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1 Company Report CJ E&M (1396) 국내사업만으론 답이 안보인다 미디어/엔터 What s new? Our view 투자의견: BUY (M) 목표주가: 55,원 (D) 주가 36,25원 자본금 시가총액 1,937억원 14,4억원 주당순자산 38,281원 부채비율 57.38% 총발행주식수 6일 평균 거래대금 38,732,89주 25억원 6일 평균 거래량 483,836주 52주 고 52,원 52주 저 28,3원 외인지분율 11.15% 주요주주 CJ 외 5인 42.86% 주가수익률 (%) 1개월 3개월 12개월 절대 (7.1) (22.5) 17.7 상대 (5.4) (22.6) 1. 절대(달러환산) (9.2) (27.5) 15.1 (원) (%) 6, , 14 4, , 8 2, 6 4 1, CJ E&M 214년 3분기 매출액 3,484억원 YoY +8.8%, 영업손실 동사의 방송 콘텐츠 경쟁력 증가에도 불구, 전체 매출 중 124억원 적자지속. 가장 큰 비중 차지하는 (3분기 전체 매출 중 29%)방송광 방송부문 매출액 2,46억원 YoY +1.%, 영업손실 147 고 매출 증가 없음. VOD판매 등 기타 매출 꾸준히 증가 중 억원, 영화부문 매출액 934억원 YoY +33.6%, 영업이익 이긴 하나, 콘텐츠 투자 지속(3분기 1,25억원)으로 영업 65억원 전분기 대비 흑자전환, 음악매출 416억원 YoY - 적자 지속됨. 콘텐츠 경쟁력 증가에도 동사의 핵심 사업부 16.3%, 영업손실 3억원 적자지속, 공연매출액 88억원 문에서의 적자 지속은 동사 전체 이익 개선에 부정적임 YoY -39.7%, 영업손실 39억원 적자지속, 지분법회사 넷 국내 광고시장의 한계, CATV 광고시장의 성장 정체를 극 마블 게임즈 매출액 1,53억원 YoY +1.3%, 영업이익 복하기 위해서는 동사의 신규 해외사업 부문과 신규 디지 318억원 YoY +1.3%, 3분기 지분법이익 27억원 인식 털 콘텐츠 사업에서의 가시적인 성과가 절실한 상황임 3분기 실적 Review 매출액 3,484억원 YoY +8.8%, 영업손실 124억원 (전분기 -13억원, 전년동기 -229 억원)손실 지속. 동사 최대 매출사업 부문인 방송사업부문 매출액 2,46억원 YoY +1.%, 영업손실 147억원, VOD 판매 등 기타 매출액 548억원으로 Q-Q 52억원, Y-Y 193억원 증가하였으나, 콘텐츠 비용 Q-Q 116억원 증가로 영업적자 기록. 명량 흥행에 따른 영화부문 매출액 934억원 YoY +33.6%, 영업이익 65억원 전분기 대비 흑자전환. 음악매출 416억원 YoY -16.3%, 영업손실 3억원 적자지속, 공연매출액 88억원 YoY -39.7%, 영업손 실 39억원 적자지속. 지분법회사 넷마블 게임즈 매출액 1,53억원 YoY +1.3%, 영업이익 318억원 YoY +1.3%, 3분기 지분법이익 27억원 인식 기존 국내사업만으로는 한계 4분기 광고성수기 효과 및 컨텐츠 경쟁력 증가에 따른 방송부문 실적개선에 의한 전체 영업이익 흑자전환 기대. 그러나, 공연/음악 부문의 영업손실 개선가능성이 낮고, 영화부문 역시 흥행여부에 따른 실적개선의 불확실성이 높으며, 방송부문 역시 동사의 콘텐츠 투자비용 대비 국내 방송(광고)시장규모 및 성 장의 한계로 지속적인 이익(률) 개선을 기대하기는 어려운 상황임. 지분법 대상인 게임사업부문(넷마블 게임즈)역 시 3분기 영업이익 318억원 대비 동사가 2개월 인식한 지분법 이익 27억원으로 낮아 전체 순이익 개선에 미치는 영향은 미미한 상황임. 따라서, 동사가 추진하고 있는 다양한 플랫폼에서 방송 가능한 디지털 콘텐츠가 해외 플랫폼 을 통해 동사에게 신규 수익을 가져다 주기 전까지는 동사의 성장 및 실적 개선을 기대하기는 어려운 상황임 투자의견 BUY, 목표주가 55,원 하향조정 동사의 국내 사업에서의 컨텐츠 비용투자 대비 낮은 수익성 을 감안하여 215년 실적추정을 하향조정, 이에 따라 목표주가를 55,원으로 하향 조정함. 목표주가 55,원 은 동사 주당순자산가치(PBR) 대비 1.4배, 15년 EBITDA 대비 EV/EBITDA 3.3배에 해당하는 수준으로 동사 보 유한 콘텐츠의 자산 가치대비로는 높지 않은 수준임. 향후 동사 디지털 콘텐츠의 다양한 플랫폼을 통한 수익성 개 선, 해외 플랫폼에서의 매출증가에 따른 동사 콘텐츠 가치 현실화 기대. 분기실적 (억원) 3Q14 전년동기대비 (%) 전분기대비 (%) 컨센서스 컨센서스대비 (%) 매출액 3, , 영업이익 -126 적전 적지 세전계속사업이익 -113 적전 적지 순이익 2,673 흑전 흑전 2, 영업이익률(%) -3.6 적전 적지 %pt 순이익률(%) 76.7 흑전 흑전 %pt Forecasts and valuations (K-IFRS 연결) (단위: 억원, 원, %, 배) 결산 (12월) 212A 213A 214F 215F 매출액 13,946 17,161 12,637 14,19 영업이익 지배주주귀속 순이익 , 증가율 , PER PBR EV/EBITDA ROE 주: 영업이익=매출총이익-판관비

2 CJ E&M (1396) CJ E&M 3 분기 실적 및 전망 (단위: 억원) 3Q 13 4Q 13 1Q 14 2Q 14 3Q 14 4Q 14E E 215E 216E 매출총계 3,24 3,351 2,74 2,869 3,484 3,543 13,946 12,193 12,636 14,19 15,311 방송 1,861 2,126 1,74 2,91 2,46 2,338 7,641 7,78 8,179 9,28 1,192 광고 1,3 1, ,112 1,13 1,232 4,484 4,272 4,171 4,763 5,215 수신료 ,873 1,942 1,957 1,972 1,958 기타 ,284 1,494 2,51 2,546 3,19 비용 1,998 2,47 1,744 2,14 2,194 2,28 7,196 7,688 8,322 8,663 9,284 이익 OPM -7% 4% -2% -1% -7% 3% 6% % -2% 7% 9% 영화 ,19 2,89 2,387 2,533 2,79 극장 ,61 1,371 1,756 1,792 1,946 부가판권 기타 비용 ,98 2,42 2,29 2,444 2,699 이익 OPM 3% -6% 9% -8% 7% 2% 4% 2% 4% 3% 3% 음악.공연 ,994 2,396 2,7 2,26 2,329 음악 ,14 1,258 1,74 1,83 1,899 공연 온라인 비용 ,77 2,545 2,316 2,176 2,182 이익 OPM -17% -2% -11% -2% -9% -4% -4% -6% -11% 1% 6% 전체비용 3,433 3,313 2,795 2,999 4,85 4,798 13,557 16,576 15,84 13,283 14,165 전체영업이익 ,146 OPM -7.1% 1.1% -2.% -4.5% -3.6% 1.4% 2.8% 4.8% -2.1% 5.2% 7.5% 자료: CJ E&M, 유안타증권 리서치센터 CJ E&M 방송 콘텐츠 시청률(Rating) vs 콘텐츠 파워(CPI) 비교 Rank Channel Genre Program Rating CPI 1 MBC 드라마 주말드라마(왔다!장보리) KBS2 연예/오락 해피선데이 - 슈퍼맨이 돌아왔다 MBC 연예/오락 무한도전 tvn 연예/오락 SNL 코리아 Mnet 음악 슈퍼스타 K tvn 연예/오락 꽃보다 청춘 Mnet 연예/오락 EXO tvn 연예/오락 더 지니어스: 블랙 가넷 OCN 드라마 나쁜 녀석들 tvn 드라마 아홉수 소년 tvn 드라마 삼총사 자료: CJ E&M, Nielson Korea, CPI = Issue Ranking + Search Ranking + Buzz Ranking 2

3 Company Report Q&A Q. 방송 부문 적자구조 개선 예상 시점 A. 지상파보다 광고 매출 나빠지는 상황에서도 현재 컨텐츠 경쟁력 강화를 지속하다 보면 프리미엄 패키지 광고 판매 매출 더 증대할 수 있는 것으로 4분기나 내년에 이익 개선 기대. 해외 판매에서 는 실제적으로 해외판매에 좀더 집중하고 공동제작 등 컨텐츠 사업에 집중할 계획. 턴어라운드 시 기 4분기에는 광고 경기 나아지는 상황도 방송사업 성수기로 판단되고 있어서 현재 3분기보다는 나아질 것으로 기대. 컨텐츠 경쟁력 강화로 인한 VoD 매출 증가하고 있음. VoD 시장, 디지털 전환 에 따른 유통사업 매출 가속화해서 매출 증대시킬 것. 디지털 사업 모델을 신규로 만들었고 SMR(Smart Media Rap) 통해서 네이버에 컨텐츠 제공하는 것부터 시작될 것. 나중에는 큐레이션과 광고 판매도 우리가 담당하게 될 것이기 때문에 다양한 플 랫폼에 우리 컨텐츠를 제공하면서 PIP(Platform In Platform) 형태, MCN(Multi Channel Network) 형태 될 수 있을 텐데 신규로 디지털 컨텐츠와 함께 매출추가. 여기에 디지털 플랫폼에 광고하고자 하는 광고주까지 포섭해서 실제로 방송과 디지털의 교차적으로 크로스미디어 마케팅 광 고주들에 소구할 수 있을 것. 방송이라는 브라운관 벗어난 N 스크린 전략. M.Net 채널의 <슈퍼스타 K6>를 tvn 에 동시 편성하면서 제작비 절감 효과 얻는 등 이처럼 비용효율화 측면에서도 계획하고 있음 Q. 방송 부문 매출 성장한 가운데, 컨텐츠 비용은 유지 됐는데, 영업적자 폭 축소 요인 A. 2분기와 마찬가지로 JS 픽처스 연결이 진행된 부분 감안. 온라인 부문이 성격에 맞게 방송과 음 악으로 이관되며 관련 매출 증가가 기타매출에 반영. 비용은 3분기에 매출 증가와 매출원가 증가가 같이 진행됐음. 드라마 포함 신규 제작되는 컨텐츠들이 3분기에 시작됐던 것들이 있었음 Q. 컨텐츠 경쟁력 좋아지는 것 대비 방송광고 매출 성장이 없는데 프리미엄 패키지 광고 단가 상승 에도 불구하고 매출 증가로 이어지지 못하는 이유 및 향후 대응 전략 A. 광고매출 성장 정체. 디지털 전략과 연계해서 국내 방송사 중 유일하게 크로스미디어 판매할 수 있기 때문에 추가적인 점유율 확대 가능할 것으로 생각하고 있음. 단가는 인상할 수 있는 방법들은 이미 CPI 통해 컨텐츠 파워 경쟁력 확보되었기 때문에 CPI 지수를 반영해서 단가 인상 등 반영하 고 있음. 단가는 파트너사들 광고주들과의 커뮤니케이션 필요한 부분. 컨텐츠 좋아져서 시청률 올라 가고 CPI 지수 올라가면 단가를 인상하는 데 상대적으로 자유로운 상태가 됨 Q. 음악 공연부문 사업 유지하는 이유 A. 드라마나 방송 프로그램에서 나오는 음악, OST 등 제작하고 있으며, 관련 아티스트 매니지먼트 등을 음악 쪽에서 진행하고 있음. 응답하라1994, 쇼미더머니 등 프로그램 사후 콘서트 등 도 진행하고 있음 Q. 넷마블게임즈 3분기 지분법 이익. 중국 런칭한 게임들 밀리는 이유 A. 넷마블게임즈는 7월 중단사업으로 빠졌고, 8,9월 지분법이익으로 반영됐음. 3분기 지분법 이익 27억원이고, 넷마블게임즈이 보유하고 있는 개발사들 실적을 연결로 취합한 후에 지배주주순이익 부분에 해당하는 금액의 35.84% 인식하고 있음 3

4 CJ E&M (1396) 경쟁 심하기 때문에 초기 런칭 대비 빠지는 것처럼 보일 수 있으나, 기본적으로 게임성 있는 게임 이고, <모두의 마블> 같은 경우 탑라인 턴어라운드 기대하고 있음. 텐센트와 협업 통해 추가 컨텐츠 업데이트 준비하고 있는 중인데, 프로모션 부족해서 약간 감소하는 것으로 추정 Q. 넷마블게임즈 사업 계획 A. 사업실적 및 경영계획에 관한 가이던스 제공하지 않고 있어 구체적 언급은 어렵지만 현재 모바 일 사업 국내외 시장상황 좋고, 우리는 여기에 맞는 게임 컨텐츠 내놓으면서 중국 진출 진행함. 상 장 계획은 사업자체가 성장하다 보면, 상장할 타이밍 올 것이라고 생각 Q. 4분기 4 텐센트 라인업 A, <세븐나이츠> 준비 중. <몬스터길들이기>, <모두의 마블> 아시아와 글로벌 대응 준비 중. 중국 연내 두 개 게임 목표. 중국 시장 런칭 시점도 중요하지만 로컬라이제이션하는 것이 장기적으로 갈 수 있는 상황이라고 판단해서 중국 파트너도 마찬가지고 넷마블도 마찬가지고 로컬라이제이션 하는 데 시간 쓰고 있는 상황 Q. 지분법이익 76억원 중 넷마블게임즈 27억원 제외한 나머지 금액 출처 A. 영화컨텐츠 투자 참여하는 것 펀드들에 대한 실적 Q. 유튜브 페이지뷰 관련 수익화 진행 여부 A. 유튜브 수익 정산 받고 있고, 컨텐츠 유통 매출로 인식. 수익 자세히 공유하기는 어려움. 37억뷰 가 단기간 올해 다 들어온 것은 아니어서, 향후 글로벌 유튜브 채널에 영상과 디지털 클립 더 많이 올릴 것이기 때문에 지금 37억보다 더 많이 기대하고 있음. Q. 글로벌 사업 전략 관련 한중 FTA 수혜 가능한 부분 A. 중국시장을 최우선순위에 놓고 긍정적으로 보고 있음. 물론 세부적인 컨텐츠에 대한 협력 분야 에 대한 개방, 법인 지분 참여 등에 대한 세칙이 조금 더 부속 합의가 이루어져야 하기 때문에 진행 상황 지켜봐야 할 것 같음. 영화 공동제작 완화돼 있는 것처럼 드라마 방송 프로그램들에 있어서 향후 합작 제작 규제 완화 이루어질 수 있다면 우리가 진행하는 사업 방향에 순기능으로 작용할 것. 영화는 원래 중국이 외화에 대해 스크린 쿼터제 적용. 지난 9월 한중 합작영화의 경우 중국산 영화 로 인정하는 것까지는 오픈. 추가적으로 기대하는 부분은 한국 컨텐츠인데 중국 자본 들어와 있는 경우 중국산으로 인정해 줬으면 좋겠다는 기대. 방송도 비슷하게 한중 합작 드라마가 중국산 드라 마로 인정되게 되면 지금보다 훨씬 더 다양한 플랫폼에 해당 컨텐츠 걸 수 있는 상황 될 것 4

5 Company Report CJ E&M (1396) 추정재무제표 (K-IFRS 연결) 손익계산서 (단위: 억원) 재무상태표 (단위: 억원) 결산 (12월) 212A 213A 214F 215F 216F 결산 (12월) 212A 213A 214F 215F 216F 매출액 13,946 17,161 12,637 14,19 15,311 유동자산 9,275 1,49 11,15 11,524 12,532 매출원가 1,149 12,974 8,283 9,653 1,439 현금및현금성자산 1,654 3,323 2,366 3,644 5,184 매출총이익 3,797 4,187 4,353 4,365 4,872 매출채권 및 기타채권 4,241 4,84 4,87 4,46 4,184 판관비 3,47 3,62 4,617 3,63 3,726 재고자산 영업이익 ,146 비유동자산 11,634 12,7 13,162 13,771 14,331 EBITDA 4,33 4,1 2,75 6,141 6,454 유형자산 1,177 1, 영업외손익 관계기업등 지분관련자산 1,232 1,371 3,769 4,25 4,73 외환관련손익 기타투자자산 1,2 1,25 1,62 1,81 1,11 이자손익 자산총계 2,91 22,119 24,176 25,295 26,863 관계기업관련손익 유동부채 5,6 5,363 5,997 6,378 6,812 기타 매입채무 및 기타채무 3,827 3,99 3,595 4,56 4,568 법인세비용차감전순손익 ,382 단기차입금 법인세비용 유동성장기부채 계속사업순손익 ,78 비유동부채 3,84 4,8 2,818 2,848 2,883 중단사업순손익 354 3,163 장기차입금 55 1,45 1,4 1,4 1,4 당기순이익 , ,78 사채 2,5 2,493 1,495 1,495 1,495 지배지분순이익 , ,56 부채총계 8,144 9,372 8,815 9,226 9,695 포괄순이익 , ,34 지배지분 11,934 12,336 14,772 15,453 16,59 지배지분포괄이익 , ,6 자본금 1,897 1,937 1,937 1,937 1,937 주: 영업이익 산출 기준은 기존 k-gaap과 동일. 즉, 매출액에서 매출원가와 판관비만 차감 자본잉여금 9,48 9,731 9,731 9,731 9,731 이익잉여금 ,485 4,165 5,222 비지배지분 자본총계 12,765 12,748 15,361 16,69 17,168 순차입금 ,399 총차입금 3,36 4,524 3,58 2,958 2,858 현금흐름표 (단위: 억원) Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 결산 (12월) 212A 213A 214F 215F 216F 결산 (12월) 212A 213A 214F 215F 216F 영업활동 현금흐름 3,184 3,879 4,971 5,312 5,378 EPS ,512 1,758 2,727 당기순이익 , ,78 BPS 31,775 31,992 38,281 4,39 42,766 감가상각비 EBITDAPS 1,632 1,528 7,11 15,855 16,664 외환손익 SPS 36,767 45,155 32,626 36,194 39,531 종속,관계기업관련손익 DPS 자산부채의 증감 , ,85 PER 기타현금흐름 3,474 3,724 3,366 5,778 5,69 PBR 투자활동 현금흐름 -2,788-3,26-6,185-5,843-5,693 EV/EBITDA 투자자산 , PSR 유형자산 증가 (CAPEX) 유형자산 감소 재무비율 (단위: 배, %) 기타현금흐름 -2,718-2,478-3,372-5,28-5,58 결산 (12월) 212A 213A 214F 215F 216F 재무활동 현금흐름 , 매출액 증가율 (%) 단기차입금 -2, 영업이익 증가율 (%) 사채 및 장기차입금 1, ,28 지배순이익 증가율 (%) , 자본 매출총이익률 (%) 현금배당 영업이익률 (%) 기타현금흐름 지배순이익률 (%) 연결범위변동 등 기타 ,169 2,17 2,62 EBITDA 마진 (%) 현금의 증감 133 1, ,278 1,54 ROIC 기초 현금 1,521 1,654 3,323 2,366 3,644 ROA 기말 현금 1,654 3,323 2,366 3,644 5,184 ROE NOPLAT ,146 부채비율 (%) FCF 2,954 3,229 1,366 4,849 4,919 순차입금/자기자본 (%) 주: 1. EPS, BPS 및 PER, PBR은 지배주주 기준임 2. PER등 valuation 지표의 경우, 확정치는 연평균 주가 기준, 전망치는 현재주가 기준임 3. ROE,ROA의경우, 자본,자산 항목은 연초,연말 평균을 기준일로 함 영업이익/금융비용 (배)

6 CJ E&M (1396) PER Band chart (천원) 1,4 1,2 1, Price(adj.) 4.7 x 53.3 x 11.8 x 15.4 x 199. x PBR Band chart (천원) Price(adj.).6 x.8 x 1. x 1.3 x 1.5 x CJ E&M (1396) 투자등급 및 목표주가 추이 (원) 주가 날짜 투자의견 목표주가 8, 목표주가 BUY 55, 7, BUY 7, 6, BUY 7, 5, BUY 7, 4, BUY 7, 3, BUY 7, 2, BUY 7, 1, BUY 7, BUY 7, BUY 7, 이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 타인의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. (작성자: 이창영) 당사는 자료공표일 현재 동 종목 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 당사는 자료공표일 현재 해당 기업과 관련하여 특별한 이해관계가 없습니다. 당사는 동 자료를 전문투자자 및 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 자료공표일 현재 대상법인의 주식관련 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다. 종목 투자등급 (Guide Line): 투자기간 6~12개월, 절대수익률 기준 투자등급 4단계(Strong Buy, Buy, Hold, Sell)로 구분한다 Strong Buy: 3%이상 Buy: 1%이상, Hold: -1~1%, Sell: -1%이하로 구분 업종 투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12개월, 시가총액 대비 업종 비중 기준의 투자등급 3단계(Overweight, Neutral, Underweight)로 구분 214년 2월21일부터 당사 투자등급이 기존 3단계 + 2단계에서 4단계로 변경 본 자료는 투자자의 투자를 권유할 목적으로 작성된 것이 아니라, 투자자의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 작성된 참고 자료입니다. 본 자료는 금융투자분석사가 신뢰할만 하다고 판단되는 자료와 정보에 의거하여 만들어진 것이지만, 당사와 금융투자분석사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수는 없습니다. 따라서, 본 자료를 참고한 투자자의 투자의사결정 은 전적으로 투자자 자신의 판단과 책임하에 이루어져야 하며, 당사는 본 자료의 내용에 의거하여 행해진 일체의 투자행위 결과에 대하여 어떠한 책임도 지지 않습니다. 또한, 본 자료는 당사 투자자에게만 제공되는 자료로 당사의 동의 없이 본 자료를 무단으로 복제 전송 인용 배포하는 행위는 법으로 금지되어 있습니다. 6