Company Report 2 16. 9. 2 7 정유 / 화학 / 유틸리티 Analyst LG 화학 (5191) 강동진책임연구원 2) 3787-2228 / dongjin.kang@hmcib.com BUY / TP 31, 원 COVERAGE INITIATION 정유 / 화학 / 유틸리티 Analyst 강동진 2) 3787-2228 dongjin.kang@hmcib.com 중대형전지수익성개선이우선 현재주가 (9/26) 242,5 원 상승여력 27.8% 시가총액 발행주식수 자본금 / 액면가 16,71 십억원 66,271 천주 37 십억원 /5, 원 52 주최고가 / 최저가 341,5 원 /232,5 원 일평균거래대금 (6 일 ) 66 십억원 외국인지분율 37.38% 주요주주 LG 외 3 인 33.53% 주가상승률 1M 3M 6M 절대주가 (%) -9.7 1. -24.9 상대주가 (%p) -1.1-5. -27.2 K-IFRS 연결기준 ( 단위 : 원 ) EPS(16F) EPS(17F) T/P Before After 24,789 28,611 31, Consensus 19,439 21,352 344, Cons. 차이 27.5% 34.% -9.9% 최근 12 개월주가수익률 14 LG 화학 12 1 8 6 4 2 KOSPI 자료 : WiseFn, HMC 투자증권 1) 투자포인트및결론 - LG화학투자의견 BUY, 목표주가 31, 원으로커버리지개시 - NCC 수익성개선으로이익개선추세는지속될전망 - 다만, 2차전지, 정보전자소재, 제약사업까지성과를시현하는데장기간시간이필요한사업부가지속추가. Valuation premium 에대한고민필요 - 다만, 최근경쟁사와 Valuation 격차가크게좁혀졌고, 기초소재부문수익성은개선될수있어, 배터리부문수익성개선여부가확인되면, 점진적주가상승기대 2) 주요이슈및실적전망 - 216 년 LG화학실적은매출액 2.5 조원 (+1.7%, yoy), 영업이익 2.4 조원 (+29.9%, yoy) 를기록할것으로전망. 기초소재부문실적개선지속과전지부문소폭턴어라운드등으로이익개선추세는 217 년까지지속될전망 - 3Q16 실적은매출액 5.2 조원 (+1.2%, yoy), 영업이익 6,471 억원 (+18.4%, yoy) 기록할전망. 주로석유화학부문의실적개선으로인한것 - 정보전자소재부문은편광판부문수익성악화로연내흑자전환이쉽지않을것 - 전지부문은지난 6월중국의 4차전지규범등록인증에실패하면서일부기회손실이발생하였고, 불확실성이높아졌음. 향후일정은미지수 - 동사는최근수주잔고가 34조원규모가되는것으로발표. 중장기성장에대한불확실성은점차해소될것으로판단. 다만, 여전히기대만큼의수익성을낼수있을지는미지수. 당사는하반기전지부문흑자를전망하고있지만, 여전히불확실성높아 - 동사는최근 LG생명과학인수를통한 Red Bio 시장진출을밝힘. 향후성장성이높은사업을추가하는것은긍정적이나, Pipeline 경쟁력이높지않은 LG생명과학의경쟁력을높이는데시간이필요할것 3) 주가전망및 Valuation - Red Bio 투자에대한비용은크지않고, 이미이에대한우려로 Valuation 이경쟁사수준으로하락하였기때문에추가하락가능성은크지않을것으로판단 - 중대형전지부문의수익성이의미있게개선되는것이중요 요약실적및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 P/E P/B EV/EBITDA ROE 배당수익률 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) 214 22,578 1,311 868 2,461 12,631-32.2 14.3 1.1 5.8 7.3 2.2 215 2,27 1,824 1,153 3,8 16,875 33.6 19.5 1.9 7.7 9.2 1.4 216F 2,549 2,365 1,677 3,7 24,789 46.9 9.8 1.2 4.7 12.3 1.9 217F 22,299 2,698 1,931 4,72 28,611 15.4 8.5 1.1 4.3 12.7 1.9 218F 23,299 2,817 2,92 4,242 31,4 8.5 7.8 1. 4.1 12.4 1.9 * K-IFRS 연결기준 6 5
INDUSTRY REPORT Valuation LG화학, 투자의견 BUY, 목표주가 31, 으로커버리지개시 LG화학, 투자의견 BUY, 목표주가 31, 원으로커버리지개시 LG화학에대해투자의견 BUY, 목표주가 31, 원으로커버리지를개시한다. 목표주가 31, 원은 SOTP 방식으로산정하였다. 동사의석유화학부문은경쟁사와같은수준의 Multiple 을적용하였다. 결국향후전지와정보소재사업부문의수익성개선이필요하다. 정보전자소재부문은편광판부문수익성이빠른시점에해소되기는어려워보인다. 전지부문수주잔고 34조원. 전기차전지부문이익가시성보인다면주가도다시회복할것 결국은향후동사의주가상승을이끌수있는부분은중대형전지부문이다. 동사는최근 34조수준의수주잔고를발표했는데, 이것이수익성으로연결되는것이중요할것으로판단한다. 다만, 전기자동차 2차전지 1위기업은 Panasonic 의 EV/EBITDA Multiple 이 5.x, P/E Multiple 15.x 수준에서거래되고있을정도로전기차시장전반에대한기대감이낮아졌다는판단이다. 향후동사의이익개선과함께전기차시장에대한기대감역시함께회복해야할것이다. 217 년 1 월, LG 생명과학과합병 완료예정 최근동사는 LG생명과학인수를발표하였는데, 11/28 일합병승인이사회를거쳐 217 년 1월 1 일자로합병을완료할예정이다. 향후주가및주식매수청구권행사결과에따라, 합병시발행하는발행주식수의변동등이있는데, 합병이결정될경우이를감안하여 LG생명과학가치를추가반영할예정이다. < 표 1> LG 화학 SOTP Valuation ( 단위 : 십억원 ) 15 16F 17F 평균 비고 EBITDA 3,8 3,73 4,72 3,618 석유화학 2,571 3,341 3,498 3,137 정보전자소재 315 11 163 196 전지등 193 252 411 285 영업가치 (A) 19,191 23,456 25,529 22,725 석유화학 16,663 21,651 22,666 2,327 역내주요화학업체평균 Multiple 2% Discount 6.2x 적용 정보전자소재 1,564 546 88 973 Nitto Denko, Asahi Glass, JSR 평균 Multiple 2% Discount 5.x 적용 전지등 964 1,258 2,54 1,426 Panasonic 216~217 평균 Multiple 5.x 적용 비영업가치 (B) 순차입금 (C) 비지배지분 (C) 적정시가총액 (D) 보통주주식수 ( 천주 ) 235 215 215 215-47 85 264 175 112 71 54 71 19,362 23,515 25,426 22,695 66,271 66,271 66,271 66,271 관계기업투자자산장부가대비 2% 할인 =A+B-C 우선주주식수 ( 천주 ) 7,629 7,629 7,629 7,629 자사주보유 ( 천주 ) 보통주적정주가 ( 원 ) 36 36 36 36 38,69 목표주가 : 31, 만원 보통주 EPS 16,968 24,926 28,769 31, 보통주 BPS 176,671 195,61 216,812 Implied P/E 18.3 12.4 1.8 Implied P/B 1.8 1.6 1.4 자료 : LG화학, HMC 투자증권 6 6
정유 / 화학 / 유틸리티 Analyst 강동진책임연구원 2) 3787-2228 / dongjin.kang@hmcib.com 중대형전지수익성개선이중요 전지부문의수익성이 Multiple 회복의 Key 가 될것 중대형전지수익성개선은언제? Inside EV에의하면, 동사의상반기전기차배터리판매량은전년비 9.5% 증가한것으로집계된다. 사실, 성장률로만놓고보았을때, 예상보다큰폭의성장은아니다. 이때문에, 전지부문가동률은지속하락하고있고, 올상반기에도전지부문은수익성이적자를기록했는데, 향후이부문의수익성개선이결국동사 Multiple 회복의단초가될것으로판단한다. 22 년까지전기차배터리매출 7조원목표, 하반기전지부문수익성개선여부는불확실 최근동사는 34조원규모의전기차배터리수주규모를공개하였고, 22 년, 현재 1.2 조원수준의전기차배터리매출 7조원을달성하겠다는비전을발표하였다. 향후이러한매출이수익성으로반영되는모습을확인할필요가있다는판단이다. 하반기에는소형전지부문의수익성개선에힘입어전체전지부분의수익성개선을전망하고있지만, 수익성은개선여부는아직불확실성이높다는판단이다. < 그림 1> 216 년상반기주요메이커전기차배터리판매량 5 (Gwh) 4.6 215 1H 15 1H 16 4 3 3.1 2 1 1.9 1.7.5 1.5 1.3.9.7 1.4.6.6 Panasonic BYD AESC LG Chem Beijing Pride Power 자료 : Inside EV, HMC 투자증권.4.5.5.3.3.1 Samsung SDI < 그림 2> LG 화학중장기전기차배터리매출가이던스 < 그림 3> 전기차배터리시장규모전망 ( 조원 ) 8. 7. 6. CAGR 55.4% 7. ( 조원 ) 2 15 CAGR 24.% 18.8 5. 4. 3. 2. 1. 1.2 3.7 1 5 6.4. '16F '17F '2F '15 '2F 자료 : 언론, HMC 투자증권 자료 : 언론, HMC 투자증권 6 7
INDUSTRY REPORT 기초화학강세가이익을이끌전망 화학시황강세로화학부문안정적인수익성이어갈것. 전지부문이변수가될전망 기초화학부문은안정적인이익시현가능동사의화학부문수익성은안정적인개선추세를이어갈것으로보인다. 최근 Ethylene 강세에더불어 Propylene, Butadiene 등전체적인기초유분이강세를보이고있고, BTX 역시안정적마진추이를보이고있다. 3Q16 실적은기초화학부문수익성개선에힘입어컨센서스를상회하는실적을기록할것으로전망한다. 다만, 전지부문의수익성이소형전지수익성개선을바탕으로개선될것으로추정하고있는데, 여전히불확실성이높은상황이기때문에변수가될것으로판단한다. 현재동사는 P/E 9.6x, P/B 1.2x 수준에서거래되고있는데, 국내동종업계대비 Premium 에 거래되고있다. 중대형전지사업부문에대한기대감이반영되어있는것으로판단한다. 향후이 러한 Premium 을정당화시키기에는가시적인실적이필요할것으로판단한다. 동부팜한농, LG 생명과학 인수, 하지만가시적인 성과까지시간이필요 LG 생명과학인수, 동부팜한농인수등으로향후신규성장동력확보를위한투자가진행되고 있는상황이다. 중대형전지부문과함께, 가시적인성과가나오기에는시간이필요한사업이라는 점에서주가모멘텀이되기는쉽지않다는판단이다. < 표 2> LG 화학실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 215 216F 217F 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16F 4Q16F 매출액 2,27 2,547 22,299 4, 915 5, 73 5,178 5,41 4,874 5,217 5, 239 5, 217 % QoQ - - - -8.5% 3.2% 2.1% -2.6% -3. 3% 7. %.4% -.4% % YoY -1. 5% 1. 7% 8. 5% -13.4% -13.6% -8.6% -6.2% -. 8% 2. 8% 1.2% 3.5% 석유화학 14,633 14,342 14,674 3,68 3,81 3,792 3,432 3,512 3,653 3,666 3,511 % QoQ - - - -9.4% 5.4% -.3% -9.5% 2.3% 4.%.4% -4.2% % YoY -15.2% -2.% 2.3% -18.3% -15.8% -12.9% -13.8% -2.7% -3.9% -3.3% 2.3% 정보전자소재 2,764 2,526 2,67 676 668 71 711 627 65 642 68 % QoQ - - - -4.9% -1.2% 6.4%.% -11.7% 3.6% -1.2% -5.3% % YoY -1.5% -8.6% 5.7%.8% -6.7% -.1%.% -7.2% -2.7% -9.6% -14.5% 전지 3,15 3,716 4,983 77 69 769 985 814 89 969 1,123 % QoQ - - - -6.2% -2.3% 11.4% 28.1% -17.3% -.7% 19.8% 15.8% % YoY 1.5% 17.9% 34.1% 3.7% -4.7% 1.8% 3.8% 15.3% 17.2% 26.1% 14.% 영업이익 1,824 2,368 2, 698 362 563 546 352 458 616 647 647 % QoQ - - - 56.4% 55.7% -3.% -35.6% 3. % 34. 5% 5.1%.1% % YoY 39. 2% 29. 9% 13. 9% -.1% 56.7% 52.9% 52.2% 26. 5% 9. 3% 18.4% 83.9% 석유화학 1,677 2,411 2,595 321 589 484 282 466 649 65 645 % QoQ - - - 51.7% 83.4% -17.8% -41.8% 65.3% 39.2%.2% -.8% % YoY 5.1% 43.8% 7.6% 4.3% 12.5% 58.% 33.1% 45.1% 1.2% 34.3% 128.9% 정보전자소재 146-54 -1 37 17 52 41-8 -15-16 -15 % QoQ - - - 38.% -54.2% 27.7% -2.3% -119.4% 81.3% 1.7% -5.3% % YoY 2.7% -136.7% -97.5% -.8% -64.4% 63.1% 54.9% -121.8% -186.3% -131.% -136.9% 전지 1-8 84 4-42 1 29-31 1 13 % QoQ - - - -165.% -1187.2% -124.1% 183.3% -11.% 13.% -131.1% 39.% % YoY -99.1% -1488.4% -1114.3% -77.6% -269.6% -64.3% -581.7% -17.7% -26.4% -5.% -53.4% 영업이익률 9. % 11. 5% 12. 1% 7.4% 11.1% 1.6% 7.% 9. 4% 11. 8% 12.4% 12.4% 석유화학 11.5% 16.8% 17.7% 8.9% 15.5% 12.8% 8.2% 13.3% 17.8% 17.7% 18.4% 정보전자소재 5.3% -2.1% -.1% 5.4% 2.5% 7.3% 5.8% -1.3% -2.2% -2.5% -2.5% 전지.% -.2% 1.7%.6% -6.1% 1.3% 2.9%.% -3.9% 1.% 1.2% 세전이익 1,55 2,194 2, 553 324 493 44 293 423 53 724 543 % QoQ - - - 46.1% 52.1% -1.8% -33.4% 44. 4% 19. % 43.8% -24.9% % YoY 33. 6% 41. 6% 16. 4% -8.5% 7.% 49.7% 32.1% 3. 5% 2. 1% 64.6% 85.5% 지배지분순이익 1,153 1,677 1, 931 243 349 35 21 34 377 55 411 % QoQ - - - 12.5% 43.9%.3% -4.% 61. 5% 1. 9% 45.8% -25.2% % YoY 32. 8% 45. 5% 15. 1% -15.7% 53.7% 44.6% 91.% 39. 9% 7. 9% 56.8% 95.5% 자료 : LG화학, HMC 투자증권 6 8
정유 / 화학 / 유틸리티 Analyst 강동진책임연구원 2) 3787-2228 / dongjin.kang@hmcib.com < 그림 4> P/E Band Chart < 그림 5> P/B Band Chart ( 원 ) 6, 주가 8배 1배 12배 14배 16배 ( 원 ) 6, 주가 1.배 1.4배 1.8배 2.2배 2.6배 5, 5, 4, 4, 3, 3, 2, 2, 1, 1, 7 8 9 1 11 12 13 14 15 16 7 8 9 1 11 12 13 14 15 16 자료 : Valuewise, HMC 투자증권 자료 : Valuewise, HMC 투자증권 < 그림 6> Ethylene-Naphtha Spread < 그림 7> Propylene-Naphtha Spread ($/MT) 1, Ethylene( 우 ) Ethylene-Naphtha Spread( 좌 ) 2, ($/MT) 6 Propylene( 우 ) Propylene-Naphtha 2, 8 6 4 2 1,5 1, 5 5 4 3 2 1 1,5 1, 5 14.1 14.4 14.714.115.115.4 15.715.116.1 16.4 16.7 14.1 14.4 14.714.115.1 15.4 15.715.116.1 16.4 16.7 자료 : Cischem, HMC 투자증권 자료 : Cischem, HMC 투자증권 < 그림 8> Butadiene-Naphtha Spread < 그림 9> 전지부문가동률하락 ($/MT) 1, 8 6 4 2 BD( 우 ) BD-naphtha spread( 좌 ) 2, 1,5 1, 5 66% 64% 62% 6% 58% 56% 54% 52% 14.114.4 14.714.115.115.4 15.715.116.1 16.4 16.7 5% 48% 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 자료 : Cischem, HMC 투자증권 자료 : LG 화학 HMC 투자증권 6 9
INDUSTRY REPORT ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 214 215 216F 217F 218F 재무상태표 214 215 216F 217F 218F 매출액 22,578 2,27 2,549 22,299 23,299 유동자산 8,147 8,656 9,37 9,469 9,587 증가율 (%) -2.4-1.5 1.7 8.5 4.5 현금성자산 988 1,75 2,63 2,29 2,4 매출원가 19,574 16,541 16,2 17,648 18,471 단기투자자산 781 1,1 964 795 827 매출원가율 (%) 86.7 81.9 78.8 79.1 79.3 매출채권 3,239 3,237 3,351 3,64 3,577 매출총이익 3,4 3,666 4,349 4,651 4,829 재고자산 2,711 2,339 2,47 2,543 2,64 매출이익률 (%) 13.3 18.1 21.2 2.9 2.7 기타유동자산 427 374 46 498 539 증가율 (%) -9.2 22. 18.6 7. 3.8 비유동자산 9,981 9,923 11,214 12,895 14,523 판매관리비 1,693 1,842 1,984 1,953 2,12 유형자산 8,7 8,867 9,73 11,411 13,4 판관비율 (%) 7.5 9.1 9.7 8.8 8.6 무형자산 525 52 744 729 716 EBITDA 2,461 3,8 3,7 4,72 4,242 투자자산 523 331 367 381 394 EBITDA 이익률 (%) 1.9 15.2 18. 18.3 18.2 기타비유동자산 233 223 373 373 373 증가율 (%) -11.7 25.1 2.1 1.1 4.2 기타금융업자산 영업이익 1,311 1,824 2,365 2,698 2,817 자산총계 18,128 18,579 2,521 22,363 24,11 영업이익률 (%) 5.8 9. 11.5 12.1 12.1 유동부채 4,89 4,799 5,384 5,428 5,416 증가율 (%) -24.8 39.1 29.7 14.1 4.4 단기차입금 1,75 1,84 2,287 2,287 2,287 영업외손익 -17-285 -169-143 -52 매입채무 1,338 1,172 1,187 1,338 1,389 금융수익 127 152 156 28 39 유동성장기부채 456 36 489 264 143 금융비용 169 234 25 25 9 기타유동부채 1,265 1,481 1,421 1,538 1,597 기타영업외손익 -129-22 -12 78 비유동부채 1,53 676 722 938 953 종속 / 관계기업관련손익 2 11-5 -2 사채 299 2 7 27 27 세전계속사업이익 1,16 1,55 2,191 2,553 2,766 장기차입금 428 274 235 235 235 세전계속사업이익률 5.1 7.7 1.7 11.4 11.9 장기금융부채 ( 리스포함 ) 34 32 32 32 증가율 (%) -27.6 33.6 41.4 16.5 8.3 기타비유동부채 325 168 386 42 417 법인세비용 36 41 526 638 691 기타금융업부채 계속사업이익 854 1,149 1,664 1,915 2,74 부채총계 5,862 5,475 6,17 6,366 6,369 중단사업이익 지배주주지분 12,14 12,991 14,344 15,943 17,74 당기순이익 854 1,149 1,664 1,915 2,74 자본금 37 37 37 37 37 당기순이익률 (%) 3.8 5.7 8.1 8.6 8.9 자본잉여금 1,158 1,158 1,158 1,158 1,158 증가율 (%) -32.8 34.5 44.9 15.1 8.3 자본조정등 -16-16 -16-16 -16 지배주주지분순이익 868 1,153 1,677 1,931 2,92 기타포괄이익누계액 -62-53 -44-44 -44 비지배주주지분순이익 -14-4 -13-16 -18 이익잉여금 1,691 11,533 12,876 14,476 16,236 기타포괄이익 -29-4 5 비지배주주지분 126 112 71 54 37 총포괄이익 825 1,144 1,669 1,915 2,74 자본총계 12,266 13,14 14,414 15,998 17,741 ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 원, 배,%) 현금흐름표 214 215 216F 217F 218F 주요투자지표 214 215 216F 217F 218F 영업활동으로인한현금흐름 1,994 3,172 3,69 3,147 3,513 EPS( 당기순이익기준 ) 12,421 16,87 24,588 28,368 3,775 당기순이익 854 1,149 1,664 1,915 2,74 EPS( 지배순이익기준 ) 12,631 16,875 24,789 28,611 31,4 유형자산상각비 1,118 1,215 1,282 1,319 1,371 BPS( 자본총계기준 ) 165,979 177,314 195,51 216,478 24,62 무형자산상각비 33 41 53 55 53 BPS( 지배지분기준 ) 164,275 175,798 194,97 215,74 239,562 외환손익 54-6 DPS 4, 4,5 4,5 4,5 4,5 운전자본의감소 ( 증가 ) -167 28 4-81 14 P/E( 당기순이익기준 ) 14.6 19.5 9.9 8.5 7.9 기타 157 559 12 P/E( 지배순이익기준 ) 14.3 19.5 9.8 8.5 7.8 투자활동으로인한현금흐름 -1,991-1,698-2,148-2,825-3,85 P/B( 자본총계기준 ) 1.1 1.9 1.2 1.1 1. 투자자산의감소 ( 증가 ) -49 23-36 -14-13 P/B( 지배지분기준 ) 1.1 1.9 1.2 1.1 1. 유형자산의감소 11 164 13 EV/EBITDA(Reported) 5.8 7.7 4.7 4.3 4.1 유형자산의증가 (CAPEX) -1,411-1,633-1,682-3, -3, 배당수익률 2.2 1.4 1.9 1.9 1.9 기타 -541-431 -444 189-72 성장성 (%) 재무활동으로인한현금흐름 -438-757 -553-357 -453 EPS( 당기순이익기준 ) -33.6 35.3 46.3 15.4 8.5 장기차입금의증가 ( 감소 ) 54-25 41 EPS( 지배순이익기준 ) -32.2 33.6 46.9 15.4 8.5 사채의증가 ( 감소 ) -1-1 -13 2 수익성 (%) 자본의증가 ROE( 당기순이익기준 ) 7.1 9.1 12.1 12.6 12.3 배당금 -3-39 -347-331 -331 ROE( 지배순이익기준 ) 7.3 9.2 12.3 12.7 12.4 기타 -92-323 -478-225 -122 ROA 4.8 6.3 8.5 8.9 8.9 기타현금흐름 23-8 안정성 (%) 현금의증가 ( 감소 ) -411 717 358-34 -25 부채비율 47.8 41.8 42.4 39.8 35.9 기초현금 1,399 988 1,75 2,63 2,29 순차입금비율 9.5 순현금.6 1.6.8 기말현금 988 1,75 2,63 2,29 2,4 이자보상배율 16.6 31.4 28.2 3. 31.2 * K-IFRS 연결기준 7