Issue & News 조선업 LPG 선사 IPO 를통해본 LPG 선발주전망 전재천 투자의견 Overweight 1) 투자포인트 - LPG 선, 특히 VLGC(60 천 m^3 이상, Very Large Gas Carr

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1 Issue & News LPG 선사 IPO 를통해본 LPG 선발주전망 전재천 투자의견 Overweight 1) 투자포인트 - LPG 선, 특히 VLGC(6 천 m^3 이상, Very Large Gas Carrrier) 의발주가 13 년부터 ( 특히 2 분기부터 ) 크게증가 - 미국의 Shale 가스생산증가덕분 - 년까지전세계적으로 LPG 물동량 16 백만톤순증 -> VLGC 6 척 ~3 척필요 - 현재 14 년 1 분기말전세계 VLGC 잔량 73 척감안시, 척가량추가발주여지 - 선사의발주속성감안시, 운임강세지속되는동안발주강세지속되겠으나발주필요량의상당부분이루어졌기때문에향후발주강도는약해질것으로예상 - 우선추천주 : 대우조선 ( 매수, 목표주가 4, 원 ), 현대중 ( 매수, 목표주가 2, 원 ) 비중확대, 유지 Rating & Target 종목명 투자의견 목표주가 현대중공업 Buy 2, 원 삼성중공업 Buy 43, 원 대우조선해양 Buy 4, 원 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 상대수익률 (pt) 조선산업 ( 좌 ) Ralative to KOSPI( 우 ) (%) ) 보고서작성배경 - VLGC 발주수요증가와함께 VLGC 선사 (Avance Gas, BW LPG 등 ) IPO 증가 - 현대중 13 년 LPG 선수주금액 14 억불 -> 14 년 1 분기만 16.6 억불수주 - Avance Gas IPO 자료를통해발주급증배경과향후추가발주여지를확인해보고자함 3) VLGC 발주강세배경과향후발주전망 - VLGC 발주강세배경 * 미국 Shale 가스생산증가에따른미국발 LPG 수출량증가 * 낮은선가 + 7 년 ~12 년까지낮은발주량에따른낮은선박공급 * 13 년말, 14 년초이후 VLGC 운임급등 (4 월 18 일기준, 하루용선료 $, 에육박. LNG 선과 $, 내외정도의차이에불과 ) - VLGC 발주 : 전세계 13 년 39 척, 14 년 1 분기 27 척발주 ( 현대중각각 16 척,21 척수주 ) * 14 년 1 분기말전세계잔량 : 73 척 * 현대삼호중 VLGC 수주 : 13 년 12 척 * 현대중그룹의 VLGC 수주점유율 (13~14 년 1Q) : 74%( 전세계 66 척발주중, 49 척 * 현대중 13 년 LPG 선수주금액 : 14 억불 ( 조선사업부전체의 14%) - 13 년말대비 년까지 VLGC 추가발주필요량 * FGE 에따르면전세계 LPG 물동량은 13 년 64 백만톤에서 년 백만톤으로 16 백만증가예상 * 이중에서미국증분량이 12 백만톤으로전체증분량 16 백만톤의 7% 를차지 * 미국 년까지증분량 16 백만톤을충족하기위한 VLGC 필요척수는 37 척 ( 목적지비율은본문참조 ) * 전세계 년까지증분량 16 백만톤수송을위해필요한척수는 47 척가량 * 노후선박교체발주필요척수 : 년초과선박전량교체시, 6 척 (4.7mCBM) / 2 년초과선박전량교체시 18 척 (1.mCBM) * 13 년말 VLGC 척수대비 년까지의추가발주필요척수 : 6 척 ~3 척 ( 신규물동량증분수요 + 노후선박교체 ) * 14 년 1 분기말기준전세계잔량은 73 척. 이를고려시, 척가량추가발주필요 * 그러나일반적으로선사들의발주패턴은정확한수급에따라필요량만큼만발주하는것이아니기때문에운임시장이좋은한, 필요량이상의발주는지속될것으로예상 * 다만, 년까지의필요량의 7% 가량을마무리한상황이기때문에향후발주강도는약해질것으로예상 산업분석

2 4) 조선사영향및주가전망 - LPG 선발주강세시, 수혜업체 * 현대중 ( 현대삼호중포함 ) 수혜가장커. 13 년현대중, 현대삼호중합산 23 억불수주 * 대우조선해양은 13 년 ~14 년 1 분기까지 11 척수주 ( 총수주금액 8.7 억불로추정 ) * 단열재공급업체의수주증가 : 9 십억원가량 (13 년 ~14 년 1 분기까지 3 사 ( 현대중, 현대삼호중, 대우조선 ) 수주 64 척에대해 / 이중에서화인텍 4 십억원가량수주예상 ) - 다만, 조선대형 3 사조선 + 해양전체수주관점에서보면 LPG 선의발주강세에도불구하고 14 년에는전통해양플랜트 ( 시추선, 생산설비 ) 의감소를메꾸지는못할것으로예상 - 2 분기조선주는약세예상, 그러나 년상반기까지길게보면저점매수구간 * 2 분기조선주약세를예상하는이유는 2 분기는 Yamal LNG 수주로 1 분기보다수주증가가예상되나 Yamal LNG 를제외하면 1 분기에이어수주약세가지속될것으로추정되며 * 조선사 1 분기실적은전반적으로기대치하회가예상되기때문 - 14 년상반기까지보면 2 분기는저가매수기회 * 우선추천주 : 대우조선 ( 매수, 목표주가 4, 원 ), 현대중 ( 매수, 목표주가 2, 원 ) * 생각하는저점주가 : 대우조선, 원 (PBR 1.1 배 ), 현대중, 원 (PB.9 배 ) * 년에는 FLNG 로대형 3 사수주가크게상승반전예상 * 또한 년에는 13 년하반기선가상승으로현대중공업실적도상승반전예상 2

3 DAISHIN SECURITIES 1. 대형 3 사분기수주추이와 LPG 선수주기여도 대형3 사수주에서 LPG선비중 : 13 년 3.7% -> 14 년.8% 이상회사별로는현대중공업수주가절대적 대형3사수주에서 LPG선이차지하는비중은크지않았으나 13년크게증가하여 3.7%(16 억불 ) 을기록하였으며 14년에는그비중이추가로증가할것으로예상한다. 14년 1분기까지대형3사의 LPG선수주금액은 13년연간수주금액을뛰어넘는 23억불을수주하였으며 14년연간대형3사예상수주금액 396억불의.8% 를기록중이다. 회사별로보면 13년대형3사 LPG선수주금액 16억불중에서현대중공업이 13.7억불을수주하여대부분을차지하였다. 14년 1분기까지대형3사 LPG선수주금액 23억불중에서도현대중공업이 16.6억불을차지하며대부분이었다. 나머지수주는대우조선해양이수주하였으며삼성중공업은 13년 ~14년 1분기까지 LPG선수주는없었다. 그림 1. 대형 3 사분기수주금액추이 그림 2. 조선대형 3 사의연간수주금액추이 ( 십억불 ) 대형 3 사분기별신규수주금액 대형 3 사수주 대형 3 사매출 F F 자료 : 각사, 대신증권리서치센터 ( 십억불 ) 해양플랜트 총합계 자료 : 한국대형 3 사, 대신증권리서치센터 대형 3 사수주금액 상선 해양플랜트비중 F % % 6% % % % 그림 3. 현대중공업 LPG 선수주금액추이 그림 4. 현대중공업 LPG 선수주척수추이 $bn 현대중 LPG선수주금액조선수주에서 LPG 비중 척수 현대중 LPG 선수주척수 % 13% 3% 4% % 8% 2% 17% 14% 8% % 18% 16% 14% 12% % 8% 6% 4% 2% % 자료 : 현대중공업, 대신증권리서치센터 자료 : 현대중공업, 대신증권리서치센터 / 대부분수주는 VLGC 3

4 2. VLGC( 대형 LPG 선 ) 수요배경과발주필요척수 LPG 선발주급증배경 표지에서언급한바와같이 LPG 선, 특히 VLGC(Very Large Gas Carrier) 발주급증배 경에는다음과같은이유가있다. * 미국 Shale가스생산증가에따른미국발 LPG 수출량증가 * 낮은선가 + 7년 ~12년까지낮은발주량에따른낮은선박공급 * 13년말, 14년초이후 VLGC 운임급등 (4월 18일기준, 하루용선료 $, 에육박. LNG선과 $, 내외정도의차이에불과 ) 전세계 LPG 물동량 전세계 12 년 LPG 생산량은 238 백만톤이며이중에서 2.6% 에해당하는 61 백만톤이 해상으로수송이되었다. LPG 생산량 238 백만톤의 % 는 Refinery 에서 6% 는가스플 랜트에서생산되고있다. 그림. 전세계 LPG 물동량, 13 년까지 16 백만톤증가 백만톤 Global Seabor ne LPG Trade 년말대비 7 그림 6. LPG 물동량의대부분은미국효과 백만톤 US LPG Trade Balance Exports Imports 자료 : FGE (Avance 자료재인용 ), 대신증권리서치센터 자료 : FGE (Avance 자료재인용 ), 대신증권리서치센터 그림 7. 미국 LPG 수출, 아시아수출증가가가장커 백만톤 2 US VLGC LPG Exports by Destination Asia 21. Europe Latin America 총합계 자료 : FGE (Avance 자료재인용 ), 대신증권리서치센터 그림 년까지 24 척, 년까지 37 척 척수 년말대비추가 VLGC 발주필요척수 Asia Europe Latin America 자료 : FGE (Avance 자료재인용 ), 대신증권리서치센터주 : 물동량증분을충족하기위한 VLGC 추가발주수요 ( 노후선박효과제외 ) 4

5 DAISHIN SECURITIES 미국 LPG 수출의특징미국 16 년말까지 19.백만톤의 LPG 수철터미널건설중 Avance Gas는 FGE 보다공격적인 LPG 물동량전망하고있음 미국 LPG 수출의특징은 LNG와달리 DoE(Department of Energy) 의수출승인이필요없다는점이다. LPG 생산이부산물성격으로생산되기때문에상대적중요도가떨어지기때문으로추정된다. 표1에서는현재미국에서 LPG 수출터미널건설현황을정리하였다. Capa 기준으로 19.백만톤에해당하며 FGE가그림 7에서전망한 LPG 수출량증분량 (13 년말대비 년 ) 인 12백만톤보다훨씬많은터미널이건설중인것을확인할수있다. 이같은이유로 Avance Gas는 FGE 전망보다공격적으로 17년까지전세계 LPG 물동량이 94.6백만톤까지증가할것으로예상하고있다 ( 그림에서 FGE는 17년기준, 7.2백만톤의 LPG 물동량예상. 차이인 19.4백만톤을수송하기위한 VLGC 발주척수는 49척 ~6척이다 ) 표 1. 미국 LPG 수출터미널건설현황 업체명 지역 Estimated LPG Export Capacity ( 백만톤 /year) Estimated Additional VLGC Loadings per month 완공예정 Targa Expansion Houston Ship Channel, Texas Enterprise Expansion I Houston Ship Channel, Texas Q Enterprise Expansion II Houston Ship Channel, Texas Q Sunoco/Shell Freeport, Texas.4 1Q Phillips 66 Nederlands, Texas 합계 자료 : FGE (Avance Gas 자료인용 ) 그림 9. VLGC 전세계잔량과선복량대비비율추이 그림. 년초과모두교체시, VLGC 6 척필요 척수 7 6 V LG C 잔량척수추이및선복량대비비율 13% 9%% VLGC 발주잔량 (6k+) 선복량대비잔량비율 (%, 우 ) 21% 42% 9% 47% 21% 11% 8% % 9% 31% 49% % 6% % % % 1K cu.m 3, 3, 2, 2, 1, 1, LPG 선선령분포 년초과선박 :4.7 백만 cu.m(6 척 ) 2 년초과선박 : 1. 백만 cu.m(18 척 ) 선령별 LPGC 주 : 14 년발주잔량은 3 월말기준임

6 그림 11. VLGC 발주량추이 그림 12. 중형 LPG 선발주추이 척수 6.. 6%... VLGC 발주량추이 22% 71% 67% 69% 7% VLGC 발주척수 (6k+) 발주비중 3% 29% 48% 69% 6% 81% 73% % % 6% % 척수 %.. k-k LPG 선발주추이 24% 21% % VLGC 발주척수 (6k+) 발주비중37% 16% 28% 27% 31% 12% 12% 16% 12% % %.. % % %.. 4% % / 대형 3 사주력건조크기주 : 14 년은연간전망치 4 척 / 1 분기말까지 27 척주 : 발주비중은전체 LPG 발주중, VLGC 발주비중을의미 / 현대미포주력건조크기주 : 14 년은연간전망치 24 척 / 1 분기말까지 6 척주 : 발주비중은전체 LPG 선발주중, k-k LPG 선발주비중을의미 3. 시장 Data : 선가 / 운임 / 주가추이 / 조선사별점유율아래는 LPG 시장관련 Data를정리하였다. 선가, 운임, IPO된 LPG선사의주가추이, 조선사별점유율이다. 추가로 LPG 가격추이를포함하였는데 11년 4분기이후, 미국프로판가격이사우디프로판가격보다낮게거래되고있음을확인할수있는데, 이같은이유로아시아업체들이사우디 LPG 대신에미국 LPG로수입대체움직임이있을것으로예상할수있다. 그림 년 6 월을저점으로반등중 그림 14. VLGC 용선료, 14.1 월이후, 급등중 (mil) LPG선선가와 YOY 증가율 82k LPG선가 선가상승률 (yoy%, 우 ) % 9 % % % 7 -% -% 6 -% -% -2% -% -3% $/ 월 82천m^3 LPG선 12M 용선료 1,6 1, 1, 1,

7 DAISHIN SECURITIES 그림. 최근상장된 Avance Gas 의주가 그림 16. 최근상장된 BW LPG 의주가 NOK 1 Avance Gas Av ance Gas NOK BW LPG BW LPG 자료 : Bloomberg 자료 : Bloomberg 주 : 4 월 21 일종가기준, PER 7.7x, PBR 1.7x 에서거래중 그림 17. VLGC 잔량에서현대중그룹점유율 67% 그림 18. 중형 LPG 선에서현대미포점유율 43% 로 1 등 6K+ LPGC 점유율 K~K LPGC 점유율 2% 3% 14% 14% 16% 1% Daewoo Hyundai H.I. Hyundai Samho Jiangnan Changxing Kawasaki H.I. Mitsubishi H.I. % 19% 7% 43% 26% HHIC-Phil. Inc. Hyundai Mipo Jiangnan SY Group Sinopacific Offshore STX Shipbuild. 그림 19. 소형 LPG 선에서는여러조선소경합중 그림. 조선사별 LPG 선잔량현황 9% % 9% K 이하 LPGC 9% 8% 14% Hyundai Mipo Kitanihon Zosen Kyokuyo S.Y. Murakami Hide 1K cu.m 3, 3, 2, 2, 1, 1, 6K+ LPGC 수주잔량 27% 6% 3% Sasaki Zosen Sinopacific Offshore 7

8 그림 21. 조선사별 LPG 선잔량현황 그림 22. 조선사별 LPG 선잔량현황 1K cu.m 6 K~K LPGC 수주잔량 1K cu.m K 이하 LPGC 수주잔량 그림 23. 미국프로판, 부탄가격추이 그림 년 4Q 이후, 미국프로판이더저렴 USD/Gallon 몬트밸류프로판가격 몬트밸류부탄 US Pr opane U$/ 톤 1, 1, US 프로판 ( 몬트밸류 ) 사우디아람코프로판 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 1, 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 그림 2. 미국프로판현물, 선물추이 그림 26. 미국프로판 1 년, 2 년선물 Spread USD/Gall 2. on 2. US Propane 1Yr Fwd US Propane 2Yr Fwd US Propane Spot USD/gallo.4 n.2. 1Yr Spread 2Yr Spread 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 8

9 DAISHIN SECURITIES 표 2. 지역별가스구성성분 가스전에서프로판, 부탄비율 ~3% ( 단위 : mol %) 가스생산지역 Alaska Algeria Gorgon Jansz 미국 Shale 가스평균 구분 가스 가스 호주가스 호주가스 셰일가스 Methane 99.72% 86.98% 76.71% 91.48% 94.% Ethane.6% 9.3% 3.23% 3.7% 2.7% Propane.% 2.33%.89% 1.6%.6% Butane.%.63%.%.41%.% Pentane & heavier.13%.63%.% Nitrogen.%.71% 2-3% 2.3% 1.% Carbon dioxide 14-%.28%.% 자료 : 언론보도취합, 대신증권리서치센터. 대형 3 사, 영업실적및주요투자지표 표 1. 현대중공업영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, %) 12A 13A 14F F 16F 매출액 4,974 4,188 6,236 7,89 8,74 영업이익 2, , 1,999 세전순이익 1, ,236 1,79 총당기순이익 1, ,333 지배지분순이익 ,346 EPS 13,61 3,667 3,3 12,41 17,716 PER BPS 222, , ,299 24,6 26,444 PBR ROE 주 : EPS 와 BPS, ROE 는지배지분기준으로산출자료 : 현대중공업, 대신증권리서치센터 표 2. 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, %) 12A 13A 14F F 16F 매출액 14,489 14,83 14,41 14,97 14,97 영업이익 1, 세전순이익 1, 총당기순이익 지배지분순이익 EPS 3,449 2,738 3,28 3,8 2,923 PER BPS 22,869 2,14 27,76,26 32,692 PBR ROE 주 : EPS 와 BPS, ROE 는지배지분기준으로산출자료 : 삼성중공업, 대신증권리서치센터 9

10 표 3. 영업실적및주요투자지표ㅇ ( 단위 : 십억원, 원, %) 12A 13A 14F F 16F 매출액 14,8,6 16,227 16,11 16,11 영업이익 세전순이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS 1,9 1,262 2,746 3,344 2,96 PER BPS 24,9 2,364 27,819,833 33,472 PBR ROE 주 : EPS 와 BPS, ROE 는지배지분기준으로산출자료 : 대우조선해양, 대신증권리서치센터 [Compliance Notice] 금융투자업규정 4- 조 1 항 호사목에따라작성일현재사전고지와관련한사항이없으며, 당사의금융투자분석사는자료작성일현재본자료에관련하여재산적이해관계가없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며당사의금융투자분석사는본자료의작성과관련하여외부부당한압력이나간섭을받지않고본인의의견을정확하게반영하였습니다. ( 담당자 : 전재천 ) 본자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 본자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. [ 투자등급관련사항 ] 산업투자의견 Overweight( 비중확대 ): 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비초과상승예상 Neutral( 중립 ): 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준예상 Underweight( 비중축소 ): 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비하회예상 기업투자의견 Buy( 매수 ): 향후 6 개월간시장수익률대비 %p 이상주가상승예상 Marketperform( 시장수익률 ): 향후 6 개월간시장수익률대비 -%p~%p 주가변동예상 Underperform( 시장수익률하회 ): 향후 6 개월간시장수익률대비 %p 이상주가하락예상

11 DAISHIN SECURITIES [ 투자의견및목표주가변경내용 ] 현대중공업 (9) 투자의견및목표주가변경내용 삼성중공업 (1) 투자의견및목표주가변경내용 ( 원 ), Adj.Price Adj.Target Price ( 원 ) 6, Adj.Price Adj.Target Price,,,,,,,,, 제시일자 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 2, 2, 2, 2, 2, 2, 목표주가 43, 43, 43, 43, 43, 43, 제시일자 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 2,,,,,, 목표주가 4, 49, 49, 49, 1, 1, 제시일자 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가,, 2, 2, 2, 2, 목표주가 47, 47, 47, 47, 47, 47, 제시일자 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 2, 2, 2, 2, 2, 2, 목표주가 47, 47, 47, 47, 47, 47, 대우조선해양 (4266) 투자의견및목표주가변경내용 ( 원 ),,, Adj.Price Adj.Target Price,, 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 4, 4, 4, 4, 4, 4, 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 4, 42, 42, 42, 42, 42, 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 42, 42, 3, 3, 3, 3, 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 3, 3, 3, 3, 3, 36, 11