의기대이상의흥행, Netflix 를통한텐트폴작품공급확대, 중국 OTT 사업자에대한콘텐츠판매본격화등 Downside 리스크 : 영화관람객수역성장, OTT 향콘텐츠판매지연, 국내 OTT 스트리밍본격화등에따른실시간방송의수요급감등 SUMMARY FINANCIAL DATA * 218 년 1 월 1 일기발간된자료입니다 E 219E 22E 매출액 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) EPS (adj) growth (%) (66.5) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%).... 자료 : 삼성증권추정

48 제이콘텐트리 기업개요및연혁 신문 매거진에서드라마 영화로사업전환 1987 년 9 월설립된한길무역은 2 년 3 월코스닥시장에상장되었다가, 21 년한국일보에인수되어일간스포츠로사명을변경하는과정에서미디어기업으로탈바꿈되었다. 이후 25 년중앙일보로인수되면서, 동사는현재중앙홀딩스의자회사로 215 년지주회사체제로전환하였다. 지주사인제이콘텐트리는자체적으로 IP 투자사업을보유하고있으며, 자회사 JTBC 콘텐트허브는드라마제작및콘텐츠유통, 211 년씨너스와합병한메가박스는멀티플렉스사업을영위하고있다. 216 년 12 월매거진부문을 JTBC 플러스로영업양도한이후, 217 년부터드라마및영화사업에주력하고있다. 한편동사는지난 7 월유상증자를발표하여, 전체 1,56 억원을추가조달 (9 월 28 일 3 천만주상장, 주식희석율 -2.8%) 하였다. 확보한자금은드라마제작규모확대, 영화투자, 차입금상환등에활용할계획이다. 표 1. 주요연혁 일자 연혁 1987년 9월 한길무역설립 2년 3월 코스닥시장상장 21년 6월 일간스포츠로사명변경 28년 3월 아이에스플러스코프로사명변경 29년 4월 일간스포츠물적분할후아이에스일간스포츠설립 211 년 5월 중앙엠앤비흡수합병 211 년 3월 극장자회사씨너스, 메가박스와합병 211 년 6월 제이콘텐트리로사명변경 215년 5월 메가박스지분 1% 확보 215년 12월 제이콘텐트리지주회사전환 216년 12월 매거진부문제이티비씨플러스로영업양도 자료 : 제이콘텐트리, 삼성증권정리 그림 1. 지분구조 15.% 홍정도 1.34% 51.% 중앙홀딩스 64.7% 25.% 31.9% 1.34% 중앙일보 JTBC 제이콘텐트리 5.5% 5.% 21.2% 1.3% 42.4% 77.% 3.5% JTBC콘텐트허브 메가박스 자료 : 제이콘텐트리, 삼성증권 그림 2. 매출구성 표 2. 유상증자결정 항목 내용 IP 투자 7.4% 방송 27.% ( 십억원 ) 39 멀티플렉스 65.6% 증자방식 주주배정후실권주일반공모 1주당신주배정주식수 ( 주 ) 조달금액 ( 십억원 ) 156. 발행가 ( 원 ) 5,2 발행주식수 ( 주 ) 3,, 발행총액 ( 십억원 ) 156. 권리락실시일 7월 18일 구주주청약 9월 6일 9월 7일 일반주주청약 9월 11일 9월 12일 추가상장일 9월 28일 자료 : 제이콘텐트리 참고 : 217 년기준, 내부거래조정전 자료 : 제이콘텐트리 삼성증권 48

49 제이콘텐트리 사업모델분석 제이콘텐트리는주로자회사 JTBC 콘텐츠허브를통해 1) 드라마제작과 2) 콘텐츠유통사업을, 그리고자회사메가박스를통해 3) 멀티플렉스사업을영위하고있다. 또한본사 ( 지주회사 ) 에서는영화와드라마콘텐츠에대한 4) IP 투자를통해수익을공유한다. JTBC 콘텐츠허브 ( 지분 42.4%) - 방송콘텐츠제작 유통 (1) 드라마제작 향후연간 13 편목표수익성은 3~5% 28 년 SBS < 바람의화원 > 을첫작품으로 < 밀회 >, < 힘쎈여자도봉순 >, < 품위있는그녀 > 등다수의흥행작품을제작하였다. 제작편수는 217 년 5 편에서올해 7 편으로확대될계획이며, 작년 12 월부터 JTBC 에월화드라마 slot 이추가되면서수요는연간 13 편까지수요가늘어난상황이다. 이번유상증자의주요목적은이를채우기위한작품제작역량확대로파악된다. 211 년 JTBC 개국이후지속적인투자를통해콘텐츠경쟁력이상승하고있으며, 특히올해상반기에는 < 밥잘사주는예쁜누나 >, < 미스티 >, < 라이프 >, < 내아이디는강남미인 > 등다수작품흥행을통해 VoD 및해외판권매출에기여하면서높은완성도를입증하고있다. 드라마제작마진은 3-5% 정도로다른드라마제작사와유사하다. 현재회당평균제작비는 5 억원수준으로, 텐트폴작품의경우회사측은회당 1 억수준까지예상하고있다. Netflix 를비롯한해외플랫폼의국내진출에따라텐트폴작품에대한수요가증가하고있는상황으로, 유상증자를통해조달한자금역시일부활용될예정이다. 표 3. 드라마하우스실적 ( 십억원 ) Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 매출 영업이익 (1) (2) (1) 3 순이익 (2) 1 (4) () () 2 1 (7) (1) 3 영업이익률 (%) (5.7) (2.4) (9.8) 21.7 순이익률 (%) (1.9) 4.2 (1.) (.7) 3.6 (2.9) (55.5) (1.) 18.5 자료 : 제이콘텐트리 그림 3. 드라마하우스주요작품 드라마 채널 평균시청률 (%) 방영기간 바람의화원 SBS 년 9월 12월 공부의신 KBS 년 1월 2월 밀회 JTBC 년 3월 5월 힘쎈여자도봉순 JTBC 년 2월 - 4월 맨투맨 JTBC 년 4월 - 6월 품위있는그녀 JTBC 년 6월 - 8월 미스티 JTBC 년 2월 - 3월 밥잘사주는예쁜누나 JTBC 년 3월 - 5월 미스함무라비 JTBC 년 5월 7월 라이프 JTBC 년 7월 9월 내아이디는강남미인 JTBC 년 7월 9월 자료 : 제이콘텐트리, 삼성증권 삼성증권 49

50 제이콘텐트리 (2) 콘텐츠유통 JTBC 프로그램유통 & 수수료 2% 수취 계열사 JTBC 가제작하는예능, 시사, 보도프로그램의 VoD, 해외판권판매등국내 글로벌유통을담당한다. 자체및외부제작프로그램유통을통해판매수익의 2% 를수수료로수취하는구조이다. SBS 프로그램을판매하는 SBS 콘텐츠허브와동일한사업모델이며, CJ ENM 역시스튜디오드래곤드라마판매를통해 15% 를수수료로받는다. JTBC 와 CJ ENM 의수수료율이다른것은한국음악저작권협회등에대한저작권료지불주체의차이에기인하며, 실질적으로큰차이가없다. 표 4. 유통사업실적 ( 십억원 ) Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 매출 영업이익 순이익 영업이익률 (%) 순이익률 (%) 자료 : 제이콘텐트리 그림 4. 드라마콘텐츠수익배분구조 방송채널 스튜디오드래곤 모회사 CJ ENM (tvn, OCN) 제이콘텐트리 계열회사 JTBC 유통 모회사 CJ ENM ( 판매수수료 15%) 자회사 JTBC 콘텐트허브 ( 판매수수료 2%) 투자 스튜디오드래곤 모회사제이콘텐트리 제작 스튜디오드래곤 or 외주제작제작마진 3-5% 자회사드라마하우스제작마진 3-5% 자료 : 각사, 삼성증권 삼성증권 5

51 제이콘텐트리 메가박스 ( 지분율 77%) - 국내 3 위영화관사업자 (3) 멀티플렉스 영화상영관 + 배급 1999 년 11 월설립되어 2 년 5 월코엑스에메가박스를처음개관하였다. 이후 215 년동사가주요지분을인수하면서자회사로편입되었다. 218 년 2 분기국내관객기준점유율 2.1%( 메가박스직영 11.4%) 로 CGV, 롯데시네마에이은 3 위영화관사업자이며, 현재 1 개상영관을운영하고있다. 티켓 매점수익, 스크린광고판매를통한전형적인상영관모델과함께, 자회사를통해영화투자배급사업역시영위하고있다. 투자배급은올해현재까지 5 편으로확대추세이다. 멀티플렉스는작년까지는점포빠르게확장 (+1 개, +11.8%) 하는추세였으나, 상영관시장이점차포화상태에다다르면서경쟁사와마찬가지로출점을줄이고수익성을강화하는전략으로전환하였다. 작년 9 월사모펀드 ( 포레스트파트너스 ) 대상으로 4 억원규모의교환사채를발행하였으며, 계약조건에 221 년 4 월 3 일이전메가박스상장이포함된것으로알려져있다. 따라서기업가치제고를위한동기부여가높은상황이다. 그림 5. 멀티플렉스극장수 그림 6. 메가박스관객점유율 ( 개 ) CGV 롯데시네마 메가박스 ( 백만명 ) (%) 관객수 ( 좌측 ) 관객점유율 ( 우측 ) 자료 : 영화진흥위원회 자료 : 메가박스, 영화진흥위원회 표 5. 메가박스배급작품 개봉일 관객수 손익분기점 명당 218년 9월 19일 1,673,894 2,9, 너의결혼식 * 218년 8월 22일 2,815,73 1,5, 변산 218년 7월 4일 49,33 2,, 덕구 218년 4월 5일 313,436 3, 리틀포레스트 218년 2월 28일 1,54,412 8, 기억의밤 217년 11월 29일 1,387,599 1,2, 부라더 217년 11월 2일 1,492,93 1,, 범죄도시 217년 1월 3일 6,879,841 2,2, 참고 : * 9월 26일기준자료 : 영화진흥위원회, 삼성증권 삼성증권 51

52 제이콘텐트리 제이콘텐트리 ( 본사 ) (4) IP 투자 판권판매를통한레버리지향유 드라마, 영화와같은콘텐츠의제작비에투자하여지적재산권 (IP) 을확보하고, 판권판매등을통해수익을공유하는방식이다. 현재드라마투자가주를이루며, 영화에대한투자규모는크지않다. 향후웹소설, 웹툰등과다른다양한 IP 에투자할계획이다. 특히드라마를제작할경우, 제이콘텐트리가제작비를투자하고, 자회사인 JTBC 콘텐츠허브가제작을통해일정마진을보장받는다. 따라서해외 OTT 사업자에대한판권판매로레버리지효과가발생할경우, 이는대부분제이콘텐트리가향유하게된다. 작년 2 분기 < 맨투맨 > 을 Netflix 에회당 35 만달러에판매 ( 회당약 4 억원, 총 64 억원 ) 하면서, 수익성강화가나타났다. 표 6. 대표보유 IP 드라마힘쎈여자도봉순맨투맨품위있는그녀밥잘사주는예쁜누나라이프 평균시청률 (%) 영화박열기억의밤변산너의결혼식명당 관객수 ( 명 ) 2,359,273 1,387,779 49,33 2,815,73 1,673,894 손익분기점 ( 명 ) 1,5, 1,2, 2,, 1,5, 2,9, 참고 : 9월 26일기준 자료 : 제이콘텐트리, 삼성증권정리 삼성증권 52

53 제이콘텐트리 투자포인트 한국드라마콘텐츠가글로벌 OTT 플랫폼을통해성장기회를앞두고있는상황에서, 가시성높은투자대안은스튜디오드래곤과제이콘텐트리뿐이다. 특히제이콘텐트리는 1) 중앙그룹의중장기적관점에기반한전폭적인지원에힘입어높은콘텐츠경쟁력을확보하였으며, 2) JTBC 의인지도상승에따른드라마제작편수확대에비하면상대적으로낮은 valuation 에거래되고있어투자매력도가높다는판단이다. (1) Top 2 제작사로서, 높은콘텐츠경쟁력확보 핵심은제작인력 중장기투자로인적자원확보 콘텐츠완성도를위해서는 PD 작가를비롯한우수한인력이핵심이며, 이들의영입 육성을위해서는역량을충분히펼칠수있는환경이필수적이다. 동사는중장기전략과채널인지도에기반해이를갖춘국내두기업중하나이며, 이는짧은시간에모방할수없는경쟁력이다. JTBC 를비롯한 4 개의종합편성채널이개국하였던 211 년을돌아보면, 4 개채널모두드라마를편성하였고, 채널인지도부족에따른 TV 광고판매부진으로손실에직면하자 JTBC 를제외한나머지사업자는모두스튜디오중심의보도 예능으로단기적인수익성에집중하였다. 그러나 JTBC 는중앙그룹의중장기적관점에기반한콘텐츠완성도중심의사업전략에따라첫이익을낸 217 년까지수년간손실을감수하면서도매년드라마편성을이어갔다. 제이콘텐트리는이처럼안정적인드라마제작환경제공과더불어, 젊은층을공략하기위한새로운기획력에높은투자를하면서높은인적자원을확보하게된것이다. 표 7. 종합편성채널실적및드라마편성횟수 ( 십억원 ) 채널 매출 MBN JTBC tv조선 채널A 영업이익 MBN (41.9) (32.2) (16.5) (6.7) JTBC (139.7) (155.3) (86.1) (56.4) (53.4) 9.9 tv조선 (54.3) (23.3) (12.2) (.3) 채널A (73.8) (36.5) (13.8) (.9) (1.7) (8.) 제작드라마 MBN 2 ( 편 ) JTBC tv조선 채널A 7 자료 : 방송통신위원회, 각사 그림 7. 드라마제작편수 ( 편 ) 제이콘텐트리 자료 : 각사, 삼성증권 스튜디오드래곤 IHQ 초록뱀 SM C&C E 삼성증권 53

54 제이콘텐트리 높은콘텐츠완성도 드라마콘텐츠에대한오랜투자는작년부터서서히빛을발하고있다. 작년 < 품위있는그녀 > 는최대시청률 12% 로지상파못지않은흥행을보였고, 올해역시콘텐츠대부분이안정적인인기를누리고있다. 또한 Netflix 에대해서도작년 < 맨투맨 > 에이어올해 < 밥잘사주는예쁜누나 >, < 라이프 > 에판매하였고, 중국 OTT 에대한판권판매로진행중인것으로파악된다. 향후 JTBC 의드라마 slot 확대로제작편수가늘어날예상이며, 제작비역시현재시간당 4~7 억원수준이나, 219 년부터시간당 1~12 억원규모의텐트폴작품을연간 2 편씩제작할계획으로가파른수익성장이예상된다. 그림 8. 월화드라마시청률 그림 9. 금토드라마시청률 (%) 미스함무라비 218 년 5-7 월 밀회 214 년 3-5 월 라이프 218 년 7-9 월 ( 회 ) (%) 힘쎈여자도봉순 217 년 2-4 월 밥잘사주는예쁜누나 218 년 3-5 월 품위있는그녀 217 년 6-8 월 미스티 218 년 2-3 월 ( 회 ) 자료 : AGB 닐슨 자료 : AGB 닐슨 표 8. Netflix 판매드라마작품 방영 판매가 맨투맨 217년 4월 - 6월 64억원 217년작품 ( 품위있는그녀제외 ) 217년 12억원 밥잘사주는예쁜누나 218년 3월 - 5월 5억원 ( 추정 ) 라이프 218년 7월 9월 n/a 자료 : 언론보도, 삼성증권정리 표 9. 유상증자자금사용목적 ( 십억원 ) 합계 드라마 드라마 IP 투자확대및대작드라마투자 영화 영화투자규모및펀드투자확대 IP 확보 유통 웹소설 웹툰등 IP 투자 작가집단 / 제작사투자등 국내외 OTT 플랫폼사업투자및공동제휴 차입금 차입금상환 합계 자료 : 제이콘텐트리 삼성증권 54

55 제이콘텐트리 (2) 성장여력감안시상대적으로낮은 valuation 스튜디오드래곤시총의 1/3 드라마제작편수는절반 메가박스를감안하면더낮은 valuation 아직은 1 위사업자인스튜디오드래곤에대비해서매출규모나수익성이크게못미치는것은사실이나, 두회사는대략 3~5 년격차를두고유사한방향으로사업을전개하고있다. 특히제작편수측면에서동사는스튜디오드래곤절반수준까지의상승여력과 cash cow 인메가박스를보유하고있음에도불구하고, 시가총액은 1/3 에못미치기때문에중장기관점에서 upside 가충분하다는판단이다. JTBC 는 26 년개국한 CJ ENM 의 tvn 보다 5 년늦게출발하였지만, 트렌드를앞선새로운콘텐츠로젊은층을사로잡아기존지상파중심의시장을재편하는유사한전략을통해빠르게뒤를쫓고있다. 현재 CJ ENM 은 1 주에 4 개 (tvn 3 개, OCN 1 개 ) 의드라마 slot 으로연간약 26 편의드라마를필요로하며, 스튜디오드래곤이대부분을공급하고있다. 한편 JTBC 는최근 2 개로 slot 을확대하여연간 13 편을필요로하기때문에, 제이콘텐트리가제작역량을강화해야하는상황인것이다. 특히콘텐츠완성도와흥행수준측면에서는더욱빠른추격속도를보이고있는점은인상적이다. 현재동사의시가총액에서메가박스의지분가치가 4,264 억원으로약 45.5% 를차지하는것으로판단되며, 이에따라콘텐츠유통과드라마제작사업부문의가치는 5,115 억원으로산출된다. 이는스튜디오드래곤의시가총액 3.2 조원에비해 15.8% 수준으로크게낮다. 향후드라마부문의가파른수익성개선과함께격차를좁혀나갈가능성이높다. 그림 1. 연령대별채널선호도 그림 11. CJ ENM vs JTBC 드라마 slot 비교 ( 분 ) 연령별월평균 PC 스마트폰시청시간 1 대 2 대 3 대 4 대 5 대 6 대 ( 편 ) tvn 개국월화드라마 JTBC 개국월화드라마 금토드라마추가 수목드라마추가 금토 주말변경 금토드라마추가 KBS2 MBC SBS JTBC tvn 채널 A CJ ENM 제이콘텐트리 자료 : 방송통신위원회 자료 : 각사, 삼성증권 그림 년주요콘텐츠시청률 (%) 자료 : AGB 닐슨 tvn 김비서가왜그럴까 JTBC 미스티 tvn 미스터션샤인 JTBC 밥잘사주는예쁜누나 ( 회 ) 표 1. 방송부문가치비교 ( 십억원 ) 제이콘텐트리 스튜디오드래곤 시가총액 938 3,238 주식수 ( 천주 ) 144,69 28,37 주가 ( 원 ) 6,51 115,5 메가박스 ( 지분율 77%) E 순이익 27 P/E ( 배 ) 2 방송부문가치 512 3,238 드라마 slot ( 개 ) 자료 : 각사, 삼성증권 삼성증권 55

56 제이콘텐트리 Q18 전망 & Valuation 3 분기영업이익은 198 억원으로전년동기대비 +9.7% 성장할예상이다. 멀티플렉스부문은지난 4 월티켓가격인상및 3 분기포함된추석연휴로인해고성장 (+61.5% y-y) 이전망된다. 방송부문역시 < 미스티 >, < 라이프 > 등해외 OTT 사업자에대한드라마판권판매수익이인식되면서고성장 (+221%) 할예상이다. 글로벌 OTT 사업자를통한한국드라마의해외진출가시성이높아진가운데, 동사의 1) 짧은시간에모방하기어려운콘텐츠경쟁력과 2) 성장여력을감안하면상대적으로매력적인 valuation 수준에기반해 BUY 투자의견을제시한다. 12 개월목표주가로는 8,2 원을제시하는데, 이는방송부분과멀티플렉스부분에각각 219E P/E 2 배와 4 배를적용하여산출하였다. 표 11. 목표주가산출 ( 십억원 ) 순이익 목표 P/E ( 배 ) 지분율 (%) 가치 비고 219E 적정가치 1,174 A+B 멀티플렉스 426 A 방송 748 B=a+b 콘텐츠제작 유통 a IP투자 b 주식수 ( 천주 ) 144,69 목표주가 8,2 현재주가 6,51 Upside (%) 26. 자료 : 삼성증권추정 그림 개월 FWD P/E band 그림 개월 FWD P/B band ( 원 ) 1, ( 원 ) 1, 8, 6, 4, 2, 5x 4x 3x 2x 1x 8, 6, 4, 2, 6.x 5.x 4.x 3.x 2.x 자료 : Bloomberg, 삼성증권추정 자료 : Bloomberg, 삼성증권추정 삼성증권 56

57 제이콘텐트리 감안해야할모멘텀및리스크요인은다음과같다. Upside 모멘텀 : 텐트폴작품의기대이상의흥행, Netflix 를통한텐트폴작품공급확대, 중국 OTT 사업자에대한콘텐츠판매본격화등 Downside 리스크 : 영화관람객수역성장, OTT 향콘텐츠판매지연, 국내 OTT 스트리밍본격화등에따른실시간방송의수요급감등 표 12. 글로벌 peer valuation 기업명 시가총액 PER ( 배 ) PBR ( 배 ) ROE ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Performance (%) ( 십억원 ) E 219E E 219E E 219E E 219E 1M 3M 6M 제이콘텐트리 (14.9) 74.6 극장 (1.) CJ CGV 1, (.4) (4.8) (22.6) (21.9) Cinemark 5, Cineplex 1, Kinepolis 1, (6.8) (4.) (1.9) Marcus Corporation 1, Wanda Film Holding 9, (.4) (.4) Hengdian 1, (13.2) (21.4) (18.5) 제작사 (2.) (.3) (.8) (7.4) 스튜디오드래곤 3, SM C&C 246 n/a n/a n/a (16.5) 4.4 n/a n/a n/a n/a (.4) (2.2) (19.1) IHQ (6.6) (3.9) (26.4) 배급사 (4.7) (24.6) NEW (6.) (2.2) (16.2) 쇼박스 (2.6) Huayi 2, (8.) (12.) (43.) Huace 2, (6.8) (18.8) 자료 : 삼성증권, Bloomberg 표 13. 실적추정및주요가정 ( 십억원 ) E 219E 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출 멀티플렉스 IP투자 방송 매출원가 매출총이익 판관비 영업이익 세전이익 순이익 (1) EBITDA 조정 EPS ( 원 ) 주요지표 (%) 영업이익률 세전계속사업이익률 순이익률 (.8) EBITDA 마진 자료 : 제이콘텐트리, 삼성증권추정 삼성증권 57

58 제이콘텐트리 포괄손익계산서 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 219E 22E 매출액 매출원가 매출총이익 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 영업이익 ( 영업이익률, %) 영업외손익 3 (9) 4 () 금융수익 금융비용 지분법손익 7 () 기타 (3) (4) 6 3 세전이익 법인세 ( 법인세율, %) 계속사업이익 중단사업이익 (3) 순이익 ( 순이익률, %) 지배주주순이익 비지배주주순이익 EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS ( 지배주주 ) EPS ( 연결기준 ) 수정 EPS ( 원 )* 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 219E 22E 유동자산 현금및현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 기타유동부채 비유동부채 사채및장기차입금 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 (51) 이익잉여금 기타 비지배주주지분 자본총계 순부채 (15) 현금흐름표 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 219E 22E 영업활동에서의현금흐름 18 (4) 당기순이익 현금유출입이없는비용및수익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동자산부채변동 (5) (42) 투자활동에서의현금흐름 (66) (75) (27) (24) (13) 유형자산증감 (91) (33) (13) 장단기금융자산의증감 1 (44) (17) (28) (18) 기타 재무활동에서의현금흐름 (46) (45) 차입금의증가 ( 감소 ) 4 (44) 2 (39) (4) 자본금의증가 ( 감소 ) () 65 () 배당금 (1) 기타 3 52 (7) (5) 현금증감 23 (6) 기초현금 기말현금 Gross cash flow Free cash flow (73) (36) 참고 : * 일회성수익 ( 비용 ) 제외, ** 완전희석, 일회성수익 ( 비용 ) 제외 *** P/E, P/B 는지배주주기준 자료 : 제이콘텐트리, 삼성증권추정 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 219E 22E 증감률 (%) 매출액 영업이익 (12.) 순이익 14.1 (51.4) 수정 EPS** 31.8 (66.5) 주당지표 EPS ( 지배주주 ) EPS ( 연결기준 ) 수정 EPS** BPS 74 1,328 1,268 1,455 1,668 DPS ( 보통주 ) Valuations ( 배 ) P/E*** P/B*** EV/EBITDA 비율 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 배당성향 (%)..... 배당수익률 ( 보통주, %)..... 순부채비율 (%) (4.) 이자보상배율 ( 배 ) 삼성증권 58

59 Company Initiation 아프리카 TV (6716) Valuation 매력도부각 BUY 투자의견과목표주가 45, 원 (219E P/E 2 배 ) 으로커버리지를재개 ARPU 상승을통한아이템매출의성장성은여전히견고하며, 트래픽역시하반기 LoL 을비롯한스포츠리그중계로회복세예상 주가는올해 6 월고점대비 -34.9% 하락하였지만이익개선세가지속되면서 valuation 매력 (219E P/E 15.9 배 ) 부각 WHAT S THE STORY 양승우, CFA Analyst sw45.yang@samsung.com 최준성 Research Associate junsung.choi@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 45, 원 (26.8%) 현재주가 시가총액 35,5 원 4,8.6 억원 Shares (float) 11,494,767 주 (68.5%) 52 주최저 / 최고 16,25 원 /55,5 원 6 일 - 평균거래대금 억원 ONE-YEAR PERFORMANCE 1M 6M 12M 아프리카 TV (%) Kosdaq 지수대비 (%pts) SAMSUNG vs THE STREET No of estimates 7 Target price 62,714 Recommendation 4. BUY : 5 / BUY: 4 / HOLD: 3 / SELL: 2 / SELL : 1 목표주가 45, 원으로커버리지재개 : 1) 아이템매출에기반한견고한성장성과 2) 트래픽회복에따른투자심리회복가능성을감안하여, BUY 투자의견과 12 개월목표주가 ( 과거 3 년평균 P/E 2 배적용 ) 45, 원으로커버리지를재개한다. 아이템매출의여전한성장성 : 개인방송플랫폼은아직마니아위주로시청자층이제한되어있고, 실시간위주로콘텐츠확산측면에서한계를가진다. 그러나 1) 콘텐츠에대한지불이점차익숙해지고있는사회분위기, 2) 1 인미디어제작자의지속적인콘텐츠완성도상승과장르다각화, 3) 2~3 대주이용계층의경제력상승등을고려하면 ARPU 상승을통한지속적인아이템매출성장세가예상된다. 하반기게임리그는트래픽증가요인 : 과거개인방송플랫폼중독보적인위치를차지하고있었으나, 216 년이후일부 BJ 이탈및 Twitch 이용자의급성장으로동사의트래픽은다소줄어들었다. 그러나작년하반기이후 Twitch 트래픽이일정하게유지되면서, 동사역시안정적인수준을이어가고있다. 또한게임방송위주의경쟁플랫폼에비해콘텐츠카테고리가다양하며, 하반기프리미어리그, LoL 월드챔피언십 ( 롤드컵 ) 등은트래픽증가요인이다. 주가변동성에도불구하고여전한이익개선세 : 동사의주가는상반기월드컵, 아시안게임등스포츠이벤트에따른트래픽증가로기대감이높아지면서연초대비 +189% 상승하였다가, 모멘텀이다소약화되며고점대비 -34.9% 하락하였다. 그러나올해상반기영업이익이 +35.2% y-y 성장하면서이익개선세가지속되었다. 또한 3 분기영업이익 65 억원 (+32.6% y-y) 으로시장컨센서스 (67 억원 ) 에부합할예상으로, 연간 2~3% 이상의성장세대비 valuation 매력도가부각되는시점이다. SUMMARY FINANCIAL DATA E 219E 22E 매출액 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 1,348 1,773 2,235 2,729 EPS (adj) growth (%) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) 자료 : 삼성증권추정

60 아프리카 TV 그림 15. 아프리카 TV 주가추이 그림 16. 월간순이용자 (UV) 회복세 ( 십억원 ) 7 ( 백만명 ) ( 백만명 ) 월드컵, 아시안게임등트래픽상승기대로연초대비 +189% -35% YouTube ( 우측 ) 년 1월 217년 7월 218년 1월 218년 7월 아프리카TV Twitch 자료 : 삼성증권 참고 : PC, 모바일앱, 모바일웹 UV 합산 자료 : KoreanClick 그림 17. 유료아이템 ARPU 상승세 ( 십억원 ) ( 원 ) 25 3, 2 2,5 2, 15 1,5 1 1, 유료아이템매출 ( 좌측 ) ARPU ( 우측 ) 자료 : 아프리카TV, 삼성증권추정 그림 개월 FWD P/E band ( 원 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, 자료 : Bloomberg, 삼성증권추정 25x 2x 15x 1x 5x 삼성증권 6

61 아프리카 TV 표 14. Global peer valuation 기업 시가총액 P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) ROE (%) 주가변동 (%) ( 십억원 ) E 219E E 219E E 219E E 219E 1m 3m 6m 아프리카TV (12.1) (23.3) 24.1 Peer 평균 YY 5, (3.9) (25.4) (28.8) Momo 9, (7.9) Huya 5,334 n/a n/a (39.9) (47.6) 15. (18.) (28.3) n/a 자료 : Bloomberg, 삼성증권 표 15. 실적추정및주요가정 ( 십억원 ) E 219E 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 영업수익 뉴미디어플랫폼 유료아이템 광고및기타 기타 영업비용 인건비 유무형감가상각비 회선사용료 지급임차료 행사비 지급수수료 과금수수료 기타 영업이익 세전이익 순이익 수정 EPS ( 원 ) 1,348 1,773 2,235 주요지표 (%) 영업이익률 세전계속사업이익률 순이익률 자료 : 아프리카 TV, 삼성증권추정 삼성증권 61

62 아프리카 TV 포괄손익계산서 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 219E 22E 매출액 매출원가 매출총이익 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 영업이익 ( 영업이익률, %) 영업외손익 (3) () (1) (1) (2) 금융수익 금융비용 2 지분법손익 () () 기타 (2) () (2) (3) (4) 세전이익 법인세 ( 법인세율, %) 계속사업이익 중단사업이익 순이익 ( 순이익률, %) 지배주주순이익 비지배주주순이익 () () () () () EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS ( 지배주주 ) 962 1,348 1,773 2,235 2,729 EPS ( 연결기준 ) 944 1,34 1,761 2,224 2,715 수정 EPS ( 원 )* 962 1,348 1,773 2,235 2,729 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 219E 22E 유동자산 현금및현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 기타유동부채 비유동부채 사채및장기차입금 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타 (3) (6) (7) (7) (7) 비지배주주지분 1 자본총계 순부채 (26) (33) (4) (54) (77) 현금흐름표 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 219E 22E 영업활동에서의현금흐름 당기순이익 현금유출입이없는비용및수익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 1 1 기타 영업활동자산부채변동 2 2 (2) (1) 투자활동에서의현금흐름 (19) (11) (14) (13) (9) 유형자산증감 (2) (4) (7) (5) (3) 장단기금융자산의증감 (13) (1) (5) (6) (6) 기타 (4) (6) (2) (2) (1) 재무활동에서의현금흐름 (3) (3) (4) (5) (5) 차입금의증가 ( 감소 ) (2) 자본금의증가 ( 감소 ) 5 4 배당금 (2) (3) (4) (5) (5) 기타 (4) (4) () 현금증감 (1) 기초현금 기말현금 Gross cash flow Free cash flow 참고 : * 일회성수익 ( 비용 ) 제외, ** 완전희석, 일회성수익 ( 비용 ) 제외 *** P/E, P/B 는지배주주기준 자료 : 아프리카 TV, 삼성증권추정 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 219E 22E 증감률 (%) 매출액 영업이익 순이익 수정 EPS** 주당지표 EPS ( 지배주주 ) 962 1,348 1,773 2,235 2,729 EPS ( 연결기준 ) 944 1,34 1,761 2,224 2,715 수정 EPS** 962 1,348 1,773 2,235 2,729 BPS 5,498 6,549 7,934 9,89 12,29 DPS ( 보통주 ) Valuations ( 배 ) P/E*** P/B*** EV/EBITDA 비율 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 배당성향 (%) 배당수익률 ( 보통주, %) 순부채비율 (%) (45.2) (47.5) (46.6) (5.3) (57.9) 이자보상배율 ( 배 ) n/a 7,726.4 n/a n/a 삼성증권 62

63 한주기 Analyst jooki88.han@samsung.com Netflix (NFLX US) 뉴미디어시대의절대강자 AT A GLANCE 현재주가 USD 시가총액 십억달러 Shares (float) 424.4백만주 (91.93%) 52 주최저 // 최고 / 달러 9 일-평균거래대금 11. 십억달러 ONE-YEAR PERFORMANCE 1M 6M 12M Netflix (%) Nasdaq 대비 (%pts) 투자관점에서주목할부분은 1) 가입자성장여력, 2) ARPU 인상, 3) 콘텐츠경쟁력 지속적인가입자확대와가격인상으로외형성장이이어지는가운데, 콘텐츠비용상승이안정화되면서가파른이익개선가능하다는판단 투자지표로서 P/S 가가장유의미함. 이는결국가입자성장세에연동되는데, 오리지널시리즈의높은인기를감안하면가입자유입은더욱강화될가능성이높음 WHAT S THE STORY Top-line 성장과콘텐츠비용이관건 : 투자관점에서주목할부분은 1) 가입자성장여력과 2) ARPU 인상의지속가능성, 그리고 3) 콘텐츠경쟁력확보를위한비용수준이다. 가입자확대와가격인상을통해끌어올릴수있는매출수준과이를유지시킬수있는적정콘텐츠비용이기업가치를결정할것이기때문이다. 여전히높은가입자성장여력 : 성숙단계에진입한미국과달리, 해외시장에서스트리밍서비스는보급기에불과하여성장여력이충분하다. 박스오피스를통해추정해본해외미디어시장 ( 중국제외 ) 규모는미국의 2 배이상으로, 현재추세라면 221 년경전체가입자는 2.5 억명 (CAGR +2%) 에도달한다. 지속적인가격인상 : Netflix 의요금은월 1.99 달러로영화한편을관람하는금액에불과하지만, 다양한기기로콘텐츠를무제한시청할수있어제공하는가치는이미그이상이다. 콘텐츠누적에따라소비자가느끼는가치는더욱증가하기때문에, 별다른가격저항없이연 +5% 이상의지속적인가격인상이가능하다고판단된다. 핵심경쟁력은콘텐츠 : <House of Cards> 이후로도오리지널시리즈가높은흥행성적을보이면서양적 질적측면에서모두성공을거두고있다. 전체콘텐츠비용은확대되고있지만, 가입자당콘텐츠비용이일정수준에서유지되는반면가입자당매출은증가하고있어영업레버리지효과가강하게나타날시점이다가오고있다. 투자지표 P/S 는가입자순증에연동 : 현재는가입자확대단계로, 투자지표로는 P/S 가가장유의미하다. 다만 P/S 는가입자성장세에연동되기때문에, 결국가장중요한지표는가입자순증이라고할수있다. 현재 1 년 forward P/S 8.9 배에거래되고있으며, 오리지널시리즈의높은인기를감안하면가입자유입은더욱강화될가능성이높다. SUMMARY FINANCIAL DATA E 219E 매출액 ( 백만달러 ) 8,831 11,693 15,842 19,713 순이익 ( 백만달러 ) ,212 1,952 EPS (adj) ( 달러 ) EPS (adj) growth (%) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%).... 자료 : 삼성증권추정

64 Netflix 기업개요및연혁 CEO Reed Hastings 의예술적경영이낳은게임체인저 DVD 대여업에서스트리밍플랫폼으로 1997 년 CEO Reed Hastings 는 우편을이용한 DVD 대여 라는아이디어로 Netflix 를창업하였다. 높은미디어수요에도불구하고넓은국토면적으로인해오프라인매장에접근성이떨어지는미국시장의지리적특성을활용한사업모델이었다. 예상은적중했고, 사업은빠른성장을보였다. 하지만케이블서비스의디지털전환에따라 VoD 스트리밍이 DVD 를대체하면서사업은위기에봉착했다. 이러한위기속에서 Netflix 는미디어콘텐츠를효율적이고편리하게제공한다는비전에기반하여인터넷기반의스트리밍플랫폼으로사업방향을전환한다. 기존월 5 달러이상의케이블서비스대비매우저렴한가격에스트리밍기반으로영화, 드라마를무제한시청할수있는 Netflix 서비스는특히젊은층에서큰인기를끌었고, 218 년 2 분기말기준미국내 5,6 만명의가입자로가구보급률 44% 에이르고있다. 표 16. Netflix(NFLX US) 기업개요 기업개요 설립 주요전략 / 최근이슈 시가총액 OTT 플랫폼운영및콘텐츠제작 217 년 4 월전세계가입자 1 억명돌파 1997, 창립자 : Reed Hastings ( 현 CEO) 우편 DVD 대여업체로시작, 세계최대 OTT 플랫폼중하나로성장 전세계 19 개국진출. 활발한로컬콘텐츠제작 / 보급으로지속확장추구 다만, 과도한부채비율 (45%) 은우려요인 USD151.8b 주요주주 Capital Group (11.4%), Vanguard Group (6.8%) 주가변동 자료 : 삼성증권 +3.7% (1m) / +29.1% (3m) / +11.3% (6m) 그림 19. 매출구성 - 북미를넘어글로벌스트리밍사업자로 국내스트리밍 45 해외스트리밍 DVD ( 백만달러 ) 6,153 5,89 참고 : 217 년기준 자료 : Netflix 그림 2. 글로벌시장진출현황 캐나다 남미 영국아일랜드 핀란드덴마크스웨덴노르웨이 네덜란드 독일오스트리아스위스프랑스벨기에룩셈부르크 호주뉴질랜드 스페인포르투갈이탈리아 전세계 ( 중국, 크림반도, 북한, 시리아제외 ) 자료 : Netflix 삼성증권 64

65 Netflix 사업모델분석 OTT 서비스의등장배경과형태 Over-the-top (OTT) 서비스는기존통신 방송사업자이외에제 3 의사업자가기존셋탑박스를우회하여인터넷을통해미디어콘텐츠를다운로드또는스트리밍하는서비스를의미한다. OTT 서비스의등장배경에는기술발전과소비자의수요변화가맞물린측면이있다. TV 시청자들은방영시간대에맞추어프로그램을시청하는것과 TV 스크린에서만콘텐츠를소비할수있는점에불편함을느꼈다. 마침네트워크기술의발전에따라동영상콘텐츠전송시발생되는트래픽을효율적으로관리하여끊김없이전달할수있게됨에따라기술적인제약이해결되었다. 이에따라주문형비디오서비스 (Video-on-Demand, VoD) 에대한수요가증가하게된다. 또한초기의 OTT 서비스가주로 TV 를거쳐제공되었다면, 현재는모바일기기의발전과함께 PC, 스마트폰, 태블릿 PC 등인터넷이연결되는다양한스마트기기를통해제공되고있다. Netflix, Amazon Prime Video, Hulu 등대표적인 OTT 플랫폼은이용자에게직접월정액을부과하는형태 (Subscription VoD, SVoD) 로서이용건별로과금하는 pay per view 방식과구별된다. Netflix 와같이구독료를지불하면모든서비스가광고없이무제한으로제공되는방식이소비자에게가장어필하면서보편적인형태로자리잡고있다. 표 17. 온라인비디오사업자사업모델 사업자 멤버십 대여료 전자판매 광고 Netflix Amazon Hulu itunes YouTube 자료 : 정보통신정책연구원, 삼성증권 그림 21. OTT 가치사슬 Content Platform Network Terminal 방송영화음악 웹사이트어플리케이션 SNS 인터넷망 TV PC 스마트폰태블릿 PC 자료 : 정보통신정책연구원 그림 22. 지역별인터넷가구보급률 (%) 북미서유럽동 / 남유럽아시아남미세계평균자료 : Generator Research 그림 23. 세계평균인터넷속도 (Mbps) 자료 : Akamai Technologies 삼성증권 65

66 Netflix 경쟁환경 - 여러산업에서신규진입중 주요경쟁사는 Hulu 와 Amazon Netflix 의직접적경쟁자로는 Hulu 와 Amazon 이대표적이다. 두플랫폼모두 Netflix 와마찬가지로월단위구독료를기반으로인터넷이연결되는다양한기기를통해비디오스트리밍을제공한다. 다만차이점은 Hulu 는광고를삽입하면구독료가일부저렴해진다. Amazon 은기존의 Amazon Prime 멤버십서비스에동영상스트리밍이추가된개념으로서비스제공의목적이다르다고할수있다. 빠른배송서비스에추가적으로스트리밍서비스를제공하여소비자이탈을막고멤버십가입자를유입하기위한추가적유인을제공한것이다. 이외에도기존방송사업자는물론인터넷사업자와셋탑박스업체등다양한사업자들이 Roku, HBO Go, Chromecast 와같은동영상스트리밍서비스를출시하면서시장에진입하고있다. 표 18. Five Forces 분석 요인위협수준내용 소비자 공급자 경쟁자 Moderate High Intense 월단위로구독하는 OTT 플랫폼의특성상구매자의전환비용 (switching cost) 은낮거나거의없음 다만가입자기반이확대될수록콘텐츠라이브러리가확대되는선순환효과를가짐 주요공급자는콘텐츠제작사로다수의 OTT 플랫폼에콘텐츠공급이가능하며, 양질의콘텐츠를가질경우플랫폼사업자를상대로높은협상력을가지게됨 다만콘텐츠자체제작을통한후방통합 (backward integration) 으로공급자압력을줄일수있음 Netflix, Amazon, Disney, Apple, YouTube 등다수의대형사업자가진출 차별화를위해독점콘텐츠확보를위한경쟁이심화되는상황 잠재적 Moderate/ 신규진입 Low 서비스제공을위해다양한콘텐츠라이브러리를갖출필요성, 규모의경제가나타남. 대형사업자는콘텐츠확보에서의비용우위뿐아니라브랜드가치를통한마케팅에서도이점이있어신규진입을통한가입자확보가용이치않음 대체재 Low TV 방송, 영화, 온라인방송등다양한대체재존재하나, 스트리밍서비스대비콘텐츠, 이용편의성등에서열위 자료 : 삼성증권 표 19. 경쟁플랫폼구독료 그림 24. OTT 시청시간점유율 Netflix Amazon Hulu 월구독료 ( 달러 ) 연간구독료 ( 달러 ) n/a 119 n/a 광고 X X 21 특이사항 자료 : 삼성증권정리 전세계대상서비스제공 Amazon Prime 서비스제공 추가비용지불시실시간 TV 제공 7 (%) 4 Netflix YouTube Hulu Amazon 14 Other 18 참고 : 217 년 4 월기준자료 : Comscore 삼성증권 66

67 Netflix 투자포인트 Netflix 에대해투자관점에서주목해야할부분은 1) 가입자성장여력, 2) ARPU 인상의지속력, 3) 콘텐츠경쟁력이다. 가입자기반확대와가격인상을통해매출을어디까지끌어올릴수있는지, 이를유지시킬수있는적정콘텐츠비용이얼마인지가기업가치를결정할것이기때문이다. (1) 여전히높은가입자성장여력 해외시장은여전히스트리밍보급기 글로벌시장은대략미국시장의 2 배규모 해외시장을중심으로가파른가입자기반확대가전망된다. 2 분기말기준 1.2 억명의유료가입자가운데, 해외비중은 55% 로이미미국내가입자규모를넘어섰다. 미국에서 Netflix 가입자는 5,6 만명으로전체가구수대비보급률이 44% 에이르는상황임에도, 연간 1% 이상의성장세가유지되고있다. 선제적인서비스보편화로성숙단계에진입한미국시장과달리, 해외시장에서스트리밍서비스는보급기에불과하기때문에성장여력이충분하다. 216 년글로벌시장진출본격화이후작년부터해외가입자유입이더욱강화되고있으며, 이는 Netflix 주가의강력한 driver 로서가장주목해야하는지표임이분명하다. 해외시장에서의성장여력에대한정량적판단은쉽지않다. 국가별소득수준, 미디어산업환경, 콘텐츠에대한지불의사등고려할변수가다양하기때문이다. 다만박스오피스규모를통해서스트리밍서비스의대략적인가입자확대여력을추정해볼수있을것이다. 영화관람은일종의대체재로미디어콘텐츠에대한구매력을나타내기때문이다. Netflix 가진출하지못한중국시장을제외한글로벌박스오피스는 221 억달러로미국시장의 2 배이상이다. 따라서단순하게는해외에서의가입자성장여력을미국시장의 2 배수준까지예상해볼수있다. 현재추세대로라면 221 년경전체가입자 2.5 억명 (CAGR +2%) 으로유사한규모에도달하게된다. 그림 25. 해외시장중심으로성장중그림 26. 가입자순증은주가의 driver 그림 27. 글로벌박스오피스, 미국의 2.1 배 ( 백만명 ) (%) 성장률 ( 우측 ) 미국 ( 좌측 ) 해외 ( 좌측 ) ( 백만명 ) 1 주가추이 해외스트리밍미국내스트리밍 ( 백만달러 ) 배 1.6 미국중국제외 해외중국 자료 : Netflix 자료 : Netflix, Bloomberg 자료 : MPAA 표 2. 스트리밍가입자전망 ( 천명 ) E 219E 22E 221E 가입자 33,267 44,35 57,391 74,762 93, , , ,87 191, ,47 미국 27,146 33,42 39,114 44,738 49,431 54,75 58,966 63,279 67,677 72,144 해외 6,121 1,93 18,277 3,24 44,365 62,832 79,93 1, , ,93 성장률 (%) 미국 해외 자료 : Netflix, 삼성증권추정 삼성증권 67

68 Netflix (2) 지속적인가격인상 가격인상에도특별한저항이관찰되지않음 Netflix 서비스의가치가누적되고있기때문 Netflix 의스트리밍서비스는 27 년무료로시작해현재 1.99 달러까지지속적으로가격을인상시켜왔다. 이에따라 ARPU( 가입자당매출 ) 는최근 5 년동안연평균 +4% 수준성장하였으며, 작년에는프리미엄요금제 (13.99 달러 ) 를출시하면서 +8% 이상의높은상승세를보였다. 이같은가격인상에도불구하고가입자이탈또는순증세둔화와같은저항이관찰되지않는다는점은 Netflix 가제공하는콘텐츠 플랫폼의가치가충분히높은상황으로추가적인가격인상여력이존재함을의미한다. 이용자가느끼는 Netflix 서비스의가치는콘텐츠누적에따라함께증가한다. Netflix 의일반요금제는월 1.99 달러로영화한편을관람하는금액에불과하지만, 드라마 영화 다큐멘터리를비롯한다양한장르의콘텐츠를무제한으로시청할수있다. 특히흥행에성공한드라마는시즌을거듭하면서강한소구력을갖추게된다. 또한 Netflix 플랫폼은 TV, PC, 스마트폰등다양한기기에서매끄러운사용자경험을제공하기때문에, 미디어소비패턴이다변화됨에따라이용자가느끼는가치는더욱높아지게된다. 표 21. 가격인상 history 연도요금비고 27 DVD 가입자에무료제공 28 $ $ $8.99 신규가입자만적용 216 $ $1.99 자료 : Netflix, 삼성증권정리 장기이용자포함 $7.99 유지시 SD 화질제공기본 (SD) $7.99 프리미엄 (UHD) $13.99 그림 28. 견고한 ARPU 성장세 ( 달러 ) (%) (2) ARPU ( 좌측 ) 성장률 ( 우측 ) 그림 29. 미국성인, 일평균미디어소비량 ( 분 ) TV 모바일 PC 기타 자료 : Netflix 자료 : MPAA, 삼성증권 표 22. ARPU 전망 ( 달러 ) E 219E 22E 221E ARPU 스트리밍 미국 해외 DVD 성장률 (%) n/a (1.7) 스트리밍 n/a (.9) 미국 n/a 해외 n/a (1.5) DVD n/a (.4) (.5) (.7) (3.8) 자료 : Netflix, Bloomberg, 삼성증권추정 삼성증권 68

69 Netflix (3) 핵심경쟁력은콘텐츠 콘텐츠강화와가입자유입의선순환 Netflix 의가입자유입과 ARPU 상승은콘텐츠경쟁력에기반한다. 213 년 <House of Cards> 를시작으로오리지널시리즈에집중적으로투자한결과, 여러편의드라마시리즈가흥행과함께 Emmy Awards 를수상하면서양적 질적측면에서모두성공을거두었다. 독자콘텐츠제작은작품완성도와플랫폼역량이뒷받침되어야하는리스크가높은전략이지만, 과감한투자와정교한매니지먼트를통해서가입자유입까지이어지는강력한선순환효과를이끌어낸것이다. Netflix 오리지널시리즈는이미높은브랜드가치를구축한상황으로, 지속적인투자확대를통해선순환을더욱강화시킬것이다. 표 23. Netflix 오리지널시리즈수상실적그림 3. Emmy Awards 후보선정횟수그림 31. Netflix 의선순환구조 작품 House of Cards Orange is the New Black Daredevil Stranger Things 자료 : Netflix, 삼성증권정리 수상실적 Golden Globe 2 회수상 Emmy 7 회수상 Golden Globe 6 회지명 Emmy 4 회수상, 15 회지명 Grammy 1 회지명 Emmy 5 회지명 Golden Globe 2 회지명 Emmy 5 회수상, 14 회지명 ( 회 ) 투자여력확대 콘텐츠강화 직관적 UI 추천알고리즘 가입자유입 Netflix HBO 자료 : ATAS, The Verge 자료 : MPAA 콘텐츠비용상승이둔화되는시점부터는가파른이익개선세가예상된다. Netflix 는현재매출대비약 5% 수준을콘텐츠제작비로지출하고있다. 다만이는감가상각비에해당하는금액으로현금기준으로는매출대비 8% 수준을집행하면서발생하는손실을차입을통해메우고있는상황이다. 올해는콘텐츠비용으로 8 조원 ( 회계기준 ) 을계획하고있는데, 아직은비용확대를통해가입자유입이강화되는시점으로판단된다. 그러나가입자당콘텐츠비용은일정수준에서유지되고있는반면가입자당매출은지속증가하고있어, 영업레버리지효과가강하게나타날시점이다가오고있다. 그림 32. 매출의 7~8% 를콘텐츠제작비로그림 33. 부족한현금은차입으로해결중그림 34. 가입자당매출 vs 콘텐츠제작비 ( 십억달러 ) % 79% 스트리밍매출콘텐츠비용 (I/S 기준 ) 콘텐츠비용 (C/F 기준 ) ( 십억달러 ) (%) 자본 ( 좌측 ) 부채 ( 좌측 ) 부채비율 ( 우측 ) ( 달러 / 분기 ) 자료 : Netflix 자료 : Netflix 자료 : Netflix 가입자당매출 가입자당콘텐츠비용 삼성증권 69

70 Netflix Valuation 및리스크요인 콘텐츠비용, 안정화단계로 가장중요한투자지표는가입자순증 P/E 8 배이상의 valuation 은 Netflix 에대한높은기대치를보여준다. 전세계시청자를대상으로콘텐츠제작부터유통 과금까지모든벨류체인을통제하기시작한 Netflix 의잠재적가치는엄청나다. 콘텐츠비용상승에따른높은부채비율이주요리스크요인으로판단되었지만, 오리지널콘텐츠를통한가입자유입효과가극대화되면서가입자당콘텐츠비용이안정화되고있다. 콘텐츠투자가완만해지는시점부터가파른이익성장이예상된다. 아직은가입자확대단계로수익성이낮기때문에, 투자지표로서 P/S 가가장유의미하다고판단된다. 그리고 P/S 는가입자성장세에연동되는모습을보이기때문에, 결국가장중요한지표는가입자순증이라고할수있다. 현재 Netflix 는 12 개월 forward 기준으로 P/S 8.9 배에거래되고있는데, 오리지널시리즈의높은인기를감안하면글로벌가입자유입은더욱강화될가능성이높다. 투자지표 : 매분기발표되는미국 글로벌가입자순증규모, 콘텐츠비용 위협요인 : Amazon, Apple 등대형기업의시장진입에따른콘텐츠확보경쟁심화 그림 개월 forward P/S 밴드 ( 달러 ) x x 3 6.x x 15 3.x 자료 : Netflix, 삼성증권추정 그림 36. 가입자순증이 valuation 의 driver ( 배 ) ( 백만명 ) Forward P/S ( 좌측 ) 순증가입자 ( 우측 ) 자료 : Netflix, 삼성증권추정 표 24. Global peer valuation 기업명 시가총액 PER ( 배 ) PBR ( 배 ) ROE (%) EV/EBITDA ( 배 ) Performance (%) ( 십억원 ) E 219E E 219E E 219E E 219E 1M 3M 6M Netflix 162, (4.4) 26.7 Amazon 976, (.5) st Century Fox 85, (6.8) 26.3 Disney 173, Comcast 162, (4.3) Dish 16, (5.6) Charter 83, AMC 2, n/a (23.6) 자료 : Bloomberg, 삼성증권추정 삼성증권 7

71 Netflix 표 25. 실적및주요가정 ( 백만달러 ) E 219E 22E 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출 8,831 11,693 15,842 19,713 24,52 3,71 3,97 3,996 4,238 4,649 4,829 4,931 5,35 스트리밍 8,288 11,242 15,48 19,421 24,246 3,62 3,814 3,98 4,155 4,57 4,755 4,861 5,234 미국 5,77 6,153 7,474 8,655 1,32 1,82 1,893 1,833 1,928 2,121 2,187 2,113 2,233 해외 3,211 5,89 8,5 1,766 14,214 1,782 1,921 2,75 2,227 2,449 2,568 2,747 3,1 DVD 대여 매출원가 6,3 7,66 9,498 11,619 13,55 2,196 2,29 2,393 2,62 2,781 2,83 2,847 3,161 매출총이익 2,81 4,33 6,344 8,94 1,97 1,55 1,617 1,63 1,619 1,868 1,999 2,84 2,143 판매관리비 2,421 3,194 4,656 5,48 6,188 1,58 1,155 1,178 1,265 1,32 1,34 1,346 1,42 마케팅비용 991 1,278 2,67 2,39 2, R&D 852 1,53 1,34 1,564 1, 기타 ,249 1,454 1, 영업이익 ,688 2,686 4, 세전이익 ,39 2,312 4, 당기순이익 ,212 1,952 3, 주요지표 (%) 영업이익률 세전이익률 순이익률 주요가정총가입자 ( 백만명 ) 스트리밍 미국 해외 DVD 유료가입자 ( 백만명 ) 스트리밍 미국 해외 DVD 가입자성장률 (%) 스트리밍 미국 해외 DVD (15.8) (17.3) (2.7) (11.) (11.) (18.9) (19.5) (2.5) (2.7) (2.5) (2.6) (2.3) (11.) ARPU ( 달러 ) 스트리밍 미국 해외 DVD ARPU 성장률 (%) 스트리밍 미국 해외 DVD (.4) (.5) (.7) (3.8) (.3) (.2) (.1) (.1) (.1) (.1) 자료 : Netflix, 삼성증권추정 삼성증권 71

72 Netflix 포괄손익계산서 12월 31일기준 ( 백만달러 ) E 219E 22E 매출액 8,831 11,693 15,842 19,713 24,52 매출원가 6,3 7,66 9,498 11,619 13,55 매출총이익 2,81 4,33 6,344 8,94 1,97 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 2,421 3,194 4,656 5,48 6,188 영업이익 ,688 2,686 4,782 ( 영업이익률, %) 영업외손익 (119) (353) (379) (374) (299) 이자비용 (15) (238) (329) (329) (229) 기타 31 (115) (51) (45) (7) 세전이익 ,39 2,312 4,483 법인세 74 (74) ( 법인세율, %) 28.3 (15.2) 계속사업이익 ,212 1,952 3,784 중단사업이익 순이익 ,212 1,952 3,784 ( 순이익률, %) 지배주주순이익 ,212 1,952 3,784 비지배주주순이익 EBITDA 2,335 3,414 3,95 4,919 6,564 (EBITDA 이익률, %) EPS ( 달러 ) 재무상태표 12월 31일기준 ( 백만달러 ) E 219E 22E 유동자산 5,72 7,67 8,15 8,543 9,16 현금및현금등가물 1,468 2,823 2,531 2,133 1,927 기타 4,253 4,847 5,574 6,41 7,18 비유동자산 7,866 11,343 13,479 16,544 19,199 유형자산 무형자산 7,275 1,371 12,371 15,281 17,792 기타 자산총계 13,587 19,13 21,584 25,88 28,36 유동부채 4,587 5,466 6,25 7,15 7,98 매입채무 기타유동부채 4,274 5,17 5,873 6,754 7,564 비유동부채 6,32 9,964 1,473 11,59 9,597 사채및장기차입금 3,413 6,572 6,572 6,572 4,572 기타비유동부채 2,97 3,393 3,92 4,487 5,25 부채총계 1,97 15,431 16,724 18,29 17,577 지배주주지분 2,68 3,582 4,86 6,879 1,728 자본금 1,6 1,871 1,937 2,5 2,69 이익잉여금 1,129 1,731 2,943 4,895 8,679 기타 (49) (21) (21) (21) (21) 비지배주주지분 자본총계 2,68 3,582 4,86 6,879 1,728 순부채 (1,456) (1,98) (1,533) (1,972) (4,534) 현금흐름표 12월 31일기준 ( 백만달러 ) E 219E 22E 영업활동에서의현금흐름 (1,474) (1,786) ,581 당기순이익 ,212 1,952 3,784 현금유출입이없는비용및수익 (1,86) (2,195) (969) (1,731) (1,219) 콘텐츠무형자산상각비 4,867 6,258 7,945 9,776 11,426 스트리밍콘텐츠자산증가 (6,881) (8,96) (9,434) (12,15) (13,315) 기타 영업활동자산부채변동 투자활동에서의현금흐름 5 34 (613) (74) (852) 유형자산증감 장단기금융자산의증감 (136) (199) (651) (747) (892) 기타 재무활동에서의현금흐름 1,92 3, (1,935) 차입금의증가 ( 감소 ) 989 2,988 (2,) 자본금의증가 ( 감소 ) 배당금 기타 65 현금증감 (342) 1,355 (292) (397) (26) 기초현금 1,89 1,468 2,823 2,531 2,133 기말현금 1,468 2,823 2,531 2,133 1,927 Gross cash flow (1,62) (1,636) ,565 Free cash flow (1,66) (2,2) ,541 자료 : Netflix, 삼성증권추정 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 219E 22E 증감률 (%) 매출액 영업이익 순이익 EPS 주당지표 EPS BPS DPS ( 보통주 ) Valuations ( 배 ) P/E P/B EV/EBITDA 비율 ROE (%) ROA (%) 배당성향 (%)..... 배당수익률 ( 보통주, %)..... 순부채비율 (%) 이자보상배율 ( 배 ) 삼성증권 72

73 한주기 Analyst jooki88.han@samsung.com iqiyi (IQ US) 중국의 Netflix 를찾아서 AT A GLANCE 현재주가 USD 시가총액 19.3 십억달러 Shares (float) 713. 백만주 (42.1%) 52 주최저 // 최고 15.3 / 46.2 달러 9 일-평균거래대금 21.2 십억달러 ONE-YEAR PERFORMANCE 1M 6M 12M iqiyi (%) (6.9) 71.4 n/a Nasdaq 대비 (%pts) (6.) 54.4 n/a 스트리밍시장은선순환구조를통한승자독식이관찰됨. iqiyi 역시중국스트리밍시장팽창에따른수혜가능성이높다는판단 iqiyi 에주목하는이유는 1) 중국내에서가장높은트래픽, 2) 콘텐츠에중점을둔사업전략, 3) 유료가입자확대와광고매출증가를통한성장잠재력 현재 P/S 5.4 배로 Netflix 에비해 37% 할인된수준. 할인요인이존재하는것은사실이나, 이는점진적으로희석될가능성이높음 WHAT S THE STORY 스트리밍시장팽창에따른수혜 : 스트리밍서비스는선순환구조를통한승자독식이관찰된다. iqiyi 역시중국스트리밍시장팽창에따라큰수혜를누릴수있는사업자로판단되는데, 이는 1) 중국내가장높은트래픽을기록하면서선두업체의지위를굳힌상황으로, 2) 콘텐츠에중점을둔사업전략을가짐에따라, 3) 유료전환과동시에광고매출증가를통한성장잠재력이높기때문이다. 선두사업자로가장큰이용자기반 : 스트리밍서비스는시간이지날수록후발사업자와의격차가벌어지는특징을보인다. 중국스트리밍시장은혼탁한시장환경이이어졌으나, 최근에는 iqiyi 를비롯한 Top 3 업체가 3 파전을벌이는양상이다. 특히 iqiyi 는가장큰이용자기반을확보하고있어, 시장을선도할가능성이높다. 콘텐츠에중점을둔사업전략 : 향후 3~5 년안에독점콘텐츠비중 1/3 수준을목표하고있다. 공격적인콘텐츠투자로인해당분간은손실이불가피하며, IPO 를통해확보한 2.4 조원은이를위한것이다. 하지만콘텐츠경쟁력강화의효과가이미드러나고있으며, 선순환구조를구축하기위해서감내가불가피한전략이다. 유료전환과브랜드광고가매출견인 : 월간순이용자 (MAU) 4 억명으로중국인터넷이용자수 (7.7 억명 ) 수준대비이미이용률이높다. 그러나자체콘텐츠확대에따라유료가입자전환 (2 분기 6,7 만명, 비중 15%) 이증가하고있으며, 브랜드 스폰서광고역시빠르게상승하고있어가파른외형성장이지속될전망이다. Netflix 대비 37% 할인되어거래 : 아직은외형성장을위해손실을감내하는단계임을감안하면 P/S 가보다적합한투자지표라고판단된다. 현재 P/S 5.4 배로 Netflix 에비해 37% 할인된수준에거래중이다. 할인요인이존재하는것은사실이나, 이는자체콘텐츠와유료전환의선순환구조가강화됨에따라희석될가능성이높다. SUMMARY FINANCIAL DATA E 219E 매출액 ( 백만위안 ) 11,237 17,378 24,98 33,94 순이익 ( 백만위안 ) (3,74) (3,737) (6,956) (5,91) EPS (adj) ( 위안 ) (4) (5) (1) (7) EPS (adj) growth (%) (26.8) EBITDA margin (%) ROE (%) (185.4) (43.5) (45.) (49.) P/E (adj) ( 배 ) n/a n/a n/a n/a P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%).... 자료 : 삼성증권추정

74 iqiyi 기업개요및연혁 중국의대표 OTT 서비스 iqiyi( 我奇艺, 아이치이 ) 는인터넷기반비디오플랫폼으로 21 년 4 월에설립되었다. 영화, 드라마, 예능을비롯해각종동영상을시청할수있는플랫폼으로, 당시저작권보호가제대로되지않아콘텐츠가제약없이유통되는시장환경에서수많은경쟁업체가난립하였다. 그러나 214 년부터공격적인콘텐츠제작 수급전략을통해서, 현재중국내에서선두사업자의위치를점하게되었다. 특히 214 년 < 별에서온그대 > 와 216 년 < 태양의후예 > 의독점방영권확보를통해큰수혜를누린, 한국콘텐츠와인연이깊은사업자이다. Baidu 는설립초기부터투자를통해현재 58.5% 의지분을확보하고있으며, 샤오미 (Xiaomi) 역시 6.9% 지분으로 2 대주주에해당한다. 지난 3 월에는미국나스닥시장에서기업공개 (IPO) 를통해 1 억달러 (1.7 조원 ) 의시가총액을인정받으며, 22.5 억달러 (2.4 조원 ) 를조달하였다. 이는주로콘텐츠경쟁력강화를위해투자될계획이다. 표 26. IPO 세부사항 IQ US 상장시장 Nasdaq 상장일자 218년 3월 29일 Goldman Sachs Asia, Credit Suisse, BofA 주관사 Merrill Lynch, China Renaissance, Citigroup, UBS Investment Bank 공모가밴드 ( 달러 ) 상장주가 ( 달러 ) 18 발행주수 125,, 주 조달금액 22 억 5 천만달러 (2.4 조원 ) 보호예수기간 자금사용계획 자료 : iqiyi 18일 1) 5% - 콘텐츠확대 2) 1% - 기술력강화 3) 4% - 운영자금 그림 37. iqiyi 지분구조 27. Baidu (%) 58.5 Xiaomi Ventures Hullhouse 1.6 Yu Gong (CEO) 6. 기타 6.9 자료 : iqiyi 그림 38. 기업지배구조 iqiyi Offshore 1% 1% 1% iqiyi Film Group iqiyi Media Qiyi.com HK 1% IQIYI Film Group HK 1% 1% 1% Beijing iqiyi New Media Science & Technology Beijing QIYI Century Science & Technology Chongying QIYI Tianxia Science & Technology 자료 : iqiyi 삼성증권 74

75 iqiyi 사업모델 광고와멤버십이주요매출원 iqiyi 는웹사이트와앱을통해비디오스트리밍서비스를제공하는사업자로서매출구성은 1) 온라인광고, 2) 멤버십, 3) 콘텐츠유통및기타로이루어진다. 온라인광고 : 비디오시청중에재생되는동영상광고와함께, 배너 / 링크등다양한방식의디스플레이광고판매를통한수익이다. 또한자체제작하는드라마 예능프로그램의경우콘텐츠와결합된형태의브랜드 스폰서광고가활성화되면서성장을견인하고있다. 멤버십 : 광고없이프리미엄콘텐츠를시청할수있는 VIP 멤버십판매수익으로, 2 분기말기준전체유료가입자는 6,7 만명 ( 월간순이용자중 15.7% 수준 ) 이다. 멤버십유지를늘리기위한방안으로매월자동결제를신청할경우월 15 위안 ( 약 2,5 원 ) 으로가장저렴하게이용할수있기때문에, 해당요금제의비중이가장높다. 콘텐츠유통및기타 : 자체제작또는다른사업자로부터라이선스한콘텐츠를다른플랫폼에재유통하여얻는수익이다. 기타매출은개인방송, 온라인게임유통, 웹툰등을포함한다. 중장기적으로는멤버십매출이전사매출성장을견인할것으로판단된다. 실제로멤버십매출비중은 215 년 19% 에서 217 년 38% 로빠르게확대되고있는상황이다. 한편온라인광고매출의성장속도는점차둔화되고있으나, 여전히전사매출의 4% 이상을차지하고있어멤버십매출과함께동사의성장동력으로작용할전망이다. 그림 39. 매출구성 - 멤버십비중확대그림 4. 드라마內브랜드광고의예표 27. VIP 멤버십요금 ( 백만위안 ) 2, CAGR +8.8% ( 위안 ) 가격 월이용료 1) 자동결제 ) 1개월 , 3) 3개월 ) 1년 , 34% 38% 참고 : 기기는 5개까지등록, 2개까지동시접속가능자료 : iqiyi 5, 19% 5% 64% % 온라인광고멤버십콘텐츠유통기타 자료 : iqiyi 자료 : iqiyi 삼성증권 75

76 iqiyi 콘텐츠투자로손실감내중 한편가장큰비용은콘텐츠투자로, 자체제작과라이선스구입을위해매출의 7% 수준을콘텐츠비용으로집행하고있다. 이외에는네트워크비용과광고비등이주요지출요인이다. 경쟁강도가높게이어지는가운데, 주도권확보를위해콘텐츠에공격적인투자를하면서현재 2% 수준의영업손실률을감내하고있다. 하반기콘텐츠비용은상반기대비 4% 이상증가할것으로전망된다. 매출액대비비중역시상반기 78% 대비크게상승한 8% 중후반수준이예상되어하반기에는콘텐츠에대한보다공격적인투자가진행될것으로판단된다. 특히자체제작콘텐츠에드라이브를걸며콘텐츠역량을강화하려는것으로보인다. 다만이로인해단기간내실적턴어라운드를기대하기는어려운상황이며, 특히올하반기에집행될공격적인콘텐츠투자계획을감안하면 3 분기영업손실은 1-2 분기대비확대된 2 억위안수준이될전망이다. 그림 41. 매출의 7% 에달하는콘텐츠비용집행으로... ( 백만위안 ) 자료 : iqiyi 216 년 217 년 판관비 매출원가 판관비 매출원가 매출비용매출비용 콘텐츠비용네트워크비용기타매출원가 광고비 R&D 기타판관비 그림 % 이상의영업손실발생중 ( 백만위안 ) (%) 2 15 (1) 1 (2) 5 (3) (5) (4) (1) (5) 매출 ( 좌측 ) 영업손실 ( 좌측 ) 영업이익률 ( 우측 ) 자료 : iqiyi 삼성증권 76

77 iqiyi 투자포인트 스트리밍시장팽창에따른수혜예상 중국의 OTT 산업환경은북미또는글로벌시장과는차별적인특징을보인다. 그러나선순환구조를통한승자독식이라는스트리밍서비스의기본적인특성은동일하게나타나고있는것으로판단된다. 특히 iqiyi 는가파른중국스트리밍시장팽창에따라큰수혜를누릴수있는사업자로판단되는데, 이는 1) 중국내가장높은트래픽을기록하면서선두업체의지위를굳힌상황으로, 2) 콘텐츠에중점을둔사업전략을가짐에따라, 3) 유료가입자확대와동시에광고매출증가를통한성장잠재력이높기때문이다. (1) 선두사업자로서가장큰이용자기반확보 시장을선도할뉴미디어플랫폼 스트리밍서비스는시간이지날수록후발사업자와의격차가벌어지는특징을보인다. 중국스트리밍시장역시유사한현상을보이고있다. 초기에는수많은사업자가뛰어들면서혼탁한시장환경이이어졌다. 그러나서서히경쟁력높은서비스로이용자가집중되면서, iqiyi 를비롯해 Tencent Video 와 Youku 가 3 파전을벌이는양상이다. 그중에서도 iqiyi 는간발의차이이지만가장큰이용자기반을확보하고있으며, 향후선두사업자로서시장을선도할가능성이높다. 물론 Tencent Video 를비롯한경쟁사의추격이만만치않은상황에서, 북미시장의 Netflix 와같은압도적인점유율확보는쉽지않을것이다. 다만중국 OTT 시장이기존 TV 방송시장을빠르게대체하고있음을감안하면, 이미 3~5 개수준으로좁혀진스트리밍사업자가콘텐츠제작에서플랫폼을통한유통에이르는미디어시장전체를차지할것으로예상되며, iqiyi 는분명그중하나일가능성이높다. 그림 43. 7% 이상온라인비디오이용 그림 44. OTT 서비스별침투율 그림 45. OTT 서비스별 MAU( 월간순이용자 ) ( 백만명 ) (%) ( 백만명 ) % 4 74% 6 73% E 219E 인터넷이용자 온라인비디오시청자 iqiyi Tencent Youku iqiyi Tencent Youku 자료 : iresearch 자료 : emarketer 자료 : iresearch 삼성증권 77

78 iqiyi (2) 콘텐츠에중점을둔사업전략 공격적인자체콘텐츠제작 입증되는콘텐츠경쟁력 3~4 년전부터콘텐츠제작을시작하여현재 1 개이상의스튜디오와자체제작인력을확보하고있으며, 전체콘텐츠중 8~1% 까지비중이높아졌다. 향후 3~5 년안에독자콘텐츠비중으로 1/3 수준을목표하고있으며, 외부콘텐츠의라이선스비중이 1/3, 그리고나머지 1/3 은수익을공유하는방식으로수급할계획이다. 전체매출의 7~8% 를콘텐츠비용으로공격적인투자가이어지고있어당분간은손실이불가피하며, 지난 IPO 를통해확보한 2.4 조원은콘텐츠투자를포함한운영자금으로쓰일예정이다. 중장기적으로는콘텐츠비용을매출의 55~6% 수준까지낮추면서수익성이회복될것이다. 콘텐츠경쟁력강화의효과는이미드러나고있다. iqiyi 가자체제작한 <The Rap of China> 는작년중국예능프로그램중에서가장높은흥행을보인것으로평가된다. 첫번째에피소드는방영수시간만에조회수가 1 억회을넘어섰으며, 전체 12 개의에피소드는 29 억회를기록하는등큰반향을일으켰다. 드라마시리즈역시꾸준한흥행을보이고있다. 톱스타가등장하는주요작품의경우다수의 OTT 업체를통해유통되는경우가많은데, 최근치열한라이선스확보경쟁에따라콘텐츠가격이치솟음에따라 iqiyi 는자체제작비중을높여차별성을쌓는전략을가지고있다. 그림 46. iqiyi 의콘텐츠전략표 28. 힙합예능 <The Rap of China> 표 29. 드라마가격상승 자료 : iresearch 오리지널및라이센스콘텐츠 iqiyi 파트너계정제작콘텐츠 일반사용자제작콘텐츠 중국유희합 ( 中国有 哈 ) 방영 ( 시즌 1) 217 년 6 월 24 일 9 월 9 일 최대스폰서 농부산천 ( 农夫山泉, 1,8 만달러 ) 기타스폰서 Xiaomi, McDonald s, Chevrolet, Absolut 등 자료 : 삼성증권정리 방영연도 회당방영비 원화기준 ( 백만위안 ) ( 백만원 ) 후궁견환전 ( 后宫 甄 传 ) 용문표국 ( 局 ) 무미랑전기 ( 武媚娘传奇 ) 화천골 ( 花千骨 ) 환성 ( 幻城 ) 택천기 ( 择天 ) ,255 여의전 ( 如懿传 ) ,56 자료 : iresearch 표 3. iqiyi 주요드라마 / 예능라인업 노구문 ( 老九门 ) 기파설 ( 奇 说 ) 태양의후예 ( 太阳的后裔 ) 대패대왕패 ( 大牌对王牌 ) 216 년 214 년 216 년 216 년 역대최고조회수 (1 억이상 ) 자체제작드라마 자료 : iqiyi, 삼성증권정리 토론대회형식의토크쇼프로그램내용과광고연계 한국드라마중역대최고조회수 (48 억회이상 ) 후난위성의인기예능 쾌락대본영 ( 快乐大本 ) 의인터넷판 삼성증권 78