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2 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 Contents 악재속에서옥석가리기 216년신흥국전망과유망시장... 2 I. 미국금리인상, 국제상품가격약세가주요변수 II. 전체경기는둔화, 경기호전국가도존재 III. 미국금리인상의충격은불가피하나전체위기로발전가능성은낮아 IV. 신흥시장조기반등기대 - 베트남, 중국, 인도, 인도네시아주목 216년중국주식시장전망... 1 I. 21년은둔화와급등락의시기 II. 216년경제, 6.% 이상성장의뉴노멀진입시도 III. 216년증시, 또한번의낙관 216년베트남주식시장전망 I. 21년, 경기호전및주식시장강세이어져 II. 216년경제, 고성장과환율상승압력공존 III. VN지수 7p 향한전진

3 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 216 년신흥국전망과유망시장 해외악재속에서옥석가리기 미국금리인상, 국제상품가격약세가주요변수 216년신흥국경제및증시에큰영향을미칠해외변수는미국금리정상화및국제원자재가격흐름이다. 미국기준금리는소폭으로, 점진적으로인상될것이다. 국제원자재가격은낮은수준에서유지될전망이다. 신흥국경기는전반적으로둔화, 경기호전국가도존재선진국경기가시장예상보다부진할가능성있다. 중국은성장률이 6.~7.% 로낮아질것이고, 자원수출국및 OPEC 경기는부진이지속될전망이다. 그러나내수성장, 부양정책, FDI 유입, 구조조정효과등으로경기가호전될신흥국도존재한다. 인도, 멕시코, 폴란드, 태국, 필리핀, 칠레, 베트남, 페루등이다. 미국금리인상의충격은불가피하나전체위기로발전가능성은낮아미국기준금리인상영향은이미반영되고있으며신흥국의해외자금이탈, 통화약세는일정기간지속될것이다. 그러나미국금리인상강도가약할것이기때문에초기충격은제한적이고악영향도조기에완화될가능성이있다. 신흥국의방어력강화, 통화완화기조유지를고려할때금융위기로발전하지는않을것이다. 다만금융안정성에따라개별국가별로상황차이가있을것이며중국, 멕시코, 베트남, 태국등은상대적으로금융안정성이높을전망이다. 216 년신흥국시장의조기반등기대 - 베트남, 중국, 인도, 인도네시아주목 216년신흥국시장의출발은약세겠지만, 예상보다이른시기에해외자금재유입과주가반등이나타날가능성이있다. 성장동력및최근주가흐름, 금융안정성, 정책호재, 밸류에이션측면에서볼때권역으로는동남아지역, 개별국가로는베트남, 중국, 인도, 인도네시아증시를주목할필요가있다. 윤항진 hjyun@truefriend.com 2

4 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 I. 미국금리인상, 국제상품가격약세가주요변수 216년신흥국경제및증시를둘러싼해외변수가운데가장중요한것은미국기준금리인상의강도와국제원자재가격이다. 이에대한당사의공식견해는다음과같다. 미국기준금리인상은소폭, 점진적진행전망 1) 미국 FED는올해연내에기준금리인상을시작하고내년에도인상기조를유지할것이다. 그러나민간투자증가율수준이나주택경기, 인플레이션압력등을고려할때내년기준금리인상속도와폭은과거인상사례에비해느리고소폭에그칠가능성이높다. 1월 FOMC 의사록에서도금리인상이후점진적인긴축이바람직하며금리인상강도의조절이중요하다고언급한바있다. 국제원자재가격은낮은수준유지예상 2) 국제원자재가격은낮은수준에서유지될것이다. EIA(US Energy Information Administration) 에따르면올해일평균 9,39만배럴이던세계원유수요는내년에 9,3만배럴로 14만배럴, 1.% 증가하는반면일평균원유공급량은올해 9,만배럴에서 9,7 만배럴로 1만배럴,.2% 증가할전망이다. EIA는올해평균.달러 / 배럴이던 WTI 유가가내년에 1.2달러로 2% 가량소폭상승할것으로예상한다. 선진국수요가완만하게증가하고미국의셰일오일생산증가속도가둔화돼공급과잉이축소되겠지만중국의성장둔화, 달러화강세로원유가격상승폭은크지않을것이란전망이다. 그러나 216년 1~2월이란핵시설에대한 IAEA의사찰이진행되고이란에대한경제제재가풀리면이란의원유수출이늘어나공급량이더커질개연성이크다. 내년국제원유가격은 EIA의예상보다낮을가능성이있다 ( 보다자세한내용은 11월 3일발간된 216 OUTLOOK 글로벌투자전략 참고 ). [ 그림 1] 미국의기준금리인상시기별금리인상추이 * (bp) 년 년 년 199-2년 23-2년 (24년6월) 회의기준금리인상시기평균. (1.) T-6 T- T-4 T-3 T-2 T-1 T T+1 T+2 T+3 T+4 T+ T+6 T+7 T+ T+9 T+1 T+11 T+12 주 : T 는기준금리인상시기 ( 월 ), 세로축값은 T 와각시점의금리차임자료 : 블룸버그, 한국투자증권 < 표 1> EIA 의국제원유수급및 WIT 유가전망 * 구분 213년 214년 21년 216년 (F) 총수요 총공급 초과공급 (1) 초과공급 (2)* WTI 연평균 * α 주 : 백만배럴 /1 일, 달러 / 배럴기준. 216 년초과공급 (2) 는이란원유공급량이일평균 만배럴증가한다고가정. 21 년 WTI 는 1~11 월평균기준자료 : EIA, 한국투자증권 3

5 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 II. 전체경기는둔화, 경기호전국가도존재 선진국경제에대한낙관적전망존재 IMF의 1월전망에따르면내년신흥국경제성장률은 4.% 로올해의 4.% 보다더높아질것이다. IMF는 4월자료에서도내년성장률을올해보다높게전망한바있다. 216년신흥국성장률이 21년보다상승할것으로보는대표적근거는선진국의경기회복이다. IMF는내년선진국경제성장률이 2.2% 로올해 2.% 보다높을것으로전망하고있다. < 표 2> IMF 세계 GDP 성장률전망 * 구분 212~14년 1월전망 4월전망 평균 21년 (A) 216년 (B) (B)-(A) 21년 (C) 216년 (D) (D)-(C) 세계 선진국 신흥국 중국 자원수출국 * OPEC 기타국 * 주 : 단위는 %, %p. 자원수출국은 Argentina, Brazil, Colombia, Indonesia, Malaysia, Russia, South Africa, Venezuela 의실질 GDP 성장률을 PPP 기준 GDP 가중치로계산. OPEC 은베네주엘라, 리비아를제외한 1 개국기준. 기타는중국, 자원수출국, OPEC 을제외한나머지신흥국기준자료 : IMF, 한국투자증권 < 표 3> 주요기관의 216 년경제전망컨센서스 * 연도세계미국 EU 일본 21년 년 주 : 21 년 11 월말기준자료 : Bloomberg, 한국투자증권 선진국경기가예상보다부진할가능성있어 그러나 IMF의견해와달리자본시장참가자대다수는심정적으로 216년신흥국경기가부진할것으로생각하고있다. 당사이코노미스트전망에따르면올해 1~3분기에 2.% 성장한미국경제가내년에 1.~2.% 성장에그칠가능성이있어기본적으로선진국경제의덕을보기어려울것이다. 중국성장률 6.~7.% 로하락, 자원수출국및 OPEC 경기는부진지속 본자료의다른파트 ( II. 중국전망 참고 ) 에서자세히언급하겠지만중국경제는구조조정강화와대외무역부진의영향으로성장률이올해 7.% 에서내년 6.~7.% 로둔화될전망이다. 신흥국의 39% 를차지하는중국의성장률이낮아진다는것은신흥국전체의성장률둔화를의미한다. 또앞의전제와같이내년에도국제원자재가격이낮은수준에머물러 OPEC이나자원수출국 ( 원유등원자재수출이 GDP의 2% 이상이며경제규모가중형이상인 개신흥국 ) 의성장률은낮은기저를감안하더라도올해보다높아지기어려울수있다. 내수성장, 부양정책, FDI 유입, 구조조정효과등으로경기가호전될신흥국도존재 그렇다고해서내년에모든신흥국경기가더나빠지지는않을것이다. IMF의전망에근거하면신흥국가운데내년성장률이 212~214 년보다높아지는국가군이있다. 중국, 자원수출국및 OPEC 이외의나머지기타국가군은내년 GDP성장률이.1% 로 21년은물론이고 212~214 년평균 4.% 보다높을것으로전망된다. 기타국가군가운데달러환산경제규모가상위 1위이상이면서내년경제성장률이올해보다높을것으로예상되는신흥국은 India, Mexico, Poland, Thailand, Philippines, Chile, Vietnam, Peru, Romania, Hungary 등이다. 4

6 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 IMF 전망이다소낙관적편향을가지고있음을감안하더라도경기호전신흥국들은대체로 1) 경제규모가일정수준이상이어서기본적으로내수기반이있으며, 2) 친시장적정책으로규제완화와개방정책이강화되거나, 원자재수입국가로서국제상품가격약세의영향으로인플레이션압력이약해경기부양적정책을취할수있고, 3) FTA 확장과중국발국제산업체인의변화로 FDI가유입되거나, 4) 최근몇년간의구조조정효과가나타날것이란특징이있다. [ 그림 2] 중국및신흥국전체 GDP 성장률추이 [ 그림 3] 국가군별경제규모 (21 년달러환산경상 GDP 기준 ) 이머징전체실질 GDP 성장률 중국실질 GDP 성장률 중국 1.% 자원수출 개국 7.% OPEC 3.7% 기타.% India Mexico Poland 1 Thailand 6 경기호전국 7.4% Philippines Chile Vietnam 4 Peru 2 년 2 년 4 년 6 년 년 1 년 12 년 14 년 16 년 선진국 6.4% Romania Hungary 자료 : IMF, 한국투자증권 자료 : IMF, 한국투자증권

7 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 III. 미국금리인상, 전체위기로발전할가능성낮아 1. 미국기준금리인상충격은불가피 과거해외악재가성장둔화, 금융불안의악순환을야기한사례많아 199 년대말동아시아외환위기를비롯해 2 년미국발글로벌금융위기, 211~12 년유럽재정위기, 213 년중반이후의 긴축발작 (taper tantrum) 시기에신흥국경제및자본시장은큰충격을받았다. 여러차례의금융위기는신흥국금융시장의해외자금이탈과국제자본시장에서의신흥국리스크프리미엄상승을초래했고신흥국통화가치약세와인플레이션압력가중, 해외자금조달비용상승으로이어졌다. 이런상황에서신흥국정부는통화긴축에나설수밖에없었고시중금리의상승으로이어졌다. 이여파로대내외자금조달비용이상승해실물경제의성장이둔화되고, 비관적경제전망과환율불안으로 FDI 를비롯한해외자본유입이지연되는악순환의고리가형성됐다. 향후미국기준금리인상은이미반영되고있어 앞으로진행될미국기준금리인상은 216 년신흥국경제및증시를좌우하는주된변수임에틀림없다. 시장컨센서스에따르면 21 년말에금리정상화가시작될가능성이높으며, 인상추세는상당기간지속될것이다. 이미국제자본시장은이를반영하고있다. 선제적으로위험자산회피심리가커지면서신흥국에서외국인포트폴리오투자자금이이탈하고있다. EPFR 자료에따르면올해 1~11 월신흥국에투자하는주식형및채권형해외펀드에서 억달러의자금이이탈했다. 이는 213 년 월 ~214 년 3월미국 QE 종료의충격으로총 억달러의자금이유출된것보다더큰규모다. 신흥국의해외자금이탈, 통화약세일정기간지속될전망 주요신흥국의환율도상승하고있다. JP모건의신흥국통화지수는올해 1~11 월 13.7% 하락했는데이는 2년 월금융위기발생이후 11개월동안의 14.1% 와비슷한수준이다. 고정환율제를채택한국가를제외한주요 1개신흥국통화의대달러환율은 21 년 1~11월평균 1.%( 중간값 12.6%) 상승해 214년의연간 14.3%( 중간값 9.%) 을상회한다. 올해같은기간에유로 / 달러환율은 14.% 상승했는데상승률이이보다높은국가는브라질, 콜롬비아, 터키, 남아공, 말레이시아, 칠레등이다. 과거의경험에비춰볼때신흥국의해외자금이탈과통화약세는미국기준금리인상이시작된이후에도일정기간지속될것으로예상된다. [ 그림 4] 신흥국투자펀드와 MSCI EM 지수추이 *, 6, 4, 2, (2,) (4,) (6,) (,) (1,) ( 백만달러 ) (p) 이머징전용투자펀드 ( 좌 )* MSCI EM ( 우 )* (12,) 7년 년 9년 1년 11년 12년 13년 14년 1년 1,4 1,2 1, 주 : 이머징전용투자펀드는주식형및채권형합계, 4 주이동평균값기준자료 : EPFR, 한국투자증권 6

8 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 [ 그림 ] 신흥국통화지수및상승률추이 * [ 그림 6] 주요신흥국의달러환율상승률비교 * JP모건 EM 통화지수전년동월비상승률 ( 좌 ) (P) 2 JP모건 EM 통화지수 ( 우 ) () 7 (1) (1) 6 (2) (2) 4 7년 년 9년 1년 11년 12년 13년 14년 1년 년연간 21년 1~11월 브라질콜롬비아터키남아공말레이시아칠레아르헨티나폴란드헝가리멕시코인도네시아러시아태국인도필리핀베트남대만중국한국 EU 일본 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 금융위기로의발전및주변확산가능성은낮아 미국기준금리인상의충격이불가피한상황에서이번충격이주요신흥국의금융위기로발전할것인지, 위기가주변으로전이돼신흥국전체로확산될것인지를점검해야한다. 결론을먼저내린다면위기발생과전이가능성은낮다고판단된다. 이미신흥국에서해외자금이탈과환율상승이진행되고있지만 모라토리움 발생이나금리급등및자금경색심화의조짐은아직나타나지않고있다. 실제로미국의기준금리인상이시작된이후에도신흥국전반의관점에서볼때과거와달리 위기 보다는 불안 수준에그칠가능성이높다고판단된다. 또일부취약국에서나타날위기조짐이주변신흥국으로파급되는전이우려도크지않을것이다. 이런판단의근거는다음과같다. 2. 미국기준금리는점진적으로인상, 진원지에서의충격파가제한적 미국기준금리의점진적인상으로충격파가강하지않을것 우선앞의기본전제에서언급한것처럼미국기준금리인상이완만하게진행될것이다. 올해 9 월에세계은행 ( 이하 WB) 자료에서도나타난것처럼미국기준금리가소폭으로점진적으로인상된다면, 설령미국실물경제의성장모멘텀이강하지않더라도신흥국경제와금융시장에미치는영향은크지않을것이다. 미국발악재영향이예상보다빨리완화될가능성있어 오히려실제로미국기준금리인상의충격이예상보다빨리완화될가능성도있다. 21 년하반기에나타난신흥국의해외자본이탈과환율상승은기준금리인상에대한불확실성으로금융시장이선제적으로반응한것인데, 실제금리인상이소폭으로완만하게진행된다면 FED의액션개시이후엔자금이탈이나신흥국통화약세의강도가약화될수있을것이다. 2 년대들어금리가처음인상됐던 24 년 6월의경우에도금리인상시작이후신흥국펀드자금이이탈한기간은 1분기가량이었다. 당시기준금리인상속도는 2세기이후진행된 번의금리인상주기의평균수준이었다. < 표 4> WB의 미국금리인상에따른신흥국실물경제및금융시장영향 시나리오 * 구분 미국미국미국신흥국기준금리실물경제장기금리실물경제 Basic 소폭, 점진적경기회복상승인상성장모멘텀개선 ( 실물경기적압력 ) 생산증가 Risky 큰폭, 급속경기부진상승인상성장모멘텀불확실 ( 화폐적압력 ) 생산감소 신흥국금융시장주가상승해외자금이탈제한 해외자금이탈 Perfect Storm 인상 - 상승생산급감시스템적자금유출자료 World Bank(The Coming US Interest Rate Tightening Cycle: Smooth Sailing or Stormy Waters? 21.9), 한국투자증권 7

9 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 [ 그림 7] 24 년미국기준금리인상시점전후의신흥국투자펀드자금유출입추이 * 1,, 6, 4, 2, (2,) (4,) ( 백만달러 ) 이머징투자해외펀드 ( 좌 ) 6. 미국기준금리 ( 우 ) (6,) 1년 2년 3년 4년 년 6년. 자료 : EPFR, 한국투자증권 3. 신흥국의방어력은이전보다강화돼 신흥국의대응능력은과거보다높아져 주요신흥국가의방어막이미국기준금리인상의충격을완화하고위기전이의가능성을낮출것이다. 2년글로벌금융위기이후여러차례의위기를경험하면서많은신흥국이환율제도변경, 외환보유고확충, 채권시장육성등을통해해외자금이탈에대한방어장치를마련해왔다. 환율제도변경으로충격흡수 과거고정환율제도하에서는선진국발쇼크가올경우신흥국은환율방어를위해외환시장에개입했고, 외환보유고가부족한상황에서의달러공급개입은환투기세력의공격에속절없이무너졌다. 그러나변동환율제로전환하면서해외변수가자국금융시장에미칠충격을 1차적으로외환시장이흡수할수있게됐다. 외환보유액확대 또대부분신흥국의외환보유액이확대됐다. 21년 4분기에환율이사상최고치를기록했거나이에근접한신흥국도외환보유고가꾸준히증가했다. 물론경제규모와비교한이들국가의외환보유고가 2년말보다낮아진경우가있는데이들은대부분자원수출국들이고, 인도는경제규모가급속히커진영향이크다. 외채비율하락. 외채부담늘겠지만감당못할정도아닐것 또한글로벌금융위기이후늘어난신흥국채무가운데상당부분이가계와기업이자국내에서조달한것이다. 주요 3개신흥국의경상GDP 대비외채잔액평균은글로벌금융위기직후인 29 년에 36.6% 였는데 213 년엔 34.% 로소폭하락했다. 또주요신흥국의단기외채 / 총외채비율도 29 년과비슷한수준으로유지되고있다. 미국기준금리인상으로국제자본시장에서자금조달비용이상승해신흥국의외채부담이늘어나겠지만감당하지못할정도는아닐것이다. 한편막대한외환을보유한중국이몇몇신흥국가에통화스왑을제공한것도해당국가의대외금융안정성에기여할것이다. 개별국가별로금융안정성에차이있을전망 다만일부국가는금융불안이위기로발전할위험이있다. GDP성장률, 물가상승률, 총외채 / 경상GDP, 정부부채 / 경상GDP, 단기외채 / 외환보유고등의지표를기준으로주요신흥국의대외안정성을평가해보면우크라이나, 아르헨티나, 터키, 남아공등은대외충격에취약한것으로평가된다. 반면중국, 멕시코, 베트남, 태국등은미국기준금리인상의충격이상대적으로작을것으로보인다.

10 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 [ 그림 ] 주요신흥국의외환보유고및비중추이 * [ 그림 9] 주요환율상승국가의외환보유고및비중비교 * 1,4 1,3 1,2 1,1 1, 9 ( 십억달러 ) 외환보유고 ( 좌 ) 1 외환보유고 / 경상GDP ( 우 ) 년 년 9년 1년 11년 12년 13년 14년 1년 ( 십억달러 ) 1 외환보유고 / 경상GDP비율증가 ( 좌 ) 2 1 외환보유고증가액 ( 우 ) () (1) 6 4 (1) 2 (2) 러시아루마니아헝가리브라질남아공터키멕시코콜롬비아칠레아르헨티나인도네시아페루인도말레이시아 주 : 21 년 4 분기에달러환율이사상최고치를경신했거나근접한 14 개국 ( 인도, 브라질, 아르헨티나, 멕시코, 콜롬비아, 러시아, 루마니아, 남아공, 말레이시아, 인도네시아, 페루, 헝가리 ) 의합계기준. 21 년외환보유고는 11 월말, 경상 GDP 는 IMF 전망치기준자료 : Bloomberg, IMF, 한국투자증권 주 : 2 년말대비 21 년 11 월말기준자료 : Bloomberg, IMF, 한국투자증권 [ 그림 1] 주요신흥국의외채 /GDP 비율추이 * [ 그림 11] 주요신흥국의단기외채비율추이 * 신흥국의외채 / 경상GDP 비율평균신흥국의외채 / 경상GDP 비율중위값 신흥국의단기외채 / 총외채비율평균신흥국의단기외채 / 총외채비율중위값 년 29 년 21 년 211 년 212 년 213 년 12 2 년 29 년 21 년 211 년 212 년 213 년 주 : 외채는잔액 (Debt outstanding) 기준, 213 년경상 GDP 상위신흥국가운데외채통계를발표하는 3 개국평균기준자료 : Bloomberg, IMF, 한국투자증권 주 : 외채는잔액 (Debt outstanding) 기준, 213 년경상 GDP 상위신흥국가운데외채통계를발표하는 3 개국평균기준자료 : Bloomberg, IMF, 한국투자증권 < 표 > 212년이후중국과통화스왑을체결한주요신흥국 체결연도 대상국 규모 말레이시아 1,억위안 / 9억링깃 브라질 1,9억위안 / 6억헤알 인도네시아 1,억위안 / 17만루피아 러시아 1,억위안 /,1억루블 자료 : 현지언론, 한국투자증권 9

11 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 [ 그림 12] 주요신흥국의금융안정성비교 * (P) Ukraine Argentina Turkey South Africa Brazil Chile Indonesia Hungary Russia India Thailand Malaysia Vietnam Mexico China (1.) (1.) (.) 주 : 주요신흥국의 21 년기준 GDP 성장률, 물가상승률, 총외채 /GDP 비율, 정부부채 /GDP 비율, 단기외채 / 외환보유고비율을기준으로스코어링함자료 : IMF, 한국투자증권 4. 통화완화가자국금융시장을외부충격에서보호할것 해외자금조달비용상승, 채무상환부담은높아질전망 214 년중반이후중국, 러시아등주요신흥국의 CDS 프리미엄이상승하고, 해외에서기채된신흥국채권수익률의미국국채대비스프레드도확대되는추세다. 더욱이최근엔국제신용평가기관들이브라질등자원수출국의신용전망을낮추고있다. 미국기준금리인상이시작된다면국제금융시장에서신흥국의자금조달비용은더높아지고, 신흥국통화의약세로달러화표시채무의원리금상환부담은가중될것이다. 통화완화기조유지, 내부자금조달확대로국내금융시장은대체로안정적일전망 그러나해외자금조달비용의상승이신흥국의국내금리상승으로직결되지는않아금융시장은대체로안정세를유지할전망이다. 무엇보다도신흥국정부가통화완화기조를유지할것이기때문이다. 변동환율제도에서환율상승은이론적으로인플레이션을야기한다. 그러나앞에서언급한것처럼 216 년에도국제원자재가격이약세흐름을이어가고경기회복이강하지않다면신흥국의인플레압력은높지않을전망이다. 또한글로벌금융위기이후많은신흥국들이자국의금융시장을육성해내부자금조달규모를확대하고있어해외자금조달비용상승의영향이과거만큼크지않을것이다. 다만앞에서언급한것처럼대외채무비중이높고통화절하압력이심한일부신흥국은해외자금조달비용상승의충격이클것이며, 자국내금리상승과경기둔화에직면할위험을안게될것이다. 1

12 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 [ 그림 13] 주요신흥국의 CDS 프리미엄변동폭비교 * [ 그림 14] 신흥국금리스프레드및 CDS 프리미엄 (bp) 2 년말기준 212 년말기준 7 6 (bp) EMBI+ 스프레드브라질 CDS프리미엄러시아 CDS프리미엄 1 (1) (2) (3) 4 3 (4) () 2 (6) 브라질 러시아 콜롬비아 말레이시아 멕시코 남아공 칠레 페루 중국 터키 태국 폴란드 필리핀 인도네시아 루마니아 헝가리 1 7년 년 9년 1년 11년 12년 13년 14년 1년 주 : CDS 년물의 21 년 11 월말수치와 2 년말, 212 년말수치를비교함자료 : Bloomberg, 한국투자증권 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 [ 그림 1] 국제상품가격및주요신흥국 CPI 상승률추이 * [ 그림 16] 주요신흥국의기준금리변화폭비교 1 (2년 =1) 3 3 (%p) 21 년 11 월과 214 년말의기준금리차이 신흥국CPI상승률 ( 좌 ) WTI ( 우 ) CRB ( 우 ) 년 2 년 4 년 6 년 년 1 년 12 년 14 년 16 년 (1) (2) (3) (4) () (6) (7) 아르헨티나 러시아 중국 인도 루마니아 헝가리 터키 폴란드 태국 인도네시아 대만 말레이시아 멕시코 페루 필리핀 베트남 남아공 콜롬비아 브라질 주 : CDS 년물의 21 년 11 월말수치와 2 년말, 212 년말수치를비교함자료 : Bloomberg, 한국투자증권 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 [ 그림 17] BRICs 국채 3 년물금리추이 [ 그림 1] 주요신흥국의외채비율및환율상승률비교 1 중국브라질인도러시아 총외채 / 경상 GDP 비율 * 단기외채 / 총외채비율 * 달러환율상승률 * 년 9년 1년 11년 12년 13년 14년 1년 Malaysia Belarus* Turkey Thailand China Brazil India 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 자료 : Bloomberg, IMF, 한국투자증권 11

13 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 IV. 신흥국시장의조기반등기대 - 베트남, 중국, 인도, 인도네시아주목 1. 출발은약세, 반등시기는예상보다이를수있어 21 년신흥증시약세뚜렷 21년신흥국증시는약세흐름이었다. MSCI EM지수는올해 1~11월 14.7% 하락해 3년째약세를보였고하락폭도선진국 (MSCI DM -1.%) 보다컸다. 상반기엔중국을비롯해아시아증시를중심으로상승했지만, 하반기들어미국기준금리인상우려, 해외자금이탈및통화약세, 원자재가격하락, 경기부진, 중국증시의급락등의영향으로하락세로전환됐다. [ 그림 19] MSCI DM 및 EM 지수추이 [ 그림 2] MSCI DM 및 EM 지수의연도별상승률추이 * (P) 2, MSCI DM MSCI EM 1, 1,6 1,4 1,2 1, 년 9년 1년 11년 12년 13년 14년 1년 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 3 MSCI DM MSCI EM () -1. (.) (4.) (1) -7.6 (1) (14.7) (2) (2.4) (2) 11년 12년 13년 14년 1년 주 : 21 년은 1~11 월기준임자료 : Bloomberg, IMF, 한국투자증권 전반적약세로출발하겠지만해외자금환류및증시반등시기앞당겨질가능성있어 전체적으로 216년신흥국증시는약세로출발할전망이다. 미국기준금리인상이시작돼기존악재들의영향력이더커질위험이있기때문이다. 그러나앞에서언급한것처럼기준금리인상이점진적으로진행될경우신흥국금융시장에미치는충격이제한적임이확인되면서국제자본시장의위험회피심리가완화되고해외투자자금이다시신흥국시장으로되돌아올것으로예상된다. 정확한시기를알수는없지만, 신흥국증시의저점통과및반등시기는시장이예상하는하반기보다더앞당겨질가능성이있다. 2. 국가별차별화흐름 - 베트남, 중국, 인도, 인도네시아에주목 성장동력및주가흐름, 금융안정성, 정책여력, 밸류에이션기준으로평가필요 국가별로경제및금융환경과정책기조가다르기때문에 216년엔개별증시별로차별화가진행될것이다. 경제성장동력과주가흐름, 금융안정성, 정부의정책여력, 밸류에이션등을기준으로평가하면권역으로는동남아시아, 국가로는베트남, 중국, 인도, 인도네시아등에관심을기울일필요가있다고판단된다. 금융안정성과성장동력, 주가흐름볼때동남아시아및베트남증시유망 우선신흥국가운데금융안정성이높고경제성장세가이어지는시장이조정폭이제한적이고, 반등시기도상대적으로빠를것이다. 동남아시아지역은금융안정성및성장성이상대적으로높고, 역내의원자재순수출국가비중이가장낮다는점에서증시가상대적으로강세를보일전망이다. 동남아시아에서경제규모대비 FDI유입액이크고, 주가가강세흐름을유지하고있으며금융안정성 ([ 그림 12] 참고 ) 도상대적으로높은대표적국가는베트남이다. 12

14 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 [ 그림 21] 주요신흥국의 FDI 규모및주가상승률비교 * FDI/ 경상GDP비율 (211~213년평균, 좌 ) FDI/ 경상GDP비율 (212~214년평균, 좌 ) 주가상승률 (212~214년평균, 우 ) 주가상승률 (21년1~11월, 우 ) Chile Kazakhstan Vietnam Hungary Colombia Malaysia China Ukraine Bulgaria Brazil Russia Thailand UAE Indonesia Mexico Argentina Croatia Saudi Arabia Turkey Romania Poland India Nigeria Oman Sri Lanka Kuwait South Africa Venezuela Philippines 4 2 (2) (4) (6) () (1) 주 : 214 년경상 GDP 상위 개신흥국가운데 FDI/ 경상 GDP 비율이높은순서로정렬함. 증시가개설돼있지않거나데이터제공이안되는국가는제외함자료 : Bloomberg, IMF, 한국투자증권 중국, 인도증시는정책호재많을것 216년처럼경기회복의강도가약하고외부에서금융충격이발생할우려가있는시기엔개별국가의내부변수, 특히정부정책의중요성이높아진다. 더욱이신흥국은정부가경제및금융시장을주도하는특성이있다. 통화완화및재정확대여력이있거나친시장적방향으로의구조조정, 개혁개방정책이진행될경우단기적으로경기가부진하거나금융안정성이약해지더라도주가가상승세를보일가능성이높다. 대표적으로중국, 인도는 [ 그림 16], [ 그림 17] 에서보듯 216년에추가통화완화가진행될가능성이크며, 정책측면에서호재가많은시장이라판단된다. < 표 6> 중국및인도의주요정책호재요약 * 국가 중국 인도 주요정책호재 -13.규획기간 (216~22년) 의주요전략프로그램시작 -중국제조 22, 인터넷 +, 일대일로 ( 一帶一路 ), 경진기 ( 京津冀 ) 개발, 장강경제벨트구축 -산아제한완전철폐, 도시화진행 -금융시장개방및위안화국제화가속 -금융서비스, 헬스케어, 환경보호, 엔터테인먼트, 국방안보등신성장동력지원강화 -기준금리및지준율추가인하, 부동산규제완화, 재정지출확대 -지방선거패배후정권장악력확보를위해고성장, 친시장적개혁정책강화가능성 -12차개년계획 (212~216) 목표달성을위한투자확대 -향후 4년간법인세인하 (3% 2%), GST( 전국단일상품서비스세통일 ) 법통과재추진 -제조업육성정책 (Make in India 2.), 자동차미션계획 (216~226), 국가자본재정책개시 -해외기업에대한레드카펫 (Red Carpet; 우대조치 ) 확대 -정책금리추가인하 자료 : 현지언론, 한국투자증권 신흥국밸류에이션부담낮음인도네시아, 말레이시아등은과거보다저평가 밸류에이션측면에서볼때주요신흥국시장 26개 (214 년경상GDP가상위 위이내이면서증시가개설돼데이터가공개되는국가의자국통화표시대표지수기준 ) 의 21년 11월말현재 12개월예상PER 평균은 12.2배 ( 중간값 12.9배 ), 12개월예상PBR 평균은 1.6배 ( 중간값 1.4배 ) 이다. 이는 212~214년평균 12.배, 1.배 ( 중간값 12.9배, 1.배 ) 보다낮은수준이다. 경기및기업실적의비관적전망과금융불안으로주가가크게하락한결과다. 전체적으로주요신흥국의밸류에이션부담은낮다고평가할수있다. 13

15 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 개별국가별로볼때 212~214 년평균대비 12개월예상PER/PBR 이하락폭이신흥국평균보다큰시장은동남아시아에인도네시아, 말레이시아가있으며이외지역에서는터키, 칠레등이있다. [ 그림 22] 주요신흥국증시의 12 개월예상 PER 및 PBR (21 년 11 월말기준 ) (PBR, 배 ) Romania Argentina Kenya Indonesia India Mexico 평균 Philippines Thailand Vietnam South Africa Malaysia Pakistan China Saudi Arabia Croatia Nigeria Oman UAE Chile Turkey Colombia Egypt Brazil Poland Russian Hungary (PER, 배 ) 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 [ 그림 23] 주요신흥국증시의 12 개월예상 PER 및 PBR 변화폭 (212~214 년평균과 21 년 11 월 )* (12MF PBR, 배 ).4.2. (.2) (.4) (.6) (.) (1.) Romania Croatia Pakistan Philippines China Egypt Russian UAE Brazil India Poland Vietnam 평균 Mexico Turkey Indonesia Thailand Malaysia Nigeria Chile Colombia Kenya Saudi Arabia Oman Hungary South Africa (1.2) Argentina (12MF PER, 배 ) (1.4) (.) (6.) (4.) (2.) 주 : (+) 값이면 21 년 11 월수치가 212~214 년평균보다큰것을의미함자료 : Bloomberg, 한국투자증권 14

16 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 216 년중국주식시장전망 또한번의낙관과수혜종목찾기 21 년은둔화와급등락의시기 21년 GDP성장률이 6.9~7.% 로글로벌금융위기이후최저로낮아졌다. 고정자산투자, 특히부동산투자부진이두드러진반면소비의성장기여도는상승했고전자상거래등민간소비는양호했다. 대내외수요위축으로수출입모두역성장했으며, 불황형무역흑자확대현상이나타났다. 주식시장은급등락속에상해종합지수가 %, 차스닥은 9% 상승했다. 상반기엔매수세확대와정책기대로지수가급상승했지만 6~월에버블논란, 신용규제강화, 경기부진으로폭락세로전환됐고, 9월이후안정세를회복했다. IT, 소비재, 헬스케어, 통신서비스, 산업재업종이상대적강세를보였다. 216 년경제, 6.% 이상성장의뉴노멀진입시도경제의성장속도둔화는불가피하며, 속도가관건이될전망이다. 216년중국경제에대한해외시각은비관적이지만 6.% 이상성장해연착륙에성공할가능성이높다고판단된다. 부동산투자의완만한회복과소비증가, 수출부진완화등이예상된다. 또추가적통화완화, 재정확대등부양정책카드가많이남아있으며, 정치지도부는목표미달의부담을지지않으려할것이다. 그림자금융, 지방정부부채, 장외신용등에대한선제적관리로경착륙리스크가통제될전망이다. 216년증시, 또한번의낙관증시수급은여러요인이혼재돼있으며표면적으론악화요인이더커보인다. 그러나장외대기개인자금의환류가능성이있으며, 금융기관의자산리밸런싱이시작돼수급안정과주가변동성축소에기여할것이다. 기업실적은재무비용감소, 상품가격하락제한등으로소폭개선될것이며현재의밸류에이션부담은크지않다. 상해종합지수는 3,2~4,p 에서 N 자형의우상향흐름을보일전망이다. 부양조치와정책호재, 인수합병, 장기성장성이상승모멘텀이며경기둔화우려완화와저금리로개인투자자의대기자금이다시유입될것이다. 대형주를중심으로한기관투자자의장기매수세로상해종합지수의중심축은 21년보다높아질것이다. 윤항진 hjyun@truefriend.com 13.규획목표달성을위한정책지원강화, 서비스중심의소비증가와산업구조변화로헬스케어, 여행 / 엔터테인먼트 / 유아소비재, 환경보호설비및서비스, 소프트웨어, 우주항공 / 국방업종이주목받을전망이다. 최설화 emily.cui@truefriend.com 민상구 Raymond.min@truefriend.com 염희헌 heehen@truefriend.com 1

17 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 I. 21 년은둔화와급등락의시기 1. 경제성장둔화 - 투자및수출부진과소비의성장기여도상승 GDP 성장률은 6.9~7.% 로글로벌금융위기이후최저 21년중국경제는금융위기이후최저인 6.9~7.% 성장할전망이다. 성장둔화의주요배경은해외악재와투자위축에있다. 과잉설비및재고부담에따른투자위축, 부동산경기둔화, 수출부진, 디플레이션압력확대, 핫머니유출, 그림자금융규제와금융시장불안등이성장속도를늦췄다. 투자및수출이크게위축된반면소비의성장기여율은 % 를상회하면서경기버팀목역할을했고정부는정책금리및지준율인하, 유동성공급확대등의완화적통화정책기조를유지해추가적인경기하강을막았다. 고정자산투자, 특히부동산투자부진이두드러져. SOC 투자는증가 고정자산투자의부진이두드러졌다. 1~1월투자증가율은 1.2% 로 214년보다 6%p 가량낮아졌다. 제조업및부동산투자증가율은각각.3%, 2.% 에그쳤다. 특히부동산투자부진은경제전반에지속적인영향을줬다. 3~4선도시를중심으로부동산재고과잉, 토지거래위축현상이나타났다. 반면 SOC투자는 1~3분기에 1.1% 증가할정도로활발해전체투자부진을부분적으로상쇄했다. 소비의성장기여도상승, 전자상거래등대중소비는양호 소매판매는 1~3분기에 1.9% 증가해 214년연간보다.9%p 낮아지는데그쳤다. 반부패정책이다소완화됐고전자상거래, 해외직구, 여행소비가늘었다. 품목별로는석유와의류를제외한자동차, 가전, 의약품, 일상용품, 문화, 화장품, 통신장비등의판매가증가했다. 고령화문제가부각되면서 11월 1차 중전회에서산아제한정책이공식폐지됐고헬스케어, 양로산업, 유아용품등에대한수요증가기대가고조됐다. 대내외수요위축으로수출입모두역성장, 불황형흑자확대 대외무역에서는대내외수요부진을반영해수출과수입모두역성장했다. 올해 1~1월수입총액은 1.37조달러로전년동기간에비해 1.7% 가량줄었고, 수출은 2.% 감소했다. 특히 EU, ASEAN, 한국, 일본등과의교역감소폭이컸다. 수입은국제상품가격급락의영향으로크게감소해, 1~1월수출입차는 4,94 억달러흑자를기록해전년같은기간의 2,74억달러에비해 74% 나늘었다. [ 그림 1] 중국의 GDP 성장률추이 [ 그림 2] 중국의지출항목별성장기여비중추이 16 실질GDP 전기비상승률 ( 우 ). 14 실질GDP 전년동기비상승률 ( 좌 ) (2) 소비투자수출 7년 년 9년 1년 11년 12년 13년 14년 1년 자료 : CEIC, 한국투자증권. (4) 1년 11년 12년 13년 14년 1년 자료 : CEIC, 한국투자증권 16

18 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 [ 그림 3] 중국의주체별고정자산투자증가율추이 [ 그림 4] 중국수출증가율과선진국 PMI 추이 (%,YTD) 전체투자 ( 우 ) 중앙국유기업투자 ( 좌 ) 지방국유기업투자 ( 좌 ) (%,YTD) (p) 중국수출증가율선진국 ( 미국,EU, 일본 ) PMI 평균 ( 우 ) () (1) (1) (1) 11년 12년 13년 14년 1년 (2) 자료 : WIND, 한국투자증권 자료 : CEIC, 한국투자증권 2. 주가의급등락, 롤러코스트장세전개 큰폭의등락속에상해지수 % 상승, 차스닥은 9% 상승 21년중국증시는큰폭으로등락했다. 11월 2일기준현재상해종합지수는 3,44p 로작년말보다.4% 상승했다. 같은기간의미국 S&P 1.%, 일본 Nikkei %, 유럽 Stoxx 9.9%, 인도센섹스 -6.%, 인도네시아자카르타 -13.%, 브라질보베스파 -.%, 러시아 RTS 16.7%, 베트남 VN 11.% 등과비교할때소폭이나마강세였다. 한편차스닥의 1~11월상승률은 9.3% 에달해세계주요증시가운데가장강세를보였다. 상반기엔매수세확대와정책기대로지수급등, 거래급증 주가의연간흐름은 상고하저 였다. 상반기에상해종합지수는가파른상승세를보였다. 연초에 3,31p 로시작한상해종합지수는 6월에,116p 까지상승해 7년여만에최고치를기록했다. 214년 11월에후강퉁 ( 沪港通 ) 이출범한것을계기로투자자의관심이커졌다. 인민은행이 214년 11월이후 21년 6월까지기준금리와지준율을각각 4회, 3회인하하고 중기유동성지원창구 (MLF) 등을통해유동성공급을늘렸으며일대일로 ( 一帶一路 ), 징진지 ( 京津冀 ) 프로젝트등장기정책에대한기대가호재로작용했다. 부동산가격하락의반작용으로시중자금이증시로대거유입된가운데주가급등과정에서장외신용을이용한레버리지투자가급증했다. 상반기상해거래소의일평균신용잔액은 1조위안에달해 214년상반기보다 3.2배나많았다. 상반기에상해거래소의일평균주식거래액은 6,41 억위안으로전년동기보다 7.4배나급증했다. 6~월에버블논란, 신용규제강화, 경기부진으로폭락세로전환. 9월이후안정회복 그러나 6월중순에증시가급락세로전환됐다. 상해종합지수는 월말 2,927p 까지추락하며고점대비 42.% 나폭락했다. 단기급등으로인한버블논란, 신용규제강화와투자심리위축, 경제지표부진, 환율제도변경등이주된악재였다. 주가급락에따른심리적패닉진정과금융시스템리스크예방을위해중국정부가 IPO 중단, 대주주보유지분매매금지, 위안화절하, 기준금리및지준율인하, 국유기업개혁안발표, 양로보험기금의투자율확대등의구제조치를취했고 1월의 1기 중전회에대한기대가부각되면서증시가점차안정세를회복했다. 11월들어서는션강퉁 ( 深港通 ) 실시루머와위안화의 SDR편입이슈에힘입어상해종합지수가반등에성공했다. 17

19 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 IT, 소비재, 헬스케어, 통신서비스, 산업재업종강세 정책기대와실적개선에힘입어 IT 111%( 이하 21년 1~11월기준 ), 경기소비재 6%, 헬스케어 64.%, 통신서비스 %, 산업재 3%, 소재 39%, 필수소비재 34.%, 유틸리티 26% 등의업종이강세를보였다. 반면원유를비롯한원자재가격이대폭하락하면서에너지업종은 3% 하락했다. [ 그림 ] 상해종합지수및거래량추이 * 주 : 29 년 1 월이후월간기준자료 : 한국투자증권 [ 그림 6] 상해 A 주의주요업종별지수상승률추이 * [ 그림 7] 중국및주요증시등락률비교 * 년 213 년 214 년 21 년 1 월 ~11 월 2 일 (2) (4) (1) (6) (13) (12) () (2) IT 경기소비재 헬스케어 통신서비스 산업재 원자재 필수소비재 유틸리티 상해종합지수 금융 (3) 에너지 (6) 상해종합지수 브라질 인도 러시아 베트남 인도네시아 MSCI 이머징 MSCI 선진국 주 : 21 년 1 월 ~11 월 2 일의 Wind 1 단계업종구분기준자료 : Wind, 한국투자증권 주 : 21 년은 1 월 ~11 월 2 일기준임자료 : Bloomberg, 한국투자증권 1

20 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 II. 216 년경제, 6.% 이상성장의뉴노멀진입시도 성장속도둔화불가피, 속도가관건 216년 GDP성장률은 21년보다더낮아질전망이다. 사실중국의성장률둔화는불가피한현상으로논란의여지가없다. 오히려관심사는성장둔화의속도다. 해외시각은비관적, 성장률전망치대부분 6.% 밑돌아 21년 1월열린 1기 중전회에서중국정부가 216~22년중기성장률목표를 6.% 로낮출것을시사했다. 최근발표되고있는금융, 연구기관들의 216년전망치는대체로중국정부의성장목표치를중심으로분포돼있다. < 표 1> 에서보는것처럼해외기관들의전망치가중국계기관들보다낮은경향이있는데, 중국을바라보는해외의시각이더비관적임을의미한다. < 표 1> 주요기관이발표한중국 GDP 성장률전망치비교 구분 기관 21년 216년 국제기관 IMF OECD 싱가폴개발은행 (DBS) 도이치은행 글로벌 IB JP Morgan Macquarie UBS CICC증권 로컬 IB 신은홍원증권 국태군안증권 해통증권 자료 : 한국투자증권 6.% 상회가능성높다고판단 우리는 216년의성장률이중국정부의목표치인 6.% 를상회할가능성이더높으며, 경착륙우려는크지않다고판단한다. 근거는다음과같다. 부동산투자회복예상 1) 부동산투자의회복이예상된다. 최근몇년동안중국성장률이낮아진주원인은고정자산투자, 특히부동산투자의부진이다. 21년 1~1월부동산투자는 2.% 증가에그쳤고이추세가이어진다면연간으로는 % 의증가율을기록할것이다. 그러나부동산투자의선행지표들인주택및토지거래가증가세로전환됐고, 신규착공면적의감소세가빠르게줄어들고있다. 또정부가부동산경기부양을위해규제를계속완화하고있어효과가점차가시화될것이다. 비록 3~4선이하도시의재고누적, 인구구조변화등을고려할때부동산투자가빠르게늘지는않겠지만 216년증가율은 21년보다높아질전망이다. 부동산투자는전체고정자산투자의 2% 가량을차지하며고정자산투자의 GDP 비중은약 4% 다. 전후방산업에미치는파급효과까지고려한다면부동산경기및투자회복은 216 년경제성장에중요한모멘텀이될것이다. 소비는꾸준하게증가 2) GDP의절반가량을차지하는소비는꾸준하게증가하며성장의버팀목이될것이다. 21년 1월소매판매증가율은 11.% 를기록해 7월의 1.% 를저점으로반등하고있다. 반부패정책의여파가점차약화되는가운데전자상거래급성장, 소형자동차지원정책, 부동산경기회복등으로소비심리가개선될전망이다. 19

21 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 수출부진정도는약화될것 3) 수출부진의정도가약화될것이다. 21년 1~1월수출증가율은 -2.% 로 29년연간 -16.% 를기록한이후처음으로감소했다. 세계경제성장둔화와수요부진지속으로수출이단기간에크게개선되지는않겠지만위안화가치하락, 수출기업지원등의부양정책, 낮은기저등을고려할때 216년에는수출감소폭이더커지지는않을전망이다. [ 그림 ] 중국정부의성장목표와실제 GDP 성장률추이 * [ 그림 9] 부동산투자및주택가격, 거래액증가율추이 * 주 : 216 년예상치는회색으로표시자료 : CEIC, 한국투자증권 실제 GDP 성장률 정부중기성장목표 정부연간성장목표 (%,YoY) 부동산투자증가율 ( 좌 ) (%,YoY) 4 주택가격상승률 ( 좌 ) 2 4 신축주택거래액증가율 ( 우 ) () () (1) (1) 7년 년 9년 1년 11년 12년 13년 14년 1년 자료 : CEIC, 한국투자증권 [ 그림 1] 중국부문별투자증가율추이 * [ 그림 11] 중국소매판매및내구재판매증가율추이 * 6 (%,YTD) 2 1 (%,YoY) 소매판매증가율 ( 좌 ) 내구재판매증가율 ( 우 ) (%,YoY) 제조업투자 인프라투자 부동산투자 1 () (1) 9년 1년 11년 12년 13년 14년 1년 (1) 주 : 21 년은 1 월기준자료 : Quantwise, 한국투자증권 주 : 증가율은 3 개월평균이동기준. 내구재에는가전제품, 가구, 인테리어제품및자동차판매지표가포함. 자료 : 국가통계국, CEIC, 한국투자증권 통화완화, 재정확대등부양카드많아, 목표미달의정치적부담지지않을것 4) 성장목표를달성할수있는정책카드가아직많이남아있다. 대외적경기하강압력이여전한가운데성공적구조개혁을추진하기위해중국정부는급격한경기하락을방어할필요를느낄것이다. 무엇보다 216년에도통화완화기조가지속돼기준금리및지준율이추가로인하될가능성이높다. 물가상승압력이높지않을것이고, 214년 11월이후 6차례의금리인하로 1년만기실질예금금리는거의 % 에가깝지만과거 2년과 211년에실질금리가마이너스를기록한바있기때문에추가적인통화완화조치가가능할것이다. 그러나 216년에인민은행이기준금리보다는지준율인하나 SLF 등과같은특정수단을더선호할것으로보인다. 지준율은아직높은수준이고, 위안화약세에따른자본유출에도대응할수있는수단이기때문이다. 2

22 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 재정적자를감수한정부지출증가와세제지원도가능한카드다. 정부의재정지출확대를통한투자활성화, 기업들의세금추가감면등이예상된다. 시진핑정부가 13.규획 (216~22년) 이시작되는첫해부터성장목표를달성하지못하는정치적부담을원하지는않을것이다. 선제적리스크관리로경착륙요인통제될것 ) 정책당국의선제적리스크관리가경착륙위험을줄일것이다. 21년중앙정부가지방정부대출채무만기도래에맞서 3조위안의지방채권발행을허용했다. 이채무차환프로그램은지방정부의디폴트우려를완화시켰고금융시장안정에상당히기여했다. 중앙정부는 216~21년총 1조위안의지방정부채무차환프로그램을추가로진행할계획이다. 또중국정부는 214년이후그림자금융에대한정리작업을진행하고있으며, 21년 1월기준으로사회융자총액가운데그림자금융에해당하는상품의비율은 1% 로크게줄었다. 규제가지속되는한그림자금융에의한경착륙위험은크게줄것이다. [ 그림 12] 중국재정지출규모및적자비율추이 * [ 그림 13] 사회융자총액의주요항목별구성비추이 * 1, ( 십억위안 ) 재정지출 ( 좌 ) 재정적자율 ( 우 ) 3. 1 은행대출그림자금융직접금융 16, , 12, ,, 6, 4, 2, (.) 1 년 11 년 12 년 13 년 14 년 1 년 주 : 재정적자비율은역수로표시. 자료 : CEIC, 한국투자증권 주 : 그림자금융 = 위탁대출 + 신탁대출 + 은행어음. 직접금융 = 채권발행 + 주식발행. 월평균, 21 년은 1~1 월실적기준자료 : WIND, 한국투자증권 [ 그림 14] 중국상업은행의지준율과 1 년만기예금금리추이 [ 그림 1] 비전통적인통화수단을통한유동성공급추이 * 2 대형은행지준률 ( 좌 ) 4. 1년만기예금금리 ( 우 ) 3. 1, 1,6 ( 십억위안 ) SLF MLF PSL , ,2 1, Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-1 자료 : CEIC, 한국투자증권 주 : 유동성공급총액 = MLF 잔액 +MLF 잔액 +PSL 잔액자료 : CEIC, 한국투자증권 21

23 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 III. 216 년주식시장, 또한번의낙관 1. 수급요인혼재, 개인자금의환류가능성과기관자금의등장주목 수급개선및악화요인혼재표면적으론악화요인이더클것 216년중국증시의수급에는여러요인들이혼재해있다. 21년과비교할때수급을개선시킬수있는요인은 1) 양로기금의주식투자개시, 2) 사모펀드의주식투자규모증가, 3) 자본시장개방가속에따른 QFII 및 RQFII 한도확대, 션강퉁출범, A주의 MSCI 편입등이다. 반면수급을악화시킬수있는요인은 1) 장내 / 외레버리지축소, 2) IPO 등록제실시와공급물량증가, 3) 신규공모펀드의발행규모감소, 4) QDII 한도확대및 QDII2 시행, ) 21년 6~7월에취해졌던증시안정화조치의해제등이다. 이상과같이표면에드러난수급요인들을비교해보면대체로공급에무게가더실린다. 특히 21년상반기의주가급등을가능케했던신용거래가정부규제로급감하면서레버리지에의한탄력적수요보강이어려워질것이다. 장외대기개인자금의환류가능성있어 그러나수면에잠재해있는매수여력을고려해야한다. 중국증시에서개인투자자의거래비중이 ~9% 에달하기때문에개인의매수세는시장의분위기와기대에따라상당한폭발력을갖는다. 최근에도 21년 11월말에 션강퉁 ( 深港通 ) 관련루머가부각돼정책호재를기대한개인투자자의저가매수세가유입되며주가가상승흐름을탔던사례가있다. 21년 6~월의주가급락이후시장에서퇴장한개인투자자금이대기자금으로남아있다. 정책이나제도적호재를계기로개인투자자금이다시유입될경우표면적수급의기울기가바뀔가능성이매우높다. 금융기관의자산리밸런싱시작, 수급안정판역할로주가변동성축소에기여 수급과관련된또하나의이슈는기관투자가의자산리밸런싱이다. 214~21 년진행된강력한통화완화로금융기관의유동성이풍부해진상황이다. 또저금리환경에서채권이나부동산을비롯한고정수익자산의투자수익률이낮아지고있다. 정부가양로기금의주식투자를허용한것을계기로은행 WMP, 보험상품등에서주식편입비중을높이려할것이다. 장기투자기관의주식투자는점진적으로확대되겠지만이들의등장은중국주식시장수급의장기안전판이형성됨을의미한다. 또저평가대형주에대한매수여력보강도예상된다. 따라서 216년의주가변동성은 21년보다축소될전망이다. < 표 2> 21년대비 216년중국증시수급에영향을미칠변수정리 구분 마이너스요인 플러스요인 - 장내신용거래감소 / 장외신용청산 - 양로기금의증시투자 국내기관수급 - 신규공모펀드발행감소 - 사모펀드주식투자운용규모증가 - IPO 등록제출시 ( 하반기예상 ) - 장외대기자금충족 자본시장양방향개방 - QDII 한도확대 /QDII2 출시 - QFII+RQFII 한도확대 - 션강퉁개방 ( 상반기 ) - A주의 MSCI 편입 (6월) 증시안정화조치해제 - 대주주의지분매각해제 (1월) - 증권사순매수포지션해제 (21.11월) 자료 : 한국투자증권 22

24 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 [ 그림 16] 상해시장신용잔액과상해종합지수추이 [ 그림 17] 중국시장자금조달 (IPO+ 증자 ) 추이, (pt) ( 십억위안 ) 융자잔액 ( 우 ) 1,6 ( 십억위안 ) 증자 IPO, 상해종합지수 ( 좌 ) 1,4 7 4, 1,2 6 4, 3, 3, 2, 1, , 4 2 1, 2 1 1, YTD 자료 : CEIC, 한국투자증권주 : 21 년 YTD 는 1 월기준.. 자료 : CEIC, 한국투자증권 [ 그림 1] 신규공모펀드설정규모및발행좌수감소 [ 그림 19] 상장사임원들의지분매각추이 1,6 1,4 1,2 1, ( 십억좌수 ) (%,YoY) 7 주식형공모펀드설정좌수 ( 좌 ) 1,422 설정증가율 ( 우 ) (1) 1 () (1) (1) (2) (2) (3) (3) ( 십억위안 ) 증시폭락전후 임원주식매도금지 (2) (4) Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-1 Jul-1 Jan-16 자료 : CEIC, 한국투자증권주 : 21 년 YTD 는 1 월기준. 자료 : Hexun, 한국투자증권 [ 그림 2] QFII 및 RQFII 한도확대추이 [ 그림 21] 주식형사모펀드의설정액추이 ( 십억달러 ) RQFII ( 십억위안 ) 2, 1, 1,6 1,4 1,2 1,276 1,763 1, QFII Dec-14 Mar-1 Jun-1 Sep-1 주 : RQFII 의적용환율은 1 달러 =6.4 위안자료 : CEIC, 한국투자증권 자료 : CEIC, 한국투자증권 23

25 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 2. 기업실적소폭개선기대, 밸류에이션부담크지않아 21 년실적은금융, 에너지업종중심으로부진 경제성장둔화의영향으로 21년 1~3분기상해거래소 A주의매출액은전년동기비 4% 감소했다. 특히자산건전성악화, 주가급락및거래위축으로은행, 증권등금융업종의실적이크게둔화됐고가격악세로에너지업종도부진했다. 이자비용감소, 상품가격하락제한으로 216년실적개선기대 216년상장기업실적은완만하게개선될전망이다. 그동안의금리인하로이자비용이줄어들것이며, 상품가격의하락폭도줄어들것이기때문이다. WIND 데이터에따르면상해A 의 216년매출및순익증가율컨센서스는각각 9.2%, 1.4% 다. 애널리스트전망의낙관적편향을고려하더라도 216년실적은 21년보다개선될전망이다. 밸류에이션부담은크지않아 21년 6~월의주가폭락을거치면서밸류에이션부담이크게줄었다. 21년 11월말현재상해종합지수의 12개월예상PER는 14.7배로 6월의고점 2배보다낮으며, 12개월예상PBR은 1.7배수준으로 27~21년평균 2.3배보다낮다. [ 그림 22] 상해 A 상장사실적추이 [ 그림 23] 중국증시별기업순이익증가율추이 () (1) (%, YoY) f 4 매출액증가율 순이익증가율 주 : 21 년은 3 분기기준이며, 216 년의실적추정치는 Wind 컨센서스기준자료 : WIND, 한국투자증권 (%,YoY) (1) (2) 중소판 차스닥 상해 A 주 f 주 : 21 년은 3 분기기준이며, 216 년의실적추정치는 Wind 컨센서스기준자료 : CEIC, 한국투자증권 [ 그림 24] 상해종합지수의 12 개월예상 PER 추이 [ 그림 2] 상해종합지수의 12 개월예상 PBR 추이 (X 배 ) (X 배 ) 년 ~ 현재평균 1.7 배 년 ~ 현재평균 2.3 배 주 : 유동성공급총액 = MLF 잔액 +MLF 잔액 +PSL 잔액자료 : CEIC, 한국투자증권 자료 : CEIC, 한국투자증권 24

26 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 3. 주가의우상향흐름전망, 정책테마주및신성장종목주목 상해종합지수 3,2~4,의우상향흐름예상 216년상해종합지수는 3,2~4, 범위에서우상향추세를보일전망이다. 부양조치와정책호재, 인수합병과장기성장성이상승모멘텀으로작용할것이다. 또경기둔화우려완화와저금리속에서개인투자자의대기자금이장내로재유입될것이며대형주를중심으로한기관투자자의꾸준한매수세로상해종합지수의중심축이 21년보다높아지고주가의변동성도줄어들전망이다. 밸류에이션부담이상승폭을제한할것 다만경제성장의둔화로펀더멘탈의개선을기대하기어려워실적호재가크게부각되지는않을것이다. 또기대와유동성에의한상승이기때문에증시전반의밸류에이션부담은 21년보다다소커질수밖에없다. 이런점들이주가의상승폭을제한할전망이다. N 자형흐름, 1분기상승속도빠를전망 시기별지수흐름은 N 자형으로예상된다. 과거의사례를볼때중국증시는연초에강세를보인경우가많았다. 설 ( 春節 ) 연휴로경제지표발표공백이있고, 3월양회 ( 兩會 ) 를앞두고정책기대가크게부각되기때문이다. 또 2분기에는정책기대약화를계기로차익매물이출회되면서약세를보이는경향이있고, 시기적으로악재가많이부각됐는데 213년그림자금융, 21년장외신용규제등이대표적이다. 216년에도비슷한경로를밟을가능성이높다. 1분기에는양회에서 13.규획의확정과 A주의 MSCI 편입, 션강퉁시행등의호재가예상된다. 2분기에는구조조정가속으로일부기업의신용노이즈가발생할우려가있다. [ 그림 26] 중국상해종합지수및 1 년물국채금리. (p) 1년물국채금리 ( 좌 ) 상해종합지수 ( 우 ) 6, , 4, 3, 2, 1, 2. Jan-14 Jul-14 Jan-1 Jul-1 Jan-16 자료 : CEIC, 한국투자증권 13. 규획목표달성을위한정책지원강화예상 21년 1월 1기 중전회의가채택한 <13차 개년계획 (216~22년)> 의정책목표는 6% 대의중고속성장을유지해 22년에는보편적중산층사회인 샤오캉 사회를건설한다는것이다. 목표달성을위해서중장기적으로 신성장동력 을확보해야하기때문에정부의정책지원이강화될전망이다. 서비스중심의소비증가, 구조변화진행 한편경제구조의변화로서비스를중심으로소비지출이빠르게늘고있다. 또중국의 1인당소득이,2 달러로증가하고노령화가진행되면서문화, 여행등레져수요가급증하고있다. 따라서정책지원강화와소비구조변화에따른수혜종목이주목받을것이다. 유망업종은헬스케어, 여행 / 엔터테인먼트 / 유아소비재, 환경보호설비및서비스, 소프트웨어, 우주항공 / 국방등으로예상된다. 2

27 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 < 표 3> 216년정책수혜및산업변화예상업종 요인 업종 세부업종 헬스케어 제약바이오, 의료장비및서비스 정책지원강화 IT 통신설비, 통신단말기, 반도체및설비, 인터넷소프트웨어금융증권, 보험, 자산관리 자본재 환경장비 / 서비스, 전기설비, 항공, 우주, 국방, 물류, 항공화물, 고속철도 산업변화 내구소비재 레저용품, 엔터테인먼트, 게임, 전자상거래 자료 : 한국투자증권 < 표 4> 216 년유망업종별투자포인트 구분 헬스케어 여행 / 엔터테인먼트 / 유아 환경보호 소프트웨어 우주항공 / 국방 투자포인트 - 민생개선정책강화, 의료수준의제고필요성고조 - 13.규획기간에산업규모를 1조위안으로확대계획 ( 현 GDP비중중국 4~%, 미국 1%) - 주요정책추진방향은의약품가격자율화, 의료서비스가격합리화등 - 구조조정과성장방식전환으로시장확대가필연적추세임 - 소득증가로수요가본격적으로확대될것 - 전면적 2자녀 정책으로영유아용품시장의확대전망 - 환경 / 생태문제가 13.규획의주요목표로설정, 중요성부각 - 년간총 17조위안 ( 매년 2조위안규모 ) 의정부투자예정 - 관련기업의 PPP방식계약증가, 실적개선가시화 - 인터넷플러스 가뉴노멀을이끌신성장동력으로거론됨 - 사물인터넷, 빅데이터, 클라우드컴퓨팅, 전자상거래, 핀테크, 사이버보인등이급성장할것 - 굴기 ( 崛起 ) 외교, G2 위상강화의수혜예상 - 항공기엔진, 가스터빈등의자체기술력확보를위해정책지원강화예상 - 국방정보화수요확대, 위성통신발전가속등에주목 자료 : 한국투자증권 < 표 > 중국주요증권사의 216 년추천종목정리 구분종목티커 헬스케어 여행 / 레저 환경보호 소프트웨어 우주항공 / 국방 자료 : 한국투자증권 시가총액 (mn CNY) EPS 주가상승 (YTD) 12MF PER (X) PBR (X) 기업개요 항서의약 , 화학약품경쟁력이중국내최고수준업체 복성의약 , 중국헬스케어산업에선두기업 악보의료 33 32, 고급의료기기제조사중부문경쟁력보유 중청려 613 1, 국내 3 대여행사중하나 상해공항 69 7, 상해위치한공항, 이용자수증가로매출성장 화의형제 327 3, 중국의민영종합엔터테이먼트최대규모 삼마복식 , 아동복과캐쥬얼복장전문의류업체 우통객차 666 4, 중국 1 위버스업체, 전기버스수혜주 고능환경 63 12, 쓰레기및폐수처리등의도시환경재생기업 위명환보 636 2, 중국최대의쓰레기소각처리기업 금증구분 , 중국최대의금융소프트웨어개발기업 동방국신 , 전신과정보서비스제공주력기술기업 영정고풍 61 9, 통신광케이블및케이블을생산 / 판매기업 중국위성 611 3, 위성관련시스템, 설비등제조및개발업체 항천전자 679 1, 우주항공첨단기술설비제조기업 26

28 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 216 년베트남주식시장전망 기회를잡아라 21 년, 경기호전및증시강세이어져 21년베트남경제의가장큰특징은고성장, 물가안정, 환율변동성확대, 정부의자본시장개방조치강화등이었다. 이전과달리정책금리가인하되지않았으나시중금리는하락했으며, 기업실적개선에크게기여했다. VN지수는 4년째강세를유지했으며 2대 ~63선의비교적넓은범위에서등락했다. 해외자금유입확대, 상장기업실적개선, 외국인지분한도상향조정기대, 증권사신용증가등이주요호재였다. 특히외국인의순매수세지속이지수상승을견인했다. 216 년경제, 고성장과환율상승압력공존베트남의고성장세가유지될것이며, 내년 월로예정된국회의원선거이후부양책이추가되며하반기에성장률이높아질것이다. 성장속도가더빨라질것이다. 21년정부의성장률목표인 6.7% 는통화완화및부양조치에힘입어달성될가능성이높다. 낙관적장기성장전망등으로외국인직접투자는계속유입될것이며물가는낮은수준을유지할것이다. 환율은상승압력을받겠지만다른신흥국통화보다는안정적일전망이다. VN지수 7p 향한전진통화완화정책, 자본시장개방정책, 정부지분매각및국영기업민영화, 은행권구조조정등이호재로작용할것이며기업실적개선으로주가매력도가부각될전망이다. 강세흐름이지속될것이며, VN지수는 7선에근접하며 29년이후최고수준으로상승할전망이다. 다만해외악재로주가변동폭이클가능성이있다. 윤항진 부쑤언토

29 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 I. 21 년, 경기호전및주식시장강세이어져 1. 경기호조지속, 물가안정세유지 주요경제지표양호 경제성장세지속, 물가큰폭둔화 21년베트남경제의특징은경기호전, 물가안정, 무역적자전환, 환율변동성확대, 높은신용증가등이다. 21년 1~3분기베트남경제는 6.% 성장해 년만에최고치를기록했다. 연간성장률은 6.6~6.7% 로예상된다. 26~1 년의평균성장률 7.% 에는미치지못하지만대규모경기부양책에힘입어최근 년평균보다높은수준이다. 211~14 년엔긴축정책, 물가상승, 세계경기하강및선진국발금융불안의여파등으로평균성장률이.6% 에그쳤다. 한편해외수요감소영향으로 1~11월수출증가율은.4% 로작년의 14.%, 213년의 16.% 보다둔화됐지만정부의목표치 ~1% 에부합했다. 한편물가상승률은 1% 이하에머물러목표치인 ~7% 를크게하회하고있다. 또대출증가율은연말까지 17% 에이를것으로보인다. 중앙은행이대출증가율목표를 12~14% 에서 13~1% 로상향했음에도불구하고이를초과할가능성이높다. [ 그림 1] 최근 4 년베트남니케이제조업 PMI 추이 [ 그림 2] 최근 년베트남분기별 GDP 성장률추이 6 (P) Nikkei 베트남 PMI 지수 (%,YoY) 실질 GDP 년평균 GDP Mar-12 Sep-12 Mar-13 Sep-13 Mar-14 Sep-14 Mar-1 Sep-1 자료 : Nikkei, 한국투자증권 Q 11.3Q 12.1Q 12.3Q 13.1Q 13.3Q 14.1Q 14.3Q 1.1Q 1.3Q 주 : 21 년 4 분기는정부의컨센서스기준자료 : CEIC, 한국투자증권 무역수지는 4년만에적자전환, 외환보유고감소외환보유고는 년만에감소세로전환환율상승압력지속, 사상최고수준 무역수지는 212~214 년흑자를유지했으나올해들어적자로전환됐다. 21년 1~11월무역수지는 46.1억달러적자로작년같은기간의 19.6억달러의흑자보다악화됐다. 무역적자가재발한것은국제원자재가격하락, 해외수요감소등으로수출이둔화된반면 FDI 기업들의기초자산수입이늘었기때문이다. 다만 11월현재수출대비무역적자비중은 3.1% 로정부의연간목표치 % 보다낮다. 무역적자전환등의영향으로외환보유고는소폭감소했다. 21년 9월말외환보유고는 36.억달러로 214년말 341.9억달러보다축소됐다. 21년이후 년만에감소세로전환된것이다. 환율은예년보다큰폭으로상승했다. 214년 1.3% 상승한환율은올해상반기까지는안정세를보였으나하반기에세계환율전쟁에휩싸였다. 올해베트남중앙은행은 1월, 월, 월에기준환율을각각 1% 인상했고일일변동폭도기존 1% 에서 3% 로확대했다. 21년 11월말현재기준환율은 21,9 동이며, 시중은행고시환율은 22,4 동으로연초대비.3% 상승해사상최고수준이다. 2

30 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 동화정책금리낮은수준유지, 달러화상한선예금금리인하 금리는하향안정세를유지하고있다. 현재 1년만기동화정기예금금리는 6.~7.4%, 일반생산기업에대한중장기대출금리는 ~11% 로 212년말의 11%, 13.% 에비해크게낮아졌다. 최근 4년동안물가상승압력이완화되면서중앙은행은정책금리를 212년 6차례 6%p, 213년 2차례 2%p, 214년 1차례 1%p 인하했는데 21년엔추가인하가없었지만달러화예금금리를사상최저수준으로하향조정했다. [ 그림 3] 최근 년베트남무역수지및수출증가율추이 [ 그림 4] 최근 년베트남외환보유고및월간증감추이 ( 십억달러 ) 무역수지 ( 좌 ) (%,YoY) 2 수출증가율 ( 우 ) (2) (1) (4) ( 십억달러 ) 외환보유고증감 ( 우 ) (1억달러) 4 4 외환보유고 ( 금제외, 좌 ) (1) 1 (2) (2) Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-1 (6) 1 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 (3) 자료 : CEIC, 한국투자증권 자료 : 베트남중앙은행, 한국투자증권 [ 그림 ] 최근 년베트남소비자물가지수추이 [ 그림 6] 최근 년베트남중앙은행의정책금리추이 2 2 (%,YoY) 소비자물가전년동월비상승률 ( 좌 ) 소비자물가전월비상승률 ( 우 ) (%,MoM) 재할인금리 재융자금리 () Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-1 자료 : CEIC, 한국투자증권 (1) 2 Jan-11 Oct-11 Jul-12 Apr-13 Jan-14 Oct-14 Jul-1 자료 : CEIC, 한국투자증권 2. VN 지수 % 대상승, 4 년연속강세유지 베트남증시 4년연속상승세유지 호치민거래소 VN지수는 21년 11월 3일 73p로마감해작년말에비해.1% 상승했다. 212년 1.%, 213년 22.%, 214년.1% 에이어 4년째강세다. 올해주요호재는해외자금유입지속, 기업실적개선, 외국인주식투자한도상향조정에대한기대및실행, 증권사신용증가등이다. 경기회복, 국가신용등급유지, 자본시장개방강화등으로외국인의관심확산 외국인의순매수세가지속된것도지수상승을견인했다. 외국인투자자는 26년부터 21년까지 1년연속순매수를이어갔다. 211년순매수규모가크게축소된이후 212년부터다시증가세로전환하며규모도연속적으로늘었다. 호치민거래소의 21년 1~11월순매수액은총 4.3조동 (2.억달러, 당해환율기준 ) 으로 214년연간 4.2조동 (2.4억달러, 29

31 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 당해환율기준 ) 보다많았다. 이는경기회복, 국가신용등급유지등으로베트남의펀더멘탈이주변국가보다양호한데다자본시장개방강화로외국인들의관심이높아져자금유입이지속된데기인한다. [ 그림 7] 최근 년호치민거래소 VN 지수및거래대금추이 [ 그림 ] 호치민거래소분기별외국인주식보유율추이 6 63 (P) (1억동) 거래대금 ( 우 ) 9 VN지수 ( 좌 ) (P) 분기말 VN지수 ( 좌 ) 외국인보유총주식수 / 보유가능주식수비율 ( 우 ).3% 4.3% % Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-1 2 Jan- Jan-9 Jan-1 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-1 3 자료 : CEIC, 한국투자증권 자료 : CEIC, 한국투자증권 21년 2대 ~63대사이에큰폭으로변동 VN지수의주요변동범위는 2대 ~63p 로변동폭이비교적컸다. 21년초 44p로출발한 VN지수는 3~63p 에서등락했고, 올해상반기에 14.6% 상승했다. 7월엔 6선을회복하며연중최고치까지급등했으나 월에미국금리인상우려및중국의기준환율인상충격으로 2p대로급락했다. 이후 9월에외국인의주식한도상향조정기대, 미국의기준금리동결등으로반등에성공했다. 업종별로는에너지, 유틸리티, 금융등이강세였다. 주변증시에비해차별화흐름강해져 한편다른이머징증시는세계경제성장둔화, 미국의기준금리인상우려및안전자산선호도확산등으로대부분약세를보였다. 올해 1~11월등락률은 MSCI 선진국지수 -.%, MSCI 이머징지수 -13.6%, 홍콩 H -17.% 였고중국상해종합지수는 +6.2% 를기록했다. 베트남증시의상대적강세가두드려졌다. [ 그림 9] 최근 3 년 VN 지수및이머징주요지수등락률추이 [ 그림 1] 최근 년호치민거래소 VN 지수및월간외국인순매수추이 () (1) (1).1 베트남 VN 지수 (12.7) 21 년 1~11 월 214 년 213 년 인도네시아 JCI 지수 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 (4.2) 필리핀 PCOM 지수 (9.) (13.6) 태국 SET 지수 MSCI EM 지수 (.) MSCI 선진국지수 ( 십억VND) (P) 외인순매수 ( 좌 ) 4, VN지수 ( 우 ) 3, 2, 1, (1,) (2,) (3,) Jan-11 Oct-11 Jul-12 Apr-13 Jan-14 Oct-14 Jul-1 자료 : 호치민거래소, 한국투자증권

32 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 II. 216 년경제, 고성장과환율상승압력공존 216 년높은경제성장세유지 216년베트남경제는 21년보다높아진 6% 대후반의성장률을기록할것으로예상된다. 최근 년간평균성장률.6% 와비교하면상대적으로높은수준으로, 미국의기준금리인상영향과국제원자재가격약세라는환경을고려할때양호한편이다. 상반기보다하반기에성장속도빨라질것 시기별로는상반기엔글로벌성장둔화, 미국금리인상등의여파로성장률이올해하반기의 6.9~7.% 보다낮을것이다. 그러나내년 월로예정된국회의원선거이후부양책이추가되며하반기성장률이높아질것이다. 베트남의성장률은연말내수증가, 계절성등의영향으로하반기가상반기보다더높은경향을보인다. [ 그림 11] 26~216 년 GDP 성장률및 VN 지수추이 [ 그림 12] 최근 년신용및통화공급증가율추이 (P) GDP성장률 ( 좌 ) 6~1년평균GDP( 좌 ) 11~14년평균GDP( 좌 ) VN지수 ( 우 ) 1, 9 7 (%,YoY) 6 4 신용증가율 M2 증가율 년 년 1 년 12 년 14 년 16 년 (F) 2 Apr-9 Apr-1 Apr-11 Apr-12 Apr-13 Apr-14 Apr-1 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 자료 : 베트남중앙은행, CEIC, 한국투자증권 정부성장률목표는 6.7%, 통화완화및부양조치가성장동력될것 정부의통화완화와시중유동성확대, 대출금리추가하락등이경제성장및기업실적개선의원동력이될것이다. 올해 11월베트남정부는 216 년 GDP 성장률목표치를 21 년보다높은 6.7% 로최종결정했다. 물가안정, 국제원자재가격하락등을고려할때올해에이어내년에도통화완화정책이지속될것이다. 이미베트남중앙은행은내년은행권대출증가율을 16~1% 로올해보다높게설정했고, M2 증가율목표도올해실제치보다상향설정하겠다고언급했다. 국가신용등급개선, 환율안정등으로외국인직접투자유입지속전망 외국인직접투자는계속유입돼내년 FDI 규모가올해와비슷할것으로예상된다. 21년 1~1월 FDI는 124.3억달러로작년같은기간의 99.억달러보다크게확대됐다. 일부이머징국가들의신용등급이강등됐고환율이불안정했지만베트남의신용등급전망 ( 안정적 ) 유지, 환율의상대적안정에힘입은것이다. 국제신용평가사인 Fitch 사의평가처럼국영기업투명성강화, 은행권구조조정의효율적진행등도긍정적영향을줬다. 더욱이내년엔 TTP( 환태평양동반자 ) 타결에따른선제적투자도늘어날것이다. 장기적측면에서풍부하고젊은인력과낮은인건비, 정부의세제지원등이해외투자자의관심을끌것이다. 자본과기술유입, 일자리창출, 수출증대등의측면에서내년에도 FDI가베트남경제성장에크게기여할것이다. 물가, 낮은수준을유지할것 물가는낮은수준에서안정될것이다. 소비자물가상승률은 211년 2% 를기록한이후계속둔화되고있다. 21년 1~11월에는.6% 상승에그쳤다. 전기료인상, 최저임금상승, 낮은기저등에도불구하고수입물가약세, 기존의필수품가격안정책유지, 휘발유가격인상제한등으로내년물가상승률은정부가정한상한선 % 보다낮을전망이다. 31

33 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 기준환율인상, 환율상승예상. 다른신흥국통화보다는안정적일것 환율은상승압력을받을것이다. 최근중앙은행이거듭강조하는것처럼내년초까지동 / 달러기준환율이인상되지않겠지만미국기준금리인상등의영향과정부의수출경쟁력강화의지에따라내년에기준환율이연간 3~4% 상향조정될가능성이있다. 다만, 다른이머징환율에비해서는상승폭이상대적으로작을전망이다. 21년엔베트남동화가치는 4.9% 하락에그쳐브라질 3.9%, 말레이시아 17.%, 인도네시아 1.2%, 러시아.6%, 태국.3%, 인도.6% 등에비해상대적으로안정적이었다. 216년에도 FDI 유입, 베트남재외교포송금등으로달러화가지속유입될것이다. [ 그림 13] 213 년이후베트남기준환율및시중은행환율추이 [ 그림 14] 국제평가사별베트남국가신용등급현황 22,7 (VND) 중앙은행기준환율 Baa3 S&P 의베트남외화표시장기국채등급 22, 22,2 시중은행환율 Ba1 7 무디스의베트남외화표시장기국채등급 22, Ba2 6 21,7 21, Ba3 21,2 B1 4 21, B2 3 2,7 2, Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-1 Jul-1 자료 : 베트남중앙은행, CEIC, 한국투자증권 B3 2 Jan- Jul-6 Jan- Jul-9 Jan-11 Jul-12 Jan-14 Jul-1 자료 : 베트남중앙은행, 한국투자증권 [ 그림 1] 베트남연별최저임금인상률추이 [ 그림 16] 베트남및주변국최저임금추이 4 임금인상률 ($) 최저임금 캄보디아베트남미얀마태국말레이시아중국 자료 : 베트남임금관리국, 한국투자증권 자료 : 각국통계청, CEIC, 한국투자증권 32

34 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 III. 216 년 VN 지수 7p 향한전진 증시내부적호재많아 216년베트남증시에큰영향을미치는요인은통화완화정책, 자본시장개방정책, 정부지분매각및국영기업민영화, 은행권구조조정, 기업실적, 해외변수등이다.. 대출금리하락, 신용증가세유지등이호재로작용 통화완화정책은내년에도증시에큰호재가될것이다. 물가상승률이낮게유지되면서중앙은행이내년은행권신용및통화공급증가율목표를올해보다높게설정했고, 달성가능성도높다. 일반생산기업에대한중장기대출금리는 21년 11월현재 ~11% 인데, ~6% 까지단계적으로낮아지도록유도할계획이다. 기업대출절차도간소화할방침이다. 외국인의주식보유한도상향기대지속 자본시장개방은내년에본격화될것이다. 21년 6월말 6/21/ND-CP 의정서를공식승인해외국인보유지분한도가기존 49% 에서최대 1% 로상향조정됐다. 당초 4분기에검토, 실행하기로했지만계획보다앞당겨졌고, 보유상한선도당초의 6% 보다더높아졌다. 11월말현재증권사, 자산운용사의외국인지분한도는 1% 다. 다른업종에대한구체적가이드라인은아직준비중이지만, 216년상반기에공식발표될것으로보인다. 정부의지분매각으로대내외투자자의관심확산 베트남정부는주요인프라개발프로젝트의재원마련을위해내년중에 1개대형기업지분을매각할계획이다. 11월말주가기준으로 1개기업의지분매각규모는약 3억달러에달한다. 지분매각대상기업가운데에는외국인한도가모두소진된 VNM( 유제품 ), FPT( 통신 ), BMP( 플라스틱 ) 등이포함돼있어이결정은간접적으로외국인의보유한도를 1% 허용하는것과같다. 따라서정부의지분매각은외국인을비롯한기관투자자들의관심을끌것으로보이며, 1월중순정부방침발표이후이미개인투자자의선취매가지속유입돼주가가상승하고있다. [ 그림 17] 국영기업의비주력분야지분매각추이 [ 그림 1] IPO 기업수및신규상장기업수추이 1, ( 십억동 ) 철수장부가치 매각가치 ( 개 ) 16 IPO 기업수 신규상장기업수 (HNX+HOSE) 16, 14 14, 12 12, 1,, 1 6, 6 4, 4 2, 2 212년 213년 214년 21년 상반기 21 년하반기 (F)* 211년 212년 213년 214년 1년 1~9월 1년 4분기 (F) 자료 : 한국투자증권 자료 : 하노이거래소, 호치민거래소, 한국투자증권 국영기업민영화지속, 갈수록강화예상 국영기업민영화는 1992년에시작돼 시범실시 대상확대 가속 의무화 로속도를높이고있다. 베트남정부는 214~21년총 432개의국유기업을민영화한다는목표를세웠고 214년 143개, 21년 1~9월 7개를 IPO했다. 21년 4분기엔 2개의민영화가진행되고있다. 216년엔민영화기업수를 21년보다늘릴계획이며이를위해국영기업경영진을최종책임자로서의무화했다. 실제로전력총공사, 철도총공사, Mobile Fone 등주요대형국영기업들이내년중반까지민영화를완료하게될것이다. 33

35 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 은행권인수합병, 부실대출처리로건전성상향계획 금융권구조조정은은행권건전성향상을위해 211년부터시작됐다. 구조조정의구체적수단은시중은행부실자산처리, 금융사간인수합병등이다. 213년 7월말에설립된 베트남부실자산매입회사 (VAMC) 가은행권부실자산을매입, 처리하고있다. 실제로 21년 1월말까지 VAMC 는총 21.9조동의부실대출을매입완료했다. 이는 213년 ~216년총 2 조동 (9억U$) 의매입계획을이미초과한것이다. VAMC의개입으로은행권부실대출비율이 212년 9월 17% 에서지난 9월말에는 2.9% 로크게낮아졌다. VAMC가인수한부실자산을국내외투자자에게매각한규모는 1.7조동에불과하지만, 내년부터는구조조정자금회수를강화하기위해부실자산매입보다매각업무에집중하도록할계획이다. 한편그동안 Sacombank, Southernbank, HabuBank 등의은행이인수합병됐고, 내년에도추가합병이진행될것으로보인다. 비용절감으로상장기업의순익이증가세유지전망 호치민거래소에상장된 3여개종목의 21년 1~3분기매출증가율은전년동기비.9% 로 214년같은기간의 11.9% 보다낮았다. 해외수요감소, 상품가격하락, 더딘내수소비증가등이원인으로보인다. 하지만같은기간에순이익은 2.9% 증가해전년의 1.1% 보다크게높아졌으며, 21~214년동기간평균 1% 를상회했다. 대출이자하락, 비용축소, 온라인판매확대등에힘입은것이다. 216년에도매출증가율이크게높아지지는않겠지만금리하락, 원자재가격약세기조가이어져높은순이익증가율은유지될전망이다. 실적개선으로상장기업들의주가매력도부각 기업순익의증가추세는 VN지수의밸류에이션매력을부각시킬것이다. 21년 11월말현재 VN지수의 12개월예상PER 은 13.9배로작년말보다높지만주변신흥국증시에비해여전히낮은수준이다. [ 그림 19] 212 년초이후분기별 VN 지수및정기예금금리추이 [ 그림 2] 베트남정부의주요기업지분매각계획 (p) 시중은행정기예금금리 ( 좌 ) 6 VN지수분지말 ( 우 ) 기업명 상장코드 정부의지분 외국인보유 1 Vietnam Dairy Products JSC VNM Bao Minh Insurance BMI VN National Reinsurance VNR Tien Phong Plastic JSC NTP Binh Minh Plastics JSC BMP Infras Development JSC 비장장 47.6 n/a 7 Ha Giang Mineral HGM Sagiang Import Export Corp SGC FPT Corp FPT FPT Telecom 비상장.2 n/a 6 Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-1 3 자료 : 중앙은행, 한국투자증권 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 강세지속, VN지수 7 선근접전망 앞에서언급한주요호재에힘입어 216년에도베트남증시는강세를유지할것이다. VN지수의주요범위는 ~6 대후반으로예상되며, 29년이후최고수준인 7선에근접할가능성이있다. 다만 IPO 확대와주식공급확대, 차익실현매물증가, 미국기준금리인상, 환율불안정등의악재가잠복해있어올해와마찬가지로변동폭이클것으로보인다. 34

36 216 Outlook 악재속에서옥석가리기 [ 그림 21] 212 년초이후분기말기준대출금리추이 [ 그림 22] 베트남호치민거래소상장기업수익증가율추이 22 시중은행평균중장기대출금리 (%,YoY) 매출증가율 순익증가율 Mar-12 Dec-12 Sep-13 Jun-14 Mar-1 (1) 년 1~9월 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 [ 그림 23] 베트남 VN 지수및주요이머징지수 PER 추이 [ 그림 24] 베트남 VN 지수및 PER 밴드추이 ( 배 ) 베트남 VN 필리핀 PCOMP VN 평균 * 태국 SET 중국상해종합 9 (P) VN 지수 PER 1 배 PER 14 배 PER 배 PER 12 배 PER 16 배 Jan-9 Jan-1 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-1 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 3 2 Jan- Jan-9 Jan-1 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-1 주 : 29~2 년 11 월기준자료 : Bloomberg, 한국투자증권 [ 그림 2] VN 지수장기추세전망 1,2 (p) VN 지수 1, 년 3년 년 7년 9년 11년 13년 1년 17년 자료 : 한국투자증권 3

37 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 본자료에제시된종목들은리서치센터에서수집한자료및정보또는계량화된모델을기초로작성된것이나, 당사의공식적인의견과는다를수있습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.