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1 Industry Analysis 2차전지산업 Positive Mobile Device 성장의 심장 Analyst 유철환(전기전자/IT중형주) 2) , 박금빈(전기전자/IT중형주) 2) , 박태준(Display) 2) , 배석준(정유/화학) 2) , 유진호(Small Cap) 2) , 김영옥(Small Cap) 2) , 2차전지산업 성장을 위한 필요충분조건이 완성되어가는 중 향후에도 2차전지산업의 성장추세는 꾸준히 이어질 전망이며, 이는 1) LTE폰 의 확산 및 저가 스마트폰 경쟁 심화 기대에 따른 Set Maker들의 스마트폰 라 인업이 확대, 2) 고용량 배터리 채용 device 시장의 성장에 따른 고용량 배터 리(대용량 각형 및 대면적 폴리머) 수요기반 확대, 3) 최근 일본 경쟁사들 대비 국내 배터리 제조사들 점유율 확대 추세 유지 등에 근거 또한 4) EV/HEV 및 ESS시장 성장에 대한 기대감이 배터리 업체들에게 장기 적인 성장의 발판을 마련해 줄 것이란 전망 역시 긍정적인 포인트 특히 일본 업체들이 독점하고 있던 핵심 소재시장에 국내 기업들의 진출이 활 발히 이루어지고 있음은 국내 2차전지산업 성장의 토양이 될 전망 각 사업 영역별 핵심 역량을 보유한 업체들에 대한 관심 필요 배터리 Set maker 중에는 Mobile용 전지시장에서 글로벌 M/S 1위의 시장 지 위를 기반으로 향후 성장성이 기대되는 삼성SDI를 추천 2차전지 핵심 재료는 1) 저가화 및 2) 고용량/고출력화를 목표로 개발이 이루 어지고 있고, 3) 과거 수입에 의존하던 원재료에 대한 국산화도 활발히 진행 중 에 있음 2차전지 중소형주로는 1) 양극활물질 생산업체인 코스모화학, 2) 음극활물질 사업 진출을 준비 중에 있는 포스코켐텍, 3) 전해액 및 전해액 원재료 업체 중 후성, 리켐, 솔브레인을 각각 추천함 중소형 종목 중 Top picks는 후성, 리켐, 포스코켐텍 순 2 차전지업종 투자의견/투자지표 삼성SDI 후성 리켐 포스코켐텍 (단위: 원, %, 배) 코드 투자의견 목표주가 (12M) 현재가 (64.KS) (9337.KS) (1311.KQ) (367.KQ) Buy(유지) Buy(신규) Buy(유지) Buy(유지) 19,(유지) 1,5(신규) 2,(유지) 26,(유지) 127, 7,75 17,1 19,9 주: 11월 15일 종가 기준 자료: 우리투자증권 리서치센터 전망 영업이익률 211E 212F PER 211E 212F PBR 211E 212F ROE 211E 212F

2 CONTENTS I. Summary... 3 II. Valuation... Global peer analysis 5 III. 2차전지산업성장을위한분위기가완성되고있다 차전지산업의성장을위한필요충분조건이형성 2. 소형 2차전지시장 : Mobile Device 출하량증가 + Device당용량증가 기대 3. 중대형 2차전지시장 : 각국정부의환경문제해결의지에서성장을보다 7 IV. 2차전지각소재별발전방향점검 양극활물질 : 저가원재료투입과안정성확보가화두 2. 음극활물질 : 생산원가절감및전극재료의변경을통한에너지밀도향상노력 3. 분리막 : LiB 고출력위한박막화 + 안정성확보를위한코팅기술확보노력 4. 전해액 : 전해질 (LiPF6) 의국산화및전해질의안정성확보노력 13 V. 2차전지산업 Top picks 제시... [ 기업분석 ] 삼성SDI [Buy, TP 19,원 ]... 코스모화학 [Not Rated]... 삼성정밀화학 [Buy, TP 73,원 ]... 포스코켐텍 [Buy, TP 26,원 ]... 일진머티리얼즈 [Buy, TP 24,원 ]... 후성 [Buy, TP 1,5원 ]... 리켐 [Buy, TP 2,원 ]... 솔브레인 [Buy, TP 55,원 ]

3 2 차전지산업 I. Summary 배터리산업성장을위한필요충분조건이형성 당사는 2차전지산업이성장하기위한중장기모멘텀이갖추어졌다고판단하며, 이에따른산업내주요업체들의수혜가기대되는바본보고서를작성하였다. 동산업의성장을기대하는근거는 1) 최근 LTE 폰의확산및저가스마트폰경쟁심화기대에따른 Set Maker 들의라인업이확대됐고, 2) Smartphone, Media Tablet, Ultrabook 등고용량배터리채용 device 시장의성장에따른고용량배터리 ( 대용량각형및대면적폴리머 ) 수요기반확대가기대되고있으며, 3) 최근일본경쟁사들대비국내배터리제조사들의경쟁력강화에따른점유율확대추세가확인되기때문이다. 또한 4) EV 및 ESS 시장성장에대한기대감이배터리업체들에게장기적인성장의발판을마련해줄것이란전망역시투자포인트이다. 소형 2차전지시장 : Mobile Device 출하량증가 + Device당용량증가 에따른양적 / 질적성장예상 소형 2차전지시장의성장은 Mobile Device 의진화를통해시현될것으로기대된다. Apple 의 iphone 및 ipad 출시와함께열린 Smart mobile device 시장은앞으로그성장이더욱가속화될전망이며, 이는소형 2차전지시장의성장을견인할것으로판단된다. 당사가기대하는 Smart mobile device 시장의성장은양적인측면과질적인측면모두에서가능할것이라는것이더욱긍정적인포인트다. 즉, 1) LTE Phone 라인업경쟁및저가 Smartphone 시장의개화는양적인성장세를견인할전망이며, 2) Smartphone, Media Tablet, Slim Notebook 시장의성장은 Device 당배터리채용용량의증가를가져와질적인성장세를이끌어줄것으로기대된다. 중대형 2차전지시장 : HEV/EV 및 ESS 시장이열리며본격적인성장궤도에진입할전망 중대형 2차전지시장의성장은 1) 각국정부의환경문제개선의지와 2) 글로벌완성차업체들의 EV 시장주도권확보경쟁심화, 두요인에의해촉진될전망이다. 세계주요국가들은지구온난화문제해결을위하여친환경자동차판매확대를적극지원하고있어, 이러한정책의지속성은향후중대형배터리시장성장의핵심근거가될것으로판단된다. 또한이러한정부의육성의지에따라성장이예상되는 EV 시장에서의주도권경쟁을위한자동차메이커들의경쟁적인 EV 라인업확대가기대되어이는중대형 2차전지시장의성장을더욱가속화시킬전망이다. 2 차전지시장성장을위한토양마련 Smart Device 확산 (Smartphone, Media Tablet 등 ) LTE 폰라인업확대 저가 Smartphone 확대 Device 당전지용량증가 소형전지시장성장 2 차전지시장 성장의기반확보 중대형전지시장성장 각국정부의온실가스감축의지 각종규제정책및 EV 판매지원책 EV 시장주도권확보위한완성차업체간경쟁심화예상 자료 : 우리투자증권리서치센터 3

4 2 차전지산업 2차전지핵심원재료별발전방향은 1) 저가원료투입및 2) 고용량 / 고출력화 EV/HEV 및 ESS 용으로적용되는중대형 2차전지개발을위한핵심 Trend 는 1) 저가원료투입을통한배터리가격안정화및 2) 대형어플리케이션으로의대응을위한고용량 / 고출력화로꼽을수있다. 우선 1) 번저가원료투입과관련해서양극활물질에들어가는희소금속인코발트를대체하기위한노력이이루어지고있으며 ( 예를들어 LCO 에서 NCM 으로양극활물질대체 ), 2) 고용량 / 고출력화를위해분리막의박막화및전해액구성물질의변경노력등이이루어지고있다. Top picks 추천 2차전지산업내전지 Set maker 중 Top pick 으로 Mobile 전지시장에서글로벌 1위의점유율을확보하고있는삼성SDI 를추천한다. 또한핵심원재료생산업체별로는전지의핵심원재료에해당하는양극활물질, 음극활물질, 분리막, 전해액을생산하는업체중경쟁력을확보한업체들을 Top picks 로추천하며, 1) 양극활물질업체중삼성정밀화학 (NCM 계열양극활물질생산예정 ) 과코스모화학 (Co 생산 ) 을, 음극활물질업체중포스코켐텍 (Mitsubishi Chemical 과의제휴를통한음극재생산예정 ) 을, 3) 전해액생산업체중솔브레인 ( 삼성SDI 로전해액납품 ) 과후성 ( 전해질인 LiPF6 생산 ), 리켐 ( 첨가제생산 ) 을각각 Top picks 로제시한다. 다만분리막의경우 LG화학및 SK이노베이션이생산하고있으나, 전체매출에대한기여도가높지않아분리막에대한종목은제시하지않는다. 2 차전지사업영역별 Top picks 제시 구분업체명관련사업영역 Set maker 삼성 SDI(66.KS) Mobile device 향 2차전지를생산하고있으며글로벌 M/S 1 위확보獨 Bosch 와공동출자한 SB 리모티브를통해 EV 용전지생산준비중 삼성정밀화학 (4.KS) 日 Toda Kogyo 와의합작사를통해 NCM 계열양극활물질사업진출계획 양극활물질 LCO/NCM 계열양극활물질의원료인코발트 (Co) 생산코스모화학 (542.KS) 자회사인코스모신소재는 LCO 계열양극활물질생산 음극활물질 포스코켐텍 (367.KQ) 日 Mitsubishi Chemical 과합작법인설립을통해음극활물질생산계획 전해액 솔브레인 (3683.KQ) 후성 (9337.KS) 리켐 (1311.KQ) 자료 : 우리투자증권리서치센터 삼성 SDI 로전해액납품전해액원가중약 4% 를차지하는전해질 (LiPF6) 생산美 Novolyte Technologies 와합작법인을통해전해액시장에도진출계획전해액에들어가는첨가제를생산 4

5 2 차전지산업 II. Valuation Global peer analysis 산업의성장성감안시고PER 적용가능 삼성SDI 를제외한소재업체들의 211년실적대비 PER은대부분 15배이상의높은수준에머물러있으나, 1) 산업의높은진입장벽및 2) 높은성장성, 그리고 3) 각해당업체들의본격적인생산능력확대에따른실적성장세의가속화를감안시프리미엄부여가충분히가능할것으로판단한다. 2차전지소재관련매출이본격적으로발생하지않은삼성정밀화학, 포스코켐텍을제외하면, 소재업체들의 212년실적대비 PER이급격히하락하는것이확인되는데, 이는관련업체들의높은실적성장세에기인하고있는근거가될수있다. Peer Analysis Ⅰ Earnings ( 단위 : 백만달러 ) 구분배터리쎌양극재음극재전해액회사명삼성 SDI 코스모화학삼성정밀화학포스코켐텍일진머티리얼즈후성리켐솔브레인 주가 (11/15, 달러 ) 시가총액 5, , 매출액 21 4, , E 4, , , F 4, , , 영업이익 E F EBITDA E F 순이익 E F EPS ( 달러 ) E F BPS ( 달러 ) E F Net Debt (-Net Cash) 211E F -1, 자료 : Bloomberg, 우리투자증권리서치센터전망 5

6 2 차전지산업 Peer Analysis II - Valuation ( 단위 : 백만달러 ) 구분배터리쎌양극재음극재전해액회사명삼성 SDI 코스모화학삼성정밀화학포스코켐텍일진머티리얼즈후성리켐솔브레인 PER ( 배 ) E F PBR ( 배 ) E F EV/EBITDA ( 배 ) E F ROE E F ROA E F Div. Yield na E F 자료 : Bloomberg, 우리투자증권리서치센터전망 6

7 2 차전지산업 III. 2 차전지산업성장을위한분위기가완성되고있다 1. 2 차전지산업의성장을위한필요충분조건이형성 Mobile Device 확산에따른성장모멘텀에, EV 및 ESS용대형배터리시장에대한중장기적기대감까지가세 2차전지산업의성장을위한토양이마련되고있어, 동산업은중장기적성장의출발선에서있는것으로판단되며그근거는다음과같다. 1) 최근 LTE 폰의확산및저가스마트폰경쟁심화기대에따른 Set Maker 들의라인업확대및 2) Media Tablet, Ultrabook 등고용량배터리채용 device 시장의성장에따른고용량배터리수요기반확대가기대되고있으며, 3) 최근일본경쟁사들대비국내배터리제조사들의경쟁력강화에따른점유율확대추세가확인되기때문이다. 또한 4) EV 및 ESS 시장성장에대한기대감은배터리업체들에게장기적인성장의발판역시마련해줄전망이다. Mobile Device의배터리수명개선요구는지속적으로발생 지난 4월국내한설문조사업체가조사한바에따르면, 스마트폰사용자들의불만사항중짧은배터리수명에대한불만도가가장높게나타나고있어스마트폰제조사들의배터리성능개선에대한니즈는더욱증가할전망이다. 따라서주요스마트폰제조사들은배터리수명개선에대한노력을지속적으로기울일것으로예상된다. 설문조사결과에따르면불만사항중배터리수명에대한불만이 62.7% 로가장높게나타났으며, 그다음으로작은화면 (29.8%) 및느린속도 (23.8%) 에대한불만이뒤를이었다. Mobile Device의성능개선 소비전력의증가로이어질전망 Mobile Device 의전력소모량은꾸준한증가추세를이어갈전망이며, 이러한움직임은 2차전지의중요성을더욱부각시킬것으로판단된다. 그근거는 1) AP의클럭속도가지속적으로개선되고있으며, 2) Memory 채용량의증가세가이어지고있기때문이다. 물론 Device 의저전력화를위한소프트웨어개발등의노력이이루어지고있으나, Mobile Device 가궁극적으로 PC 및노트북수준의데이터처리능력을지향한다고판단되는바소비전력은계속해서증가할전망이다. 실제로 Qualcomm 의 AP 브랜드인 Snapdragon 의경우속도가 2.5GHz 까지개선되고있고, iphone 4s는최대메모리를 64GB 까지확장하는움직임을보이고있다. 또한최근 iphone 4S의배터리수명에대한불만대두는배터리수명및성능에대한개선노력의필요성을더욱높여주고있다. 스마트폰사용자들의불만중배터리수명에대한불만이가장높게나타나 느린속도 불안정성 작은화면 통화품질 배터리수명 취약한보안 사용의어려움 자료 : 두리안소프트 7

8 2 차전지산업 2. 소형 2 차전지시장 : Mobile Device 출하량증가 + Device 당용량증가 기대 Mobile Device의출하량증가추세이어질전망 Smartphone, Media Tablet 등 Mobile Device 의출하량증가추세가꾸준히이어지며, 배터리수요증가를견인할것으로기대된다. 이와같이기대하는근거는 1) 지금까지 Early Adopter 들위주로확산되어온 Smartphone 시장이저가 / 저사양 Handset user들에게로확산될것으로예상되며, 2) Apple 의 iphone 4S가 3G 기반으로출시됨에따라, Apple 의 LTE Phone 공백기를기회로삼은경쟁업체들의경쟁적인 LTE 라인업경쟁이전망되기때문이다. 또한 3) Apple 의 ipad 에대항하는경쟁사들의 Media Tablet 라인업이본격적으로확대될것으로기대되는점도긍정적인부분으로판단된다. 내년 Smartphone, Media Tablet의출하량증가율은각각 39.9%, 63.9% 로전망 Mobile Device 출하량증가를견인할것으로예상되는핵심 Device 인 Smartphone 및 Media Tablet의내년출하량은각각 6억3,926대 (+39.9% y-y) 및 1억1,만대 (+63.9% y-y) 로예상된다. 물론 Feature Phone 및 Notebook 의출하량은감소하거나, 약한성장세를보일것으로전망되나, 이러한약세를 Smartphone 및 Media Tablet 이충분히상쇄시킬수있을것으로기대된다. 보급형 Smartphone 및 LTE Phone 의경쟁이심화되며이러한성장세는지속될전망이며, 이와함께배터리출하량의증가세도이어질것으로판단된다. Smartphone 및 Media Tablet 의높은출하량증가추세는지속될전망 ( 백만대 ) 5 4 Featurephone Notebook(Netbook 포함 ) Smartphone MediaTablets Q6 3Q6 1Q7 3Q7 1Q8 3Q8 1Q9 3Q9 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11E 1Q12F 3Q12F 자료 : 우리투자증권리서치센터 8

9 2 차전지산업 Smartphone 및 Media Tablet 고용량배터리를채용하고있음에주목 Device 출하량의증가에따른배터리출하량증가이외에도큰의미를갖는부분은 Device 당배터리채용용량이증가한다는것이다. 이러한추세는용량기준배터리출하량을더욱더가파르게증가시킬것으로판단되며, 이는삼성SDI, LG화학등배터리업체들의성장성을더욱강화해줄전망이다. 시장에출시된 Device 들의배터리평균채용용량을조사해본결과 Smartphone, Media Tablet 에서채용하는배터리의대당평균용량은각각 1,589mAh, 5,933mAh로나타났다. 이는비교대상 Device 인 Featurephone 및 Note book 의대당배터리채용용량인 88mAh 및 4,393mAh 대비각각 8.6%, 35.1% 많은수준이다. 주목할점은 Mobile Device 출하량증가세를견인하는핵심 Device 가 Smartphone, Media Tablet, Slim Notebook(Macbook, Ultrabook) 등고용량배터리채용제품들인바배터리시장의성장에긍정적인영향을미칠전망이라는것이다. 대용량각형및대면적폴리머배터리성장기대 이와같은 Device 당배터리용량증가추세는대용량각형및대면적폴리머배터리에대한수요증가로이어질전망이며, 이에따라삼성SDI, LG화학등국내배터리제조사들의선전이기대된다. 특히폴리머시장은앞서언급한국내 2개사와일본의 Sony, 중국의 ATL( 일본 TDK 의자회사 ) 이주도하고있어, 향후국내사들의선전이기대되는분야이다. 내년 Mobile Device 출하대수는증가세를보일전망 용량기준배터리출하량은더욱가파른증가세를보일전망 ( 백만대 ) MediaTablets( 좌 ) 7 Smartphone( 좌 ) 4 6 Notebook(Netbook 포함 )( 좌 ) Featurephone( 좌 ) 3 5 대수기준출햐랑증가율 ( 우 ) Q7 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12F (1,kAh) 1,2 1, MediaTablets( 좌 ) Smartphone( 좌 ) Notebook(Netbook 포함 )( 좌 ) Featurephone( 좌 ) 용량기준출햐랑증가율 ( 우 ) 1Q7 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12F 자료 : 우리투자증권리서치센터전망 주 : 각 Device 출하대수 Device 별평균배터리용량 을통해산출한 Data 자료 : 우리투자증권리서치센터전망 Smartphone 및 Media Tablet 이배터리고용량화를견인 (mah) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, Feature Smart Notebook Tablet PC Phone Phone 자료 : 우리투자증권리서치센터 9

10 2 차전지산업 3. 중대형 2 차전지시장 : 각국정부의환경문제해결의지에서성장을보다 정부의환경문제개선의지와완성차업체의 EV 전략을통한성장기대 중대형 2차전지시장은 1) 각국정부의환경문제개선의지및 2) 글로벌완성차업체들의 EV 시장주도권확보경쟁을통해성장할전망이다. 한국을비롯한세계주요국가들은규제안과친환경자동차지원안을복합적으로제시하며 EV 시장성장을지원하고있으며, 이러한과정에서향후 EV 시장에서의주도권을잡기위한완성차업체들의경쟁이가시화될것으로기대된다. 이러한시장분위기가 2차전지업체들의중장기성장기반을마련해줄것으로기대된다. 각국정부는규제안과친환경차지원안을제시하며 EV 시장성장을지원 한국, 미국, 중국, 일본, EU 등주요국가들은지구온난화문제해결을위하여친환경자동차판매확대를적극지원하고있어, 이러한정책의지속성은향후중대형배터리시장성장의핵심근거가될것으로판단된다. 정부가친환경자동차시장육성에나서는이유는온실가스의약 2% 가자동차에서발생되기때문이다. 지원책으로주로제시되는정책들은구매보조금지급, 각종세금면제혜택등이있으며, 규제정책으로는완성차업체에대한연비기준강화, CO2 배출기준강화, 고배기량차량에대한세금인상등을들수있다. 정부정책 EV시장성장 이기대됨에따라완성차업체의 EV 주도권경쟁본격화예상 위에서언급한정부의친환경차량육성의지에따라 EV 시장의본격적인성장이기대되는가운데, 완성차업체들역시새롭게열리는시장에대한주도권확보를위해경쟁적으로 EV 라인업을확대할것으로예상된다. 올해주요완성차업체의 EV/HEV 라인업은약 12개모델이었으나내년에는 16개의모델이출시될것으로기대되며, 특히주목할부분은내년부터는 HEV 보다는 PHEV 및 EV 위주로라인업이강화된다는점이다. 즉, 차량당배터리수요가큰폭으로확대될것으로예상되는바이는배터리업체들에게신차라인업확대이상의의미를부여할전망이다. EV/HEV 용배터리시장은 212 년과 215 년에각각 76.5%, 55.5% 의성장세를시현할전망이며, 22년까지 9년간 CAGR은 3.% 로전망되어 2차전지업체들의 2차성장모멘텀을제공해줄것으로기대된다. 213 년이후중대형 2 차전지시장의성장가속화기대 ( 십억달러 ) ESS EV/HEV 소형 ( 기타 ) 소형 ( 노트북 ) 소형 ( 휴대폰 ) 2 1 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 '2 자료 : CEIC, 우리투자증권리서치센터 1

11 2 차전지산업 전기차 (EV/HEV) 관련각국정부의지원및규제안 구분 국가 / 정부 지원및규제동향 - 친환경차구매시가격차의 5.% 보조금지급 일본 년까지중량세및취득세면제 - 연비기준초과달성차량에대해자동차세최대 5% 경감 - 영국 : 친환경차구매시자동차세, 혼잡통행료면제및친환경자동차보조금 2,~2,5 파운드 / 대지원 유럽 - 독일 : '2 년까지전기차 1 만대보급목표, 5, 유로 / 대보조 - 프랑스 : '2 년까지전기차 2 만대보급목표, 총 25 억유로구매보조 (5, 유로 / 대 ) 지원정책 - CO2 배출량에따라자동차세, 등록세, 운행세등탄력적용 미국 - 친환경차생산지원을위해 5 억달러대출프로그램실시 - 친환경차개발비로연간 3천억원지원 한국 - 하이브리드차최대 31 만원까지보조금지급 - 정부에서 24~28 년까지친환경차개발비로 2, 억원지원 중국 - 12 년까지친환경자동차개발비 2 억위안지원 - 전기차최대 6만위안, 하이브리드차최대 5만위안보조금지급 일본 - 연비기준을현재 13km/L 에서 '15 년 16.8km/L, '2 년 2km/L 로상향조정 - 기준에미달될경우시정권고, 벌금부과등을계획 - '9 년 4월세계최고수준의자동차 CO2 배출기준확정 유럽 - '8 년 14g/km 에서 '15 년까지 13g/km, '2 년까지 15g/km 로 25% 감축계획 - 기준미달시 CO2 배출 g당누진세적용계획규제정책 - '9 년연비목표인 27.5mpg 에서 39mpg 로기준강화미국 - 목표년도를당초 '2 년에서 '16 년으로단축시킴 한국 - '12 년부터연비를현수준보다 16.5% 상향조정예정 중국 - '8 년자동차소비세율을개정 : 배기량 1,cc 이하소형차에대한세율인하하고, 3,cc 이상은대폭인상 - '15 년까지연비 42.2mpg 목표 자료 : 환경산업기술원, 우리투자증권리서치센터 주요자동차메이커들의 EV/HEV 라인업확대추세가중대형배터리시장성장을견인 회사 211 년 212 년 213 년 214 년전지공급업체 현대 / 기아차 Sonata Hybrid(HEV), K5 Hybrid(HEV) LG 전자, SK 이노베이션 Toyota Prius(HEV) Prius(PHEV), RAV4(EV) FT-EV(EV) Panasonic Nissan L38(EV) Townpod(EV) LG 화학, NEC Honda Fit(EV) GS Yuasa, Panasonic, Toshiba Mitsubishi PX-MiEV(PHEV) LG 화학, GS Yuasa, Toshiba Daimler Smart EV Variation(EV) Volkswagen Touareg(HEV) Jetta(HEV) BMW E-Up(EV), E-Golf(EV), E-Jetta(EV), Passat(HEV), Golf(HEV), e-lavida(ev) Mini E(EV), Vision Con Drive(PHEV), 5 series(phev), Active E(EV), i8(ev) SB 리모티브, LG 화학, A123, Johnson-Saft, Panasonic SB 리모티브, BYD, Panasonic, Toshiba SB 리모티브, LG 화학, Johnson-Saft, Dow-Kokam Volvo C3 E(EV) V7(PHEV) LG 화학 Renault Fluence(EV), Kangoo(EV), Twity(EV) Zoe(EV) LG 화학 Audi Q5(HEV) A3-eTron(EV) SB 리모티브, BYD, Panasonic, Toshiba GM Buick LaCrosse eassist (HEV), Envision(PHEV) LG 화학, Hitachi Ford Escape(PHEV), Focus(EV), LG 화학, Johnson-Saft, Cmas(HEV), Lincoln MKZ(HEV) C-MAX(PHEV) Panasonic Chrysler Fiat 5(EV) Dodge ZEO(EV), ecovoyager(ev), Jeep Renegade(PHEV), Aspen(HEV), Dodge Durango(HEV), Dodge Ram(HEV) A123, Electrovaya Changan Changan Star 46(HEV) SB 리모티브 자료 : 각사및언론자료취합, 우리투자증권리서치센터 11

12 2 차전지산업 주요자동차메이커들의 EV 사업계획은중대형배터리시장에대한긍정적인기대형성에기여 업체 GM Nissan Mitsubishi Renault Volkswagen BYD Toyota EV 생산및판매계획 볼트 : 211 년 1만대, 212 년 4만 5 천대생산계획리프 : 첫양산 EV 로 21 년출시이후올해 1 월까지 1만 5 천대판매. 215 년까지 5 만대생산 capa 확보 i_mev: 29 년 1,6 대, 21 년 9천대, 212 년 4만대판매계획 22 년까지판매차량의 2% 를 PHEV 와 EV 로생산계획플루언스 : 211 년말부터이스라엘, 덴마크등일부지역에서판매개시. 국내에서는 212 년말부터부산공장에서생산하여 213 년부터판매예정제타하이브리드 : 212 년북미발매예정파사트하이브리드, 골프하이브리드등 : 213 년발매예정 218 년까지판매차량 3%(3 만대 ) 를전기차로생산할계획 E6: 211 년말중국및미국동시판매다임러와제휴하여중국내수용전기차생산계획 HEV: 대형차의경우 11 명정원 HEV 모델 212 년말까지출시예정, 소형차의경우연비 4km/l 달성목표. 22 년초까지모든차종 ( 경차 ~ 대형차 ) 에대한 HEV 출시 PHEV: 212 년에 Prius 를바탕으로한 PHEV 출시예정이며연간판매목표량 5만대 EV: 212 년에 iq 를바탕으로한 EV 출시예정이며, 미국 Tesla Motors 와함께개발한 EV 도출시준비중 자료 : 각사, 우리투자증권리서치센터 12

13 2 차전지산업 IV. 2 차전지각소재별발전방향점검 2차전지의발전방향은 1) 저가소재의적용, 2) 용량및출력의개선으로압축 차세대 2차전지개발을위한주요이슈는 1) 고비용의원재료를배제한각소재의개발과 2) EV에적용가능한용량및출력의확보를들수있다. 고비용원재료배제를위해노력하는이유는배터리가 EV 제조원가에서차지하는비중이약 45% 수준 (BMS 포함시 56%) 에달하고있어, EV의보급을위해서충전인프라구축과함께반드시해결되어야할문제로판단되기때문이다. 그리고고용량 / 고출력을위해양극활물질및전해약, 분리막의개선노력이이루어지고있다. 각소재의개선노력에대해서는이후소재별로자세히살펴볼예정이다. P=VI 임을감안시고출력은전압과전류량을늘려야가능 2차전지의효율성을높이기위한노력의방향성은전지의출력을구하는공식을통해살펴보면간단하다. 전지의출력을구하는공식은 P( 전지의출력 )=V( 전압 ) I( 전류 ) 이다. 즉출력을높이기위해서는전압또는전류중하나내지는두가지를다높여주어야한다. 1) V( 전압 ) 를높이기위한방법은양극활물질과음극활물질간의전위차를높여주어야하며, 이는준위의개선폭이제한적인음극활물질의개선보다는양극활물질의개선을통해이뤄질수있다. 다음으로 2) I( 전류 ) 를높여주기위해서는양극활물질과음극활물질간이온및전자의이동이원활해야하는바이는전해액과분리막의개선을통해달성할수있는것이다. EV 제조원가의 45% 를 2 차전지가차지 2 차전지원가비중은양극활물질이가장높아 기타 15% 동박 3% 캔 3% 양극활물질 36% 분리막 19% 전해액 13% 음극활물질 11% 자료 : 자동차부품연구원, Pike Research 자료 : 한국전자정보통신산업진흥회 2 차전지소재별업체현황 구분국내업체해외업체 양극활물질 한국유미코아, 휘닉스신소재, 엘엔에프, 삼성정밀화학 * 에코프로, 코스모신소재, 대정 EM, 이엔에프테크놀로지 * Nichia( 日 ), Toda Kogyo( 日 ) 등 음극활물질 포스코켐텍 *, GS 칼텍스 *, SK 이노베이션-애경유화 * Hitachi Chemical( 日 ), JFE Chemical( 日 ), Nippon Carbon( 日 ), Mitsubishi Chemical( 日 ), BTR Energy( 中 ) 분리막 SK 이노베이션, LG 화학, 제일모직 *, SB 리모티브 * Asahi Kasei( 日 ), Tonen( 日 ), Ube Industries( 日 ), Celgard( 美 ) 전해액 동박 LG 화학 ( 전해액 ), 솔브레인 ( 전해액 ), 파나스이텍 ( 전해액 ) 후성 (LiPF6, 첨가제, 전해액 ), 리켐 ( 첨가제, 유기용매 ), 네패스 ( 첨가제 ) 일진머티리얼즈, LS 엠트론 주 : * 표시업체는현재개발중이거나양산을시작하지않은업체자료 : 우리투자증권리서치센터 Ube Industries( 日 ), Mitsubishi Chemical( 日 ), Tomiyama Pure Chem( 日 ) 13

14 2 차전지산업 1. 양극활물질 : 저가원재료투입과안정성확보가화두 2차전지원가비중이가장높은양극활물질 LiB 의원재료비중양극활물질이차지하는비중은약 36% 수준으로가장높은비중을차지하고있기때문에, 양극활물질원가를낮춰야만 LiB 가격하락이가능하다. 가장먼저 LiB 용양극활물질로개발되었고, 지금도많이사용되고있는 LCO 의경우희소금속인코발트를포함하고있어원가가높아질수밖에없는상황이다. 따라서양극활물질원가절감의이슈는전구체에있어코발트를대체하는물질개발이슈로이어지고있다. 양극활물질 : 코발트 (Co) 를대체하는전구체적용노력이핵심 앞서언급한코발트대체노력으로인해니켈을전구체로한 LNO 및니켈코발트알루미늄을전구체로한 NCA 등이개발되었으나, 각각불안정한결정구조, 배터리수명에대한문제등을이유로한계를나타내었다. 따라서안정성을나타내는망간을투입한 NCM 이개발되었으나, 에너지밀도가떨어지는특성이있어 Mobile Device 및소형전자기기향으로만사용되고있다. EV용 LiB 의경우양극활물질저가화이외에도안정성확보문제가대두 결국배터리, 특히 LiB 의경우궁극적인개발의지향점은 EV용배터리의개발이라할수있다. EV용배터리에서효율성및가격경쟁력보다우선되는조건은안정성이다. 이에따라 EV용양극활물질로 LMO 가주목받고있는데, LMO 는망간을전구체로한양극재로망간특유의안정적성질을기반으로코발트의폭발성을개선할수있다. 아직까지 LMO 가 LCO 와비교해서효율성이떨어지는상황이지만, 이에대한지속적인기술개발이이루어질전망이다. LCO, NCM, LMO 관련업체에주목 양극활물질제조업체중 LCO, NCM, LMO 계열물질제조업체에주목할필요가있다. 근거는 LCO 는현재 LiB 양극활물질중가장많이사용되고있어수요기반이넓기때문이며, NCM 은 Mobile 향 LiB 에있어 LCO 의가장강력한대체양극재로시장을확대해가고있어그성장성이기대되기때문이다. 또한 LMO 계열양극재에관심을갖는이유는향후 EV/HEV 등중대형전지시장에서높은성장성을확보할수있을것으로판단되므로관심권에두어야할것으로판단한다. 각계열별국내양극활물질생산업체를살펴보면 LCO 는코스모신소재, 엘앤에프, NCM 은에코프로및엘앤에프, LMO 는휘닉스신소재를꼽을수있다. 각양극활물질별장단점 구분화학식장점단점생산업체 LCO LiCoO2 출력이타전구체대비우수 불안정한구조로용량이낮음 한국유미코아, 코스모신소재, 엘앤에프 LNO LiNiO2 희소금속인코발트를대체 결정구조불안정, 저장안정성및고온시안정성떨어짐 NCA LiNi.8Co.15Al.5O2 코발트대체, LNO 의문제개선 고온저장특성, 수명에한계 에코프로 NCM LiNixMnyCozO2 코발트대체, NCA 의문제개선, 고전압영역에서안정성확보 에너지밀도떨어져중대형전지사용불가 엘앤에프, 에코프로 LMO LiMn2O4 안정적, LCO 대비저가 LCO 대비출력은떨어짐 휘닉스신소재 LFP LiFePO4 LMO 보다저가 LMO 대비출력이떨어짐 BYD 자료 : 우리투자증권리서치센터 14

15 2 차전지산업 아직까지는비싼가격에도불구하고 LCO 비중이가장높음 LNO 6% LFP 2% LMO 7% NMC 34% LCO 51% 주 : 29 년기준자료 : 업계자료 전구체별특성비교 : 삼성분계의적절한조합이핵심 Co Co 고출력화 고용량화 고출력화 저가격화 Ni Ni 고출력화 저가격화 Mn Mn 자료 : 정보통신산업진흥원 EV 용 LiB 로는 LMO 가 LFP 대비전압이높아출력이상대적으로우수 자료 : National Institute of Advanced Industrial Science & Technology 15

16 2 차전지산업 2. 음극활물질 : 생산원가절감및전극재료의변경을통한에너지밀도향상노력 LiB 4대핵심원재료중원가비중이가장낮음 음극활물질이 LiB 생산원가에서차지하는비중은약 11% 로 4대핵심원재료 ( 양극활물질, 음극활물질, 분리막, 전해액 ) 중원가비중이가장낮은수준이다. 그럼에도불구하고동재료에대한원가절감노력은계속되고있으며, 이때문에기존에음극재의원료로투입되던천연흑연대비가격이 1/3 수준인인조흑연이대체투입되고있다. 음극활물질의에너지밀도향상노력역시진행중 EV/HEV 용배터리등중대형배터리의성능개선을위해서는음극활물질의에너지밀도개선이필요하다. 음극활물질의에너지밀도를높이기위한방법은 1) 전극재료의변경, 2) 도포기술의향상, 3) Packing 기술의향상, 4) 음극의리튬흡수율향상등이있으나, 2)~4) 의수단은내부공간최적화및설계에의한수단으로이미개선할수있는한계에다다른것으로판단된다. 따라서전극재료의변경을통한에너지밀도향상이요구되고있으며, 기존탄소계를대체하고자하는소재는합금계로 Si-Sn 계열등이거론되고있으며, 탄소나노튜브역시개발중에있다. 하지만현재까지는흑연및탄소화합물이음극활물질의주요원재료로적용되고있다. 국내업체들의인조흑연시장진출에관심 인조흑연은일본업체인 Hitachi Chemical, Nippon Carbon, JFE Chemical 이과점하고있었으나, 최근포스코켐텍을비롯한국내업체들이시장진입을시도하고있다. 포스코켐텍은 Mitsubishi Chemical 과전략적제휴를통해음극재시장진출을시도하고있으며, GS칼텍스역시동시장진입을노리고있다. 또한 SK이노베이션역시애경유화와 Joint Venture 설립을통해음극재시장진입을계획하고있다. 이와같은국내사들의행보는과거일본 3사가과점체제를형성하고있던음극활물질시장에국내기업들의지배력을확대하는계기를마련해줄것으로기대된다. 16

17 2 차전지산업 인조흑연계음극재는일본업체들이, 천연흑연계음극재는중국업체들이장악 Shanghai Shanshan 6% 기타 2% BTR Energy 11% Hitachi Chemical 34% Mitsubishi Chemical 4% JFE Chemical 8% Nippon Carbon 17% 자료 : 한국정보통신산업진흥협회 국내음극활물질시장진입을계획하는업체들의전략비교 업체명전략양산목표시점 포스코켐텍 - 천연흑연을수입하여 graphite 제조 - Mitsubishi Chemical 과 JV 설립하여인조흑연및 graphite 제조 211 년 11 월 215 년중 GS 칼텍스 - 소프트카본계음극활물질생산설비구축 211 년말 SK 이노베이션 자료 : 우리투자증권리서치센터 - 애경유화와 JV 설립하여 2 차전지음극지시장진출 17

18 2 차전지산업 3. 분리막 : LiB 고출력위한박막화 + 안정성확보를위한코팅기술확보노력 LiB 원가비중약 19% 차지하는양극활물질다음가는고가의재료 분리막은 LiB 제조원가중약 19% 를차지하는원재료로분리막기술수준에따라전류의양이달라지기때문에분리막의수준은배터리출력의수준을결정짓는중요요소중하나이다. 또한분리막은배터리단락 (short) 이발생할경우신속히이온및전자이동을차단함으로써폭발을방지해야하므로배터리안정성을담보할수있는원재료로꼽힌다. 따라서분리막의기술개발방향도 1) 고출력을위한분리막박막화기술개발및 2) LiB 안정성확보를위한코팅기술개발을지향하고있다. 분리막의박막화는고출력배터리개발에기여 LiB 소재기술개발동향서두에서언급한바와같이 P=VI 로배터리의출력을결정짓는바분리막의박막화는 I, 즉전류량의개선에기여함으로써배터리의고출력을가능하게해준다. 분리막은주로 PE( 폴리에틸렌 ) 이나 PP( 폴리프로필렌 ) 로만들어지는데, 이안에공극을형성시켜줌으로써 Li-ion 이이동할수있는공간을제공한다. 그런데박막화될수록공극의크기를제어하는기술이어려워지므로공극의크기를 Li-ion 만이동할수있도록유지함과동시에분리막의박막화를달성하려는노력이이루어지고있다. 배터리단락 (short) 시이를신속히차단할수있는기술확보노력지속중 배터리의단락 (short) 이발생하게되면 ion 이분리막쪽으로한꺼번에몰리면서매우높은암페어가형성되고, 이에따라폭발위험이발생하게되는데, 분리막은배터리단락시스스로녹아공극을메워버림으로써배터리의폭발을방지하는역할도담당한다. 이렇듯단락 (short) 시공극을메워서차단하는기능을보다신속하고효율적으로수행하도록하기위해서분리막코팅기술에대한개발이진행되고있다. 주로폴리올래핀막에아라미드수지를코팅하는방법을사용하기도하고, LG화학의경우세라믹코팅을해줌으로써공극을더욱더많이형성해출력을높여줄수있도록해주기도한다. 습식법에의한분리막은주로 IT 제품에적용, 건식법은중대형에적용 분리막은습식법과건식법에의해제조될수있으며, 습식법으로제조하는업체는일본의 Asahi Kasei, Tonen, 그리고한국의 SK이노베이션이있고, 일본의 Ube Industries 와미국의 Celgard 는건식법으로제조한다. 또한 SB리모티브및 LG화학도대형 LiB 분리막시장에진출하고있으며, 제일모직역시진출을계획하고있다. 18

19 2 차전지산업 분리막의두께에따라 LiB 의출력및안정성은역의관계를가짐 분리막의두께가얇아질수록 LiB 출력은상승 분리막의두께가얇아질수록폭발위험증가로안정성하락 분리막의박막화진행 자료 : 우리투자증권리서치센터 분리막시장점유율역시일본업체들이강세를보여 SK Innovation, 8% Entek, 4% Sumitomo, 1% Ube, 9% Asahi Kasei, 28% Tonen, 25% Celgard, 27% 자료 : 한국정보통신산업진흥협회 19

20 2 차전지산업 4. 전해액 : 전해질 (LiPF6) 의국산화및전해질의안정성확보노력 LiB 원가의약 13% 비중을차지 전해액은 LiB 제조원가중 13% 의비중을차지하고있으며, 전해질 + 유기용매 + 첨가제 로구성된다. 전해액의기초소재중가장원가비중이높은소재는전해질 (LiPF6) 이며, 유기용매및첨가제의원가비중은비슷한수준을보이고있다. 전해질은주로 LiPF6 를의미하며동소재를이용하는이유는전지내 Li-ion 을이동시키기위해서는전해액에 Li 원소가포함되어있어야하기때문이다. 유기용매는 EC( 에틸렌카보네이트 ) 및 PC( 프로필렌카보네이트 ) 가쓰이는데, 양극활물질의소재인리튬과코발트가물과접촉하면폭발하는성질을갖고있어유기용매가사용되고있다. 마지막으로첨가제는전지의안정성확보및수명과전압의개선을위해첨가하는물질이다. 차세대전해액개발노력이있으나아직까지가시적인결과기대하기어려움 현재사용중인유기전해액대신난연성인고체전해질및이온액체로전해액을대체하고자하는노력이있으나개발이쉽지는않을전망이다. 따라서기존방식의유기전해액이당분간 LiB 에적용될것으로예상되며, 집중해야할부분은소수의일본업체가과점하고있는전해액기초소재시장에서국내업체들이영향력을확대할수있을지의여부가될것이다. 참고로전해액의원재료인전해질 (LiPF6) 은현재일본 3사가과점을형성하고있는바이에대한국산화노력이이루어지고있다. 국내기업들의전해액시장진출현황 국내업체중전해액을생산하는곳은 LG화학, 파낙스이텍, 솔브레인, 후성등이있으며, 이중후성은 LiPF6 의생산능력을꾸준히확대하며전해질시장에서영향력을확대하고자노력하고있다. 유기용매를생산하는국내업체는리켐, 에코프로, 대림화학이있으며, 첨가제시장에는리켐, 네패스, 후성등이참여하고있다. 국내전해액및전해액소재생산업체 구분 생산기업 전해액 LG 화학, 파낙스이텍, 솔브레인, 후성 전해질 후성 (LiPF6) 유기용매 리켐 (EC 등 ), 에코프로 (EC, EMC 등 ), 대림화학 (VC, FC 등 ) 첨가제 리켐 (FEC, VEC 등 ), 네패스 (FEC), 후성 (FEC, VEC 등 ) 자료 : 우리투자증권리서치센터 전해액의소재별원가구성 : LiPF6 비중이제일높아 전해액시장은국내업체인파낙스이텍이선도 Blending/QC 17% 기타 13% Distilled EC/DMC/MEC 3% LiPF6 4% 기타 29% 파낙스이텍 31% Tomiyama 9% Mitsubishi Chemical 13% Ube Industries 18% 자료 : IT 총연 29 보고서 자료 : IIT 2

21 2 차전지산업 V. 2 차전지산업 Top picks 제시 2차전지 Set maker 로는삼성SDI를추천 2차전지산업내전지 Set maker 중 Top pick 으로삼성SDI 를추천한다. 동사를추천하는근거는 1) Mobile 전지시장의글로벌 1위업체로서의입지를기반으로한기술력확보, 2) 리튬이온폴리머전지시장으로의신속한진입을통한중단기모멘텀보유, 3) 독일 Bosch 사와의전략적제휴 (SB 리모티브 ) 를통한중대형전지시장에서의입지강화등이다. 동사에대한자세한설명은기업별투자포인트에서언급하기로하겠다. 각핵심원재료별경쟁력있는업체들을중소형 Top picks로추천 전지의핵심원재료에해당하는양극활물질, 음극활물질, 분리막, 전해액을생산하는업체중각소재에서경쟁력을확보한업체들을 Top picks 로추천한다, 1) 양극활물질업체중에는코스모화학 ( 황산코발트생산 ) 을, 음극활물질업체중에는포스코켐텍 (Mitsubishi Chemical 과의제휴를통한음극재생산예정 ) 을, 3) 전해액생산업체중에는솔브레인 ( 삼성SDI 로전해액납품 ) 과후성 ( 전해질인 LiPF6 생산 ), 리켐 ( 첨가제생산 ) 을각각 Top picks 로제시한다. 다만분리막의경우 LG화학및 SK이노베이션이생산하고있으나, 전체매출에대한기여도가높지않아분리막에대한종목은제시하지않는다. 2 차전지사업영역별 Top picks 제시 구분 업체명 관련사업영역 Set maker 삼성 SDI(66.KS) Mobile device 향 2차전지를생산하고있으며글로벌 M/S 1 위확보獨 Bosch 와공동출자한 SB 리모티브를통해 EV 용전지생산준비중 양극활물질 코스모화학 (542.KS) LCO/NCM 계열양극활물질의원료인황산코발트생산자회사인코스모신소재는 LCO 계열양극활물질생산 음극활물질 포스코켐텍 (367.KQ) 日 Mitsubishi Chemical 과합작법인설립을통해음극활물질생산계획 전해액 솔브레인 (3683.KQ) 삼성 SDI 로전해액납품 후성 (9337.KS) 리켐 (1311.KQ) 자료 : 우리투자증권리서치센터 전해액원가중약 4% 를차지하는전해질 (LiPF6) 생산美 Novolyte Technologies 의합작법인을통해전해액시장에도진출계획전해액에들어가는첨가제를생산 21

22 삼성SDI (64.KS) 19,원 (유지) 현재가 ( 11/11/15) 127,원 투자의견 Buy 및 목표주가 19,원 유지 Analyst 삼성SDI에 대해 투자의견 Buy 및 목표주가 19,원을 유지함 유철환 2) , chris.yoo@wooriwm.com 박금빈 2) , catherine.park@wooriwm.com 업종 전기 및 전자 KOSPI KOSDAQ 시가총액(보통주) 발행주식수(보통주) 52주 최고가( 11/5/26) 최저가( 11/9/26) 배당수익률(21) 외국인지분율 1, ,785.9십억원 45.6백만주 21,원 1,원.95% 15.3% 주요주주 삼성전자 외 4인 국민연금공단 2.5% 9.1% 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대수익률 상대수익률 동사에 대한 투자포인트는 1) Media Tablet 및 Slim Notebook 시장의 개화에 따 른 리튬이온폴리머 배터리 수요의 증가 기대, 2) 꾸준한 시장점유율 상승에 기인 한 시장지위 강화, 그리고 3) 내년 1분기 이후 태양광사업 적자규모 축소 기대 등 을 들 수 있다. Mobile Device가 진화하며 배터리의 중요성이 더욱 부각 최근 Smart mobile device들의 고사양화는 Device당 배터리 채용 용량의 증가를 견인하며, 동사의 외형확대에 기여할 전망 이에 따라 대용량 각형 및 대면적 폴리머배터리의 출하량 증가세가 나타날 전망. 동사의 내년 각형 및 폴리머배터리 출하량은 각각 15.9%, 68.4%로 기대되며, 특 히 폴리머배터리의 가파른 성장세 예상 212년 배터리사업부문 전체 출하량 증가율은 21.2%로 전망 212년 이후 태양광사업 적자규모 축소될 전망 지난 3분기 태양광사업에서 2억원 후반대의 적자를 기록하며, 동 사업부문 관 련 우려가 확산되고 있음 Price Trend 글로벌 No.1의 저력에서 나오는 미래가치에 주목 Buy (유지) 목표주가 Company Analysis 삼성SDI 그러나 4분기까지 기수주물량에 대한 생산을 완료하고 나면, 내년 1분기 이후 적 자폭은 감소할 전망 KOSPI 1 5 동사는 내년 이후 태양광사업과 관련해서는 수주보다는 고효율셀 개발을 위한 R&D에 집중할 것으로 예상되며, 적자 규모는 연간 426억원 수준으로 축소될 전망 '1.11 '11.1 '11.3 '11.5 '11.7 '11.9 결산기 -12월 매출액 증감률 영업이익 순이익 지배지분순이익 EPS (원) 증감률 PER (배) PBR (배) EV/EBITDA (배) E 212F 213F 4,95 5,124 5,31 5,422 5, ,75 7,762 7,633 9,561 11, 주: IFRS기준. 단, 영업이익은 K-GAAP기준(매출총이익 - 판관비). EPS, PER, ROE는 지배지분 순이익 기준 자료: 우리투자증권 리서치센터 전망 ROE 부채비율 순차입금 ,28-2,52

23 삼성 SDI 삼성 SDI 사업부별분기실적추이및전망 ( 단위 : 십억원, %, 백만 ) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11E 1Q12F 2Q12F 3Q12F 4Q12F 211E 212F 213F 매출액 1,29 1,349 1,37 1,382 1,316 1,313 1,387 1,46 5,31 5,422 5,787 CRT PDP ,33 1,884 1,915 2 차전지 ,82 3,154 3,456 Solar 영업이익 CRT PDP 차전지 Solar 영업이익률 CRT PDP 차전지 Solar 출하량 CRT PDP 차전지 ,48.6 1, ,417.7 주 : IFRS 연결기준자료 : 삼성 SDI, 우리투자증권리서치센터전망 삼성 SDI 2 차전지사업부문에서폴리머배터리매출비중이꾸준히증가 ( 백만셀 ) Polymer Prismatic Cylinderical Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11E 1Q12F 2Q12F 3Q12F 4Q12F 자료 : 삼성 SDI, 우리투자증권리서치센터전망 23

24 삼성 SDI STATEMENT OF COMPREHENSIVE INCOME VALUATION INDEX ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 매출액 5,124 5,31 5,422 5,787 PER (X) 증감률 PER (High,X) 매출원가 4,334 4,549 4,587 4,896 PER (Low,X) 매출총이익 PBR (X) Gross 마진 PBR (High,X) 판매비와일반관리비 PBR (Low,X) 조정영업이익 (GP-SG&A) PCR (X) 조정OP 마진 PSR (X) 기타영업수익 ( 비용 ) PEG (X) EBITDA PER/ 주당EBIT 증감률 (X) 영업이익 (reported) PER/ 주당EBITDA 증감률 (X) OP 마진 EV/EBITDA (X) 금융수익 ( 비용 ) EV/EBIT (X) 기타영업외손익 Enterprise Value 7,162 5,463 5,9 4,28 종속및관계기업관련손익 EPS CAGR (3년) 세전계속사업이익 EBITPS CAGR (3년) 법인세비용 EBITDAPS CAGR (3년) 계속사업이익 주당EBIT (W) 5,141 4,831 6,326 8,94 당기순이익 주당EBITDA (W) 13,383 14,39 16,375 18,86 Net 마진 EPS (W) 7,762 7,633 9,561 11,381 지배주주지분순이익 BPS (W) 128, , ,73 185,998 비지배주주지분순이익 CFPS (W) 13,475 13,234 16,143 17,698 기타포괄이익 SPS (W) 112, , ,6 127,33 총포괄이익 1, ,74 1,63 DPS (W) 1,6 1,6 2,5 2,5 CASH FLOW STATEMENT RIM & EVA ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 영업활동현금흐름 RIM 당기순이익 Spread (FROE-COE) 유 / 무형자산상각비 Residual Income 종속, 관계기업관련손실 ( 이익 ) M RIM Target Price (W) 2,684 + 외화환산손실 ( 이익 ) -2 EVA + 자산처분손실 ( 이익 ) -25 투하자본 2, , , ,681.2 Gross Cash Flow 세후영업이익 운전자본의증가 ( 감소 ) 투하자본이익률 투자활동현금흐름 투하자본이익률 - WACC 유형자산의감소 52 EVA 유형자산의증가 (CAPEX) DCF + 투자자산의매각 ( 취득 ) EBIT Free Cash Flow 유 / 무형자산상각비 Net Cash Flow CAPEX 재무활동현금흐름 운전자본증가 ( 감소 ) 자기자본증가 -67 Free Cash Flow for Firm 부채증감 WACC 현금의증가 타인자본비용 (COD) 기말현금및현금성자산 1,66 1,382 1,88 2,661 자기자본비용 (COE) 기말순부채 ( 순현금 ) ,28-2,52 WACC STATEMENT OF FINANCIAL POSITION PROFITABILITY & STABILITY ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 현금및현금성자산 1,66 1,382 1,88 2,661 자기자본이익률 (ROE) 매출채권 총자산이익률 (ROA) 유동자산 2,451 2,816 3,364 4,195 투하자본이익률 (ROIC) 유형자산 1,727 1,92 2,71 2,27 EBITDA/ 자기자본 투자자산 3,457 4,181 4,623 4,786 EBITDA/ 총자산 비유동자산 5,482 6,367 6,962 7,246 배당수익률 자산총계 7,934 9,183 1,326 11,441 배당성향 단기성부채 총현금배당금 ( 십억원 ) 매입채무 보통주주당현금배당금 (W) 1,6 1,6 2,5 2,5 유동부채 1,98 1,439 1,486 1,535 순부채 ( 현금 )/ 자기자본 장기성부채 총부채 / 자기자본 장기충당부채 순이자비용 / 매출액 비유동부채 EBIT/ 순이자비용 (X) 부채총계 1,73 2,57 2,218 2,381 유동비율 자본금 당좌비율 자본잉여금 1,264 1,264 1,264 1,264 총발행주식수 (mn) 이익잉여금 3,391 3,669 4,16 4,427 액면가 (W) 5, 5, 5, 5, 비지배주주지분 주가 (W) 168, 131, 131, 131, 자본총계 6,231 7,126 8,18 9,61 시가총액 ( 십억원 ) 7,763 6,46 6,46 6,46 24

25 코스모화학 (542.KS) N/A 현재가 ( 11/11/15) 18,85원 Analyst 2) , jinho.yoo@wooriwm.com 업종 화학 KOSPI KOSDAQ 시가총액(보통주) 발행주식수(보통주) 52주 최고가( 11/8/3) 최저가( 1/12/28) 배당수익률(21) 외국인지분율 1, 십억원 13.1백만주 21,15원 6,2원.% 3.8% 주요주주 코스모앤컴퍼니 외 5인 34.9% 주가상승률 1개월 6개월 12개월 코스모신소재(구 새한미디어) 인수로 코발트, 전구체, 양극활물질에 이르는 2차전 지소재의 수직계열화 완성. 향후 코스모신소재의 턴어라운드에 따른 지분법이익 증가 기대 콩고에서 코발트 광산투자를 진행하고 있어 향후 안정적인 원광석 확보 및 이를 통한 경쟁력 강화 예상 이산화티타늄 가격강세로 212년 영업이익률 개선 전망 이산화티타늄 가격은 21년 평균 22만원/톤에서 현재 3만원/톤으로 36% 상승. 신흥시장에서의 수요증가와 중국회사의 구조조정으로 향후 2년간 이산화티 타늄은 높은 가격 유지할 전망. 동사는 국내 이산화티타늄 아나타제를 독점 공급 하고 있어, 향후 높은 이익률 유지할 수 있을 것으로 판단 212년에도 높은 실적 성장세 기대 Price Trend 4 황산코발트 상업생산 시작으로 신성장 동력 확보 리튬이온전지 핵심소재인 코발트를 연간 1,톤 규모로 211년 11월부터 생산 하기 시작하여 212년 매출 55억원, 영업이익률 1% 달성 전망. 매년 증설을 통해서 향후 연간 5,톤 규모인 국내 코발트 수요량의 5%를 생산할 계획으 로 주요 매출처는 양극활물질 전구체, 타이어 접착제 제조회사로 예상 유진호(Small Cap) 절대수익률 상대수익률 차전지 핵심소재인 황산코발트 생산 Not Rated 목표주가 Company Analysis 동사의 212년 실적은 매출액 2,368억원(+37% y-y), 영업이익 323억원(+35% y-y), 순이익 242억원(+36% y-y) 전망. 향후 황산코발트 capa 증가에 따른 외 형확대 및 2차전지 소재의 성장성을 감안할 때 동사의 성장잠재력은 높은 것으로 판단. 212년 예상실적 기준 PER 1.4배 코스모화학 KOSPI 2 1 '1.11 '11.1 '11.3 '11.5 '11.7 '11.9 결산기 -12월 매출액 증감률 영업이익 순이익 지배지분순이익 EPS (원) E 212F 213F ,81 1,472 1,818 1,861 증감률 흑전 1, PER (배) PBR (배) EV/EBITDA (배) 주: IFRS 개별 기준. 단, 영업이익은 K-GAAP기준(매출총이익 - 판관비). EPS, PER, ROE는 지배지분 순이익 기준 자료: 우리투자증권 리서치센터 전망 ROE 부채비율 순차입금

26 코스모화학 GS그룹에속한코스모그룹의대표회사 코스모화학은 GS그룹허창수회장사촌인허경수회장이최대주주로있는코스모그룹의핵심회사로서, 독점규제및공정거래에관한법률상 GS그룹에속한계열사이다. 동사는국내유일의이산화티타늄제조회사로서국내시장점유율이 9% 에달하며, 전체매출액의 7% 를미국, 일본, 중국등해외수출로벌어들이고있다. 동사는 2년중반까지영업부진과이산화티타늄가격하락에따른수익성악화로어려움을겪다가, 25년 GS그룹에편입되었다. 이후 21년 2차전지소재인황산코발트생산공장을건립하고, 새한미디어를인수하며 2차전지양극활물질수직계열화를통한신성장동력을마련하였다. 2차전지소재코발트국내최초생산 코스모화학은 2차전지양극활물질원재료인코발트생산설비를갖추고 211 년 11월부터양산할예정이다. 원광석을황산에반응시켜이산화티타늄을생산하는기존사업의제조공법과유사하기때문에황산코발트사업에진출하게되었다. 21년 6월부터 399 억원을투자하여울산에연간 1,톤규모의황산코발트생산설비를구축하였으며, 현재고객사로부터샘플테스트중이다. 당사는코발트 7%, 구리 23% 가함유된원광석을콩고에서수입하여코발트와구리를추출하는데, 현재코발트와구리시세를고려했을때 212년매출액은 55 억원가능할전망이다. 매출처로는양극활물질전구체제조회사, 타이어접착제제조회사등이예상된다. 콩고코발트광산투자 동사는콩고민주공화국에서한국광물자원공사, 삼성물산과손잡고구리, 코발트광산개발을위한특수목적회사 (SPC) 를만들어광산지분일부를인수할계획이다. 광산투자금은 2, 억원규모로알려져있고, 광산매장량은코발트 1만톤, 구리 58만톤으로, 계약이성사되면동사는코발트원재료를안정적으로공급받을수있을전망이다. 향후증설전망 국내코발트수입량은연간 5,톤규모로전량수입에의존하고있다. 동사는장기적으로증설을통해서국내수요량의 5% 를생산한다는목표를가지고있다. 현재연간 1,톤생산규모를갖춘동사는 212년에는 4억원을투자, 기존설비를활용하여 5 톤증설에나설계획이다. 한국의양극활물질수요는전세계의 41% 로가장많기때문에동사의코발트판매전망은긍적적으로평가된다. 리튬이온전지양극활물질 value chain 원광석 코스모화학 고도정제 코스모신소재에코프로엘앤에프 코스모신소재에코프로엘앤에프유미코아 양극활물질 삼성 SDI LG 화학 Sanyo 코발트금속산화물전구체 음극활물질 전해질 리튬이온전지 탄산리튬 분리막 자료 : 코스모화학, 우리투자증권리서치센터 26

27 코스모화학 코스모화학제품별매출액전망 LME 코발트, 구리가격추이 ( 십억원 ) 구리 3 코발트이산화티타늄부산물 25 이산화티타늄 ($) 48, 45, 42, 39, LME COBALT 3MO( 좌 ) LME COPPER 3MO( 우 ) ($) 11, 1, 9, 8, 5 36, 7, 33, 6, '1 '11E '12F '13F '1.2 '1.5 '1.8 '1.11 '11.2 '11.5 '11.8 자료 : 코스모화학, 우리투자증권리서치센터전망 자료 : Bloomberg 코스모신소재제품 코스모화학과코스모신소재시너지효과기대 토너 컬러, 흑백토너 분체 Oxide 토너및카드용 Oxide 첨단소재기업 양극활물질 2 차전지용 LiCoO 2 이형 Film MLCC*, 편광판, DSP* 용 코스모화학 시너지효과 코스모신소재 도포 Insulation Film 보강판 FFC* 용 I-Film 황산철과황산코발트, 이산화티타늄등원료공급 기존도포기술과분체기술활용 Oxide 및양극활물질사업부문 A/V 오디오, 비디오테이프 자료 : 코스모신소재 자료 : 코스모신소재 아나타제수출가격과코스모화학영업이익추이 이산화티타늄가격과원광석가격추이 ( 달러 / 톤 ) 영업이익 ( 우 ) ( 십억원 ) 3, 아나타제수출가격 ( 좌 ) 2,85 2,5 2 2, ,98 2,6 2, , ,28 5 1,5 1, '7 '8 '9 '1 '1H11 '2H11E ( 백만원 / 톤 ) 원광석가격 ( 우 ) 이산화티타늄가격 ( 좌 ) ( 백만원 / 톤 ) 3 '6 '7 '8 '9 '1 '11E '12F '13F 2 1 자료 : 코스모화학, 우리투자증권리서치센터전망 자료 : 코스모화학, 우리투자증권리서치센터전망 27

28 코스모화학 STATEMENT OF COMPREHENSIVE INCOME VALUATION INDEX ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 매출액 PER (X) 증감률 PER (High,X) 매출원가 PER (Low,X) 매출총이익 PBR (X) Gross 마진 PBR (High,X) 판매비와일반관리비 PBR (Low,X) 조정영업이익 (GP-SG&A) PCR (X) 조정OP 마진 PSR (X) 기타영업수익 ( 비용 ) PEG (X) EBITDA PER/ 주당EBIT 증감률 (X) 영업이익 (reported) PER/ 주당EBITDA 증감률 (X) OP 마진 EV/EBITDA (X) 금융수익 ( 비용 ) EV/EBIT (X) 기타영업외손익 3 Enterprise Value 종속및관계기업관련손익 1 3 EPS CAGR (3년) 세전계속사업이익 EBITPS CAGR (3년) 법인세비용 7 EBITDAPS CAGR (3년) 계속사업이익 주당EBIT (W) 538 1,987 2,421 2,696 당기순이익 주당EBITDA (W) 1,553 2,792 3,113 3,416 Net 마진 EPS (W) 2,81 1,472 1,818 1,861 지배주주지분순이익 BPS (W) 19,978 17,926 19,734 21,587 비지배주주지분순이익 CFPS (W) 1,826 2,795 3,115 3,419 기타포괄이익 SPS (W) 11,337 14,349 17,722 19,279 총포괄이익 DPS (W) CASH FLOW STATEMENT RIM & EVA ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 영업활동현금흐름 RIM 당기순이익 Spread (FROE-COE) 유 / 무형자산상각비 Residual Income 종속, 관계기업관련손실 ( 이익 ) M RIM Target Price (W) 44,891 + 외화환산손실 ( 이익 ) EVA + 자산처분손실 ( 이익 ) 투하자본 Gross Cash Flow 세후영업이익 운전자본의증가 ( 감소 ) 투하자본이익률 투자활동현금흐름 투하자본이익률 - WACC 유형자산의감소 EVA 유형자산의증가 (CAPEX) DCF + 투자자산의매각 ( 취득 ) EBIT Free Cash Flow 유 / 무형자산상각비 Net Cash Flow CAPEX 재무활동현금흐름 운전자본증가 ( 감소 ) 자기자본증가 4 2 Free Cash Flow for Firm 부채증감 WACC 현금의증가 타인자본비용 (COD) 기말현금및현금성자산 자기자본비용 (COE) 기말순부채 ( 순현금 ) WACC STATEMENT OF FINANCIAL POSITION PROFITABILITY & STABILITY ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 현금및현금성자산 자기자본이익률 (ROE) 매출채권 총자산이익률 (ROA) 유동자산 투하자본이익률 (ROIC) 유형자산 EBITDA/ 자기자본 투자자산 EBITDA/ 총자산 비유동자산 배당수익률.... 자산총계 배당성향.... 단기성부채 총현금배당금 ( 십억원 ) 매입채무 보통주주당현금배당금 (W) 유동부채 순부채 ( 현금 )/ 자기자본 장기성부채 총부채 / 자기자본 장기충당부채 순이자비용 / 매출액 비유동부채 EBIT/ 순이자비용 (X) 부채총계 유동비율 자본금 당좌비율 자본잉여금 총발행주식수 (mn) 이익잉여금 액면가 (W) 5, 5, 5, 5, 비지배주주지분 주가 (W) 6,15 19,6 19,6 19,6 자본총계 시가총액 ( 십억원 )

29 삼성정밀화학 (4.KS) Captive수요를 바탕으로 2차전지 소재 진출 Buy (유지) 목표주가 Company Analysis 73,원 (유지) 현재가 ( 11/11/15) 54,원 투자의견 Buy 및 목표주가 73,원 유지 동사에 대한 투자의견 Buy 및 목표주가 73,원 유지. 211년 적자를 지속한 요소사업을 구조조정하고 Cash Cow인 염소/셀룰로스 제품에 대한 설비증설 예 정. 핵심성장 사업으로 2차전지 소재와 폴리실리콘 사업 진출이 계획되어 있음 Analyst 배석준 2) , thomas.bae@wooriwm.com 김선우 2) , anthony.kim@wooriwm.com 업종 화학/소재 KOSPI KOSDAQ 시가총액(보통주) 발행주식수(보통주) 52주 최고가( 1/12/13) 최저가( 11/9/26) 배당수익률(21) 외국인지분율 1, ,393.2십억원 25.8백만주 86,6원 38,9원.78% 6.8% 주요주주 삼성SDI 외 3 한국투신운용 주가상승률 절대수익률 상대수익률 일본 Toda Kogyo와의 합작회사를 통해 2차전지 양극활물질 사업 진출 32.1% 8.% 3개월 6개월 12개월 Price Trend 18 동사는 일본 Toda Kogyo와의 합작회사를 통해 212년 하반기부터 NCM 계열 의 양극활물질 생산 예정. 초기 생산라인은 연산 2,5톤 규모(매출액 58억원 수준). 삼성SDI의 21년 NCM 계열 양극활물질 소요량이 6,톤 이상이었던 점과 향후 연간 2% 이상의 성장이 예상된다는 점에서 212년 이후 추가 증설 (2개 라인 연산 5,톤 규모) 가능성 높은 것으로 판단 Toda Kogyo는 산화물 전문업체로 이미 9년대부터 코발트산화물을 시작으로 니켈, 망간, 알루미늄 등 다양한 금속 산화물 기술을 확보, 2차전지에 필요한 전구 체를 양산 중. Toda Kogyo는 Captive 수요를 기반으로 안정적인 양극활물질 시 장 진출을 위해서 삼성정밀화학과 합작회사를 설립한 것으로 추정됨 이미 기술적으로 검증된 일본업체와의 협력을 통해 사업을 시작하기 때문에 기술 불확실성에 대한 우려는 제한적이라고 판단 향후 추가적인 2차전지 소재사업 진출 가능성에 주목 삼성정밀화학 동사는 최대 주주인 삼성SDI의 Captive 수요를 바탕으로 향후 추가적인 2차전지 소재 사업 진출 가능성이 높다고 판단. 특히, 중/대형전지에 적합한 망간 계통의 양극활물질이나 과거 제일모직이 생산했던 전해액 등이 가능성 있는 부분 KOSPI 향후 2차전지 소재 관련 동사의 전략적 결정에 주목할 필요가 있고, 추가적인 사 업 확대는 동사에게 프리미엄 요소라고 판단 '1.11 '11.1 '11.3 '11.5 '11.7 '11.9 결산기 -12월 매출액 증감률 영업이익 순이익 지배지분순이익 EPS (원) 증감률 PER (배) PBR (배) EV/EBITDA (배) E 212F 213F 1,38 1,13 1,338 1,439 1, ,359 3,31 3,457 3,863 4, 주: 29년과 21년은 K-GAAP 개별기준. 211년부터 IFRS 연결기준 자료: 우리투자증권 리서치센터 전망 ROE 부채비율 순차입금

30 삼성정밀화학 삼성정밀화학잔여이익모델 (RIM) ( 단위 : 십억원, 원 ) 211E 212F 213F 214F 215F 216F 217F 218F 219F 22F 221F 222F Net profit Shareholder s equity 1,121 1,24 1,33 1,437 1,622 1,831 2,63 2,312 2,578 2,861 3,162 3,481 Forecast ROE (FROE) 8.2% 8.6% 9.3% 11.% 13.2% 13.1% 13.2% 13.1% 13.1% 13.2% 13.4% 13.6% Spread (FROE-COE) -1.8% -1.4% -.7% 1.% 3.2% 3.1% 3.2% 3.1% 3.1% 3.2% 3.4% 3.6% Residual income Cost of equity (COE) 1.% Beta 1. Market risk premium (Rm-Rf) 6.% Risk-free rate (Rf) 4.% Beginning shareholder s equity 1,48 PV of forecast period RI 255 PV of continuing value 414 Equity value (C+P) 1,715 No of shares (common, Thou) 25,8 12m TP Fair price (C) 73,197 Current price (C) 54, Upside (-downside) 35.6% Implied P/B (x) 1.7 Implied P/E (x) 19.1 주 : RIM(Residual Income Model, 잔여이익모델 ) 은현금흐름할인모형의하나로주주입장에서투자원금인자기자본과자기자본비용을초과하는이익 ( 잔여이익 ) 의현재가치를합한금액을적정주주가치 ( 자기자본가치 ) 로보는 Valuation 모델이다. 산식으로표현하면다음과같다. 자기자본가치 = 자기자본 + 미래잔여이익의현재가치합 * 잔여이익 (RIt) = 당기순이익 t - 자기자본 t-1 * 자기자본비용 (Cost of Equity)t = 자기자본 t-1 * (ROEt - COEt) RIM 은이론적으로배당할인모형 (DDM), 잉여현금흐름할인모형 (DCF) 과같은결과를도출하면서도측정지표상의주관성을최소화시킨객관적인 Valuation 모델이라고할수있어당사 Valuation 기본모델로사용하고있다. Market Risk Premium 적용기준 (Guidance) 구분 Mega Cap. Large Cap. Middle Cap. Small Cap. 기준 M-cap 1 조원이상 M-cap M-cap M-cap 2 천억 ~1 조원 +'BBB+' 이상 + 신용등급 'AAA' 이상 1 조 ~1 조원 + 'A' 이상 2 천억원미만 +'BBB-' 이상 Risk Premium 5.2% 6.% 7.% 8.% * Risk Free Rate = 4.%( 공통 ) 삼성정밀화학매출비중추이및전망 삼성정밀화학지분법이익추이및전망 암모니아계열 염소계열 전자재료 태양광 /2차전지소재 1% ( 십억원 ) 6 한덕화학 아세아아세틸스 8% 4 PPGSSC JV w/ Toda 6% 2 JV w/ MEMC 4% 2% % -2 '1 '11E '12F '13F '14F '15F '16F '7 '8 '9 '1 '11E '12F '13F '14F '15F '16F 자료 : 우리투자증권리서치센터전망 자료 : 우리투자증권리서치센터전망 3

31 삼성정밀화학 STATEMENT OF COMPREHENSIVE INCOME VALUATION INDEX ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 매출액 1,13 1,338 1,439 1,695 PER (X) 증감률 PER (High,X) 매출원가 99 1,165 1,249 1,463 PER (Low,X) 매출총이익 PBR (X) Gross 마진 PBR (High,X) 판매비와일반관리비 PBR (Low,X) 조정영업이익 (GP-SG&A) PCR (X) 조정OP 마진 PSR (X) 기타영업수익 ( 비용 ) PEG (X) EBITDA PER/ 주당EBIT 증감률 (X) 영업이익 (reported) PER/ 주당EBITDA 증감률 (X) OP 마진 EV/EBITDA (X) 금융수익 ( 비용 ) EV/EBIT (X) 기타영업외손익 Enterprise Value 1,92 1,24 1,431 1,57 종속및관계기업관련손익 EPS CAGR (3년) 세전계속사업이익 EBITPS CAGR (3년) 법인세비용 EBITDAPS CAGR (3년) 계속사업이익 주당EBIT (W) 2,353 3,166 3,564 4,658 당기순이익 주당EBITDA (W) 4,383 5,79 7,313 9,416 Net 마진 EPS (W) 3,31 3,457 3,863 4,497 지배주주지분순이익 BPS (W) 4,623 43,44 46,663 5,519 비지배주주지분순이익 CFPS (W) 5,33 5,791 7,313 9,416 기타포괄이익 SPS (W) 43,8 51,876 55,781 65,689 총포괄이익 DPS (W) CASH FLOW STATEMENT RIM & EVA ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 영업활동현금흐름 RIM 당기순이익 Spread (FROE-COE) 유 / 무형자산상각비 Residual Income 종속, 관계기업관련손실 ( 이익 ) M RIM Target Price (W) 73,197 + 외화환산손실 ( 이익 ) EVA + 자산처분손실 ( 이익 ) -4 투하자본 ,155.9 Gross Cash Flow 세후영업이익 운전자본의증가 ( 감소 ) 투하자본이익률 투자활동현금흐름 투하자본이익률 - WACC 유형자산의감소 3 EVA 유형자산의증가 (CAPEX) DCF + 투자자산의매각 ( 취득 ) EBIT Free Cash Flow 유 / 무형자산상각비 Net Cash Flow CAPEX 재무활동현금흐름 운전자본증가 ( 감소 ) 자기자본증가 Free Cash Flow for Firm 부채증감 WACC 현금의증가 타인자본비용 (COD) 기말현금및현금성자산 자기자본비용 (COE) 기말순부채 ( 순현금 ) WACC STATEMENT OF FINANCIAL POSITION PROFITABILITY & STABILITY ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 현금및현금성자산 자기자본이익률 (ROE) 매출채권 총자산이익률 (ROA) 유동자산 투하자본이익률 (ROIC) 유형자산 EBITDA/ 자기자본 투자자산 EBITDA/ 총자산 비유동자산 ,9 1,299 배당수익률 자산총계 1,271 1,399 1,776 2,79 배당성향 단기성부채 총현금배당금 ( 십억원 ) 매입채무 보통주주당현금배당금 (W) 유동부채 순부채 ( 현금 )/ 자기자본 장기성부채 총부채 / 자기자본 장기충당부채 순이자비용 / 매출액 비유동부채 EBIT/ 순이자비용 (X) N/A 부채총계 유동비율 자본금 당좌비율 자본잉여금 총발행주식수 (mn) 이익잉여금 액면가 (W) 5, 5, 5, 5, 비지배주주지분 주가 (W) 82,9 54, 54, 54, 자본총계 1,48 1,121 1,24 1,33 시가총액 ( 십억원 ) 2,139 1,393 1,393 1,393 31

32 포스코켐텍 (367.KQ) 년 하반기부터 양산 본격화 전망 Buy (유지) 목표주가 Company Analysis 26,원 (유지) 현재가 ( 11/11/15) 19,9원 Analyst 고객사의 음극재 validation 테스트 기간 연장될 전망 동사는 지난 11월 11일 3Q11 실적발표에서 2차전지 음극재 관련 고객사(LG화 학, 삼성SDI)의 validation 테스트 강화로 상업생산 돌입이 다소 지연될 수 있음 을 시사 김영옥 2) , nick.kim@wooriwm.com 한편, 미국 현지시간 11일 고속도로교통안전국(NHTSA)은 GM의 전기차 쉐보레 볼트 의 리튬이온 배터리가 안전성 검증 실험 후 폭발한 사고와 관련해 전기차 생 산 중이거나 혹은 출시 임박 업체들에게 향후 위험 최소화 방안 제시를 촉구 업종 비금속 KOSPI KOSDAQ 시가총액(보통주) 발행주식수(보통주) 52주 최고가( 1/8/18) 최저가( 11/1/31) 배당수익률(21) 외국인지분율 1, ,127.6십억원 5.9백만주 23,원 114,6원.67% 3.3% 주요주주 포스코외 1인 65.% 주가상승률 절대수익률 상대수익률 1개월 6개월 12개월 전반적인 사업 추진계획 관점에서 볼 때 큰 변화는 없다 동사는 19억원을 투자, 지난 9월 충남 연기군에 공장을 완공하였으며, 현재 국 내 음극재 수요의 약 1%에 해당하는 연산 2,4톤 규모의 생산설비 구축 음극재 양산돌입이 당초 예상보다 늦춰지는 것은 사실이지만, LG화학 및 삼성 SDI와의 validation 테스트에 대한 feedback은 양호한 수준인 것으로 파악 현재 음극재의 국산화 비율은 1%가 채 되지 않아 국산화가 매우 시급한 상황에 서 동사는 음극재의 양산을 위해 역량을 집중할 것으로 예상 음극재 원료로 사용되는 다량의 흑연은 곧 포스코켐텍의 핵심 역량 음극재 국산화가 어려운 이유는 1) 원료로 사용되는 다량의 흑연(Graphite) 확보 가 어렵고(중국과 일본 수입물량에 의존), 2) 합성 및 가공기술이 뒤쳐지기 때문 Price Trend 2 따라서, 음극재 양산돌입은 당초 예상인 1Q12에서 2H12로 소폭 지연될 전망 포스코켐텍 KOSDAQ 동사는 지난 9월 일본 미쓰비시그룹과 합작사 기본방침 및 MOU를 체결하면서 동사가 다량 확보하고 있는 콜타르를 기반으로 침상코크스 사업에 본격 진출할 것으로 예상 1 5 기술이전을 통한 기술력 확보는 결국 콜타르에서 흑연 소재로의 탈바꿈을 의미하 며, 핵심 원재료 부문에서 경쟁력을 갖춘 동사에게 신규 성장동력이 될 전망 '1.11 '11.1 '11.3 '11.5 '11.7 '11.9 결산기 -12월 매출액 증감률 영업이익 순이익 지배지분순이익 EPS (원) 증감률 PER (배) PBR (배) EV/EBITDA (배) E 212F 213F , , , ,62 9,494 15,88 17,617 18, 주: IFRS기준. 단, 영업이익은 K-GAAP기준(매출총이익 - 판관비). EPS, PER, ROE는 지배지분 순이익 기준 자료: 우리투자증권 리서치센터 전망 ROE 부채비율 순차입금

33 포스코켐텍 포스코켐텍잔여이익모델 (RIM) ( 단위 : 십억원, 원 ) 211E 212F 213F 214F 215F 216F 217F 218F 219F 22F 221F 222F Net profit Shareholder s equity ,24 1,261 1,58 1,764 2,29 2,33 Forecast ROE (FROE) 35.7% 32.4% 28.1% 35.8% 36.% 32.3% 26.3% 22.2% 19.5% 17.5% 16.% 14.8% Spread (FROE-COE) 26.6% 23.3% 19.% 26.7% 26.9% 23.2% 17.2% 13.1% 1.4% 8.4% 6.9% 5.7% Residual income Cost of equity (COE) 9.1% Beta.8 Market risk premium (Rm-Rf) 6.% Risk-free rate (Rf) 4.% Beginning shareholder s equity 235 PV of forecast period RI 916 PV of continuing value 262 Equity value (C+P) 1,413 No of shares (common, mn) 5,97 12m TP Fair price (C) 26,886 Current price (C) 19,9 Upside (-downside) 36.7% Implied P/B (x) 5.4 Implied P/E (x) 14.9 주 : RIM(Residual Income Model, 잔여이익모델 ) 은현금흐름할인모형의하나로주주입장에서투자원금인자기자본과자기자본비용을초과하는이익 ( 잔여이익 ) 의현재가치를합한금액을적정주주가치 ( 자기자본가치 ) 로보는 Valuation 모델이다. 산식으로표현하면다음과같다. 자기자본가치 = 자기자본 + 미래잔여이익의현재가치합 * 잔여이익 (RIt) = 당기순이익 t - 자기자본 t-1 * 자기자본비용 (Cost of Equity)t = 자기자본 t-1 * (ROEt - COEt) RIM 은이론적으로배당할인모형 (DDM), 잉여현금흐름할인모형 (DCF) 과같은결과를도출하면서도측정지표상의주관성을최소화시킨객관적인 Valuation 모델이라고할수있어당사 Valuation 기본모델로사용하고있다. Market Risk Premium 적용기준 (Guidance) 구분 Mega Cap. Large Cap. Middle Cap. Small Cap. 기준 M-cap 1 조원이상 M-cap M-cap M-cap 2 천억 ~1 조원 +'BBB+' 이상 + 신용등급 'AAA' 이상 1 조 ~1 조원 + 'A' 이상 2 천억원미만 +'BBB-' 이상 Risk Premium 5.2% 6.% 7.% 8.% * Risk Free Rate = 4.%( 공통 ) 33

34 포스코켐텍 STATEMENT OF COMPREHENSIVE INCOME VALUATION INDEX ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 매출액 756 1,174 1,277 1,383 PER (X) 증감률 PER (High,X) 매출원가 646 1,4 1,87 1,177 PER (Low,X) 매출총이익 PBR (X) Gross 마진 PBR (High,X) 판매비와일반관리비 PBR (Low,X) 조정영업이익 (GP-SG&A) PCR (X) 조정OP 마진 PSR (X) 기타영업수익 ( 비용 ) -1 PEG (X) EBITDA PER/ 주당EBIT 증감률 (X) 영업이익 (reported) PER/ 주당EBITDA 증감률 (X) OP 마진 EV/EBITDA (X) 금융수익 ( 비용 ) EV/EBIT (X) 기타영업외손익 -1 Enterprise Value 793 1,73 1,1 1,362 종속및관계기업관련손익 EPS CAGR (3년) 세전계속사업이익 EBITPS CAGR (3년) 법인세비용 EBITDAPS CAGR (3년) 계속사업이익 주당EBIT (W) 11,883 2,82 22,184 24,136 당기순이익 주당EBITDA (W) 13,399 21,785 23,52 25,326 Net 마진 EPS (W) 9,494 15,88 17,617 18,274 지배주주지분순이익 BPS (W) 39,772 49,94 59,545 7,423 비지배주주지분순이익 CFPS (W) 12,441 21,613 23,532 25,35 기타포괄이익 SPS (W) 127, ,88 216, ,74 총포괄이익 DPS (W) 1, 1, 1, 1, CASH FLOW STATEMENT RIM & EVA ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 영업활동현금흐름 RIM 당기순이익 Spread (FROE-COE) 유 / 무형자산상각비 Residual Income 종속, 관계기업관련손실 ( 이익 ) M RIM Target Price (W) 26,886 + 외화환산손실 ( 이익 ) EVA + 자산처분손실 ( 이익 ) 투하자본 Gross Cash Flow 세후영업이익 운전자본의증가 ( 감소 ) 투하자본이익률 투자활동현금흐름 투하자본이익률 - WACC 유형자산의감소 EVA 유형자산의증가 (CAPEX) DCF + 투자자산의매각 ( 취득 ) EBIT Free Cash Flow 유 / 무형자산상각비 Net Cash Flow CAPEX 재무활동현금흐름 운전자본증가 ( 감소 ) 자기자본증가 Free Cash Flow for Firm 부채증감 WACC 현금의증가 타인자본비용 (COD) 기말현금및현금성자산 자기자본비용 (COE) 기말순부채 ( 순현금 ) WACC STATEMENT OF FINANCIAL POSITION PROFITABILITY & STABILITY ( 십억원 ) 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 21/12A 211/12E 212/12F 213/12F 현금및현금성자산 자기자본이익률 (ROE) 매출채권 총자산이익률 (ROA) 유동자산 투하자본이익률 (ROIC) 유형자산 EBITDA/ 자기자본 투자자산 EBITDA/ 총자산 비유동자산 배당수익률 자산총계 ,71 배당성향 단기성부채 6 총현금배당금 ( 십억원 ) 매입채무 보통주주당현금배당금 (W) 1, 1, 1, 1, 유동부채 순부채 ( 현금 )/ 자기자본 장기성부채 24 총부채 / 자기자본 장기충당부채 순이자비용 / 매출액....6 비유동부채 EBIT/ 순이자비용 (X) 1, , , 부채총계 유동비율 자본금 당좌비율 자본잉여금 총발행주식수 (mn) 이익잉여금 액면가 (W) 5, 5, 5, 5, 비지배주주지분 주가 (W) 149,5 19,5 19,5 19,5 자본총계 시가총액 ( 십억원 ) 883 1,125 1,125 1,125 34

35 일진머티리얼즈 (215.KS) 차전지 소재업체로 탈바꿈하는 과정 Buy (유지) 목표주가 Company Analysis 24,원 (하향) 현재가 ( 11/11/15) 19,7원 투자의견 Buy유지, 목표주가 24,원으로 하향 조정 Analyst 일진머티리얼즈에 대해 투자의견 Buy를 유지하고, 목표주가는 32,원에서 24,으로 25% 하향 조정. 목표주가 하향 조정 이유는, 1) PCB일렉포일 부진에 따른 분기별 실적 하향, 2) 212년 대규모 일렉포일 설비증설 가능성(연산 6, 톤 추정) 배제, 3) PCB일렉포일 가동률 전망 하향 배석준 2) , thomas.bae@wooriwm.com 김선우 2) , anthony.kim@wooriwm.com PCB일렉포일 업황 부진으로 3분기 실적 저조 업종 화학/소재 KOSPI KOSDAQ 시가총액(보통주) 발행주식수(보통주) 52주 최고가( 11/4/28) 최저가( 11/9/26) 배당수익률(21) 외국인지분율 주요주주 허재명 외 3인 한국산업은행 주가상승률 절대수익률 상대수익률 동사의 3분기 영업이익은 44억원(-44.5% y-y, +49.3% q-q)으로 전망치 5억 원을 소폭 하회했지만, 순이익은 투자증권 처분이익 53억원이 반영되면서 전망치 를 크게 상회하는 64억원(-1.2% y-y, +59.5% q-q)을 기록 1, 십억원 39.2백만주 35,7원 1,9원.% 3.2% 4분기 영업이익과 순이익은 전방업체 재고조정과 계절적 비수기에 따라 전분기 대비 각각 17%, 61% 감소한 37억원과 25억원을 기록할 전망. 4분기 2차전지용 일렉포일 가동률은 전분기 대비 소폭 하락해 설비증설에도 불구하고 전분기와 유 사한 출하량 기록할 전망 63.4% 6.6% 3개월 6개월 12개월 N/A N/A 기술력을 바탕으로 한 2차전지용 시장에서의 확고한 지위는 프리미엄 요소 212년 2차전지용 일렉포일 비중 확대(매출비중 6%)에 따른 제품 mix 개선과 전방 IT업황 개선에 따른 PCB일렉포일 부문 흑자 전환 기대됨 Price Trend 28 일진머티리얼즈 23 KOSPI 211년 및 212년 예상실적 기준 PER은 각각 37.3배, 18.6배 수준으로 다소 부 담스러운 valuation. 하지만 동사가 전략적으로 2차전지 시장에 초점을 맞추기 시 작했다는 점과 시장에서의 확고한 위치(글로벌 시장 점유율 1위)를 감안하였을 때 향후 프리미엄 확대 가능할 전망 '11.3 '11.5 '11.7 '11.9 '11.11 결산기 -12월 매출액 증감률 영업이익 순이익 지배지분순이익 EPS (원) 증감률 PER (배) PBR (배) EV/EBITDA (배) E 212F 213F , ,57 1, 주: 29년과 21년은 K-GAAP기준. 211년부터 IFRS기준 자료: 우리투자증권 리서치센터 전망 ROE 부채비율 순차입금