3473 KS Table of contents Ⅰ. 투자의견 및 밸류에이션 3 Ⅱ. 투자포인트 7 1. 빅데이터 투자에 따른 수혜 7 2. 견조한 이익 성장 모멘 적극적인 주주환원, 기업가치 개선 15 Ⅲ. 실적 전망 17 Ⅳ. 회사 개요

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1 Initiating coverage Korea / Internet Services & Content 16 September 214 BUY 목표주가 현재주가 (15 Sep 214) 25, 원 26,5 원 Upside/downside (%) 21.1 KOSPI 2,35.82 시가총액 (십억원) 1, 주 최저/최고 112,5-224, 일평균거래대금 (십억원) 외국인 지분율 (%) 23.6 Forecast earnings & valuation Fiscal year ending Dec-13 Dec-14 E Dec-15 E Dec-16 E 매출액 (십억원) 2,32 2,544 2,876 3,116 영업이익 (십억원) 당기순이익 (십억원) 수정순이익 (십억원) EPS (원) 3,777 1,92 12,525 14,47 EPS 성장률 (%) (47.) P/E (x) EV/EBITDA (x) 배당수익률 (%) P/B (x) ROE (%) 순차입금/자기자본 (%) Performance (KRW) Price (LHS) Rel. to KOSPI (RHS) 23, 21, 19, 17, 15, 13, 11, Sep13 Dec13 Mar14 Jun14 Performance 1M 3M 12M 절대수익률 (%) KOSPI 대비 상대수익률 (%) 조진호, Analyst jcho@miraeasset.com 정용제 yongjei@miraeasset.com (%) (3473 KS) 빅데이터 투자에 따른 수혜 투자의견 매수로 커버리지 개시. 는 SK 홀딩스를 31.8% 소유한 SK 그룹의 실질 지배회사이자 국내 매출 3 위 SI 및 IT 아웃소싱 업체. 관계기업 매출비중은 38 % 수준이며, 지분법 손익은 SK 영업실적에 의거 결정. 최대 고객사 SK 텔레콤에 대한 수익 의존도가 높으며 자회사 SK 는 손자회사 SK 텔레콤, SK 이노베이션, SK 네트웍스의 지분을 각각 25.2%, 33.4%, 39.1% 소유. 향후 실적 개선 및 적극적 인 주주환원 정책으로 지속적인 주가 리레이팅을 전망. 빅데이터 투자에 따른 수혜 SK 그룹 계열사의 클라우드 데이터센터 구축이 확대되고, 빅데이터 플랫폼 도입이 본격화될 예상으로 그룹 내 최대 SI 공급자인 의 수혜를 전망. 빅데이터는 이미지나 동영상, 행동패턴, 위치정보 등 정리되지 않은 복잡한 데이터를 의미. 최근 SK 텔레콤의 유통 데이터는 3,TB/월을 상회 과거 3 년 대비 2 배 이상 급증. 클라우드 데이터 센터를 구축하는 한편 동사의 빅데이터 분석 플랫폼을 본격 채용할 계획으로 안정적인 신규 수주 흐름이 지속될 것으로 판단. SK 하이닉스 역시 공정 수율 개선을 위한 빅데이터 플랫폼을 채용할 계획. 동사의 클라우드 및 빅데이터 솔 루션 관련 신규 수주는 향후 3 년간 CAGR 47%로 상승할 것으로 추정. 견조한 이익 성장 모멘텀 의 EBITDA 는 214~216E CAGR 2% 상승할 것으로 추정. 주요 동인으 로는 1) 계열사 (SK 하이닉스, SK 텔레콤, SK 이노베이션) IT 투자 확대에 따른 SI 및 아웃소싱 매출 상승 추정 (향후 5 년간 CAGR 1%), 2) 자회사 실적호조에 따른 지분 법 이익 확대 전망, 3) 경영진의 꾸준한 판관비 절감 노력 등을 들 수 있음. 당사의 년 EPS 예상치는 컨센서스를 각각 15%, 15% 상회하며 컨센서스는 당사의 성장 모멘텀을 충분히 반영하지 못하고 있는 것으로 판단. 잉여현금흐름의 적극적인 주주환원, 기업가치 개선 의 EBITDA 은 본업의 영업이익 성장을 바탕으로 년 연평균 2% 씩 증가할 것으로 기대. 또한 배당금 지급액 증가에 의한 주주가치 극대화가 가능할 전망. 동사의 주당배당금은 시장 기대치보다 높은 214 년 5, 원, 215 년 5,5 원까지 증가할 수 있을 것으로 추정. 컨센서스 주당 배당금은 214 년 1,65 원, 215 년 1,73 원 수준. 이는 동사의 배당성향은 211 년 7.6%에서 213 년 3.1%로 증가했고, 214 년 45% 수준까지 확대될 것으로 전망하기 때문. (배당수익률은 211 년.9%에서 214 년 2.4%로 증가) 투자의견 매수, 목표주가 25 만원으로 커버리지 개시 투자의견 매수로 커버리지 개시. 목표주가는 215E EBITDA 에 211 년 EV/EBITDA 31.3x 를 적용하여 25 만원으로 산출. 동사는 SK 그룹의 적극적인 SI 투자에 힘입어 214 년/215 년 EBITDA 성장률이 각각 24%/23%에 달할 것으로 추정. 이에 215 년 EBITDA 성장률과 유사한 211 년 (EBITDA growth 26%) 밸류에이션 값을 적용. 목 표주가는 215E P/E 2x 로 환산되며, 이는 동사의 과거 3 년 밸류에이션 대비 무리 없는 수준. 현 주가는 매력적이라고 판단하는데 1) 그룹 SI 투자수요가 양호할 것으로 안정적인 이익성장이 가능하고, 2) 향후 3 년간 EPS, EBITDA 의 성장성 및 배당 성향 이 과거 3 년대비 높을 것이며, 3) 4 분기 삼성 SDS 상장 이벤트로 국내 SI 업체에 대 한 재평가가 이뤄질 것으로 전망하기 때문. See the last page of this report for important disclosures

2 3473 KS Table of contents Ⅰ. 투자의견 및 밸류에이션 3 Ⅱ. 투자포인트 7 1. 빅데이터 투자에 따른 수혜 7 2. 견조한 이익 성장 모멘 적극적인 주주환원, 기업가치 개선 15 Ⅲ. 실적 전망 17 Ⅳ. 회사 개요

3 3473 KS Ⅰ. 투자의견 및 밸류에이션 투자의견 BUY, 목표주가 25 만원으로 커버리지 개시 투자의견 매수, 목표주가 25 만원으로 에 대한 커버리지를 개시한다. 밸류에이션은 EV/ EBITDA 방식을 적용하였다. 의 IT (IT 서비스 및 보안서비스)사업은 (2Q14 연결기준 매출액 61%) 대부분 계열사를 대상 으로 장기 계약을 체결 (평균 3 개년 계약), 안정적인 영업기반 확보하고 있다. 통상적으로 그룹 소속 의 대기업 IT 서비스 업체들은 계열사의 IT 투자수요 및 재무안정성에 직접적 영향을 받는데, 당사의 경우 그룹 IT 투자수요가 양호할 뿐 아니라, SK 텔레콤, SK 하이닉스 등 주요 거래처 재무안정성이 우수하다. 또한 향후 SK 텔레콤, SK 하이닉스 중심 지속적인 IT 투자 수요 발생할 것으로, 정보통신 관련 계열사의 신규사업 확대로 안정적인 이익성장 실현 가능하다고 판단한다. 동사의 견조한 영업이익 성장 및 계열사 업황 호조에 따른 실적 개선 기대감을 반영하여 동사의 EBITDA 는 년 연평균 2%로 증가할 것으로 기대된다. 또한 향후 배당금 지급액 증가에 의 한 주주 가치 극대화가 가능할 것으로 기대된다. 의 목표주가는 목표주가는 215E EBITDA 에 211 년 EV/EBITDA 31.3x 를 적용하여 25만 원으로 산출했다. SK 그룹의 적극적인 SI 투자에 힘입어 의 214 년/215 년 EBITDA 성장 률은 각각 24%/23%에 달할 것으로 추정한다. 이에 215 년 EBITDA 성장률과 유사한 211 년 (EBITDA growth 26%) 밸류에이션 값을 적용하여 적정가치를 12.3 조원으로 산출했다. 목표주가는 215E P/E 2x 로 환산되며, 이는 동사의 과거 3 년 평균 값 21.2x 대비 무리 없는 수준이다. 현 주 가는 매력적이라고 판단하는데, 이는 1) 그룹 SI 투자수요가 양호할 것으로 안정적인 이익성장이 가 능하고, 2) 향후 3 년간 EPS, EBITDA 의 성장성 및 배당 성향이 과거 3 년대비 높을 것이며, 3) 4 분 기 삼성 SDS 상장 이벤트로 국내 SI 업체에 대한 재평가가 이뤄질 것으로 전망하기 때문이다. Figure 1 EV/EBITDA 밸류에이션 (KRW1m) E 215E 216E 217E 218E Sales 17,18 22,418 23,18 25,444 28,756 31,159 34,332 36,581 OP 1,757 2,7 2,252 2,861 3,545 4,41 4,743 5,175 EBITDA 2,144 2,493 2,789 3,47 4,259 4,83 5,56 6,52 EV/EBITDA (x) EV 133,174 (211 년 EV/EBITDA 적용) Net debt 9,711 (215 년 기준) Equity value 123,464 # of shares 5,, Value per share (KRW) 246,927 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 3 3

4 3473 KS 밸류에이션 크로스체크: P/E EV/EBITDA 방식으로 산출된 의 적정가치를 P/E 방식으로 환산하면 각각 215 년 기준으 로 2 배 수준이다. 이는 동사의 과거 3 년 밸류에이션 평균 (21.1x) 대비 유사 수준이다. 는 국내 SI 시장에서 매출액 기준 3 위 업체이며 경쟁사는 1 위를 기록 중인 삼성 SDS 와 2 위 LG CNS 이다. 3 사의 국내 IT 서비스시장 시장 점유율 합산은 213 년 기준 45%를 육박하며, 국 내 SI 시장 4 위를 기록 중인 포스코 ICT (221 KS)의 경우 213 년 국내 점유율은 1.7%에 불과하다. 경쟁사 삼성 SDS 는 8/25 일 상장예비심사청구를 했고, 4 분기 상장 예정 중이며, LG CNS 는 비상장 기업이다. Figure 2 historical valuation E 215E 216E 217E 218E EPS (KRW) 8,765 7,122 3,777 1,92 12,525 14,47 15,287 15,957 BPS (KRW) 45,147 44,731 45,61 53,874 61,397 7,32 79,586 89,39 P/E (x) P/B (x) EPS growth (%) 35. (18.7) (47.) ROE (% 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 민감도 분석 의 지분법 이익은 SK 실적에 높은 민감도를 보이며 SK 의 지배주주 순이익은 SK 텔레 콤, SK 이노베이션, SK E&S 실적에 높은 민감도를 보인다. 당사의 민감도 분석 결과 SK 텔레콤, SK 이노베이션, SK E&S 의 215 년 순이익이 기존 대비 1% 하락(상승) 시 의 215 년 EPS 예 상치는 약 7% 감소(증가)하는 것으로 추정한다. 지배주주순이익 중 가장 높은 비중을 차지하는 SK 텔레콤과 SK 이노베이션에 대한 민감도 측정시 두 기업의 215 년 순이익이 기존 대비 1% 하락(상 승)하면 의 215 년 EPS 예상치는 약 4% 하락(상승)하는 것으로 추정한다. Figure 3 215E EPS 민감도 분석 SK Innovation s 215E NI SKT s 215E NI -1% % +1% -1% 12,34 12,344 12,655 % 12,215 12,525 12,836 +1% 12,396 12,76 13,17 자료: 미래에셋증권 리서치센터 투자리스크 국내 시장에서 금융 시장을 중심으로 저가 SI 프로젝트 수주가 확대 중에 있으며, 공공 부문에서 공 급자 수주 경쟁이 심화될 가능성 역시 존재한다. 저가 수주 증가는 프로젝트의 수익성을 하락시켜, 이익 모멘텀을 둔화시키는 요인이다. 동사는 리스크에서 상대적으로 자유로울 것으로 판단하는데, 수 익성이 양호한 정보통신 부문이 높고 공공 부문 수주비중이 낮기 때문이다. 4 4

5 3473 KS Figure 4 Peers valuation table 포스코ICT IBM Oracle Carchs Gulliver Code 3473 KS 221 KS IBM US ORCL US 762 JP 7599 JP Rating BUY NR NR NR NR NR Price (KRW, US$, JPY) 26,5 7, Market cap. (US$ m) 1,325 1,74 191,79 181, Sales (US$ m) 211 1, ,916 35, , ,991 1,2 14,57 37, , ,14 1,13 99,751 37, , E 2,496 1,316 97,794 4,18-1,68 215E 2,882 1,444 98,568 42,49-1,818 OP (US$ m) ,286 12, ,443 14, ,777 14, E ,827 19, E ,238 2,743-1 NI (US$ m) ,855 8, ,64 9, ,483 1, E ,982 14, E ,972 15,86-61 P/E (x) E E P/B (x) E E EV/EBITDA (x) E E ROE (%) E E EPS growth (%) , (17.2) (46.7) (31.4) 213 (45.6) (67.8) (21.2) 214E E 자료: Bloomberg, 미래에셋증권 리서치센터 주: 실적은 미래에셋증권 리서치센터 추정치임 (9 월 15 일 종가 기준) 5 5

6 3473 KS Figure 5 P/E band Figure 6 P/B band (KRW) 6, 5, 32x (KRW) 25, 2, Share price 4x 4, 3, 2, Share price 24x 16x 15, 1, 3x 2x 1, 8x 5, 1x Nov-9 Jan-11 Mar-12 May-13 Jul-14 자료: Bloomberg, 미래에셋증권 리서치센터 Nov-9 Nov-1 Nov-11 Nov-12 Nov-13 Nov-14 자료: Bloomberg, 미래에셋증권 리서치센터 6 6

7 3473 KS Ⅱ. 투자포인트 1. 빅데이터 투자에 따른 수혜 215 년 SK 텔레콤의 신규 클라우드 데이터센터 (CDC) 구축을 포함한 SK 그룹의 빅데이터 투자가 본격화될 예상이다. SK 하이닉스, SK 이노베이션 역시 동사의 빅데이터 분석 플랫폼이 적극 채용될 계획이다. 향후 SK 그룹의 CDC 투자와 빅데이터 플랫폼 도입은 동사의 신규 수주를 확대시키는 동 인일 것이다. Figure 7 The Data Deluge 자료: 산업자료, 미래에셋증권 리서치센터 클라우드 데이터 센터 (CDC: Cloud Data Center)는 클라우드 서비스를 위한 컴퓨터 시스템과 통신 장비, 저장장치인 스토리지(storage) 등이 설치된 시설을 말한다. 데이터센터는 인터넷 검색과 이메 일, 온라인 쇼핑 등의 작업을 처리하는 공간이다. 잠시라도 전원 공급이 중단되면 이러한 기능이 마 비되기 때문에 예비 전력 공급 장치와 예비 데이터 통신장비를 갖추고 있다. 또한 컴퓨터 장비에서는 열기가 배출되기 때문에 냉방 시설이 중요하며 소방 시설과 보안 장치 등을 갖추고 있다. 과거 기업 들은 내부 별도 데이터센터를 이용했으나, CDC 가 운영비용을 낮출 수 있고, 외부환경 변화에 대응한 신규 서비스 구현이 간단하다는 장점이 부각되며 최근 CDC 이용이 확대 추세에 있다. 클라우드 환경은 데이터센터 인프라 변화를 주도 중인데 아마존, 구글, 페이스북뿐 아니라 국내 KT, 네이버 역시도 클라 우드 데이터센터를 적극적으로 구축 중에 있다. 가트너는 전 세계 퍼블릭 클라우드 시장 규모를 214 년 1564 억 달러(+18% YoY)로 예상했으며, 향후 3 개년 성장률을 CAGR 17%로 추정했다. Figure 8 글로벌 IT 서비스 시장 규모 Figure 9 국내 IT 서비스 시장 규모 (US$bn) 1,4 1,2 1, Hardware Support Software Support (US$bn) 25 2 Hardware Support Software Support 8 6 Business Process Outsourcing IT Outsourcing 15 1 Business Process Outsourcing IT Outsourcing 4 2 Implementation 5 Implementation E 216E 218E Consulting E 216E 218E Consulting 자료: Gartner, 미래에셋증권 리서치센터 자료: Gartner, 미래에셋증권 7 7

8 3473 KS 빅데이터는 기존 RDBMS(Relational Database Management System, Oracle, MySQL 등)로 관리 할 수 없는 매우 복잡한 구조의 이미지, 동영상, 행동 패턴, 위치정보, 수많은 센서에서 수집되는 비 구조화 된 데이터들을 의미한다. 분석 플랫폼은 데이터를 빠르게 분석해 경영에 유용한 통찰력을 추 출한다. 광고, 온라인 맞춤쇼핑, 보험 사기 방지, 재난 예측, 공정 프로세스 개선 등에 적용 될 수 있 다. 글로벌 시장은 215 년 24 억 달러로 추산하며 향후 5 개년 CAGR 27%의 성장세가 전망된다. 가트너는 215 년 포츈 5 대 기업 85% 이상이 빅데이터 분석 플랫폼을 도입할 것으로 추정한다. 시스코는 217 년 전세계 데이터센터 트래픽을 212 년 대비 3 배 증가한 7.7 제타바이트로 추정하는 데, 이중 클라우드 트래픽의 성장이 가장 두드러질 것으로 전망한다. 클라우드 트래픽은 212 년 1.2 제타바이트에서 217 년 5.3 제타바이트 (CAGR 35%)로 급증할 예상이다. Figure 1 Defining of Big Data 자료: 산업 자료, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 11 RDBMS Structure 자료: 미래에셋증권 리서치센터 8 8

9 C 3473 KS 한편 클라우드 시스템의 빅데이터 플랫폼 채용 기조와 최근 공격적인 서비스 가격인하는 시장 수요 를 촉진시키고 있다. 기업들이 빅데이터를 처리하기 위한 Hadoopp 및 NoSQL DB 를 운영하기 위해 선 관련 기술에 대한 전문적인 인력 및 시스템이 필요하다. 필 하지만만 대부분 기업들은 관련 시스템을 갖추지 못했고 시스템을 갖추기 위해서는 비용 부담이 발생하기 때문에 퍼블릭 클라우드 사용이 증 가 추세에 있다. 퍼블릭 클라우드 서비스를 이용하는 는 것이 총 비용이나 신뢰성 측면에서 유리한 장점 이 있기 때문이다. 또한 업체는 빅데이터 분석을 위한 퍼블릭 클라우드 서비스 수요를를 선점하기 위해 서비스 가격을 공 격적으로 인하 중이다. 3/ /25 구글은 클라우드 서비스스 가격을 32~ ~85% 인하했고 고, 마이크로소프트 역 시 27~65% %까지 인하했으며, 아마존은 51% 가격인하 하로 대응 중이다. 서비스 공급자의 가격인하는 퍼블릭 클라우드 수요를 촉진시키고 있다. Figure 12 Azure 와 AWS 가격 비교 자료: Microsoft 주: A1-A4 9 9

10 C 3473 KS Figure 13 Azure 와 AWS 가격 비교 자료: Microsoft 주: A5 Figure 14 Google 과 AWS 와의 가격비교 Google Instance Type CPU cores RAM AWS Instance Type CPU Cores RAM Google New On-demand per hour (US$) AWS On-demand per hour (US$) New Google Price vs. New AWS (%) n1-standard m3.medium n1-standard m3.large n1-standard m3.xlarge n1-standard m3.2xlarge n1-highmem m2.xlarge (33) n1-highmem m2.2xlarge (33) n1-highmem m2.4xlarge (33) n1-highcpu c3.large (16) n1-highcpu c3.xlarge (16) n1-highcpu c3.2xlarge (16) n1-highcpu c3.4xlarge (16) 자료: 산업자료, 미래에셋증권 리서치센터 1 1

11 3473 KS CDC 수요 증가는 서버 및 빅데이터 분석 플랫폼 수요 증가로 이어질 것이며, 빅데이터 수요 증가는 올 플래시 데이터센터로 전환을 가속화시킬 예상이다. EMC, 시스코, 델, HP 역시 SSD 제품 라인업 을 확대 중이며 아마존, 애플, 페이스북, 구글 등은 SSD 서버를 적극 채용 중에 있다. 솔루션 업체인 SAP, 오라클, 마이크로소프트 역시 인메모리 데이터관리시스템 (DBMS; 디스크가 아닌 메모리에 모 든 데이터를 저장하고 처리하는 것이 특징, 전통적인 디스크에 비해 데이터 검색과 접근이 빠름) 시 장을 적극 공략 중이다. 국내 클라우드 시장은 214 년 US$2.6bn 으로 추산되며 퍼블릭 클라우드 시 장의 본격적인 성장에 힘입어 향후 5 개년 CAGR 15%로 성장할 전망이다. SK 그룹 빅데이터 분석 솔 루션 최대 공급사인 동사의 수혜가 기대되는 대목이다. Figure 15 글로벌 클라우드 시장 규모 (US$bn) E 216E 218E Advertising IaaS Management/ Security SaaS PaaS BPaaS. Figure 16 국내 클라우드 시장 규모 (US$bn) E 216E 218E Advertising IaaS Managemen t/security SaaS PaaS BPaaS 자료: Gartner 자료: Gartner Figure 17 Cloud Business Process Services (BPaaS) Figure 18 Cloud Application Infrastructure Services (PaaS) (US$bn) Supply Management Industry Operations Human Resources Finance & Accounting E-Commerce Enablement (US$bn) Database Management Systems Business Intelligence Platform Application Infrastructure and Middleware E 216E 218E Customer Management Cloud Payments E 216E 218E Application Development 자료: Gartner 자료: Gartner 11 11

12 3473 KS Figure 19 Cloud Application Services (SaaS) Figure 2 Cloud Management and Security Services (US$bn) 6 Others (US$bn) 12 5 Office Suites 1 Storage Management E 216E 218E Enterprise Resource Planning Supply Chain Management Web Conferencing, Teaming Platforms Customer Relationship Management E 216E 218E Security IT Operations Management 자료: Gartner 자료: Gartner Figure 21 Cloud System Infrastructure Services (IaaS) (US$bn) Storage Figure 22 Cloud Advertising (US$bn) Print E 216E 218E Compute E 216E 218E 자료: Gartner 자료: Gartner SK 그룹의 빅테이터 관련 투자규모는 215 년, 216 년 각각 6,796 억원, 9,254 억원으로 추산된다. SK 텔레콤이 현재 운영중인 일산 CDC (가상서버 1,5 개 수준)의 가동률은 9%를 육박하며 유통 데이터는 과거 3 년 대비 2 배 이상 급증한, 월 3 천테라바이트를 기록 중이다. 215 년 신규 CDC 투자가 필연적일 것이며 동사의 빅데이터 플랫폼이 주력 공급될 전망이다. SK 하이닉스 역시 반도체 공정에 동사의 빅데이터 분석 플랫폼 도입할 계획임을 밝혔다. 웨이퍼 투입부터 완제품까지 공정을 제어하는 센서 데이터를 분석해 공정 수율을 개선시킬 목적이다

13 3473 KS 2. 견조한 이익 성장 모멘텀 빅데이터 투자를 포함한 SK 그룹의 SI 투자확대 기조와 핵심 지분법 이익 대상 회사의 실적 호조 전 망에 힘입어 의 EPS 는 214 년 189%, 215 년 15% 증가할 예상이다. 당사의 년 EPS 예상치는 컨센서스를 각각 15%, 15% 상회한 1,92 원, 12,525 원을 기록할 전망이며, 컨센서스는 당사의 성장 모멘텀을 충분히 반영하지 못하고 있는 것으로 판단한다. 이유는 1) SK 그룹의 핵심 계열사 (SK 하이닉스, SK 텔레콤, SK 이노베이션) IT 인프라 투자 확대로 SK C&C 의 SI 및 아웃소싱 매출은 향후 5 년간 CAGR 1% 상승할 것으로 추정하기 때문이다. 2) 이동 통신 및 반도체 업황 호조와 석유화학 업황 회복에 힘입어 지분법 이익은 향후 3 개년간 93% 확대될 것으로 전망하기 때문이다. 3) 경영진의 꾸준한 판관비 절감 노력을 기대되며 매출액 대비 판관비 비 중은 215 년, 216 년 각각 1ppt 씩 감소할 것으로 예상하기 때문이다. 특히 향후 이동통신 및 반도체 업황호조, 석유화학 업황 회복에 따른 지분법 이익 증가세가 두드러질 전망이다. 당 리서치 추정에 따르면 핵심 계열사 (SK 하이닉스, SK 텔레콤, SK 이노베이션의 합산 영 업이익은 215 년 1.4 조원 (+43% YoY)으로 증가할 예상이고, 216 년 12 조원 (+15% YoY)으로 확 대될 예상이다. Figure 23 부문별 매출액 전망 Figure 24 지분법 이익 전망 (KRW1m) 4, Non-IT IT (KRW1m) 7, 35, 6, 3, 25, 5, 2, 4, 15, 3, 1, 2, 5, 1, E 215E 216E 217E 218E E 215E 216E 217E 218E 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 25 국내 보안서비스 시장 규모 Figure 26 국내 중고차 거래 건수 (KRWbn) (million) E 215E 216E 217E E 215E 216E 217E 자료: 지식정보보안산업협회, 미래에셋증권 리서치센터 자료: 국토교통부, 미래에셋증권 리서치센터 13 13

14 3473 KS 당 리서치는 SK 텔레콤이 LTE 의 혁신적인 데이터 전송 원가 절감을 바탕으로 제 2 의 성장기에 진 입할 것으로 추정한다. SK 텔레콤은 LTE 기술을 바탕으로 데이터 전송원가를 낮출 수 있기 때문에 무제한 요금제 도입 등을 통한 가격인하를 바탕으로 데이터 사용량 확대를 유도하고 있다. 일반 LTE 가입자 대비 15, 원 이상 높은 ARPU 를 보이는 LTE 무제한 요금제 가입자의 증가로 전체적인 ARPU 는 4 만원 수준으로 높아지고 영업이익은 3 조원 수준으로 올라서게 될 것으로 전망한다. 이 에 따라 SK 텔레콤의 ARPU 및 영업이익은 각각 4 만원 및 3 조원 수준으로 높아질 전망이다. 또한 무선인터넷의 핵심 애플리케이션은 단연 동영상과 클라우드 게임이 될 것으로 예상으로 IT 인프라 투자에 따른 동사의 수혜는 필연적일 전망이다. HD 동영상의 경우 영화 한편당 1.2~1.6Gbyte 의 데 이터를 소진하고 Full HD 급 동영상은 2Gbyte 이상의 데이터를 소진한다 당 리서치는 향후 메모리 반도체 업황 개선이 지속될 것으로 예상한다. 현재 DRAM 업황 호조에는 PC 수요의 일부 개선이 기여를 하고 있다. 태블릿 PC 에서 2-in-1 PC 로 수요가 일부 이동하고 있 기 때문이다. 8 월 Intel 이 발표한 14nm 공정 저전력 CPU 로 인해 향후 2-in-1 PC 의 경쟁력은 큰 폭으로 증가할 것으로 예상되고, 이로 인해 PC 수요의 개선은 확대될 것으로 예상한다. 이로 인 해 SK 하이닉스 영업이익은 215 년 5.99 조원, 216 년 6.79 조원으로 전년 대비 각각 29.2%, 13.4% 개선될 전망이다. 또한 당 리서치는 SK 이노베이션의 215 년, 216 년 영업이익은 각각 1.55 조원, 2.11 조원으로 추정 하며 실적 회복 국면에 진입했다고 판단한다. 1) 역내 정제설비 증설이 제한적임을 감안했을 때 정제 마진의 추가적인 하락 가능성이 낮고, 2) 향후 PX (Para-xylene)-납사 스프레드가 안정화 될 것으 로 예상하기 때문이다. Figure 27 SK 그룹 주요 계열사 실적 전망 (KRW1m) 8, 7, SK Hynix SKT SK Innovation 6, 5, 4, 3, 2, 1, E 216E 자료: SK 하이닉스, SKT, SK 이노베이션, 미래에셋증권 리서치센터 14 14

15 3473 KS 3. 적극적인 주주환원, 기업가치 개선 동사의 영업이익 개선 및 자회사들의 업황 호조로 인해 동사의 EBITDA 는 년 연평균 2% 씩 증가할 것으로 기대한다. 이에 향후 배당금 지급액 증가로 인한 주주가치 극대화가 가능할 것으로 예상한다. 의 SI 사업 부문은 대부분 계열사를 대상으로 장기 계약을 체결, 안정적인 영업기반 확보하 고 있다. SK 텔레콤, SK 이노베이션 등 주 거래처 SI 수요가 지속적인 확대 추세로, 안정적인 현금흐 름 발생을 통해 투자금 회수가 가능할 것이다. 지난 3 년간 의 EBITDA 은 연평균 18%씩 증 가했으며, 향후 증가 추세는 지속될 예상으로 향후 3 년간 연평균 2%씩 증가할 수 있을 전망이다. 동사는 제한적인 신규 사업 확대 가능성과 계열사들의 실적 호조에 따른 막대한 지분법 이익을 감안 했을 때, 향후에도 배당성향이 증가할 수 있을 전망이다. 동사의 배당성향은 211 년 7.6%에서 213 년 3.1%로 증가했고, 214 년 45.9%, 215 년 43.9%로 상승 추정한다. Figure 28 EBITDA Figure 29 DPS 및 배당성향 (KRW1m) 7, 6, 5, 4, 3, (KRW) 8, 7, 6, 5, 4, 3, DPS (KRW) Payout ratio (%) (%) , 1, 2, 1, E 215E 216E 217E 218E 214E 215E 216E 217E 218E 38 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 3 SK 주요 계열사 순이익 전망 Figure 31 SK 주요 계열사 지분율 (2Q14) (KRW1m) 8, 7, SKT SK Networks SK Innovation SKC (%) SK Innovation 6, SK E&S 5, SK Networks 4, SKC 3, 2, SK Shipping 1, SK Construction (1,) 1Q14 2Q14 3Q14E 4Q14E 1Q15E 2Q15E 3Q15E 4Q15E SKT 자료: SK, 미래에셋증권 리서치센터 자료: SK, 미래에셋증권 리서치센터 15 15

16 3473 KS Figure 년 기준 배당성향 상위 기업 Company 213 DPS (KRW) 현금배당금 (KRW1m) 배당성향 (%) 삼성정밀화학 한국전력 KT&G 3, 현대약품 CJ CGV 호텔신라 휴켐스 삼성 SDI 1, 두산 3, 코웨이 1, 에스원 1, 한전 KPS 1, 동서 현대중공업 2, SK 이노베이션 3, SK 텔레콤 8, GS 1, , POSCO 6, LS 1, 자료: DataGuide, 미래에셋증권 리서치센터 16 16

17 3473 KS Ⅲ. 실적 전망 3Q14 실적 컨센서스 부합 전망 3 분기 순이익은 1,127 억원(-3% QoQ)으로 컨센서스 (1,138 억원)에 부합할 전망이다. IT 솔루션 부 문 계절적 성수기 효과로 매출액은 22% 증가한 4,529 억원을 추정한다. 유통 부문 또한 지속적인 실 적 개선을 전망한다. 엔카는 호주세일즈닷컴과 JV 설립으로 수익성이 개선될 것이며, 중고폰 유통시 장 확대에 따른 매출 호조를 예상한다. 3 분기 지분법 이익은 SK 이노베이션 실적이 다소 정체될 것 이나 (3Q14 순이익 1,424억원 추정, 흑전 QoQ/ 53% YoY), SK텔레콤 실적 호조 (순이익 5,54 억 원 추정, 11% QoQ/ 1% YoY) 영향으로 27% QoQ 상승한 2,115 억원을 추정한다. 215 년 실적, 컨센서스 상회 전망 215 년 순이익은 6,262 억원으로 컨센서스 (5,244 억원)를 상회할 전망이다. 주 동인은 그룹 계열사 SI 투자 확대와 계열사 실적 호조에 기인할 전망이다. 215 년 계열사 SI 투자총액은 6,796 억원으로 19% YoY 증가할 예상이며, SK 텔레콤/ SK 이노베이션/ SK 하이닉스 합산 영업이익은 1.4 조원 (+43% YoY)으로 컨센서스 합산 8.9 조원을 상회할 것이기 때문이다. 214 년을 기점으로 그룹 계열 사의 빅데이터 플랫폼 도입이 본격화되고, 계열사 업황 호조 역시 지속될 예상으로 동사의 215 년, 216 년 순이익은 컨센서스 대비 각각 19%, 32% 상회할 것으로 전망한다

18 18 조진호, Analyst, , 정용제, , 3473 KS Figure 33 실적 추정 (KRW 1m) 1Q13 2Q13 3Q13 4Q Q14 2Q14E 3Q14E 4Q14E 214E 1Q15E 2Q15E 3Q15E 4Q15E 215E Sales Total 5,78 5,467 5,55 6,923 23,17 5,238 6,78 6,615 7,513 25,444 6,344 6,83 6,933 8,649 28,756 QoQ/YoY (%) (22.8) (24.3) (25.) IT 3,37 3,631 3,617 4,854 15,49 3,125 3,721 4,529 5,143 17,42 4,414 4,753 4,824 6,18 2,1 Non-IT 1,771 1,836 1,933 2,69 7,68 2,113 2,357 2,86 2,369 8,24 1,929 2,77 2,19 2,631 8,746 Operating costs 4,689 4,938 4,952 6,187 2,766 4,683 5,414 5,867 6,62 22,584 5,591 5,995 6,138 7,487 25,211 QoQ/YoY (%) (2.4) (24.3) (23.4) OP , , ,162 3,545 QoQ/YoY (%) (43.7) (24.6) (35.) 11. (4.9) OPM (%) Pretax 1,241 1,343 1,14 (1,29 ) 2,516 1,49 2,178 1,51 2,27 7,295 1,897 1,795 1,886 2,76 8,337 NI (94) 1,89 1,75 1,61 1,127 1,657 5,461 1,425 1,348 1,416 2,73 6,262 NPM (%) (13.6) 자료:, 미래에셋증권 리서치센터

19 3473 KS Ⅳ. 회사 개요 연혁 1991 년 선경텔레콤(1992 년 대한텔레콤으로 사명 변경)으로 설립되었으며 1998 년 11 월 현재의 사명 인 로 사명을 변경하였다 년 12 월 SK 그룹 12 개사의 IT 자산을 인수하며, 아웃소싱 계약을 쳬결하는 등 SK 그룹 계열대한 대한 서비스를 본격적으로 시작하였다. Figure 34 이벤트 차트 (KRW) 25, 공공부문 SI사업 진출 제한 엔카네트워크 인수 자사주 1.5백만주 매입 결정 엔카 온라인 사업부문 물적 분할 -> SK엔카닷컴 설립 2, KOSPI2지수 편입 엔카네트워크 합병 15, 1, 최태원 회장, Foxconn에 5, Google Wallet 핵심 메모리 모듈 지분 4.9% 기술인 TSM 솔루션 사업 진출 매각 공급 발표 Nov-9 May-1 Nov-1 May-11 Nov-11 May-12 Nov-12 May-13 Nov-13 May-14 자료: Bloomberg,, 미래에셋증권 리서치센터 사업내용 의 사업구조는 IT 서비스, 보안서비스, 콘텐츠 및 유통/기타 부문으로 분류된다. 2 분기 기준 매출 비중은 각각 58%, 4%, 39%이다. Figure 35 2Q14 매출 비중 Figure 36 사업 구조 (%) 부문 주요회사 주요 서비스 IT 서비스, 비젠 시스템 종합관리 및 구축 Non-IT, 39 IT service, 58 보안서비스 인포섹 종합정보 보호서비스 Security service, 4 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 유통/기타, SK 엔카닷컴 자동차 매매 등 기타사업 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 19 19

20 3473 KS IT 서비스 부문의 사업은 전산 시스템 구축 및 운영, 유지보수를 주요 내용으로 한다. 경쟁입찰 방식 으로 진행되며, 프로젝트 단위로 계약을 진행한다. 아웃소싱은 계열사에 대한 매출이 대부분이며, 주 로 3 년 이상의 장기 용역 제공에 대한 계약을 체결한다. 동 부문 SK 텔레콤, SK 이노베이션, SK 하 이닉스에 대한 매출비중이 5% 이상이다. 해외 부문 매출은 말레이시아, 사우디, 태국, 터치, 중남미 지역의 SI 수주에 기반한다. 보안 서비스 부문은 1% 자회사 인포섹이 사업을 주도한다. 인포섹은 정보보호컨설팅, 보안관제서 비스, 보안 SI 부문 시장점유율 1 위 기업이다. 시장과점적 지위를 바탕으로 개인정보검색솔루션 이 글아이 와 모바일통합보안 M-shield 를 개발했다. 유통 부문 사업은 213 년 3 월 SK 네트웍스로부터 흡수합병 된 국내 최대 중고차 온라인 사이트 SK 엔카가 주도한다. 매물 검색 사이트 엔카닷컴 ( 통해 오프라인 센터와 연계되며 6 개 오프라인 직영센터를 통해 4 만대의 차량을 판매 중이다. 또한 글로벌 자동차 오픈마켓 오토위 니 ( 를 통해 차량 매입 및 구매 시스템을 구축했다. 엔카 직영센터는 사고 여부, 주 행거리 조작, 엔진 등 18 단계 115 가지 항목을 진단해주는 차량진단 서비스와 중고차 무상수리보증 서비스를 국내 최초 도입하며 국내 중고차 시장을 선도 중이다. 경영진 의 대표이사는 정철길 대표이사로 29 년 사장직에 임명되었다 년 대한석유공사에서 유공 기획부로 입사했었고, 1994 년 SK 그룹 경영기획 부장, 1998 년 SK 구조조정 추진본부 상무, 24 년 SK 경영경제연구소 경영연구실 실장을 역임했다. 의 최대 주주는 최태원 회장으로 SK 그룹의 총수이다. 최태원 회장은 미국 시카고대학 경제 학 석박사를 수료했고 SK 홀딩스, SK 이노베이션, SK 하이닉스 대표이사를 역임 후 현재 SK 홀딩스 의 회장직에 역임 중이다. 주주 및 자회사 현황 최대주주는 최태원 회장과 최기원 회장으로 각각 38.%, 1.5%를 보유 중이다. 또한 자기 주식 12%를 보유 중이며, 동사의 외국인 지분율은 현재 23.8% 이다. 는 SK 의 지분 31.8%를 소유 중이며, SK 증권을 1.%, SK E&S 를 5.9% 소유 중이다. SK 는 9 개 자회사를 소유 중이며 동사 지분법 이익의 핵심이 되는 SK 의 주요 자회사는 SK 텔레콤 (지분율 25.2%), SK 이노베이션 (33.4%), SK E&S (94%), SK 네트웍스 (39.1%), SKC (42.5%)이다. 2 2

21 C 3473 KS Figure 37 SK 그룹 지분 구조 자료: SK, 미래에셋증권 리서치센터 21 21

22 3473 KS Summary financial statements 손익계산서 12 월 결산 (십억원) E 215E 216E 매출액 2,32 2,544 2,876 3,116 매출원가 매출총이익 2,32 2,544 2,876 3,116 판매비와관리비 2,77 2,258 2,521 2,712 영업이익 (조정) 영업이익 순이자손익 (2) (13) (24) (19) 지분법손익 기타 (33) (3) 세전계속사업손익 법인세비용 당기순이익 당기순이익 (지배주주지분) EPS (지배주주지분, 원) 3,777 1,92 12,525 14,47 대차대조표 12 월 결산 (십억원) E 215E 216E 유동자산 988 1,436 1,71 2,3 현금및현금성자산 단기금융자산 매출채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 4,14 4,349 4,549 4,759 유형자산 투자자산 3,48 3,632 3,779 3,933 기타비유동자산 자산총계 5,2 5,786 6,249 6,762 유동부채 매입채무 단기금융부채 기타유동부채 증가율&마진 (%) E 215E 216E 매출액증가율 매출총이익증가율 영업이익증가율 당기순이익증가율 (47.) EPS 증가율 (47.) 매출총이익율 영업이익률 당기순이익률 비유동부채 1,846 2,223 2,251 2,28 장기금융부채 1,226 1,526 1,526 1,526 기타비유동부채 부채총계 2,722 3,77 3,164 3,232 지배주주지분 2,28 2,694 3,7 3,515 비지배주주지분 자본총계 2,281 2,79 3,85 3,53 BVPS (원) 45,61 53,874 61,397 7,32 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 추정치 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 추정치 현금흐름표 12 월 결산 (십억원) E 215E 216E 영업현금 당기순이익 유무형자산상각비 기타 39 (374) (475) (545) 운전자본증감 (189) (114) (43) (27) 투자현금 (85) 자본적지출 (14) (133) (115) (125) 주요투자지표 12 월 결산 E 215E 216E 자기자본이익률 (%) 총자산이익률 (%) 기타 재무현금 (19) 176 (25) (275) 배당금 (57) (67) (25) (275) 자본의증가 (감소) 부채의증가 (감소) (38) 222 기초현금 기말현금 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 추정치 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 추정치 22 22

23 3473 KS Recommendations 종목별 투자의견 (12개월 기준) BUY : 현주가 대비 목표주가 +1% 초과 HOLD : 현주가 대비 목표주가 ±1% 이내 REDUCE : 현주가 대비 목표주가 1% 초과 단, 업종 투자의견에 의한 ±1% 내의 조정치 감안 가능 업종별 투자의견 OVERWEIGHT : 현 업종지수대비 +1% 초과 NEUTRAL : 현 업종지수대비 ±1% 이내 UNDERWEIGHT : 현 업종지수 대비 -1% 초과 Compliance Notice 본 자료는 투자자의 증권투자를 돕기 위하여 당사 고객에 한하여 배포되는 자료로서 어떠한 경우에도 복사되거나 대여될 수 없습니다. 본 조사자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터가 신뢰할 만한 자료 및 정보 로부터 얻어진 것이나 당사는 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니다. 따라서, 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 증권투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 동 자료는 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. [작성자 : 조진호, 정용제] 담당자 보유주식수 종목 담당자 종류 수량 취득가 취득일 1%이상 보유여부 유가증권 종목 계열사 담당자 자사주 종류 Target Price and Recommendation Chart (3473 KS) (KRW) Stock Price Target Price Date Recommendation 12m target price BUY (Initiate) 25, 243, 223, 23, 183, 163, 143, 123, 13, 83, Sep12 Mar13 Sep13 Mar