Equity Research

Transcription

1 대원제약 (322) 읶구노령화실질수혜주 In-Depth Report, 11-5 매수 ( 싞규편입 ) T.P 9, 원 ( 싞규편입 ) Analyst- 전상용 / 스몰캡 kevin852@sk.com Company Data 자본금 65 억원 발행주식수 1,291 만주 자사주 15 만주 액면가 5 원 시가총액 729 억원 주요주주 백승호 15.48% 백승열 14.28% 외국읶지분률 18.% 배당수익률 3.5% Stock Data 주가 (11/8/18) 5,65 원 KOSPI pt 52주 Beta.73 52주최고가 8,42 원 52주최저가 5,38 원 6읷평균거래대금 7 억원 주가및상대수익률 12, 1, 8, 6, 4, 2, 대원제약 ( 원 ) KOSPI 대비상대주가 주가상승률 젃대주가 상대주가 1개월 % -1.97% 6개월 -2.31% % 12개월 % -16.4% 투자의견매수, 목표주가 9, 원 대원제약에대한투자의견매수, 목표주가 9, 원을제시하며신규편입한다. 올해예상 EPS 1,126 원에중소제약업종 PER 8 배를적용하였다. 올해와내년예상 PER 은각각 5. 배, 3.6 배에서거래되고있어현재주가는 Valuation 상매력적인수준이라고판단된다. 읶구노령화실질수혜주 동사의보청기는동일한사양보청기기준타사외국산제품대비약 1/3~1/4 가격수준 (34 만원 ) 으로가격경쟁력을확보하고있으며, 난청장애진단시 34 만원의보험급여환급이적 용되어실제적으로무료로이용할수있기때문에국내보청기시장을빠르게잠식해나갈 수있을것으로전망된다. 또한동사의 15 개의약제품들을보면당뇨, 고혈압등의노인 성질환치료제로서실질적인인구노령화수혜를받을것으로전망된다. 지난 6 년갂괄목할만한성과달성한검증된회사 지난 6 년간지속적인 R&D 투자와영업력강화로매출및순이익은각각연평균 24%, 37% 고성장을달성하여왔다. 24 년대비지난해매출및순이익은각각 26%, 556% 로괄 목할만한성과를이룩하였다. 지속적인 R&D 투자에따른신제품출시와수출시장확대 및노령화시장성장에따라동사는향후 213 년까지연평균매출및순이익은각각 2%, 33% 성장해나갈것으로전망된다. 재무안정성도순현금상태를유지하고있다. 정부약가읶하영향크지않을듯 이미매년약 7% 정도의약가인하가지속되어동사의제네릭제품은오리지널제품대비 6~63% 선에시판되고있다. 따라서정부의약가인하정책에대한영향은 5~7% 내외가 될것으로전망된다. 또한 1) 수출강화, 2) R&D 투자강화로신제품출시 3) 약가인하영향 덜받는제품군마케팅강화, 4) 보청기시장잠식 5) 노령화시장지속성장등으로약가인하 영향을상쇄할것으로전망된다. 영업실적및투자지표 구분단위 F 21212F 21312F 매출액 억원 97 1,159 1,447 1,5 1,85 2,8 yoy % 조정영업이익 억원 yoy % 발표영업이익 억원 EBITDA 억원 세젂이익 억원 순이익 ( 지배주주귀속 억원 EPS 원 ,126 1,574 1,878 PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % 순차입금 억원 자료 : SK 증권

2 - I. Summary 3 II. 전세계노령화지수추세 4 III. 보청기시장현황 5 IV. 기업현황및전망 7 2

3 대원제약 (322) I. Summary 투자의견매수, 목표주가 9, 원으로싞규편입대원제약에대한투자의견은매수를추천하며목표주가 9, 원을제시한다. 보수적인관점에서올해예상 EPS 1,126 원에중소제약업종 PER 8 배를적용하여목표주가를산출하였다. 내년예상 EPS 1,574 원을적용할경우목표주가는 12,6 원이산출된다. 올해와내년예상 PER 은각각 5. 배, 3.6 배에서거래되고있어현재주가는 Valuation 상저평가된매력적인수준이라고판단된다. 읶구노령화실질수혜받을듯동사의자회사딜라이트보청기는동일한사양보청기기준타사외국산제품대비약 1/3~1/4 가격수준인 34 만원으로매력적인가격경쟁력을확보하고있다. 난청장애진단을받을시 34 만원의보험급여환급이적용되어실제적으로무료로이용할수있기때문에동사는국내보청기시장을빠르게잠식해나갈수있을것으로전망된다. 또한동사의 15 개전문치료의약제품들을보면당뇨, 고혈압, 고지혈, 항암보조제, 항생제, 관절염, 요통등의노인성질환치료제로서인구노령화관련수혜의약제품들이대부분이어서실질적인인구노령화수혜를받을것으로전망된다. 지난 6 년갂괄목할만한성과기록지난 6 년간지속적인 R&D 투자와영업력강화로매출및순이익은각각연평균 24%, 37% 고성장을달성하여왔다. 24 년대비지난해매출및순이익은각각 26%, 556% 로괄목할만한성과를이룩하였다. 매출기준으로도국내제약업계순위 4 위에서 2 위권으로진입하였다. 지속적인 R&D 투자에따른신제품출시와수출시장확대및노령화시장성장에따라동사는향후 213 년까지연평균매출및순이익은각각 2%, 33% 성장해나갈것으로전망된다. 재무안정성도순현금상태를유지하고있다. 정부약가읶하영향미미이미매년약 7% 정도의약가인하가지속되어동사의제네릭제품은오리지널제품대비 6~63% 선에시판되고있다. 따라서정부의약가인하정책에대한영향은 5~7% 내외가될것으로전망된다. 또한 1) 수출강화, 2) R&D 투자강화로신제품출시 ( 내년까지 15 개제품출시전망 ) 3) 약가인하영향덜받는제품군마케팅강화, 4) 보청기시장신규진출 5) 노령화시장지속성장등으로약가인하영향을상쇄할것으로전망된다. 3

4 기업분석 - 전상용 kevin852@sk.com / II. 전세계노령화지수추세 전세계노령화지수증가추세 노령화란전체인구중 65 세이상노령인구가자치하는비율이 7% 를넘어선인구분포를일컫는다. 노령화지수는 65 세이상인구수를 14 세미만인구수로나눈백분율값이다. UN 통계에따르면전세계노령화지수는 21 년기준 3% 에달하고있으며, 이중선진국 ( 유럽, 북미, 호주, 뉴질랜드, 일본등 ) 은 97% 를기록하고있다. 한국도 65 세이상인구가빠르게증가하고있어노령화지수는 67% 를나타내었다. 이러한증가세는저출산과선진의학의발달로인하여지속적으로증가할것으로예상된다. 전세계노령화지수추이 ( 단위 : %) 세계 선진국 개도국 아프리카 아시아 유럽 라틴아메리카 북아메리카 오세아니아 자료 : UN 통계 국내노령화지수 67% 통계청이올해 5 월에발표한 21 년인구주택총조사전수집계결과 에따르면지난해우리나라전체인구는 4,858 만명으로 5 년전보다 2.8% 증가했으며, 65 세이상인구가 543 만명으로 5 년전보다 24.3% 급속히늘어나전체인구의 11.3% 나차지하고있다. 이러한 65 세이상인구는 199 년 2 만명을넘은이후 3 만명을돌파하기까지 1 년이걸렸으나, 그이후 4 만명, 5 만명을넘어서는데는각각 5 년씩밖에걸리지않았다. 이에따른노령화지수도해마다빠르게상승하여 67% 에달하고있다. 지역별로는상주 (161.2%), 김제 (154.4%), 문경 (149.2%) 이가장높은노령화지수를기록하였다. 국내연도별노령화지수추이 ( 단위 : %) 국내지역별노령화지수추이 ( 단위 : %) 세미만 ( 좌 ) 65 세이상 ( 좌 ) 노령화지수 ( 우 ) 상주 문경 영천 밀양 남원 안동 공주 김천 보령 경주 태백 강릉 안성 아산 동해동두천 부산 원주 서울 양주광주 ( 경기 ) 성남 광주 청주 제주 울산 시흥 자료 : 통계청 자료 : 통계청 4

5 대원제약 (322) III. 보청기시장현황 노령화읶구증가에따른보청기수요급증전망 산업의발전과세계적인노령화인구증가에따라난청자의인구가매년꾸준히증가하고있다. 더불어젊은층에서도소음과음악등의환경적인영향에따라난청자의수가지속적으로늘어나고있다. 7 세이상인구중 54% 가난청이며, 6~69 세 37%, 5~59 세 25%, 4~49 세 6% 정도의난청비율을보이고있다. 각국의난청인구보청기착용율은미국과유럽의복지혜택이잘되어있는국가들은 25% 이상보청기착용율을나타내었으나, 한국의경우는난청인구의 7% 만이보청기를착용하고있는것으로나타났다. 이에따라국내보청기시장은노령화인구증가에따라빠르게성장해나갈것으로예상된다. 연령별청각장애비중 ( 단위 : %) 해외국가별보청기보급현황 ( 단위 : %) 14~19 덴마크 2~29 영국 3~39 노르웨이 4~49 미국 5~59 프랑스 6~69 일본 7 세이상 한국 자료 : Der Markt fuer Hoersysteme, Innocentia 자료 : 핚국리서치, 청각실태조사 세계보청기시장현황및시장규모 전세계보청기시장에서두각을나타내고있는기업들과시장점유율을살펴보면, 독일의 Siemens Hoergeraete 24%, 덴마크의 William Demant Holdings 17%, GN Round 17%, Widex 1%, 스위스의 Phonak 15%, 미국의 Starkey 13% 등이있다. 한국시장에서도이들외국계보청기회사들이 9% 정도의시장점유율을차지하고있다. 정부자료에의하면세계보청기시장규모는올해기준약 15 억불정도로추정되며, 국내시장규모는약 2,254 억원규모로예상된다. 그러나실제현금거래비중을감안하면시장규모는이보다약 2 배정도더클것으로전망된다. 또한향후 5 년간세계보청기시장성장률추이는연평균 5%, 국내는 16.5% 로매년성장해나갈것으로추정된다. 세계기업별보청기시장점유율 ( 단위 : %) 국내외보청기시장규모 ( 단위 : 억원, 억불 ) 13% 4% 24% 2,5 12 2, 1 15% 1, % 1, 4 17% 17% 5 2 Siemens( 독일 ) Widex( 덴마크 ) William Demant( 덴마크 ) GN Resound( 덴마크 ) Phonak( 스위스 ) Starkey( 미국 ) 기타 국내 ( 좌 ) 세계 ( 우 ) 자료 : Der Markt fuer Hoersysteme, Innocentia 자료 : 중소기업청 주 : 실제통계치보다약두배이상읷것으로추정 ( 현금거래비중감안 ) 5

6 기업분석 - 전상용 kevin852@sk.com / 국내보청기가격및품질비교 국내보청기기술은매우취약한상황이다. 대부분이저가형아날로그방식의주머니형으로외국산보청기에비하여종류나성능면에서매우뒤쳐지고있다. 비슷한품질기준으로국내시판보청기가격은약 15 만원대내외이다. Starkey Destiny 2, 12 만원, Siemens Music, 18 만원, Widex BRAVO B1, 95 만원수준이다. 국내토종브랜드인대원제약의자회사 Delight UNO1 은같은성능대의유일한제품으로 34 만원에보급하고있다. 타사외국브랜드보다 1/3~1/4 저렴한가격수준이다. 2 채널보청기가격및품질비교 ( 단위 : 개, 만원 ) 회사명 Delight 스타키지멘스와이덱스 제품명 UNO1 Destiny2 Music BRAVO B1 " 출력핚계지수 / 소리증폭분 " 11/5 113/5 113/65 123/58 무상 A/S 1 년 1 년 1 년 1 년 메모리개수 Bands 압축 WDRC WDRC WDRC HLC 채널 가격 ( 만원 ) 비고 " 핚국읶체형에맞춤식개읶별조젃 (SML)" 자료 : 대원제약 대원제약보청기시장빠르게잠식해나갈듯 동사의자회사딜라이트보청기는 2 채널기본사양보청기기준타사외국산제품대비약 1/3~1/4 가격수준으로가격경쟁력을보유하고있으며, 한국사람체형에맞는보청기이어텝을개발하여타사제품처럼보청기를제작착용하는데시간이오래걸리지않는다는장점도지니고있다. 또한난청장애인정시 34 만원보험급여환급이적용되어실제적으로무료로이용할수있게되었다. 그러나타사외국계제품은난청장애를인정받더라도추가비용으로 6~14 만원정도를자비로지불해야되기때문에구입하기가쉽지않은실정이다. 지금까지동사는마케팅을전혀하지않은상태에서도월 1 억원정도의매출을기록하고있으며, 올해 9 월부터국내외마케팅을본격적으로시행할계획이어서동사의보청기제품이보청기시장을빠르게잠식해들어갈것으로전망된다. 자회사딜라이트연도별매출목표 ( 단위 : 억원 ) E 212E 213E 214E 215E 매출 영업이익 자료 : 대원제약 6

7 대원제약 (322) IV. 기업현황및전망 지난 6 년갂괄목할만한성과달성 동사는지속적인 R&D 투자와영업력강화로매출및순이익은지난 24 년이후 6 년연속 CAGR 각각 24%, 37% 고성장을이룩하여왔으며이는업계최고수준성장률이다. 24 년대비지난해매출및순이익은각각 26%, 556% 로괄목할만한성장을기록하였다. 국내제약업체매출기준으로도제약업계 4 위권에서 2 위권으로진입하였다. 지속적인 R&D 투자와해외수출증가에따라동사는향후 213 년까지연평균매출및순이익은각각 CAGR 2%, 33% 성장해나갈것으로전망된다. 동사매출및영업이익, 순이익연도별추이 ( 단위 : 억원 ) 2,5 2, 1, , E 212E 213E 매출액 ( 좌 ) 순이익 ( 우 ) 영업이익 ( 우 ) 자료 : 대원제약, SK 증권추정 재무안정성지표우수 동사는지속적인고성장으로인하여재무안정성지표가우수하게나타났다. 동사의부채비율은지난해 35.6% 를기록하였으며, 올해도 31.9% 로추정된다. 순차입금 / 자기자본비율은지난해 -1.% 를나타내었으며, 올해는신사옥이전등으로인하여 -2.6% 를기록할것으로추정된다. 부채비율및순차입금 / 자기자본비율연도별추이 ( 단위 : %) E 212E 213E 부채비율 ( 좌 ) 순차입금 / 자기자본 ( 우 ) 1 5 (5) (1) (15) (2) 자료 : 대원제약, SK 증권추정 7

8 기업분석 - 전상용 kevin852@sk.com / 읶구노령화급속진행에따라관련제품매출증가전망 정부약가읶하영향크지않을듯 보청기이외에도 15 여개전문치료제를보유하고있으며, 대표적인리딩제품으로는리피원 ( 고지혈치료제, 블록버스터 ), 메게스트롤 ( 항암식욕촉진제성분시장 1 위 ), 클래신 ( 호흡기감염처방 1 위 ), 프리비투스 ( 진해제처방빈도 1 위 ), 원살탄 ( 고혈압치료제 ), 원티암 ( 항생제, 중국시장단일제품 8 억원올해매출전망 ) 등이있다. 인구노령화시장이지속적으로증가하여동사가보유하고있는의약품들의매출증가가예상된다. 1. 정부약가인하영향 5~7% 선에그칠전망 : 이미매년약 7% 정도의약가인하를해오고있어동사보유치료제품은오리지널대비약 6~63% 가격대에현재시판되고있다. 따라서실질적으로정부가발표한약가인하정책을내년에시행해도동사는약 5~7% 내외의영향에그칠것으로전망된다. 2. 노령화시장매년지속성장전망 : 동사의전문치료제품을보면당뇨, 고혈압, 고지혈, 항암보조제, 항생제, 관절염, 요통등의노인성질환치료제가대부분이어서매년약 7% 의약가인하에도불구하고지난 6 년간매출및순이익은 CAGR 각각 24%, 37% 고성장을지속하여왔다. 즉노령화사회가급속히진행되고있어관련노인성질환시장이약가인하율보다더빠르게성장하고있기때문이다. 3. 치료제품군다양화 : 15 여개치료제품을보유하고있어정부약가인하에영향을덜받는제품에마케팅을강화할계획이다. 4, 수출강화정책 : 동사는현재 31 개국에 4 여개제품을수출하고있으며, 27 년이후수출은지난해까지연평균 54% 성장을나타내었다. 올해와내년수출은전년동기대비각각 17.6%, 25.1% 증가한 2 억원, 25 억원으로추정되어수출비중은전체매출에서각각 13.3%, 13.9% 를차지할것으로전망된다. 동사연매출및수출비중추이 ( 단위 : 억원,%) 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, E 212E 수출연매출비중 자료 : 대원제약, SK 증권추정 5. R&D 투자강화 : 매년매출의약 7% 정도의 R&D 투자를단행하여내년까지약 15 개품목신제품을출시할예정이며, 서울대등과개량신약연구확대등을진행하고있다. 올해 R&D 관련투자는약 1 억원을집행할전망이며, 213 년까지매출액의약 1% 정도씩투자할계획이다. 6. 영업력강화 : 오리지널제품과제네릭제품의약효는동일함에따라실질적으로영업력에판매가좌지우지되는경우가도있다. 대표적으로 B 제약의오리지널제품메게이스의경우동사의제네릭제품메게스트롤이오리지널제품보다더많이판매되고있다. 7. 보청기시장신규진입 : 동사의보청기는타사외국산제품대비약 1/3~1/4 가격수준으로가격경쟁력을보유하고있어, 보험환급적용을받으면무료로구입할수있다. 따라서국내보청기시장을빠르게잠식해나갈것으로전망된다. 8

9 대원제약 (322) 투자의견변경읷시투자의견목표주가 매수 9, ( 원 ) 9, 수정주가 목표주가 8, 7, 6, 5, 4, 3, Compliance Notice 작성자 ( 젂상용 ) 는본조사분석자료에게재된내용들이본읶의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당핚압력이나갂섭없이싞의성실하게작성되었음을확읶합니다. 본보고서에얶급된종목의경우당사조사분석담당자는본읶의담당종목을보유하고있지않습니다. 본보고서는기관투자가또는제 3 자에게사젂제공된사실이없습니다. 본보고서는 211 년8 월 19 읷 17 시 53 분당사홈페이지에게재되었습니다. 당사는본보고서의발갂시점에해당종목을 1% 이상보유하고있지않습니다. 종목별투자의견은다음과같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월기준 ) 25% 이상 적극매수 / 1%~25% 매수 / -1%~+1% 중립 / -1% 미만 매도 9

10 기업분석 - 전상용 kevin852@sk.com / 대차대조표 12월결산 ( 억원 ) E 21212E 21312E 비유동자산 장기금융자산 유형자산 무형자산 유동자산 ,111 현금및현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 자산총계 831 1,96 1,289 1,427 1,671 1,952 비유동부채 장기금융부채 12 3 장기매입채무및기타채무 장기충당부채 유동부채 단기금융부채 매입채무및기타채무 단기충당부채 부채총계 지배주주지분 ,81 1,283 1,524 자본금 자본잉여금 기타자본구성요소 자기주식 이익잉여금 ,114 1,356 비지배주주지분 자본총계 ,81 1,283 1,524 부채와자본총계 831 1,96 1,289 1,427 1,671 1,952 현금흐름표 12월결산 ( 억원 ) E 21212E 21312E 영업활동현금흐름 당기순이익 ( 손실 ) 비현금성항목등 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 욲젂자본감소 ( 증가 ) 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 기타 법읶세납부 투자활동현금흐름 금융자산감소 ( 증가 ) 유형자산감소 ( 증가 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 기타 재무활동현금흐름 단기금융부채증가 ( 감소 ) 장기금융부채증가 ( 감소 ) 자본의증가 ( 감소 ) 배당금의지급 기타 현금의증가 ( 감소 ) 기초현금 기말현금 FCF 자료 : 대원제약, SK 증권추정 1

11 대원제약 (322) 손익계산서 12월결산 ( 억원 ) E 21212E 21312E 매출액 97 1,159 1,447 1,5 1,85 2,8 매출원가 매출총이익 ,3 1,158 매출총이익률 (%) 판매비와관리비 조정영업이익 조정영업이익률 (%) 발표영업이익 비영업손익 순금융비용 외환관련손익 관계기업투자등관련손익 세젂계속사업이익 세젂계속사업이익률 (%) 계속사업법읶세 계속사업이익 중단사업이익 * 법읶세효과 당기순이익 순이익률 (%) 지배주주 지배주주귀속순이익률 (%) 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA 주요투자지표 12월결산 ( 억원 ) E 21212E 21312E 성장성 (%) 매출액 조정영업이익 세젂계속사업이익 EBITDA EPS( 계속사업 ) 수익성 (%) ROE ROA EBITDA 마진 안정성 (%) 유동비윣 부채비윣 순차입금 / 자기자본 EBITDA/ 이자비용 ( 배 ) 주당지표 ( 원 ) EPS( 계속사업 ) ,126 1,574 1,878 BPS 5,115 6,427 7,366 8,377 9,938 11,84 CFPS 843 1,169 1,286 1,62 2,128 2,489 Valuation 지표 ( 배 ) PER 최고 최저 PBR 최고 최저 PCR EV/EBITDA 최고 최저 자료 : 대원제약, SK 증권추정 11

12 Memo 12

13 13

14 리서치센터장이동섭 8831 총괄, 제약 / 화장품 하태기 8872 tgha@sk.com 유통 / 제지 / 교육 김기영 8893 buyngogo@sk.com 건설 / 건자재 박형렬 944 phr@sk.com 자동차 김용수 891 kysoo@sk.com 욲송 / 유틸리티 복진만 8897 sks228@sk.com 철강 / 비철금속 이원재 8923 wonleewj@sk.com 기계 / 조선 이지훈 888 sa75you@sk.com 읶터넷 /SI/SW 최관순 8812 Ks1.choi@sk.com 화학 / 에너지 손지우 8827 jwshon@sk.com 미디어 / 엔터 이현정 8891 comengie@sk.com 디스플레이 김현용 8355 hyunyong.kim@sk.com 젂기젂자 / 통싞장비 조진호 898 jhocho@sk.com 금융 배정현 8813 jungking@sk.com 스몰캡 젂상용 8814 kevin852@sk.com 증권 안정균 891 jkahn@sk.com RA 고봉종 8856 ko@sk.com RA 박상연 8826 sangyeon.park@sk.com RA 조읶욱 8811 iwjo@sk.com RA 핚승재 881 hansj@sk.com RA 정순오 8898 snow@sk.com RA 최연식 8828 Yun.choi@sk.com RA 이윢석 889 Yslee13@sk.com 총괄, 투자젂략 / 경제 박정우 94 Jwpark7@sk.com RA 고승희 96 seunghee824@sk.com RA 조준 8921 Cho.joon@sk.com 파생 김영준 894 Sello-ccm@sk.com 포트폴리오 정현영 8174 hulang75@sk.com 채권 (Rates) 염상훈 8882 yum@sk.com 채권 (Credit) 이수정 8911 lsj816@sk.com RA 김명실 8917 ms_kim@sk.com RA 윢원태 8887 yunwt@sk.com Compliance Notice 본보고서는외부의부당핚압력이나갂섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었습니다. 본보고서의모든저작권은당사에있으며, 당사의동의없이어떠핚경우, 어떠핚형태로든복제, 배포, 젂송, 변형, 대여핛수없습니다. 본보고서는당사고객에핚해배포된것으로입수가능핚모든정보와자료를토대로최선을다하여작성하였습니다. 그러나실적치와는오차가발생핛수있으니최종투자결정은투자자여러분들이판단하여주시기바랍니다. 본보고서는투자판단의참고자료이며, 투자판단의최종책임은본자료를열람하시는이용자에게있습니다. 어떠핚경우에도본보고서는고객의투자결과에대핚법적책임소재에대핚증빙자료로사용될수없습니다. 14

15 15

16 SK