2013. 10. 23 2013 년하반기이후의 금융환경및증권시장 : The Evidence of Things Not Seen 2014 년 KOSPI 목표 2400 조윤남 CFA Head of Research Strategist 769-3049 yunnamcho@daishin.com
In the Same Language 경기 ; 한은총재, 정치인, 기업인, 주식전략가등이말하는경기의정의는모두다르다 주식 ( 주가 ) ; 외국인이사야만주가가오른다? ; 경기가좋아야만주가가오른다? ; 기업이익이빠르게늘어야만주가가오른다? 채권 ( 금리 ) ; 금리는신용위험과경기위험이라는아들과딸이있다. 환율 ; 미국이돈을풀어도달러가약해지지않았다 (QE3) 상품 ; 상품가격도수요와달러가치라는친가와처가가있다. 2
2013 년 KOSPI 상低하高경로 : 경기모멘텀은하반기에보다강하다 글로벌경제하반기성장률이높다 중국하반기경제성장률또한상향가능성있다고판단 ( 아래표는블룸버그컨센서스 ) < 주요국경제성장률및전망치 > as of 13/10/2013 Headline Growth Figure 2012.1Q 2012.2Q 2012.3Q 2012.4Q 2013.1Q 2013.2Q 2013.3Q 2013.4Q 2014.1Q 2014.2Q 미국 (QoQ% SAAR) 2.0 1.2 2.8 0.1 1.1 2.5 2.0 2.4 2.6 2.8 일본 (QoQ% SAAR) 4.8-0.9-3.5 1.1 4.1 3.8 2.4 3.8 4.6-4.5 유로권 (YoY%) -0.1-0.5-0.7-1.0-1.2-0.6-0.2 0.5 0.9 0.9 유로권 (QoQ%) -0.1-0.2-0.1-0.6-0.2 0.3 0.3 0.2 0.1 0.3 중국 (YoY%) 8.1 7.6 7.4 7.9 7.7 7.5 7.8 7.6 7.5 7.5 대한민국 (YoY%) 2.8 2.4 1.6 1.5 1.5 2.3 3.1 3.8 3.6 3.4 KOSPI 예상경로 3
미국, 유럽, 중국, 그리고한국모두하반기경기모멘텀이보다강해 유럽 : 기대감이실물을끌어당길것, 경제성장률은기대감을따라회복되고있다 미국 : 주택시장 ( 가격수준 ) 의미있는상승이하반기경기모멘텀을유지시킬것 ( 추가적인부양 / 정책없이도경제는자생적회복 ) 중국 : 하반기경기모멘텀회복기대 ( 기저효과 + 자금집행실행 ) 유럽미국중국 3 유로존 GDP(QoQ 연율 ) 유로존 PMI( 제조업, 우 ) 70 250 기존주택매매중간가격 ( 천달러 ) 케이스실러주택가격 (20 개도시 ) 15 중국 GDP(YoY%) 중국 PMI ( 우 ) 60 2 1 유럽정치불확실성시기 60 200 13 11 55 0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014-1 -2 50 40 150 9 7 50 45-3 30 100 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 5 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 40 4 4
장기 Fair KOSPI : KOSPI 2800 한국기업들의명목이익장기성장률은 6% 한국기업들의중장기 ROE는 12% 배당할인모형에의한이론 KOSPI는 2809 KOSPI 3000시대는결국글로벌경제의 3년이상의장기회복이가능해야만한다. 그러나 10,000 1,000 100 또Moving 다른평형점으로의 toward another 이동 equilibrium Dividend 배당할인모형 Discount Model 성장률 Terminal (g) growth (g) 6% 자본비용 Cost of (Ke) equity (Ke) 9% ROE 12% Theoretical 이론 PBR P/B 2.0 Theoretical 이론 KOSPI KOSPI 2,809 이론 Theoretical PBR = P/B (ROE = (ROE - g) / g) (Ke / (Ke - g) g) 10 '75 '80 '85 '90 '95 '00 '05 '10 '15 '20 Theoretical 이론 KOSPI KOSPI = 이론 = Theoretical PBR * BPS P/B * BPS 5 5
글로벌경제의해법은없는가? 수년간의장기호황가능성은없는가? 대공황이후글로벌경제의쇄락과부흥의시차가일치한다면. 1998 2003 2008 2013 2018 2023 50 40 대공황전후 S&P500 지수나스닥지수 ( 우, 1998 년이후 ) KOSDAQ ( 우, 1998 년이후 ) KOSPI ( 우, 1998 년이후 ) 5,000 4,000 30 20 2013~2016 년 3,000 2,000 10 1,000 0 1927 1932 1937 1942 1947 1952-6
위기시나리오 : 20 년전과유사하다는인식, 그러나지금은아니다 환율환경 => 90 년대후반부는추세적인미국달러강세 => 1995.4 ~ 1998.6 기간의빠른엔화약세 90 년대전반부와유사한상황이수년간지속되어옴 => 미국양적완화에도달러의추세적약세가나타나지않아 ( 최근의상황은아래 A 국면과유사, 10 년전인 B 국면이아님 ) 200 달러지수싱가포르달러 ( 우 ) A 국면 B 국면 2.5 2.0 180 160 1995~1998 엔화약세기간그중간에아시아외환위기 150 1.5 140 엔 / 달러 120 100 1.0 100 0.5 80 50 81 86 91 96 01 06 11 16 0.0 60 90/01 94/02 98/03 02/04 06/06 10/07 14/08 7
원자재 (commodity) 싸이클 석유화학업황의 8년주기 => 미국의대통령선거싸이클 ( 연임가정 ) 8년 => 공화당과민주당의에너지정책차이 석유화학업황의 10년주기 ; 쥬글라파동 10년 ( 설비투자싸이클 ) 로설명가능 결국 2014 년싸이클의 peak 를의미있게 ( 89 년, 06 년과같이 ) 만드는변수는중국 => 최소한 95 년정도의싸이클은기대할수있어 ( 달러 / 톤 ) 600 美공화당 美민주당 에틸렌제조마진 美공화당 美민주당 500 400 8 년 9 년 8 년 300 200 8 100 87 90 93 96 99 02 05 08 11 14 17 20
위기시나리오 : 20 년전과유사하다는인식, 그러나지금은아니다 한국의인구구조 => 한국의인구구조도 2~3 년후부터구조적위협요인 => 50 대비중이줄것이다 => 생산가능인구 1 인당부양노인과유소년수가증가한다 50~59세인구비중 (%) KOSPI( 우 ) 18 16 14 12 10 8 6 1980 1990 2000 2010 2020 2030 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 100 90 80 70 60 50 40 생산가능인구 100 명당부양할노인및유소년 ( 명 ) 30 1970 1980 1990 2000 2010 2020 2030 중위고위저위 9
위기시나리오 : 20 년전과유사하다는인식, 그러나지금은아니다 미국의노동생산성 => 세일가스가산업전반의생산성을높일것이다 => 글로벌자금은미국쪽으로환류할것이다. 10 5 0 (5) 미국노성생산성 ( 비농업, yoy%) 미국노성생산성 ( 비농업, 우 ) '70 '75 '80 '85 '90 '95 '00 '05 '10 90 년대후반미국노동생산성추세적상승 120 110 100 90 80 70 60 50 40 10
엔화약세와일본의우경화 : 2015 년지정학적리스크가능성??? 아래는 이찬우교수 자료중에서 미국이왜엔화약세를용인했는가? 중국은혹시??? 2015년에는지정학적리스크부각가능성도있다. 東北振興長吉図先導区 11
위기시나리오 : 자연의섭리로보면결국디레버리지가필요하다 추가적인디레버리지혹은구조조정이불가능하다. 특히자연감속은힘들다 자연감속은 1번의경로를탈것이다. 1번의경로를피하는방법은 2번의경로로가는것이다. 2번의경로가 1.5년은지속될것같다. 결국위기의지연이된다. 디레버리지 레버리지 유럽, 중국하다말았다 2 성장 1 미국부동산은어느정도디레버리지가되었다 12
불확실한 2015 년즈음 2015 년경이면미국의제조업회복될가능성높다 : 생산성의추세적상승 미국의금리인상싸이클이시작된다 달러의추세적강세가동반될수있다 지정학적리스크가능성도있다 : 중국과일본 ( 미국의대리인 ) 한국을포함한주요국정권들의집권초기가지나간다 : 정책적드라이브약화가능성 한국의인구구조또한비우호적으로변한다 : 생산가능인구의부양가족수하락세에서증가세로반전 일본아베노믹스의실패증거들이나타나기시작한다 중국 (BRICs) 과유럽의봉합적경기유지가더이상은버티지못한다 : 필연적인구조조정을거쳐야한다. 13
유로존 3 분기경제 (GDP) 도플러스성장가능 2012년유럽의정치불확실성이주가조정을가져온경우는경기의빠른하강이있었기때문. 지금은유럽경제회복중 유로존 3분기에도플러스성장가능 독일 GDP(QoQ 연율 ) 독일 IFO( 우 ) 4 120 3 3 2 유로존 GDP(QoQ 연율 ) 유로존 PMI( 제조업, 우 ) 65 60 2 1 0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014-1 -2 110 100 90-3 1 55-4 80 0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014-1 -2 50 45 40 3 2 1 이탈리아 GDP(QoQ 연율 ) 이탈리아제조업 PMI 70 60-3 35 0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 50-1 -2 40-3 30 14
유로존국가별주가수준은경기회복의시차를반영하고있어 유로존내대규모경제중스페인과이탈리아가부진 : 2 분기까지연속 8 개분기마이너스성장 주가수준도이를반영 2 1 프랑스 GDP(QoQ 연율 %) 1 4 분기이후주가추가상승가능성높아 - 2007.1Q 2008.1Q 2009.1Q 2010.1Q 2011.1Q 2012.1Q 2013.1Q (1) 독일주가 (1) (2) (2) 프랑스주가 15
유로존국가별주가수준은경기회복의시차를반영하고있어 유로존내대규모경제중스페인과이탈리아가부진 : 2 분기까지연속 8 개분기마이너스성장 주가수준도이를반영 이탈리아주가 4 분기이후주가추가상승가능성높아 1.0 스페인 GDP(QoQ 연율 ) 스페인제조업신뢰지수 ( 우 ) 스페인소비자신뢰지수 ( 우 ) 10 0.5 0 0.0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014-0.5-1.0-1.5 (10) (20) (30) 스페인주가 -2.0 (40) 16
유로존국가별주가수준은경기회복의시차를반영하고있어 유로화환율은유로존내부진한경제를대변하고있어 : 이탈리아주가와유사 유로화추가반등가능성높아 => 달러강세가한동안나타나기어려워 유로 / 달러 ( 유로화 ) 이탈리아주가 17
중국이 Key: 중국발경기모멘텀기대감이없다면 KOSPI 박스권상향돌파는불가능 필자는하반기중국경기모멘텀기대 ; 부동산규제일단락, 인프라투자자금투입가능 + 정책기대감 중국경기모멘텀이회복된다면 ; 한국증시박스권상향돌파기대 ; 4 분기가능예상 100% 중국경기선행지수 ( 우 ) KOSPI(yoy%) 108 106 50% 104 0% 102 100-50% '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 98 중국 GDP(YoY%) 중국 PMI ( 우 ) 15 60 13 55 11 9 50 7 45 18 5 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 40
중국의왜투자를재개할까? 중국은왜또다시투자를선택하게되는가? 중국의기업, 은행은모두정부소유 => 기업의부진은은행의부실을만들었다. => 중국은또다시투자확대를통해금융위기 ( 한국의 IMF 와같은 ) 를수년후로지연시키고자할것이다. 대외수요부진 ( 미국, 유럽, 아시아등신흥시장 ) 저가제품 기업 (SOE) 낮은임금 중국정부 부실자산 강제수요인위적수요생성 (SOC, FAI) ( 철도, 공항, 부동산등 ) 은행 ( 정부소유 ) 19
20 미국 QE, 시장의생각과는정반대로금융시장은반응
미국 QE No Tapering; 버냉키의한수, 그러나정형화? 된패턴 1) 버냉키가여전히왔다리갔다 : 앞으로의정책불확실성을더크게했다. ; Tapering의시작이 10월인지아니면 12월인지, 그도아니면 뭐이런증권가의상상들을자극시킬수있을것 ; 축소규모에대한시나리오는더많아질것 2) 미국경제펀더멘탈에무슨문제가있는것은아닌가? 라는의구심을자아낼수있어 ; 일부에서채권강세론 ( 금리의하락 ) 이재차등장할가능성은있을겁니다. 특히미국경제성장률전망치를낮춘것 ; 소위 great rotation 이나국내자금의증시유입은조금이나마지연될가능성 3) 2012년 9월과 12월을기억하게하는 버냉키의한수 ; 2012년 9월 (QE3 시행 ) 과 12월 (QE3 보완 ) 에 버냉키의한수 - 동일한수순일가능성 ; 정부 ( 민주당, 오바마 ) 를돕는척하면서도시장의호응을얻는양수겸장 ; 또는정부를지원하는것같지만원래작정한대로의행보 ; 부채한도협상난항에빠질집권민주당을도우면서결국본인의예정대로 12월에 QE tapering을시작하는수순 4) 미국의 2014 년중간선거, JP 모건지원설등여러가지이야기 21
22 QE No Tapering + 부채한도협상난항등으로일시적채권강세론등장
미국고용데이타 : 실업률하락은시간문제 과거시계열상관관계 ( 주간실업수당청구건수 vs. 실업률 ) 에의한실업률은 6.3% 그러나설비가동률 ( 산업생산과유사한통계 ) 수준이과거보다낮아 : 시계열상관관계 ( 가동률 vs. 실업률 ) 에의한실업률은 7.3% 1000 비농업부문취업자변동 ( 천명 ) 실업률 (%, 우 ) 12 500 10-500 0 1970 1980 1990 2000 2010 2020 8 6 4-1000 2 14 실업률 (%) 주간실업수당청구건수 ( 천건, 우, 4 주평균 ) 800 14 실업률 (%) 설비가동률 (%, 우, 역축 ) 50 12 10 8 6 4 2 67 70 73 76 79 82 85 88 91 94 97 00 03 06 09 12 15 18 21 24 700 600 500 400 300 200 100 13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 67 70 73 76 79 82 85 88 91 94 97 00 03 06 09 12 15 18 21 24 60 70 80 90 100 23
미국고용데이타 : 실업률하락은시간문제 제조업고용이살아나기전에는미국연준이카드를꺼내지않을가능성 500 비농업부문고용자수변동 ( 천명 ) - 05 06 07 08 09 10 11 12 13 (500) (1,000) 서비스업일자리수 ( 백만명 ) 120 실업률 (%, 우 ) 11 14,000 제조업전체취업자수 ( 천명 ) 118 116 10 9 8 13,000 114 112 7 6 5 12,000 110 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 4 11,000 06 07 08 09 10 11 12 13 14 24
QE 축소두려움을이기는힘 : 미국소비여력의일정수준이상회복 미국주택 ( 주택가격 ) 과고용 ( 총취업자수 ) 의 2008년 9월수준이상으로의회복 소비의자생적회복이가능해 ; 양적완화규모축소가있다해도주식시장의상승추세가지속가능 3~4개월후면미국전체취업자수도리만사태이전으로회복되어 250 기존주택매매중간가격 ( 천달러 ) 케이스실러주택가격 (20 개도시 ) 150,000 총취업자수 ( 천명 ) 200 145,000 150 140,000 100 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 135,000 06 07 08 09 10 11 12 13 14 25
QE 축소두려움을이기는힘 : 모기지금리상승도두려움대상아니다 미국주택시장 ( 가격및기대지수 ) 이 2006~2007년수준으로회복된상황 미국모기지금리도대략그정도수준까지는상승가능성있어 : 현수준은아직낮기때문에걱정거리아님 26 (%) 11 10 9 8 7 6 5 4 3 모기지 30년물금리모기지신청지수 ( 우 ) 0 500 1000 1500 2000 '90 '92 '94 '96 '98 '00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14 '16
미국부채한도사양조정건 : 연말소비시즌이 Key 미국 9월자동차판매부진 : 7월 ~8월의대규할인판매로인한 9월판매부진 : 국제유가및가솔린가격상승 ( 일부시리아효과있었음 ) 2011년 7월 ~8월당시 ( 부채한도협상난항으로인한미국신용등급강등사태 ) 에도소매판매가줄지않았다. 2013년의부채한도협상난항도미국경제, 소비를위축시키지않을것으로예상 관건은연말소비시즌에대한기대가현실화되는가에달려있음 소매판매액 ( 십억달러 ) 자동차판매 ( 연율 )( 백만대, 우 ) 430 410 더블딥공포가지배하던시기 (2010.6~8) Cash for Clunkers 효과 일본지진여파를딛고 (2011.5~10) 또다시가속구간 18 390 15 370 12 350 27 330 2008 2009 2010 2011 2012 2013 9
미국기업이익과주가 2013 년 10 월현재에도향후이익전망은우상향추세 2011 년신용등급강등충격에서벗어난이후미국주식시장의 multiple expansion 이나타나고있어 미국주가의우상향추세이어질전망 (multiple expansion 의확장여부는 US vs. non-us 의비교우위에달려있음 ) 1800 S&P500( 좌 ) S&P500 reported EPS( 우 ) S&P500 operating EPS( 우 ) 40 1500 30 1200 900 20 600 10 300 M ultiple Expansion 기간 28 0 '90 '93 '96 '99 '02 '05 '08 '11 '14 '17 -
지난 4 년반의패러다임을잊으세요!!! QE 의시기를잊으세요 ; 많은금융변수들이금융위기이전수준으로회귀한다. KOSDAQ 엔 / 달러 Yen/$ 29
엔화약세와참치메뉴 : Junk Food 가먹을수있는음식이된다면? Low Quality 경기민감주, 즉소재, 산업재, 금융은현재 Junk Food 하반기에는 Low Quality 경기민감주의주가상승률이보다높을것으로예상 2012 년 12 월이후의엔화약세 2013 년여름이후전개될시나리오 엔화 : 가장비싼음식, 그렇지만가장안전한음식, 그래서높은프리미엄 방어주 : 가장비싼음식, 그렇지만가장안전한음식, 그래서높은프리미엄 => 하반기 underperform 예상 달러화 경기민감주 (IT, 자동차 ) => 하반기 marketperform 예상 유로화 : Junk Food => 2012년 12월이후유럽안도감이엔화약세유도 (Junk가투자가능이되면서최고가참치의프리미엄이감소함 ) 경기민감주 ( 소재, 산업재, 금융 ): 현재는 Junk Food => 하반기 outperform 예상 => 하반기 Junk 가투자가능이되면 프리미엄을받았던방어주가몰락함 30
달러약세? 강세? 무엇이결정하는가? QE2 때는 달러약세 + 상품강세 가나타났다. 그렇지만 QE3 기간에는왜나타나지않았는가? <1973 to 1999> 독일 mark 20.80% 프랑스 franc 13.10% 이탈리아 lira 9.00% 네덜란드 guilder 8.30% 벨기에 6.40% + 일본 yen 13.60% 영국 pound 11.90% 캐나다 dollar 9.10% 스웨덴 krona 4.20% 스위스 franc 3.60% 합계 100.00% <1999 to present> Euro 57.60% + 일본 yen 13.60% 영국 pound 11.90% 캐나다 dollar 9.10% 스웨덴 krona 4.20% 스위스 franc 3.60% 31 합계 100.00%
아시아환율과주가 : 위기감자극 인도가가장취약 : 2 분기 GDP(yoy%) 4.4% 로 2009 년 1 분기이후최저, 양파가격 8 월상승 ( 인플레등으로정부는외통수에걸려있었다 ) 정책대응 ( 달러스왑, 은행유동성공급등 ) + 2009 년 1 분기와같은경기침체로가지않을것이란기대감 + 수출회복 (EU, 미국 ) 인도루피 인도양파가격 15 12 2009.1Q 금융위기이후최저 인도 GDP (YoY%) 2013.2Q 2009.1Q 이후최저 9 6 32 3 2007.1Q 2008.1Q 2009.1Q 2010.1Q 2011.1Q 2012.1Q 2013.1Q 2014.1Q
1990 년후반아시아금융위기는환율과주가가크게변동 1990 년후반아시아외환위기는태국바트화위기가가장먼저시작되었음. 환율변동이전인 1996 년부터주가하락세가시작됨. 현재상황은신흥시장환율위기의재현은아니라고판단. 태국바트 태국주가 33
중소형주중장기투자유망 : 신용위험완화 + 경기회복기대 2005~2007년 KOSPI 상승추세 : 그러나중소형주의주가가보다크게올라 2005~2007년의특징중하나는신용위험의완화 ( 회사채와국고채간의금리차, 즉신용스프레드의하락 ) 투자자들의위험선호도상승은하반기에본격화될것으로기대 신용위험완화 : (1) KOSPI 상승, (2) 중소형주상승, (3) 소재, 산업재, 금융주의상승 (%, %p) 10 3yr Gov't Bond Yield spread between BBB- and 3yr Gov't 2,500 KOSPI 1 9 2,000 8 7 1,500 10 6 5 1,000 100 4 3 500 CDS 프리미엄 ( 우 ) CDS premium (RHS) 2 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 0 '02/01 '03/08 '05/04 '06/12 '08/07 '10/03 '11/11 '13/07 1,000 34
외국인매수의특징 : 환율, 국내자금유입, 삼성전자성장 외국인매수패러다임의특징은 (i) 원 / 달러 1100원이상에서, (ii) 삼성전자성장시기에, (iii) 국내자금이유입이활발치않을때 Won/Dollar Foreign net buying Foreign net buying Foreign net selling 35
2013 년하반기이후주식의시대 : pent-up demand 기대 국고 3년금리와투자자위험선호도모두하반기에는반등할것 지난 4년간의 PENT-UP DEMAND의분출 ( 위험자산에의투자 ) 을기대한다. Era of bonds High: 6.17 (2008/07/14) Era of bonds - Era of Samsung Electronics - Era of deleveraging - Low preferences for risk - Pent-up demand for stocks Era of stocks (Domestic) funds inflow into stocks Era of stocks (Domestic) funds inflow into stocks Low: 2.44 (2013/04/05) 36
2014 년경제성장률 3.5~4% = 국고채 3 년금리 3.5~4% 금리상승추세예상 그러나금리수준은높지않고상승속도는빠르지않을것 9 8 7 6 5 4 3 2 1 국고채 3 년금리 (%) GDP 성장률 (yoy%) 37 0 01 03 05 07 09 11 13 15
2013 년하반기이후차츰상대적高 PER 국면으로진입예상 금리와주가는같은방향으로움직이는가? 실질금리와주식시장의 PER 간에는 trade off 관계 실질금리의상승은실질성장률에대한믿음에서출발, 결국경기회복기대감이고 PER 를만든다 S&P500 12 개월예상 PER 26 평균 ( 중간값 ) 최대값다항식 ( 최대값 ) 24 22 20 18 16 14 12 10 Less than 0 0.0 ~ 1.0 1.0 ~ 2.0 2.0 ~ 3.0 3.0 ~ 4.0 4.0 ~ 5.0 5.0 ~ 6.0 6.0 ~ 7.0 38 실질금리 ( 미국채수익률 - 물가상승률 )
저평가중소형주 : 실제 PBR << 이론 PBR 신용위험완화는 COE의하락을유도 (ERP감소) 하여이론 PBR을높게만든다 : 결국신용위험완화는중소형주의가격메리트부각의원천 39
장수기업의조건 : 20 년주기의격랑 ( 미국 ) 기업수명의 20 년주기파동 20 년마다신구세대의충돌 / 변화추구, 새로운트렌드에대한열망 => 무리한사업확장 / 기업구조조정 / 다른형태로의비즈니스전환 20 년 20 년 20 년 40
아내 / 연인에게선물하고픈란제리? 2014 년유행예상 Which One? 41
40 년주기의여성속옷싸이클 : 왜 40 년일까? 가설 ) 엄마와는다른패션의속옷추구 : 딸은엄마와다르고싶다 + 핵심소비연령은 40 세 (30~49 세중간값 ) 미국초산평균연령은 1970 년대까지 21 세이하 엄마나이 40 세 ( 구매력강한세대 ), 딸나이 20 세 ( 기존세대에대한변화지향 ) 딸이속옷구매가왕성해지는시기 (30 세 ) 에엄마는속옷구매가시든다 (50 세 ). Retro => Trendy => Retro => Trendy => Retro 의반복 : 두세대 (20 년 x2) 주기의반복 연령별구매액비중 잠옷 브라 팬티 엄마 : 40세 ( 핵심소비세대 ) 인구 <$50 $50-99 $100+ <$50 $50-99 $100+ <$50 $50-99 18-24 13.1 10.8 14.5 10.4 12.8 10.1 10.2 11.5 14.0 25-29 8.5 8.3 10.0 11.1 7.8 9.5 9.3 8.6 9.2 30-34 10.0 9.9 9.9 16.9 9.6 10.8 13.2 10.3 10.3 35-39 9.9 12.7 9.2 11.0 10.5 10.0 12.4 10.7 11.4 40-44 11.2 13.1 11.9 6.7 10.6 11.9 17.7 11.3 15.1 45-49 10.0 8.9 10.2 10.9 10.5 13.6 11.1 10.5 12.4 50-54 8.9 10.1 13.2 13.2 9.8 11.5 8.7 10.1 10.1 55-59 6.9 8.7 8.1 9.1 8.6 7.4 7.7 8.0 7.0 60-64 5.4 5.1 5.4 6.4 5.7 5.1 4.0 5.4 3.8 65-69 4.3 4.1 2.2 2.8 4.4 3.8 2.5 4.4 2.1 70-74 3.9 3.0 2.1 1.5 3.6 2.8 1.8 2.9 2.4 75+ 7.9 5.4 3.4-6.2 3.6 1.5 6.4 2.1 합계 100 100 100 100 100 100 100 100 100 딸 : 20 세 ( 초기구입세대 ) 30~49 세비중 41% 45% 41% 46% 41% 46% 54% 43% 49% 30~49 세비중 ($50 이상팬티, 브라 ) 50% 42
수요총량이늘어나는산업 : 음식료, 제약, 서비스, 사회안전 / 보장 인당국민소득증대에따라 음식료, 제약, 보건, 사회적안전관련비즈니스도수요총량이늘가능성높아 60% 자살 (yoy) 실업률 (%, 우 ) 8 100,000 에스원주가 ( 원 ) 총범죄건수 ( 백만, 우 ) 2.5 30% 7 6 5 80,000 60,000 2.0 0% 30% 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 4 3 2 1 0 40,000 20,000 0 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 1.5 1.0 43
장기투자의유용성 잔존기업의높은투자수익 배당재투자의성과 10% 연평균수익률 (1988~2008) 8% 6% 4% 2% 0% S&P500 S&P500 TRI 초과수익 KOSPI 투자기간평균수익률 (1995 년이후 ) S&P500 투자기간평균수익률 (1998 년이후 ) 14% 평균수익률 ( 연율 ) 7% 12% 10% 6% 5% 평균수익률 ( 연율 ) 8% 6% 4% 4% 3% 2% 1m 3m 6m 1yr 2yr 3yr 2% 1m 3m 6m 1yr 2yr 3yr 44
S 커브주식의초기투자 S 커브주식투자시점 => 성장초기 ( 가속구간 ) 가최적투자시점 => 성장포화여부판단을통해보유와매도의사결정 S 커브주식의최적매수시점 ( 가속구간 ) EBITDA 등이감속되는구간 S 커브주식의매매시점 매출액또는 EBITDA 성장주초기발굴시점 투자시점 매도시점 EBITDA 등이가속되는구간 시간 45
제 2 의태평양 ( 퀀트의블루오션주찾기 ): 2005 년당시자료 1. 인구통계학적 / 사회문화적변화 - 인구고령화추세, 여성취업자율증가, 신용카드사용증대 : 보다고급서비스와삶의질향상에대한욕구 : 제약, 화장품, 가구및인테리어등의산업이해당 성별고용률추이비교 50 (%) (%) 여자남자 80 40 70 30 1963 1967 1971 1975 1979 1983 1987 1991 1995 1999 2003 60 2. IMF에의한산업구조의재편 - 대부분산업전반에걸쳐 IMF란상황은 1등과 2등 ( 뚜렷하지않은다수의 2등 ) 이구별되는시기 : 화장품은만성공급과잉산업이고경쟁업체난립상황. 이들이 IMF를분기점으로흥망의기로에서게되었음. 경쟁업체들이난립하는산업들은교육, 가구 ( 인테리어 ), 증권등 46
제 2 의태평양 ( 퀀트의블루오션주찾기 ): 2005 년당시자료 3. 중형주급의시가총액 - 2001년초당시태평양의시가총액은 3천억원, 2006년에는약 3조원임. 그러면당시의태평양과같은블루오션주를현재시가총액 100위이하에서찾아야함 4. 스타일특성이가치주에서성장주로전이 - 고전적인 S&P/Barra의 PBR 분류 ( 시장 PBR보다높으면성장주, 낮으면가치주 ) 를적용해보면태평양은 99년부터 2001년 1분기까지는가치주 (value stock) 으로분류되었고그이후는성장주 (growth stock) 으로분류 - 결국이러한주식을찾아야하는데, 예로 PBR분류를이용한다면시장 (KOSPI) PBR과유사한수준에있는종목들이제2의태평양의가능성이있음 5. 강력한구조조정 - 비주력업종계열사정리. 역량있는 Management/ 구조조정을마친기업들은대체로 ( 특히성공적인경우 ) 주가상승폭이크다. 6. 자금력과브랜드파워 - 화장품업종의특성상불황으로매출이감소하는상황에서도브랜드관련마케팅관련비용부담은지속 - 자금력과브랜드파워가약한여태업체들은불황에따른판매부진으로브랜드인지도가더욱약화. IMF 를기점으로시장의독보적위치확인 47
제 2 의태평양 ( 퀀트의블루오션주찾기 ): 2005 년당시자료 7. 재무구조 - 2000 년이후순현금구조 ( 순부채비율마이너스 ) 로전환. 또한화장품산업은적정 M/S 와마진을확보한경우지속적인현금유입이가능한산업임 / 아래그림은기업이순현금구조로전환된분기말이후 1 년후의주가상승률. 50 기업들의순현금구조로전환된시점이후 1 년간주가상승률분포 40 30 20 10 - -60% 0% 60% 120% 180% 240% 8. 회전율급변 - 타업체와달리 2001 년이후매출채권회전율, 재고자산회전율이급격히높아짐 9. 낮은 EV/EBITDA - EV/EBITDA 는기업의재무구조, 영업현금흐름, 배당지급여력등을동시에가늠케하는지표태평양도당시낮은 EV/EBITDA 였음 10. 제품개발력 ( 히트상품 ) 과라인업 48
제 2 의태평양 ( 퀀트의블루오션주찾기 ): 2005 년당시자료 11. 유통채널개선 - 제품라인업과마찬가지로주된포인트는다양한유통채널을가졌다는것이라고생각함 12. 밸류에이션 - 2000 년 /2001 년 /2002 년이후의애널리스트리포트또한밸류에이션기법에무관하게 (RIM, DCF, PER ( 국제간포함 )) 현재의주가는물론이고 20 만원이상의주가를설명하지못했던것으로파악. 다만타업종내수우량주와의시장대비프리미엄차이비교 ( 예, 신세계, 농심 ) 가태평양의주된저평가논리로작용한것으로생각함 - ROIC 등지속상승 : ROE 와 ROIC 가 10% 를넘어서는것도지표상으로는 trigger 로볼수도있음 - 기타외국인지분율추이나수익률변동성등은종목을선정하는기준이되지않을것으로생각함 49
50 감사합니다